事件 2月 17日，公司发布 2021年年度报告，实现营业收入 624.63亿元，同比下降 25.83%；实现归母净利润 27.03亿元，同比增加 1769.96%； 基本每股收益 1.16元，同比增加 1627.04%。 2021年净利大幅增长，但 Q4业绩低于预期。2021年公司氯碱化工营收 191.15亿，同比增加 57.35%；纺织工业营收 70.8亿，同比增加50.00%；而现代贸易的营收同比减少 48.89%。我们认为，PVC、粘胶短纤/纱线销量和售价的上涨是净利大幅增加的主因；但由于转让上海多经 60%股权，现代贸易业务缩减导致公司营收出现较大幅度下滑。 Q4业绩低于预期，系公司计提 2.46亿减值等因素带来的影响。 主营产品价格企稳回升+在建电石项目，带来公司业绩弹性 年初至今，PVC、烧碱、粘胶短纤等产品价格分别上涨 3.9%、33.9%、8.5%。 我们预计，在电石成本支撑下，PVC 将保持较高的价格水平，拥有自产电石的 PVC 企业将继续保持较高盈利；烧碱供需基本平衡，预计依旧保持较高景气度；粘胶短纤未来基本没有新增产能，在供需错配背景下，价格重心有望继续上移。公司在建电石项目有金晖兆丰 75万吨/年以及托克逊二期 60万吨/年，投产后将带来较大业绩增量。 拟收购美克化工实现全资控股，大力布局 BDO 赛道 美克化工主要从事 BDO 业务，拥有 BDO 产能 27万吨/年，2021年实际产量达到 28.3万吨，产能和产量均位居全国首位；实现归母净利润 17.95亿元。目前公司持有美克化工 24.11%股份，拟收购其他股东 75.89%股份，实现全资控股。目前，美克化工在建/规划四期 10万吨/年电石法 BDO、五期10万吨/年天然气法 BDO、阿克苏拜城 30万吨/年电石法 BDO，以及在建 6万吨/年 PBAT 等项目。随着项目逐步释放，将显著增加公司业绩，带动公司估值提升。 投资建议 在不考虑收购美克化工的情形下，预计 2022-2024年公司营收分别为 430、461、470亿元；归母净利润分别为 34.8、43.6、48.9亿元，同比变化 28.7%、25.4%、12.1%；EPS 分别为 1.35、1.69、1.90元，对应 PE 分别为 8.0、6.4、5.7倍，维持“推荐”评级。

事件1月16日，公司发布筹划重大资产重组的停牌公告，拟发行股份及可转换公司债券的方式购买中泰集团等股东持有的美克化工部分或全部股份（不低于29.9%），并向符合条件的特定投资者发行股份募集配套资金。 美克化工营主营BDO，业务，重组成功后将显著增加公司业绩美克化工主要从事BDO业务，拥有BDO产能27万吨/年，2021年实际产量达到28.3万吨，产能和产量均位居全国首位。目前公司持有美克化工24.11%股份，若重组成功，按最低收购比例29.9%计算，公司股权占比将达到54.01%。届时美克化工将从参股子公司成为控股子公司，并表后将大幅增加公司业绩。 当前公司主营产品处于企稳并小幅反弹态势年初至今，PVC从8500元/吨上涨至8590元/吨，小幅上涨1.1%；预计电石成本支撑下，PVC将保持较高的价格水平，拥有自产电石的PVC企业将继续保持较高盈利。烧碱价格从2950元/吨上涨至3050元/吨，涨幅3.4%，预计烧碱价格趋于稳中向上；粘胶短纤价格从12070元/吨上涨至12850元/吨，涨幅6.5%。在供需错配背景下，粘胶短纤行业有望迎来周期性复苏，景气上升态势或将延续。BDO从30650元/吨下降至26750元/吨，降幅12.7%，电石法价差收窄18.0%，在供需紧张背景下预计依然保持较高景气度。 公司延续产业战略布局，有望拉动公司持续成长公司在建75万吨/年电石产能预计2022年8月投产。美克化工2022年将新增BDO产能10万吨/年；同时在建PBAT产能6万吨/年，建成后可有效延伸产业链。 另外，公司控股子公司新疆华泰重化工12万吨/年PBAT项目已于2022年1月4日审批通过。我们认为，公司在电石、BDO、PBAT产业链存在较大发展潜力和成长空间，将充分发挥上下游一体化、成本规模优势，有望拉动公司业绩持续增长。 投资建议在不考虑重大资产重组的情形下，预计2021-2023年公司营收分别为526.9、398.7、421.9亿元，归母净利润分别为40.0、40.8、45.5亿元，同比变化2642.8%、1.9%、11.5%；EPS分别为1.55、1.58、1.77元，对应PE分别为6.14、6.02、5.40倍，维持“推荐”评级。若重组成功，按最低收购比例29.9%计算，预计2021-2023年归母净利润分别为40.0、47.5、54.1亿元。风险提示下游需求不及预期的风险，溶解浆价格大幅上涨的风险，主营产品价格大幅下降的风险，重大资产重组事项进度不及预期的风险等。

