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北新建材 非金属类建材业 2020-07-22 32.60 -- -- 33.95 4.14% -- 33.95 4.14% -- 详细
产能27亿平的全球石膏板龙头:公司是全球石膏板行业龙头,目前石膏板产能超过27亿平,2018年销量18.7亿平,市场占有率接近60%。石膏板业务占收入比重接近85%。公司近期将规划建成30亿平产能,中长期规划50亿平产能,并与涂料、防水构成公司重要业务板块。 石膏板行业规模较小,市场集中度较高,成本收废纸价格影响大:公司自成第一梯队,外资三强构成第二梯队。我们认为行业需求来自于办公楼、商业、家庭装修为主。上游原料主要是石膏与护面纸,石膏供应相对充足,护面纸价格受废纸影响,外废进口配额缩减将支撑废纸价格保持高位。 美国诉讼和解费低于预期成利好,收购蜀羊进军防水:近期公司美国诉讼案落地,和解费2.48亿美元低于预期,某种程度形成公司利好。公司收购西南防水龙头四川蜀羊。蜀羊防水产能建设完备,后续有望借助公司渠道优势协同快速增长,成为公司重要业绩增长点。 现金流优秀的抗周期建材龙头:公司在石膏板行业内的规模成本与渠道优势无可替代,未来占有率有望进一步提升。与建材行业其他龙头相比,公司在现金流、应收账款、资产周转等方面均有明显优势。是建材行业为数不多能保持优质现金流同时不受地产周期明显影响的行业龙头。 估值 预计2020-2022年,公司营收为160.58、190.64、216.98亿元;净利润26.52、31.50、35.73亿元;EPS1.57、1.86、2.12元。给予公司买入评级。 评级面临的主要风险 行业景气下滑,市场需求不振,防水收购不及预期,美国案件仍收尾。
北新建材 非金属类建材业 2020-07-03 23.00 -- -- 32.86 42.87%
33.95 47.61% -- 详细
公司石膏板高端化和轻钢龙骨快速放量仍将持续。2017年以来公司经营上有几个明显变化:一是龙牌的销量增速从2016年开始持续高于泰山石膏整体销量增速;二是泰山石膏下面的“泰山牌”从中高端品牌成功提升为新泰山一线品牌(高端品牌);三是轻钢龙骨收入增速开始放量,并持续高于石膏板收入增速。这三个经营上的变化背后是产业趋势和行业格局共同驱动的结果,我们认为未来仍将持续进行。 和PVC企业跨行做水泥对于水泥行业格局带来冲击不同,信发集团新建产能对石膏板中高端市场和北新建材竞争优势影响较小。 防水行业内部整合完成,下半年将扬帆起航。5月15日北新防水集团成功召开了整合发展誓师大会,宣告内部整合完成。我们认为集团公司中国建材对于多家水泥公司的整合经验将给防水业务的整合后发展提供成功示范,随着内部整合完成,防水下半年将扬帆起航。 石膏阻燃板、石膏砂浆等新产品处于导入期,发展空间值得期待。 投资建议:维持买入评级。石膏板行业格局稳定(公司一家独大),中高端市场进入门槛较高,公司护城河牢固,跨行新进入者对中高端市场和公司竞争优势影响较小;行业集采的变化和公司竞争优势使得公司石膏板高端化、轻钢龙骨快速放量将持续。防水业务内部整合已完成,下半年将扬帆起航;公司具备竞争优势、防水行业处于高景气态势,业绩放量值得期待。预计公司2020-2022年EPS分别为1.54、2.03、2.38元,对应PE分别为14.7x、11.2x、9.5x,参考可比公司估值水平以及公司业绩增长预期,考虑到公司竞争力和长期发展空间,给予公司2020年20XPE的判断,对应合理价值为30.8元/股,维持“买入”评级。 风险提示:疫情影响持续导致下游需求大幅下滑;防水业务整合风险;未决诉讼可能带来相关损失风险。
北新建材 非金属类建材业 2020-06-24 21.18 -- -- 32.86 55.15%
33.95 60.29% -- 详细
石膏板王者“一体两翼”,开启全球化布局:公司是全球最大的石膏板产业集团之一,实际控制人为中国建材集团,2019年底公司石膏板产能27.5亿平方米,国内市场份额60%左右。2004-2019年公司实现扣非净利润CAGR+30.6%。公司开启“一体两翼、全球布局”的发展战略目标,巩固国内石膏板业务优势,拓展防水材料和涂料业务,培育新的业绩增长点,启动全球化布局,计划公司在全球石膏板产能达到50亿平方米。 拥有上游脱硫石膏资源和全国性的营销渠道,石膏板龙头强者恒强:1)在工业副产石膏代替天然石膏后,距离市区或城市群近的大型火电厂是生产石膏板的优质资源,2005年以来公司率先占领了这些稀缺区域市场,建立了上游脱硫石膏资源和全国性的市场营销渠道两大壁垒,同时加强内部管控,不断优化成本,使得公司石膏板成本比小企业低10%左右。2)国内石膏板行业竞争格局基本稳定,公司石膏板市占率已达60%,对下游客户议价能力较强,实行“价本利”策略为公司利润稳定增长提供了保证。 联合重组进入防水行业,防水行业迎来加速整合期:1)2019年公司先后联合重组十个防水材料基地一举成为行业前三。预计国内防水市场总规模在2000亿元左右,龙头东方雨虹市占率仅9%,未来行业集中度提升空间大。2)公司进入防水行业优势显著。一方面,防水材料与石膏板的客户高度重合;另一方面,防水材料行业对营运资金有一定要求,北新建材应收账款周转率和经营性现金流大幅优于防水材料上市公司。 盈利预测:公司是国内石膏板龙头,19年以来大力拓展防水业务,将为公司带来新的业绩增长点。预计公司2020-2021年EPS分别为1.66元、2.01元,对应PE分别为12.7倍、10.5倍,首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示:1)国内新冠疫情持续致使房地产需求下行;2)石膏板原材料价格大幅上涨风险;3)防水材料业务应收账款风险;4)环保政策执行不及预期导致石膏板价格下跌。
