事件公司于2020年8月25号发布2020年半年报，2020年上半年公司实现营业收入5.73亿元，同比下滑7.46%；归母净利润0.91亿元，同比下滑4.53%。业绩符合预期。 经营分析反光材料业务逐步复苏。车牌膜及半成品一季度受制牌中心开工较晚以及车市低迷影响其销量，二季度随着国内疫情得到有效控制，公司车牌膜及半成品于4月份逐步恢复。分产品来看，车辆安全防护材料及制品销售收入1.25亿元，同比增加17.07%；玻璃微珠型道路安全防护材料及制品销售收入0.61亿元，同比增加15.75%；个人安全防护材料及制品销售收入1.02亿元，同比下降4.37%。微纳米棱镜型反光材料自两会后受益于基建逐步复苏，实现销售收入1.11亿元，同比增加15.72%。 以华威新材为中心开展光学显示及电子功能膜材料拓展。增光膜业务2019年经过客户调整及市场拓展，成功进入海信体系，并在积极拓展其他知名厂商。量子点膜积极拓展市场应用渠道，并且为下游客户小批量供货使用。从收入端来看，公司液晶显示用背光材料及模切组件销售收入1.17亿元，同比增加15.78%。 铝塑膜、电子封装材料加速国产替代。公司铝塑膜业务主要用于消费电子和动力储能，未来公司将积极推动处于认证的客户订单落地，促进铝塑膜业务的快速发展。报告期内，公司铝塑膜销售收入0.22亿元，同比增加4.93%。消费电子封装材料方面，公司PC/PMMA复合膜两条生产线已完成安装调试，整体测试情况好于预期，目前已经实现小批量供货。分产品来看，光电薄膜/板材销售收入1.58亿元；同比增加29.41%；高性能离型材料销售收入0.24亿元，同比增加12.84%。 盈利预测与投资建议我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为2.5亿元、3.5亿元和4.3亿元；EPS分别为0.4元、0.56元和0.69元。当前市值对应PE为22.8、16.3和13.3，维持“增持”评级。 风险提示下游客户认证不及预期，国产替代进度不及预期，研发不及预期。

2020年上半年，公司实现营业收入59.17亿元，同比增长12.45%；毛利率26.84%，同比下降2.52个百分点。销售费用1.40亿元，同比下降0.9%；管理费用2.48亿，同比增加7.58%；财务费用-0.07亿元，同比减少126.77%，主要系汇兑损益变动；研发费用1.49亿元，同比增加6.93%。报告期内，中化作物实现营业收入31.4亿，净利润2.98亿，我们认为，主要系沈阳科创整体车间产能利用率提升所致，从在建工程来看，目前沈阳科创多个车间有技改计划，我们预计随着技改的完成，沈阳科创的收入和利润仍有进一步提升的空间。 公司产品均价有所下滑，但销量保持平稳。从销售均价看，杀虫剂销售均价18.07万元/吨，同比下滑18.18%；除草剂销售均价4.67万元/吨，同比下滑6.84%。从产销情况看，杀虫剂产量9408.69吨，销量9701.75吨，产销率103.11%；除草剂产量2.73万吨，销量2.80万吨，产销率102.56%。 新项目落地持续落地，打开成长空间。根据2020年中报，优嘉三期项目目前已经持续投入13.1亿元，累计投入占预算比列70.56%，从建设进度来看，目前优嘉三期建设进度80%，进展顺利。此外，公司乙唑螨腈项目建设进度99%，氟环唑项目建设进度85%。我们认为，公司优嘉三期完全达产后，公司菊酯龙头地位将进一步巩固。中长期来看，公司优嘉四期计划总投资23.3亿元建设8510吨杀虫剂、6000吨除草剂、6000吨杀菌剂和500吨增效剂项目，预计项目达产后将持续贡献业绩增长。 投资建议我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为13.05亿、15.7亿和18.26亿，EPS分别为4.2、5.1和5.9元，当前市值对应PE为22.4/18.6/16，维持“买入”评级。 风险提示优嘉项目建设进度不及预期；菊酯产品价格下跌；农药需求下滑。

