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黄骥

东方证券

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工作经历: 执业证书编号:S0860520030001,曾供职于国联证券研究所、中国<span style="display:none">银河证券研究所、华泰证券、西部证券。</span><a href="javascript:void(0)" id="toggleInfo">...>></a>

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东方雨虹 非金属类建材业 2021-02-26 48.52 52.50 11.16% 48.67 0.31% -- 48.67 0.31% -- 详细
Q4业绩提速,销量/成本/费用端均表现亮眼。2月24日公司发布业绩快报,预计20年营收/归母净利润为217.75/33.98亿元,YOY+19.95%/64.45%;20Q4实现营收/净利润67.69/12.68亿,YOY+29.24%/153.60%,环比Q3提速5.02/94.64pct。业绩符合预期,Q4加速增长,我们认为1)疫情后地产和基建新开工需求快速恢复,且通过经销渠道和B端客户的拓展,在防水和施工/涂料等业务均实现了较快增长,我们预计防水/涂料销量YOY+30%/100%;2)20年90#及200#沥青均价YOY-22%,成本下降带动利润端大幅改善;3)规模效益和成本费用管控使期间费用率有所下降。 净利率持续提升,储备低价沥青有望平抑21年成本上涨压力。20年整体净利率15.61%,同比提升4.18pct,其中Q4单季度净利率18.73%,创下16Q4以来新高,鉴于公司成本采用历史平均法,Q4的沥青价格上涨相对被平滑了。沥青存在季节性淡季,公司通常会在价格相对低位储备,由于预判沥青将趋势性涨价,适时的储备预计将成为控制成本重要手段。由于具备近40万吨的储备能力,较同行而言,所面临的沥青价格上涨压力会稍小。 成本上涨有望向下游传导,定增获批,涂料/保温业务发展加速。一方面经销端的价格调整较灵活,成本上涨后可对经销商提价;另一方面在直销端,和地产商的集采合同中也存在调价机制,在成本大幅上涨的情况下,不排除集采价格上调。近期公司80亿定增获证监会核准,全国各地的募投项目(包括新型防水材料、节能保温材料、特种砂浆等)也在加快推进,项目建成后将扩大传统防水业务的区域市场布局、提升规模效应,同时进一步拓宽赛道,利用公司平台资源协同性,未来有望实现建材系统一体化服务。 财务预测与投资建议 预计20-22年EPS1.45/1.75/2.19元(原值1.40/1.80/2.25元),小幅调增防水卷材销量、调减防水卷材成本和期间费用率。行业21年平均PE27X,由于公司为防水龙头,且非防水业务占比不断提升,成长更加稳健,给予21年10%溢价至30倍PE,对应目标价52.50元,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格大幅上涨、地产需求大幅下滑风险、应收账款坏账风险
东南网架 钢铁行业 2021-02-26 6.29 6.46 3.19% 6.31 0.32% -- 6.31 0.32% -- 详细
化纤亏损影响业绩, EPC 推动订单增长。 20年营收/归母净利润 92.56/2.71亿元, YOY+3.12%/1.25%。 业绩低于预期的原因: 1) 20年受纺织服装需求萎缩以及原材料减值影响, 化纤业务亏损 1.5亿, 扣除化纤亏损后盈利YOY+58%; 2)计提了 6188万资产减值损失。 分业务, EPC 首次单独披露, 实现收入 6.71亿; 钢结构分包实现收入 60.38亿, YOY+5.52%; 化纤业务收入 20.42亿, YOY-34.84%。 全年新签订单 112.18亿, YOY+28%,我们估计其中 EPC 超过 40%,截至 20年底已中标尚未签订合同订单金额还有 36.93亿,在 EPC 业务的带动下预计 21年订单仍有望保持较快增长。 钢结构毛利率有所提升, EPC 提升信用能力、 改善现金流。 20年毛利率为11.61%,同比增加 0.03pct,其中钢结构( EPC+分包)毛利率 15.24%, 同比提高 0.72pct,主要由于分包项目结算的毛利率较高。净利率为 2.85%,同比下降 0.1pct。 期间费用率同比下降 0.48pct 至 7.14%, 销售/管理/财务费用率同比增加 0.05/0.3/0.06pct,主要由于化纤业务相关支出增加。 