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凯伦股份 非金属类建材业 2021-04-29 27.16 33.20 42.00% 27.16 0.00%
29.00 6.77% -- 详细
高基数下保持高增长,静待高分子卷材放量。21Q1营收/归母净利润/扣非净利润4.45/0.54/0.48亿,YOY+82%/104%/86%,对比20年同期收入增速50%,在基数并不低的情况下依然取得较快增长,主要由于公司加大市场开拓力度、在集采/经销商拓展方面持续取得突破。预计销量YOY+80%左右,沥青基/高分子卷材增速基本相当,随着Q2高分子新产线完成调试后投产,产能将增加1300万平米,且应用场景将拓宽至工业厂房屋面。 沥青上涨/假期因素影响毛利率,经营质量有望迎来改善拐点。剔除运费调整影响后,预计实际毛利率36%,同比下降2.54pct,主要由于1)沥青等原材料成本的提升;2)假期中存在部分刚性的生产支出。净利率为12.17%,同比提升1.33pct。期间费用率同比下降7.17pct至16.43%,运费调整导致销售费用率下降5.82pct,管理/财务费用率下降0.81/0.54pct,主要由于经营规模大幅增加。经营性净现金流-2.47亿,与20年同期持平,净现比提升4.83pct,且应收款项较年初仅增长5%,现金流的改善一方面是公司加强了集采客户的收款,另一方面得益于大力拓展经销商渠道,全年看经销商收入占比较20年有望提升5pct至45%左右,预计经营现金流有望实现转正。 高分子赛道潜力大,单层屋面等新场景值得期待。相较沥青基,高分子卷材在耐久性、工期等方面具备明显优势,在发达国家已成为主流产品,但由于国内起步晚、市占率只有13%。未来防水质保期延长后对建筑物防水质量要求提升,高分子卷材的普及程度有较大的提升空间。单层屋面系统是今年公司重点推广的高分子应用场景,初始投入相对较高,但可保证20-25年不渗水,随着光伏组件价格下降,未来可通过将光伏与单层屋面相结合、用后期发电收益抵消防水成本,市场有望逐步打开。公司不排除可能与光伏厂家合作,共同开发工业厂房屋面的光伏市场。 财务预测与投资建议 预计21-23年EPS为2.75/4.12/5.87元,21年可比公司平均28XPE,考虑到公司的现金流与净利润的匹配程度低于可比公司,给予公司20%的折价,即22XPE,对应目标价60.50元,维持“买入”评级。 风险提示:现金流风险、产能扩张的不确定性、下游需求下滑、应收账款坏账
凯伦股份 非金属类建材业 2021-04-28 27.16 -- -- 27.21 0.18%
29.00 6.77% -- 详细
事件:公司发布2021年一季报。公司21年Q1实现营业收入4.45亿元,同比增长81.78%;实现归母净利润0.54亿元,同比增长104.03%。 期间费用率优化,毛利率同比有所下降。21Q1营收增长82%,在20Q1同比50%的高基数之下仍然维持快速增长;2021Q1公司销售毛利率32.88%,一方面由于收入准则调整运输费从销售费用中调整至营业成本,按去年同口径的毛利率水平大约为36.6%,另一方面公司新建生产基地处于产能爬坡阶段成本较高及原材料价格上涨影响了毛利率水平;销售净利率12.17%,同比提升1.33个百分点。期间费用率方面,销售费用率6.42%,同比下滑5.82个百分点,主要系运输费从销售费用中调整至营业成本,以20年的运输费率为参考,调整前销售费用率10%左右,同比下降较多;管理费用率4.43%,同比下降0.94个百分点;研发费用率3.86%,同比提升0.13个百分点,主要系报告期内加大研发投入所致;财务费用率1.72%,同比下降0.54个百分点。 经营活动现金流量净额同比基本持平,付现比同比下降。2021Q1公司经营活动现金流量净额-2.47亿元,同比基本持平(去年同期为-2.49亿元)。期内收现比69.90%,同比下降1个百分点,期末应收账款及票据16.23亿元,较去年同期增加10亿;其他应收款2.83亿元,较年初增加2.12亿元,主要系报告期内公司新增履约及投标保证金。期内付现比136.7%,同比下降12个百分点,公司对上游占款增加,期末应付账款及票据8.92亿元,较去年同期增加6.33亿元。期末公司存货2.54亿元,较期初增长54.40%,主要系报告期内公司原材料备货增加所致。 投资建议:公司在高分子防水卷材和聚氨酯涂料产品上积累并形成了行业领先的技术优势和品牌影响力,随着防水标准提高,高分子防水卷材持续渗透,产品需求占比有较大提升空间。近年来持续加大产能投放和渠道扩张,特别是地产集采业务快速放量,不断拓展市场份额,定增15亿补流+限制性股票激励增强实力提振信心,助力公司持续快速增长。我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为4.45、6.41和9.05亿元,对应EPS分别为2.61、3.75、5.30元,对应PE分别为20、14、10倍,维持“买入”评级。 风险提示:市场需求波动风险、应收账款增加的风险、原材料价格波动风险、市场竞争风险。
