事项：公司发布2022年三季报，2022前三季度公司实现营业收入153.10亿元，同比下滑3.87%；实现归母净利润23.45亿元，同比下滑13.98%。 短期营收/业绩明显承压，静待保交付下需求筑底回升。2022Q1-Q3公司实现营业收入153.10亿元，同比下滑3.87%，2022Q1、Q2、Q3各季度营收增速分别为10.47%、-3.24%、-14.84%，或由于下游地产需求疲软叠加疫情冲击影响，公司营收短期承压，随保交付政策持续推进，地产端需求有望迎来边际改善，公司作为行业龙头综合竞争优势明显。在归母净利润水平上，公司2022Q1-Q3实现归母净利润23.45亿元，同比下滑13.98%。其中Q1、Q2、Q3归母净利润分别同比+7.28%、-18.29%、-20.10%。公司作为国内石膏板行业龙头，主营产品定价权优势突出，产品结构趋向高端化，同时大力发展防水和涂料新业务，后续公司营收和归母净利润有望改善。 Q3盈利能力改善，期间费用率同比增加，经营活动现金流净额减少。2022前三季度公司毛利率为29.78%，较2021年同期下降2.02个pct，较2022Q1提升1.39个pct，较2022H1下降0.26个pct，2022Q3单季度毛利率为29.24%，同比提升0.95个pct，或由于主业石膏板提价所致。费用率方面，期内公司期间费用率为13.31%，较去年同期增加0.91个pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为3.57%、4.90%、4.31%、0.52%，分别同比+0.25个pct、+0.33个pct、+0.18个pct、+0.15个pct。公司前三季度实现净利率15.33%，较去年同期下降2.02个pct。期内公司经营性现金流净流入15.03亿元，较去年同期减少4.31亿元，Q3单季度经营性现金流净额为6.49亿元，同比减少23.47%。 防水新规落地助行业扩容，公司防水业务有望核心受益。近日，住建部网站正式发布《建筑与市政工程防水通用规范》，提高室内防水要求、降低外墙要求，即“屋面不低于20年、室内工程不低于25年、地下工程不低于工程结构设计工作年限”，防水标准的提高一方面或将增加下游对防水材料的需求从而带动行业扩容，另一方面将会加速作坊式、小型企业出清，行业集中度有望提升，有望助力公司市占率持续提升。 石膏板龙头一体两翼战略明确，保交付政策推进下游需求边际改善。公司作为全球石膏板龙头企业，掌握产品定价权，石膏板产品结构不断优化，坚定实施“一体两翼、全球布局”发展战略，以石膏板业务为核心，拓展轻钢龙骨、粉料砂浆、矿棉板等“石膏板+”配套系统业务，产能建设稳步推进，同时大力发展“两翼”防水材料和涂料业务。目前地产领域保交付目标明确，有望助力地产竣工端边际回暖，带动石膏板等产品下游需求提升。在节能降碳背景下，绿色建材为行业发展趋势，随着石膏板应用范围由吊顶向隔墙、由公建向住宅扩大，以及行业供给侧落后产能出清，行业需求有望持续释放，行业龙头充分受益。在供给端，政策驱动石膏板行业供给侧改革，加速淘汰落后产能，龙头企业强者恒强。 投资建议：由于疫情及地产行业需求承压，我们调整公司盈利预测值，预计公司2022-2024年总营收分别为209.31亿元、231.82亿元、262.97亿元，分别同比增长-0.7%、10.8%和13.1%，分别实现归母净利润31.74亿元、36.63亿元和43.53亿元，分别同比增长-9.6%、15.4%和18.8%；EPS分别为1.88元、2.17元和2.58元，动态PE分别为11.2倍、9.7倍和8.2倍，维持“买入-A”评级，目标价27.7元。 风险提示：疫情防控不及预期；政策落地不及预期；新业务拓展不及预期；市场开拓不及预期；行业竞争加剧；产品升级不及预期；原材料价格大幅上涨等。

行业需求下行，财务数据仍承压。22Q1-3公司收入/归母净利 153.1/23.4亿，YoY-3.8/-13.9%；22Q3收入/归母净利 49.4/7.1亿，YoY-14.8/-20.1%，增速 QoQ-11.7/-2.0pct。22Q3末应收票据账款 41.9亿，YoY+20.7%，占 Q3营收 84.9%，YoY+25.0pct，是公司实施额度加账期的年度授信销售政策所致。经营现金流 6.5亿，YoY-23.5%，QoQ-48.8%；22Q3收现/付现比 96.0/100.7%，YoY-7.1/-7.5pct，两者同步下滑。行业下行+疫情反复+成本压力，公司营收利润与现金流继续下滑。 竣工下降致收入下行，成本上行毛利率未见改善。22Q3地产竣工 1.22亿平，YoY-15.7%。地产需求低迷叠加疫情多点散发致石膏板与防水需求下降或为收入下滑主因。22Q3毛利率 29.2%，YoY+0.9pct，QoQ-2.2pct。公司上半年以来已执行过产品提价，预计石膏板单价同比有所提升，但煤炭等原燃料价格进一步提升致毛利率并未改善。公司 22Q3财务/管理/研发费用率 3.5/3.8/4.9%，YoY+0.6/0.4/0.9pct；收入下降，费用刚性致费用率提升。Q3营业外收入/支出为 0.05/0.40亿，YoY-80/+36%，源于政府补助减少及子公司非流动资产报废，是 Q3利润跌幅扩大原因。 行业数据初显改善，后续经营有望回暖。22年以来疫情反复，地产下行，成本提升冲击下公司财务数据承压，但经营体现一定韧性，业绩下滑幅度相对可控。地产保交楼政策推动下，竣工数据跌幅已早于其他地产数据收窄，石膏板有望受其带动销售回暖。Q4以来天然气与煤炭价格稳定在 3.8元/方与 1050元/吨水平，上涨趋势暂缓，成本端压力有望逐步缓解。 