公司加速全球化布局进一步抢占存量市场份额的同时，通过技术创新+产品升级+品牌建设持续提升公司产品力和品牌力，有望带来盈利和估值的双重提升，我们看好公司未来跻身全球轮胎头部行列。 产品布局全面、率先布局海外的轮胎龙头企业公司成立于2002年，2009年就完成了半钢胎/全钢胎/非公路轮胎（含巨胎）的产品布局。公司率先“出海”，现有国内4个生产基地及越南和柬埔寨两个海外基地，并规划董家口、印尼和墨西哥基地，加速全球化布局。通过产能持续扩张，公司营收和净利润稳步增长，已形成了资本开支-利润的良性循环。 轮胎长期需求有支撑，中国轮胎崛起轮胎全球市场规模超1800亿美元，其中替换市场销量占比70%以上，因此相较于下游汽车行业需求偏刚性，且受益于汽车保有量稳步增长，长期需求有支撑。 海内外落后产能加速退出，供给格局持续改善，中国胎企凭借高性价比优势持续抢占全球市场份额。 全球化布局遥遥领先，海外基地优势显著公司前瞻布局海外基地，选址能力优秀，目前越南基地企业所得税率较低，半钢胎无反倾销率，仅有6.23%的反补贴税率，而全钢胎和非公路轮胎暂无双反税率；柬埔寨基地暂无双反税率，且企业所得税免税期较长。此外，公司将持续完善全球化布局，提升抗风险能力的同时显著增厚公司业绩。 产学研一体化构筑技术壁垒，“液体黄金”推动品牌发展公司重视研发投入，与怡维怡橡胶研究院、软控股份、青岛科技大学充分发挥协同效应，产学研一体化构筑较深的技术壁垒。公司成功开发出创新性产品“液体黄金轮胎”，有望成为品牌发展的新引擎。公司攻克巨胎技术打破海外垄断，伴随非公路轮胎产能释放，产品结构将持续优化，盈利能力有望进一步提升。 盈利预测、估值与评级基于相对谨慎的投产节奏，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为322/363/429亿元，同比增速分别为+24%/+13%/+18%；归母净利润分别为43/51/62亿元，同比增速分别为+38%/+20%/+21%；EPS分别为1.30/1.56/1.89元/股，3年CAGR为26%。鉴于公司加速全球化布局，产品结构持续优化，且液体黄金有望推动品牌力提升，并参考可比公司估值，我们给予公司2024年15倍PE，对应目标价19.5元，上调为“买入”评级。 风险提示：在建/拟建项目进度不及预期风险；原材料价格大幅上涨风险；下游需求不及预期风险；海外基地受双反制裁风险；海运费大幅上涨风险。

投资要点： 公司以洁净煤气化为龙头，打造低成本氨醇平台，并借此以低成本为核心抓手进行多线开发，布局了合成氨系列、甲醇系列产品，向外拓展了乙二醇、草酸、 DMC 等产品线，并进一步延伸芳烃-尼龙产业链。加之出色的管理能力，公司在多种产品上均保持了领先的成本优势和市场话语权，抗周期能力强。 公司是煤化工领域优质白马公司总部在山东德州，专注煤化工，从最初的合成氨工厂成长为多元布局的先进综合煤化工龙头，打造了洁净煤气化、羰基合成、“一头多线”柔性多联产等多个产业和技术平台。公司现有德州、荆州两个生产基地，拥有260 万吨尿素、 48 万吨 DMF、 150 万吨醋酸、 55 万吨乙二醇等产能，且有52 万吨尿素、 80 万吨碳氨、 8 万吨尼龙 66、 20 万吨 BDO 等项目尚在推进。 煤头尿素成本低、规模大、高成长高油价下，煤头尿素成本优势凸显。而在全国的煤化工企业中，公司通过新型煤气化技术的应用、煤炭多联产综合利用等方式，成本优于气头和多数煤头工艺。尿素是公司的传统支柱产品，德州基地设计 155 万吨，实产可达 180 万吨，荆州基地新投建 152 万吨产能，行业地位有望进一步巩固。 醋酸、 DMF 成本优势突出不惧红海竞争醋酸受益国内 PTA 产能释放而需求持续增长，行业充分竞争，公司醋酸产能 150 万吨规模，且依托低成本合成气平台，成本处于行业内较低水平。国外装置老旧且检修频繁，醋酸存出海替代机遇。 DMF 主要用于合成 PU 浆料， 2023 年行业产能扩张激进，景气行至谷底，公司有 48 万吨产能仍处于行业龙头地位。凭规模和一体化优势，公司 DMF 在景气低谷仍可盈利。 煤制乙二醇产线多产品协同效应显著我国是聚酯生产大国，乙二醇大量依赖进口。基于我国富煤少油的现状，煤制乙二醇有较好的行业机遇。公司凭此又布局了乙二醇衍生品-草酸和DMC 新能源材料产品，三者产量可灵活调节，板块盈利韧性较强，凭规模和产业协同优势，草酸和 DMC 均有较高的市场占有率和话语权。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2024-2026 年营业收入分别为 318/346/376 亿元，同比增速分别为 17%/9%/9%，归母净利润分别为 46/53/58 亿元，同比增速分别为29%/15%/10%， EPS 分别为 2.16/2.49/2.74 元/股， 3 年 CAGR 为 18%。可比公司 2024 年平均 PE 为 12 倍，鉴于公司在多种产品上均保持了领先的成本优势和市场话语权，且有新项目持续投放， 我们给予公司 2024 年 PE 目标值 17 倍， 对应目标价格为 36.7 元， 首次覆盖， 给予“买入”评级。 风险提示： 尿素等主要产品价格大幅波动，荆州基地产能投放不及预期，内需持续萎靡，全球贸易保护主义抬头，安全生产风险。