凯伦股份 非金属类建材业 2021-04-02 23.33 -- -- 53.56 25.96%
29.39 25.98% -- 详细
事件: 公司发布 2020年年报。 公司实现营收 20.08亿元,同比+72.33%; 归母净利 2.79亿元,同比+105.66%;扣非后归母净利 2.59亿元,同比 +98.72%。 高分子持续渗透,业绩快速放量,渠道加快开拓: 公司防水卷材实现营收 15.83亿元, 同比+60.74%;防水涂料实现营收 3.43亿元, 同比+145.11%。 直销方面,公司与 50多家地产品牌达成战略合作;经销方面,公司已与 500多家经销商达成合作共赢关系,未来两年经销商队伍计划扩大到 1000家。 毛利率同比提升显著, 管理费用率下降, 销售及研发费用率有所提升。 公司 实现毛利率 43.20%,较去年同期提升 4.12pct。 分产品看,防水卷材实现 毛利率 44.69%,同比提升 4.8pct,预计主要受益于原材料价格下降以及高 分子产品的渗透率的持续提升;防水涂料毛利率 38.75%,同比提升 0.49pct。 期内公司期间费用率 23.97%,较上年同期提升 1.76pct。其中, 销售费用 率 13.65%,同比提升 2.27pct,主要系报告期内公司加大宣传力度以及经 销渠道拓展力度致广告宣传促销费增长明显; 研发费用率 5.28%,同比变动 +0.96pct,公司积极提升现有产品性能,加大新产品研发以满足市场需求, 报告期内研发投入 10,591.60万元,同比增长 110.45%。 管理费用率 3.73%, 同比降低 0.97pct,公司规模效应及管理提效逐步显现。 经营性现金流短期承压,收现比有所下降。 公司期内经营性活动现金流量净 额为-1.11亿元,去年同期为-4647万元,较去年同期下降 139.61%,主要 系报告期内公司应收账款增加及采购付款支出增加等所致。 期末公司应收票 据和应收账款总额 15.52亿元,应收账款余额 8.63亿元(去年同期 6.07亿 元),应收票据 6.88亿元,期内公司收现比 65.34%,同比下降 5.87pct; 付现比 91.69%,同比提升 1.4pct。期末公司资产负债率 61.58%,同比提 升 13.23pct,随着后续公司定增融资到位,业务快速扩张及产能增加所带来 的资金压力有望得到缓解。 投资建议: 公司在高分子防水卷材和聚氨酯涂料产品上积累并形成了行业领 先的技术优势和品牌影响力,随着防水标准提高,高分子防水卷材持续渗透, 产品需求占比有较大提升空间。近年来持续加大产能投放和渠道扩张,特别 是地产集采业务快速放量,不断拓展市场份额, 定增 15亿补流+限制性股 票激励增强实力提振信心,助力公司持续快速增长。 我们预计公司 2021-2023年归母净利润分别为 4.45、 6.41和 9.05亿元, 对应 EPS 分别为 2.61、 3.75、 5.30元,对应 PE 分别为 16、 11、 8倍,维持“买入”评级。
凯伦股份 非金属类建材业 2021-04-01 23.86 30.54 30.62% 53.56 23.15%
29.39 23.18% -- 详细
事件概述。公司公布2020年年报。公司2020年全年实现营业收入20.08亿元,同比+72.33%,实现归母净利润2.79亿元,同比+105.66%;其中Q4实现营业收入7.09亿元,同比+49.26%,实现归母净利润1.04亿元,同比+67.19%。 渠道拓展见效,成本下降毛利率提升。公司业绩符合预期(此前1月18日公司年度业绩预告归母净利100%~130%增长)。2020年,公司地产集采、经销端渠道拓展齐发力,地产方面已与50余家品牌达成长期战略合作关系,而根据年报数据,2020年公司前三大客户销售体量为1.5-2亿元,相较于2019年翻倍,体现地产集采中市占率明显提升。全年公司实现防水材料销量9800万平米,同比增长78.3%,估算对应Q4发货增速60%以上;同时由于沥青价格2020年处于低位,公司单位成本2020年同比下降10.9%至11.3元/平米,带动防水材料板块毛利率提升4.2个百分点至43.5%,是利润增速超收入增速的主要原因。分品类而言,我们判断防水涂料和高分子卷材的增速略快于沥青基卷材。 Q4现金流边际好转,年度现金流质量仍然有较大改善空间。2020Q4,公司单季度经营净现金流2.83亿元,创上市后单季度新高,单季度销售商品收到现金5.6亿元,对应收现比79%,这一指标同比/环比分别提升30/14个百分点,体现公司Q4现金流有边际好转迹象。整体上来说,2020年全年经营活动净现金流-1.1亿元,整体全年收现比65%,而2018、2019年同期为76%、71%,经营质量从年度角度仍然有所下降,现金流对比头部企业未来仍有较多改善空间。 集中度提升叠加产能扩张,仍处于发展快车道。2020年,公司湖北和四川基地投产、苏州高分子材料生产线改造完成,估算产能相较于2019年底翻倍,同时弥补华中、西南地区空白。