拟建 60万吨玻纤基地，产能扩张规模超预期。 5月 14日公司公告拟建设60万吨高性能玻纤智能制造基地， 共 4条年产 15万吨生产线，总建设期为 4.5年。 公司目前在产产能 20万吨，预计 21年 6月募投项目 10万吨池窑线有望投产。此外，天马集团 3万吨玻纤纱产线已点火 8年， 即将进入冷修期，不排除冷修后产能扩大。 测算 25年玻纤纱产能有望超 90万吨，产能规模跻身行业前列。公司产能规划明确， 基数相对较小， 成长性凸显。 项目经济效益高， 融资空间充足。 根据项目可行性研究报告，项目建成后，年平均销售收入/净利润分别约 38.3/15.3亿，税后财务内部收益率达28.57%。 公司公告项目总投资约 63.5亿元，使用自有资金 25亿，其余通过定增/发行可转债/银行贷款等方式自筹。资产负债率同行中最低， 截至21Q1末仅为 23.4%，在资产结构方面，公司仍有较为充足的调整优化空间。 行业景气有望持续， 21年有望量价齐升。 目前行业供需格局较好，库存持续下降， 根据卓创咨询， 4月重点厂家库存环比 3月份下降 2.4万吨至 17.4万吨，连续 12个月下滑，为有数据记载以来最低点。 随着 5月 16日中国巨石15万吨及 6月份公司 10万吨产能点火， 行业产能供给不足状态有望缓解，但考虑到需求的自然增长， 行业景气有望持续。 公司提价顺畅， 且采取季度定价方式灵活应对市场变化， 估算目前玻纤及制品吨盈利约 2000元。 聚焦主业再出发，进入新一轮成长期。 经历了前几年稳健发展后， 公司再次坚定聚焦主业， 玻纤纱产能快速扩张。 公司占据地利优势， 地处长三角， 贴近终端消费市场，市场开拓更便捷且运输费用更低。 公司加大制品/树脂产能扩张，产业链相互协同亦有望带动销量的快速增长，同时增强盈利稳定性。 财务预测与投资建议预计公司 21-23年 EPS 为 1.27/1.59/2.04元，维持原盈利预测。公司玻纤纱/制品/树脂产能扩张规划较确定，成长性凸显，且公司产业链一体化，盈利稳定性强。据历史估值法，行业上一轮周期起点至今公司平均 PE 为 20X，我们认可给予公司 21年 20XPE， 对应目标价 25.40元， 维持“买入”评级。

事件： 长海股份2021年5月14日发布公告，拟63.47亿元投建60万吨高性能玻璃纤维智能制造基地项目，项目建设四条年产15万吨玻纤池窑拉丝生产线，包括生产线的工艺和装备、土建及生产辅助设施等。项目建设资金中自有资金25亿，其余通过定增、发行可转债或申请银行贷款等方式自筹。 点评： 项目规模大稳定性强，具备较好的经济效益。项目总投资额为63.47亿元，其中固定资产投资额为59.67亿元，项目具备规模效应。建设周期达4.5年，项目建成后年平均销售收入、年平均净利润约为38.34亿元、15.34亿元，预期可实现利润较高。项目总投资收益率为28.88%，财务净现值为49.43亿元，投资回收期为6.43年，具有较好的经济效益和清偿债务的能力，具备了经济上的可行性。 技术底蕴支持，智能制造有效降低成本。在竞争激烈的玻纤行业中，技术与成本的先发优势尤为重要，本次投建的四座15万吨级单元窑，采用纯氧燃烧的方式，总体能耗水平可降低30%以上，废气量减少70%～80%，并采用AGV自动化物流、机器人包装技术，减少用人，提高劳动生产率。有效降低了单位的成本，并且伴随“碳中和”政策趋严，智能产线也将为公司节约后续碳排放指标支出，进一步降低成本。 满足公司生产需求，进一步完善原丝链条供应。目前公司拥有3座玻纤池窑生产线，25万吨玻璃纤维产能，产能位于全国第五。此次投建60万吨高性能玻璃纤维智能制造项目，第一期两条产线预计产能30万吨，建设周期约为30个月，一期计划投资33.54亿元。由于下游高端玻纤制品应用率的提升，公司积极迎合市场进行湿法薄毡以及各类制品的产能扩张，完善了从原丝生产、制品加工到复材制造一体化的玻纤生产产业链，降低价格波动风险。 给予“买入”评级。预计公司2021-2023年实现归母净利4.27/5.09/5.46亿元，EPS为1.04/1.24/1.34元，对应PE为15.63/13.11/12.21倍。 风险提示：产能投放不及预期，盈利预测与估值不及预期。

拟投资建设 60万吨高性能玻璃纤维纱，产能进入新一轮扩张期 公司发布公告，拟投资建设 60万吨高性能玻璃纤维智能制造基地项目，总 投资 63.47亿元（固定资产投资 59.67亿，流动资金 3.8亿），其中自有资 金投入 25亿，其他通过定增、发行可转债或申请银行贷款等方式自筹，资 金费用率与银行贷款利率相同（ 为 4.75%）。 项目建设四条年产 15万吨玻 纤池窑拉丝生产线，分两期实施（ 每期两条）， 其中一期工程拟为 30个月， 二期工程拟为 24个月， 项目建成后，年平均销售收入 38.34亿元，净利润 约 15.34亿元，税后内部收益率为 28.57%，投资回收期为 6.43年，具有较 好的经济效益。 我们认为公司 21年玻纤、树脂产能均有提升，同时玻纤价 格弹性释放，业绩有望迎来快速增长，维持“买入”评级。 