事件概述：公司发布2024半年报。24H1公司实现营收39.08亿元，同比+19.77%，归母净利润2.44亿元，同比-15.43%，扣非归母净利润2.35亿元，同比+7.47%；季度数据看，24Q2公司实现营收24.25亿元，同比+12.74%，实现归母净利润1.56亿元，同比-27.34%，实现扣非归母净利润约1.54亿元，同比3.72%。24H1实现毛利率17.47%，同比-2.89pct，净利率6.36%，同比-2.69pct；其中24Q2毛利率17.23%，同比-1.89pct，环比-0.64pct；24Q2净利率6.58%，同比-3.69pct，环比+0.56pct。 板材业务逆势放量，工程业务严控风险规模收缩。拆分业务来看，24H1装饰材料/定制家居业务分别实现收入32.82/5.94亿元，分别同比+29.01%/-11.41%，毛利率为16.74%/20.71%，同比变动-3.06/-0.33pct。 其中装饰材料收入30.63亿元，同比+33.40%，毛利率为10.83%，同比-0.42pct；柜类业务营收4.17亿元，同比-16.18%，毛利率为22.37%，同比-0.42pct；品牌使用费为2.22亿元，同比-12.14%。全屋定制业务实现收入3.0亿元，同比+22.04%；青岛裕丰汉唐实现收入1.34亿元，同比-48.63%，以控规模、降风险、谋转型为主基调。我们认为公司在家装行业内需承压、行业竞争加剧的背景下，能够逆势实现装饰材料的收入提升，主要得益于公司推动多渠道服务的战略规划；家装呈现大行业小企业的竞争格局，公司产品市场占有率仍较低，但随着渠道的逐步完善，叠加公司差异化的四大基材的产品，经营业绩有望逐步兑现。 多渠道全方位布局，新零售带来新增量。（1）装饰材料业务：24H1实现收入32.82亿元，其中板材产品收入为21.46亿元，同比+41.45%，板材品牌使用费（含易装）2.19亿元，同比+11.59%，其他装饰材料9.16亿元，同比+17.71%。①传统+新零售渠道同步：24H1完成乡镇店招商742家，完成乡镇店建设421家。截止24H1末，装饰材料门店共4322家，其中乡镇店1168家，易装定制门店914家；开展电商、新媒体平台，引入新零售，到24H1共有2000多家门店实现新零售业务模式导入，其中有500多家门店实现新零售高质量运营。②家具厂渠道：持续提升家具厂的合作力度和黏性，截止24H1，合作家具厂客户达20000多家（较23年初增加约4000家），增速较快。3）家装公司渠道：力争和全国TOP50家装龙头企业达成更深度的战略合作，同时开展12个核心城市的家装公司拓展计划。4）工装渠道：公司成立独立的工装运营分公司，加大团队力量建设，对外吸纳服务能力强的工程代理商。（2）全屋定制业务：实现营业收入5.94亿元，截止24H1末，定制家居专卖店共800家，其中家居综合店340家（其中含全屋定制252家），全屋定制248家，地板店143家，木门店69家。 费用率改善显著，高分红反哺投资者。（1）降本增效取得显著效果：24H1公司各项费用率6.95%，同比2.81pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为3.88%/2.82%/0.74%/-0.50%，分别同比-0.47/-1.69/-0.24/0.41pct。24H1公司费用率下降主要得益于①股权激励费用减少；②利息支出同比减少、利息收入同比增加。信用减值和资产减值同比有增加，公司24H1信用及资产减值损失合计约0.79亿元，同比+264.11%，主要因子公司青岛裕丰汉唐各类应收款项减值。（2）高分红率反哺投资者：公司中期分红预案为拟每10股派发现金红利2.8元（含税），合计分红2.30亿元，占当期归母净利润的94.21%，高分红激励政策彰显公司高质量发展信心。 投资建议考虑到下游需求复苏进度有滞后性，我们下调2024-2025年营业收入预测至97.67/107.18亿元（原111.95/124.15亿元），下调归母净利润预测至6.99/8.06亿元（原7.76/9.22亿元），对应EPS0.84/0.97元（原0.92/1.10元），新增2026年营业收入/归母净利润/EPS预测，分别为116.95亿元/9.54亿元/1.15元，对应8月29日9.64元收盘价11.48/9.95/8.41xPE，维持“增持”评级。 风险提示需求不及预期、渠道推广不及预期、系统性风险。

事件概述。公司发布 2024年半年度报告。24H1实现营业收入 7.58亿元，较上年同期+39.59%；归母净利润为 7397万元，同比-34.69%，归母扣非后净利润 6081万元，同比-39.28%。24Q2营业收入实现 4.56亿元，同比+45.90%，环比+51.08%；24Q2归母净利润 4570万元，同比-19.68%，环比+61.65%； 24H1经营性现金流-4791万元，上年同期为-9986万元，同比净流负值收窄，经营性现金流边际改善。 集装箱涂料需求周期向上，测算公司份额进一步提升。自 23Q4，在红海事件延长航运事件、需求回暖的背景下，集装箱行业逐季复苏回暖；24H1集装箱涂料收入 5.82亿元，收入端与去年全年（5.84亿元）基本持平，同比+147.02%；24H1集装箱涂料销量 3.84万吨，销售端已超过去年全年（3.56万吨）销量，同比+202%；由于集装涂料售价恢复和需求恢复存在时间差，目前售价仍处于回暖阶段，单季度看 24Q2有明显边际回暖的趋势；24H1集装箱涂料售价 1.52万元/吨，同比-16.68%，单季度 24Q2环比+4.15%；毛利率 14.31%，同比下滑 8.52pct，售价逐季回暖，售价同步也在提升。公司在集装箱行业仍呈现提升的趋势，反映公司产品市场竞争力不断加强，据我们测算按照涂料消耗 606.27吨/万 TEU计算，24H1公司集装箱涂料销量约 63.34万 TEU，年化 128.68万 TEU，据航运咨询机构德路里预测，今年集装箱产量 450万 TEU，按此测算公司市占率约为 28%（2023年为 26%），较去年末提升 2pct；展望 2025年，集装箱涂料也将稳步提升，公司在售价回暖、集中度提升的情况下业绩有望逐步释放。 上半年风电需求承压，毛利率维稳体现竞争力，下半年需求有望显著提升。风电装机需求持续提升，据国家能源局，24H1新增风电装机容量为 25.84GW，较去年同期增加 2.85GW，增速放缓。当前风电涂料行业“内卷”严重，公司 24H1经营承压，风电涂料收入 1.63亿元，同比-42.66%；销量为 0.51万吨，同比-18%；售价为 3.21万元/吨，同比-30.08%；虽然在行业竞争加剧的背景下，公司风电涂料业务毛利率维持在接近 40%的水平，得益于公司风电领域深耕及创新产品、有效的成本控制能力。展望下半年，我们认为风电新增装机存在明显的季节性，2023H1我国风电新增装机仅占全年三成，根据往年备货和装机节奏我们判断风电涂料的需求在三季度和四季度有望环比显著改善。 光伏涂料业务边际外拓，船舶涂料进入认证关键节点。 （1）光伏涂料：①光伏边框涂料：公司开发的水性聚氨酯面漆等产品已在制造厂进行测试，光伏边框涂料产品正在进行 TUV测试认证工作；②光伏玻璃涂料：公司于今年 8月与科思创（荷兰）签署协议，收购其太阳能玻璃涂层相关技术，目前相关专利技术已在交割中，各项工作有序推进中，有望实现快速落地。 （2）船舶涂料：①多产品测试验证：已进入中国、挪威、美国三家船级社的产品测试验证阶段；②防污漆：开发的防污漆，在实海静态测试中取得阶段性进展，现已将防污漆实际挂船，测试其在动态实体海域运行的防污效果。新产品进入关键的认证期，通过认证后有望逐步放量，为未来公司的业绩增厚夯实基础。 海外市场初探效果显著，持续高分红反哺股东。 （1）海外市场初探，半年营收超千万：自 2023年底进军海外市场，24H1海外收入1184万元，主要来自集装箱涂料于东南亚地区的销售。风电叶片涂料方面，除了已向中材科技巴西工厂供应风电叶片涂料之外，已成为全球知名的德国风电整机厂 NORDEX 的合格供应商。 （2）高分红反哺股东，股息支付率高达80%：24H1拟向全体股东每股派发现金红利0.56元(含税)，分红金额 5946万元；据此测算公司的股息支付率为 80.39%（2023年股息支付率为 84.09%）；公司高分红策略持续开展。 投资建议我们维持 2024-2026年公司收入预测 15.43/18.64/22.29亿元；维持 2024-2026年归母净利润预测2.13/2.92/3.55亿元，对应预测EPS 1.97/2.71/3.29元；对应8月 28日 29.63元收盘价15.01/10.95/9.00xPE。基于公司当前估值处于历史低位，具备较高性价比，我们维持“买入”评级。 风险提示产能释放不及预期，新产品研发进度不及预期；下游需求不及预期；成本高于预期；系统性风险。

事件概述：公司发布 2024年半年度报告。24H1公司实现营收约 135.97亿元，同比+19.25%，实现归母净利润约 22.14亿元，同比+16.79%，实现扣非归母净利润约 21.59亿元，同比+16.99%。 24Q2公司实现营收约 76.53亿元，同比+15.39%，实现归母净利润约 13.92亿元，同比+7.03%，实现扣非归母净利润约 13.68亿元，同比+7.96%。 “一体”业务稳步增长，“两翼”业务发展逆势高增。24H1地产行业延续承压，公司各项业务经营数据逆势增长。1-6月地产新开工面积/销售额/销售面积分别同比-23.7%/-25%/-19%，1-6月地 产 施 工/竣 工 分 别 同 比-12%/-21.8%。24H1公 司 石 膏 板/龙 骨/防 水 卷 材/涂 料 业 务 收 入73.0/12.7/17.1/17.8亿元，同比+4.1%/+4.1%/+32.4%/+265.8%，公司分业务均取得正增长，“一体”（石膏板）业务逆势增长，其中“两翼”（防水、涂料）增量显著。公司在地产行业需求疲软的背景下能够实现逆势增长，我们认为得益于： （1）石膏板板及石膏板+：① 公司外拓多远的建筑类型市场及不同能级的市场等，创新推动“消费升级”，实施“龙牌腾飞”、“泰山攀登”高端产品开发计划；② 公司发力系统解决方案和一站式服务等等；③ 公司国际化业务推进效果显著，坦桑尼亚的市占率跃居第一，泰国石膏板及其配套项目开工建设；公司多维度提升石膏板及石膏板+的业务新增量； （2）防水：公司发力修缮、旧改和家装等零售市场，布局多渠道业务带来收入增量； （3）涂料：完成嘉宝莉涂料联合重组，实施“百日整合计划”并平稳交接，同步发力建筑涂料、工业涂料（航空航天、风电等涂料市场），重组嘉宝莉后为公司带来的增量收入可观，未来仍有较大的期待。 毛利率持续回升，现金流强劲持续彰显。毛利率进一步提升，主营业务降本增效取得较好成果，24H1销售毛利率 30.9%，同比+0.7pct；分业务来看，24H1公司石膏板/龙骨/防水卷材/涂料业务毛利率为 39.6%/21.2%/19.3%/31.3%，同比+1.2/1.5/-1.5/+2.1pct。24H1公司费用率约12.30% ，同比+0.87pct ，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 4.11%/3.51%/4.31%/0.37%，分别+0.74/-0.06/+0.23/-0.02pct，销售费用率上升主要是公司新并购子企业导致销售费用有所增长。24H1公司应收账款+票据+其他应收款合计 54.9亿元，较 2023年底+145.95%，主要系公司实施年度授信销售政策以及新并购子企业导致。24H1经营性现金流+20.41亿元同比+59.96%，净利润现金含量 91%，反映公司的现金流回收能力强劲。 投资建议。我们维持 2024-26年收入预测 249.36/279.12/313.01亿元，归母净利润预测42.71/49.32/56.71亿元，对应预测 EPS 2.53/2.92/3.36元。2024年 8月 26日收盘价 25.35元10.03/8.68/7.55x PE。维持“买入”评级。

事件概述：公司发布2024年半年度业绩预告，24H1预计营业收入31.88亿元左右，同比下滑5%左右；预计实现归母净利润500-750万元，同比下滑41.73%至61.17%；扣非净利润亏损1850-1900万元，同比下滑557.4%至569.76%。公司24H1业绩承压，我们认为主要系下游地产需求疲软，公司与地产需求关联度高的产品收入和利润端下滑所致；1-5月房屋竣工面积同比2.22亿㎡，同比-20.1%。 毛利率改善，原材料降价和内控提效双加持。公司24Q1毛利率约30.4%，同比提升0.3pct，稳中有进；24H1公司整体毛利率预计持续提升，主要是原材料不锈钢价格24H1处于低点位置，据Wind数据，以天津不锈钢价格为例，24H1平均价格为1.73万元/吨，价格同比下降14.07%，在4月份最低价至1.64万元/吨，不锈钢价格降幅较大；铝合金和锌合金同比有小幅上涨，铝合金24H1平均价为2.84万元/吨，同比上涨4.96%；锌合金24H1平均价为2.29万元/吨，同比上涨0.9%；从原材料看，不锈钢价格下滑对产品毛利率的贡献大；此外公司加大内部效能改善，据公司年报，全员推动八大浪费改善活动，去年全年已完成提案3896项以降本增效，公司毛利率进一步提升；公司期间费用保持稳定，盈利能力稳中向上。 扩产产能配套新品类和新场景的拓展需求。目前公司正在进行扩建的项目有三个，分别是河南华北生产基地、东莞总部三厂以及中山小榄生产基地，截止2023年底项目建设进度分别为22.48%/9.34%/5.25%；根据公司投关活动记录表，河南华北基地主要是工程类的产业布局，已部分投产；东莞总部三厂为智能家居及智慧安防产品制造项目，目前一期处于基建阶段；中山小榄项目主要是旗下的核心产品，如机械锁、智能所、淋浴房及照明产业；公司的产品及新产品在行业已经形成规模和明显的品牌效应，扩大生产基地以摆脱产能限制，发挥公司在一站式采购需求。