公告新增7.5万吨不饱和聚酯树脂产能,看好公司后期成长 公司2月18日晚发布公告,全资子公司天马集团拟对原年产2.5万吨不饱和聚酯树脂生产线进行技改扩建,项目建成后可形成年产10万吨不饱和聚酯树脂的生产能力,项目总投资1.5亿元,建设周期8-10个月。我们认为长海股份拥有以玻纤纱、玻纤制品、树脂及玻纤复合材料为主的纵向产业链,所生产的天马牌不饱和聚酯树脂拥有较好的市场知名度,原有树脂产能10万吨,扩产将进一步提高公司树脂产能,同时优化树脂智能化生产线的控制水平,降低生产成本,进一步提升化工业务利润率,看好公司后期成长,暂时维持19-21年EPS预测0.73/0.82/0.96元,维持“买入”评级。 新投项目有望进一步提升毛利率水平 不饱和聚酯树脂下游应用广泛,应用领域包括传统的玻璃钢产业以及其他汽车、航空、轨道交通、电子、军工、新能源等新兴产业。子公司所生产的树脂一方面用于对外销售,同时也是公司玻璃钢制品的重要原材料之一。19年上半年受下游不旺影响,公司树脂销售收入3.4亿元,YoY-3.4%,但毛利率同比提升5.5pct达20.3%,主要因原材料乙二醇等价格下降(19年上半年均价4775元/吨,18年上半年7556元/吨)。我们认为公司新投树脂产品品质更好,且机械化水平更高,将进一步降低生产成本,预计毛利率会比现有产品提升。 树脂项目轻资产,投资回收期更短 公司树脂产品主要由子公司天马集团进行生产,12年公司收购天马瑞盛,吸收3万吨不饱和聚酯产能,随后分别在14年及16年对原有产能进行扩建,分别新增3万吨和4万吨不饱和聚酯产能,截至19年底,天马集团共有树脂产能10万吨。树脂项目属于轻资产,其投资回收期更短。根据公司15年募投项目报告,公司4万吨树脂技改项目内部收益率高达63%,投资回收期(含建设期)仅2.9年,显著低于其他项目超过4年的投资回收期。公司18年树脂产能利用率已提升至80%以上,我们认为随着下游复合材料行业发展以及公司的客户拓展,公司树脂业务未来将稳步增长。 新一轮成长开启,维持“买入”评级 我们认为公司拥有产业链一体化的成本优势(净利率&周转率较高,稳定性较高)+较高端的产品结构(周期性较弱)+稳健的报表质量(自由现金流创造能力强),19Q4粗纱阶段性供需底部基本确认,虽然疫情导致短期库存增加,但20年存涨价可能,同时公司20年玻纤原纱/制品/树脂均有扩产计划,也在积极寻求复合材料领域的并购及合作机会,预计后期成长可能好于预期。暂时维持19-21年EPS预测0.73/0.82/0.96元,参考2020年可比公司21.9xPE,给予20-22x 2020目标PE,上调目标价至16.40~18.04元(原目标价10.22~11.68元),维持“买入”评级。 风险提示:产能投产进度不及预期;募投项目运行效益不及预期。

公司是从玻纤纱、化工产品到玻纤制品、复合材料全产业链覆盖的玻纤企业。其业务主要分为玻璃纤维及制品、化工两个板块,其中玻璃纤维及制品业务收入和毛利占比分别为58.2%、75.7%,化工类业务收入和毛利占比分别为36.4%、21.0%;从经营主体看,母公司主要以生产和经营玻璃纤维纱、短切毡和薄毡等玻纤制品为主,子公司天马集团主要以生产化工类产品为主并辅以生产少量玻璃纤维纱、玻璃纤维制品和玻璃钢等。 玻纤新一轮景气周期开启,两条现代化玻璃纤维生产线投产有助于提升公司玻璃纤维及制品板块的盈利能力。公司3万吨扩至7万吨、7万吨扩至8.5万吨两条玻纤池窑已在2018年陆续投产,两条现代化的池窑生产线使公司玻璃纤维纱的生产成本下降20%;玻璃纤维纱是公司玻璃纤维制品的主要成本之一,玻璃纤维纱成本的降低不仅可使公司在对外直接销售玻璃纤维纱时获得更高的毛利,更可以降低公司玻璃纤维制品的成本,进而提升公司制品的市场竞争力和盈利能力。卓创资讯显示今年公司10万吨池窑线有望开工建设,天马3万吨池窑线或技改增效,玻纤景气回暖下公司产能扩张正当时。 扩规模、调结构提毛利率、降负债率控人数压费用,天马集团盈利能力有望回升。天马集团过去盈利能力一般(过去6年平均净利率3.6%),我们认为主要与其产品毛利率低、费用高有关。公司积极扩大销售规模、调整产品结构,化工类产品毛利率经历过2017年低点后,2018年虽然原油价格同比上涨(化工业务主要成本与原油价格相关),但公司化工业务毛利率较2017年的11.8%提升3pct;天马集团资产负债率从2011年的75.9%降至2018年底的32.7%,财务费用有望下降,此外天马集团员工数自2014年以来基本没有变化,我们预计公司费用率有望下降。在主动调结构提升毛利率、降负债率控制员工人数压缩费用的情况下,我们认为天马集团的盈利能力有望回升。 给予“优于大市”评级。公司前期连续两轮合计回购3.72%股份彰显了公司对长期发展的信心,我们预计后续的员工股权激励将显著改善公司激励机制,有利于公司中长期发展。