事件：万润股份发布2024年三季报，前三季度实现营业收入27.63亿元，同比-13.0%，实现归母净利润2.96亿元，同比-48.6%；其中三季度实现营业收入8.06亿元，同比-26.8%，环比-20.8%，实现归母净利润8068.86万元，同比-56.6%，环比-31.0%。 前三季度收入和盈利水平双降，费用增加影响净利率24年前三季度，公司毛利率40.08%，较23年前三季度同比下降2.17PCT，而24年前三季度净利率为14.23%，同比-6.18PCT。其中24Q3毛利率39.67%，同比-4.40PCT，环比+0.63PCT；24Q3净利率为13.06%，同比-6.33PCT，环比-2.09PCT。收入下滑同时，盈利水平也相应下滑。 费用增加和减值增加对净利润产生同环比影响：24年前三季度公司四项费用率24.47%，相较23年前三季度+5.18PCT，绝对额方面同比增加6329.5万元。其中出销售费用减少外，管理费用、研发费用、财务费用增加，其中研发费用增加最为明显，前三季度研发费用绝对额同比多增4507.6万元，研发费用率由23年前三季度的8.31%增长至11.19%。24Q3费用占比增加更为明显，24Q3四项费用率为26.48%，研发费用率增长至12.01%，单季度收入自2023年以来各个季度最低值的背景下，费用比例最高。 显示行业保持高增，而国内柴油重卡Q3明显下滑，预计对收入影响较大显示产业方面保持良好势头，根据CINNO数据，第三季度全球AMOLED智能手机出货量约为2.2亿片，同比+25.3%，环比+0.9%，同环比实现双增。 根据奥维睿沃数据，2024年前三季度全球TV面板出货量186.6M，同比增长1%；出货面积135M㎡，同比增长4%。其中24Q3TV面板出货62.1M，同比增长1%，环比下滑5%；出货面积44.3M㎡，同比环比分别下滑2%、8%。国内柴油重卡则环比下滑明显，根据Wind统计数据，24Q3国内柴油重卡销量为17.85万辆，同比-18.2%，环比-23%，同环比均出现下滑，国内柴油重卡行业下滑，预计对公司沸石业收入产生影响。 同京东方共同设立新材料公司，显示面板龙头合作，未来可期公司公告同京东方、德邦科技、烟台业大经开签署《关于烟台京东方材料科技有限公司之股东协议》，共同出资成立烟台京东方材料科技有限公司，万润出资1.6亿元，占新公司比例20%。合资公司的设立，有望促进公司与产业链下游企业建立更为紧密的合作关系，并有助于实现产业链相关环节的协同配合与共赢发展；同时有利于提高公司在相关产业链的核心竞争力，从而实现公司及全体股东的利益最大化。 盈利预测：因行业景气下滑和费用增加，我们下调公司净利润预期，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.32/5.38/6.94亿元（前值24/25年分别为8.32/10.62亿元），维持“买入”评级。 风险提示：重卡销量进一步下滑；消费电子景气下行；参股公司进展不顺。

事件：2024年10月30日，万润股份发布2024年三季报。公司2024年前三季度公司营业收入为27.63亿元，同比下降13.01%，归母净利润为2.96亿元，同比下降48.57%，扣非净利润为2.56亿元，同比下降54.57%；对应3Q24营业收入为8.06亿元，同比下降26.84%，环比下降20.83%，归母净利润为0.81亿元，同比下降56.65%，环比下降31.00%。 点评：车用沸石材料板块需求下滑拖累整体业绩，其余板块表现相对平稳。根据公司2024年11月4日投资者交流纪要披露，公司2024年三季度收入下降主要是因为车用沸石系列环保材料在北美地区需求下降等原因导致。公司2024年三季度半导体制造材料、聚酰亚胺（PI）类材料、OLED材料整体收入继续保持同比增长态势。公司医药产品2024年三季度收入情况受到行业下游需求影响较比去年同期略有下降，MP公司2024年三季度收入情况较比2023年同期相对平稳。公司液晶材料业务在2024年三季度收入较比2023年同期相对平稳。此外，汇兑收益也对公司利润产生一定影响。根据公司2024年10月29日投资者交流纪要披露，2024年三季度出现美元兑人民币贬值情况，使公司汇兑收益减少，构成对财务费用的主要影响，公司2024年前三季度财务费用较比去年同比增加约1796.60万元。 公司前三季度销售费用率为3.36%，同比上升0.27pcts，管理费用率为9.72%，同比上升1.44pcts，研发费用率为11.18%，同比上升2.88pcts，财务费用率为0.21%，同比上升0.59pcts。毛利率40.08%，同比下降2.18pcts，净利率14.23%，同比下降6.18pcts。 2024年前三季度公司各项现金流净额变化较大。2024年前三季度公司经营性活动产生现金流净额9.94亿，同比上升19.22%；投资活动产生现金流净额为-4.06亿，同比上升43.77%；筹资活动产生现金流净额为1.31亿，同比下降50.96%。应收账款同比下降16.73%，应收账款周转率有所下降，由2023年同期的5.70次变为4.82次。存货同比下降5.52%，存货周转率有所下降，由2023年同期的0.92次变为0.85次。 公司成立合资公司，加码电子材料领域。根据公司2024年10月14日对外投资公告披露，公司于北京市大兴区与京东方材料、烟台德邦科技、烟台业达经发签署协议，约定共同出资设立烟台京东方材料科技有限公司，投资总额为人民币80000万元，其中公司以货币资金出资人民币16000万元，占投资总额的20%；京东方材料以货币资金出资人民币46400万元，占投资总额的58%；德邦科技以货币资金出资人民币14400万元，占投资总额的18%；业达经发以货币资金出资人民币3200万元，占投资总额的4%。合资公司将开展电子专用材料的研发与销售业务。根据公司2024年11月4日投资者交流纪要披露，近年来公司在半导体材料领域结合下游需求持续投入研发，产品主要包括光刻胶单体、光刻胶树脂、光致产酸剂以及半导体制程中清洗剂添加材料，公司在前述材料领域已经具有国内领先的技术水平。目前公司各类半导体制造材料产品开发及量产顺利推进，未来随着更多产品通过下游客户验证，将为公司在半导体制造材料领域的发展带来更多市场机会。我们看好公司在电子材料领域的持续投入与开拓，预计随着产品的逐步量产，公司业绩有望提升。 投资建议：我们预计万润股份2024-2026年收入分别为36.96/44.05/53.71亿元，同比增长-14.2%/19.2%/21.9%，归母净利润分别为4.11/5.56/7.39亿元，同比增长-46.1%/35.3%/32.9%，对应EPS分别为0.44/0.60/0.79元。结合公司11月12日收盘价，对应PE分别为26/20/15倍。我们看好公司在电子材料领域的持续投入与开拓，预计随着产品的逐步量产，公司业绩有望提升，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期，产品研发风险，客户导入进度不及预期，市场开拓进度不及预期，产能建设进度不及预期。