在新场景拓展上，据公司年报，公司在以往住宅建筑基础上拓展至酒店、学校、医院、厂房和轨交等新应用场景；新场景一般是小B客户，我们认为小B客户的开发对对冲地产增量下滑带来的压力非常有效，另外小B客户的现金流回款质量高，公司可以通过新场景的拓展优化客户结构，以降低经营风险保持稳健经营。 海外市场保持高增长，未来增量空间可期。公司海外市场主要集中“一带一路”相关的新兴市场国家，据公司年报，目前设立15个海外备货仓，模式是将“中国仓储式”复制到海外；产品目前已经销往100多个国家和地区，海外市场影响力逐渐加大；目前公司在海外市场的体量较小，根据公司投关活动记录表和半年度业绩预告，24Q1海外市场对公司整体净利润贡献同比上升，24H1海外表现突出，未来海外市场有望成为公司新业务增长极。 投资建议基于地产政策落地有滞后性，我们下调盈利预测，预计2024-2025年营业收入预测86.82/100.06亿元（原97.30/114.75亿元），预计归母净利润3.41/4.20亿元（原5.60/6.73亿元），对应EPS为1.06/1.31元（原1.74/2.09元）；新增2026年营业收入/归母净利润/EPS预测，分别为114.46亿元/5.22亿元/1.62元；对应7月10日股价23.01元21.71/17.61/14.18xPE。维持“买入”评级。风险提示需求不及预期，施工成本高于预期，新业务和渠道拓展不及预期，系统性风险。

公司发布公告，拟以自有资金3500万元（含）-7000万元（含）回购股份，回购价格不超过50.00元/股（含），该价格不高于公司董事会通过回购决议前30个交易日公司股票交易均价的150%，回购股份将拟用于未来实施股权激励计划或员工持股计划。 集运景气度反转趋势持续，量价同步开启上行趋势。2021量产集装箱超过670万TEU，其后2022、2023年下滑70%，2023年产量仅230万TEU。随着红海事件的持续拉长了运距，整个产业链景气度自去年9月份出现拐点，进入2024年后叠加欧美通胀和中国等出口量景气度同比提升，目前产业链各个环节紧张程度继续加剧，据德路里(Drewry）预计，2024年集装箱制造有望实现高增，制造量预计将达350万TEU左右，同比增长50%。根据Wind，集运指数（欧线）EC2406价格从去年9月底748点至6月14日4409点，行业景气度韧性足。2023年集装箱保有量增长1%，达到5140TEU，预计在2024年，全球集装箱保有量进一步增长2.3%。 景气度自下游开始往上游传导，涂料环节不会错过。从产业链来看，终端下游体现为运价，中游是集装箱制造商，而上游供应商体现为工业涂料。据艾世捷数据，5月份中国集装箱市场涨价涨幅超市场预期，中国主要港口40尺适货高柜的均价从4月的2240美元涨至3250美元，环比上涨45%，而去年11月市场的价格仅为1698美元（2021年为行业高点，价格为7178美元）。目前产业链订单饱满，运价的大幅上涨已经传导至中游的集装箱制造企业和集装箱货柜的价格上，而上游的涂料价格预计会跟进涨价；从竞争力看，公司集装箱涂料市占率快速提升，据投资者调研纪要，到2023年公司集装箱涂料接近60万TEU，市占率大约26%（2020年仅为13.6%）；而公司股价回调最主要基本面因素乃一季度毛利率不及预期，24Q1毛利率20.37%同比下滑17pct，随着低价订单的消化，在供需反转和景气度开始传导的背景下，公司毛利率24Q2有望回升。 风电叶片涂料竞争格局较好，毛利率较为稳定。公司风电涂料市占率在2021年已超过30%，2023年风电涂料销量为1.24万吨，同比+53.91%，销量高速增长；2024Q1风电涂料销量为2169吨，表观销售单价为3.58万元/吨，环比+3.96%，同比-24.19%；我们认为2024Q1是全年需求低点并且23年同期基数较高，今年有望随着全年装机量的上行而继续实现增长。根据中电联预测，2024年风电装机量有望达到89GW，同比+26%；我们认为公司作为国内风电涂料核心企业将显著受益于全年新增装机需求释放，此外我们判断公司有望加强产品品类拓展，在核心技术高壁垒背景下，风电涂料盈利空间未来可观。 船舶涂料+光伏涂料开拓稳步有序，将提供未来广阔成长空间。根据公司公告，中国船级社（CCS）、挪威船级社（DNV）及美国船级社（ABS）均派出验船师在公司完成船底防污漆等产品的现场取样、封存，即将进入测试阶段；标志着公司船舶涂料认证正式进入了测试流程；公司目标在船舶涂料修补市场争取实现业务突破并全面部署2025年新船涂料业务。我们认为如果最终认证完成，公司依靠原本技术储备和客户协同，将有望切入船舶涂料供应商体系内，实现公司未来5-10年中长期跨越式成长；此外，公司宣布与科思创战略合作进军光伏涂料，预计单光伏边框涂层的未来需求潜力就有望达到数万吨级别，未来光伏涂料蓝海亦值得期待。 投资建议我们维持公司2024-26年收入预测15.43/18.64/22.29亿元，归母净利润预测2.13/2.92/3.55亿元，对应预测EPS2.0/2.7/3.3元；对应6月14日37.55元收盘价19.02/13.87/11.41xPE。鉴于未来船舶涂料、光伏涂料等横向成长性，目前估值具备性价比，维持“买入”评级。 风险提示产能释放不及预期，新产品研发进度不及预期；下游需求不及预期；成本高于预期；系统性风险。

事件概述：公司公布 2024年第一季度报告，24Q1实现营收 40.86亿元，同比+19.5%；归母净利 1.82亿元，同比+11.1%；扣非归母净利 1.77亿元，同比+21.87%，我们认为公司业绩符合市场预 期，逆势实现营收和扣非归母净利 20%左右的正增长，实属难能可贵。 24Q1订单持续稳增长，内装修复态势明朗。2023年公司全年建筑装饰业务新签订单 258.4亿 元，同比+10%，其中幕墙及光伏建筑业务新签订单 171.8亿元，同比+21%。公司在手订单 334亿元，为全年营收的 1.59倍，公司全年新增订单总量稳居行业首位。2024Q1，公司建筑装饰板块 累计中标金额约为 51.89亿元,同比+5.95%，其中幕墙系统/内装系统中标额分别约为 30.31/21.58亿元，同比+0.27%/+15.09%；中标数量分别为 42/165个，同比+20%/+13.79%；2024年全年公 司计划建筑装饰板块中标额为 280亿元，预计同比+8.03%，为公司将来订单垫定基础。我们认为 公司在行业下行期能够有信心持续稳定增长，体现行业向细分赛道龙头企业集中，并且我们判断行 业出清基本进入尾声。4月 8日，公司发布全资子公司中标北京商务中心区（CBD）核心区 Z6地 块项目幕墙工程公告，中标金额合计 2.3亿元，约占公司 2023年度营业收入的 1.10%，重大项目 的持续落地凸显下游客户对公司的服务粘性增强。 BIPV 逐渐放量，海外市场优中选优。2023年公司累计承接 BIPV 订单约 13.7亿元，实现收入 7.04亿元，同比+309.30%；按照 2022年年报，公司在 BIPV 业务的毛利率为 25.2%，远高于传统 幕墙业务。24Q1公司在光伏领域继续深耕，24Q1累计承接 BIPV 项目约 0.5亿元。海外方面，公 司 2023全年海外实现营收 28.25亿元，同比+115.11%，海外市场营收同比实现高增，海外业务逐 渐迈向成熟稳健发展路径。