上半年公司实现营收9.06亿元（-16.48%），实现归母净利润1.24亿元（-15%），扣非归母净利润1.16亿元（-15.93%）； 其中Q2实现营收5.1亿元（-9.79%），归母净利润0.68亿元（-25.25%），扣非归母净利润0.64亿元（-26.56%）。 点评： Q2营收降幅环比收窄，下半年价格望触底反弹:公司Q2营收下滑约9.8%，环比Q1降幅大幅收窄，主要是进入二季度国内复工复产加速，在基建及地产的支撑下，国内需求快速恢复，出货环比明显好转，但海外出口受到疫情影响出现一定程度下滑；从价格端来看，Q2价格同比下滑明显，仍处于筑底阶段，以2400tex无碱缠绕直接纱为例，2020年二季度主流厂商均价同比下滑约15.1%，环比基本持平；目前行业普通无碱粗纱价格在3800-4000元/吨左右，我们认为，随着下半年国内需求旺季以及国外疫情拐点到来，预计价格有望触底反弹。 资产负债表依旧强劲，毛利率同比小幅提升：报告期末，公司资产负债率仅为14.83%,同比下滑约3.4个pct，其中长期负债为0，在手现金及可交易金融资产约7.73亿元，经营性净现金流约1.44亿元，同比增长约32.5%，良好的现金流使得上半年公司利息及汇兑收益达到约1200万，资产负债表依旧强劲；公司在行业景气底部保持良好的现金流，为公司逆势扩张产能提供保障；上半年公司综合毛利率为29.65%，同比提升约0.13个pct,环比提升约0.5个pct，一方面树脂业务原材料价格大幅下滑，毛利率同比提升5.82个pct,玻璃钢毛利率也提高4.27个pct；其次由于玻纤及制品业务价格同比下滑，所以导致毛利率同比下降3.21个pct。 疫情或影响2020年上半年产销，全年仍有望拐点向上：由于疫情的影响，对公司国内外销售产生一定影响，尤其是当前国外疫情仍处于爆发期，19年公司海外销售占比约24%，上半年海外销售有所延后或停滞。但拉长周期看，行业基本已经触底，最差阶段已经过去，从供给端来看，19-20年新增产能大幅减少，预计20年新增产能在20-30万吨，占比约4-6%，产能冲击十分有限；而从需求端来看，疫情导致需求推迟但并不会缺席，随着5G时代到来，电子布需求有望爆发，近期电子布提价说明需求回暖，同时2020年基建触底回暖，汽车销售有望止跌回升，国内外风电维持高景气度，需求仍有支撑，2020年下半年行业仍有望触底向上。 产能逆势扩张，打开未来成长性。我们认为，1）公司通过生产线技改，有效降低生产成本，在行业景气下行阶段提升抗风险能力；2）公司打通玻纤纱-制品-精细化工产业链，产业链一体化自我调节能力强； 3）目前公司已启动原年产2.5万吨不饱和聚酯树脂生产线扩建成年产10万吨，同时计划新建5条薄毡线，建成后公司薄毡产能将达到10亿平米，除此之外，公司拟发行不超过5.5亿元可转债，用于建设一条年产10万吨无碱玻纤纱产能，公司玻纤纱、树脂、玻纤制品同步扩建，一方面有望逆势提升市占率，打开新的成长空间，另一方面避免只扩产玻纤纱产能加剧行业竞争。 投资建议:考虑到上半年疫情的影响，我们下调20-21年公司归母净利润至3、4亿元，对应EPS分别为0.72和0.96元，同比增长3.69%和33.15%，对应20-21年PE估值分别为20和15倍，上调目标价至19.2元（原目标价15.66元），维持“买入”评级。 风险提示：全球经济持续下滑，行业落后产能出清进度低于预期，原燃料价格上涨超预期

事件：长海股份发布2020年半年报。2020H1营收9.1亿（YoY-16%），归母净利1.2亿（YoY-15%），净利率13.6%（YoY+0.2pct）。2020Q2：收入5.1亿（YoY-10%），归母净利0.7亿（YoY-25%），净利率13.2%（YoY-2.9pct）。 点评： 收入端：20H营收同比下降16%，主因：1）疫情导致海外需求下降，公司下游短切毡产品主要应用于汽车顶蓬，共同影响收入下滑。2）上半年公司玻纤业务营收同比下滑10%。其中，玻纤纱平均价格同比下滑11%，而生产方面基本处于满负荷状态，3万吨扩建5.5万吨和7万吨扩建8.5万吨这两条生产线处于满产状态，薄毡供不应求。公司计划新建生产线来扩大产能，原有产线注重提升产品档次及稳定性。3）化工制品营收同比下滑24%。化工产品还有很大空间，需要提升产品档次、增强其竞争力、进一步提升市场占有率。 利润端：20H毛利率29.7%，同比+0.2pct，净利率13.7%，同比+0.2pct。其中，玻纤、化工、玻璃钢毛利率32%、26%、28%，同比-3pct、+6pct、+4cpt。