专注高性能多品类涂料产品，2019-2022 年营收复合增长率 25.56%。1）麦加芯彩是一家致力于研发、生产和销售高性能多品类涂料产品的高新技术企业。2）2019-2022 年，公司营业总收入分别为 7.01 亿元、9.41 亿元、19.90亿元、13.87 亿元，年复合增速 25.56%。3）按产品构成看，收入结构以风电涂料收入和集装箱涂料收入为主。 公司现有涂料总产能 9 万吨/年，布局珠海培育业绩增长新动能。1）根据麦加芯彩招股说明书，截至 2023 年 11 月 2 日，公司拥有上海、南通两个生产基地，涂料总产能为 9 万吨/年。2）公司拟新建年产七万吨高性能涂料项目，珠海麦加为该项目实施主体，该项目总投资 43000 万元，达产年拟新增 7 万吨涂料产品。 公司占据风电叶片涂料市场近三分之一市场份额，集装箱涂料市场占有率逐年提升。1）2020 年及 2021 年，根据麦加芯彩招股说明书，公司测算其风电叶片涂料占据该领域近三分之一的市场份额，处于市场头部地位。根据《发行人及保荐机构回复意见》援引 GWEC 数据，2024 年-2027 年，受“双碳”政策与全球范围内能源转型的影响，根据测算风电叶片涂料预计市场规模将由 37348.80 吨增长至 47589.60 吨，合计增长 27.42%。2）麦加芯彩水性涂料的各项性能指标优于行业标准，在推出后迅速取得了客户认可，帮助公司集装箱涂料市场占有率逐年提升。根据麦加芯彩招股说明书，公司测算 2022年其已占据集装箱涂料行业五分之一的市场规模，是中国四大集装箱涂料供应商之一。 公司坚持“1+3+N”战略，扩展风电塔筒涂料和远洋船舶涂料方向。1）公司坚持“1+3+N”战略，目前不同板块布局的业务包括：新能源板块的风电叶片、风电塔筒、光伏、储能设备涂料；远洋运输板块的集装箱、船舶、海工涂料；大基建领域的桥梁及钢结构。2）根据公司的发展规划，公司未来业务扩展方向主要包括风电塔筒涂料和远洋船舶涂料等方向。 盈利预测与投资评级。我们预计麦加芯彩 2023-2025 年归母净利润分别为205、303、377 百万元，对应 EPS 分别为 1.90 元、2.81 元、3.49 元。参考公司历史估值及可比公司平均估值水平，我们给予 2024 年麦加芯彩 21-23倍 PE 估值区间，对应合理价值区间 59.01-64.63 元，首次覆盖，给予“优于大市”投资评级。 风险提示。在建产能投放不及预期；宏观经济下行；产品价格下跌

麦加芯彩：把握机遇，乘势而上的工业防腐涂料细分龙头。公司是集装箱和风电叶片涂料龙头企业，20 年集装箱涂料市占 13.04%、21 年风电叶片涂料市占 33%。紧抓本土产业崛起机遇，成就麦加工业防腐涂料双细分龙头地位：1）叶片涂料稳扎稳打，伴随国内主机厂和叶片制造商崛起，坐稳行业头把交椅；2）集装箱涂料前瞻储备环保水性技术和产能，顺应中国集装箱制造业崛起和“油转水”产业趋势，实现后来居上弯道超车。 20 年陆风抢装和 21 年集装箱需求爆发接力，公司收入和利润规模连续上台阶。 工业重防腐优质赛道，环保带来发展新机遇。工业重防腐涂料是工业涂料皇冠上的明珠：1）服役环境苛刻，耐久性和可靠性要求高，具备高技术和进入壁垒；2）广泛应用在船舶、集装箱、桥梁、电力、石化、铁道和建筑钢构等领域，在我国是超千亿的大市场。 船舶涂料、海洋工程涂料等中高端工业重防腐涂料市场被外资、合资企业垄断，本土企业逐步在钢结构、铁道工程、石化等内陆配套防腐体系中占据一定市场份额。