异地扩张依旧亮眼，海气助力批发气量大增。2020H1公司管道天然气销售量16.53亿方，同比+17.5%。分结构来看：①深圳管道气，销售量同比+0.8%至8.84亿方，其中电厂/非电厂分别为3.81、5.03亿方，同比+19.1%/-9.7%，电厂气环比下滑系唯美电厂并表，非电厂气下滑系深圳商业受疫情冲击相对较大。H1完成城中村改造13.2万户，深圳用户+11.2%至236.3万户。②异地管道气，前期并购项目逐渐贡献增量用气，H1管道气量同比+16.5%至5.27亿方，延续较快增长，今年来通过成立河北深燃致远公司、收购东方燃气5个项目，进入河北、四川市场，H1深圳外用户159.34万户，同比大增24.6%。③天然气批发方面，受益于LNG接收站利用率提升，气量同比+212.5%至2.42亿方，收入同比+134.5%至5.23亿元。 上游联动降价+气源结构优化，毛利水平显著提升。降气价政策影响下，H1管道/批发气单价分别为2.78、2.16元/方，同比-8.7%/-25.0%。据Clipperdata数据，公司H1进口LNG约3.3亿方，对应接收站利用率65%，低价LNG进口气推动综合购气成本大幅下降，同时西二线政策性降价，淡季气价上浮幅度保持在6%左右，涨价情况较去年明显改善。H1管道、批发气毛利率同比+0.9/+29.6pct至21.8%/32.7%，带动整体毛利率+2.1pct至22.5%，批发气毛利润增长23.4倍至1.7亿元，为利润增长主因。 唯美电厂短期贡献有限，或为公司综合能源转型起点。H1唯美上网电量+361%至5.98亿千瓦时，收入1.7亿元，但毛利率仅2.1%，贡献利润总额536万元，占比0.7%。公司通过LNG气源保障以及供热管网投建，有望助力唯美两台主力机组实现满产，满足周边工业园蒸汽需求，提升供热收益。 展望：气量复苏，锁定低价海气平抑降价影响。H2商业售气以及城中村改造预计加速修复。Q3现货LNG价环比回升，公司已提前将海气成本锁定在1.4-1.5元/方的低位，H2接收8船的假设下有望降低1.9亿元购气成本（较门站价基准），有效缓解终端降价以及8/1起气电上网电价下调的影响。 投资建议我们预计公司2020-2022年净利润为13.2、16.7、18.5亿元，对应EPS0.46、0.58、0.64元，对应PE18/14/13倍，维持“买入”评级。 风险提示限制股解禁，大股东减持，上游气价大幅上涨，外延扩张不及预期等。

公司发布2020年半年报，上半年公司营收9.26亿元，同比增长34%，归母净利润0.91亿元，同比增长1225%，二季度公司营收4.56亿元，同比增长123%，归母净利润0.34亿元。 分析二季度如东基地短期停产影响公司业绩。受到如东基地停产整改影响，公司二季度业绩环比下行约40%，如东基地为最大的生产基地，自去年复工以来一直持续生产，今年5月18日公司经过整改于6月24日恢复生产，一个多月的停产使得公司环比下行，由于2019年基地停产，公司复产后保持满负荷运行，但库存位于相对低位，停产带来一定影响，二季度公司非经常性损益约为1300多万元，较一季度环比增长约169%。 盐城基地获得复产审批，公司生产经营有望逐步恢复正轨。8月10日，公司收到盐城基地部分复产审批，年产200吨多效唑原药、5000吨氯代特戊酰氯项目及相关配套设施恢复生产，约占建农植保2018年营收的41%，伴随下半年盐城基地的逐步复产，如东基地检修完成，下半年公司经营有望逐步提升。 农药、医药产能持续投建，带动公司持续发展。在农药领域，公司募投项目短期受到基地停产及疫情影响，建设推迟，但公司仍在持续推进管道内产品放量生产，借助外协基地的布局和盐城基地的项目规划，公司有望持续推进同下游客户合作的产品放量，在现有大品种产品稳步供给的基础上，进一步丰富公司规模化的产品布局；同时在医药领域，通过上虞基地的滚动投产，公司逐步建立较为充足的医药中间体及原料药产能，实现原有项目扩产，同时培育放大BAZI、CABP、TFPC等新产品，夯实公司医药业务发展基础。 投资建议二季度公司受到短暂停产的影响，通过检修时间的调整，公司有望通过下半年的高效运行最大限度的保证公司全年的业绩提升，同时伴随其他基地生产恢复，公司的生产节奏有望逐步恢复，农药、医药双板块持续发展，预测2020~2022年公司EPS分别为0.23/0.26/0.33元，对应PE分别为29/25/20倍，维持“买入”评级。 风险提示海外政策变动风险；合作进程不达预期风险；新建项目进度不达预期风险，海外疫情影响公司医药及农药订单风险；汇率变动风险。

