功能膜细分领域龙头,收入利润快速增长 长阳科技主要从事反射膜、光学基膜、背板基膜及其它特种功能膜的研发、生产和销售,产品广泛应用于液晶显示、新能源、半导体照明、半导体柔性电路板等领域。2014年至今,收入从1.49亿迅速增长至2019年9.1亿,增长5.1倍,净利润从亏损2000万到2019年的1.43亿元,收入利润持续保持快速增长。 反射膜优势明显,市场份额持续提升 随着全球液晶面板需求持续增加,液晶显示器用反射片的市场需求也保持稳定增长。根据IHSMarkit统计及预测,2018-2022年全球反射膜保持4.7%的复合增长率,预计到2022年,全球液晶显示用反射片市场需求将达到2.55亿平方米。根据我们测算,公司2019年全球市场份额突破40%为全球第一,近几年持续快速提升。2019年3月,公司成为韩国三星电子VD部门全球13家核心合作伙伴之一。随着终端客户对公司技术及品质的认可,公司直供功能膜片规模大幅增加,与终端客户粘性不断增强。 光学基膜快速放量,进口替代空间大 光学基膜直接决定了扩散膜、增亮膜等光学膜的性能,是光学膜技术壁垒最高的领域,长期以来严重依赖进口。公司在反射膜积累的丰富经验有助于加速光学基膜的研发。2018年公司光学基膜投产后,产销量快速提升,毛利率从-7%迅速提升至2019年下半年的15.4%。性能指标预计未来仍有较大提升空间。扩散膜和增亮膜用光学基膜2018年全球市场规模约为8.89亿平米,进口替代空间较大。 重视研发,新产品新产能驱动未来快速成长 公司核心团队成员大多数具有深厚的学术背景和产业经验,创新能力强重视研发。近几年,公司研发投入保持快速增长,研发投入占收入比重保持在4%-5%,光学基膜和柔性显示用聚酰亚胺膜值得期待。募集资金项目预计明年开始陆续投产,产能将大幅增长。根据公司公告,项目达产后有望新增收入9.38亿元,净利润1.41亿元,驱动公司保持快速增长。 盈利预测与估值:预计公司2020-2022年净利润分别为1.83/2.8/3.69亿,对应EPS分别为0.65/0.99/1.3元,现价对应PE分别为37.35/24.35/18.5倍,PB4.14倍。参考可比上市公司及科创板整体估值,给予公司2020年45倍PE,目标价29.04元,首次给予买入评级。 风险提示:技术替代风险;专利诉讼风险;核心人员流失和技术扩散风险;

事件 华峰氨纶发布2020年一季报,实现营业收入26.24亿元,同比下降24.45%;实现归属于上市公司股东的净利润2.73亿元,同比下降17.46%,按46.34亿股的总股本计算,实现摊薄每股收益0.06元。 一季度疫情影响销售,产品价格走势偏弱 我们推测,公司收入同比下滑较多,主要系受新冠疫情影响,公司产品销量较上年同期下降,同时公司主要产品价格均较上年同期有所走弱。据中纤网提供的价格数据测算,氨纶主流品种40D2020年一季度含税均价同比下降10%至2.95万元/吨,氨纶与PTMEG及纯MDI平均价差同比缩窄1050元/吨。据百川资讯数据,己二酸一季度市场均价同比下滑约6.9%,据我们测算,己二酸-纯苯-硝酸价差同比缩窄866元/吨。而据wind数据,鞋底原液一季度均价同比下滑约2.3%,而其主要原料纯MDI价格下滑幅度更大(yoy-30%)。 公司综合毛利率为21.9%,同比基本持平,展现出公司良好产品力和成本控制能力,但由于销售规模缩减,毛利润同比减少约1.75亿元。 公司期间费用同比减少约8928万元,主要系研发费用同比减少约5108万元,财务费用同比减少约5115万元(汇兑收益增加)。此外,信用减值损失同比减少约1959万元(应收账款坏账准备减少)。 新增先进产能,打造聚氨酯制品龙头企业 公司年产氨纶近15万吨,位居全球第二、中国第一,待重庆氨纶年产10万吨差别化氨纶项目达产后,产能将突破20万吨。子公司华峰新材已具备年产42万吨聚氨酯原液、54万吨己二酸的生产能力,产量均为全球第一,并且目前正在扩建新的生产线,扩建之后己二酸年产量达75万吨。 公司聚焦聚氨酯产业链发展,打造上下游产业一体化产业格局,形成从原材料统一采购、中间体加工到产成品销售的一体化运营体系,打造国内聚氨酯制品龙头。 盈利预测与估值 预计2020~2022年归母净利润分别为18.1、21.8、24.4亿元,维持“买入”的投资评级。 风险提示:下游需求疲弱风险,产品价格下跌风险,原材料价格大幅波动风险,项目推进进度及盈利情况不达预期风险。

