事件： 2024年 3月 26日， 公司发布 2023年年度报告，公司 2023年营业收入为 690.60亿元，同比下跌 8.30%；归母净利润为 45.22亿元，同比下跌24.90%；扣非净利润为 45.08亿元，同比下跌 23.54%。 2024年 4月 12日， 公司发布 2024年一季度报告，公司 1Q24营业收入为138.57亿元，环比下跌 12.06%；归母净利润为 14.59亿元，环比上涨 78.46%。 点评： 公司主营产品价格同比下滑， 2023年公司业绩承压， 1Q24盈利环比改善。 2023年公司总体销售毛利率为 15.18%，较去年同期下跌 1.04pcts。 2023年公司财务费用同比减少 34.06%；销售费用同比上涨 5.65%；研发费用同比上涨 49.41%。 2023年公司净利润出现下跌，净利率为 7.95%，较去年同期减少 1.41pcts，主要原因是公司化肥、聚甲醛、饲钙等主要产品市场价格下降影响显著，导致公司利润相较同期大幅度减少。 1Q24公司归母净利润环比上涨 78.46%，盈利能力环比出现改善。 公司 2023年期末现金余额同比略有上涨。 2023年公司经营性活动产生现金流净额为 94.37亿元，同比降低 10.55%，主要因为销售商品、提供劳务收到的现金较去年同期减少所致。投资性活动产生现金流净额为-29.17亿元，同比上涨 24.81%。筹资活动产生现金流净额为-62.33亿， 同比上涨 25.59%，主要因为吸收投资收到的现金较去年同期增加所致。期末现金及现金等价物余额为 60.26亿元， 同比上涨 4.33%。 公司深耕磷化工领域多年，是国内磷化工行业龙头企业之一。 公司是云天化集团有限责任公司的控股子公司，集团前身为 1977年建成投入使用的云南天然气化工厂。 1997年，云南天然气化工厂改制为云天化集团，并独家发起组建云天化股份有限公司， 在上海证券交易所挂牌上市。 2013年，集团将磷矿、磷肥、磷化工、商贸物流以及公用工程等优质资产注入， 实现了集团公司主营业务的整体上市。 目前公司已经成为以磷产业为核心的磷肥、氮肥、聚甲醛领军企业，在云南、河南、内蒙古、重庆等多个省市设有生产基地。 围绕“磷”、“氟”资源，持续扩展产业链优势。 公司主营业务包括肥料、磷矿采选、 精细化工与商贸物流四项业务。肥料方面，公司拥有国内先进的大型化肥生产装置，主要生产和销售磷肥、尿素、复合肥。 2023年公司磷肥产能达 555万吨/年，尿素产能达 260万吨/年， 复合肥产能达 185万吨/年，是全球第四大的磷肥生产商。 目前化肥市场中，原料端磷矿石供需偏紧，磷肥价格呈现季节性波动趋势，尿素市场整体稳定，复合肥市场波动幅度较大。 磷矿采选方面，公司现有磷矿储量近 8亿吨，原矿生产能力 1450万吨/年，擦洗选矿能力 618万吨/年，浮选生产能力 750万吨/年，是国内最大的磷矿采选企业之一， 2023年公司共生产成品矿 1290万吨。 精细化工方面，公司拥有聚甲醛产能 9万吨/年，产能位居国内前列；饲料级磷酸氢钙产能达 50万吨/年，单套产能国内排名第一。 2023年， 由于下游养殖业的需求疲软， 饲料级磷酸钙盐价格持续走低，黄磷价格波动下滑，磷酸铁市场竞争加剧。 商贸物流方面，公司拥有“金沙江”“云天化”“三环”等近 20个国内外知名品牌，拥有一万多个加盟商与分销商，磷肥国内年销售量约占国内年施用量的 22%，出口量占国内出口量的 20%以上。 磷矿石供需维持紧平衡，景气度向好。 根据公司 2024年 3月 26日发布的《投资者关系活动记录表》，近年来影响磷矿石价格的几个主要因素包括：磷肥等磷化工下游产业维持了较好的景气度；对“三磷”环保治理的政策日趋严格，对磷尾矿、磷石膏的无害化和综合处理的要求越来越高，新增产能的环保门槛提升；含磷新能源材料快速扩张，对磷资源的需求大量新增；磷矿的集中度和大企业保自给的政策，也降低了市场流通的磷矿占比。从统计数据来看，国内磷矿产量持续多年保持在 1亿吨/年左右的水平，且维持供需紧平衡。 受到环保政策、国家磷资源高值高效开发政策、产业发展情况、各个矿山的成熟程度等诸多条件的影响，能否形成有效产能以及形成有效产能的时间有较大条件差异和不确定性，同时考虑到原有磷矿贫化（矿石品位降低）、退出的情况持续存在，公司预计国内磷矿石产能在较短时期内出现显著的增量进而改变供需格局的可能性较小。 2023年我国进口磷矿石在 140万吨左右，考虑到磷矿石的价值和分布情况，国内大量进口磷矿石的难度较大。同时，随着含磷新能源材料产业的需求提升，公司预计国内磷矿石供需关系将在一定时间内维持紧平衡。 公司全面布局国内外磷肥市场，紧抓用肥旺季。 根据公司 2024年 3月 26日发布的《投资者关系活动记录表》，国内肥料市场方面，当前是国内春耕用肥旺季，化肥市场处于购销两旺的局面。公司从去年四季度到目前均在全力布局国内磷肥市场，坚决执行国家化肥“保供稳价”要求，装置高负荷运转、市场积极布局、物流高效配合，超进度完成国内春耕用肥的供应任务。同时，公司坚持快流转、控库存的经营策略，保持了化肥产业链的高效周转和较低库存。国际市场方面，目前国际磷肥市场较国内市场有一定的溢价，且当前正逐步进入磷肥出口期，公司积极布局国际市场，有效争取订单，做好国内旺季结束后向国际市场的有效转换。 参股子公司新获云南镇雄探矿权，进一步稳固公司磷产业的领先地位。 公司参股公司云南云天化聚磷新材料有限公司以 8亿元竞得云南镇雄西安碗厂磷矿普查探矿权，并且与云南省政府采购与出让中心签署了《探矿权出让成交确认书》。 2024年 3月，聚磷新材与云南省自然资源厅签署《探矿权出让合同》。根据约定公司已和云天化集团签订《托管协议》， 云天化集团将聚磷新材 55%的股权委托公司管理， 云天化集团承诺在聚磷新材取得合法有效的采矿许可证 3年内， 在满足相关条件下将聚磷新材的控制权注入公司。镇雄县碗厂磷矿资源丰富，此次竞得采矿权有助于提升公司的磷矿资源保障能力，充分发挥公司在磷化工资源、技术、产业链等方面的竞争优势，为公司的领先地位奠定更坚实的基础。 依托产业链优势，公司转型升级取得新成效。 近年来，公司依托自身在磷产业与氟产业的优势地位，持续推动公司业务多元化与产业转型升级。 2023年，公司年产 10万吨电池级磷酸二氢铵项目顺利建成投产；年产 2000吨磷系阻燃剂 PMPP 装置、年产 1500吨含氟硝基苯多功能装置完成工艺技改；年产 3万吨无水氟化氢装置顺利完成技改扩产。公司围绕“磷”“氟”资源，持续扩充产业链优势，产业转型升级稳步进行。 注重投资者关系建设， 具备较高的现金分红比例。 公司不断创新投资者关系管理的方式，通过多平台、新模式、高频次开展业绩说明会，常态化现金分红，加强与投资者交流的广度和深度。 2024年 3月 26日，公司发布 2023年利润分配预案公告，公司拟向全体股东每 10股派发现金红利 10元（含税），预计派发的现金红利共 18.22亿元，占 2023年归属上市公司股东的净利润比例为 40.31%。 2023年 5月 5日，公司审议通过《关于修改公司章程的议案》。 章程修改后，公司将会将每一年度实现的净利润在弥补亏损、提取法定公积金后，按不低于每一年度可供分配利润的 30%分配。 投 资 建 议 ： 预 计 公 司 2024-2026年 实 现 营 业 收 入 分 别 为702.19/718.46/732.46亿元，实现归母净利润分别为 46.67/48.90/50.85亿元，对应 EPS 分别为 2.54/2.67/2.77元，当前股价对应的 PE 倍数分别为 8.5X、8.1X、 7.8X。 我们基于以下几个方面， 1）国内磷矿石供给端受到限制，其供需关系有望维持紧平衡； 2）参股子公司聚磷新材在获得云南镇雄碗厂磷矿采矿权将有助于公司进一步巩固磷矿与磷化工产业内的行业地位，保障其供应能力； 3）公司持续推动业务多元化，着力加强转型升级，目前已经初见成效，10万吨级别电池级磷酸二氢铵将助力公司进一步开拓新市场； 4） 公司保持较高现金分红比例， 关注投资者回报。 我们看好公司在磷化工、 氟化工产业的国内外布局， 首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 市场价格波动风险；原材料价格波动风险； 新产业发展不及预期风险； 安全环保风险等。