根据年报披露,公司目前广西贵港、苏州高分子产业园以及江苏生产基地已在建设,预计未来2年陆续投产,估算届时产能相较于2020年底也将翻倍,同时华南地区空白弥补,产能格局进一步优化,费用率有望下降。在防水行业集中度快速提升背景下,公司未来2-3年仍将处于发展快车道,而公司此前公告定增15亿元,进一步增强公司发展确定性。 投资建议。考虑到公司渠道拓展效果较好,产能扩张弥补布局空白,上调销量假设,对应上调公司2021/2022营业收入预测11.1%/10.9%至30.5/42.5亿元,并上调2021/2022归母净利润17.0%/16.1%至4.32/6.33亿元。 考虑到公司增速在防水企业中较高、且全国化布局完善,考虑到三条红线颁布地产收紧,调整估值至2021年22xPE,对应调整目标价至55.66元(原:75.6元),维持“买入”评级。 风险提示:需求不及预期,成本低于预期,系统性风险。
凯伦股份 非金属类建材业 2021-04-01 23.86 -- -- 53.56 23.15%
29.39 23.18% -- 详细
一、事件概述2021年3月31日公司发布2020年年报,营收20亿元,同比增长72%,归母净利2.8亿元,同比增长106%,归母扣非净利2.6亿,同比增99%。 二、分析与判断销量快速增长,归母长净利同比增长106%据公司公告,2020年防水材料销量9799万平米,同比增长78%。营收和净利的快速增长主要是产品销量快速增长所致。分产品看,防水卷材毛利率44.69%,同比提升4.80个百分点;防水涂料毛利率38.75%,同比提升0.49个百分点。销售费用2.7亿,同比增107%,主要是报告期公司销售人员薪酬、广告宣传促销费、运输费以及办公、差旅和业务招待费等增加所致。研发费用1.1亿,主要是报告期内公司研发投入增加所致。 展望2021年,我们判断随着疫情的缓解,地产、基建增速有望快速回暖,公司主营防水材料有望持续受益。 品牌、技术壁垒打造公司牢固护城河公司主要产品为新型建筑防水材料,下游应用于高铁、地铁、隧道、人防、地下管廊、机场、核电、水利、粮库等公共设施与基础设施建设工程和工业民用建筑。 品牌方面,公司获得了2020中国房地产500强开发企业首选供应商品牌(防水材料类)首选率前三甲,2019年房地产开发企业500强首选防水材料类供应商等。 技术方面,公司推出“融合防水”理念,创造性地提出了适合我国建筑现状的防水方案,该方案包括MBP高分子自粘胶膜防水卷材、MPU白色聚氨酯防水涂料等核心产品及配套的施工机具等核心产品,也包括“预铺防水”、“湿铺防水”等独特的施工工法。MBP防水材料获得中国建筑防水行业技术进步二等奖,被列为国家科学技术部下达的2015年度国家火炬计划产业化示范项目,实现了中国该类产品在美国市场的零突破。 领军企业持续受益防水行业快速增长和行业集中度提升防水行业是建材中快速增长的优质赛道。据公司公告,根据中国建筑防水协会数据,2020年1-12月份,723家规模以上(主营业务收入在2000万元以上)防水企业的主营业务收入累计为1087亿元,比去年同期增长4.6%。我国防水行业当前低端产能过剩、产业集中度低、市场竞争不规范,呈现“大行业、小企业”的格局。国家统计局公布的数据显示,2018年我国规模以上(主营收入在2000万元以上)的防水材料生产企业共有784家,行业前50家企业的市占率不足30%。2019年国家发改委发布的《产业结构调整指导目录(2019年本)》,鼓励发展“改性沥青防水卷材、高分子防水卷材、水性或高固含量防水涂料等新型建筑防水材料”。国家住房和城乡建设部开展推动《建筑与市政工程防水通用规范》的意见征集,将对工程防水设计工作年限作出明确规定。我们判断未来随着国家对防水材料产品质量及生产企业环境污染的监管措施趋于更加严格,防水行业的产能集中度有望持续提升,公司作为国内防水领军企业有望持续受益。 三、投资建议预计公司2021~2023年EPS分别为2.66元、3.51元、4.57元,对应PE分别为15.7倍、11.9倍、9.2倍。当前建材行业可比公司平均估值31倍,维持“推荐”评级。 四、风险提示:基建和地产增速下滑;防水产能集中速度放缓。
凯伦股份 非金属类建材业 2021-03-25 22.65 -- -- 48.27 16.96%
29.39 29.76% -- 详细