期间费用率13.7%，同比+0.1pct。 资产端，20H公司资产负债率为15%，同比下滑约3pct。在手现金充裕，经营性净现金流约1.4亿元，同比增长约33%。 未来看点：上游延伸降成本，下游扩张拓需求，全产业链布局思路清晰，经营稳健抗周期性强。未来公司将进一步：1）扩大产能，拟发行不超5.5亿元可转债和使用自有资金建设10万吨无碱池窑纱生产线，建设周期12个月。2）品类拓展，积极拓展热塑性增强复合材料等领域。3）原料配套，技改扩建年产10万吨树脂项目亦有望提高制品原料自给率。 投资建议： 我们预计公司20和21年营收为22.1和26.7亿，归母净利为3.2和4.0亿。公司制品业务稳步发展，原纱成本具备较强竞争力，复材延伸拓需求，全产业链布局思路清晰，与玻纤原纱企业比，抗周期性强，明年伴随行业景气复苏，有望实现量价齐升。给予“增持”评级。 风险提示：玻纤制品及原纱需求大幅下降；玻纤原纱价格大幅下滑；热塑复材项目拓展低于预期；欧盟反倾销影响公司海外收入等。

上半年业绩符合业绩预告，下半年值得期待 长海股份7月30日晚公告半年报，20年上半年实现收入/归母净利润9.06/1.23亿元，同比-16.5%/-15%，扣非归母净利润1.16亿元，同比下降15.9%，其中Q2单季度实现归母净利润0.68亿元，同比-25.3%，处于业绩预告中值位置。20年上半年公司经营性现金净流入1.4亿元，同比增32.5%，主要因受到税费返还大幅增加，同时公司收现比同比提升12.2pct达84.5%，我们认为下半年行业需求将边际改善，风电、基建需求向好，价格仍存提涨预期。维持20-22EPS预测0.80/0.95/1.28元，目标价18.40-20.00元（23-25x2020目标PE），维持“买入”评级。 价格下滑拖累收入，Q2出口压力显现 公司上半年实现收入9.06亿元，同比下滑16.5%，其中：1）玻纤及制品业务收入6.1亿元，同比下滑10.8%，我们预计玻纤及制品销量同比小幅下滑，主要因海外疫情影响，短切毡出口承压，上半年公司海外收入同比下滑28.3%；价格端，我们预计公司薄毡价格相对稳定，原纱价格上半年同比下滑11%，短切毡价格同比下滑10%以内。下半年来看，我们认为汽车需求恢复仍较慢，风电需求继续旺盛，基建逐步回暖，公司产品仍有提价预期；2）化工业务：公司上半年化工业务收入2.6亿元，同比下滑23.8%，源于疫情影响销量下降，油价下跌导致树脂价格同比小幅下跌。 树脂毛利率逆势增长，净利率维持稳定 公司上半年毛利率达29.7%，同比+0.2pct，其中玻纤及制品/化工/玻璃钢制品毛利率分别为31.5%/26.2%/28.2%，同比-3.2/+5.8/+4.3pct，因上半年玻纤价格同比下降带来毛利率下滑，树脂业务毛利率提升主要受益于油价下跌较多，而产品价格下调幅度小于成本下降幅度，同时公司10万吨树脂改扩建项目逐渐释放，成本进一步降低。上半年期间费用率同比微升0.1pct，其中销售/管理（含研发）/财务费用率同比分别+0.7/+1.0/-1.6pct，其中财务费用率下降主要因为公司汇兑收益同比增加约1029万元，最终实现净利润率13.7%，同比提升0.3pct。 维持盈利预测，维持“买入”评级 我们认为长海原纱-制品-复合材料产业链一体化优势显著，盈利稳定性高，上半年公司资产负债率仅14.8%，加杠杆空间大，20年原纱/制品/树脂开启新一轮扩张，下半年需求端边际好转，行业仍存提价预期，21年公司产能落地贡献新的增量。维持20-22EPS预测0.80/0.95/1.28元，参考可比公司20年平均23.9x估值（wind一致预期），给予20年23-25x目标PE，目标价18.40-20.00元（前值：10.40-12.00元），维持“买入”评级。 风险提示：外需下滑超预期；扩产进度及产能利用率提升速度不及预期。

中报归母净利润下滑15%，符合预期。公司2019年中报实现收入9.06亿元，同比下滑16.5%，归母净利润1.24亿元，同比下滑15%，好于业绩预告中值（1.19亿元），扣非净利润1.16亿元，同比下滑15.9%。其中公司单二季度实现收入5.1亿元，同比下滑9.8%，归母净利润0.68亿元，同比下滑25.3%。 汇兑损失侵蚀利润，产业链一体化带来盈利水平稳中有升。虽然受疫情影响，但公司上半年盈利水平仍稳中有升，毛利率、净利率同比提高0.13、0.22pct。分业务来看，公司玻纤及制品、化工、玻璃钢三大业务收入出现不同程度下滑，玻纤及制品毛利率同比下滑3.2pct，但化工及玻璃钢业务毛利率逆势提升5.8、4.3pct。