公司公告：公司2024年前三季度实现营业收入251.8亿元（YoY+30.16%），归母净利润30.49亿元（YoY+4.16%），扣非归母净利润30.59（YoY+5.35%）。其中，Q3实现营业收入82.05亿元（YoY+17.43%，QoQ-8.81%），归母净利润8.25亿元（YoY-32.27%，QoQ-28.84%），扣非归母净利润8.22亿元（YoY-32.08%，QoQ-29.59%），业绩符合预期。 24Q3公司实施年度检修计划，叠加产品价差收窄，公司三季度盈利逐步触底。公司24Q3营收规模同比改善但环比承压，盈利能力同环比下滑，我们认为主要归结于装置检修、产品价差收窄、研发技改费用确认等方面的原因。 1）三季度年度检修计划实施，德州部分装置开工下滑，营收环比回落。根据公司公告，三季度公司按计划实施年度检修，一套煤气化装置及部分产品生产装置停车，影响约20天左右开工。从公司产销规模来看，Q3肥料、有机胺、醋酸及衍生品、新材料相关产品环比产量分别下滑4.6%、4.5%、8.6%、7.7%，叠加Q3传统需求淡季，公司整体产销规模环比回落；2）终端需求疲软，部分新增产能落地，产品价差均再度收紧。根据百川资讯统计，24Q3原料煤、燃料煤市场均价环比分别下滑0.4%、0.3%至854、661元/吨，成本压力不减。但受需求疲软拖累，叠加尿素、己二酸、己内酰胺、辛醇等产品行业新增产能落地，主要产品尿素、DMF、醋酸、辛醇、DMC、己二酸、己内酰胺、草酸Q3平均价差回落至历史价差分位数的35%、5%、20%、22%、4%、10%、6%、25%，基本位于历史底部区间，拖累公司Q3毛利率环比下滑3.03pct至17.56%；3）研发技改费用确认，叠加产品景气回落产生资产减值，费用端环比承压。公司坚持内部挖潜，降本增效，Q3销售、管理、研发、财务费用分别环比变动+97、-2634、+6289、-224万元，其中销售及财务费用维持低位；管理费用随荆州开车奖金的计提结束，恢复至常态；Q3公司技改及部分研发项目进程加快，费用环比提升，但后续将保障公司长期核心竞争力。据中国化工报，公司园区公用工程平台升级项目预计新建10万立方米/小时空分装置，投产后有望提高热能效率12%-15%；低成本核心优势不断巩固，“双航母”发展模式基本形成。根据公司公告，荆州基地当前已全面开车生产，后续将立即启动一批高端化工项目，包括20万吨/年BDO、10万吨/年酸酐、16万吨/年密胺树脂（配套52万吨/年尿素）等产品，预计2024年底开始逐步贡献利润；德州基地方面，20万吨/年己二酸项目预计2024年陆续投产，同时再次规划20万吨/年草酸项目。此外，后续德州第一、二套合成气老装置将陆续技改优化，效率有望赶超荆州基地，延续公司低成本核心思路，整体竞争壁垒有望进一步巩固。 盈利预测与估值：随新增产能陆续落地，行业竞争加大，公司产品价差逐步回落至历史底部，因此我们下调公司2024-2026年盈利预测，预计分别实现归母净利润39.5、48.6、60.42亿元（调整前为45.62、55.08、67.96亿元），对应PE估值分别为13X、10X、8X。根据wind统计，公司当前PB估值为1.645X，自2021年11月5日至今三年PB估值中枢为2.521X，具备绝对安全边际，维持“买入”评级。 风险提示：产品价格大幅波动；原料价格大幅上涨；新项目进展不及预期。

华鲁恒升发布三季度业绩报告：2024年1-9月实现营业总收入251.80亿元，同比增长30.16%；实现归母净利润30.49亿元，同比增长4.16%。其中，2024Q3单季度实现营业收入82.05亿元，同比增长17.43%、环比下滑8.81%，实现归母净利润8.25亿元，同比下滑32.27%、环比下滑28.84%。 投资要点装置检修导致产量下降，成本上升挤压利润空间8月，公司一套煤气化装置及部分产品生产装置停车检修，使得三季度公司主要产品产销量出现短期下跌，新能源新材料相关产品/化学肥料/有机胺系列产品/醋酸及衍生品产量环比-7.70%/-4.61%/-4.50%/-8.58%，销量环比-4.23%/-6.19%/4.31%/-4.46%。公司预计生产装置停车检修影响营业收入约5亿元，占Q3营收同比降幅的41%。此外，受淡季影响，公司主营产品价格出现不同程度的下跌，尿素/异辛醇/己内酰胺Q3均价环比-5.44%/-5.75%/-2.69%。而主要原材料价格整体仍处于高位，无烟煤Q3均价环比+1.81%，高成本和低产品价格合力压缩公司利润空间，使得公司业绩承压。 低成本战略持续推进，现金流量净额有所提升。 长期以来，公司一直坚持实施低成本战略，强化精益化运营、精细化管理，持续开展节能降耗、提质增效活动。从期间费用来看，公司Q3销售/管理/财务/研发费用率分别同比+0.06/-0.19/+0.46/-0.53pct，四项期间费用率合计3.71%，较去年同期下降0.2pct，显示公司在费用控制方面取得的成效。现金流方面，2024Q3公司经营活动产生的现金流量净额为38.91亿元，同比+10.29%。 荆州项目稳步推进，助力公司转型与长期增长荆州项目目前进展顺利，一期项目已投产并开始贡献业绩，内容包括年产尿素100万吨、醋酸100万吨、DMF15万吨、混甲胺15万吨。二期新材料项目已于去年年底开工，项目新增BDO、醋酐、NMP等新产品生产能力。未来，随着荆州基地新材料项目投产，华鲁恒升的中长期发展空间将被进一步打开。盈利预测预测公司2024-2026年EPS分别为2.21、2.67、3.09元，当前股价对应PE分别为10.9、9.0、7.8倍，给予“买入”投资评级。 风险提示项目投产不及预期；原材料价格上涨；下游需求不及预期等。

