业绩总结：2020Q1-Q3公司实现营业收入458.6亿元，同比增长12.0%；实现归母净利润36.8亿元，同比增长62.7%；净利率8.9%，较2019年同期大幅增加3.2pp，毛利率18.3%，较2019年同期下降1.7pp。 销售快速提升，均价保持稳定。2020Q1-Q3公司销售金额达1431亿元，同比增长10.1%，销售面积达1074万方，同比增长4.5%，其中Q3公司销售金额达617亿元，销售面积达461万方，同比分别增长26.5%和21.5%；销售均价为13368元/平，与2019年基本持平。预计公司Q4将继续加大推货力度，销售额将继续稳健提升。 稳健获取土地，成本优势凸显。2020Q1-Q3公司总计斩获地块70宗，新增土储规划建面1033万方，新增项目平均楼面价为4800元/平，较2019年新增土储的楼面价5200元/平有显著下降，公司土地成本优势显著，为未来盈利增长打下坚实基础。 建筑业务营收增长放缓，新承接项目金额微升。2020Q1-Q3公司累计新承接项目合同总金额达209.8亿元，同比微增2.9%，单项目金额较大，3亿元以上项目占比达58%。2020Q1-Q3公司建筑业务营收达156.2亿元，同比微增2.2%，其中Q3建筑业务营收达59.4亿元，同比下滑19.3%。 负债端持续优化，公司经营稳健。截止2020年9月底，公司有息负债较2019年底增加102亿元，达807.8亿，仍然保持行业低位，其中短债占比32.1%，较2019年底下降2.2pp，负债结构健康；2020年9月底公司货币资金达299亿元，较2019年末大幅增加17.7%。报告期末公司现金短债比达1.15，较2019年末提高9.8%，公司偿债能力较强，业绩经营稳健。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为1.92元、2.23元、2.57元，公司财务状况持续改善，业绩高速增长，我们上调投资评级至“买入”，目标价为11.52元。 风险提示：回款表现低于预期、融资成本改善低于预期、调控政策趋严等。

业绩总结：2020Q1-Q3公司实现营业收入2414.9亿元（+7.9%），其中，房地产开发业务收入为2139.1亿元（+7.4%），占总营收的88.6%；实现归母净利润198.6亿元（+8.9%），其中，公司2020Q3单季营收达951.4亿元（+12.5%），单季归母净利润达73.6亿元（+14.9%）。2020Q1-Q3房地产开发及相关资产经营业务收入的毛利率为22.9%。 累计合同销售额增速由负转正，土地储备维持合适比例。随着国内疫情平复，公司2020Q3单季合同销售额达1722.8亿元（+21.7%），单季合同销售面积达1187.9万平方米（+30.3%）；2020Q1-Q3累计实现合同销售额4927.6亿元，同比增长3.6%，增速由负转正，2020Q1-Q3累计实现合同销售面积3264.8万平方米，同比增长6.6%。拿地方面，2020Q3新增开发项目46个，总规划建筑面积约851.3万平方米，截止2020年9月30日，公司在建项目总建面约11291万平方米，规划中总建面约4521.2万平方米，土储维持合适比例。 多元业务经营能力不断提升。1））物业服务：在武汉市江汉区、郑州市二七区引入城市空间整合服务，并正式推出以城市服务为定位的全新品牌“万物云城”，万科物业更名为万科云空间科技服务股份有限公司，象征着公司对于科技的重视以及更长远和广阔的公司愿景。2））长租公寓：2020Q3新开业0.85万间，截止2020年9月30日，万科泊寓累计开业13.58万间，成熟期项目出租率达95.3%。3）商业运营：印力自营方面，8月上海南翔印象城MEGA开业，开业首月总客流突破300万人次；管理输出方面，2020Q3新获上海维璟广场、漕河泾等重要项目。4）物流仓储：2020Q3万纬物流新获取项目4个，截止2020年9月30日，公司物流仓储服务业务总建筑面积达1106万平方米。 财务、资金状况持续稳健。截止2020年9月30日，公司剔除预收账款后的资产负债率为74.2%，较2019年底下降2.3pp，公司净负债率为27.6%，较2019年底下降6.2pp，公司持有货币资金1730.5亿元，短期借款和一年内到期有息负债共850.7亿元，现金短债比为2.03x。 盈利预测与投资建议：：预计公司2020-2022年实现的EPS分别为4.00元、4.45元、5.00元，考虑到公司地产主业稳健且新业务全面崛起，维持“买入”评级，目标价39.30元不变。 风险提示：地产销售回款不及预期；竣工交付不及预期；物业上市不及预期等。