事件:公司发布2021年限制性股票激励计划(草案)。计划拟向161名激励对象授予不超过390.00万股限制性股票,约占本计划草案公告时公司股本总额的2.28%,授予价格为20.52元/股。股票来源为向激励对象定向发行的公司A股普通股股票。业绩考核目标为:以2020年净利润为基数,2021-2023年公司扣除激励成本前的扣非后归母净利增长率分别不低于35%/70%/105%。 股权激励激发团队动力,考核目标彰显公司发展信心。此次计划首次授予的激励对象共计161人,其中董秘闫江获授6万股,中层管理及核心技术骨干160人获授308.6万股,预留75.4万股,授予价格20.52元/股,有利于激发核心团队的积极性,提高经营效率。业绩考核目标为2021-2023年公司扣除激励成本前的扣非后归母净利增长率分别不低于35%/70%/105% ,彰显公司长期发展信心。 差异化竞争突围+产能扩张新品开发助力快速成长。1)差异化竞争定位,高分子快速突围:公司在高分子材料方面技术优势和品牌影响力突出,随着防水标准提高,高分子材料需求空间有望持续打开。2)高分子产业园投产在即,产能扩张弹性足:目前公司共有四个在产基地,同时公司在苏州总部基地继续扩建高分子产能,产能在年内逐步释放,公司另有沥青基材料基地在建产能陆续释放,规模和竞争力进一步增强。3)产品迭代创新,积极开拓单层屋面系统:国内目前单层防水卷材施工屋面系统渗透率提升空间大,公司在屋面防水高分子材料和系统的技术实力和创新能力行业领先,拓展了工业厂房、大型公建项目、光伏屋面等业务领域。 投资建议:公司在高分子防水卷材和聚氨酯涂料产品上积累并形成了行业领先的技术优势和品牌影响力,随着防水标准提高,高分子防水卷材有望成为发展方向,产品需求占比有较大提升空间。近年来持续加大产能投放和渠道扩张,特别是地产集采业务快速放量,不断拓展市场份额,定增15亿补流+限制性股票激励增强实力提振信心,助力公司持续快速增长。我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为2.84、4.33、6.16亿元,对应EPS分别为1.66、2.54、3.61元,对应PE分别为25、16、11倍;维持“买入”评级。 风险提示:下游房地产行业的宏观调控政策和行业波动风险、原材料价格波动风险、市场竞争风险、应收账款风险。
凯伦股份 非金属类建材业 2021-02-03 20.30 30.18 29.08% 43.45 17.43%
29.39 44.78%
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提标将扩大市场空间,高分子应用有望增加。若防水标准修订稿落地并假设质保期延长至25年,有望拉动行业空间未来2年CAGR+14%。提标后将加速非标产品淘汰,龙头集中度进一步提升。高分子材料作为国内防水行业的后进入者,其应用领域不断拓展,代表未来发展方向。目前高分子卷材主要应用于建筑物底板,后续有望扩展至地下室顶板/屋面。高分子在海外已是主流产品,但由于单价相对较贵,国内高分子市占率预计仅12%左右,但质保期延长后需要更优的防水性能,高分子应用有望增加。行业龙头东方雨虹的募投项目中也包含了高分子卷材,未来高分子认可度将继续提升。 打造差异化竞争优势,单层屋面系统潜力较大。由于基数较低,上市以后获得较好融资渠道,预计公司17-20年营收/净利润CAGR+75%/89%,对比东方雨虹/科顺上市4年内收入CAGR+43%/40%,防水企业上市后的高增长具有普遍性。公司一方面在地产集采方面不断突破,直销获得快速发展,另一方面在高分子卷材方面有一定先发优势,通过拓宽其应用范围,和竞争对手差异化竞争。单层屋面系统是公司未来着力打造的应用场景,预计国内市场每年超200亿,目前普及度较低,随着光伏组件价格下降,未来有望将光伏与单层屋面相结合、用后期发电收益抵消防水成本,市场有望逐步打开。 产能稳步扩张,经销占比有望提升,改善现金流。预计公司21年沥青基/高分子销量将达11025万/3795万平米,YoY+54%/90%。相比竞争对手,公司的产能利用率较高,所以公司积极扩产,预计到23年底沥青/高分子产能可达2.9/0.67亿平米。在销售端,公司亦获得长足进步,20年直销(集采)占比提升至60%左右,带动了销售的快速放量。未来随着异地产能布局和经销商渠道的完善,经销占比有望提升至50%左右,经营现金流可持续改善。 财务预测与投资建议预计20-22年EPS为1.64/2.75/4.25元,21年可比公司平均25XPE,考虑到公司的现金流与净利润的匹配程度低于可比公司,给予公司20%的折价,即20XPE,对应目标价55元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:现金流风险、产能扩张的不确定性、下游需求下滑、应收账款坏账。
凯伦股份 非金属类建材业 2020-10-23 48.80 32.59 39.39% 54.88 12.46%
54.88 12.46%
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工程端快速放量,营收高速增长。公司重视渠道建设,和多家大型房地产商建立了长期战略合作关系。今年公司持续加大市场开拓与营销投入力度,Q1-Q3营收同比增速分别为 50%、103%和 97%,保持高速增长。除了工程端业务持续放量,公司经销渠道也在不断开拓,未来民建业务有望维持高增长势头。 受益原材料沥青价格下降,盈利能力大幅提升。原材料在防水材料成本中一般占比 90%,沥青作为主要原材料,对防水材料公司毛利率影响显著。今年上半年沥青的平均价格在 2800左右,同比有较大降幅,三季度价格在 2650左右,沥青成本环比进一步下降。