实现经营性净现金流 4.45亿, YOY+39%,主要由于付现比下降 6.6pct,同时应付票据余额 YOY+48%,体现了转型 EPC 后对上游的经营性融资能力增强。 钢结构需求有望持续景气, EPC 是长期发展趋势。 近年来政策大力推广“装配式+EPC” ,新建公共建筑原则上要采用钢结构,住宅领域的渗透率有望不断提升,公司报告中预计到 2023年全国钢结构产量 CAGR+13%;资质改革后将逐步取消钢结构分包,钢结构项目必须以 EPC 形式竞标, 公司凭借在公建领域积累的品牌和技术优势, 18年开始向 EPC 转型,到 20年 EPC成为订单的主导力量,转型效果显著,未来 EPC 有望助力公司做大做强。 财务预测与投资建议预计 20/21/22年 EPS 0.26/0.34/0.43元(原 EPS 0.37/0.50/0.66元),主要调减钢结构分包订单、 EPC 订单转化率和化纤价格。 参考可比公司平均估值给予公司 21年 19X PE,对应目标价 6.46元,维持“买入”评级。 风险提示新签订单及订单转化率不及预期、钢材价格大幅波动、应收账款坏账
东鹏控股 非金属类建材业 2021-02-24 21.18 26.00 26.83% 22.98 8.50% -- 22.98 8.50% -- 详细
行业增长放缓,集中度持续提升。国内瓷砖市场超3000亿,目前进入成熟期。瓷砖SKU众多且具有运输半径,导致行业竞争格局分散。供给端受环保因素影响,落后产能逐步淘汰,需求端受房地产集中度提升/精装修比例提升影响,行业集中度不断提升。头部厂商通过“产品+服务”做出差异化。 深耕C端/小B市场,继续巩固渠道优势。公司C端/中小微工程市场收入占比约80%,相较以集采为主的帝欧家居/蒙娜丽莎,公司经营质量更优/现金流更健康,在同业中具有一定稀缺性。公司渠道规模远超同业,20H1公司/蒙娜丽莎/帝欧家居全口径门店数量分别为6724/4000/3500家,预计21年将新增门店约1100家,YoY+16.4%。此外,公司通过重装门店/“1+N”产品矩阵/建设智能化展厅提升坪效,继续巩固渠道优势,并带动收入增长。公司在业内率先推行“包铺贴”服务,进一步强化渠道服务能力/竞争力。 产品结构升级,成本稳步下降。公司产品SKU丰富,通过品类分层满足不同战略需求。公司对产品持续创新,打造差异性/提升附加值,带动产品结构升级。为支撑销量增长,公司产能稳步扩张,规划新增产能较目前产能增长约71%,并通过OEM灵活调控整体产能规模。公司通过加强管控,进一步降低原材料采购价格,并充分发挥规模效应,有望带动单位成本稳步下降。 打造供应链体系,辅助渠道开拓。瓷砖单平米货值不高且相对较重,导致运费占比较高,20H1运输费用率达4.0%,这是行业共性。公司通过生产基地全国化布局,配套搭建仓储物流网络,打造供应链体系,降低渠道运输费用。此外,公司业内首推共享仓模式,共享仓的产品符合当地消费者的购买能力与喜好,可以辅助新增门店迅速开拓本地市场,并同时降低采购成本/运费。 财务预测与投资建议预测公司20-22年EPS0.74/1.04/1.34元,CAGR+25.4%。公司发力C端+小B市场,渠道优势明显,产品结构升级,成本稳步下降。可比公司21年平均PE为19X,22年行业/公司平均归母净利润YoY+20%/29%,给予公司30%溢价至25XPE,对应目标价26.00元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:地产需求/小B拓展不及预期;原料能源价格波动/估值溢价降低风险。
凯伦股份 非金属类建材业 2021-02-03 37.00 55.00 44.89% 43.45 17.43% -- 43.45 17.43% -- 详细
提标将扩大市场空间,高分子应用有望增加。若防水标准修订稿落地并假设质保期延长至25年,有望拉动行业空间未来2年CAGR+14%。提标后将加速非标产品淘汰,龙头集中度进一步提升。高分子材料作为国内防水行业的后进入者,其应用领域不断拓展,代表未来发展方向。目前高分子卷材主要应用于建筑物底板,后续有望扩展至地下室顶板/屋面。高分子在海外已是主流产品,但由于单价相对较贵,国内高分子市占率预计仅12%左右,但质保期延长后需要更优的防水性能,高分子应用有望增加。行业龙头东方雨虹的募投项目中也包含了高分子卷材,未来高分子认可度将继续提升。 打造差异化竞争优势,单层屋面系统潜力较大。