北新建材 非金属类建材业 2020-05-01 25.51 27.44 -- 25.55 -0.20%
32.86 28.81%
详细
需求不悲观,供给将改善。需求端,我们测算20-22年石膏板市场空间为35.3/38.8/41.7亿平米,CAGR+7.9%。其中,翻新带来的需求占比从20年22.8%提升至22年26.9%,对市场形成中长期支撑。地产竣工回暖促进需求复苏,全装修率提升住宅石膏板需求,装配率提升隔墙石膏板需求。此外,石膏板厚度新标准有望在今年出台,若从目前9.5mm增至12mm,将增加约26%的空间。供给端,行业规范出台、公司低端产能微利定价策略将持续淘汰落后产能,借鉴日本经验,更高的市场集中度带来更好的盈利稳定性。 盈利中枢不断提升,资源壁垒和成本优势突出。石膏板盈利能力中枢不断抬升,每平毛利已从05年的1.2元提升至19年的2.1元。通过地域排他性率先抢占电厂脱硫石膏资源,预计每年消耗全国接近64%的脱硫石膏资源。护面纸自给率从当前的34%预计将提升至60%,提高产品质量的同时,在护面纸涨价情况下成本相对可控。此外,预计“煤改气”后单平成本上升0.72元,小厂压力大而对公司影响较小。 龙骨/防水开启业绩新增长点。龙骨业务与石膏板共享销售渠道,近5年收入GAGR+31.3%,19年配套率估计仅7.37%,以公司80%的配套率目标计算,龙骨销量有望达到544万吨,较当前25万吨依然有很大的增量空间。公司收购的蜀羊、禹王和金拇指三家防水公司19年收入/净利润总计约27/2亿元,跻身防水行业前三强,目前在全国拥有10大防水生产基地,并规划三年内布局30个基地,受益于业务协同与品牌效应,防水业务未来可期。 财务预测与投资建议 预计20/21/22年EPS为1.53/1.80/2.05元。竣工回暖与存量翻新支撑石膏板的需求复苏,龙骨配套率提升空间大,防水打开业绩新增长点,结合可比公司平均PE18X,我们给予20年公司18XPE,对应目标价为27.54元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示 房地产宏观调控政策、低端产能出清不及预期、防水业务整合不及预期。
北新建材 非金属类建材业 2020-05-01 25.51 -- -- 25.55 -0.20%
32.86 28.81%
详细
疫情压制需求,收入同比下降。受到新冠疫情影响,一季度石膏板行业整体需求承压,公司石膏板销量出现较大幅度下降,导致公司收入同比下降。此外,防水业务今年开始全面并表,对收入、业绩形成增厚。综合来看,一季度公司实现收入20.8亿,同比下滑14.3%。 盈利能力有所下滑,费用率阶段性提升。一季度实现毛利率25.9%,同比下降4.2pct,毛利率下降较多或因公司为维持市场份额、提振销售对产品结构略有调整,也与会计准则调整下部分运费计入营业成本有关。 期间费用率22.6%,同比提高9.3pct,销售费用率、管理费用率同比提高1.9pct、6.2pct。管理费用率增加较多,主要系疫情影响下停产损失增加。综合来看,一季度实现归属净利率仅为1.6%,去年同期为13.5%。 经营活动现金流净额下降较多。公司2020Q1实现收现比1.00,较去年同期0.97提升0.03pct,表现出较高的经营质量。经营活动现金流净额为-18.1亿元,同比下降幅度较大,一方面源于一季度支付美国石膏板事项和解费1.49亿美元导致支付其他与经营活动有关的现金增加,另一方面源于收购的防水建材企业经营活动现金净额为负。 一季度应为全年低点,行业需求将持续修复。随着疫情逐步得到控制,石膏板需求在逐步修复,判断一季度应为全年景气最低点,后续将逐步迎来改善。公司预计2020年上半年实现业绩5.0-7.5亿元,对应2020Q2实现业绩4.7-7.2亿元,预告略低或因行业需求恢复至景气高位尚需时间。若后期需求修复过程中量价恢复情况较好,业绩或存在上修可能。 看好公司核心竞争力与长期成长性。虽然短期因素影响需求,但并不影响公司核心竞争力与长期成长性。在石膏板业务方面,国内市占率提升、海外建厂拓展等将继续贡献增量,且中长周期下产品结构升级以及未来高市占率下的定价权兑现将使得盈利中枢有望抬升;外延方面,在“一体两翼”战略下,龙骨配套率提升持续推动,防水业务已经跻身行业前列,公司长期成长性值得期待。预计2020-2021年实现业绩23、29亿,对应估值19、15倍,维持买入评级。
北新建材 非金属类建材业 2020-05-01 25.51 -- -- 25.55 -0.20%
32.86 28.81%
详细