事件 公司于2020年8月24号发布2020年半年报，2020年上半年公司实现营业收入11.4亿，同比增长31.7%，归母净利润1.35亿，同比增长7.5%。业绩符合预期。 经营分析 现金流大幅改善，加大研发投入：报告期内，公司注重现金流管理，采取正向管理办法，2020年上半年公司经营活动现金流7700万，同比增长218%。费用方面，公司销售费用3435万，同比减少23%，主要系运输费用计入主营业务成本；管理费用4990万，同比增长30%，主要系并入利安隆凯亚管理费用增加；财务费用956万，同比减少16%；研发费用5414万，同比增加75%，主要系公司大力扩大研发投入。 环比1季度来看，2季度经营效率有所提升。收入端分季度来看，公司2季度收入5.77亿，环比1季度有所提升；从产品毛利率来看，2季度公司销售毛利率29.25%，环比1季度增加2.29个百分点，主要原因是2季度公司产能利用率环比1季度进一步提升，对整体毛利率的提升产生积极影响。目前公司宁夏工厂产能利用率基本正常，常山科润工厂产能利用率预计在3季度逐步提升。我们认为公司3季度整体的经营情况仍将持续改善。 资本开支落地，长期成长确定。公司发布公告，拟向特定对象发行股票募集资金10亿元用于建设年产12.5万吨抗老化助剂一期工程项目、年产5000吨受阻胺类光稳定剂产品项目以及补充流动资金。其中12.5万吨抗老化助剂一期项目总投资12.66亿，预计项目达产后实现营业收入13.89亿元，净利润2.4亿元。5000吨受阻胺类光稳定剂产品项目总投资2.1亿，预计项目达产后实现营业收入1.2亿，净利润3554万元。 盈利预测与投资建议 我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为3.4亿元（下调19%）、4.64亿元（下调14%）和5.74亿元（下调13%）；EPS分别为1.7元、2.3元和2.8元。当前市值对应PE为23、17和13.7，维持“增持”评级。 风险提示 市场竞争加剧，产品价格下跌；需求不及预期。

公司2020H1营业收入174.70亿元，同比下降10.91%，若剔除项目转让的影响，则同比增加1.63%；归母净利30.76亿元，同比增长35.14%。扣非归母净利24.55亿元，同比增长9.09%。经营分析n雅砻江来水佳发电量同比微升，疫情影响电价下降2%：公司2020H1完成发电量646.35亿千瓦时，上网电量629.04亿千瓦时，与去年同期相比分别减少了10.86%和10.45%，剔除已转让项目对电量的影响，则同比分别增加了1.06%和1.01%。公司本期水电、火电发电量分别为377.87、246.39亿千瓦时，相比去年同期分别变化1.66%、-1.71%。水电发电量上升主要原因为本期占公司水电发电量87%以上的雅砻江水电来水较去年同期偏丰，发电量同比增加6.42%；火电发电量降低主要原因为公司在天津、福建的火电发电量分别下降9.07%和4.93%，两地火电发电量占公司火电发电量近65%。此外，公司2020H1平均上网电价0.306元/千瓦时,与去年同期相比减少了2.04%，主要受疫情、各省区市场化交易开展程度不一等因素影响。n煤价下行降低营业成本，投资收益增长翻倍：公司2020H1营业成本92.00亿元，同比减少22.30%，剔除项目转让同比减少3.84%，主要原因为燃料成本下降。煤价下降也使得公司多个参股公司火电项目盈利可观，投资净收益大幅增长127.85%。2020H1秦皇岛5500动力煤均价540元/吨，相比2019H1均价601元/吨下降10%。目前8月动力煤价格在560元/吨左右企稳，预计进入9月煤价有一定下行空间，下半年整体上煤价无法继续维持二季度低位，但相比去年仍有显著下降，全年煤价中枢520-540元/吨。