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戚舒扬

华西证券

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工作经历: 证书编号:S1120519070002,曾就职于国泰君安证券...>>

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东方雨虹 非金属类建材业 2020-01-20 28.14 35.34 30.07% 29.13 3.52% -- 29.13 3.52% -- 详细
应收应付预计明显好转,经营现金流和利润有望同步。 我们认为,由于防水材料本身只占房地产投资的1%,随着公司考核力度加大和内部架构调整,公司未来账期有望下降至与2012年基本持平的100-110天的水平,2021年有望继续下降;同时伴随公司自身及大客户收入规模的增长,公司与上游客户的议价能力增强,使得公司能够更好的通过票据贴现等方式转移资金压力。如以2018年的数据为基础,我们测算公司应收、应付账款情况好转将分别改善公司经营现金流6.1/1.6亿元,使得经营净现金流的增长与利润同步。 资本开支预计下降,增厚自由现金流。由于产能扩张及品类拓展,公司资本开支由2012年的2.6亿元上升至2018年的17.2亿元,加剧现金流压力。我们认为随着公司全国性布局的完善,公司未来产能扩张将由“跑马圈地”变为“根据市场需求增购设备”,而由于土地购置及厂房建设占资本开支的43-44%,我们认为未来公司资本开支将明显下降。以2018年数据为基础,保守假设资本开支下降20%,预计2020年是公司自由现金流扭负为正的第一年,从而大幅降低公司融资依赖度,提升估值。 行业整合加速,公司核心受益。我们认为北新建材的介入不是“狼来了”,反而将加速行业整合。北新建材目前主要经营区域东北、华中、西南,以往均以地方小企业为主,随着北新的介入以及其余头部企业在当地布局的深化,头部企业间区域重合度和竞争关系将良性提升,而此前水泥行业的故事将在防水行业重现,行业集中度提升也将加速。 投资建议。维持盈利预测不变。预计2020-2021年公司净利润27.8/35.4亿元,同比增速27.3%/27.4%。考虑到现金流改善,上调估值至2020年19xPE(原:16x),上调目标价18.8%至35.34元(原:29.76),维持“买入”评级。 风险提示。石油、沥青价格上涨快于预期,系统性风险。
凯伦股份 非金属类建材业 2020-01-20 21.31 28.82 39.43% 21.47 0.75% -- 21.47 0.75% -- 详细
渠道拓展顺利,2019Q4业绩增速新高。公司业绩略超我们预期,我们估算2019年全年公司销量同比增长60%以上,其中2019Q4销量同比增幅进一步提速,判断公司地产集采渠道拓展顺利,从而使得2019Q4归母净利润增速创上市后新高。由于沥青成本同比下滑,我们预计公司2019年毛利率同比有所提升,从而使得利润增速大于收入。 全国性布局进程加速。公司同时公告向湖北及广西项目进行增资,项目进度或进一步加速,此外2019年公司公告与陕西永寿县签订项目合约,待上述项目全部投产后,公司将初步具备全国性布局,从而进一步提升规模效应,并增加在头部地产集采客户中的竞争力,从而进一步支撑公司业绩增长。 行业整合加速,防水新星冉冉升起。由于1)北新建材强势介入整合及2)头部企业全国化布局加速完善,区域重合度提高,我们认为如头部企业保持良好战略合作,防水行业地域化属性将逐渐淡化,且头部企业对于全国市场控制能力将进一步增强,从而加速行业集中度提升并改善行业竞争生态,而公司作为行业整合核心受益者,有望成为防水行业冉冉升起的新星。 投资建议。暂时维持盈利预测不变。预计2019-2021年公司归母净利润1.17/1.99/3.43亿元,同比增长80.0%/69.8%/72.5%。维持目标价28.82元及“买入”评级。 风险提示。客户拓展慢于预期,原材料成本高于预期,系统性风险。