公司前三季度归母净利润同比减少48.57%。2024年前三季度公司实现营业收入27.63亿元，同比减少13.01%；实现归母净利润2.96亿元，同比减少48.57%；实现扣非后归母净利润2.56亿元，同比减少54.57%。2024年Q3实现营业收入8.06亿元，同比减少26.84%，环比减少20.83%；实现归母净利润0.81亿元，同比减少56.65%，环比减少31.00%；实现扣非后归母净利润0.60亿元，同比减少66.82%，环比减少43.56%。 公司沸石材料下滑导致营业收入下降。公司2024年三季度收入下降主要是因为车用沸石系列环保材料在北美地区需求下降等原因导致。2024年前三季度半导体制造材料整体收入继续保持同比增长态势；聚酰亚胺（PI）类材料整体销售情况同比保持增长态势；医药产品收入受到行业下游需求影响较比去年同期略有下降；液晶材料业务收入较比去年同期相对平稳；OED材料业务整体收入均呈现增长态势。 公司拟对外投资设立合资公司烟台京东方材料科技有限公司。2024年10月，公司与京东方材料、德邦科技、业达经发签署协议，约定共同出资设立烟台京东方材料科技有限公司，公司出资16000万元，占投资总额的20%。合资公司将开展电子专用材料的研发与销售业务。公司积极推进OED产能建设，“九目化学生产基地A04项目”与“三月科技综合技术研发中心暨新型光电材料高端生产基地项目”推进顺利。公司半导体项目“中节能万润（蓬莱）新材料一期建设项目”计划扩增电子信息材料产能，包括电子与显示用聚酰亚胺单体材料、半导体制程中清洗剂添加材料、热塑性聚酰亚胺材料等。 盈利预测与投资评级。我们预计公司2024-2026年归母净利润为4.12亿元、5.21亿元和5.80亿元，EPS为0.44元、0.56元和0.62元。参考同行业公司，我们认为合理估值为2025年PE20-25倍，合理价值区间为11.2-14.0元，维持优于大市评级。 风险提示：产品价格下跌的风险；新材料开发不及预期。

事件：公司公布2024年三季报，前三季度实现营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为27.63、2.96、2.56亿，分别同比-13.01%、-48.57%、-54.57%，2024Q3实现营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为8.06、0.81和0.60亿，分别同比-26.84%、-56.65%和-67.21%，分别环比-20.83%、-31.00%和-44.18%。 沸石分子筛等业务承压，Q3业绩下滑。前三季度公司销售毛利率、净利率分别为40.08%、14.23%，分别同比-2.17pct、-6.18pct；单三季度公司销售毛利率、净利率分别为39.67%、13.06%，分别同比-4.41pct、-6.33pct，环比+0.63pct、-2.09pct；单三季度归母净利润环比减少3625.57万元，同比减少10543.40万元。我们认为，三季度业绩承压或与沸石分子筛和医药业务下游需求走弱、汇兑损失和研发投入增加等阶段性因素相关。首先，沸石分子筛在北美地区需求下降导致公司三季度收入下降明显，一方面公司已通过提质增效和配合下游需求开发下一代产品应对当前环境，预计随着车用产品周期性复苏业务压力逐渐缓解，另一方面公司积极开拓石油化工催化裂化领域及吸附领域沸石分子筛产品市场。其次，受医药行业下游需求影响，医药产品三季度收入较比去年同期略有下降。最后，三季度美元兑人民币贬值使公司汇兑收益减少，财务费用同比增加1796.60万元。 重视研发、加强合作，新材料平台公司厚积薄发。公司坚持研发创新驱动，各项业务持续进步。2024年前三季度研发费用约3.09亿元，同比增加约17.07%，主要投向OLED材料、半导体制造材料、PI材料。OLED材料：包括升华前材料及成品材料，前三季度两块业务收入均呈增长态势，同时“九目化学生产基地A04项目”与“三月科技综合技术研发中心暨新型光电材料高端生产基地项目”推进顺利，预期带来更多贡献。半导体制造材料：包括光刻胶单体、光刻胶树脂、光致产酸剂以及半导体制程中清洗剂添加材料，三季度整体收入同比增长，随着更多产品通过下游客户验证将能带来更多增长。PI材料：包括电子与显示用PI单体、液晶面板用取向剂PI成品、OLED面板用PSPI成品及热塑性PI材料，三季度整体销售同比增长，未来蓬莱项目可期。 10月14日，公司公告与京东方材料（京东方科技全资子公司）、德邦科技、业达经发（实控人为烟台经开发区国有资产监督管理局）共同出资设立烟台京东方材料科技有限公司（暂定名），合资公司将开展电子专用材料的研发与销售业务（不包含量产）。 预期一方面将带来投资收益，另一方面也将带来更多市场机会。10月30日，公司发布《关于终止筹划控股子公司分拆上市并拟申请在新三板挂牌的公告》，公司持有九目化学股份比例不变，此举有利于拓宽九目化学融资渠道，进一步完善九目化学治理结构，增强其核心竞争力，促进其业务发展。 盈利预测与投资建议：考虑下游市场需求变化对公司业绩的压力，我们下调盈利预测，并引入2026年业绩预测，预计公司2024-2026归母净利润分别4.08/5.47/7.18亿（2024-2025前值分别为9.49/11.84亿），对应当前股价的2024-2026年PE分别为24.2/18.1/13.8X。作为新材料平台公司，公司具备较多高潜力高成长业务，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；出口汇率风险；项目建设进度低于预期风险；产业化发展不及预期风险。