公司募投项目产能的持续释放有望驱动业绩走出前期低谷期;天马集团玻纤池窑有望冷修降本增效;10万吨玻纤池窑线今年有望开建;热塑性复合材料7200吨项目持续推进,产品结构有望进一步改善;当前公司资产负债率极低,有继续外延或新增产能的能力。我们预计公司2019~2021年公司归母净利润分别为3.03、3.46、4.23亿元,对应EPS分别约0.73、0.83、1.02元/股,我们给予公司2020年PE16~20倍,合理价值区间13.28~16.60元。首次覆盖,给予“优于大市”评级。 风险提示:1)原油价格大幅上涨;2)其他企业大规模扩张短切毡、薄毡的产能。

子公司树脂产能扩产公告:2020年2月18日公司公告,全资子公司常州天马集团有限公司拟对原年产2.5万吨不饱和聚酯树脂生产线进行技改扩建,建成后可形成年产10万吨不饱和聚酯树脂的生产能力。总投资额1.5亿元,建设周期8-10个月。 树脂产能扩张是公司产业链一体化中重要一环,整体竞争力得以强化。公司实施差异化竞争战略,通过产业链一体化(玻纤纱-玻纤制品-树脂-复合材料)在玻纤行业建立起宽深护城河,整体盈利能力处于行业领先水平,本次树脂产能扩张是产业链一体化扩张中重要一环。过去几年,通过技改扩产,公司树脂业务竞争力有了显著提升,体现为单位成本下降,盈利能力提升:毛利率从2014年的10%提升到2019年上半年的20%,销量从2014年的1.9万吨提升到2018年8.2万吨(预计2019年仍有较快增长),目前的市占率预计约2%,扩张空间仍然很大。随着全国范围内化工项目环保安全检查强度不断加大,不饱和聚酯树脂新产能审批难度越来越大,国内树脂产能结构将进一步优化,行业供给侧变化将带来业务持续高景气。 投资建议:展望2020-2022年,一方面2020年玻纤行业景气度已处于底部区域,存提价预期;从中期来看,玻纤行业目前能加杠杆企业很少,中国巨石、泰山玻纤有搬迁、冷修计划,行业产能扩张将放缓;行业头部效应已经很明显,中国巨石、泰山玻纤、长海股份遥遥领先竞争对手。另一方面长海股份加杠杆空间最大,玻纤纱、玻纤制品、树脂的成本仍有改善空间。此次树脂扩产计划进一步提升了公司业绩增长的确定性,我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.71、0.85、1.18元/股,参考可比公司估值水平以及公司业绩增长预期,给予合理价值为17元/股,对应2020年PE20x,维持“买入”评级。 风险提示:玻纤行业景气度下滑,上游原材料和能源价格大涨等。

扣非业绩增速较快,业务稳健提升 公司扣非归母净利实现较快增长,根据公告中位数计算,2019年扣非归母净利增速中位数为21%,高于归母净利增速中位数15%。公司整体经营情况向好,业绩稳中有升,根据公司公告,募投项目逐步投产后,产能增加,募投新池窑采用国际先进工艺,生产效率显著提升,成本持续降低,子公司天马集团业绩提升等综上等因素业绩得以提升。 实现产业链纵向布局,平滑周期波动 公司拥有以玻纤纱、玻纤制品及玻纤复合材料为主的纵向产业链,及子公司天马集团以玻纤纱、玻纤制品、化工类产品及玻璃钢制品为主的横向产业链。通过整合,公司实现了横纵向产业链的延伸,形成了产业链优势,提高了劳动生产率,有助于抵御行业性的周期波动。 玻纤行业处于底部区域,边际改善可期 整体来看由于2018年行业有较多新增产能投放,供给冲击阶段性超过了玻纤需求增长速度,导致玻纤价格出现较为明显的下降,整体行业盈利也有所下降,在目前的价格水平下,我们预计部分中小企业已经开始出现亏损的情况,从而有效限制行业扩产并且有望使得部分产能暂时或永久性退出行业。面对市场玻纤价格的下跌,部分企业已经开始实行提价措施,我们认为行业供需格局最差的时点已经过去,伴随着新增供给影响的逐步变小、企业库存的下降,2020年玻纤行业供需格局有望边际改善,产品价格有望得到提升,产业链利润有望边际改善。 产能稳步扩张,有望贡献增量收益 根据公司公告,公司由于目前玻纤制品产线产能利用率已经基本达到极限,未来可以新建生产线扩大产能,满足产品需求,公司玻纤制品产能及销量未来存在提升预期;并且,公司旗下天马集团的玻纤原纱池窑即将进入冷修期,将来有望通过产线技改提升产线产能和产品质量。整体公司产能的合理扩充有望为公司未来经营带来增量收益。 盈利预测 根据公司业绩预告,我们将公司2019年、2020年的归母净利由3.12亿元、3.40亿元调整为3.03亿元、3.39亿元,EPS为0.73元、0.82元,对应PE分别为17.8X、15.9X,维持“增持”评级。 风险提示:产品价格下降;汇率大幅波动影响公司利润。