4月 29 日，公司发布 2023 年年报， 2023 年公司实现营业收入 78.52 亿元，同比下滑 13%；实现归母净利润 9.00 亿元，同比下滑 23%，扣非后归母净利润 8.11 亿元，同比下滑 16%；实现基本每股收益 0.99 元/股。公司发布 2024 年一季报， 2024 年 Q1 公司实现营业收入 16.13 亿元，同比下滑 22%，环比增加 2%；归母净利润 1.37 亿元，同比下滑 40%，环比下滑36%；销售净利率 8.50%，同比下滑 2.56pct，环比下滑 5.00pct。 供需矛盾加剧，产品价格下滑致业绩承压公司 23 年业绩承压，主要系产业结构性矛盾加剧，产品价格下滑所致， 23年公司氟树脂/氟橡胶/含氟气体/聚氨酯材料价格分别同比-13.38%/- 44.35%/-5.36%/-6.44%。分业务结构看，高端制造化工材料/高端氟材料/电子化学品/工程技术服务分别实现营收 31/16/7/18 亿元，毛利分别同比+9.9%/-47.5%/-18.7%/+13.7% ， 毛 利 率 分 别 同 比 +5.3pct/-7.4pct/- 3.7pct/+0.4pct。 24 年公司计划实现营收 83.40 亿元， 净利润 9.81 亿元。 短期压力仍存，高端差异化铸就长期竞争力受供给扩张，下游需求不足影响， 2024 年 Q1 公司氟树脂/氟橡胶/含氟气体/聚氨酯材料价格分别同比-7.64%/-25.74%/-18.33%/-4.57%。中长期看，公司高端制造化工材料差异化竞争优势显著，碳减排业务前景广阔，随着含氟聚合物逐步完成高端化转型，公司含氟特气品质领先并具备错位竞争优势，相关产品价格底部回暖后，公司业绩向上弹性值得期待。 收购中化蓝天获批，有望受益三代制冷剂高景气3 月 27 日，公司收购中化蓝天事项获得了上交所审核通过。中化蓝天是氟化工巨头，业务覆盖氟化工全产业链。收购完成后， 24 年公司三代制冷剂配额将达到 8.4 万吨，国内占比约 11%，有望充分受益此轮制冷剂长景气。 盈利预测、估值与评级考虑到公司产品价格的波动情况， 我们预计公司 2024-2026 年营业收入分别为 86/98/111 亿元，同比增速分别为 9%/15%/13%，归母净利润分别为10.4/11.7/13.4 亿 元 ，同 比增 速分 别为 15%/13%/14%， EPS 分 别为1.14/1.29/1.47 元/股， 3 年 CAGR 为 14%。 我们给予公司 2024 年 33 倍 PE，对应 2024 年目标价格为 37.49 元，维持“买入”评级。 风险提示： 在建项目投建进度不及预期，重组进程不达预期，产品价格大幅下跌

4月 29 日，公司发布 2023 年年报， 2023 年公司实现营业收入 38.98 亿元，同比增长 12%；实现归母净利润 12.35 亿元，同比下滑 39%，扣非后归母净利润 12.74 亿元，同比下滑 37%；实现基本每股收益 1.35 元/股。同天，公司发布 2024 年一季报， 2024 年 Q1 公司实现营业收入 6.33 亿元，同比下滑 26%，环比下滑 37%；归母净利润 0.81 亿元，同比下滑 76%，环比下滑 66%；销售净利率 11.46%，同比下滑 27.69pct，环比下滑 10.84pct。 量价齐跌叠加费用率抬升，公司 24Q1 业绩低于预期公司 24Q1 业绩低于预期， 一方面系钾肥销量 29.85 万吨，环比下滑 11.76万吨影响， 另一方面系 Q1 钾肥均价（62%俄白） 为 2438 元/吨，环比下滑16%所致。 公司 Q1 期间费用率为 28.34%，亦是影响盈利能力的部分原因。 钾肥产销量或重回增长，静待大合同提振信心产销量方面， 公司已与国内权威治水机构建立合作，第二个 100 万吨/年钾肥项目的主斜井涌水问题正进行有效治理，我们预计钾肥产销量下半年将重回正轨。 