维持“增持”评级]。考虑到公司钛合金项目由于定增的原因推后，下调公司2024-2025年归母净利润预测为10.18/10.53亿元（原10.96/13.35亿元），新增2026年归母净利润预测为12.09亿元，对应EPS分别为2.54/2.63/3.02元。考虑到同行业公司估值水平的下降，给予公司2024年13倍PE进行估值，下调公司目标价至33.02元（原37.19元），维持公司“增持”评级。 钛精矿供需偏紧，价格偏强。从海外各大钛精矿生产商的年报看，2023年全球钛精矿供给有所下降。其中，力拓公司2023年钛精矿产量111.1万吨，同比下降8.9万吨；肯梅尔公司2023年钛精矿产量109.15万吨，同比下降10.93万吨；贝斯资源公司2023年产量29.75万吨，同比下降3.77万吨。钛精矿行业的资本开支处于低位，预期2024年全球钛精矿增量较低。而钛精矿需求端，2023年我国钛白粉产量421.77万吨，同比上升32.06万吨，2023年海绵钛产量21.54万吨，同比上升3.84万吨。地产影响下，钛白粉产量预期平稳，而海绵钛由于消费电子、化工等行业的上升，产量将逐步上升。钛精矿供给偏紧，预期价格将持续偏强。 钢铁需求偏强，铁矿需求良好。由于地产新开工已经大幅下降，地产在钢铁需求的占比已降低。2024年以来，地产对钢铁需求的影响逐步减弱，而专项债等对基建的支撑作用明显。此外，钢铁需求侧的制造业、出口需求良好，钢铁行业需求不弱，铁矿石需求良好。 钛合金项目继续推进，预期未来将逐步放量。根据公司公告，公司钛合金项目拟募资49.43亿元用于年产6万吨能源级钛（合金）材料全产业链项目。该项目最终产品为钛锭、钛粉等，是公司现有钛精矿产业的有效延伸。我国钛材消费量逐年增加，根据有色金属协会锆钛分会数据，2023年我国钛材消费量14.8万吨，同比增加0.3万吨，其中化工、航空航天行业对钛材消费的支撑明显。根据公司公告，该项目预期将在2025年6月完成工程建设并陆续产出中间产品，预期2025年后将逐步放量。 风险提示：新建产能投产不及预期；钛精矿价格大幅下滑。

公司2023及24Q1业绩符合预期。2023年在行业下行背景下，公司钢铁主业毛利率仍实现环比提升；钒价止跌反弹，公司钒化工板块有盈利有望逐步恢复。 投资要点：维持“增持”评级。[Table_Summary]公司2023、24Q1归母净利润为10.84、1.59亿元，同比降22.30%、37.58%，业绩符合预期。考虑钢铁需求仍偏弱，且钒价同比下降，我们下调2024-2025年归母净利润预测为11.99/13.10亿元（原19.52/21.75亿元），新增2026年归母净利润预测为14.10亿元，对应EPS为0.12/0.13/0.14元。参考可比公司，我们给予公司2024年0.53倍PB估值，维持目标价3.02元，维持“增持”评级。 产品结构持续优化。2023年，公司钢材销量2605.42万吨，同比降1.70%，而其中重点产品销量同比升8.2%，高强双相钢、水电钢等产品合格率大幅提升，公司钢铁产品结构持续优化。 行业下行背景下，公司钢铁主业毛利率持续提升。2023年公司钢铁行业毛利率为10.37%，同比升0.88%，在钢铁行业下行背景下，公司持续优化产品结构、降本增效，实现盈利能力提升。 钒产品价格逐步回升，公司钒化工板块盈利有望逐步恢复。公司拥有2.2万吨/年钒产品产能，主要产品包括五氧化二钒（片剂、粉剂）、氧化钒、钒铁、氮化钒铁、钒铝合金等，并成功研发了99.9%能源级氧化钒、钒电池电解液、金属钒、钛合金粉末等一系列高端钒钛产品。根据Mysteel数据，2024年4月份以来，四川五氧化二钒（片状、98%）价格已止跌反弹，由4月7日的7400元/吨涨至5月11日的82000元/吨，随着钒价逐步回升，公司钒化工板块盈利有望逐步恢复。 风险提示：钢铁需求大幅下降，钒价大幅下跌。