公司发布三季报， 2024年前三季度公司实现营业收入 252亿元，同比+30%，实现归母净利润 30.5亿元，同比+4%。单季度看， 2024Q3公司实现营业收入 82亿元，同比+17%，实现归母净利润 8.2亿元，同比-32%，环比-29%。 景气低迷致量增价跌，业绩小幅下行受益于荆州基地一期项目的运营达效和德州本部装置的技术改造扩能， 公司主要产品产销提升。但 2024年三季度宏观需求不振致价格跌幅明显，公司主要产品整体呈量增价跌态势，同时三季度公司实施年度检修计划拖累当期盈利。公司前三季 度 主 要 产 品 新 能 源 材 料 / 化 肥 / 有 机 胺 / 醋 酸 及 衍 生 品 销 量 同 比 分 别+19%/+41%/+15%/+148%，收入同比分别+8%/+35%/-6%/+134%； 2024年第三季度公司 主 要 产 品 新 能 源 材 料 / 化 肥 / 有 机 胺 / 醋 酸 及 衍 生 品 销 量 分 别 同 比+4%/+35%/+14%/+149%,环比-4%/-6%/+4%/-4%；收入同比-8%/+26%/-7%/+115%,环比-11%/-13%/-5%/-5%。 尿素低景气下更显公司盈利韧性2024年第三季度尿素（小颗粒）均价为 2060元/吨，同比下滑 17%，环比下跌 9%。 受累于粮价低迷及行业供给扩张， 10月尿素价格进一步下行，截至 10月 31日尿素（小颗粒）价格已经来到 1790元/吨。不过，公司通过新型煤气化技术的应用、煤炭多联产综合利用等方式，尿素成本优于气头和多数煤头工艺，价格下行更显公司盈利韧性。 公司尿素设计产能 255万吨，在建产能 52万吨，凭低成本优势逆周期扩张，有望进一步巩固公司行业地位，推动公司持续成长。 资本开支有序，在建项目稳步推进公司致力于在战略边界内进行资本开支，截至 2024年三季报，公司在建工程约 44亿元，为固定资产的 15%，资产负债率控制在 30%。在建工程主要围绕煤气化平台和酰胺产业链， 德州本部酰胺原料优化升级、 20万吨二元酸正加紧建设， 荆州基地项目进展顺利，公司盈利能力有望稳步向上。 盈利韧性强且持续成长，给予“买入”评级考虑到尿素等产品价格下行，我们预计公司 2024-2026年营业收入分别为318/357/386亿元，同比增速分别为 17%/12%/8%，归母净利润分别为 39/50/56亿元，同比增速分别为 9%/29%/11%， EPS 分别为 1.83/2.36/2.62元/股， 3年 CAGR为 16%。当前价格对应 2024年 PE 为 13倍，考虑到公司在多种产品上有领先的成本优势和市场话语权， 且新项目持续投放， 我们维持公司“买入”评级。 风险提示： 尿素等主要产品价格大幅波动，荆州基地产能投放不及预期，内需持续不及预期，全球贸易保护主义抬头，安全生产风险。

事件：公司发布2024年三季报，前三季度实现营收251.80亿元，同比+30.16%；实现归母净利润30.49亿元，同比+4.16%；实现扣非净利润30.59亿元，同比+5.35%。其中Q3实现营收82.05亿元，同比/环比+17.43%/-8.81%；实现归母净利润8.25亿元，同比/环比-32.27%/-28.84%;实现扣非净利润8.22亿元，同比/环比-32.08%/-29.59%，Q3业绩符合市场预期。 从经营数据看：2024Q3公司新能源新材料相关产品/化学肥料/有机胺系列产品/醋酸及衍生品四个板块收入分别为39.98/16.04/6.10/10.09亿元，同比分别-8.0%/+26.1%/-7.4%/+114.7%，环比分别-11.5%/-12.7%/-5.3%/-4.7%；销量分别为66.5/103.4/15.3/37.1万吨，同比+4.2%/+35.3%/+14.1%/+149.4%，环比分别-4.2%/-6.2%/+4.3%/-4.5%。前三季度公司产品销量及收入的同比增长主要受益于公司优化产品投放结构，荆州基地一期项目的运营达效和德州本部装置的技术升级，在此基础上，公司营收稳步增长。24Q3产销的环比波动则受到三季度一套煤气化装置及部分产品生产装置停产检修影响，公司8月31日披露公告，该检修工作已完成、恢复正常生产。从前三季度看，公司化学肥料、醋酸及衍生品板块的增量较为显著，主要得益于新增产能的投放；从单三季度看，公司新能源新材料相关产品及化学肥料的营收环比下滑较为明显，除检修因素外，丁辛醇、尿素等产品价格于三季度的下滑形成较明显拖累。2024Q3公司毛利率/销售净利率分别录得17.56%/10.88%，分别环比-3.03/-3.02PCT。 周期底部持续深化护城河，加速转型布局新材料产品。长期以来，公司坚持系统挖潜，持续通过优化工艺降低消耗、发掘装置潜力。同时在费用端持续推动降本增效，今年前三季度公司四项期间费用率合计3.71%，较去年同期下降0.21PCT。项目建设方面，公司荆州基地气体动力平台项目、合成气综合利用项目已于去年11月打通全部流程，二期项目如年产20万吨BDO、16万吨NMP及3万吨PBAT一体化项目在半年度末的建设工程进度为39.8%，蜜胺树脂单体材料项目在半年度末的工程进度为56.7%，此外德州本部酰胺原料优化升级、20万吨二元酸项目等也正在加紧建设。 三季度末公司在建工程余额44.0亿元，较半年度末增加2.5亿元。我们看好公司在周期偏低位置持续深化自身护城河，同时“异地谋新篇”的荆州基地及诸多高端化新材料产品的投建将助力公司实现中长期的高质量发展。 投资建议：基于公司前三季度业绩及主营产品价格价差变化，我们将此前对公司2024-2026年的归母净利润预测由45.99/54.35/60.69亿元调整为39.41/49.46/57.33亿元，对应当前PE分别为12.5x/9.9x/8.6x。考虑到公司目前业绩已处于周期偏底部，且新产能正逐步释放，参考公司历史估值中枢，给予2025年14倍目标PE，对应目标价32.62元，维持“强推”评级。 风险提示：项目进展不及预期；原材料价格大幅波动；安全环保政策变化。

