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沈猛

西南证券

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东方雨虹 非金属类建材业 2020-10-28 34.00 -- -- 36.79 8.21% -- 36.79 8.21% -- 详细
业绩总结:公司2020年前三季度实现营业收入149.8亿元,同比增长16.2%,实现归母净利润21.3亿元,同比增长43.4%。 Q3业绩持续加速。公司Q1、Q2、Q3分别实现营业收入24.7亿元、63.2亿元、61.9亿元,分别同比增长-8.2%、21.0%和24.2%,三个季度分别实现归母净利润1.3亿元、9.7亿元和10.3亿元,分别同比增长2.9%、36.3%和59.0%,三个季度业绩持续加速。Q3公司毛利率40.1%,同比提升3.9个百分点,主要系沥青、乳液等原材料价格下降影响;Q3期间费用率19.1%,同比提升1.1个百分点,主要系广告投放增加和计提销售奖金增加带动销售费用率提升了2.3个百分点所致。整体来看,公司业绩加速增长,疫情影响逐步消除。 现金流季度间波动,整体向好。前三季度公司经营活动现金流量净额-9.1亿元,同比增加11.4亿元,Q3单季度经营性现金流量净额-5.5亿元,同比增加3.4亿元。前三季度应收款项合计占总营收的比例为83.1%,同比提升4.3个百分点,Q3单季度应收款项占总营收的比例为34.3%,同比下降1.7个百分点。受季度间履约保证金波动影响,现金流和应收款项整体有所波动,但整体向好。截至三季度公司资产负债率47.1%,同比下降8.1个百分点,环比下降2.8个百分点,负债率亦有改善。 定增开展新一轮扩张,业绩增长持续性强。公司披露非公开发行股票预案,拟向不超过35名特定投资者募集资金不超过80亿元,募集资金将用于杭州东方雨虹高分子防水卷材建设等12个项目以及补充流动资金。12个项目包括年产2.9亿平防水卷材,50万吨建筑涂料、年产125万吨砂浆、年产15万吨非织造布和13.5万吨功能薄膜等材料,在主业和拓展业务上均有明显加码。目前雨虹的市占率约在13%左右,在当前房地产集中度持续提升以及行业标准不断严格的背景下,叠加雨虹突出的产品力、市场力和管理能力,雨虹市占率持续提升将是长期趋势。同时,雨虹在防水之外,拓展了建筑修缮、涂料、保温、砂浆等多项协同性业务,增速较高,未来充满想象空间。 盈利预测与投资建议。预计公司2020-2022年归母净利润复合增长率30.41%,公司市占率持续提升,现金流持续改善,长期看好,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格上涨、地产新开工大幅下滑、应收账款坏账风险。
蒙娜丽莎 非金属类建材业 2020-10-27 29.21 -- -- 30.95 5.96% -- 30.95 5.96% -- 详细
营收持续加速,非经常性损益等影响 Q3利润增速。公司 Q3单季度实现营收15.5亿元,同比增长 44.5%。实现归母净利润 1.6亿元,同比增长 17.0%,扣非后归母净利润 1.6亿元,同比增长 33.7%。营收端来看,Q1、Q2和 Q3增速分别为-19.8%、30.2%、44.5%,持续加速。藤县新产能投产消化顺利。利润端来看,Q1、Q2和 Q3增速分别为-25.6%、58.2%和 17.0%。Q3利润增速不及收入端增速原因具体分拆来看,Q3单季度毛利率 35.9%,同比减少 1.7个百分点,期间费用率 20.6%,同比减少 4.2个百分点,主要系新会计准则将部分销售费用计入成本所致;投资收益和其他收益减少了 2387万元,主要系应收款保理增加,融资费用增加所致;信用减值损失增加 3312万元,主要系应收账款及合同履约保证金增加,计提的坏账准备相应增加,而上年同期账龄较长的大额应收账款收回,转回已计提的坏账准备所致。 现金流逐步恢复。公司前三季度经营性现金流量净额-1.4亿元,Q3经营性现金流量净额 1.3亿元,应收账款、应收票据、应收款项融资和其他应收款累计 16.6亿元,占总营收的比例为 49.7%,同比增长提升 16.6个百分点,环比减少 20.3个百分点。现金流和应收款项虽然同比下滑仍然较大,但疫情影响正逐步减弱。 新产能持续投产,业绩持续增长动力较强。公司为瓷砖一线品牌,C 端基础扎实,目前正发力 B 端业务,B 端主要客户为碧桂园、万科、保利等大型地产商,客户认可度高。2020年上半年公司藤县生产基地 4条生产线全面投入生产,日新增产能超 8万平方米,全年贡献约 2500万方瓷砖产量。再有 3条产线已经开工,预计 2020年 4季度投产,届时将新增日产能逾 6万平方米。同时仍有 4条产线处于规划中,11条产线完全投产将增加 8800万平/年瓷砖产量。考虑到公司新产能具备成本优势,市场竞争力突出,持续扩产下看好公司未来业绩表现。 盈利预测与投资建议。预计 2020-2022年蒙娜丽莎归母净利润分别为 5.63、7.18、9.16亿元,三年利润复合增速 28.4%,对应 PE 21X、16.5X 和 12.9X,维持“买入”评级。 风险提示:竣工不及预期风险,新增产能消化困难风险。