苏博特 基础化工业 2020-01-17 17.40 22.50 37.20% 17.86 2.64% -- 17.86 2.64% -- 详细
事件概述。公司公告,公司于2020年1月15日收到证监会核准公司发行6.97亿元可转换公司债券的批复。 资本金扩充,项目落地或加速。根据公司2019年1月30日公告披露,此次可转债发行所募集6.97亿元中,3.89/1.38/1.70亿元将分别用于江苏检测中心收购、江苏62万吨(50万吨高性能减水剂、10万吨聚醚、2万吨其他材料)外加剂项目建设以及流动资金补充,其中江苏检测中心已与2019年5月并表。我们测算江苏项目投产后,公司减水剂/聚醚原料产能将分别增长50%/100%,且由于专项债获批,项目落地或将加速,进一步支撑公司成长。 全国化布局逐渐完善,成本处于下降通道。除江苏项目外,公司2019年9月7日公告建设四川30万吨高性能减水剂及20万吨功能性材料项目,弥补西南母液合成基地空白,并进一步完善全国化布局。过往由于公司复配基地遍布全国,但母液合成基地仅分布于江苏、天津、新疆地区,公司运输费用(2018:187元/吨)较主要竞争对手高出60-100元/吨左右,销售管理费用率(2018:14.8%)较主要竞争对手高出7个百分点以上。我们认为四川基地投产后,公司费用率将进一步下降,使得公司毛利率优势进一步凸显,并提升公司盈利能力。 行业加速整合,2019是高增长序幕。由于机制砂使用占比(2018:78%)提升,下游客户对于混凝土外加剂性能要求及现场调配指导要求提高,行业集中度加速提升。目前行业CR3/CR10仅9.1%/19.3%(实际销量及收入口径),公司作为行业龙头市占率仅3.7%,未来提升空间巨大。此外,受益于检测行业整合,公司检测业务同样有望稳定发展,成为公司新的增长点,而2019年的业绩增长(业绩预告归母净利润同比增长25-35%)只是公司高增长周期的序幕。 投资建议。基于更乐观的销量、价格假设,上调公司2019-2021年净利润预测10.3%/11.8%/11.3%至3.49/4.64/6.13亿元,同比增长29.9%/33.2%/31.9%。给予公司2020年净利润预测15x PE估值,上调目标价7.8%至22.50元(原:20.88元),维持“买入”评级。 风险提示。需求不及预期,成本高于预期,检测业务发展低于预期,系统性风险。
科顺股份 非金属类建材业 2020-01-17 12.42 15.66 33.50% 12.92 4.03% -- 12.92 4.03% -- 详细
业绩符合预期,渠道拓展良好。公司业绩基本符合我们预期。由于地产集采客户拓展良好,公司全年收入增速维持与2018年类似的高位,但由于2018Q4的高基数,2019Q4公司增速有所放缓。我们估算2019年全年公司出货增速40-50%左右,价格同比小幅提升,其中2019Q4公司出货量同比增长30-35%,同时由于沥青价格2019年同比下滑,我们判断公司毛利率同比2018年有所提升。 现金流预计持续好转。根据公司2019年7月16日公告,公司2019年已成立应收账款工作组负责应收账款催收,同时进一步优化客户结构,并加大应收账款相关考核力度。目前公司应收账款管理已初见成效,2019Q3公司应收账款及票据环比Q2增长增幅仅5%,而应付账款及票据环比增长19%,且单季度经营现金流2.8亿,创季度新高。由于防水占项目投资仅1%,本身不会对企业造成很大现金流负担,我们认为公司现金流的好转仍将持续。 2020年或是公司成长拐点。我们预计公司陕西、湖北项目将于2020年投产,从而使得公司具备全国性布局,而随着公司全国性布局的完善,我们认为公司盈利能力将从1)单位运输费用下降,2)在集采客户中的竞争力进一步提升及3)规模效应的逐渐体现三个方面得到提升。同时,随着公司沥青仓储设备的建设及产品品类的拓展,公司盈利稳定性同样有望增强。我们认为2020年是公司成长的拐点,且2019年仅是公司高成长周期的开端。 投资建议。维持盈利预测不变。预计公司2019-2021年归母净利润3.7/5.3/7.4亿元,同比增长100.8%/41.9%/40.7%。维持15.66元目标价及“买入”评级。 风险提示。成本上升快于预期,客户拓展慢于预期,系统性风险。