价格方面， 截至 4 月 29 日， 4 月钾肥均价（62%俄白） 为 2360元/吨，环比 3 月均价增长 4%，已现企稳回升态势。全年维度看， Nutrien预计 24 年全球钾肥市场供需将相对均衡； 3 月印尼大合同确认为 302 美元/吨，待我国大合同价格确认后， 钾肥市场有望重拾信心，向下空间或有限。 资源优势仍存， 看好公司持续成长作为稀缺的在国外找矿并成功规模化生产的企业，公司已获取老挝三处钾盐矿权， 折纯氯化钾资源储量预计超过 10 亿吨， 是亚洲最大钾肥资源量企业。 2023 年 1 月，公司完成第二个 100 万吨/年钾肥项目选厂投料试车； 2024 年 4 月， 公司完成第三个 100 万吨/年钾肥项目选厂投料试车。 公司中期规划 500 万吨钾肥年产能，并具备开采、运输、人力物耗成本和采矿权摊销优势。此外， 2.5 万吨溴素项目和阻燃新材料项目预计 24 年中投产。 盈利预测、估值与评级考虑到钾肥价格的波动情况， 我们预计公司 2024-2026 年营业收入分别为55/81/93 亿元，同比增速分别为 42%/45%/15%，归母净利润分别为16.7/25.6/31.6 亿 元，同 比增 速分 别为 35%/53%/24%， EPS 分 别为1.80/2.75/3.40 元/股， 3 年 CAGR 为 37%。 我们给予公司 2024 年 13 倍 PE，对应 2024 年目标价格为 23.40 元， 维持“买入”评级。 风险提示： 老挝在建项目推进不及预期， 国际钾肥价格大幅下滑， 东南亚地缘政治风险

事件： 公司发布 2023 年年报和 2024 年一季报， 2023 年公司实现营业收入37 亿元， 同比上涨 17%，实现归母净利润 8.1 亿元， 同比增长 68%。2024 年一季度，公司实现营业收入 8.1 亿元，同比下降 11%；实现归母净利润 1.7 亿元，同比下滑 20%。 一季度业绩低于预期，转合同及原油累库或为主因2023 年公司业绩同比高增长，主要是原油勘探业务持续放量， 2023 年公司温宿项目产油量约 58 万吨，同比增长了 34%；实现原油销售量 52 万吨，同比增长了 31%。坚戈区块实现原油产量 10 万吨，产量合计达 68 万吨。2024Q1 业绩同比有所下滑， 一方面是公司钻井工厂板块处于新旧合同转换衔接期，营收低而费用会相对凸显；另一方面，基于 2024Q1 布伦特原油均价 81.76 美元/桶及当季温宿油田产量达 15.5 万吨，我们认为公司原油累积了一定库存，公司 2024Q1 存货较 2023 年报增加了 1.6 亿元至 7.5 亿元。 油价中枢抬升，二季度盈利有望修复提升公司原油产量增长保持较好势头， 2024Q1 公司温宿项目实现原油产量 15.5万吨，同比增长 19%；坚戈项目原油产量 4.3 万吨，同比增长 147%。 而且截至 4 月底， 2024Q2 布伦特原油均价已来到 89.05 美元/桶， 环比 2024Q1增长了 9%，同比 2023Q1 增长了 15%， 2024Q2 公司原油销售业务有望量价齐升。 并且，公司钻井工程板块搬家安装、验收开钻等关键工作环节完成后，板块盈利在二季度也有望显著改善。 收购坚戈区块并表，拓展海外油气增量2023 年 11 月公司完成了坚戈油田收购手续， 间接持有坚戈油田 53.6%权益， 并于当月末并表， 对之前坚戈油田采购上市公司钻井工程服务进行了合并抵销处理，归母净利润合计较少了 5439 万元。 哈萨克斯坦坚戈油田合计 C1+C2 地质储量 7854 万吨， 且上产较快，有望持续贡献业绩增量。 此外， 公司温宿二期 817 平方公里的勘探工程亦持续推进。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2024-26 年收入分别为 47/55/63 亿元，对应增速分别为25%/18%/15%，归母净利润分别为 13.0/15.2/17.1 亿元 ，对应增速60%/17%/13%， EPS 分别为 3.24/3.79/4.28 元/股， 3 年 CAGR 为 28%。鉴于公司核心勘探业务快速推进，成长空间大，我们给予公司 24 年 10 倍 PE，对应目标价 32.4 元，维持“买入”评级。 风险提示： 油价大幅下跌、温北油田开采进度不及预期、 海外区块的信息不对称风险