收入端,受疫情影响,石膏板量价齐跌,防水业务贡献约20%营收。2020年一季度公司实现营收20.8亿元(同比-14.29%),下滑明显。主因受新冠肺炎疫情影响,营收占比约63%的龙牌和泰山石膏销量和均价显著下降。 2020Q1石膏板销量大幅下滑,均价同比略降。受益于一季度施工增长叠加防水业务并表,防水业务收入增速较快。 利润端,毛利率同降环升,净利率下滑明显。2020年Q1毛利率25.86%(同比-4.22pct,环比+1.64pct)。利润下降系销量下滑所致,但毛利率环比2019年Q4略有上升,系单位价格降幅小于单位成本降幅所致。期间费用率22.57%(同比+9.27pct),净利率1.61%(同比-11.96pct),归母净利润0.33亿元(同比-89.87%)。2020Q1公司销售、管理和财务费用率均大幅提升至5.17%、16.01%和1.39%(同增1.9、6.4和1.0pct),主因销量下滑导致营收减少,同时疫情造成复工推迟,停产损失增加导致管理费用增加。 2020H1预计无大额和解费发生,业绩有望扭亏为盈。预计2020年1-6月归母净利润5-7.5亿元(同比增加172.31%-208.47%),基本每股收益0.296-0.444元(同比增加172.37%-208.56%),主要因2019年公司所属子公司泰山石膏与美国石膏板诉讼案多数原告达成和解并发生相关和解费用17.94亿元,该事项属于非经常性损益。 投资建议: 石膏板主业:高集中度下市占率仍有提升空间+产品持续中高端化 1)【量:行业有望稳定增长+公司全球产能布局+市占率提升】截止日前石膏板产能为27.52亿平,后续将通过海外投资继续推进石膏板产能布局(全球50亿石膏板产能规划)。目前市场份额国内石膏板行业排名第一。随着环保淘汰落后产能,公司凭借其产能、品牌和营销优势,市占率有望进一步提高。 2)【价:定价权增强+中高端占比提升】随着环保淘汰落后产能,以及自建和并购产能的扩张,公司在国内石膏板市场占有率约58~60%。公司注重品牌建设,积极拓展中高端客户,伴随着消费升级及客户品牌意识的提升,公司中高端产品占比仍将稳步提升。同时,公司紧抓精装趋势,加快高端产品渗透。 3)【成本:自有护面纸+脱硫石膏布局领先+技术领先等】公司前瞻性的脱硫石膏布局构筑护城河,获取成本低且稳定;护面纸自有产能降低纸价波动性。 防水业务:20Q1公司防水营收贡献提升。2019Q4,公司联合重组四川蜀羊防水材料有限公司、北新禹王防水科技集团有限公司等8家企业以及河南金拇指防水科技股份有限公司,形成覆盖全国的十大防水产业基地布局。 防水材料作为公司未来发展主业之一,行业需求广阔、集中度依旧有较大提升空间。拥有充足现金流的央企,在防水业务领域具备较强竞争力。 龙骨业务:研发、渠道协同拓展,成长空间进一步打开。公司正在大力推进龙骨研发进度,进一步提升龙骨配套率(规划配套50万吨龙骨产能),并在渠道销售领域加强与现有渠道的协同。2019年收入同增37.3%,占比12%。随着环保对于小龙骨厂的淘汰、消费升级以及公司渠道拓展,有望打开收入增长窗口。 我们预计公司20、21年归母净利为20.9、26.4亿,PE为20、16倍。公司中期市占率、定价权提升趋势不改、品牌建设及产品结构升级可期,需求增长潜力仍然存在,维持“增持”评级。 风险提示:下游行业需求出现大幅下滑;石膏板价格大幅下跌;海外拓展不及预期;龙骨业务拓展不及预期;防水领域拓展不及预期。
北新建材 非金属类建材业 2020-04-30 25.01 31.89 -- 25.80 2.79%
32.86 31.39%
详细
事件:根据公告,2020年一季度公司实现营收20.8亿元,同比下降14.3%;实现归母净利润0.33亿元,同比下降89.9%;实现扣非归母净利润0.3亿元,同比下降90.7%。疫情影响下游需求,公司产品销量下滑。业绩符合预期。根据公司发布的2020年中报业绩预告,预计实现归母净利润5-7.5亿元,有望扭亏为盈。 毛利率受疫情拖累,2020年有望再迎提价良机:2020Q1公司销售毛利率25.9%,同比下降4.2pct,主要是因为销量下滑影响营业收入,石膏板成本及售价受原材料价格影响较大。根据公告,2019年受护面纸降价影响,石膏板的单位原材料成本由2018年的2.39元降至2.31元,2019年石膏板价格约5.6元/平方米,同比下降0.25元。2020年美废零进口政策开始实行,海外废纸供应量压缩,国废涨价可期。公司旗下泰和纸业新增40万吨产能落地后,公司护面纸自给率预计将超过50%。公司石膏板有望伴随原材料价格上涨,再度迎来涨价机遇。2019Q4以来,地产竣工增速回暖,2020年1-3月受疫情影响,房屋竣工面积累计同比下降15.8%,降幅较去年同期扩大5pct,其中住宅竣工增速降幅扩大8.1pct至16.2%,办公楼竣工增速降幅同比收窄25pct至5.8%,3月降幅已经收窄,地产竣工增速向上趋势并未改变,看好全年石膏板业绩表现。 筹资净流入规模增加,泰山诉讼费用支付导致现金流出:2020年一季度公司经营活动产生的现金流净流出额18.1亿元,较2019年一季度净流出的1.8亿元增加16.3亿元,主要系本年支付石膏板诉讼费用,以及在Q1防水淡季子公司经营活动现金流净流出。公司销售收现比较去年同期上升2.6pct至100%;投资活动现金流净额约10亿元,同比增长92%,主要系在建项目支出减少以及购买银行理财增加;筹资活动现金流净流入12.1亿元,较去年同期增加14亿元,主要系子公司本期取得借款净额增加,短期借款较年初增加6.9亿元,公司发行10亿元超短融导致其他流动负债增加10亿元。受汇率变动影响,公司现金及现金等价物同比增长198%。