事件概述:5月5号公司公告2020年度非公开发行股票预案,向碧桂园创投,以及萧华、霍荣铨、邓啟棠、张旗康(4人为公司实控人&一致行动人)共5名对象非公开发行不超过5.6亿元,发行不超过3038.5万股,金额用来补流。本次发行价格18.43元/股,全部对象发行后锁定18个月。其中碧桂园创投认购5亿元,约2713万股,约占发行后总股本的6.22%。 战略定增落地超预期。碧桂园是精装房的推动者和引领者,是全国单一最大的瓷砖下游客户,也是公司单一最大的战略客户。我们认为引入碧桂园创投作为战略客户,背靠碧桂园集团的赋能,公司未来收入确定性进一步增加。同时,我们认为在公司目前市值接近100亿时大手笔入股,显示了对公司品牌、渠道、管理等全方位的认同(即使考虑折扣),我们认为后续双方在大家居、智能家居等领域有进一步合作的可能。 精装趋势持续看好。2018A、2019E精装房新开盘增速60%、23%(2019年前11月累计同比增速23%左右),预计2020年规模在300万套的基数上继续保持较高增速,目前全装修刚迈过30%的渗透率,未来空间较大。从微观层面看,第一梯队的3家引领者培育了市场,后面的前10地产放量迅速,对公司来说是一片蓝海机遇。 定增补充流动性,缓解资金压力。广西基地一期4条线目前全部顺利出产品,我们判断公司2020年将继续建设一期剩余的3条线,而根据公司2019年4月公告,广西项目远期规划产能超过8800万平,总投资不低于20亿元。根据2019年年报在建工程披露数据,判断目前累计投资已超4亿元,叠加今年疫情对经销商的授信延长以及房地产后续应收账对资金的需求,我们认为定增带来的约5.6亿元长期资金有助于解决后顾之忧。 投资建议。维持盈利预测不变,预计2020/2021年归母净利润5.51/7.25亿元,同比增长27.3%/31.5%。考虑到定增增强业绩增长确定性,提升估值至2021年18xPE,对应目标价32.22元,维持“买入”评级。 风险提示。渠道拓展低于预期,系统性风险。

引入碧桂园战投,实控人参与,彰显长期发展信心 根据预案,公司拟向碧桂园创投和萧华、霍荣铨、邓啟棠、张旗康等4名共同实际控制人增发不超过3038.52万股,发行价格18.43元/股,募集资金总额为5.6亿元,用于补充流动资金。 其中碧桂园创投作为战略投资者,拟出资5.00亿元,认购公司2712.97万股,持股比例将达到6.22%,成为公司4名共同实际控制人之外的第五大股东。 碧桂园创投为龙头地产商碧桂园的下属公司,碧桂园在房地产开发领域拥有领先的市场、渠道、品牌等战略性资源,根据《战略合作暨股份认购协议》,双方将在陶瓷、瓷砖胶等陶瓷建材和家居类产品供货方面展开多维度的合作,协助上市公司拓展市场,促进上市公司产品销售,提升品牌知名度,提高上市公司在建筑陶瓷领域的市场占有率。同时,这也是碧桂园创投继入股帝欧家居之后,近期作为战投投资的第二家建筑陶瓷上市企业。 此外,公司4名共同实际控制人参与此次认购,彰显长期发展信心。公司此次非公开发行的对象还面向萧华、霍荣铨、邓啟棠、张旗康等四名实际控制人,萧华、霍荣铨、邓啟棠、张旗康分别认购1566.26万股、71.62万股、48.83万股、48.83万股,非公开发行后四名实际控制人合计持股比例将从65.75%下降至61.92%。目前萧华、霍荣铨、邓啟棠、张旗康分别担任公司董事长、副董事长、董事兼副总裁、董事兼董秘,共同参此次非公开发行股份,也充分彰显了实际控制人对长期发展的坚定信心。 工程零售齐发力,产品结构进一步优化,藤县基地投产有望推动业绩持续高增 2019年公司坚持“零售+工程”双轮驱动的品牌营销战略,总体业绩稳中有升,全年实现营业收入38.04亿元,同比增长18.57%;归母净利润4.33亿元,同比增长19.42%。 零售方面,公司在持续保持一二级市场稳定增长的同时,继续深挖三四级市场的发展潜力,通过创造多点赢面,推动整个销售渠道向深扎根、向宽拓展并深入到县镇级市场。工程方面,房地产战略继续发挥强大的品牌态势,工程管理平台、服务运营平台等不断完善,从而赋能战略工程增质增量,同时加大小B业务(地方性房地产业务、家装、整装等)。目前公司已与国内TOP开发商如碧桂园、万科、保利、恒大、中海、绿地、融创、金科、中国金茂、世茂等建立了持续、稳定的战略合作关系,并通过多种途径全范围优化供应链,在产品研发、生产规模、成本控制、物流服务等领域形成了自己的优势。 公司注意及时调整和优化产品结构。在传统瓷砖的基础上,公司加大对大规格陶瓷薄板、陶瓷大板、超石代岩板的研发生产力度,大规格产品逐步成为公司优势产品之一。此外,公司第三个生产基地——广西藤县生产基地规划产线11条,规划产能为8822万平方米,2019年12月底已有2条生产线点火、目前已实现顺利投产。预计广西藤县基地2020年上半年新投产4条产线。公司原有产能约5000万方,藤县基地的陆续投产将有望持续提升公司生产规模,进一步驱动公司业绩快速增长。 投资建议:我们预计蒙娜丽莎2020-2021年营业收入为45.32、55.94亿元,同比增长19.14%、23.43%;归母净利润为5.08、6.36亿元,同比增长17.31%、25.13%,对应PE为21.9x、17.5x,维持“买入”评级。 风险因素:疫情影响超出预期;地产需求下行;行业竞争加剧等。

拟定增5.6亿引入战投,实际控制人参与彰显长期发展信心 公司公告非公开发行预案,拟向碧桂园创投和四位共同实际控制人增发不超过3039万股,发行价格18.43元/股,募集资金5.6亿元用于补流。我们认为此次增发引入的碧桂园创投既是战略投资者,又是公司业务合作伙伴,有利于公司产品研发和加快广西藤县基地建设。B端有望实现快速放量,规模效应及产品结构升级维持公司较高盈利能力,我们维持对公司20-22年EPS1.41/1.78/2.15元的预测,维持“买入”评级。 引入碧桂园创投作为战略投资者,深化双方多层次合作 公司此次增发拟对深圳碧桂园创投增发2713万股,占公司此次增发后总股本的6.22%。碧桂园创投成立于2019年6月,主要从事对外股权投资业务,为碧桂园控股集团系公司。公司与碧桂园合作多年,2018/2019年来自碧桂园的收入为4.3/3.7亿,占公司当年收入的13%、10%,分别为公司当年第一大、第二大客户。碧桂园创投与公司签署了《战略合作暨股份认购协议》,拟委派1名董事参与公司治理,并计划长期持有公司股权,这是碧桂园创投继近期入股帝欧家居后,投资的第二家瓷砖上市公司。 