国六标准陆续实施,沸石业务有望放量。 据公司 19年半年报显示,公司 现有沸石分子筛能 3350吨/年, 新增 2500吨于 2019年下半年陆续投 产。 根据中国汽车工业协会以及奥福环保招股书数据显示,以 2018年 柴油汽车产量测算,国内沸石分子筛年总需求量约为 8100吨。 19年半 年报披露, 公司尚有 7000吨沸石(含非车用 3000吨)产能在建,随着 沸石环保材料项目陆续投产, 公司业绩有望稳健增长。 OLED 材料需求空间广阔,将成为重要利润增长点。 根据 DSCC 统计, 2018年智能手机 OLED 面板出货量为 2.02亿,预计 2021年将超过 LCD 手机显示市占率。据 HIS 预测,在大尺寸显示领域, OLED 电视 面板出货量 2018年为 290万片,预计 2020年将迅速增至 670万片, 并且随着 AR/VR 智能可穿戴蓬勃发展,公司为 OLED 材料龙头企业, 将受益 OLED 显示的快速发展。 布局医药板块,诺氟沙星全国首家通过一致性评价。 诺氟沙星属于喹诺 酮类抗菌素,适用于敏感菌所致的尿路感染、淋病、前列腺炎、肠道感 染和伤寒等。 根据公司 2020年 1月 3号公告显示, 目前国内共有 691个诺氟沙星胶囊的生产批文, 万润药业(万润股份全资子公司) 为全国 首家通过该品种一致性评价的企业,有利于提升产品市场竞争力,扩大 产品的市场份额。同时,也为万润药业后续品种通过仿制药质量和疗效 一致性评价提供了重要的经验借鉴。 盈利预测与投资建议。 预计 19~21年归母净利润为 5.23、 6.03和 7.46亿元,对应 19~21年 PE 动态估值为 28、 24和 19倍; 行业可比公司 20年动态 PE 均值 36倍, 基于公司业务稳定发展,产能进入投放集中 期及公司历史估值水平、 所处行业增速等综合因素, 给予公司 20年动态 28PE 倍,合理价值在 18.48元/股,维持"买入"评级。 风险提示。 市场竞争加剧; 产品价格波动;原材料价格上涨。

事件 公司于 1月 3日晚发布公告,全资子公司万润药业诺氟沙星胶囊 通过国家药品监督管理局一致性评价。 简评 诺氟沙星全国首家通过一致性评价,医药板块持续布局 诺氟沙星属于喹诺酮类抗菌素,喹诺酮类药物分为五代,诺氟沙 星属于第三代喹诺酮类抗菌素,适用于敏感菌所致的尿路感染、 淋病、前列腺炎、肠道感染和伤寒及其他沙门菌感染。该药品属 于国家医保目录品种(2019年版)和国家基药目录(2018年版)。 目前国内共有 691个诺氟沙星胶囊的生产批文。当前万润药业为 全国首家通过该品种一致性评价的企业。2013-2016年我国城市 公立医院喹诺酮类抗菌药物销售金额从 52.22亿元上升至 65.66亿元,年均复合增长率为 7.93%。 公司医药板块持续布局,后续新增产能包括万润工业园一期项目 中布局的医药中间体(TFPK)及原料药共 3155吨。其中 TFPK 40吨、TM353000吨、西洛他唑 15、洛索洛芬钠 50、阿齐沙坦 20、 普仑司特 30吨,以及九目化学搬迁项目中布局的医药中间体(一 期 20吨,二期 50吨),后续公司医药板块将持续贡献增长动能。 沸石持续扩产放量,贡献强劲增长动能 公司此前沸石总产能 3350吨,新增 2500吨于 2019年下半年陆 续投产。后续原可转债 7000吨沸石项目继续以自有资金投资, 且项目属于山东新旧动能转换项目,属于“各级政府要加快各类 项目审批进度,尽快进行项目开工”的目录名册中。 我们根据最新企业沟通数据进行校正,以重柴每辆车用 4.875kg、 轻柴每辆车用 1.125kg 计,全球 2017年沸石需求量约 1.2万吨, 至 2021年将增长至 2.7万吨;而国内由于国六标准的陆续实施 将直接产生约 7100吨的纯增量。公司 7000吨新增产能中 4000吨 ZB 系列沸石主要用于汽车尾气催化剂,2019年投产的 2500吨 产能也可用于汽车尾气处理。 公司新增产能的投产进度与行业需求增长契合,受益确定性强。 公司的建设工期普遍不超过 1年,规划产能有望衔接市场需求的 爆发增长。 自主知识产权 OLED 成品材料进入放量验证阶段 公司是国内 OLED 有机材料龙头,OLED 业务主要由烟台九目和江 苏三月承担。烟台九目是国内最大的 OLED 中间体公司,已成功 引入战略投资者。江苏三月主要研发 OLED 单体,目前已经具备生产 OLED 终端材料的能力,正在尝试突破专利问题,未来将推出 OLED 终端材料产品。公司 OLED 材料研发工作稳步推进,现已有自主知识产权的 OLED 成品材料在下游厂商进行放量验证,但是否能够批量供应尚存在不确定性。