事件公司发布2021年三季度报告，实现营业收入 422.4亿元，同比减少35.0%；归母净利润为24.6亿元，同比增加645.2%。其中，Q3营业收入为115.2亿元，同比减少50.8%、环比增加35.5%；归母净利润为7.3亿元，同比增加514.5%、环比减少27.0%。 21Q3受氯碱相关装置检修影响，归母净利润环比减少27.0% 从量的角度，21Q3公司安排氯碱相关装置检修，影响PVC 及烧碱产量；从价的角度，21Q3公司主营产品PVC、离子膜烧碱、粘胶纤维、粘胶纱线市场价分别同比增加46.1%、40.2%、50.0%、46.6%，环比变化6.0%、46.3%、-7.4%、0.5%；离子膜烧碱、粘胶纤维、粘胶纱线价差分别同比增加41.1%、61.4%、48.6%，环比增加50.8%、1.1%、14.1%。整体来看，公司主营产品价格/价差同比大幅上涨，是公司业绩同比大幅改善的主因；而氯碱相关装置检修带来PVC、烧碱产销量下降，则是业绩环比下滑的主因。 电石供需趋紧致价格上涨，成本支撑下PVC 价格有望维持相对高位 今年受内蒙限产限电等因素影响，电石价格大幅上涨，同时推动PVC 价格上行。短期来看，PVC 价格自10月中旬以来持续走弱，PVC-电石价差自10月25日以来降为负值。我们认为，电石-PVC 环节存在盈利修复的机会。长期来看，供给方面，国家发改委修订发布的《产业结构调整指导目录（2019本）》限制新建电石产能，但大型先进工艺设备进行等量置换的除外，未来电石基本没有净新增产能。需求方面，一方面PVC 产能平稳增长带来电石需求增加；另一方面PBAT 产能大幅扩张将导致1,4-丁二醇（BDO）需求增加，进而带来电石需求大幅上涨。我们认为，电石供需格局预计将进一步趋紧，价格将维持高位，对PVC 价格带来成本支撑，拥有自产电石的PVC 企业将继续保持较高盈利水平。 “限产”驱动烧碱价格跳涨，预计未来仍将保持较高景气 。9月受限电带来的供给端收缩影响，价格大幅跳涨。在供给端，烧碱新增产能有限。预计2021-2022年我国新建烧碱产能145万吨/年，复合增长率为1.7%。据《氯碱行业“十四五”发展指南》，政府将加快传统化工行业淘汰落后产能，预计2025年产能控制在4700万吨/年，烧碱产能很难再现大幅增长。在需求端，氧化铝行业虽然有新增产能，但由于企业普遍采用进口铝土矿，氧化铝单位耗碱量减少，且氧化铝需求增速不高，预计烧碱需求增速依旧维持低速。我们认为，在能耗双控背景下，烧碱价格有望保持相对高位。 纺织需求持续复苏，价格开始底部上行 短期来看，一方面，近期烧碱价格大幅上涨对粘胶短纤价格带来成本支撑；另一方面，棉花、涤纶长丝等价格的上涨，使得替代效应下粘胶短纤价格亦呈现上涨态势。中长期来看，在供给端，未来基本无新增产能；在需求端，美国2021年3月以来服装及服装配饰店销售额连续七个月转正、国内1-9月累计服装社会消费品零售额同比增加20.6%、较2019年同期增加5.6%；海内外服装消费的持续复苏以及RCEP 的签订有望带动粘胶短纤需求增加。我们认为，在供需错配背景下，行业有望迎来周期性复苏，粘胶短纤价格/价差上升态势或将延续。 剥离贸易业务凸显主业，布局电石项目贡献成长 公司于2021年4月完成转让部分贸易业务资产，调整资产结构后公司财务结构将得到优化、盈利能力显著改善。公司于8月10日完成非公开发行股票，募集资金将用于高性能树脂产业园及配套基础设施建设项目、年产200万吨电石项目二期工程（60万吨）；参股公司金晖兆丰在建75万吨/年电石一期项目，预计将于2022年7月建成。另外，参股公司圣雄能源拥有120万吨/年电石、50万吨/年PVC 产能；参股公司美克化工拥有27万吨/年BDO 产能。两家公司主营产品持续高景气，将显著增加公司投资收益，公司净利润有望进一步增厚。 投资建议 我们预计2021-2023年公司营收分别为539、425、440亿元，归母净利润分别为45.9、69.4、76.9亿元，同比变化3044.2%、40.7%、10.8%；EPS（摊薄）分别为1.78、2.69、2.98元（8月10日非公开发性股票上市），对应PE 分别为6.11、4.04、3.65倍。 看好公司业绩大幅改善带来的投资机会，维持“推荐”评级。 风险提示 下游需求不及预期的风险，溶解浆价格大幅上涨的风险，主营产品价格大幅下降的风险等。