藤县基地建设有望加快,B端放量可期 本次战略合作有效期为2年,战略合作领域主要包括:(1)公司治理;(2)产品设计与研发;(3)产品销售;(4)设立建材家居产业投资基金。公司2019年B端地产战略工程实现收入15亿元,YoY+28%;C端经销商渠道收入23亿元,YoY+13%,双轮驱动效应持续体现。公司19年B端收入占比41%,同比提升3pct,2020年疫情影响消费且藤县基地投产背景下,我们预计B端占比或将快速提升。公司目前主要资本支出在于藤县基地建设,而此次增发全部用于补流,成功发行后将显著缓解公司资金压力。 实际控制人参与发行,彰显中长期发展信心 公司此次增发对象除碧桂园创投外,将同时对萧华、霍荣铨、邓啟棠、张旗康等四位实际控制人分别增发156万股、72万股、49万股、49万股,四位合计持股比例将由增发前的65.75%股权降至61.92%。目前四位实际控制人分别任公司董事长、副董事长、董事兼副总裁、董事兼董秘,此次参与增发彰显对公司中长期发展充满信心。 百年瓷企扬帆起航,维持“买入”评级 公司始终坚持“大瓷砖、大建材、大家居”发展战略,以“打造百年蒙娜丽莎”为目标,做大做强陶瓷建材主业。我们认为此次增发引入战投投资者,有助于改善公司财务状况、扩大经营规模、提升市场占有率。我们维持公司20-22年5.7/7.2/8.7亿元归母净利预测,当前可比公司对应20年Wind一致预期平均14xPE,但考虑公司新产能投放有望带动收入快速扩张,且持续维持高毛利率/净利率,维持认可给予公司20年18-20xPE,维持目标价25.38-28.20元,维持“买入”评级。 风险提示:藤县投产不及预期,竞争加剧导致盈利能力下降,煤改气。

事件: 公司5月6日发布非公开发行股票预案,引入碧桂园创新投资公司作为战略投资者,以18.43元/股的价格向碧桂园创投和几位公司高管发行不超过30,385,179股,不超过发行前总股本的30%。 点评:募资引入现金流,为即将到来的B端爆发式增长提供保障。2020Q1公司经营性现金流为3.03亿元,同比下降23.68%,主要系疫情期间B端客户订单回款期延长。B端客户基本要3-6个月才能确认收入,账期长达1年左右,本次非公开发行预计将募资5.6亿元,将为公司日常经营提供充沛的现金流,有力地保障B端客户的拓展。 地产巨头业务协同性强,B端占比有望进一步扩大。碧桂园创投所属碧桂园,与公司合作多年,在国际国内的房地产开发领域拥有领先的市场、渠道、品牌等战略性资源,对陶瓷、瓷砖胶等陶瓷建材和家居类产品有较大需求。2019年,碧桂园销售面积8630.3万平方米,销售金额7715亿元,稳居各大房企第一因此,引入碧桂园创投后,有望发挥公司业务和碧桂园的协同效应,提高公司产品在建筑陶瓷领域的市占率,有助实现2020年B端占比50%的目标。 引入碧桂园创投,是利用B端市场消化藤县新增产能战略的体现。藤县基地总共11条线,目前4条线已投产,下半年将继续投产3条线,2021年余下4条线投产,届时公司产能规模预计将达到1.5-1.6亿平方米,产能直接进入业内前三。产能急剧扩张,B端有望迎来爆发式发展。本次募集资金净额将全额用于补充流动资金,缓解生产线建设中的资金压力。同时,引入碧桂园战投,正是加大拓展B端市场,消化藤县新增产能战略的体现。截止目前,公司已经和73家排名前100的地产公司进行合作,未来将继续拓展合作的深度和广度,并将继续拓展更多B端客户。 维持公司“买入”评级,6个月目标价28.5元。预计公司2020/2021/2022年营业收入为48.19亿元/58.27亿元/69.31亿元,归母净利润分别为5.53亿元/6.99亿元/8.64亿元,EPS分别为1.36元/1.72元/2.13元。 风险提示:地产投资增速不及预期,引入战投进度不及预期。

公司于2020年4月24日发布2019年报与2020年一季报。2019年全年实现营业总收入38.04亿,同比增长18.57%;实现归母净利润4.33亿元,同比增长19.42%,实现基本每股收益1.08元。公司拟向全体股东每10股派发现金红利3.5元(含税)。2020年一季度实现营业总收入4.85亿,同比下降19.75%; 实现归母净利润0.40亿元,同比下降25.64%。 评论: “零售+工程”双轮驱动,2019年业绩表现符合预期。公司2019Q4单季度收入11.28亿元,同比+21.32%,较2019Q3收入增速(同比+23.37%)微降;Q4单季度归母净利润1.29亿元,同比+36.28%,增速较2019Q3增速(同比+3.31%)大幅提升。我们认为公司对大规格、薄型化产品多年推广后终端市场逐渐成熟,“零售+工程”双轮驱动,促进公司收入增长,2019年收入业绩表现符合我们预期。分产品,,2019年公司瓷质有釉砖/瓷质无釉砖/非瓷质有釉砖/陶瓷板、薄型陶瓷砖分别实现收入21.43/5.65/6.15/4.39亿,增速分别达到29.67%/-17.30%/8.14%/65.54%;分渠道,公司2019年经销商渠道与地产战略工程渠道分别实现收入22.5亿元(同比+12.88%)与15.5亿元(同比+28.10%)。 预计公司依托产品创新引领、渠道稳定拓展与品牌打造,业绩表现望持续改善。 产品结构优化,盈利水平提升。公司2019年整体毛利率为38.51%(同比+1.74pct),净利率11.38%(同比+0.09pct);2020年一季度毛利率38.11%(同比+3.32pct),净利率8.17%(同比-0.65pct)。我们认为公司毛利率同比提升主要是规模效应以及陶瓷板、薄型陶瓷砖、创新产品等高质产品销售量提升所致。期间费用率方面,2019年与2020年一季度公司销售费用率分别为15.42%(同比+1.20pct)和13.04%(同比-0.32pct),研发及管理费用率分别为9.87%(同比+1.27pct)和15.58%(同比+5.56pct),财务费用率分别为0.01%(同比-0.35pct)和-0.32%(同比-1.60pct)。 产能释放助力竞争力提升,渠道拓展工程占比增加。生产端,2019年3月公司第三个生产基地藤县生产基地正式奠基,12月底藤县生产基地2条生产线率先点火试产,进一步提升市场竞争力。渠道端,公司销售主要分为经销模式和工程模式,近年来随着公司积极拓展房地产企业客户,工程业务占比逐渐提升,2019年工程渠道收入占比已经由2018年的37.68%提升至40.69%。 继续看好公司发展,维持“推荐”评级。目前我国瓷砖行业洗牌加速,行业集中度不断提升,公司有望借助双品牌战略、客户拓展与业务结构优化实现稳定增长。综合考虑公司工程业务快速发展与“新冠”疫情影响,我们调整公司盈利预测,预计公司2020-2022年归母净利润分别为4.96/5.90/6.97亿元(原预测值5.16/5.67/6.01亿元),对应当前市值PE分别为19/16/14倍。基于公司品牌实力、工程业务快速拓展与产品结构优化带来的业绩弹性,我们上调公司目标价至30元/股(原值15元/股),对应2020年25倍PE。维持“推荐”评级。 风险提示:房地产调控趋严;市场竞争加剧;技术升级不及预期。