n雅中投产叠加煤价下行，水火并济防御成长兼具：雅砻江中游两河口、杨房沟电站合计450万千瓦装机，计划于2021-2023年投产。届时雅砻江水电装机容量将较当前增长30.61%，水电业绩将迎来爆发期。投资建议n由于雅砻江水电来水情况和公司投资收益好于预期，我们预计公司2020-2022年的营收为365/382/416亿元，归母净利为56/60/68亿元，分别上调13%/14%/0%，对应EPS为0.83/0.89/1.01元，对应动态PE为11/10/9倍，维持“买入”评级。风险提示n雅砻江来水不佳；煤价降幅不及预期；电价大幅下降；疫情影响超出预期。

2020H1公司实现营业收入791.22亿元，同比去年下降5.21%；归母净利润57.33亿元，同比去年上升49.73%。Q2公司实现归母净利润36.73亿元，同比上升213.08%，环比上升78.26%。 经营分析Q2经济复苏赶工积极，疫情基本面下实现发电量长增长4%：2020H1公司完成发电量1,796.50亿千瓦时，同比下降8.05%；完成售电量1,721.25亿千瓦时，同比下降6.98%；2020Q2公司完成发电量949.49亿千瓦时，同比增长3.73%；完成售电量914.73亿千瓦时，同比增长5.41%。虽然Q1发电量受疫情影响大幅降低，但是Q2全国复苏赶工情况乐观，加上我国主要水系来水不佳，水电发电量下降，Q2火电发电量在整体宏观经济并不乐观的背景下，实现了正向增长。 Q2动力煤价格下降15%，，奠定公司利润大幅增长：公司2020H1营业成本相比去年同期下降8.65%，毛利率提高3.2个百分点，主要来自于占营业成本较大比重的燃料成本下降。QHD5500动力煤2020Q2均价520元/吨，相比去年同期均价614元/吨下降15%，实现公司归母净利的大幅增长。预计下半年煤价无法继续维持低位，8月动力煤价格在560元/吨左右企稳，预计进入9月煤价有一定下行空间。 预计下半年煤价仍留有下降空间，公司业绩逐步巩固：随着国内经济逐步恢复，全社会用电量增速逐步恢复正常，公司主要发电地区山东省累计用电量在三季度有望恢复至去年同期水平。我们预计2020年煤价中枢520-540元/吨，随着时间推移煤价继续下行，公司全年火电业绩也将逐步巩固。 投资建议我们预计公司2020-2022年的营收为1751.80/1821.43/1901.98亿元，对应归母净利润分别为34.49/59.17/68.07亿元，对应EPS为0.22/0.38/0.44元，对应PE为25/15/13倍，维持“买入”评级。 风险提示疫情影响超出预期；电价大幅下降；利用小时数大幅下降。

核电行业最大的参与者，装机规模全国第一：公司是中国核电行业最大的参与者，管理的在运、在建核电装机容量份额均为国内市场第一。截至2019年底，公司在运核电机组24台，装机容量27142兆瓦，全国占比56%。 核电审批重启未来稳步推进，双寡头垄断格局受益：兼具清洁、高效、稳定、经济性的核电具备了替代煤电作为基荷电源的潜力。经过多年对国外第三代核电技术的消化吸收后，我国研发出自主知识产权的第三代核电站“华龙一号”，核电审批也在2019年重启，我们预计未来核电项目的审批也将稳步有序推进。目前我国核电行业基本形成双寡头垄断格局，且中国广核更为强势。影响核电行业利润水平的主要因素包括上网电量、上网电价、核电设施建造成本及核燃料循环成本。在安全稳定运行情况下，电价或因市场化扩大出现微幅下降，整体而言核电行业的毛利率与ROE水平均维持高位且相对稳定。高行业集中度使得行业内的企业竞争有序，寡头垄断格局更有利于企业盈利。 在建机组稳步推进，2022年全部投产后装机容量将提高17%：未来在行业壁垒充分保障公司利用小时数和电价稳定的基础上，公司业绩增长的核心驱动因素是装机容量的增长。2019年公司新增2台核电机组投产，这部分装机容量在2020年将继续释放。公司共4台在建机组，装机规模4598兆瓦，预计2022年全部投产完毕，届时公司装机容量将提高16.9%。