业绩总结：2020Q1-Q3公司实现营业收入404.4亿元（-4.9%），跌幅继续收窄，实现归母净利润49.9亿元（-8.0%）。报告期内公司毛利率为38.1%，较2019年同期下降3.7pp，净利率为22.5%，较2019年同期提升3.0pp。 销售快速回升，单价逆势提升。公司快速从疫情影响中走出，2020Q1-Q3公司累计实现签约销售面积823.5万平方米，同比增加15.9%；签约销售金额1700.5亿元，同比增加19.9%。公司打造强大的品牌及产品力，销售单价逆势提升至20659元/平，较2019年提升5.9%。从区域结构来看，华东、东南、华北和华南区域销售额占比较大，分别为32.9%、22.5%、14.4%和11.2%。 区域均衡布局，多元方式获取土地。在报告期内，公司通过多元化方式获取土地79宗，合计土储建面达988万方。从区域结构上看，新增土地主要分布在华东、东北和华南区域，占比分别为34%、18%和14%；从城市能级上看，公司新增土地一二线城市占比约60%、三四线城市占比约40%，公司新增土地区域布局上更为均衡。 物管业务推进“3+X”战略，商业业务快速恢复。物业服务方面，公司“3+X”战略持续推进，构筑住宅物业、商办物业以及城市服务的“三横九纵”服务矩阵。商业物业方面，公司通过持续性的活动，带动客流量快速恢复至疫情前的水平，保持商业物业的高效运营。 偿债能力强劲，保障稳健经营。报告期内公司净负债率为67.0%，较2019年同期增加6.8pp；资产负债率为78.4%，较2019年同期增加2.0pp。报告期内公司发债利率持续保持行业低位，优质的财务状况保障公司稳健经营。 盈利预测与投资建议。考虑到公司业务表现较为稳定，我们维持全年盈利预测不变，预计2020-2022年EPS分别为2.48元、2.61元和2.94元。考虑到公司安全性提升，拿地力度不减，销售单价保持稳定，维持“买入”评级，目标价19.18元不变。 风险提示：年度业绩结算不及预期、融资政策超预期收紧等。

业绩总结：2020Q1-Q3公司实现营业收入287.62亿元（+48.0%），实现归母净利润17.55亿元（+1.4%），业绩较2019年同期小幅增长，归母净利润增速远不如营收的原因主要在于毛利率下滑以及少数股东损益提升。随着复工复产的逐步开展，公司业绩表现持续向好。报告期内，公司净资产收益率、毛利润和净利率为8.3%、24.5%和8.8%，同比下降1.0、9.7和2.4pp，公司盈利能力有所下降。报告期内，公司的三费率为7.5%，同比下降2.7pp，体现了公司较强的成本管控能力。 销售稳健增长，均价稳中有升。得益于疫情后的复工复产，公司销售整体表现超出预期。2020Q3公司实现销售面积304万平方米，同比增长14.7%，公司实现签约金额731亿元，同比增长19.8%，销售均价24046元每平方米，同比增长4.5%。从完成目标来看，1-9月销售额731亿，已完成全年目标1000亿的73.1%，考虑到疫情后公司推货速度加快，公司有望实现全年销售目标。 拿地力度增强，加仓长三角。公司紧紧围绕“立足珠海、面向全国”的战略，以珠海为大本营，积极布局粤港澳大湾区、长江中下游区、环渤海地区等的重要一二线城市。在报告期内，公司获取土地总计容面积约为301.81万平方米，较2019年同期的242.81万平方米同比增长24.3%。而除珠海外，公司新增土储多位于上海、杭州等核心一二线城市，从区域分布来看，公司新增土储中长三角地区占比67.4%，公司重点布局长三角。 净负债率持续改善，现金流较为稳定。2020年9月末，公司净负债率下降至148.4%，负债情况有所改善。同时，公司的长期信用评级及各项融资工具的信用评级均维持在AAA。现金流方面，公司经营性现金流持续为正，而投资性现金流均处于较为稳定的水准。 盈利预测与投资建议。考虑到公司地产结算的节奏及较为稳定的毛利率表现，我们维持全年盈利预测不变，预计2020-2022年EPS分别为1.63元、1.99元和2.34元。考虑到公司安全性提升，拿地力度不减，销售单价保持稳定，维持公司“买入”投资评级，目标价9.78元不变。 风险提示：年度业绩结算不及预期、融资政策收紧等。

业绩总结：公司2020年前三季度实现营业收入149.8亿元，同比增长16.2%，实现归母净利润21.3亿元，同比增长43.4%。 Q3业绩持续加速。公司Q1、Q2、Q3分别实现营业收入24.7亿元、63.2亿元、61.9亿元，分别同比增长-8.2%、21.0%和24.2%，三个季度分别实现归母净利润1.3亿元、9.7亿元和10.3亿元，分别同比增长2.9%、36.3%和59.0%，三个季度业绩持续加速。Q3公司毛利率40.1%，同比提升3.9个百分点，主要系沥青、乳液等原材料价格下降影响；Q3期间费用率19.1%，同比提升1.1个百分点，主要系广告投放增加和计提销售奖金增加带动销售费用率提升了2.3个百分点所致。