2019年主营规模保持增长,费用增加较多拖累业绩 按调整追溯口径,公司2019年实现营业收入275.63亿元,yoy+2.6%;归母净利润为2.77亿元,yoy-88.7%。总体而言,公司克服了2019年上半年不利的天气因素(尤以北美洪灾、东南亚及澳大利亚的干旱)、供应受限因素(荆州基地老厂区生产供应尚不平稳导致销售缺失),主要销售区域实现增长。 2019年收入端:分业务来看,公司除草剂同比基本持平,杀菌剂、杀虫剂均实现增长(yoy+6.8%/6.1%),而非农业务yoy-2.8%。分地区看,除亚太(yoy-14%)以外,其他地区均实现增长(欧洲/北美/拉美/印度、中东与非洲,yoy+1.4%/7.5%/14.8%/0.4%)。分区域来看,北美地区主要收益于Bonide的加盟和新收购的安邦基地具备后向整合优势的产品销售贡献。欧洲地区下半年销售走强抵消了上半年受供应及天气影响损失。拉美地区主要国家均实现了业务强劲增长,同时通过提升销售价格,化解供应持续受限的不利影响。而亚太地区和印度、中东与非洲地区均受到荆州基地老厂区产品供应受限影响。 2019年公司综合毛利率为32.2%,yoy-0.6pcts。销售价格提升、业务增长以及产品组合优化带来的有利贡献未能完全抵消采购成本增加与多种货币兑美元疲软不利影响。公司期间费用yoy+18.3亿元,主要是管理费用yoy+5.6亿元(老厂区2.76亿元停工费用、荆州及淮安基地生产环保设施搬迁及升级改造费用约2.43亿元)、财务费用yoy+10.96亿元(主要来自汇兑损失)。此外,公司公允价值变动yoy+18.1亿元,而资产处置收益yoy-18.4亿元。 一季度销售规模依旧维持,汇率及成本因素拖累业绩 公司2020年一季度实现销售收入67.82亿元,yoy-0.08%;归母净利润亏损约1671万元(去年同期为3.67亿元)。 具体而言,若按固定汇率的美元销售收入看,公司欧洲地区销售yoy+2.7%,来自于业务持续增长,但市场渠道库存较高使销售价格下行,抵消了一部分增长。北美地区销售yoy-6%,其中美国地区基本持平,加拿大受益于有利的天气条件而实现增长,而非农业务遭受新冠疫情的严重影响,需求不振。拉美地区销售yoy+12.5%,其中巴西地区大豆等重点作物受旱情影响,杀菌剂用量因此减少,但公司业务保持了增长;同时公司继续拓展差异化产品线。亚太地区销售yoy-9.8%,其中澳大利亚近年来遭受严重旱情后呈现复苏迹象,同比实现增长;中国地区品牌制剂产品销售同比增长5.2%,但荆州基地因新冠疫情暂停生产影响了总体销售额。印度、中东与非洲地区销售yoy+12.5%,其中尽管荆州基地受疫情影响暂时停产导致对印度的供应短缺,以及印度受新冠疫情影响自一季度末开始封国,印度本季度业绩表现依然强劲。 一季度毛利率为29.9%,yoy-4.6pcts,主要全球多国货币兑美元严重贬值,销售价格面临下行压力(以欧洲与中国为主),采购成本持续高企。公司期间费用率为30.8%,yoy-1.1pcts。 盈利预测与估值:考虑行业景气及公司成本开支等情况,预计2020~2022年净利润分别为9.4、12.6、13.5亿元(20年前值为30.1亿元),维持“买入”的投资评级。 风险提示:农药景气下行风险,产品及原料价格大幅波动风险,基地项目及产品推进不及预期风险。

业绩好于预期 公司发布2020年1季报,实现收入4.4亿元,同比下滑9.24%;实现归母净利润6198.65万元,同比增长102.34%;EPS0.17元。业绩好于我们预期。 产品价格普涨,硫双威贡献主要增量 公司1季度产品价格普涨,克百威均价10万元/吨,硫双威均价16.84万元/吨,丁硫克百威均价9.88万元/吨,分别同比上涨2.78%、20.97%、0.3%。 其中,硫双威1季度销量396吨,同比增长58.6%,预计是公司1季度业绩增长的主要增量。克百威、嘧啶醇等销量不同程度下滑,预计与疫情导致物流受阻有关,2季度有望缓解。 价格普涨,硫双威占比提升,公司1Q毛利率30.22%,同比上升6.72PCT,净利率15.06%,同比上升8PCT,盈利能力为公司历史新高。公司加强费用控制,三项费用同比均明显下降,期间费用率11.25%,同比下降2.1PCT,仅研发费用同比增长33%至1116万元。 农药需求有望复苏 全球农药需求增速有望小幅回升。根据四大跨国公司对其2020年农化业务展望,营收增速预期在+YOY4~6%,均略高于2019年。而国内市场,今年病虫害防治存在压力,预计杀虫剂和杀菌剂需求将小幅增长。市场担忧苏北停产农药企业复产,由于公司在细分领域占有率高,预计对价格没有影响。油价下跌带动原料成本降低,预计公司盈利能力仍将平稳上升。 