治理持续改善，涂料防水持续推进，海外业务初步成型。2021年底以来公司管理层出现变动，向市场释放积极信号，治理结构有望进一步优化。旗下龙牌、泰山、梦牌石膏板业务将加强协同，进一步提升公司石膏板整体竞争力。防水与涂料业务整合与扩张稳步进行，后续公司仍计划收购唐山和宿州远大洪雨，进一步扩张防水业务版图。海外业务公司初步完成第一阶段五个石膏板基地布局，坦桑尼亚产销两旺，波黑、泰国、乌兹别克斯坦项目顺利进行。 考虑 Q3业绩不及预期，预计为石膏板销量增速下滑所致。我们下调石膏板销量增速预期，调整后 22-24年 EPS 为 1.90/2.27/2.58元/股(原预测 2.22/2.64/2.98元/股)。 考虑 23年起行业下行影响减小，公司经营有望恢复正常，采用 23年 PE 估值。参考可比公司水平，认可给予公司 23年 12X PE，对应目标价 27.24元，维持买入评级。 风险提示地产竣工增速下滑，新增产能释放不及预期，防水整合不及预期，原料价格大幅提升

事件: 北新建材发布 2022年三季报： 报告期内， 公司实现营业收入 153.10亿元，同比下滑 3.87%；实现归属母公司股东的净利润 23.45亿元，同比下滑 13.98%。 投资要点: 需求下滑，业绩承压。 根据国家统计局数据，今年 1-9月份，房地产开发企业房屋施工面积 87.89亿平方米，同比下降 5.3%，房屋新开工面积 9.48亿平方米， 同比下降 38%。受国内疫情多点散发、市场需求持续低迷、房地产市场持续不景气影响，公司 2022年前三季度业绩承压，报告期内，实现营业收入 153.10亿元，同比减少 3.87%，实现归属母公司股东的净利润 23.45亿元，同比减少 13.98%。三季度单季，公司盈利水平小幅改善，毛利率提升 1个百分点至 29.24%。 由于公司实施额度加账期的年度授信销售政策导致应收账款有所增长，截至 2022年 9月末，公司应收账款比年初增加 21.40亿元，增长了 114.51%。 保持石膏板领先地位，协同发展防水涂料业务。 公司继续保持全球最大石膏板轻钢龙骨产业集团领先地位，规模优势明显。 2022年上半年，公司持续聚焦石膏板主业，促进石膏板业务持续交流对标及协同融合，深挖家装、县乡市场潜力，加大饱和营销力度，进一步强化“石膏板+”业务优势；国际业务布局稳步推进，波黑、泰国、乌兹别克斯坦等项目顺利进行。防水业务领域，公司进一步聚焦优质客户、优质项目，严控风险，推动产品质量提升，防水材料产品获中国绿色建材产品认证。涂料业务领域，公司对涂料板块组织架构和市场资源等进一步整合优化，加强涂料业务协同，龙牌涂料线上业务有序推进。 盈利预测和投资评级。 受今年国内疫情多点散发、市场需求低迷影响，叠加原材料和能源价格波动，公司成本承压盈利受限。我们下调公司盈利预测，预计 2022-2024年公司归母净利润分别为 30.52亿元、 37.44亿元、 43.36亿元，对应 EPS 分别为 1.81元、 2.22元、2.57元，对应 PE 为 11.68X、 9.52X、 8.22X。目前公司石膏板及龙骨业务稳健发展， 继续保持全球最大石膏板轻钢龙骨产业集团领先地位，规模优势明显，收入规模有望持续增长，维持“买入” 评级。 风险提示： 行业竞争加剧；石膏板市场需求不及预期；防水材料产能扩张速度不及预期；原材料价格持续上涨；疫情反复对经济造成影响；公司战略规划实施进程的不确定性等。

事件：公司发布三季报，22Q1-3 实现主营收入153.1 亿元，同比下降3.87%；归母净利润23.45 亿元，同比下降13.98%；扣非净利润22.53 亿元，同比下降15.47%；其中2022Q3，公司实现主营收入49.37 亿元，同比下降14.84%；当期归母净利润7.08 亿元，同比下降20.1%；扣非净利润7.17 亿元，同比下降18.35%。 下游施工需求下行，Q3 营收同比缩减扩大。22Q1-Q3 三季度单季营收同比+10.47%/-3.24%/-14.84%，归母净利润同比+7.28%/-18.29%/-20.1%，营收规模同比下降幅度逐季扩大，归母净利润Q3 下降幅度缩减，地产三道红线的政策影响下，下游建筑施工行业需求下降，公司在石膏板+龙骨行业龙头地位稳固，19 年进入防水行业后，21 年公司防水营收规模位列行业第三，但受制于需求下行，22Q2/3两项主要业务规模缩减。公司22Q1-Q3 毛利率分别为28.39%/31.36%/29.24%，22Q3 原材料价格继续高位运行，纸废价格相较Q2 略有下降，但防水卷材主要原材料沥青防水材料Q3 同比/环比上涨38.1%/4.7%，Q3 公司毛利率环比减少2.12pct，在成本上行/销量下降的情况下，公司生产效率维持较高水平。期间费用率方面，22Q3 公司期间费用率为12.8%，相比去年同期增长2 个pct，其中销售费用率/管理费用率/研发费率/财务费率分别增长0.6/0.4/0.9/0.1pct,近年来公司除扩大石膏板业务版图外，积极拓展“两翼”防水和涂料业务，通过收并购吸引多家区域性建材企业加入，因此经营管理和渠道拓展费用增加。我们认为，进入22Q4，原材料纸废/沥青价格出现下降趋势，公司盈利空间或将改善，同时在中央积极稳地产和保交楼政策下，地产竣工需求有望带动石膏板需求释放，看好公司业绩修复。 低负债率保证资金流动性，当前经营模式下应收增长。22Q3 公司资产负债率为28.08%，低于行业平均水平，在产能快速扩张阶段，公司保持较低的负债率，确保自身拥有足够资金流动性。