工业重防腐涂料向水性化、高固含方向发展，环保趋势为本土企业带来新发展机遇，本土企业有望凭借提早研发和前瞻储备，复制集装箱涂料“油转水”式弯道超车之路。 工业重防腐之集装箱涂料：24 年需求有望复苏，麦加芯彩核心受益。麦加芯彩紧抓“油转水”机遇，实现弯道超车，奠定行业领军地位。Drewry 预计 23-25 年全球集装箱年度新箱产量分别同比-52%/+132%/+7%，24 年集装箱新箱产量高增将直接拉动集装箱涂料需求，作为中国集装箱涂料四大供应商之一，麦加芯彩业绩弹性可期。 工业重防腐之船舶涂料：壁垒高空间大的好赛道，麦加协同突破优势强。船舶涂料是工业重防腐涂料中的大市场，好赛道：1）技术要求高，认证周期长，进入壁垒高；2）21年全球船舶涂料市场规模为 50.31 亿美元，市场空间大；3）22 年全球船舶涂料品牌 CR5 为 65.6%，行业前十皆为外资企业，集中度高，国产替代突破空间大。环保政策促使船舶涂料绿色化转型加快，水性化和低溶剂型船舶涂料需求提升。新产业趋势为本土企业创造崛起新机遇，麦加芯彩在集装箱航运船东中具备深厚客户资源积累，技术开发能力强，远洋轮船涂料系列开发项目当前正在推进，望率先取得突破。 工业重防腐之新能源涂料：风光储三维发力，成长空间广阔。1）风电涂料：风电装机长期向好，风电涂料空间广阔，公司叶片涂料龙头地位稳固，海外+产品升级（3650PF）+SKU 扩张（塔筒涂料）打开成长空间；2）光伏涂料：复合材料边框有望替代铝合金边框，叠加光伏新增装机持续高增，新市场打开麦加成长新空间，公司已与科思创达成合作；3）储能涂料：电化学储能装机量快速增长，户外储能柜等设备涂料需求高增。 工业重防腐之基建：桥梁钢结构市场稳步增长，麦加积极拓展。国内基建高投入带动桥梁建设发展，钢结构桥梁渗透率不断提升，带动钢结构桥梁防腐涂料保持良好增长态势，公司防腐涂料技术优势强，积极进行基建市场拓展，有望打造新的业务增长点。 盈利预测、估值及投资评级。我们预计公司 23-25 年收入分别为 9.68、16.24、19.05 亿，分别同比-30%、+68%、+17%，归母净利润分别为 2.01、2.83、3.33 亿，分别同比-23%、+41%、+18%。对应当前股价的 PE 分别为 23、16、14 倍。公司当前估值水平高于建筑涂料龙头三棵树、亚士创能，但低于同为工业涂料细分龙头的松井股份，考虑到公司在风电、集装箱涂料市场地位稳固，且积极向壁垒更高的船舶涂料，以及空间更大的光伏边框涂料、储能涂料方向拓展，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示。下游客户认证风险；技术更新风险；原材料价格大幅波动风险；客户集中度过高的风险；终端产品需求不及预期的风险；参考信息滞后风险；政策风险

工业涂料专精特新小巨人， 风电叶片涂料单项冠军。 公司致力于工业涂料的研发、 生产和销售， 成为国内风电叶片、 集装箱领域领先的涂料供应商，2022年荣获工信部专精特新小巨人称号， 是国内风电叶片涂料冠军。 公司将贯彻“1+3+N” 战略， 专注于高性能功能涂料， 构建三大业务板块， 不断扩充新的应用领域， 引领工业涂料行业进口替代， 实现可持续发展。 工业涂料认证门槛高， 国产化替代趋势明显。 工业涂料是技术含量和附加值较高的行业， 尤其是应用于航空、 船舶、 汽车、 风电等领域的高性能涂料代表了业内最高技术水平。 