宁夏和贵溪基地启动建设,未来成长值得期待 投资4.84亿的贵溪硫磷新区建设已经启动,投资1亿元的宁夏海利亦启动环评,杂环类农药及中间体项目稳步推进,公司依托湖南化工研究院的研发能力,坚定发展农药等精细化工品。随着新项目陆续投产,公司未来仍有望保持稳定增长。 盈利预测与估值:未来新项目陆续投产,我们认为公司将进入一轮快速增长期。维持公司2020-2022年EPS预测分别为0.7/0.83/1.03元。现价对应2020年PE9.1倍,PB1.94倍。公司是全球氨基甲酸酯类杀虫剂中的龙头,供给收缩核心产品量价齐升,业绩弹性大;国企改革减员增效,经营效率持续提升;新项目陆续投产,未来业绩有望加速增长。维持买入评级。 风险提示:产品替代风险;安全生产风险;原料供应风险。

事件 利尔化学发布2020年一季报,实现营业收入9.81亿元,同比下降3.64%;实现营业利润1.03亿元,同比下降3.66%;归属于上市公司股东的净利润0.83亿元,同比增长15.41%,扣除非经常性损益后的净利润0.78亿元,同比增长14.68%。按5.24亿股的总股本计算,实现每股收益0.16元(扣非后为0.15元),每股经营现金流为0.05元。 一季度核心产品草铵膦价格弱于去年同期,费用控制良好、汇兑收益等对业绩有正面贡献 根据中农立华数据,2020年一季度公司核心产品草铵膦市场均价较2019年下降约22%,但从2020年初的11万元/吨逐步上升至当前的13万元/吨,我们推测,公司草铵膦价格虽或较去年同期有所下滑,但销量情况预计较为良好,部分弥补价格走弱对营收和利润的影响(相应地,公司收入yoy-3.64%,毛利率同比减少3.8pcts至26%,毛利同比减少约4859万元)。 公司期间费用控制良好,较上年同期下降约22%(减少约4391万元);主要系其中研发费用同比减少约1494万元,财务费用同比减少约2370万元(受益于一季度人民币贬值,汇兑收益较去年同期增加),对业绩增长有正面贡献。 深耕草铵膦行业,绵阳基地继续投入L-草铵膦项目,广安基地推进甲基二氯化磷并线,致力于优化产品结构、降低生产成本、提升市场竞争力 公司近期公告,与绵阳经济技术开发区管理委员会签署《项目投资合作协议》,规划总投资约10亿元,建设“年产2万吨L-草铵膦生产线及配套设施建设项目”。公司2019年2月曾公告在广安基地建设3000吨L-草铵膦,公司继续加大在草铵膦产品上的投入,且致力于开发更为高端的产品(L-草铵膦除草活性是普通草铵膦(DL型)的两倍)。 另一方面,公司全力推进广安生产基地的甲基二氯化磷项目,并于2019年底启动甲基二氯化磷与原有草铵膦原药生产装置的并线。若此次并线成功,将进一步提升草铵膦产品链完整性、产品技术和规模的先进性,提高企业核心竞争力。 盈利预测与估值 我们维持公司2020~2022年净利润分别为4.14、5.50、6.73亿元的预测,维持“买入”的投资评级。 风险提示:草铵膦竞争加剧、价格下跌,广安基地项目推进低于预期风险。

优质民营农药企业,细分领域 单品冠军利民股份是国内最大的保护性杀菌剂——代森类杀菌剂生产企业,国内生物发酵类杀虫剂中阿维及衍生产品龙头企业,主导产品代森类、霜脲氰、三乙膦酸铝、嘧霉胺和威百亩产能和产量均为国内第一;同时除草剂布局亦初具规模,主要挑选具备较大市场发展空间的大体量品种草铵膦、硝磺草酮。此外,参股的新河公司是全球最大的百菌清生产企业。 内生外延并举强化竞争优势,产品布局颇显战略眼光利民股份整体发展稳健,在徐州基地产线逐步饱和,生产经营步入稳定的背景下,2017年以来公司通过外延并购方式拓展主业版图。公司在品规划上思路清晰,定位做单品冠军,农药细分领域龙头。目前公司已经形成定位明确的“3+1” 农药生产型基地:徐州基地——综合型农药平台、河北基地——代森类杀菌剂系列产品、威远系列基地(河北+内蒙古)——生物发酵类杀虫剂+草铵膦、以及百菌清生产基地。 保护性杀菌剂 确立全球龙 头,发酵类杀虫剂技术领先保护性杀菌剂杀菌谱广、没有抗性、安全友好,是重要的抗性解决方案,同时可以填补一些高风险产品被禁后的空白,因此其中大品种能够在新品频出的杀菌剂市场中始终占有一席之地。有机类的保护性杀菌剂中销售规模最大的为代森锰锌、百菌清,且均位列全球前 15大杀菌剂品种。公司拥有代森锰锌产能 4万吨,参股公司新河农化拥有百菌清产能 3万吨,掌握合成核心技术,与跨国公司形成稳定供应关系,具有全球龙头地位。 威远资产组旗下企业是国内较早生产阿维菌素及衍生物产品的企业,经过生产技术的累积,技术较为成熟,是《阿维菌素原药》、《阿维菌素乳油》国家标准参与起草单位,中国阿维菌素产品协作组组长单位。