中材科技 基础化工业 2020-10-23 21.31 30.50 45.58% 21.72 1.92% -- 21.72 1.92% -- 详细
业绩总结:公司2020年前三季度实现营业收入129.2亿元,同比增长35.5%,实现归母净利润15.5亿元,同比增长52.0%。 业绩表现突出,各项业务齐头并进。风电叶片市场需求端持续旺盛,公司风电叶片产业凭借前瞻性的产品布局及引领行业的技术与研发能力,大叶型叶片产能进一步释放,产销量及盈利能力大幅提升;玻璃纤维行业受海外新冠疫情影响,出口业务下降,但国内复工复产后恢复较快,公司玻璃纤维产业根据市场需求变化情况,持续优化产能规模及产品结构,产销量及盈利均实现逆势增长;公司锂电池隔膜产业抓住新能源汽车及动力电池行业回暖机会,继续优化内部产业协同,产能有效释放,迅速提升市场份额及战略性大客户的供应比例,同时,海外客户开发实现质的突破,出口额大幅增长。三项业务均表现较好,带动公司三季报业绩优良,其中单三季度营收53.3亿元,同比增长53.6%,归母净利润6.2亿元,同比增长72.0%,表现突出。 盈利能力持续提升,现金流优异。前三季度公司毛利率27.9%,同比增长0.3个百分点,净利率12.2%,同比增长1.2个百分点,期间费用率14.0%,同比下滑0.9个百分点,盈利能力持续提升。经营活动现金流量净额13.2亿元,同比增加3.4亿元,增速35.8%,现金流优异。 各项业务均有突出看点,存在较大认知差。玻纤:下游主要应用领域如汽车、电子等需求在扩张,未来3-5年需求增速有望超过10%,需求成长性较强。供给端目前趋于稳定,新增产能有序可控,价格战不存在市场基础,2020年9月的玻纤涨价确认了价格底部,长期有望小幅向上。中材科技旗下泰山玻纤作为行业龙头,成本持续降低叠加产品高端化使公司有望持续保持超越行业平均水平的增速和利润率,进而有望带动利润和估值的持续提升。叶片:2020年陆风抢装后中材叶片还存在海风增量和海外增量,同时陆风平价上网时代和海风都催生一个必然需求,即通过叶片大型化带动发电效率提升,中材叶片在此领域将大展拳脚,市场份额有望持续提升。隔膜:公司目前已是CATL的主要供应商,海外LG、SK、ATL也已批量供货,成为电池巨头的供应商极具说服力,显示了公司产品质量和一致性已进入一流水平。2020年下半年以来,新能源汽车需求复苏,公司出货量、下游客户供货占比均有明显提升,目前锂膜业务正处于出货量、利润、估值的三重拐点。 盈利预测与投资建议。预计公司2020-2022年营业收入分别为162.1、179.8和192.5亿元,归母净利润分别为20.5、23.9和25.8亿元,对应PE分别为17.7、15.1和14.0倍,维持“买入”评级。 风险提示:玻纤需求不及预期风险,风电抢装及后续发展不及预期风险,锂电池隔膜业务拓展不及预期风险。
中材科技 基础化工业 2020-09-16 18.21 30.50 45.58% 23.89 31.19%
23.89 31.19% -- 详细
玻纤:周期弱化,成长突出。市场普遍存在玻纤为强周期性行业的认知,站在目前时点看未来3-5年,我们认为玻纤行业供给可控,周期性弱化,龙头的成长性将极为突出,并有望带来利润和估值的全面提升。首先,在需求端我国玻纤历史4年增速均超过10%,在可预见的未来5年,由于玻纤下游主要应用领域如汽车、电子等需求在扩张,同时玻纤作为低成本高强度材料,下游应用极广且在持续拓宽,未来3-5年需求增速有望超过10%,需求成长性较强。其次,玻纤供给端趋于稳定,新增产能有序可控,价格战不存在市场基础,2020年9月的玻纤涨价确认了价格底部,长期有望小幅向上,周期性弱化。中材科技旗下泰山玻纤作为行业龙头,通过冷修持续降低生产成本,成本持续降低叠加产品高端化使公司获得超额利润率,超额盈利能力又使其具备产品定价权和产能扩张权,最终形成良性循环。泰山玻纤有望持续保持超越行业平均水平的增速和利润率,进而有望带动利润和估值的持续提升。 叶片:抢装之后仍有看点。2020年为风电抢装大年,中材科技叶片业务规模创历史新高。但市场对抢装之后的叶片业务存在担忧,我们认为2020年陆风抢装后中材叶片还存在海风增量和海外增量,同时陆风平价上网时代和海风都催生一个必然需求,即通过叶片大型化带动发电效率提升,中材叶片在此领域将大展拳脚,市场份额有望持续提升。中材叶片于2017年全面推行“两海”战略,积极开拓国际化市场。同时,陆风平价上网时代和海风都催生叶片大型化需求,而大型叶片技术难度较高,需兼具叶片大、重量轻、强度高的特点,只有少数厂商具备量产能力,中材叶片在此领域将大展拳脚,市场份额有望持续提升。 