2019年业绩预告:公司公告2019年归属净利润同比增长8.71%-21.64%(对应为28,600万元-32,000万元);公司预计非经常性损益对净利润的影响为1500万元-2000万元,如果按2019年归属净利润为3亿元计算,扣非后净利约2.8-2.85亿元,同比增长18%-20%。 内生增长显著,竞争优势进一步提升。从增速趋势来看,2019年一季报到年报扣非后归属净利增速分别为40%、44%、25%、18-20%,增速下行一方面来自2018年基数效应(2018年基数前低后高),一方面来自2019年玻纤行业景气趋势下行;但是从同行情况来看,近两年公司业绩增速表现突出,扣非后归属净利增速2018年为39%(中国巨石15%),2019年前三季度为25%(中国巨石为-24%);差异背后的原因来自产能释放节奏不一样(2019年长海新产能投放带来规模扩张,生产效率提升带来成本显著下降)、产业链产品放量(长海的子公司天马集团树脂业务发力)。 投资建议:展望2020-2022年,一方面2020年玻纤行业景气度将见底回升,随着库存去化到位预计3月份以后存提价预期;从中期来看,玻纤行业目前能加杠杆企业很少,中国巨石、泰山玻纤有搬迁、冷修计划,行业产能扩张将放缓,同时头部效应已很明显,中国巨石、泰山玻纤、长海股份无论盈利能力、资产负债率、产业布局都遥遥领先竞争对手。另一方面长海股份加杠杆空间最大,玻纤纱、玻纤制品、树脂的成本有改善空间,未来三年内生增速最快,继续看好。我们预计公司2019-2021年归属净利润为3亿、3.6亿、5亿,EPS分别为0.73、0.87、1.21元/股,参考可比公司估值水平以及公司业绩增长预期,给予合理价值为15.66元/股,对应2020年PE18x,维持“买入”评级。 风险提示:玻纤行业景气度下滑,上游原材料和能源价格大涨等。

事件:公司发布2019年业绩预告,预计2019年公司实现归母净利润2.86-3.2亿元,同比增长8.71%-21.64%,若按照盈利中枢测算,则19年业绩约3.03亿元,同比增长15.21%,其中Q4归母净利润约0.51-0.85亿元,同比-25%到25%。 点评: 玻纤价格回落致Q4业绩增速放缓:我们看到,若以业绩预告中枢来算,19年业绩同比增长15.2%,增速较三季报略有下滑,主要原因由于玻纤价格的下行压力,导致Q4业绩增速放缓,以2400tex无碱缠绕直接纱为例,19年主流厂商均价同比下滑约13.2%,其中Q4均价同比下滑21.5%,环比Q3下滑约10.1%;我们测算公司2019年玻纤纱销量约6-7万吨,得益于技改生产线生产规模及生产效率的提升,玻纤纱销量依旧保持稳定增长,目前行业普通无碱粗纱价格在4000元/吨左右;短切毡受汽车行业景气度下行的影响,量价整体略有下滑,但公司高端短切毡价格相对比较稳定,在行业景气度下行阶段,公司短期毡规模及纱毡一体化的优势使得公司竞争力十足;薄毡下游应用领域有所拓展,同时地产新开工在向竣工有效传导,整体销量保持平稳增长。 行业已触底,静待2020年拐点向上十足:11月份以来部分厂家对一些产品开始进行提价,同时,龙头企业Q4销售情况稳中向好,库存稳步下降,我们认为,行业基本已经触底,最差阶段已经过去。 ?从供给端来看,随着18年新增产能(106万吨)逐步被消化,19-20年新增产能大幅减少,预计20年新增产能在20-30万吨,占比约4-6%,产能冲击十分有限;而从需求端来看,随着5G时代到来,电子布需求有望爆发,近期电子布提价说明需求回暖,同时2020年基建触底回暖,汽车销售有望止跌回升,国内外风电维持高景气度,预计2020年需求重回10%以上增长,行业景气度将迎拐点向上。 提升生产效率,挖掘自身成长性。我们认为,1)公司通过生产线技改,有效降低生产成本,在行业景气下行阶段提升抗风险能力;2)公司打通玻纤纱-制品-精细化工产业链,产业链一体化自我调节能力强;3)未来不排除继续扩张产能,玻纤纱、树脂、玻纤制品同步扩建,一方面有望逆势提升市占率,打开新的成长空间,另一方面避免只扩产玻纤纱产能加剧行业竞争。 投资建议:我们调整公司19-21年公司归母净利润分别为3.1、3.59和4.46亿元,对应EPS分别为0.75、0.87和1.07元,同比增长17.4%、16%和24%,对应19-21年PE估值分别为17.4、15、12.1倍,上调目标价至15.66元,维持“买入”评级。 风险提示:全球经济持续下滑,行业落后产能出清低于预期,原燃料价格上涨超预期。