三棵树 基础化工业 2020-01-16 92.00 109.80 20.28% 97.25 5.71% -- 97.25 5.71% -- 详细
事件概述。三棵树公告2019年业绩预告。公司预计2019年实现归母净利润3.76-4.20亿元,同比增加69-89%,对应2019Q4实现归母净利润1.04-1.48亿元,同比增长11.1-58.3%。 渠道拓展成果显著,带动销量大幅增长。公司业绩基本符合我们预期。受益于B端渠道拓展,公司2019年涂料销量增长强劲,我们估算2019Q4公司销量仍然维持50%左右增长,使得全年公司销量增速维持50-60%,而2019年前三季度公司施工业务收入同比增长355%,进一步印证其渠道拓展良好。 成本下降费用控制良好,利润率提升。2019年,公司主要生产原料钛白粉、乳液等价格下滑8-20%,使得公司涂料业务毛利率上升,同时由于公司规模效应逐渐体现,公司费用率有所下降,2019年前三季度销售管理费用率同比下降2.2个百分点。此外,2019年公司非经常性损益扣税后同比增加1600万元,进一步增厚利润。 集中度提升,内资超车外资,未来2-3年仍将处于发展快车道。根据中国涂料协会数据,近两年涂料行业CR100提升15个百分点左右,且内资企业收入、利润增速(15%左右)明显超越外资企业(同比略降)。考虑到1)下游地产、基建行业集中度提升,2)内资企业更加灵活的项目筛选、响应机制,我们认为上述趋势仍将继续。此外,公司2019年收购大禹防水,进一步打造防保涂一体化,有望进一步增强公司在精装、集采时代的竞争力,因此我们认为未来2-3年公司仍将处于发展快车道。 投资建议。小幅下调销量假设,并小幅下调公司2019-2021年归母净利润预测4.6%/3.1%/0.1%至4.02/5.65/7.86亿元,同比增长80.6%/40.7%/39.0%。考虑到1)公司C端一二线拓展初见成效,产品消费属性提升,2)防水行业整合加速,现金流预计改善,上调公司2020年盈利预测36x (原:26x)PE估值,上调目标价34%至109.08元(原:81.38元),维持“买入”评级。 风险提示。渠道拓展不及预期,成本高于预期,系统性风险。
华新水泥 非金属类建材业 2020-01-15 24.40 30.06 40.47% 24.36 -0.16% -- 24.36 -0.16% -- 详细
事件概述。公司公布2019年业绩预告。公司预计2019年归母净利润同比增加9.1-14.3亿元(18-28%),对应全年实现归母净利润60.9-66.1亿元,2019Q4实现净利润12.7-17.9亿元,同比增长-28%-1%。 成本上升致低于预期,湖北水泥2019Q4保持高景气。2019Q4湖北水泥行业保持高景气,高标水泥价格上涨100元/吨,前11月湖北水泥需求同比增长5.5%,但受2019Q4公司部分地区水泥售价下滑影响,公司2019Q4水泥熟料售价略低于去年同期,同时由于原材料及其他成本上升,公司2019Q4吨毛利同比亦有所降低,致业绩低于预期。我们测算2019Q4公司水泥熟料销量2150万吨左右,同比上升7%左右,平均售价355-360元/吨,同比下降3-4元/吨左右,吨毛利140-145元/吨,同比下滑10-15元/吨左右。 骨料业务发展迅速。2019H1公司新增骨料产能450万吨,因此尽管军运会期间矿山开采活动受到一定制约,2019全年公司骨料销量仍实现21%同比增长,对应2019H2销量同比增长16.4%,我们估算2019年全年公司骨料业务毛利率仍然维持60%以上的高位。 未来两年增长趋势仍然坚实。根据公司2019年中报披露进度推算,2019H2公司禄劝4000吨/日生产线及海外生产线将陆续投产,预计2020年开始逐渐放量,而公司黄石万吨线置换项目预计2020年投产,我们估算上述生产线2020年将给公司带来700-900万吨的水泥销量增长。此外,公司骨料项目储备充足,我们估算待公司在建、拟建骨料项目投产后,骨料产能将增长60%以上。在水泥、骨料行业高景气度预计持续的背景下,我们认为未来两年公司成长前景依旧坚实。 投资建议。基于更加谨慎的成本假设,小幅下调2019-2021年公司盈利预测3.1%/1.6%/0.1%至65.9/70.1/73.5亿元,但由于更加确定的前景,给予公司2020年盈利预测9倍估值,上调目标价16%至30.06元(原:26.00元),维持“买入”评级。 风险提示 需求不及预期,环保限产低于预期,系统性风险。