新项目内部收益率更高， 达产后公司将跻身国内第三大玻纤企业 公司目前拥有 3座玻纤池窑生产线， 25万吨玻璃纤维产能，产能总量位居 全国前五位，产能达产后，公司将成为国内第三大玻璃纤维企业，仅次于 中国巨石及泰山玻纤。根据公司可行性研究报告，项目建成后可实现吨收 入 6390元， 采用纯氧燃烧+大功率电助熔技术， 单位产品燃料成本可降低 15%-30%， 总体能耗水平可降低 30%以上，我们测算单吨总成本 3325元（含 费用）， 税后财务内部收益率为 28.57%，高于前期 10万吨募投项目的 24.51%。该项目的建成将使得公司风电纱产能得到扩充，产品应用领域得 到进一步拓展，产业链更加完善，同时新产能能效更高，有望进一步拉近 公司与龙头企业的成本差距。 21全年价格较为乐观，长期需求空间仍在 21年上半年行业新增产能较少，行业景气度有望延续，下半年部分企业新 建产线预计点火，但我们认为供需格局或仍将维持稳健： 1）因玻纤窑炉存 在产能爬坡期，因此落地产能实际运行时间或更短； 2）需求端受益于汽车 轻量化、家电等需求带动，部分玻纤纱或仍出现结构性短缺，同时海外有 望贡献部分增量，我们对全年玻纤价格仍较为乐观。长期来看，在碳减排 政策下，新能源行业面临较大的发展机遇，风电装机量及新能源车需求量 有望维持较快增长，带动玻纤纱需求提升。 根据 IMF 预测，近年全球玻纤 将保持 5%的复合增长速度，而国内玻纤需求的增速高于全球，预计未来五 年的复合增速在 8-10%，长期需求空间仍在。 21年业绩有望迎来快速增长，维持“买入”评级 我们认为公司 21年玻纤、树脂产能均有提升，同时玻纤价格弹性释放，业 绩有望迎来快速增长，当前对应 21年 PE 仅 13.8倍，接近估值底部， 参考 可比公司估值，考虑到公司未来扩张空间大，成长性较好， 给予公司 21年 20倍目标 PE，对应目标价 24.60元， 维持“买入”评级。 风险提示： 公司投产进度不及预期、玻纤需求下滑、行业产能大幅扩张。

业绩符合预期，盈利弹性释放。21Q1公司实现营收/归母净利润5.54/1.06亿，YoY+40.03%/89.16%，主要得益于玻纤价格的上涨。4月19日公司公告拟出售10kg铑粉，20日公告已出售部分铑粉，转让金额3996万，若按照4月20日铑粉均价717万元/kg，估算公司出售铑粉约5.6kg，仍有4.4kg待售。目前公司铑粉储备超200kg，考虑到公司通过技术改进，所用漏板含铑量更少，不排除后续加大铑粉出售量，为产能扩张做好资金准备。 21年量价齐升，确定性成长可期。得益于玻纤行业景气向好，公司提价顺畅，估算目前公司玻纤及制品吨盈利约2000元。公司采取季度定价方式灵活应对市场变化，Q2继续上调产品均价传导海运费上涨压力，有望带来玻纤业务吨盈利继续提升。公司产能规划明确，成长性较优，预计21-23年玻纤纱产能新增10/15/15万吨，从20万吨增至60万吨；预计制品产能从目前12万吨扩张至约27万，其中盈利能力较强的湿法薄毡产能从目前5.5亿平扩张至10亿平，短切毡/织物产能从目前6.5/3万吨增至11/8万吨左右。 公司推进成本端改善，盈利能力有望继续提升。行业景气下公司盈利能力提升明显，20Q1公司毛利率/净利率33.04%/19.12%，YoY+3.17%/4.91pct。 公司未来将通过降本进一步提升盈利能力，一是提升浸润剂配套比例，目前公司浸润剂配套率约20%，预计21/22年提升至50%/80%，有望带动吨成本下降约200元；二是推进粉料厂建设，有望带动吨成本下降约150元。 产业链一体化+产能扩张，盈利更稳定。公司玻纤制品占比较高约60%，制品价格更加稳定，且公司在湿法薄毡/短切毡领域具有定价权，盈利稳定性凸显。公司玻纤产能快速扩张，销量增长也有望抵消价格带来的行业波动性。 财务预测与投资建议 上调21-23年EPS至1.27/1.59/2.04元（原1.11/1.47/1.86元），一是公司继续提价，调增均价假设，二是出售铑粉投资收益增加。公司产能扩张规划较确定，成长性强。据历史估值法，行业上一轮周期起点至今公司平均PE为20X，我们认可给予21年20XPE，目标价25.40元,维持“买入”评级。 风险提示：海外疫情扩大影响终端需求；产能如期投产风险；汇率大幅波动。

事件： 长海股份2021年4月26日发布2021年一季度业绩报告，公司2021年一季度实现营业收入5.54亿元，同比增长40.03%；实现归母净利润1.06亿元，同比增长89.16%； 点评： 行业景气度持续走高，公司基本面持续向好。公司2021年一季度业绩亮眼，实现营业收入5.54亿元，同比增长40.03%。经营性现金流量净额为1.15亿元，同比增长210.51%。得益于一季度行业景气度提升，复合材料全面复工复产，疫情带来外贸出口增加，国际市场需求加大，玻璃纤维及制品产销两旺，销售商品收款增加，拉动公司营业收入增长；今年1月份以来玻纤直接纱均价涨幅接近9%，产品量价齐升，景气度有望持续高涨基本面修复显著。 信用减值转回增厚利润，产能释放业绩可期。由于信用减值准备的转回增加，信用减值损失同比增长14261.33%，扣非后归属母公司股东净利润为1,01亿元，同比增长94.62%。公司一季度产能投放力度持续加大，新建固定资产支出增加，同比增长1236.96%。