4月 23日，据公司上证 e 互动资料显示，公司会持续关注沙特特大工 程新未来城的项目进展，公司会择优选择标的进行参与。随着印度尼西亚、泰国等新兴市场拓展以 及澳洲、中东等国际市场重返，将会助力公司在海外市场业务发展迈向新的台阶。 盈利能力小幅承压，现金流同比有所改善。24Q1，公司毛利率 15.84%，同比-0.9pct，环比- 5.47pct； 净 利 率 5.18%， 同 比-0.19pct， 环 比+1.2pct， 盈 利 能 力 小 幅 回 落 。24Q1费 用 率 11.77%，同比-1.20pct，其中公司销售/管理/财务费用 0.64/2.80/0.36亿元，同比+23.9%/+10.13/- 22.16%，三费占营收 9.29%；公司研发费用 1.01亿元，同比+10.42%，占营收 2.48%，同比 +0.05pct。实现经营活动现金流流出 9.68亿元，较 23Q1同期减少流出 0.82亿元，同比-7.81% （23Q1经营现金流流出-10.5亿元），经营现金流净额较同期实现轻度好转。公司存货周转天数 125天，同比减少 22.1天；应收账款周转天数 261天，同比减少 28.6天，资金周转效率明显提 升。投资建议 我 们 维 持 2024-26年 盈 利 预 测 ， 预 计 收 入 246.42/280.10/312.97亿 元 ， 归 母 净 利 润 8.10/10.38/12.24亿元，对应预测 2024-26年 EPS 0.71/0.92/1.08元，对应 4月 30日 5.95元收 盘价 8.33/6.49/5.51x PE。维持“买入”评级。 风险提示 需求不及预期，成本高于预期，异型光伏组件投产不及预期，公司 21年 4月公告收到上交所监 管工作函，系统性风险。

事件概述根据风语筑发布的2023年报及2024年一季报，公司2023年全年实现营业收入23.50亿元，同比增长了39.75%，实现归母净利润为2.824亿元，同比增长了327.53%，拟每10股派发现金红利2元（含税）。公司2024年一季度实现营业收入2.95亿元，同比下降30.29%，归母净利润为-1501.39万元。 盈利能力回升，费用率下降2023年，公司盈利能力持续回升，整体毛利率为29.89%，比去年同期提升2.76pct；分业务来看，城市数字化体验空间业务毛利率为34.11%，比去年同期提升7.08pct，文化及品牌数字化体验空间业务毛利率为25.43%，比去年同期降低0.65pct，数字化产品及服务业务毛利率为53.56%，比去年同期降低0.31pct。费用率方面，2023年公司销售费用率比去年同期降低0.73pct至5.34%，管理费用率比去年同期降低1.04pct至4.40%，研发费用率比去年同期降低0.90pct至3.37%，财务费用率为-0.22%，比去年同期降低0.06pct。 新签订单增长显著，一季度业绩波动影响有限2023年，公司完工项目和营业收入大幅增长。截至2023年底，公司全年新签订单金额合计为26.49亿元，较上年增长10.63亿元；在手订单余额44.89亿元，为公司业绩转化奠定基础。2024年第一季度业绩出现了季节性波动，主要原因是（1）一季度计提资产减值准备0.22亿元；（2）在一季度完工确认收入的项目减少。我们判断目前公司获取订单竞争态势良好，在手订单充足，基本面运行稳健，一季度的业绩波动不影响我们对其全年及中长期经营趋势及盈利状况的预期。 积极探索元宇宙/AIGC，政策加持文化数字产业发展根据年报披露，公司紧紧抓住“文旅热”“博物馆热”的良好机遇，组建专注于文化旅游和体验消费研究的风语筑新文旅研究院，综合介入城市更新场景，大力拓展数字新文旅业务。公司积极布局元宇宙领域，不断提升商业壁垒，积极运用各种AI模型工具，开拓AIGC、PGC在数字创意与内容创作领域的融合应用，同时利用自身业务资源以及技术应用领域优势，布局3D数字设计及系统化数字虚拟内容建设业务，落地数字文旅等应用场景。在多重围绕“文化自信”的政策利好加持下，数字文化产业预期将显著受益，行业发展前期可期。风语筑作为展览展示数字文创行业龙头，有望直接受益。 投资建议:维持“买入”评级结合公司最新财报，我们调整公司2024-2026年营收30.75/36.87/（未预测）亿元的预测至27.41/31.34/35.57亿元，调整2024-2026年归母净利润4.42/5.40/（未预测）亿元的预测至2.94/3.52/3.88亿元,调整EPS0.74/0.91/（未预测）元的预测至0.50/0.60/0.66元，对应2024年4月29日11.28元/股收盘价，PE分别为23、19、17倍。公司受益于文化数字化大趋势，内容创意生产壁垒高企，在手订单储备充足，我们认为公司资产、业务优质，当前估值水平较低，维持“买入”评级。 风险提示宏观经济波动风险；核心技术人员流失风险；数字技术研发风险。

事件概述：根据公司公布的 2023年年报，公司实现营业收入 6.1亿元，同比增长 95.39%；实现归母净利润 8054万元，同比扭亏为盈；实现经营活动产生的现金流量净额 1.07亿元，同比下降30.94%；公司销售毛利率为 29.82%，同比下降 4.48个百分点，实现基本每股收益 0.74元，同比转正；资产负债率为 34.84%，同比上升 0.61个百分点；摊薄净资产收益率为 6.08%，同比转正；存货周转率为 11.22次，同比上升 6.06次；总资产周转率为 0.31次，同比上升 0.15次。 主营业务结构稳定，提供稳定现金流与利润来源。公司的营业收入主要来自四大业务板块，其中景观照明工程板块占据了最大的比重，达到了 90.15%，这部分业务在 2023年带来了 5.69亿元的营收。景观照明其他服务板块虽然收入占比相对较小，但也有稳定的贡献，实现了 2765.41万元的营收。景观照明设计板块虽然收入占比不高，仅占 4.31%，但毛利率表现出色，达到了80.10%，这表明该板块具有较高的盈利能力。其他业务板块虽然收入占比最低，只有 0.53%，但毛利率也达到了 29.15%，显示出该板块的盈利潜力。总体来看，四大业务板块均表现稳健，为公司提供了稳定的现金流和利润来源。 城市照明板块，巩固行业领先地位，塑造品牌新价值。城市照明板块维持行业领导地位，拓展新市场，深化服务，提升品牌价值。公司以“上海、成都”双中心推进业务全国布局，扩大市场份额。通过全生命周期服务模式，深度服务并获得广泛认可。同时，在城市旅游、城市更新和商业街区等领域拓宽服务，增加商业价值和城市软实力。公司还创新游览体验，通过 AR 和 VR 技术，提供全天候沉浸式场景体验。在报告期内，多个项目荣获照明工程设计奖，彰显公司实力。 数智能源板块，创新推进“能源+”模式，实现差异化竞争。数智能源板块秉持公司优势，创新推进“能源+”模式，为市政、医院、学校、工业园区等特色场景提供定制化能源解决方案，推动区域低碳发展。期内，公司成功实施“绿电点亮大连”项目，成为东北首个使用绿色能源的政府办公楼，示范效应显著。同时，公司通过技术升级和节能改造，提升路灯系统效率，助力城市能源可持续利用。