事件：公司发布 2024年一季报，公司 2024年一季度实现营收 138.57亿元，同比下降 12.77%，归母净利润 14.59亿元，同比下降 7.19%。公司同时发布2024年度“提质增效重回报”行动方案，2023年公司实现归母净利润 45.22亿元，拟向全体股东每 10股派发现金红利 10元（含税），共派发现金红利约18.22亿元（含税），占 2023年归母净利润比例 40.31%。 2023年，公司化肥、聚甲醛、饲钙、黄磷等主要产品实现稳定盈利，受市场价格同比下降影响，导致公司盈利水平同比下降。报告期内，公司实现营业收入 690.60亿元，归属于上市公司股东的净利润 45.22亿元，同比下降24.90%。在生产管理方面，公司通过技术创新、技术攻关，使合成氨、磷酸等大型装置综合效能不断提升，合成氨、磷酸产量创历史新高，主要产品综合能耗实现稳中有降。在市场运营方面，公司以“控节奏、优库存、防风险”为主线，持续加强研判和统筹水平，动态调整采购策略与采购执行，煤炭、硫磺等大宗原材料集采、长协比例持续提升，战略储备能力显现优势，实现了主要原料的稳定供应和降本增效，保障了公司产品成本竞争优势。公司调动资源，精准统筹两个市场，坚定不移支持国家化肥保供稳价政策，高效完成国内化肥供应任务，提升市场占有率；积极抢抓出口机会，稳定渠道资源，取得合理溢价。在财务管控方面，公司持续强化融资集中管控，降低带息负债规模持续下降，负债结构更加合理，担保总额大幅下降。2023年底，公司资产负债率为 58.13%，较年初减少 5.40个百分点；带息负债较年初下降 35亿元，其中长期负债占比由年初的约 1/3优化至 1/2以上。公司扎实推进控本降费，“三项费用”总规模同比降低 3.64亿元。在转型升级方面，对已建成年产 10万吨磷酸铁装置，持续开展技改优化和控品降本，提升和巩固装置运行能力和产品质量的同时，积极突破技术优化和成本控制关键课题；年产 10万吨电池级磷酸二氢铵项目顺利建成投产；年产 2,000吨磷系阻燃剂 PMPP 装置、年产 1,500吨含氟硝基苯多功能装置完成工艺技改，磷酸二氢钾装置实现达标达产，合资公司年产 3万吨氢氟酸装置完成技改扩产、年产 3万吨无水氟化氢联产白炭黑项目建成。公司围绕“磷”“氟”资源，持续扩展产业链优势，产业转型升级稳步推进。 2024年一季度业绩保持稳定，磷化工龙头地位进一步巩固。2024年一季度公司产品价格虽然有所下降，但部分产品销量持续保持增长，同时原材料价格也有所下降，一季度利润保持稳定。我们认为在国家政策鼓励下，磷矿石集中度有望进一步提升，虽然有新产能逐步投产，但部分省市落后小产能也在逐步淘汰，预计总体产能规模呈现稳中有降态势，利好公司未来业绩。 2023年 12月 26日，公司子公司聚磷新材以 8亿元报价竞得该探矿权，并与云南省政府采购和出让中心签署了《探矿权出让成交确认书》。鉴于聚磷新材取得矿权后将与公司形成潜在同业竞争，云天化集团已出具承诺，在符合政策法规、保障上市公司及中小股东利益的前提下，待聚磷新材取得合法有效的采矿许可证后 3年内，将聚磷新材的控制权按照相关条件优先注入公 司。该磷矿位于镇雄县羊场—芒部磷矿区的冯家沟、祝家厂和庆坝村三个区块内，镇雄县磷矿资源丰富，冯家沟和祝家厂两区块初步估算推断磷矿石资源量 11.45亿吨，全县已探明磷矿石资源量 27.6亿吨，估算资源储量超过132亿吨，属于全国乃至亚洲最大规模的单体富矿磷矿区。未来若将聚磷新材注入公司后，云天化磷矿资源储量有望超过 30亿吨，成为全球磷化工行业龙头。 国家鼓励磷矿资源整合，努力打造 3家左右具有产业主导力、全球竞争力的一流磷化工企业，云天化有望受益。工信部等八部门近日印发《推进磷资源高效高值利用实施方案》通知，对磷资源的利用、发展提出了明确的要求，有利于国内磷矿资源整合，产业集中度提升，降低内耗，实现磷资源高效高值利用，增强我国全产业链竞争优势。本方案提出的比较重要的点在于：能效标杆水平以上的磷铵产能占比超过 35%；新增磷石膏无害化处理率达到100%、综合利用率达到 65%，存量磷石膏有序消纳；形成 3家左右具有产业主导力、全球竞争力的一流磷化工企业；建设 3个左右特色突出的先进制造业集群，大中小融通、上下游协同发展的产业生态不断优化；鼓励“云贵鄂川”立足资源能源禀赋、产业基础条件、环境承载能力等，以化工园区为载体，以产业链、创新链、生态链融通发展为路径，打造若干特色优势鲜明、产业链条完整、创新要素集聚、专业化协作配套水平好的先进制造业集群。 公司作为云南省国资委旗下磷化工公司有望直接受益。 维持“强烈推荐”投资评级。考虑到公司发布最新的一季报，我们预计公司2024-2026年收入分别为 704.41亿元、725.55亿元和 747.31亿元，归母净利润分别为 44.41亿元、45.39亿元和 47.25亿元，EPS 分别为 2.42元、2.47元和 2.58元。当前股价对应 PE 分别为 8.0倍、7.8倍和 7.5倍，维持“强烈推荐”投资评级 风险提示：磷酸铁项目进度不及预期、磷矿石价格波动

公司发布2024年一季报，业绩符合预期。公司1Q24年实现营业收入138.57亿元（yoy-12.8%，QoQ-12.1%），归母净利润为14.59亿元（yoy-7.2%，QoQ+78.5%），扣非后归母净利润为14.35亿元（yoy-5.4%，QoQ+54.3%），1Q24年销售毛利率同比环比分别提升1.5、0.4pct至19.12%，销售费用、管理费用、财务费用同比分别下降8.18%、11.89%、14.11%至1.90、1.74、1.45亿元，研发费用同比增长21.55%至0.90亿元，公司带息负债规模和综合资金成本进一步优化与下降，财务费用同比继续下降，业绩符合预期。1Q24年公司营收和净利润同比下滑的主要原因为：1、公司磷肥、聚甲醛销量同比小幅下滑；2、磷肥、复合肥、尿素、聚甲醛、黄磷的价格同比均下滑；3、整体毛利率上行主要是因为原材料煤炭和硫磺等价格下降，磷肥毛利率预计小幅提升所致。 1Q24年春肥需求平稳，由于出口原因导致公司磷肥销量小幅下滑，青海云天化并表，复合肥、尿素销量同比提升；磷肥、尿素等价格受原料下跌拖累同比均下滑，预计磷肥毛利率同比略有提升。1Q24为国内春耕旺季，化肥发货顺畅，受原料价格下滑拖累，1Q24年公司磷铵、复合肥、尿素销售均价同比分别下滑4.4%、14.8%、16.4%，1Q24年公司硫磺、原料煤、燃料煤不含税采购均价同比分别下跌27.9%、16.3%、19.8%至1042、1066、648元/吨，成本同比大幅下降带来整体毛利率水平同比略有提升。1Q24年公司磷肥销量同比下滑3.7%至118万吨，主要是由于磷肥出口量减少所致，国内磷肥出口从3月15日后陆续开启法检报关，预计2024年整体出口量和2023年持稳。复合肥、尿素销量同比分别增加36.0%、31.5%至42.7、61.8万吨，主要是公司自2Q23年起新增子公司青海云天化并表，尿素和复合肥销量增加。非肥业务方面，聚甲醛、黄磷、饲料级磷酸钙盐价格同比分别下降3.4%、23.4%、6.9%至11832、20382、3227元/吨，但销量同比分别增减-1.9%、35.6%、0.1%至2.6、0.6、11.6万吨。 继续优化费用，带息负债持续下降带来财务费用的减少，公司资产负债率继续降低。强化可控费用的管理与优化，扎实开展国企深化改革，持续优化负债规模和结构，三项费用销售费用、管理费用、财务费用同比持续降低，资产负债表继续优化。公司持续加强应收账款清收，稳步压降资金占用，同时强化母子公司资金的集中管控，优化借款结构，不断降低公司带息负债规模。公司1Q24年三项费用同比下跌-10.86%至5.08亿元，减少金额为0.64亿元；1Q24年末公司资产负债率较2023年末继续下降1.87pct至56.26%。 