此外，公司汇兑收益同减少滑1029万元，若剔除汇兑收益影响，公司营业利润仅同比下滑10%（未剔除汇兑收益的营业利润同比下滑16%）。 应收账款周转大幅改善，库存周转小幅上行，经营压力小。虽然行业一季度受国内疫情二季度受海外疫情影响，但公司上半年库存周转天数50天，同比小幅上升（去年同期48天），应收账款周转天数68天，同比大幅改善（去年同期96天），说明公司销售压力很小。 投资建议：维持“买入”评级。受全球疫情影响，玻纤行业景气底部更夯实，公司在底部加快产能扩张，而且各主要产品成本仍有改进空间，预计2021-2022年将迎来量价齐升的态势；预计公司2020-2022年EPS分别为0.73/1.00/1.37元/股。从公司历史PE、PB估值来看，目前均处于历史底部区域；公司在玻纤行业具备较宽的护城河、盈利能力也处于长期领先地位，而且公司竞争力和盈利能力处于加强态势。我们维持公司合理价值20.0元/股的判断不变，维持“买入”评级。 风险提示：疫情继续扩散，玻纤需求不及预期；玻纤行业产能大幅扩张；新产能、新产品进度低于预期。

玻纤行业专家,产业链完整。公司主营玻纤制品及玻纤复合材料的研发、生产和销售,与子公司天马集团形成了较为完整的玻纤纱—玻纤制品—树脂—玻纤复合材料产业链,通过资源整合产品互补,公司效益得到较大提升,产业链优势明显。公司2019年玻璃纤维及制品营收达13.78亿元,同比增长7.61%;毛利率34.72%,同比增加1.26%,处于行业领先水平。受疫情影响,公司一季度实现营业收入3.96亿元。 巩固核心产品优势,继续打造下沉市场。公司核心产品湿法毡和短切毡的市场前景广阔。我国目前湿法毡市场规模仅占玻璃纤维行业总规模的3%左右、且仍有部分高端产品仍依赖进口,而北美市场湿法毡市场规模占玻璃纤维行业总规模的30%。国际贸易壁垒提升,公司在国内市场份额有望持续增加。公司短切毡主要应用于汽车车顶棚和玻璃钢,随着汽车轻量化的推进,以轻短切毡为原料的汽车顶棚有望快速增长。作为短切毡细分领域龙头,新产线投产后带来的规模生产成本下降,产品毛利和市场份额有望进一步提升。 多个募投项目接连投产,公司产能持续扩张。“环保型玻璃纤维池窑拉丝生产线项目”、“原年产70,000吨E-CH玻璃纤维生产线扩能技改项目”、“4万吨/年不饱和聚酯树脂生产技改项目”都已投产,产能释放后将进一步提高生产效率和提升市场占有率。2019年公司玻纤行业产能20万吨,产能利用率高达95%。此外为进一步扩大薄毡产品的市场份额,公司拟新建5条薄毡生产线,建成后公司将形成年产10亿平方米的生产能力。 玻纤仍处于周期底部,看好行业中长期发展。目前电子纱市场行情总体平稳,2400tex缠绕直接纱价格在3800-4200元/吨不等,电子纱G75市场价格实际成交在7800-7900元/吨不等。但随着雨季结束,国内下游需求逐步复苏,地产竣工回暖,需求有望持续拉升。 首次覆盖,给予公司“买入”评级。预计公司2020-2022年归母净利润分别为3.17/3.78/4.34亿元,EPS分别为0.76元、0.91元、1.05元。 风险提示:下游需求不及预期、原材料价格剧烈波动。

公司在玻纤行业已构筑起强劲竞争力。长海股份一直聚焦主业(玻纤产业链)发展,以玻纤制品为立足点,往上游玻纤纱、下游树脂、玻璃钢、热塑性复合材料拓展。上下游一体化的差异化竞争带来的财务效果显著,一方面相比上游的中国巨石和泰山玻纤,长海股份盈利波动率明显更小,另一方面长海股份的毛利率中枢并不比中国巨石和泰山玻纤低;公司区位优势明显,研发投入领先,技术优势带来生产效率领先;费用管控及资产运营能力处于领先水平。这些竞争优势形成合力使得公司盈利能力(单位玻纤及制品毛利和玻纤及制品毛利率、ROA和ROIC)长期处于行业领先地位。 周期底部加速扩张,公司正处于新一轮大发展起点。2019年玻纤行业进入下行周期,2020年初疫情致行业二次探底,行业底部特征显著;玻纤行业重资产,长海股份加杠杆空间最大;长海受贸易摩擦影响最小,海外需求有拓展空间;2020年加大产能扩张,公司进入新一轮发展周期。 投资建议:维持“买入”评级。一方面受全球疫情影响,对2020年玻纤及制品的量和价也带来一定负面影响;另一方面玻纤行业景气底部更夯实,公司在底部加快产能扩张,而且各主要产品成本仍有改进空间,预计2021-2022年将迎来量价齐升的态势;预计公司2020-2022年EPS分别为0.73/1.00/1.37元/股。从公司历史PE、PB估值来看,目前均处于历史底部区域;而从我们前文分析来看,公司在玻纤行业具备较宽的护城河、盈利能力也处于长期领先地位,而且公司竞争力和盈利能力处于加强态势。综合来看,考虑到玻纤行业处于周期底部、公司未来加速扩张,参考可比公司估值水平以及公司未来的成长性,我们给予公司2021年20倍PE,对应合理价值20.0元/股,维持“买入”评级。 风险提示。宏观经济下行,疫情继续扩散,玻纤需求不及预期;玻纤行业产能大幅扩张;新产能、新产品进度低于预期。

