事件：公司近期发布2023年半年报。上半年实现营业收入13.2亿元，同比-0.5%；实现归母净利润1.7亿元，同比+2.8%。单二季度来看，公司实现营业收入6.9亿元（-15.0%），实现归母净利润0.8亿元（-19.4%）。盈利水平方面，公司上半年综合毛利率为17.0%，同比-1.0pct，净利率为12.9%，同比+0.3pct。单二季度毛利率为18.0%，同比变动-0.5pct，净利率为12.2%，同比变动-1.2pct。上半年四费率为6.3%，同比变动-1.3pct，其中管理/销售/研发/财务费用率分别为2.6%/2.5%/1.2%/0.0%，同比变动0.0pct/-0.1pct/+0.1pct/-1.3pct。单二季度四费率为6.1%，同比变动-0.3pct。 隔膜业务维持增长态势，量增弥补价格下跌。公司隔膜业务自2021年起，销量和盈利均逐年增长。2023年上半年隔膜业务实现营收3.13亿元，同比增长29.85%，毛利率28.98%，同比提升2.85pct。2023年上半年，在新产能尚未投放的情况下，原有产线提速升级带来隔膜生产效率的大幅提升，公司隔膜销量同比增加26.81%，弥补了价格下跌的缺口，隔膜业务营收仍保持较高增长。 湿法隔膜再扩产，规模效应有望逐步显现。公司当前干湿法隔膜产能分别为1亿平/1.9亿平，另有4亿平湿法隔膜项目在建，新产线幅宽更宽，单线产能提升有望带动成本下降。公司6月公告拟在河北省沧州市投资35亿元人民币，新建年产12亿平米湿法锂电隔膜项目。项目分两期建设，其中一期投资17亿元，建设4条锂电隔膜生产线，年产能6亿平。新产能的投放有望提高隔膜生产的规模效应，增强公司隔膜产品的成本竞争力。 随着现有产线升级以及新产能逐步投放，公司隔膜业务有较大提升空间，叠加BOPA膜扩产稳步推进，预计将贡献公司主要业绩增量。我们预测公司23-25年每股收益分别为0.22、0.28、0.31元（前期23-24年预测值分别为0.37、0.58元，预测值调整原因主要为当前隔膜价格存在下行压力，PE管材、BOPA薄膜需求偏弱，公司隔膜和BOPA薄膜新产能投放略有延后），参考可比公司23年估值水平，给予公司23年20倍市盈率，对应目标价为4.40元，下调至增持评级。 风险提示新能源汽车销量不及预期；湿法新产能投放不及预期；隔膜海外销量不及预期等。 盈利预测与投资建议

事件：公司近期发布2023年半年报，上半年实现营业收入594.5亿元，同比+20.0%；实现归母净利润25.8亿元，同比+55.9%。单二季度来看，公司实现营业收入274.7亿元（+32.5%），实现归母净利润14.5亿元（+40.0%）。 1H23公司毛利率达到5.7%，盈利能力明显改善。受煤炭贸易量增加以及新机组投运影响，公司营收成本均同比增长。1H23公司实现营收594.50亿元，同比+20.0%；营业成本562.32亿元，同比+15.3%；公司综合毛利率达到5.7%，同比+4.1pct，较2022年全年平均水平上升5.3pct，盈利能力持续改善。 新增投产燃煤机组253万千瓦、电价稳定、煤价下跌，增厚利润。上半年，公司新增投产湖南100万千瓦、广东2。 68万千瓦、天津17万千瓦燃煤发电机组，合计新增装机253万千瓦。完成上网电量1,007.31亿千瓦时，较上年同期增长约7.71%。 受电价上浮政策的影响，公司平均上网电价上升。1H23公司平均上网电价527.05元/兆瓦时，同比+1.7%，较政策执行前的21年全年平均水平提高了22.6%。另一方面，23年以来国内煤炭供给保持高位、进口煤政策宽松，国内动力煤供需偏紧的形势有所缓解，煤炭价格持续回落。年内5500大卡港口煤价格最低触及750元/吨，23年1至8月均价达到974元/吨，较22年全年均值下降20%。