计划内检修影响 Q3业绩，不改公司长期投资价值，维持“买入”评级2024年前三季度公司实现营收 251.80亿元，同比+30.16%；实现归母净利 30.49亿元，同比+4.16%。 对应 Q3单季度，公司实现营收 82.05亿元，同比+17.43%； 实现归母净利润 8.25亿元，同比-32.27%，环比-28.84%。 2024年 8月，公司对一套煤气化装置及部分产品生产装置进行停车检修，预计影响公司营业收入约 5亿元，拖累公司业绩。 我们下调公司 2024-2026年盈利预测，预计归母净利分别为 40.57（-4.78）、 47.68（-1.18）、 51.55（-1.17） 亿元， EPS 分别为 1.91（-0.23）、2.25（-0.05）、 2.43（-0.05） 元/股，当前股价对应 PE 分别为 12.3、 10.5、 9.7倍。 随着宏观政策持续发力， 看好公司主要产品景气回暖， 维持公司“买入”评级。 2024年 Q3多产品价差环比下跌，公司煤气化装置检修，拖累公司 Q3业绩据 Wind 数据及我们测算， 2024年 Q3， 动力煤均价 854元/吨， 环比下降 0.42%，同比下降 1.75%。产品方面， 尿素、 醋酸、辛醇、 PA6、 CPL、 己二酸等产品平均价格分别为 2,059、 3,364、 8,646、 16,598、 12,573、 8,880元/吨， 环比分别-9.26%、-0.03%、 -10.42%、 -9.12%、 -4.04%、 -8.21%；平均价差环比分别-20.44%、 +0.51%、-27.64%、 -22.02%、 +0.24%、 -25.36%。 Q3主营产品需求较为疲软， 公司多产品价差环比大幅下跌。 同时公司 8月 10日开始对一套煤气化装置及部分产品生产装置进行停车检修 20天， 本次停车检修预计将影响公司营业收入约 5亿元。多产品价差下跌，以及煤气化装置停车检修，致公司 Q3业绩环比承压。 宏观经济政策密集出台，需求有望好转，公司新增产能待投，业绩有望好转9月以来，多项宏观政策陆续出台落地，例如存量房贷利率调整，家电、汽车等国家补贴以旧换新政策， 10月五年期 LPR 向下调整 25bp。 随着稳增长政策持续发力，我们预计未来宏观需求有望好转，煤化工产品价差有望回升。根据煤化一体化公众号报道， 9月 12日， 公司荆州基地碳铵装置安装工程项目开车成功并投产。 同时公司荆州拟建 52万吨熔融尿素、 20万吨 BDO、 16万吨 NMP 等项目，预计 2025年开始有望陆续为公司贡献新的业绩增量。 风险提示： 项目建设进度不及预期、产品价格大幅下跌、宏观经济下行等。

事件描述2024年10月30日晚，华鲁恒升发布2024年三季度报告，2024Q3实现营收82.05亿元，同比增长17.43%，环比下降8.81%，归母净利润8.25亿元，同比下降32.27%，环比下降28.84%，实现销售毛利率17.56%，环比下降3.03pct。 需求走弱及检修影响主营产品量价齐跌，公司三季度盈利短期承压公司三季度一套煤气化装置及部分产品生产装置进行停车检修，使得Q3主营产品产销量出现短期下跌。2024Q3新能源新材料/肥料/有机胺/醋酸及衍生品产量分别104/109/14/35万吨，环比分别变化-7.7%/-4.6%/-4.5%/-8.6%；新能源新材料/肥料/有机胺/醋酸及衍生品销量分别67/103/15/37万吨，环比分别为-4.2%/-6.2%/-4.3/-4.5%；煤气化装置检修对公司营收影响约有5亿。价格方面，三季度受宏观经济相对偏弱需求不振影响，产品价格出现不同程度下跌，尿素/DMF/辛烯/醋酸价格环比变化-8.7%/-10.0%/--10.4%/-4.6%/-1.2%，原材料动力煤/纯苯/丙烯均价环比变化+1.8%/-5.9%/+0.5%，主营产品价差收窄，销售毛利率17.56%，环比下降3.03pct。 荆州基地投产贡献业绩，加码新材料打开成长空间公司煤气化平台后端多线布局，向价值链高端发展，成本控制水平高于行业平均水准。荆州基地一期项目于2023年底顺利投产，此外荆州基地仍有52万吨尿素项目，以及年产20万吨BDO、16万吨NMP及3万吨PBAT生物可降解材料一体化项目也处于建设中，荆州基地未来将成为公司业绩重要的第二增长曲线。德州本部方面，酰胺原料优化升级、20万吨二元酸也在加紧建设，荆州基地+德州基地新产能的逐步落地与协同，将打开公司新的成长空间。 投资建议华鲁恒升是国内化工行业的头部企业之一，以煤气化平台为基础，构筑一体化运行模式，具有较强的成本控制优势，考虑到目前产品价格仍处于底部区间，我们下调公司业绩预期，预计公司2024-2026年归母净利润分别为39.58、49.86、57.15亿元，（2024-2026前值分别为45.28、54.87、63.54亿元）同比增速为10.7%、26.0%、14.6%，对应PE分别为12、10、9倍。维持“买入”评级。 风险提示（1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险；（2）安全生产风险；（3）环境保护风险；（4）项目投产进度不及预期；