整体来看，公司业绩加速增长，疫情影响逐步消除。 现金流季度间波动，整体向好。前三季度公司经营活动现金流量净额-9.1亿元，同比增加11.4亿元，Q3单季度经营性现金流量净额-5.5亿元，同比增加3.4亿元。前三季度应收款项合计占总营收的比例为83.1%，同比提升4.3个百分点，Q3单季度应收款项占总营收的比例为34.3%，同比下降1.7个百分点。受季度间履约保证金波动影响，现金流和应收款项整体有所波动，但整体向好。截至三季度公司资产负债率47.1%，同比下降8.1个百分点，环比下降2.8个百分点，负债率亦有改善。 定增开展新一轮扩张，业绩增长持续性强。公司披露非公开发行股票预案，拟向不超过35名特定投资者募集资金不超过80亿元，募集资金将用于杭州东方雨虹高分子防水卷材建设等12个项目以及补充流动资金。12个项目包括年产2.9亿平防水卷材，50万吨建筑涂料、年产125万吨砂浆、年产15万吨非织造布和13.5万吨功能薄膜等材料，在主业和拓展业务上均有明显加码。目前雨虹的市占率约在13%左右，在当前房地产集中度持续提升以及行业标准不断严格的背景下，叠加雨虹突出的产品力、市场力和管理能力，雨虹市占率持续提升将是长期趋势。同时，雨虹在防水之外，拓展了建筑修缮、涂料、保温、砂浆等多项协同性业务，增速较高，未来充满想象空间。 盈利预测与投资建议。预计公司2020-2022年归母净利润复合增长率30.41%，公司市占率持续提升，现金流持续改善，长期看好，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格上涨、地产新开工大幅下滑、应收账款坏账风险。

营收持续加速，非经常性损益等影响 Q3利润增速。公司 Q3单季度实现营收15.5亿元，同比增长 44.5%。实现归母净利润 1.6亿元，同比增长 17.0%，扣非后归母净利润 1.6亿元，同比增长 33.7%。营收端来看，Q1、Q2和 Q3增速分别为-19.8%、30.2%、44.5%，持续加速。藤县新产能投产消化顺利。利润端来看，Q1、Q2和 Q3增速分别为-25.6%、58.2%和 17.0%。Q3利润增速不及收入端增速原因具体分拆来看，Q3单季度毛利率 35.9%，同比减少 1.7个百分点，期间费用率 20.6%，同比减少 4.2个百分点，主要系新会计准则将部分销售费用计入成本所致；投资收益和其他收益减少了 2387万元，主要系应收款保理增加，融资费用增加所致；信用减值损失增加 3312万元，主要系应收账款及合同履约保证金增加，计提的坏账准备相应增加，而上年同期账龄较长的大额应收账款收回，转回已计提的坏账准备所致。 现金流逐步恢复。公司前三季度经营性现金流量净额-1.4亿元，Q3经营性现金流量净额 1.3亿元，应收账款、应收票据、应收款项融资和其他应收款累计 16.6亿元，占总营收的比例为 49.7%，同比增长提升 16.6个百分点，环比减少 20.3个百分点。现金流和应收款项虽然同比下滑仍然较大，但疫情影响正逐步减弱。 新产能持续投产，业绩持续增长动力较强。公司为瓷砖一线品牌，C 端基础扎实，目前正发力 B 端业务，B 端主要客户为碧桂园、万科、保利等大型地产商，客户认可度高。2020年上半年公司藤县生产基地 4条生产线全面投入生产，日新增产能超 8万平方米，全年贡献约 2500万方瓷砖产量。再有 3条产线已经开工，预计 2020年 4季度投产，届时将新增日产能逾 6万平方米。同时仍有 4条产线处于规划中，11条产线完全投产将增加 8800万平/年瓷砖产量。考虑到公司新产能具备成本优势，市场竞争力突出，持续扩产下看好公司未来业绩表现。 盈利预测与投资建议。预计 2020-2022年蒙娜丽莎归母净利润分别为 5.63、7.18、9.16亿元，三年利润复合增速 28.4%，对应 PE 21X、16.5X 和 12.9X，维持“买入”评级。 风险提示：竣工不及预期风险，新增产能消化困难风险。

业绩总结：公司2020年前三季度实现营业收入129.2亿元，同比增长35.5%，实现归母净利润15.5亿元，同比增长52.0%。 业绩表现突出，各项业务齐头并进。风电叶片市场需求端持续旺盛，公司风电叶片产业凭借前瞻性的产品布局及引领行业的技术与研发能力，大叶型叶片产能进一步释放，产销量及盈利能力大幅提升；玻璃纤维行业受海外新冠疫情影响，出口业务下降，但国内复工复产后恢复较快，公司玻璃纤维产业根据市场需求变化情况，持续优化产能规模及产品结构，产销量及盈利均实现逆势增长；公司锂电池隔膜产业抓住新能源汽车及动力电池行业回暖机会，继续优化内部产业协同，产能有效释放，迅速提升市场份额及战略性大客户的供应比例，同时，海外客户开发实现质的突破，出口额大幅增长。