事件概述2023年 8月 18日，公司发布 2023年半年报，2023年上半年公司实现营业收入 3.70亿元，同比+11.86%；实现归母净利润 1.09亿元，同比+10.59%；扣非后净利润 1.03亿元，同比+20.08%。其中 2023年 Q2实现营业收入2.00亿元，同比+14.29%，环比+17.65%，实现归母净利润 0.58亿元，同比+11.54%，环比+13.73%。 分析判断: 新收购业务实现放量，营收利润双增长2023年上半年公司市占率持续提升，完成对科奥化学（抗氧剂）和信达丰收购，拓宽了产品品种并扩大了业务规模，销售收入稳步增长，净利润同比提升，实现销售毛利率 44.83%，同比+0.9pct，环比+0.2pct，具体来看，上半年公司主营产品成核剂/合成水滑石/抗氧剂/复合助剂/贸易商品分别实现销售 2.04/0.48/0.38/0.22/0.56亿元。上半年公司期间费用率有所下降，为 11.11%，同比-1.8pct，其中销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为 3.77%/9.97%/-2.63%，分别同比+0.81/+1.33/-3.94pct。此外，公司积极扩大研发支出，2023年上半年研发费用为 0.16亿元，同比+13.13%，研发费用率为 4.28%，同比+0.04pct。我们认为，随着公司新领域业务放量，叠加原有业务支撑，公司业绩有望迈上新台阶。 助剂国产替代趋势拉升需求增速，国内龙头玩家尤为受益据华西化工团队之前报告《国产成核剂实现 0-1，塑料高端化助力业绩再上台阶》，随着 5G 通信、物联网、人工智能和 3D 打印等技术的快速发展以及智能家居、新能源汽车等领域兴起，市场对材料性能要求不断提升，改性塑料行业创新发展力度将会持续增加，2025年我国改性塑料总需求有望达到 3485万吨，进而带动成核剂需求增长。据公司公告，2017年-2022年，我国成核剂进口替代率由 19%提升至 28%。但是随着市场需求增速不断加快，我国成核剂产量仍远低于需求量，未来我国成核剂产量有望快速增长，进口替代率进一步提升，预计 2025年达到 34%，届时国内成核剂市场仍呈供不应求状态。据公司公告，合成水滑石可以作为聚氯乙烯高效、无毒、廉价的热稳定剂，也可以有效吸收 PVC 在加工和使用过程中分解产生的 HCI，提高 PVC 的加工条件和热稳定剂。 随着国家行业标准的实施，合成水滑石作为绿色、无毒、环保助剂，对含毒性热稳定剂具有较大的替代空间。据公司公告，截至 2022年底，公司拥有成核剂产能、合成水滑石 1.93万吨、2.35万吨/年，在建产能 1. 14、1.69万吨/年，预计 2023年建成。我们认为，公司作为国内成核剂龙头，产能和销售均位列行业领先地位，在塑料助剂国产替代率和渗透率提升的趋势下，未来市场份额将不断提升，实现业绩的持续增长。 投资建议基于公司产 品下游 景气变 化，我们 调整之 前的盈 利预测， 预计 2023-2025年公司 营业收 入分别为9.99/13.17/16.78亿元（此前 2023-2024年分别为 11.00/13.46亿元），归母净利润分别为 2.45/3.31/4.48亿元（此前 2023-2024年分别为 3.23/4.23亿元），EPS 分别为 1.81/2.44/3.31元（此前 2023-2024年分别为2.42/3.17元），对应 2022年 8月 22日收盘价 38.23元 PE 分别为 22/16/12倍。公司作为国内成核剂龙头，产能和技术均处于国内领先地位，在塑料高端化的浪潮下，塑料助剂需求和国产替代率将不断提升，公司核心产品成核剂和水滑石收入有望持续增长，同时新收购的公司将为公司业绩提供新增量，维持 “增持”评级。 148284