事件:公司披露2019年年度报告,报告期内,公司实现营业收入38.04亿元,比上年同期增长18.57%;实现归属于上市公司股东的净利润4.33亿元,比上年同期增长19.42%;实现扣非后归属于上市公司股东的净利润4.08亿元,比上年同期增长25.24%。公司披露2020年一季度报告,报告期内,公司实现营业收入4.85亿元,比上年同期减少19.75%;实现归属于上市公司股东的净利润0.40亿元,比上年同期减少25.64%;实现扣非后归属于上市公司股东的净利润0.25亿元,比上年同期减少50.90%。 点评: 工程业务重回增长轨道,带动收入增速回升。公司2019年实现营业收入38.04亿元,同比增长18.57%,主要受工程端高增长的拉动。受疫情影响,公司2020Q1实现营业收入4.85亿元,同比减少19.75%。 产品结构持续优化,盈利水平创新高。公司2019年毛利率38.51%,同比提高1.74pct,达到历史同期最高水平。2020年Q1毛利率38.11%,同比提高3.32pct。费用率方面,公司19年期间费用率25.30%,同比提高2.12pct,其中除财务费用外,各项费用皆有不同程度提高,一定程度拖累盈利水平。 现金流大幅改善,收入质量回升。公司2019年经营性现金流净额9.21亿,同比大幅提高。经营性现金流净额/净利润达到2.13,达到历史最好水平。主要因公司报告期内加强对上游的付款管理,采用多种方式结算应付货款,票据结算业务增加:19年公司应付账款及票据达到15.96亿元,同比增加5.27亿元,为公司释放更多现金流。 投资建议:我们调整盈利预测,预计2020-2022年公司归母净利润为5.57亿元、7.13亿元和8.82亿元,4月24日收盘价对应PE分别为16.9、13.2、10.7倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:下游需求不及预期,渠道拓展不及预期。

2019年工程端发力,销量增长,毛利率继续提升。公司2019年业绩符合我们预期。2019年全行业产量82.25亿平继续下降8.73%,规模以上企业缩减到1160家,105家企业淘汰出局,行业继续呈现明显的两极分化。公司由于工程端渠道拓展迅速,2019年公司实现瓷砖销量7802万平方米同比增长18.2%,其中估算工程端销量3100万平米,同比增长29%左右,零售端销量4700万平米,同比增长12%左右;测算平均售价48.7元/平米,同比基本持平,而由于规模化效应逐渐体现,公司平均成本同比下降2.5%左右,并且结构上大板发展迅速,使得瓷砖业务毛利率同比上升1.9个百分点至38.5%,其中陶瓷板收入同比增长65.5%至4.39亿元,进一步印证工程端拓展迅速。测算2019Q4,公司实现收入11.28亿元,同比增长21.3%,增速继续维持高位,毛利率同比提升4.3个百分点至42.7%。 三费率增长,部分拖累净利润增速。2019年,公司销售费用率同比上升1.2个百分点至15.4%,主要由于公司增大对于经销商扶持力度,宣传费用增加;管理费用率同比提升1.2个百分点至6.1%,主要由于仓储租赁成本及确认股份支付费用增加。三费率上升使得公司净利率统一仅增长0.1个百分点至11.4%,部分抵消了毛利率的增长,并拖累了公司业绩增速。 2019年现金流显著改善。2019年,公司加大回款力度,应收款(包括应收账款及应收票据)周转率4.6,同比提升8%,同时,公司增大对于上游票据贴现力度,应付账款及票据同比增加5.3亿元(应收账款及票据同比增加7700万元),从而使得经营现金流同比增加6.5亿元左右至9.2亿元,增幅显著高于净利润,体现公司现金流改善明显。 2020Q1受疫情影响销量下滑。公司收入略超我们预期,归母净利符合我们预期。受疫情影响,2020Q1公司收入同比下滑19.8%至4.85亿元,测算公司2020Q1销量同比下滑20-25%,其中工程端降幅小于零售端。由于毛利较高的工程端占比提升,公司2020Q1毛利率同比提升3.3个百分点至38.1%。 管理费用及减值增加拖累净利润增速。由于停工计提费用增加,2020Q1公司管理费用率同比上升5.2个百分点至11.2%。同时,由于会计准则变更,2020Q1公司计提信用减值损失1400万元左右,而2019年同期为回补700万元,同比增加2100万元。管理费用率提升以及计提减值同比增加是净利润降幅大于收入的主要原因。 2020Q1对经销商提供授信力度加大,利好长远。疫情期间,公司给予经销商授信支持,付款时限较平时更加宽松,因此2020Q1单季度经营净现金金流流出6.35亿元(2019Q1:净流入8146万元)。我们认为公司2020Q1的现金流流出属于暂时性现象,无碍公司整体现金流改善趋势,并且对后面经销商招商是十分有帮助的,核心经销商是战略资源,利好长远。 行业集中度提升趋势仍确定,公司仍处于高增长周期。我们认为,未来3-5年随着精装房的推进,下游地产行业集中度提升,瓷砖行业两极分化,集中度提升的趋势仍将延续,而此轮疫情虽然会对行业暂时造成一定影响,但中长期来看反而会加速行业整合。根据公司公告,公司2019-2020Q1,广西藤县4条线已经投产,产能增加2500-3000万平米左右(接近2019年OEM的产量),更加利于公司把握行业整合趋势,实现销量迅速增加,同时也有利于公司进一步体现规模效应降低成本。未来3-5年,仍将是公司高成长周期。 投资建议。考虑到疫情影响,小幅下调2020/2021收入预1.测1%/2.3%至46.95/59.26亿元,下调2020/2021年归母净利润预测4.1%/7.5%至5.51/7.25亿元,同比增长27.3%/31.5%。考虑到行业集中度提升的加速,给予公司2021年盈利预测16xPE估值,上调目标价至28.80元,维持“买入”评级。 风险提示。疫情持续时间超预期,成本高于预期,系统性风险。

