公司发布 2024年三季报，实现营收 16.14亿元，同比增 8.49%；归母净利润 4.94亿元，同比增 19.76%；扣非归母净利润 4.68亿元，同比增 23.60%。其中 24Q3单季度营收 5.47亿元，同比增 49.12%，环比降 4.40%；归母净利润 1.49亿元，同比增80.01%，环比降 24.44%；扣非归母净利润 1.38亿元，同比增 127.04%，环比降28.24%，业绩略低于我们此前预期。 投资要点 主要产品涨价， Q3公司盈利能力同比显著提升据博亚和讯， 24Q3VB1、 VB6、叶酸、生物素均价分别为 196、 157、 183、 35元/千克，同比分别变动+70.1%、 +10.0%、 -8.8%、 -15.4%，环比分别变动+14.2%、+4.4%、持平、 +5.5%。 24Q3公司 B 族维生素收入约 4亿元，同比增 21.71%，环比降 16.6%，收入环比下降预计系季节影响， Q3通常为维生素淡季。 24Q3公司销售毛利率 42.67%，同比增 6.88pct，环比降 1.11pct；销售净利率 27.30%，同比增 4.69pct，环比降 7.24pct， Q3净利率环比下降主要系财务费用环比增加约 4400万元。 24Q3公司存货周转率 1.91同比有所下降，应收账款周转率 7.13同比有所增加。 10月 VB1\VB6均价分别为 201、 162.5元/千克，较 Q3均价继续上涨2.7%、 3.4%， 主要产品涨价有望驱动公司盈利能力进一步提升。 多项目稳步推进，产品线延伸有望加速成长截至 24Q3公司在建工程 9.6亿元， 公司当前主要在建 1000吨 VA、 7000吨 VB5以及宁夏 6.677万吨精细化学品项目。其中 VB5一期 3000吨已规模化量产， VA一期 500吨预计 24年底达到预定可使用状态，宁夏精细化学品项目预计 2026年投产。 随着上述项目落地，一方面持续拓展公司产品品类，另一方面往上游延伸保障现有维生素的原料供应，看好公司的长期成长。 盈利预测与估值主要产品 VB1、 VB6价格上涨， 预计公司 24-26年归母净利润为 6.88/7.68/8.57亿元， 现价对应 PE 为 17.55、 15.72、 14.08。 公司为 B 族维生素龙头， 主要产品价格上涨， 此外新产品新产能逐渐落地， 公司业绩有望逐步提升， 维持“买入”评级。 风险提示维生素价格波动风险；新产能释放不及预期风险；原材料价格波动风险

事件：2024年08月30日，天新药业发布2024年半年度报告，公司2024上半年营业收入为10.67亿元，同比减少4.81%；归母净利润3.45亿元，同比增加4.61%；扣非净利润3.29亿元，同比增加3.73%。对应公司2Q24营业总收入为5.72亿元，同比上升5.47%，环比上升15.70%；归母净利润1.98亿元，同比下降10.72%，环比上升33.93%。 点评：1H24公司盈利同比改善，维生素市场景气恢复。1H24公司总体销售毛利率为42.06%，较2023年同期上升5.08pcts。2024上半年公司财务费用同比增加12.58%；销售费用同比增加7.59%；研发费用同比增加17.25%。 2024上半年公司净利率为32.36%，较2023年同期上升2.91pcts。1H24公司盈利同比有所提升，主要原因是维生素行业需求温和复苏，供给端持续整合分化，市场景气度有所恢复，同时公司原材料价格整体平稳，部分维生素产品市场价格同比提升，并实现了维生素B5产品的规模量产。 1H24公司经营活动产生的现金流量净额同比下降。2024上半年公司经营活动产生的现金流量净额为1.95亿元，同比减少51.36%，主要因为1H24销售商品提供劳务及收到的政府补助现金流入减少、购买原材料及支付的税费现金支出增加。投资性活动产生的现金流量净额为-3.16亿元，同比减少1185.30%，主要因为购建固定资产现金支出增加及赎回理财产品现金流入减少。筹资活动产生的现金流量净额为-2.61亿元，同比减少39.43%，主要原因是股份回购及归还银行借款现金支出增加。期末现金及现金等价物余额为19.61亿元，同比减少17.02%。应收账款2.78亿元，同比增加11.34%，应收账款周转率略有下降，从2023年同期的4.41次变为4.22次。存货周转率下降，从2023年同期的1.63次变为1.30次。 