未来随着 OLED 材料在小尺寸显示领域应用规模的扩大,公司 OLED 材料领域有望进一步扩大在该领域的市场占有率,并且逐步提升这一业务板块的利润率。 产品管线布局完善,专利布局光刻胶、透明 PI 等尖端材料公司产品管线布局完善,从专利角度分析,除公司现有业务外,公司在光刻胶、无色透明 PI(CPI)、钙钛矿光伏电池及锂电材料等方面均有专利及技术布局。光刻胶方面公司具备 ArF 光刻胶丙烯酸酯类中间体、抗反射涂层材料技术;折叠屏核心“卡脖子”材料 CPI 方面,公司具备合成技术专利,产品部分性能优于 Kolon。 新一轮资本开支将助公司盈利站上新台阶中短期来看,公司环保材料建设项目、万润工业园一期项目和九目化学一期项目三者合计资本开支约 24.75亿元。而公司历史上固定资产利润率(净利润/固定资产原值口径)基本维持在 20%附近。以资本开支 90%形成固定资产估算,公司中短期资本开支计划将增厚净利润 4.5亿元。此轮资本开支将助公司盈利站上新台阶。 预计公司 2019、2020年归母净利分别为 5.2、6.2亿元,对应 PE 26、22X,维持买入评级。

万润股份:研发驱动的新材料技术龙头 ①公司前身烟台开发区精细化工公司最早成立于1992年,主攻液晶材料,彼时大尺寸LCD产线刚刚在1990-1991年量产,京东方平板显示项目预研小组尚未成立。②公司高管团队异常稳定,6人中有5人来自烟台开发区精细化工公司,已经共事25年左右。5位来自烟台开发区精细化工公司的高管均持有公司股份,且核心高管在上市后没有任何减持记录,彰显了高管团队对公司未来发展的信心。③公司技术人员占比、高学历人才占比及研发投入在基础化工及化工新材料行业中均名列前茅,显著高于行业平均水平,为名副其实的新材料技术龙头。 从显示技术的变革及转移看万润显示材料产品布局 LCD时代公司十年磨一剑,首个液晶材料量产项目1995年获批开建,2007年通过最终验收,并在2007-2008、2010-2011年迎来公司液晶材料的两个密集投产期,赶上了全球液晶市场2006-2010年高速增长时代的后半程。OLED时代公司网罗高端人才,携手师从日本OLED研究第一人城户淳二的李崇博士创立三月光电,布局180余项OLED专利,并在九目化学搬迁项目中布局了总计420吨各类产品产能,有望充分受益全球OLED市场的爆发。 产品管线布局完善,专利布局光刻胶、透明PI等尖端材料 公司产品管线布局完善,从专利角度分析,除公司现有业务外,公司在光刻胶、无色透明PI(CPI)、钙钛矿光伏电池及锂电材料等方面均有专利及技术布局。光刻胶方面公司具备ArF光刻胶丙烯酸酯类中间体、抗反射涂层材料技术;折叠屏核心“卡脖子”材料CPI方面,公司具备合成技术专利,产品部分性能优于Kolon。 新一轮资本开支将助公司盈利站上新台阶 中短期来看,公司环保材料建设项目、万润工业园一期项目和九目化学一期项目三者合计资本开支约24.75亿元。而公司历史上固定资产利润率(净利润/固定资产原值口径)基本维持在20%附近。以资本开支90%形成固定资产估算,公司中短期资本开支计划将增厚净利润4.5亿元。此轮资本开支将助公司盈利站上新台阶。 预计公司2019、2020、2021年归母净利分别为5.2、6.2、7.6亿元,对应PE 23、19、16倍,调高至买入评级。 风险分析 安全生产风险、产能投放不及预期风险、行业竞争加剧风险。

国六标准撬动车用沸石需求巨大增量,项目扩产打开成长空间。柴油车城市车辆国六标准预计2020年7月起实施,沸石分子筛基SCR将全面代替钒基SCR,我们测算预计带来国内沸石需求增量为8175吨。叠加欧美市场需求,预计2021年全球车用沸石需求将超过25000吨(目前约10000吨)。公司深度绑定庄信万丰(柴油机尾气处理催化市占率超过50%),配合庄信万丰在波兰(2019年中期投产)及张家港工厂(预计2020年投产)扩产进度,沸石二期2500吨产能已于三季度投产,目前产能达到5850吨/年。7000吨环保材料项目中4000吨车用沸石预计将在2020年逐步投产,3000吨其他领域用沸石预计将在2021年投产。产能稳步投产后,公司市占率预计进一步提升。 OLED升华前材料盈利能力快速提升,成品材料突破在即。随着OLED面板在小尺寸领域对LCD面板快速替代以及在电视面板领域渗透率提升,将带动OLED材料需求快速增长。IHS预测19-21年OLED材料市场规模有望维持30%增速,2021年将达到200亿元左右。19年九目化学OLED高端材料占比持续提升,毛利率大幅改善。中间体及单体扩产项目预计2021年投产,届时产能将翻倍增长,产能瓶颈有望克服。目前三月光电成品材料正在下游放量测试,若认证通过后,将对业绩有明显拉动。 液晶单体稳中有升,大健康业务布局日益完善。