事件： 2024年 4月 26日，公司发布了 2023年年报及 2024年一季报。 2023年公司实现营业总收入 104.22亿元，同比+13%；归母净利润 13.96亿元，同比+89%； 基本每股收益 1.75元。其中 2023Q4公司实现营业总收入 25.52亿元，同比+6%，环比-5%；归母净利润 3.39亿元，同比+27%，环比-25%。 2024Q1公司实现营业总收入 23.85亿元，同比-3%，环比-7%；归母净利润 2.94亿元，同比+27%，环比-13%。 销量增长叠加成本下滑， 2023年净利实现同比大增2023年公司净利润同比高增，主要得益于国内外需求逐步恢复及原材料价格回落。 2023年公司实现轮胎产/销量 2417/2568万条，同比增长 7.5%/15.6%；实现国内/国际市场轮胎销量同比增长 20%/12%，其中欧洲和中东非区域销量增长明显。 受益于原材料价格下降， 2023年公司销售毛利率/净利率同比提升6.7pct/5.4pct 至 21.5%/13.4%;国内/国外毛利率同比提升 6.5pct/7.1pct 至16.1%/24.7%。 2023Q4公司收入和利润环比下滑，主要受原材料采购价格上涨的影响， 销售毛利率/净利率环比下滑 2.6/3.5pct 至 21.7%/13.3%。 2024Q1轮胎销量环比下滑 4%， 盈利能力保持稳定受传统淡季影响， 2024Q1轮胎销量环比下滑 4%至 587万条。 2024Q1天然橡胶/合成胶/钢帘线/炭黑采购价格环比分别+6.4%/+3.1%/+2.4%/-6.5%。盈利能力较稳定， 毛利率/净利率环比-0.9/-1.0pct 至 20.8%/12.3%。针对原料价格持续上涨，公司已于 2024年 3月 29日起对乘用车胎各产品系列价格上调 2-3%。 产品创新叠加品牌建设持续赋能2023年公司持续优化产品架构，不断提升产品性能，加强产品迭代进化，全年投放新产品 117个。此外， 2023年公司继续投放高铁广告， 助力德国 TriangleSchwerin 帆船队扬帆 20er Jollenkreuzer 级帆船赛， 冠名“三角轮胎杯”2023年中国威海超级铁人三项系列赛等， 持续提升“三角”品牌影响力。 盈利预测、估值与评级公司是国内老牌头部胎企， 我们预计公司 2024-2026年营业收入分别为116/120/122亿 元 ， 同 比 增 速 分 别 为 11%/4%/2% ， 归 母 净 利 润 分 别 为14.6/16.4/17.6亿元，同比增速分别为 5%/12%/7%，EPS 分别为 1.83/2.05/2.19元/股。 鉴于公司产品结构持续优化， 并参照可比公司估值，我们给予公司 2024年 13倍 PE，目标价 23.8元，维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格大幅波动风险；下游需求不及预期风险；公司产品推广不及预期风险

事件： 2023年公司实现营业总收入 259.8亿元，同比+19%；归母净利润 30.9亿元，同比+132%；基本每股收益 1.01元。 其中 23Q4实现营收 69.7亿元， 同比+34%，环比-6%； 归母净利润 10.7亿元， 同比+299%， 环比+9%。 2024Q1公司实现营业总收入 73.0亿元， 同比+36%， 环比+5%； 归母净利润 10.3亿元， 同比+191%， 环比-3%。 外需高景气叠加内需改善， 公司 23年和 24Q1净利实现高增23年公司净利高增，主要系国内轮胎需求恢复明显， 国外经销商去库存的影响也在 23H2逐步消除， 叠加原材料价格和海运费回落。 越南和柬埔寨工厂分别实现净利润 15.9/5.6亿元。 23年公司轮胎全品类销量均创历史新高， 产/销量分别同比+36%/+27%至 5864/5579万条；毛利率/净利率同比+9.2pct/5.8pct 至27.6%/12.3%。 24Q1外需高景气延续， 内需逐步改善， 实现轮胎产/销量1725/1658万条， 环比+4%/11%； 毛利率/净利率分别环比-5.9pct/-1.4pct 至27.7%/14.4%， 主要是受产品销售结构影响。 持续优化产品结构， 盈利能力有望增强公司持续优化产品结构， 在高端产品上发力， 液体黄金轮胎宣传和导入工作持续推进， 同时不断提升非公路轮胎产能， 23年公司青岛工厂非公路胎已改造为巨胎产能； 潍坊工厂也将具备 10万吨非公路胎产能； 越南三期第一条巨胎也成功下线， 未来还在青岛董家口和印尼规划了非公路胎产能。 非公路轮胎尤其巨胎盈利能力较强， 伴随产品结构持续优化， 公司盈利能力有望进一步提升。 海外规划项目丰富， 加快推进全球化布局公司加速全球化布局， 在海外规划了柬埔寨工厂年产 1200万条半钢胎项目、墨西哥工厂年产 600万条半钢胎项目、 印尼工厂年产 360万条子午线轮胎与3.7万吨非公路轮胎项目。 