同时公司具备较强的阿维菌素深加工能力,向产业链下游进一步生产附加值更高的甲氨基阿维菌素、伊维菌素、乙酰氨基阿维菌素等(公司亦是目前全球最大的伊维菌素、乙酰氨基阿维菌素供应商)。 优势品种强化规模优势, 为未来 稳健成长 提供坚实基础2020年公司有一系列优势产品扩能计划,包括代森类产品(新增 1万吨投产)、三乙膦酸铝原药(新增 7000吨)、苯醚甲环唑原药(一期新增 500吨)、甲维盐(新增 500吨,规划中)、以及参股公司新河农化百菌清原药(新增1万吨),为未来稳健成长提供坚实基础。 盈利预测与估值预计公司 2019/2020/2021年的净利润分别为 3.25、4. 13、5.38亿元,按 2.87亿总股本,对应 EPS 预测分别为 1. 13、1.44、1.88元。可比农药上市公司2020年平均估值为 13.44倍,考虑到农药板块当前估值整体处于偏低水平、公司在细分领域具备较强竞争优势以及2020年有项目增量,给予公司2020年 15倍 PE 估值,对应目标价为 21.6元,首次覆盖,给予“买入”的投资评级。 风险 提示: :农药终端需求复苏程度不及预期风险、国内新增供给增加风险、原料及产品价格大幅波动风险、公司项目投产进度低于预期风险

事件 龙蟒佰利发布2019年年报,实现营业收入113.59亿元,同比增长8.79%;实现营业利润30.50亿元,同比增长13.47%;归属于上市公司股东的净利润25.94亿元,同比增长13.49%。按20.32亿股总股本计,实现每股收益1.29元,每股经营现金流为0.99元。其中第四季度实现营业收入30.87亿元,同比增长27.78%;实现归属于上市公司股东的净利润5.28亿元,同比增长67.51%;折合单季度EPS0.26元。 钛白粉及矿产品销售规模稳步提升,产业链优势凸显 2019年公司钛白粉、矿产品、锆产品、其他产品营业收入分别为87.5(yoy-0.17%)、13.9(yoy+92.62%)、0.66(yoy-14.03%)、11.5(yoy+39.95%)亿元;毛利率分别为43.05%(yoy-0.59pct)、49.73%(yoy+11.38pct)、20.85%(yoy-4.86pct)、25.01%(yoy+10.58pct)。 (1)公司钛白粉业务收入规模及毛利率同比均有小幅下滑,主要系钛白粉价格、价差同比下降所致(根据百川资讯,2019年金红石型、氯化法钛白粉市场销售均价分别同比下滑约9.8%、1.7%,金红石型钛白粉-钛精矿价差同比下降约11%),而公司通过销售规模的扩大以及全产业链的成本优势部分抵消产品售价下滑带来的负面影响。2019年公司钛白粉实现销量62.54万吨,yoy+6.8%;其中硫酸法钛白粉55.78万吨,yoy+6.06%,氯化法钛白粉6.75万吨,yoy+13.31%。 (2)公司矿产品销售规模及毛利率均有明显提升,我们推测一方面公司产品销量均有提升:2019年公司采选铁精矿销售351.86万吨,同比增长6.37%,钛精矿销售85.31万吨,同比增长6.12%;另一方面,据中国钢铁工业协会数据,2019年国内铁精矿销售均价同比增长约24%,对该业务毛利率提升有较大贡献。 (3)公司“其他”产品销售及毛利率均有提升,我们推测是由于高钛渣、四氯化钛等中间产品及副产品销量增加售价提高导致利润所致。 内生外延强化钛白粉产业全产业链及规模优势 通过多年内生外延布局(16年收购四川龙蟒、19年收购新立钛业),公司已经形成了六大钛白粉生产基地(分布于四省五地),拥有钛白粉产能101万吨(含在建),且同时具有硫酸法和氯化法两种生产工艺并形成“钛矿开采、精矿加工、钛渣冶炼、钛白粉生产”的全产业链模式。 打造低成本、全流程氯化钛白产业链 公司年产20万吨氯化法钛白粉项目已成功试车,第一条生产线顺利运行。与此同时,公司战略收购云南新立钛业且目前已经实现全面复产,为公司布局氯化法全流程产业链打下良好基础。此外,公司在建50万吨攀西钛精矿升级转化氯化钛渣创新工程建设项目、3万吨高端钛合金新材料项目,若顺利实施将保障氯化钛白原料稳定供应、推动公司全产业链的优化升级。 盈利预测与估值 综合考虑钛白粉价格18年以来有所走弱,以及公司后续新项目推进情况,预计公司2020-2022年归母净利润分别为32.7、38.5、45.6亿元(20/21年前值分别为36.03/41.29亿元),维持“增持”的投资评级。 风险提示:钛白粉价格下跌、新产能投放进度低于预期的风险。