现金流方面，22Q3 公司收现比为0.96，相比去年同期略低7 个pct，22Q3 公司经营性现金流净额为6.49 亿元，相比去年同期减少23.5%，同时22Q3 应收账款和应收票据同比增加20.7%，现金流入比例下降/应收款项增多主要受实施新的营销模式影响，公司为发展经销商采用额度加账期的年度授信销售政策，整体现金回收管控仍为可控水平。 国资绿色建材龙头，受益长期绿色发展趋势。3 月初，住建部印发《“十四五”建筑节能与绿色建筑发展规划》，文件提出“到2025 年，完成既有建筑节能改造面积3.5 亿平方米以上，建设超低能耗、近零能耗建筑0.5 亿平方米以上，装配式建筑占当年城镇新建建筑的比例达到30%”。10 月24 日财政部、住房城乡建设部、工业和信息化部发布《关于扩大政府采购支持绿色建材促进建筑品质提升政策实施范围的通知》，自2022 年11 月起，在此前6 个城市试点的基础上，在北京市朝阳区等48 个市实施政府采购支持绿色建材促进建筑品质提升政策。石膏板和轻钢龙骨是公认的绿色建材，组成的隔墙系统便于机械化快速安装，适用于装配式建筑。建筑业作为碳排放重要来源之一，在碳中和背景下，绿色建筑和装配式建筑作为降碳有效途径将得到有效推广，公司石膏板和轻钢龙骨业务将受益。当前市场预计基建作为经济拉动的重要抓手之一，而国内石膏板70%下游应用领域为商业和公共建筑领域，有望受益于基建需求增长。 投资建议：考虑22 年建筑施工需求弱势，我们下调2022-2024 年公司归母净利润分别为30.14/41.61/50.68 亿元，EPS 分别为1.78/2.46/3.00 元，对应PE 估值分别为15.18 /10.99/9.02,维持“买入”评级。 风险提示：绿色建筑和装配式建筑推广不及预期；原材料持续涨价，成本压力加剧；地产投资大幅低于预期；行业竞争加剧，企业扩张进度低于预期；环保监管放松，产能退出进度不及预期。

事件：公司披露 2022年三季报，前三季度公司实现营业收入 153.10亿元，同比下降 3.87%；归母净利润 23.45亿元，同比下降 13.98%；扣非净利润 22.53亿元，同比下降 15.47%。对此点评如下： Q3业绩承压，毛利率略有改善。Q3公司营业收入同比下降 14.84%至 49.37亿元，归母净利润同比下降 20.10%至 7.08亿元，扣非净利润同比下降 18.35%至 7.17亿元。1）Q3毛利率同比略有增长。前三季度毛利率/净利率同比分别下降 2.02/2.02pct 至 29.78/15.33%。其中 Q3公司毛利率为 29.24%，同比增长0.95pct；净利率为 14.35%，同比下降 1.14pct。受占用带息负债金额增加，前三季度财务费用同比增长 33.46%至 7976.61万元。2）经营质量维持较好水平。 前三季度，公司经营活动产生的现金流净额为 15.03亿元，环比增加 6.49亿元，同比减少 4.3亿元；投资活动产生的现金流净额同比增长 9.99%至-6.51亿元； 筹资活动产生的现金流净额同比下降 2.46%至-8.98亿元。截至三季度末，公司应收账款为 40.09亿元，较年初增长了 114.51%，主要因为公司实施额度加账期的年度授信销售政策。 收购远大洪雨股权案反垄断审查通过，防水业务布局加快。2022年 4月，公司公告全资子公司北新防水拟通过联合重组收购唐山远大洪雨和宿州远大洪雨 70%的股权。唐山远大洪雨和宿州远大洪雨是华北地区防水行业的头部企业，在华北及华东地区均建有综合性、规模化生产基地。通过本次收购将强化北新防水在华北和华东防水材料市场的竞争力和影响力，推动北新防水的全国布局。2022年 6月 15日，公司收到国家市场监督管理总局出具的《经营者集中反垄断审查不实施进一步审查决定书》，决定对北新防水收购远大洪雨等 2家公司股权案不实施进一步审查，可以实施集中。 防水新规出台，市场放量在即，头部企业有望受益。2022年 10月 24日，住建部发布国家标准《建筑与市政工程防水通用规范》，该规范为强制性工程建设规范，全部条文必须严格执行，自 2023年 4月 1日起正式实施。防水新规对防水设计年限、层数、厚度等均提出了更高的要求。例如，屋面和室内防水设计年限分别不低于 20年/25年，地下工程不低于工程结构设计工作年限；防水等级划分更为明确；提高了防水设计层数要求。例如地下室一级防水由 2道提升至 3道，外墙工程防水层数由 1层或无要求提升至 2层等。防水新规的发布有利于推动市场扩容，加速劣质防水产品的出清、提高优质防水龙头的市占率。 投资建议：Q3业绩承压，长期基本面向好，维持增持评级。预计公司 2022~2024年归母净利润为 33、39、45亿元，同比变动-5%、18%、15%，对应 PE 市盈率分别为 11、 10、8倍。公司龙头优势显著、产能储备充足；防水+涂料拓展顺利，打开新的增长空间。 风险提示：产能项目投产不及预期风险，下游市场需求下降或扩容不及预期风险，原材料价格上涨风险，应收款项产生坏账的风险，政策出现反复，行业竞争加剧风险等。