科顺股份 非金属类建材业 2020-01-15 12.97 15.66 33.50% 13.03 0.46% -- 13.03 0.46% -- 详细
综合实力稳居行业第二,优势明显。 公司近 5年收入 CAG 30.1%,规模上升至行业第二, 2018年市占率 2.6%,产品首选率 20%(2014:10%),目前综合实力已稳居行业第二。公司股权结构 稳定,同时 2018年工程收入占比提升至 14.3%,是行业中极少数 能够提供产品+施工一体化服务的企业,优势明显。 ?千亿赛道生态改善,集中度提升+现金流改善。 测算防水 行业有效市场空间 1500亿元左右,判断未来行业有三大趋势: 1)随着防水重要性提升及防水规范提标,需求提升空间仍然充 足; 2)下游集中度提升,头部企业加速全国布局推动行业集中 度继续提升(2018年八家上市公司合计份额: 16.0%); 3)防水 企业应收账期有望边际缩短,履约保证金模式或逐渐退出,同时 随着跑马圈地进入后半程,头部企业自由现金流也将逐渐好转, 以往投资者对板块及公司最大的顾虑有望缓解。 ?成长迎拐点。 我们认为 2019-2020年是公司成长的拐点: 1)渭南、荆门项目弥补西北、华中空白,助公司实现全国性 布局(东方雨虹后行业第二家), 2)集采客户拓展竞争力增 强,运输费用下降及规模效应提升增强盈利能力, 3)沥青储 备能力加强,高分子产品占比提升降低盈利波动,提升盈利稳 定性, 4)品类拓展逐渐推进,增强精装房时代竞争力。 ?投资建议。 基于更谨慎的销量假设,下调 2019-2021年归母 净利润 7.5%/8.1%7.8%至 3.7/5.3/7.4亿元。 给予公司 2020净 利润 18x PE 估值,上调目标价 4.1%至 15.66元(原: 15.04),维持“买入”评级。 风险提示 成本上升快于预期,客户拓展慢于预期,系统性风险。
海螺水泥 非金属类建材业 2020-01-09 53.00 67.20 40.00% 53.58 1.09% -- 53.58 1.09% -- 详细
2019Q4价格和销量超预期。2019年前11月全国水泥产量同比提升6.1%,增速创近六年来新高,南方赶工预计12月销量依旧饱满。供需两旺的背景下企业采用“小幅多轮”的涨价策略弥补单轮涨幅不足,从而使得2019年8月旺季以来全国水泥均价上涨49元/吨至471元/吨(较2018年同期高7元/吨),其中华东地区上涨114元/吨至559元/吨(较2018年同期高6元/吨),超市场“2019Q4价格无法超越2018年高点”的预期,公司作为全国及华东龙头核心受益。我们估算公司2019Q4自产自销水泥销量9150-9250万吨左右,同比增长5-10%,售价360-365元/吨,同比略有上升,而由于成本上升及增值税率调整,公司2019Q4吨毛利同比下降10-20元左右至163-167元/吨。 2020Q1淡季表现或超2019年同期,为全年奠定良好基础。2019年受天气影响,元旦后第一周全国水泥均价回落8.3元/吨,库存上升1.9个百分点,而2020年元旦后第一周价格回落幅度仅0.5元/吨,库存上升幅度仅0.6个百分点,根据数字水泥数据,企业出货仍能达8-9成。我们判断受益于良好的天气,2020Q1淡季水泥价格回落时间起点可能更晚,而回落幅度可能更小,从而为旺季奠定良好的基础。 全年水泥供需格局预计维持良好。根据数字水泥统计,2020年全国净新增熟料产能2045万吨(1%),考虑到1月份专项债提前提前发型,房地产补库存确定性较高,我们认为2020年全国水泥需求同比增长0-2%,从而消化新增供给并使得供需格局总体保持稳定。同时,由于2020年是蓝天白云保卫战收官的关键年份,我们预计环保限产2020年将保持严格,使得行业高景气度延续,公司业绩2020年或再创新高。 