10万吨玻纤池窑募投项目达产后玻纤原纱产能将提升50%达30万吨；新建5条薄毡线将形成年产10亿平的生产能力；子公司天马集团拟对原产2.5万吨不饱和聚酯树脂生产线进行技改扩建，建成后可形成年产10万吨的生产能力。进一步最大限度减少污染物的排放，提高资源的利用率，满足日益严格的环保政策的要求，提高产品的市场竞争力，扩大市场份额。 差异化优势显著，高端制品下游需求前景广阔。下游新能源车、电子电器等领域延续成长，热塑纱、短切毡产品需求旺盛，热塑短切市场供给缺口明显，龙头企业热塑销量预期同比增长50%；5G基站建设持续推进，2021年数量覆盖有望提高20%，差异化发展将成为玻纤行业十四五发展主旋律，公司玻纤制品有望进一步提高市占率。 给予公司“买入”评级。预计公司2021-2023年实现归母净利润为4.06/4.75/5.45亿元；预计公司2021-2023年EPS为0.99/1.16/1.33元，对应PE为17.04/14.54/12.67倍。 风险提示：市场竞争加剧的风险,估值与盈利预测不及预期。

事件：2021年季度公司实现营收5.54亿元（+40.03%），归母净利润为1.06亿元（+89.16%），超过前期业绩预告中枢，扣非归母净利润1.01亿元（+94.62%）。 点评：Q1量价齐升，业绩表现亮眼:公司20Q1-Q4以及21Q1营收增速分别为-23.77%、-9.79%、-1.61%、3.84%、40.03%，呈逐季度加速态势，行业景气度逐步回升，一季度国内经济继续恢复，同时海外疫情影响边际减弱，海外需求加速恢复，公司整体产销量增加，我们判断公司Q1粗纱及制品销量约4-5万吨；从价格端来看，以2400tex无碱缠绕直接纱为例，目前价格约6100-6200元/吨，较年初提升约500元/吨，行业供需格局偏紧，库存持续低位运行（公司报告期末存货周转天数为41.2天，创近年来新低），后续仍有提涨预期，公司全年将迎量价齐升。 净利率创历史新高，资产负债表依旧强劲：报告期末，公司资产负债率仅为23.4%,同比增长约9.6个pct，主要是去年发行5.5亿元可转债（转股价为16.24元/股），负债有所增加所致，其中长期负债为0，在手现金及可交易金融资产约10.9亿元，经营性净现金流约1.15亿元，一季度实现利息收入约300万元，公司现金流良好，为产能扩张提供保障；一季度公司综合毛利率为30.93%，同比增加约1.8个pct，其中Q4毛利率为33.04%，同比提升5.1个pct，环比下降0.63个pct；主要是一季度玻纤纱继续提价，同时部分玻纤制品也在Q1确认提价，同时受到Q1海运运费上涨的影响，环比略有下降；但公司一季度净利率达到19.12%，创历史新高，公司期间费用率为11.7%，同比下降1.6个pct，管理水平不断提升。 2021年行业高景气度，公司业绩弹性显现：当前国内需求旺盛及海外需求逐步复苏，企业出货良好，库存持续低位运行，无碱粗纱及电子纱均创2015年以来新高，价格持续上涨推升公司业绩弹性；我们认为，由于玻纤需求与宏观经济紧密相关，典型的顺周期品种，随着疫情影响边际减弱，经济将逐步恢复，需求将稳定增长；而从供给端来看，21年新增产能大幅减少，短期产能冲击十分有限，供需格局仍偏紧，后市仍有提价预期，公司将充分受益行业高景气度。 产能保持扩张，打开未来成长性：我们认为，1）公司通过新建及技改生产线，有效降低生产成本，提升竞争优势；2）公司打通精细化工-玻纤纱-制品产业链，产业链一体化自我调节能力强；3）公司已于20年11月启动原年产2.5万吨不饱和聚酯树脂生产线扩建成年产10万吨，21年将技改完成；同时计划新建5条薄毡线（20Q4已经投产一条线），全部建成后公司薄毡产能将达到10亿平米，除此之外，公司已发行5.5亿元可转债，用于建设一条年产10万吨无碱玻纤纱产能，预计21年年中投产，后续不排除新的扩产计划，将主业做大做强，公司玻纤纱、树脂、玻纤制品同步扩建，将稳步提升市占率，打开新的成长空间。 投资建议:我们维持21-22年公司归母净利润为5、6.43亿元，对应EPS分别为1.22和1.57元，同比增长84.7%和28.6%，对应21-22年PE估值分别为13.8和10.7倍，维持目标价至21.96元及“买入”评级。 风险提示：全球经济持续下滑，行业落后产能出清进度低于预期，原燃料价格上涨超预期

事件： 公司 4月 9日发布 2020年年度报告以及 2021年度一季度预告， 2020年实现营业收入 20.43亿元，同比减少 7.57%，实现归母净利润 2.71亿元，同比减少 6.48%。 2021年预计净利润约为 9000万元~1.14亿 元，同比增长 60.53%~103.33%。 点评： 疫情影响逐步消退，公司基本面持续向好。 2020年公司实现营业收入 20.43亿元，同比减少 7.57%。主要受疫情冲击、汇兑损失和欧美对华 贸易政策影响，出口受阻导致海外营收有所降低，公司防疫支出与经 营成本上升也对业绩造成一定影响；但 2021年度 Q1预告业绩亮眼， 2021年行业景气有望持续保持。下游需求释放拉动行业景气度持续走 高， 2020年公司玻纤及制品库存同比减少 43.13%，今年 1月份以来 玻纤直接纱均价涨幅接近 9%，当前价格已涨至 2018年高位，价格普 涨预示行业新上行周期开启，景气度有望持续高涨基本面修复显著。 