事件4月 24日,蒙娜丽莎发布 2020年一季报。 公司 2020Q1实现营业收入 4.85亿元,同比下滑 19.75%;归母净利润 0.40亿元,同比下滑 25.64%;扣非后归母净利润 0.25亿元,同比下滑 50.90%。 我们的分析和判断动 工程零售齐发力驱动 19Q4业绩靓丽,20Q1受疫情 暂时 影响 响2019年公司坚持“零售+工程”双轮驱动的品牌营销战略,总体业绩稳中有升,全年实现营业收入 38.04亿元,同比增长18.57%;归母净利润 4.33亿元,同比增长 19.42%。分季度看,公司19Q1/19Q2/19Q3/19Q4/20Q1单季度分别实现营业收入6.04、10.00、10.72、11.28、4.85亿元,同比增长 12.32%、14.69%、23.37%、21.32%、-19.75%;分别实现归母净利润 0.53、1. 12、1.39、1.29、0.40亿元,同比增长 14.75%、28.42%、3.31%、36.28%、-25.64%。 受新冠疫情影响,2020年春节后企业复工晚,市场开工迟,产业链上下游及物流前期受阻,需求下降,出口受阻,2020Q1业绩受到一定影响。 零售方面,公司在持续保持一二级市场稳定增长的同时,继续深挖三四级市场的发展潜力,通过创造多点赢面,推动整个销售渠道向深扎根、向宽拓展并深入到县镇级市场。 工程方面,房地产战略继续发挥强大的品牌态势,工程管理平台、服务运营平台等不断完善,从而赋能战略工程增质增量,同时加大小 B 业务(地方性房地产业务、家装、整装等)。目前公司已与国内 TOP开发商如碧桂园、万科、保利、恒大、中海、绿地、融创、金科、中国金茂、世茂等建立了持续、稳定的战略合作关系,并通过多种途径全范围优化供应链,在产品研发、生产规模、成本控制、物流服务等领域形成了自己的优势。 产品结构进一步优化,藤县基地投产有望推动业绩持续高增公司注意及时调整和优化产品结构。在传统瓷砖的基础上,公司加大对大规格陶瓷薄板、陶瓷大板、超石代岩板的研发生产力度,大规格产品逐步成为公司优势产品之一。此外,公司第三个生产基地——广西藤县生产基地规划产线 11条,规划产能为 8822万平方米,2019年 12月底已有 2条生产线点火、目前已实现顺利投产。预计广西藤县基地 2020年上半年新投产 4条产线。公司原有产能约 5000万方,藤县基地的陆续投产将有望持续提升公司生产规模,进一步驱动公司业绩快速增长。 盈利能力 持续提升 ,20Q1费用受到复工复产延后影响盈利能力方面,2019年公司销售毛利率为 38.51%,同比上升 1.74pct,主要原因是随着销售份额的增长带来规模效应的不断提升,以及陶瓷板、薄型陶瓷砖、创新产品等高质产品销售量提升的效应;销售净利率为11.38%,同比上升 0.09pct。 2020Q1公司销售毛利率为 38.11%,同比上升 3.32pct;销售净利率为 8.17%,同比下滑 0.65pct。 期间费用方面,2019年公司期间费用率为 25.30%,同比增长 2.11pct。其中 2019年销售费用率同比上升1.20pct 至 15.42%,主要系销售业务拓展致人员费用增加,品牌建设持续加大投入,相关费用增加;管理费用率同比增长 1.27pct 至 9.87%,主要系本报告期内仓储租赁成本增加,以及确认的股份支付费用和薪酬增加所致; 财务费用率同比下降 0.35pct 至 0.01%,主要系本报告期银行借款减少,借款利息支出减少;另外,对库存现金进行资金优化管理,与银行签订协定存款利率,存款利息收入增加。 2020Q1公司期间费用率为 28.29%,同比增长 3.64%。其中 2020Q1销售费用率同比下降 0.33pct 至 13.04%; 管理费用率同比增长 5.56pct 至 15.58%,主要系报告期内全面复工复产延后,停工待产费用增加所致;财务费用率同比下滑 1.60pct 至-0.32%,主要系报告期内票据贴现利息对比上期减少所致。 投资建议:我们预计蒙娜丽莎 2020-2021年营业收入为 45.70、57.32亿元,同比增长 20.14%、25.43%;归母净利润为5. 12、6.51亿元,同比增长 18.31%、27.13%,对应 PE 为 18.4x、14.5x,上调为“买入”评级。 风险因素: 疫情影响超出预期;地产需求下行;行业竞争加剧等。

公司2月21日发布2019年业绩快报,2019年度实现营业收入38.04亿元,较上年同期增长18.57%;营业利润5.1亿元,较上年同期增长21.97%;利润总额5.10亿元,较上年同期增长21.25%;归属于市公司股东的净利润为4.36亿元,较上年同期增长20.30%;基本每股收益1.08元,较上年同期增长20%。 点评: 业绩增长三大原因有望持续发力。1、零售端业务加大品牌建设投入,持续推行渠道下沉战略,加大全国县级市场的布局;2、房地产战略业务受益于地产精装修趋势,收入增长较快,出现了规模效应;3、产品结构进一步优化,大规格产品及新产品市场拓展卓有成效。 藤县基地中的7条线将在2020年陆续投产,B端有望爆发。藤县基地总共11条线,预计2020年上半年投产4条线,下半年将继续投产3条线,2021年余下4条线投产,届时公司产能规模预计将达到1.5-1.6亿平方米,产能直接进入业内前三。产能急剧扩张,B端有望迎来爆发式发展。截止目前,公司已经和73家排名前100的地产公司进行合作,未来将继续拓展合作的深度和广度,并将继续拓展更多B端客户。 现金流良好,现金充沛,为即将到来的B端爆发式增长打下良好的基础。2019年前三季度公司经营性现金流达到8.57亿元,在手现金及等价物达到近20亿元。B端客户基本要3-6个月才能确认收入,账期长达1年左右,因此,良好的现金将有力的保障B端客户的拓展。 疫情将加剧地产行业洗牌,更有利于公司B端业务持续爆发。疫情将促使房地产行业洗牌,大量的中小地产商或被兼并或被破产重组,留下实力雄厚的大地产商。而公司合作的基本都是大型地产商,公司丰富的产品结构、优质的产品质量和较高的性价比,必将越来越获得大型开发商的青睐,有利于公司B端业务的持续爆发。 