事件:公司发布2019年三季报,前三季度实现营收16.65亿元(+5.32%),归母净利润2.35亿元(+20.58%),扣非后归母净利润2.22亿元(+25.1%),其中Q3实现营收5.8亿元(-2.32%),归母净利润0.89亿元(+2.74%),扣非后归母净利润0.84元(+3.02%)。 玻纤价格回落致Q3业绩增速放缓:我们看到,Q3公司业绩增速环比二季度回落明显,一方面由于去年Q3业绩基数较高,另一方面由于玻纤价格的下行压力,导致Q3业绩略有承压,以2400tex无碱缠绕直接纱为例,前三季度均价同比下滑约10%,其中Q3均价环比Q2下滑约6.1%,价格回落导致Q3公司综合毛利率环比回落1.2个pct,但技改使得公司成本大幅下降,毛利率同比仍提升约2.9个pct;我们测算公司三季度玻纤纱销量约4-5万吨,得益于技改生产线生产规模及生产效率的提升,玻纤纱销量依旧保持稳定增长,目前行业普通无碱粗纱价格在4000元/吨左右;短切毡受汽车行业景气度下行的影响,量价整体略有下滑,但公司高端短切毡价格相对比较稳定,在行业景气度下行阶段,公司短期毡规模及纱毡一体化的优势使得公司竞争力十足;薄毡下游应用领域有所拓展,同时地产新开工在向竣工有效传导,整体销量保持平稳增长。 现金流良好,资产负债表持续修复:前三季度公司经营性净现金流为2.28亿元,同比增长35.6%,同时报告期末在手现金4.77亿元,同比小幅增长,资产负债率降至15.62%,较年初下降3.8个百分点,存货周转天数较二季度末下降2.7个百分点,表明Q3公司整体出货情况良好,库存压力不大;充足的现金流一方面保障公司各项业务的有序进行,另一方面可以偿还有息负债,优化债结构,报告期末公司已无长期借款,短期借款同比下降56.6%,资产负债表持续修复。 汇兑损益降低财务费用,期间费用率继续降低:Q3公司期间费用率为11.76%,环比下降0.2个pct,同比下降约4个pct,其中研发费用率同比下降5.3个pct,主要由于去年三季度公司生产线技改,研发投入较多所致。报告期内公司财务费用为-702万元,主要原因由于人民币贬值,汇兑收益增加所致,公司出口产品主要以美元结算,公司通过美元存款以及远期结汇等措施,降低财务费用,从而进一步增厚公司利润。 行业依旧承压,静待行业拐点:我们认为,公司通过生产线技改,有效降低生产成本,在行业景气下行阶段提升抗风险能力,而Q4外部环境及行业供需格局依旧有压力,粗纱价格仍有下跌空间,而当前价格水平部分中小企业已经面临亏损,若价格下行周期依旧延续,势必将加速行业洗牌,行业集中度有望进一步提升;而公司作为纱毡一体化的制品小龙头,未来不排除继续扩张产能,有望逆势提升市占率,综合竞争力进一步提升。 投资建议:暂时维持19-20年公司归母净利润分别为3.28、3.9亿元,对应EPS分别为0.77、0.92元,同比增长24.7%、18.9%,对应19-20年PE估值分别为11.7、9.8倍,下调目标价至11.85元,维持“买入”评级。 风险提示:全球经济持续下滑,行业落后产能出清低于预期,原燃料价格上涨超预期。

Q3业绩符合预期, 盈利能力逆势提升,主业造血能力优异公司前三季度实现收入/归母净利润 16.7/2.3亿,同比+5%/21%,扣非归母净利润 2.2亿,同比+25%; 19Q3实现收入/归母净利润 5.8/0.89亿,同比-2.3%/+2.7%,扣非归母净利润 0.84亿,同比+3.0%,位于预告中值偏上。根据卓创资讯, Q3粗砂价格环比加速下跌,全球经济及汽车销量等不景气导致短切毡产品价格承压,但受益于 18年冷修技改带来的成本下降,公司 Q3毛利率同比+2.9pct。 19年前三季度实现经营性现金净流入 2.3亿元,同比+36%,主业造血能力优异,资产负债表稳健, 维持 19-21年 EPS预测 0.73/0.82/0.96元,维持目标价 10.22-11.68元,维持“买入”评级。 技改带动成本下降, 利润率逆势提升公司 Q3收入同比下滑 2.3%,我们认为主要源于下游汽车等不景气,导致公司短切毡产品价格与销量承压,同时受玻纤阶段性供需失衡影响,粗砂价格 Q3加速探底,但公司湿法薄毡产品价格基本稳定。 Q3整体毛利率为29.7%,在行业盈利能力下滑背景下实现同比提升 2.9pct,因公司 18年两条池窑技改完成带动成本大幅下降。公司 Q3期间费用率同比提升 2.3pct,其中销售/管理(含研发) /财务费用率同比分别+0.1/+1.2/+1.0pct,其中财务费用率上升主要因为公司汇兑收益同比减少约 800万,占 19Q3收入的1.4%,公司 19Q3实际利息收入大于利息支出,最终实现净利润率 15.3%。 Q3经营性现金流继续改善, 报表质量进一步优化19年前三季度公司经营性现金净流入 2.3亿,同比增 35.6%,其中 Q3单季度经营性现金净流入 1.2亿,同比增 167.8%,经营性现金流大幅改善,主要因公司收现比提升同时付现比大幅下降,公司 Q3收现比 80.5%,同比增加 3.1pct,付现比 62.0%,同比减少 11.7pct。 