事件描述10月 29日晚，公司发布 2024年三季报， 2024年公司前三季度实现营业总收入 27.63亿元，同比降低 13.01%；实现归母净利润 2.96亿元，同比降低 48.57%；实现扣非归母净利润 2.56亿元，同比降低 54.57%。 3Q24公司实现营业总收入 8.06亿元，同比降低 26.84%， 环比降低20.83%； 实现归母净利润 0.81亿元，同比降低 56.65%， 环比降低 31%； 实现扣非归母净利润 0.6亿元，同比降低 66.82%，环比降低 43.56%。 2024Q3受车用沸石等板块及汇率变动影响， 营收业绩短期承压2024Q3，公司受到部分类别产品订单金额减少以及汇率变动等因素的影响，收入与利润同环比下降。 2024年 Q3实现营收 8.06亿元，同比降低 26.84%， 环比降低 20.83%； 归母净利润 0.81亿元，同比降低56.65%， 环比降低 31%；扣非归母净利润 0.6亿元，同比降低 66.82%，环比降低 43.56%。 据公司公告， 收入下降主要原因在于车用沸石系列环保材料在北美地区需求下降， 同时， 2024Q3出现美元兑人民币贬值情况，使公司汇兑收益减少，构成对财务费用的主要影响，公司 2024年前三季度财务费用较去年同期增加约 1796.60万元。 虽然环保材料收入下滑，但公司正积极开拓石油化工催化裂化领域及吸附领域沸石分子筛产品市场以争取新增长点。除环保材料板块外， 公司医药产品 2024Q3受行业下游需求影响收入较去年同期略有下降， MP 公司收入情况较去年同期相对平稳。 电子信息板块营收保持增长，公司加大研发投入推进新产能建设2024Q3， PI、半导体制造材料、 OLED 等电子信息材料营收保持增长。 电子信息材料方面， 2024Q3公司聚酰亚胺（PI）类材料整体销售情况同比增长， 蓬莱项目顺利推进； 半导体制造材料整体收入保持同比增长，光刻胶单体、光刻胶树脂、光致产酸剂、 半导体制程中清洗剂添加材料等材料已经具有国内领先的技术水平， 目前公司各类半导体制造材料产品开发及量产顺利推进； OLED 材料业务整体在 2024年前三季度收入均呈现增长态势，同时新的 OLED 产能建设也在积极推进。 “九目化学生产基地 A04项目”与“三月科技综合技术研发中心暨新型光电材料高端生产基地项目”推进顺利。 公司在 OLED 材料、半导体制造材料、聚酰亚胺材料等材料方面持续投入研发， 2024年前三季度研发费用约 3.09亿元较比去年同期增长约 17.07%， 未来随着各项目的顺利投产，公司在电子信息材料领域将有望取得更好发展。 积极强化产业合作拓宽融资渠道， 未来将有望迎来更多市场机会公司联合业内头部公司强化产业合作成立全新合资公司，终止筹划九目化学分拆上市，拟申请新三板挂牌。 2024年 10月，公司宣布与京东方、德邦科技共同出资设立烟台京东方材料科技有限公司， 合资公司将开展电子专用材料的研发与销售业务。 京东方是国内面板行业领军企业，德邦科技专注于高端电子封装材料研发和生产，此次合作将有望为公司带来相应投资收益和市场机会，有助于公司在电子信息材料领域的资源协同， 促进公司与产业链下游企业建立更为紧密的合作关系， 实现产业链相关环节的协同配合与共赢发展。 同月，公司公告终止筹划控股子公司九目化学分拆上市， 拟申请在新三板挂牌， 此举将有利于拓宽九目化学融资渠道，进一步完善九目化学治理结构，增强其核心竞争力，促进其业务发展。 公司积极开展产业合作，拓宽融资渠道，未来有望迎来更多市场机会。 投资建议由于下游需求下滑等原因，我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 4. 12、 5.85、 8.26亿元（前值分别为 4.77、 6.57、 8.35亿元），同比增速分别为-46.0%、 42.1%、 41.1%。对应 PE 分别为 24、 15、 12倍。 维持“买入” 评级。 风险提示 （1）下游需求不及预期。 （2）原材料价格波动风险。 （3）新项目投产不及预期。

事件： 2024年 8月 22日，万润股份发布 2024年半年报。公司 2024年上半年收入为 19.56亿元，同比下降 5.66%；归母净利润为 2.15亿元，同比下降44.71%；扣非净利润为 1.96亿元，同比下降 48.72%。对应公司 2Q24营业收入为 10.18亿元，环比上升 8.59%；归母净利润为 1.17亿元，环比上升18.95%。 点评：营收小幅下滑，费用率上升，利润短期承压。 公司 1H24功能性材料/医 药 材料 /其 他业 务 收入 分别为 16.24/3.11/0.21亿 元 ， YoY 分 别 为5.35%/-38.53%/-18.97%，毛利率分别为 40.67%/37.20%/52.93%，同比变化分别为-2.20/1.48/-3.40pcts。公司利润下滑的主要原因为部分产品下游需求不足以及各项费用率的上升。 1H24公司销售费用同比下降 3.30%，销售费用率为 3.11%，同比上升0.08pcts；财务费用同比上升 56.42%，财务费用率为-0.20%，同比上升0.23pcts；管理费用同比上升 14.86%，管理费用率为 9.89%，同比上升1.77pcts；研发费用同比上升 33.31%，研发费用率为 10.85%，同比上升3.17pcts。 公司各项现金流净额变化较大。 1H24经营性活动产生的现金流净额为 6.71亿元，同比上升 30.18%；投资活动产生的现金流净额为-1.01亿元，同比上升 73.76%；筹资活动产生的现金流净额为 1.12亿元，同比下降 40.83%； 期末现金及等价物余额为 14.09亿元，同比上升 6.81%。应收账款同比上升12.15%，应收账款周转率有所下降，从 2023年同期的 3.94次下降到 3.08次；存货同比下降 9.69%，存货周转率有所上升，从 2023年同期的 0.61次上升到 0.62次。 公司功能性材料布局广泛， 多领域取得多项突破。 根据公司 2024年半年报披露， 功能性材料板块， 公司涉足液晶材料、沸石系列环保材料、 OLED 材料等多个领域，并积极布局聚酰亚胺材料、半导体制造材料、新能源材料等领域。 环保材料方面， 1H24公司用于石油化工催化裂化领域的沸石分子筛实现销售，并积极推动 300吨/年沸石分子筛产能建设。 OLED 材料方面，各控股子公司收入均出现增长，根据 2024年 8月 22日投资者交流纪要披露，1H24九目化学收入为 4.94亿元，同比增长 34.84%，并以 OLED 材料成功入选工信部组织认定的第八批制造业单项冠军企业； 1H24三月科技收入为 7287万元，同比增长 92.29%， 多个自主知识产权的 OLED 成品材料通过下游客户验证并实现供应。为满足未来 OLED 业务发展需要， 九目化学生产基地 A04项目”与“三月科技综合技术研发中心暨新型光电材料高端生产基地项目正在稳步推进当中。其他材料方面， 1H24公司已开发出 PEEK 实验室样品， 目前正处于研发及下游初期推广阶段， 光伏胶膜材料也于 2024年上半年通过下游认证并实现销售。 我们看好公司在功能性材料方面的广泛布局，预计公司板块整体竞争力将进一步增强。 蓬莱项目计划年底投产，有望增厚公司业绩。 