截止 24年 4月末， 公司共规划建设年产 2600万条全钢胎、 1.03亿条半钢胎、 44.7万吨非公路胎产能， 持续扩大规模。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2024-2026年收入分别为 328/381/417亿元，对应增速分别为26%/16%/10% ， 归 母 净 利 润 分 别 为 40/47/55亿 元 ， 对 应 增 速 分 别 为29%/18%/17%， EPS 分别为 1.21/1.44/1.69元。鉴于公司全球范围内产能持续扩张， 且液体黄金有望推动品牌力提升，并参考可比公司估值，我们给予公司24年 15倍 PE，对应目标价 18.2元，维持“增持”评级。 风险提示： 在建/拟建项目进度不及预期风险；轮胎需求不及预期的风险；原材料价格及海运费大幅上涨风险；海外基地受双反制裁的风险。

事件： 公司发布 24年一季报， 24Q1公司实现营业收入 14.7亿元，同比增长 52%，环比下降 7%； 实现归母净利润 1.50亿元，同比增长 101%，环比增长 23%，； 实现扣非后归母净利润 1.35亿元，同比增长 378%，环比增长 16%。 锦纶行业景气持续修复，公司业绩超预期公司 24年一季度业绩大幅增长，主要是 22年底以来，锦纶行业景气度持续修复，根据隆众咨讯和百川盈孚数据，锦纶 POY、 DTY、 FDY 市场均价已经从 23Q1的 1.57、 1.81、 1.65万元/吨提升至 24Q1的 1.70、 1.93、 1.81万元/吨，同比分别增长了 8.3%、 6.6%、 9.7%。 我国锦纶纤维的开工率也从23Q1的 64%逐季提升至 24Q1的 77%。 公司 24Q1毛利率同比增长了 2.82pct至 23.4%，净利率也同比增长了 2.50pct 至 10.17%。 展望后市，锦纶行业景气度仍处于上升周期，公司锦纶长丝及后端纺织、染整、坯布、面料等环节盈利能力有望进一步抬升，业绩有望进一步增长。 此外， 公司董事长施清岛先生收到地方公安局案件调取证据通知书并积极 配合调查，不影响其正常履职，目前公司董事会运作正常，生产经营正常。 差异化发展战略持续打开成长空间公司坚持差异化发展战略，重点布局的锦纶 66纺丝及坯布、面料环节有望充分受益上游己二腈国产化浪潮。 再生尼龙是当下全球减碳背景的重要发展方向，公司建设国内首台套万吨级尼龙化学再生装置，有望为公司增添发展新动能；目前公司 PA66差别化锦 16纶丝项目一期 6万吨，已于 23年4月试生产，预计 2024年上半年产能全部释放； 年产 10万吨再生差别化锦纶丝项目亦有序推进，持续打开公司成长空间。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2024-26年收入分别为 63/77/88亿元，对应增速分别为24%/22%/15%，归母净利润分别为 6.6/8.2/10.0亿元，对应增速分别为47%/24%/23%， EPS 分别为 0.74/0.92/1.13元/股， 3年 CAGR 为 31%。鉴于公司再生尼龙及尼龙 66业务具有较强的成长性，我们维持公司目标价 16.6元， 对应 2024年 PE 为 22倍， 维持“买入”评级。 风险提示： 在建项目推进不及预期风险， 尼龙行业需求疲软风险，市场开拓不及预期风险

投资要点： 凭借创新的工艺技术、产业协同和富有竞争力的产品成本，公司蛋氨酸业务快速扩张；与此同时，维生素景气低谷又一次验证的公司维生素业务的成本优势和盈利韧性；香精香料和新材料业务则与营养品主业有机协同。 公司为精细化工领域国际领先企业公司总部位于浙江新昌，专注于精细化工领域，以维生素和蛋氨酸等动物营养品为业务支柱，同时兼营香精香料和新材料业务。公司主力生产基地位于浙江新昌、上虞和山东潍坊，现拥有 6万吨 VE、 1万吨 VA 和 30万吨固体蛋氨酸产能，另有 18万吨液体蛋氨酸在建，己二腈项目等在推进。 维生素景气底部更显公司盈利韧性维生素行业供给较为集中， 24年 VA、 VE 的全球 CR4分别达 81%和 80%，但行业产能充裕，整体呈供需宽松态势，维生素整体景气低迷。公司为维生素行业头部企业，自配柠檬醛、芳樟醇等关键中间体，且与香精香料和新材料 IPDA 等产品产业链相协同，成本优势明显，景气低谷更显盈利韧性。 蛋氨酸业务成本低、增量大蛋氨酸为刚需大品类饲料添加剂，但制备工艺高毒且复杂，技术壁垒高，供给集中但相对宽松。经过多年价格战， 24年全球 CR4已来到 73%，蛋氨酸定价逻辑有望转向寡头定价。公司蛋氨酸项目经 10余年攻关，现已快速上产达效，不仅单吨投资拥有较好竞争力，产业链也与新材料 IPDA 和己二腈等产品相协同。