公司发布2024年年报和2025年一季报，2024年营业收入35.48亿元，同比下降8.97%，归母净利润9.50亿元，同比下降23.05%，扣非归母净利润8.92亿元，同比下降30.00%。其中，2024Q4营业收入10.65亿元，同比增加5.85%，归母净利润4.32亿元，同比增加79.57%；扣非归母净利润3.77亿元，同比增加40.44%；2025Q1营业收入12.13亿元，同比增长91.47%，归母净利润3.84亿元，同比增加373.53%；扣非归母净利润3.84亿元，同比增加376.02%。 钾肥供需改善，一季度价格回暖。2024年，钾肥价格先跌后稳，整体下跌较多。根据百川，2024年氯化钾60%粉青海盐湖、氯化钾东南亚CFR分别为2515元/吨、289美元/吨，同比分别-14.99%，-25.96%。24年11月白俄罗斯提议减产，反映其在当时价格下的盈利压力。边际生产商的成本将决定全球市场价格，白俄罗斯及俄罗斯受到地缘政治的影响，物流等成本显著提升，作为重要的供给国，为钾肥价格提供重要支撑。且随着一季度春耕旺季来临，钾肥供需明显好转，价格回暖。根据百川，2025年Q1氯化钾60%粉青海盐湖、氯化钾东南亚CFR分别为2650元/吨、307美元/吨，同比分别-1.64%、2.98%，环比分别7.03%，5.51%。 钾肥产销稳步提升，扩建项目持续推进。公司钾肥产量稳步增长，2024年全年，公司氯化钾产销量分别为181.54万吨和174.14万吨，同比+10.24%和8.42%。其中，Q4产量49.17万吨，同比+4.62%，环比+6.89%，销量50万吨，同比+20.16%，环比+31.58%；2025Q1产量50.62万吨，同比+17.72%，环比+2.95%，销量52.83万吨，同比+76.98%，环比+5.66%。钾肥产能扩建亦持续推进，目前公司拥有300万吨/年氯化钾选厂产能装置，公司正在加快推进第二个、第三个100万吨/年钾肥项目的矿建工作，其中小东布矿区已经完成斜坡道、主斜井以及两条风井的贯通工作，后续将开展井建加固工程、采矿生产辅助硐室及探矿巷道的建设、皮带运输系统的安装等工程建设工作。 调整盈利预测，维持“买入”评级。钾肥供需改善，价格回暖。公司钾肥扩产规划清晰，成长性显著。我们预期公司2025-2027年实现营业收入64.1、91.3、114.2亿元（此前为61.6、82.7亿元，新增114.2亿元），归母净利润17.7、28.5、36.3亿元（此前为12.5、17.9亿元，新增36.3亿元），对应PE分别为15、9、7X。维持“买入”评级。 风险提示：钾肥价格下降、产能投放不及预期、盈利预测不及预期

盈利预测与投资评级。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为18.01亿元、25.14亿元、29.47亿元，对应EPS为1.95、2.72、3.19元。 由于公司钾肥放量，我们给予公司一定估值溢价，我们给予公司2025年18倍PE，对应目标价为35.10元，给予“增持”评级。 2024年扣非后净利润同比下降30.00%。公司2024年实现营业收入35.48亿元，同比下降8.97%，归母净利润9.50亿元，同比下降23.05%，扣非后净利润8.92亿元，同比下降30.00%。24Q4，公司营业收入10.65亿元，环比增长35.76%，同比增长5.86%，归母净利润4.32亿元，环比增长74.15%，同比增长79.57%，扣非后净利润3.77亿元，环比增长52.54%，同比增长40.44%。 2025Q1扣非后净利润同比增长376.02%。公司25Q1营业收入12.13亿元，环比增长13.81%，同比增长91.47%，归母净利润3.84亿元，环比下降11.07%，同比增长373.53%，扣非后净利润3.84亿元，环比增长1.88%，同比增长376.02%。公司业绩增长主要受益于氯化钾销量、价格增加。2025Q1，公司实现氯化钾产量50.62万吨，销量52.83万吨。 氯化钾产品销量持续增长。2024年，公司生产合格氯化钾产品181.54万吨，同比增长10.24%，销售174.14万吨，同比增长8.42%，氯化钾毛利率49.54%，同比下降8.94pct。公司加速推进第二个、第三个100万吨/年钾肥项目建设，其中小东布矿区已经完成斜坡道、主斜井以及两条风井的贯通工作，后续将开展井建加固工程、采矿生产辅助硐室及探矿巷道的建设、皮带运输系统的安装等工程建设工作。 俄钾计划减产，或将导致全球钾肥供应趋紧。俄罗斯主要的钾肥生产商为Uralkali，。Uralkali的三座矿山将在2025年二季度和三季度停产维护，其预计二季度产量至少减少30万吨。同时，Uralkali还预计将减少40万吨出口供应量以优先供应俄罗斯本国市场。白俄罗斯主要的钾肥生产商为Belaruskali，2025年1月，据Argus（阿格斯）报道，白俄钾计划开展大规模设备维护作业，预计将于2025年7月结束，将导致其钾肥产量减少约90-100万吨。 风险提示。原材料及产品价格大幅波动、进度不及预期。