根据 2023年 11月 6日化工新材料公众号显示， 中节能万润新材料一期项目计划 2024年底建成投产，项目建成后将形成电子信息材料 1150吨/年、特种工程材料 6500吨/年、新能源先进材料 250吨/年产能，其中电子信息材料产品包括 PPI-01产品（电子与显示用聚酰亚胺单体材料）、 PPR-01产品（半导体制程中清洗剂添加材料）、PLS-01产品（显示用液晶单体材料）等， 特种工程材料产品包括 PTP-01产品（热塑性聚酰亚胺材料）、 PCM-01产品（工程涂覆用助剂材料）等， 新能源材料产品包括： PBB-01产品（新能源电池用电解液添加剂）、 PBB-02产品（新能源电池用电解液添加剂）、 PBB-03产品（新能源电池用电解液添加剂）等。我们看好蓬莱项目的逐步投产，产能的增加有望为公司开辟新收入增长曲线。 投资建议： 我们预计万润股份 2024-2026年收入分别为 43.37/52.20/59.87亿元，同比增长 0.7%/20.4%/14.7%，归母净利润分别为 5.56/7.10/8.48亿元，同比增长-27.2%/27.8%/19.5%，对应 EPS 分别为 0.60/0.76/0.91元。 结合公司 8月 28日收盘价，对应 PE 分别为 13/11/9倍。 我们基于以下两个方面： 1）我们看好公司在功能性材料方面的广泛布局，预计公司板块整体竞争力将进一步增强； 2）我们看好蓬莱项目的逐步投产，产能的增加有望为公司开辟新收入增长曲线， 维持“买入”评级。 风险提示： 下游市场需求风险、出口退税政策变化风险、汇率风险、原材料价格波动风险、中美贸易摩擦引发的风险。

公司发布 2024年中报：报告期内，公司实现营收 19.56亿元（YoY-6%），实现归母净利润 2.15亿元（YoY-45%），扣非归母净利润 1.96亿元（YoY-49%）。其中 24Q2单季度实现营收 10.18亿元（YoY-2%，QoQ+9%），实现归母净利润 1.17亿元（YoY-45%，QoQ+19%），扣非归母净利润1.07亿元（YoY-48%，QoQ+21%），业绩依旧承压。24Q2公司毛利率为 39.04%，同、环比分别变动-2.90pct、-2.53pct，净利率为 15.15%，同、环比分别变动-8.28pct、+0.92pct。费用方面，公司依旧保持高研发投入，24Q2研发费用 1.14亿元，环比增加约 0.15亿元。 功能性材料业务板块：根据公司数据披露，24H1实现营收 16.24亿元（YoY+5%），毛利率 40.67%（YoY-2.20pct）。分业务看：成熟业务方面：1）分子筛：短期业务持续承压，影响公司业绩表现。 23年国六标准执行带来的沸石市场需求逐步落实，分子筛业务回归增长趋势，但 24H1受客户去库存，以及燃气重卡、新能源重卡渗透率提升影响，导致产品销量下滑，拖累了公司业绩；2）液晶、OLED 升华前材料：液晶板块仍有小幅下滑，OLED 升华前材料快速增长。23H2以来，华为等品牌新机发售后带动国内 OLED 景气度回升，公司升华前材料持续增长，根据公司数据披露，24H1子公司九目化学实现营收 4.94亿元（YoY+35%），净利润 1.34亿元（YoY+58%），盈利能力持续提升； 液晶方面，短期仍未看到较好的改善预期，但我们预计后续需求也有望缓慢修复。新业务方面：1）TFT 用 PI 取向剂、OLED 用光敏性 PSPI、OLED 升华后材料均已在下游面板厂实现供应，尤其 OLED成品材料方面放量持续加速，24H1营收约 4000万元；2）积极布局热塑性 PI，开发的 PTP-01产品已实现中试级产品供应，产业化项目建设有序推进；3）光刻胶单体、光刻胶树脂、光致产酸剂以及半导体制程中清洗剂添加材料等均已有产品实现供应；4）同时公司在燃料电池无氟质子交换膜、钙钛矿太阳能电池材料、PEEK 等新材料方面有序推进，未来有望成为公司业务新增长点。 生命科学与医药业务板块：根据公司数据披露，24H1实现营收 3.11亿元（YoY-39%），毛利率 37.20%（YoY+1.48pct）。新冠试剂盒及中间体产品影响同比利润，MP 公司原业务竞争加剧导致盈利下滑。 24年以来，子公司 MP 新冠试剂盒业务、以及药业新冠药中间体业务订单的缺失导致板块的收入和利润大幅下滑，同时 MP 原有的生命科学相关业务由于行业竞争加剧，导致盈利能力收到影响，根据公司数据披露，24H1子公司 MP 实现营收 2.37亿元，净利润-1975万元。 资本开支持续进行，新项目建设赋能公司成长，新材料平台未来可期。近年来公司资本开支持续进行，不断完善产品和产能结构布局，推动公司持续高质量发展。2022年，公司启动中节能万润（蓬莱）新材料一期建设项目，建设电子信息材料 1150吨/年（电子与显示用聚酰亚胺单体材料、半导体制程中清洗剂添加材料、显示用液晶单体材料）、特种工程材料 6500吨/年（热塑性聚酰亚胺材料、工程涂覆用助剂材料）和新能源材料 250吨/年（新能源电池用电解液添加剂）等。截至 2024年中报，公司固定资产 29.21亿元，在建工程 16.93亿元。 投资分析意见：考虑公司业绩短期承压，分子筛、液晶以及医药板块恢复仍需时间，新材料业务仍需持续投入，下调公司 2024-2026年归母净利润预测为 5.43、7. 13、9.11亿元（原值为 7.82、9.58、11.49亿元），当前市值对应 PE 分别为 14、 11、8X，随着高附加值新材料业务逐步起量，公司中长期成长性强，根据 Wind 一致预期，可比公司瑞联新材、中触媒、国瓷材料 2024年平均 PE 为 19X，维持“买入”评级。 风险提示：1）下游需求不及预期；2）新项目进展不及预期；3）汇率大幅波动。

2024年 8月 21日， 万润股份发布 2024年半年度报告： 2024年上半年公司实现营业收入 19.56亿元， 同比下降 5.66%； 实现归母净利润 2.15亿元， 同比下降 44.71%； 实现扣非后归母净利润 1.96亿元， 同比下降48.72%； 经营活动现金流净额为 6.71亿元， 同比增加 1.56亿元。 销售毛利率 40.25%， 同比下降 1.04pct， 销售净利率 14.71%， 同比下降6.24pct。 2024年 Q2单季度， 公司实现营业收入 10.18亿元， 同比-2.15%， 环比+8.59%； 实现归母净利润为 1.17亿元， 同比-45.04%， 环比+18.95%； 扣非后归母净利润 1.07亿元， 同比-48.43%， 环比+20.95%； 经营活动现金流净额为 4.03亿元， 同比增加 1.18亿元， 环比增加 1.36亿元。 销售毛利率为 39.04%， 同比下降 2.90pct， 环比下降 2.53pct。 销售净利率为 15.15%， 同比下降 8.30pct， 环比上升 0.92pct。 