维持“增持”评级。公司2024年1季报业绩符合预期，公司下游民用特钢需求逐步恢复，公司业绩逐步企稳。维持公司2024-25年归母净利润预测为5.83/7.2亿元，新增2026年归母净利润预测为8.62亿元，对应EPS为0.30/0.37/0.44元。考虑到行业整体估值水平的下移，参考同类公司，给予公司2024年30倍PE进行估值，下调公司目标价至9元（原11.5元），维持“增持”评级。 核心产品持续增量。2023年公司高温合金产品销量8000吨，同比上升800吨，不锈钢、合金结构钢产品销量分别为9.4、25.78万吨，同比分别上升0.18、2.17万吨。2023年公司高温合金等核心产品全年接单量同比提高17.4%。随着公司技改项目逐步落地，预期公司核心产品产销量仍将上升。 积极开发需求，关键品种提产。23年公司快速推进产品认证，并积极开发油服、新能源车等下游需求，全年通过各类产品认证56项，核电产品合同量同比提升32%，轴承钢同比增长50%。同时，通过强化生产组织，23年公司电渣、感应及自耗钢产量同比分别增长19.21%、18.91%、20.09%。 公司充分挖掘客户需求及自身产能，预期盈利能力将逐步恢复。 技改工作持续推进。2023年，公司新建的3台真空感应炉、18台电渣炉、9台真空自耗炉等设备已按计划投入生产，公司高端产品产能瓶颈被突破。此外，公司高合金小棒材、2200吨精锻机、高合金板材等项目正在逐步推进。随着技改项目的不断落地，我们预期公司产能将持续增长。 风险提示：原材料价格大幅波动风险，新产线建设不及预期。

公司2024年1季度业绩超预期。公司聚焦创新发力研发，高端产品占比不断上升。 此外公司收购境外复合管资产，拓增量、完善布局。我们预期公司业绩将持续释放。 投资要点：维持“增持”评级[Table_Summary]。公司2023年及24Q1分别实现营收85.68、23.89亿元，同比分别上升31.07%、42.3%，分别实现归母净利润14.89、3.28亿元，同比分别上升15.58%、40.95%，公司业绩超预期。上调公司2024-25年归母净利润预测为14.72/16.75亿元（原14.72/15.34亿元），新增2026年归母净利润预测为18.86亿元，对应EPS为1.51/1.71/1.93元。参考同类公司，给予公司2024年20倍PE进行估值，上调目标价至30.2元（原22.5元），维持“增持”评级。 聚焦创新，不断培育新增长点。公司不断培育“高精尖”产品，2023年公司高附加值、高技术含量产品收入占比约为22%，同比提高2个百分点。 2023年公司研发投入3.39亿元，同比升11.54%，2019年以来公司研发投入持续上升，公司持续向产业链和价值链中高端迈进，不断培育新增长点。 海外布局成果显现。公司通过收购德国EBK公司，进一步向管线钢管业务领域延伸，建立起未来稳健的收入及利润增长源。2023年公司境外销售收入29.45亿元，同比上升83.62%，公司海外中高端市场的开拓成效显著。公司海外布局成果显现，预期未来海外业务将持续增长。 合金公司将逐渐发力。经过前期投入，久立永兴合金子公司正逐渐发力。 2023年合金公司棒材及板材销售增加，合金材料销售收入3.9亿元，同比上升108.49%。合金公司特冶二期项目正在建设，我们预期未来将继续贡献利润增量。 风险提示：原材料价格大幅波动