三项业务均表现较好，带动公司三季报业绩优良，其中单三季度营收53.3亿元，同比增长53.6%，归母净利润6.2亿元，同比增长72.0%，表现突出。 盈利能力持续提升，现金流优异。前三季度公司毛利率27.9%，同比增长0.3个百分点，净利率12.2%，同比增长1.2个百分点，期间费用率14.0%，同比下滑0.9个百分点，盈利能力持续提升。经营活动现金流量净额13.2亿元，同比增加3.4亿元，增速35.8%，现金流优异。 各项业务均有突出看点，存在较大认知差。玻纤：下游主要应用领域如汽车、电子等需求在扩张，未来3-5年需求增速有望超过10%，需求成长性较强。供给端目前趋于稳定，新增产能有序可控，价格战不存在市场基础，2020年9月的玻纤涨价确认了价格底部，长期有望小幅向上。中材科技旗下泰山玻纤作为行业龙头，成本持续降低叠加产品高端化使公司有望持续保持超越行业平均水平的增速和利润率，进而有望带动利润和估值的持续提升。叶片：2020年陆风抢装后中材叶片还存在海风增量和海外增量，同时陆风平价上网时代和海风都催生一个必然需求，即通过叶片大型化带动发电效率提升，中材叶片在此领域将大展拳脚，市场份额有望持续提升。隔膜：公司目前已是CATL的主要供应商，海外LG、SK、ATL也已批量供货，成为电池巨头的供应商极具说服力，显示了公司产品质量和一致性已进入一流水平。2020年下半年以来，新能源汽车需求复苏，公司出货量、下游客户供货占比均有明显提升，目前锂膜业务正处于出货量、利润、估值的三重拐点。 盈利预测与投资建议。预计公司2020-2022年营业收入分别为162.1、179.8和192.5亿元，归母净利润分别为20.5、23.9和25.8亿元，对应PE分别为17.7、15.1和14.0倍，维持“买入”评级。 风险提示：玻纤需求不及预期风险，风电抢装及后续发展不及预期风险，锂电池隔膜业务拓展不及预期风险。

玻纤：周期弱化，成长突出。市场普遍存在玻纤为强周期性行业的认知，站在目前时点看未来3-5年，我们认为玻纤行业供给可控，周期性弱化，龙头的成长性将极为突出，并有望带来利润和估值的全面提升。首先，在需求端我国玻纤历史4年增速均超过10%，在可预见的未来5年，由于玻纤下游主要应用领域如汽车、电子等需求在扩张，同时玻纤作为低成本高强度材料，下游应用极广且在持续拓宽，未来3-5年需求增速有望超过10%，需求成长性较强。其次，玻纤供给端趋于稳定，新增产能有序可控，价格战不存在市场基础，2020年9月的玻纤涨价确认了价格底部，长期有望小幅向上，周期性弱化。中材科技旗下泰山玻纤作为行业龙头，通过冷修持续降低生产成本，成本持续降低叠加产品高端化使公司获得超额利润率，超额盈利能力又使其具备产品定价权和产能扩张权，最终形成良性循环。泰山玻纤有望持续保持超越行业平均水平的增速和利润率，进而有望带动利润和估值的持续提升。 叶片：抢装之后仍有看点。2020年为风电抢装大年，中材科技叶片业务规模创历史新高。但市场对抢装之后的叶片业务存在担忧，我们认为2020年陆风抢装后中材叶片还存在海风增量和海外增量，同时陆风平价上网时代和海风都催生一个必然需求，即通过叶片大型化带动发电效率提升，中材叶片在此领域将大展拳脚，市场份额有望持续提升。中材叶片于2017年全面推行“两海”战略，积极开拓国际化市场。同时，陆风平价上网时代和海风都催生叶片大型化需求，而大型叶片技术难度较高，需兼具叶片大、重量轻、强度高的特点，只有少数厂商具备量产能力，中材叶片在此领域将大展拳脚，市场份额有望持续提升。 锂膜：飞跃已经开始，龙头冉冉升起。市场广泛认为公司锂膜业务还处在培育阶段，但公司目前已是CATL 的主要供应商，海外LG、SK、ATL 也已批量供货，成为电池巨头的供应商极具说服力，显示了公司产品质量和一致性已进入一流水平。2020年下半年以来，新能源汽车需求复苏，公司出货量、下游客户供货占比均有明显提升，目前锂膜业务正处于出货量、利润、估值的三重拐点。 根据当前电动车及锂电池行业发展趋势，预计未来5年行业需求增速约为30%，在湿法替代干法的趋势下，湿法隔膜的需求增速预计超过30%。中材科技通过整合湖南中锂，产能和出货跃居行业第二，2020年H1中材锂膜实现营收8440万元，净利润1037万元，同比大幅增长。湖南中锂2020年H1营收1.5亿元，净利润-1956万元，7月单月中锂营收6215万元，接近上半年单季度水平，预计8月、9月及后续出货仍将持续提升，目前正处于出货量、利润、估值的三重拐点。 盈利预测与投资建议。预计公司2020-2022年营业收入分别为162.1、179.8和192.5亿元，归母净利润分别为20.5、23.9和25.8亿元，对应PE 分别为15、13和12倍，分部估值目标市值510亿元，维持“买入”评级。 风险提示：玻纤需求不及预期风险，风电抢装及后续发展不及预期风险，锂电池隔膜业务拓展不及 预期风险。