随着面板产业全球产能向大陆转移,国内高世代产线集中投产,预计2019-2021年国内液晶市场需求年平均增速约20%。公司是唯一同时向默克、JNC、DIC同时供货的高端单晶企业,预计单晶价格将基本维持稳定,出货量稳中有升,整体稳定贡献业绩。万润工业园一期项目预计将于2021年投产,届时万润药业原料药产能预计将大幅增长。通过收购MP公司进入生命科学及体外诊断领域,大健康业务布局进一步完善。公司平台型企业的优势进一步凸显,预计将成为公司今后业绩重要贡献力量。 【投资建议】预计19/20/21年营业收入分别为28.18/33.33/39.00亿元,归母净利润分别为5.21/6.06/6.96亿元。EPS分别为0.57/0.67/0.77元,对应PE分别为22/18/16倍。参考公司历史估值及行业可比公司估值情况,我们给予2020年24倍PE,对应12个月目标价为16.08元,首次覆盖,给予“买入”评级。 【风险提示】 新项目投产进度不及预期; 产品下游需求增长不及预期; OLED成品材料测试结果不确定性; 原材料价格大幅波动; 汇率大幅波动。

维持增持评级。公司沸石有望持续放量,我们维持 2019-2021 年 EPS为 0.58/0.70/0.88 元,国六推广背景下沸石扩产将确保长期成长性,维持目标价 15.91 元不变,对应 19 年 PE 为 27.5 倍,维持增持评级。 三季度净利润增 20%,符合市场预期:公司 2019 年 1-9 月实现营业收入 19.43 亿元(YoY+5.03%),归母净利润 3.66 亿元(YoY+19.64%),符合市场预期。其中第三季度实现营收 6.50 亿元(YoY+13.62%),实现归母净利润 1.36 亿元(YoY+19.66%)。费用率方面,销售、管理、研发、财务费率分别为 5.11%/7.97%/7.49%/-0.91%,同比变动-0.87%、+0.10%、+0.86%、+1.33%。三季度业绩较好增长主要原因为:(1)沸石材料持续放量;(2)显示材料中高毛利产品占比提升。 沸石逐步放量打开成长空间:公司目前沸石产能 3350 吨,2019 年底前公司新扩 2500 吨沸石将投产。此外公司计划再建设 7000 吨沸石产能,将于 2020、2021 年分批投产,其中 4000 吨 ZB 系列沸石将用于庄信万丰生产欧六/国六柴油车尾气处理材料,充分受益国六尾气排放标准升级。公司是全球尾气处理巨头庄信万丰核心供应商,其在中国、波兰扩建项目将带来超 4000 吨需求,支撑公司未来沸石放量。 OLED 材料有望取得突破:是国内唯一向三大国际混晶厂商提供单体的供应商,年生产 TFT 液晶材料超 400 吨。目前拥有自主知识产权的 OLED 单体已在下游厂商验证,目前进展顺利,下游放量在即。 风险提示:沸石分子筛需求不及预期,OLED 屏幕渗透率不及预期

业绩符合预期 公司发布2019年三季报,前三季度累计实现收入19.43亿元,同比增长5.03%;实现归母净利润3.66亿元,同比增长19.64%;EPS0.4元。其中3季度实现营业收入6.5亿元,同比增长13.62%;实现归母净利润1.36亿元,同比增长19.66%;业绩符合我们预期。 沸石投产,增长加速 公司3季度单季度公司收入和净利润增速明显提升,我们预计主要是3季度公司2500吨沸石产能投产所致。公司3季度毛利率43.08%,环比下降2.02PCT,同比提高0.98PCT,公司期间费用保持平稳,研发费用和财务费用增长加快。净利率22.28%,创公司历史新高,环比上升1.1PCT同比上升2PCT。截止3季度末公司在建工程7.19亿,同比大幅增长3.42倍,7000吨沸石项目稳步推进。存货11.5亿,同比增长43.63%,主要是由于订单增长较快储备库存上升。 沸石和OLED材料有望实现快速增长 国内柴油车执行国六预计将大幅提升沸石需求,新兴国家柴油车排放标准的提升也将带动沸石需求。公司与庄信万丰合作紧密,未来沸石供应量预计达1万吨/年,充分受益行业增长红利。随着后续7000吨沸石扩产项目投产,产能翻倍将进一步增强公司行业内竞争力。OLED在小尺寸屏幕显示领域渗透率快速提升,OLED材料需求随之快速增长。公司是国内领先的OLED材料供应商,产业链布局早研发实力强。随着后续搬迁扩产项目的推进,OLED材料将进一步打开公司未来成长空间。三月光电科技拥有自主知识产权的OLED成品材料在下游厂商进行放量验证,如果能够正式商业化应用,则收入有望快速增长。 产能投产,公司进入快速增长期 公司前三季度购建资产支付的现金6.2亿元,同比增长117%,投资明显加速。除7000吨沸石项目外,万润工业园1期和九目化学的搬迁扩产项目未来也将陆续投产,有望新增4-5亿的净利润,公司将进入快速增长期。公司研发投入大,新产品不断推出,驱动公司业绩持续稳定增长。 盈利预测与估值:维持19-21年净利润预测分别为5.21/6.39/7.78亿,EPS分别为0.57/0.7/0.86元,当前股价对应2019年PE21.6倍。公司是国内沸石、OLED材料和液晶显示材料领域龙头,产能投产将带动公司业绩进入快速增长期,维持买入评级。 风险提示:环保政策风险;OLED材料市场推广进度低于预期;新项目投产进度不达预期;