VB1及VB6价格持续回升，1H24公司维生素板块毛利率改善。1H24公司VB板块实现营业收入8.91亿元、同比降低9.13%，毛利率48.24%、同比上升8.37pcts；其他维生素（维生素D3、抗坏血酸棕榈酸酯、维生素E粉等）实现营业收入1.10亿元、同比增长48.93%，毛利率11.76%、同比上升0.25pcts。2024上半年VB1及VB6市场价格企稳回升，驱动公司VB板块业绩成长。根据ifind数据，VB1/VB6/生物素/叶酸1H24市场均价分别为160.79/145.31/34.54/182.47元/千克，同比变动43.73%/15.34%/-18.21%/-10.17%；2Q24市场均价分别为170.56/147.5/34/182.5元/千克，环比变动13.87%/3.26%/-3.27%/0.03%。 同时，公司推动降本提质，通过了叶酸的药品GMP符合性检查，为相关产品的高端应用延伸提供支持。我们认为，维生素行业景气上行，行业需求向好，公司主要产品价格上涨态势有望延续，有望进一步驱动公司盈利能力提升。 VB5产品实现规模量产，多项目有序推进，优化公司产品结构。公司坚持产业链延伸战略，打造产品矩阵，扩充维生素产品线。1H24公司在建项目主要包括年产7000吨维生素B5项目、年产1000吨维生素A项目、年产6.677万吨精细化工项目。其中，公司加快储备产品投放，1H24实现VB5产品的规模化量产，VB5建设项目一期3000吨产能已达到预定可使用状态；VA建设项目一期500吨产能预计于2024年底达到预定可使用状态；宁夏精细化工项目预计于2026年完成建设。我们认为，公司在建项目投产后，有望进一步丰富、优化产品结构，增加业绩增长点，公司的盈利能力、抗风险能力和行业地位也有望进一步提升。 投资建议：预计公司2024-2026年实现营业收入分别为25.47、30.71、35.34亿元，实现归母净利润分别为7.57、9.20、11.30亿元，对应EPS分别为1.73、2.10、2.58元，当前股价对应的PE倍数分别为15.5、12.8、10.4。我们基于以下几个方面：1）维生素行业景气恢复，行业需求向好，公司主要维生素产品价格有望持续上涨，利好公司业绩；2）公司在建项目稳步推进，有利于产业链的延伸及产品结构优化，加速公司成长。我们看好维生素景气上行及公司未来成长性，维持“买入”评级。 风险提示：下游行业波动风险；新建项目进展不及预期；原材料和能源价格波动风险；宏观经济波动风险等。

公司发布 2023年三季度报告，前三季度实现收入 14.87亿元，同比降 15.02%；归母净利润 4.13亿元，同比降 25.09%；扣非归母净利润 3.78亿元，同比降 25.12%。其中Q3单季度实现收入 3.67亿元，同比降 27.94%，环比降 32.38%；归母净利润 0.83亿元，同比降 44.68%，环比降 62.53%；扣非归母净利润 0.61亿元，同比降 56.65%，环比降 71.68%。业绩低于预期。 投资要点q Q3淡季销量承压，公司营收环比有所下滑Q3公司 B 族维生素/其他维生素/精细化工品营收分别为 3.30/0.24/0.11亿元， 同比分别变动-22.8%/-62.3%/+75.1%， 环比分别变动-29.4%/-35.4%/-64.1%。 根据万得， 三季度 VB1/VB6/生物素/叶酸均价分别为 115/143/41/200元/千克， 同比分别变动-17.1%/+21.2%/-18.2%/-19.4%， 环比分别变动+1.6%/+9.8%/持平/持平。 Q3公司主要维生素产品价格环比有所改善， 但收入环比下降， 我们预计主要系 Q3淡季， 公司维生素产品销量环比有所下滑。 Q3公司毛利率 35.79%， 同比+0.74PCT， 环比-7.01PCT， 我们认为公司毛利率环比下降主要系销量下滑， 费用摊销增加所致。 Q3公司净利率 22.61%， 同比-7.03PCT， 环比-18.20PCT， 除毛利率下降影响外， 更多受汇兑收益影响， Q3公司财务费用-1382W， 同比增 4162W，环比增 7493W。 前三季度公司经营性现金流净额 5.85亿元， 同比增 0.95亿元，存货周转率 2.27， 同比有所下降， 应收账款周转率 6.98， 同比有所增加。 q VB1、 VB6价格环比改善， 看好后续价格继续上行根据万得， 三季度 VB1、 VB6均价环比分别增加 1.6%、 9.8%， 价格逐渐企稳回升。 