事件： 公司发布 2024年三季报， 报告期内实现营业收入 251.8亿元，同比增长30.16%，归母净利润 30.49亿元，同比增长 4.16%，扣非净利润 30.59亿元，同比增长 5.35%；其中三季度单季实现营业收入 82.05亿元，同比增长 17.43%，环比下降 8.81%，归母净利润 8.25亿元，同比下降 32.27%，环比下降 28.84%，主要系产品价格同比下降及实施年度检修计划所致。 前三季度产品销售均价同比下跌，以量补价推动业绩提升。 前三季度受益于荆州基地一期项目的运营达效和德州本部装置的技术改造扩能，主导产品产销量提高，经营收益同比增长。 相较于去年同期，前三季度公司新能源新材料相关产品收入 123.2亿元（ +8.5%），销量 190.1万吨（ +18.8%）、销售均价 6480元/吨（ -8.7%）；化学肥料收入 52.5亿元（ +35.4%），销量 319.9万吨（ +40.7%）、销售均价 1641元/吨（ -3.8%）；有机胺系列产品收入 18.7亿元（ -5.8%），销量 43.5万吨（ +14.5%）、销售均价 4302元/吨（ -17.7%）； 醋酸及衍生品收入 30.5亿元（ +134.5%），销量 112.5万吨（ +148.5%）、销售均价 2709元/吨（ -5.6%）。 三季度核心产品环比总体下跌， 原材料价格环比基本平稳。 与二季度环比看，2024Q3公司新能源新材料相关产品收入 40.0亿元（ -11.5%），销量 66.5万吨（ -4.2%）、销售均价 6012元/吨（ -7.5%）；化学肥料收入 16.0亿元（ -12.7%），销量103.4万吨（ -6.2%）、销售均价 1551元/吨（ -6.9%）； 有机胺系列产品收入 6.1亿元（ -5.3%），销量15.3万吨（ +4.3%）、销售均价 3997元/吨（ -9.2%）；醋酸及衍生品收入 10.1亿元（ -4.7%）， 销量 37.1万吨（ -4.5%）、销售均价2721元/吨（ -0.3%） 。三季度公司核心产品市场均价环比 2024Q2有所下跌，其中尿素（ -6.9%）、 DMF（ -10.4%）、辛醇（ -10.5%）、碳酸二甲酯（ -2.5%）、己二酸（ -7.4%）、醋酸（ -1.2%）、草酸（ -7.0%）、己内酰胺(-4.6%)、尼龙 6（ -5.8%） 。成本端， 三季度动力煤、原料煤、纯苯市场均价环比分别下跌 0.3%、 1.0%、 4.8%，丙烯市场价环比上涨 0.6%。 积极推进双基地新项目建设，拓展公司未来成长空间。 报告期内，公司持续推进项目建设，德州本部酰胺原料优化升级、 20万吨二元酸正加紧建设；荆州基地项目进展顺利， 对公司整体经营业绩贡献明显。截至 2024年 9月底，公司在建工程 44亿元，尼龙 66高端新材料、酰胺原料优化升级项目、 20万吨/年二元酸项目年产 20万吨 BD0+ 16万吨 NMP 及 3万吨 PBAT 生物可降解材料一体化项目、蜜胺树脂单体材料项目、蜜胺树脂单体材料原料及产品优化提升项目顺利推进。 维持“强烈推荐”投资评级。 由于公司主要产品行业景气度偏弱，我们预计2024~2026年归母净利润分别为 40.2亿、 49.4亿、 60.3亿元， EPS 分别为1.89、 2.33、 2.84元，当前股价对应 PE 分别为 12、 10、 8倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示： 产品价格下跌、 原材料价格上涨， 新项目投产不及预期。

华鲁恒升 10月 30日发布三季报： Q3实现收入 82.0亿元，同环比+17%/-8.8%，归母净利 8.25亿元，同环比-32%/-29%。前三季度公司实现收入 251.8亿元（同比+30%），归母净利 30.5亿元（同比+4.2%），扣非净利 30.6亿元（同比+5.4%）。公司 Q3归母净利基本符合我们的前瞻预期（8.50亿元）。 考虑公司煤化工规模优势，荆州基地新项目效益较好，维持“买入” 评级。 荆州基地产能释放较好， 主营产品均价下跌致毛利率承压荆州基地一期项目投产放量较快， 24Q3醋酸及衍生品销量同环比+149%/-5%至 37万吨，营收同环比+115%/-5%至 10.1亿元，均价同环比-14%/-0.3%至 2721元/吨。 新材料板块 Q3销量同环比+4%/-4%至 66.5万吨，营收同环比-8%/-12%至 40.0亿元，均价同环比-12%/-8%至 6012元/吨。有机胺板块 Q3销量同环比+14%/+4%至 15.3万吨，营收同环比-7%/-5%至 6.1亿元，均价同环比-19%/-9%至 3997元/吨。 化肥需求有所回升， Q3销量同环比+35%/-6%至 103万吨，营收同环比-7%/-5%至 16亿元，均价同环比-7%/-7%至 1551元/吨。 多数主营产品均价下跌致毛利率承压， 前三季度综合毛利率同比-2pct至 20%， Q3综合毛利率同环比-7/-3pct 至 17.6%。 产品价格有望逐步复苏，新项目及新材料产品支撑成长性据百川盈孚， 10月 30日尿素/DMF/己二酸/醋酸/辛醇/DMC 价格分别为0.19/0.43/0.86/0.27/0.89/0.41万 元 / 吨 ， 较 Q3末-13%/+1.8%/-7%/-12%/-0.48%/+7.8%，多数产品价格仍处于近 5年相对低位，未来伴随需求复苏及低价下供给格局有望优化，产品景气有望逐步复苏。 原材料方面，动力煤/无烟煤参考价格 714/1079元/吨，较 Q3末+0.3%/-1.8%，我们预计成本端将延续改善趋势。 截至 24Q3公司在建工程 44.0亿元，较年初/Q2末增加 12.0/2.4亿元，未来伴随荆州项目产能放量，叠加尼龙、 BDO、PBAT 等新材料品类扩张，有望支撑公司新一轮高质量成长。 盈利预测与估值考虑公司主营产品景气偏弱， 我们下调相关产品的单价预期， 预计公司24-26年归母净利 39/45/56亿元（前值 45/53/62亿元），同比增速+8.3%/+16.7%/+23.0%， 对应 EPS 为 1.82/2.13/2.62元，参考可比公司 25年 Wind 一致预期平均 10xPE， 考虑考虑新项目成长性及未来新材料提升产品竞争力， 给予公司 25年 13xPE，目标价 27.69元，维持“买入”评级。 风险提示： 原料价格大幅波动；新项目达产不及预期；下游需求不及预期。

