深耕半导体赛道，打造一站式特气供应平台。公司是我国特种气体龙头企业，深耕电子级气品近20年，践行高端小品类国产化战略。公司产品包括氟碳类、光刻稀混气、氢化物、氮氧化合物、碳氧化合物等系列，实现光刻气、高纯二氧化碳、高纯一氧化碳、锗烷、乙硅烷、高纯六氟丁二烯等诸多高附加值产品进口替代。公司产品以半导体级别为主，对国内8寸以上集成电路制造厂商覆盖率超90%，12英寸客户覆盖率行业领先，多项产品导入7nm以内先进制程，2023年特种气体营收占比高达68%。 半导体景气复苏，特气国产化酝酿结构性机遇。电子特气是半导体的“血液”，应用于光刻、刻蚀、成膜、清洗、掺杂、沉积等多项工艺环节。特气是除晶圆外第一大半导体耗材，成本占比高达14%，2023年全球市场规模达51.2亿美元。半导体特气具有极高的技术、客户、资质壁垒，目前除三氟化氮、六氟化钨等大单品基本实现国产化外，性能重要同时价值量高的中小单品如六氟丁二烯、乙硅烷、锗烷等仍主要依赖进口，其中乙硅烷、锗烷吨价高达2000万以上。站在当下，伴随全球半导体景气复苏、大基金三期成立、国内存储厂进入扩产大年，高端特气品类酝酿结构性国产化机遇。 传统业务增长稳健，高端新品放量可期。存量业务：公司传统主业包括氟碳类、氢化物、光刻气、氮氧化合物、碳氧化合物5大系列，其中氟碳类、氢化物高端产品比例提升，光刻气获得头部企业ASML、GIGAPHOTON认证，处于国内领先。排除2022年稀有气体价格波动影响，公司各项业务营收体量、吨价、毛利率稳重有升；高端新品：六氟丁二烯是最主流新型含氟特气，GWP值极低且刻蚀性能优异，持续替代传统四氟化碳，公司自研产线顺利推进；乙硅烷在先进制程替代传统甲硅烷应用于薄膜沉积环节，价值量极高，公司布局15吨产能放量可期；锗烷作为半导体制程锗源，长期被法液空等外企垄断，公司10吨产能获韩国头部存储客户5nm制程认证且产生订单。 研发、生产项目储备丰富，打开成长空间。研发：公司是研发型创新企业，2023年在研项目57项，聚焦先进制程半导体特气品类；产能：公司上市以来通过募投及与地方政府合作等方式布局多个产能项目，打造九江、南通、西南等核心生产基地，为日后产能扩张以及高端产品落地提供坚实保障。 盈利预测与估值建议。我们预计公司2024-2026年营业收入分别为19.47/23.01/26.78亿元；归母净利润2.31/3.00/3.71亿元；对应PE分别为25.7/19.8/16.0倍。公司是国内电子特气龙头，产品布局及客户资源行业领先，聚焦高端半导体级产品引领国产化。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：下游需求低于预期，新项目建设进度不及预期，假设和测算误差风险。

事件： 2024 年 4 月 25 日，公司发布 2024 年一季报，公告一季度实现营收79.78 亿元，同比+31.8%，环比+0.81%；实现归母净利润 10.65 亿元，同比+36.30%，环比+64.24%；毛利率/净利率分别 21.89%/14.25%，同比分别+1.71pct/+1.36pct，环比分别+4.12pct/+5.44pct。荆州基地产能释放， 收入体量迈上新阶。 荆州一期项目总投资达 115 亿元，建成投产后能直接带动公司收入体量迈上新台阶。 根据公司公告， 一季度公司德州本部、荆州基地主要产品均已实现了满负荷生产。 其中，肥料、有机胺、醋酸和衍生物三大类产品对外分别销售 106/14/37 万吨，同比分别+32/+2/+22 万吨， 三类核心产品单季度销量均创历史新高。 展望全年，公司在 2023 年度业绩说明会中提及将力争 2024 年实现营业收入增长 25%，即全年收入体量达 340 亿元以上，一季度营收已完成该目标值的 23.4%，季度表现与全年收入目标基本相匹配。成本端修复，利润环比显著增长。 一季度，公司收入环比基本持平， 且期间费用环比仅小幅增加 0.06 亿元， 我们认为利润端改善主要系成本下降， 尤其是煤价改善所致。 年初以来，原料煤价格整体呈回落趋势。以陕西榆林烟煤（ Q5500）为例， 2023 年 Q4 其均价达到 847 元/吨，但 2024 年 Q1 均价已降低至 765 元/吨，环比下降 9.68%，成本端明显修复，增厚公司盈利。产品价差存在增厚空间。 截止 4 月 28 日， 公司三大产品尿素/DMF/醋酸的 7年期价格分位数分别为 64%/12%/40%，较三月底分别+7%/+4%/+0%，各自有不同程度改善。 其中尿素的需求后续可能会在出口法检政策松动时得到进一步提振，且公司荆州尚有 52 万吨中间体尿素产能待投， 后续将继续贡献增量； 醋酸产品的市场价格也有明显改善，四月中旬以来市场价格持续稳定在 3000 元以上，公司单吨出厂报价也从 3 月末的 3200 元提升至 3350元，三大产品稳中向好。 其他新材料方面，对公司利润较多贡献的产品涨跌趋势分化， 截止 4 月 28 日， 异辛醇/己内酰胺/硫铵/PA6/DMC 的七年期价格分位数分别为 63%/41%/61%/46%/5%，较 3 月底分别-6%/+7%/+1%/ +2%/+2%，景气程度有所分化。 一季度， 公司新材料产品贡献了近半收入，后续还将有 PA66、草酸、 BDO 等新产品投入市场， 下游需求结构中肥料等传统领域占比有望进一步下降，抗周期扰动的能力有望得到进一步提升。盈利预测： 公司具备领先行业的技术和成本优势， 不断向下游高附加值新材料领域延伸，是煤化工行业最具竞争优势的公司之一。 我们认为公司能继续在周期淬炼中保持成长性， 维持公司 2024-2026 年归母净利润预测值为48.0/55.3/61.4 亿元，对应 PE 分别为 13/11/10 倍。 维持“买入”评级。 风险提示： 原料价格波动、产品供求格局恶化、环保及安全生产风险。