“氯碱+粘胶”双主业，循环经济产业链之典范。公司目前拥有氯碱化工和粘胶纺织两大主业，上下游配套齐全，“煤炭—热电—氯碱化工—粘胶纤维—粘胶纱”一体化经济产业链优势显著。主营四大产品：183万吨 PVC、132万吨烧碱、73万吨粘胶纤维和 270万锭粘胶纱线，其中 PVC 和烧碱产能规模均居国内第一，氯碱龙头地位稳固，规模优势及成本优势突出。为进一步聚焦氯碱化工领域，强化并突出主业发展，深化化工领域布局，公司逐步剥离与氯碱化工关联度低的贸易业务，转让北京齐力 100%股权、出售上海多经 60%股权给中泰集团，未来盈利能力将进一步提升。 “电石-PVC”景气向上，一体化配套企业持续受益。据中国氯碱网数据，当前电石法 PVC 市场均价达 13892元/吨，同比上涨 104.3%；电石市场均价达 7884元/吨，同比上涨 150.6%，均创历史新高。每生产 1吨 PVC 要消耗 1.41吨电石，电石占 PVC 成本的比重超过 70%，是影响 PVC 生产成本最重要的因素，PVC 价格持续上涨，电石成本支撑较强。能耗双控趋严，未来电石供应将持续偏紧，预计“电石-PVC”高景气延续，配套电石的 PVC 生产企业有望持续受益，盈利能力也将进一步提升。公司电石自给率逐年提高，2020年达到 97%，产业链一体化优势显著。 烧碱需求旺盛，行业景气稳步回升。氧化铝是烧碱下游最大的消费领域，占比达31%。氧化铝下游 96%应用于电解铝，而电解铝与房地产行业密切相关。2021H1国内房地产开发投资完成额累计达 7.22万亿元，同比增长 15.0%，竣工端与销售端也保持稳健增长；同时，2021H1国内氧化铝和电解铝的产量分别为 3928、1964万吨，同比分别增长 11.6%、9.8%。随着房地产竣工周期到来，预计将有效拉动电解铝和氧化铝的需求，从而拉动烧碱需求持续增长。据卓创资讯数据，当前烧碱市场均价 5900元/吨，较年初涨幅超过 200%，烧碱行业供需持续向好，看好行业景气持续回升。 投资建议：预计公司 2021-2023年归母净利润分别为 39.61、42.06和 44.18亿元，对应当前股价 PE 分别为 9、8和 8倍，同时参考 SW 化学原料板块当前平均 21倍 PE 水平，结合行业可比公司平均估值，考虑公司作为氯碱行业龙头，规模及成本优势显著，将充分受益于氯碱行业景气上行，业绩有望实现新的突破，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期；资产重组进度不及预期；产品价格大幅波动。

事件 7月 20日， PVC、电石价格分别为 9290、 5625元/吨；粘胶短纤1.5D 价格、 价差（溶解浆） 分别为 12800、 4715元/吨； 自年初以来分别变化 26.4%、 30.1%、 16.4%、 -4.0%。 电石供需趋紧致价格上涨，成本支撑下 PVC 价格有望维持高位 年初以来，主要受内蒙能耗双控政策从严、 限产限电背景下电石供给缺口扩大等因素影响， 电石价格大幅上涨 30.1%；成本驱动下， PVC 价格实现 26.4%涨幅。 供给方面， 国家发改委修订发布的《产业结构调整指导目录（2019本）》 限制新建电石产能，但大型先进工艺设备进行等量置换的除外， 预计未来电石新增产能有限。 需求方面， 一方面 PVC产能平稳增长带来电石需求增加；另一方面 PBAT 产能大幅扩张将导致 1,4-丁二醇（BDO） 需求增加，进而带来电石需求大幅上涨。 我们认为， 电石供需格局预计将进一步趋紧，价格将维持高位甚至进一步上行。 在电石成本支撑下， PVC 价格有望维持高位。 海内外服装需求持续复苏、 粘胶短纤生产旺季来临， 有望重启上行通道 年初以来， 粘胶短纤价格/价差先涨后跌， 前期上涨主要系全国性大范围降温、春节前备货；后续随着景气回落、生产淡季，价格/价差有所回落。短期来看，三季度纺织旺季的来临， 对粘胶短纤需求增加有望带动盈利能力提升。 中长期来看， 在供给端，未来基本无新增产能；在需求端， 美国 2021年 3月以来服装及服装配饰店销售额连续四个月大幅转正、 国内 1-6月服装社会消费品零售额两年平均增加9.2%，海内外服装消费的持续复苏以及 RCEP 的签订有望带动粘胶短纤需求增加。 我们认为， 在供需错配背景下，行业有望迎来周期性复苏，粘胶短纤价格/价差有望重启上行通道。 剥离贸易业务凸显主业， 高额投资收益预计增厚公司利润 公司于2021年 3月完成转让部分贸易业务资产， 调整资产结构后公司财务结构将得到优化、 盈利能力显著改善。 另外， 公司参股 18.55%的圣雄能源拥有 120万吨/年电石、 50万吨/年 PVC 产能； 参股 25%的美克化工拥有 27万吨/年 BDO 产能。 两家公司主营产品持续高景气， 将显著增加公司投资收益，公司净利润有望进一步增厚。 投资建议 我们预计 2021-2023年公司营收分别为 499、 366、 367亿元，归母净利润分别为 43.4、 45.3、 47.8亿元，同比变化 2873%、 4.4%、5.6%；每股收益（EPS）分别为 2.02、 2. 11、 2.23元，对应 PE 分别为5.6、 5.4、 5.1倍。看好公司业绩大幅改善带来的投资机会，首次评级，给予"推荐"评级。 风险提示 下游需求不及预期的风险， 溶解浆价格大幅上涨的风险， 主营产品价格大幅下降的风险等。