汇兑收益带来利润增量。公司发布2020年一季报,实现收入3.96亿元,同比下滑23.77%,归属净利润5607万元,同比增长1.87%,扣非净利润5203万元,同比增长2.27%。归属净利润好于公司预告的4000-5200万元的区间,超预期。公司利润逆势实现正向增长主要来自财务费用下降,EBIT的增速为-20%。 疫情影响下收入同比下滑,毛利率同环比均有提升。公司2020年一季度收入同比下滑23.77%,我们判断主要原因在于: (1)一季度疫情影响玻纤制品和树脂开工率导致主要产品产销量有所下降; (2)由于上游化工原材料价格大幅下降导致树脂产品价格下降。2020年一季度公司综合毛利率29.9%,同比去年1季度提升1.86pct,环比去年四季度提升0.74pct,在2019年玻纤价格单边下行,同行毛利率持续下滑的情况下能实现这种表现较为优秀,主要原因在于: (1)玻纤池窑及制品技改和运转效率提升带来单位成本下降; (2)原油价格下跌背景下树脂的成本下降幅度高于收入下滑幅度致毛利率提升。 投资建议:疫情使玻纤行业底部更加夯实,公司加杠杆空间大,下半年有望迎来转机。展望未来3年,一方面2019年底玻纤行业景气度已处于底部区域,2020年全球疫情爆发使行业底部更加夯实;从中期来看,玻纤行业目前能加杠杆企业很少,中国巨石、泰山玻纤均有搬迁及冷修计划,行业产能扩张将放缓;行业头部效应已经很明显,中国巨石、泰山玻纤、长海股份遥遥领先竞争对手。另一方面长海股份加杠杆空间最大,玻纤纱、玻纤制品、树脂的成本仍有改善空间。我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.80/1.12/1.47元/股,维持公司合理价值为17元/股的观点不变,对应2020年PE21x,维持“买入”评级。 风险提示:行业景气度下滑超预期,上游原材料/能源价格大幅上涨等。

20Q1业绩略超业绩预告,毛利率逆势提升长海股份4月27日晚公告Q1业绩,20年一季度实现收入3.96亿元,较上年同期减少1.23亿元,同比-23.8%;归母净利润为5,607万元,同比+1.9%,超出业绩预告0.4-0.52亿元的上限,扣非归母净利润5203万元,同比+2.3%,利润增速快于收入增速主要来自财务费用同比减少1661万元,估算汇兑收益同比提升1539万元,Q1经营活动现金流净额3695万,同比+283%,主要因收现比大幅提升。维持20-22EPS预测0.80/0.95/1.28元,目标价10.40-12.00元(13-15x2020目标PE),维持“买入”评级。 价格因素拖累Q1收入下滑,销量同比基本稳定公司20Q1实现收入3.96亿,同比下滑23.8%,其中:1)玻纤及制品业务:参考母公司收入下滑10.8%至2.68亿元(同比减少0.32亿元),玻纤及制品Q1销量同比基本持平,收入下滑因19Q1价格基数较高同时产品结构中价格较低的原纱销售量占比提升,19年玻纤价格呈现前高后低的走势,我们预计20Q1薄毡价格同比基本稳定,短切毡价格同比-10%,原纱价格同比-14%,20年初以来各品类产品价格稳定,预计Q2短切毡出口量因海外疫情影响有一定下滑;2)化工业务:我们测算子公司天马Q1收入同比下滑更多,源于疫情影响销量下降,油价下跌导致树脂价格同比下跌。 毛利率稳中有升,汇兑收益大幅增厚业绩20Q1公司毛利率达29.9%,同比+1.86pct,我们预计20Q1原纱价格同比下跌带来毛利率同比下降,制品毛利率基本稳定,化工业务原材料价格跌幅大于售价跌幅带来毛利率提升。公司Q1费用率同比下降2.06pct,其中销售/管理/研发费用率同比+0.15/+0.79/+0.64pct,财务费用率同比下降3.64pct,主要因利息支出同比减少177万,汇兑收益同比增加1539万(20Q1人民币贬值带来汇兑收益533万,19Q1人民币升值带来汇兑损失1006万),最终净利率同比+3.6pct至14.2%。Q1经营活动现金流净额3695万,同比+283%,收现比同比+23pct至92%,付现比同比+17pct至78%。 