Q2复苏明显，市占率持续提升。公司2020H1共计实现营收87.83亿元，同比增长11.07%；归母净利润10.97亿元，同比增长31.20%；单二季度营收63.18亿元，增速20.98%，归母净利润9.66亿元，增速36.30%。疫情影响逐步减弱，Q2业绩发力明显。对比行业来看，2020年1-6月，721家规模以上防水企业的主营业务收入累计为456.17亿元，同比降低0.2%，增速比上年同期下降18.3个百分点，利润总额33.12亿元，比去年同期增长19.06%，增速比上年同期增长4.65个百分点。公司营收利润增速均远超行业平均水平，市占率持续提升。 受益原料端成本下降，盈利能力提升明显。受益沥青、乳液等原材料价格下行，2020H1公司防水卷材毛利率同比上升5.04pp至42.39%，防水涂料毛利率上升2.26pp至44.12%。公司工程施工毛利率也同比微增0.76pp至28.45%。费用方面，2020H1期间费用率21.08%，同比下降2.72个百分点，其中管理费用率（包含研发费用）8.7%，同比增加0.6pp，主要系公司股权激励费用增加所致；销售费用率10.55%，同比下滑2.73pp，主要系运输装卸费、差旅费用等减少所致；财务费用率1.8%，同比下滑0.52pp，主要系可转债转股利息减少所致。盈利能力整体提升明显。 现金流、资产质量持续改善。2020H1公司应收项总计97.26亿元，同比增长23.16%；应付项合计57.27亿元，同比增长35.90%，应付项增速快于应收项增速；预收账款（合同负债）13.46亿元，同比大幅提升91.19%。2020H1经营性现金流由去年同期的-11.57亿元提升至-3.59亿元，疫情影响应收账款回款，但经营性现金流向好趋势不变。2020H1公司资本开支6.63亿元，同比下滑22.63%。公司生产基地的全国化布局基本完成，后续产能扩张主要通过在原有基地中加设生产设备，同等扩产幅度下资本开支将大幅减少，预计整体现金流将有趋势性改善。此外，公司2020H1资产负债率为49.83%，同比下降5.3pp，可转债成功转股显著降低负债水平，经营性现金流和资本开支的趋势性向好，也使得短期借款金额明显下降，资产质量提升。 雨虹估值中枢上移具备核心支撑。1）雨虹的业绩增长具备持续性和长期性。目前雨虹的市占率约在12%左右，在当前房地产集中度持续提升以及行业标准不断严格的背景下，叠加雨虹突出的产品力、市场力和管理能力，雨虹市占率持续提升将是长期趋势。同时，雨虹在防水之外，拓展了建筑修缮、涂料、保温、砂浆等多项协同性业务，增速较高，未来充满想象空间。2）雨虹处在现金流改善的拐点。市场地位的增强、加强应收账款管控以及防水市场竞争格局的优化，公司回款向好。同时，资本支出的趋势性下滑，总体现金流将持续优化，增长质量持续提升。突出的成长性叠加拐点向好的现金流支撑了雨虹估值上移。 盈利预测与投资建议。预计公司2020-2022年归母净利润复合增长率30.14%，公司市占率持续提升，现金流持续改善，长期看好，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格上涨、地产新开工大幅下滑、应收账款坏账等风险。

业绩总结：2020年上半年公司营收17.9亿元，同比增长11.4%，归母净利润2.2亿元，同比增长31.1%，扣非后归母净利润2.0亿元，同比增长33.2%。 业绩不惧疫情，市占率持续提升。Q2单季度营收13.0亿元，同比增长30.2%，归母净利润1.8亿元，同比增长58.2%，扣非后归母净利润1.8亿元，同比增长76.3%，2季度业绩快速增长。2020年1-6月全国瓷砖产量45.4亿平方米，同比下降5.8%，规模以上建筑陶瓷企业主营业务收入累计1352.2亿元，比上年同期降低6.4%。疫情影响下，行业收入下滑，公司逆势增长，抗风险能力强大，市占率持续提升。 B端加速发力，C端渠道持续下沉。公司在热销的瓷质釉面砖和具备市场领先优势的陶瓷大板上加大投放，上半年增速分别为17.5%和32.9%，业务结构紧随消费趋势。B端地产客户方面，公司与碧桂园、万科、恒大、保利等近80家大型地产商建立战略合作关系，在定向研发、供货保障、物流配送、运营服务等领域，均形成了自己的专业优势，上半年B端收入预计40%左右增速，B端加速发力。C端零售方面，公司深挖三、四级市场的发展潜力，继续渠道下沉，2020年公司发起“领势未来，携手共赢”系列招商活动，面向全国22个省份、逾370个县展开招商计划，细化三四级市场，做到“精耕细作”，上半年C端应收预计与19年同期持平，下半年疫情影响减弱下C端收入有望提速。 盈利能力稳中有升，费用端规模效应显现，现金流好转。