锂膜:飞跃已经开始,龙头冉冉升起。市场广泛认为公司锂膜业务还处在培育阶段,但公司目前已是CATL 的主要供应商,海外LG、SK、ATL 也已批量供货,成为电池巨头的供应商极具说服力,显示了公司产品质量和一致性已进入一流水平。2020年下半年以来,新能源汽车需求复苏,公司出货量、下游客户供货占比均有明显提升,目前锂膜业务正处于出货量、利润、估值的三重拐点。 根据当前电动车及锂电池行业发展趋势,预计未来5年行业需求增速约为30%,在湿法替代干法的趋势下,湿法隔膜的需求增速预计超过30%。中材科技通过整合湖南中锂,产能和出货跃居行业第二,2020年H1中材锂膜实现营收8440万元,净利润1037万元,同比大幅增长。湖南中锂2020年H1营收1.5亿元,净利润-1956万元,7月单月中锂营收6215万元,接近上半年单季度水平,预计8月、9月及后续出货仍将持续提升,目前正处于出货量、利润、估值的三重拐点。 盈利预测与投资建议。预计公司2020-2022年营业收入分别为162.1、179.8和192.5亿元,归母净利润分别为20.5、23.9和25.8亿元,对应PE 分别为15、13和12倍,分部估值目标市值510亿元,维持“买入”评级。 风险提示:玻纤需求不及预期风险,风电抢装及后续发展不及预期风险,锂电池隔膜业务拓展不及 预期风险。
东方雨虹 非金属类建材业 2020-09-08 39.94 -- -- 59.59 -0.53%
40.67 1.83% -- 详细
Q2复苏明显,市占率持续提升。公司2020H1共计实现营收87.83亿元,同比增长11.07%;归母净利润10.97亿元,同比增长31.20%;单二季度营收63.18亿元,增速20.98%,归母净利润9.66亿元,增速36.30%。疫情影响逐步减弱,Q2业绩发力明显。对比行业来看,2020年1-6月,721家规模以上防水企业的主营业务收入累计为456.17亿元,同比降低0.2%,增速比上年同期下降18.3个百分点,利润总额33.12亿元,比去年同期增长19.06%,增速比上年同期增长4.65个百分点。公司营收利润增速均远超行业平均水平,市占率持续提升。 受益原料端成本下降,盈利能力提升明显。受益沥青、乳液等原材料价格下行,2020H1公司防水卷材毛利率同比上升5.04pp至42.39%,防水涂料毛利率上升2.26pp至44.12%。公司工程施工毛利率也同比微增0.76pp至28.45%。费用方面,2020H1期间费用率21.08%,同比下降2.72个百分点,其中管理费用率(包含研发费用)8.7%,同比增加0.6pp,主要系公司股权激励费用增加所致;销售费用率10.55%,同比下滑2.73pp,主要系运输装卸费、差旅费用等减少所致;财务费用率1.8%,同比下滑0.52pp,主要系可转债转股利息减少所致。盈利能力整体提升明显。 现金流、资产质量持续改善。2020H1公司应收项总计97.26亿元,同比增长23.16%;应付项合计57.27亿元,同比增长35.90%,应付项增速快于应收项增速;预收账款(合同负债)13.46亿元,同比大幅提升91.19%。2020H1经营性现金流由去年同期的-11.57亿元提升至-3.59亿元,疫情影响应收账款回款,但经营性现金流向好趋势不变。2020H1公司资本开支6.63亿元,同比下滑22.63%。公司生产基地的全国化布局基本完成,后续产能扩张主要通过在原有基地中加设生产设备,同等扩产幅度下资本开支将大幅减少,预计整体现金流将有趋势性改善。此外,公司2020H1资产负债率为49.83%,同比下降5.3pp,可转债成功转股显著降低负债水平,经营性现金流和资本开支的趋势性向好,也使得短期借款金额明显下降,资产质量提升。 雨虹估值中枢上移具备核心支撑。1)雨虹的业绩增长具备持续性和长期性。目前雨虹的市占率约在12%左右,在当前房地产集中度持续提升以及行业标准不断严格的背景下,叠加雨虹突出的产品力、市场力和管理能力,雨虹市占率持续提升将是长期趋势。同时,雨虹在防水之外,拓展了建筑修缮、涂料、保温、砂浆等多项协同性业务,增速较高,未来充满想象空间。2)雨虹处在现金流改善的拐点。市场地位的增强、加强应收账款管控以及防水市场竞争格局的优化,公司回款向好。同时,资本支出的趋势性下滑,总体现金流将持续优化,增长质量持续提升。突出的成长性叠加拐点向好的现金流支撑了雨虹估值上移。 盈利预测与投资建议。预计公司2020-2022年归母净利润复合增长率30.14%,公司市占率持续提升,现金流持续改善,长期看好,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格上涨、地产新开工大幅下滑、应收账款坏账等风险。
蒙娜丽莎 非金属类建材业 2020-08-27 47.25 -- -- 44.79 -5.21%
44.79 -5.21% -- 详细