事件:2025年4月24日，亚钾国际发布2024年年度报告及2025年第一季度业绩报告公告：2024年，公司实现营业收入35.48亿元，同比下降8.97%；实现归属于上市公司股东的净利润9.50亿元，同比下降23.05%；加权平均净资产收益率为8.15%，同比下降3.49个百分点。销售毛利率49.47%，同比下降9.25个百分点；销售净利率25.77%，同比下降5.27个百分点。 其中，公司2024Q4实现营收10.65亿元，同比+5.86%，环比+35.76%；实现归母净利润4.32亿元，同比+79.57%，环比+74.15%；ROE为3.64%，同比增加1.47个百分点，环比增加1.50个百分点。销售毛利率50.29%，同比下降4.87个百分点，环比增加1.03个百分点；销售净利率39.33%，同比增加17.03个百分点，环比增加8.66个百分点。 2025年一季度，公司实现营收12.13亿元，同比+91.47%，环比+13.81%；实现归母净利润3.84亿元，同比+373.53%，环比-11.07%。ROE为3.18%，同比增加2.46个百分点，环比减少0.46个百分点。销售毛利率54.12%，同比增加1.03个百分点，环比增加3.83个百分点；销售净利率31.47%，同比增加20.01个百分点，环比减少7.86个百分点。 投资要点:氯化钾低价拖累，2024年业绩有所下滑2024年，公司实现营业收入35.48亿元，同比下降8.97%；实现归属于上市公司股东的净利润9.50亿元，同比下降23.05%。2024年，钾肥价格呈现先跌后稳、年末回升的走势。据Wind转引百川盈孚数据，2024年钾肥均价2470元/吨，较2023年下降462元/吨。受此影响，公司2024年钾肥销售均价1989元/吨，较2023年下降409元/吨。2024年，在稳产优产的基础上，公司钾肥产量再创历史新高，达到181.54万吨，较2023年提高16.87万吨。另外，2024年，公司税收优惠政策阶段性落地。据公司公告，经老挝国会常务委员会决议批准，2024年至2028年，公司下属公司亚钾老挝公司将利润税率（企业所得税税率）由35%降低至20%，出口关税税率从7%降至1.5%。另外，下属公司亚钾老挝公司、中农矿产开发根据老挝《增值税法》第十二条规定，在老挝国内销售或出口化肥免征增值税。 期间费用方面，2024年公司销售费用为0.30亿元，同比-17.23%；管理费用为4.64亿元，同比-16.80%%；研发费用为0.16亿元，同比-13.97%；财务费用为0.36亿元，同比+184.09%，主要是由于新增银行借款，导致利息支出增加所致。 2025年一季度氯化钾同比量价齐升2025年一季度，公司实现营收12.13亿元，同比+91.47%，环比+13.81%；实现归母净利润3.84亿元，同比+373.53%，环比-11.07%。 一季度，全球钾肥市场供需趋紧、价格震荡上行。国内受到春耕催化，据Wind转引百川盈孚数据，2025Q1，氯化钾均价2881元/吨，同比+353元/吨，环比+374元/吨。2025Q1，公司生产氯化钾产品50.62万吨，销售52.83万吨，同比分别增长18%、77%。 氯化钾高景气有望持续，矿建加速有望充分受益供给端俄钾、白俄钾基于矿山维护因素全年计划减产约160-170万吨，需求端巴西、东南亚二季度旺季或将延续，叠加国际地缘冲突对物流效率的扰动，氯化钾高景气度有望持续。根据2024年年报，目前，公司拥有300万吨/年氯化钾选厂产能，正在加快推进第二个、第三个100万吨/年钾肥项目的矿建工作。其中，小东布矿区已经完成斜坡道、主斜井以及两条风井的贯通工作，后续将开展井建加固工程、采矿生产辅助硐室及探矿巷道的建设、皮带运输系统的安装等工程建设工作。随着后续产能逐步释放，公司有望充分受益。 盈利预测和投资评级我们预计公司2025-2027年营业收入分别为61.23、82.36、99.87亿元，归母净利润分别为18.48、25.64、30.52亿元，对应PE分别15、11、9倍，考虑钾肥当前景气度较高且公司后续扩产幅度大，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示钾肥价格波动风险；新产能投放不及预期；下游需求不及预期；安全生产风险；行业竞争加剧风险；国际业务拓展风险。