罗曼慧云管理平台持续开发数字化功能，包括实时能源数据、节能与碳指标分析等，推动分布式数字能源高质量发展。 数字文娱板块，实施标杆示范项目，赢得市场广泛认可。数字文娱板块利用国际级创意和科技，在多个场景打造示范应用，获得市场认可。期内，完成了多个 4D 影院升级项目，并推出了创新项目如武汉武商梦时代广场WS梦乐园和青岛中山路《山海胜境》文旅元宇宙APP。此外，与战略伙伴合作，打造了深圳乐高乐园度假区《乐高工厂探险之旅》项目。公司积极探索可穿戴设备在景区体验的应用，打造虚实一体的混合显示体验。报告期内，公司品牌和项目荣获多项奖项，彰显竞争力。 投资建议 公司 告 2024年一季度报告，2024Q1营业收入 1.21亿元同增 13.85%；扣非归母净利 1855万元同增 48.2%；一季度营收和利润双增长；一季度毛利率 30.12%同增 0.27pct，净利润 13.75%，扣非净利润 15.38%提升 3.57pct；我们认为一季度在下游国内工程活动普遍不及预期的影响下取得快速增长难能可贵，Q1业绩超市场预期。Q1经营活动现金流量净额-1.06亿元，主要原因是本期支付材料款和劳务款所致。 “一核双翼三大板块”战略布局推进。报告期内公司推进“一核双翼三大板块”战略布局，聚焦“城市照明、数字文娱、数智能源”三大核心业务，精耕华东、西南、东北、新疆等区域市场，经营业绩 2024年第一季度报告稳定增长。同时，充分发挥国际文化创意资源，积极探索和开发交互技术在文旅、文娱应用的新场景、新模式。1月末，控股子公司上海霍洛维兹与上海上影电影制作有限公司合作，通过与有市场影响力的 IP 相结合，助力打造线上互动影视游戏，将线下“演出+游戏”的模式，复刻到线上“影视+游戏”的模式，为观众提供更丰富的文娱体验。2月，上海霍洛维兹为江苏省重点文旅项目——东方侏罗纪一期恐龙星球乐园打造《逃出生天》大型黑暗骑乘项目，进一步夯实沉浸式体验领域的一站式服务能力。公司在疫情后的 2023年开启了增长，我们认为 2024年在三大板块的共同布局和经济复苏下，公司有望冲击 2019年的业绩前高。 收购英国Holovis公司仍在推进中，若收购成功将大幅增强数字文娱板块。目标公司下属全资子公司 Holovis 在创意内容制作与虚拟现实技术领域具有的较强的技术能力和实施经验，通过本次交易，公司现有业务能与 Holovis 形成优势互补，具备较强的协同效应；同时进一步拓展海外市场，预计公司业务规模和盈利水平也将有所提升，有利于增强公司综合竞争力。根据公司公告，2023年收购目标公司营业收入2.7亿元人民币（对应3089.5万英镑），占2023年罗曼股份营收44.5%，若收购成功，公司的数字文娱板块的成长性和营收规模将会大幅度增长，有利于推进公司目前战略布局。 全资子公司拟增加运营范围。根据一季报公告，为进一步拓展业务，经公司第四届董事会第二十次会议批准，一级全资子公司“上海普瑞森新空间设计有限公司”拟将注册资本由500万元增加至2,000万元，经营范围拟增加“航空运营支持服务；信息系统运行维护服务；导航终端销售；卫星导航多模增强应用服务系统集成；雷达、无线电导航设备专业修理；卫星导航服务”等业务内容，并拟更名为“上海普瑞森航空科技有限公司”。上述变更事项最终以市场监督管理部门核准登记为准。我们认为，运营范围的拟扩大表明，公司在主业灯光照明领域有进一步横向拓展等可能性，成长性有望进一步打开。 投资建议我们维持 2024-2026年营业收入预测 9.88/13.39/17.53亿元，维持归母净利润预测 1.38/1.71/2.09亿元，EPS 1.26/1.55/1.90元，对应 4月 26日 30.73元收盘价 24.46/19.76/16.17xPE，维持“买入”评级。 风险提示：收购进展不及预期，收购资产失败，资产整合和盈利能力不及预期，国内照明工程主业需求不及预期，系统性风险等。

事件概述：公司发布 2024年一季报：实现营业收入 102.88亿元，同比+2.74%；实现归母净利润6.36亿元，同比+3.08%；扣非归母净利润 6.54亿元，同比+12.35%。我们判断 24Q1归母净利润增速在受到汇兑损失影响的基数上仍然取得两位数增速增长，我们认为业绩符合市场预期。 海 外订单持续亮眼，运营订单同比+43%。公司 24Q1公司新签订单 212亿元，同比-2%（23Q1订单高基数）；其中工程技术服务/高端装备制造/生产运营服务分别新签订单 146/17/45亿元，同比-12%/+2%/+43%；截至 24Q1末，公司未完成合同额 554亿，为同期收入的 5.4倍，订单覆盖率高。境外订单同比+70%，海外订单持续亮眼；运营类订单实现高增，其中矿山运维和水泥运维新签订单分别同比+32%/+15%，截止 2023年年底，公司在执行矿山运维服务项目281个，其中境外项目 5个；运维业务完成供矿量 6.5亿吨、同比+25%，在执行水泥运维服务生产线 56条，年提供产能超 1亿吨，同比+23%；到 24Q1，各业务板块经营持续向好，三足鼎立之势格局正在形成。 综 合 毛利率提升至 19.5%，财务费用受汇兑影响大幅增加。公司 24Q1综合毛利率为19.5%，同比+2.5pct；期间费用率为 11.2%，同比+1.9pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.05pct/+0.38pct/-0.08pct/+1.62pct，财务费用率大幅增加（从财务费用表观上多增 1.69亿元），24Q1同比去年，预计主要受汇兑影响。减值（含信用）损失为 85万元，较去年同期-493万元。归母净利率为 6.19%，同比+0.02pct。24Q1公司经营现金净额为-11.88亿元（23Q1为-19.91亿元），同比净流出少约 8亿元，我们认为公司现金流大幅好转主要由于公司加强风险管 控 ， 积 极 推 进 项 目 回 款 所 致 ； 收 现 比/付 现 比 分 别 为 71.87%/84.68%， 同 比 变 动+5.50pct/+3.66pct，项目结算回款加快所致。 优质资产强强联合，“海外再造”未来可期。2021-23年密集收购集团同业资产：1）2021年收购北京凯盛、南京凯盛强化水泥工程技术业务纵深；2）2022年收购智慧工业、安睿智达完善运维服务；3）2023年顺利收购合肥院，装备制造能力再上新台阶；4）公司与天山水泥按照4： 6的比例共同增资中材水泥；在中国建材集团“利用 10年左右时间在海外再造一个中国建材”目标。我们认为公司联合中建材集团内优质的产业资源，中材水泥可显著拉动公司境外对应的水泥工程、装备、运维三大业务需求，带来境外营收和利润的增长。 投资建议我 们 维 持 2024-26年 收 入 预 测 ， 预 计 营 业 收入 511.44/585.42/653.57亿 元 ， 同 比增速+11.7%/+14.5%/+11.6%， 预 计 归 母 净 利 润 33.03/38.35//44.87亿 元 ， 同 比 增 速+13.3%/+16.1%/+17.0%，预计 EPS 1.25/1.45/1.70元，对应 4月 26日 12.66元收盘 价10.13/8.72/7.45x PE。维持“买入”评级。 风险提示海外市场推动不及预期；政策推动不及预期；成本高于预期；系统性风险等。