2020年H1公司毛利率34.7%，同比下降1.4个百分点，期间费用率16.9%，同比下滑3.1个百分点；销售净利率12.1%，同比增长1.8个百分点，盈利能力稳中有升。其中期间费用率的大幅下滑主要得益于销售费用率下滑，销售端规模效应逐步体现。2020年上半年疫情影响下货款回笼延迟，经营性现金流量净额-2.7亿元，但单二季度经营性现金流量净额3.7亿元，已经开始明显好转，考虑到下半年经济复苏下货款回笼加速，预计下半年经营性现金流持续好转。 地产景气度回升叠加公司产能扩张，看好公司业绩表现。2020年7月单月地产新开工同比增速11.3%，资金供给相对充裕、销售快速复苏为新开工提供了良好基础。7月单月竣工面积同比下滑14%，波动较大，预计主要系雨季拖累施工进度，四季度（竣工量占全年比例约50%）有望加速竣工。2020年上半年公司藤县生产基地4条生产线全面投入生产，日新增产能超8万平方米，全年贡献约2500万方瓷砖产量。同时，再有3条产线已经开工，预计2020年4季度投产，届时将新增日产能逾6万平方米。考虑到公司新产能具备成本优势，市场竞争力突出，持续扩产下看好公司未来业绩表现。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年蒙娜丽莎归母净利润分别为5.63、7.18、9.16亿元，三年利润复合增速28.4%，对应PE 34.2X、26.8X和21.0X，维持“买入”评级。 风险提示：竣工不及预期风险，新增产能消化困难风险。

业绩总结：公司发布半年度报告，2020年上半年实现营业收入75.8亿元，同比增长25.1%；实现归母净利润9.2亿元，同比增长40.0%。 玻纤盈利能力提升，核心资产价值凸显：2020年H1玻纤销量45.6万吨，同比增长8.8%，实现营业收入29.6亿元，同比增长5.9%，净利润4.8亿元，同比增长22.6%。单位售价6483元/吨，同比微降176元/吨，单位净利1048元/吨，同比提升117元/吨。在疫情影响下，玻纤销量增长，单位成本降低，单位净利大幅提升，彰显核心资产价值。 叶片利润创新高：2020H1风电叶片销售收入4588MW，同比增长43.3%，实现销售收入32.7亿元，同比增长65.2%，净利润3.9亿元，同比提升116.7%，销售单价71.3万元/MW，同比提升9.4万元/MW；单位净利8.5万元/MW，同比提升2.9万元/MW。抢装高峰年利润创新高，同时市场份额持续提升，进一步巩固风电行业国内市场领先地位。 锂膜利润和市场地位快速提升：公司锂电池隔膜产业销量较上年同期大幅提升，实现销售收入2.4亿元.同时，海外市场开发获得质的飞跃，实现隔膜出口“零”的突破，海外收入占比约15%。分开来看，中材锂膜上半年收入8440万元，同比增长73.2%，实现利润1037.3万元，相较19年同期的33.3万元大幅增长。 湖南中锂H1营收1.5亿元，利润-1956万元，主要受疫情影响动力电池需求较低所致。值得注意的是，2020年7月单月湖南中锂营收6215万元，净利润3238万元，或有披露口径差异，但7月出货量提升后利润明显。在当前宁德一供、海外供货量提升的趋势下，预计下半年将贡献显著利润。 看好公司各项业务发展。综合来看，公司玻纤业务全国前三，龙头定价权和盈利能力凸显，估值有望持续提升；风电抢装带来2020年利润新高，2021年海风抢装以及市占率提升仍有看点；锂膜供货量大幅提升，核心原因来自锂膜产品质量和一致性高，受到下游客户认可，利润和市场地位同步提升，空间巨大。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为1.22元、1.42元、1.54元，考虑到玻纤盈利能力提升，锂膜利润和市场地位快速增强，提高2020年估值水平至25X，对应目标价30.5元/股，维持“买入”评级。 风险提示：玻纤需求不及预期风险，风电抢装不及预期风险，锂电池隔膜业务拓展不及预期风险。

玻纤价格底部,蓄势待发:玻纤需求增速一般为 GDP 增速的 1.5-2倍,应用领域不断扩大,需求长期持续增长。国内CR3和CR6市占率分别为61%和72%,寡头地位稳固。2018年国内新增产能90万吨,行业供给过剩,玻纤价格随之大幅下跌,2019年以来行业供给粗放增长态势改善,全年停窑产能30余万吨,2020年开始未来3年国内玻纤新增产能将继续减少,预计年均净增加产能不超过30万吨,产能增速降至5%左右,供需结构逐步平衡。当前国外疫情虽影响出口量(出口占比约30%),但国内需求旺盛,价格位于底部区间,出口常态化后价格有望开启上涨通道。公司旗下泰山玻纤国内市占率16%,全球市占率约10%,产品结构持续升级,新老产能替换带来成本持续优化,业绩蓄势待发。 