消费升级+环保监管趋严+进口替代将支撑行业和公司稳健发展国内改性塑料市场规模近年复合增速达16.6%，以塑代钢、以塑代木、以塑代塑等对高性能树脂需求不断扩大；环保监管渐趋严，目前PVC热稳定剂市场含铅盐占比达近42%，助剂无铅化大势所趋。成核剂及合成水滑石进口依赖度仍高于70%，进口替代空间巨大。 研发+工艺+客户认证三大壁垒为公司保持高速增长保驾护航公司研发团队深耕行业多年，两大核心自主产品产能均为国产第一，生产工艺较竞品具有无毒环保、低成本的竞争优势。公司技术壁垒高，是国产化的主要厂商公司产品属于高性能树脂材料的关键原料，议价能力强，毛利率显著高于同类可比公司。 公司产品已取得全面和高规格的资质认证，具有优质且稳定可靠的客户资源，具备持续的市场开拓能力和盈利能力。 呈和科技打破技术壁垒，积极扩产未来可期公司经过技术攻关和创新，打破国际巨头在成核剂、合成水滑石等产品领域的技术垄断，依靠成本优势、服务优势持续提升市场份额。公司在现有产能1.7万吨基础上，已实施了技改1.5万吨+募投项目（一期）3.66万吨的成倍式扩产计划，将有力支撑公司业绩再上一个新台阶。 近期公司新产能集中投产，产销量有望随着国产替代进程的推进而逐步释放，支撑公司业绩持续增长。预计2023-2025年EPS分别为1.83元、2.38元、3.07元，当前股价对应PE分别为22X、17X、13X。首次覆盖，给于“买入”评级。 风险提示：下游终端消费市场景气度不及预期风险；业务横向拓展进度缓慢风险；β晶型增韧成核剂、阻燃水滑石等新产品市场开拓不及预期风险。在建项目进展不及预期及变动风险。

呈和科技发布 2022年度报告，实现营收 6.95亿元，同比增长 20.60%，实现归母净利润 1.95亿元，同比增长 24.31%；实现扣非归母净利润 1.71亿元，同比增长 15.86%； Q4单季度实现营收 2.02亿元，同比增长 13.98%，环比增长 24.38%；归母净利润 0.52亿元，同比增长 26.16%，环比增长 15.26%；扣非归母净利润 0.43亿元，同比增长15.43%，环比增长 3.62%，公司业绩符合预期。 投资要点成核剂产销双旺，助力业绩快速增长公司 22年业绩保持较高增长主要是因为公司成核剂实现产销双增，根据公司公告，2022年公司成核剂产销量为 8211吨/7053吨，同比增长 15.13%/15.03%；合成水滑石产销量为 6444.73吨/6318.71吨，同比减少 6.20%/0.03%; NDO 复合助剂产销量为 1247.07吨/1357.70吨，受市场需求放缓影响出现较大下滑,同比减少40.33%/30.26%。2022年公司主营业务毛利率 41.85%，较上年减少 2.28pct,受原材料成本上升影响，核心产品成核剂/合成水滑石毛利率分别较上年减少2.80pct/5.87pct。由于公司 2022年度利息收入增加，三费率较上年减少 1.41pct, 同时其他非流动性资产收益增加导致公司 2022年非经常损益出现较大变动，同比增加 151.60%。 下游应用持续扩宽，技术先进性加速进口替代改性塑料行业是成核剂主要的下游应用，其中 2021年家电行业和汽车行业分别占据了改性塑料下游需求 34%和 19%，随着改性塑料在家电和汽车领域应用的扩大以及改性塑料应用范围的延伸，预计改性塑料产量将进一步增加。公司的合成水滑石产品是中国石化在使用进口合成水滑石外，唯一指定使用的国产合成水滑石，推动了合成水滑石进口替代进程。随着市场对更加环保、安全的产品需求量快速增加，预计未来合成水滑石的需求将进一步上行。公司现已具备超过 200种不同型号的成核剂、合成水滑石及复合助剂规模化生产能力，同时持续加大研发投入保持技术先进性，22年研发投入为 0.29亿元，同比增长 21.78%；公司不断扩大自主产品的应用领域，22年新增 13项发明专利，共计获得境内外发明专利49项；随着公司加大与重点客户的深度合作并积极开发新客户，提升市场占有率，公司业绩有望实现进一步增长。 新增产能投产在即，收购科澳化学、信达丰完善高分子助剂领域布局目前公司在广州白云厂区拥有产能 1.7万吨，公司进行技改以及募投项目以迎合市场需求，技改项目建成后预计将产能提升至 3.5万吨，同时，公司在广州南沙厂区一期扩产约 3.6万吨的募投项目预计于 2023年年底建成。