2024年受钾肥市场价格下行影响， 全年实现归母净利润 9.5亿元。 2024年公司实现营收 35.5亿元（同比-9.0%） ， 归母净利润 9.5亿元（同比-23.1%），扣非归母净利润 8.9亿元（同比-30.0%） 。 2024年第四季度公司实现营收10.7亿元（环比+35.8%） ， 归母净利润 4.3亿元（环比+74.2%） ， 扣非归母净利润 3.8亿元（环比+52.5%） ， 公司下属公司亚钾老挝公司 2024年至 2028年期间， 将出口关税税率从 7%降至 1.5%， 我们预计第四季度公司税金及附加冲回原计提的老挝出口关税约 1.3亿元。 2024年公司实现氯化钾产量181.54万吨（同比+10.2%） ， 销量 174.15万吨（同比+8.4%） ， 平均不含税售价为 1990元/吨（同比-17.0%） ， 生产成本约 1005元/吨（同比+0.8%） ，单吨利润约 550元/吨。 2025年第一季度归母净利润 3.8亿元， 业绩超预期。 2025年第一季度公司实现营收 12.1亿元（同比+91.5%， 环比+13.8%） ， 归母净利润 3.8亿元（同比+373.5%， 环比-11.1%） ， 扣非归母净利润 3.8亿元（同比+376.0%， 环比+1.9%） 。 2025年第一季度公司实现氯化钾产量 50.62万吨（同比+17.7%，环比+2.9%） ， 销量 52.83万吨（同比+77.0%， 环比+5.7%） ， 平均不含税售价为 2255元/吨（同比+9.7%， 环比+9.5%） ， 单吨利润约 725元/吨， 主要受益于年初至今， 国内、 海外钾肥价格大幅上涨。 老挝税收优惠政策落地， 继续推进钾肥产能扩建。 经老挝国会常务字第 294号国会常务委员会决议批准， 公司下属公司亚钾老挝公司 2024年至 2028年期间， 将出口关税税率从 7%降至 1.5%， 将利润税率（企业所得税税率） 从35%降低至 20%； 同时公司下属公司亚钾老挝公司、 中农矿产开发在老挝国内销售或出口化肥免征增值税。 目前， 第二、 三个 100万吨/年钾肥项目的矿建工程正加速推进。 其中小东布矿区已经完成斜坡道、 主斜井以及两条风井的贯通工作， 后续将开展井建加固工程、 采矿生产辅助硐室及探矿巷道的建设、 皮带运输系统的安装等工程建设工作。 公司以“打造世界级钾肥供应商”为战略方向， 未来加快实现 500万吨/年钾肥产能建设目标。 风险提示： 氯化钾价格大幅波动的风险； 自然灾害频发的风险； 新项目投产不及预期的风险； 地缘政治风险； 政策风险等。 投资建议： 由于钾肥价格上涨， 公司享受税收优惠政策成本降低， 我们上调公司 2025-2026年归母净利润至 18.6/27.3亿元（原值 16.8/25.2亿元） ，新增 2027年归母净利润预测为 32.9亿元， 对应 EPS 分别为 2.01/2.94/3.54元， 对应 PE 分别为 13.4/9.2/7.6x， 维持“优于大市” 评级。

事项： 公司公告： 公司持股 5%以上股东中国农业生产资料集团有限公司（以下简称“中农集团” ） 与持股 5%以上股东汇能控股集团有限公司（以下简称“汇能集团” ） 签署与股份转让事项相关的协议， 中农集团拟将其持有的公司 46,202,560股无限售流通股份（占公司总股本的 5%） 通过协议转让的方式转让给汇能集团。 国信化工观点： 1） 公司第一大股东将由中农集团变更为汇能集团， 公司仍维持无控股股东及无实际控制人状态： 本次转让前中农集团、 汇能集团分别为公司的第一大、 第二大股东， 本次转让股份均为限制股东权利的无限售流通股（2026年 5月 26日前放弃表决权及提名、 提案权、 参会权等除收益权和股份转让权等财产性权利之外的权利） ， 双方协议股权转让价格为 22.8444元/股， 合计转让总价为为人民币 1,055,469,761.66元。 本次转让后中农集团对公司持股比例将从 15.68%降低至 10.68%， 汇能集团对公司持股比例将从 9.05%增加至 14.05%， 公司第一大股东将由中农集团变更为汇能集团， 但不会导致公司目前无控股股东及无实际控制人状态发生变化。 2） 汇能集团具备资源开采经验， 资金实力较为雄厚， 有望助力公司快速发展： 汇能集团主要从事煤炭开采、 矿产资源勘查、 非煤矿山（不包含钾盐矿） 矿产资源开采业务， 2023年末资产总额为 1347亿元， 2023年实现营收 606.8亿元， 净利润 202.2亿元。 2025年 2月， 汇能集团以 1年期 LPR 为利率， 向公司提供18亿元借款， 用于向中农集团支付农钾资源少数股权的转让对价款。 我们认为汇能集团未来有望在矿建、资金以及多元化发展等方面与公司形成协同， 助力公司长期成长。 