提升现有磷矿的开采效率，提高磷矿石产出，同时围绕“磷”“氟”资源持续扩展下游产业链。公司公告2024年度“提质增效重回报”行动方案，重点跟进磷矿资源中、长期布局，进一步提升现有磷矿的开采效率，以“磷”“氟”资源为核心，推进利用中低品位磷矿生产精细磷化工产品等项目建设。截止1Q24年公司在建工程较2023年末增加1.67亿元至16.53亿元。2024年公司计划生产销售尿素254.49万吨、磷铵454.15万吨、复合肥192.51万吨，较2023年实际销量同比分别增减2.2%、-5.3%、23.8%；生产饲料级磷酸氢钙58万吨、聚甲醛10.60万吨，较2023年实际产量基本持平。行动方案中提及重视投资者回报，公司将每一年度实现的净利润在弥补亏损、提取法定公积金后，按不低于每一年度可供分配利润的30%分配。 投资分析意见：一体化优势明显的磷化工企业，资产负债结构持续优化，同时转型布局精细磷化工业务、磷矿资源高效开发及氟硅资源综合利用项目，我们维持公司2024-2026年归母净利润预测为46.20、48.10、50.5亿元，对应的EPS分别为2.52、2.62、2.75元，目前市值对应的PE分别为8X、7X、7X。仍然看好磷矿石资源价值属性，维持增持评级。 风险提示：1.磷矿石、磷肥、黄磷、聚甲醛等价格持续下跌；2.减债进度低于预期，资产负债率上行；3.期间费用大幅增长；4.新材料项目投产进度低于预期；5.公司子公司呼伦贝尔东明矿业有限责任公司收到呼伦贝尔市生态环境局送达的《行政处罚听证告知书》，现场检查时发现东明矿业煤矿疏干水排水口采样的水质化学需氧量、总氮、总磷超标，前后共罚款两次，共计1732万元，目前东明矿业实施疏干外排水整治措施已建成投用，整治成效明显。

事件公司发布2024年第一季度报告。报告期内，公司实现营业收入138.57亿元，同比下滑12.77%、环比下滑12.06%；归母净利润14.59亿元，同比下滑7.18%、环比增长78.36%；扣非归母净利润14.35亿元，同比下滑5.41%、环比增长54.30%。 春耕需求平稳，24Q1公司业绩彰显韧性24Q1公司磷铵、复合肥、尿素、聚甲醛、黄磷、饲料级磷酸氢钙销量分别同比变化-3.71%、35.96%、31.52%、-1.88%、35.56%、0.09%；分别环比变化6.54%、4.87%、7.44%、6.97%、35.56%、-34.30%。受春耕需求带动，24Q1公司化肥相关产品销量环比均有所上涨。价格方面，24Q1公司磷铵、复合肥、尿素、聚甲醛、黄磷、饲料级磷酸氢钙均价分别同比变化-4.42%、-14.80%、-16.45%、-3.30%、-22.22%、-6.92%；分别环比变化-3.13%、-2.96%、-9.10%、-3.51%、-7.78%、2.00%。公司主营产品价格普遍回落，主要系受原材料价格回落等因素影响。由于磷铵等比重较高的主营产品价差改善，24Q1公司盈利能力稍有上行，销售毛利率同比、环比分别增长1.49、0.40个百分点。我们认为，24Q1公司归母净利润虽同比有所下降，但仍彰显出较好的盈利韧性；而归母净利润环比显著增长，主要系化肥销量季节性因素环比增加、23Q4公司计提大额资产减值损失、24Q1公司四费支出环比下降等原因所致。 新获取云南镇雄磷矿探矿权，公司磷化工龙头地位有望进一步巩固公司现有磷矿储量约8亿吨、原矿生产能力1450万吨/年，是我国最大的磷矿采选企业之一。2月，公司参股公司聚磷新材（公司持股35%、云天化集团持股55%）以80008万元竞得云南省镇雄县碗厂磷矿普查探矿权。3月，聚磷新材与云南省自然资源厅签订《探矿权出让合同》。公司现已与云天化集团签订《托管协议》，云天化集团将聚磷新材55%股权委托公司管理。镇雄县碗厂磷矿资源丰富，后续公司将加快推进镇雄磷矿探转采工作。未来公司磷矿资源保障能力有望进一步提升，并为公司强化磷化工产业链竞争优势奠定坚实基础。 聚焦主业，着力推进产业结构优化升级作为以磷产业为核心的全球领先磷肥、氮肥、聚甲醛制造商，公司持续推进“以肥为主”向“稳肥增化”转变，不断强链、补链、延链。未来公司将持续聚焦磷化工产业、优化产业布局，稳定化肥产业竞争优势，同时将以创新研发驱动转型升级、推动产品和产业结构优化升级。2024年，公司尿素、磷铵、复合肥计划生产销售量分别为254.49、454.15、192.51万吨；饲料级磷酸氢钙、聚甲醛、黄磷计划产量分别为58.00、10.60、3.02万吨。 投资建议预计2024-2026年公司营收分别为684.75、698.13、712.00亿元，同比分别变化-0.85%、1.95%、1.99%；归母净利润分别为48.03、50.36、52.48亿元，同比分别增长6.20%、4.85%、4.21%；EPS分别为2.62、2.75、2.86元，对应PE分别为7.39、7.05、6.76倍。我们看好公司作为磷化工龙头企业的产业链一体化优势，维持“推荐”评级。 风险提示下游需求不及预期的风险，原材料价格大幅波动的风险，项目达产不及预期的风险等。

投资要点：布公司公布2023年年度报告，2023年年公司实现营入业收入690.60亿元，同比滑下滑8.30%。实现归属于上市公司润股东的净利润45.22亿元，同比滑下滑24.90%，扣非后的净利润润45.08亿元，同比滑下滑23.54%，基本每股收益2.47元元。 了公司同时公布了23年度利润分配预案，拟每10股派发现金利红利10元。 磷化工景气有所回落，公司业绩同比下滑。公司是我国磷化工领域的龙头企业，主要产品包括化肥、磷矿采选、精细化工等，产品包括磷肥、尿素、复合肥、聚甲醛、饲料级磷酸钙盐、黄磷等。2023年，磷肥、聚甲醛、黄磷等产品价格下滑，磷化工行业整体景气有所回落。从公司产品销售和价格来看，2023年公司磷铵、复合肥、尿素、聚甲醛、黄磷和饲料磷酸氢钙分别实现销量479.35、155.51、248.97、10.85、2.11和57.56万吨，同比变动4.05%、52.82%、27.07%、7.00%、-1.40%和-2.16%，销售均价分别为3289.7、3077.2、2322.1、11648.1、22155.6和3118.3元/吨，同比下滑16.90%、3.52%、9.81%、27.78%、24.54%和17%。受主要产品价格下滑的影响，公司各业务收入以下滑为主，全年实现营业收入690.60亿元，同比下滑8.30%。 盈利能力方面，在自产磷矿石的保障下，加上原材料硫磺、原料煤价格跌幅较大，公司磷铵业务毛利率同比提升。全年磷酸一铵和磷酸二铵毛利率分别为35.15%和32.42%，同比提升0.28和7.29个百分点。饲料磷酸氢钙业务毛利率31.20%，同比提升1.31个百分点。此外受产品价格下跌影响，尿素、复合肥、聚甲醛和黄磷毛利率分别为33.21%、10.94%、25.88%和33.61%，分别下滑8.61、6.50、19.23和21.62个百分点。公司全年综合毛利率15.18%，同比下滑1.04个百分点。在收入和盈利能力下滑的影响下，全年公司实现净利润45.22元，同比下滑24.90%，扣非后的净利润45.08亿元，同比下滑23.54%。 磷矿石价格有望维持高位，公司磷矿资源优势显著。2021年以来，受需求提升和供给收缩等因素推动，磷矿石供需较为紧缺，价格持续上涨。2023年上半年受下游磷肥、新能源等需求较弱影响，磷矿石价格小幅回调，并于2023年8月恢复上涨。目前磷矿石价格仍维持高位运行。根据卓创资讯数据，目前国内30%磷矿石主流市场均价1052元/吨，较年初价格上涨1.89%，较2023年8月的低位上涨18.87%。由于磷矿石资源的不可再生性和开采过程中环保要求的提高，未来磷矿石的稀缺性将不断提升。随着下游磷肥、新能源领域对需求的拉动、磷矿石供给的紧张态势有望延续，推动磷矿石价格高位运行。公司磷矿资源储备丰富，目前的磷矿生产能力1450万吨/年，磷矿石储量近8亿吨，是我国最大的磷矿采选企业一。