高性能化学品合成平台，三拐点共振。公司深耕高难度有机合成超过三十年，现已拥有约 10000种化合物的生产技术，其中约 4000种已投入市场。站在当下，公司有望迎来三重拐点。 拐点一：过去， 公司主要生产上游单体，现顺着产业链向下延伸至材料端，增厚盈利； 拐点二： 过去， 公司主要收入来自海外， 当前在下游重磅战略投资者的参股扶持下，集中发力进军国内市场，奏响自主知识产权材料最强音； 拐点三：过去， 公司产品用于 LCD、柴油车尾气净化等传统下游，现发力于 OLED、半导体领域先进材料。公司目前市值对应 2023年利润仅 13.8倍 PE，当下处于过去五年以来最安全的估值水平，其新业务领域目前可比公司 PE 普遍在 40至 50倍，新产品起量后，有望实现估值重塑与业绩成长的双击。 OLED 中间体全球龙头，进军高盈利终端材料。 苹果预计于 2024年起在中尺寸产品切换 OLED 显示，有望成为 OLED 渗透的重要催化。在明确的产业趋势下，京东方、三星等头部面板厂商加速布局 8.6代产线， 其单线的 OLED有机发光材料用量可达传统 6代线的 4倍以上，远期带来百亿级新增材料需求。子公司九目化学为 OLED 升华前材料全球龙头，子公司三月科技是 OLED终端材料的新势力， 2023年营收同比增长 73%。 公司有望充分受益β上行。 三箭齐发，打造高性能 PI 产品矩阵。 PI 具有优异的机械、耐候、电化学性能，被誉为高分子材料“皇冠上的明珠”。目前国内 PI 产品主要集中于中低端电工级薄膜领域，高性能特种材料长期由外企垄断。公司聚焦TPI、PSPI、TFT-PI 三大高性能 PI，下游涵盖光通信、新型显示、半导体领域，与行业传统玩家形成错位竞争，引领材料国产化。目前公司 PSPI、 TFT-PI 已实现下游认证及供应，蓬莱 TPI 产能放量可期，同时布局高端 PEEK 材料。 光刻胶上游原料国产化先锋。 树脂是光刻胶的核心骨架，成本占比超 50%，其合成、金属离子纯化、分子量控制等环节壁垒极高，高端品种长期由日美企业垄断。随着国内先进制程光刻胶进入国产化元年，上游单体、树脂自主可控成为高端光刻胶实现真正国产化的必由之路。单体、树脂竞争格局更加集中，公司是国内少有具备半导体级树脂/单体生产能力厂商，目前 65吨光刻胶树脂项目已实现下游客户认证，并根据客户需求生产供应。 盈利预测与估值建议。 我们预计公司 2024-2026年营业收入分别为43.26/49.82/57.76亿元；归母净利润 7.86/9.39/11.32亿元；对应 PE 分别为 13.4/11.2/9.3倍。 公司是国内高性能化学品合成平台，三重拐点共振下，业绩、估值有望迎来双击。 首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 下游需求低于预期，新项目建设进度不及预期，假设和测算误差风险。

半导体、新型显示“卡脖子”材料国产化平台。 公司成立于 2000 年， 早期突破了三菱等日系企业垄断，成为了打印耗材龙头， 并在传统主业中沉淀出了一套设计产品矩阵、配套关键原料的成功范式。 2013 年开始，公司先后瞄准半导体、新型显示两大赛道，致力于国产化被陶氏、东丽等外企垄断的“卡脖子”材料，已成为国内 CMP 抛光垫领跑者。 公司多年来在与下游客户的交互式研发中持续地测试、改良材料， 同时围绕下游所亟需打造更为完善的产品矩阵， 朝高端电子材料“一站式平台” 方向阔步向前。打造七大技术平台，贯通产业链。 东丽等海外巨头的长期发展多离不开底层技术平台的搭建。 公司从传统主业开始在有机合成、无机成型等领域不断沉淀， 打造出七大技术平台，横向实现了产品线之间的技术赋能， 纵向实现了产业链的贯通。例如， PSPI 单体、光刻胶单体、面板封装材料 INK 单体背后的核心都是有机合成； 打印显影剂积累的无机材料烧结经验，也与抛光液研磨粒子的制备相通；同时， 公司已形成了多个关键上游单体生产能力， 实现了复配型厂商难以企及的产业链优势。 对标外企巨头， 扬帆远航。新型显示材料： 顺 OLED 高景气， 开启新成长曲线。 2017 年，公司开始进军显示材料领域。沿循 PI 高性能材料主脉络，公司拓展出 YPI、光敏 PSPI、黑色 PSPI、取向 PI、无氟 PSPI 等系列材料，现已成为国内首家 YPI 量产出货企业， PSPI 也在部分下游客户处份额居首；并布局了 TFE-INK、 Low Dk INK等材料， 实现了一站式供应能力。 2023 年四个季度， 公司显示材料收入分别实现同比增速 85%/621%/428%/175%，全年同比增长 268%，收入从不足 5000 万快速成长至 1.74 亿元，已成为公司值得期待的新成长曲线。