业绩总结:2020年上半年公司营收17.9亿元,同比增长11.4%,归母净利润2.2亿元,同比增长31.1%,扣非后归母净利润2.0亿元,同比增长33.2%。 业绩不惧疫情,市占率持续提升。Q2单季度营收13.0亿元,同比增长30.2%,归母净利润1.8亿元,同比增长58.2%,扣非后归母净利润1.8亿元,同比增长76.3%,2季度业绩快速增长。2020年1-6月全国瓷砖产量45.4亿平方米,同比下降5.8%,规模以上建筑陶瓷企业主营业务收入累计1352.2亿元,比上年同期降低6.4%。疫情影响下,行业收入下滑,公司逆势增长,抗风险能力强大,市占率持续提升。 B端加速发力,C端渠道持续下沉。公司在热销的瓷质釉面砖和具备市场领先优势的陶瓷大板上加大投放,上半年增速分别为17.5%和32.9%,业务结构紧随消费趋势。B端地产客户方面,公司与碧桂园、万科、恒大、保利等近80家大型地产商建立战略合作关系,在定向研发、供货保障、物流配送、运营服务等领域,均形成了自己的专业优势,上半年B端收入预计40%左右增速,B端加速发力。C端零售方面,公司深挖三、四级市场的发展潜力,继续渠道下沉,2020年公司发起“领势未来,携手共赢”系列招商活动,面向全国22个省份、逾370个县展开招商计划,细化三四级市场,做到“精耕细作”,上半年C端应收预计与19年同期持平,下半年疫情影响减弱下C端收入有望提速。 盈利能力稳中有升,费用端规模效应显现,现金流好转。2020年H1公司毛利率34.7%,同比下降1.4个百分点,期间费用率16.9%,同比下滑3.1个百分点;销售净利率12.1%,同比增长1.8个百分点,盈利能力稳中有升。其中期间费用率的大幅下滑主要得益于销售费用率下滑,销售端规模效应逐步体现。2020年上半年疫情影响下货款回笼延迟,经营性现金流量净额-2.7亿元,但单二季度经营性现金流量净额3.7亿元,已经开始明显好转,考虑到下半年经济复苏下货款回笼加速,预计下半年经营性现金流持续好转。 地产景气度回升叠加公司产能扩张,看好公司业绩表现。2020年7月单月地产新开工同比增速11.3%,资金供给相对充裕、销售快速复苏为新开工提供了良好基础。7月单月竣工面积同比下滑14%,波动较大,预计主要系雨季拖累施工进度,四季度(竣工量占全年比例约50%)有望加速竣工。2020年上半年公司藤县生产基地4条生产线全面投入生产,日新增产能超8万平方米,全年贡献约2500万方瓷砖产量。同时,再有3条产线已经开工,预计2020年4季度投产,届时将新增日产能逾6万平方米。考虑到公司新产能具备成本优势,市场竞争力突出,持续扩产下看好公司未来业绩表现。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年蒙娜丽莎归母净利润分别为5.63、7.18、9.16亿元,三年利润复合增速28.4%,对应PE 34.2X、26.8X和21.0X,维持“买入”评级。 风险提示:竣工不及预期风险,新增产能消化困难风险。
中材科技 基础化工业 2020-06-30 15.41 19.44 -- 20.08 30.30%
23.50 52.50%
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玻纤价格底部,蓄势待发:玻纤需求增速一般为 GDP 增速的 1.5-2倍,应用领域不断扩大,需求长期持续增长。国内CR3和CR6市占率分别为61%和72%,寡头地位稳固。2018年国内新增产能90万吨,行业供给过剩,玻纤价格随之大幅下跌,2019年以来行业供给粗放增长态势改善,全年停窑产能30余万吨,2020年开始未来3年国内玻纤新增产能将继续减少,预计年均净增加产能不超过30万吨,产能增速降至5%左右,供需结构逐步平衡。当前国外疫情虽影响出口量(出口占比约30%),但国内需求旺盛,价格位于底部区间,出口常态化后价格有望开启上涨通道。公司旗下泰山玻纤国内市占率16%,全球市占率约10%,产品结构持续升级,新老产能替换带来成本持续优化,业绩蓄势待发。 抢装大年,叶片业绩有望创历史新高。2018年底前核准的陆上风电项目需于2020年底前全容量并网方可享受核准时的标杆电价。目前核准未并网陆上装机容量约30GW,2020年为抢装大年,新增装机量有望创新高,风电叶片迎来高光时刻。中材叶片产能8.35GW,为全球风电叶片前三甲,稳居国内第一,技术水平领先。2019年抢装预演,全年销量7.94GW,同比上升42.13%,实现销售收入51.7亿元,同比上升52.72%;净利润4.03亿元,同比上升3377.87%。 2020年,公司作为行业龙头预计全年销售量有望超9GW;同时需求旺盛下,叶片价格坚挺,公司优先生产利润更高的大型叶片,预计2020年公司平均单价稳中有升,全年有望实现利润新高。 湖南中锂和中材锂膜产能全国第二,业绩弹性巨大。