公司蛋氨酸业务低成本、高成长， 有望再造一个新和成。 香精香料与新材料布局合理公司对精细化工行业理解较深，擅长共用中间体联产多种目标产物，香精香料和新材料业务是相关能力的充分体现，既节约项目的建设成本，也摊薄了营养品主业的全产业链成本。未来也有望在农化等领域复制相关优势。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2024-26年营业收入分别为 190/221/254亿元，同比增速分别为 25%/17%/15%，归母净利润分别为 45/58/72亿元，同比增速分别为67%/29%/23%， EPS 分别为 1.46/1.88/2.32元/股， 3年 CAGR 为 38%。 考虑到公司维生素业务盈利韧性较强， 且蛋氨酸业务快速成长， 并参考 24年可比公司 23倍的平均估值， 我们给予公司 24年 PE 目标值 17倍，对应目标价格为 25元， 首次覆盖， 给予“买入”评级。 风险提示： 蛋氨酸及维生素价格大幅下跌风险，竞争格局恶化风险，在建产能不及预期风险，安全生产风险

事件： 2024年 4月 25日，公司发布了 2023年年报及 2024年一季报。 2023年公司实现营业收入 50.64亿元，同比+23%；归母净利润 2.16亿元，同比+1175%； 基本每股收益 0.14元。其中 23Q4公司实现营收 13.85亿元，同比+64%，环比-4%；归母净利润 0.58亿元，同比+1083%，环比-43%。 2024Q1公司实现营业收入 14.43亿元，同比+38%，环比+4%；归母净利润 1.53亿元，同比+1271%，环比+164%。 泰国工厂放量叠加成本下滑， 23年公司净利实现同比大增23年公司净利同比大增，主要得益于国内外需求逐步恢复及原材料价格、海运费回落。 23年海外市场消费降级背景下，公司泰国工厂订单持续处于供不应求状态， 23年泰国工厂净利润同比增长 153%至 5.96亿元。 公司全年轮胎销量1186万条，同比增长 39%。 受益于规模效应和成本降低，公司盈利能力显著提升， 23年毛利率/净利率分别同比+5.2pct/+3.9pct 至 15.7%/4.3%。 23Q4公司收入和利润环比下滑，主要受产品价格小幅下降、原材料采购价格上涨和汇兑损益的影响。 23Q4公司轮胎价格环比下滑 0.42%，天然橡胶/合成胶/炭黑/钢帘线采购价格环比分别+8%/7%/+13%/-1%，导致净利率环比下滑 2.8pct至 4.2%。 24Q1净利创新高，海外双基地持续发力24Q1公司海外订单持续旺盛，实现销量 375万条，同/环比增长 51%/27%，叠加 Q1有部分汇兑收益，致 Q1净利率环比提升 6.4pct 至 10.6%。 展望未来，公司海外双基地将持续发力，柬埔寨一期产能持续爬坡， 24年有望全面达产；泰国二期、柬埔寨二期项目陆续动工开建，有望在 24-25年逐步投产。在建项目投产后公司将拥有年产 3250万条半钢胎、 585万条全钢胎和 10万条非公路轮胎产能。 同时，公司将进一步推动海外生产基地的选址建设，进一步提高公司国际竞争力。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2024-2026年营业收入分别为 78/110/121亿元， 同比增速分别为 53%/41%/10%，归母净利润分别为 6.3/10.2/12.2亿元， 同比增速分别为191%/63%/20%， EPS 分别为 0.40/0.64/0.77元/股。 鉴于公司海外布局加速叠加国内工厂减亏，并参照可比公司估值，我们给予公司 2024年 19倍 PE，目标价 7.5元，维持“买入”评级。 风险提示： 在建/拟建项目进度不及预期风险；下游需求不及预期的风险； 原材料价格大幅波动风险；海外基地受双反制裁的风险。

涡轮增压汽车累计减排贡献短期内仍将大于纯电动汽车，传统燃油车节能减排的迫切需求及插混车放量增长有望使涡轮增压器渗透率超预期提升，公司作为细分龙头将充分受益；除了作为细分龙头的产能释放及成本优势外，公司核心竞争力更体现在其强大的精密机加工能力以及对下游国际巨头的渠道维护能力，预计公司未来产品品类及市占率有望稳步增长。 行业情况随着涡轮增压器渗透率不断提升，全球//国内涡轮增压器市场规模增长稳健。根据我们的预测，2025年公司相关的零部件市场规模全球/国内将分别达到162亿元/60亿元，对应4年CAGR为6.2%及9.3%。新能源汽车轻量化结构件国内需求确定性高，且空间大。