因长海的产品结构实现全产业链覆盖,同时制品在玻纤产业链中处于中下游,和上游玻纤原生产纱企业相比,资产属性较轻,自由现金流创造能力突出,公司在三季度继续偿还短期借款,截至三季度末,公司资产负债率仅为 15.6%,账面仅有短期借款 0.76亿元,净现金达 5.5亿元,报表质量进一步优化。 维持盈利预测,维持“买入”评级公司拥有以玻纤纱、玻纤制品及玻纤复合材料为主的纵向产业链,随着 18年玻纤池窑技改完成, 19年成本改善幅度明显, 我们认为玻纤行业目前中小企业普遍亏损,价格继续向下空间限, 20年有望实现供需再平衡,长期玻纤及制品需求仍将稳健增长,同时公司将稳步推进湿法薄毡/树脂/玻纤纱等产能扩张,业绩有望稳健增长。 维持 19-21年 EPS 预测 0.73/0.82/0.96元,我们认为当前公司的成本优势+较高端的产品结构+稳健的报表质量并未在估值上得到充分反映, 参考 19年可比公司 15.8x PE,维持目标价10.22~11.68元( 14-16x 2019目标 PE),维持“买入”评级。 风险提示: 玻纤产品价格下滑超预期;募投项目运行效益不及预期。

收入增长5.32%,归母净利润增长20.58%,EPS为0.57元/股 2019年1-9月公司实现营业收入16.65亿元,同比增长5.32%,实现归母净利润2.35亿元,同比增长20.58%,符合此前业绩预告,且处于预告中值偏上(同比增长7.91%-28.46%),扣非归母净利润2.22亿元,同比增长25.1%,EPS为0.57元/股;其中Q3单季度实现营业收入5.8亿元,同比减少2.32%,实现归母净利润0.89亿元,同比增长2.74%,扣非归母净利润0.84亿元,同比增长3.02%。 收入增速持续放缓,盈利能力逆势改善 收入增速持续放缓,Q1、Q2、Q3单季度增速分别为15.9%、4.95%和-2.32%,主要受玻纤价格加速下跌影响,但受益冷修技改提升生产效率并带动成本显著降低,毛利率逆势改善,1-9月综合毛利率同比提升3.49个百分点至29.57%,其中Q3单季度同比提升2.89个百分点至29.66%。1-9月期间费用率同比提升1个百分点至12.96%,其中销售、管理(含研发)和财务费用率分别同比提升0.2、0.22和0.64个百分点,财务费用率提升主因汇兑收益同比减少所致,其中Q3单季度期间费用率为11.76%,环比略有改善,环比Q2下降0.19个百分点。1-9月实现净利率14.13%,同比提升1.86个百分点,其中Q3单季度实现15.43%,同比提升0.83个百分点。 现金流大幅改善,资债结构持续优化 1-9月实现经营活动现金流净额2.28亿元,同比增长35.6%,其中Q3单季度实现1.2亿元,同比增长167.77%,现金流大幅改善。资债结构持续优化,截至9月末资产负债率仅15.62%,较年初下降3.82个百分点,有息负债大幅降低,其中长期借款已全部偿还完毕,短期借款较年初下降56.61%至0.76亿元。 产业链优化升级,经营质量稳步改善,维持“买入”评级 公司已形成较为完整的玻纤纱-玻纤制品-树脂-玻纤复合材料的产业链,产业链优势明显,随着募投产能稳步释放,有望进一步提升公司市占率,同时18年完成技改优化升级,成本进一步降低,经营质量稳步改善。考虑到短期玻纤价格承压,下调19-21年EPS至0.74/0.85/0.98元/股,对应PE为11.9/10.4/9.0x,维持“买入”评级。 风险提示:玻纤价格超预期下滑;全球宏观经济持续下滑超预期。

单季收入增速小幅下滑,收现情况改善 公司2019Q3单季实现营业收入5.80亿元,同比下降2.32%;实现归母净利0.89亿元,同比增长2.74%;公司单季实现销售毛利率29.66%,在玻纤产品价格承压的情形下,维持在较好水平;实现净利率15.43%,同比仍有提升。前三季度实现三项费用率13.50%,同比略有提升,其中财务费用率所有提升,与公司汇兑收益减少有关。现金流方面,公司收现情况持续改善,2019Q3单季收现率达到80.7%,为近几个季度的最好水平,2019年呈现逐季改善的趋势,与此相应的是公司前三季度经营活动产生的现金流量净额同比提升35.59%,现金及现金等价物净增加额同比增加47.22%。 实现产业链纵向布局,平滑周期波动 公司拥有以玻纤纱、玻纤制品及玻纤复合材料为主的纵向产业链,及子公司天马集团以玻纤纱、玻纤制品、化工类产品及玻璃钢制品为主的横向产业链。通过整合,公司实现了横纵向产业链的延伸,形成了产业链优势,提高了劳动生产率。公司与子公司天马集团在原料、产品、设备、客户等方面存在极高的相关度,子公司天马集团生产的化工辅料是公司现有各类玻纤制品的重要原材料之一,天马集团玻纤增强材料产品则使用了公司生产的短切毡、薄毡等玻纤制品,形成了较为完整的玻纤纱—玻纤制品—树脂—玻纤复合材料产业链,有助于抵御行业性的周期波动。 