事件： 2024年 8月 23日，华鲁恒升发布 2024年半年报。公司 2024年上半年收入为 169.75亿元，同比上升 37.35%；归母净利润为 22.24亿元，同比上升 30.10%；扣非净利润为 22.36亿元，同比上升 32.14%。对应公司 2Q24营业收入为 89.97亿元，环比上升 12.78%；归母净利润为 11.59亿元，环比上升 8.78%。 点评： 产销量提升推动业绩同比高增。 1H24公司新能源新材料相关产品/尿素/醋酸及衍生品/有机胺板块收入分别为 83.18/36.44/20.39/12.63亿元，YoY 分 别 为 18.66%/39.90%/145.69%/-4.94% ； 毛 利 率 分 别 为15.50%/34.58%/26.64%/8.24%。公司营收同比增长的主要原因为荆州基地一期项目的运营达效和德州本部装置的技术改造扩能，主导产品产销量提高。 此外， 2023年 12月公司高端溶剂项目的投产也为新能源产品板块贡献了一定的增量。 1H24公司新能源新材料相关产品/尿素/醋酸及衍生品/有机胺板块 销 量 分 别 为 123.55/216.50/28.28/75.45万 吨 ， YoY 分 别 为28.47%/43.50%/14.77%/148.03%。 产品及原材料价格方面，公司主要产品尿素/己二酸/己内酰胺/醋酸/碳酸二甲酯价格变动区间均值为 2115/8400/11505/2810/4335元 /吨， YoY 分别为-10.95%/-2.50%/8.79%/9.34%/-13.21%,主要原材料原料煤 /苯/丙烯价格变 动 区 间 均 值 为 843.5/7395/6110元 / 吨 ， YoY 分 别 为-18.11%/22.33%/0.33%。 1H24公司销售费用同比上升 68.55%，销售费用率为 0.25%，同比上升0.05pcts；财务费用同比上升 471.76%，财务费用率为 0.66%，同比上升0.50pcts；管理费用同比上升 39.53%，管理费用率为 1.10%，同比上升0.02pcts；研发费用同比下降 22.06%，研发费用率为 1.50%，同比下降1.14pcts。 公司各项现金流净额变化较大。 1H24经营性活动产生的现金流净额为 29.08亿元，同比上升 22.34%；投资活动产生的现金流净额为-24.84亿元，同比上升 30.40%；筹资活动产生的现金流净额为-6.82亿元，同比下降 154.59%； 期末现金及等价物余额为 16.27亿元，同比下降 11.11%。应收账款同比上 升 175.49%，应收账款周转率下降明显，从 2023年同期的 307.26次下降到197.53次；存货同比上升 27.13%，存货周转率有所上升，从 2023年同期的8.38次上升到 9.01次。 荆州二期及其他项目持续推进，“德州+荆州”双利润中心有望形成。 公司荆州基地二期项目主要包括年产 20万吨 BDO、 16万吨 NMP 及 3万吨 PBAT生物可降解材料一体化项目， 10万吨/年醋酐项目，蜜胺树脂单体材料项目，蜜胺树脂单体材料原料及产品优化提升项目。 根据公司 2024年 5月 23日对外投资公告披露，公司计划投资 17亿元，建设酰胺原料优化升级项目以及二元酸项目。 酰胺原料优化升级项目建成投产后，年产饱和脂环醇 20万吨，副产环已烷 4.28万吨；建设周期 13个月，投产后公司预计年均实现营业收入16.74亿元； 二元酸项目建成投产后，年产二元酸 20万吨；建设周期 13个月， 投产后公司预计年均实现营业收入 6.24亿元。 我们看好荆州二期及相关项目的建设，建成投产后有望增厚公司业绩。 投 资 建 议 ： 我 们 预 计 华 鲁 恒 升 2024-2026年 收 入 分 别 为341.84/384.18/423.53亿元，同比增长 25.4%/12.4%/10.2%，归母净利润分别为 46.29/56.57/67.30亿元，同比增长 29.5%/22.2%/19.0%，对应 EPS分别为 2.18/2.66/3.17元。结合公司 9月 9日收盘价，对应 PE 分别为 10/8/7倍。 我们看好荆州二期及相关项目的建设，建成投产后有望增厚公司业绩，维持“买入”评级。 风险提示： 主要原材料价格波动风险、国际贸易壁垒不断增加的风险、国内外市场竞争加剧风险、汇率波动风险。

事件：华鲁恒升发布2024半年报，2024H1实现营收169.75亿元，同比增长37.35%；归母净利润22.24亿元，同比增长30.10%；扣非归母净利润22.36亿元，同比增长32.14%；毛利率21.20%，同比提升0.34pct。单2024Q2看，实现营收89.97亿元，同比增长42.69%，环比增长12.78%；归母净利润11.59亿元，同比增长24.89%，环比增长8.78%；扣非归母净利润11.68亿元，同比增长27.40%，环比增长9.36%；毛利率20.59%，同比下滑0.92pct，环比下滑1.3pct。公司拟向全体股东每10股派发现金红利3.00元（含税），分红总金额6.37亿元，占2024H1年度归母净利润28.64%。 降本增效，以量补价，实现业绩增长。2024年上半年，受经济企稳回升向好基础不够牢固，有效需求不足，社会预期偏弱等因素影响，行业景气度依然较低，企业盈利空间受限。公司统筹运营发展，系统挖潜、降本增效，根据行业动态与市场需求变化，优化产品投放结构，积极开拓下游应用领域。受益于荆州基地一期项目运营达效和德州本部改造扩能，实现化肥、基础化学品、化工新材料、新能源材料销量持续增长，经营收益同比增长。分产品来看，2024H1公司新能源材料相关产品、有机胺、肥料、醋酸及衍生品收入分别为83.18、12.63、36.44、20.39亿元，同比变化18.66%、-4.97%、39.88%、145.66%；销量分别为123.55、28.28、216.50、75.45万吨，同比变化28.47%、14.77%、43.50%、148.03%；销售均价分别为6732、4466、1683、2702元/吨，同比变化-7.64%、-17.20%、-2.52%、-0.95%；毛利率分别为15.50%、8.24%、34.58%、26.64%。