受三方面因素影响1H23公司实现归母净利润25.8亿元，较上年同期增长55.9%。 煤价下跌拖累投资收益，华电新能保持增长。1H23公司实现投资收益22.84亿元，较去年同期下降21.2%。主要是由于煤价下跌，公司煤炭联营企业利润下降。反观新能源板块，华电新能业绩持续增长，上半年贡献投资收益18.11亿元，同比上升14.0%。我们预计23年全年华电新能风电、光伏新增装机规模5.7GW，总装机规模将超过36GW，净利润超过100亿元，有望为华电国际贡献投资收益超30亿元。 公司1H23业绩基本符合预期，我们预计公司23-25年归属于母公司净利润分别为55.49、64.97、71.49亿元，对应每股收益分别为0.54、0.64、0.70元。参考可比公司2023年平均市盈率12倍，我们给予公司2023年12倍PE估值，对应目标价6.48元，维持“买入”评级。 风险提示电价下滑风险；火电需求不及预期风险；市场煤价格波动风险；长协煤政策推进不及预期风险；投资收益波动风险。 盈利预测与投资建议

事件：公司近期发布 2023年半年报，上半年实现营业收入 61.3亿元，同比+8.2%；实现归母净利润 3.7亿元，同比+14.9%。单二季度来看，公司实现营业收入 34.6亿元（+21.6%），实现归母净利润 2.2亿元（+18.2%）。 上半年环卫装备市场复苏不及预期，新能源渗透率同比提高。1H23全国环卫装备市场新增上险量 40063辆，同比-9%，降幅较 22年全年的-20%有明显改善，但恢复程度仍不及预期。其中新能源环卫装备市场保持较高增速，新增上险量 2466辆，新增上险量在去年高基数基础上同比+13%，新能源渗透率达到 6.2%，较去年同期+1.3pct。 公司新能源环卫装备销量大幅增长，市场份额进一步提升。1H23公司环卫装备总销量 6008辆，同比-15%；公司全口径装备市场份额保持稳定。其中新能源环卫装备销量 885辆，同比+46.5%，新能源环卫装备市场份额进一步上升至 36.6%，排名新能源市场第一。随着公用领域用车电动化试点新政策的推进落地，23-25年公司新能源环卫装备业务有望保持较高增速。 环卫服务在手项目 254个，年化服务金额 62.83亿元。1H23公司新签约环卫服务项目 42个，新增年化合同额 10.07亿元，行业领先。公司在手运营项目达到 254个，年化服务金额达到 62.83亿元，可持续经营能力不断增强。上半年公司环卫服务板块实现营收 25.94亿元，同比+36.38%；环卫服务毛利率达到 21.74%，同比+3.42pct。 由于环卫装备市场复苏不及预期，我们下调了 23-25年公司环卫装备销量预测。预计 23-25年公司归母净利为 8.23/10.28/12.79亿元（原预测值为 9.16/10.59/13.57亿元）。对应每股收益 0.26/0.32/0.40元（原 23/24年预测值为 0.29/0.33/0.43元）。 根据过去五年公司历史估值水平，给予公司 2023年 22倍 PE 估值，对应目标价5.72元，维持“买入”评级。 风险提示 环卫装备需求增长不及预期；新能源渗透率提升不及预期；应收账款回收不及预期