公司产能和储量均位居国内第一，资源优势显著。近期公司公告，参股子公司聚磷新材竞得云南省镇雄县碗厂磷矿普查探矿权，未来公司磷矿权益有望进一步提升。 依托磷氟资源优势，业务逐步转型升级。近年来，依托丰富的磷矿以及磷肥副产氟硅酸带来的磷、氟资源优势，公司持续向新能源、新材料等高附加值的精细化工领域延伸，积极推动业务的多元化和转型升级。2023年，公司年产10万吨电池级磷酸二氢铵项目顺利建成投产，同时对已建成年产10万吨磷酸铁装置，持续开展技改优化和控品降本，积极突破技术优化和成本控制关键课题。此外，公司年产2000吨磷系阻燃剂PMPP装置、年产1500吨含氟硝基苯多功能装置完成工艺技改，磷酸二氢钾装置实现达标达产，合资公司年产3万吨氢氟酸装置完成技改扩产、年产3万吨无水氟化氢联产白炭黑项目建成。未来公司将围绕“磷”“氟”资源，持续扩展产业链优势，产业转型升级稳步推进。 盈利预测与投资评级：预计公司2024、2025年EPS为2.62元和2.77元，以4月1日收盘价19.31元计算，PE分别为7.38倍和6.97倍。考虑到公司的发展前景与资源优势，维持公司“买入”的投资评级。 风险提示：磷矿石价格下跌、公司新项目进展低于预期

事件： 公司近日发布 2023年年报， 期内公司实现营收 690.60亿元， 同比下滑 8.30%；归母净利润 45.22亿元，同比下滑 24.90%。 公司拟向全体股东每 10股派发现金红利 10元（含税），合计现金红利总额 18.23亿元（含税），占 2023年归母净利润的 40.31%，不送红股，不以资本公积金转增股本。 产品市场价格同比下降导致盈利下滑，磷矿石价格维持高位。 2023年，公司化肥、聚甲醛、饲钙、黄磷等主要产品实现稳定盈利，受市场价格同比下降影响，导致公司盈利水平同比下降。 据公司公告，2023全年磷铵/复合肥/尿素/聚甲醛/黄磷/饲钙等周期性产品市场均价分别为 3290/3077/2322/11652/22144/3118元/吨，同比分别-16.90%/-3.54%/-9.83%/-27.77%/-24.61%/-17.01%，产品价格下滑较多， 公司业绩受到影响；但公司磷矿石资源丰富， 成本优势明显， 受益于磷矿石价格保持高位，公司未来利润有望维持较好水平。 资源优势、规模优势明显， 已建成较为完整的产业链和一体化运营模式，持续推进转型升级。 据年报数据，公司拥有丰富的磷矿和煤炭资源，现有磷矿储量近 8亿吨，磷矿石采选规模 1450万吨/年， 擦洗选矿生产能力 618万吨/年，浮选生产能力 750万吨/年，是我国最大的磷矿采选企业之一，其中 2023年共生产成品矿 1290万吨。 公司目前拥有合成氨产能 240万吨/年，合成氨自给率 95%左右；公司在内蒙古呼伦贝尔地区配套拥有大型露天开采煤矿，开采能力 400万吨/年，可为北方基地的合成氨生产提供稳定原料。 化肥总产能 1000万吨/年，其中尿素 260万吨/年、磷肥 555万吨/年、复合肥 185万吨/年，是目前国内最大的化肥生产企业之一，对国家农业生产和粮食安全发挥着重要的保障作用。 公司围绕“磷”、 “氟”资源，持续扩展产业链优势，产业转型升级稳步推进。 持续推动公司高质量发展， 重视投资者回报。 公司以打造“旗舰型龙头上市公司”为目标，持续夯实国企改革各项成果，调整和优化产业结构、资本结构、产品结构、市场结构，健全和完善治理机制、用人机制、激励机制，提升管理能力、技术创新能力。公司先后入选国务院国资委“改革尖兵”、全国国有重点企业管理“标杆企业”、国企改革攻坚市场化运作示范单位、 “双百企业”标杆企业。 持续强化现金流管理，持续降低带息负债规模，优化长短期负债结构，降低综合资金成本，提高资产回报率。 公司于 2022年度股东大会上修订分红条款，规定年度分红比例将不低于当年可供分配利润的 30%。 据 2023年报，公司拟向全体股东每 10股派发现金红利 10元（含税），合计拟派发现金红利为 18.23亿元（含税），分红比例约为 40.31%，同比增长 9.85个百分点。 据 2023年报的经营计划，公司拟实施常态化现金分红， 进一步提升投资者对公司行业“龙头”投资价值的认同。 投资建议： 基于目前产品价格及未来行业及公司产能情况， 我们预计公司 2024/2025/2026年归母净利润为 45.57/48.04/50.01亿元，对应 EPS 为 2.48/2.62/2.73元，对应当前股价 PE 为 7.64/7.25/6.96倍，维持“买入”评级。 风险提示： 产品价格下跌、项目投产不及预期、行业产能过剩风险、下游需求不及预期等。

事件： 公司发布 2023年年度报告，报告期内实现营业收入 690.60亿元，同比减少 8.30%；实现归母净利润 45.22亿元，同比减少 24.90%；2023Q4实现营业收入 157.58亿元，同比减少 16.42%，环比减少 12.86%；实现归母净利润 8.18亿元，同比减少 8.20%，环比减少 20.36%。 主营产品价格同比下降，多数产品销量保持增长。 根据经营数据公告，2023年公司主营产品磷铵、复合肥、尿素、聚甲醛、黄磷以及磷酸钙盐均价分别为 3290元/吨、3077元/吨、2322元/吨、11652元/吨、22144元/吨、3118元/吨，分别同比-16.90%、-3.54%、-9.83%、-27.77%、-24.61%、-17.01%；销量分别为 479.35万吨、155.51万吨、248.97万吨、10.85万吨、2.11万吨、57.56万吨，分别同比+4.05%、+52.82%、+27.07%、+7.00%、-1.40%、-2.16%。整体来看，全年产销相对平稳，但公司多数产品价格发生明显下滑，导致利润同比下降。当前正值春耕用肥，磷肥行业库存处于较低水平，磷矿石价格仍保持高位，对磷铵价格有所支撑，二季度需关注出口和海外市场情况。 全年费用控制相对良好，资产负债率持续降低。 2023年公司销售、管理、财务以及研发费率分别为 1.16%、1.43%、1.02%、0.8%，分别同比+0.15pct、+0.06pct、-0.4pct、+0.31pct。公司各项费率维持在较低水平，财务费率下降明显，主要系带息负债规模持续减少以及综合资金成本的下降。截至 2023年底，公司资产负债率为 58.13%，较 2022年底下降 5.4pct，资产负债率呈现逐年下降趋势，资本结构持续优化。 分红率拟提升至 40.31%，高股息保障股东利益。 2023年公司拟每 10股派发现金红利 10元（含税），分红率达到 40.31%，相比 2022年（30.46%）提高 9.85pct。公司分红率显著提升，展现公司持续回报股东的决心。公司磷矿石产能为 1450万吨/年，今年 2月公司又竞得镇雄县磷矿的探矿权，巩固公司资源优势，丰富的磷矿储量将是公司稳定现金流的重要来源。 投资建议： 我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 49.66/52.49/55.63亿元，EPS 分别为 2.71/2.86/3.03元，对应 PE 分别为 7/6/6倍。考虑公司作为国内磷化工龙头企业，磷矿资源丰富，镇雄磷矿的收购进一步巩固资源优势，同时公司保持高分红率，保障股东利益，维持“买入”评级。 风险提示：化肥产品价格下跌，新项目投产不及预期