维持公司盈利预测基本不变,继续给予公司“买入”评级,6个月目标价28元。预计公司2019/2020/2021年归母净利润分别为4.36亿元/5.57亿元/7.07亿元,EPS分别为1.08元/1.38元/1.76元。 风险提示:业绩不达预期风险,疫情持续时间超预期,系统性风险。 事件: [Table_Summar公司2月24日发布y]2019年报,2019年度实现营业收入38.04亿元,较上年同期增长18.57%;营业利润5.1亿元,较上年同期增长21.97%; 利润总额5.10亿元,较上年同期增长21.25%;归属于市公司股东的净利润为4.33亿元,较上年同期增长20%;对应基本每股收益1.07元。 公司拟每10股派发现金红利3.5元(含税)。 点评: 业绩增长三大主线有望持续发力。1、零售端业务加大品牌建设投入,持续推行渠道下沉战略,加大全国县级市场的布局;2、房地产战略业务受益于地产精装修趋势,收入增长较快,出现了规模效应;3、产品结构进一步优化,大规格产品及新产品市场拓展卓有成效。 藤县基地生产线将陆续投产,B端有望爆发。藤县基地总共11条线,目前4条线已投产,下半年将继续投产3条线,2021年余下4条线投产,届时公司产能规模预计将达到1.5-1.6亿平方米,产能直接进入业内前三。产能急剧扩张,B端有望迎来爆发式发展。截止目前,公司已经和73家排名前100的地产公司进行合作,未来将继续拓展合作的深度和广度,并将继续拓展更多B端客户。 现金流充沛,为即将到来的B端爆发式增长提供保障。2019年公司经营性现金流达到9.21亿元,同比增长234.44%,主要系销售货款回笼增加。B端客户基本要3-6个月才能确认收入,账期长达1年左右,因此,良好的现金将有力的保障B端客户的拓展。 受益地产集中化趋势和需求行情,业绩有望持续稳增长。房地产集中度提升,公司合作的基本都是大型地产商,B端业务有望持续爆发。 2020年房地产投资预计保持4%-5%的增速,新开工和施工端回暖。同时“旧改”将接力“棚改”,将进一步拉动陶瓷品类需求,公司作为具备完整销售体系和较强渠道下沉能力的优质企业有望明显受益。 维持公司“买入”评级,6个月目标价28.5元。预计公司2020/2021/2022年归母净利润分别为5.53亿元/6.99亿元/8.64亿元,EPS分别为1.36元/1.2元/2.13元。 风险提示:地产投资增速不及预期,系统性风险。

事件:公司发布 2020年一季报,实现营业收入 4.85亿元,同比下降 19.75%; 归属于上市公司股东的净利润 3958.49万元,同比下降 25.64%;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润 2522.79万元,同比下降 50.90%;基本每股收益 0.10元。 点评: 一季度受新冠疫情影响,下游客户复工复产延后导致销售收入同比下降 19.75%; 一季度毛利率 38.11%,同比增长 3.32%,产品结构进一步优化;销售费用率13.04%,同比下降 0.33%,管理费用率 11.23%,同比上升 5.21%,研发费用率 4.35%,同比上升 0.35%,财务费用-156万元,去年同期为 771万元,管理费用率的上升主要是由于全面复工复产延后,停工待产费用增加所致。 疫情之后,国家及各省出台了多项拉动消费的政策,家居建材行业作为政府重点关注对象,有望迎来需求的 快速恢复。 精装房渗透率不断提升,工程 端业务持续放量。奥维云网地产大数据显示,2019年精装修商品住宅开盘规模增幅 26.2%,达到 319万套,市场渗透率达 32%,2020年精装房市场渗透率有望进一步提升。蒙娜丽莎公司凭借丰富的向大型工程供货的经验,与碧桂园、万科、保利、恒大、中海、绿地、融创、金科、世茂等一批大型房地产商保持多年良好合作关系,并在全国形成了多项代表性工程项目,产生了较好的示范效应公司,公司在工装市场上已占有主要市场地位。2019年公司工程业务销售额 15.45亿元,同比增长 28.1%,增长率比经销商渠道高 15.22个百分点,伴随地产商集中度持续提升,头部效应加剧,公司合作的地产龙头企业市占率提升,带动公司工装业绩放量。 2019年公司第三个生产基地藤县生产基地正式建设,预计增加 8822万平方米产能,4条高端生产线已经投产,“藤县蒙娜丽莎陶瓷生产项目”建成后,将有望打造生产效率高、智能化程度高的现代化生产线,形成规模经济效应,有利于降低生产成本,进而提升公司整体综合实力。 坚持技术创新,陶瓷板、薄型陶瓷砖占比继续提升。蒙娜丽莎公司在传统瓷砖的基础上,加大对大规格陶瓷薄板、陶瓷大板、超石代岩板的研发与生产力度,使大规格产品成为公司的优势产品之一,生产和销售占比不断提升,2019年陶瓷板、薄型陶瓷砖收入 4.4亿元,同比增长 65.54%,收入占比继续提升。蒙娜丽莎公司继续延续渠道下沉策略,大力拓展县镇级市场,新客户开发较为理想,渠道下沉及市场拓展取得较大成绩,经销渠道有望保持增长。 竣工数据有望持续改善,2020年 1-3月房屋竣工面积累计同比增长-15.8%,占比约 70%的住宅竣工面积累计同比增长-16.2%,降幅比 1-2月大幅收窄,3月单月住宅竣工面积同比略有增长,我们看好施工向竣工传导,瓷砖行业作为地产后周期装修行业,竣工数据的改善或将带动瓷砖销售回升。 盈利预测:我们预计公司 2020年、2021年营业收入分别为 47.93亿元、61.11亿元;归属于母公司的净利润为 5.60亿元、7.20亿元;对应 EPS 分别为 1.38、1.77元,维持“增持”评级。 风险提示:房地产需求大幅下滑;市场竞争格局恶化;竣工项目不及预期。