维持盈利预测,维持“买入”评级我们认为虽然疫情影响玻纤行业复苏进程,Q2外需冲击也将显现,但原材料成本降低,工业气成本降低,出口退税比例从10%提升到13%等因素利好公司毛利率提升。长海原纱—制品—复合材料产业链一体化优势显著,盈利稳定性高,资产负债表稳健,加杠杆空间大,20年有望开启原纱/制品/树脂的新一轮扩张,收入端实现产品持续升级,成本端制造成本继续降低。 维持20-22EPS预测0.80/0.95/1.28元,公司目前20-22eP/E为12x/10x/7x,估值处于历史底部,参考可比公司20年平均13.8x估值,给予20年13-15x目标PE,目标价10.40-12.00元,维持“买入”评级。 风险提示:外需下滑超预期;扩产进度及产能利用率提升速度不及预期。

公司 2019年实现营收 22.1亿元,同增 0.54%,归母净利 2.9亿元,同增 10.03%,扣非后归母净利 2.7亿元,同增 14.53%,基本符合市场预期。因为疫情影响,我们下调公司 2020-22年 eps 至 0.74(-0.08)、0.94(-0.02)、1.12元,分别同增 7%、26%、19%,根据可比公司估值,下调公司 2020年目标价至 13元。 19Q4, 表观业绩同比下滑, 主要源于玻纤纱及制品价格中枢下降 。测算 19Q4公司实现收入 5.45亿元,同减 11.67%,归母净利 5480万元,同减 19.97%,降幅较前三季度有所放大。我们判断业绩的下滑主要基于两个方面:其一,18年分季度业绩增速前低后高;其二,玻纤纱及制品均价 2019年四季度触底。玻纤纱价格的下滑也拉低公司短切毡等制品价格,公司薄毡价格则相对平稳。 技改促使公司玻纤纱及制品生产效率持续提升。公司 3万吨改 7万吨及 7万吨改 8.5万吨产线均于 2018年投产,产线的技改驱使生产效率大幅提升,测算公司吨纱制造成本降幅超 15%。2018年二季度后业绩增长明显提速,且池窑的扩张形成玻纤纱的部分外销,我们测算 2020年外销约 6万吨。 资产负债表进一步优化。期末公司在手现金达 6.24亿元,短期借款7058.65万元,较 18年末下降超 1亿元,长期负债清零,继续呈现净现金状态,而公司总资产负债率降至 14.25%,较 2018年下降 5.19pct。 风险提示 :疫情影响加剧、原材料大幅涨

事件:2019年公司实现营收22.1亿元(+0.54%),归母净利润2.89亿元(+10.03%),扣非归母净利润2.71亿元(+14.53%),其中Q4实现营收5.44亿元(-11.73%),归母净利润约5480万元(-19.97%),扣非归母净利润约4896万元(-17.25%),同时预计2020年一季度业绩约4000-5200万元,同比下滑27.32%-5.52%。 点评:玻纤价格回落致Q4业绩增速放缓:公司Q1-Q4营收增速分别为15.9%、4.95%、-2.32%、-11.73%,呈逐季度下滑趋势,主要原因由于玻纤行业供需失衡,价格逐季度下滑所致,以2400tex无碱缠绕直接纱为例,19年主流厂商均价同比下滑约13.2%,其中Q4均价同比下滑21.5%,环比Q3下滑约10.1%;其次由于汇兑损失导致Q4财务费用有所上升以及部分减值损失,从而导致Q4业绩增速放缓;我们测算公司2019年玻纤纱销量约6-7万吨,得益于技改生产线生产规模及生产效率的提升,玻纤纱销量依旧保持稳定增长,目前行业普通无碱粗纱价格在4000-4200元/吨左右;短切毡受汽车行业景气度下行的影响,量价整体略有下滑,但公司高端短切毡价格相对比较稳定,在行业景气度下行阶段,公司短期毡规模及纱毡一体化的优势使得公司竞争力十足;薄毡下游应用领域有所拓展,同时地产新开工在向竣工有效传导,整体销量保持平稳增长。 资产负债表依旧强劲,毛利率同比提升明显:报告期末,公司资产负债率仅为14.25%,同比下滑约5.2个pct,其中长期负债为0,在手现金及可交易金融资产约7.7亿元,同时经营性现金流为3.79亿元,创历史新高;公司在行业景气底部保持良好的现金流,为公司逆势扩张产能提供保障;19年公司毛利率为29.13%,同比提升约3.4个pct,其中玻纤及制品、化工制品以及玻璃钢制品毛利率分别为34.72%、19.48%、23.67%,同比分别提升1.26、4.66和7.14个pct,主要是提升内部生产效率,降低生产成本;Q4毛利率为27.8%,同比提升约2.9个pct,虽然Q4玻纤价格环比下降,但公司通过生产线技改后,提升生产效率使得生产成本下降明显,盈利水平逆势提升。 