由于基数较低,上市以后获得较好融资渠道,预计公司17-20年营收/净利润CAGR+75%/89%,对比东方雨虹/科顺上市4年内收入CAGR+43%/40%,防水企业上市后的高增长具有普遍性。公司一方面在地产集采方面不断突破,直销获得快速发展,另一方面在高分子卷材方面有一定先发优势,通过拓宽其应用范围,和竞争对手差异化竞争。单层屋面系统是公司未来着力打造的应用场景,预计国内市场每年超200亿,目前普及度较低,随着光伏组件价格下降,未来有望将光伏与单层屋面相结合、用后期发电收益抵消防水成本,市场有望逐步打开。 产能稳步扩张,经销占比有望提升,改善现金流。预计公司21年沥青基/高分子销量将达11025万/3795万平米,YoY+54%/90%。相比竞争对手,公司的产能利用率较高,所以公司积极扩产,预计到23年底沥青/高分子产能可达2.9/0.67亿平米。在销售端,公司亦获得长足进步,20年直销(集采)占比提升至60%左右,带动了销售的快速放量。未来随着异地产能布局和经销商渠道的完善,经销占比有望提升至50%左右,经营现金流可持续改善。 财务预测与投资建议预计20-22年EPS为1.64/2.75/4.25元,21年可比公司平均25XPE,考虑到公司的现金流与净利润的匹配程度低于可比公司,给予公司20%的折价,即20XPE,对应目标价55元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:现金流风险、产能扩张的不确定性、下游需求下滑、应收账款坏账。
冀东水泥 非金属类建材业 2021-01-22 14.33 16.10 6.62% 15.80 10.26%
15.80 10.26% -- 详细
受疫情反复影响,业绩略低于预期。1月19日公司公告,预计20年实现归母净利润28.2-29.2亿,YoY+4.42%-8.12%,预计20Q4实现归母净利润7.26-8.26亿,YoY+214%-258%。20Q4业绩增速较快,我们判断一是由于19年同期业绩低基数;二是由于公司加强管控,管理/财务费用率有所下降;三是由于20Q4公司水泥熟料销量大幅增长。业绩略低于我们预期,主要由于受疫情反复影响,公司水泥熟料业务吨均价/吨毛利同比有所下滑。 20Q4销量保持较好弹性,费用管控成效初显。报告期内公司水泥/熟料销量约1.07亿吨,YoY+11%,其中20Q4水泥熟料销量3018万吨,YoY+35.6%,我们判断一是由于19Q4受国庆阅兵影响水泥熟料销量基数较低,二是由于为维持20年经济稳定增长,导致20Q4较往年仍保持赶工状态,带动需求向好。我们估算20Q4公司水泥熟料吨均价约340元,同比下降约30元,但公司20Q4吨盈利约24.1-27.4元,同比提升14.1-17.4元,我们判断主要由于公司资产负债率下降/前期环保设备及矿山安全投入增加,带来财务/管理费用率有所下降,我们估算20Q4公司吨期间费用同比下降约53元。 21年均价略有承压,费用率有望继续改善。公司受益于京津冀一体化/雄安新区建设(测算21年雄安水泥需求约500万吨,占公司销量约5%),需求有望继续向好。考虑到21年初华北水泥均价低于20年同期,且21年华北地区供需均相对平稳,我们判断21年公司水泥熟料均价略有承压。随着公司继续加大管控力度,降低环保/矿山安全来带的影响,以及公司现金流好转带来的资产负债表持续修复,我们判断公司期间费用率有望继续改善。 财务预测与投资建议 下调20-22年EPS2.13/2.30/2.47元(原2.46/2.74/2.97元),盈利预测调整一是考虑到公司受雄安/京津冀一体化拉动,调增水泥熟料销量假设,二是考虑到受疫情反复影响,调减水泥熟料吨收入假设。公司是华北地区水泥龙头,销量有望持续向好,费用率有望改善,参考水泥行业21年平均PE为7X,认可给予公司21年7XPE,对应目标价16.10元,维持“增持”评级。 风险提示:需求不及预期;产线关停风险;危废固废业务毛利率下滑风险。
科顺股份 非金属类建材业 2021-01-20 26.38 33.82 40.74% 29.72 12.66%
29.72 12.66% -- 详细