第二期股份回购完毕,彰显公司信心 公司于2018年7月25日召开的2018年第二次临时股东大会审议通过了《关于回购公司股份预案的议案》;截至2019年7月24日,公司通过回购专用证券账户以集中竞价交易方式累计回购公司股份6,490,300股,占公司总股本的1.53%,最高成交价为10.30元/股,最低成交价为7.575元/股,支付的总金额为57,574,675.35元(含交易费用)。至此,公司本次回购股份已完成。本次回购或用作公司股权激励或员工持股计划,彰显公司对未来发展的信心。我们认为目前行业整体处在盈利的底部区间,未来行业以及公司的收入规模和盈利能力仍有进一步提升的空间。 盈利预测 由于玻纤及制品价格承压,我们将公司2019年、2020年的归母净利由3.22亿元、3.65亿元调整为3.12元、3.40亿元,EPS为0.75元、0.82元,对应PE分别为11.97X、11.00X,维持“增持”评级。 风险提示:新产品投放不及预期;产品价格下降;汇率大幅波动影响公司利润。

长海股份:玻纤制品小龙头,产业链一体化优势突出 长海股份是国内领先的玻纤制品及玻纤复合材料生产企业,拥有以玻纤纱、玻纤制品及玻纤复合材料为主的纵向产业链,随着18年玻纤池窑技改完成,19年成本改善幅度明显,受益于下游汽车轻量化带动玻纤渗透率提升、风电及电子行业维持高景气提振玻纤需求,同时公司将稳步推进湿法薄毡/树脂/玻纤纱等产能扩张,业绩有望维持稳健增长。公司18/19年完成两次回购,分别占总股本2.19%/1.53%,我们认为公司的成本优势+较高端的产品结构+稳健的报表质量并未在估值上得到充分反映,首次覆盖“买入”评级,目标价10.22~11.68元(14-16x2019年目标PE)。 技改带动成本下降,产品结构迈向高端化 公司15年收购天马集团,实现产业链横向扩张,上下游一体化的产业链优势帮助公司降低原材料供应、价格波动风险。18年3月和5月分别完成长海两条玻纤池窑技改,合计新增玻纤纱产能6万吨,大池窑规模效应逐步显现,技改后直接纱单吨成本下降500元以上,公司玻璃纤维及制品2018年吨成本5227元,同比下降543元,横向比较看,公司的玻纤及制品单吨净利较高,预计天马3万吨玻纤池窑2020年冷修,将进一步降低成本,扩充产能。2018年12月,公司募投热塑性复合材料生产线项目投产,公司产品结构迈向高端化,公司在玻纤制品中下游的产业实力进一步增强。 风电/电子高景气+汽车/建筑渗透率提升,需求保持较快增长 公司产品的下游应用主要可以分为交通、建筑、电子、风电等几大领域,18年国产车玻纤及复合材料应用比例为8%-12%,显著低于发达国家20%-30%的比例,随着国内汽车轻量化步伐加快促进玻纤渗透率提高,为公司短切毡及玻璃纤维复合材料带来较大的发展空间,预计2019年国内车用玻纤需求达53万吨;政策推动下建筑业及5G商用的发展将提振湿法薄毡需求;风电领域,根据华泰电新预测,我国2019/2020新增装机容量为30GW/35GW,考虑到存量15年的更新换代周期,按照1GW玻纤用量1万吨估算,我们预计2019/2020年我国风电纱需求将达到32/40万吨。 资产负债表优异,利润稳健增长,首次覆盖给予“买入”评级 公司报表质量优异,资产周转率高于其他玻纤上市公司,利润率于18年冷修结束后进入上升轨道,截至2019年中报,拥有账面净现金2.3亿(占总资产7%),经营自由现金流创造能力较强,可以支撑其未来的产能扩张及收购需求。我们预计公司2019-2021年EPS 0.73/0.82/0.96元,增速15%/13%/17%。目前公司股价对应2019-2021年PE分别为12.6/11.2/9.6x,处于历史低位,根据可比公司2019年PE估值均值为16.7x,给予公司14-16x目标PE,对应公司目标价10.22~11.68元/股,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:玻纤产品价格下滑超预期;募投项目运行效益不及预期。