抢装大年,叶片业绩有望创历史新高。2018年底前核准的陆上风电项目需于2020年底前全容量并网方可享受核准时的标杆电价。目前核准未并网陆上装机容量约30GW,2020年为抢装大年,新增装机量有望创新高,风电叶片迎来高光时刻。中材叶片产能8.35GW,为全球风电叶片前三甲,稳居国内第一,技术水平领先。2019年抢装预演,全年销量7.94GW,同比上升42.13%,实现销售收入51.7亿元,同比上升52.72%;净利润4.03亿元,同比上升3377.87%。 2020年,公司作为行业龙头预计全年销售量有望超9GW;同时需求旺盛下,叶片价格坚挺,公司优先生产利润更高的大型叶片,预计2020年公司平均单价稳中有升,全年有望实现利润新高。 湖南中锂和中材锂膜产能全国第二,业绩弹性巨大。2019年中锂出货量为2.2亿平,与中材锂膜累计出货4亿平,总排名全国第二。湖南中锂目前具备5μm—16μm 全系列产品批量供货能力以及涂覆膜生产能力,批量供货的客户有宁德时代、比亚迪、芜湖天弋、天津力神、东莞凯德和亿纬锂能等,其中宁德时代已成为最大客户。同时,韩国三星、SK、LG 以及日本松下等海外客户也在逐步开发和批量供应中,其中LG 的出货量在2020年猛增,预计大幅度改善隔膜总体的盈利能力,带来极大业绩弹性。 盈利预测与投资建议。预计公司2020-2022年营业收入分别为156、169和174亿元,归母净利润分别为18.1、21.2和22.1亿元,对应PE 分别为14.2、12.1和11.6倍。考虑业务占比和可比公司估值,给予2020年18倍PE 估值,对应目标价19.44元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示。玻纤需求不及预期风险,风电抢装不及预期风险,锂电池隔膜业务拓展不及预期风险。

从行业角度看业绩:雨虹市占率持续提升,地位更稳固。公司2019年营收181.5亿元,同比增长29.3%,归母净利润20.7亿元,同比增长37.0%,扣非后归母净利润18.8亿元,同比增长41.9%,业绩持续高增长。公司三大主业防水卷材、防水涂料和防水施工2019年营收分别为99.8、48.8和23.5亿元,增速为36.4%、22.6%和20.4%。2019年防水材料总产量24.2亿平方米,同比增长9.4%。其中防水卷材15.4亿平方米,同比增长11.0%;防水涂料6.8亿平方米,同比增长10.6%,雨虹业绩增速明显高于行业平均水平。此外,2019年防水规模以上企业数量653家,同比减少了131家,在近5年还属首次减少,而同口径的营收和利润增速均在10%以上,行业集中度在提升,公司地位更稳固。 从盈利能力看增长质量:规模效应得到体现。2019年雨虹毛利率35.8%,同比增长1.2个百分点;期间费用率21.4%,同比下滑0.5个百分点;净利率11.4%,同比增长0.7个百分点;在净利率的带动下,ROA上升2.1个百分点至13.9%,ROE上升2.8个百分点至23.4%,盈利能力全面提升。其中,业务毛利率增长原因包括原材料成本降低、产品价格小幅提升和规模优势;费用率中管理费用率(包含研发费用)2016年以来分别为11.8%、10.2%、8.4%和7.3%,呈现趋势性下滑,管理扁平化以及合伙人模式带来的降本增效明显,规模效应突出。 从现金流看增长质量:现金流全面改善。雨虹2019年经营性现金流量净额15.9亿元,同比增长56.7%,与净利润的配比达到0.77,大幅优于2018年的0.67,经营性现金流明显好转,也显著优于同行业水平。2019年应收账款、票据和其他应收款同比增长16.3%,远低于营收增速,回款得到明显改善,2019年其他应收款金额2.9亿元,履约保证金按期收回。2019年雨虹资本开支13.5亿元,同比下滑22.8%,是上市以来首次减少。目前公司生产基地的全国化布局基本完成,后续的产能扩张主要通过在原有基地中加生产设备来实现,同等扩产幅度下资本开支将大幅减少,预计整体现金流将有趋势性改善。 我们的观点:雨虹估值中枢有望持续上移。1)雨虹的业绩增长具备持续性和长期性。目前雨虹的市占率约在10%左右,在当前房地产集中度持续提升以及行业标准不断严格的背景下,叠加雨虹突出的产品力、市场力和管理能力,雨虹市占率持续提升将是长期趋势。同时,雨虹在防水之外,拓展了建筑修缮、涂料、保温、砂浆等多项协同性业务,增速较高,未来充满想象空间。2)雨虹处在现金流改善的拐点。市场地位的增强、加强应收账款管控以及防水市场竞争格局的优化,公司回款向好。同时,资本支出的趋势性下滑,总体现金流将持续优化,增长质量有望上个新台阶。 盈利预测与投资建议。预计公司2020-2022年归母净利润复合增长率30.14%,公司市占率持续提升,现金流逐步改善,长期看好,维持“买入”评级。 风险提示:房地产需求低迷风险;销售扩张不及预期风险;应收账款坏账风险。