其中2024Q2单季度，公司新能源材料相关产品、有机胺、肥料、醋酸及衍生品收入分别为45.15、6.44、18.37、10.59亿元，同比变化18.78%、1.26%、56.74%、152.14%，环比变化18.72%、4.04%、1.66%、8.06%；销量分别为69.44、14.63、110.22、38.81万吨，同比变化32.07%、16.48%、44.00%、152.01%，环比变化28.33%、7.18%、3.71%、5.92%；均价分别为6502、4402、1667、2729元/吨，同比变化-10.06%、-13.07%、8.85%、0.05%，环比变化-7.49%、-2.93%、-1.97%、2.02%。 德州本部持续增效挖潜，荆州基地顺利运行贡献增量。公司以煤化气平台为基础，依托洁净煤化气技术，构建了可持续发展的产业技术平台，协同推动德州本部及荆州基地“一体两翼”发展。德州本部同步推进新能源、新材料“两新”项目和平台优化技改项目，高端溶剂、等容量替代3×480t/h高效大容量燃煤锅炉等项目顺利投产，尼龙66高端新材料一期项目如期推进。2023年11月公司荆州基地一期项目建成开车并运营达效，创下业内建设、开车、盈利最快新纪录。2024年上半年荆州公司实现收入37.65亿元，净利润5.43亿元。截止报告日，公司拥有醋酸150万吨、DMF48万吨(全球最大)、尿素255万吨(另有在建52万吨)、碳酸二甲酯60万吨、异辛醇20万吨、己二酸32.66万吨(另有在建20万吨)、己内酰胺30万吨、PA620万吨。随着公司德州和荆州基地新项目不断建成投产，产能将不断扩大，产品结构将更加丰富合理，进一步打开公司增长空间。投资建议：：华鲁恒升为煤化工行业龙头公司，具有一头多线柔性联产和低成本优势，基于自身产业链协同随下游市场变化持续拓展产品线，随经济复苏周期回暖带来业绩弹性，荆州基地等项目陆续迎来投产收获期。由于行业景气变化，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年收入分别为327.32/377.74/413.03亿元，同比增长20.1%/15.4%/9.3%，归母净利润分别为46.49(原46.65)/57.70(原58.07)/66.88(原67.35)亿元，同比增长30.0%/24.1%/15.9%，对应PE分别为10.2x/8.2x/7.1x；维持“增持-B”评级。 风险提示：新增扩产超预期；下游需求不及预期；原材料大幅波动；项目建设不及预期。

事件描述2023年 8月 22日晚， 华鲁恒升发布 2024年半年报， 报告期内公司实现营业收入 169.75亿元，同比增长 37.35%， 归母净利润 22.24亿元，同比增长 30.10%。 2024Q2实现营收 89.97亿元，同比增长42.69%，环比增加 12.78%，归母净利润 11.59亿元，同比增长24.89%，环比增长 8.78%。 原料价格有所回落，公司盈利环比改善公司统筹运营发展，提高运营质效， 受益于荆州基地一期项目的运营达效和德州本部装置的技术改造扩能，主导产品产销量提高，经营收益同比增长。 2024Q2新能源新材料/肥料/有机胺/醋酸及衍生品产量分别112.41/114.74/14.90/37.77万吨，环比分别为+10.47%/+1.36%/-6.52/+1.04%； 新能源新材料/肥料/有机胺/醋酸及衍生品销量分别69.44/110.22/14.63/38.81万 吨 ， 环 比 分 别 为 +28.33%/+3.71%/+7.18/+5.92%； 收入方面， 新能源新材料/肥料/有机胺/醋酸及衍生品板 块 营 收 分 别 45.15/18.37/6.44/10.59亿 元 ， 环 比 分 别 变 化+18.72%/+1.66%/+4.04/+8.06%； 新能源材料产销量增加主要得益于德州基地高端溶剂项目的投产。 原材料方面， 2024Q2动力煤/纯苯/丙 烯 市 场 均 价 713.97/ 8964.80/ 6891.45元 / 吨 ， 环 比 变 化 -5.04%/+9.85%/+1.49%， 煤炭价格回落将有效缓解公司成本压力。 荆州基地投产贡献业绩， 加码新材料打开成长空间公司煤气化平台后端多线布局，向价值链高端发展，成本控制水平高于行业平均水准。 荆州基地一期项目于 2023年底顺利投产， 2024上半年， 荆州子公司营收 37.65亿元，净利润达到 5.43亿元， 荆州基地仍有 52万吨尿素项目，以及年产 20万吨 BDO、 16万吨 NMP 及3万吨 PBAT 生物可降解材料一体化项目也处于建设中，荆州基地未来将成为公司业绩重要的第二增长曲线。 德州本部方面， 酰胺原料优化升级、 20万吨二元酸也在加紧建设， 荆州基地+德州基地新产能的逐步落地与协同， 将打开公司新的成长空间。 投资建议华鲁恒升是国内化工行业的头部企业之一，以煤气化平台为基础，构筑一体化运行模式，具有较强的成本控制优势，目前产品价格仍处于底部区间，叠加公司新产能项目投产，预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 45.28、 54.87、 63.54亿元，同比增速为 26.6%、21.2%、 15.8%， 对应 PE 分别为 10、 8、 7倍。维持“买入”评级。