细分产业链龙头，拥有完整循环经济产业链。公司成立于2001年，并在2006年于深交所上市，是新疆维吾尔自治区重点支持的优势资源转换企业。公司从氯碱化工出发，发展为拥有“煤炭-热电-氯碱化工-粘胶纤维-粘胶纱”循环经济产业链的龙头企业。公司目前配备主要产能为183万吨聚氯乙烯树脂、132万吨烧碱、73万吨粘胶纤维、270万锭粘胶纱和238万吨电石。 传统产品供应增量有限，四大产品景气度全面复苏。电石作为传统煤化工中高能耗的品种，新增产能预计会受到“碳约束”，需求端受到PVC需求复苏和产能利用率抬升的驱动，景气度持续回升。我国PVC主要采用电石工艺，成本端预计持续抬升，供应端预计电石路线PVC项目审批进度偏慢，需求端在地产韧性和以塑代钢、木的趋势下维持中高增速，景气度在低库存下持续回升。烧碱需求下游端氧化铝去库至低位，供应端受《产业结构调整指导目录(2019年本)》限制，景气度预计触底回升。粘胶供应端产能实现零增长，2021年粘胶短纤行业整体计划淘汰10万吨产能，需求端下游纺服行业逐步恢复，预计景气度将持续回升。 一体化优势成就成本优势，剥离贸易业务优化资产。（1）公司位于资源丰富的新疆地区，配备煤矿、石灰岩矿、盐矿、电力等生产所需重要原材料，持续有力支撑公司发展，同时缩减生产成本。使公司各主营产品单吨毛利均处于行业领先地位。（2）公司贸易业务以上海多经、新疆蓝天、中泰进出口和中泰国际为四大核心子公司，四大公司营收占贸易业务收入的比例高达98%，四大子公司在2019年实现1.4亿元净利润，净利率不足1%，相对自营业务盈利能力明显偏弱。出于资产质量改善的需求，公司向集团公司出售上海多经60%股权，上海多经整体作价6亿元，2019年报表对应PB为0.9倍，60%股权对应3.6亿元交易对价，即上海多经从公司的全资子公司变成持股40%的参股公司，不再并入上市公司报表，以投资收益方式入账将大幅改善公司利润表。（3）公司实行多种先进企业与生产管理系统，有较强的期间费用控制能力。此外，公司响应国家环保政策号召，持续加大绿色技术、装置研发投入，2019年筛选出“乙炔法VCM绿色合成新技术的开发及应用”等20个项目立项，推进氯碱行业绿色化发展。 投资建议：考虑到公司四大主产品景气度持续回升，我们预计2020-2022年归母净利润约2亿元、32亿元和31亿元，对应EPS依次为0.09、1.47和1.45元/股，按照2022年业绩预测给予10倍PE，给予目标价14.5元/股，首次覆盖给予“强推”评级。 风险提示：行业项目审批建设超预期，景气度复苏不及预期。

事件概述近日，公司发布了关于2020年年度业绩修正的公告，预计2020年全年归母公司净利润为1.0-1.5亿元，较去年同期下降56.28%-70.85%，此前公司三季报预计2020年业绩为-5.5亿元至-3.8亿元。公司预计20年Q4单季，归母净利润为5.46-5.96亿元,同比、环比皆大幅扭亏。 分析判断:CPVC与粘胶短纤持续提价，盈利能力大幅提升。 本次业绩大幅上修的主要原因为四季度主要产品PVC与粘胶短纤价格持续上涨，四季度PVC产品均价为7380元/吨，较前三季度均价上涨12.19%，粘胶短纤均价10350元/吨，较前三季度均价上涨15.82%。公司化工板块目前拥有电石、PVC系列和烧碱产能分别238、183、130万吨/年，产品结构由通用型逐步转向差异化、多元化、高端化；纺织板块粘胶纤维、纱锭产能分别为73万吨/年、270万锭/年。公司历年产品销量保持平稳，主要利润弹性来自于价格提升，目前主要产品PVC、烧碱、粘胶短纤等行业库存处于历史低位，未来价格有望持续上涨并维持在较高水平，利于公司维持较强的盈利能力。 剥离非主业贸易业务，凸显一体化氯碱龙头优势。 2015年以来公司体内增加了大量低毛利率的贸易业务，使得整体盈利水平失真，公司已于2021年1月23日公告重大资产出售暨关联交易报告书，拟向控股股东中泰集团现金出售公司持有的上海多经60%股权。公司作为PVC及粘胶短纤行业龙头，拥有完整的“煤炭—热电—氯碱化工—粘胶纤维—粘胶纱”上下游一体化的循环经济产业链，在行业中具有较大的成本优势，具备更强的抗风险能力，各项细分产品盈利能力远超同类上市公司平均水平。贸易业务剥离后，将使公司进一步聚焦氯碱化工主业，继续做大做强。 投资建议预计2020-2022年公司营业收入分别为842.80/891.67/925.96亿元，归母净利润分别为1.25/17.72/26.43亿元，EPS分别为0.06/0.83/1.23元，PE分别为139/10/7倍，看好顺周期行情下公司盈利能力大幅提升，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示下游需求不及预期，原材料价格上涨、产品价格下跌等风险。