维持“增持”评级。19H1公司实现收入 10.85亿元,同增 9.9%,归母净利 1.46亿元,同增 34.9%,归母净利增速超预告区间中枢,超市场预期。我们认为玻纤及制品需求有望于 2019年下半年始逐步回暖,上调公司 2019-21年 eps 至 0.82(+0.08)、0.93(+0.07)、1.08(+0.03)元,分别同增 32%、14%、16%,维持目标价 15.46。 玻纤纱量增价跌。测算公司玻纤纱价格同比下滑近 10%,基本与行业同步,毛利率降至 35%左右,但玻纤纱外销量增加,收入同比维持正向增长。 制品整体毛利率提升,树脂盈利改善。测算 19H1公司薄毡价格基本维持平稳,销量同增约 7-8%,毛利率上行 1-2pct 至 40%;短切毡价格基本与纱同步,毛利率降至约 30%。综合看,公司玻纤纱及制品整体毛利率同比提升 2.21%至 34.68%。受子公司海克莱化学收入下滑约 1000万元至 7917万元等影响,化工制品整体收入略降 3.48%,但测算树脂价格基本维持平稳,销量同比增加超 30%,19H1公司树脂销量超 3万吨。 负债率进一步下行,维持净现金状态。期末公司在手现金 3.56亿元,新增理财产品 1.1亿元,继续远超有息负债。期末公司总资产负债率降至 17.27%,较一季度末下降约 4pct,同比则下降超 5pct。 风险提示:贸易保护主义加剧、制品产能过度释放

核心观点 公司披露 2019年中报,上半年实现收入 10.85亿元,同比增长约 10%,实现归母净利润 1.46亿元, 同比增长约 35%。 技改完成, 降本增效显著。 2019上半年公司综合毛利率 29.5%, 同比提升3.9pct,其中 Q2单季毛利率 30.9%,环比提升 2.9pct,同比大幅提升 6.4pct。 分业务来看,上半年公司玻纤及制品业务稳步增长,收入 6.8亿元, 同比增长 15.3%, 毛利率同比提升 2.2pct; 化工制品业务受江苏环保减产影响,收入 3.4亿元,同比下滑 3.5%,但毛利率同比提升 5.5pct; 玻璃钢制品业务放量, 收入 6098万元, 同比增长 44.1%, 毛利率提升 3.4pct。主要原因一方面在于公司玻纤纱冷修技改完成、树脂新上产能,工艺和规模优势显现,单位成本下降;另一方面在于公司产业链较长, 形成了较为完整的玻纤纱—玻纤制品—树脂—玻纤复合材料产业链,玻纤纱外卖量少,使公司可以有效降低上游玻纤纱行业景气波动风险。 汇兑损失使财务费用加重,管理费用率有所改善。 从费用端来看,上半年公司财务费用 248万元 (去年同期为-90万元),财务费用率同比提升 0.32pct,主要在于人民币汇率波动导致的汇兑损失(2019年上半年公司汇兑损失346万元, 去年同期汇兑收益 345万元)。 上半年公司管理费用同比增长0.8%, 管理费用率同比下降 0.33pct。 资产负债率远优于同行。 截止二季度末,公司资产负债率 17%, 有息负债率只有 4%,远优于同行。公司在手现金和类现金资产接近 6亿元, 有息负债仅 1.3亿元, 同时上半年经营现金流 1.1亿元, 资本性支出 4171万元。 公司将推进产业链一体化、产品向高端化迈进。 公司上市以来一直聚焦玻纤行业,实行产业链一体化战略,去年以来公司对上游玻纤纱进行技改扩充产能(产能从 13万吨扩大到 18.5万吨),也在扩张树脂产能,同时带来单位成本显著下降和高端产品(热塑纱等)占比提升,未来公司将继续稳步扩张玻纤产业链产能并提升高端产品占比。 投资建议: 维持”买入” 评级。 公司是玻纤制品细分小龙头,形成了产业链一体化同步布局和良好的行业口碑,运营管理优秀。玻纤行业虽然景气下行,但公司一体化布局和稳健运营,使得业绩受影响较小;同时公司资产负债率低、现金流情况好,具备逆势扩张产能、优化产品结构的能力。我们预计公司 2019-2021年 EPS 分别为 0.75、 0.93、 1.12元/股,最新收盘价对应 PE 分别为 11.7、 9.4、 7.7倍, PB 分别为 1.3、 1.2、 1.0倍,根据可比公司 2019年 PE 估值均值 15x,我们认为可以给予公司 2019年 15x PE,合理价值 11.25元/股; 维持“买入”评级。 风险提示: 玻纤行业景气度下滑,上游原材料和能源价格大涨等。

事件: 长海股份发布 2019年半年报, 公司实现营业收入 10.85亿元,同比增长 9.92%;实现归母净利 1.46亿元,同比增长 34.90%;扣非后归母净利润为 1.38亿元,同比增长 43.97%。 经营活动产生的现金流量净额为 1.08亿元,同比下降 12.28%。 分季度看, 2019Q2营收为 5.66亿元,同比增速为 4.95%;归母净利 0.91亿元,同比增速为 33.69%。 点评: 营收增长主要由一季度新增产能贡献,二季度增速有所放缓,整体符合预期。 18Q1两条冷修技改产线还未点火复产, 18年一季度末和二季度产线陆续点火投产, 产能增加致制品和原纱产量均实现稳定增长。 因此一季度营收受益于基数较小同比显著增长,二季度由于基数环比提升导致增速相对放缓。 原纱成本下降致玻纤及制品毛利率同比上升 2.21pct。 公司主要产品为玻纤制品,其成本中玻纤原纱占比较高,冷修技改带来工艺和效率提升导致原纱成本下降,制品毛利率提升明显。虽然外售原纱价格受供需关系影响有所下滑,但由于产能持续爬坡+效率提升导致成本下降幅度更大, 二季度玻纤及制品毛利率环比继续上升。 