产能利用率提升，吨成本降低趋势明显。 玻纤及制品单位吨成本从 2017年的 5770.09元/吨下降到 2020年的 4505.03元/吨，降幅达到 21.92%，产能利用率超过 95%，长海玻纤纱自产自用与技术改进的竞 争优势明显。化工业务成本从 2017年的 9665.98元/吨下降到 2020年 的 5051.72元/吨，降幅高达 47.74%，化工制品产能利用率比去年提升 超过 6pct，毛利同比增长 4.66%，随着公司浸润剂自用比例提高，将 有力拉动精细化工业务产能利用率，带动化工业务吨成本继续下降。 产能投放稳步推进，未来两年业绩可期。 目前公司短切毡、薄毡产能 分别达 8.5万吨/4.5亿平，产能扩张稳步推进， 10万吨玻纤池窑募投 项目达产后玻纤及制品产能将新增 50%达 30万吨，新建 5条薄毡产 线将形成年产 10亿平的生产能力， 2020年 11月开启原年产 2.5万吨 不饱和聚酯树脂产线技改项目建成后将形成 10万吨生产能力，有望 增强全产业链龙头优势增强协同效应，产能增幅显著，未来业绩可期。 给予公司“买入”评级。 根据年报以及一季报调整盈利预测。 预计 2021- 2023年 EPS 分别为 0.99元/1.16元/1.33元。

汇兑损失拖累20年业绩，21年有望迎来高增长。20年营业收入/归母净利润20.4/2.7亿，YoY-7.6%/-6.5%。业绩略低于预期，主要受汇兑损失影响，20年公司汇兑损失2877万，而19年为汇兑收益31.7万。公司公告21Q1实现归母净利润0.9-1.14亿，YoY+60.5-103.3%，得益于玻纤价格的上涨。 扩产和高景气，玻纤业务量价齐升，化工业务产能利用率有望不断提升。20年玻纤及制品销量19.6万吨，YoY+1.4%，吨均价/成本为6786/4505元，YoY-4.7%/-3.1%。20年前三季度玻纤纱价格单边下行。公司10万吨玻纤纱募投产能有望在6月投产，考虑到玻纤行业价格拐点已现，预计21年销量/均价将达24万吨/7564元/吨，YoY+22.3%/11.5%。20年化工业务吨均价/成本为6792/5052元，相较19年下降2209/2196元，YoY-24.5%/-30.3%。成本下降主要由于原油价格下滑带动原材料价格下降，均价下跌主要由于公司采用成本加成法定价。20年化工制品销量9万吨，YoY+11.2%，树脂产能扩张7.5万吨（预计21年6月投产），预计21年销量有望达11万吨。 持续新建玻纤产能，确定性成长可期。预计21-23年玻纤纱产能新增10/15/15万吨，从20万吨增至60万吨。由于原料供应量的增加，盈利能力最好的湿法薄毡产能将从5.5亿平增至10亿平，短切毡将进行产线更新，降低成本，织物产能将从当前3.5万吨增至8万吨左右。我们认为，销量的增加将抵销价格带来的行业波动性，是行业中难得的确定性成长标的。 差异化竞争，制品产能同步扩张。由于玻纤纱绝对产能远小于中国巨石/泰山玻纤等行业龙头公司，公司在制品上的先发优势是其较高盈利能力的保障，而制品产能的同步扩张将保证其在某些细分领域上的龙头地位更加稳固。 财务预测与投资建议 下调21-23年EPS至1.11/1.47/1.86元（原21/22年EPS1.13/1.47元），考虑到湿法薄毡投产进度略低于预期，调减薄毡销量假设。公司产能扩张规划较确定，成长性强。据历史估值法，行业上一轮周期起点至今公司平均PE为20X，我们认可给予21年20XPE，目标价22.20元,维持“买入”评级。 风险提示：海外疫情扩大影响终端需求；产能如期投产风险；汇率大幅波动。

事件：2020年公司实现营收20.43亿元（-7.57%），归母净利润2.71亿元（-6.48%），扣非归母净利润2.53亿元（-6.72%）；其中Q4实现营收5.65亿元（+3.84%），归母净利润0.74亿元（+35.93%），扣非归母净利润0.68亿元（+39.78%）；同时预计2021年一季度归母净利润为0.9-1.14亿元，同比增长60.53%-103.33%。 点评：4Q4业绩弹性显现，汇兑损益拖累全年业绩::2020年由于人民币持续升值的影响，公司全年汇兑损失约2880万（2020年海外销售占比约20%），而19年为收益约32多万，汇兑损失拖累全年业绩。公司Q1-Q4营收增速分别为-23.77%、-9.79%、-1.61%、3.84%，行业景气度逐步回升，其中公司四季度营收实现正增长，业绩增速达到35%以上；2020年公司实现玻纤及制品销量约19.6万吨，同比增长1.38%；从价格端来看，我们测算，公司玻纤及制品全年平均价格约6770元/吨，同比下滑5%，主要是受疫情影响，前三季度价格较低所致；玻纤价格从去年9月份开始提涨，以2400tex无碱缠绕直接纱为例，7月底价含税格约4000元/吨，9月底价格约4750元/吨，到年末价格进一步上涨至5600元/吨，目前价格已经突破6000元/吨，创近年来新高。 