持续快速增长的国内瓷砖领先企业。蒙娜丽莎成立于1998年,2013-2019年公司营收和归母净利年均复合增速分别达到20.45%、37.71%。2019年公司营收规模达到38亿元,是中国建筑陶瓷标准委员会副主任单位、中国建筑卫生陶瓷协会副会长单位,是国内瓷砖高端品牌,也是业内领先企业。近年来公司盈利能力稳步提升,ROE保持业内较高水平。 行业规模效应明显,强者恒强将持续。目前国内瓷砖行业龙头市占率不足2%,国际大型瓷砖企业Mohawk和LAMOSA市占率基本上能达到所在国的50%左右。近年来国内环保趋严抬高成本(环保设备投入与环保处理费用支出增加),加速中小企业退出;与此同时,下游地产行业集中度加速提升,精装房和地产集采比例提升,B端订单SKU较少,龙头企业的品牌、规模效应越加明显,行业集中度有望加速提升。另外,地产竣工持续改善,瓷砖行业的需求也有望回暖。 公司B端品牌优势明显,报表扩张空间相对较大。根据《2019中国房地产产业链战略诚信供应商研究报告》,建筑陶瓷品牌中公司品牌合作首选率为13.25%,位居行业第一。并且公司连续多年获得“万科A级供应商”、“碧桂园卓越供应商”、“保利质量优秀奖”、“金茂优秀供应商奖”等荣誉。同时公司历年来回款较好,2019年三季度末资产负债率45.01%,低于可比公司中位数水平,有扩表基础,为公司B端业务发力提供保障。 C端品牌认可度高,门店仍有可渗透空间。在2020年网易家居315服务调查中,公司最终以89分位列家居服务调查榜瓷砖品类的榜首,体现了公司在C端的品牌影响力。这与公司产品质量、完善的服务等有密切关系,并且与公司持续较大规模的研发投入密切相关,2019Q3研发投入1.04亿元,占营收比例3.89%。从零售门店数量看,与龙头企业东鹏也有一定的差距,还有进一步的可渗透空间,渠道的进一步完善,有望助公司C端业务收入扩张。 产能大幅扩张,股权激励激发管理层积极性。公司计划建设的8822万平方米产能超过2018年销量6602万平方米,由于瓷砖行业具有规模效应强的属性,因此我们认为,伴随该产能逐渐投产,规模经济效应凸显,成本有望持续降低,强化公司在工程端竞争优势。另外公司在2018年向包括董事、高管、中层管理人员、核心技术人员等在内的124人授予股权期权,激励较为充分。 盈利与估值。我们预计公司2019-2021年EPS分别为1.08、1.45、1.92元/股,可比上市公司2020年预测PE的平均值为22.7倍,给予公司2020年16-20倍预测PE,对应合理价值区间23.20-29.00元/股,“优于大市”评级。 风险提示。竞争对手大幅下调价格风险,疫情延后装修需求风险,产能投建滞于预期风险。

事件:公司发布2019年业绩快报,报告期内实现营业收入38.04亿元,较上年同期增长18.57%;营业利润5.10亿元,较上年同期增长21.97%;归属于上市公司股东的净利润为4.36亿元,较上年同期增长20.30%;基本每股收益1.08元,较上年同期增长20%。 四季度收入利润高增长。按照业绩快报测算,2019年第四季度公司实现营业收入11.28亿,同比增长21.32%,实现利润总额1.03亿,同比增长37.63%,归母净利润0.95亿,同比增长39.66%,单季度营业收入增速已连续两季度在20%以上。2019年度业绩增长的原因:(1)零售端业务加大品牌建设投入,持续推行渠道下沉战略,加大全国县级市场的布局,取得较好成效;(2)房地产战略业务受益于地产精装修趋势,收入增长较快,规模效应体现;(3)产品结构进一步优化,大规格产品及新产品市场拓展卓有成效,拉动收入增长,净利润也相应增长。 精装房渗透率不断提升,新基地助力业务持续放量。奥维云网地产大数据显示,2018年全国精装修商品住宅开盘规模增幅近60%,达到253万套,市场渗透率达27.5%,2019年1-11月精装修商品住宅开盘规模增幅23.6%,达到275万套,2020年精装房市场渗透率有望进一步提升。蒙娜丽莎公司凭借丰富的向大型工程供货的经验,与碧桂园、万科、保利、恒大、中海、绿地、融创等一批大型房地产商保持多年良好合作关系,并在全国形成了多项代表性工程项目,产生了较好的示范效应公司,公司与万科连续10年合作,并连续多年获万科A级供应商。公司在工装市场上已占有主要市场地位。一方面伴随地产商集中度持续提升,头部效应加剧,公司合作的地产龙头企业市占率提升,带动公司工装业绩放量,另一方面背靠国家对2020年城镇化率将达到60%、新开工住房全装修面积占比达30%的明确规划,单一客户订单量存在继续挖潜的空间。2019年公司第三个生产基地藤县生产基地正式建设,预计增加8822万平方米产能,2条高端生产线已于2019年12月点火,“藤县蒙娜丽莎陶瓷生产项目”建成后,将有望打造生产效率高、智能化程度高的现代化生产线,打造行业内具有示范标杆性的生产基地,项目达产后将整体提升公司的产能,进一步提升市场竞争力。 坚持技术创新,品牌知名度和影响力不断提升。蒙娜丽莎公司在传统瓷砖的基础上,加大对大规格陶瓷薄板、陶瓷大板、超石代岩板的研发与生产力度,使大规格产品成为公司的优势产品之一,生产和销售占比不断提升。蒙娜丽莎品牌处于行业一线品牌,具有丰富的品牌文化和内涵;公司继续延续渠道下沉策略,大力拓展县镇级市场,新客户开发较为理想,渠道下沉及市场拓展取得较大成绩。竣工数据持续向好,2019年1-12月房屋竣工面积累计同比增长2.6%,占比约70%的住宅竣工面积累计同比增长3%,结束了连续多月的负增长,我们看好施工向竣工传导,竣工同比增速已连续6个月改善,瓷砖行业作为地产后周期装修行业,竣工数据的改善或将带动瓷砖销售回升。 投资建议:在精装房渗透率不断提升,协同效应持续显现的预期下,我们预计公司业绩将进一步释放。由于新基地产能在2019年没有释放及新冠疫情对瓷砖销售的影响,我们把公司2019年、2020年营业收入从45.26亿、58.26亿下调为38.04、47.93亿元;归属于母公司的净利润从4.57、5.77下调为4.36、5.60亿元;对应EPS分别为1.08、1.39元,维持“增持”评级。 风险提示:上游地产需求大幅下滑,新冠疫情管控不力。