3） 钾肥是寡头垄断格局， 2025年白俄罗斯、 俄罗斯相继减产， 全球钾肥供需紧平衡： 全球仅有 14个国家有钾资源储备， 2024年全球钾肥表观消费量约 7200万吨， 加拿大、 俄罗斯、 白俄罗斯产量及出口量占比 70%， 需求表观增速 2%左右， 2025-2026年预计仅有亚钾国际 200万吨产能投放。 2025年白俄罗斯由于矿区维护， 预计影响产量 100万吨， 占全球 1.5%； 俄罗斯乌拉尔钾肥三座矿山停产进行维护， 预计第二季度产量至少减少 30万吨。 我们预计俄钾、 白俄钾全年产量下降 130-150万吨， 出口量下降 180-200万吨，同比降低 10%左右， 叠加东南亚、 拉美等农业主产区的需求季节性增长， 全球钾肥供需呈现紧平衡态势。 4） 国内钾肥库存低位春耕开启价格暴涨， 海外供给减少叠加补库行情钾肥价格加速上行， ： 截至 3月 13日， 国内氯化钾港口库存为 278万吨， 环比减少 14万吨， 同比减少 119万吨， 降幅为 30.7%； 春节后国内钾肥价格暴涨 800-1000元/吨， 目前港口 62%俄白钾报价 3200-3300元/吨， 60%老挝白粉报价 3050元/吨左右， 60%大红颗粒报价 3500-3700元/吨， 3月边贸俄白钾合同价 313美元/吨， 环比大幅上涨 43美元/吨。 海外价格较年初上涨 30-40美元/吨， 温哥华 FOB 报价 263-279美元/吨， 西北欧 FOB 报价 252-349美元/吨， 东南亚 CFR 价格 320-345美元/吨， 巴西 CFR 价格 335-345美元/吨。 印尼 Pupuk 近期招标中， 老挝颗粒钾报价 352.25美元/吨（CFR） 、 俄标钾报价 335美元/吨（CFR） ， 目前俄钾、 Canpotex 2025年上半年销售量均已锁定， 我们认为全年价格上涨趋势不变。 5） 投资建议： 维持盈利预测， 我们预计公司 2024-2026年归母净利润为 7.7/16.8/25.2亿元， 对应 EPS分别为 0.83/1.81/2.71元， 对应 PE 分别为 32.0/14.6/9.7x， 维持“优于大市” 评级。

事项： 公司公告： （1） 公司拟通过公开摘牌方式收购中国农业生产资料集团有限公司（以下简称“中农集团” ）持有的北京农钾资源科技有限公司（以下简称“农钾资源” ） 28.1447%的股权， 若本次收购完成后， 农钾资源将成为公司的全资子公司。 （2） 公司拟向持股 5%以上股东汇能控股集团有限公司（以下简称“汇能集团” ） 借款不超过人民币 18亿元， 借款利率按照 1年期 LPR 执行。 国信化工观点： 1） 公司拟以现金收购农钾资源少数股权， 进一步提高权益产量： 公司目前拥有老挝甘蒙省 263.3平方公里钾盐矿权， 折纯氯化钾资源总储量约 10亿吨， 包括 35平方公里东泰矿区（35#矿， 具备 100万吨采矿权） 、 179.8平方公里彭下-农波矿区（179#矿， 具备 200万吨采矿权） 、 48.5平方公里农龙村矿区（48#矿， 具备探矿权）。农钾资源持有 179#矿矿权， 目前公司和中农集团分别持有农钾资源 71.8553%和 28.1447%股权， 本次股权收购公司拟通过北京产权交易所以公开摘牌方式进行， 农钾资源 100%股权的评估价值为63.3亿元， 若本次收购完成后， 农钾资源将成为公司的全资子公司。 目前 179#矿在建 200万吨产能， 投产后 179#矿实际产量有望达到 300万吨/年， 此次收购公司有望增加权益产量 80万吨/年。 2） 公司拟向股东汇能集团借款用于收购少数股权， 保障公司股东利益： 汇能集团目前为公司第二大股东，持有公司 9.05%股份。 公司拟向汇能集团借款不超过 18亿元， 专项用于向中农集团支付农钾资源少数股权的转让对价款， 以公司届时取得的农钾资源股权提供质押担保， 借款利率按照 1年期 LPR 执行。 截至 2024年第三季度末， 公司资产负债率仅为 25.14%， 公司通过举债提高运营效率， 保障公司股东利益。 3） 国内钾肥表观消费量高增， 港口库存处于低位， 2025年预计国内钾肥价格在 2400-2800元/吨： 根据卓创资讯数据， 2024年我国氯化钾产量 550万吨， 同比降低 2.7%， 2024年我国氯化钾进口量创历史新高，累计进口量为 1263.3万吨， 同比增长 9.1%， 2024年我国氯化钾表观消费量为 1801.2万吨， 同比增长 7.7%。 截至 2025年 1月底， 国内氯化钾港口库存为 280万吨， 较去年同期减少 46万吨， 降幅为 14.1%。 