事件 利尔化学发布2019年年报,全年实现营业总收入41.64亿元,同比增长3.40%;实现营业利润4.32亿元,同比下降43.69%;归属于上市公司股东的净利润3.11亿元,同比下降46.15%。按5.24亿股总股本计,实现摊薄每股收益0.59元,每股经营现金流为1.12元。其中第四季度实现营业收入11.40亿元,同比下降9.10%;实现归属于上市公司股东的净利润0.77亿元,同比下降51.76%;折合EPS为0.15元。 公司同时预计,2020年一季度预计实现归属于上市公司股东的净利润5000~7300万元,同比变动幅度为-30.79%~1.04%。主要系受新冠肺炎疫情的影响,公司生产和供应保障受到一定程度影响,加之部分原材料等生产要素价格有一定幅度上涨,故预计一季度业绩同比有所降低。 草铵膦价格下调拖累公司业绩,期间费用较明显增加 公司收入同比持稳而毛利率下滑较多(综合毛利率26%,YOY-7pct):分业务看,农药原药实现收入25.28亿元,同比下降3.11%,毛利率26.82%,YOY-9.10pct;农药制剂及其他业务实现收入13.47亿元,同比增长9.62%,毛利率25.56%,YOY-5.35pct。我们推测,公司产品销售量同比有所提升(公司农药产品销量为15.7万吨,YOY+18%)而价格同比下滑,特别是主要产品草铵膦由于市场竞争较为激烈,19年均价约为11.2万元/吨,YOY-32%。 公司期间费用率YOY+2pct至15%,其中研发费用率(YOY+1.2pct)和财务费用率(YOY+1.5pct)同比提升较多,主要系研发投入加大,利息费用增加较多所致。公司在建工程大幅增加约8.26亿元至18.34亿元,主要系广安基地建设投入增加较多。 期待草铵膦装置并线带来的产品竞争力的提升 公司全力推进广安生产基地的甲基二氯化磷项目,并于2019年底启动甲基二氯化磷与原有草铵膦原药生产装置的并线。若此次并线成功,将进一步提升草铵膦产品链完整性、产品技术和规模的先进性,提高企业核心竞争力。(2019年12月实施停产并线,预计时间约3个月)。 盈利预测与估值 考虑公司主要产品草铵膦价格有较大幅度调整,同时公司期间费用(主要是研发费用、财务费用)有明显提升,调整公司2020~2022年净利润分别为4.14、5.50、6.73亿元(20/21年前值为5.50/7.02亿元),维持“买入”的投资评级。 风险提示:草铵膦竞争加剧、价格下跌,广安基地项目推进低于预期风险。

全球具有产业链竞争优势的橡胶轮胎助剂服务商 公司创业伊始从事全球知名品牌的轮胎橡胶用化工材料的商贸代理,后以此为切入点在产业链上进行纵向扩展,实现以橡胶用酚醛树脂为主的特种橡胶助剂自主生产。目前公司拥有成熟的三个自有国际化标准特种橡胶助剂生产基地,2020年酚醛树脂及各类加工助剂可达产能10.5万吨、高纯对叔丁基苯酚产能1.5万吨,是国内最大的特种橡胶助剂生产商之一。 公司客户覆盖全球轮胎75强(包括普利司通株式会社、米其林、固特异轮胎,德国马牌,韩泰轮胎等),产品在全球前20大轮胎企业广泛使用,相关产品在其所在市场处领导地位(酚醛树脂产品亚洲市占率第一)。 酚醛树脂特种橡胶助剂应用稳步发展,公司竞争优势显著 酚醛树脂是大体量且下游应用较为广泛而分散的化工品,2018年我国酚醛树脂表观消费量约122.31万吨。酚醛树脂厂商的竞争优势主要体现在细分下游应用领域客户的进入壁垒和技术壁垒。公司酚醛树脂产品主要应用于橡胶特种助剂领域,下游需求相对刚性,其增长主要跟随下游橡胶工业(特别是轮胎行业)的持续发展。 公司特种酚醛树脂具备国际领先制造水平,拥有北京、上海两大研发中心,聘请高级别专家担任公司首席科学家,扎实的技术研发能力保障其产品领先优势。同时,关键中间体基本实现自主生产,并持续加强工艺改进及环保投入,在产品质量稳定性及生产成本控制方面具有明显优势。 多维度布局、积极探索新材料领域 1、探索酚醛树脂高端领域。酚醛树脂凭借优良特性和可改性空间,促使研发方向向高性能、高附加值的精细化、功能化方向发展。而近年来酚醛树脂广泛的下游应用中电子、复合材料领域需求有所提升。公司拥有双研发中心,正加快电子酚醛的新技术新产品向市场化转化的步伐。 2、积极培育其他新型化工材料。公司参股北京石墨烯研究院为中国最顶尖的石墨烯研究机构之一,参股江苏先诺为国内领先的聚酰亚胺纤维生产企业;同时在生物可降解材料方面,公司在近期终止塑料废弃物联盟(AEPW)国内对话会中与包括巴斯夫、陶氏等企业参与共同探讨。公司未来在新材料领域发展值得期待。 盈利预测与投资评级 预计公司2019/2020/2021年的净利润分别为4.17、5.08、6.04亿元,按5.86亿总股本,对应EPS预测分别为0.71、0.87、1.03元。考虑到公司是细分领域龙头企业,伴随产能扩张未来2-3年内具备稳增长预期,给予公司2020年30倍PE估值,对应目标价为26.1元,首次覆盖,给予“买入”的投资评级。 风险提示:原材料价格大幅波动风险,环保安全风险,汇率波动风险,募投项目达产进度或不及预期风险。