事件公司于 10月 25日晚发布 2019三季报,Q3单季公司实现营收 6.50亿元,同比增长 13.6%,环比增长 2.9%;实现归母净利 1.36亿元,同比增长 19.7%,环比增长 4.9%;实现扣非后归母净利 1.33亿元,同比增长 17.8%,环比增长 5.1%。 简评业务规模扩大业绩同比稳健增长,成长属性愈发凸显公司业绩同比稳健增长,主要由于营收规模的扩大:①营收规模扩大的情况下,毛利率基本稳定,使毛利润同比增长 16%,绝对增幅 3916万元;②期间费用、税金及附加合计增加 556万元; ③所得税增加 553万元;④少数股东损益增加 648万元。上述 4项合计对归母净利同比增幅贡献 2159万元,与归母净利实际增幅 2229万元基本吻合。 环比来看:①公司营收虽环比微幅增长,但毛利率环比下滑 2个百分点至 43%,使毛利润同比下滑 2%,绝对降幅 484万元;②期间费用、税金及附加合计减少 3517万元;③所得税环比增加1872万元;④少数股东损益增加 472万元。上述 4项合计对归母净利增幅环比贡献为 689万元,与实际增幅 637万元基本匹配。 报告期末公司在建工程余额 7.19亿元,与一季报末相比增加 24%,在建工程/固定资产比值达到 51%,成长属性愈发凸显。 沸石产能增量近万吨,未来有望再造一个万润公司当前已投产的沸石总产能 3350吨,另有 2500吨 2019年下半年投产。此外公司可转债项目加码 7000吨产能,沸石产能增量规划达到 9500万吨,而且此次 7000吨沸石产能属于山东新旧动能转换项目,属于“各级政府要加快各类项目审批进度,尽快进行项目开工”的目录名册中。 我们根据最新企业沟通数据进行校正,以重柴每辆车用 4.875kg、轻柴每辆车用 1.125kg 计,全球 2017年沸石需求量约 1.2万吨,至 2021年将增长至 2.7万吨;而国内由于国六标准的陆续实施将直接产生约 7100吨的纯增量。公司 7000吨新增产能中 4000吨ZB 系列沸石主要用于汽车尾气催化剂, 2019年投产的 2500吨产能也可用于汽车尾气处理。 公司新增产能的投产进度与行业需求增长契合,受益确定性强。 公司的建设工期普遍不超过 1年,规划产能有望衔接市场需求的爆发增长,根据我们预计,项目全部达产公司有望实现净利润翻倍增长(我们若以单吨净利 5万元计算,未来新增利润将达到 4.75亿)。 自主知识产权 OLED 成品材料进入放量验证阶段公司是国内 OLED 有机材料龙头, OLED 业务主要由烟台九目和江苏三月承担。烟台九目是国内最大的 OLED中间体公司,已成功引入战略投资者。江苏三月主要研发 OLED 单体,目前已经具备生产 OLED 终端材料的能力,正在尝试突破专利问题,未来将推出 OLED 终端材料产品。公司 OLED 材料研发工作稳步推进,现已有自主知识产权的 OLED 成品材料在下游厂商进行放量验证,但是否能够批量供应尚存在不确定性。未来随着 OLED材料在小尺寸显示领域应用规模的扩大,公司 OLED 材料领域有望进一步扩大在该领域的市场占有率,并且逐步提升这一业务板块的利润率。 预计公司 2019、 2020年归母净利分别为 5.2、 6.2亿元,对应 PE 22、 18X,维持增持评级。

事件: 公司发布2019年三季报,报告期内公司实现营业收入19.4亿元,同比增长5.03%,归母净利润3.66亿元,同比增长19.6%,扣非净利润3.55亿元,同比增长17.5%;其中三季度单季实现营业收入6.5亿元,同比增长13.6%,环比增长3.0%,归母净利润1.36亿元,同比增长19.66%,环比增长5.4%,基本符合预期。 投资摘要: 沸石环保材料新产能陆续投产,奠定公司业绩增长基础。2018年底公司拥有沸石环保材料产能3350吨/年,2019年开始公司沸石新产能将持续放量,有望打开公司业绩增长空间。 2019年中期公司沸石环保材料二期扩建项目2500吨/年产能开始进入试生产状态,今年下半年逐步放量,主要满足欧洲市场需求。 2018年公司启动了7000吨/年沸石环保材料产能建设,其中4000吨/年ZB系列沸石主要满足国六标准升级需求,有望2020年开始逐步建成投产;3000吨/年MA系列沸石主要满足烟道气脱硝、炼油催化等行业需求,有望于2021年逐步建成投产。 