20年高增长符合预期,疫情影响有限。1月19日公司发布业绩预告,预计20年归母净利润7.99-9.08亿元,YOY+120%-150%;根据公告推算20Q4净利润2.24-3.33亿,YOY+238%-354%。Q4业绩高增长1)下游赶工旺季,预计销量YOY+30%左右;2)沥青成本较Q3虽有所上涨,但相比19Q4毛利率(33%)仍有较大提升;3)规模效应/管理效率提升带动费用率下降。 我们认为公司的高成长主要得益于地产集采和经销商渠道的快速扩张。 21年有望继续保持可观增速,直销降价/成本上涨或影响毛利率。20Q1由于疫情导致下游停工,单季度仅实现收入8亿,而疫情结束后Q2/Q3收入达到18.5/16.76亿。21Q1尽管为季节性淡季,但相较去年同期的低基数,预计同比增速依然较快。21年30%左右的增速可期,虽然精装修增速可能放缓,但对防水的需求几无影响。全年来看毛利率或有所回落,主要由于1)公司近一半收入来自直销,其中地产集采价格会在前一年年底确定,20年沥青的跌价大概率将导致21年地产集采中标价格下调;2)同时,预计21年疫苗普及后疫情得到控制,全球经济持续复苏,沥青成本或随着原油价格逐步回升,直销价格可能无法在短期内化解成本上涨压力。但同时,产品中高分子卷材占比的提升将部分对冲毛利率的下滑。 专注防水主业,与龙头的差距有望进一步缩小。20年渭南/荆门基地投产后卷材产能达到3亿平米,高明二期/德州二期以及福建三明合计8000万平米未来也将陆续建成,按照公告,预计21/22年底在产产能YOY+28%/23%。 单从防水卷材业务收入看,龙头东方雨虹在17年是公司的4倍,到20H1缩小至2.8倍,这种差距缩窄的趋势可能延续。 财务预测与投资建议预计20-22年EPS为1.40/1.78/2.34元(原EPS为1.30/1.67/2.16),主要调减防水材料成本、管理和销售费用率。21年可比公司平均21XPE,考虑到公司21-22年的业绩增速低于可比公司平均值,给予10%的折价,即19XPE,对应目标价33.82元,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格大幅上涨、地产需求大幅下滑风险、应收账款坏账风险
龙元建设 建筑和工程 2021-01-19 5.63 7.90 49.91% 5.62 -0.18%
5.62 -0.18% -- 详细
参股公司航宇科技过会,产业投资斩获大单。1月14日公司公告,公司参股公司航宇科技首发上市申请已过会。航宇科技主要产品为航空发动机环形锻件,应用于航天火箭发动机/导弹/舰载燃机/工业燃气轮机/核电装备等高端装备领域。20年前三季度航宇科技实现收入/归母净利润4.51/0.49亿,YoY+9.2%/44.7%,若按国防军工(中信)指数1月15日91.4xPE(TTM)计算,航宇科技对应市值有望达63.0亿。公司通过璨云英翼持有航宇科技发行前总股份的25.27%,按航宇科技最低发行数量3500万股测算,航宇科技上市后公司持股比例将稀释至18.95%,对应市值约11.94亿。 非房建占比提升,PPP项目接单谨慎。考虑到基建项目赶工,以及地产“三条红线”的影响,我们判断20Q4公司非房建项目占比继续提升,而非房建项目毛利率更高/回款更好,有望带动公司盈利能力提升/现金流继续改善。考虑到公司传统施工业务拿单能力逐渐增强,部分非房建项目拿单方式可由PPP模式切换到传统施工模式,我们判断20Q4公司PPP项目拿单依旧保持谨慎。我们测算目前公司PPP项目施工未完工订单仍有近300亿,业绩增长仍有保障。此外,随着进入回收期的PPP的项目逐渐增多,我们测算22年开始公司回款可满足投资支出需求,PPP投资性现金流有望转正。 产能建设稳步推进,钢结构业务有望快速增长。公司充分利用集团的施工承包能力,与装配式业务相互协同,带动装配式业务快速发展。公司装配式业务涵盖设计/制造采购/施工安装/技术咨询全产业链环节,整体议价力较强。目前宣城30万吨钢结构产能建设稳步推进,预计21年底投产。预计20-22年公司装饰与钢结构收入14.0/21.1/33.0亿,YoY+50.8%/51.6%/56.3%。 财务预测与投资建议 我们预计公司20-22年EPS0.67/0.79/0.93元。公司非房建收入占比提升带动盈利能力提升以及回款改善改善,PPP项目有望在22年进入投收平衡期,装饰与钢结构业务有望快速增长。参考可比公司平均估值,我们认可给予公司21年10XPE,对应目标价7.90元,维持“增持”评级。 风险提示:订单转化率、钢结构业务、所持航宇科技股份对应市值不及预期。
北新建材 非金属类建材业 2021-01-15 48.61 56.70 17.25% 57.00 17.26%
57.00 17.26% -- 详细