公司 22年在建工程 0.55亿元，同比增加 90.65%，在建项目稳步推进。随着技改和募投项目下公司产能逐步投放，预计公司业绩有望高速增长。此外，公司收购科澳化学、信达丰，有望实现抗氧剂生产销售一体化，完善高分子助剂领域布局，成为高分子材料助剂平台型公司，进一步提高竞争力以及抗风险能力。 盈利预测公司是国内高分子材料助剂龙头企业，技改及募投项目投产放量后，业绩有望快速增长；预计 23-25年营业收入分别为 11.92/15.85/21.97亿元，归母净利润分别为 2.57/3.48/5.08亿元，对应 EPS 分别为 1.92/2.61/3.81元，对应 PE 分别为23.64/17.44/11.95。 风险提示原材料价格上涨；下游行业景气度下降；技改及募投项目达产不及预期；技术和产品研发风险等。

呈和科技是我国高分子材料助剂领军企业，公司现有成核剂及合成水滑石产能共9200吨，NDO复合助剂7800吨，共计现有产能17000吨。公司未来通过技改项目以及募投项目预计有望将产能提高到70000吨以上。我们认为公司具备技术客户双壁垒，新产能驱动公司业绩快速增长，成长性高。 投资要点q成核剂、合成水滑石领先企业，产销增长助力业绩快速发展公司处于高分子材料产业链上游，聚焦高分子材料助剂领域。经过多年的积极研发，目前拥有成核剂单剂与合成水滑石单剂产能共9200吨/年，复合助剂产能7800吨/年，市场份额居国内前列。随着公司产品的产销不断增长，公司业绩高速发展，18-22年，公司营收/归母净利润复合增长率为22.92%/37.04%，充分体现公司的高速成长性。 q成核剂国产化率不断攀升，家电、汽车领域带动成核剂需求增长由于外资企业具备先发及技术优势，目前成核剂市场仍由外资主导；但随着国内行业的快速发展，以公司产品为代表的国产成核剂供给量不断提高，国产化率不断攀升。改性塑料行业是成核剂主要下游应用，2016年我国改性塑料产量为1563万吨，截止2021年增长至2650万吨，年复合增长率为11.14%；家电行业和汽车行业分别占据了改性塑料下游需求的34%和19%，随着轻量化趋势推动，改性塑料在家电和汽车领域的应用范围不断扩大，同时伴随着改性塑料应用领域的延伸，预计改性塑料产量仍将保持高速增长，带动成核剂需求增加。 q环保等政策促使聚氯乙烯高端化，带动合成水滑石市场需求不断增加合成水滑石主要作为聚氯乙烯生产用的热稳定剂和聚烯烃树脂生产用的卤素吸收剂，具有无毒、环保等特性。下游聚氯乙烯产量由2018年的1928万吨增长至2022年的2165万吨，年复合增长率约2.95%。随着合成水滑石下游应用不断拓宽，如农用薄膜的高端化发展趋势，预计未来会带动合成水滑石的需求增长。公司凭借产品优势及后续的产能释放，市场份额有望持续增长。 q新增产能驱动公司业绩发展，收购科澳化学、信达丰完善抗氧剂领域布局受益于国产替代和成核剂需求增长，公司同时进行技术改造和新建项目；随着技改和募投项目公司产能逐步投放，预计公司业绩有望高速增长。同时公司通过收购科澳化学、信达丰，向外延伸抗氧化剂产品，进一步完善业务和产品布局，未来有望成为高分子材料助剂平台型公司。 q盈利预测与估值公司是国内高分子材料助剂龙头企业，技改及募投项目投产放量后，业绩有望快速增长；预计22-24年营业收入分别为6.95/12.51/16.63亿元，归母净利润分别为1.95/2.96/3.97亿元，对应EPS分别为1.47/2.22/2.98元，对应PE分别为31.53/20.82/15.53，首次给予“增持”评级。 q风险提示原材料价格上涨；下游行业景气度下降；技改及募投项目达产不及预期；技术和产品研发风险等，测算偏差风险。