公司目前储备项目12台机组，公司控股股东中广核集团的全资子公司惠州核电太平岭1、2号机组已于2019年获得核准，中广核集团计划将两个核电项目在正式开工后不超过5年的时间内注入上市公司。 投资建议 我们预测公司2020-2022年营业收入分别为652/656/686亿元，归母净利润分别为107/109/119亿元，对应EPS分别为0.21/0.22/0.24元。我们采用可比公司估值法和DCF估值法，给予2021年未来12个月目标价3.4元，对应估值16倍，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示 在建工程投产进度不及预期；限售股解禁；电价下调；税收优惠降档；核安全风险；政策风险；国际政治局势变化。

业绩简评2019年公司实现营业收入543.71亿元,同比降低4.00%;归母净利润42.93亿元,同比增加6.38%。1Q2020公司实现营业收入86.95亿元,同比减少34.08%;归母净利润5.59亿元,同比降低47.60%。扣非归母净利润6.39亿元,同比降低34.45%。 经营分析能源“双控”挤压发电空间,逆势实现电价增长:公司是浙江电力龙头,受浙江能源“双控”政策挤压,2019年发电量1174.93亿千瓦时,同比下降5.35%。其中市场化交易电量482.34亿千瓦时,同比增加59.58%,占上网电量比例43.55%,比去年同期提高17.74pct。在市场化交易电量比例提高的情况下,公司平均电价361.41元/兆瓦时,比去年同期提高0.90%。体现公司较好的议价能力。2019年浙江电煤价格指数均值为565.68元/吨,同比下降6.06%,公司营业成本下降7.20%,实现归母净利润增加6.38%。 一季度疫情影响发电量大降,期货合约变动拖累业绩:1Q2020在能源“双控”政策基础上另外受到疫情影响,发电量177.98亿千瓦时,同比下降36.84%,上网电量166.93亿千瓦时,同比下降37.30%。此外,由于商品期货合约产生的公允价值变动,导致公司公允价值变动收益同比减少2.25亿元,拖累公司业绩。 煤价下行叠加用电需求回复,公司业绩有望反弹:进入二季度赶工终于出现,5月初五大发电集团日均耗煤量已经超过去年同期水平13%,浙江日均煤耗量超过去年同期4%。预计2020年夏气温偏高,浙江作为我国用电大省,赶工和夏季用电影响叠加,预计公司二三季度业绩将在一季度跌入谷底后反弹。同时煤价在失去采暖季需求支撑后加速下滑,预计2020年煤炭价格中枢520-540元/吨,预计公司业绩将在二季度好转。2019年公司分红率再次提高至63.36%,目前公司股息率5.14%,居行业前列。 投资建议考虑到疫情影响,我们分别下调2020年公司营业收入、归母净利预期10%、6%,预计2020-2022年归母净利为55.15/65.80/73.20亿元,EPS为0.41/0.48/0.54元,对应PE为9/7/6X,维持“买入”评级。 风险提示浙江能源“双控”力度加大;疫情影响超出预期;煤价下跌幅度不达预期。

电价上涨叠加用煤成本下降,助推盈利增长:2019年由于增值税下调3pct且河北省电力供需紧张,公司平均上网电价为319.76元/兆瓦时,同比增长0.71%。同时公司售热量4510万吉焦,同比增长20%,供热业务收入增长16%。虽然由于特高压投产挤压,公司全年发电量398亿千瓦时同比下滑3%,但供热收入及电价的增长有效对冲发电量下滑,2019年公司营收基本持平。成本端,2019年公司平均标煤单价606元/吨,同比降低32元/吨,降幅5%,发电燃料费用减少2%。受益于用煤成本下降,公司19年电力毛利率21%,提高2.4pct,系利润增长主因。1Q2020虽然由于疫情影响公司发电量再次下滑,但是持续降低的成本保证了公司归母净利润的增长。 区域龙头利用小时优势显著:公司是河北省最大的独立发电公司,控股发电机组主要集中于河北南部电网,控股装机容量占河北南部电网23%。河北南网由于装机和外送电增长滞后负荷增长,电力供需趋紧,市场电折价空间小,据河北省政府预计2020年河北南网电力缺口615万千瓦,市场电折价有望继续收窄。