2024 年 3 月 26 日， 云天化发布 2023 年报： 2023 年公司实现营业收入690.60 亿元， 同比下降 8.30%； 实现归属于上市公司股东的净利润 45.22亿元， 同比减少 24.90%； 加权平均净资产收益率为 25.89%， 同比下降19.41 个百分点。 销售毛利率 15.18%， 同比减少 1.04 个百分点； 销售净利率 7.95%， 同比减少 1.41 个百分点。 其中， 公司 2023Q4 实现营收 157.58 亿元， 同比-16.42%， 环比-12.86%；实现归母净利润 8.18 亿元， 同比-8.20%， 环比-20.36%； ROE 为 4.44%，同比减少 1.12 个百分点， 环比减少 1.35 个百分点。 销售毛利率 18.72%，同比增加 5.33 个百分点， 环比增加 6.52 个百分点； 销售净利率 6.58%，同比增加 1.32 个百分点， 环比增加 0.37 个百分点。 投资要点:主要产品价格下降， 2023 年盈利降低2023 年公司化肥、 聚甲醛、 饲钙、 黄磷等主要产品市场价格同比下降， 毛利水平有所下滑， 导致公司盈利水平降低。 2023 年公司磷铵销售均价为 3290 元/吨， 同比-16.90%； 复合肥销售均价为 3077 元/吨， 同比-3.54%； 尿素销售均价为 2322 元/吨， 同比-9.83%； 聚甲醛销售均价为 11652 元/吨， 同比-27.77%； 黄磷销售均价为 22144元/吨， 同比-24.61%； 饲料级磷酸氢钙销售均价为 3118 元/吨， 同比-17.01%。 原料端， 公司硫磺采购均价为 1269 元/吨， 同比-49.24%；原料煤采购均价为 1132 元/吨， 同比-12.92%； 燃料煤采购均价为725 元/吨， 同比-16.47%； 天然气采购均价为 1.89 元/立方米， 同比-4.06%。 分板块看， 2023年公司磷酸二铵实现营收 123.27亿元， 同比-9.55%，毛利率 32.42%， 同比增加 7.29 个百分点； 磷酸一铵实现营收 34.42亿元， 同比-25.30%， 毛利率 35.15%， 同比增加 0.28 个百分点； 尿素实现营收 57.81 亿元， 同比+14.61%， 毛利率 33.21%， 同比减少8.61 个百分点； 复合肥实现营收 47.85 亿元， 同比+47.43%， 毛利率 10.94%， 同比减少 6.50 个百分点； 聚甲醛实现营收 12.64 亿元，同比-22.72%， 毛利率 25.88%， 同比减少 19.23 个百分点； 饲料级 磷酸钙盐实现营收 17.95 亿元， 同比-18.79%， 毛利率 31.20%， 同比增加 1.31 个百分点； 黄磷实现营收 4.67 亿元， 同比-25.60%， 毛利率 33.61%， 同比减少 21.62 个百分点。 期间费用方面， 2023 年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为1.16%/1.43%/0.80%/1.02% ， 同 比 +0.15/+0.06/+0.31/-0.40pct 。2023 年， 公司经营活动产生的现金流量净额为 94.37 亿元， 同比减少 10.55%， 主要系 2023 年净利润同比减少。 公司加强货币政策研究运用， 持续强化融资集中管控， 降低带息负债规模持续下降， 负债结构更加合理， 担保总额大幅下降。 2023 年底， 公司资产负债率为 58.13%， 较年初减少 5.40 个百分点； 带息负债较年初下降 35 亿元， 其中长期负债占比由年初的约 1/3 优化至 1/2 以上。 2023Q4 利润同环比下降， 看好一季度业绩环比修复2023Q4， 公司实现归母净利润 8.18 亿元， 同比-0.73 亿元， 环比-2.09亿元； 实现毛利润 29.50 亿元， 同比+4.27 亿元， 环比+7.43 亿元。公司毛利环比增加原因是主要产品磷铵、 复合肥、 尿素、 聚甲醛等在 2023Q4 价格均有不同幅度增长。 2023Q4 公司磷铵销售均价为3461 元/吨， 同比-17.59%， 环比+25.73%； 复合肥销售均价为 3167元/吨， 同比+14.95%， 环比+31.03%； 尿素销售均价为 2403 元/吨，同比-1.74%， 环比+15.57%； 聚甲醛销售均价为 12287 元/吨， 同比+2.03%， 环比+13.12%。 期间费用方面， 2023Q4 年公司销售/管理/研发/财务费用分别为 2.30/3.66/1.78/1.48 亿元， 同比+0.14/+0.35/ +0.40/-1.42 亿元， 环比+0.28/+1.72/+0.01/-0.56 亿元。 2023Q4 公司资产减值损失为 3.66 亿元， 同比+0.31 亿元， 环比+3.85 亿元，主要系存货跌价损失及合同履约成本减值损失增加； 2023Q4 公司营业外支出为 2.43 亿元， 同比+2.05 亿元， 环比+2.29 亿元， 主要系是子公司缴纳税收滞纳金及发生合同纠纷诉讼预计赔偿金。 据 Wind， 一季度以来（ 截至 2024 年 3 月 27 日） ， 磷矿石均价为1009 元/吨， 同比-4.80%， 环比+2.43%； 磷酸一铵均价为 3082 元/吨， 同比-5.91%， 环比-6.73%， 价差为 693 元/吨， 同比+25.49%，环比-16.55%； 磷酸二铵均价为 3894 元/吨， 同比-3.66%， 环比-0.74%， 价差为 994 元/吨， 同比+43.07%， 环比+13.82%； 复合肥均价为 2625 元/吨， 同比-13.28%， 环比-1.64%， 价差为 418 元/吨，同比-2.87%， 环比+28.94%； 尿素均价为 2231 元/吨， 同比-18.68%，环比-8.48%， 价差为 855 元/吨， 同比-15.57%， 环比-13.69%。 随着用肥旺季到来， 磷复肥及磷化工产品量利有望迎来修复， 看好公司一季度业绩环比修复。 磷矿资源储量国内领先， 参股公司获得镇雄磷矿探矿权公司现有原矿生产能力 1450 万吨， 擦洗选矿生产能力 618 万吨， 浮选生产能力 750 万吨， 是我国最大的磷矿采选企业之一。 公司拥有合成氨产能 240 万吨/年， 合成氨自给率 95%左右； 公司在内蒙古呼 伦贝尔地区配套拥有大型露天开采煤矿， 开采能力 400 万吨/年， 可为北方基地的合成氨生产提供稳定原料。 2024 年 2 月 20 日， 公司发布关于参股公司竞拍磷矿探矿权成交确认的公告， 公司参股公司云南云天化聚磷新材料有限公司按照法定程序， 以 80008 万元竞得云南省镇雄县碗厂磷矿普查探矿权， 并与云南省政府采购和出让中心签署了《探矿权出让成交确认书》 。 聚磷新材为公司与控股股东云天化集团、 昭通发展集团有限责任公司和镇雄产投集团有限公司于 2023 年 3 月共同出资设立， 其中云天化集团持股 55%， 公司持股 35%。 鉴于聚磷新材取得矿权后将与公司形成潜在同业竞争， 云天化集团已出具承诺， 在符合政策法规、 保障上市公司及中小股东利益的前提下， 待聚磷新材取得合法有效的采矿许可证后 3 年内，将聚磷新材的控制权按照相关条件优先注入公司。 镇雄县碗厂磷矿位于镇雄县羊场——芒部磷矿区的冯家沟、 祝家厂和庆坝村三个区块内， 该区域磷矿资源丰富， 此次竞得该探矿权， 将有利于提升公司磷矿资源保障能力， 为充分发挥公司在磷化工资源、 技术、 产业链等方面的竞争优势奠定更加坚实的基础。 注重股东回报， 保持高水平现金分红2024 年 3 月 26 日， 公司发布关于 2023 年度利润分配预案的公告，拟每 10 股派发现金红利 10 元（ 含税） ， 截至 2023 年 12 月 31 日，公司总股本为 18.34 亿股， 扣减公司回购账户 0.11 亿股后为 18.23亿股， 以此计算拟派发现金红利 18.23 亿元（ 含税） ， 占 2023 年归属于上市公司股东的净利润比例为 40.31%。 2023 年 5 月 5 日， 公司召开 2022 年年度股东大会， 审议通过《关于修改公司章程的议案》 ， 对《公司章程》 中分红条款进行修订， 公司将每一年度实现的净利润在弥补亏损、 提取法定公积金后， 按不低于每一年度可供分配利润的 30%分配。 公司实施较高的现金分红， 积极履行上市公司回报股东的根本义务。 盈利预测和投资评级综合考虑公司主要产品价格价差情况， 我们对公司盈利预测进行适当调整， 预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 47.93、 51.27、53.60 亿元， 对应 PE 分别 7、 7、 6 倍， 维持“买入” 评级。 风险提示宏观经济波动风险； 产能投放不及预期； 产品价格波动风险； 原材料价格波动的风险； 未来需求下滑； 新项目进度不及预期。