在风电叶片、 集装箱、 船舶等制造行业， 需获取下游直接客户和终端客户的认证才能供应， 认证严格且周期长， 技术和服务为核心竞争力， 行业集中度高。 在工业涂料中， 重防腐市场规模超千亿，主要被外资企业占据， 包括 PPG、 佐敦、 阿克苏诺贝尔等老牌企业。 随着国内产品质量和服务水平的不断提高， 涂料市场国产化替代趋势愈发明显。 风电叶片涂料领军企业， 积极开拓风电塔筒市场。 2020-2021年， 公司在风电叶片涂料领域销量分别为 0.92/0.69万吨， 根据公司首次公开发行股票问询函统计， 公司在该领域市占率约 30%左右， 已发展成为该细分领域单项冠军企业。 风电领域技术难度和客户认证门槛高， 公司盈利能力强， 风电叶片涂料毛利率维持在 45%左右。 与此同时， 公司向风电塔筒方向扩展， 目前已进入泰胜风能的供应商名录并取得订单。 根据全球风能协会预测数据测算，预计 2025年全球风电叶片/塔筒市场规模约 34/41亿元， 借助技术优势和客户优势， 公司在风电领域的份额有望持续提升。 头部集装箱涂料供应商， 进军重防腐船舶涂料。 公司是国内集装箱涂料四大供应商之一， 行业格局稳定且集中度高（CR4>90%）， 2022年该细分行业市场规模约 50亿， 公司市场份额约 20%。 自 2022年第四季度起， 全球集装箱需求陷入低谷， 受益于全球海运需求增长及集装箱替换需求， 集装箱涂料业务有望回暖。 基于集装箱船领域积累的客户优势及长期的技术积淀， 公司向市场空间更大（约 300亿）、 进口依赖度高的船舶涂料市场拓展， 是公司未来发展的重要方向。 盈利预测、 估值分析和投资建议： 预测 2023年至 2025年， 公司分别实现营收 10.89/14.44/17.8亿元， 同比增长-21.5%/32.6%/23.3%； 实现归母净利润2.02/2.92/3.5亿 元 ， 同 比 增 长 -22.3%/44.5%/19.8% ， 对 应 EPS 分 别 为1.87/2.7/3.24元， PE 为 33.1/22.9/19.1倍， 首次覆盖给予“买入-B” 评级 。

公司为四大集装箱涂料供应商之一，集装箱涂料有望自底部修复。根据招股说明书披露，2022 年麦加芯彩则占据集装箱涂料行业约 20%的市场份额，为全球四大集装箱涂料供应商之一。在经历了 2021 年海运资源供需错配后，我国集装箱出货量自 2021 年的 695 万 TEU 下滑至 2023H1 的 112 万 TEU，公司集装箱涂料亦明显承压：2023H1 公司集装箱涂料年化销量同比下滑 40%。 随着集装箱行业产量逐步修复，叠加公司市场份额提升，公司集装箱涂料业务将迎回暖。 风电叶片涂料头部企业，享受风电装机高增速红利。根据招股说明书披露，2020 年及 2021 年，麦加芯彩风电叶片涂料占据该领域近三分之一的市场份额，国产替代持续进行。根据 GWEC 预测，2023-2027 年全球预计将新增680GW 的风电装机，其中 130GW 为海上风电新增装机。与此同时，我国“十四五”可再生能源发展规划指出，十四五期间我国实现风电和太阳能发电量翻番，未来两年风电装机有望提速，公司风电叶片涂料业务有望持续受益。 发力其他工业涂料领域，开拓业务新增长点。公司重视技术研发，相关技术储备丰富，在研领域涉及风电塔筒涂料、船舶涂料、海工涂料等。随着公司技术趋于成熟，叠加客户开拓的不断进行，公司有望切入新业务领域。 首次覆盖，给予“增持”的投资评级。