公司销售/管理/财务费用率同比增长1.9/6.4/1pct,主要系去年四季度收购防水企业,此外,子公司停产损失增加导致管理费用率增长,子公司借款增加导致利息费用增长。公司研发支出占总收入的比重较去年同期增加0.2pct至2.6%。 2016年后首次募资,产能扩张奠定基础:根据公告,公司于3月6日发行10亿元的超短融;4月27日,公司董事会审议通过,拟面向专业投资者公开发行总额不超过20亿元的公司债券,目的为进一步拓宽融资渠道、优化债务结构。继2016年定向增发收购泰山石膏35%的股权后,公司再次公开募资,累计披露规模约30亿元,公司石膏板及配套龙骨、防水业务产能有望进一步扩张,为“一体两翼”规划明确的全球50亿平方米石膏板产能、50亿吨龙骨产能和防水材料业务做到全国前三目标奠定基础。2019年竣工增速改善,预计2020年竣工继续回暖,有望进一步释放需求空间,长期看好行业集中度提升和产品结构转型升级,加之装配式建筑加速普及,石膏板渗透率有望提升。 投资建议:预计公司2020-2022年的收入增速分别为24.7%、11.5%、6%,净利润分别为29.1亿元、33.1亿元和36.6亿元,EPS分别约1.72、1.96、2.17元,对应PE分别为14.4、12.7和11.5倍。看好公司防水板块成长性,给予“买入-A”评级,目标价为32元/股。 风险提示:地产竣工改善不及预期、原材料及燃料价格上涨、防水板块业绩不及预期、石膏板产品结构升级不及预期。
北新建材 非金属类建材业 2020-04-30 25.01 32.52 -- 25.80 2.79%
32.86 31.39%
详细
事件:公司2020年一季度实现营收20.8亿元,同比下滑14.29%,实现归母净利润0.33亿元,同比下滑89.87%,扣非归母净利润0.3亿元,同比下滑90.75%,同时公司预计2020年上半年业绩为5-7.5亿元,同比扭亏为盈。 点评: 维持“买入”评级,下调目标价至32.64元:公司石膏板产能保持逆势扩张,市占率稳步提升,公司集规模、渠道及品牌等优势于一体,兼具稳定与成长,切入放水打开新的成长空间。我们下调20-21年公司归母净利润至24.17和32.49亿元,对应EPS分别为1.43和1.92元,对应PE估值分别为18.1和13.5,维持“买入”评级,下调目标价至32.64元(原来36元)。 Q1量价齐跌,业绩略低于预期。我们测算,公司Q1石膏板销量约2.7亿平米,同比下滑约28%,主要受疫情影响,下游需求复苏进度低于预期,导致公司产销量均出现下滑;从价格端来看,我们测算一季度石膏板均价约5.1元/平米,同比下滑约5.3%,环比下滑3%;我们判断,价格下滑一方面由于产品结构的调整,泰山及梦牌价格较低产品占比提升所致;另一方面由于市场竞争激烈,为了巩固市场份额,部分品种有所降价。 会计准则变化至Q1毛利率同比下滑,防水业绩并表增加期间费用。 一季度公司综合毛利率为25.86%,同比下降4.2个pct,毛利率的变动一是根据新收入准则要求,公司将部分销售商品有关的运费调整到营业成本所致;二是由于公司产品结构调整以及部分品种降价导致整体毛利率下滑。而毛利率环比提升1.65个pct,主要由于进入3月份废纸价格大幅下滑导致成本有所下降,以华润纸业为例,3月份国废均价约1530元/吨,较年初下降440元/吨,成本端下行导致毛利率环比有所回升。一季度公司期间费用率为22.6%,同比提升约9个pct,其中销售费用同比增加49.7%,主要是公司去年收购防水业务,并表后同比增加;管理费用同比增加约60%,除防水业务并表增加外,Q1子公司停产损失增加所致;财务费用同比增加约185%,防水业务并表以及公司借款规模增加导致利息费用增加。 进军防水领域,打造新的业绩增长点:公司整合重组收购四川蜀羊、禹王防水及河南金拇指防水成功进军防水领域,形成了覆盖全国的十大防水产业基地布局,19年公司并表防水业务营收约2.05亿元,未来随着整合进一步深化,北新建材有望依托自身的资金及产业优势迅速做大做强;其次目前防水行业发展依旧良莠不齐,而北新作为央企进入该领域有望加速市场整合,提升行业集中度,为公司带来新的业绩增长点。 下游需求逐步恢复,Q2起公司有望迎头赶上。一季度疫情对公司产销影响较大,随着下游复工加速,预计从4月份开始,下游需求将逐步恢复正常,而从去年下半年起,地产新开工加速向竣工传导,虽然Q1受疫情影响竣工有所推迟,但不会缺席,全年需求仍有支撑;我们认为,随着复工加速,Q1压制的需求有望集中释放,Q2起公司将迎头赶上。目前公司市占率约60%,高市占率支撑强定价权,17年提价已充分验证公司超强的议价能力,若未来成本攀升,公司有充分的能力向下游传导,行业龙头地位稳固。 风险提示:房地投资大幅下滑,原材料价格上涨,产能释放低于预期
北新建材 非金属类建材业 2020-04-29 25.43 37.07 12.54% 25.89 1.45%
32.86 29.22%