投资要点: 2024年上半年业绩承压， 医药材料受下游需求减少影响2024年上半年， 万润股份实现营业收入 19.56亿元， 同比下降 5.66%； 实现归母净利润 2.15亿元， 同比下降 44.71%。 分板块来看， 2024年上半年功能性材料营业收入为 16.24亿元， 同比+5.35%， 毛利率为 40.67%， 同比-2.19%。 医药材料营业收入为 3.11亿元， 同比-38.53%， 毛利率为 37.20%， 同比+1.49%。 在医药产品业务方面， 主要因部分去年同期阶段性需求的客户定制医药中间体产品需求萎缩， 对公司医药产品业务产生相应影响； 在生命科学和体外诊断业务方面， MP 公司所属行业下游需求减少， 对其业务产生影响。 其他业务营业收入为 0.21亿元， 同比-18.97%， 毛利率为 52.93%， 同比-3.40%。 2024Q2净利润环比增长， 研发费用环比增加2024Q2公司实现净利润 1.54亿元， 环比增加 0.21亿元， 2024Q2实现 毛利润 3.98亿元， 环比增加 774万元， 费用方面， 2024Q2销售费用为3112万元， 环比增加 149万元； 管理费用为 9405万元， 环比减少 535万元； 研发费用为 1.14亿元， 环比增加 1527万元； 财务费用为-141万元， 环比增加 110万元。 2024Q2的信用减值损失为 97万元， 环比增加110万元。 以科技创新为驱动， 新材料项目积极推进2024年上半年， 三月科技于 2023年启动的“综合技术研发中心暨新型光电材料高端生产基地项目” 以及九目化学于 2023年启动的“九目化学生产基地 A04项目” 正在积极推进中； 公司启动了 PEEK（聚醚醚酮）等系列产品的研发工作， 该材料下游可应用于电子信息、 交通运输、 航空航天、 医疗等领域， 目前已开发出 PEEK 实验室样品， 该产品的研发及下游初期推广工作正在积极推进； 公司“年产 65吨光刻胶树脂系列产品项目” 已于 2023年投入使用， 并根据客户定制需求生产供应； 公司于2022年启动的“中节能万润（蓬莱） 新材料一期建设项目” 计划扩增电子信息材料产能， 产品包括 PPI-01产品（电子与显示用聚酰亚胺单体材料）、 PPR-01产品（半导体制程中清洗剂添加材料）、 PTP-01产品（热塑性聚酰亚胺材料）等， 目前该项目正在积极推进中； 公司 2023年开发了光伏胶膜材料， 目前已通过下游认证并实现销售。 盈利预测和投资评级 综合考虑公司产品情况， 我们对公司业绩预测进行适当调整， 预计公司 2024-2026年营业收入分别为 45.67、50.21、 59.19亿元， 归母净利润分别为 5.53、 7.82、 11.17亿元，对应 PE 分别 14、 10、 7倍， 考虑公司未来成长性， 维持“买入”评级。 风险提示 新产能建设进度不达预期、 新产能贡献业绩不达预期、 原材料价格波动、 环保政策变动、 经济大幅下行。

事件：公司 2024年半年度报告。2024年上半年，公司实现营收 19.56亿元，同比减少 5.7%；实现归母净利润 2.15亿元，同比减少 44.7%；实现扣非后归母净利润 1.96亿元，同比减少 48.7%。2024Q2，公司单季度实现营收 10.18亿元，同比减少 2.2%，环比增长 8.6%；实现归母净利润 1.17亿元，同比减少45.0%，环比增长 19.0%。 生命科学与医药业务营收下滑，期间费用增长业绩承压。2024年上半年，公司功能性材料类业务实现营收 16.24亿元，同比增长 5.4%，业务毛利率为 40.7%，同比下滑 2.2pct；生命科学与医药类业务实现营收 3.11亿元，同比减少 38.5%，业务毛利率为 37.2%，同比提升 1.5pct。公司生命科学与医药类业务营收的下滑一方面在于 23H1阶段性需求的定制医药中间体产品需求萎缩，另一方面在于子公司 MP公司面临海外经济增长乏力，下游需求不足等影响。费用率方面，24H1公司销售、管理、研发、财务费用率分别提升 0.08pct、1.77pct、3.17pct 和0.23pct。其中管理、研发费用率提升较为显著，管理费用率的增长源自于 24H1公司部分生产场所未处于生产状态，对应折旧等费用计入管理费用；研发费用率的增长则是由于 24H1公司在研项目增加，公司研发费用主要投向了 OLED材料、半导体制造材料、PI 材料等材料的研发。 积极推进新材料研发与产品导入，开拓未来成长空间。OLED 材料方面，子公司三月科技目前已有多个自主知识产权的 OLED 成品材料通过下游客户验证并实现供应；子公司九目化学的 OLED 升华前材料继续保持行业领先地位。PI 材料方面，子公司三月科技的 TFT 用 PI 成品材料和 PSPI 材料已在下游面板厂实现供应，所开发的热塑性 PI 材料 PTP-01已实现中试级产品供应。半导体制造材料方面，公司“年产 65吨光刻胶树脂系列产品项目”已于 2023年投入使用，同时公司还进一步布局有半导体制程中清洗剂添加材料等产品。新能源材料方面，公司新能源电池用电解液添加剂材料已实现产品供应，公司光伏胶膜材料已于 2024年上半年通过下游认证并实现销售。 盈利预测、估值与评级：2024年上半年，由于下游需求不足，公司生命科学与医药业务营收下滑，同时公司管理与研发费用增长明显，公司业绩暂时性承压。 考虑到下游需求仍有待恢复，以及公司费用率的增长，我们下调公司 2024-2025年盈利预测，新增 2026年盈利预测，预计 2024-2026年公司归母净利润分别为5.30（下调 47.4%）、6.55（下调 47.0%）、7.76亿元。公司积极推进新材料研发与产品导入，有望为公司开拓新的成长空间，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期，产品研发风险，客户导入进度不及预期。