疫情或影响2020年上半年产销,全年仍有望拐点向上:由于疫情的影响,对公司国内外销售产生一定影响,尤其是当前国外疫情仍处于爆发期,19年公司海外销售占比约24%,上半年海外销售有所延后或停滞。但拉长周期看,行业基本已经触底,最差阶段已经过去,从供给端来看,19-20年新增产能大幅减少,预计20年新增产能在20-30万吨,占比约4-6%,产能冲击十分有限;而从需求端来看,疫情导致需求推迟但并不会缺席,随着5G时代到来,电子布需求有望爆发,近期电子布提价说明需求回暖,同时2020年基建触底回暖,汽车销售有望止跌回升,国内外风电维持高景气度,需求仍有支撑,2020年行业仍有望触底向上。 提升生产效率,挖掘自身成长性。我们认为,1)公司通过生产线技改,有效降低生产成本,在行业景气下行阶段提升抗风险能力;2)公司打通玻纤纱-制品-精细化工产业链,产业链一体化自我调节能力强;3)目前公司已启动原年产2.5万吨不饱和聚酯树脂生产线扩建成年产10万吨,未来不排除继续扩张产能,玻纤纱、树脂、玻纤制品同步扩建,一方面有望逆势提升市占率,打开新的成长空间,另一方面避免只扩产玻纤纱产能加剧行业竞争。 投资建议:我们下调20-21年公司归母净利润分别为3.34、4.04亿元,对应EPS分别为0.8和0.97元,同比增长15.22%和21.02%,对应20-21年PE估值分别为12.1和10倍,暂时维持目标价15.66元,维持“买入”评级。 风险提示:全球经济持续下滑,行业落后产能出清低于预期,原燃料价格上涨超预期。

19业绩基本符合预期,毛利率逆势提升,现金流继续改善 公司19年实现收入/归母净利润22.1/2.9亿,同比+0.5%/10%,扣非归母净利润2.7亿,同比+14.5%,略低于业绩快报中的归母净利润2.98亿元;19Q4实现收入/归母净利润5.4/0.55亿,同比-11.7%/-20%,扣非归母净利润0.49亿,同比-17%,扣非归母净利率提升1.5pct至12.3%。公司19年玻纤及制品毛利率同比提升1.3pct至34.7%,19年实现经营性现金净流入3.8亿元,同比+95%,资产负债表稳健,19年底账面净现金达7亿(占总资产22%),调整20/21EPS至0.80/0.95元,引入22年EPS预测1.28元,目标价10.40-12.00元(13-15x2020目标PE),维持“买入”评级。 19年玻纤及制品销量稳健增长,降成本效果显现,毛利率逆势提升 公司19年玻纤及制品实现收入13.8亿元,同比+7.6%,19年销量为19.35万吨,同比+18.7%,产销率达到102%,均价7118元/吨,同比-737元/吨,主要因玻纤18年下半年新增产能较多,造成行业阶段性供需格局恶化,预计公司外售的玻纤纱及短切毡价格降低较多,湿法薄毡价格基本稳定。公司19年玻纤及制品毛利率34.7%,同比+1.3pct,因公司18年完成的3万吨扩建5.5万吨和7万吨扩建8.5万吨两条生产线处于满产状态,规模效应显现,我们测算19年玻纤及制品单吨成本4647元,同比降低580元/吨,其中材料/能源/人工/折旧单吨成本分别降低472/101/57/14元。 19年化工制品价格下行,利润率提升,预计20年毛利率继续上行 公司19年化工制品收入7.2亿元,同比-9.2%,因销量下跌2%,同时价格同比跌7%,但化工制品毛利率同比+4.7pct至19.5%,因原材料价格跌幅显著,原材料成本同比-15%,19年天马净利率提升2.5pct至6.6%。19年化工制品产能利用率仅54%,我们预计20年聚酯树脂产品价格跌幅小于原材料价格(主要与油价相关)跌幅,20年随着产品结构优化,原材料价格下跌,产能利用率提升,化工制品业务毛利率将进一步提升。公司期间费用率小幅提升1.3pct,其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.3/0.1/0.3/0.6pct,财务费用率提升因汇兑收益同比减少0.17亿。 微调盈利预测,估值处于历史底部,维持“买入”评级 公司年报提及20年规划实现净利润15%以上增速的目标,预告因疫情影响,20Q1归母利润0.4-0.52亿元,同比下滑27%-6%。我们认为虽然疫情影响玻纤行业复苏进程,Q2外需冲击也将显现,但行业处于历史底部,估值也在底部。长海产业链一体化优势显著,加杠杆空间大,20年有望开启新一轮扩张,成本继续降低。因海外疫情影响超预期,微调20/21EPS预测为0.80/0.95元(前值:0.82/0.96),引入22年EPS预测1.28元,参考可比公司20年13xPE,给予2020年13-15x目标PE,目标价10.40-12.00元(前值:16.40~18.04元)。 风险提示:外需下滑超预期;扩产进度及产能利用率提升速度不及预期。