高压电缆料实现国产替代，新项目投产带来持续增量。公司电缆材料在国内份额领先，其中66KV及以上的高压绝缘材料是电缆直接技术难点，过去高压电缆绝缘料均依赖北欧化工、陶氏两家海外企业，公司是国内唯一实现国产替代的企业。海外产能因工艺及能源问题导致供给下滑使得价格上涨，且十四五高压环网电缆扩改和海缆放量极可能继续放大供需缺口。随着公司新产能持续投放，电缆材料有望逐步实现国产替代。 优质充电桩运营资产，充电桩业务迎来高增长。公司充电桩业务布局多年，以运营车辆充电站为主，高功率快充桩比例高，随着电动车保有量增长以及出行恢复，2023年充电运营业务将持续改善。同时公司还布局充电桩设备销售，与地方城投平台合作较多，随着国内充电桩政策落地，未来充电桩销售有望贡献较大增长。 电力电缆贡献稳定增量，通信电缆有望释放弹性。公司主营业务为电力电缆，十四五期间城市开展配电网扩容和升级改造，电网改造带来需求稳定增长，且配电侧电缆高压化趋势显著，电缆业务有望稳定贡献增量；同时公司还布局通信电缆，其中机器人线缆在内的工业智能装备线缆作为公司重点发展的核心产品之一，产品销售规模逐年增长，将成为公司特种电缆业务新的增长点。 高压电缆材料有望打开国产替代空间，我们预测公司2023-2025年每股收益分别为0.61、0.76、0.86元，结合可比公司估值水平，给予公司2023年21倍PE，公司合理总市值132.3亿，对应公司整体目标价12.78元，首次给予买入评级。 风险提示下游电缆需求不及预期；产能投放不及预期；行业竞争加剧导致产品价格下降等；高分子材料业务发展不及预期；充电桩业务发展不及预期。 盈利预测与投资建议

事件：公司近期发布 2023年半年报，上半年实现营业收入 1260.3亿元，同比+7.8%；实现归母净利润 63.1亿元，同比+309.7%。 境内境外齐发力，业绩改善预期兑现。受境内燃煤价格同比下降和电量同比上涨综合影响，1H23公司火电板块税前利润汇总金额为 9.42亿元，同比增利 96.86亿元，业绩大幅改善。境外方面，1H23新加坡电力市场供需偏紧，电价上涨，公司新加坡业务务实现营业收入 161.41亿元，实现净利润 23.90亿元，同比大幅上升287.99%。境内业务扭亏，境外业务利润大幅增长，公司业绩明显改善。 入炉标煤单价同比-10.49%，火电发电量同比+7.43%，燃煤发电板块扭亏。1H23国内煤炭供应保持高位水平，进口煤供应量同比大幅增长，煤炭供需关系偏紧有所缓解，煤价下跌明显。公司累计入炉除税标煤单价 1,137.76元/吨，同比下降10.49%。由于来水偏枯水电出力不足，1H23公司燃煤机组利用小时数同比增加 100小时，叠加新机组并网发电，带动公司燃煤发电量同比+7.43%，在结算电价基本稳定背景下，公司燃煤发电板块 1H23实现利润总额 5.93亿元，成功扭亏。 新能源加速推进，装机占比不断提高，持续贡献利润。1H23公司新增风电、光伏装机规模分别达到 408.60MW 和 2497.49MW，公司装机结构中风电、光伏的合计占比较 22年底进一步提高 3.55pct 达到 17.43%。1H23风电、光伏的合计上网电量占比同比提高 1.8pct 达到 10.2%。1H23公司风电板块利润总额达到 40.24亿元，同比+17.5%；光伏板块利润总额达到 10.02亿元，同比+89.6%。 1H23燃料成本下降幅度超出此前预期，我们下调了 23-25年燃料成本的预测值；结算电价略低于此前预期，我们下调了 23-25年结算电价的预测值。综合以上因素我们上调了公司盈利预测。预计公司 23-25年归属于母公司净利润分别为 135.49/160.10/179.94亿元（原预测为 110.39/130.56/153.81亿元），对应每股收益分别为 0.86/1.02/1.15元（原预测为 0.70/0.83/0.98元）。参考可比公司平均估值，给予公司 2023年 14倍 PE 估值，对应目标价 12.04元，维持 “买入”评级。 风险提示新能源发电的增长空间及项目推进速度可能低于预期；煤价下跌幅度不及预期；结算电价超预期下跌；新能源运营的收益率水平可能降低。