主要观点：事件描述8月22日，公司发布2024年半年度报告，公司2024年上半年实现营业总收入19.56亿元，同比降低5.66%；归母净利润2.15亿元，同比降低44.71%；扣非归母净利润1.96亿元，同比降低48.72%。2024年二季度实现营收10.18亿元，同比降低2.15%，环比上升8.59%；归母净利润1.17亿元，同比降低45.04%，环比上升18.95%；扣非归母净利润1.07亿元，同比降低48.43%，环比上升20.95%。 2024年上半年业绩短期承压，2024Q2业绩边际改善公司2024年上半年实现营业总收入19.56亿元，同比降低5.66%；归母净利润2.15亿元，同比降低44.71%；扣非归母净利润1.96亿元，同比降低48.72%。受费用增加影响，业绩短期承压，2024年上半年公司研发费用约2.12亿元，同比增长约33.31%，为争取赢得更多未来的市场机会，继续加大研发力度。分产品来看，功能性材料产品实现营收16.24亿元，同比增长5.35%，毛利率40.67%，同比下降5.12pct；生物科学与医药产品实现营收3.11亿元，同比下降38.53%，毛利率37.20%，同比增加4.16pct，主要系子公司MP公司受海外经济增长乏力，下游需求不足，所处行业竞争加剧等因素影响。2024Q2实现营收10.18亿元，同比降低2.15%，环比上升8.59%；归母净利润1.17亿元，同比降低45.04%，环比上升18.95%；扣非归母净利润1.07亿元，同比降低48.43%，环比上升20.95%。24Q2环比均有所改善，公司发展未来可期。 公司多项目贡献释放，新产品布局稳步推进公司多项目大幅增长，积极布局新产品，开辟新成长空间。OLED方面，子公司三月科技“综合技术研发中心暨新型光电材料高端生产基地项目”与“九目化学生产基地A04项目”稳步推进，同比大幅增长，贡献持续释放，九目化学2024年上半年收入约4.94亿元，较上年同期增长约34.84%，三月科技2024年上半年收入约7,287万元，较上年同期增长约92.29%。2024年上半年，公司应用于石油化工催化裂化领域的沸石分子筛已经实现销售，公司热塑性PI材料成功选入《中央企业科技创新成果产品手册（2023年版）》，作为手册中202种产品之一。同时，九目化学的无氟氢燃料电池质子膜材料已有中试产品向下游销售，光伏胶膜材料于报告期内通过下游认证并实现销售。 研发、产能布局完善，看好公司可持续发展公司研发投入维持高位，产能布局持续推进。公司拥有约10,000种化合物的生产技术，其中约4,000种产品已投入市场，获得国内外发明专利七百余项，在液晶材料、沸石系列环保材料、OLED材料等多个产品领域取得业内领先地位，在聚酰亚胺材料、半导体制造材料、新能源材料等多个领域积极布局，为公司未来奠定良好基础。随环保问题得到普遍重视，公司新材料前景可期。公司蓬莱一期、九目化学A04、三月科技高端生产基地等项目稳步推进，并推动新领域沸石分子筛300吨的产能建设，研发与生产能力持续增强，看好公司可持续发展。 投资建议由于下游需求下滑等原因，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.77、6.57、8.35亿元（前值为7.97、9.22、10.77亿元），同比增速分别为-37.5%、37.9%、27%。对应PE分别为16、12、9倍。维持“买入”评级。 风险提示（1）下游需求不及预期。（2）原材料价格波动风险。（3）新项目投产不及预期。

事件1：2024年4月19日，万润股份发布2023年年报。公司2023年收入为43.05亿元，同比下降15.26%；归母净利润为7.63亿元，同比上升5.78%；扣非净利润为7.18亿元，同比上升0.50%。对应公司4Q23营业收入为11.30亿元，环比上升2.51%；归母净利润为1.88亿元，环比上升0.77%。 2024年4月19日，万润股份发布2024年一季报。公司1Q24营业收入为9.38亿元，同比下降9.19%，环比下降16.98%；归母净利润为0.98亿元，同比下降44.32%，环比下降47.58%。 点评：抗原检测试剂盒需求萎缩，2023年公司营业收入下滑。公司2023年功能性材料/生命科学与医药产品板块收入分别为33.66/8.82亿元，YoY分别为+12.25/-56.67%，毛利率分别为43.91%/36.22%，同比变化0.99/1.10pcts。2023年公司功能性材料板块销量为7846吨，同比增长26.96%；生命科学与医药产品板块销量为295吨，同比上升76.65%。受抗原检测试剂盒产品需求下滑影响，子公司MP公司的营业收入和利润指标下降，进而拖累了公司整体营收。利润方面，功能性材料板块收入的快速增长带动了公司整体盈利水平的提升，公司归母净利润再创历史新高。公司2023年销售费用同比下降22.87%，销售费用率为3.10%，同比下降0.30pcts；财务费用同比上升82.93%，主要系汇率变动导致本期汇兑收益同比减少所致，财务费用率为-0.27%，同比上升1.07pcts；管理费用同比下降12.10%，管理费用率为8.41%，同比上升0.30pcts；研发费用同比上升2.01%，研发费用率为8.47%，同比上升1.43pcts。 受部分产品下游需求萎缩影响，1Q24公司业绩短暂承压。受沸石下游客户客户去库存影响，公司沸石系列环保材料营收出现下滑。为减轻去库带来的影响，公司目前正积极与下游客户展开沟通，同时积极开拓吸附与催化类沸石分子筛产品市场，打造新的收入增长点。此外，部分去年同期阶段性需求的客户定制医药中间体产品需求萎缩也对公司营收产生了影响。 公司筹资活动产生的现金流净额波动较大。2023年公司经营性活动产生的现金流净额为10.84亿元，同比上升10.24%；投资活动产生的现金流净额为-17.03亿元，同比下降85.14%；筹资活动产生的现金流净额为3.50亿元，同比上升397.48%；期末现金及等价物余额为7.25亿元，同比下降25.61%。应收账款同比上升31.57%，应收账款周转率有所下降，从12.09次下降到8.16次；存货同比下降0.52%，存货周转率有所下降，从1.76次下降到1.26次。 公司与汽车尾气催化剂行业头部企业深度绑定，沸石环保材料竞争优势明显。 全球汽车尾气净化催化剂市场呈现寡头垄断的市场格局，根据公司2023年年报，全球领先的汽车尾气净化催化剂生产商庄信万丰在柴油车尾气治理领域占据了超过50%的市场份额，公司与庄信万丰建立了稳定的合作关系。长期来看，随着汽车排放标准的日益严格，沸石环保材料市场需求有望持续提升。此外，公司积极推动吸附与催化等新领域沸石分子筛的开发与市场推广，吸附领域VOCs的沸石分子筛已实现中试产品销售，300吨沸石分子筛产能正在建设当中。我们看好公司沸石分子筛产品的应用前景以及公司与行业头部企业的稳定合作，产品市场竞争力突出。 电子信息材料领域，公司实现多元化布局。公司主要进行液晶材料与OLED材料的生产，同时积极布局聚酰亚胺材料、半导体制造材料等产品。OLED成品材料方面，子公司三月科技目前已有多个自主知识产权的OLED成品材料通过下游客户验证并实现供应，并于2023年启动了“综合技术研发中心暨新型光电材料高端生产基地项目”，整体计划投资5.3亿元；OLED升华前材料方面，子公司九目化学于2023年启动并积极推进“九目化学生产基地A04项目”，计划投资1.45亿元，以提升OLED升华前材料的产能。半导体材料方面，公司“年产65吨光刻胶树脂系列产品项目”已投产。聚酰亚胺（PI）材料方面，热塑性PI材料已实现中试产品对外持续供应，量产线建设也在积极推进中。