投资建议。基于更高的售价及销量假设,上调2019-2021年盈利预测2.6%/5.9%/6.9%至336.8/356.1/368.3亿元,同比增长13.0%/5.7%/3.4%。由于集中度和稳定性提升,给予公司2020年盈利预测10x PE估值,上调目标价32.3%至67.20元(原:50.80元)。公司目前估值对应我们2020年盈利预测仅8.1倍,距其10x PE的历史中枢仍有20%以上修复空间,并且股息分派率在30%基础上有提升余地,因此我们认为公司目前安全边际仍然较高,同时有望受益于春季躁动而仍然有较大上升空间。 风险提示:地产调控严于预期,环保限产执行弱于预期,系统性风险。
冀东水泥 非金属类建材业 2020-01-09 16.78 20.80 35.95% 17.15 2.21% -- 17.15 2.21% -- 详细
事件概述。 公司公布 2019年业绩预告。 2019年,公司实现归母净利润 26.8-27.8亿元,可比口径同比增长 41.03-46.29%,对应 2019Q4实现归母净利润 2.1-3.1亿元, 同比增长 134-246%。公司 2019年实现水泥熟料综合 销量 9640万吨,同比下降 1.0%。 ?污染管控影响四季度销量,售价吨毛利平稳增长。 由于 2019Q4国庆污染管控影响需求,华北地区 9-11月水 泥产量同比分别下降 6.1%/18.1%/0.8%, 2019H2旺季平均价格累计涨幅 16元/吨, 远低于全国平均(49元/ 吨), 从而使得公司水泥熟料销量、售价及业绩略低于我们预期。 我们估算公司 2019Q4销量 2226万吨,同比下 滑 19.1%,平均售价 325-335元/吨,环比 2019Q3提升 10元/吨左右,吨毛利 120-125元/吨,环比 2019Q3略 有提升、 吨净利 20-30元/吨,同比基本持平。 2019年全年公司吨净利 55-60元/吨,同比提升 15-20元/吨。 ?水泥板块完成整合,骨料、环保业务拓展。 2019年,公司通过合资公司及收购股权方式完成了与金隅集团水泥 业务的整合,成为金隅集团唯一的水泥业务平台, 整合完成后 2019H1公司水泥业务吨三费同比下降 8元/吨,经 营效率提升明显。此外, 2019年,公司完成对金隅红树林环保以及陕西、河北两家骨料公司收购(合计骨料产能 500万吨/年),非水泥业务拓展更进一步。 ?京津冀需求反转趋势未变,公司盈利中枢预计仍将上升。 2019Q4,国家发改委批复大同至原平铁路、北京市 轨道交通二期规划调整等多个华北地区重点项目,随着京津冀一体化及雄安新区建设推进以及人口流入,我们 认为京津冀地区水泥需求未来 3-5年仍将保持稳定增长, 并使得行业高景气得以延续。除受益于水泥行业景气 度改善外,随着公司与金隅整合深入,吨三费仍有进一步下降空间,从而使得公司盈利中枢继续上升。 投资建议。 小幅上调销量假设,但同时上调三费假设及一次性损失假设,小幅下调 2020/2021年净利润预测 8.2%/5.1%至 35.03/38.54亿元,同比增长 21.0%/10.0%。考虑到行业更高的景气度延续确定性,上调估值至 8x 2020E PE(原: 7x),上调目标价 5.7%至 20.80元,维持“买入”评级。 风险提示。 需求不及预期,环保限产低于预期,系统性风险。
上峰水泥 批发和零售贸易 2020-01-09 18.36 19.08 10.54% 19.77 7.68% -- 19.77 7.68% -- 详细