2019年河北用电增速5.2%,高于全国平均0.7pct,电力供需格局紧张使得利用小时数高企,2019年公司平均利用小时4996小时,虽同比下滑238小时,仍远高于全国火电平均利用小时703小时。 煤价下行有望驱动业绩持续改善,公司估值处于历史低位:2Q2019以来,煤价进入下行通道,秦皇岛Q5500动力煤全年均价同比下降60元/吨,进入2Q2020甚至跌破500元/吨,疫情加剧了煤炭供给宽松。我们预计2020年煤价将继续下行,全年煤价中枢520-540元/吨,煤价下行有望驱动业绩持续改善。当前公司PB估值仅为0.7倍,处于历史低位。 投资建议 考虑到疫情影响,我们分别下调公司营业收入、归母净利预期14%、13%,预计公司2020-2022年营收为139.91/148.12/150.89亿元,归母净利为8.43/10.21/10.50亿元,EPS为0.47/0.57/0.59元,对应2020-2022年PE为10/8/8倍,维持“买入”评级。 风险提示 疫情影响超出预期;煤价下降幅度不达预期;河北省外购电大幅增大。

业绩简评 2020年一季度公司实现营业收入221.16亿元,同比减少6.01%;归母净利润11.89亿元,同比增长54.44%。公司业绩符合预期。 经营分析n发电量下降电价上升,营收小幅降低:一季度受新冠疫情冲击,公司送电区域用电需求减弱,累计发电量为465.53亿千瓦时,比去年同期降低10.81%;上网电量完成434.78亿千瓦时,比去年同期降低10.67%。虽然公司平均含税上网电价为412.13元/兆瓦时,比去年同期下降1.18%,但受益于增值税从下调和市场化电价折价收窄,公司平均不含税电价为364.72元/兆瓦时,比去年同期提高1.44%。最终实现公司营业收入小幅下降。 公司对煤价弹性居同行前列,煤价下行盈利大幅增长:同期秦皇岛Q5500动力煤均价下跌27.5元/吨,跌幅4.67%。电煤价格的下降与发电量下降的双重因素直接导致公司一季度营业成本为184.68亿元,同比下降9.51%。 煤价下跌不仅抵消发电量下降的负面影响,更实现公司归母净利润超50%大幅增长。根据我们之前的测算,公司用煤成本对秦皇岛Q5500弹性为1.25,在可比同业公司中位居前列,一季度公司业绩也充分验证了我们的判断。 煤价长期下行助推业绩增厚,高分红低估值具备防御属性:进入2020年二季度,失去采暖需求支撑的煤价快速下跌,秦皇岛Q5500已经跌破500元/吨。预计2020年煤价中枢520-540元/吨,公司将从煤价下行中持续获取丰厚利润。2019年公司分红率从之前的40%左右大幅提升至50%,随着火电企业盈利修复,现金流充裕,公司有维持高分红比例的基础,在当前经济趋弱条件下稳健的业绩更具防御性。 投资建议 我们预测公司2020-2022年的营收为919.16/937.56/963.37亿元,对应归母净利润分别为45.23/53.06/53.66亿元,对应EPS为0.46/0.54/0.54元,对应PE为8/7/7倍,维持“买入”评级。 风险提示 疫情影响超出预期;电价大幅下降;煤价上升;限售股解禁。

城中村改造与异地扩张持续,电厂售气表现亮眼:2019年管道燃气、LPG批发、燃气工程收入增速+10.6%/-22.3%/+53.2%,电厂、深圳非电厂、深圳以外地区管道气量分别增长13.6%/4.4%/19.5%,异地扩张持续。管道气用户增长16.2%至379.4万户,其中城中村改造48万户,公司20年改造目标44万户,对应售气增量约0.9亿方。2020Q1天然气销售收入20.83亿元,同比+2.5%,天然气销售量7.32亿方,同比+15.9%,电厂售气量大增147.8%至1.66亿方,主要系新增电厂用户唯美电力(19Q3投产)。受油价大幅波动影响,LPG批发收入3.20亿元,同比-39.26%。由于低毛利LPG业务占比持续降低,19/20Q1毛利率提升0.6/2.7pct至21.5%、23.0%。 降气价政策继续推进,以价换量推动售气业绩提升:Q1天然气销售单价同比-11.5%至2.85元/方,主要系降气价政策以及气量结构性变化(低售价的电厂、居民气占比提升)。