2019年中锂出货量为2.2亿平,与中材锂膜累计出货4亿平,总排名全国第二。湖南中锂目前具备5μm—16μm 全系列产品批量供货能力以及涂覆膜生产能力,批量供货的客户有宁德时代、比亚迪、芜湖天弋、天津力神、东莞凯德和亿纬锂能等,其中宁德时代已成为最大客户。同时,韩国三星、SK、LG 以及日本松下等海外客户也在逐步开发和批量供应中,其中LG 的出货量在2020年猛增,预计大幅度改善隔膜总体的盈利能力,带来极大业绩弹性。 盈利预测与投资建议。预计公司2020-2022年营业收入分别为156、169和174亿元,归母净利润分别为18.1、21.2和22.1亿元,对应PE 分别为14.2、12.1和11.6倍。考虑业务占比和可比公司估值,给予2020年18倍PE 估值,对应目标价19.44元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示。玻纤需求不及预期风险,风电抢装不及预期风险,锂电池隔膜业务拓展不及预期风险。
东方雨虹 非金属类建材业 2020-04-27 38.92 -- -- 41.28 5.31%
57.21 46.99%
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从行业角度看业绩:雨虹市占率持续提升,地位更稳固。公司2019年营收181.5亿元,同比增长29.3%,归母净利润20.7亿元,同比增长37.0%,扣非后归母净利润18.8亿元,同比增长41.9%,业绩持续高增长。公司三大主业防水卷材、防水涂料和防水施工2019年营收分别为99.8、48.8和23.5亿元,增速为36.4%、22.6%和20.4%。2019年防水材料总产量24.2亿平方米,同比增长9.4%。其中防水卷材15.4亿平方米,同比增长11.0%;防水涂料6.8亿平方米,同比增长10.6%,雨虹业绩增速明显高于行业平均水平。此外,2019年防水规模以上企业数量653家,同比减少了131家,在近5年还属首次减少,而同口径的营收和利润增速均在10%以上,行业集中度在提升,公司地位更稳固。 从盈利能力看增长质量:规模效应得到体现。2019年雨虹毛利率35.8%,同比增长1.2个百分点;期间费用率21.4%,同比下滑0.5个百分点;净利率11.4%,同比增长0.7个百分点;在净利率的带动下,ROA上升2.1个百分点至13.9%,ROE上升2.8个百分点至23.4%,盈利能力全面提升。其中,业务毛利率增长原因包括原材料成本降低、产品价格小幅提升和规模优势;费用率中管理费用率(包含研发费用)2016年以来分别为11.8%、10.2%、8.4%和7.3%,呈现趋势性下滑,管理扁平化以及合伙人模式带来的降本增效明显,规模效应突出。 从现金流看增长质量:现金流全面改善。雨虹2019年经营性现金流量净额15.9亿元,同比增长56.7%,与净利润的配比达到0.77,大幅优于2018年的0.67,经营性现金流明显好转,也显著优于同行业水平。2019年应收账款、票据和其他应收款同比增长16.3%,远低于营收增速,回款得到明显改善,2019年其他应收款金额2.9亿元,履约保证金按期收回。2019年雨虹资本开支13.5亿元,同比下滑22.8%,是上市以来首次减少。目前公司生产基地的全国化布局基本完成,后续的产能扩张主要通过在原有基地中加生产设备来实现,同等扩产幅度下资本开支将大幅减少,预计整体现金流将有趋势性改善。 我们的观点:雨虹估值中枢有望持续上移。1)雨虹的业绩增长具备持续性和长期性。目前雨虹的市占率约在10%左右,在当前房地产集中度持续提升以及行业标准不断严格的背景下,叠加雨虹突出的产品力、市场力和管理能力,雨虹市占率持续提升将是长期趋势。同时,雨虹在防水之外,拓展了建筑修缮、涂料、保温、砂浆等多项协同性业务,增速较高,未来充满想象空间。2)雨虹处在现金流改善的拐点。市场地位的增强、加强应收账款管控以及防水市场竞争格局的优化,公司回款向好。同时,资本支出的趋势性下滑,总体现金流将持续优化,增长质量有望上个新台阶。 盈利预测与投资建议。预计公司2020-2022年归母净利润复合增长率30.14%,公司市占率持续提升,现金流逐步改善,长期看好,维持“买入”评级。 风险提示:房地产需求低迷风险;销售扩张不及预期风险;应收账款坏账风险。
三棵树 基础化工业 2020-04-15 70.72 -- -- 118.85 19.40%
114.99 62.60%