事件概述。公司发布2019年业绩预告。公司预计2019年实现归母净利润22.5至23.5亿元,同比增长53-60%,对应2019Q4实现归母净利润7.1-8.1亿元,同比增长28.2-46.2%。 业绩超预期,水泥业务保持强势。由于公司骨料业务净利润同比大幅增长,公司业绩略超我们预期。2019年前11月华东水泥产量同比增长9.3%,8月初至年底高标水泥均价累计上涨114元/吨,超市场预期,公司核心受益。我们估算公司2019Q4实现水泥熟料销量460-470万吨,同比增长10-15%,平均售价380-385元/吨,同比略有提升,吨毛利185-190元/吨,同比2018Q4高点基本持平。 骨料业务强势增长,或成为公司成长新动能。根据公司业绩预告,2019年全年,公司砂石骨料实现净利润2.1-2.3亿元,我们估算2019年公司骨料销量同比增长150%以上,毛利率水平维持于2018年的高位。由于环保趋严,矿山资源壁垒优势将逐渐体现,骨料业务或成为公司成长新的动能。 成长性良好,迈向大建材集团。2019年10月9日公司发布战略规划,计划通过西部地区布局使得水泥产能提升80%左右,骨料产能提升至1000万吨(相比目前提升200%),并大力发展水泥窑协同处置及物流业务。根据公司2019年8月24日及11月16日公告,2019年公司完成宁夏明峰萌成熟料生产线(熟料产能217万吨)、矿山资源以及协同处置业务收购,同时通过产能置换方式建设155万吨产能生产线,进军广西市场,迈出了向大建材集团扩张坚实的第一步。在全国水泥供需格局维持良好、水泥窑协同处置危废缺口较大的背景下,我们看好公司水泥及水泥窑协同处置盈利能力维持高位,从而使得公司具有良好的成长性。 投资建议。暂时维持盈利预测不变,待公司年报披露更多运营数据后,我们将进一步更新。预计公司2020-2021年净利润22.24/23.95亿元,同比增长3.7%/7.7%。维持目标价19.08元及“买入”评级。 风险提示。房地产调控严于预期,系统性风险。
苏博特 基础化工业 2020-01-08 16.83 20.88 27.32% 17.86 6.12% -- 17.86 6.12% -- 详细
事件概述。公司公布2019年业绩预增公告。2019年公司归母净利润预计同比增加25-35%(3.35-3.64亿元),对应2019Q4实现归母净利润8400万至1.13亿元,同比增长75-135%;扣非归母净利润预计同比增加130-150%。 ? 销量大增成本下降,业绩超预期。即使按照预告下限,公司业绩同样超我们及市场预期。受益于渠道拓展及行业整合,2019年前三季度公司外加剂销量同比增长32.0%,在工程集采客户占比提升背景下外加剂平均售价仍同比上升12元/吨至2249元/吨,体现了公司产品竞争力,由于水泥需求保持良好,我们判断2019Q4销量增速与前三季度总体保持一致,平均售价保持平稳。同时,由于2019年华东环氧乙烷均价同比下滑2500元/吨左右至7800元/吨,我们估算公司细分产品吨成本下降200元/吨左右(10-15%),使得盈利增速大幅高于收入。 ?行业整合仍将延续,公司核心受益。由于机制砂使用占比提升,下游混凝土行业对于外加剂性能及现场调配技术指导的需求提高,我们判断大量只能外购母液进行简单加工的小企业(占行业90%以上的公司)将逐渐被淘汰,同时伴随头部企业全国化扩张加速,我们判断头部企业的市场份额将加速提升。目前公司作为行业龙头市占率仅3.7%(按照实际销量及收入口径),行业CR10仅19.3%,未来整合空间巨大。 ?内生+外延双轮驱动,2019年或只是高增长序幕。我们认为公司外加剂业务在行业整合及公司扩张(测算2021年产能相比目前提升80%)的背景下在未来3-5年仍将保持较高增速,而公司所收购江苏检测中心为检测行业头部企业(接近前1‰),有望受益于行业整合而稳定发展,我们认为公司收入仍将保持高速增长。此外,随着公司四川基地投产,公司运输费用及三费率有望逐渐下降,进一步增强公司盈利能力,2019年或只是公司高增长周期的序幕。 投资建议。我们暂时维持盈利预测不变,待公司公布更多数据后,我们将进一步更新。预计公司2019-2021年净利润3.16/4.16/5.50亿元,同比增长17.8%/31.4%/32.4%。维持目标价20.88元及“买入”评级。 风险提示。需求不及预期,成本高于预期,检测业务发展低于预期,系统性风险。
苏博特 基础化工业 2019-12-18 15.47 20.88 27.32% 17.77 14.87%
17.86 15.45% -- 详细