半导体材料： 贯通制造、封装的平台化布局已现。 2013 年开始，公司以 CMP抛光垫为起点切入半导体材料； 2020 至 2023 年，公司抛光垫业务收入贡献从 0.79 亿元快速成长至超 4 亿元， 目前已占据了国内约三成份额； 2022 年公司开始加速进行平台化布局， 陆续突破抛光液、 清洗液、光刻胶、 RDL 重布线用 PSPI 等一系列被外企垄断的材料。其中， 抛光液、清洗液 2023 年收入同比增长 320%， 并于年底公告启动光刻胶项目。 公司已逐步形成了国内稀缺的贯通制造、封装环节的半导体材料平台化布局。投资建议。 我们预计公司 2024-2026 年实现营业收入分别为 33.38/ 39.01/45.64 亿元，实现归母净利润分别为 4.69/6.27/7.95 亿元；对应 PE分别为 41/31/24 倍。 公司聚焦半导体、新型显示等赛道，围绕“卡脖子”材料攻坚， 并同步搭建技术平台。 在高性能 PI、光刻胶等重要产品的合力推动下， 公司有望进入蝶变期。首次覆盖，给予“买入” 评级。 风险提示： 产能爬坡不及预期、下游需求不及预期、研发进展不及预期。

公司发布2023年年度报告。2023年公司实现营业收入74.8亿元，同比下滑22.5%，归母净利润10.1亿元，同比下滑42.5%，扣非归母净利润9.56亿元，同比下滑44.2%；其中Q4单季度实现营业收入19.0亿元，环比下滑11.5%，归母净利润2.14亿元，环比下滑23.7%，扣非归母净利润2.11亿元，环比下滑20.6%。 分板块来看：：2023年电解液/有机氟/电容化学品/半导体化学品营收占比分别为68%/19%/8%/4%，营收同比分别为-31.7%/21.5%/-9.8%/-3.8%；毛利占比分别为38%/46%/12%/4%，毛利同比分别为-57.9%/30.0%/-4.0%/-27.7%；四大板块毛利率分别为16.1%/69.9%/39.6%/26.9%，电解液板块为公司收入与盈利主要拖累项，有机氟板块实现收入利润强劲增长。 2023年有机氟板块收入利润体量大幅增长，毛利率水平创历史新高。公司有机氟板块盈利能力的增长来自高附加值产品的体量提升而非价格上涨，分产品看：公司一代大单品吸入式麻醉剂中间体市场份额稳定，二代大单品氟化液市场需求旺盛销售高速增长，三代主要产品全氟异丁腈市场推广初见成效，未来在替代高GWP值电力设备绝缘气体六氟化硫方面拥有巨大潜力，公司按照“生产一代+研发一代+储备一代”的经营策略不断完善产品种类，未来业务有望稳定持续增长。 海外产能或加速退出，氟化液有望加速放量。3M因环保问题在2023年新增百亿美元以上诉讼费，根据比利时财经日报DeTijd1月最新报道，3M比利时工厂将在2024年中关停，较此前预计的2025年底进度大幅提前。 3M是全球领先的高端氟化学品生产厂商，半导体级氟化液（用于控温、清洗）占全球主导份额，全氟异丁腈的研发、生产亦领跑全球。我们认为，在3M产能加速退出的背景下，谨慎考虑下游可能存在部分库存，公司氟化液、全氟异丁腈等二、三代核心产品或将在下半年实现加速放量或量价齐升，贡献超预期增长。 电解液盈利磨底，未来环比拖累程度有限。据百川盈孚，2023年电解液均价/吨毛利分别为3.4万元/吨、1883元/吨，2024年一季度电解液均价为2.1万元/吨，同比下滑54.1%，环比下滑8.3%，吨毛利为1105元/吨，同比下滑58.4%，环比微增1.3%，行业盈利进入底部磨底阶段，未来对业绩拖累程度或将逐步减弱。 投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为12.3/18.0/24.8亿元，分别对应PE为21.2/14.5/10.5倍，维持“买入”评级。 风险提示：产品价格波动，海外项目进展低于预期，竞争格局变化。

事件： 公司发布 2023年三季报。 2023年前三季度实现营业收入 11.5亿元，同比增长 76.8%； 归母净利润 2.46亿元，同比增长 61.1%。 Q3单季度实现营业收入 5.96亿元，同比增长 154.8%；实现归母净利润 1.20亿元， 同比增长 103.3%， 环比增长 30.4%。 萤石年内持续上涨，看好旺季价格表现。 前三季度萤石产量 36万吨，销量 33.1万吨，酸级萤石精粉单价 2739元/吨（不含税） ，同比增加 352元/吨。 Q3实现萤石产量 15.5万吨，销量 13.6万吨。 截至 10月 26日，萤石 97湿粉市场均价约为 3728元/吨（含税） ，较底部持续上行， 四季度为萤石传统旺季，叠加部分矿山检修，预计四季度萤石将维持强势。 包钢项目萤石-氢氟酸产业链打通，量价齐升下盈利迎拐点。 在萤石景气度持续上行的同时，公司新项目均实现顺利投产放量： 包钢伴生矿萤石-氢氟酸项目： 随着 8月包钢金石第三条产线投产，公司已完成 510万吨选矿产能建设。并且， 7月金鄂博一期 12万吨氢氟酸项目试生产，二期项目 18万吨预计 Q4投产。 年底公司包钢项目有望实现 80万吨萤石精粉（权益 43%） +30万吨（权益 51%） 氢氟酸一体化投放。 