行业需求下行，财务数据承压。22H1公司收入/归母净利103.7/16.4亿，YoY+2.4/-10.9%；其中22Q2收入/归母净利57.6/10.8亿，YoY-3.2/-18.1%。22Q2末公司应收票据与账款合计37.7亿，YoY+17.0%，占当季应收65.5%，YoY+11.3pct。22H1经营现金流8.5亿，YoY-21.3%。行业需求下行成本提升环境下，公司利润与现金流情况出现小幅下滑，应收账款相应有所提升。财务数据总体承压，但在预期以内，经营韧性充分凸显。 石膏板龙头韧性充分凸显，防水龙头仍有待提升。分业务板块看，石膏板/龙骨/防水卷材收入为70.6/13.4/11.8亿，YoY8.1/-0.5/-9.8%；毛利率为35.5/19.7/17.7%，YoY-4.4/-1.5/-9.5pct。上半年地产竣工大幅下降下游需求萎缩，预计石膏板销量小幅下降，价格经多次调价后仍处于高位，高市占率背景下石膏板收入保持正增长充分体现公司韧性。煤炭与护面纸价格同比上涨背景下毛利有所下滑。龙骨收入小幅下滑，预计配套率仍处于较低水平，未来仍存较大提升空间。地产景气下滑和沥青价格上涨背景下，公司主动控制防水业务规模，收入与利润出现明显下降。 治理持续改善，涂料防水持续推进，海外业务初步成型。上半年地产景气承压以及疫情冲击下，尽管公司财务数据承压，但经营特别是石膏板仍体现较强韧性，整体业绩仅小幅下滑，总体表现仍优异。2021年底以来公司管理层出现变动，向市场释放积极信号，治理结构有望进一步优化。旗下龙牌、泰山、梦牌石膏板业务将加强协同，进一步提升公司石膏板整体竞争力。防水与涂料业务整合与扩张稳步进行，后续公司仍计划收购唐山和宿州远大洪雨，进一步扩张防水业务版图。海外业务公司初步完成第一阶段五个石膏板基地布局，坦桑尼亚产销两旺，波黑、泰国、乌兹别克斯坦项目顺利进行。 考虑上半年公司防水业务收入增速与利润水平均出现下滑，对应下调防水业务收入增速和毛利率预期，调整后2022-2024年公司EPS分别为2.22/2.64/2.98元/股(原预测EPS2.40/2.78/3.06元/股)，参考可比公司估值水平，我们认可给予公司2022年18XPE，对应目标价为39.96元，维持买入评级。 风险提示地产竣工增速下滑，新增产能释放不及预期，防水整合不及预期，原料价格大幅提升盈利预测与投资建议

事件：公司披露2022 年中报，上半年公司实现营业收入103.73 亿元，同比增长2.40%；归母净利润16.37 亿元，同比下降11.04%，对此点评如下：收入保持增长、石膏板业务韧性彰显，业绩阶段性承压。国内疫情多点散发、市场需求低迷、原材料和能源价格波动等因素影响，公司二季度业绩承压，营收同比下降3.2%至57.6 亿元，归母净利润同比下降18.3%至10.8 亿元。1）石膏板业务保持增长，防水业务短期下滑。上半年石膏板/龙骨营业收入分别为70.6/13.4 亿元，同比变动8.1%/-0.5%；防水建材业务同比-13%至16.9 亿元，其中防水卷材、防水涂料、防水工程分别变动-9.8%/-13.0%/-16.1%。上半年南方地区销售同比增长7.6%，西部及北方地区基本持平；国外销售同比高增27%至0.66 亿元。2）原燃材料价格高企致毛利率/净利率同比变动-3.8pct/-2.6pct至30.0%/15.8% 。其中石膏板/ 龙骨/ 防水卷材毛利率分别为35.5%/19.7%/17.7%，同比变动-4.4pct/-1.5pct/-9.5pct。3）经营性现金流净额同比下降21.3%，投资活动现金流净额同比增加6,231.03%。投资活动产生的现金流量净额增长的主要原因系：一是购建固定资产及无形资产支付的现金同比减少；二是取得子公司支付的股权款以及预付股权款同比减少；三是理财本金收回净额同比增加。 拟收购远大洪雨，防水业务加快全国布局。2022 年4 月，公司公告全资子公司北新防水拟通过联合重组收购唐山远大洪雨和宿州远大洪雨70%的股权。唐山远大洪雨和宿州远大洪雨是华北地区防水行业的头部企业，在华北及华东地区均建有综合性、规模化生产基地。通过本次收购将强化北新防水在华北和华东防水材料市场的竞争力和影响力，推动北新防水的全国布局。2019 年公司通过联合重组进入防水材料业务领域，目前已推进15 个防水材料生产基地布局，将组建“1+N”的防水产业格局，研发打造“北新”防水品牌。 “一体两翼”战略持续推进，公司产能储备充足。根据2021 年年报，公司计划将石膏板全球业务产能布局扩大至50 亿平方米左右，配套进行100 万吨龙骨产能布局，将粉料砂浆业务产能扩大至400 万吨，将防水材料产业基地发展至30 个、涂料产业基地发展至20 个。截至2021 年，公司已投产有效产能达33.58 亿平方米，以合并报表范围内石膏板生产线的设计产能和生产情况测算的产能利用率约为77.78%；轻钢龙骨产能合计48.8 万吨。截至2021 年底，公司国内主要石膏板在建产能约4.45 亿平方米，海外完成第一阶段亚非欧5 个石膏板生产基地布局。公司通过自供、集采和研发来降低采购成本，凸显成本优势。渠道为王，多品牌战略筑造公司品牌优势。 投资建议：收入稳中有增，筑牢多板块及全球布局之基，维持增持评级。预计公司2022~2024 年归母净利润为38 亿元，44 亿元，52 亿元，同比增长8%，16%，18%，对应PE 市盈率分别为12、11、9 倍。公司龙头优势显著、产能储备充足；防水+涂料拓展顺利，打开新的增长空间。 风险提示：产能项目投产不及预期风险，下游市场需求下降或扩容不及预期风险，原材料价格上涨风险，应收款项产生坏账的风险，政策出现反复，行业竞争加剧风险等。