深耕光伏电池赛道，2022 年开启一体化布局。2022 年，大尺寸电池片产能逐渐开始紧缺， 价格持续提升， 公司业绩大幅改善， 实现营收350.75 亿元（+126.72%），归母净利润23.28 亿元（+1954.33%）。2023Q1 实现营业收入77.5 亿元（-1.04%），归母净利润7.02 亿元（+208.78%）。公司持续深耕太阳能电池研发、生产和销售，公司电池片出货量自2019 以来稳居全球第二；2022 年基于自主研发的N 型ABC 技术推出一体化解决方案。未来伴随公司高溢价ABC 项目的推进，盈利水平有望持续提升。 电池片市场空间广阔，盈利有望持续提升。1）根据CPIA 预测，2030 年全球/中国光伏电池片需求有望达到619GW/168GW。终端需求旺盛，装机持续放量。2）电力市场交易给光伏发电收益带来不确定性，配储势在必行。今年组件价格回落，能够有效缓解配储压力。消纳问题的解决会进一步促进光伏装机需求。3）电池片环节集中度稳步提升，TOP5 企业产量占比由2018 年29.5%提升至2022 年56.3%。爱旭稳居出货量第二，公司全球市占率由2019 年5.0%提升至2022 年9.2%。4）以PVInfolink 价格统计来看，5 月份TOPCon、HJT 电池片较PERC 享受0.07~0.17 元/W溢价。展望2023 年，高效N 型电池片较PERC 享受超额盈利有望长时间维持。 ABC 技术享受高溢价；一体化布局提供综合能源解决方案。1）公司ABC 产品凭借技术壁垒高、美观、发电性能优异三大优势，将获得高溢价、高盈利。公司目前已建成6.5GW ABC 电池片产能，预计2023 年底将建成25GW电池片+组件产能。2）公司依靠ABC 电池端的技术优势进一步拓展能力边界，集合组件、逆变器、支架系统、储能系统及能源平台等，提供源网荷储一体化解决方案，从“专业电池制造商”向“光伏能源整体解决方案提供商”转型。 基于对出货和价格判断， 我们预测公司2023-2025 年实现归母净利润35.13/44.79/62.16 亿元，实现每股收益1.92/2.45/3.40 元。参考可比公司，公司合理估值水平为2023 年的15 倍市盈率，对应目标价为28.8 元，给予“增持”评级。 风险提示能源结构转型速度不及预期；产业链价格波动影响测算结果；光伏行业竞争加剧；公司ABC 电池发展不及预期。

微逆业务快速成长，储能产品走向市场。公司设立于 2012年，2021年 12月于上交所科创板上市。长期专注于以微型逆变器、模块化逆变器等产品为主的领域，并积极将产品线推广至储能设备、关断器等组件级电力电子设备的其他领域。公司微型逆变器有一拖一至一拖六全系列产品，额定功率在 250W-2250W 之间，可满足182/210大功率光伏组件应用需求，在功率密度、功率范围、转换效率、多台并联稳定性等方面实现了与全球龙头企业可比的水平，业务触及美洲、欧洲、亚洲等多个区域。目前，公司积极探索以微型逆变器为代表的组件级解决方案，其中，储能产品是公司的核心发展方向，是光伏建筑和分布式发电系统后续重要推动力。同时加紧研发用于与组串式逆变器配合的关断器与优化器，从而实现组件级电力电子领域的更全品类供应。 “光伏+分布式占比+MLPE 渗透”多维支撑行业需求景气成长。整体来看，光伏发电成本持续下行叠加全球绿色复苏，行业需求高度景气。分布式光伏受益于就近发电、就近并网、就近转换、就近使用，在避免长距离输送造成的电能损耗方面等方面的优势，新增装机占比有望持续提升。微型逆变器进一步受益于分布式光伏对安全性能的要求增加，在分布式市场应用渗透率有望持续提升。三者叠加有望支撑光伏微型逆变器市场需求景气成长。 微逆产品体现核心竞争力，渠道推进成效显著。