由于即将进入春耕， 且港口库存处于低位， 春节后国内氯化钾价格上涨 20-50元/吨， 目前国产 60%钾价格 2550元/吨， 60%老挝粉钾 2480-2550元/吨， 60%俄红粉钾 2400-2450元/吨， 60%俄红颗粒钾 2800-2850元/吨，边贸满洲里 62％白粉钾 2550元/吨左右。 4） 白俄罗斯钾肥减产落地， 美国、 加拿大关税冲突或拉动全球钾肥价格上行： 2024年 11月， 白俄罗斯总统卢卡申科提议与俄罗斯化肥生产商共同减产钾肥 10%-11%， 根据 Argus 报道， 白俄钾计划在其索利戈尔斯克 4号矿区开展大规模设备维护作业， 预计将于 2025年 7月结束， 将导致其钾肥产量减少约 90万-100万吨， 相当于全球钾肥年产量的约 1.5%。 特朗普上任后宣布将对从加拿大进口的商品征收额外关税， 加拿大回应将采取报复性关税。 加拿大是全球最大钾肥出口国， 其中美国是加拿大最大钾肥进口国， 2023年美国进口钾肥 1170万吨， 其中 87%来自加拿大。 若美国、 加拿大关税冲突落地， 或将拉动全球钾肥价格上行。 5） 投资建议： 考虑公司此次成功收购农钾资源少数股权， 我们预计公司 2024-2026年氯化钾权益产销量分别为 180/280/400万吨， 不含税销售均价分别为 2000/2160/2160元/吨， 下调公司 2024-2025年归母净利润至 7.7/16.8亿元（原值为 24.4/31.9亿元） ， 预计公司 2026年归母净利润为 25.2亿元， 2024-2026年对应 EPS 分别为 0.83/1.81/2.71元， 对应 PE 分别为 24.8/11.4/7.6x， 维持“优于大市” 评级。

聚焦钾肥主业， 新项目积极推进。 公司主营业务为钾盐矿开采、加工，钾肥生产及销售。回顾公司发展历程，2015年公司收购中农钾肥资产，并于当年出售粮油加工与销售资产； 2020剥离谷物贸易业务和船运业务，至此全面聚焦钾肥业务。 公司目前合计拥有老挝甘蒙省 263.3平方公里钾盐矿，折纯氯化钾储量超过 10亿吨。 公司现有氯化钾产能 100万吨/年， 2024年前三季度氯化钾产量为 132.37万吨，销量为 124.14万吨，公司第二、第三个百万吨项目在积极推进中。 全球钾肥寡头垄断格局明显， 老挝或将成为新增长极。 钾元素参与植物重要代谢过程，能够促进糖和蛋白质的合成等，进而实现增产以及提高农作物的品质。 根据 USGS 数据，全球钾资源主要分布于加拿大、俄罗斯、白俄罗斯等地区，以上 3个国家的储量占比达到 70%。从往年来看，以上地区也贡献了全球多数的钾肥产量。受到俄乌冲突以及白俄罗斯被制裁等因素，两个主要的钾肥生产国产量有所下降。 2023年俄罗斯和白俄罗斯钾肥产量分别为 650万吨和 380万吨，较 2022年分别减少30万吨和 20万。与之相对，近年来老挝地区的钾肥产量明显提升， 2023年老挝地区产量达到 140万吨，全球产量占比提升至 4%，随着老挝地区钾肥项目的陆续达产，未来仍具增长潜力。 公司具备区位和成本优势， 伴生资源开发有望带来新的业绩增长点。 老挝钾肥资源地处亚洲钾肥需求核心地带，与东南亚农业国临近，运输距离短，交通优势明显。 公司氯化钾资源丰富，当地钾矿矿层较浅， 开采成本相对较低。 随着产能的不断释放，公司成本仍有下降空间。 钾矿伴生有众多稀缺元素，公司成立非钾事业部，目的是充分挖掘当地矿产资源的价值。 2023年 5月，公司 1万吨/年溴素项目顺利投产； 2024年 7月，公司年产 2.5万吨溴素扩建项目顺利竣工。 非钾业务的布局有望优化公司营收结构， 带来新的业绩增长点。 投资建议： 我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 7.12/12.79/18.04亿元， EPS 分别为 0.77/1.38/1.94元，对应 PE 分别为 25/14/10倍， 公司具有丰富的钾矿资源，钾肥项目有序推进，且产品盈利水平较高， 看好公司长期成长，维持“买入”评级。 风险提示： 氯化钾产品价格下跌，新项目投产不及预期。

海外钾肥价格有所回暖，反映边际生产商成本支撑。 近期， 我们观察到白俄罗斯提议减产，反映其盈利压力。 具体的，根据白俄罗斯国家通讯社 11月 4日最新报道，白俄罗斯总统亚历山大·卢卡申科提议与俄罗斯化肥生产商协调削减 10%的钾肥产量，以提高市场价格。 此事件后，海外钾肥价格已经出现一定程度的反映。根据百川， 2024年 12月26日，氯化钾前苏联 fob、温哥华 fob 价格分别为 215美元/吨、 232美元/吨，月同比分别增长 13.2%和 8.4%。 不同的钾肥生产商面临着不同的生产成本，边际生产商的成本将决定全球市场价格。 白俄罗斯及俄罗斯受到地缘政治的影响， 物流等成本显著提升， 白俄罗斯提议减产反映其在当前价格下的盈利压力，有理由认为白俄罗斯或许为当前钾肥的边际生产商。