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事项: 布北新建材公布2020年一季报:公司报告期内实现营收20.80亿元,同比下降14.29%;归母净利润0.33亿元,同比下降89.87%;经营性现金流净额-18.08出亿,同比多流出16.29亿;EPS为为0.02元/股股。 布北新建材公布2020H1计业绩预告:预计20H1润实现净利润5~7.5亿,同比+172%~+208%,Q2扭亏为盈。 评论: 并表防水增厚营收,Q2预计扭亏为盈:公司20Q1实现营收20.80亿,同比-14.29%;归母净利0.33亿,同比-89.87%,我们认为归母净利降幅大幅高于营收,主要有以下几个原因:1)防水并表增厚营收,但正常经营下防水利润率约10%,明显低于石膏板,加之疫情冲击,料本期利润率更低;2)一季度为行业淡季,石膏板售价一般低于年度均值,毛利水平较低;3)疫情影响,公司停产损失等费用同比增加。另外,了公司同时发布了20H1,业绩预报,预计上半年为归母净利为5亿至7.5亿元,同比+172%至+208%,Q2扭亏为盈。19Q2亏损主要系公司为美国诉讼案支出相关费用18.6亿元,剔除该因素影响,预计Q2同比-44.3%~-14.5%。我们认为石膏板接下来的价格和需求走势与地产竣工密切相关,若需求恢复较好,司公司Q2表现可能超业绩预期。 盈利水平大幅下滑,诉讼案和解费致现金流净流出:司公司20Q1毛利率25.86%,同比-4.61pp,我们认为毛利水平降低可能系一季度促销开启市场、运输费用计入成本、低端品牌万佳并表等多因素导致;毛利率环比-1.64pp,降幅收窄,故我们认为运输费用计入方式调整影响较大。净利率1.61%,同比-11.96pp。 期间费率22.57%,同比+9.27pp,其中销售、管理、财务费率各+1.88pp、+6.42pp、+0.97pp,收购防水企业、停产损失增加以及利息费用增加等多因素致本期费率提升。经营性现金流净额-18.08亿,同比多流出16.29亿亿,我们认为主要系本期支出美国诉讼案和解费以及19Q4收购防水公司所致。根据2019年报,公司将分三批支付2.48亿美元和解费,截止本期末,预计已全部支付完毕。 “一体两翼,全球布局”稳步推进:1)石膏板:计划全球产能布局50亿平,其中国内40亿平,国外10亿平,估计剩余空间分别为12.5亿平、10亿平;2)龙骨:配套50万吨产能布局,我们估计2019年公司龙骨产量25万吨左右,配套率约8%,同比+2个pp,增长空间十分广阔;3)防水:已完成全国十大生产基地布局,计划三年内达到20个,预计未来3~5年均将保持高速增长。 盈利预测及评级:我们维持预计2020-2022年公司EPS各为1.86/2.06/2.27元,对应PE各为14x/13x/11x。公司成本管控能力行业领先,积极培育海外、防水、龙骨等新业绩增长点,考虑到需求好转以及产品提价,给予公司2020年20x估值,目标价37.2元/股,维持“强推”评级。 风险提示:房地产调控超预期收紧,疫情扩散超预期,协同效应不达预期。
北新建材 非金属类建材业 2020-03-30 24.77 -- -- 27.80 11.83%
27.70 11.83%
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事件描述公司 2019年收入 133.23亿元,同比增长 6.03%;归属净利润 4.41亿元,同比下降 82.11%。2019Q4收入 35.06亿元,同比增长 14.85%,归属净利润 4.52亿元,同比增长 6.87%。 事件评论2019年经营稳定, 四季度收入加速增长 。2019年全年销量 19.7亿平米,同比增长 5%。Q1-Q4经营情况相对稳定,收入增速分别为-3%、3%、7%、15%,其中防水业务在四季度贡献 2亿元,剔除后单季度收入同比增长 8%,四季度收入呈现加速增长态势。 运输费用发生调整,真实毛利率相对稳定。新收入准则要求下公司将销售相关的运费调整到营业成本,使得营业成本增加 3.4亿元,从将运费影响剔除,则真实毛利率保持相对稳定状态。若在销售费用中加回 3.4亿元,则真实销售费率为 5.4%,较 2018年的 3.0%提升较显著。 赔偿成为过去式。2019年公司发生的律师费等诉讼案相关支出为 19.36亿元,加回后归属净利润为 23.77亿。考虑到和解费用已经基本支付完毕,且后续事宜仅有多区合并诉讼中的 Mitchell 案等零星诉讼,公司2020年将甩掉诉讼包袱,实现轻装上阵。 防水业务并表,净现金流依旧优异。公司 2019年底实现对蜀羊、金拇指、禹王的并表,其中蜀羊自购买日到年底 2个月共实现收入 2亿元,实现净利润 998万元,2020年防水板块有望贡献全年利润进而对公司业绩实现增厚。现金流方面,2019年公司收现比为 1.1,维持一直以来的水平;经营活动现金流净额为 19.8亿元,同比有所下降,主要源于支付部分赔偿费用(与经营活动相关的营业外支出现金为 10.6亿元)。 处于新成长阶段的起点。近两年公司的成长逻辑有所变化:一是地产领域规模采购使得中高端石膏板需求增加,公司优化产品引领行业产品结构趋势,盈利中枢有望上升;二是品类延伸打开新成长空间,在“一体两翼”发展战略之下,公司收购蜀羊+金拇指+禹王切入防水领域跻身行业前列,五百强地产首选率高居第三,凭借资金和渠道优势,我们判断公司防水业务将迎来高速发展。预计 2020-2022年归属净利润 29、34、38亿元,对应估值 15、 13、11倍,维持买入评级。风险提示: 1.地产竣工大幅下降,石膏板需求大幅下滑; 2. 防水、龙骨等外延业务发展低于预期。