前三季度金鄂博销售包钢萤石精粉 4.75万吨，并在第三季度实现氢氟酸产/销量0.92/0.73万吨，预计四季度氢氟酸产线稳定生产后，包钢产能利用率将持续增长，释放利润； 江西锂云母尾矿提锂项目： 前三季度实现锂云母精矿产量 3.05万吨、销量 1.52万吨，第三季度实现产量 2万吨、 销量 1.16万吨。该项目通过锂云母原矿提锂后尾泥提取锂云母精矿， 既可解决云母矿尾矿处理难题， 又能以“技术撬动资源” ，凭轻资产模式产生经济效益。 未来，该模式有望在其余云母矿尾矿以及其它资源品种延展推广。 萤石拐点已现，有望进入中长期上行通道。 供给方面， 2020-2022年，在萤石价格持续上行背景下，全球萤石产量仅由 824万吨增至 830万吨，充分体现了新增供给弹性有限。 国内中小型矿山资源陆续枯竭， 份额有望向大型单一矿和伴生矿收敛，格局重塑。并且海外主要萤石资源国低成本酸级萤石供应弹性有限； 需求方面， 电动车与储能的发展、 制冷剂迭代提升萤石消耗、 新兴科技产业的发展将带来可观的萤石萤石需求， 我们认为萤石有望进入中长期上行通道。 投资建议： 受行业周期波动影响， 我们预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 4.55、 9.96、 17.83亿元（假设 2024年价格中枢约为现价水平、2025年价格中枢温和抬升） ，分别对应 PE 为 41.4、 18.9、 10.6倍，维持“买入”评级。 风险提示： 产品价格波动，产能建设不及预期，海外萤石供给增加风险。

事件： 公司发布 2023年三季度报告。 2023年前三季度公司实现营业收入2390.47亿元，同比增长 6.19%，实现归母净利润 1.08亿元，同比下降98.03%， 实现扣非后归母净利润-1.3亿元，同比下降 102.40%。 2023年Q3公司实现营业收入 845.22亿元，同比增长 9.07%，实现归母净利润 12.34亿元，同比增长 1367.00%， 实现扣非后归母净利润 12.58亿元，同比增长694.43%，环比大幅度增长。 油价上涨推动库存收益，研发费用增加保障远期成长。 据 Wind，布伦特原油 2023年 Q3均价为 85.92美金/桶，环比上涨约 8.19美金/桶。炼化企业库存主要由原油和产成品组成，其中石化大宗产品价格成本中原油占比较高， 受油价影响较大， 在油价上涨背景下，炼化企业原油库存受益并且产品受成本推动而涨价，公司 2023年 Q3存货为 499.17亿元，环比提高约46.8亿元。费用率来看，公司 2023年前三季度销售/财务/研发费用率分别为 0.05/2.44/2.58%，同比-0.01/+0.72/+1.1pct，其中财务费用率上升主要系公司利息支出增加，研发费用增加较多体现公司重视研发投入，为进一步进军下游高附加值新材料和精细化工产业链奠定坚实基础。 2023年 Q3炼油表现良好，化工静待价差复苏。 2023年 Q3公司实现毛利率 15.88%，环比上升 2.05pct。 2023年以来，公司业绩按季度环比逐步改善，未来随着国内经济进一步复苏，炼厂利润有望持续改善走扩。 2023年 Q3，据 Wind 统计，公司表现较好产品为汽油/柴油/PX，毛利分别为184/248/1176元/吨，环比+14/-5/-22元/吨。成品油主要受出行旺季拉动； PX 主要是因自身行业检修，下游聚酯产业链负荷始终高位，需求偏刚性。 千亿投资新材料领域，高端新材料助力成长。2022年，公司公告总投资 1178亿建设新材料项目，重点发展下游化工新材料， 3#下游、高性能树脂项目、高端新材料项目有序推进，α烯烃、 POE 等装置也在建设过程中，将为公司下游高端新材料板块打下坚实的基础。公司依托炼化平台一体化优势不断延伸炼化产业链，提高产品附加值，进入新材料领域，打开成长空间。 盈利预测与投资建议： 我们看好公司围绕世界前列炼厂构建新材料产品矩阵，在建项目投产后公司利润中枢有望逐步迈上新的台阶。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为 17.95、 71.28、 111.54亿元，分别对应 PE为 60.1、 15.1、 9.7倍，维持“买入”评级，继续推荐。 风险提示： 国际油价大幅上涨、宏观经济下行、新材料项目建设不及预期。

事件： 公司发布 2022年年报， 2022年度公司共实现营业收入 7.68亿元，同比增长 45%，实现归母净利润 1.53亿元，同比增长 171%，其中 2022年 Q4实现营业总收入 2.22亿元，同比增长 29.24%，实现归母净利润 0.38亿元，同比增长 206.4%，全年实现利润和营收的高速增长。 订单较为饱满，产品售价提升。 2022年全年公司毛利率为 38.19%， 同比上升 8.81pct，其中 2022年 Q4公司毛利率高达 40.72%，同比上升 15.92pct。 主要原因是公司主要产品二甲戊灵原药产品售价上升， 2022年公司二甲戊灵原药平均售价约 5.6万元/吨，较 2021年平均售价 4.36万元/吨，同比上升约 28%，成本端主要原材料邻二甲苯 2022年平均采购价格上涨约 37%，3-戊酮平均采购价格上涨约 7%， 原材料涨价传递较为顺畅，毛利率提升明显。 量上，公司 2022年二甲戊灵原药销量达 1.1万吨，同比提升约 20%，公司整体利润抬升。 