综合来看,玻纤及制品毛利率上半年同比提升 2.21pct 至 34.68%。 玻璃钢制品收入增长较快,各项业务毛利率均有所提升。 公司化工和玻璃钢制品上半年营收分别为 3.40亿元/0.61亿元,同比变化-3.48%/44.13%,毛利率分别较上期提升 5.53pct/3.35pct,两者贡献的毛利润均有所增加。 公司归母净利增速继续远超收入增幅。 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 5.38%/ 4.09%/ 3.90%/ 0.23%, 期间费用率整体较上期变动较小。受益于毛利率上升,公司归母净利率从 10.94%提升至 13.43%。 投资建议: 拳头产品短切毡和湿法薄毡需求稳步增长,原纱成本降低促制品毛利率提升。 短切毡主要应用领域为汽车顶棚, 其需求与汽车产量、渗透率等存在较高相关性。汽车产量增速或出现放缓,但中长期看玻纤制品渗透率的提高将持续驱动短切毡需求稳定增长。 湿法薄毡主要应用在 PCB、蓄电池等领域, 5G、新能源汽车等发展将驱动其中长期需求稳步增长。 短切毡和湿法薄毡生产成本中玻纤纱占比最大(接近 60%), 随着原纱产线冷修技改完成, 单线产能、生产和管理效率的提升使得原纱成本下降明显,我们预计19年短切毡和湿法薄毡的毛利率有望同比提升。 中长期看,随着下游需求增长、产能利用率提高、原纱成本下降(仍有产线待冷修技改),制品业务的营收和净利仍将保持稳定增长。 玻纤原纱供需有望逐季转好。 公司现有原纱产能除了自供制品生产之外,亦有部分外售产能能够贡献业绩。 据我们测算, 18Q4-19Q2玻纤季度边际产能均有新增,对行业价格将持续形成压力,但由于 19年新增产能边际逐 渐减少,随着需求的增长, 19Q3之后新增产能对价格的影响或将逐步消除,玻纤中长期的成长性仍将随着下游需求增长及渗透率提高长期存在。 公司外售原纱主要用在建筑建材和风电等领域,在需求带动下价格保持平稳,且由于公司成本较低,将在 2019年提供业绩的边际增量。 热塑复材为未来发展方向,有望再造公司业绩增长一极。 16年全球玻纤复材产量为 1080万吨,产值为 820亿美元,预计未来 5年全球玻纤复材市场规模仍将以 8.5%的年增长率强劲增长。热塑性复材具备高性能、低成本、环保等特点,增速将高于热固性复材, 17年国内产量为 210万吨,同比增长 6.4%,占复材总产量达到 47%。 公司年产 7200吨连续纤维增强热塑复材项目已于 18年 12月 31日投产,拓宽公司制品产品品类,进一步扩大潜在需求领域。另外,树脂项目投产亦提高了制品的原料自给率。 我们预计公司 19和 20年营收为 25.17和 29.21亿、归母净利为 3.20和3.57亿,对应 PE 为 11.8和 10.6倍, PE 和 PB 均处于历史低位。 公司制品业务稳步发展,原纱成本具备较强竞争力,复材延伸拓需求,全产业链布局思路清晰,与玻纤原纱企业比,抗周期性强,给予“增持”评级。 风险提示: 玻纤制品及原纱需求大幅下降;玻纤原纱价格大幅下滑;热塑复材项目拓展低于预期;中美贸易不确定性和欧盟反倾销影响公司海外收入等

维持“增持”评级。报告期内公司实现营收5.19亿元,同增15.9%,归母净利5504万元,同增36.94%,符合预期。维持2019-21年eps0.74、0.86、1.05元的预测,分别同增19%、17%、22%,维持目标价15.8元。 新产能投产提振公司整体盈利。虽然玻纤纱及制品价格较18Q1有所下降,但公司整体销售毛利率逆势提升,19Q1毛利率达28.01%,环比18Q4提涨超3pct,同比增加近1pct。我们认为核心驱动力在于公司新产能的投产:一方面,制品的制造成本因自供纱的增加而摊薄,同时玻纤纱产线技改后制造成本显著降低,测算新线吨制造成本下降约15%;另一方面,4万吨/年树脂产能逐步释放,生产规模有效放大,利润率提升,测算子公司天马毛利率提升约3pct。 玻纤纱及制品销量延续爬坡趋势。测算报告期内公司玻纤纱及制品整体增速近20%,短切毡及薄毡释放主要动能,我们认为汽车轻量化及5G、新能源产业的发展将驱动短切毡及薄毡中长期需求。价格端受行业短期供需承压的影响,玻纤纱价格略有调整,制品价格波动较小,仅部分短切毡价格下调200-300元。从行业数据看,3月玻纤纱库存步入下降趋势,我们判断行业新增产能已经基本被消化,19Q1玻纤纱价格底部基本确立。 受江苏化工园区关停影响,树脂存涨价预期。测算报告期内公司树脂销量增速超20%,价格基本维持平稳,但受江苏化工产业园整治影响,存涨价预期。公司子公司天马集团工厂或将搬迁,天马生产加工皆满足安全、环保标准,工厂的动迁较小企业具显著优势。 风险提示:全球宏观经济大幅下滑、原燃料价格非理性上涨