北新建材 非金属类建材业 2020-03-27 25.69 -- -- 27.80 7.84%
27.70 7.82%
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诉讼案相关费用影响全年业绩,整体符合预期 诉讼案相关费用影响全年业绩,整体符合预期2019年公司实现营业收入 133.23亿元,同比增长 6.03%,实现归母净利润 4.41亿元,同比下降 82.11%,扣非归母净利润 23.72亿元,同比下降 6.96%,主因美国石膏板诉讼案和解导致非经常性损益 19.36亿元,EPS 为 0.261元/股,并拟 10派 0.82元(含税);其中 Q4单季度实现营业收入 35.06亿元,同比增长 14.85%,实现归母净利润4.52亿元,同比增长 6.87% 盈利能力有所承压,销量 增长助市占率 稳步提升 提升公司实现石膏板收入 110.06亿元,同比增长 0.66%,石膏板销量 19.66亿平米,同比增长 5.19%,高于行业平均的 3.4%,市占率进一步提升,我们测算石膏板销售单价约 5.6元/平米,同比下降 4.3%,单位成本3.71元/平米,同比增长1.2%,毛利率同比下降3.59个百分点至33.7%; 实现龙骨收入 15.52亿元,同比增长 37.24%,占收入比重从 9%提升至 11.65%,毛利率 23.78%,同比提升 2.14个百分点。综合毛利率31.9%,同比下降 3.46个百分点,其中 Q4单季度毛利率 24.2%,同比下降 8.7个百分点,主因公司根据新收入准则要求,将 2019年度发生的与销售商品有关的运费 3.4亿元调至营业成本所致。 全球化布局巩固石膏板龙头优势,进军防水培育新增长点 全球化布局巩固石膏板龙头优势,进军防水培育新增长点截至 2019年公司产能已达 27.52亿平米,并继续推进石膏板国际业务布局,计划将石膏板产能布局扩大至 50亿平方米,配套 50万吨龙骨产能布局,进一步强化和巩固核心业务,目前坦桑尼亚、乌兹别克斯坦、埃及等项目稳步推进。同时,通过联合重组四川蜀羊、北新禹王等 8家企业及河南金拇指进入防水行业,形成覆盖全国的十大防水产业基地布局,2019年并表防水业务收入 2.05亿元,占收入比重 1.54%。 一体两翼、全球布局, 多点开花成长可期,维持 成长可期,维持 “ 买入”评级 评级公司作为石膏板龙头,技术、规模、渠道和品牌等优势明显,考虑到诉讼全面和解,海外产能布局加速,盈利有望逐步回稳,市占率有望进一步提升;同时布局防水领域有望提供新增长点,多点开花成长可期。预计 20-22年 EPS 分别为 1.66/1.90/2.13元/股,对应 PE 为15.4/13.5/12.0x,维持“买入”评级。 风险提示: 房地产投资大幅下滑;供给侧、环保严控低于预期。
北新建材 非金属类建材业 2020-03-25 25.57 33.08 0.43% 27.80 8.34%
27.70 8.33%
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维持“增持”评级。全年实现营业收入133.23亿,同比增长6.03%;受美国官司一次性计提影响,归母净利润4.41亿元;扣非后净利润23.71亿元,同比下降6.96%,符合市场预期。我们维持2020-2021年EPS1.66、1.90元,新增2022年EPS2.21元,根据可比公司2020年平均20倍PE,上调目标价至33.2(+4.98)元。 Q4销量同增6.5%。公司全年实现石膏板销量19.66亿平,同比增长5.2%,增量主要是梦牌并表贡献;其中Q4单季度总销量为约5.09亿平,同增6.5%。我们观察到伴随下半年地产竣工端数据复苏,公司销量增速有望抬升;展望2020年,我们判断一季度公司销量受疫情影响有明显下滑,但预计随着疫情影响减弱,Q2销量有望恢复增长。 Q4受上游废纸涨价影响盈利有所下滑,但已开启涨价覆盖成本。我们注意到Q4受成本端上行带动,毛利率24.21%,同比下降8.68个百分点。而2月底3月初,公司已经全面开启产品提价,提价幅度0.3-0.6元/平不等;我们预计在公司有望完全传导成本端的上涨,不排除后续随着疫情影响走弱,旺季进一步提价令盈利能力提升。 业务多元化打开,北新成长性或将开启。报告期内公司通过联合重组蜀羊、禹王及金拇指防水形成覆盖全国的十大防水产业基地布局,正式进入防水行业前3。我们认为2020年北新的防水业务将整合完毕,正式全面拓展,有望成为公司业绩新增长点。 风险提示:原材料价格上涨,宏观经济下行。
北新建材 非金属类建材业 2020-03-24 24.61 35.87 8.89% 27.80 12.55%
27.70 12.56%