公司业绩高速增长，近三年销售毛利率均维持高位43%以上，近五年净利润CAGR达39%，核心产品毛利率均值均高于50%。据业绩快报显示，公司2022年实现营业收入6.95亿元，同比+21%，2017-2022年五年CAGR达28%；实现归母净利润1.96亿元，同比增长25%，2017-2022年五年CAGR达39%。2021年核心产品成核剂和合成水滑石毛利润合计占比约91%，成核剂占比约69%，毛利率近三年均值超过55%；合成水滑石占比约23%，毛利率近三年均值超过53%。随着公司产品结构持续优化，公司毛利率有进一步提升空间。 塑料高端改性化步伐刺激成核剂和合成水滑石等助剂市场需求增长。据中商研究院数据，2016-2021年，中国改性塑料行业的总产量稳定上涨，2021年产量为2193万吨，同比+6%，较2016年产量增加630万吨，2016-2021年五年CAGR超过7%；改性化率由2016年的19%升至2021年的24%，但与全球近50%的改性化率相比还有较大的提升空间。我们测算2025年成核剂单剂需求量有望达到1.5万吨，2021-2025年四年CAGR14.22%；合成水滑石产量年均增长率约保持在15%，到2025年有望达到14万吨。 公司为国内成核剂和合成水滑石主要玩家，国产市场占比大但进口替代率低。据公司招股说明书，2017年-2019年，公司成核剂销量（单剂和复合剂）占国产成核剂比重分别为51.01%、59.73%、68.54%，占国内市场份额由9.52%提升到15.12%；公司合成水滑石是中国石化在使用进口合成水滑石外，目前唯一指定使用的国产合成水滑石，2021年公司实现销售0.63万吨，市占率仅7.90%。成核剂和水滑石当前国内拥有充分的国产替代空间。 募投和技改项目满足下游需求，横向布局抗氧化剂实现降本增效。公司现有成核剂和合成水滑石9200吨，其中成核剂3200吨，合成水滑石6000吨/年；复合助剂产能7800吨/年。IPO募投项目拟建设成核剂6400吨、合成水滑石10200吨、复合助剂20000吨/年，预计2023年建成投产。技改项目将现有产线合计产能提升至3.5万吨/年。项目全部建成投产将拥有助剂产能共7.15万吨/年。公司近期拟收购的科澳化学为抗氧化剂生产厂商，收购完成后将实现公司产品线从复合助剂到单一抗氧剂产品延伸，有助于公司对成本进一步管控，实现降本增效。

事项： 根据我们对于行业发展动态的跟踪， 我国改性塑料在政策支持下发展迅速， 国内改性聚丙烯广泛应用于汽车及家电功能结构件的制造， 尤其在汽车零部件领域， 有逐步替代 ABS、 PS、 PVC 和部分工程塑料的趋势。 并且国内相关高分子助剂进口依赖度较高， 国产化率亟待提升， 细分龙头公司发展空间广阔。 国信化工观点： 1） 公司系国内高分子材料助剂的优质企业， 其两大单品成核剂和合成水滑石产能在国内位于前列， 未来在新产能投产的带动下业绩有望持续稳定增长； 2） 改性塑料应用领域广阔， 随着经济发展， 对改性塑料的需求将逐步提升， 相关高分子材料助剂具备良好发展前景； 3） 公司成核剂产品进口替代空间广阔， 目前国内产品主要由外资主导， 公司作为国内成核剂龙头公司，在国产替代进程中显著受益； 4） 公司已经成为中国石化唯一指定的合成水滑石国产供应商， 达到国际领先水平， 未来随着 PVC 改性需求的不断增长以及进口替代需求的提升， 公司合成水滑石发展空间也在逐步扩大。 5） 预计 2022-2024年公司归母净利润为 1.95/2.55/3.33亿， EPS 为 1.46/1.91/2.50元/股， 对应 PE 为31/24/18x， 首次覆盖给与“增持” 评级。 风险提示： 在建产能投产不达预期风险； 公司产品市场拓展不达预期风险； 新产品替代风险等。 评论： 国内高分子材料助剂的优质企业， 业绩稳定增长呈和科技成立于 2002年， 主营产品成核剂、 合成水滑石和复合助剂是制造高性能树脂的关键材料， 处于高性能树脂及改性塑料制造行业的上游。 公司的技术、 产品处于国内领先、 国际先进的地位。 公司拥有完善的产品体系， 目前已覆盖超过 160种细分产品型号， 能够有效满足下游厂商生产高熔融指数聚丙烯、 新型高刚性高韧性高结晶聚丙烯、 高耐环境老化改性聚丙烯、 β晶型聚丙烯、 车用薄壁改性聚丙烯材料、 新型改性聚氯乙烯材料等高性能树脂材料和改性塑料的需求。 目前， 公司已经进入包括中国石化、 中国石油、 中海壳牌、 延长石油、 北欧化工、 博禄化工、 利安德巴塞尔、 TPC、 HMC 等国内外大型能源化工企业的供应链体系。