后续来看， 截止 2023年 3月 5日，据 Wind 统计，二甲戊灵原药（实物 96%）价格为 6.6万元/吨，我们预计价格景气度有望持续保持。 成本端，据百川盈孚统计，截止 2023年 3月 7日，邻二甲苯市场均价已较 2022年高点回落约 14%，成本有所回落。 我们认为公司主业产业链一体化优势明显，行业格局较好，新进入者壁垒较高，毛利润率有望走扩。 公司研发持续投入， C5新材料业务投产在即。 2022年度公司研发费用约0.38亿元，同比增长 15.29%， 截止 2022年末，公司共拥有 53项专利授权。 公司募投项目包括 2000吨甲氧虫酰肼和年产 8500吨戊酮 C5绿色新材料项目正稳步推进，根据年报，预计甲氧虫酰肼项目于 2023年 8月投产， C5新材料业务预计 2023年 6月投产。 C5新材料业务全球来看，美国的裂解碳五资源综合利用率达到 70%， 而我国碳五综合利用率远低于欧美发达国家，对于碳五下游产品，包括戊酮、正戊烯等国内实际生产加工较少，大多数产品仍依赖于海外进口， 我们认为公司 C5新材料产品具有较大的进口替代潜力和广阔的成长空间，随着募投项目逐步投产，可能迎来利润的抬升。 盈利预测与投资建议。 我们预计公司 2023-2025年营业收入分别为10.57/15.00/18.91亿元；归母净利润分别为 2.51/4.33/5.38亿元，对应 PE分别为 19.0/11.0/8.9倍。 我们看好公司二甲戊灵业务行业格局极佳，进入者审批壁垒极高，景气度有望维持，长期看有望承接海外巨头产能，并依托成本优势布局 C5新材料和甲氧虫酰肼等产能，投产后公司利润有望大幅度提升， C5相关新材料后续成长空间极大，维持“买入”评级，继续推荐。 风险提示： 募投产能不及预期，产品价格不及预期，国际环境恶化风险

彤程新材发布 2022年半年报。公司上半年实现营收 11.76亿元，yoy+0.4%，归母净利润 1.84亿元，yoy-22.4%，扣非归母净利润 1.40亿元，yoy-25.3%，上半年综合毛利率 24.1%，归母净利率 15.6%。公司 22Q2单季度实现营收 6.04亿元，yoy+1.1%，归母净利润 1.12亿元，yoy+22.1%，扣非归母净利润 0.71亿元，yoy+7.3。单季度毛利率 22.7%，归母净利率18.5%。 光刻胶新品持续突破。IC 光刻胶方面，北京科华上半年半导体光刻胶业务实现营收 8,543.2万元，yoy+51.3%。2022H1北京科华持续保持快速研发，新增 6支 KrF 及 7支 I line 光刻胶产品。截至 2022年 6月底，科华品牌光刻胶已经批量供应国内 18家 12寸以及 16家 8寸 IC 制造客户。 面板光刻胶方面，北旭 2022H1产品出货 1610吨（2021年同期 1494吨），同比增长 8%，国内市占率约 19.2%。北旭电子正积极推进国内面板其它头部客户导入测试工作并取得阶段性进展，预计下半年会陆续实现量产销售。 向上游延伸布局树脂，提升盈利水平。在光刻胶树脂研发方面，公司已量产面板 TFT-LCD array 正胶的酚醛树脂、LED 光刻胶酚醛树脂，产品处于推广阶段。此外 I 线光刻胶树脂正在进行中试和量产，KrF 光刻胶树脂已打通关键工艺环节。自产树脂让公司保证供应链安全的同时进一步提升盈利水平。 参股苏州聚萃，客户端协同拓展 PI 材料。苏州聚萃主营新型显示产业所需的聚酰亚胺等高性能电子化学品及有机膜材。PI 材料与公司现有的面板光刻胶业务在客户端具有高度协同性，未来公司将持续引进，开发显示面板用电子化学品技术，拓展产品品类，进一步打造新材料平台战略。 传统业务企稳回升。公司特种橡胶助剂业务上半年受疫情影响原材料及运费等带来毛利率承压，需求端下游轮胎企业开工率有限。6月以来下游轮胎需求回补，运费等影响逐步减弱，助剂业务企稳向好。 多业务同步成长及拓展，持续推进平台化建设。彤程新材当前电子材料、可降解材料、及汽车/轮胎特种材料三大业务线，横向在专业范围内进行多品类拓展，纵向整合产业链上下游，已初步实现新材料平台战略。我们预计公司 2022~2024年归母净利润 4.0/6.1/9.3亿元，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期，新产品研发进展不及预期

事件 1： 公司发布 2022年中报，报告期内公司实现营收 1476.28亿元，同比+74.88%，归母净利润 53.67亿元，同比-18.27%，折合 EPS 0.53元/股，加权平均 ROE 10.60%，其中 Q2单季度实现营收 790.26亿元，同比+58.58，归母净利润 22.51亿元，同比-42.94%，公司中报业绩符合预期。 事件 2： 公司拟投资 192亿元建设高端树脂项目（30万吨/年 LDPE/EVA（管式）、10万吨/年 EVA（釜式）、 40万吨/年 LDPE、 20万吨/年 DMC、 3×6万吨/年 PMMA 和 120万吨/年 ABS）、拟投资 641亿元建设高端新材料项目（400万吨/年催化裂解、35万吨/年α-烯烃、2×20万吨/年 POE聚烯烃弹性体等）； 投资 345亿元建设 140万吨/年乙烯及下游化工装置（二期）项目。 