在行业下行期，公司通过高效协同、降本增效等措施，实现减亏；且 24Q1 净利润由亏转盈。随着公司继续提质增效，其盈利能力有望进一步提升。 投资要点：[Table_Summary] 维持“增持”评级。2023、24Q1 营收 796.65、199.88 亿元，同比降 1.31%、升 16.45%；归母净利润-10.12、0.37 亿元，同比增 56.78%、降 86.04%；业绩符合预期。考虑需求仍偏弱，公司经营持续承压，下调 24-25 年归母净利润预测 2.07/3.06 亿元（原 15.6/18.42 亿元），新增 26 年归母净利润预测 4.07 亿元，对应 EPS 0.08/0.12/0.16 元。参考可比公司，给予 2024 年0.98 倍 PB 估值，下调目标价为 3.43 元（原 5.28 元），维持“增持”评级。 公司量利齐升，由亏转盈。2023 年公司钢材产量 1280 万吨，同比增 8.19%；钢材（含钢坯）销量 1966 万吨，同比增 12.37%。2023 年公司毛利率、净利率为 2.06%、-1.64%，环比 2022 年升 3.00、2.74 个百分点；24Q1 毛利率、净利率为 4.99%、0.19%，较 2023 年进一步升 2.93、1.83 个百分点。 在行业下行期，公司通过高效协同、降本增效等措施，实现减亏；且 24Q1净利润由亏转盈。随着公司继续提质增效，其盈利能力有望进一步提升。 产销规模仍有提升空间。根据公司 2023 年报，控股子公司广西钢铁的冷轧厂新增精整机组工程、新增酸洗机组项目进度均已达到 70%，随着项目逐步建成投产，公司产销规模有望进一步提升。根据公司 2023 年报，其2024 年钢材产量（含冷轧基板）目标设定为 1669 万吨。 行业需求不悲观。虽然地产仍在下探，仍是钢铁需求增长的主要拖累项，但经过去两年下行，地产端需求占比降至 20%以下，地产对钢铁的负向拖拽将有所下降；此外，基建、制造业维持稳步增长态势，有望对冲地产端的下行，我们认为对 2024 钢铁需求不必太悲观。 风险提示：需求大幅下降，原材料价格大幅上涨。

公司铜二期有所延期，但已完成第一台破碎机的安装调试，并进入试生产阶段。后期随着铜二期逐步投产，高品位铜矿逐步放量，公司铜板块盈利将显著提升。 投资要点： 维持“增持”评级。 2023、 24Q1归母净利润 9. 12、 2.4亿元，同比增 36.95%、27.94%， 符合预期。 考虑铜二期进度延期，下调 2024-2025归母净利润预测 10.48/11.29亿元（原 17.45/22.77亿元）， 新增 2026归母净利润预测12.01元， 对应 EPS 1.61/1.73/1.84元。 参考可比公司估值，给予 2024年13倍 PE 估值，上调目标价 20.88元（原 18.68元），维持“增持”评级。 铜二期有望逐步投产， 将贡献较大业绩增量。 公司铜一期临近闭矿， 铜矿产量小、品位低，影响铜业务盈利能力： 2023公司铜产品销量 2.38万吨，毛利率-5.06%。 根据公司 2023年报， 2023年公司铜二期已有一台破碎机投入使用，并完成调试。 2024年公司将继续推进设备安装调试、人员培训等工作，提升铜二期开采量。 公司铜冶炼年设计产能约 8万吨， 后期随着铜二期逐步投产，高品位铜矿逐步放量，公司铜板块盈利将显著提升。 公司磁铁矿具有成本优势，仍为公司主要业绩来源。 一方面，公司磁铁矿为历史堆存的地面矿，前期采矿、选矿成本均已计入铜产品生产成本，因此无采矿、初步选矿成本；另一方面，其磁铁矿品位较高，仅需简单分离便可提升品位对外销售，因此后续的选矿成本相对较低。 公司高品磁铁矿产能 800万吨/年， 仍为公司主要业绩来源。 积极拓展蛭石应用领域， 板块业绩仍有提升空间。 近年公司蛭石产销规模稳定在 17万吨/年左右，营收稳定在 3-4亿元/年。 公司正在积极与科研院校合作， 拓展蛭石应用领域，其蛭石板块产销规模及盈利仍有提升空间。 风险提示： 铜二期投产延期， 南非当地物流运输受阻。