根据我们的预测，2025年公司相关的轻量化结构件国内市场规模有望达到61亿元，CAGR为29.7%。 短期驱动力是全球涡轮增压器渗透率的提升公司依靠核心技术与国际巨头长期合作，随着涡轮增压器渗透率提升，下游需求增长稳健；同时公司积极扩产，规模效益与市占率不断放大。 中期驱动力是新能源汽车轻量化需求快速增长公司在巩固基本盘基础上，通过并购、合资、柔性产线改造等手段加速切入新能源车赛道，逐步发展成新能源整车厂的一级零部件供应商。 氢燃料电池方向的前瞻布局为长期成长带来更大弹性公司生产的氢燃料电池零部件已成功进入博世中国氢燃料压缩机核心零部件供应体系，并已于2018年应用在本田Clarity氢燃料电池车中。 盈利预测、估值与评级预计公司22-24年营收13.43、16.85、22.30亿元，同比增长27%、26%、32%；归母净利2.42、3.08、4.12亿元，同比增长23%、27%、34%；EPS为1.21、1.54、2.06元，对应PE为14、11、8倍。根据可比公司法，我们给予公司22年26倍PE，目标价31.46元。鉴于公司是细分零部件龙头，同时结合自身优势加速切入新能源赛道，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示疫情反复、芯片荒愈演愈烈、增压器渗透率不达预期、扩产不达预期

事件 公司发布业绩预增公告，预计2020年归母净利1.50-1.75亿元，相比去年同期增长20%-40%。预计Q4单季度归母净利0.98-1.23亿元，相比去年同期增长8%-35%。 经营分析 医疗检测以及环境/食品+核酸复合检测需求为行业带来新增量。虽然2020年全国GDP 增速放缓，检测行业需求受到影响，但新出现的医疗检测以及环境/食品+核酸综合检测需求，给行业带来新的机会。预计未来中短期内，在①海外疫情仍在持续、②病毒变异、③疫苗接种等多种因素综合作用下，预计国内局部地区疫情仍将出现反复，医疗检测需求仍然存在，环境/食品+核酸综合检测需求有增长趋势，且有可能成为长期需求。前三季度公司营业收入的增长即主要来自于医疗检测。 实验室投产+深耕华东华中，公司业绩增长将上新台阶。产能增长是公司业绩增长的核心驱动因素。我们认为公司在北方地区具有优势地位，但是北方地区市场规模较小、市场规模增速较慢等特点一定程度上限制了公司的人均创收上限和销售净利率。从区域分析角度看，华东尤其沪江浙区域市场，规模大、增速高、毛利丰厚，具有更大的增长空间。公司上市本次募资项目的主要目标即增强华东、华中地区的检验检测能力和销售服务能力，预计随着2021年两地区扩建的实验室正常运营，公司业绩将上一个新台阶。 投资建议 我们预计公司2020-2022年营业收入分别为14.73/17.68/22.04亿元，归母净利润分别为1.56/1.96/2.46亿元，对应EPS 分别为2.1/2.6/3.2元，维持增持”评级。 风险提示 企业品牌公信力受损；实验室投产进度延后；新业务板块客户开拓不达预期；应收账款周转率下降；限售股解禁。

投资逻辑集装箱综合物流服务龙头，规模、效益、差异化服务能力领先：公司为中国远洋海运集团旗下集装箱业务运营主体，收购重组中海集运、东方海外后集装箱船运力提升至目前约303万TEU，份额12.5%位列全球第三；集装箱码头方面，2019年总吞吐量与总设计处理能力世界第一，海运与码头板块领先优势明显：1）通过参控股海内外港口码头提升衔接效率，准班率指标下的服务质量领先；2）单箱收入享有龙头溢价，规模效应+网络效应下成本具备优势，利润率升至第一梯队；3）结合自身特点稳步推进端到端，立足海运段、通过多式联运、仓储等业务向陆运端延伸，提供差异化服务。 短期高景气延续：集装箱周转秩序失衡，运价持续性或超预期。2020年集装箱周转秩序失衡，经历空箱回运受限、进出口不平衡、缺箱问题加剧显著降低有效供给三个阶段、层层递进式的供需紧张，即期运价大幅上涨，欧美需求持续，疫苗未普及而码头拆箱、出港效率难恢复的情况下，高运价或持续至21Q3。我们认为格局稳态下船公司运力管控能力增强，后续高运价回落节奏预计缓和、周期拉长，回落后或将维持在高于过去的水平上运行。 中长期格局之变：稳态下协同大于竞争，运价中枢温和抬升。竞争角度，班轮公司中长期大规模运力扩张的动机与性价比降低，预计未来份额竞争趋缓，供给侧向好：①动机方面，龙头东西干线军备竞赛难以出清靠后的公司、南北线面临反垄断制约，扩张意愿低；对于排名靠后的公司，前十家公司梯队间差距大、追赶成本高，梯队内部多为联盟舱位共享，互相竞争排名意义不大。②性价比方面，需求低增速预期使得运力投放变得谨慎。