国内OLED材料行业龙头,看好成品材料放量。目前公司主要经营OLED中间体和粗单体业务,经过多年的发展,技术成熟稳定,已经进入业绩兑现期。公司拥有国内第一款自主知识产权的OLED成品材料,目前正在下游厂商批量化测试,有望打破国外企业垄断,大幅提升公司业绩。现金流改善明显,汇兑收益同比有所下降。前三季度公司经营性现金流大幅增长,受人民币汇率变动影响,前三季度汇兑收益同比有所减少。 前三季度公司经营性净现金流5.7亿元,同比增长69.4%,主要是报告期内销售回款较多及收到退税款同比增加。 前三季度公司财务费用-1773万元,而去年同期为-4152万元,主要受汇率变动影响,公司出口占比超过80%,三季度汇率贬值利好公司业绩。 盈利预测及投资建议:公司是国内优质新材料企业,沸石环保材料放量确定性强,OLED成品材料有望实现突破,我们预计2019~2021年公司EPS分别为0.57、0.69、0.87元,当前股价对应PE分别为22、18、15倍,维持“增持”评级。 风险提示:产品销量不及预期、汇率大幅波动、新项目投产不及预期。

事件:公司发布2019年三季报,前三季度实现营业收入19.43亿元,同比+5.03%;归母净利润3.66亿元,同比+19.64%。其中2019年Q3单季度实现营业收入6.50亿元,同比+13.62%,环比+2.92%;归母净利润1.36亿元,同比+19.66%,环比+4.93%。前三季度EPS0.40元。 主要观点: 1.业绩符合预期,受益国六沸石不断放量 2019年前三季度,公司营收和利润稳健增长,主要受益于沸石材料不断放量,OLED行业快速成长以及人民币贬值。伴随着全球排放标准的提升的带动下,沸石市场不断放量,市场空间约1.2万吨。我国推行国六以后,新增市场空间7000吨,有望2020年开始逐步释放。公司绑定庄信万丰,沸石不断放量,产能从850吨/年增长到目前产能5850吨/年,其中3350吨/年满产满销,今年三季度新投产的2500吨/年目前处于产能爬坡阶段。公司仍有尾气处理用ZB系列沸石4000吨/年和烟道气处理用MA系列沸石产能3000吨/年在建,有望于2020年开始逐步投产。公司产能不断扩张,充分受益国六带来的沸石市场。 2.深耕OLED产业链,可折叠时代有望迎来爆发。 OLED材料方面,公司从OLED单体、中间体到成片材料均有布局。其中子公司九目化学主要生产OLED单体与OLED中间体,前三季度归母净利润约4000万,业绩持续快速增长。此外,九目化学已经完成股份制改造,有利于拓宽其未来进行资本运作融资渠道,保障未来发展。子公司三月光电用自主知识产权的OLED成品材料正在下游厂商进行放量验证,后续有望爆发。在下游三星、华为陆续发布可折叠手机以及LG发布可卷曲电视的带动下,曲面显示有望推动OLED屏大幅放量。公司作为国内OLED材料领先企业,有望迎来加速发展。 3.盈利预测及评级 我们预计公司2019-2021年归母净利分别为5.22、6.55和8.22亿元,EPS分别为0.57、0.72和0.90元,对应PE分别为22X、17X和14X,维持“买入”评级。 风险提示:汇率波动的风险,产品拓展低于预期的风险。

公司发布2019年三季报:前三季度实现营业收入19.43亿元(YoY+5.0%),归母净利润3.66亿元(YoY+19.6%),其中Q3营业收入6.50亿元(YoY+13.6%,QoQ+3.0%),归母净利润1.36亿元(YoY+19.7%,QoQ+5.4%),业绩符合预期。 业绩稳健增长,OLED材料高速成长。公司前三季度营收和归母净利润实现稳健增长,主要是受益于沸石材料稳步放量、人民币贬值带动毛利率提升以及OLED材料高速成长。前三季度销售毛利率42.45%,同比提升3.8pct。公司3350吨/年沸石材料产能满产满销,2500吨新产能于今年三季度进入试生产,销量同比有所增长,环比增长并不明显,主要是订单交付存在季节性波动。从少数股东损益可以看出,公司OLED材料业务高速成长。少数股东损益主要来自于九目化学,前三季度为1915万,对应九目化学前三季度净利润约3900万(2018全年为2318万元),Q3单季度少数股东损益912万元,对应净利润约1800万元,同比增长约245%,环比增加约107%。费用率方面,公司整体期间费用率同比提升1.4pct,其中销售费用同比减少1134万元(下降0.9pct),管理费用增加939万元(上升0.1pct),研发费用增加2285万元(上升0.9pct),财务费用增加2379万元(上升1.3pct)。公司三季度末在建工程7.19亿元,较2018年底增加3.9亿元,较半年报增加1.4亿元,主要是沸石等项目建设持续推进。 柴油车国六标准催生国内沸石材料需求,绑定庄信万丰放量确定性高。