事件：公司近期发布业绩修正公告，预计2020年度净利润从亏损3.8-5.5亿元到盈利1-1.5亿元，同比下降56.28%-70.85%。 2点评：Q4产品价格大涨，带动公司全年业绩扭亏为盈。公司前三季度净利润为亏损4.46亿元，因此Q4单季盈利约为5.46-5.96亿元。四季度扭亏为盈主要是因为PVC和粘胶纤维价格大涨。2020年国内PVC市场整体呈现先跌后涨走势，受疫情影响上半年PVC库存高位难下需求不振，价格出现较大幅度下跌，电石法PVC华东平均价格最低跌至5107元/吨左右；进入下半年，PVC市场逐渐回暖，Q4以来PVC市场受国内装置检修、国外开工不顺以及期货、港口停运等共同影响下，价格出现大幅上涨，年末涨至年内最高点，最高达8987元/吨。粘胶短纤价格从年初一路走低到7月最低跌至8300元/吨，进入Q4后，同样价格反弹，最高涨至10600元/吨。 顺周期浪潮，供需格局改善有望动带动PVC及粘胶纤维价格中枢上行。 据百川资讯，目前全国PVC产能合计2438万吨，2021年之后计划新增产能约为270万吨，但有希望投产产能仅有120万吨（电石法40万吨、乙烯法80万吨），占比不足5%。从需求端来看，PVC是典型顺周期行业，若全球疫情得到有效管控，下游地产、基建有望迎来实质复苏，叠加春季开始PVC进入传统需求旺季，预计PVC价格中枢有望持续上行。此外，粘胶纤维行业集中度持续提升，行业新增产能进入尾声，行业库存偏低，需求复苏叠加棉价上涨有望带动粘胶纤维景气度走强。 公司是内国内PVC行业龙头，高性能树脂产品陆续投产。公司现有电石法PVC产能220万吨，地处新疆资源腹地，是电石-PVC一体化企业，具备较强成本优势。随着国际油价复苏，推动乙烯法PVC价格走强，有望利好电石法PVC价差扩大。此外公司包括糊树脂在内的30万吨高性能树脂产品陆续投产，实现从通用树脂向特种高新性能树脂、医用树脂等延伸，有效提高产品附加值，满足客户多元化需求。 投资建议：公司是国内PVC行业龙头，产能占比近10%，同时布局粘胶纤维、离子膜烧碱等领域，主要产品价格自去年Q4开始上涨，顺周期浪潮下公司产品价格中枢有望提振，业绩有望迎来高弹性，暂不考虑贸易资产剥离，我们预计公司20-22年实现收入902.7亿元、983.9亿元和1033.1亿元，实现归母净利润1.37亿元、18.26亿元和21.31亿元，EPS分别为0.06元、0.85元和0.99元，当前股价对应PE分别为110.4倍、8.3倍和7.1倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：产品价格波动，需求不达预期；

事件：公司发布2020年度业绩预告修正公告，将2020年预计归母净利润由亏损5.5亿元-3.8亿元（同比下降260.33%-210.75%）修正至盈利1亿元-1.5亿元（同比下降56.28%-70.85%）。2020Q4单季度净利润预计为5.46亿元-5.96亿元，同比增加6.09亿-6.59亿元，环比增加6.86亿-7.36亿元。 2020年第四季度PVC、粘胶纤维价格走高，盈利能力增强：本次业绩修正的原因主要是2020年四季度公司主要产品聚氯乙烯、粘胶纤维销售价格上涨所致。据百川，PVC、粘胶短纤、烧碱2020Q4价格较2020年前三季度均价变动分别为22.3%、14.3%、-0.28%；目前价格较2020年均价/2020全年均价较2019年变动分别7.36%/-1.74%、39.4%/-21.0%、2.03%/-37.8%。2020Q4电石法PVC、粘胶短纤价差较2020年前三季度分别增长14.9%、43.9%，盈利能力提升。 需求提升+库存低位，PVC和粘胶短纤景气开始上行：据公告，随着疫情后的复工复产，PVC市场下游需求加大，社会库存整体处于低位，国内PVC市场价格走高；随着无纺布用粘胶短纤的需求增加及落后产能的逐步淘汰，目前粘胶短纤逐步形成供需紧张的情况，加上粘胶用原材料溶解浆偏紧张，粘胶短纤价格自2020年下半年开始触底回升，景气有望持续。以公司公告的183万吨PVC树脂、73万吨粘胶纤维产能计算，若PVC、粘胶短纤上涨1000元，公司利润将分别增厚12.1亿元、4.8亿元。 一体化优势明显，贸易业务计划剥离降低经营风险：公司拥有完整的煤炭-热电-氯碱化工-粘胶纤维-粘胶纱上下游一体化的循环经济产业链，并且通过并购重组等方式向上配置煤炭、兰炭、焦炭、原盐、石灰石等资源，在原材料成本、用电成本方面具有较为明显的优势。同时，公司公告拟出售全资子公司上海多经60%的股权，将剥离旗下与氯碱化工主业关联度低的贸易业务，强化并突出主业发展，维护公司持续盈利能力。 投资建议：预计公司2020年-2022年净利润分别为1.1亿、20亿、25亿元，对应PE123、7、5.5倍，首次覆盖给予买入-A评级。 风险提示：下游需求不及预期、原料价格波动等。