资产负债表依旧强劲，毛利率同比继续提升：报告期末，公司资产负债率仅为23.65%,同比增长约9.4个pct，主要是报告期内发行5.5亿元可转债（转股价为16.24元/股），负债有所增加所致，其中长期负债为0，在手现金及可交易金融资产约13.55亿元，经营性净现金流约4.33亿元，而由于人民币升值导致汇兑损失增加，导致全年财务费用同比增长9.36倍，对业绩有一定影响，但公司整体资产负债表依旧强劲；公司现金流良好，为产能扩张提供保障；2020年公司综合毛利率为30.93%，同比增加约1.8个pct，其中Q4毛利率为33.67%，同比提升5.9个pct，环比提升3.4个pct；一方面树脂业务原材料价格大幅下滑，毛利率有所提升；其次玻纤及玻纤制品从8月中旬开始陆续提价，推升产品毛利率。 12021年行业高景气度，公司业绩弹性显现：当前国内需求旺盛及海外需求逐步复苏，企业出货良好，库存持续低位运行，无碱粗纱及电子纱均创2015年以来新高，价格持续上涨推升公司21Q1业绩同增60.5-103.3%；我们认为，由于玻纤需求与宏观经济紧密相关，典型的顺周期品种，随着疫情影响边际减弱，经济将逐步恢复，需求将稳定增长；而从供给端来看，21年新增产能大幅减少，短期产能冲击十分有限，供需格局仍偏紧，后市仍有提价预期，公司将充分受益行业高景气度。 产能保持扩张，打开未来成长性：我们认为，1）公司通过新建及技改生产线，有效降低生产成本，提升竞争优势；2）公司打通精细化工-玻纤纱-制品产业链，产业链一体化自我调节能力强；3）公司已于20年11月启动原年产2.5万吨不饱和聚酯树脂生产线扩建成年产10万吨，21年将技改完成；同时计划新建5条薄毡线（20Q4已经投产一条线），全部建成后公司薄毡产能将达到10亿平米，除此之外，公司已发行5.5亿元可转债，用于建设一条年产10万吨无碱玻纤纱产能，预计21年年中投产，公司玻纤纱、树脂、玻纤制品同步扩建，将稳步提升市占率，打开新的成长空间。 投资建议::我们预计21-22年公司归母净利润为5、6.43亿元，对应EPS分别为1.22和1.57元，同比增长84.7%和28.6%，对应20-21年PE估值分别为13.7和10.7倍，上调目标价至21.96元（原值为19.2元），维持“买入”评级。 风险提示：全球经济持续下滑，行业落后产能出清进度低于预期，原燃料价格上涨超预期

20年业绩小幅下滑，21年或迎来快速增长 公司20年实现营收/归母净利润20.43/2.71亿元，YOY-7.57%/-6.48%，扣非归母净利润2.53亿元，YOY-6.72%，其中20Q4实现收入/归母净利润5.65/0.74亿元，同比+3.84%/+35.93%，Q4汇兑损失增加近1900万，导致利润增速较低。公司同时公布21年一季度业绩预告，预计归母净利润同比增长60.53%-103.33%，我们认为公司21年玻纤、树脂产能均有提升，同时玻纤价格弹性释放，业绩有望迎来快速增长，上调至“买入”评级。 20年玻纤及制品收入同比下滑3%，预计21年有望迎来量价齐升 公司20年玻纤及制品收入13.31亿元，同比下降3%，主要系价格下滑影响，全年销售玻纤及制品19.6万吨，同比基本持平，我们测算吨均价6786元，同比下滑4.7%，吨成本4497元，同比下降149元，降本增效继续推进。20年玻纤及制品毛利率33.7%，同比下滑1.0pct，其中上半年/下半年毛利率分别为31.5%/35.4%，下半年毛利率已有所好转。Q4玻纤价格开始进入上行通道，我们认为21年价格弹性有望充分释放，同时公司玻纤纱10万吨产能将落地，预计21年玻纤业务有望迎来量价齐升。 化工业务毛利率逆势提升，21年技改完成有望进一步增加收入 公司20年化工业务收入6.1亿元，同比下滑16%，全年销量9万吨，同比增长11%，因产能利用率有所提升，全年产能利用率59.7%，同比提升6.1pct。单吨售价6792元，同比下滑25%，主要因化工原材料价格下降，公司对产品价格进行同步调整，但降价幅度小于原材料价格下滑幅度，推动毛利率同比提升6.1pct达25.6%。下半年化工原材料价格迎来反弹，化工毛利率25.2%，较上半年的26.2%有所下滑。公司全资子公司天马集团原年产2.5万吨不饱和聚酯树脂生产线于20年11月启动技改，项目建成后产能可提升至10万吨，有望进一步提升化工业务收入。 汇率波动导致汇兑损失大幅增加，资本结构仍保持良好 公司20年期间费用率15.7%，同比提升2.0pct，其中销售/财务费用率同比分别提升0.8/1.2pct，销售费用率提升主要系职工薪酬增加较多，财务费用率提升因报告期内汇兑损失增加2877万，主要受美元汇率持续走低影响，21年汇率波动有望减弱。20年末资产负债率23.65%，同比提升9.4pct，系公司发行可转债募资，但杠杆率仍处于低位，未来扩张空间较大。 21年有望进入新一轮产能扩张期，上调至“买入”评级 考虑到玻纤价格上涨及产能释放，上调21年盈利预测至4.4亿元（前值4.1亿元），补充22-23年盈利预测5.8/7.1亿元，参考可比公司估值，考虑到公司未来扩张空间大，成长性较好，给予公司21年20倍目标PE，对应目标价21.60元，上调至“买入”评级。 风险提示：公司投产进度不及预期、玻纤需求下滑、行业产能大幅扩张。