根据公司2024年4月21日投资者交流纪要显示，公司热塑性PI材料成功选入《中央企业科技创新成果产品手册（2023年版）》。此外，公司启动了PEEK的研发工作，目前已产出实验室样品，有望为公司业绩贡献增量。我们看好公司在电子信息材料领域的多元化布局，OLED材料、PI、PEEK、光刻胶树脂等多种高附加值产品有望为公司未来业绩贡献增量。 新能源材料领域，公司积极扩大产品矩阵。根据公司2024年4月21日投资者交流纪要披露，公司成功开发了用于太阳能电池组件封装的光学胶膜材料，目前正处于认证阶段。此外，子公司九目化学持续推进无氟燃料电池质子膜材料开发，已有中试产品向下游销售。我们看好公司在新能源材料领域的持续开拓，其将为公司在膜材料领域带来更大的发展空间，也印证了公司出色的新材料研发能力。 生命科学与医药行业领域，公司积极克服不利影响实现稳健运行。根据公司2024年4月21日及4月22日投资者交流纪要披露，虽然抗原试剂盒需求下降对公司收入形成一定冲击，但“万润工业园一期B02项目”以及“药业制剂二车间项目”的投入使用推动了医药产品收入的增长，除去MP生命科学与体外诊断业务以外的医药产品收入比2022年增长约超60%。1Q24虽然客户定制医药中间体产品需求萎缩，但原料药与成药制剂业务相对稳定。 此外，根据公司2023年年报披露，万润药业氨甲环酸片获得国家药监局批准的药品注册证书，CDMO产品R-PZQ原料药通过了EMA下的CHMP（欧洲人用药品委员会）的审批，各项业务均高速发展。我们认为公司生命科学与医药板块短期受到市场环境因素冲击承压，长期来看公司医药产品各项业务发展稳定，板块整体有望实现稳健运行。 投资建议：我们预计万润股份2024-2026年收入分别为45.77/52.81/58.91亿元，同比增长6.31%/15.37%/11.55%，归母净利润分别为6.85/8.84/9.86亿元，同比增长-10.26%/29.17%/11.50%，对应EPS分别为0.74/0.95/1.06元。结合公司5月15日收盘价，对应PE分别为16/12/11倍。我们基于以下四个方面：1）我们看好公司沸石分子筛产品的应用前景以及公司与行业头部企业的稳定合作，产品市场竞争力突出。2）我们看好公司在电子信息材料领域的多元化布局，OLED材料、PI、PEEK、光刻胶树脂等多种高附加值产品有望为公司未来业绩贡献增量。3）我们看好公司在新能源材料领域的持续开拓，其将为公司在膜材料领域带来更大的发展空间，也印证了公司出色的新材料研发能力。4）我们认为公司生命科学与医药板块短期受到市场环境因素冲击承压，长期来看公司医药产品各项业务发展稳定，板块整体有望实现稳健运行，维持“买入”评级。 风险提示：上游原材料价格波动的风险、出口税收政策变化的风险、汇率风险、下游市场需求风险

公司发布 2023 年年报及 2024 年一季报。 2023 年全年公司营业收入同降 15.26%至43.05 亿元，归母净利润同增 5.78%至 7.63 亿元， 扣非归母净利润同增 0.50%至 7.18亿元，公司拟每 10 股派发现金股利 3 元（含税） 。 2024 年一季度公司实现营业收入同降 9.19%至 9.38 亿元， 归母净利润同降 44.32%至 0.98 亿元，扣非归母净利润同降 49.08%至 0.89 亿元。 看好公司多种新材料投产带来的成长空间， 维持买入评级。 支撑评级的要点2023 年功能性材料表现稳健，生命科学与医药板块收入下滑，整体毛利率提升。 2023年公司营业收入同降 15.26%至 43.05 亿元，其中四季度单季度营业收入 11.30 亿元，同比下降 8.64%，环比增长 2.51%。 分业务看， 2023 年公司功能性材料类产品实现营收33.66 亿元，同比增长 12.25%， 毛利率为 43.91%， 同比提升 0.99pct，其中 OLED 材料业务持续放量为主要驱动， 2023 年子公司九目化学、三月科技分别实现收入 9.11 亿元（+21.24%） 、 1.09 亿元（+73.19%） ，净利润 2.23 亿元（+16.49%） 、 -0.08 亿元（去年同期为-0.05 亿元） 。 生命科学与医药类产品实现营收 8.82 亿元，同比下降 56.67%，毛利率为 36.22%，同比提升 1.10pct，其中子公司 MP Biomedicals， LLC 收入同降69.70%至 5.56 亿元，净利润同降 94.90%至 0.13 亿元。生命科学与医药板块承压主要系抗原检测试剂盒产品下游需求萎缩，其他业务仍保持稳健发展。 2023 年公司毛利率同比+2.75pct 至 42.49%。期间费用率方面， 2023 年公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.30pct/+0.30pct/+1.43pct/+1.07pct 至 3.10%/8.41%/8.47%/-0.27%。 下游需求变化及研发投入增加致 24Q1 收入业绩承压。 2024 年一季度公司营业收入 9.38亿元，同比下降 9.19%，环比下降 16.98%；归母净利润 0.98 亿元，同比下降 44.32%，环比下降 47.58%。 24Q1 公司毛利率为 41.57%，同比提升 0.94pct。 公司利润下滑主要系： 1.医药、环保材料领域下游需求有所变化。 2.加大研发投入， 2024Q1 研发费用率同比提升 4.22pct 至 10.50%。 公司多领域布局新材料， 积极开拓医药市场。 在 OLED 材料领域，公司研发、产能储备充足，未来有望持续放量。 三月科技已有多个自主知识产权的 OLED 成品材料通过客户验证并实现供应， 2023 年启动“综合技术研发中心暨新型光电材料高端生产基地项目”，一期投资 1.6 亿元正积极推进中； 九目化学启动“九目化学生产基地 A04 项目”，计划投资 1.45 亿元扩增 OLED 升华前材料产能。 在其他电子信息材料领域，公司目前可覆盖大部分聚酰亚胺单体高端产品，已有产品实现批量供应； 三月科技自主知识产权的 TFT 用聚酰亚胺、 PSPI 成品材料已在下游面板厂实现供应； 公司热塑性聚酰亚胺材料 PTP-01已实现中试产品供应，市场空间广阔。 新能源材料方面， 公司“无氟高稳定支状多元嵌段式燃料电池质子膜材料项目”已有中试产品实现销售，同时开发光伏胶膜材料，待认证通过后有望实现批量供应。 生命科学与医药方面， 2023 年公司“药业制剂二车间项目”投入使用； 万润药业氨甲环酸片作为国内首家申报上市并视同通过一致性评价的仿制药获批药品注册证书， CMO 产品 R-PZQ 原料药通过欧洲人用药品委员会审批。 随着各板块新产品和新项目的逐渐落地，公司有望获得长期成长。 估值考虑到公司环保、医药产品下游需求发生较大变化， 调整盈利预测。 预计 2024-2026年 EPS 分别为 0.83 元、 0.97 元、 1.14 元，对应 PE 分别为 14.1 倍、 12.0 倍、 10.2 倍。看好公司多种新材料逐步投产带来的增量，维持买入评级。 评级面临的主要风险项目投产不及预期；产品价格大幅波动； 汇率风险。