公司为我国工业不锈钢管龙头企业，竞争力较强。公司转债项目带来增量，且公司立足高端，开始发力高端管材，我们认为公司未来的成长空间广阔。 投资要点： 首次覆盖，给予“增持” 评级。 我们预测公司 2023-2025年归母净利润分别为 3.53、 4.93、 5.81亿元，对应 EPS 分别为 0.63、 0.88、 1.04元。参考同类公司，给予公司 2024年 12倍 PE 进行估值，对应目标价 10.56元。 首次覆盖，给予“增持”评级。 发力高端管材，成长空间广阔。公司在核电用不锈钢钢管、 火电超超临界机组用锅炉管领域成功替代进口。我国核电、 火电投资增速较快，公司高端产品需求持续增量。此外，公司与中石化工程公司联合研发乙烯裂解炉对流段炉管，目前已经进入试制阶段，预期未来逐渐贡献增量。通过持续研发，公司高端产品还将持续兑现，公司未来成长空间广阔。 火电投资景气度高，叠加设备更新需求，预期锅炉管需求持续景气。 2023年我国火电新增设备容量 65.67GW，为 2010年以来最高水平，同比增加46.88%。 2023年年底，国家发改委联合工信部等发布《锅炉绿色低碳高质量发展行动方案》的通知，提出“逐步淘汰低效落后老旧锅炉”。火电投资景气叠加老旧锅炉的淘汰，我们预期锅炉管道需求将维持景气。 石化投资持续增长。 2022年我国化工原材料及化学制品制造业固定资产投资增速在 15%以上， 2023年在 13%以上，行业资本开支维持在较高水平。 且 2022年“三桶油”合计资本支出 4052.49亿元，同比上升 712.5亿元，海外油气投资受到油价高位的推动，预期石化用不锈钢钢管需求将持续增长。 风险提示： 可转债项目进度不及预期， 不锈钢价格大幅波动。

公司成本优势显著；2023年在钢铁需求偏弱，行业盈利持续承压的背景下，公司盈利水平逐季回升，且维持行业领先水平。 投资要点： 维持“增持”评级。2023年前三季度实现营收 196.9亿元，同比降 19.02%；实现归母净利润 5.87亿元，同比降 49.97%，三季度业绩略超预期。但考虑行业需求仍偏弱，成本端继续承压，下调 23-25年归母净利润至8.95/10.12/11.68亿元（原 15.71/17.53/20.12亿元），对应 EPS 0.38/0.43/0.50元（原 0.67/0.75/0.86元）。参考同类可比公司，给予公司 1.6倍 PB 进行估值，对应目标价 5.76元（原 6.96），维持“增持”评级。 公司盈利水平逐季回升，盈利能力行业领先。2023前三季度，公司钢材产、销量为 302.92、302.87万吨，同比降 4.35%、4.16%。2023年一至三季度，公司吨钢毛利为 312.15、403.80、460.97元/吨；吨钢净利润为 135.39、157.08、273.50元/吨，在需求偏弱，行业盈利持续承压的背景下，公司盈利水平逐季回升，且维持行业领先，有赖于其优秀的成本管理能力。 成本优势显著，产品结构优化。2023Q3公司吨钢营业成本 5245.43元/吨，环比降 32.52%；吨钢三费 91.47元/吨，环比降 49.48%，公司低成本优势显著。公司坚持差异化发展路线，优化产品结构，持续开展对弹簧扁钢的开发，并成功开发高强钢筋等产品，有利于提升其盈利能力及市场竞争力。 完善供应链布局，助力公司进一步降本增效。23年 5月公司以自有资金收购关联方天津一商所持方大国贸 100%股权；23年 8月公司全资子公司南昌海鸥以自有资金出资设立全资子公司公司兰州长力。方大国贸和兰州长力将有助于提高公司资源配置能力，进一步降低成本、提高经济效益。 风险提示：钢铁需求大幅下降；原材料价格大幅上涨。