产品&成本优势：业务协同多轮驱动，微逆参数领先行业，公司微逆产品整体参数处于行业较为领先地位，并且单台成本存在一定优势。渠道建设：海外销售增长迅速，欧美渠道推进成效显著。公司采取全球化的销售策略，公司的微型逆变器、DTU 产品主要销往美国、墨西哥、加拿大、 德国、法国、荷兰、意大利、波兰、巴西、澳大利亚等国家和地区，海外销售渠道丰富。品类延伸：公司于 2022年下半年销售欧洲和亚太机型。2022年 5月推出关断器产品进入组串市场，推出组件级快速关断器 (HRSD 系统)，拥有 HRSD-1C 和 HRSD-2C 系列产品。 我们预测公司 2023-2025年每股收益分别为 11.53、18.08、25.34元，基于 2024年可比公司的平均估值为 20倍，考虑到公司应用领域、成长空间和业绩增长后续有优于整体可比公司的潜力，给予估值溢价 15%，即给予公司 24年 23倍 PE，对应目标价 415.84元，首次给予买入评级。 风险提示假设条件变化影响测算结果、微逆需求不及预期、主要原材料价格波动的风险、核心技术泄密和核心技术人员流失的风险、国际局势影响出口的风险、汇率波动的风险、竞争激烈程度提升风险等。

事件：公司近期发布2023年一季报，一季度实现营业收入319.8亿元，同比+11.0%；实现归母净利润11.3亿元，同比+82.3%。 1Q23公司营收增长11%，综合毛利率同比上升2.4pct，财务费用率持续下降。受煤炭贸易量增加以及新机组投运影响，公司营收成本均同比增长。1Q23公司实现营收319.78亿元，同比+11.0%；营业成本306.22亿元，同比+8.25%；公司综合毛利率达到4.2%，同比+2.4pct，较2022年全年平均水平上升3.8pct，盈利能力持续改善。公司加大资金运作、融资创新力度，1Q23公司财务费用9.27亿元，同比-11.3%，财务费用率2.9%，同比-0.7pct，资金成本持续下降。 电价上浮、煤价企稳，公司盈利能力明显改善。1Q23公司实现净利润11.80亿元，同比+137.22%，利润改善明显。一方面是受电价上浮政策的影响，公司平均上网电价上升。1Q23公司平均上网电价530.87元/兆瓦时，同比+2.9%，较21年全年平均水平提高了23.5%。另一方面，23年以来国际能源价格趋于稳定，进口煤政策宽松，国内动力煤价格持续回落。至23年4月底，5500大卡港口煤现价回归1000元/吨左右水平，较22年3月的1600元/吨高位已经下降超600元/吨，23年内均价较22年下降超过10%。收入提升、成本改善，盈利能力明显提升，全年预期向好。 华电新能持续贡献投资收益。1Q23公司实现投资收益11.72亿元，与22年同期基本持平。在23年煤价下降的预期下，预计公司煤炭联营企业利润同比下降，投资收益的稳定或主要源于华电新能的持续盈利。我们预计23年华电新能风电、光伏新增装机规模5.7GW，总装机规模将超过36GW，净利润超过100亿元，有望为华电国际贡献投资收益超30亿元。 公司1Q23业绩基本符合预期，我们预计公司23-25年归属于母公司净利润分别为55.49、64.97、71.49亿元，对应每股收益分别为0.55、0.64、0.70元。我们选择相对估值法对公司进行估值，可比公司2023年调整后平均预测市盈率为15倍。我们给予公司2023年15倍PE估值，对应目标价8.25元，维持“买入”评级。 风险提示电价下滑风险；火电需求不及预期风险；市场煤价格波动风险；长协煤政策推进不及预期风险；投资收益波动风险；盈利预测与投资建议