扣非业绩增速较快,业务稳健提升 公司扣非归母净利实现较快增长,根据公告中位数计算,2019年扣非归母净利增速中位数为21%,高于归母净利增速中位数15%。公司整体经营情况向好,业绩稳中有升,根据公司公告,募投项目逐步投产后,产能增加,募投新池窑采用国际先进工艺,生产效率显著提升,成本持续降低,子公司天马集团业绩提升等综上等因素业绩得以提升。 实现产业链纵向布局,平滑周期波动 公司拥有以玻纤纱、玻纤制品及玻纤复合材料为主的纵向产业链,及子公司天马集团以玻纤纱、玻纤制品、化工类产品及玻璃钢制品为主的横向产业链。通过整合,公司实现了横纵向产业链的延伸,形成了产业链优势,提高了劳动生产率,有助于抵御行业性的周期波动。 玻纤行业处于底部区域,边际改善可期 整体来看由于2018年行业有较多新增产能投放,供给冲击阶段性超过了玻纤需求增长速度,导致玻纤价格出现较为明显的下降,整体行业盈利也有所下降,在目前的价格水平下,我们预计部分中小企业已经开始出现亏损的情况,从而有效限制行业扩产并且有望使得部分产能暂时或永久性退出行业。面对市场玻纤价格的下跌,部分企业已经开始实行提价措施,我们认为行业供需格局最差的时点已经过去,伴随着新增供给影响的逐步变小、企业库存的下降,2020年玻纤行业供需格局有望边际改善,产品价格有望得到提升,产业链利润有望边际改善。 产能稳步扩张,有望贡献增量收益 根据公司公告,公司由于目前玻纤制品产线产能利用率已经基本达到极限,未来可以新建生产线扩大产能,满足产品需求,公司玻纤制品产能及销量未来存在提升预期;并且,公司旗下天马集团的玻纤原纱池窑即将进入冷修期,将来有望通过产线技改提升产线产能和产品质量。整体公司产能的合理扩充有望为公司未来经营带来增量收益。 盈利预测 根据公司业绩预告,我们将公司2019年、2020年的归母净利由3.12亿元、3.40亿元调整为3.03亿元、3.39亿元,EPS为0.73元、0.82元,对应PE分别为17.8X、15.9X,维持“增持”评级。 风险提示:产品价格下降;汇率大幅波动影响公司利润。

事件 公司发布三季报,前三季度实现营收485亿,同比降12%,归母净利79亿,同比降42%;其中Q3实现营收170亿,环比增9%,归母净利22.8亿,同比降25%,环比降19.3%。基本符合市场预期。 MDI盈利收窄是业绩环比下滑主因,石化受益原料跌价盈利环比改善 从业务板块拆分来看:1)三季报公司业绩环比下滑,主要原因是主营产品MDI产品盈利收窄导致,尤其是国内MDI价格经历二季度末反弹后,旺季并未迎来预期中的上涨,工厂实际结算价整体较低,叠加出口价格也环比下降630元/吨,公司聚氨酯系列产品价格整体环比下降800元,而主要原材料纯苯环比上涨900元/吨;从量上看,三季度聚氨酯系列产品销量接近环比持平。2)石化业务受益于主要原料丙烷、丁烷价格大幅下跌(从490美金下跌至360美金,环比跌26%),而丙烯及下游产品整体环比持平,丙烯环节价差大幅扩大(从二季度2325元/吨扩大至3747元/吨),预计石化业务环比明显改善;另外三季度石化销量环比增加79%,主要由LPG贸易量增加贡献,也提升了板块季度盈利。3)新材料继续保持增长态势,三季度产量增加1.2万吨,收入增加9k万。另外,三季度公司归母非经常性收益仅7k万,比二季度减少1.4亿;所得税增加1.2亿(主要是母公司二季度税收抵扣额较大)。以上两个因素也是业绩环比下滑原因。 目前MDI盈利已经跌至“箱体震荡”底部区间,未来有望向上回升 由于MDI能够持续替代其他材料,我们预计今年国内MDI整体需求同比仍能增长5%以上(纯MDI基本持平),今年价格没能旺季上涨,全年整体盈利低于历史中枢,我们认为供给端的影响尤其大于需求,主要是各家客户结构和产能投放节奏的错位导致,一方面受去年联恒等新产能冲击下的龙头厂商博弈,另外受贸易商市场影响较大,鉴于19-20年,全球基本没有大型新装置冲击市场,工厂争抢市场会随着时间推移逐渐缓和,需求继续增长,我们预计明年价格和单位盈利仍有望向上抬升,万华MDI继续作为现金牛业务为其提供较好利润。明年底之后,大乙烯项目投产,量的释放继续推升业绩上台阶。 盈利预测与估值 预计2019-2021年归母净利114.5亿、126.0亿、143.3亿,对应PE12.3倍、11.1倍、9.8倍。维持买入评级。 风险提示:新产能冲击产品价格、宏观经济下行。