20年业绩上修,H2石膏板销售改善以及防水并表增厚业绩。1月13日公司发布2020年度业绩预告修正公告,从之前的24.6-27亿上修至27-30亿,YOY+512%-580%,剔除19年诉讼的影响,预计扣非净利润YoY+13.83%-26.48%。推算Q4单季度实现净利润6.94-9.94亿元,YOY+53.54%-119.91%,继续保持三季度的高速增长(YoY+62%),我们认为主要由于1)下游进入赶工旺季拉动石膏板需求持续改善,销售情况好于预期;2)防水业务19Q4由于刚并表,并未贡献正常净利润,基数较低。 护面纸进入涨价通道,石膏板有望提价。1月7日强伟纸业、华润纸业对护面纸提价300元/吨(8%左右),其上游的废纸价格在海外进口的限制下连续上涨。1月8日国废价格较20年4月的低点涨幅超过30%。按护面纸单耗0.345kg/平米计,这一轮提价将石膏板成本增加约0.1元/平米(考虑到公司40万吨新建护面纸近期投产,实际成本提升应小于0.1元/平米),我们认为未来大概率公司石膏板将涨价。假设20/21年石膏板均价5.45/5.75元/平米,即21年提价0.3元/平米,剔除销量上的影响,提价将增厚净利润4-5亿元。公开信息显示,泰山石膏板20年销量15.49亿平米,YoY+1.02%,我们预计20年公司石膏板总销量接近21亿平,21年有望继续个位数增长。 防水竞争力有望逐步增强,龙骨成长空间大。通过集团重组后苏州防水研究院将成为公司的全资子公司,作为防水行业唯一的国家级研究院和标准制定单位,苏州院将增强公司产品研发实力、防水产业链进一步完善,未来有望获得更强的市场竞争力。龙骨业务与石膏板共享销售渠道,由于配套率较低,依然有较大发展空间,按照公司80%的配套率长期目标,我们预计20/21年配套率达到9.9%/12.9%,对应销量35.36/52.17万吨,YOY+44%/48%。 财务预测与投资建议 预计20/21/22年EPS为1.67/2.10/2.47元(原EPS为1.65/2.03/2.40元),主要调增石膏板销量及价格。可比公司21年平均PE27X,给予公司27XPE,对应目标价56.70元,维持“买入”评级。 风险提示:地产宏观调控政策、新建产能释放不及预期、防水整合不及预期。
东方雨虹 非金属类建材业 2021-01-13 48.50 50.40 6.71% 56.59 16.68%
57.60 18.76% -- 详细
业绩超预期,销量/成本/费用合力助推 Q4业绩高增长。1月 12日公司发布业绩预告,预计 20年归母净利润为 30.99-37.19亿元,YOY+50%-80%; 根据公告推算 20Q4实现净利润 9.69-15.89亿,YOY+93.80%-217.80%,环比 Q3提速 34.84-158.84pct。业绩超预期的主要原因 1)Q4疫情得到控制且下游进入赶工旺季,预计销量 YOY+30%左右;2)沥青等原材料成本环比 Q3虽有所上涨,但由于 19Q4同期毛利率较低(34%),整体毛利率同比仍有较大提升;3)进一步加强成本费用管控,期间费用率有所下降。 定增募投项目顺利推进,加快跑马圈地并拓展赛道。1月 5日公司公告将分别在山东济南/江西南昌投资建设山东/江西区域总部基地,产品包括新型防水材料、节能保温材料、特种砂浆及绿色建材等。投资计划为前期定增募投项目,并在 20年 12月与当地政府签订的合作协议框架基础上进一步落实细化;项目在 21Q4/22Q3建成投产后,公司赛道将进一步拓宽、综合性建材业务布局逐步完善,此外由于防水材料具有一定的运输半径限制,通过扩大区域市场的布局未来有望进一步降低运输/销售费用、快速提升市场份额。 21年成本端或略有承压,价格战对业绩的影响可控。截至 20年底 90#及200#沥青价格约为 2560元/吨,预计 21年疫苗普及后疫情得到控制,全球经济持续复苏,原油价格有望回升,参考过去几年 3000元/吨的沥青历史中枢价格,沥青成本或随着原油价格逐步回升。此外,近期市场担忧的产品降价,我们认为一方面是在低成本下全行业对下游的正常调价行为,幅度应该在可控的范围内,另一方面公司对经销商让利后可激发其扩大销售的动力,市场份额有望继续增长,因此总体来看价格战对业绩的影响较小。 财务预测与投资建议预计 20/21/22年 EPS 1.40/1.80/2.25元(原 EPS 1.25/1.60/2.02元),主要调增防水卷材销量、调减防水卷材成本和期间费用率。可比公司 21年平均 PE 25X,由于公司为行业龙头且 20年业绩超预期、新业务潜力较大,给予 21年 10%溢价至 28倍 PE,对应目标价 50.40元,维持“买入”评级。
海康威视 电子元器件行业 2021-01-12 58.01 73.14 31.64% 70.48 21.50%
70.48 21.50% -- 详细