目前全球沸石分子筛市场约1.2万吨,主要应用于柴油车SCR尾气处理环节。随着柴油车国六排放标准的发布,重型柴油车SCR钒基催化剂需替换为沸石分子筛,并且SCR需与ASC配合使用以减少过量的氨排放,ASC也需用到分子筛材料。据我们测算,国六标准全面实施后,国内分子筛需求将达到1.2万吨,仅国内增量市场便可使行业空间翻倍。公司是全球汽车尾气净化催化剂龙头庄信万丰核心合作伙伴,依靠与龙头企业的合作,公司沸石分子筛持续放量,2018年产能3350吨,2019年下半年2500吨产能投产。公司继续扩建7000吨/年产能(4000吨车用,3000吨非车用),保障未来持续供应能力。同时产品应用领域向烟道气脱硝领域,炼油催化及挥发性有机物处理领域等领域横向拓展,进一步打开成长空间。 九目化学拟股份制改造,未来发展有望进一步加速。公司此前公告控股子公司九目化学拟股份制改造并整体变更设立股份有限公司。受益于OLED产业的快速发展,九目化学的OLED材料业务实现快速增长。为强化其在产业中的领先优势,九目化学需持续进行研发、技术投入并扩大产能。股份制改造可为九目化学未来在符合有关法律、法规及有关规定的条件下进行资本运作拓展融资渠道奠定基础,从而保障九目化学进一步加快成长步伐。 投资建议:维持“增持”评级,维持盈利预测,预计2019-21年归母净利润5.21、6.59、8.28亿元,对应EPS0.57、0.72、0.91元,PE22X、17X、14X。 风险提示:显示材料需求下滑,沸石材料需求不达预期,汇率大幅波动。

事件:公司发布2019年三季报,报告期内实现营业收入19.43亿元,同比增长5.03%,实现归母净利润3.66亿元,折EPS 0.40元/股,同比增长19.64%。公司Q3单季实现营收6.5亿元,同比增长13.62%,环比增长3%;单季归母净利润1.36亿元,折EPS0.15元/股,同比增长19.66%,环比增长5.43%。 点评:人民币贬值促进公司业绩攀升。2019Q3美元兑人民币汇率平均为7.01,较2019年Q2的6.83及2018Q3的6.80均有上升。公司超过80%的产品用于出口,且均以美元结算。人民币贬值有利于公司营收及净利润的增加,也一定程度上提升了境外子公司MP公司的收益。 可转债项目终止,沸石材料新产能即将投放 国六全面推广后,国内沸石分子筛材料需求量预计超过万吨。公司现有沸石新材料3350吨,处于满产满销状态,且在建产能2500万吨,预计2019年底建成投产。公司终止发行可转债,改为自筹资金建设年产7000吨新型沸石环保材料项目。受益于良好的经营状况,公司货币资金持续增加,2019Q3拥有8.64亿,环比增加1.56亿,项目建设资金压力不大,且自筹资金不会摊薄股东权益。我们认为随着国六、欧六标准的陆续实施,沸石分子筛市场前景广阔,沸石分子筛业务将成为公司业绩的核心增长点。 子公司分工明确协同助力公司OLED材料业务发展 公司旗下拥有三月光电和九目化学两家子公司。九目化学成功引入烟台坤益、露笑集团和高辉科技三家战略投资者,且引入战投后九目化学本年经营情况好于上年同期,并继续扩大所生产的OLED中间体和升华前材料产品种类;三月光电主要致力于开发下游产业的需求,其在光学匹配层(CPL)材料和TADF绿光单主体材料方向也取得了突破性进展,商业产品放量在即。 盈利预测、估值与评级 我们维持对公司的盈利预测,预计公司19-21年归母净利润分别为5.22、6.10和6.93亿元,维持“买入”评级。 风险提示:新项目投产未达预期风险;OLED推广不及预期风险;人民币升值降低公司营收风险;国六推广不及预期风险

业绩总结: 公司2019年前三季度实现营业收入 19.4亿元,同比增长 5.0%;实现归母净利润 3.7亿元,同比增长 19.6%。 三季度业绩增速提高。 公司第三季度实现营业收入 6.5亿元,同比增长 13.6%,实现归母净利润 1.3亿元,同比增长 19.7%, 毛利率达到 43.1%,同比提升 1个百分点。 受益于国际油价下行导致的基础化工原料价格下降, 公司前三季度销售毛利率到达 42.4%,较去年同期提升明显。 由于汇率变动的影响,公司前三季度财务费用为-1773.1万元,较上年同期增加约 2378.6万元,影响税后利润约 2000万元。 公司二期沸石环保材料项目中的 2500吨车用项目部分投产,因此对公司三季度业绩有所贡献,这也是公司三季度业绩增长的重要原因。 国六标准开始实施,沸石分子筛将迎来高增长。 为满足国六标准排放要求,柴油 SCR 催化器不得不将钒基涂层升级为沸石分子筛涂层,沸石分子筛将成为 柴油车中的主流涂层。公司现有沸石分子筛产能 3350吨;另外,公司目前二期 扩建项目中 2500吨/年的沸石材料生产车间将于今年年内投产, 2019年底总产能将增加至 5850吨。 