事件: 公司发布2019年年度报告,报告期内实现营业收入831.20亿元,同比增长18.37%,实现归母净利润3.43亿元,同比减少85.87%。公司经营活动产生的现金净流量为82.03亿元,同比增长28.32%,每股收益为0.16元。 同时,公司发布2020年一季报,报告期实现营业收入158.35亿元,同比减少14.0%;归属于母公司所有者的净利润1293.66万元,同比减少93.11%;基本每股收益0.006元。 化工产品价格持续走低,公司收益有所下降2019年,受中美贸易摩擦影响公司盈利有所下降,营业利润同比下降86.45%至4.11亿元,归母净利润减少85.87%至3.43亿元。2020年一季度,受疫情影响,粘胶等化工产品价格持续走低,公司营业利润同比下降72.07%至0.63亿元,归母净利润同比下降93.11%至0.13亿元。公司重点打造氯碱化工上下游一体化产业基地,自建托克逊县高性能树脂建设项目以及天雨煤化集团有限公司500万吨/年煤分质清洁高效综合利用项目。伴随公司产业链逐步完善,公司对风险的抵抗能力将有所提升,一体化优势将逐渐显现,市场竞争力逐步提升。 行业景气度下行,各项盈利指标有所下降从营收和毛利来看,氯碱化工板块和纺织工业板块为公司主要利润来源。 2019年公司氯碱化工板块实现营收126.42亿元,同比降6.82%。其中,PVC和氯碱类产品营业收入分别为100.97亿元、25.09亿元,同比减少1.87%、22.37%。受益于公司的产业链优势,公司19年PVC实现毛利28.37亿元,与上期基本持平,同比增加1.75%。受行业影响,PVC产销量有所下滑,报告期内共生产PVC171.6万吨,销售171.09万吨,分别同比下降4.11%、2.91%。受“3.21”响水事件等化工企业事故影响,报告期内环保政策趋严,企业环保压力较大,烧碱价格由升转跌,使得氯碱类产品毛利下降39.09%至11.67亿元,毛利率下降至46.50%。因公司一体化建设,部分烧碱自用于纺织板块,烧碱库存同比下降14.35%至1.91万吨。 纺织工业板块主要包括粘胶短纤和粘胶长丝两部分。受粘胶价格持续走低影响,2019年粘胶短纤的市场平均价格同比降低19.89%至11625.53元/吨,使得公司报告期内营收同比下降9.11%至70.27亿元。报告期内公司对中泰纺织及其子公司持续投资,但因部分项目暂未投入使用,暂未取得投资回报,加之营业成本有所上升,毛利降低至5.41亿元,毛利率由20.66%降低至7.70%。 我国是粘胶生产、出口大国,受中美贸易摩擦影响,粘胶出口受阻,产品订单减少,致使公司面临较大的库存压力。粘胶短纤和粘胶长丝的库存量分别为3.57万吨、2.68万吨,同比增长202.54%、137.17%。 现代贸易板块主要包括货物运输等,是公司营业收入占比最高的板块,但毛利率较低。报告期间,营业收入增长31.82%至622.76亿元,但毛利仅为8.97亿元。现代贸易板块主要是为了延伸产业链、提升价值链,现代贸易板块的完善提高了企业发展质量和企业竞争力,促进公司整体收益稳步增加。 上下游板块加速建设,实现供应链生态圈公司积极扩展氯碱化工上游,配置所需的煤炭、兰炭、焦炭、原盐、石灰石等资源项目,降低原材料供应成本。公司投资的天雨煤化500万吨/年煤分质清洁高效综合利用项目于2018年3月开始实施,2019年Q4投入生产。提高公司对煤炭的利用率,改善公司的生产成本。 2019年我国PVC产能低速增长,下游需求保持稳定,但受国际油价影响,PVC价格波动下降。为降低市场风险,公司积极研发PVC新产品,丰富产品生产种类,高抗冲PVC冲击强度较通用树脂提高30倍,目前正推进市场化应用;PVC膜材经过调试各方面性能已达标,实现了真正的绿色循环、可持续发展目标,目前在公司内部开展试用;医用PVC已实现市场化应用,主要应用于医用输液管,输血袋等产品。11月,托克逊能化30万吨高性能树脂项目投入生产,新型树脂材料有利于提高产品附加值,实现公司产品多元化发展,从而形成PVC产品差异化优势,提高公司的产业竞争力。 粘胶纤维方面,2019年受中美贸易摩擦影响,粘胶和下游纺织服装业需求持续降低,粘胶价格持续走低,使得公司粘胶板块受到较大冲击。2020年初,中东蝗虫灾害使得本就逐渐减少的全球棉花产量面临更大的减产危机,预计棉花价格将逐渐上涨,使得粘胶的替代优势逐渐显现。为保证2018年9月完工的阿拉尔富丽达日常生产经营资金周转,公司为其提供财务援助,从而稳定企业供应链。