公司发布半年报， 2024H1实现营业收入 170亿元，同比+37%，实现归母净利润 22.2亿元，同比+30%，实现扣非后归母净利润 22.4亿元，同比+32%。 荆州一期运营达效，业绩符合预期单季度看， 2024Q2公司实现营收 90亿元，同比+43%；实现归母净利润 11.6亿元，环比+9%，同比+25%。 上半年业绩增长主要受益于荆州基地一期项目的运营达效和德州本部装置的技术改造扩能，主导产品产销量提高，经营收益同比增长。上半年核心子公司华鲁恒升(荆州)有限公司的净利润达 5.4亿元，同比扭亏且盈利大幅提升。上半年公司化肥、 有机胺、醋酸及衍生品、新能源材料销量分别达217/28/75/124万 吨 ， 同 比 分 别 +44%/+15%/+148%/+28% ； 毛 利 率 分 别 达34.58%/8.24%/26.64%/15.50%，较 2023年全年分别-0.49/-4.63/+5.69/-1.74pct。 尿素行情弱势更显公司盈利韧性上半年尿素（小颗粒）均价为 2230元/吨，同比下滑了 11%，上半年公司化肥毛利率基本维稳。 7-8月份尿素价格进一步下行，截至 8月 23日尿素（小颗粒）价格已经来到 2040元/吨，较 6月底继续下行了 12%。尿素是公司的传统支柱产品，价格下行更显公司盈利韧性。公司通过新型煤气化技术的应用、煤炭多联产综合利用等方式，成本优于气头和多数煤头工艺，上半年公司化肥业务毛利率基本维稳。 公司尿素设计产能 255万吨，在建产能 52万吨，凭低成本优势逆周期扩张，有望进一步巩固公司行业地位，推动公司持续成长。 资本开支有序、理性、稳步推进公司致力于在战略边界内进行资本开支，截至 2024年中报，公司在建工程约 39亿元，为固定资产的 14%，资产负债率控制在 29%。在建工程主要围绕煤气化平台和酰胺产业链， 德州本部酰胺原料优化升级、 20万吨二元酸正加紧建设， 荆州基地项目进展顺利，尽管行业景气度略显低迷，但公司盈利能力有望稳步向上。 盈利韧性强且持续成长， 给予“买入” 评级我们预计公司 2024-2026年营业收入分别为 318/346/376亿元，同比增速分别为17%/9%/9%，归母净利润分别为 46/53/58亿元，同比增速分别为 28%/15%/10%，EPS 分别为 2.16/2.49/2.74元/股， 3年 CAGR 为 18%。当前价格对应 2024年 PE 为10倍， 考虑到公司在多种产品上有领先的成本优势和市场话语权，且新项目持续投放， 我们维持公司“买入”评级。 风险提示： 尿素等主要产品价格大幅波动，荆州基地产能投放不及预期，内需持续不及预期，全球贸易保护主义抬头，安全生产风险。

事件：1）公司发布2024年半年报，2024H1实现营业收入169.75亿元，同比+37.35%；实现归母净利润22.24亿元，同比+30.10%。其中，24Q2公司实现营收89.97亿元，同比+42.69%，环比+12.78%；实现归母净利润11.59亿元，同比+24.89%，环比+8.78%。2）公司发布2024半年度利润分配预案，拟每10股派发现金红利3.0元(含税)。 从经营数据看：2024年上半年公司新能源新材料相关产品/化学肥料/有机胺系列产品/醋酸及衍生品四个板块收入分别83.18/36.44/12.63/20.39亿元，同比分别+18.7%/+39.9%/-5.0%/+145.7%；销量分别为123.6/216.5/28.3/75.5万吨，同比+28.5%/+43.5%/+14.8%/+148.0%，上半年公司产品销量的同比增长主要受益于荆州基地一期项目的运营达效和德州本部装置的技术改造扩能，叠加成本端原料煤、丙烯等价格同比回落，公司收入增长同时驱动盈利水平提升。2024年上半年公司实现毛利率/销售净利率21.20%/14.06%，较去年同期分别+0.34/+0.24PCT。单看二季度，新能源新材料相关产品/化学肥料/有机胺系列产品/醋酸及衍生品板块分别实现营收45.15/18.37/6.44/10.59亿元，环比分别+18.7%/+1.7%/+4.0%/+8.1%，销量分别为69.4/110.2/14.5/38.8万吨，环比+28.3%/+3.7%/+7.2%/+5.9%。其中，新能源新材料板块环比量增最为显著，但部分主营产品如辛醇、己二酸、DMF等受价格拖累，盈利能力有所下滑，进而Q2公司毛利率/销售净利率分别录得20.59%/13.90%，环比分别-1.30/-0.35PCT。周期底部持续深化护城河，加速转型布局新材料产品。报告期内公司坚持系统挖潜，持续通过优化工艺降低消耗、发掘装置潜力。同时在费用端持续推动降本增效，上半年公司四项期间费用率合计3.50%，较去年同期下降0.58PCT。 项目建设方面，公司荆州基地气体动力平台项目、合成气综合利用项目已于去年11月打通全部流程，二期项目如年产20万吨BDO、16万吨NMP及3万吨PBAT一体化项目报告期末建设工程进度39.8%，蜜胺树脂单体材料项目报告期末工程进度56.7%等，此外德州本部酰胺原料优化升级、20万吨二元酸项目等也正在加紧建设。报告期末公司在建工程余额41.5亿元，较年初增加9.5亿元。我们看好公司在周期偏低位置持续深化自身护城河，同时“异地谋新篇”的荆州基地及诸多高端化新材料产品的投建将助力公司实现中长期的高质量发展。 投资建议：基于公司2024半年度业绩及主营产品价格价差变化，我们将此前对公司2024-2026年的归母净利润预测由49.41/59.58/61.37亿元调整为45.99/54.35/60.69亿元，对应当前PE分别为10.5x/8.8x/7.9x。考虑到公司目前业绩已处于周期偏底部，且新产能正逐步释放，参考公司历史估值中枢，给予2024年14倍目标PE，对应目标价30.38元，维持“强推”评级。 风险提示：项目进展不及预期；原材料价格大幅波动；安全环保政策变化。