2018年 9月公司公告新规划产能 7000吨, 预计明年将投产车用部分产能约 4000吨, 3000吨非车用部分产能预计 2021年投产, 公司未来总产能将达到 12900吨,行业龙头地位稳固。 2018年国务院发布《打赢蓝天保卫 战三年行动计划》,重点区域(北京、天津、河北、山东、广东(不含广深)、广州、深圳、杭州、成都、山西等地)将于 2019年 7月 1日起提前实施国六排放标准。伴随着国六标准的不断推进,以及公司沸石分子筛的陆续投产,未来将大力支撑公司业绩。 把握市场机遇, OLED 成品材料下游厂商验证顺利。 公司是国内 OLED 材料的龙头企业, OLED 业务通过万润母公司、子公司九目化学和三月光电共同打造。 万润母公司主要致力于合成中间体,九目化学主要致力于中间体和单体,三月光电专注于 OLED材料研发。三月光电基于 TADF方向的研发,结合传输材料 需求,积累了丰富的自主知识产权,不仅建设了 OLED 材料研究产业平台,而且在 CPL 材料、 EBL 材料以及基于器件与制备及工艺方面的搭配、自主研发的 低电压高效率的 TADF 材料等方面,均有很多的发展新成果,可以为产业链企 业提供更多的选择。 三月光电自主知识产权的 OLED 成品材料在下游厂商进行验证进展顺利,目前已进入放量验证阶段, 2019年有望实现批量供应。 近年来九目化学 OLED 材料业务实现较快增长,已成为国内领先的 OLED 材料供应商,为强化其在产业中的领先优势,九目化学需持续进行研发、技术投入并扩大产能。 公司近日公告,将对九目化学进行股份制改造, 可为九目化学未来在符合有关法律、法规及有关规定的条件下进行资本运作拓展融资渠道奠定基础,从而保障九目化学的未来发展。 2018年开始主流手机厂商开始展示可折叠手机设计, 2019年将成为可折叠手机元年,柔性 OLED 的渗透率将大幅提升, OLED材料需求有望迎来爆发式增长。公司在 OLED 材料的产业布局,充分契合了市场机遇,未来盈利可期。 盈利预测与投资建议。 我们预计公司 2019-2021年 EPS 分别为 0.56元、 0.69元和 0.78元,对应 PE 分别为 22X、 18X 和 16X,维持“买入”评级。 风险提示:OLED 成品材料量产或不及预期;沸石产能投放或不及预期;汇率 波动导致的汇兑损失增长风险。

万润股份发布 2019Q3财务报告,公司实现营业收入为 19.43亿元,同比增长 5.03%;归母净利润为 3.66亿元,同比增长 19.64%。第三季度公司营业收入为 6.50亿元,同比增长 13.62%;归母净利润为 1.36亿元,同比增长19.66%。 支撑评级的要点 销售毛利率提升,公司业绩实现增长。 2019Q3公司销售毛利率为 42.45%,同比提升 3.84个百分点,源于公司成本下降。2019Q3公司期间费用率为19.66%,同比上升 1.42个百分点。其中研发费用率为 7.49%,上升 0.86个百分点,源于公司研发项目投入增加;财务费用率为-0.91%,源于人民币贬值,公司汇兑损失减少。 受益排放标准升级,沸石需求持续增长。公司目前已具备 3,350吨/年的沸石分子筛产能,主要应用于高标准尾气排放领域,是庄信万丰的核心合作伙伴。此外,“沸石系列环保材料二期扩建项目”预计于年底投产。 公司拟以自有资金投资包括 4,000吨/年为 ZB系列沸石和 3,000吨/年为 MA系列沸石的项目。伴随着公司产能的投放以及下游需求的扩张,公司沸石板块将迎来高速增长。 液晶材料稳定增长,OLED 渗透率提高打开材料需求空间。一方面,电视机的平均尺寸增加,带动大尺寸面板的出货面积呈现增长的趋势,从而提升液晶材料需求。面板制造产能逐渐向国内转移,这也将提升液晶材料的需求。公司是国内唯一一家同时为三大巨头供货的供应商,液晶材料业务有望提升市占率。另一方面,随着部分手机品牌逐步采用AMOLED 屏和 OLED 在大尺寸面板上的应用, OLED 渗透率有望稳步提升,材料端需求空间将被打开。公司较早布局 OLED 材料产业链,子公司烟台九目化学和三月光电已形成一定收入规模并得到国际级 OLED 终端材料厂的认可。目前公司已有自主知识产权的 OLED 成品材料在下游厂商进行放量验证且进展顺利,后续发展潜力巨大。 估值 预计 2019-2021年每股收益分别为 0.58元、0.70元、0.83元,对应 PE 分别为 21.5倍、17.7倍、14.9倍。维持买入评级。 评级面临的主要风险 项目投产不及预期;产品价格大幅波动