云天化3月25日发布2023年年报，公司2023年全年实现营收690.60亿元，同比下降8.30%，实现归母净利润45.22亿元，同比下降24.90%，扣非后归母净利润45.08亿元，同比下降23.54%。其中2023Q4单季，公司实现营收157.58亿元，同比下降16.42%，环比下降12.86%，实现归母净利润8.18亿元，同比下降8.20%，环比下降20.36%，扣非后归母净利润9.30亿元，同比提高1.58%，环比下降7.02%。公司业绩符合预期。 投资要点主营产品产销同比增长明显，公司经营稳中向好磷铵/尿素/复合肥/聚甲醇/饲钙/黄磷全年产量分别459.54/256.98/157.46/10.53/56.45/2.99万吨，同比分别为-4.21%/30.51%/46.34%/1.41%/-2.69%/3.09%，销量分别达到479.35/248.97/155.51/10.85/57.56/2.11万吨，同比分别为4.05%/27.07%/52.82%/6.97%/-2.16%/-1.35%；公司产品线丰富，产销量稳中有升。 主营产品价格下滑，盈利同比承压公司净利同比显著下降是因为周期性产品价格大幅下滑较多所导致。根据公司披露，2023全年磷铵/复合肥/尿素/聚甲醛/黄磷/饲钙等周期性产品市场均价分别为3290/3077/2322/11652/22144/3118元/吨，同比分别-16.90%/-3.54%/-9.83%/-27.77%/-24.61%/-17.01%，产品价格下滑较多；同时根据百川盈孚，2024Q1磷酸一铵/磷酸二铵/尿素/黄磷市场均价分别3093/3670.96/2239.95/23201.49元/吨，同比分别-7.78%/-3.07%/-16.49%/-20.42%，环比分别-6.39%/-0.02%/-7.12%/-6.45%；毛利润为347.97/490.82/438.4/77.62元/吨，同比分别10.71%/596.99%/-20.54%/-92.23%，环比分别-16.69%/114.01%/-20.15%/-94.16%。产品价格跌幅较大，公司业绩受到影响；但公司磷矿石资源丰富，受益于磷矿石价格保持高位，公司未来两年利润有望维持。 公司持续推动产业转型升级，参股公司拿下镇雄县巨型磷矿探矿权公司结合自身优势条件，不断拓展经营领域，进一步加强了产业链的纵深发展。 2023年公司新增磷酸铁产能10万吨/年、氟化铵1万吨/年；此外公司通过收购青海云天化98.5%的股权，尿素产能增加60万吨/年，复合肥产能增加50万吨/年，这使得公司的尿素产能从200万吨/年增加至260万吨/年，复合肥产能从132万吨/年提升至185万吨/年。 2022年12月份子公司10万吨/年电池级磷酸二氢铵项目顺利建成投产，合资公司氢氟酸装置完成技改扩产产能从22年的2万吨/年提升至3万吨/年，合资公司新建3万吨/年无水氟化氢联产白炭黑项目建成。公司围绕“磷”“氟”资源，持续扩展产业链优势。 根据昭通市自然资源和规划局公开信息及公司公告，公司参股公司云南云天化聚磷新材料有限公司（其中云天化集团持股55%，公司持股35%）竞得镇雄县碗厂磷矿位于镇雄县羊场——芒部磷矿区的冯家沟、祝家厂、庆坝村三个区块的探矿权，根据政府公告，其中冯家沟、祝家厂两个区块经过初步估算推断磷矿石资源11.45亿吨，P205平均品位23.1%，其中一、二量品级矿石资源量6.59亿吨，P205位平均品位27%，量占矿石资源量57.53%。本次取得镇雄县优质磷矿资源为公司后续发展提供了稳定的保障。 盈利预测及估值由于产品价格波动影响，下调公司业绩预测；预计2024-2026年公司营业收入分别为683.96/703.96/723.96亿元，公司归母净利润分别为43.92/45.93/48.65亿元；对应EPS分别2.39/2.50/2.65元，对应PE分别为7.72/7.38/6.97倍，公司是磷化工板块龙头公司，磷矿石高景气有望保持，维持“买入”评级。风险提示产能投放不及预期风险；产品价格大幅波动风险；新产品开发风险；安全及环保风险；政策变动风险等

事件 公司发布 2023 年年度报告。 报告期内， 公司实现营业收入 690.60 亿元，同比下滑 8.30%；归母净利润 45.22 亿元，同比下滑 24.90%。其中， 四季度公司实现营业收入 157.58 亿元，同比下滑 16.42%、 环比下滑 12.86%；归母净利润 8.18 亿元，同比下滑 8.20%、 环比下滑 20.35%。 化肥等主营产品量增价跌，致全年业绩回落 报告期内，公司主营业务经营平稳，磷铵、复合肥、尿素、聚甲醛、黄磷、饲料级磷酸氢钙销量分别同比变化 4.05%、 52.82%、 27.07%、 6.97%、 -1.35%、 -2.16%。其中，复合肥、尿素销量同比涨幅较高，主要系 23Q2 起公司新增子公司青海云天化所致。价格方面，受下游需求不振、硫磺及煤等原材料价格回落，以及部分产品行业竞争激烈等因素影响，报告期内公司各主营产品价格均同比有所回落。其中磷铵、 尿素、复合肥、聚甲醛等产品价格跌幅大于原材料价格跌幅，导致产品盈利能力出现不同程度下滑，叠加报告期内公司商贸物流业务营收同比大幅下降， 2023年公司营收及盈利能力均出现回落，但整体来看业绩表现符合预期。分季度来看， 23Q4 随下游需求走弱，公司除饲料级磷酸氢钙外的主营产品销量环比23Q3 均有所回落。盈利能力方面， 23Q4 公司销售毛利率、销售净利率分别环比上涨 6.52、 0.37 个百分点 。 23Q4 公司归母净利润环比显著下滑、净利率增幅不及毛利率，主要系 23Q4 公司计提资产减值损失 3.66 亿元、产生营业外支出 2.43 亿元等原因所致。 研发投入持续加大， 助力公司加速实现产业转型升级 2018 年以来，公司研发投入力度不断加大。 2023 年，公司研发费用为 5.50 亿元，同比增长 49.41%；研发费用率为 0.80%，同比增长 0.31 个百分点。 报告期内， 公司在磷资源综合开发、肥料新品、磷化工及新材料等方面的研发创新均取得了阶段性进展； 公司共获得授权专利 25 件，其中发明专利 12 件。 公司持续加大研发投入力度，将有助于加速实现新产品、新技术的产业化应用，推动公司产品结构调整和质量升级，进而实现绿色可持续发展。 重视投资者回报， 拟实施常态化现金分红 公司高度重视投资者回报、切实维护全体股东合法权益。公司于 2022 年度股东大会上修订分红条款， 规定年度分红比例将不低于当年可供分配利润的 30%。 2023 年度， 公司拟向全体股东每 10 股派发现金红利 10 元（含税），合计拟派发现金红利为 18.23 亿元（含税）， 分红比例约为 40.31%，同比增长 9.85 个百分点 。根据公司经营计划，公司拟实施常态化现金分红，未来投资者对于公司的投资价值的认同感有望随之提升。 投资建议 预计 2024-2026 年公司营收分别为 684.75、 698.13、 712.00 亿元，同比分别变化-0.85%、 1.95%、 1.99%；归母净利润分别为 48.03、 50.34、 52.46亿元，同比分别增长 6.20%、 4.81%、 4.22%； EPS 分别为 2.62、 2.74、 2.86 元/股，对应 PE 分别为 7.14、 6.81、 6.54 倍。 我们看好公司作为磷化工龙头企业的产业链一体化优势， 维持“推荐”评级。 风险提示 下游需求不及预期的风险，原材料价格大幅波动的风险，项目达产不及预期的风险等 。