公司目前在建粘胶项目主要为金富纱业130万锭纺纱项目等,预计随着项目的完工及行业的回暖,公司下游的粘胶产能逐步提高,渠道逐渐扩展,有助于改善公司的盈利状况。 受疫情、贸易摩擦、需求不及预期等因素影响,20Q1业绩大幅下滑受疫情影响,主要产品销量减少、纺织板块粘胶纤维及粘胶纱产品价格继续走低。一季度营业收入158.35亿元,同比减少14.0%;归属于母公司所有者的净利润1293.66万元,同比减少93.11%;基本每股收益0.006元。 为了增加公司粘胶纤维产品的差别化和多样性,抵御市场波动,公司控股子公司新疆中泰纺织集团有限公司、阿拉尔市中泰纺织科技有限公司已开始对部分生产线进行技术改造,计划生产洁净高白度粘胶差别化纤维,提升产品附加值。改造完成后新疆中泰纺织集团有限公司洁净高白度粘胶差别化纤维年生产能力4万吨/年,阿拉尔市中泰纺织科技有限公司洁净高白度粘胶差别化纤维年生产能力5万吨/年,预计下半年全部改造完成并投产。 此外,受中美贸易摩擦持续影响,粘胶短纤及下游纺织服装需求持续走弱,致使粘胶短纤、粘胶纱价格持续走低。加之受疫情影响,市场需求萎缩、价格下跌,下游客户延迟复工,公司主要产品销量减少、产品价格继续走低。 根据公司一季报,公司预计上半年亏损3.5-5亿。 盈利预测、估值与评级由于疫情、中美贸易摩擦、油价等影响,下调公司2020-2021年的盈利预测,并新增加2022年的盈利预测。预计2020年到2022年公司的净利润分别为0.93/4.43/5.23亿元,每股收益为0.04/0.21/0.24元。虽然公司短期业绩受到疫情等因素影响,但是考虑到公司目前估值处于历史底部,随着环保趋严和公司产业链逐步完善,未来仍有较大发展空间,故维持“买入”评级。 风险提示:中美贸易摩擦加剧风险、油价波动风险、疫情对产品需求影响风险。

国有基金注资有助于中泰石化降低资产负债率。中泰石化年产120万吨PTA项目是世界首套内陆地区建造的百万吨级别PTA项目,是中泰集团进军石油化工、天然气化工产业链的重要里程碑,可以实现南疆丰富的石油天然气资源就地转化。该项目于2017年5月10日开工建设,2019年11月主装置顺利完成中交,后续将逐步进入投产环节。此次国有基金注资将降低中泰石化的资产负债率,该注资要求国有基金在持股期间(期限5+2年,前5年为投资期、后2年为退出期),中泰石化累计实现可向投资者分配利润不低于5.25亿元。 30万吨高性能树脂投产,氯碱产业一体化持续推进。为打造氯碱化工上下游一体化产业基地,推进现代煤化工基地项目建设,公司推进了“托克逊能化30万吨/年高性能树脂产业园及配套基础设施项目”和“天雨煤化500万吨/年煤分质清洁高效综合利用一期项目120万吨/年兰炭项目”,30万吨高性能树脂当前已投产,120万吨兰炭项目随后也有望达产。此外,公司与中泰集团共同投资重组新疆金晖兆丰股份有限公司并投资建设其100万吨PVC循环经济项目,将进一步扩大氯碱化工的产业规模,完善“煤-电-盐-化”一体化循环经济发展模式,形成具有竞争力的产业集群。公司主营产品价格方面,PVC价格较为平稳,目前市场价6900元/吨左右,位于历史中位值以上;烧碱价格降幅较大,目前片碱价格2400元/吨左右、液碱折百价1950元/吨左右。 维持“审慎推荐-A”投资评级。我们预测公司2019-2021年收入分别为899亿、990亿、1049亿,归母净利润分别为5.47亿、8.98亿、10.83亿,PE分别为25倍、16倍和13倍,维持“审慎推荐-A”投资评级。 风险提示:项目建设不及预期的风险、产品价格大幅波动的风险。

业绩短期承压,财务费用提升明显。 公司公布三季度报告,前 3季度公司实现营业收入 644.91亿元,同比增加 42.73%,实现归母净利润4.06亿元,同比下滑 79.81%; Q3单季度实现营业收入 240.39亿元,同比增长 34.79%,实现归母净利润 3256万元,同比下滑 95.76%。 期间费用率为 5.64%,较去年下降 1.50个百分点。费用率下降的原因主要是收入的大幅增长摊薄了费用率,公司费用金额较去年同比增加了12.79%,考虑到公司业务结构变化不大,仅贸易业务快速增长,费用控制的情况实际较为一般,其中财务费用增长较高。 需求减弱挤压利润,产品价格底部静待回升。 1-9月份, PVC 产品价格基本与去年同期基本持平,均价保持在 6700元/吨的水平。 公司今年 PVC 无新增产量,产量变化不大,该部分业务的收入和利润主要与产品价格波动有关。 PVC 行业受下游需求疲软的影响,前 3季度消费增速有所下滑,在供给相对宽松的情况下,社会库存较上年同期增加了 13万吨, 对产品的价格和利润产生了一定的压制。 