事件：公司发布 2023年一季报，23Q1实现营业收入 2.30亿元，同比增长 11.15%；实现归母净利润 0.42亿元，同比增长 32.65%；实现扣非归母净利润 0.37亿元，同比增长 26.02%。 Q1业绩增长符合预期，23年有望恢复高增。公司 2023Q1实现营收 2.30亿元，同比增长 11.15%，实现归母净利润 0.42亿元，同比增长 32.65%，增速处于此前业绩预告的 20%-45%区间中值水平，符合预期。在一季度受到疫情冲击和春节影响下，公司仍实现了业绩的较高增长水平，主要来自于毛利率提升和增值税即征即退以及政府补助增加。随着 23年宏观环境复苏，我们预计公司 23年后续的收入及业绩将恢复高增。 Q1毛利率有所上升，EMS 产品毛利率未来仍有上升空间。23Q1公司的毛利率达到47.51%，比去年同期提升了 2.19pct，主要原因是公司的 EMS 产品已经完成了从1.0到 2.0版本的升级，产品的软件占比提升，毛利率随之提升。公司目前正在持续投入对 EMS 3.0版本产品的研发，已经初步完成了光储充能量管理平台的开发工作，未来将实现源网荷储充一体化柔性控制，届时产品的软件占比将进一步提升，EMS 产品的毛利率仍存在较大的上升空间。 费用率小幅提升，现金流情况较上年同期有所改善。23Q1公司的销售费率/管理费率/研发费率分别为 12.87%/7.92%/13.14%，较去年同期分别变化+0.65/-0.60/+1.64pct，整体有小幅上升，销售费用率提升主要因公司加强了产品推广与区域布局，研发费用率提升主要因公司加大对新产品的研发投入。23Q1公司经营性现金流净流出0.39亿元，较上年同期有明显改善，说明公司对销售货款的控制能力提升，风险管控能力得到加强。 我们预测公司 23-25年的每股收益分别为 1.27、1.72、2.26元，参考可比公司 23年34倍市盈率，给予目标价 43.18元，维持买入评级。 风险提示毛利率下降风险；应收账款规模增加风险；其他收益不及预期风险；市场竞争加剧风险；市场渗透率不及预期风险

电缆老兵，技术底蕴深厚。公司成立于 1994年，凭借三十余年的建设，建立了良好的销售渠道以及雄厚的研发实力，连续多年入选“中国线缆行业 100强企业”。公司主营电力电缆和电气装备用电线电缆产品，建有上海市院士专家工作站和上海市企业技术中心，获得国家发明专利和实用新型专利 130多项，同上海交通大学、哈尔滨理工大学等高校，以及上海电缆研究所等科研院所、研究机构，建立了紧密的产学研合作关系。2019-2021公司营收 CAGR 达 57.12%，扣非归母净利 CAGR 达44.98%，在陆缆供给过剩、竞争加剧的行业背景下，营收增长依旧强劲。 海缆新秀，首次斩获高压海缆订单，开启成长新阶段。长期看深远海化是海风发展的趋势，作为海风的“血管”，我们预计 2025年中国海缆市场规模有望达到 410亿元。海风高景气下，公司抓住机遇，切入高附加值海缆领域。2023年 3月凭借深厚技术底蕴，公司斩获山东半岛北 BW 项目，首次突破 220kv 高压海缆订单。作为上海本土企业，同时推进布局广西和山东地区，后续有望凭借业务属地优势，不断强化拿单实力，公司开启成长新阶段。 海缆产能加速扩张，未来业绩可期。2023年 2月，公司公告将广西海缆生产基地从北海变更至防城港，总投资提高至 20亿元，项目整体建设周期缩短为 2.5年，加大加快海缆生产基地投资建设，预计伴随订单不断突破，产能加速释放，公司海缆业绩可期。 公司作为电缆老兵，海缆新秀，首次斩获高压海缆订单且加大加快海缆产能扩张，海风高景气下，未来增长确定性高。我们预计公司 2022-2024年 EPS 分别为 1.00、1.70、2.46元。参考 2023年可比公司调整后平均估值 14倍，对应目标价 23.8元，首次给予“买入”评级。 风险提示海上风电新增装机不达预期；行业竞争加剧；募投产能扩产不达预期；原材料价格大幅波动风险；资产和信用减值风险；假设条件变化影响测算结果。