事件：公司发布2022年半年度报告，22H1公司实现主营收入103.73亿元，同比上升2.4%；同期实现归母净利润16.37亿元，同比下降11.04%；扣非净利润15.36亿元，同比下降14.05%；其中2022Q2公司单季度主营收入57.63亿元，同比下降3.24%；同期归母净利润10.77亿元，同比下降18.29%；扣非净利润9.95亿元，同比下降21.64%。 多重压力下公司盈利空间压缩，石膏板营收盈利稳健。根据公司半年报，22H1石膏板业务营收占比68.08%，相较去年同期+3.6pct，龙骨业务营收占比为12.91%，相较去年同期-0.38pct，防水卷材+涂料+工程业务占比共计15.95%，相较去年同期-2.4pct。上半年尤其是22Q2在疫情对供应链、下游施工干扰和原材料成本上行等多重压力下，公司石膏板业务保持稳健的经营能力，子公司泰山石膏营收同比+9.4%，净利润同比+1.6%，但由于占公司成本40%左右的护面纸主要原材料废纸价格震荡上行影响，石膏板业务营业成本同比增长15.96%，毛利率同比减少4.4%；而防水业务受疫情和原材料等因素影响更为显著，22H1防水业务中占比最大的防水卷材业务营收同比减少9.83%，毛利率同比减少9.53%，受主要下游地产行业开工大幅放缓和主要原材料沥青价格大幅提升影响（22Q2沥青价格同比上涨39.6%），防水业务营收扩张和盈利空间均受压缩。在行业下行周期，公司不断提升自身成本管控能力，推进“一毛钱”成本节约计划，实施区域差异化成本管控对冲原材料上涨压力，加强现场精细化管理，控制煤耗电耗；继续加强与物流平台合作，降低物流运输成本，下半年有望随着地产行业触底企稳以及大宗原材料价格回落，盈利水平逐步恢复。 期间费用率基本持平，现金流管控能力提升。22Q2公司期间费用率为12.48%，相较去年同期增加+0.8pct,其中管理/财务费用分别增长+0.6pct/0.25pct,主要是受人工成本/带息负债增加影响。22Q2公司应收账款和票据增长2.4亿元，经营性现金流净额同比增长36.3%，收现比为1x，与去年1.03x相近，公司运营能力提升的同时现金流管控水平稳步提升。 22H2基建拉动下公建需求有望提升，受益长期绿色发展趋势。3月初，住建部印发《“十四五”建筑节能与绿色建筑发展规划》，文件提出“到2025年，完成既有建筑节能改造面积3.5亿平方米以上，建设超低能耗、近零能耗建筑0.5亿平方米以上，装配式建筑占当年城镇新建建筑的比例达到30%”。石膏板和轻钢龙骨是公认的绿色建材，组成的隔墙系统便于机械化快速安装，适用于装配式建筑。建筑业作为碳排放重要来源之一，在碳中和背景下，绿色建筑和装配式建筑作为降碳有效途径将得到有效推广，公司石膏板和轻钢龙骨业务将受益。22H2市场预计基建作为经济拉动的重要抓手之一，而国内石膏板70%下游应用领域为商业和公共建筑领域，有望受益于基建需求增长。 投资建议：考虑到下半年基建拉动下公建增长，绿色建筑发展趋势、公司石膏板业务市占率提升以及“两翼”业务发展推动，我们维持2022-2024年公司归母净利润分别为40.28、47.58和55亿元，同比增长14.7%、18.1%和15.6%，EPS分别为2.38、2.82和3.26元，对应PE估值分别为11.35、9.61、8.32；基于22年盈利给予18倍的PE估值，目标价为42.84元，维持“买入”评级。风险提示：绿色建筑和装配式建筑推广不及预期；原材料持续涨价，成本压力加剧；地产投资大幅低于预期；行业竞争加剧，企业扩张进度低于预期；环保监管放松，产能退出进度不及预期。

事件: 北新建材发布 2022年半年报：报告期内，公司实现营业收入 103.73亿元，同比增长 2.4%；实现归属母公司股东的净利润 16.37亿元，同比下滑 11.04%。 投资要点: 收入保持增长，盈利能力短期承压。2022年上半年，在国内疫情多点散发、市场需求低迷的背景下，公司收入依旧保持增长，报告期内，公司实现营业收入 103.73亿元，同比增长 2.4%。但由于原材料和能源价格波动，公司成本承压盈利受限，报告期内实现归属母公司股东的净利润 16.37亿元，同比下滑 11.04%。2022年上半年，公司毛利率和净利率分别为 30.04%和 15.8%，分别同比下滑 3.41和 2.62个百分点。截至 2022年 6月末，公司应收票据及应收账款为 37.72亿元，同比增长 17%；报告期内，公司计提信用减值损失0.19亿元。 石膏板业务规模优势明显，收入持续增长。公司继续保持全球最大石膏板轻钢龙骨产业集团领先地位，规模优势明显。2022年上半年，公司持续聚焦石膏板主业，促进石膏板业务持续交流对标及协同融合，深挖家装、县乡市场潜力，加大饱和营销力度，进一步强化“石膏板+”业务优势；国际业务布局稳步推进，波黑、泰国、乌兹别克斯坦等项目顺利进行。2022年上半年，公司石膏板业务实现收入70.62亿元，同比增长 8%，受原材料和能源价格波动影响，公司石膏板业务毛利率下滑 4个百分点，但仍位于 35%以上。 做强做优防水做专涂料，培育公司新增长点。防水业务领域，公司进一步聚焦优质客户、优质项目，严控风险，推动产品质量提升，防水材料产品获中国绿色建材产品认证。涂料业务领域，公司对涂料板块组织架构和市场资源等进一步整合优化，加强涂料业务协同，龙牌涂料线上业务有序推进。2019年公司通过联合重组进入防水材料业务领域，目前已推进 15个防水材料生产基地布局，将组建“1+N”的防水产业格局，研发打造“北新”防水品牌，同时在专业市场和业务领域打造 N 个独立品牌。国内防水材料行业发展迅速，但行业集中度不高，行业生态有待改善。未来随着防水行业标准的提升，防水材料品质和工程质量水平将得到提升，有利于促进防水行业的 产业升级。 盈利预测和投资评级。受今年国内疫情多点散发、市场需求低迷影响，叠加原材料和能源价格波动，公司成本承压盈利受限。我们下调公司盈利预测，预计 2022-2024年公司归母净利润分别为 37.05亿元、45.00亿元、52.48亿元，对应 EPS 分别为 2.19元、2.66元、3.11元，对应 PE 为 12.35X、10.16X、8.71X。目前公司石膏板及龙骨业务稳健发展，公司继续保持全球最大石膏板轻钢龙骨产业集团领先地位，规模优势明显，收入规模有望持续增长；另外，公司防水及涂料业务收入占比也将持续提升，成为公司业绩新增长点，维持"买入"评级。 风险提示：行业竞争加剧；石膏板市场需求不及预期；防水材料产能扩张速度不及预期；原材料价格持续上涨；疫情反复对经济造成影响；公司战略规划实施进程的不确定性等。