前三季度公司毛利率 43.36%,较 2019全年提升 4.28个百分点。前三季度公司经营活动产生的现金流量净额为-3.95亿元,较上年同期减少 239.12%,主要系公司原材料采购付款支出增长所致。现金流短期有所承压,随着后续融资的落地,现金流情况有望改善。 加大研发投入,持续打造差异化优势。截至 Q3,公司研发费用金额同比增长 141%,费率同比提升 1.08个百分点。公司持续加大高分子防水卷材的研发投入,形成了行业领先的技术优势和品牌效应。去年高分子卷材全国总产能约 3.3亿平方米,作为增速最快的防水材料品种,仍然有很大发展空间。公司在高分子防水卷材的独特优势和产能扩张将会持续贡献营收和业绩。 维持公司“买入评级”。预计 20/21/22年营收分别为 18.26/28.47/45.88亿元,同比增长 57%/56%/61%,归母净利润分别为 2.25/3.73/6.15亿元,EPS 分别为 1.32/2.18/3.60元。 风险提示:基建和地产投资增速不及预期,原材料价格剧烈波动。
凯伦股份 非金属类建材业 2020-10-21 51.00 -- -- 54.88 7.61%
54.88 7.61%
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Q3收入同比增长 97%,产能+客户持续扩张,工程端业务保持高速增长。 分季 度来看, Q1-Q3收入分别同比增长 50%、 103%和 97%, Q3收入保持高速增 长势头, 公司持续推进产能扩张和客户拓展,工程渠道聚焦地产大客户特别是百 强地产客户开拓,与多家大型房地产开发商达成战略合作关系,工程端收入持续 放量,同时经销渠道继续加大经销商开拓力度,整体收入延续高增势头。 受益原材料成本下降,毛利率提升明显,收入快速扩张下管理费用率有所下降, 研发投入力度明显加大。 期内公司实现净利率 13.23%,同比提高了 2.92个百分 点, 主要来自于毛利率的同比提升。期内受益于沥青等原材料价格下降和产品结 构优化, 前三季度毛利率同比提升 5.88个百分点,分季度来看, Q3实现毛利率 41.52%,同比提升了 7.84个百分点,提升幅度较 Q2略有扩大。期内公司期间费 用率 23.37%,同比提升 1.08个百分点,其中销售费用率同比提升 0.6个百分点 ( Q3销售费用率下降了 1.58个百分点) ,公司持续加大渠道培育和扩张力度, 参考中报情况预计运输费和广告宣传同比增长明显;收入扩张+内部管理强化之 下管理费用率延续下降趋势,同比下降 1.41个百分点( Q3管理费用率下降了 1.59个百分点) ;公司持续加大研发投入打造高分子卷材产品的差异化竞争优势,研 发费用金额同比增长 141%,费率同比提升 1.08个百分点。 另外,收到应收账款 增加影响,公司前三季度计提信用减值损失 0.56亿元,上年同期为 0.17亿元。 现金流短期有所承压。 公司期内经营性现金净额为-3.95亿元,较上年同期净流出 额增加 2.8亿元, 主要受到收现比下降和采购付款支出增加所致; Q3净流出额 1.26亿元,较上年同期增加了 0.6亿元。 期末应收账款及票据总额 7.43亿元,较 年初增加 1.36亿元,应收账款融资 4.36亿,较年初增加约 4.2亿元;预付款较 年初增加 1.5亿元,主要是原料储备采购增加。期末公司资产负债率 58.44%,环 比中报有所提高, 随着后续公司定增融资落地,业务快速扩张和产能扩张带来的 资金压力有望得到明显缓解。 投资建议: 差异化竞争突围+产能扩张助力快速成长。 公司在高分子防水卷材和 聚氨酯涂料产品上积累并形成了行业领先的技术优势和品牌影响力,近年来持续 加大产能投放和渠道扩张,特别是地产集采业务快速放量,不断拓展市场份额, 定增 15亿元补充流动性,提升资金实力, 规模和业绩有望实现快速成长。我们预 计公司 2020-2022年归母净利润分别为 2.99、 4.68和 6.66亿元, 考虑公司定增 后股本增加, 对应 EPS 分别 1.4、 2.19、 3.12元,对应 PE 分别为 33.6、 21.5、 15.1倍;维持“买入”评级。 风险提示: 需求波动风险、应收账款风险、原材料价格波动风险、市场竞争风险。
凯伦股份 非金属类建材业 2020-08-31 62.31 -- -- 74.58 19.69%
74.58 19.69%