事件:海康威视1月8日发布公告,拟分拆控股子公司萤石网络至科创板上市。本次分拆完成后,海康威视股权结构不会发生变化,且仍将维持对萤石网络的控股权。 核心观点分拆上市加速萤石发展。萤石主营业务为智能家居产品和云平台服务,属于海康创新业务的一部分。萤石的IoT接入设备和月活用户数等指标发展迅速,约为小米的1/3。本次分拆上市将增强萤石资本实力,进一步提高研发能力和扩大业务布局,进而提升整体盈利水平,海康按权益比例享有的净利润预计将同步扩大。 收入增速逐季回升,费用率下降至正常水平:母公司前三季度实现营收420亿元,同比增长5%,其中第三季度营收178亿元,同比增长12%,增速相对一、二季度提升明显。前三季度归母净利润同比增长5%,三季度受汇兑损失影响(约5亿元)单季同比基本持平。经营性现金流表现突出,前三季度达55亿元。销售、管理、研发费用率三季度下降至正常水平。 EBG引领增长,PBG和SMBG持续改善:头部企业数字化转型需求稳健,国内EBG营收上半年增长超过20%。智能业务拓展也符合企业用户用技术手段降本增效的大趋势,海康具有丰富的感知技术(可见光、红外、毫米波等)、大而全的产品范围及个性化方案定制、统一软件架构平台带来的规模效应三大优势,有望在企业的数字化转型中获得显著份额。随着国内疫情缓解,中小企业经营逐步正常,三季度SMBG业务已企稳回正。新基建等政策持续拉动PBG需求,三季度PBG增速在二季度回正后继续有所回升,随着公司持续耕耘的重点业务落地,预期持续向好。其他创新业务也保持快速成长:创新业务前三季度继续保持快速增长,实现营业收入约44亿。海康机器人、海康安检、智慧存储等业务持续快速发展,海康消防、海康睿影等新创业务加入创新业务板块。 财务预测与投资建议 我们预测公司20-22年每股收益分别为1.51/1.74/1.97元,根据可比公司21年42倍估值,对应目标价为73.14元,维持买入评级。 风险提示 宏观经济发展不及预期,海外业务发展不及预期,创新业务发展不及预期。
苏博特 基础化工业 2021-01-07 26.06 33.60 21.04% 27.46 5.37%
32.45 24.52% -- 详细
受益原材料价格下降/销量增长,业绩稳健增长。1月4日公司公告,预计20年实现归母净利润4.25-4.61亿元,YoY+20%-30%,预计20Q4实现归母净利润1.23亿元-1.58亿元,YoY+18.6%-52.8%,业绩符合预期。报告期内公司业绩快速增长,我们判断一是由于原材料环氧乙烷/工业萘价格大幅下降带动盈利能力提升,二是由于高性能减水剂/功能性材料销量增长。 20Q4销量增速,回升,均价略有承压。受下游基建赶工拉动,我们判断20Q4公司外加剂销量YoY+20%以上。此外,我们判断20年公司外加剂销售结构中工程占比有所提升,估算20年工程/民用分别占比约45%/55%(19年为40%/60%),带动毛利率提升(工程用产品均价/毛利率较民用更高)。 受民用产品价格战影响,我们判断20Q4公司民用产品价格环比略有下降,但工程用产品价格环比基本持平,整体均价环比略有下滑。考虑到20Q4公司自供聚醚比例提升(泰州聚醚产能释放),以及减水剂成品含固量下降(产品性能提升)带来的成本下降,我们判断20Q4公司毛利率环比基本持平。 21年销量增长有望提速,盈利能力有望继续提升。10月公司泰州19.2万吨高性能减水剂母液产能投产,目前处于产能爬坡期,我们预计21H2有望实现满产。公司大英基地50万吨外加剂产能目前仍处于建设期,预计21Q1投产,届时公司高性能减水剂母液产能达54.1万吨,较19年末增长97.4%。 预计21年公司外加剂产量达195万吨,YoY+31.2%,对应销量增长亦有望提速。随着公司聚羧酸减水剂/功能性材料(均价/毛利率较高)销售占比提升,以及自供聚醚比例进一步提高,毛利率有望提升。此外,随着公司全国性布局逐步完善,运输费用率有望进一步下降,盈利能力有望继续提升。 财务预测与投资建议预测公司20-22年归母净利润4.36/5.88/7.48亿(原4.27/5.74/7.43亿)。 公司在技术/成本上优势明显,产能迅速扩张,全国性布局逐渐完善。可比公司21年平均PE15.7X,由于公司业绩增速相对更高,且为行业龙头,给予公司30%估值溢价至20XPE,对应目标价33.60元,维持“买入”评级。 风险提示:地产需求不及预期;原材料价格大幅波动风险;行业价格战风险。
北新建材 非金属类建材业 2021-01-05 39.50 50.75 4.94% 52.83 33.75%
57.00 44.30% -- 详细