烧碱和粘胶短纤产品价格与利润的下跌是拉低公司业绩的主要原因, 烧碱价格前 3季度下跌 22.54%至 803元/吨,由于成本端的下降并不多,产品毛利润率预计压缩约 10个百分点;粘胶短纤价格受替代品棉花价格的影响,前 3季度均价下跌幅度达到 14.50%至 12448元/吨,行业利润水平跌至近年来最低区间。 在建项目助力公司长期发展。 公司在建项目包含托克逊高性能树脂 30万吨/年、 天雨煤化 500万吨/年煤分质综合利用。 在建工程金额较中报提升 10.25%, 其中高性能树脂项目建设进度以及超过 90%,投产后有望给公司带来新的收入和利润贡献。 天雨煤化 500万吨/年的煤分质利用有助于提升公司原材料成本的下降,提高产品毛利水平。 盈利预测。 下调公司盈利预测,预计 2019-2021年归属净利润分别为4.91、 9.68、 17.56亿元,对应 EPS 分别为 0.23、 0.45、 0.82元,对应每股净资产 9.02、 9.41、 10.13元。综合考虑公司的行业地位以及行业估值水平,给予公司 2019年底 0.8-0.9倍 PB 的估值,对应股价的合理区间为 7.21-8.11元/股,维持公司“谨慎推荐” 评级。 风险提示: 下游需求不及预期;行业新增产能投放超预期。

事件 公司发布2019年三季报 报告期内公司实现营收644.92亿元(含贸易),同比增长42.73%,实现归母净利4.06亿元,同比减少79.81%;其中Q3单季公司实现归母净利0.33亿元,同比减少95.76%;同时,公司预测2019年全年实现净利4-6亿元,同比减少83.52%-75.29%。 简评 行业景气下行,致利润下滑 Q3季度公司生产相对经营稳定,其中电石、PVC、烧碱接近满产,粘胶短纤及粘胶纱分别维持90%左右开工率,与上半年基本持平。 但Q3以来公司主要产品价格继续下跌,公司单季利润因此再次出现下滑。分板块来看,粘胶板块(粘胶纤维、粘胶纱线)景气持续底部徘徊,粘胶短纤Q3均价11566元/吨,环比-271元/吨,粘胶纱(人棉纱市场价)Q3均价16387元/吨,环比-513元/吨,价格均在历史最低点盘踞。氯碱板块(PVC、烧碱),PVC、烧碱价格分别小幅下跌40、133元/吨,同样在一定程度上削减毛利。前三季度而言,公司PVC、烧碱(含自用)、粘胶短纤、粘胶纱、电石、发电分别实现产量127.02万吨、90.32万吨、48.49万吨、21.2万吨、194万吨、94.22亿度,分别同比变化-4.6%、-2.6%、28.2%、-6.6%、-1.1%、-1.1%,PVC、烧碱(含自用)、粘胶短纤、粘胶纱前三季度均价分别同比变化-1.5%、-26.2%、-16.3%、-11.1%,前三季度仅粘胶短纤产量上升(其余产量下降,但是下滑幅度不大),但是价格基本全部下降,景气下行成为业绩下滑的主要推动力。 氯碱行情趋稳、粘胶行业景气谷底,龙头企业静待曙光到来 粘胶方面,由于17年来产能的迅速扩张叠加18年来下游需求不振,当前粘胶短纤当前价格(CCFEI价格指数,1.5D)徘徊在11000元/吨以下,不仅是多年来低点,更已远低于行业成本线。这一价格水平必然难以长期维系,未来可期迎来反转。从供给来看,行业产能大规模扩张期已结束,而当前行业至少有70万吨装置已停产多月,如粘短价格持续低迷,则相当规模的劣后产能面临出清,带来供给格局重塑;从需求来看,18年起打击下游纺服行业两大因素,贸易战和宏观经济下行,短期内均有望迎接拐点。而公司在粘胶行业优势突出,不仅权益产能位居龙头、在原料端坐享新疆丰富的棉花资源,且具备270万锭下游粘胶纱线产能。凭借一体化带来的成本优势,待行业回暖后,公司有望在保存并持续壮大自身的基础上,迎来更佳的行业竞争格局。 氯碱方面,结合行业企业扩产进度来看,预期19、20行业产能增速在5%左右,供给扩张整体有序;而下游房地产新开工面积同比增速仍维持在10%左右,中短期内对氯碱产品需求仍有支撑。总体而言供需较为匹配,伴随烧碱价格自高点回落,未来行业景气趋稳。 继续推进在建项目,持续做大做强氯碱、粘胶一体化产业链 报告期内,公司仍在积极推进在建产能,围绕选煤-电石-PVC/烧碱,及烧碱-粘胶短纤-粘胶纱两条一体化产业链,持续强化公司一体化优势:公司托克逊能化30万吨高性能树脂产业园及配套设施项目土建施工整体完成98%、安装完成94%,正在进行安装收尾、单机试车工作;新疆天雨煤化500万吨/年煤分质清洁高效利用项目及120万吨/年兰炭项目则按计划推进。两大项目均预计Q4投产,开始贡献业绩。中长期看,公司发展战略明确、新疆地区对纺织产业发展支持力度不变,公司势将一步步继续将主业做大做强。 风险提示 粘胶产品价格持续低迷,在建产能投放进度不及预期我们预测公司19、20、21年净利润分别为4.81、12.24、16.73亿元,对应PE31X、12X、9X,维持“增持”评级。