2019年核心主业高速增长,2020年的疫情影响有望补回。公司2019年营业收入59.7亿元,同比增长66.6%,归母净利润4.1亿元,同比增长82.6%,业绩高速增长。核心主业工程墙面漆、家装墙面漆、装饰施工2019年分别营收27.2、9.9和6.0亿元,同口径下增速分别为54.8%、23.7%和251.2%。新并表的大禹防水贡献营收6.2亿元,贡献净利润5249万元,并购整合效果较好。受疫情影响,2020年一季度营收4.3亿元,同比下降31.1%,归母净利润亏损1.3亿元(2018年同期为-192万元),考虑到历年Q1营收占全年比例在11%左右,占比不大,疫情带来的影响主要是需求的滞后而非消失,房地产需求弹性较大,预计全年补上缺口难度不大。 2019年业绩增长质量较高。2019年公司毛利率38.8%,同比下滑1.1个百分点;期间费用率29.1%,同比下滑2.2个百分点;净利率7.1%,同比增长0.9个百分点;净利率的提升带动ROA同比增长1.1个百分点至9.6%。其中毛利率下滑主要是收入结构变化导致。核心业务工程墙面漆2019年毛利率44.8%,同比增长了4.3个百分点,工程墙面漆2019年单位毛利2.32元/KG,提升了0.11元/KG。公司享受了大部分原材料降价红利。同时,2019年公司期间费用率29.1%,下降2.2个百分点,具体为管理费用率下降了1.3个百分点,管理费用率中主要项目的下滑存在明显趋势性,规模效应得到体现。此外,2019年公司经营性现金流量净额4亿元,同比增长49.9%,与净利润持平,工程业务占比提升导致现金流增速不及净利润增速,但仍处于较好水平。 定增募资补充现金流。公司发布定增预案,计划对公司实控人洪杰发行股票不超过579.4万股,募资不超过4亿元,全部用于补充流动资金,认购价格69.04元/股。大股东全额认购彰显发展信心,资金到位后能够较明显的缓解公司业务扩张带来的负债率攀升压力。 看好三棵树的弯道超车和盈利能力提升。建筑涂料的赛道好,内外墙涂料稳定市场空间超过600亿元,产品消费属性强,品牌力上限高。当前涂料竞争格局清晰,在渠道变革、精装房趋势下,三棵树作为最大的国产品牌迎来了弯道超车的机遇也具备相应的能力,当前三棵树工程业务已经超越立邦且持续快速发展,零售业务向一二线城市渗透也有加速迹象,同时随着业务规模的快速增长,公司费用率存在下降趋势,叠加原油价格的走低,公司能够享受到原材料降价的红利,看好公司盈利能力的增强。 盈利预测与投资建议。预计公司2020-2022年归母净利润复合增长率37.3%。公司竞争力日益增强,可享受一定估值溢价,维持“买入”评级。 风险提示:房地产需求低迷风险;销售扩张不及预期风险;应收账款坏账风险。

高基数下的高增长,利润水平大幅提高。公司2019年全年营收增量40.9亿元,增速29.1%,主要增量来自工程建材集团。2019年净利润增速远超营收增速,净利率11.5%,同比提升0.7个百分点。其中毛利率提升约1.3个百分点,原因主要是1)公司2019年冬储沥青成本较低,原材料成本降低;2)产品价格小幅提升;3)公司技改+规模优势,单位产品生产成本有所降低。此外公司实行部门扁平化管理,叠加合伙人机制的更高效激励,管理费用率有所降低,共同带动公司以高质量增长。 防水主业竞争格局持续优化,公司增长持续性强。公司防水主业目前市占率约10%,遥遥领先。公司凭借产品质量领先、服务优质,产品具备强性价比;凭借17个生产物流研发基地,遍布全国,产能持续加码支撑销售端快速扩张;凭借合伙人机制,打通原直销和渠道的地域壁垒,发力拓展渠道的优质创收作用,防水主业能够持续增长,市占率持续提升。北新整合众多中小防水企业也使得防水行业格局持续优化。此外,公司纵向拓展无纺布业务,延伸防水产业链,增强成本优势,持续加深护城河,横向培育保温、涂料、修缮等高协同性业务,进行品类扩张打开更大发展空间。综上,公司高增长的持续性强。 公司现金流有改善预期,发展质量提高。市场地位的增强、加强应收账款管控以及防水市场竞争格局的优化,公司应收账款回款有向好的趋势,带动经营性现金流向好。同时,公司全国生产基地布局基本完善,后续产能扩张主要靠原有基地扩建产能,同等的新增产能扩产成本远远小于新建成本,后续的资本支出将呈现趋势性下滑,总体现金流将持续优化,增长质量有望上个新台阶。 盈利预测与投资建议。预计2019-2021年EPS分别1.40、1.83、2.37元,考虑到公司增长持续性强、现金流有改善预期,给予公司2020年20倍PE,目标价36.6元,维持“买入”评级。 风险提示:房地产新开工大幅下滑风险,销售扩张不及预期风险,应收账款坏账风险。