浙石化二期全面投产，受原油成本上升影响，二季度盈利环比下滑。 公司二季度单季度毛利率 14.72%，净利率 4.92%，单季度 ROE 4.35%，环比 Q1有所下滑。 2022H1经营现金流净额 310.79亿元，同比增加 89.69亿元；在建工程 548.17亿元，同比减少 392.5亿元，主要是炼化二期项目转固所致； 浙石化 4000万吨/年炼化一期工程已实现稳定满负荷运行，二期工程于2022年 1月全面投产，总体产量稳步攀升，公司 30万吨 EVA 已经实现满负荷生产，并成功产出光伏 EVA。二季度原油价格均价 111.98美元/桶，环比上涨 14.8%，单季度盈利有所下滑，随着浙石化二期产能逐渐爬坡，原油价格逐渐下行（目前价格 92美元/桶），我们预期公司盈利有望逐步修复。 依托炼化平台产业链不断纵深发展，打造高端新材料产业集群。 公司加快布局下游化学新材料，上半年研发费用 20.11亿元，同比+31.78%，公司研发投入持续加大。此次高端树脂、高端新材料和乙烯项目总投资额高达 1178亿元，主要聚焦新能源和高端材料领域，布局 EVA、 POE、 DMC、 PC 和PMMA 等一批新能源新材料产品，单品规划的产能规模均居行业前列。此外，集团和舟山市政府计划投资 500亿合作建设金塘岛高性能新材料园区，布局高端新材料领域，预计建设 7条化工产业链项目以及配套工程，总产品量达到 450万吨，依托炼化平台一体化优势不断延伸炼化产业链，提升产品附加值和盈利能力。 盈利预测与投资建议。 我们预计公司 2022-2024年归母净利润分别为154.47、 181.17亿元、 201.67亿元， EPS 分别为 1.53、 1.79、 1.99元，对应 PE 为 10.1、 8.6、 7.7倍，维持“买入”评级。 风险提示： 国际油价大幅上涨、宏观经济下行、新材料项目建设进度不及预期。

事件：公司发布2022年中报，报告期内公司实现营收8.01亿元，同比+50.31%，归母净利润2.97亿元，同比-6.99%，折合EPS 0.55元/股，加权平均ROE 12.41%，其中Q2单季度实现营收4.14亿元，同比-40.15%，环比+9.52%；归母净利润1.46亿元，同比-35.95%，环比-3.31%，公司中报业绩符合市场预期。 公司传统VD3业务盈利稳定性强，公司上半年业绩符合预期。上半年公司毛利率69.40%，净利率37.10%，其中二季度单季度毛利率66.57%，净利率35.24%，单季度ROE 5.96%，环比Q1有小幅下滑，我们预计是VD3价格波动所致（二季度单季度VD3均价8.05万元/吨，环比一季度下滑12.21%）。2022H1经营现金流净额3.23亿元，同比增加1.97亿元，主要是营业收入及利润增加，收到的销售货款增加所致；在建工程14.80亿元，同比增加41.63%，主要是增加金西科技园建设项目；研发费用0.30亿元，同比+76.47%，销售费用1.70亿元，同比增加583.93%，主要是本期花园药业营业收入大幅增长，市场推广费用相应增加所致。 单一维生素品种向综合维生素供应商转变。公司维生素业务仅有VD3，未来公司将拓展多品类维生素，包括VA、VE、VB6、生物素等产品，整体竞争力较以前将大幅提升。传统业务维生素D3目前价格6.3万/吨，处于历史价格分位数的5%，向下空间很小，在此价格下公司仍能凭借一体化优势较其他企业保持更好的盈利，此外借助搬迁金西科技园，公司在原有3000吨饲料级VD3基础上，扩建高附加值的食品级VD3产能540吨，VD3业务盈利水平进一步提升。 重视高附加值25羟基VD3投产带来的业绩提升。公司即将推出的重磅产品25羟基VD3，技术壁垒高，附加值大，下游主要用于饲料添加量，由于添加量低，加上较VD3更好的效价比，下游接受度高。公司25-羟基VD3产能从100吨扩产至1200吨，已具备试生产条件，由于7-8月份高温酷暑，是化工企业的常规检修期，公司将择时进行试生产，投产后公司盈利将大幅提升。 布局全活性VD3，骨质疏松药市场未来有力竞争者。国内骨质疏松药物市场300亿元，其中活性VD3类骨质疏松药，由于原料药研发难度大，目前市场主要被罗氏、正大天晴等公司占据，公司全活性VD3原料药已经成功研发出骨化三醇，阿法骨化醇、艾地骨化醇和马沙骨化醇等产品，由于原料研发难度大，目前全球尚未有企业量产，公司拟发行转债项目布局骨化醇类原料药及其制剂产品，依托自身原料药全产业链和花园药业制剂优势，公司未来有望实成为骨质疏松药物领域的有力竞争者。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2022~2024年归母净利润为5.83/7.57/10.08亿元，折合EPS分别为1.06、1.37、1.83元，目前股价对应PE估值分别为17.8/13.7/10.3倍，维持“买入”投资评级。 风险提示：新项目投产进度不及预期、产品价格大幅波动、下游需求增速大幅放缓、环保及安全生产风险。