业绩符合预期 公司发布2019年三季报,前三季度累计实现收入154.78亿元,同比增长3.6%;实现归母净利润5.28亿元,同比下滑65.82%;EPS0.26元。其中3季度实现营业收入50亿元,同比增长0.96%;实现归母净利润1.37亿元,同比下滑62.4%;业绩符合我们预期。 粘胶短纤价格下跌导致业绩下滑 公司业绩下滑主要原因是粘胶短纤价格下跌。公司3季度粘胶短纤均价10341元/吨,同比下降19.4%。纯碱和PVC均价同比分别增长1.39%和2.86%,烧碱和DMC均价同比下降20.83%和41.77%,但烧碱和DMC收入占比较低。3季度毛利率19.69%,环比下降0.77PCT,同比下降8.26PCT,毛利率为近5年底部。前三季度公司期间费用率13.84%小幅上升0.29PCT,主要由于粘胶短纤销量增长,销售费用率4.4%同比上升0.33PCT。公司运营平稳,存货周转率6.42和应收账款周转率26.5环比均小幅提升。 棉价反弹,粘胶短纤价格有望企稳回升 粘胶短纤产能大幅扩张,导致今年行业开工率仅67%创10年来新低,价格最低跌至10600元/吨,创04年来新低。粘胶短纤与棉价相关性较强。国储持续多年抛储,目前库存已经降低至历史低位,明年或将启动收储,将对国内棉价构成重要支撑。目前进口棉价14431元/吨较前期低点反弹5.86%,国内328级棉花价格12828元/吨,较前期低点反弹1.83%。根据中纤网数据,粘胶短纤1.5D价格10800元/吨,反弹200元/吨价差小幅回升。我们认为,粘胶短纤价格底部已过,未来有望企稳回升。 投资高峰已过,分红率提升估值有望回升 受环保政策和宏观经济形势影响,化工行业投资下行。我们认为公司投资高峰期已经结束,3季报公司在建工程9.43亿元,同比下降71.55%,公司负债率仅53.4%,近10年低点。公司管理层明确提出未来将结合公司实际情况,提高现金分红率,有望提升公司估值。 盈利预测与估值:维持19-21年公司净利润预测分别为6.69/9.64/13.45亿元,EPS分别为0.32/0.47/0.65元,现价对应PE分别为16.1/11.2/8倍。公司是纯碱、粘胶行业双龙头,产业配套完整,成本优势明显,毛利率明显领先。未来提高分红率有望提升公司估值,维持买入评级。 风险提示:环保和安全生产风险;棉花产业政策风险;原料价格大幅波动;诉讼对公司现金流有一定影响;

业绩好于预期公司发布 2019年三季报, 前三季度累计实现收入 125.09亿元,同比增长13.26%;实现归母净利润 12.14亿元,同比增长 37.38%; EPS1.02元。 其中3季度实现营业收入 41.99亿元,同比增长 10.43%;实现归母净利润 4.89亿元,同比增长 35.8%;业绩好于我们预期。 量增价稳, 毛利率持续提升公司 3季度轮胎销量 1470万条, 同比增长 10.85%,单价 282.8元,同比保持稳定。由于天然橡胶、合成橡胶、炭黑等主要原料价格同比下跌 7%左右,公司单季度毛利率 27.52%,同比上升 4.75PCT,环比上升 1.34PCT,净利率 11.65%保持在较高水平。 由于国内汽车销售低迷以及国外双反限制出口, 2019年前 9月全国轮胎外胎总产量为 6.33亿条,同比增长 1.5%,行业整体低迷。 公司前 9月产量4480万条,同比增长 10.94%,增速大幅高于行业。 我们认为主要是由于公司海外布局,国际需求旺盛以及公司近几年加大国内市场开拓, 发力配套和零售市场,带来国内市场份额提升。 公司前 3季度期间费用 15.12%同比上升 1.52PCT,主要是管理费用和财务费用增长较快,其中研发费用增长较快,汇率波动导致汇兑收益降低。 截止 3季度末公司在建工程 18.33亿,同比大幅增长 61.4%, 主要是广西、泰国、荆州等地项目稳步推进。 资产负债率 57.75%保持稳定,应收账款和存货周转率保持平稳,经营保持稳健。 产能稳步扩张, 品牌力持续提升公司产能稳步扩张,打造 5(国内) +3(国外)全球生产布局,有利于公司降低原料价格波动风险,提升经营效率。公司成功进入奥迪、大众、通用、福特等世界知名汽车企业的供应商体系,为全球多家知名汽车厂 100多个生产基地提供配套服务。 公司在全球设立营销网点 3万多个,其中品牌店数量 4500余家,网络遍及全球各大区域。 通过投放广告、参加行业展会、体育赛事合作等多种形式,公司品牌溢价力持续提升, 荣获亚洲品牌500强等荣誉, 获得越来越多的汽车厂商青睐。 盈利预测与估值: 原料跌价,公司销量和盈利超预期, 上调公司 19-21年净利润预测分别至 16.27/19.2/22.44亿,前值分别为 14.2/16.59/19.78亿元,EPS 分别为 1.36/1.6/1.87元,当前股价对应 2019年 PE15.5倍。 公司是全球轮胎龙头, 产能稳步扩张品牌力持续提升,业绩增长稳定性强,上调目标价至 25.84元, 维持买入评级。 风险提示: 轮胎关税政策风险; 新项目投产进度低于预期; 原材料价格大幅波动;