二季度上下游联动的降价政策仍将持续,广东发改委要求中石油管制气价不高于2.02元/方,对应Q2购气价同比约-8.3%;深圳发改委要求Q2工商业售气价降低0.13元/立方米(较1月气价,下同),电厂气价在西二线联动基础上再降0.02元/方,工商业、电厂配气价降0.11、0.02元/方。预计公司Q2售气单价继续下行,毛差或稳中略降,但随着复工复产推进,降价有望刺激气价敏感用户气量回升,由于去年淡季上游涨价抑制电厂开机意愿,而今年西二线降价、低价LNG优先供应将推动电厂气量显著增长。测算售气毛利率减少0.1pct对应售气量增速1.13pct。 低价LNG气源优势突显,受益国际现货气价深跌:LNG产能过剩叠加全球疫情蔓延,目前中国LNG到岸价已跌破2美元/百万英热,公司自有华安LNG接收站,将持续受益现货气价深跌,降低购气成本。我们预计LNG进口到岸价与广东LNG出厂价2000元/吨的价差将增厚公司全年0.03元/方的售气毛差以及5.6亿元的LNG接收站利润。 投资建议 我们预计公司2020-2022年净利润为13.3、15.9、18.1亿元,对应EPS0.46、0.55、0.63元,对应PE16/13/11倍,维持“买入”评级。 风险提示 上游气源价格大幅上涨;“城中村”改造进度缓慢;电厂利用小时降低等。

事件:2018年,公司实现营业总收入883.65亿元,比上年同期增加约11.84%;利润总额为31.56亿元,比上年同期增加约143.21%;归属于母公司股东的净利润为16.95亿元,比上年同期增加约294.16%;每股收益为0.16元,较2017年上升0.12元。点评: 量价齐升,营收同比增长11.84%。2018年,受益于发电机组设备全年利用小时数上升(2018年为4,264小时,比上年增长273小时),公司全年发电量完成2,098.54亿千瓦时,比上年同期增长约9.46%;完成售电量1,959.92亿千瓦时,同比上升9.32%;售热量完成10,405.19万吉焦,同比上升27.16%。2018年,公司中国境内各运行电厂平均上网结算电价为407.27元/兆瓦时,同比增长2.2%。量价齐升推动公司营收同比增加11.84%。 毛利率上升,业绩大幅改善。2018年,受火力发电量增长导致耗煤量增加以及煤价升高的影响,公司境内电厂全年售电单位燃料成本为219.5元/兆瓦时,同比(2017年为205.5元/兆瓦时)上涨6.8%,公司燃料成本约为449.80亿元,同比增加约13.47%。燃料成本、煤炭销售成本增加导致公司营业成本约为774.50亿元,同比增加约9.58%。由于利用小时数和结算电价的上涨,公司2018年销售毛利率为12.35%,较上年上涨1.81个百分点。营收增加、毛利率上升,导致公司2018年归母净利润同比大幅增长约294.16%。第四季度,公司受煤价上涨、计提减值等因素影响,业绩增速放缓,实现归母净利润1.70亿元,同比下降74.58%,毛利率11.6%,环比降低1.5个百分点。 公司盈利有望进一步改善。2019年,公司服务主要区域(山东、湖北等地)用电需求将保持旺盛增长,由于有火电机组将陆续投运,机组利用小时数将与2018年持平。发电企业业绩主要承压煤价,若2019年全国煤价中枢实现回落,将助力公司盈利进一步改善。 盈利预测及评级:未来两年,公司装机规模持续扩大、发电量稳定提升将继续带来利润增长,我们预计公司2019-2021年营业收入将分别达927.43、955.39、985.21亿元,归母净利润分别达34.52、36.86、37.91亿元,EPS(摊薄)分别为0.35、0.37、0.38元/股,对应2019年4月1日收盘价(4.47元/股)的动态PE分别为13、12、12倍,维持“增持”评级。 风险因素:煤炭市场风险、电量风险、电价风险、环保政策风险。