麦加芯彩是一家致力于研发、生产和销售高性能多品类涂料产品的高新技术企业，已成为国内风电叶片、集装箱领域领先的涂料供应商，成功进入下游主流风电叶片/整机、集装箱制造商的供应体系。公司募投项目将于珠海新建 7 万吨/年高性能涂料，建成后公司的涂料总产能达 14 万吨/年，随着新项目投产并放量，将为公司未来发展提供充足动力。我们预计 2023-2025 年公司的 eps 分别为 1.86、2.79、3.40 元，首次覆盖，给予“增持”的投资评级。 风险提示: 项目建设不及预期风险, 客户拓展不及预期风险, 下游需求不及预期风险

工业涂料小巨人，风电和集装箱涂料头部企业。公司是工业涂料细分赛道的头部企业，公司2021年风电叶片涂料占据该领域近30%的市场份额，集装箱涂料市占率约20%，是中国四大集装箱涂料供应商之一。布局“1+3+N”战略，其中1代表专注于环保、高性能、特殊功能涂料；3代表构建三大业务板块：新能源、远洋运输、大基建；N代表每个板块不断外拓。公司现有上海基地产能为水性涂料2万吨/年；南通基地水性涂料4万吨/年、油性涂料2万吨/年，无溶剂涂料1万吨/年；募投7万吨珠海基地扩充产能，水性涂料已经成为公司最主要的产品。 “油转水”催化工业涂料格局重塑，国产替代为大势所趋。根招股书整个涂料大市场1600亿美元，相较于建筑涂料，工业涂料下游领域多、单体体量较小、技术壁垒高、认证周期较长，过往外资占据主导，而国内企业近年来国产替代进程如火如荼，将会是未来最大趋势：首先是环保驱使水性漆等环保涂料占比大幅提升带来弯道超车机会，“油转水”趋势明朗；其次是功能化、个性化涂料产品要求越来越高；未来国产化替代未来势不可挡，我们认为公司在集装箱涂料和风电涂料的成功经验有望进一步复制到船舶涂料等其他更大领域中去，实现跨领域成长。 集装箱或已开始复苏，风电涂料持续增长。集装箱经历了2021年集运高点后于22Q4-23Q3开始逐季下滑，目前我们判断库存周期将率先见底回升带动需求，行业CR4超90%格局稳固，且替换制造需求也将提振需求；风电涂料分为叶片和塔筒两个市场，在碳中和背景下受益于需求持续提升，同时公司将进入塔筒领域，带来新的增量；我们预计2027年，风电叶片和塔筒涂料需求分别达到4.76万吨和9.48万吨，合计市场规模超45亿元，2023-27年CAGR为8.2%；集装箱涂料2026年有望恢复至31.5万吨，对应近56亿元市场规模，2023-26年CAGR为55%。 核心技术建构护城河，前瞻布局船舶和光伏涂料大蓝海。 目前公司已经布局船舶涂料，我们测算亚洲市场空间约200亿元，远大于风电和集装箱涂料，公司预计2023年末将开始第三方认证，我们认为依靠公司技术储备和客户协同，将有望切入船舶涂料供应商体系内，实现公司中长期跨越式成长；公司宣布与科思创战略合作进军光伏涂料，预计单光伏边框涂层的未来需求潜力就有望达到数万吨级别，光伏涂料蓝海亦值得期待。 投资建议我们预计2023-2025年，公司实现收入11.13/15.43/18.64亿元，同比增速-19.7%/38.6%/20.9%，归母净利润1.94/3.01/3.53亿元，同比增速-25.3%/54.9%/17.3%，EPS1.80/2.79/3.27元，对应12月7日62.58元收盘价34.81/22.47/19.15xPE。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示产能释放不及预期，新产品研发进度不及预期；下游需求不及预期；成本高于预期；系统性风险。