并且，白俄罗斯与俄罗斯为全球重要的钾肥供给国，其减产行动如果落实，将对全球钾肥价格产生重要影响。因此，我们认为当前钾肥价格将会得到支撑。 亚钾国际新项目持续推进，钾肥产量有望持续提升。 公司钾肥产量持续增长， 2024前三季度，公司氯化钾产品产量和销量分别为 132万吨和 124万吨，同比+12.5%和 4.3%。其中， Q3产量为 46万吨，同比+11.5%，环比+7.4%，销量为 38万吨，同比-10.2%，环比-32.4%，三季度受东南亚台风天气影响，港口出货受限，导致有约 8万吨在途销售产品未能确认收入。 新项目亦持续推进， 当前公司对 2#主斜井原出水点周边进行地层加固工作基本完成，目前已开始井筒内的清淤和检查工作。公司正在全力加快 3#主斜井的井下贯通工作，并积极推进后续皮带运输设备的安装准备工作。小东布矿区目前包括 2条风井、 1条斜坡道及 1条主斜井的建设，其中两条风井的建设工作已完成，其他井建工作都在有序积极推进中。随着第二个百万吨钾肥项目、小东布矿区第三个百万吨项目的持续推进，未来公司钾肥产量有望持续提升。 首次覆盖， 给予“买入”评级。 钾肥价格景气见底， 且边际生产商的减产行动将有望提升价格。 此外， 公司钾肥扩产规划清晰， 未来成长性显著， 且当前公司钾肥项目推进有所改善。 我们预期公司 2024-2026年实现营业收入 34.8、 61.6、 82.7亿元， 归母净利润 7.1、 12.5、 17.9亿元，对应 PE 分别为 27、 15、 11X。 首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 钾肥价格下降、产能投放不及预期、盈利预测不及预期

事件描述2024年10月31日，公司发布2024年三季报。2024年前三季度，公司实现营业收入24.83亿元，同比下降14.13%；归母净利润5.18亿元，同比下降47.89%；扣非归母净利润5.15亿元，同比下降48.79%。 2024年第三季度，公司实现营业收入7.85亿元，同比下降9.71%，环比下降26.27%；归母净利润2.48亿元，同比下降10.71%，环比增长31.46%；扣非归母净利润2.47亿元，同比下降12.41%，环比增长31.88%。 三季度钾肥价格有所回暖，拉动业绩环比增长Q3公司主营产品氯化钾价格环比增长，业绩环比有所上升。 2024年Q3，公司实现营业收入7.85亿元，同比下降9.71%，环比下降26.27%；归母净利润2.48亿元，同比下降10.71%，环比增长31.46%；扣非归母净利润2.47亿元，同比下降12.41%，环比增长31.88%。 2024年Q3，公司主营产品氯化钾价格有所回暖；氯化钾Q3市场均价为2498.09元/吨，环比增长4.05%，钾肥盈利能力有所提升，助力业绩环比上升。第三季度，公司实现销售毛利率49.26%，环比+2.60pct；实现销售净利率30.67%，环比+13.58pct。 中长期钾肥需求端得到支撑，钾肥价格有望上行中长期来看，钾肥供给受限，需求端将保持增长态势，有望支持价格回升。据Argus计算，2024年全球钾肥需求量将提升至7310万吨，预计同比增长6.5%；其中，亚洲的钾肥需求有望保持4%-5%的年增长率。 2024年H1，国内氯化钾的表观消费量达到915.68万吨，同比增长13.33%，消费量显著增长。此外，钾肥下游主要应用于农业，据iFind数据，2024年Q3国内农产品生产价格指数上涨至102.39，环比增长5.30，相应钾肥需求将有所恢复。中长期来看，钾肥需求增长的积极趋势将助力支撑钾肥价格的回升，景气度有望增长。 持续强化规模化销售能力，有助于强化公司市场竞争力不断扩大产能规模化效应，前三季度产销量同比提升。2024年前三季度，公司生产氯化钾132.37万吨，同比增长12.49%；销售氯化钾124.14万吨，同比增长4.31%，产销量均有所提升。随着公司产能规模化发展，根据市场行情动态调整销售策略，公司市场竞争力有望得到强化。 持续扩建产能规模，助力实现公司长足发展。近年来，公司稳步扩张产能规模；2024年4月，公司第三个100万吨/年钾肥项目选厂投料试车成功，将争取加速完成第二个与第三个100万吨/年钾肥项目的井下贯通上矿工作。同时，公司拥有约90万吨/年颗粒钾产能，有望通过产品结构不断优化创造新的利润增长点。此外，2024年7月，公司2.5万吨/年溴素产能扩建项目顺利竣工，持续完善溴素上下游产业链，强化溴素盈利能力，为公司的非钾业务提供有力支撑。 投资建议随着钾肥价格回暖，公司前期税务影响减少，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为7.42、10.74、13.99亿元（前值分别为6.33、10.24、12.90亿元），同比增速分别为-39.9%、44.7%、30.3%。对应PE分别为24、16、13倍。维持“增持”评级。 风险提示（1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险；（2）安全生产风险；（3）环境保护风险；（4）项目投产进度不及预期；（5）股权激励不及预期。