维持“增持”评级。公司2019年实现营收22.1亿元,同增0.53%,归母净利2.98亿元,同增13.21%,增速落在业绩预告区间中枢偏下限,符合市场预期。因为疫情影响,我们下调公司2019-21年eps至0.72(-0.12)、0.82(-0.13)、0.96(-0.14)元,分别同增13%、15%、16%,根据可比公司估值,维持公司2020年目标价15.46元。 19Q4表观业绩同比下滑,但结构层面行业已释放景气向上信号。测算19Q4公司实现收入5.45亿元,同减11.67%,归母净利0.63亿元,同减7.35%。我们判断业绩的下滑主要基于两个方面:其一,18年分季度业绩增速前低后高;其二,玻纤纱及制品均价四季度触底。就行业层面而言,我们观察到11-12月终端需求趋于回暖,生产企业及社会库存持续下降,玻纤纱及制品部分品种已然开启小幅提价。 技改促使公司玻纤纱及制品生产效率持续提升。公司3万吨改7万吨及7万吨改8.5万吨产线均于2018年投产,产线的技改驱使生产效率大幅提升,测算公司吨纱制造成本降幅超15%。2018年二季度后业绩增长明显提速。而从2019年分季度经营数据上看,公司归母净利增速持续高于收入增速,降本增效延续。 树脂业务的同步扩张强化公司内生成长。公司现有树脂产能10万吨,公司2月18日公告拟将原有2.5万吨树脂产线技改扩建至10万吨,我们判断新线自动化水平将大幅提升,生产成本的下行将为大概率。 风险提示:贸易保护主义加剧、原材料大幅涨价等。

子公司树脂产能扩产公告:2020年2月18日公司公告,全资子公司常州天马集团有限公司拟对原年产2.5万吨不饱和聚酯树脂生产线进行技改扩建,建成后可形成年产10万吨不饱和聚酯树脂的生产能力。总投资额1.5亿元,建设周期8-10个月。 树脂产能扩张是公司产业链一体化中重要一环,整体竞争力得以强化。公司实施差异化竞争战略,通过产业链一体化(玻纤纱-玻纤制品-树脂-复合材料)在玻纤行业建立起宽深护城河,整体盈利能力处于行业领先水平,本次树脂产能扩张是产业链一体化扩张中重要一环。过去几年,通过技改扩产,公司树脂业务竞争力有了显著提升,体现为单位成本下降,盈利能力提升:毛利率从2014年的10%提升到2019年上半年的20%,销量从2014年的1.9万吨提升到2018年8.2万吨(预计2019年仍有较快增长),目前的市占率预计约2%,扩张空间仍然很大。随着全国范围内化工项目环保安全检查强度不断加大,不饱和聚酯树脂新产能审批难度越来越大,国内树脂产能结构将进一步优化,行业供给侧变化将带来业务持续高景气。 投资建议:展望2020-2022年,一方面2020年玻纤行业景气度已处于底部区域,存提价预期;从中期来看,玻纤行业目前能加杠杆企业很少,中国巨石、泰山玻纤有搬迁、冷修计划,行业产能扩张将放缓;行业头部效应已经很明显,中国巨石、泰山玻纤、长海股份遥遥领先竞争对手。另一方面长海股份加杠杆空间最大,玻纤纱、玻纤制品、树脂的成本仍有改善空间。此次树脂扩产计划进一步提升了公司业绩增长的确定性,我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.71、0.85、1.18元/股,参考可比公司估值水平以及公司业绩增长预期,给予合理价值为17元/股,对应2020年PE20x,维持“买入”评级。 风险提示:玻纤行业景气度下滑,上游原材料和能源价格大涨等。

公司是从玻纤纱、化工产品到玻纤制品、复合材料全产业链覆盖的玻纤企业。其业务主要分为玻璃纤维及制品、化工两个板块,其中玻璃纤维及制品业务收入和毛利占比分别为58.2%、75.7%,化工类业务收入和毛利占比分别为36.4%、21.0%;从经营主体看,母公司主要以生产和经营玻璃纤维纱、短切毡和薄毡等玻纤制品为主,子公司天马集团主要以生产化工类产品为主并辅以生产少量玻璃纤维纱、玻璃纤维制品和玻璃钢等。 玻纤新一轮景气周期开启,两条现代化玻璃纤维生产线投产有助于提升公司玻璃纤维及制品板块的盈利能力。公司3万吨扩至7万吨、7万吨扩至8.5万吨两条玻纤池窑已在2018年陆续投产,两条现代化的池窑生产线使公司玻璃纤维纱的生产成本下降20%;玻璃纤维纱是公司玻璃纤维制品的主要成本之一,玻璃纤维纱成本的降低不仅可使公司在对外直接销售玻璃纤维纱时获得更高的毛利,更可以降低公司玻璃纤维制品的成本,进而提升公司制品的市场竞争力和盈利能力。