业绩增长稳定,基本符合预期。公司发布2019年三季报,前三季度实现营收19.43亿,同比+5.03%;归母净利润3.66亿,同比+19.64%;扣非归母净利润3.55亿,同比+17.53%;每股收益为0.40元。Q3单季实现营收6.50亿,同比+13.62%,环比+2.92%;归母净利润1.36亿,同比+19.66%,环比+4.93%,业绩持续稳定增长。前三季度综合毛利率42.45%,同比+3.84pct,我们认为主要系产品结构调整,高毛利产品占比提升。期间费用率为19.66%,同比+1.88pct,其中汇兑收益同比减少,使得财务费用率提升3.45pct至-0.91%;研发费用投入增加,研发费用率提升0.86pct至7.49%。Q3单季毛/净利率分别为43.08%/22.28%,同比分别+0.98pct/+2.00pct,盈利能力持续改善。前三季度经营活动净现金流同比+69.42%,应收账款同比-39.35%,回款大幅增加,现金流持续改善。 沸石业务进入快速放量期。国六标准实施撬动车用沸石需求巨大增量,预计2021年全球车用沸石需求将超过25000吨(目前约10000吨)。公司沸石二期项目2500吨产能已于近期投产,目前产能达到5850吨/年,预计19年贡献增量1000吨左右。7000吨环保材料项目中4000吨车用沸石预计将在2020年逐步投产,3000吨其他领域用沸石预计将在2021年投产。公司深度绑定庄信万丰(柴油机尾气处理催化市占率超过50%),配合庄信万丰在波兰(2019年中期投产)及张家港工厂(预计2020年投产)的扩产进度,产能稳步投产后,公司市占率预计进一步提升。 OLED材料单体占比持续提升,扩产打开成长空间。随着OLED面板在小尺寸领域对LCD面板快速替代以及在电视面板领域渗透率提升,带动OLED材料需求快速增长。19年九目化学单体生产比例明显提升带动OLED材料业务毛利率和净利率大幅提高。中间体及单体扩产项目预计将于2021年陆续投产,届时产能将翻倍增长,产能瓶颈有望克服。同时目前三月光电成品材料正在下游放量测试,若认证通过后,将对业绩有明显拉动。 【投资建议】 考虑到沸石材料投产进度略低于我们预期,我们下调了19-21年收入预期,但公司高毛利率产品收入占比持续提升,盈利能力持续提升,小幅下调归母净利润预期。预计公司19/20/21年营业收入分别为28.18/33.33/39.00亿元,归母净利润分别为5.21/6.06/6.96亿元,EPS分别为0.57/0.67/0.77元,对应PE为22/18/16倍,维持“增持”评级。 【风险提示】 新项目投产进度不及预期; 产品下游需求增长不及预期; 汇率大幅波动; 原材料价格大幅波动。

事件:公司发布2019年三季报,报告期内实现营业收入19.43亿元,同比增长5.03%;实现归母净利润3.66亿元,同比增长19.64%。公司Q3 单季度实现营收6.5亿元,同比增长13.62%,环比增长2.92%;归母净利润1.36亿元,同比增长19.66%,环比增长4.93%。 投资要点 环保标准趋严,沸石产品稳步放量:随着国六标准的逐步实施,环保标准更加严格,将刺激对汽车尾气催化剂的需求。公司是全球领先的汽车尾气净化催化剂生产商庄信万丰的核心合作伙伴,开发并量产了多种新型尾气净化用沸石环保材料。公司现有产能满产满销,同时“沸石系列环保材料二期扩建项目”计划于2019年年底前投产使用。另外公司于2018年启动了环保材料建设项目,将新增7000吨沸石产能,其中4,000吨为ZB系列沸石,主要是满足客户在中国和欧洲的扩产计划;3,000吨为MA系列沸石,主要面向国内市场。按照最新的实施计划,2020年7月1日开始全国的重型柴油车将全面执行国六标准,届时随着沸石系列环保材料项目的陆续建设并投产,公司将成为在技术和销量均处于世界前列的高端沸石系列环保材料生产商。 OLED与液晶材料各有优势,未来成长可期:尽管近年来大尺寸面板的出货数量呈现出下降的趋势,但由于电视机的平均尺寸不断增加,带动了大尺寸面板的出货面积呈现同比增长的趋势,从而保证了液晶材料需求。公司产品主要外供国际巨头,液晶材料一直是稳定的盈利来源。另一方面,由于寿命和良品率低等因素,OLED材料虽然无法与液晶材料在大尺寸面板上竞争,但近年来在手机、平板等小尺寸面板上的应用迅速扩大。公司拥有九目化学和三月光电两家子公司,其中,九目化学专注于生产OLED中间体和升华前材料,三月光电专注于生产OLED升华后材料。未来随着OLED材料的渗透加速,公司的前瞻性布局有望迎来收获期。 盈利预测与投资评级:我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为5.25亿元、6.12亿元和7.25亿元,EPS分别为0.58元、0.67元和0.80元,当前股价对应PE分别为22X、19X和16X。维持“买入”评级。 风险提示:液晶材料价格下降,沸石项目投产进度不及预期,汇率大幅波动。