公司为氯碱行业龙头上市公司,产业链完整,毛利率水平处于行业领先地位。公司为国内氯碱行业产能规模最大,开工率最高的企业,同时产业链还在不断完善。公司产业链完整,拥有一体化优势。公司拥有完整的“煤炭—热电—氯碱化工—粘胶纤维—粘胶纱”上下游一体化的循环经济产业链,在发挥产业协调优势效应的同时,充分实现资源、能源的就地高效转化。公司拥有生产所需的盐矿、石灰石矿和煤炭资源等基础原材料,同时还拥有自备电厂和电石生产能力,随着粘胶纤维和纱线产能的不断提高,公司上下游一体化产业链不断完善,完整的产业链有利于控制生产成本。 公司增长速度快,融资渠道顺畅。公司围绕氯碱产业链,通过建设和收购不断做大公司,2015年以来,公司总资产和净资产均保持在两位数增长。公司实际控制人为新疆维吾尔自治区国资委,在产业发展及政策等方面能获得较强的政府支持;同时作为深圳证券交易所上市公司,公司股权融资渠道畅通,目前正在筹备非公开发行股票,届时公司资本实力将进一步提高。 氯碱产品为基础化工产品,应用广泛,多头拉动。氯碱化工是目前我国重要的基础化学工业之一,近十年内,国内氯碱产品需求负增长的情况出现过两次,分别是2008年和2015年国内经济形势较为严峻的时刻。负增长后,复苏速度快,主要是因为基础化工品的应用广泛,下游需求多头拉动,容易走出负增长的境况。面对当前中美贸易战的大背景,基建大概率仍将是国内经济增长的引擎。 产能集中为氯碱行业未来发展的大趋势。国内在产能过剩、环保趋严的压力下,氯碱中小产能也面临清退压力。在国家政策的支持下,国内PVC及其配套产能在向具备丰富煤炭资源、更具有成本优势的西北地区转移。 政策限制新建氯碱产能,现有产能开工率处于高位。PVC及上游电石行业属于高耗能、高污染和资源型行业,国家相继出台了一系列产业政策,在准入条件、产能规模、耗能、区域布局、配套设施、生产安全等多方面做出了明确规定,提高了新扩建产能的要求,同时要求对技术落后、规模较小的产能进行淘汰。 盈利预测与投资评级:我们预计,公司18-20年营业收入分别为612.34、643.54和675.89亿元,同比增长49.14%、5.10%和5.03%;实现归属母公司股东的净利润分别为27.68、31.72和37.41亿元,分别同比增长了15.22%、14.58%和17.94%,对应EPS分别为1.29、1.48和1.74元。以2018-10-22收盘价7.61元/股计算,对应的18-20年PE分别为5.9X、5.2X和4.4X。与同行业上市公司相比,当前中泰化学的估值水平均处于底部位置,且处于公司历史底部。根据DCF方法得到公司绝对估值为14.34元/股,高于公司当前股价水平。首次覆盖,给予公司“买入”评级。 股价催化剂:PVC旺季价格上涨,疆外电石生产进一步受限。 风险因素:主要产品价格波动;应收款项和预付款项规模较大;宏观经济环境持续恶化。

火电行业已处于周期性底部,随着煤价趋于稳定,华电国际盈利触底反弹趋势明显。公司业绩相对煤价弹性较大。2017年,受煤价高企的影响,火电行业整体盈利下降,已到周期性底部。2018年,公司通过多种方式控制成本,实现对燃料成本的控制。随着成本得到控制,公司盈利修复预期强烈。 公司发电量、结算电价同比提升,业绩增长显著。2018年前三季度,公司年累计发电量为1,551.91亿千瓦时,同比增长约8.79%。此外,电价改革以来,公司结算电价逐年上涨。2018年,前三季度公司归属于母公司股东的净利润约为人民币15.26亿元。受益于供需两端的增长,我们预计2018年,公司发电量将保持平稳增长,业绩稳步提升。 公司装机规模位居前列,结构配置合理、机组效率处于领先地位。公司作为行业龙头,在装机规模,发电量位等方面位居行业前列。公司装机结构、机组利用率、发电煤耗也优于行业平均水平。公司彰显龙头企业优势,使得投资具有更高的安全边际。 盈利预测与投资评级:我们预计公司2018-2020年营业收入为886.56、959.37、979.30亿元,归母净利润分别达20.22、31.61、41.55亿元,EPS(摊薄)分别为0.21、0.32、0.42元/股,对应2018年11月13日收盘价(4.45元/股)的动态PE分别为22、14、11倍。由于华电国际2019年估值处于相对较低位置,首次覆盖给予公司“增持”评级。 风险因素:电力市场风险;煤炭市场风险;环保政策风险等。