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2019年核心主业高速增长,2020年的疫情影响有望补回。公司2019年营业收入59.7亿元,同比增长66.6%,归母净利润4.1亿元,同比增长82.6%,业绩高速增长。核心主业工程墙面漆、家装墙面漆、装饰施工2019年分别营收27.2、9.9和6.0亿元,同口径下增速分别为54.8%、23.7%和251.2%。新并表的大禹防水贡献营收6.2亿元,贡献净利润5249万元,并购整合效果较好。受疫情影响,2020年一季度营收4.3亿元,同比下降31.1%,归母净利润亏损1.3亿元(2018年同期为-192万元),考虑到历年Q1营收占全年比例在11%左右,占比不大,疫情带来的影响主要是需求的滞后而非消失,房地产需求弹性较大,预计全年补上缺口难度不大。 2019年业绩增长质量较高。2019年公司毛利率38.8%,同比下滑1.1个百分点;期间费用率29.1%,同比下滑2.2个百分点;净利率7.1%,同比增长0.9个百分点;净利率的提升带动ROA同比增长1.1个百分点至9.6%。其中毛利率下滑主要是收入结构变化导致。核心业务工程墙面漆2019年毛利率44.8%,同比增长了4.3个百分点,工程墙面漆2019年单位毛利2.32元/KG,提升了0.11元/KG。公司享受了大部分原材料降价红利。同时,2019年公司期间费用率29.1%,下降2.2个百分点,具体为管理费用率下降了1.3个百分点,管理费用率中主要项目的下滑存在明显趋势性,规模效应得到体现。此外,2019年公司经营性现金流量净额4亿元,同比增长49.9%,与净利润持平,工程业务占比提升导致现金流增速不及净利润增速,但仍处于较好水平。 定增募资补充现金流。公司发布定增预案,计划对公司实控人洪杰发行股票不超过579.4万股,募资不超过4亿元,全部用于补充流动资金,认购价格69.04元/股。大股东全额认购彰显发展信心,资金到位后能够较明显的缓解公司业务扩张带来的负债率攀升压力。 看好三棵树的弯道超车和盈利能力提升。建筑涂料的赛道好,内外墙涂料稳定市场空间超过600亿元,产品消费属性强,品牌力上限高。当前涂料竞争格局清晰,在渠道变革、精装房趋势下,三棵树作为最大的国产品牌迎来了弯道超车的机遇也具备相应的能力,当前三棵树工程业务已经超越立邦且持续快速发展,零售业务向一二线城市渗透也有加速迹象,同时随着业务规模的快速增长,公司费用率存在下降趋势,叠加原油价格的走低,公司能够享受到原材料降价的红利,看好公司盈利能力的增强。 盈利预测与投资建议。预计公司2020-2022年归母净利润复合增长率37.3%。公司竞争力日益增强,可享受一定估值溢价,维持“买入”评级。 风险提示:房地产需求低迷风险;销售扩张不及预期风险;应收账款坏账风险。
东方雨虹 非金属类建材业 2020-02-14 29.18 24.22 -- 35.55 21.83%
41.28 41.47%
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高基数下的高增长,利润水平大幅提高。公司2019年全年营收增量40.9亿元,增速29.1%,主要增量来自工程建材集团。2019年净利润增速远超营收增速,净利率11.5%,同比提升0.7个百分点。其中毛利率提升约1.3个百分点,原因主要是1)公司2019年冬储沥青成本较低,原材料成本降低;2)产品价格小幅提升;3)公司技改+规模优势,单位产品生产成本有所降低。此外公司实行部门扁平化管理,叠加合伙人机制的更高效激励,管理费用率有所降低,共同带动公司以高质量增长。 防水主业竞争格局持续优化,公司增长持续性强。公司防水主业目前市占率约10%,遥遥领先。公司凭借产品质量领先、服务优质,产品具备强性价比;凭借17个生产物流研发基地,遍布全国,产能持续加码支撑销售端快速扩张;凭借合伙人机制,打通原直销和渠道的地域壁垒,发力拓展渠道的优质创收作用,防水主业能够持续增长,市占率持续提升。北新整合众多中小防水企业也使得防水行业格局持续优化。此外,公司纵向拓展无纺布业务,延伸防水产业链,增强成本优势,持续加深护城河,横向培育保温、涂料、修缮等高协同性业务,进行品类扩张打开更大发展空间。综上,公司高增长的持续性强。 公司现金流有改善预期,发展质量提高。市场地位的增强、加强应收账款管控以及防水市场竞争格局的优化,公司应收账款回款有向好的趋势,带动经营性现金流向好。同时,公司全国生产基地布局基本完善,后续产能扩张主要靠原有基地扩建产能,同等的新增产能扩产成本远远小于新建成本,后续的资本支出将呈现趋势性下滑,总体现金流将持续优化,增长质量有望上个新台阶。 盈利预测与投资建议。预计2019-2021年EPS分别1.40、1.83、2.37元,考虑到公司增长持续性强、现金流有改善预期,给予公司2020年20倍PE,目标价36.6元,维持“买入”评级。 风险提示:房地产新开工大幅下滑风险,销售扩张不及预期风险,应收账款坏账风险。
蒙娜丽莎 非金属类建材业 2019-12-09 16.78 24.41 -- 21.16 26.10%
25.45 51.67%