联合重组苏州防水院,进一步完善防水布局。公告将以6921.32万元的价格收购母公司中建材持有的苏州防水研究院100%股权,作为防水行业唯一的国家级研究院和标准制定单位,未来苏州院将定位为公司防水产业的中央研究院;本次重组将进一步完善公司的防水业务产业链,加强产研结合,从技术研发和装备方面提升公司防水业务竞争力。同时,在目前已有10大防水产业基地基础上,规划十四五期间新建30个防水材料产业基地,依托公司的市场资源和资金实力,防水业务有望取得高质量发展。 疆收购新疆3家石膏板企业,进一步提升市占率。公告将以总价1.4亿收购中新贸易持有的新疆佰昌建材/北建建材/北泰建材三家石膏板企业70%股权,收购完成后,公司石膏板产能将增加5700万平米(占公司总产能2%)。 由于石膏板销售存在运输半径限制,新疆地域辽阔且市场较为封闭,而三家标的分别地处乌鲁木齐、和田和阿克苏,基本覆盖北疆和南疆,公司通过技术、渠道和管理的整合优化,有望快速在该地区获得较高的市场份额。 建山东新建1.6亿平米五石膏板生产线,开启十四五50亿平米产业布局。公司及子公司泰山石膏将在山东惠民县/邹平市分别新建1条年产6000万平米/2条年产5000万平米石膏板生产线,预计项目到22年Q3投产,届时产能将达29.67亿平米。公司同时与全球最大的电解铝产业集团魏桥集团签订战略合作协议,依托魏桥集团所属火电厂进行工业副产石膏资源综合利用,采用电厂蒸汽作为能源并利用魏桥集团转型升级腾出的闲置厂房资源,未来有望进一步降低生产成本,并继续丰富产品线,实现从高端到中低端的全覆盖。 财务预测与投资建议通过外延内生并举,石膏板领域的成本和规模优势将更加稳固,未来有望掌握较强的定价权;收购苏州院后防水研发实力增强,看好未来的产品综合竞争力。预计20/21/22年EPS1.65/2.03/2.40元(原EPS1.56/1.84/2.09元),主要调增石膏板销量及防水收入、调减石膏板成本。可比公司21年平均PE25X,给予公司25XPE,对应目标价50.75元,维持“买入”评级。 风险提示:地产宏观调控政策、新建产能释放不及预期、防水整合不及预
长海股份 非金属类建材业 2020-12-25 15.63 21.47 17.13% 18.74 19.90%
21.86 39.86% -- 详细
5.5亿元可转债发行,粗纱产能扩张规模超预期。12月22日公司公告发行可转债5.5亿元。其募投10万吨玻纤池窑已处于土建阶段,预计21Q2末点火。此外,天马集团3万吨玻纤纱产线已点火7年,有望在21H2冷修。 在此之后,预计公司还将新建24万吨粗纱池窑,22H1/H2分别投产12万吨。在制品方面,公司重点加速新建5条湿法薄毡线,第1条已满产,第2条预计21Q1投产。此外,树脂的产能扩张也已于20年11月份开启。 当前玻纤纱及制品吨达盈利已达1600元,21年不排除增厚。由于拥有制品产业链,公司在粗纱/制品的销售方面拥有灵活性,在目前粗纱供不应求,盈利能力更好的背景下,公司适当增加高毛利率粗纱的销售量。我们测算目前公司玻纤纱及制品综合吨净利润1600元,为13年以后最高水平。展望21年,之前没有提价的部分长协合同有望在20年年底提价,浸润剂自供比例提升,带来成本端进一步降低。此外,随着高端湿法薄毡产能持续释放,公司产品结构继续优化,在行业向好前提下,玻纤/制品吨净利润不排除将继续提升。 与玻纤协同效应明显,产能利用率提升,化工业务盈利能力稳步提升。受益于需求强劲,以及产能利用率的提升,预计当前化工业务(树脂+浸润剂+粘合剂)吨净利增至700元。由于玻纤制品往往需要同时使用玻纤和树脂,而且一般是1:1的配比,树脂和玻纤存在较好的协同效应。公司扩张树脂产能也是基于这个考虑。公司20年2月公告扩产7.5万吨(原产能10万吨)树脂产能,预计21Q2投产。考虑到公司孙公司海克莱关停,精细化工产能减少约3万吨(产能利用率较低),预计21年公司化工销量有望达11万吨。 财务预测与投资建议上调20-22年EPS至0.73/1.13/1.47元(原0.73/1.04/1.35元),考虑到21年玻纤行业供需偏紧,调增21/22年玻纤纱及制品吨均价假设,对应吨盈利提升至1604/1482元(原1542/1416元)。公司产能扩张规划较确定,成长性强。据历史估值法,行业上一轮周期起点至今公司平均PE为19X,我们认可给予21年19XPE,对应目标价21.47元,维持“买入”评级。 风险提示:海外疫情扩大影响终端需求;产能如期投产风险;汇率大幅波动。
旗滨集团 非金属类建材业 2020-12-24 12.04 18.13 22.92% 13.67 13.54%
16.00 32.89% -- 详细