外加剂龙头,综合优势明显。苏博特成立于2004年,由缪昌文院士、刘加平、张建雄(一致行动人)等创立,2017年底上市。依托江苏建科院雄厚科研背景,2018年公司减水剂市场份额9%排名第一且实现全国性布局,技术和规模优势稳固。公司外加剂附加值高且具备关键聚醚、母液自产技术,高端三代产品占7成以上且售价和毛利率均高于竞争对手10个百分点以上,未来运输成本有望随着布局完善而下降,公司净利率优势有望凸显。 市场广阔,集中度和总量快速提升。测算减水剂市场有效空间200亿元,CR10目前仅35.6%,行业过去较为分散。未来有3大趋势:第一,机制砂大量使用导致混凝土对于减水剂性能要求及调配服务要求提高,第二,下游建筑客户集中度提升及集采模式的推广;第三是化工退城进园。我们测算CR10相比2015年提升5个百分点,未来总量+掺量的结构化提升是趋势,未来3-5年测算行业空间扩容最高55%。供需变革的结果是:产品性能良好、技术实力雄厚的头部减水剂企业有望抢占更多市场份额。 减水剂+检测双轮驱动,打开成长和估值空间。产销规模扩张正当时,公司规划新建减水剂产能82万吨两年内产能增加80%。更值得关注的是,2019年5月公司通过并购江苏省建筑工程质量检测中心进军检测行业,而由于检测行业盈利水平高、整合发展空间大、估值普遍35xPE或更高,我们认为检测行业有望进一步提升公司盈利能力,我们判断公司未来将打造减水剂+大检测两个主营业务,打开公司成长和估值空间。 首次覆盖“买入”评级。预计公司2019-2021年净利润3.16/4.16/5.50亿元,同比增长17.8%/31.4%/32.4%。给予公司基于分部估值法的估值64.62亿元,目标价20.88元,对应目前股价潜在升幅38.2%,首次覆盖“买入”评级,目前2020年动态PE仅11.25x,具有安全边际。 风险提示:需求不及预期,成本高于预期,,检测业务发展低于预期,系统性风险。
中国巨石 建筑和工程 2019-11-21 9.32 11.90 19.00% 10.54 13.09%
11.58 24.25% -- 详细
行业景气度跌入周期谷底。 2018年产能大量集中投入造成景气度跌入谷底。巨量新增供给导致业内竞争加剧,从而导致了上游玻纤及制品、中游玻纤复材这两个产业链环节的利润出现了大幅度滑坡, 2019年 1-8月行业实现利润总额累计 52.97亿元,同比下降 22.6%。 目前价格跌穿大部分企业现金成本,价格或已触底。 经历了 19Q3集中下跌后,我们测算 19Q3末主流企业的主流品种缠绕直接纱、毡用纱、板材纱等已处于现金成本亏损状态(即补回折旧摊销的现金盈利情况也已处于亏损状态),价格或跌无可跌,未来玻纤粗纱价格将受到成本支撑。 2019-2020扩产意愿急剧下降, 2020年是新周期起点。 根据我们统计 2019年截止到目前行业净新增粗纱产能 17万吨,预计 2020年粗纱新增产能仅 10万吨,相比 2018年的106万吨新增产能大幅减少,产能周期进入谷底;而需求端我们预计回暖,玻纤主要下游行业建筑、汽车、风电等 2020年预计逐步上台阶,从而带动需求复苏并进一步改善行业供需格局。 2020年预计是行业站在新一轮周期的起点。 下行周期“再造一个巨石”。 公司 2018年完成 E9系列玻纤配方配方确认,进一步贯彻差异化发展战略并巩固技术优势。同时公司桐乡智能制造基地粗纱、电子纱一期(产能分别为 15万吨/年, 6万吨/年)已投产,从而使得公司生产成本有望进一步下降。此外,公司美国生 9.6万吨/年生产线已于 5月投产,三地五洲战略迈出坚实一步,我们看好美国线中长期盈利能力。 投资建议。 预计公司 2019-2021年归母净利润 19.9/23.4/27.0亿元,同比增长-16.3%/17.8%/15.4%。给予公司基于 DCF 及可比公司市净率两种估值方法的平均估值 11.90元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示。 需求低于预期,系统性风险。 26825
万年青 非金属类建材业 2019-11-13 9.69 11.68 7.06% 10.69 10.32%
12.52 29.21% -- 详细