事件概述。公司发布 2023年报及 2024年一季报。公司全年实现营业收入 11.41亿元，较上年同期-17.75%；归母净利润为 1.67亿元，同比-35.79%，归母扣非后净利润 1.45亿元，同比-39.19%。23Q4营业收入实现 3.68亿元，同比+51.76%，环比+60.53%；23Q4归母净利润为 1165.55万元，同比-73.55%，环比-72.28%；24Q1实现营业收入 3.02亿元，同比+31.02%；归母净利润 2827万元，同比-49.84%；归母扣非净利润 2266万元，同比-47.71%； 2023年经营性现金流-0.41亿元，同比-114%，经营性现金流承压。我们认为业绩低于市场预期，核心原因是集装箱毛利率受到过往行业下行影响处于低位，从而拉低净利润水平。随着集装箱下游需求拐头向上，2024Q2开始集装箱毛利率有望逐渐恢复，盈利情况有望逐季度好转。 集装箱涂料需求抬头向上，毛利率有望逐渐恢复。2023年集装箱涂料收入 5.84亿元，同比-37.87%，毛利率 17.04%，同比下滑 11.87pct； 2023年全年集装箱涂料销量 3.56万吨，同比-17.25%；销售单价 1.64万元/吨，同比 2022年平均售价 2.19万元/吨下滑 24.92%；据公司年报，全球集装箱产量 2023H1仅为 85万TEU，触及近 10年低点，集装箱行业经历了行业低谷，同时由于行业低迷，毛利率同比下滑显著。24Q1集装箱销量为 1.47万吨，销售单价为 1.48万元/吨，环比-1.79%，同比-23.58%。公司在集装箱领域的集中度持续提升，按照每万 TEU消耗 606.27吨集装箱涂料计算，公司 2023年集装箱涂料销量约 60万 TEU，若按照全年集装箱产量 230万 TEU（中集公告的数据），公司市占率为 26%（2020年仅为 13.6%）；24Q1集装箱涂料销售价格延续去年低迷趋势仍处于低位，但需求端有显著的好转，已经达到 1.47万吨（约 24.5万TEU）。我们认为 24Q1销量显著提升或已显示集装箱周期开始向上，在这个基础上我们判断随着集装箱市场逐渐回暖 Q2毛利率有望开始提升（即毛利率同比降幅有望收窄），因此盈利有望逐渐同比好转。 风电涂料 23年需求强劲，24Q1是行业低点，横向拓展未来空间可观。2023年风电涂料收入 5.10亿元，同比+27.34%，毛利率 46.35%，同比上升 6.25pct； 2023年风电涂料销量为 1.24万吨，同比+53.91%；销售单价 4.12万元/吨，同比 2022年平均售价 4.98万元/吨下滑 17.26%；据公司年报，风电涂料收入增加主要系装机需求增加+开拓市场挖掘客户需求，进而风电涂料销量增加；毛利率提升系原材料采购成本处于低位； 24Q1风电涂料销量为 2169吨，销售单价为 3.58万元/吨，环比+3.96%，同比-24.19%，判断收入一季度承压；我们认为 Q1是全年需求低点并且 23年同期基数较高，根据中电联预测，2024年风电装机量有望达到89GW，同比增长 26%；我们认为公司作为国内风电涂料龙头企业将显著受益于全年新增装机需求；此外我们判断公司有望加强横向拓展，在核心技术高壁垒背景下，风电涂料盈利空间未来可观。 船舶涂料已进入测试阶段，新蓝海开拓稳步有序。我们在首次覆盖报告中测算亚洲市场空间约 200亿元，远大于风电和集装箱涂料，根据公司公告，中国船级社（CCS）、挪威船级社（DNV）及美国船级社（ABS）均派出验船师在公司完成船底防污漆等产品的现场取样、封存，即将进入测试阶段；标志着公司船舶涂料认证正式进入了测试流程。我们认为如果最终认证完成，公司依靠原本技术储备和客户协同，将有望切入船舶涂料供应商体系内，实现公司中长期跨越式成长；公司宣布与科思创战略合作进军光伏涂料，预计单光伏边框涂层的未来需求潜力就有望达到数万吨级别，光伏涂料蓝海亦值得期待。 高分红反哺股东，股息支付率高达 84%。公司公布其 2023年度的利润分配预案，拟向全体股东每股派发现金红利 1.3元(含税) ，分红金额 1.4亿元；据此测算公司的股息支付率为 84.09%；公司采用高分红策略反哺股东。高质量发展之路行稳致远。 投资建议鉴于当前集装箱涂料价格恢复需要时间以及风电市场装机节奏的调整，我们下调 2024-2025年归母净利润预测至 2.13/2.92亿元（原 3.01/3.53亿元），维持 2024-2025年公司收入预测 15.43/18.64亿元；对应预测 EPS1.97/2.71元（原 2.79/ 3.27元），新增 2026年收入/归母净利润/EPS 预测分别为 22.29亿元/3.55亿元/3.29元；对应 4月 23日 36.53元收盘价 18.50/13.50/11.10x PE。维持“买入”评级。 风险提示产能释放不及预期，新产品研发进度不及预期；下游需求不及预期；成本高于预期；系统性风险。

水泥工程全球龙头，工程+装备+运维渐成三足鼎立。公司是全球最大的水泥技术装备工程系统集成服务商，是国际少数具有完整产业链的企业；在水泥工程领域全球市场占有率连续14年保持世界第一。工程技术服务+装备制造业务+运维服务业务三大业务方向贯穿整个水泥产业链，目前工程技术服务营收占比2022年不到6成，毛利率更高的装备+运维的利润贡献近50%，公司目标是2025年末三块业务对利润贡献各占1/3，形成结构稳定持续的全球水泥工程全产业链龙头。 国内水泥置换技改驱动，海外高增长在手订单足。到2025年，水泥行业通过实施节能降碳行动带动整线和技改需求，我们测算我国水泥工程市场空间超270亿元，其中置换（新建）市场空间超140亿元，技改市场空间超130亿元；国外受益于“一带一路”基建需求新增，据水泥网，截至去年8月中资企业海外共有61条水泥熟料生产线投产运营；技改需求全球约有2400条（除国内）水泥熟料生产线，其中非新型干法700条，其余1700条新型干法线中，20年以上生产线约1000条，老线技改市场空间较大。公司截止去年前三季度国内订单逆势保持5%增长，韧性十足，海外订单增长169%，在手订单充足达624亿元。 股东大力支持，并购同业资产做大做强，拟增资中材水泥海外业务强强联动。在大股东中建材的支持下，公司2021-2023年密集收购集团同业资产，包括2021年收购北京凯盛、南京凯盛，运维服务方面2022年收购智慧工业、安瑞智达完善运维布局；装备制造方面在2022年收购博宇机电，2023年顺利收购合肥院；系列收购使公司得到了跨越式发展；2023年12月公司拟与天山水泥共同增资中材水泥，强强联合下预计可显著拉动公司境外对应的水泥工程、装备、运维三大业务需求，未来境外业绩的成长确定性高。 股权激励业绩确定性高，提高分红比增厚股东回报。公司2021年发布股权激励方案，考核目标为归母净利润年复合增长率不低于15.5%，加权ROE分别不低于14.9%/15.4%/16.2%；公司未来业绩的确定性较高。23年12月公司发布未来三年分红计划，即2024-26年，公司承诺股利支付率将不低于40%；20-22年公司分红比率分别为35.3%/28.8%/36.1%。 投资建议我们预计2023-2025年，公司实现收入439.70/511.44/585.42亿元，同比增速13.3%/16.3%/14.5%，归母净利润26.59/33.03/38.35亿元，同比增速21.2%/24.2%/16.1%，EPS1.01/1.25/1.45元，对应12月29日9.34元收盘价8.98/7.23/6.23xPE。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示海外市场推动不及预期；政策推动不及预期；成本高于预期；系统性风险。