产业链高效运行， 经营韧性凸显。 公司发布《2023年年度报告》 ： 2023年公司实现营收 690.60亿元（同比-8.30%） ； 归母净利润 45.22亿元（同比-24.90%） ， 拟向全体股东每 10股派发现金红利 10元(含税)。 受全球外部市场环境波动影响， 主要产品销售价格及毛利率走低， 公司盈利出现下滑； 但通过推进一体化运营优势， 公司仍延续了经营韧性， 部分产品销量显著提升。 此外， 2023年公司财务费用同比降低， 资产负债率已降低至 58.13%。 竞得探矿权提升公司磷矿资源保障能力， 精准统筹海内外磷肥市场。 磷矿方面，公司现有原矿生产能力 1450万吨/年， 是我国最大的磷矿采选企业之一； 并通过参股公司竞得云南省镇雄县碗厂磷矿普查探矿权。 受磷矿开采行业准入门槛提高、 各地资源保护政策、 国内高品位富矿比例下滑、 新能源领域拉动磷矿需求等影响， 国内磷矿石供应持续表现紧张。 磷肥方面， 2023年国际磷肥价格整体高于国内价格， 磷酸一铵/磷酸二铵全年出口量分别达到 203.62万吨（同比+0.27%） /503.58万吨（同比+40.69%） 。 公司磷肥出口量占国内出口量 20%以上。在国内， 公司积极落实国内化肥保供稳价政策； 在出口市场， 公司积极抢抓出口机会， 稳定渠道资源， 取得合理溢价。 打造成为世界级的肥料及现代农业、 精细化工产品提供商。 公司围绕“磷” 、“氟” 资源和产业发展基础， 持续扩展产业链优势并积极推进转型升级。 以实施磷化工“精细化、 高端化” 升级为契机， 立足于资源优势， 通过“矿化一体， 湿热并举， 酸肥盐有机延伸” ， 持续打造全磷产业链， 并重点发展高端精细磷化工产品； 以磷肥副产氟硅酸为原料， 以氟化氢为核心， 发展“氟硅酸－氢氟酸－氟精细化学品－氟电子化学品” 增值路径。 公司持续主动服务国家战略， 并将稳步推进绿色高质量发展， 致力于打造成为世界级的肥料及现代农业、 精细化工产品提供商。 风险提示： 原材料价格波动； 磷矿石/煤炭价格波动； 下游需求不及预期； 矿山生产安全； 出口及海外市场变化； 行业政策风险等。 投资建议： 公司在磷化工资源、 技术、 产业链等方面的竞争优势显著， 经营韧性仍凸显。 磷化工景气度仍有望持续， 但考虑到化肥/塑料产品的波动性， 我们下调 2024-2025年公司的盈利预测， 并新增 2026年盈利预测： 我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别 45.50/46.22/47.53亿元（调整前2024-2025年分别为 49.03/51.84亿元） ， 同比增长 0.6%/1.6%/2.8%； 摊薄EPS 分别为 2.48/2.52/2.59元（调整前 2024-2025年分别为 2.67/2.83元），对应当前股价 PE 分别为 7.5/7.3/7.1X。 维持“买入” 评级。

事件： 公司发布 2023年业绩预告，公司 2023年预计实现归母净利润 45亿元左右，同比减少 25.27%左右；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润 43.8亿元左右，同比减少 25.72%左右。2023Q4预计实现归母净利润 8亿元左右，同比减少 10.2%左右，环比减少 22.1%左右。 主营产品产销量同比提升，产品价格下滑致业绩下降。 根据业绩预告，2023年度公司生产装置高效率运营，产品产销量同比提升，但主营产品市场价格下滑，导致业绩同比下降。根据百川盈孚数据，2023年磷矿石、磷酸一铵、磷酸二铵、尿素、黄磷市场均价分别为 990.13元/吨、3016.22元/吨、3873.88元/吨、2519.42元/吨、24970.46元/吨，分别同比+10.20%、-12.63%、-3.40%、-8.57%、-24.55%。除磷矿石外，多数产品价格同比下滑。公共卫生事件影响消退，海外供应链逐步恢复，海内外磷铵价差收窄，国内磷铵价格有所调整；氮肥方面，伴随煤价的下行，成本端支撑不足，尿素价格同步回落。 2023Q4磷铵价格修复，2024Q1迎来春耕旺季，业绩有望环比改善。 根据百川盈孚数据，2023年 Q4公司主要产品磷矿石、磷酸一铵、磷酸二铵、尿素、黄磷均价分别为 985.10元/吨、3304.84元/吨、3924.52元/吨、2457.74元/吨、24801.21元/吨，分别同比-5.43%、+3.68%、+3.89%、-6.89%、-21.79%，分别环比+10.28%、 +18.24% 、 +6.17% 、 -2.27% 、+2.04%。2023年四季度，磷矿石、磷铵以及黄磷价格环比修复，当前磷铵和尿素等化肥产品库存处于较低水平，随着春耕的临近，将迎来农化需求旺季，公司相关产品量价有望进一步改善。 《推进磷资源高效高值利用实施方案》发布，磷肥龙头有望收益。 2024年 1月 3日，工业和信息化部等八部门发布了《推进磷资源高效高值利用实施方案》，方案中提出严格有序投放磷矿矿业权，支持优强企业整合中小磷矿；同时方案也提到严格控制磷铵、黄磷等行业新增产能，做好磷肥保供稳价。此次方案的出台，明确了磷矿的战略地位，再次强调收紧磷铵、黄磷等磷化工产品新增供给，促进磷化工行业高质量发展。公司作为行业龙头，磷矿资源丰富，具有原矿生产能力 1450万吨/年，具有磷铵产能 555万吨/年，黄磷产能 3万吨/年，随着磷化工行业的持续优化，公司产品市场份额有望提升。 投资建议： 我们预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 45.38/50.99/54.47亿元，EPS 分别为 2.47/2.78/2.97元，对应 PE 分别为 7/6/5倍。考虑公司作为国内磷化工龙头企业，化肥产品市占率有望提升，同时向新材料领域积极拓展，未来成长空间广阔，维持“买入”评级。 风险提示：化肥产品价格下跌，新项目投产不及预期。

公司发布 2023 年业绩预告，业绩符合预期。2023 年公司实现归母净利润 45 亿元左右，同比下降 25.27%，扣非后归母净利润为 43.8 亿元，同比下降 25.72%，业绩符合预期。 其中 4Q23 年单季度预计实现归母净利润 7.96 亿元，同比下降 10.67%，环比下降 22.49%。 公司 2023 年业绩同比下滑的主要原因为公司化肥、聚甲醛、饲钙、黄磷等主要产品市场价格同比下降，毛利水平同比下滑，但主要产品销量仍然实现了同比增加。4Q23 年单季度业绩环比下滑的主要原因为淡旺季的销量影响，但化肥等主要产品价格环比提升。 化肥冬储市场持续推进，4Q23 年公司主要产品价格多有反弹，磷矿价格高位震荡。根据百川盈孚农化产品数据，4Q23 年公司主要产品方面，磷酸一铵均价为 3304.1 元/吨（yoy+3.9%，QoQ+18.9%）、磷酸二铵均价为 3672.8 元/吨（yoy+2.6%，QoQ+6.6%），磷酸铁均价为 11864.1 元/吨（yoy-48.4%，QoQ-5.6%），尿素均价为 2411.7 元/吨（yoy-6.7%，QoQ+0.3%）。原料方面，根据百川盈孚磷矿石产品数据，4Q23 磷矿石均价为 987 元/吨（yoy-5.2%，QoQ+10.5%）。非肥业务中，根据百川盈孚数据，4Q23单季度聚甲醛、黄磷，磷酸氢钙均价同比分别下降 4.6%、22.3%、20.7%，环比分别涨跌-1.9%、2.3%、9.2%至 13943、24743、2339 元/吨。 公司持续优化负债规模和结构，资产负债率继续下降，财务费用同比持续降低。公司加强应收款项和存货管理，加快货款回收，降低资金占用，同时强化母子公司资金的集中管控，优化借款结构，不断降低公司带息负债规模，3Q23 年末公司资产负债率较 1H23 年末下降 1.59pct 至 61.71%。公司终止定增，未来磷酸铁项目或将推迟建设，总体资本开支或将收缩，预计公司 2023 年有望延续 2022 年的高比例分红，根据 wind 数据，2022 年公司每股股利为 1 元，共派发现金红利 18.34 亿元，股利支付率为 30.46%。 