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事件:公司发布2020年中报。实现营业收入7.7亿元,同比增加82.7%;实现归属于母公司净利润8944.10万元,同比增加103.81%;归母扣非后净利润8563.96万元,同比增加106%。 Q2收入同比增长103%,产能+客户持续扩张,工程端业务加速放量。上半年公司营收实现加速增长,分季度Q1-Q2收入分别同比增长50%和103%,公司持续推进产能扩张和客户拓展,工程渠道聚焦地产大客户特别是百强地产,与多家大型房地产开发商达成战略合作关系,工程端业务增长明显,同时经销渠道继续加大经销商开拓力度,整体收入延续高增势头。分业务来看,上半年公司防水卷材实现营业收入6.19亿元,同比增长66.88%;防水涂料实现营业收入1.37亿元,同比增长273.87%。 受益原材料成本下降,毛利率提升显著,收入快速扩张下管理费用率有所下降。受益于原材料价格下降和产品结构优化,公司毛利率同比提升4.72个百分点。分产品来看,防水卷材毛利率45.80%,同比提升4.63个百分点;防水涂料毛利率40.36%,同比提升2.02个百分点。期内公司期间费用率25.49%,同比提升1.39个百分点,其中销售费用率同比提升2.15个百分点,公司持续加大渠道培育和扩张力度,相关费用增长超过收入增长;收入扩张之下管理费用率延续下降趋势,同比下降1.26个百分点;公司持续加大研发投入打造产品差异化竞争优势,研发费用率同比提升0.62个百分点。 现金流短期承压,收现比同比下降较为明显。公司期内经营性现金净额为-2.69亿元,较上年同期净流出额增加2.2亿元,主要受到收现比下降和采购付款支出增加所致;期内公司收现比52.9%,较上年同期下降明显,期末应收账款及票据总额7.68亿元,较年初增加1.61亿元;付现比118%,与上年同期基本持平,预付款较年初增加增加1亿元,主要是原料采购支出增加。期末公司短期借款6.56亿元,长期借款1.26亿元,资产负债率55.39%。随着后续公司定增融资落地,业务快速扩张带来的资金压力有望得到缓解。 投资建议:差异化竞争突围+产能扩张助力快速成长。公司在高分子防水卷材和聚氨酯涂料产品上积累并形成了行业领先的技术优势和品牌影响力,近年来持续加大产能投放和渠道扩张,特别是地产集采业务快速放量,不断拓展市场份额,规模和业绩有望实现快速成长。我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为2.64、4.32和6.41亿元,对应EPS分别1.54、2.53、3.75元,对应PE分别为40、25、17倍;维持“买入”评级。 风险提示:需求波动风险、应收账款风险、原材料价格波动风险、市场竞争风险。
凯伦股份 非金属类建材业 2020-08-28 64.60 41.48 77.42% 74.58 15.45%
74.58 15.45%
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Q2销量增速继续上行,毛利率环比提升。公司业绩略超预期。2020H1公司实现防水材料收入7.56亿元,同比增长85.5%,收入增长主要来自于销量增长,其中Q2公司收入增速进一步提升至103%,体现Q2赶工需求旺盛,同时公司渠道拓展良好。由于3-4月沥青价格下行,因此Q2公司原料成本低位,公司Q2综合毛利率环比Q1提升9个百分点左右至47.45%,而H1公司防水材料整体毛利率44.8%,同比提高4个百分点左右。 现金流风险可控,融资渠道多元。2020H1,公司经营净现金流净流出2.7亿元,同比扩大2.2亿元左右,Q2单季度经营性现金流净额-0.19亿元,判断上半年购买原料仓储增加(预付款科目增加7000万元)及信用销售增加(收现比有一定下降);我们认为公司现金流风险总体可控:1)2020H1公司应收账款及票据7.68亿元,对应年化周转率2.2x,相较于2019H1略有提高,2)截止2020H1,其他应收款1.13亿元,相较于2019年高位有所降低,体现履约保证金规模总体并未显著增长。此外,公司3月份成功发行公司债5000万元,8月发布定增预案融资规模15亿元,有望极大程度补充流动资金,也体现了大股东对公司发展的信心。 综合竞争力增强,高速发展可延续。2020年至今,公司湖北产能投产,四川产能已进入试生产阶段,测算公司目前产能相较于2019年底翻倍,同时华中、西南地区产能空白弥补,全国化布局进一步完善。在行业集中度加速背景下,我们认为全国化布局完善将显著增强公司在地产集采客户中的竞争力,从而进一步提升公司市场份额,未来3-5年公司仍有望处于发展快车道。 投资建议:考虑到公司渠道拓展进度超预期,成本低于预期,上调2020/2021年归母净利润预测21.1%/7.7%至2.41/3.70亿元,同比增长77.6%/53.6%。考虑到公司增速在防水企业中较高、且全国化布局完善,提高估值至2021年35xPE,对应提升目标价至75.60元(原:28.82元),维持“买入”评级。 风险提示:需求不及预期,成本高于预期,系统性风险。
凯伦股份 非金属类建材业 2020-08-11 49.23 -- -- 69.35 40.87%
74.58 51.49%