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维持“买入”评级,目标价至25.2元:公司石膏板产能保持逆势扩张,市占率稳步提升,公司集规模、渠道及品牌等优势于一体,兼具稳定与成长,切入放水打开新的成长空间。预计20-21年公司EPS分别为1.8和2.18元,对应PE估值分别为14.2和11.7,维持“买入”评级,上调目标价至36元。 Q4量增价跌,业绩符合预期。2019年公司石膏板销量约19.66亿平米,同比增长5.2%,其中Q4销量约5亿平米,同比增长约6.4%,销量增加一方面源自于去年收购万佳并表,整体产销量增加;另一方面19年下半年地产竣工逐步好转提振需求;从价格端来看,我们测算19年均价约5.6元/平米,同比下降4.3个pct,Q4公司石膏板整体均价约5.3元/平米,环比下滑约7个pct,一方面由于产品结构的调整,梦牌占比提升所致;另一方面由于市场竞争激烈,部分品种有所降价。 会计准则变化至Q4毛利率大幅下滑。四季度公司综合毛利率为24.21%,同比下降8.7个pct,环比下降12.45个pct,毛利率的变动一是根据新收入准则要求,公司将2019年度发生的与销售商品有关的运费调整到营业成本所致;二是国废价格提升,导致成本端有所上升,以华润纸业为例,其Q4均价环比提升约4.6%;三是由于公司产品结构调整以及部分品种降价导致整体毛利率下滑。1-2月份废纸价格较19年年末价格再次上涨200元/吨,为了覆盖成本端上涨,公司开启全面提价,目前公司市占率约60%,高市占率支撑强定价权,17年提价已充分验证公司超强的议价能力,在成本攀升的背景下,公司有望进入新一轮提价周期。 资产负债表依旧强劲,Q4期间费用率有所下降。19Q4公司经营性净现金流约为6亿元,收现比约为1.22x,体现了公司良好的现金流;报告期末公司资产负债率为32.25%,同比提升约13个pct,主要是公司近两年投资项目较多,借款有所增加,但在制造型企业中仍属于低负债率,公司强劲的资产负债表及充足的现金流,保障各项业务的稳步进行;Q4公司期间费用率为为7.31%,同比下降约4.7个pct,其中销售费用下降5.15个pct,主要原因为公司根据新的会计准则,将运输费用从销售费用转入经营成本所致。 进军防水领域,打造新的业绩增长点:报告期内公司整合重组收购四川蜀羊、禹王防水及河南金拇指防水成功进军防水领域,形成了覆盖全国的十大防水产业基地布局,19年公司并表防水业务营收约2.05亿元,未来随着整合进一步深化,北新建材有望依托自身的资金及产业优势迅速做大做强;其次目前防水行业发展依旧良莠不齐,而北新作为央企进入该领域有望加速市场整合,提升行业集中度,为公司带来新的业绩增长点。 美国诉讼案和解卸下包袱,开启国际化新征程。公司制定全球石膏板产业布局发展规划,计划将石膏板全球业务产能布局扩大至50亿平方米左右,配套进行50万吨龙骨产能布局,加快优势业务建设与发展,而报告期内公司就美国诉讼案达成和解,短期虽然支出巨额和解费,但长期来看是卸掉包袱再出发,有望加速国家化进程,目前公司在坦桑尼亚、乌兹别克斯坦投建新产能,设立北新建材中亚外资有限公司,公司“走出去”的步伐有望加速。 风险提示:房地投资大幅下滑,原材料价格上涨,产能释放低于预期。
北新建材 非金属类建材业 2020-03-24 24.61 31.89 -- 27.80 12.55%
27.70 12.56%
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业绩符合预期,扣非归母净利润下降7%:根据公告,2019年公司实现营收133.2亿元,同比增长6.0%;归母净利润为4.4亿元,同比下降82.1%;基本每股收益0.261元/股;报告期内,公司就美国石膏诉讼案事项支付律师费、差旅费、和解费等费用合计19.36亿元,计入非经常性损益,扣非归母净利润23.7亿元,同比下降7.0%,CAGR(2004-2019年)约27.62%。单看四季度,公司实现营收35.1亿元,同比增加14.8%;扣非归母净利润5.3亿元,同比下降5.2%。2019年石膏板业务毛利率33.7%,较去年下降3.6pct,主要系燃料动力及人力成本上升。2019年销售/管理/财务费用率同比增长-0.2/0.3/-0.1pct。业绩符合预期。 原材料影响较大,2020年再迎提价良机:石膏板成本及售价受原材料价格影响较大。根据公告,2017-2018年,由于废纸涨价,公司顺势提价32.4%(单位原材料成本上涨40.6%)。2019年受护面纸价格降价影响,石膏板的单位原材料成本由2018年的2.39元降至2.31元,2019年石膏板价格约5.6元/平方米,同比下降0.25元。2020年美废零进口政策将开始实行,海外废纸供应量压缩,国废涨价可期。公司旗下泰和纸业新增40万吨产能将落地,公司护面纸自给率预计将超过50%。公司石膏板业务有望伴随原材料涨价,再度迎来涨价机遇。 石膏板主业增长稳健,长期看好产品渗透率提升:根据公告,截至2019年末,公司已投产石膏板产能27.5亿平方米,计划将全球产能扩大至50亿平方米,配套进行50万吨龙骨产能布局。2019年,公司实现石膏板产量19.9亿平方米,同比增长5.9%,产能利用率约76%,较去年下降4.6pct;石膏板销量19.7亿平方米,同比增长5.2%,高于行业增速(3.4%),市占率进一步提升。2019年竣工增速改善,预计2020年竣工继续回暖,有望进一步释放需求空间,长期期待行业集中度提升和产品结构转型升级,加之装配式建筑加速普及,石膏板渗透率有望进一步提升。 泰山石膏诉讼案风险化解,现金流相对充裕:自2009年泰山石膏一案应诉以来,经过多方全面抗辩最终与对方和解,对方诉求从最初的15亿美元降至最终的2.48亿美元,2019年美国诉讼和解费律师费等相关费用合计19.36亿元,石膏板主业风险减弱,全球化之路更加通畅。 