卓创资讯显示今年公司10万吨池窑线有望开工建设,天马3万吨池窑线或技改增效,玻纤景气回暖下公司产能扩张正当时。 扩规模、调结构提毛利率、降负债率控人数压费用,天马集团盈利能力有望回升。天马集团过去盈利能力一般(过去6年平均净利率3.6%),我们认为主要与其产品毛利率低、费用高有关。公司积极扩大销售规模、调整产品结构,化工类产品毛利率经历过2017年低点后,2018年虽然原油价格同比上涨(化工业务主要成本与原油价格相关),但公司化工业务毛利率较2017年的11.8%提升3pct;天马集团资产负债率从2011年的75.9%降至2018年底的32.7%,财务费用有望下降,此外天马集团员工数自2014年以来基本没有变化,我们预计公司费用率有望下降。在主动调结构提升毛利率、降负债率控制员工人数压缩费用的情况下,我们认为天马集团的盈利能力有望回升。 给予“优于大市”评级。公司前期连续两轮合计回购3.72%股份彰显了公司对长期发展的信心,我们预计后续的员工股权激励将显著改善公司激励机制,有利于公司中长期发展。公司募投项目产能的持续释放有望驱动业绩走出前期低谷期;天马集团玻纤池窑有望冷修降本增效;10万吨玻纤池窑线今年有望开建;热塑性复合材料7200吨项目持续推进,产品结构有望进一步改善;当前公司资产负债率极低,有继续外延或新增产能的能力。我们预计公司2019~2021年公司归母净利润分别为3.03、3.46、4.23亿元,对应EPS分别约0.73、0.83、1.02元/股,我们给予公司2020年PE16~20倍,合理价值区间13.28~16.60元。首次覆盖,给予“优于大市”评级。 风险提示:1)原油价格大幅上涨;2)其他企业大规模扩张短切毡、薄毡的产能。

公告新增7.5万吨不饱和聚酯树脂产能,看好公司后期成长 公司2月18日晚发布公告,全资子公司天马集团拟对原年产2.5万吨不饱和聚酯树脂生产线进行技改扩建,项目建成后可形成年产10万吨不饱和聚酯树脂的生产能力,项目总投资1.5亿元,建设周期8-10个月。我们认为长海股份拥有以玻纤纱、玻纤制品、树脂及玻纤复合材料为主的纵向产业链,所生产的天马牌不饱和聚酯树脂拥有较好的市场知名度,原有树脂产能10万吨,扩产将进一步提高公司树脂产能,同时优化树脂智能化生产线的控制水平,降低生产成本,进一步提升化工业务利润率,看好公司后期成长,暂时维持19-21年EPS预测0.73/0.82/0.96元,维持“买入”评级。 新投项目有望进一步提升毛利率水平 不饱和聚酯树脂下游应用广泛,应用领域包括传统的玻璃钢产业以及其他汽车、航空、轨道交通、电子、军工、新能源等新兴产业。子公司所生产的树脂一方面用于对外销售,同时也是公司玻璃钢制品的重要原材料之一。19年上半年受下游不旺影响,公司树脂销售收入3.4亿元,YoY-3.4%,但毛利率同比提升5.5pct达20.3%,主要因原材料乙二醇等价格下降(19年上半年均价4775元/吨,18年上半年7556元/吨)。我们认为公司新投树脂产品品质更好,且机械化水平更高,将进一步降低生产成本,预计毛利率会比现有产品提升。 树脂项目轻资产,投资回收期更短 公司树脂产品主要由子公司天马集团进行生产,12年公司收购天马瑞盛,吸收3万吨不饱和聚酯产能,随后分别在14年及16年对原有产能进行扩建,分别新增3万吨和4万吨不饱和聚酯产能,截至19年底,天马集团共有树脂产能10万吨。树脂项目属于轻资产,其投资回收期更短。根据公司15年募投项目报告,公司4万吨树脂技改项目内部收益率高达63%,投资回收期(含建设期)仅2.9年,显著低于其他项目超过4年的投资回收期。公司18年树脂产能利用率已提升至80%以上,我们认为随着下游复合材料行业发展以及公司的客户拓展,公司树脂业务未来将稳步增长。 新一轮成长开启,维持“买入”评级 我们认为公司拥有产业链一体化的成本优势(净利率&周转率较高,稳定性较高)+较高端的产品结构(周期性较弱)+稳健的报表质量(自由现金流创造能力强),19Q4粗纱阶段性供需底部基本确认,虽然疫情导致短期库存增加,但20年存涨价可能,同时公司20年玻纤原纱/制品/树脂均有扩产计划,也在积极寻求复合材料领域的并购及合作机会,预计后期成长可能好于预期。暂时维持19-21年EPS预测0.73/0.82/0.96元,参考2020年可比公司21.9xPE,给予20-22x 2020目标PE,上调目标价至16.40~18.04元(原目标价10.22~11.68元),维持“买入”评级。 风险提示:产能投产进度不及预期;募投项目运行效益不及预期。