端C端完成深度布局,2020年开启跨越式发展 公司B端C端双轮驱动战略效果显现,19年预计实现收入38亿元,yoy+19%,实现归母净利4.4亿元,yoy+20%,近三年净利润CAGR+23%。目前公司签约地产战略客户70余家,头部地产客户较为集中,藤县基地一期4条产线建成陆续点火,B端有望开启快速增长。公司陶瓷大板技术与市场领先同行,19H1陶瓷板收入增长50%,占全部收入比重升至10%,毛利率52%,成为公司新增长点。公司公告19年EPS 1.08元,我们预测20-21年EPS为1.42/1.82元,维持“买入”评级。 B端精装修远期市场500亿,国内龙头市占率低于海外 我们从头部地产企业瓷砖集采规模与精装房施工两个维度测算,预计当前瓷砖精装修市场约150亿元。中长期来看,若精装修比例由目前的32%提升至50%/100%,我们估算瓷砖精装修市场有望达到250/500亿元。目前国内瓷砖龙头马可波罗市占率仅3%,显著低于海外10%以上的市占率水平,我们预计未来几年B端工程业务将推动头部瓷砖企业市占率快速提升。近两年瓷砖企业每年关闭逾百家,新冠疫情或从招工、需求等角度加快行业供给出清,2020年规模以上瓷砖企业或缩减至1000家以内。 藤县基地陆续点火,自产能力得到大幅扩充 奥维云网与优采平台2019年数据显示,蒙娜丽莎B端份额为14%/17%,低于马可波罗的22%/20%,但高于欧神诺的11%/14%,显示公司较强的B端竞争力与品牌力。藤县基地合计11条产线8822万平设计产能,目前一期四条产线已建完(其中一条投产),预计新增产能2000-2500万平,占当前自有产能的40%-50%;剩余七条产线将于2021-2022年陆续投产,年新增产能超过3000万平,将大幅增加公司自产能力。 C端渠道下沉仍有翻倍空间,石材替代市场发展可期 与马可波罗相比,蒙娜丽莎品牌卖场的经销门店占比接近,均在12-13%左右,但蒙娜丽莎经销门店总数3000家,相比马可波罗8000家仍有翻倍差距,渠道下沉仍有较大挖掘空间。公司引领陶瓷薄板-大板-岩板的研发路线和市场风潮,2019年在技术标准和3600×1600mm超大规格产品上实现突破。目前我国石材行业年收入与建筑陶瓷行业相当,但行业利润率8-9%高于后者,陶瓷板若能实现10%替代将新增300亿元市场。 20-21年归母净利年均增速30%,维持“买入”评级 我们预计公司20-21年收入52/65亿元,yoy+37%/25%;归母净利润5.7/7.3亿元,yoy+31%/28%。截至2月21日收盘,公司20年PE与可比上市公司平均PE均为14倍,由于:1)行业竣工将延续改善;2)疫情将加快行业供给出清;3)公司19年净利率11.5%,同比提升0.2pct好于预期;4)公司20年B端业务将实现跨越式发展,因此我们认可给予公司20年18-20xPE,目标价25.56-28.40元,维持“买入”评级。 风险提示:藤县投产迟滞或效果不及预期,行业竞争加剧导致盈利能力下降,“煤改气”导致能源成本上升。

近期我们在公司佛山基地就公司目前的经营情况以及行业发展情况进行调研, 并考察了公司各类瓷砖产品。调研要点:一、 行业层面: 行业下行有回暖趋势,大行业小公司格局不变龙头品牌集中趋势渐趋明显 1、 行业开始回暖, 2019年 H1主要瓷砖产品产量均出现一定程度回升,行业利润出现较大的增长。根据前瞻研究院的信息显示,行业经历自 2012年至 2017年以来的高峰后, 2018年大幅下滑,主要原因是严厉的环保政策限制、 房地产行业去杠杆、贸易战等因素影响。 2019年 H1, 受益于精装房交付提升以及竣工高峰期的来临,使得行业出现回暖, 陶质砖、瓷质砖、卫生陶瓷制品产量同比分别增长 11.8%、 8.6%、 10.3%; 产量增长的同时,建筑陶瓷制品、卫生陶瓷制品利润总额同比分别增长 26.3%、 34.5%。 2、 “大行业小公司”格局, 品牌龙头企业无惧行业下行,营收与市占率双双上行。 2018年规模以上建筑陶瓷企业营业收入 2993亿元,与 2017年相比下降了 1600亿元以上, 而行业前 20强销售仅为 440亿元,占比仅为 14.7%,大行业小公司格局非常明显。 尽管行业整体下滑,但品牌企业营业收入与市占率双双上行。如A 股上市帝欧家居(欧神诺)与公司,营收从 2015年的 13.44亿元、 15.82亿元分别上升至 2018年的 36.82亿元、 32亿元,分别增长了 173.96%、102.28%;市占率分别从 2015年 0.36%、0.36%提升至 2018年的 1.23%、 1.07%。 3、 消费升级与渠道下沉成为未来行业企业突破的关键所在。从目前来看, 消费升级促使瓷砖行业更新换代的频率越来越快, 一般1-2年就会更新一次,这就促使经销商门店每 2年就必须重新进行装修一次,品牌企业有财力进行补贴,而中小企业只能出局, 楷体综合环保限排等政策,近两年瓷砖行业每年以 300家的速度倒闭。此外,由于一二线城市市场饱和度过高,需要瓷砖企业将销售渠道下沉到三四线城市甚至是乡镇,也需要大量的投入,也只有品牌龙头能够负担。 4、 地产商及精装房交付比例提升,也就是工程模式(2B),更进一步加剧行业向龙头品牌集中。 开发商选择瓷砖供应商的条件:环保、供货能力,还有就是产能质量,进入品牌地产商采购目录之内的基本在前 8品牌。而从目前瓷砖行业排名来看,前 6名依次分别为马可波罗、 新明珠、 东鹏、 欧神诺、 诺贝尔、 蒙娜丽莎。 5、 关于藤县基地。 2008年前后,佛山陶瓷产业进行环保整治,伴随着“腾笼换鸟”产业转移战略,作为佛山陶瓷产业转移的承接地和后花园,藤县从为佛山提供陶瓷原材料,开始发展陶瓷产业。 规划 25800亩土地,预计建设 70组 200条陶瓷生产线,全部建成投产后年产值将达 300亿元,配套产值达 100亿元。 目前藤县共有 15家陶瓷企业,直接来源于佛山的陶瓷企业有 9家,包括有蒙娜丽莎集团、欧神诺陶瓷等,占整个藤县陶瓷产业的 60%,如果包括配套链企业在内,占比达到 70%。其中,蒙娜丽莎集团、欧神诺陶瓷、简一陶瓷是总部设在佛山的分支生产基地。 “藤县陶瓷”的产品几乎超过 90%使用了“佛山陶瓷”的品牌。藤县基地能够承接佛山陶瓷主要的优势在于高岭土资源优势以及运输优势:藤县的原材料运输半径仅有 20-30公里,是佛山、清远的十分之一左右; 而藤县高岭土的储量约 6.7亿吨,可以供 200条生产线使用 150年以上。二、公司层面:着力研发与创新,藤县基地有助于公司规模进入三甲,进一步保证公司业绩高增长 1、 公司定位于高端陶建筑陶瓷产品市场,研发能力突出,产品基本处于供不应求的状态。 公司在产品研发和创新方面一直走在行业前列,每年在清远、佛山基地研发技改相关投入在 3个亿左右,达到销售额 10%左右。 截止到 2019年 6月底,蒙娜丽莎一共拥有 658项专利,其中发明专利 86项(含国外发明专利3项),实用新型专利 67项,外观设计 505项。自 2010年起,蒙娜丽莎连续 6年、前后 8次以主编成员身份参加 ISO/TC189国际陶瓷薄板(砖)标准制定,并代表中国主导起草《薄型陶瓷砖(板)》 ISO/NP17888标准,为中国制造争取了在国际市场的话语权。 