公司发布2022年中报，上半年公司营收103.7亿元，同增2.4%；归母净利16.4亿元，同减11.0%；EPS0.969元/股。考虑公司石膏板业务符合绿色建筑发展方向，防水业务持续发展有望使公司获得更多市场份额，维持公司买入评级。支撑评级的要点2022Q2公司营收净利均有下滑，经营活动现金流净额同比增加：2022Q2公司营收57.6亿元，同减3.2%；归母净利10.8亿元，同减18.1%。上半年公司经营活动现金流净额为8.5亿元，同减21.3%，但Q2经营现金流净额同增36.3%。上半年综合毛利率为30.04%，同减3.77pct；归母净利率为15.80%，同减2.62pct；期间费用率为13.57%，同比小幅提升0.24pct。成本增加、需求放缓是毛利率下滑主因：上半年公司石膏板、龙骨和防水业务毛利率均下滑，主要系废纸、SBS改性沥青、煤炭等原燃材料价格有所提高。并且，上半年新开工及竣工数据表现持续疲软也导致下游需求出现放缓。 石膏板符合绿色建筑发展趋势，防水业务持续发展：与传统建筑材料相比，石膏板具有节能环保、耐火、轻质和经济等优点。随着国家绿色发展战略贯彻实施，石膏板将有较大发展空间。公司防水业务持续发展也有望使公司获得更多市场份额。估值公司二季度归母净利降幅稍大，但考虑到下半年稳增长政策持续发力，石膏板业务符合绿色建筑发展要求有较大发展空间，我们部分调整盈利预测。预计2022-2024年公司收入为226.2、248.4、272.9亿元；归母净利为39.0、45.5、50.6亿元；EPS为2.31、2.69、2.99元。维持公司买入评级。评级面临的主要风险防水业务影响公司现金流，原材料价格上涨超预期，下游需求持续放缓。

事件：公司发布2022 年半年报，上半年实现营业收入103.7 亿元，同增2.4%； 归母净利润16.4 亿元，同降11.0%；扣非归母净利润15.4 亿元，同降14.1%。单二季度，公司营收57.6 亿元，同降3.2%；归母净利润10.8 亿元，同降18.3%； 扣非归母净利润10.0 亿元，同降21.6%。 点评： 需求疲软、成本上涨，业绩同比下滑：报告期内，国内疫情多点散发、市场需求持续疲软，同时原燃材料成本维持高位，使得公司经营亦面临一定压力。销售毛利率为30.0%，同比-3.8pct；净利率为15.8%，同比-2.6pct。其中，石膏板业务由于议价力较强，可部分实现成本传导，毛利率为35.5%，同降4.4pct；龙骨业务毛利率为19.7%，同降1.5pct；防水卷材业务竞争较为激烈，毛利率为17.7%，同降9.5pct。公司期间费用率为13.6%，同比+0.3pct，其中销售/管理/财务费用率分别为3.6%/9.5%/0.5%，同比+0.1/+0.0/+0.1pct；费用控制能力仍然优异。 石膏板及配套业务，仍在稳步增长：报告期内，公司持续聚焦石膏板主业，并进一步强化“石膏板+”业务优势，深挖家装、县乡市场潜力。从而实现了石膏板业务营收70.6 亿元，同增8.1%；龙骨业务营收13.4 亿元，同比基本持平。截至2021 年末，公司石膏板总产能已达33.58 亿平方米/年，位居世界第一，并继续向着全球产能布局50 亿平米目标迈进。 防水业务运行承压，但产能扩张势头不减：2022H1，地产周期持续下行，房企资金压力仍未缓解，并伴随沥青等石化产品价格上涨，防水行业整体运行低迷。受此影响，公司防水业务毛利率明显下滑的同时，各分项业务收入规模亦出现收缩。防水卷材业务实现营收11.8 亿元，同减9.8%；防水涂料业务实现营收2.3 亿元，同减13.0%；防水工程业务实现营收2.4 亿元，同减16.1%。公司拟收购唐山远大洪雨和宿州远大洪雨，若收购完成，防水材料产业基地将达到17 个。 盈利预测与估值评级：我们维持公司22-24 年EPS 至2.37、2.77、3.08 元（收购远大洪雨事项尚未完成，并未考虑相关利润贡献），公司“一体两翼”战略推进将带来长期增长空间，继续维持“买入”评级。 风险提示：原材料涨价超预期，下游需求不及预期，业务拓展不及预期。

事件：公司发布2022年半年报，报告期内实现营收和归母净利分别为103.73和16.37亿，分别同比+2.40%和-11.04%，实现扣非归母净利15.36亿，同比-14.05%。基本每股收益0.97元。 疫情和地产压力下，石膏板定价力护航Q2收入展现韧性。22Q2建材需求核心市场华东地区受上海疫情封控的影响，需求大幅下滑。同时地产需求端仍在下滑，地产竣工面积1-6月累计同比负增幅度逐月扩大，22H1累计增速为-21.5%。疫情封控叠加地产需求下滑影响，我们判断公司主营石膏板销量Q2增速承压。整体来看，22Q2收入增速小幅下滑3.24%，背后是21H2石膏板为传导成本压力提价后价格在上半年保持稳定，同时泰山高端化战略继续推进，泰山体系价格应有进一步提升。石膏板业务板块内部也持续交流对标及协同融合。判断22H1公司石膏板价格同比有明显提升。公司在石膏板市场上高达68%的市占率带来强大定价力，随着内部协同的持续优化，定价力优势不断巩固和发挥带来市场低迷下收入端的强韧性。 龙骨22H1收入增速-0.49%仅小幅下滑，渠道协同优势进一步彰显。