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公司披露向特定对象发行A股股票预案。公司此次拟向公司控股股东凯伦控股及公司实际控制人钱林弟发行股票,拟募集资金总额不超过15亿元,扣除发行费用后全部用于补充流动资金,发行价格为35.29元/股。凯伦控股系公司控股股东,钱林弟系公司实际控制人,此次向特定对象发行股票构成关联交易。定增15亿元补充流动性,提升资金实力,助力快速发展。公司上市以来积极进行客户和渠道拓展以及产能的快速扩张,营收和盈利实现了加速增长。产销规模快速扩大同时带来了对营运资金需求的提升。2020年一季度末,公司短期借款4.52亿、长期借款0.72亿,资产负债率47.3%。公司此次募集资金全部用于补充流动资金,将缓解公司业务快速扩张带来的资金压力,同时将优化财务结构、降低财务费用、增强盈利能力。另外,公司控股股东和实际控制人认购此次发行的股份,显示了公司控股股东和实际控制人支持公司发展的决心以及对公司未来发展的信心,有利于保障公司长远稳定发展。差异化竞争助力快速成长。1)产品:高分子防水材料作为核心产品,技术国内领先。公司主打高分子防水材料,成功开发出MBP高分子自粘胶膜防水卷材、MPU白色聚氨酯防水涂料等创新性产品并实现了量产,在该细分市场领域取得了产品生产技术和施工应用体系的组合优势,随着防水标准提高(质保期延长等政策),高分子防水卷材产品需求占比有较大提升空间。2)销售:工程集采渠道放量增长,经销渠道加快渗透布局。公司借助上市平台优势,聚焦地产大客户特别是百强地产,相继与多家头部房企签订战略合作,工程集采销售快速放量;同时经销渠道加快区域扩张力度,扩充经销商数量和渠道下沉进一步完善销售网络布局。3)产能:完善生产布局、加大产能投放:公司规划布局6大生产基地同时扩充苏州高分子产线,随着产线陆续投产,产能布局得到进一步优化,为规模扩张提供产能保障,市场份额和竞争力将进一步提高。投资建议:差异化竞争突围+产能扩张助力快速成长。公司在高分子防水卷材和聚氨酯涂料产品上积累并形成了行业领先的技术优势和品牌影响力,近年来持续加大产能投放和渠道扩张,特别是地产集采业务快速放量,不断拓展市场份额,规模和业绩有望实现快速成长。我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为2.61、4.26和6.23亿元,对应EPS分别1.53、2.49、3.65元,对应PE分别为29、18、12倍;维持“买入”评级。风险提示:需求波动风险、应收账款风险、原材料价格波动风险、市场竞争风险。
凯伦股份 非金属类建材业 2020-04-28 33.25 -- -- 40.40 21.18%
49.00 47.37%
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收入增长再次加速。公司收入同比增长88%,增速创2014年以来新高,收入较快增长主要源于前期开拓客户逐步放量,从前五大客户来看,2019年合计销售额为3.0亿元,2018年为0.9亿元,大客户层面实现高增;同时公司上市后不断进入新地产商供应体系,这些地产客户放量逐步成为公司的增长核心驱动。整体经营相对稳定:1)毛利率为39.1%,同比提升2.3pct,或源于产品结构优化;2)期间费率为22.2%,同比下降0.7pct,销售、管理费率分别下降1.3、0.5pct;3)最终净利率为11.6%,同比提升1.1pct。此外全年计提信用减值准备合计3550万元。 一季度收入逆势高增长。在一季度地产、基建大幅下滑的背景下,公司收入逆势增长50%表现出较强成长性,一方面源于公司去年基数较小,另一方面源于客户快速放量。一季度毛利率为38.5%,同比下降1.2pct,沥青价格下降带来的业绩弹性将在二季度充分显现。期间费率23.6%,同比下降2.2pct,其中销售费率同比下降0.9pct;最终净利率为10.8%。 现金流尚未改善。2019年全年公司净现金流为-0.5亿元,收现比为0.7,整体与2018年相比略有下降。一季度经营活动现金流净额为-2.5亿元,主要源于经营活动现金流入端的弱势。2020Q1收现比为0.7,去年同期为1.1,应收账款+应收票据(应收账款融资)增加较多。相较于其他防水行业龙头,凯伦股份现金流尚未出现改善,源于公司正处在大客户全面开拓、收入高速增长阶段,现金流边际改善时点会相对滞后。 看好公司成长性。公司当前市占率较低,正处在高速成长与扩张阶段,近年来产能扩张与客户开拓快速推进,品牌知名度持续提升。公司在高分子防水材料领域具备差异化优势,有望受益高分子防水材料渗透率提升。按照全年平均2800元/吨的沥青价格测算,预计公司2020-2022年业绩2.6、3.9、5.5亿元,对应估值22、15、10倍,维持买入评级。
凯伦股份 非金属类建材业 2020-04-27 33.25 25.45 8.85% 40.22 20.64%
49.00 47.37%