业绩符合预期 公司发布2019年三季报,前三季度累计实现收入15.42亿元,同比增长46.48%;实现归母净利润0.78亿元,同比增长588%;EPS0.22元。其中3季度实现营业收入5.5亿元,同比增长30.62%;实现归母净利润0.55亿元,非净利润0.72亿元,同比增长102.3%;业绩符合我们预期。 量价齐升,收入快速增长 公司收入大幅增长主要来自核心品种克百威、硫双威和灭多威量价齐升:前三季度,公司克百威销量2644吨同比增长45.7%,单价9.97万元/吨,同比增长21.13%;灭多威销量1834吨同比增长6.2%,单价8.66万元/吨,同比增长38.09%;硫双威销量1154吨,单价15.94万元/吨同比增长17.88%;其它品种也均不同程度涨价。我们认为,环保政策趋严,导致国内克百威相关中小企业停产,公司市场份额和议价能力提升,因而近几年公司核心农药产品销量和价格均呈现稳步上涨的趋势。 盈利能力持续提升。3季度毛利率28.79%接近历史最好水平,同比上升6.16PCT。3季度公司分离职工家属区的物业管理导致减少本期净利润1690万元,即使考虑该项损失公司单季度净利率10.96%,盈利能力仍创历史新高,同比上升11.15PCT;前三季度期间费用保持平稳,研发费用增长50%,期间费用率12.47%,同比下降1.84PCT环比下降0.57PCT。运营保持平稳,存货和应收账款周转率均小幅提升,前3季度经营性现金净流入0.96亿元,资产负债率小幅下降至47.4%。 产能投产,公司进入快速增长期 公司充分发挥湖南化工研究院技术平台优势,上半年申请发明专利4件,新获发明专利授权5件。贵溪公司硫磷新区建设正在加快推进,近期公司又公告投资1亿元设立宁夏海利子公司,坚定发展农药等精细化工品。随着新项目陆续投产,公司未来仍有望保持稳定增长。 盈利预测与估值:定增项目陆续投产,我们认为公司将进入一轮快速增长期。维持公司2019-2021年EPS预测分别为0.32/0.70/0.83元。现价对应2019年PE23.15倍,PB2.41倍。公司是全球氨基甲酸酯类杀虫剂中的龙头,供给收缩核心产品量价齐升,业绩弹性大;国企改革减员增效,经营效率持续提升;定增项目陆续投产,未来业绩有望加速增长。维持买入评级。 风险提示:产品替代风险;安全生产风险;原料供应风险;

氨纶价差缩窄,龙头依旧维持较高盈利水平 公司前三季度营收同比小幅下降2.42%,毛利率同比微降0.13个百分点至22.86%,期间费用率为10.2%(同比+0.06pct)。 氨纶行业延续供过于求的局面,当前产品价格整体处于低位区域。据中纤网提供的价格数据测算,氨纶主流品种40D前三季度含税均价同比下降4195元/吨(同比-12%)至31615元/吨,氨纶与PTMEG及纯MDI平均价差同比缩窄1227元/吨(同比-8.3%)至13629元/吨。 公司依托(1)产品提质升档、差异化产品;(2)深化节能降耗管理,扩大成本竞争优势;(3)重庆基地的规模、成本(能源价格、集团原材料大宗采购)优势等;在行业景气较弱的情况下,依旧保持了较高的盈利水平。 公司新增先进产能投产巩固龙头地位 公司重庆基地10万吨/年差别化氨纶项目一期已于9月进入调试阶段,四季度可望贡献部分业绩;公司生产规模将进一步扩大,先进产能占比大幅提高。另一方面,瑞安基地现有产能的技术改造深入开展,生产效率将进一步提高。此外,依托重庆基地和瑞安基地热电联产集中供热、重庆基地能源价格、集团原材料大宗采购的优势,有望稳定降低公司生产成本、提高盈利能力。 整合优质资产华峰新材,打造聚氨酯制品龙头企业 公司拟收购华峰新材,其主营产品为己二酸、聚氨酯原液和聚酯多元醇。 若收购重组成功,公司将构建以纯MDI为原料,形成从原材料统一采购、中间体加工到产成品销售的一体化运营体系,打造国内聚氨酯制品龙头。 盈利预测与估值 不考虑并购重组的资产,维持2019-2021年归属于上市公司股东的净利润分别为5.02、6.43、6.90亿元的预测,维持“买入”的投资评级。 风险提示:收购资产不达预期,产品价格下跌风险。