事件概述：1）发布股权激励计划：公司发布公告，拟授予的限制性股票总量不超过 1290万股，考核 2024-26年归母扣非净利较 2022年 CAGR 分别不低于 27.7%/33.08%/25.43%，扣非 ROE 分别不低于 17%/18%/19%，且上述指标高于对标企业 75分位值或同行平均水平； 2）联合重组嘉宝莉涂料稳步推进：为推动“一体两翼、全球布局”战略落地，扩大涂料业务布局，公司与相关交易对方签署股份转让协议，将以 40.7亿元受让嘉宝莉 78.34%股份。 股权激励考核目标超预期，对未来成长性信心十足。公司发布新一期限制性股票激励计划，拟以总量不超过 1290万股、每股 13.96元价格激励公司董事/高级管理人员/核心骨干人员等，合计不超过 347人（占 2022年末员工 2.65%），分三次解除限售。解除限售的业绩考核目标为：要求 2024-26年归母扣非净利润较 2022年的 CAGR 分别不低于 27.7%/33.08%/25.43%，且高于对标企业 75分位值或同行平均水平，即对应 2024-26年扣非净利分别不低于42.65/61.64/64.73亿元，对应 2025-26年考核扣非归母净利润 YOY 分别为 44.5%/5.01%，2024-2026扣非 ROE 分别不低于 17%/18%/19%。我们认为本次股权激励超市场预期，其中 2025年增速明显提速，体现公司对“一体两翼，全球布局”战略的信心，也体现出石膏板主业成长性+涂料、防水整合潜力的释放，业绩考核目标显著超预期。 收购嘉宝莉大幅补强涂料短板，“一体两翼”战略按下加速键。2023年 9月 20日公司与嘉宝莉第一大股东“香港世骏”签署了《交易条款备忘录》和《诚意金协议》，并支付 1000万元尽调诚意金；2023年 12月 30日公司发布公告，拟以 40.7亿元的价格收购嘉宝莉化工集团 78.34%的股份，公司对嘉宝莉的收购事项稳步推进。根据公司公告，公司此前涂料业务产能 10.3万吨，并购完成后提升至 130万吨以上，产能布局由华北地区扩展至全国，涂料板块业务将得到显著补强，其中建筑涂料业务将跃居国内行业领先地位。2022年嘉宝莉实现营收/归母净利润36.1/2.7亿元，2023年 1-7月实现营收/净利润 20.5/1.96亿元。按照收购作价计算，对应嘉宝莉 2022年为 19x PE TTM（即 100%标的估值为 52亿元），收购估值显著低于国内同类型建筑涂料可以公司。嘉宝莉原股东承诺 2023年 8-12月扣非净利润不低于 1.15亿元（2023年不低于 3.11亿元）；2024年、2024-2025年、2024-2026年的税后净利润不得低于 4.13/8.75/13.94亿元。石膏板+涂料+防水为公司的“一体两翼”战略，签署嘉宝莉收购协议意味着公司在“一体两翼”发展上按下加速键，补足重要短版。 国内涂料行业集中度低，国产替代持续演化。据涂界数据，我国涂料行业 CR10不到 20%，行业集中度极低，美/日/韩/澳等发达地区 CR10高达 90%，欧洲为 70%，印度 CR8也高达 90%，且多数最大的涂料公司都是本土企业；当前我国涂料市场最大的企业为立邦，期待未来国产 替代进程持续演化。建筑涂料行业高毛利率，国产品牌龙头三棵树家装墙面漆毛利率长期稳定在 45%-60%，工装墙面漆毛利率稳定在 35%-45%。涂料需求持续新增，去年国家正式提出“超大特大城市城中村改造”，我们测算得到，21个超大特大城市城中村改造带来的新增建筑涂料需求近 350亿元，以 5-8年的改造周期计算，每年可释放约 45-70亿元的需求增量。 投资建议鉴于当前嘉宝莉暂未并表，我们维持 2023-25年收入预测 225.33/270.33/303.83亿元，维持净利润预测 36.13/46.35/52.37亿元，EPS 2.14/2.74/3.10元，对应 2024年 1月 2日收盘价 24.7元 11.55/9.00/7.97x PE。我们认为当前估值被低估，维持“买入”评级。 风险提示行业需求不及预期、收购进度不及预期、资源整合慢于预期、系统性风险。

工业涂料小巨人，风电和集装箱涂料头部企业。公司是工业涂料细分赛道的头部企业，公司2021年风电叶片涂料占据该领域近30%的市场份额，集装箱涂料市占率约20%，是中国四大集装箱涂料供应商之一。布局“1+3+N”战略，其中1代表专注于环保、高性能、特殊功能涂料；3代表构建三大业务板块：新能源、远洋运输、大基建；N代表每个板块不断外拓。公司现有上海基地产能为水性涂料2万吨/年；南通基地水性涂料4万吨/年、油性涂料2万吨/年，无溶剂涂料1万吨/年；募投7万吨珠海基地扩充产能，水性涂料已经成为公司最主要的产品。 “油转水”催化工业涂料格局重塑，国产替代为大势所趋。根招股书整个涂料大市场1600亿美元，相较于建筑涂料，工业涂料下游领域多、单体体量较小、技术壁垒高、认证周期较长，过往外资占据主导，而国内企业近年来国产替代进程如火如荼，将会是未来最大趋势：首先是环保驱使水性漆等环保涂料占比大幅提升带来弯道超车机会，“油转水”趋势明朗；其次是功能化、个性化涂料产品要求越来越高；未来国产化替代未来势不可挡，我们认为公司在集装箱涂料和风电涂料的成功经验有望进一步复制到船舶涂料等其他更大领域中去，实现跨领域成长。 集装箱或已开始复苏，风电涂料持续增长。集装箱经历了2021年集运高点后于22Q4-23Q3开始逐季下滑，目前我们判断库存周期将率先见底回升带动需求，行业CR4超90%格局稳固，且替换制造需求也将提振需求；风电涂料分为叶片和塔筒两个市场，在碳中和背景下受益于需求持续提升，同时公司将进入塔筒领域，带来新的增量；我们预计2027年，风电叶片和塔筒涂料需求分别达到4.76万吨和9.48万吨，合计市场规模超45亿元，2023-27年CAGR为8.2%；集装箱涂料2026年有望恢复至31.5万吨，对应近56亿元市场规模，2023-26年CAGR为55%。 核心技术建构护城河，前瞻布局船舶和光伏涂料大蓝海。 目前公司已经布局船舶涂料，我们测算亚洲市场空间约200亿元，远大于风电和集装箱涂料，公司预计2023年末将开始第三方认证，我们认为依靠公司技术储备和客户协同，将有望切入船舶涂料供应商体系内，实现公司中长期跨越式成长；公司宣布与科思创战略合作进军光伏涂料，预计单光伏边框涂层的未来需求潜力就有望达到数万吨级别，光伏涂料蓝海亦值得期待。 投资建议我们预计2023-2025年，公司实现收入11.13/15.43/18.64亿元，同比增速-19.7%/38.6%/20.9%，归母净利润1.94/3.01/3.53亿元，同比增速-25.3%/54.9%/17.3%，EPS1.80/2.79/3.27元，对应12月7日62.58元收盘价34.81/22.47/19.15xPE。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示产能释放不及预期，新产品研发进度不及预期；下游需求不及预期；成本高于预期；系统性风险。