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事件: 公司 4月 22日发布 2019年报:全年实现营收 11.65亿元,同比增长88.11%;实现归属于上市公司股东净利润 1.35亿元,同比增长108.05%。对应 EPS 为 0.79元,利润分配预案为每 10股派 1元。 点评:营销渠道优化,销售业绩强势增长。公司重视渠道建设,直销目标聚焦百强地产,目前已与万科、恒大、碧桂园、绿地、新城等 20多家大型房地产开发商建立了长期战略合作关系,对大型地产商的销售快速增长。2019年公司防水材料销售额达 11.48亿元,同比上涨 97.12%,占营收 98.61%。其中,防水卷材、防水涂料分比占比 84.55%、15.45%,同比上涨 80.73%、147.18%。 完善产业布局,加快生产基地建设。2019年公司已基本完成全国性产业布局,生产基地能够辐射华东、华北、华中、西南、华南、西北绝大部分的市场区域。产业布局匹配销售区域,物流成本将进一步降低,有效提高公司产品竞争力。公司现已投产苏州、唐山沥青生产基地,并将加快推进黄岗、南充、贵港、咸阳四大个生产基地的建设,完善沥青基防水材料产业布局。在高分子防水材料领域,公司加快推进苏州高分子产业园项目建设,力争 2020年内投产,满足高分子防水卷材快速增长的市场需求。 产品创新打造 “ 护城河” ” ,拥抱地产和基建行情 。全年公司加大研发投入,研发费用率 4.32%,有望进一步增强产品竞争力。2020年房地产投资预计将保持 4%-5%的增速,竣工端持续回暖利好公司 MPU 白色聚氨酯防水涂料业务。同时受疫情影响,2020年经济下行压力加大,基建成为疫情恢复后托经济、稳就业的重要抓手。疫情过后,随着整体市场的回暖,基建投资持续回升,公司 MBP 高分子自粘胶膜防业务预计将保持高增长,20/21年盈利或好于预期。 首次覆盖 ,给予 公司 “ 买 入。 ”评级。预计 20/21/22年营收分别为18.26/28.47/45.88亿元,同比增长 57%/56%/61%,归母净利润分别为2.25/3.73/6.15亿元,EPS 分别为 1.32/2.18/3.60元。 风险提示: 基建和地产投资 增速 不及预期,
凯伦股份 非金属类建材业 2020-04-27 33.25 -- -- 40.22 20.64%
49.00 47.37%
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事件布 :公司发布 2019年报和 和 2020年一季报 。2019年实现营业收入 11.65亿元,同比增 88.1%;实现归母公司净利润 1.35亿元,同比增 108.1%;2020年一季度实现收入 2.45亿,同比增长 50.5%,归母净利润 0.27亿,同比增长 56.2%。 工程集采放量增长 , 新客户开拓效果显著 ,2020Q1收入长 增长 50% :公司通过发挥产品差异化竞争和上市平台优势,加快产能和渠道拓展,聚焦地产大客户特别是百强地产,在万科、碧桂园、恒大、绿地等存量客户基础上,相继开拓多家头部房企,目前已与超过 15家大型地产客户建立战略合作,工程集采销售快速放量;整体收入延续成立以来高速增长势头,其中防水卷材收入 9.85亿元,同比增长 80.7%,防水涂料收入 1.4亿元,同比增长 147%;分季度来看,19Q4收入增长加速明显,在上年高增基数上实现收入增长 132%,2020Q1收入增长 50% ,在疫情影响之下保持了高速增长,客户开拓效果持续显现 。 毛利率提升 、 规模效应下费用率 下降,盈利能力提升 :期内公司毛利率较上年同期提高了 2.32个百分点,其中防水卷材毛利率提高了 2.2%,防水涂料毛利率提高6.44%,公司在 19年上半年执行产品提价,产品均价提高了 14%,高于成本提升(主要原材料沥青均价同比提高)是毛利率改善的主要原因,当前沥青等原材料价格回落较为明显,预计 20年毛利率改善趋势仍将延续;收入快速扩张之下规模效应显现,19年期间费用率较上年下降了 0.7个百分点,销售和管理费用率分别下降了 1.3和0.5个百分点,2022Q1销售和管理费用率下降趋势延续;研发投入保持较高增长,占比提高了 0.74个百分点;19年财务费用受到短期借款增加影响,费用率提高了0.37个百分点。另外,受到应收账款增加的影响,信用减值损失同比增加明显,收入占比较上年同期提高了 1个百分点。 投资建议: 差异化竞争 突围+ 产能扩张 助力快速成长 。公司 主打 高分子防水材料 ,成功开发出 MBP 高分子自粘胶膜防水卷材、MPU 白色聚氨酯防水涂料等创新性产品并实现了量产,在高分子防水卷材和聚氨酯涂料产品上积累并形成了行业领先的技术优势和品牌影响力,随着防水标准提高(质保期延长等政策),高分子防水卷材产品需求占比有较大提升空间。公司逐渐 完善生产布局、加大产能投放 ,规划布局 6大生产基地,同时扩充苏州高分子产线,随着产线陆续投产,产能布局得到进一步优化,为规模扩张提供产能保障。未来通过渠道扩张,特别是地产集采业务快速放量,不断拓展市场份额,规模和业绩有望实现快速成长。我们预计公司 2020-2022年归母净利润分别为 2.61、4.26和 6.23亿元,对应 EPS 分别 1.53、2.49、3.65元,对应 PE 分别为 25.3、15.5、10.6倍;维持“买入”评级。 风险提示 : 需求波动风险、应收账款风险、原材料价格波动风险、市场竞争风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名