事件：公司披露 2020年年报，全年收入同比下滑 7.6%至 20.4亿元，归母净利润同比下滑 6.5%至 2.7亿元。对此点评如下： 2020年收入同比下滑 7.6%至 20.4亿元，归母净利润同比下滑 6.5%至 2.7亿元。从收入结构来看，2020年玻璃纤维及制品收入同比下降 3.4%至 13.3亿元，毛利率同比下降 1.1个百分点至 33.6%；化工制品收入同比下降 16.1%至 6.1亿元，毛利率同比增长 6.1个百分点至 25.6%；玻璃钢制品收入同比下降 3.6%至 9758万元，毛利率同比增长 6.3个百分点至 29.9%。2020年公司玻璃纤维及制品、化工制品产能分别达到 20、15.06万吨，产能利用率 95%、60%。 公司 2021年一季度归母净利润同比增长 61%~103%至 9000~11400万元。其中预计非经常性损益对净利润的影响为 400万元—800万元（注：上年同期非经常性净损益为 403.30万元），对业绩产生影响的因素主要有：行业景气度持续走高，国内外玻璃纤维及制品市场需求旺盛，玻璃纤维及制品产销两旺，销量、价格齐升，生产效率显著提升等因素业绩得以提升。 在建项目包括 10万吨玻纤池窑、新建 5条薄毡线、原年产 2.5万吨不饱和聚酯树脂生产线进行技改扩建，项目增量充足。目前公司募投项目 10万吨玻纤池窑尚在建设中，本次募投项目达产后将在现有 20万吨玻璃纤维及制品产能的基础上新增 50%的产能。为进一步扩大公司薄毡的市场份额，满足市场需求，提升公司在薄毡市场的竞争力和持续发展能力，公司新建 5条薄毡线现已完成一条生产线的扩产并实现产能利用预期，第二条线尚在建设中。该项目建成后，将进一步消化公司生产的玻纤纱，巩固公司在薄毡产品上的市场份额，提升公司在该领域的市场影响力。公司全资子公司天马集团拟对原年产 2.5万吨不饱和聚酯树脂生产线进行技改扩建，该项目已于 2020年 11月开启，项目建成后可形成年产 10万吨不饱和聚酯树脂的生产能力，能够最大限度地减少污染物的排放，提高资源的利用率，满足日益严格的环保政策的要求；将有利于公司把高性能不饱和聚酯树脂的技术优势转化为产品优势、市场优势，提高产品的市场竞争力，扩大市场份额。 公司拥有以玻纤纱、玻纤制品及玻纤复合材料为主的纵向产业链，及子公司仿宋 天马集团以玻纤纱、玻纤制品、化工类产品及玻璃钢制品为主的横向产业链。 通过整合，公司实现了横纵向产业链的延伸，形成了产业链优势，提高了劳动生产率。公司与子公司天马集团在原料、产品、设备、客户等方面存在极高的相关度，子公司天马集团生产的化工辅料是公司现有各类玻纤制品的重要原材料之一，天马集团玻纤增强材料产品则使用了公司生产的短切毡、薄毡等玻纤制品，形成了较为完整的玻纤纱—玻纤制品—树脂—玻纤复合材料产业链。同时，公司对相关业务资源进行优化配置，降低了原料成本和相关费用。公司将天马集团经营管理工作和技术研发工作纳入公司整体规划中,双方取长补短、统筹资源、共同提高，从而增强公司的市场竞争力；通过销售团队的整合，公司将与天马集团在市场开拓、客户资源共享等方面充分发挥协同效应,从而取得并分享更为广阔、优质的市场资源，实现共同发展。 5.5亿元可转债发行完成，转股价16.24元/股，转股期间2021/06/29~2026/12/22。 为支持公司业务结构的调整和升级，促进公司持续健康发展，提升公司整体竞争力，保障业务结构调整升级项目顺利推进、拓宽公司资金渠道，公司向不特定对象发行总额不超过人民币 5.5亿元可转换公司债券，建设一条年产 10万吨无碱玻璃纤维粗纱池窑拉丝生产线及配套制品深加工车间，项目建设资金不足部分由公司自筹。本次发行可转换公司债券已于 2021年 1月 15日上市。 产能增量充足，一季度业绩高增，首次给予增持评级。预计公司 2021~2023年归母净利润分别达到 4.3、5.5、6.8亿元，同比增长 58%、28%、25%，对应估值 16、 13、10倍。公司拥有以玻纤纱、玻纤制品及玻纤复合材料为主的纵向产业链，及子公司天马集团以玻纤纱、玻纤制品、化工类产品及玻璃钢制品为主的横向产业链。在建项目包括 10万吨玻纤池窑、新建 5条薄毡线、原年产 2.5万吨不饱和聚酯树脂生产线进行技改扩建，项目增量充足。 风险提示：玻纤价格低于预期；化工产品价格低于预期；行业竞争加剧；原材料成本超预期上升等。

一、事件概述。 2021年4月10日公司发布2020年年报，营收20亿，同比下降7.6%，归母净利润2.7亿，同比下降6.5%。 二、分析与判断。 价格及毛利率下滑，净利同比下降6.5%。 据公司年报，报告期玻纤及制品营收同比下降3.4%，毛利率同比下降1.1个百分点，树脂等化工品营收同比下降16.1%，毛利率同比增加6.14个百分点。玻纤及制品销量19.6万吨，同比增长1.4%，树脂等化工品销量9万吨，同比增长11.2%。报告期营收和净利的小幅下滑主要是玻纤产品价格下跌及毛利率下降所致。展望2021年，我们判断随着疫情的缓解，玻纤下游需求持续回暖，公司业绩有望稳步增长。 竣工持续回暖，玻纤需求有望快速增长。 建筑领域是玻纤应用最传统也是需求最高的领域，主要包括房地产和基建,下游应用主要是外墙屋面保温防水，玻纤增强水泥，玻璃钢建材等。