事件一：公司发布2022半年报。2022年上半年公司实现营收4.19亿元，同比增长0.61%；实现归母净利润0.94亿元，同比下滑6.31%；其中Q2单季度实现营收2.72亿元，同比增长9.71%；实现归母净利润0.61亿元，同比增长5.90%，上半年业绩平稳。事件二：锂云母选矿取得突破，拟成立合资公司进军提锂业务。报告期内，公司锂云母选矿提锂技术取得重大突破。同时，公司与江西九岭锂业达成合作协议，拟在江西宜春成立合资公司，由公司控股（公司占51%股权），开展锂云母含锂细泥选矿回收业务，强势进军提锂业务。主要产品销量、售价变动幅度小，上半年业绩平稳。 销量方面：公司上半年酸级萤石精粉、高品位萤石矿分别实现销量11.10万吨、7.18万吨，同比分别下滑6.96%、增长0.98%，整体平稳；产品价格方面：公司上半年酸级萤石精粉均价2342元/吨，同比增长1.52%；高位萤石块矿均价1946元/吨，同比增长3.46%。上半年产品销量、售价整体平稳。包钢伴生矿项目稳步推进，预计年底建成投产。包钢金石选矿项目：1）年处理260万吨稀尾+铁尾萤石回收改造项目计划今年8月底投产；2）150万吨稀尾萤石综合回收项目已处于试生产阶段；3）100万吨铁尾萤石回收技改项目计划12月底建成投产。预计2022年底，公司包钢项目将形成60万-80万吨/年萤石精粉产能，萤石产能将实现大幅增长；金鄂博氟化工项目：已取得项目能评批复和安设评价批复，环评已通过专家评审，正推进一期和二期的土建施工，并完成了主要设备的采购。将构建一体化氟化工产业链。提锂技术取得重大突破，强势进军提锂开启第二成长曲线。 上半年，公司以提高回收率为目的的锂云母矿选矿提锂技术在实验室、中试取得重大突破。同时，公司与江西九岭锂业就瓷土锂云母选矿回收利用达成合作，拟在江西宜春成立合资公司，开展锂云母含锂细泥选矿回收业务，目前正在进行合资公司选址以及生产线筹建的前期准备工作。锂、氟资源作为新能源锂电池上游核心资源端，在新能源广阔的增长前景下，其战略价值将愈加得到充分的体现。公司作为氟资源端龙头，进军提锂业务有望开启第二成长曲线。盈利预测与投资建议。我们预计公司2022-2024年营业收入分别为13.92/22.13/38.91亿元；归母净利润分别为3.28/5.29/8.37亿元；对应PE分别为49.3/30.6/19.3倍。公司在夯实萤石龙头地位的同时，构建一体化氟化工产业链，并进军提锂业务开启第二成长曲线。维持“买入”评级。风险提示：锂电池需求不及预期，包钢伴生矿项目爬坡不及预期，金鄂博氟化工氢氟酸投产不及预期。

事件：丰元股份露披露2022年半年度报告。 上半年业绩超出预期，二季度近环比增长近30%。2022H1，公司实现营收7.10亿元，同比+126%；实现归母净利0.94亿元，同比+316%；实现扣非归母净利0.93亿元，同比+318%。业绩贴近此前预告区间上限，超出预期。 2022Q2，公司实现营收4.33亿元，环比+56%；实现归母净利0.54亿元，环比+32%；实现扣非归母净利0.52亿元，环比+27%。 盈利能力大幅提升。2022H1，公司毛利率24.94%，同比+10pcts；净利率13.26%，同比+6pcts。产品结构优化、规模效应显现、原材料成本管控得当等综合因素影响下，公司盈利能力同比大幅提升。 9.4亿定增已获批复，有望加速产能建设和降低财务成本压力。公司9.4亿元定增项目已获证监会批复，募集资金用于安徽安庆5万吨铁锂项目和补充流动资产。定增落地在即，有望进一步助力公司新产能建设，并缓解公司流动资金压力，降低财务成本。 锂玉溪铁锂5万吨产能一步到位，年底公司铁锂总产能12.5万吨。据公司半年报信息，公司今年磷酸铁锂产能有望加速。枣庄4万吨和安庆一期2.5万吨铁锂产能预计分别在今年8月底、9月底投产。玉溪一期5万吨铁锂由分批建设改为一次性建成，预计11月底投产。高镍三元8000吨预计7月底进入设备调试环节。预计22年底，公司磷酸铁锂总产能达到12.5万吨（此前规划为10万吨，玉溪项目加码建设一步到位，多贡献2.5万吨），常规三元5000吨，高镍三元1万吨。 新产品持续推进，三季度新建中试线基地。公司技术团队包括王坤鹏教授团队、中科院青能所（陈立泉院士为名誉院长）、韩国金佑成博士等专业研发团队，围绕单晶正极、9系三元、磷酸锰铁锂、固态电池材料、钠离子正极材料等新产品持续开发。公司将在今年三季度建设正极材料中试基地，把新产品投放到该基地进行中试，技术成熟的产品根据客户需求将直接投放到生产线。 盈利预测及估值：我们预计公司2022-2024年分别实现归母净利润2.69/6.86/9.39亿元，同比分别增长407.2%/154.8%/36.9%，对应PE分别为35.7/14.9/10.2倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期；公司产能建设不及预期；市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险；