龙骨一般与石膏板搭配使用，使用场景上与石膏板强协同，22H1疫情和地产影响下龙骨业务收入仅小幅下滑，我们判断背后是公司进一步强化“石膏板+”的业务发展理念，渠道端龙骨与石膏板的销售有更深的协同和融合，石膏板搭配龙骨也能为客户提供一站式吊顶和隔墙用料解决方案，有利于获取更多附加值，22H1材料成本上涨的背景下，龙骨业务毛利率小幅下滑1.53PCT。 防水“翼”盈利短暂承压，收购远大洪雨，布局再下一城。22H1公司防水业务面临收入和成本端的双重挤压，收入同比下滑9.83%，毛利率下滑9.53PCT，盈利短期面临较大压力，但同时成本端的积极因素也在显现，沥青价格在美联储加息节奏加快的背景下6月开始环比出现一定幅度下降，后续易跌难涨，同时公司在底部坚持推进防水“翼”布局，作为目前行业唯一的央企防水企业，利用平台优势不断将优质民营防水企业纳入自身业务板块，4月宣布收购控股唐山远大洪雨和宿州远大洪雨70%股权，远大洪雨为华北防水龙头企业，在北京及包括北京在内的华北区市场份额位居前二，且连续两年，分别以第十名、第九名入围TOP500地产企业首选防水企业榜单。远大洪雨的加入将补齐公司在华北区域的渠道和产能布局，继2019年进入行业，后历经三年时间成为行业前三后，远大洪雨的并入将再次巩固公司在防水行业的市场地位。 北新建材观点重申：公司是石膏板行业龙头，国内制造业的极致典范，未来仍具备较强的成长性。核心看点在于：1）石膏板低成本和高定价权优势凸显，高端化 提升盈利。公司成本优势和高定价权领先行业，产能目前33.58亿平，中长期目标50亿平，成本优势和定价权将进一步巩固。随着龙牌、泰山牌等中高端产品占比提升，产品价格以及毛利率中枢将稳中有升；2）轻钢龙骨和石膏砂浆发挥强协同效应快速增长；3）防水和涂料业务成长空间大，扩张速度快；4）2021年以来董事会和高管层出现积极变化，优质经营理念将得到传承和再出发，公司迈入新一轮成长。 盈利预测：公司业绩符合预期，但鉴于Q2华东疫情和地产竣工下滑对公司石膏板主业造成的影响，我们下调盈利预测，预计公司22、23年归母净利润37亿、44亿（前值40亿、49亿），对应PE为12、10倍。公司盈利及估值均有提升空间，维持“买入”评级。 风险提示：下游行业需求大幅下滑；石膏板价格大幅下跌；海外拓展不及预期；龙骨业务拓展不及预期；防水领域拓展不及预期。

国内石膏板绝对龙头，“一体两翼”战略明确。北新建材是全球最大的石膏板轻钢龙骨企业，国内石膏板行业产能市占率高达69%，全球市占率约为20%，石膏板品牌影响力大、重点工程覆盖率高、工厂及渠道分布广。2019年，确定“一体两翼、全球布局”发展战略，以石膏板业务为核心，拓展轻钢龙骨、粉料砂浆、矿棉板等“石膏板+”配套系统业务；同时大力发展“两翼”防水材料和涂料业务，并以石膏板为龙头产品，开展全产品系列全球布局。随着公司“一体两翼”业务布局的稳步推进，公司营收和归母净利润均实现快速增长，2016-2021年，公司营业收入从81.56亿元增长至210.86亿元，期内CAGR为20.92%；归母净利润由11.71亿元增长至35.10亿元，CAGR高达24.55%。 石膏板产能扩张产品结构优化，控制成本拥有高定价权，密集分销渠道下沉构建全渠道体系。公司石膏板产品种类丰富，拥有龙牌、泰山石膏和梦牌三类石膏品牌，同时持续进行研发投入和技术创新，产品实力强劲，不断优化产品结构，高端产品销量和营收占比呈提升趋势，产量销量持续扩大，2017-2021年石膏板营收由98.83亿元增长至137.80亿元，CAGR为6.87%，其中2021年量价齐升，营收增速大幅提升至25.94%。2021年公司石膏板产能33.58亿㎡，根据公司规划，未来石膏板全球业务产能将扩大至50亿㎡左右，产能释放助力公司石膏板主业的全球市占率提升和业绩长期增长。公司自建护面纸产线，提升原材料自给率，控制生产成本。公司实施密集分销和渠道下沉，和B端客户开展深入合作，同时从B端向C端扩展，构建全渠道销售模式。作为国内石膏板行业绝对龙头，公司产品定价权优势突出，2021年在原材料价格上涨压力下，石膏板产品单位均价上涨6.72%，转移成本压力，实现产品毛利率提升。 “石膏+”产品齐全配套能力突出，防水、涂料业务拓展成效显著。公司围绕石膏板，提供轻钢龙骨、粉料砂浆、矿棉板、金邦板等“石膏板+”配套延伸产品，已成为全球最大的龙骨企业，配套龙骨产品营收从2017年的6.09亿元增长至2021年的27.56亿元，期内CAGR高达32.61%，现有龙骨产能为48.8万吨，龙骨配套率不断提升，并计划将产能扩大至100万吨。2019年至今，公司通过联合重组方式扩大防水业务规模，2021年公司防水业务营业收入为38.71亿元，同比增长16.17%，规模跃居行业第三，占公司营收比重为18.36%。公司 于2021年7月成立北新涂料有限公司，完成“龙牌”涂料业务整合，持有龙牌涂料100%股权，并于同年9月收购天津灯塔涂料49%股权，稳步培育新的利润增长点。按照公司新一轮产业布局规划，计划将发展防水材料产业基地为30 个，涂料产业基地将发展至20个，未来公司或将进一步加强两翼业务整合，有序推动防水和涂料业务快速发展，打造新的业绩增长曲线。 政策驱动绿色建材发展，地产政策边际放松助力需求改善，供给侧改革下龙头强者恒强。纸面石膏板为绿色环保轻型建筑材料，符合当前双碳背景下低碳环保建材的发展方向，使用推广有望不断加强。2021年4季度以来，多项地产放松政策密集发布，有望助力地产竣工数据回暖，带动石膏板需求提升。目前我国石膏板消费70%集中于商业和公建领域，且主要用于吊顶区域，未来我国石膏板行业需求增长有望来自传统公用建筑需求的增长，并将逐步拓展至普通商品房、保障性住房、二手房装修等住宅建筑场景。同时，对标发达国家应用比例，未来随消费者接受度提升，石膏板在隔墙区域应用比例有望大幅提升。