报告导读亚钾国际10月31日发布2024年三季报，2024年前三季度实现营业总收入24.83亿元，同比下降14.13%，实现扣非归母净利润5.15亿元，同比下降48.79%；其中2024Q3实现营业总收入7.85亿元，同比下降9.71%，环比下降26.27%，实现扣非归母净利润2.47亿元，同比下降12.41%，环比增长31.88%。公司业绩超预期。 投资要点产量小幅修复，行业景气底部回暖钾肥景气底部回暖，公司产量出现修复。根据百川盈孚数据，2024Q3氯化钾均价为2495.85元/吨，同比下降1.12%，环比增长4.15%；截至10月28日国内氯化钾均价2442元/吨，相比今年低位上涨12.12%，行业景气些许修复。根据海关总署数据，2024Q3氯化钾进口量为280.45万吨，同比下降1.65%，环比增长8.11%。公司2024Q3产量为47.86万吨，环比增加15.30%；销量为38.04万吨，环比下降32.37%。2024前三季度税金及附加为2.72亿元，同比增长158.96%，主要原因为本期计提出口关税、资源税增加；2024Q3财务费用为0.21亿元，同比增长175.39%，主要原因为本期利息支出增加。钾肥行业景气度触底回暖，公司产量出现修复，我们看好公司利润持续修复。公司钾矿资源丰裕，持续推进降本增效公司在老挝甘蒙省拥有东泰矿区、彭下-农波矿区、农龙矿区三个钾盐矿，合计拥有263.3平方公里钾盐矿权，折纯氯化钾资源储量超10亿吨，为亚洲最大钾盐资源量企业、东南亚地区规模最大的钾肥企业。 随着公司的快速产能扩建与产能释放，规模效应将进一步显现，公司持续创新并不断提升管理水平，未来综合成本有进一步下降的空间，朝着钾肥单吨全成本控制1000元以内的目标努力。产能持续扩张，布局第二成长线公司依托自身优势，持续扩张氯化钾产能，规划建设“老挝甘蒙省500万吨/年钾肥（氯化钾）产能扩建项目”，制定“以一年新增一个百万吨产能的扩建速度”力争在未来几年形成500万吨钾肥产能的发展战略，其中第一个100万吨/年钾肥项目已达产，现已建成100万吨/年的氯化钾产能，第二、三个100万吨/年钾肥项目选厂投料试车成功，第四、五个100万吨/年钾肥项目正在筹划中，力争于未来几年实现500万吨的产能规模，未来根据市场需要扩建至700-1000万吨/年钾肥产能。 针对大红颗粒钾的旺盛需求，公司启动大红颗粒钾扩建工程，第一个100万吨/年钾肥项目配套大红颗粒钾1-3期工程项目已达产，建成86万吨/年大红颗粒钾产能，四期新增颗粒钾产能30万吨项目现已启动，项目顺利投产后颗粒钾产能将达到近120万吨。同时公司积极开发非钾资源，布局第二成长线，参股公司亚洲新材有限公司首个非钾项目—年产1万吨溴素项目成功实现投产、达产后，现已顺利竣工年产2.5万吨溴素扩建项目；截止2024年上半年溴素项目已贡献产生投资收益近500万元，为公司打造新的盈利增长点。 盈利预测及估值由于井下不可抗渗水因素导致公司产量减少且暂未完全修复，下调公司盈利预测；但钾肥行业景气触底回暖，公司持续推进钾肥扩量，持续看好公司长期发展；预计2024-2026年公司营业收入分别为33.89/56.28/98.08亿元，公司归母净利润分别为7.25/13.35/22.26亿元；对应EPS分别0.78/1.44/2.40元，对应PE分别为27.32/14.82/8.89倍，维持“买入”评级。 风险提示产能投放不及预期风险；产品价格大幅波动风险；新产品开发风险；安全及环保风险；政策变动风险等

钾肥价格回暖及持续降本增效助力 Q3业绩环比改善， 维持“买入”评级公司发布 2024三季报，前三季度实现营收 24.83亿元，同比-14.13%；归母净利润 5.18亿元，同比-47.89%。其中 Q3实现营收 7.85亿元，同比-9.71%、环比-26.27%；归母净利润 2.48亿元，同比-10.71%、环比+31.46%， Q3钾肥价格小幅回暖，加上公司冲回股权激励相关费用及持续降本增效助力管理费用环比减少9514万元， Q3业绩环比改善。考虑公司项目建设有所推迟及老挝税费政策变化，我们下调 2024-2025、新增 2026年盈利预测， 预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 7.36（-12.17）、 11.73（-10.49）、 16.38亿元， EPS 分别为 0.79、 1.26、 1.76元/股，当前股价对应 PE 为 24.0、 15.0、 10.8倍。 