据wind 数据，房地产期房销售数据到房屋竣工数据之间的传导时间为2-3年左右；从前两轮传导周期来看，2009年10月房屋销售面积累计同比达到高点，而竣工面积累计同比在2012年3月达到顶点，传导时间为2年3个月；2013年2月销售面积累计同比达到高点，对应竣工面积累计同比在2016年2月达到顶点，传导时间为3年。本轮的房屋销售面积累计同比高点为2016年3月，2017年-2019年商品房销售面积与竣工面积差值持续扩大，由于疫情影响本轮的竣工高点推迟，我们预计2021年竣工数据有望持续回暖，玻纤需求有望快速增长。 上游玻纤纱产能扩张，玻纤及制品成本逐步下降。 公司目前玻纤纱产能为20万吨，预计到2021年底可达30万吨，玻纤纱产能增幅超50%。 随着玻纤纱扩张带来的规模效应、玻纤制品原材料自给自足带来的运费等减少以及生产线冷修技改后的效率提升，公司玻纤及其制品的单位吨成本已从2017年的5770元/吨下降至2019年的4646元/吨。我们判断，随着新一轮产能扩张，玻纤纱及制品单吨成本有望进一步下降。 布局复合材料产品，完成产业链一体化，提升抗风险能力。 公司通过自建+收购的方式形成了较为完整的玻纤纱—玻纤制品—树脂—玻纤复合材料产业链，改善了公司之前以玻纤制品为主的较为单一的产品结构，从而提高了公司的抗风险能力。 三、盈利预测与投资建议。 预计公司2021~2023年EPS 分别为1.00元、1.28元、1.60元，对应PE 分别为16.8倍、13.2倍、10.5倍。据wind，当前玻纤行业可比公司平均估值约为32倍，此外考虑到受益于竣工持续回暖，玻纤需求稳步提升，玻纤行业高景气度有望持续延续，以及公司向上下游拓展，降低成本，提高抗风险能力，维持“推荐”评级。 四、风险提示。 玻纤纱产能扩张速度慢；房地产竣工端回暖速度放缓。

事件一：长海股份发布2020年年报。公司实现营收20.43亿元，同比-7.6%；归母净利2.71亿元，同比-6.5%；扣非归母净利2.53亿元，同比-6.7%；经营活动现金净流量4.33亿元，同比+14.3%。单四季度实现营收5.65亿元，同增4%；归母净利0.74亿元，同比+35%。事件二：长海股份发布2021年第一季度业绩预告，归母净利润0.90-1.14亿元，同增60.53%至103.33%。 归母净利润中值1.02亿元，同增82%。收入端：20年下半年以来玻纤行业景气度持续走高，国内外玻纤及制品市场需求旺盛、产销两旺。公司玻纤产品销量、价格齐升，20Q1/Q2/Q3/Q4收入增速分别为-24%/-10%/-2%/+4%，同比增速已转正并进一步提升。另据卓创资讯，21年一季度玻纤纱出厂均价预计为5835元，同增52%，公司原纱除了自用之外，有一部分对外出售，这一部分受益于行业量价齐升。制品方面，受益于汽车等需求的持续复苏，销量呈现加速增长的态势，但制品（短切毡和湿法薄毡）的价格弹性相对玻纤纱要低。利润端：公司生产效率显著提升等因素使得业绩明显改善，20Q1/Q2/Q3/Q4归母净利润增速分别为+2%/-25%/-19%/+36%，21年一季度归母净利润中值1.02亿元，同增82%，利润增速正逐步加快。另外，20年公司综合毛利率为30.93%，同比+1.80pcts。分品类来看，化工制品和玻璃钢制品毛利率提升最为明显，幅度均在6%以上，20年分别提升至25.62%和29.94%。 我们认为随着公司近年来通过产业链延伸降低生产成本以提升盈利能力，毛利率水平将持续提升。未来看点：需求端维持高景气，公司大力扩张制品产能以扩大市场份额。随着2019年以来全行业产能调控工作的持续推进，以及风电市场需求快速增长，包括基建、家电、电子等领域需求逐步回暖，玻纤纱市场供需格局大为优化，各品类玻纤纱价格进入快速上升通道。公司抓住行业高景气周期，积极扩产以抢占市场。公司拟新建5条薄毡生产线，建成后产能将达10亿平米，消化公司玻纤纱产能的同时进一步提升市场份额。上游延伸降成本，下游扩张拓需求，全产业链布局思路清晰，经营稳健抗周期性强。2021年公司募投项目10万吨玻纤池窑投产后将在现有20万吨玻璃纤维及制品产能的基础上新增50%的产能。未来，公司将进一步扩大玻纤产能，并积极拓展热塑性增强复合材料等领域，以延伸产业链。另外，公司拟对原年产2.5万吨树脂生产线进行技改扩建，建成后可形成年产10万吨树脂的生产能力，亦有望提高制品原料自给率，形成“玻纤纱-玻纤制品-树脂-复合材料”的完整产业链布局。投资建议：公司制品业务稳步发展，原纱成本具备较强竞争力，复材延伸拓需求，全产业链布局思路清晰，21年伴随行业景气上行，有望实现量价齐升，业绩有望超预期增长。我们预计公司2021-2022年净利润约为5.1、6.0亿元，PE为14、12X，维持“增持”评级。风险提示：玻纤制品及原纱需求大幅下降；玻纤原纱价格大幅下滑；热塑复材项目拓展低于预期；欧盟反倾销影响公司海外收入等。