受此影响,2019年公司经营活动产生的净现金流量19.85亿元,较2018年的27.83亿元下降28.7%,公司销售收现比较2018年下降0.82pct至111.07,考虑到报告期内诉讼费用支出,公司经营性现金流相对充裕;投资活动净现金流净额为-14.36亿元,同比增长30.25%,主要系在建项目支出及收购子公司股权费增加;筹资活动现金流量净额为-45.2亿元,同比增长41.5%,主要系公司取得借款净额增加。 防水业务并表,协同效应可期:根据公告,2019年公司陆续收购四川蜀羊、禹王防水等8家企业以及河南金拇指,形成覆盖全国10大防水产业基地布局。公司防水材料业务正处于整合优化过程中,2019年公司并表防水业务营收2.1亿元,占总收入的1.54%。随着防水业务进一步整合,公司凭借石膏板公装渠道优势、极低的负债率和充裕的现金流,有望避开防水行业固有的回款难题,加速提升市占率,将放水业务打造成为公司新的盈利增长点。依托公司的资金优势、品牌优势和渠道优势,打造石膏板业务+涂料和防水材料的一体两翼战略布局,助推公司稳健成长。 投资建议:预计公司2020-2022年的收入增速分别为15.5%、11.8%、8.3%,净利润分别为30.6亿元、35.4亿元和38.4亿元,EPS分别约1.81、2.1、2.27元,对应PE分别为14.1、12.2和11.3倍。看好公司防水板块成长性,给予“买入-A”评级,目标价为32元/股。 风险提示:地产竣工改善不及预期、原材料及燃料价格上涨、防水板块业绩不及预期、石膏板产品结构升级不及预期。
北新建材 非金属类建材业 2020-03-24 24.61 -- -- 27.80 12.55%
27.70 12.56%
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公司发布2019年年报,实现营收133.23亿元,同比增长6.03%;归母净利润4.41亿元,同比下滑82.11%。其中,因诉讼和解金额带来非经常性损益19.31亿元,扣非后归母净利23.72亿元,同比下滑6.96%。第四季度实现营收35.06亿元,同比增长14.84%,归母净利4.52亿元,同比增长6.86%。2019年公司综合毛利率为31.86%。业绩符合预期。 公司全年石膏板收入实现110.06亿元,同比上升0.66%,占比82.61%相对稳定,石膏板产销分别为27.52、19.66亿平,同比分别增长5.89%、5.19%,优于行业增速(3.4%),按照总口径计算,2019年石膏板产品平均单价为5.60元左右,2016-2018年分别为4.43、5.43、5.85元/平米。加速提高龙骨配套比例,实现收入15.52亿,同比提升37.24%,占比升至11.65%。 关于年报,市场较为关心点: (1)2019年联合重组四川蜀羊、北新禹王防水等8家企业以及河南金拇指,形成覆盖全国的十大防水产业基地布局,收购防水企业带来的报表变化包括,营收贡献2.05亿元,防水相关业务收入占比合计1.54%(收购发生在下半年);应收账款从年初0.8亿增至12.61亿,应收票据&账款/收入为9.58%,去年同期为1.73%,预付款项比年初增长115.49%,其他应收款增加106.72%,以及商誉、长期待摊费用等变化。 (2)石膏板毛利率实现33.70%,同比下滑3.59个百分点,毛利率变动较多主因公司根据新收入准则要求,将2019年度发生的与销售商品有关的3.4亿元运费调整到营业成本,按2018年口径调整后毛利率为36.79%,同比微降0.5个百分点。 (3)期间费用率(含研发费用)为11.12%,同比增加0.22个百分点,其中,销售费用微幅下降0.87%,变化较大的细分项包括人工成本、交通差旅、广告宣传等;财务费用同比下降27.03%,主因费用化利息支出下降较多;管理费用增长11.75%,主因停工损失、折旧费、中介结构费等细分项增长相对较多;研发投入4.21亿元,同比提高15.02%。 (4)诉讼和解有助于公司专注经营,进军海外市场,目前仅剩在多区合并诉讼案中的选择退出所有已达成和解的原告诉讼将继续进行,Mitchell 案等诉讼也正在进行。Amorin 案相关和解费、多区合并诉讼案对集体成员的相关和解费在2019-2020年陆续支付。报告期内公司发生律师费等共计3831万元,泰山石膏发生律师费、差旅费、和解费等共计18.97亿元,其中和解费18.29亿元。 (5)公司全国产能、销量占比均接近60%。公司制定50亿平全球产能规划,配套50万吨龙骨产能。近期成功发行2020年第一期超短融10亿元,票面利率2.35%,期限270天。 投资建议:①受益原材料推动型涨价,虽有淡旺季干扰,涨价趋势可看全年;②高比例市占率在消费建材领域较为少见,经历行业磨底龙头扩张,市占率有望继续攀升;③主观推动产品结构高端化,增强盈利能力,精装趋势有利高端产品渗透,同时可快速对接过往销售模式,适应成本低;④竣工回暖趋势持续,单平净利向上弹性大;⑤石膏板业务现金流稳定资产质量优质;⑥防水+海外+龙骨,多点开花成长可期。考虑到原材料端推动产品价格上涨以及需求回升、防水贡献等,我们预计2020-2021年归母净利为30.95、37.25亿,对应PE 分别为14X、11.6X,维持买入评级。 风险提示:地产竣工增长不及预期;高端占比提升速度不及预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名