高性能化学品合成平台，三拐点共振。公司深耕高难度有机合成超过三十年，现已拥有约 10000种化合物的生产技术，其中约 4000种已投入市场。站在当下，公司有望迎来三重拐点。 拐点一：过去， 公司主要生产上游单体，现顺着产业链向下延伸至材料端，增厚盈利； 拐点二： 过去， 公司主要收入来自海外， 当前在下游重磅战略投资者的参股扶持下，集中发力进军国内市场，奏响自主知识产权材料最强音； 拐点三：过去， 公司产品用于 LCD、柴油车尾气净化等传统下游，现发力于 OLED、半导体领域先进材料。公司目前市值对应 2023年利润仅 13.8倍 PE，当下处于过去五年以来最安全的估值水平，其新业务领域目前可比公司 PE 普遍在 40至 50倍，新产品起量后，有望实现估值重塑与业绩成长的双击。 OLED 中间体全球龙头，进军高盈利终端材料。 苹果预计于 2024年起在中尺寸产品切换 OLED 显示，有望成为 OLED 渗透的重要催化。在明确的产业趋势下，京东方、三星等头部面板厂商加速布局 8.6代产线， 其单线的 OLED有机发光材料用量可达传统 6代线的 4倍以上，远期带来百亿级新增材料需求。子公司九目化学为 OLED 升华前材料全球龙头，子公司三月科技是 OLED终端材料的新势力， 2023年营收同比增长 73%。 公司有望充分受益β上行。 三箭齐发，打造高性能 PI 产品矩阵。 PI 具有优异的机械、耐候、电化学性能，被誉为高分子材料“皇冠上的明珠”。目前国内 PI 产品主要集中于中低端电工级薄膜领域，高性能特种材料长期由外企垄断。公司聚焦TPI、PSPI、TFT-PI 三大高性能 PI，下游涵盖光通信、新型显示、半导体领域，与行业传统玩家形成错位竞争，引领材料国产化。目前公司 PSPI、 TFT-PI 已实现下游认证及供应，蓬莱 TPI 产能放量可期，同时布局高端 PEEK 材料。 光刻胶上游原料国产化先锋。 树脂是光刻胶的核心骨架，成本占比超 50%，其合成、金属离子纯化、分子量控制等环节壁垒极高，高端品种长期由日美企业垄断。随着国内先进制程光刻胶进入国产化元年，上游单体、树脂自主可控成为高端光刻胶实现真正国产化的必由之路。单体、树脂竞争格局更加集中，公司是国内少有具备半导体级树脂/单体生产能力厂商，目前 65吨光刻胶树脂项目已实现下游客户认证，并根据客户需求生产供应。 盈利预测与估值建议。 我们预计公司 2024-2026年营业收入分别为43.26/49.82/57.76亿元；归母净利润 7.86/9.39/11.32亿元；对应 PE 分别为 13.4/11.2/9.3倍。 公司是国内高性能化学品合成平台，三重拐点共振下，业绩、估值有望迎来双击。 首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 下游需求低于预期，新项目建设进度不及预期，假设和测算误差风险。

事件描述 1、公司发布 2023年年报，全年实现收入 43.1亿元（同比-15.3%），归属净利润 7.6亿元（同比+5.8%），归属扣非净利润 7.2亿元（同比+0.5%）。公司拟向全体股东每 10股派发现金红利3.0元（含税）。 2、公司发布 2024年一季报，实现收入 9.4亿元（同比-9.2%），归属净利润1.0亿元（同比-44.3%），归属扣非净利润 0.9亿元（同比-49.1%）。 事件评论 2023年收入下降， 利润增长， 毛利率上升。 2023年公司收入同比减少 15.3%，主要由于抗原检测试剂盒产品下游需求萎缩， MP 公司营业收入同比下降所致。公司 2023年毛利率为 42.5%（同比+2.7pct）。公司全年期间费用率 19.7%（同比+2.5pct），其中销售、管理、财务及研发费用率分别同比变化+0.3、 +2.6、 -1.7及+4.2pct，其中管理及研发费用率增加主要系总体营收规模下降所致，财务费用率下降主要系本期汇兑收益减少所致。 Q1公司业绩下降， 盈利水平同比提升。 Q1公司业绩有所下降主要系下游市场医药、电子、商用车等需求变化影响所致，整体毛利率为 41.6%（同比+0.9pct，环比-1.6pct）。 分子筛产能丰富， 医药业务表现良好。 截至 2023年底，公司沸石系列环保材料理论产能近 10000吨/年，非车用产品已实现中试产品销售，有望实现增产。医药板块方面，经过多年对医药市场的开拓和技术储备，公司先后涉足医药中间体、 成药制剂、 原料药、 生命科学、 体外诊断等多个领域。公司“药业制剂二车间项目”已于 2023年内投入使用；万润药业氨甲环酸片获得国家药监局批准的药品注册证书，本品为国内首家申报上市并视同通过一致性评价的仿制药；CDMO 产品 R-PZQ 原料药于 2023年 12月通过了 EMA 下的 CHMP（欧洲人用药品委员会）的审批。 OLED 材料持续放量。2023年，子公司九目化学启动并积极推进“九目化学生产基地 A04项目”，以扩增 OLED 升华前材料产能，实现收入 9.1亿元（同比+21.2%），净利润 2.2亿元（同比+16.5%）。另一个子公司三月科技实现收入 1.1亿元（同比+73.2%）， 实现利润 768.3万元，并首次实现盈利。目前已有自主知识产权的 OLED 成品材料通过下游客户验证并实现供应，并开始进军聚酰亚胺材料领域，收入增长速度较快。 其他电子信息材料板块未来可期。 PI 材料方面，公司电子和显示领域 PI 单体技术可覆盖大部分高端产品，目前已有产品实现量供； TFT 用 PI 成品材料（取向剂）已在下游面板厂实现供应；三月科技自主知识产权的 OLED 用光敏聚酰亚胺（ PSPI）成品材料现已在下游面板厂实现供应；公司研发的热塑性聚酰亚胺材料 PTP-01产品已实现中试级产品供应。 光刻胶材料方面，公司“年产 65吨光刻胶树脂系列产品项目”已经达到预定可使用状态，并已有产出产品通过下游客户验证。除此之外，公司也积极布局新能源材料，包括新能源电池用电解液添加剂、钙钛矿太阳能电池材料等。 维持“ 买入” 评级。 多年研发积淀下公司新材料产品梯队建设完备，分子筛为未来几年贡献增量， OLED 材料、 PI 材料、光刻胶材料及锂电池电解液添加剂等业务接力长期成长。 预计公司 2024-2026年归属净利润分别为 7.7、 9.8及 12.1亿元。 风险提示 1、 下游需求不及预期； 2、 新建项目进度低于预期。