事件概述：公司发布三季度报告，23年1-9月实现营收20.36亿元，同比+18.61%，归母净利润3.75亿元，同比+11.95%，扣非归母净利润3.76亿元，同比+15.29%，经营活动净现金流-3.47亿元；拆分23Q3实现营收6.13亿元，同比+6.38%，归母净利润1.26亿元，同比+8.23%，扣非归母净利润1.00亿元，同比-12.52%，我们认为业绩符合市场预期。 3Q3毛利显著改善，现金流有所承压。23Q3公司毛利率/净利率为42.08%/20.42%，同比+8.53pct/+0.29pct，环比+3.43pct/+3.44pct。费用端，销售/管理/研发/财务费用率为3.77%/10.86%/4.51%/-0.11%，同比+0.66pct/+0.79pct/+0.16pct/+0.26pct，费用率整体保持稳定，Q3计提信用减值损失0.36亿元，去年同期冲回0.14亿元，坏账计提拉低了净利率水平。资金面，现金收入减少，23Q3收到现金3.97亿元，同比少流入1.07亿元，实现经营活动现金流净额-0.61亿元，同比-195.55%；Q3应收账款11.57亿元，较Q2减少23.93%，二季度末1年以内应收账款占比66.57%，账龄结构良好。 政策支持频出，万亿特别国债为水利业务赋能。今年10月，中央同意增发1万亿元特别国债，是我国历史上第五次。本次国债发行将全部通过转移支付方式安排给地方，负债及利息由中央财政承担，2023、2024年各安排使用5000亿元，主要支持灾后重建及防洪工程建设，目前已初步筛选出7000多个符合条件的项目，资金需求超万亿，有望快速转化为实物工作量，利好公司水利业务。今年7月，国常会发布《指导意见》，在超大特大城市积极稳步实施城中村改造，也将为公司城建业务创造更大市场空间。 康养业务持续发展，省外市场取得突破。去年12月，公司成立了交规院工程智慧养护公司，发力康养市场。今年10月，公司取得桥梁养护甲级和交通安全设施养护资质，可承担所有公路桥梁、各等级公路交通安全设施的养护工程。公司今年已中标马鞍山长江大桥等12座跨江河桥梁1.38亿元的康养总承包工程，随着安徽省基建项目持续推进，康养业务或将提供可观的业绩增量。 省外市场方面，今年7月，公司中标重庆涪陵绕城高速公路部分标段的勘察设计项目；9月，公司成功中标甘肃省舟曲非遗文化展示中心设计项目，实现了公司在西北地区承接新建独立房建项目零的突破，省外业务持续发展。 数字化赋能成长，或将创造更大盈利空间。公司重点打造“一大中心，四大系统”，目前已实现全面上云，勘察设计与规划咨询业务系统全面投入使用，高速设计里程突破2000公里，应用项目数500余个，使用人数超5000人，云外业、快速方案设计、标准结构自动出图、辅助设计工具箱等系统也极大提高了设计效率。今年上半年，公司取得了安徽交控集团大数据中心二期等数智化建设项目，新签合同额2248万元，随着数智化程度提高，公司未来有望实现效率提升，并取得对外业务增量，为成长赋能。投资建议考虑到政策支持充分，公司业务及数字化发展推进情况良好，我们维持公司2023-2025年收入预测32.61/37.45/42.30亿元，归母净利润5.06/5.80/6.47亿元，EPS0.90/1.03/1.15元，对应11月10日9.22元收盘价10.23/8.92/8.00xPE。维持“买入”评级。 风险提示需求不及预期、软件产品市场拓展不及预期、系统性风险。

事件概述：公司发布三季度报告，23 年 1-9 月实现营收 57.31 亿元，同比+13.35%，归母净利润6.29 亿元，同比+224.64%，扣非归母净利润 5.85 亿元，同比+186.62%，经营活动净现金流 14.51亿元，净利润和现金流指标均创历史最好水平；拆分 23Q3 实现营收 21.03 亿元，同比+9.30%，归母净利润 2.45 亿元，同比+224.29%，扣非归母净利润 2.38 亿元，同比+97.30%。 Q3 景气延续，现金流显著改善。受传统淡季及双节提前影响，瓷砖业务利润率水平维持高位，环比小幅下降，2023Q3 公司毛利率/净利率 32.94%/11.66%，同比+1.97pct/+7.81pct，环比-2.40pct/-3.75pct。费用端，销售/管理/研发/财务费用率为 11.22%/8.70%/3.55%/-0.64%，同比-2.36pct/-3.13pct/+1.04pct/-0.45pct，得益于费用管控及股权激励费用减少，销售及管理费用率同比下降，带动净利率上提，盈利空间进一步扩大。资金面，23Q3 公司实现经营活动现金流净额5.14 亿元，同比+256.88%，现金流显著改善。 数字化赋能，降本增效成果显著。今年 3 月，公司成为百度文心一言首批生态合作伙伴，推动智能对话技术落地，有望助力公司智能家居业务发展。7 月，重庆基地分布式能源项目（1 台 6MW 级燃气轮机发电机组）正式投入运行，是国内陶瓷行业首创的能源管理项目，该项目利用重庆本地的页岩气为燃料，实现了能源的高效利用。综合来看，公司通过数字化赋能，在管理、技改、采购等方面推动成本管控，今年前三季度瓷砖事业部降本约 15%，成果显著。 充分挖掘渠道潜能，推动高值产品发展。根据公司投关活动记录表，截至 2023 年 9 月，公司经销商数量、网点数量均处于行业前列，共拥有一、二级经销商 4500 个，门店和网点近 7000 家。 2022 年，公司销售人员人均创收 536.9 万元，与瓷砖行业上市公司相比，提升空间可观。多年来，公司在天猫、京东“618”、“双 11”活动瓷砖品类销售中位列第一，线上渠道行业领先。2023 年 10月，公司举办了“万象自在”秋季新品发布会，推出了尊石 2.0、大地、原木等高值系列产品。公司未来有望借助电商渠道优势，同步构建经销商新零售能力，提高共享仓覆盖面及中小经销商 SKU数量，充分挖掘渠道潜能，推动高值产品销售，提高人均创收水平。 投资建议三季度景气延续，我们维持公司 2023-2025 年营业收入预测 83.54/96.56/111.90 亿元，上调归母净利润 8.3/9.95/11.8 亿元（原 7.41/9.24/10.92 亿元），上调 EPS 0.71/0.85/1.01 元（原0.63/0.79/0.93 元），对应 11 月 10 日 8.95 元收盘价 12.64/10.55/8.90x PE，维持“买入”评级。 风险提示需求不及预期、渠道潜力不及预期、新品认可度不及预期、系统性风险。