我们看好公司持续低成本扩张钾肥产能，朝“世界级钾肥供应商”的战略目标稳步迈进， 维持“买入”评级。 Q3钾肥价格回暖，公司高效生产、降本增效，有序推进 2#、 3#主斜井修建 （1）钾肥产销方面， 据百川盈孚数据， 2024Q3氯化钾市场均价 2,498元/吨，环比+4.05%；公司 Q3钾肥产量 47.9万吨、销量 38.0万吨， 环比分别+15.3%、-32.4%，公司目前仅有的一条百万吨产能保持高负荷生产， 产销差异主要是 Q3受东南亚台风天气影响，港口出货受限，导致有约 8万吨在途销售产品未能确认收入； 目前除正常检修、技改优化的情况外，公司钾肥日产量约为 5000-6000吨， 公司仍继续朝着 2024年实现 180-200万吨的产量目标努力。 （2）管理费用方面， Q3公司冲回前期计提的股权激励所产生的股份支付费用，该部分影响归母净利润约为5600万；从 2024Q2开始，公司持续推进降本增效工作，未来随着后续产能逐渐释放，单吨管理费用将更趋于稳定。 （3）盈利能力方面， 钾肥价格回暖加上公司高效生产、降本增效助力盈利能力提升， 2024Q3公司销售毛利率、净利率分别为 49.26%、 30.67%，环比 Q2分别+2.6、 +13.6pcts。 （4）矿井修建方面， 2#主斜井方面，目前已开始井筒内的清淤和检查工作。 3#主斜井方面， 公司正在全力加快 3#主斜井的井下贯通工作，并积极推进后续皮带运输设备的安装准备工作。 我们看好公司持续扩建产能规模，进一步带动成本优化，成长动力充足。 风险提示： 经营环境、政策变化，项目建设及投产运营风险，钾肥价格波动等。

事件：公司发布2024年三季报，2024Q1-3实现营业收入24.83亿元，同比-14.13%；实现归母净利润5.18亿元，同比-47.89%。其中，24Q3公司实现营业收入7.85亿元，同比/环比分别-9.71%/-26.27%；实现归母净利润2.48亿元，同比/环比分别-10.71%/+31.46%。 钾肥产销同比提升，价格窄幅波动：前三季度公司生产氯化钾产品132.37万吨，同比增加12.5%；销售量为124.14万吨，同比增加4.3%。其中24Q3氯化钾产量/销量分别47.9/38.0万吨，环比分别+15.3%/-32.4%。三季度公司产量稳健增长，销售环比下滑或受到东南亚极端天气影响造成收入确认滞后的影响。钾肥价格方面，据百川盈孚统计，三季度东南亚市场、国内市场钾肥均价分别为282.6美元/吨、2495元/吨，分别同比-14.3%、-1.0%，分别环比-0.2%、+4.0%。三季度钾肥价格波动后企稳，我们认为当前全球钾肥市场仍为供需紧平衡状态，后续价格中枢或稳步提升。 毛利率环比提升，公司持续推进降本增效：24Q3公司分别录得毛利率/销售净利率49.26%/30.67%，环比分别+2.60PCT/+13.58PCT。我们认为毛利率的环比提升或主要受到钾肥销售价格的提振；净利率环比提升幅度较大或主要来自期间费用的降低。一方面公司持续推进内部降本增效；另一方面，今年8月公司公告终止实施2022年限制性股票激励计划，故Q3由于冲回前期股权激励支付费用，使得管理费用环比降低明显。24Q3公司共支付管理费用0.43亿元，对比24Q2为1.39亿元。 在建项目稳步推进，公司产业链布局不断完善：公司老挝第二、三个百万吨项目正有序推进，当前公司已与国内权威的治水机构建立合作，对涌水问题正进行有效的治理。公司也表示将结合前期矿建经验，并通过与相关治水技术服务机构合作，共同总结出一套高效的防水治水矿建模式，保证公司顺利完成后续的产能扩建。2024Q3末公司在建工程为40.52亿元，较Q2末增加4.16亿元。公司中期合计规划有500万吨钾肥年产能，我们持续看好公司中长期高成长性。非钾业务方面，今年7月公司年产2.5万吨溴素扩建项目顺利竣工。我们看好公司溴素上下游产业链持续完善，未来有望成为非钾业务中承载上下游化工产业布局的重要链条。 投资建议：基于公司前三季度盈利表现及老挝钾肥新增产能的放量节奏，我们将此前对公司的2024-2026年盈利预测由7.39/13.38/22.93亿元调整至7.13/11.86/19.04亿元，对应当前PE分别为25.0x/15.0x/9.4x。参考公司历史估值中枢，结合未来潜在较高增速，我们给予公司2025年20倍目标PE，对应目标价25.60元，将评级上调至“强推”。 风险提示：新项目建设进度不及预期；新矿权未获批；海外企业快速释放产能，竞争格局恶化；极端天气影响农作物种植和收获；钾肥价格大幅波动等。