公司 2024年二季度营收及净利同环比提升。 公司 2024年二季度营收 90.0亿元（同比+43%， 环比+13%） ， 归母净利润 11.6亿元（同比+25%， 环比+9%）。 营收及净利增长主要来自荆州基地一期项目的运营达效， 以及德州本部装置的技术改造扩能， 主营产品产销量提升。 公司 2024年二季度销售毛利率、净利率分别为 20.6%、 13.9%， 期间费用率 3.4%， 同环比略降， 费用控制进一步优化。 2024年二季度公司主营产品产销量均同比提升。得益于新项目投产达产及技改扩能， 2024年二季度公司主营产品产销量均同比增长， 新能源新材料/肥料/ 有机胺/ 醋酸及衍生品产量分别为 112/115/15/38万吨（同比+16%/+36%/+20%/+145% ） ， 销 量 69/110/15/39万 吨 （同 比+32%/+44%/+16%/+152%） 。 其中新能源新材料相关产品生产量与销售量差距较大， 主要原因是部分中间产品自用。 2024年二季度公司新能源新材料/肥料/有机胺/醋酸及衍生品营收占比分别为 50%/20%/7%/12%。 尿素景气度有望提升， 异辛醇、 尼龙 6、 己内酰胺和醋酸价格同比上涨。 2024年上半年部分产品景气度有所修复， 受市场供需和原料价格波动的共同影响， 上半年尿素、 己二酸和碳酸二甲酯的价格同比下降， 而异辛醇、 尼龙 6、己内酰胺和醋酸的价格同比上涨。2024年一季度国内尿素市场整体呈震荡下行， 而二季度尿素农业及工业需求陆续释放， 推动尿素价格中枢上行； 七月尿素需求淡季， 价格下行， 而八月下旬至九月的下游复合肥开工有望提升，推动尿素市场回暖。 辛醇下游增塑剂需求较淡， 盈利存在下行风险。 己内酰胺成本支撑较强， 需求端尼龙 6开工或有提升， 支撑己内酰胺景气度。 原料端煤价下跌助力公司产品价差扩大。 受市场供需及原油价格等因素影响，2024年公司原料煤和丙烯的采购价格同比下降，纯苯采购价格同比上涨。 其中， 原料煤为公司最主要的原材料， 其价格下跌助力公司主营产品盈利提升。 风险提示： 项目投产不及预期； 原材料价格上涨； 下游需求不及预期等。 投资建议： 公司成本优势相对稳固， 新产能助销量增长。 公司持续推进项目建设， 德州本部酰胺原料优化升级、 20万吨二元酸正加紧建设， 荆州基地项目进展顺利。我们维持公司 2024-2026年归母净利润预测为 44.4/47.5/49.9亿元， 对应 EPS 为 2.1/2.2/2.4元， 对应当前股价 PE 为 10.5/9.8/9.3X， 维持“优于大市” 评级。

事件 1： 8月 22日， 公司发布 2024年中报。 2024H1公司实现营收 169.8亿元，同比+37.4%； 归母净利 22.2亿元，同比+30.1%；扣非归母净利 22.4亿元，同比+32.1%。 2024Q2单季实现营收 90.0亿元，同比+42.7%，环比+12.8%； 归母净利 11.6亿元，同比+24.9%，环比+8.8%；扣非归母净利 11.7亿元，同比+27.4%，环比+9.4%。 事件 2： 8月 22日，公司发布 2024年半年度利润分配预案公告。公司拟以 2024年半年度权益分派实施时股权登记日的股本为基数，向全体股东每 10股派发现金红利3.00元（含税），不送红股，不进行公积金转增股本；本次分配后的未分配利润余额结转至以后年度。 煤价下跌成本释压， 销量高增提振业绩。 1） 成本端看，根据 Wind， 2024Q2动力煤和原煤均价 848和 646元/吨，同比-5.9%和-4.6%，环比-7.2%和-6.9%； 2024Q2纯苯均价 8962元/吨，同比+9.9%，环比+32.4%。 2）产品端看， 2024Q2煤头主要产品尿素、醋酸、 DMF、 DMC、辛醇均价环比+2.0%、 +4.6%、 -2.9%、 +7.5%、 -20.9%； 价差环比+4.7%、 +8.9%、 -2.3%、 +14.2%、 -34.5%，辛醇价差快速收窄主要受供给侧大量新增产能投放所致。 以苯为原料的化工品代表己内酰胺和己二酸均价环比-3.4%和-0.9%， 价差环比-23.4%和-18.1%，价差显著收窄一方面源于行业新增产能的大幅投放，另一方面在于原料纯苯价格的大幅上涨，挤压产品盈利空间。 3）销量上看， 新能源新材料相关产品、化学肥料、有机胺系列产品和醋酸及衍生品单二季度销量环比+28.3%、 +3.7%、 +7.2%、 +5.9%，其中新能源新材料相关产品销量的大幅提升主要受益于公司 DMC 海外调油业务的突破。 4）收入端看，公司四大业务板块单二季度收入分别为 45.15、 18.37、 6.44、 10.59亿元，同比+18.7%、 +1.7%、 +4.0%、 +8.1%。 在建项目顺利推进，降本提效回报股东。 2023年 11月，公司荆州第二基地园区气体动力平台项目和合成气综合利用项目顺利投产，新增尿素、醋酸、 DMF、混甲胺年产能 100、 100、 15、 15万吨。 根据荆州发布， 2024H1华鲁恒升（荆州）完成产值 37.2亿元，日产值约 2000万元，相当于江陵当地每日新增一家规上工业企业。 在建工程方面， 德州本部基地酰胺原料优化升级、 20万吨二元酸项目正加紧建设；荆州基地项目进展顺利。此外， 2024年 4月， 公司发布推动“提质增效重回报”行动方案， 2023年分红总额 12.74亿元，分红比例约 35.63%。另据公司 2024年半年度利润分配预案， 公司拟向全体股东每 10股派发现金红利 3.00元（含税）， 在彰显公司远期发展信心和价值认可的同时，高度重视股东投资回报。 盈利预测与投资建议： 基于公司定期报告披露数据及产品价格市场预期，我们维持盈利预测，预计公司 2024-2026年归母净利分别为 45.0、 56.9、 64.2亿元， 当前股价对应 PE 分别为 10.4、 8.2、 7.3倍， 维持“买入”评级。 风险提示： 下游需求不及预期、 新项目进度不及预期、竞争加剧、 信息更新不及时等。