协同角度，头部班轮公司/联盟经历行业出清后集中度提升，应对需求波动的运力调节能力较以往显著提升，能够有效平抑运价波动，对运价形成托底。即期高运价推涨2021年长协价，同时后疫情时代主干航线长协货量比例有望增长，中期供需向好下运价稳定性与中枢或上移。此外，数字化建设+端到端战略下船公司管理半径增加、开始延伸产业链，集装箱综合物流服务能力有助于提升定价权、增加客户粘性与产业链地位。 投资建议预计公司2020-2022年归母净利润为103.7/180.4/152.6亿元，EPS为0.85/1.47/1.25元，对应PE16/9/11倍。给予21年业绩9倍EV/EBITDA，对应目标价17.51元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示航企大规模运力扩张，全球经济超预期下滑，价格监管，汇率大幅波动等。

预计公司2020年或实现5%以上发电量增长：2020年第三季度长江上游来水大增，公司总发电量约910.52亿千瓦时，同比增加21.67%，前三季度发电量总计1711.78亿千瓦时，同比增加2.98%。若假设四季度三葛溪向四水库流量为近三年平均值，预计有望实现全年5%以上发电量增长。 预计乌白电站注入有望提升公司市值至6600亿元：乌东德、白鹤滩电站将于2022年底全部投产。根据三峡集团避免同业竞争承诺，并参考溪向电站收购方案，我们假设2023年乌东德、白鹤滩电站完全投产、运营稳定后，长江电力将以增发股份并支付现金的方式收购两电站的所有方云川公司。考虑乌东德、白鹤滩电站总投资2755亿元，装机容量2620万千瓦，我们认为增发后EPS增厚18%，相比2019年EPS增厚31%，对应收购后市值6600亿元是较为合理的测算结果。 对外投资不断扩张深入，GDR发行具有长期战略意义：2020H1公司新增对外投资319亿元，实现投资收益22.45亿元，同比增长17.79%，投资收益占利润总额23.6%，投资收益成长为新的利润增长点。本期公司举牌、增持多家水电上市公司，完成金中项目、秘鲁项目股权交割，秘鲁路德斯项目并表，投资布局不断扩张深入，预计到年底新增投资将贡献更多利润。公司海外发行GDR，从长期战略角度看，有利海外金融市场了解公司，吸引成熟金融市场的长期价值投资者，提升公司估值；有利在全球范围内提升公司行业地位，为未来投资全球优质水电资产铺垫，拓展海外多种融资渠道。 投资建议 我们预计公司2020-2022年营业收入为529/517/523亿元，归母净利润为244/240/247亿元，对应EPS为1.07/1.06/1.09元，对应PE为18/18/17X，维持为“买入”评级。 风险提示 长江来水不佳；资产注入进度放缓；电价大幅下降。

2020Q3公司实现营业收入23.48亿元，同比增加6.6%；归母净利3.98亿元，同比增加10.5%；扣非归母净利3.27亿元，同比增加28.0%。 经营分析疫情稳定业绩恢复，Q3长单季度扣非净利增长35%。三季度公司实现营业收入10.10亿元，同比增加15.7%；归母净利2.06亿元，同比增加2.8%；扣非归母净利1.81亿元，同比增加34.5%。扣非归母净利润增幅远高于净利润增幅是因为去年同期公司出售子公司杭州瑞欧51%股权，实现投资收益5224万元。国内疫情趋于稳定全国经济复苏，公司四大板块业务运营快速恢复，前三季度营业收入、扣非归母净利在上半年基础上增幅扩大，实现稳健增长。 精细化管理持续推进，疫情影响不改公司稳健步伐。精细化管理的推进虽然在上半年受到疫情影响放缓，但是依然有较为可观的成果。公司费控管控取得成效，前三季度期间费用率在去年同期基础上下降1.8pct，毛利率、净利率相比去年同期小幅提升0.5pct、0.6pct。公司加强了现金流管控，前三季度经营性现金流净额3.76亿元，其中Q3单季度经营现金流2.96亿元，同比增长75.87%。公司应收账款回款情况向好，Q3应收账款周转天数91天，相比Q1、Q2应收账款周转天数126、101天继续好转。 精细化管理叠加战略投资、并购，成长空间大。公司作为民营检测龙头，发展后劲十足。公司积极进行精细化管理，并在合适时机战略投资与并购，以扩大业务规模、加速全球化布局。疫情虽影响公司短期业绩，但长期看将加速行业集中度提升。 投资建议我们预计2020-2022年公司营业收入为35/42/50亿元，同比增长10%/21%/19%；归母净利润为5.4/7.0/8.8亿元，同比增长14%/30%/25%。公司经营正在从疫情影响中恢复，维持“买入”评级。 风险提示公司声誉受不利事件影响；精细化管理不善；收购及拓展下游领域不及预期；疫情影响超预期；应收账款周转率下降；检测行业受到政策冲击；贸易增长不及预期。