二十年稳健发展，切入玻纤细分领域小龙头。公司成立于 2000年，总部位于长三角中心区域，主营玻纤及制品和玻纤复合材料的研发、生产和销售。2011年公司在深交所上市，2016年完整收购天马集团，目前公司已有玻纤及制品产能 20万吨，化工制品产能 15万吨，产品畅销海内外30余国家和地区，是玻纤细分领域的龙头企业。 玻纤行业寡头竞争，下游需求方兴未艾。供给端，玻纤生产的前期资金投入巨大，且技术壁垒明显，政策门槛较高，目前行业已形成寡头垄断格局，玻纤生产企业普遍拥有较好的毛利水平。需求端，玻纤复合材料具有良好的物理化学性能，是国家重点鼓励发展的新材料之一，在建筑建材、交通运输和电子电器领域得到广泛应用。新型防水材料渗透率提升、新能源汽车大发展下的汽车轻量化、5G 建设对 PCB 板需求倍增、风电领域的迅速发展都将助力玻纤需求未来几年保持旺盛扩张态势。 玻纤制品差异化优势显著，未来两年产能投放业绩可期。公司自有的玻纤纱生产条线能够覆盖玻纤制品的原材料需求量，延长的产业链为公司提供了稳定的经营环境和良好的毛利水平。长海股份切入细分领域专注玻纤制品的研发、生产和销售，是业内的知名品牌，其玻纤制品的产能利用率和产销率一贯保持高位，产能扩张稳步推进，未来两年玻纤及制品产能将达 30万吨，增幅显著，业绩可期。 打通纵横产业链，协同效应巩固公司行业地位。公司通过自建+收购布局玻纤和树脂产业链一体化，产品结构丰富，包括玻纤及制品、树脂、复合材料、化工辅料等多个大类；内部生产相辅相成；下游销售联动客户资源共享互补。在行业集中度提升趋势下，完善的产业链将让资源整合后的长海股份充分受益。 给予公司“买入”评级。公司产能释放节奏稳定，下游需求良好，预计公司 2020-2022年营业收入同比增长 1.22%/27.20%/18.09%；2020-2022年EPS 为 0.77元/0.99元/1.16元，对应 PE 为 22.37/17.42/14.78倍。

本报告试图探究：玻纤行业景气度走势以及长海股份未来业绩驱动因素。 我们认为： （1）玻纤行业供需格局向好，好看好2021年年持续高景气：供给端，2021年产能增幅较小：：自2018年玻纤新增产能大幅增加后，2019-2021年，产能增幅较小，供给格局向好；需求端，好看好2021年竣工端持续向好+玻纤需求多点开花：根据房屋销售和竣工面积剪刀差推测，2021年竣工数据将持续向好，叠加玻纤下游需求多点开花（风电+5G普及+新能源汽车发力）。 （2））产能扩张驱动业绩增长：公司目前玻纤及制品产能为20万吨，预计到2021年底可达30万吨，玻纤纱产能增幅达50%。 公司概述：国内玻纤细分行业领军者国内玻纤细分行业领军者。公司现有短切毡、湿法薄毡、复合隔板和涂层毡多个特种毡产品，并已成为国内短切毡及湿法薄毡细分行业领军者。 业绩情况： （1）公司营收稳定增长，归母净利略有波动。2014-2019年公司营收及归母净利年均复合增速分别为14.7%和14.5%； （2）公司主要产品为玻纤及制品和树脂，2019年，二者营收占比分别为62.4%和32.9%。 公司实际控制人为杨国文、杨鹏威。截止2020H1，公司第一、二大股东杨鹏威和杨国文分别持有40.06%和10.40%股份，两者为一致行动人，合计持股51.46%。 行业逻辑：供需格局向好，看好2021年竣工回暖带来的行业持续高景气供给端：2019-2021年，国内玻纤产能增量有限，供给格局较好。根据各公司公告，2019-2021E，新增净产能分别为-2.5万吨、23.5万吨和19万吨，三年合计增幅仅为8.7%左右，增量较2018年大幅缩减，供给格局较好。 需求端：好看好2021年年竣工持续回暖，及玻纤需求多点开花。（ （1））好看好2021年年竣工持续回暖：据房屋销售和竣工面积剪刀差推测，2021年竣工将持续向好，测算得到2021年建筑领域的玻纤需求增速为14.2%； （2））玻纤下游需求多点开花：1）汽车产销复苏+新能源汽车高增长；2）风电抢装潮继续；3）5G落地；玻纤需求短期内将持续旺盛；品玻纤及制品PPI同比增速已于2019年底触底反弹，并持续上行。从玻纤及玻纤增强塑料制品PPI同比数据看，玻纤及制品PPI同比已于2019年11月起触动反弹，持续回升，并于2020年12月恢复至103.5，高于去年同期。 公司逻辑：产能扩张++高弹性++产业链一体化布局优势产能扩张支撑未来业绩增长及成本下降：：预计到2021年底，公司玻纤及制品产能可达30万吨，较2020年末增加50%。此外，受益于规模效应+玻纤制品原材料自供+生产线技改，玻纤及制品单吨成本从2017年的5770元/吨下降至2019年的4646元/吨。 公司产能弹性较高。测算得到，长海股份、中国巨石、中材科技和山东玻纤的产能弹性产能分别为4254吨/亿元、2444吨/亿元、2055吨/亿元和8905吨/亿元，长海股份弹性高于中国巨石及中材科技。 产业链一体化布局，抗风险能力提升。通过自建+收购，公司已形成玻纤纱—玻纤制品—树脂—玻纤复材的完整产业链，公司单一产品结构得以改善，抗风险能力得到提升。 投资建议预计公司2020~2022年EPS分别为0.76元、1.00元、1.26元，对应PE分别为23.93倍、18.10倍、14.34倍。据wind，当前玻纤行业可比公司平均估值PETTM约为31.7倍，此外考虑到公司向上下游拓展，未来两年PEG小于1，维持“推荐”评级。风险提示玻纤新增产能较多带来行业的激烈的价格竞争；地产竣工端回暖较慢；汽车行业生产端复苏较慢；风电抢装速度较慢；国内外新冠疫情反复。