光伏压延玻璃无需产能置换,新增产能可能超市场预期。12月16日工信部对《水泥玻璃行业产能置换实施办法》进行修订,未来新建光伏压延玻璃可不制定产能置换方案。此前公司公告将于郴州和绍兴各新建1条1200t/d光伏压延线,修订稿取消产能指标限制后将保障公司压延新线如期达产,另一方面将刺激竞争对手加快建设压延线。我们判断公司不排除后续继续新建压延线。根据我们统计,截止20年光伏玻璃在产产能28600t/d,21/22年新增压延产能达19450/13360t/d。此外还有23条浮法线已经或有计划转产光伏,产能达13000t/d,21年光伏玻璃价格尤其是Q4存在一定下滑风险。 光伏业务平台整合完成,浮法建筑转产光伏有序推进。近期公司公告将漳州一线和七线无偿划转至漳州光伏,并同时将漳州光伏整体划转至郴州旗滨,其将成为光伏玻璃业务平台,为后续继续发展理清股权结构。根据公司及行业公开信息,我们认为有四条浮法产线(日熔量合计3350t/d)将通过技改转产超白光伏,将新建压延考虑在内,22年底光伏玻璃产能有望达到6950t/d。由于浮法转产所需时间远少于新建压延线,以及郴州350t/d成功转产的经验,我们预计截至明年6月,公司将有2500t/d的光伏浮法产能。 在中性假设下,21/22年公司光伏玻璃业务净利润将达7.4/18.1亿。 21年建筑玻璃价格有望延续高位,盈利可能持续超预期。12月以来厂商库存下降至历史低位,下游冬季赶工需求旺盛,到12月中旬浮法玻璃均价(含税)已超过100元/重箱。我们认为在地产竣工延续性需求以及光伏转产带来的供给收缩等因素推动下,21年全年玻璃价格中枢依然有望维持当前的高位,同时成本端保持相对稳定,盈利能力或达到历史新高,中性假设下(全年不含税均价91元/重箱)预计21年原片收入/净利润90/20亿元。 财务预测与投资建议预计20-22年EPS0.74/1.16/1.65元(原EPS0.60/0.75/0.84元),上调原片价格假设并增加光伏玻璃业务。参考可比公司给予光伏玻璃/电子玻璃/原片及加工业务27/20/12XPE,对应目标价18.13元,维持“买入”评级。 风险提示:地产投资大幅下滑、原料成本快速提升、光伏玻璃价格大幅下滑
石英股份 非金属类建材业 2020-12-22 22.44 30.45 69.83% 24.96 11.23%
24.96 11.23% -- 详细
实控人收购鑫友泰,拓展产业链下游。12月18日公司公告,公司实控人及一致行动人12月3日以1.5亿现金收购武汉鑫友泰50%的股权,同时承诺开启解决同业竞争措施。根据公告,鑫友泰19年收入/净利润分别为6000/516万元,20年前三季度收入/净利润分别为4660/311万元,收购价格对应19年PE为58X。鑫友泰产品主要为石英纤维/石英制品/玻壳,用于军工/半导体/光纤/特种电光源领域。由于石英制品是公司下游产品之一,鑫友泰业务与公司存在一定相关性/互补性,如果将来通过资产重组的方式来解决同业竞争问题,我们认为公司有望拓展产业链下游,提升整体竞争力。 半导体认证持续落地,订单有望快速增长。继年初通过TEL高温扩散领域认证,公司今年又取得其他主流半导体设备生产商认证,预计年内TEL低温刻蚀领域认证也将出结果,预计21年有望通过国内/日本主要半导体设备厂商认证。随着半导体认证的持续落地,我们判断20Q4公司半导体材料订单已开始放量,预计21/22年有望快速增长。21年公司电子级业务产能加速释放,我们测算20-22年公司半导体业务收入达0.78/3.27/6.46亿元。 21年募投产能有望陆续释放,电子级/高纯石英砂业务有望放量。受疫情/土地相关流程影响,公司募投的6000吨电子级石英材料和2万吨高纯石英砂建设进度有所滞后,但仍有序推进。我们预计20/21H1/21H2公司6000吨电子级项目(共18条线)分别有4/6/8条投产,21年7/8月份2万吨高纯石英砂有望投产。由于公司石英玻璃/高纯石英砂在成本端拥有优势,且质量相对可靠,我们认为21年电子级/高纯石英砂业务将呈现快速放量局面。 财务预测与投资建议上调20-22年EPS至0.53/0.61/0.93元(原EPS0.53/0.58/0.82元),考虑到公司半导体材料认证持续落地,且募投产能有望在21年陆续释放,调增21/22年电子级产品销量假设至2970/4633吨(原2151/3336吨)。公司是石英材料龙头,参考半导体材料/光伏/光源行业21年平均71/31/18xPE,采用分部估值法对应市值107.5亿,目标价30.45元,维持“增持”评级。 风险提示:投产时间延迟;电子级产品销量不及预期;原材料短缺及涨价风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名