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推荐逻辑:1)竣工数据改善和精装率提升双击下,瓷砖B端业务持续放量,去产能和地产高要求下,一线品牌独享B端增量,迎来做大机会;2)公司产能瓶颈突破在即,2020-2022年藤县基地分别贡献约2500万方、5500万方、8800万方产量,藤县基地的低价原材料和规模效应影响下,新产能生产成本低,B端竞争力明显加强,规模将迅速提升;3)公司零售业务基础扎实,陶瓷薄板行业领先,新产品、新设计创造能力突出,在经销商数量增长、网点持续加密以及向县镇渗透下,C端业务有望在新产能加持下持续稳步增长。 竣工改善+精装率提升双击,瓷砖大市场迎来弯道超车好时机。2016年以来竣工和新开工剪刀差持续扩大,2019年4季度竣工数据迎来拐点,8-10三个月单月竣工增速分别为2.8%、4.8%和19.2%,向上拐点确认。定量看,2016-2019.10期间房屋竣工面积与预售面积的绝对值差额累计达到了14.6亿平方米,若三年补足差额,平均年新增竣工面积近5亿平方米,此轮竣工周期将迎来确定性、大幅度、长期性改善,下游房地产竣工计划和先验指标也有较强佐证。同时,目前我国精(全)装房整体占比约28%,2019年上半年参与精装的开发商及精装房项目数量增速分别为42%和28%,增长势头强劲,在政策、开发商利益和消费习惯升级推动下精装率向着80%快速迈进。瓷砖是市场规模超过3000亿元的大市场,龙头市占率不足2%,B端工程市场市占率也不足10%,渗透率低,在此轮竣工改善和精装率提升双击下,一线品牌的产品性价比、供货能力符合地产商需求,将独享B端增量,迎来规模和市占率快速提升的好时机。 公司B端客户结构优,新产能投产在即,规模有望快速做大。公司主要客户为碧桂园、万科、保利、恒大等大型地产商,目前战略合作地产商超过60家,其中半数以上为TOP100企业,2016-2018年首选率依次为12%、16%和17%,持续提升至行业第二,B端客户结构优,认可度高。公司目前自有产能约5000万平方米/年,OEM产能约2000万平方米,2018年公司销量6602万平方米。由于佛山和清远厂房面积有限,而房地产开发商要求自有产能交货,同时高端产品OEM无法代工,公司面临产能瓶颈,B端客户拓展和高端产品推广受限。2018年公司计划投资20亿元在广西藤县建设11条高端生产线,总产能8800万平方米/年,产能瓶颈打破在即,根据产能规划2020-2022年藤县基地分别贡献约2500万方、5500万方、8800万方产量,藤县基地的低价原材料和规模效应影响下,新产能生产成本低,B端竞争力明显加强,规模将迅速提升。 公司C端基础扎实,多方面加持下稳步增长。公司目前经销商数量约1000家,网点数量超过3500家,专营店约2000家,市及以上城市均有网点覆盖,目前正向县以及镇渗透,基础扎实。同时,公司陶瓷薄板行业领先,新产品、新设计创造能力突出,后续经销商数量增加、网点加密及向下渗透、持续的宣传推广和新产能加持下,C端业务和品牌知名度有望持续提升。 盈利预测与投资建议。预计公司2019-2021年归母净利润复合增长率28.2%。公司处于加速增长拐点,给予公司2020年18倍估值,对应目标价24.7元,首次覆盖给予“买入”评级。
东方雨虹 非金属类建材业 2019-11-04 23.45 18.66 -- 25.45 8.53%
29.13 24.22%
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业绩总结: 公司2019年前三季度营收 128.9亿元,同比增长 38.6%,归母净利润 15.7亿元,同比增速 40.6%,扣非归母净利润 13.0亿元,同比增速 31.1%。 单三季度营收 49.9亿元,同比增速 35.2%,归母净利润 6.5亿元,增速 31.1%。 高增长持续引领行业。 公司目前市占率约 9%,遥遥领先(行业第二市占率约2%) ,产品性价比优势+产能扩张+渠道扩张+品类扩张支撑业务持续高增长。 1)公司产品质量领先、服务优质,具备强性价比, 下游客户首选率持续提升; 2)公司拥有 17个生产物流研发基地,遍布全国,且产能持续加码支撑销售端快速扩张; 3)公司实施合伙人机制,打通原直销和渠道的地域壁垒,“谁有利公司谁上”,发力拓展渠道的优质创收作用,有望加速市占率提升; 4) 公司纵向拓展无纺布业务,延伸防水产业链,增强成本优势,持续加深护城河, 横向培育保温、涂料、砂浆等高协同性业务,进行品类扩张打开更大发展空间。 盈利能力稳定,经营性现金流阶段性存压但整体可控。 公司前三季度毛利率36.5%,同比基本持平,期间费用率 21.6%,同比下降 1个百分点,净利率 12.2%,同比微增 0.2个百分点,费用管控良好,盈利能力稳定。公司应收账款、票据和其他应收款累计金额 96.9亿元,同比增长 39.0%,增速基本与营收增速一致。 应付账款、票据和其他应付款累计 41.9亿元,同比增长 14.2%, 低于应收项增速,经营性现金流量净额-20.5亿元,同比 18年同期-5.3亿元有较大下降,但考虑到货币资金余额 16.8亿元,资产负债率 55.1%还有加杠杆空间,现金流压力整体可控。 