被压抑的需求 Q4集中释放。 我们认为明年江西省境内基建项目仍然充足, 预计房地产需求也将在低库存及城镇化进程下保持稳定, 从而使得 2019H1被雨水(受厄尔尼诺现象影响) 压制的需求旺季集中释放。而 8月及 9月,江西地区公路水路投资同比分别增长 48%/42%, 水泥产量单月均同比增长9.1%/8.6%,体现了反弹已逐渐启动。 水泥价格深蹲起跳。 8月底至今江西已提价 5-6轮累计幅度 100-120元/吨, 公司 94%产能位于供需关系更好的赣南及赣东北市场,旺季价格弹性高,是江西水泥反弹的最大受益者。 高集中度下供需稳定。 江西省水泥市场 CR5达 89%,集中度较高,其中赣南及赣东北三家大企业合计市场份额分别达88%/98%。江西省 2019-2020年错峰生产计划相较 2018年并未放松,高集中度背景下,环保限产及行业错峰的良好执行将使得供需保持稳定。 成本管控良好,主动去杠杆。 公司生产成本、三费控制行业前列,待产能置换项目投产后,综合成本有望进一步下降。此外公司近年来去杠杆成果显著,资产负债率较 2015年底下降21.2个百分点至 33.5%,成本及负债率的下降有望进一步提升公司盈利能力,抵御风险能力也随之提升。 投资建议。 预计公司 2019-2021年净利润 13.42/14.25/14.90亿元,同比增长 17.9%/6.2%/4.5%。 给予公司基于可比公司市盈率、市净率两种估值方法的平均目标价 11.68元,首次覆盖给予“买入”评级。 公司目前股息率 6.7%,安全边际较高。 风险提示固定资产投资增速低于预期,系统性风险。
科顺股份 非金属类建材业 2019-11-04 10.26 15.04 28.22% 11.78 14.81%
13.05 27.19% -- 详细
事件概述。 科顺股份发布 2019年三季报。 2019Q3公司实现收入 13.5亿元,同比增长 75.5%,实现归母净利润1.03亿元,同比增长 220.2%。 收入和利润增速靠近业绩预告上限。 ?发货维持高增长,毛利率改善。 公司业绩略超我们预期, Q3收入增速创上市后单季度新高。 我们估算公司 Q3出货量同比仍然维持 50%以上增速,判断新增地产集采客户逐渐放量,同时由于提价执行价格同比有所上升。此外,由于 Q3沥青现货价格同比下降,公司 Q3毛利率同比/环比分别改善 2.7/1.1个百分点至 34.2%, 且规模效应使得公司销售管理费用率同比下降 2.3个百分点,从而使得利润增速大幅超收入增速。 ?现金流管理良好。 2019Q3,公司应收账款及票据环比 Q2增长增幅仅 5%,而应付账款及票据环比增长 19%, 且单季度经营现金流 2.8亿,创季度新高。 判断公司应收账款管理良好, 催收力度和考核加强, 且相较以往能够更好的通过票据将应收款压力转嫁上游企业。截止 2019Q3,公司其他应收款规模 2.04亿元,环比 Q2略有下降, 判断履约保证金规模未在增加,行业竞合关系逐渐改善。 ?Q4高增速或将维持, 2019年或是公司成长拐点。 我们认为 Q4赶工背景下公司出货高增速或将维持,同时我们测算如果 Q4沥青价格不出现明显上涨,公司毛利率或将同比改善 6个百分点左右,进一步释放业绩。而展望中期,我们认为公司高成长序幕才刚刚拉开: 1)全国性布局逐渐完善,规模效应及运输费用降低提升盈利能力, 2)沥青储备能力逐渐增强, 盈利稳定性有望逐渐提升。 投 资 建 议 : 基 于 更 乐 观 的 销 量 、 价 格 假 设 , 小 幅 上 调 2019-2021年 收 入 预 测 1.7%/1.7%/1.7% 至50.1/70.1/95.8亿元,同时基于更乐观的毛利率及更低的费用率假设, 上调 2019-2021年净利润预测15.5%/18.0%/14.4%至 4.0/5.7/8.1亿元。给予公司 2020年盈利预测 16x PE(略高于消费建材行业平均),上调目标价 8.8%至 15.04元(原: 13.83),维持“买入”评级。 风险提示: 客户拓展慢于预期,沥青价格上涨快于预期,系统性风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名