我国装配式建筑发展迅速，石膏板具有节能环保、耐火、隔声、轻质及经济等优点，是装配式建筑理想的墙体材料，石膏板行业需求有望持续上行。在供给端，政策驱动石膏板行业供给侧改革，加速淘汰落后产能，龙头企业强者恒强。 短期盈利能力承压，费用率基本稳定，现金流表现出色。2016-2021年公司毛利率围绕34%呈上下波动趋势，其中主营产品石膏板毛利率最高，2021年公司总体毛利率为31.83%，较上年有所下滑，主要由于原材料价格上涨，龙骨产品和防水卷材产品受成本影响较大，毛利率承压，但石膏板主业销售单价上调，单位销售成本降低，毛利率逆势提升1.36个pct至37.26%。预计随着原材料涨价压力逐步缓解，结合公司自身定价权优势，整体毛利率水平有望回升。公司经营性现金流表现出色，2016-2021年公司经营性现金流均保持净流入状态，2021年公司经营活动现金流净额为38.31亿元，较上年增加了19.92亿元，同比增速高达108.36%。 盈利预测及投资建议：公司为石膏板行业绝对龙头，“一体两翼”战略顺利推进，国内石膏板行业市占率超过60%，产品体系丰富，品牌影响力突出，掌握产品定价权保证盈利水平，产能基地扩建稳步推进，目前产能规模为33.58亿㎡，目标产能50亿㎡，全球市占率提升空间充足。公司围绕石膏板主业，开发龙骨和粉料砂浆等“石膏板+”业务，跃居为全球最大的轻钢龙骨产业集团。“两翼”防水和涂料业务进展成效显著，通过并购重组进军防水领域，覆盖原材料和产品供应，营收高增，规模跃居行业第三，计划由15家生产基地扩张至30家。公司实施密集分销和渠道下沉，同时和小B及大B端客户签订协议，开展深入合作，构建全渠道销售体系。2021-2022年，公司管理层发生变 革调整，助力经营能力再提升，大步向前迈入新的发展阶段。在节能降碳背景下，绿色建材为行业发展趋势，随着石膏板应用范围由吊顶向隔墙、由公建向住宅扩大，以及行业供给侧落后产能出清，行业需求有望持续释放，行业龙头充分受益。我们看好公司未来的发展，预计公司2021-2023年总营收分别为239.13亿元、271.54亿元、312.11亿元，分别同比增长13.41%、13.56%和14.94%，分别实现归母净利润40.36亿元、46.39亿元和53.07亿元，分别同比增长15.0%、14.9%和14.4%；EPS分别为2.39元、2.75元和3.14元，动态PE分别为12.6倍、11.0倍和9.6倍，首次覆盖给予“买入-A”评级，目标价40.7元。 风险提示：疫情防控不及预期；政策落地不及预期；新业务拓展不及预期；市场开拓不及预期；行业竞争加剧；产品升级不及预期；原材料价格大幅上涨等。

公司 22Q1实现归母净利润 5.6亿元，同比增长 7.3%公司 22Q1实现收入 46.1亿，同比增长 10.5%，归母净利润 5.6亿元，同比上涨 7.3%，扣非归母净利润 5.4亿元，同比上涨 4.6%， 在行业需求下滑背景下， 我们预计公司通过调价实现利润稳健增长，定价权优势尽显，同时拟收购远大洪雨，防水布局再下一城， 继续看好公司“一体两翼”发展。 提价驱动收入增长， 现金流小幅恶化公司 22年一季度收入同比增长 10.5%，我们预计主要系价格增长推动， 1-3月商品房竣工面积同比下滑 11.5%， 需求端仍在下滑，但公司收入实现逆势提升，定价权优势充分彰显。公司 Q1单季度毛利率 28.39%，同比下滑2.5pct，环比 21Q4下滑 3.5pct，预计主要受成本端上涨影响。费用端，22Q1整体期间费用率 14.8%，同比下降 0.9pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.2/-0.7/-0.1/+0.1pct， 最终实现净利率 12.1%，同比小幅下滑0.6pct，盈利能力仍然保持稳定。 Q1经营性现金流净流出 4.1亿，较去年同期的 1.6亿净流入有所增加， 主要系销售商品、提供劳务收到的现金较上年同期减少，计算收现比 77.9%，同比下滑 16.6pct，付现比 100%，同比小幅下降 8.4pct。 拟收购远大洪雨， 防水布局再下一城公司发布联合重组公告， 子公司北新防水拟以 52,784.84万元的价格受让远大洪雨（唐山）防水公司 63.28%股权，同时出资 18,673.88万元认缴唐山远大洪雨新增注册资本 6000万元， 以 7,214.49万元的价格受让远大洪雨（宿州）建材科技有限公司 70%股权。 上述股权转让及增资完成后，北新防水将分别持有唐山远大洪雨和宿州远大洪雨 70%的股权。 标的公司经营范围主要是防水材料的制造及销售， 21年唐山远大洪雨/宿州远大洪雨21年分别实现收入 8.7/0.7亿元，净利润 1.06/0.003亿元，我们测算收购价格对应 21年 PB 分别为 1.3/1.4倍。此次收购将强化北新防水在华北和华东防水材料市场的竞争力和影响力，推动北新防水的全国布局。 管理层调整为公司发展注入新动能，维持“买入”评级公司 21年石膏板市占率进一步提升，定价权优势明显，我们认为公司石膏板主业增长空间仍存，防水板块已步入正轨，利润贡献将逐渐提升，继续 看好公司“一体两翼”发展。21年来公司董事会及管理层逐渐完成新一轮 调整，有望为公司发展注入新动能，维持 22-24年归母净利润预测42.0/48.1/53.4亿元，参考可比公司估值，考虑到公司龙头地位突出，我们给予公司 22年 15x 目标 PE，目标价 37.20元，维持“买入”评级。（20年数据为调整前数据）。 风险提示： 商业及地产装修需求大幅下滑，防水业务整合效率不及预期等。