新一期激励方案绑定员工利益助力增长。 公司近期发布第三期股权激励计划,拟以已回购股份 2354万股和向激励对象定向增发方式实施股权激励,激励对象2189人,拟授予不超过 3297万股限制性股票,占总股本 2.21%,授予价格 10.77元/股,考核目标为 2020年和 2021年扣非归母净利润不低于 19.1和 23.9亿元,2022年净利润在 2019年基础上增速不低于 72.8%, 2023年在 2019年基础上增速不低于 107.4%。 2020年和 2021年激励目标与第二期股权激励计划考核目标一致,新增的 2022和 2023年考核目标以 2020-2023年年均复合增长率不低于 20%计算所得。同时考核内容包括“各年份公司应收账款余额增长幅度应低于当年营业收入增速” 。 此次激励方案覆盖面广,激励目标彰显增长信心。 盈利预测与投资建议。 预计 2019-2021年 EPS 分别 1.30、 1.66、 2.07元,未来三年归母净利润复合增长率 27%,考虑到公司业绩高增速, 给予公司 2020年 17倍 PE,对应市值 421亿元,目标价 28.2元,维持“买入”评级。 风险提示: 房地产新开工大幅下滑风险,销售扩张不及预期风险,应收账款坏账风险。
三棵树 基础化工业 2019-10-22 64.75 55.06 -- 82.80 27.88%
95.58 47.61%
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推荐逻辑:公司为民族涂料龙头企业,公司把握住房地产集中化趋势、竣工端 ]改善拐点和旧改浪潮,通过扩产能、高性价比产品、优质服务在工程墙面漆业务领域高歌猛进,正处于快速放量阶段,2019H1工程墙面漆增速为 65.2%,带动公司规模快速做大;在零售端,公司业务基础扎实,稳扎稳打,通过鲜明的环保健康的产品特色、 持续的宣传推广和日益密集的线下网点以及贴心的 “马上住”服务,零售端预计未来复合增速 20%,市占率由目前的 2%稳步提升。 涂料行业仍处在黄金发展期。建筑涂料市场规模千亿以上,当前行业处于竣工端改善拐点、房企集中化趋势、旧改浪潮、以及大基数存量房逐步进入重涂时代的良好大环境,整个行业持续处于黄金发展期。1)竣工端拐点:受紧信用、融资难影响,2016年以来新开工和竣工出现剪刀差并持续扩大,已持续 3年以上,但竣工跟随新开工波动的规律不会改变,2019年 8月单月竣工增速 2.8%,由负转正,预计 2019年 4季度出现拐点性的持续改善,且有望持续 3年。2)旧改浪潮:3年起旧改已启动,全国共有老旧小区近 16万个,建筑面积约 40亿平方米。估算外墙面积约 30亿平米,涂料用量约 120万吨,对应超过 100亿元市场空间集中释放。3)大基数存量房进入翻修时代:2018年国内存量房已超过 270亿平方米,是当年新开工面积的 13倍、竣工面积的 30倍,叠加二手房成交增长趋势,存量房的翻新和再装修市场基数将长期处于快速扩张阶段。 4)房地产集中化:2018年 TOP30房企市占率达到了 45.2%,房地产行业的集中化也持续推动下游行业的集中化。 扩产能+高性价比产品+优化服务,公司工程涂料高歌猛进。公司抓住行业机遇持续扩张,产能已由 2013年的 6.5万吨增长到 2018年的 73.5万吨。产能支撑下,公司注重研发+产品检测,质量管控效果好,一系列高性能工程外墙产品体系和高装饰高环保型产品性价比高,在工程市场认可度逐步提升,首选率达到19%,仅次于立邦的 20%。同时,由于涂料效果需施工配合,公司推行产品、施工一体化,通过分析需求—定制化高性价比产品—制定标准化服务流程—按区域、级别制定匹配的服务细则以满足开发商多样化需求,客户满意度高。 2019年上半年业务营收 10.4亿元,增速 65.2%,持续加速,带动公司整体规模迅速做大,进而更有实力贯彻优质服务和加大品牌宣传,形成强者恒强的良性循环。 网点加密覆盖+突出产品特色+持续广告宣传+优质的“马上住”服务,零售市场稳步提升。公司通过农村包围城市战略,并逐步向一二线城市渗透,目前线下销售网点超过 15000个,除北京、上海之外各城市门店数量均领先立邦门店数量。同时,公司产品突出“绿色、健康、环保”特性,净味、去甲醛等特色深入人心。并通过持续的广告宣传和优质的“马上住”服务持续加强消费端影响力,家装墙面漆业务实现稳步市占率提升。 盈利预测与投资建议。预计公司 2019-2021年归母净利润复合增长率 46.9%。 考虑到公司日益增强的竞争力和高增速,可享受一定估值溢价,给予公司 2020年 27倍 PE,对应目标价 77.5元,首次覆盖给予“买入”评级。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名