6月 28日，因产业内部调整，帝斯曼宣布关闭上海星火维生素 B6工厂，永久退出 B6生产。我们认为帝斯曼的退出， 或将对 VB6行业格局形成重大冲击。 10月 30日 VB6价格 147.5元/千克，处于近 10年 9%的历史分位，我们认为后续VB6价格有大幅上行空间。 10月 30日 VB1价格 130元/千克， 较 10月初上涨11.1%， 预计后续价格有望进一步回暖。 主要维生素价格企稳回升， 叠加原材料价格下行， 预计公司毛利率有望逐渐修复。 q 在建项目稳步推进，新产品新产能助力未来成长截至 23Q3公司在建工程 2.63亿元， 同比增 0.85亿元。 公司当前在建 500吨 VA（一期）、 7000吨 VB5、 350吨胆固醇以及 6吨 25-羟基 VD3项目。 此外公司拟投资 5亿元在宁夏建设 6.677万吨精细化学品项目， 主要为 2.6万吨 ABL、 3万吨固体甲醇钠、 1万吨液体甲醇钠、 770吨氢气， 项目预计建设 2年。 公司布局上述精细化工项目， 一方面是往上游延申保障现有维生素的原料供应， 另一方面是拓展公司产品品类， 打造维生素+精细化工平台型企业， 平抑维生素价格波动对公司盈利的影响， 提升公司市场竞争力。 q 盈利预测与估值维生素需求复苏不及预期， 下调公司 23-25年公司归母净利润至 5.5/6.8/8.9亿元，EPS 为 1.25/1.55/2.03，对应 PE 为 21.17/17.15/13.06。 公司为 B 族维生素龙头，现有产品市占率行业领先， 此外新产品新产能逐渐落地，进一步打开公司成长空间， 维持“买入”评级。 q 风险提示维生素价格波动风险；新产能释放不及预期风险；原材料价格波动风险。

B 族维生素单体龙头，多元布局厚积薄发公司深耕维生素多年，先后实现维生素B1、维生素B6、叶酸（B9）、维生素D3、生物素（B7）的工业化生产。公司当前具备7000 吨VB1、6500 吨VB6、500 吨叶酸、90 吨生物素（折纯）产能，其中VB1、VB6 产品市占率全球领先，此外叶酸、生物素也位于行业第一梯队。据公司公告，公司在巩固现有产品市场地位的同时，拟布局VA、VB5、胆固醇、25-羟基维生素 D3 等产品，还拟在宁夏建设VE。公司立足于B 族维生素单体，持续拓展产品品类，我们认为公司有望成为国际一流的维生素平台企业。 主要产品库存逐渐去化，价格有望见底回升受能耗双控、海运费影响，21Q4 海外客户超买，该阶段维生素出口维持高位。 22 年受下游持续去库存影响，全年维生素出口预计29.9 万吨，较21 年减少2.4万吨，维生素出口需求不振，多种维生素价格持续下行。根据博亚和讯，VB6、VB1、生物素22 全年价格降幅达20.36%、33.24%、43.45%。22 年在VB6、VB1价格持续下行背景下，部分缺乏成本优势的企业已处于亏损状态，我们认为VB1、VB6、生物素产品价格已处于历史底部，部分亏损企业后续或将退出，落后产能逐步出清，叠加下游客户库存逐渐去化，上述产品价格有望见底回升。 纵向深耕+横向拓展，向维生素一流企业迈进公司践行纵向深耕+横向拓展发展战略，一方面持续纵向延伸产业价值链，实现部分原材料自产，降低生产成本。以VB1 为例，公司先后实现盐酸乙脒、ABL自产，得益于一体化及产能规模优势，在部分企业亏损时，公司 22H1VB1 仍有41.87%的毛利率。公司拟在宁夏建设GBL 扩建项目，进一步向VB1 上游延伸，提高VB1 竞争力。另一方面公司积极开拓布局新维生素单体，拟建设6000 吨（折纯1000 吨）VA、7000 吨VB5 以及350 吨胆固醇、6 吨 25-羟基维生素 D3 项目。公司深耕维生素领域多年，现有产品产能规模及生产成本均做到行业领先，随着上述新产品新产能逐渐落地，国际一流维生素平台企业已然在望。 盈利预测与估值B 族维生素龙头，现有产品产能及成本均做到行业领先，产品价格上涨弹性极大，此外新产品新产能逐渐落地，进一步打开公司成长空间。预计23-25 年公司营收24.39/26.50/31.95 亿元， 归母净利润6.47/7.51/9.27 亿元，EPS 为1.48/1.72/2.12，对应PE 为19.52/16.80/13.62，首次覆盖，给与“买入”评级。 风险提示维生素价格波动风险；新产能释放不及预期风险；原材料价格波动风险。