巩固传统业务的优势，同时在精细化工、磷矿资源高效开发、磷石膏综合利用等方面加大研发投入力度，优化产品结构转型升级。根据公司半年报披露，一期年产 10 万吨磷酸铁项目于 2023 年 3 月底达到预定可使用状态，目前还在技改中，技改完成后，可满足不同客户对产品的定制化需求。氟化工方面，1H23 年公司子公司 1500 吨/年医药中间体含氟硝基苯项目、10,000 吨/年氟硅酸镁项目正常生产，氟化铵/氟化氢铵项目进行技改优化、正在产能爬坡阶段，新建氟化工装置产能逐渐释放。参股公司瓮福云天化年产 3 万吨无水氟化氢项目，2023 年上半年生产无水氟化氢产品 1.65 万吨；参股公司氟磷电子氟硅酸制无水氢氟酸联产白炭黑项目（2.5 万吨无水氟化氢装置）进入试车阶段；年产 5000 吨六氟磷酸锂项目正常生产运行。截止 3Q23 年末公司固定资产较 3Q22 年末增加 30 亿元至 220亿元，在建工程为 25 亿元。 投资分析意见：一体化优势明显的磷化工企业，资产负债结构持续优化，同时转型布局精细磷化工业务、磷矿资源高效开发及氟硅资源综合利用项目，我们维持公司 2023-2025年归母净利润预测为 45.05、46.20、48.10 亿元，对应的 EPS 分别为 2.46、2.52、2.62元，目前市值对应的 PE 分别为 7X、6X、6X。我们仍然看好磷矿石的资源价值属性，维持增持评级。 风险提示：1.磷矿石、磷肥、黄磷、聚甲醛等价格持续下跌；2.减债进度低于预期，资产负债率上行；3.期间费用大幅增长；4.磷酸铁等新材料项目投产进度低于预期

事件：公司发布 2023年业绩预告，公司预计 2023年度归属于上市公司股东的净利润为 45亿元左右，预计同比减少 25.27%左右。按照公司预告，我们预计2023年四季度公司实现归母净利润 7.96亿元左右，同比下降 10.66%。另外工信部等八部门近日印发《推进磷资源高效高值利用实施方案》通知，对磷资源的利用、发展提出了明确的要求，有利于国内磷矿资源整合，产业集中度提升，降低内耗，实现磷资源高效高值利用，增强我国全产业链竞争优势。 公司克服种种困难，仍实现较大盈利。2023年度，公司化肥、聚甲醛、饲钙、黄磷等主要产品实现稳定盈利，但受产品市场价格同比下降影响，公司产品毛利水平同比有所下降，导致公司年度盈利水平同比下降。公司充分发挥矿化一体和规模化运营优势，主要生产装置保持高效运行，产品产量同比提升； 有效统筹协调国际国内两个市场，主要产品销量同比增加；公司持续发挥战略采购优势，硫磺、煤炭等主要大宗原材料采购成本同比下降，有效对冲了产品价格下降带来的不利影响，保障了公司产品盈利水平。报告期内，公司持续优化负债规模和结构，财务费用同比持续降低，同时在精细化工、磷矿资源高效开发、磷石膏综合利用等方面加大了研发投入力度。 新方案提出有助于国内磷资源产业集中度提升。本方案目标是到 2026年，磷资源可持续保障能力明显增强，磷化工自主创新能力、绿色安全水平稳步提升，高端磷化学品供给能力大幅提高，区域优势互补和联动发展能力不断增强，产业链供应链韧性和安全水平更加稳固。另外提出的比较重要的点在于： 能效标杆水平以上的磷铵产能占比超过 35%，新增磷石膏无害化处理率达到100%、综合利用率达到 65%，存量磷石膏有序消纳。形成 3家左右具有产业主导力、全球竞争力的一流磷化工企业，建设 3个左右特色突出的先进制造业集群，大中小融通、上下游协同发展的产业生态不断优化，鼓励“云贵鄂川”立足资源能源禀赋、产业基础条件、环境承载能力等，以化工园区为载体，以产业链、创新链、生态链融通发展为路径，打造若干特色优势鲜明、产业链条完整、创新要素集聚、专业化协作配套水平好的先进制造业集群。 磷矿石资源有望进一步集中在龙头手中，落后小产能淘汰进度加快。9月 6日中央发表《关于进一步加强矿山安全生产工作意见》：要严格非煤矿山源头管控，分类处置不具备安全生产条件的矿山，推进尾矿库闭库销号，实施非煤矿山整合重组。我们认为，党中央意见高屋建瓴，对于磷矿石资源未来分布格局会产生重大影响。严格非煤矿山源头管控将提高磷矿石开采进入门槛，后来者获取矿山难度加大；分类处置不具备安全生产条件的矿山，推进尾矿库闭库销号意见将加快目前落后的小产能、停产产能退出，存量磷矿石资源进一步收缩；实施非煤矿山整合重组将有助于龙头企业兼并重组中小企业，实现磷矿石资源集中度进一步提升。磷矿石国内主要分布在湖北、云南、贵州、四川等省份，本意见有助于省内磷矿石资源进一步集中，利好磷矿石龙头企业，磷矿石价格周期性有望减弱，作为战略性资源，磷矿石价格中枢可能会逐步抬高。 维持“强烈推荐”投资评级。考虑到公司发布最新的业绩预告，我们预计公司 2023-2025年收入分别为 715.48亿元、722.63亿元和 758.76亿元，归母净利润分别为 45.50亿元、49.39亿元和 53.03亿元，EPS 分别为 2.48元、2.69元和 2.89元。当前股价对应 PE 分别为 6.5倍、6.0倍和 5.6倍，维持“强烈推荐”投资评级 风险提示：磷酸铁项目进度不及预期、大宗商品价格波动

公司：磷产业链龙头企业，多元发展力促转型升级公司是以磷产业为核心的全球优秀磷肥、氮肥、聚甲醛制造商，国内销售渠道布局完善，并在美国、中东、东南亚等地区设有销售公司。公司以肥料及现代农业、磷矿采选、精细化工和商贸物流等四项主业为核心支点，持续推进“以肥为主”向“稳肥增化”转变，不断强链、补链、延链。2020-2022年受益于行业景气上行，公司营业收入、归母净利润年均复合增速分别为20.22%、370.49%。 磷矿石：供需中长期趋紧，公司资源储备丰富我们认为，随着国内高品位磷矿不断消耗，叠加安全环保督察趋严，磷矿石供应紧张或将成为常态，同时需求保持增长，预计磷矿石供需中长期趋紧。公司是国内最大的磷矿采选企业之一，磷矿储量约8亿吨。依托磷资源优势，公司现已形成从上游磷矿采选到下游磷肥、精细磷化工的产业链，一体化优势显著。 化肥：粮食安全背景下，化肥景气有望延续近年全球粮食危机不断升级，预计粮食价格仍将维持高位震荡。我们认为，当前磷肥价差处在高位，高景气有望持续；尿素价差处在历史中枢，预计盈利保持稳健。化肥业务是公司稳健的业绩来源，毛利占比通常在60%以上、部分年份超过70%。公司现有磷铵产能555万吨/年、尿素产能260万吨/年，磷矿石、合成氨等主要化肥原材料高度自给。 精细磷化工：依托资源优势，积极布局精细磷化工公司以精细磷化工作为产业转型升级的重要抓手。公司现有饲料级磷酸钙盐产能50万吨/年，装置持续高效运行，产能利用率保持在100%以上。公司一期10万吨/年磷酸铁项目已建成投产，未来公司将根据新能源材料行业发展趋势，并结合公司在原料端、技术端和客户储备端等多重优势，持续积极布局含磷新能源材料产业，推进公司产业转型升级和技术革新。 非磷业务：坚持产业延伸，推动多元化发展公司非磷业务主要涵盖聚甲醛、精细氟化工等。聚甲醛方面，公司是我国最大的聚甲醛生产企业，现有产能9万吨/年。公司聚甲醛生产技术国内领先、产品质量比肩国际优质品牌，公司持续推进聚甲醛改性研究及品质提升，未来公司在中高端聚甲醛领域的竞争力有望持续提升。精细氟化工方面，公司利用磷酸副产氟硅酸开展纵向延伸，现已与湖南有色、瓮福蓝天、多氟多等知名企业达成合作，氟化铝、无水氟化氢、电子级氢氟酸、六氟磷酸锂、白炭黑等项目持续推进。 盈利预测与投资建议我们预计，2023-2025年公司营收分别为724.81、718.80、721.70亿元，同比变化-3.76%、-0.83%、0.40%；归母净利润分别为51.71、55.91、59.04亿元，同比变化-14.12%、8.12%、5.60%；每股收益（EPS）分别为2.82、3.05、3.22元，对应PE分别为5.04、4.67、4.42。看好公司作为磷化工龙头企业的产业链一体化优势，维持“推荐”评级。 风险提示原材料价格大幅波动的风险，下游需求不及预期的风险，安全环保政策趋严导致装置生产开工阶段性受限的风险，在建项目投产进度不及预期的风险等。