事件：公司发布2022年半年报，2022年上半年实现营业收入15.87亿元，同比增加57.77%，实现归母净利润3.71亿元，同比增加254.08%。Q2单季度实现营业收入9.78亿元，同比增加58.18%，环比增加60.73%，归母净利润2.67亿元，同比增加277.75%，环比增加156.01%。Q2单季度业绩创历史新高。 磷矿石及磷化工产品价格大幅上涨带动公司业绩大涨： 1）磷矿石及磷化工价格大幅上涨是公司二季度业绩同环比上升的主要原因，以30%品位磷矿为例，2022年Q2均价为829元/吨，同比上涨93%，环比Q1上涨30%。磷化工产品端公司核心产品磷酸二氢钙作为水产饲料，出口不受法检限制，较好的供需格局及公司较强定价权（川恒40%以上市占率）下实现超额涨价，Q1公司磷酸二氢钙报价均价为3881元/吨，Q2报价均价为5800元/吨，产品价格及价差扩张明显。同时公司新增了向新能源企业销售磷酸产品，2022年上半年实现营业收入1.69亿元，也带动公司业绩同比上涨。 2）公司90%权益子公司福麟矿业拥有磷矿产能300万吨，上半年实现营业收入3.95亿元，实现净利润1.79亿元。母公司上半年实现营业收入13.51亿元，实现净利润3.68亿元，扣除成本法核算的长期股权投资收益（来自福麟矿业分红）1.44亿元净利润为2.24亿元，再考虑四川基地磷酸二氢钙及磷酸产品贡献（子公司川恒生态，具体净利润半年报未具体披露），我们测算上半年公司磷矿石+化工端合计利润应该在4个亿以上，与实际归母净利润差异主要体现在库存的增加，2022年上半年公司库存5.05亿元，环比一季度大幅增加1.51亿元。 3）上半年公司毛利率为41.53%，净利润24.10%，同比去年大幅提升主要来自磷矿资产的注入以及磷化工产品的价差扩大。 4）上半年公司费用率11.27%，其中管理费用增加0.33亿元，主要包含新增的股权激励费用0.2亿元，研发费用增加0.15亿元，同比增加109%，主要来自公司转型新增研发项目增加、职工薪酬及材料费用增加所致。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2022~2024年归母净利润分别为9.0、14.1及18.3亿元，分别对应16.1、10.2、7.9倍PE，坚定看好公司磷氟锂新能源材料方向转型，成长空间大，维持“买入”投资评级，继续强烈看好。 风险提示：下游需求不及预期、项目建设进度不及预期、竞争加剧导致产品价格下跌。

事件：公司发布 2022年中报，报告期内公司实现营收 891.19亿元，同比+31.72%，归母净利润 103.83亿元，同比-23.26%，折合 EPS 3.31元/股，加权平均 ROE 14.64%，其中 Q2单季度实现营收 473.34亿元，同比+30.24%，归母净利润 50.09亿元，同比-27.50%，环比-6.79%，公司中报业绩符合我们预期。 单季度营收历史新高，受产品价格波动及原材料价格上涨影响单季度盈利环比下滑。聚氨酯板块，由于烟台园区 110万吨 MDI 技改新增产能投放市场和聚醚多元醇销量提升，2022Q2聚氨酯业务单季度销量、均价同比分别为+15.4%/+3.8% ； 公 司 2022上 半 年 聚 合 MDI 、 纯 MDI 价 格 同 比-1.3%/-0.6%，TDI 价格同比+25.4%，Q2单季度聚合 MDI、纯 MDI、TDI环比分别为-10.6%/-4.8%/-6.4%；石化业务上半年全球油气价格大幅上行且波动性加剧，整体盈利受到挤压；精细化工品板块 Q2单季度销量、均价同比分别为+38.2%/+7.95%。2021年四季度以来纯苯、煤炭、丙烷等原材料价格上涨，2022H1纯苯、动力煤、CP 丙烷、CP 丁烷均价同比分别为30.15%/52.23%/47.10%/53.55%，成本上升使公司盈利承压，公司 Q2单季度盈利环比略有下滑，公司中报业绩符合预期。 在建项目大幅增加，研发投入持续加大。上半年公司毛利率 18.45%，同比减少 12.62个百分点，净利率 12.11%，同比减少 8.26个百分点，其中二季度单季度毛利率 16.59%，净利率 11.13%，单季度 ROE 6.93%，环比 Q1有小幅下滑。2022H1经营现金流净额 142.83亿元，同比增加 31.98亿元； 在建工程 350.63亿元，同比增加 100亿元，主要是增加改性 PP、HDI 二期以及福建码头建设等项目；研发费用 15.30亿元，同比+25.2%，公司研发投入持续加大。 持续高强度资本开支下，公司产业集群不断壮大，驱动未来成长。基于强大的现金流和盈利能力支撑，万华自 2019年以来每年资本开支都维持在 200亿以上，聚氨酯板块不断强化，宁波装置未来将继续扩产 60万吨，同时不断延伸 ADI、改性 MDI、HDI 等高附加值产品，万华福建基地一期将扩产40万吨 MDI，25万吨 TDI，万华凭借卓跃的一体化和成本管控优势，在全球聚氨酯行业的竞争力与话语权将进一步增强。石化业务，积极推进乙烯二期，继续打造福建基地聚氨酯+PDH 一体化，以及蓬莱新材料产业园，石化业务体量不断壮大。新材料业务未来 2-3年高性能材料尼龙 12、特种 PC、POE、光学级 PMMA 等等新业务或新项目将集中投产，公司产业集群不断壮大，高附加值产品结构不断提升，以研发创新为原动力，持续高强度资本开支驱动公司未来高成长。 盈 利 预测 与投 资建 议。我们 预计公司 2022~2024年归 母净利润 为226.33/259.55/295.23亿元，折合 EPS 分别为 7.21、8.27、9.40元，目前股价对应 PE 估值分别为 11.1/9.7/8.5倍，维持“买入”投资评级。 风险提示：环保及安全生产风险、下游需求增速大幅放缓、项目投产进度不及预期。