公司通过技术创新和加强工业设计提升产品附加值和效益,使得公司产品基本处于供不应求的状态, 2019年前三季度, 公司各项类型的产品价格平稳往上。 2、 B 端将持续发力,预计 B 端与 C 端比重将达到 5:5左右。 C 端主要是零售模式,主要指经销商直接从公司提货,下游包括政府、工程、家庭等; B 端主要针对的是地产商,也就是工程模式,目前公司签约地产商达到近 60家,包括万科、恒大、碧桂园、融创等, 2019年前三季度, B 端与 C 端比例已经达到 4:6的规模。随着藤县基地中的 7条线陆续在 2020年投产,提升 B 端比重将是未来公司销售的重点。 3、 前三季度增量主要来自渠道下沉所开新店发货。 公司 2019年前三季度营业收入 26.76亿元(2018年前三季度公司营业收入为 22.79亿元),同比增长 17.44%,而公司今年新增 160余个经销商,经销商总数在 900余个,数据比较匹配,并且新增的经销商基本都属于渠道下沉至经济发达区域的乡镇区域。 未来公司新增经销商的数量预计不低于 200家,渠道下沉势在必行。 4、 藤县基地销售人员铺垫与 2B 端结算模式导致三季度单季度增速出现较大幅度 楷体下降。 三季度单季度利润 1.39亿元,同比增长 3.31%,增速与二季度单季度相比,下降了 25.11个 PCT,主要原因在于:一是销售人员增长近 20%,主要是为 2020年藤县基地 11条线中的 7条线陆续达产提前做好铺垫;二是地产商确认模式有关,地产商目前采用的是四方(供方、需方、施工方、监理方)确认,时间在 3-6个月之间, 账期半年到 1年。 5、 藤县基地原规划新增 10条生产线, 7200万平方米产能, 此后再规划增加 1条生产线,总共 8800万平方米产能,预计到 2021年底将全部达产,届时公司产能将达到 1.6亿平方米左右, 我们预计销售额将达到 60亿元以上, 将一举进入行业前三甲,在行业集中度不断提升以及龙头品牌效应下,对公司未来发展将起到不可估量的作用。三、投资建议及风险提示 1、 我们对行业的思考:瓷砖行业目前整体处于出清与变革的阶段,研发实力、品牌知名度以及产品更新换代频率能否更上消费者需求是企业能够胜出的关键。 “大行业小公司”的逻辑目前来看没有太大问题,但参考装饰行业发展历程,从考虑扩张的性价比以及类似行业发展的过程来看,我们估计 3-5%的市场份额应该就是该行业企业的天花板所在。 2、 按照 3-5%的市场份额来看,全行业 2018年销售额估计在 4000亿左右,也就是 120-200亿左右销售额。 按照这个测算, 预计 2019年公司规模 38亿元左右,因此我们认为未来 3-5年的成长是没有任何问题的。 3、 我们预计 2019年、 2020年、 2021年营收分别为 38.52亿元、 48.93亿元、 59.36亿元,同比分别增长 20%、 27%、 21%,未来三年归母净利润分别为 4.46亿元、5.63亿元、 7.15亿元, EPS 分别为 1.11元、 1.40元、 1.78元。首次覆盖,给予公司买入评级,目标价 21元,对应 2020年 15倍 PE。 4、 风险提示: 藤县基地投产进度不大预期、系统性风险。

推荐逻辑:1)竣工数据改善和精装率提升双击下,瓷砖B端业务持续放量,去产能和地产高要求下,一线品牌独享B端增量,迎来做大机会;2)公司产能瓶颈突破在即,2020-2022年藤县基地分别贡献约2500万方、5500万方、8800万方产量,藤县基地的低价原材料和规模效应影响下,新产能生产成本低,B端竞争力明显加强,规模将迅速提升;3)公司零售业务基础扎实,陶瓷薄板行业领先,新产品、新设计创造能力突出,在经销商数量增长、网点持续加密以及向县镇渗透下,C端业务有望在新产能加持下持续稳步增长。 竣工改善+精装率提升双击,瓷砖大市场迎来弯道超车好时机。2016年以来竣工和新开工剪刀差持续扩大,2019年4季度竣工数据迎来拐点,8-10三个月单月竣工增速分别为2.8%、4.8%和19.2%,向上拐点确认。定量看,2016-2019.10期间房屋竣工面积与预售面积的绝对值差额累计达到了14.6亿平方米,若三年补足差额,平均年新增竣工面积近5亿平方米,此轮竣工周期将迎来确定性、大幅度、长期性改善,下游房地产竣工计划和先验指标也有较强佐证。同时,目前我国精(全)装房整体占比约28%,2019年上半年参与精装的开发商及精装房项目数量增速分别为42%和28%,增长势头强劲,在政策、开发商利益和消费习惯升级推动下精装率向着80%快速迈进。瓷砖是市场规模超过3000亿元的大市场,龙头市占率不足2%,B端工程市场市占率也不足10%,渗透率低,在此轮竣工改善和精装率提升双击下,一线品牌的产品性价比、供货能力符合地产商需求,将独享B端增量,迎来规模和市占率快速提升的好时机。 公司B端客户结构优,新产能投产在即,规模有望快速做大。公司主要客户为碧桂园、万科、保利、恒大等大型地产商,目前战略合作地产商超过60家,其中半数以上为TOP100企业,2016-2018年首选率依次为12%、16%和17%,持续提升至行业第二,B端客户结构优,认可度高。公司目前自有产能约5000万平方米/年,OEM产能约2000万平方米,2018年公司销量6602万平方米。由于佛山和清远厂房面积有限,而房地产开发商要求自有产能交货,同时高端产品OEM无法代工,公司面临产能瓶颈,B端客户拓展和高端产品推广受限。2018年公司计划投资20亿元在广西藤县建设11条高端生产线,总产能8800万平方米/年,产能瓶颈打破在即,根据产能规划2020-2022年藤县基地分别贡献约2500万方、5500万方、8800万方产量,藤县基地的低价原材料和规模效应影响下,新产能生产成本低,B端竞争力明显加强,规模将迅速提升。 公司C端基础扎实,多方面加持下稳步增长。公司目前经销商数量约1000家,网点数量超过3500家,专营店约2000家,市及以上城市均有网点覆盖,目前正向县以及镇渗透,基础扎实。同时,公司陶瓷薄板行业领先,新产品、新设计创造能力突出,后续经销商数量增加、网点加密及向下渗透、持续的宣传推广和新产能加持下,C端业务和品牌知名度有望持续提升。 盈利预测与投资建议。预计公司2019-2021年归母净利润复合增长率28.2%。公司处于加速增长拐点,给予公司2020年18倍估值,对应目标价24.7元,首次覆盖给予“买入”评级。