事件：公司发布 2022年年报，全年实现营业收入 10.19亿元（+0.16%）；实现归母净利润 1.71亿元（+0.32%）；实现扣非归母净利润 1.55亿元（-0.80%）。同时，公司发布 2023年一季度业绩预告，2023Q1预计实现归母净利润 0.38-0.46亿元，同比增长 20%-45%。 22年经营保持稳健，23Q1业绩快速恢复。公司 22年全年收入业绩保持稳健，22Q4单季度受到疫情影响下滑较为严重，单季度实现营业收入 2.46亿元（-11.53%），实现归母净利润 0.32亿元（-6.2%）。分产品线看，消防及用电安全产品及系统因多地无法验收与施工，22年收入较上年同比下降 40.51%，其他产品保持平稳。分地区看，受到 22H1疫情管控影响，公司在华东地区的业务下滑明显，收入较上年同比下降 12.31%；华中、华南、西北等区域仍取得了较好增长；公司在海外市场发展势头显著，收入同比增长 330.36%。23Q1由于疫情管控放开，公司在各地的业务拓展得以顺利开展，业绩得到快速恢复。随着经济环境的好转，公司的现存项目将在未来逐步顺利落地，有望继续延续快速恢复趋势。 毛利率小幅改善，费用率有所上升。受益于公司产品转型升级，软件收入占比提升，2022年整体毛利率达到 46.15%，较上年增长 0.43pct。费用率方面有小幅提升，销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为 13.50%/6.58%/11.89%，较上年变化+1.56/-0.72/+0.83pct。 产品升级稳步推进，电力市场化趋势推动微电网行业加速发展。公司目前已完成产品从 EMS 1.0（23个子系统模块）到 EMS 2.0阶段的升级，实现了平台化，打破信息孤岛，公司将持续投入 EMS 3.0产品的研发，目前已完成产品架构，未来将真正实现源网荷储充一体化柔性控制。自 22年底起，河南、山东、江西、上海等省市陆续出台新政完善分时电价政策，进一步拉大峰谷电价差。国家发改委也发布新政鼓励 10千伏及以上的工商业用户直接参与电力市场，逐步缩小代理购电用户范围，推进电力市场发展进程。电力市场化的趋势将使得企业对于能效管理、电力数据分析管理、电力市场交易工具等需求提升，促进企业微电网行业的加速发展。 根据 22年年报下调公司营业收入，上调公司期间费用，调整 23、24年的每股收益预测为 1.27、1.72元（前值为 1.48、1.98元），新增 25年每股收益预测为 2.26元。参考可比公司 23年 34倍市盈率，目标价 43.18元，维持买入评级。 风险提示毛利率下降风险；应收账款规模增加风险；其他收益不及预期风险；市场竞争加剧风险；市场渗透率不及预期风险

事件：公司近期发布 2022年年报，全年实现营业收入 2467.2亿元，同比+20.3%；实现归母净利润-73.9亿元，较 2021年减亏 26.2亿元。 新能源：绿色低碳转型加速，新能源利润保持较高增速。2022年，公司全年新增新能源装机 605.8万千瓦，其中新增风电装机 309.3万千瓦，新增光伏发电装机 296.5万千瓦。至 2022年末，公司低碳清洁能源装机占比为 26.1%，较 2021年末增加3.7pct。装机容量带动新能源发电量快速增长，2022年公司风电、光伏发电量同比增长分别达到 35%和 70%。全年各风电场及光伏电站合计税前利润汇总金额为73.83亿元，同比增利 17.64亿元，助力公司业绩修复。公司新能源发展规划确定了十四五期间新增风电光伏装机要超过 4000万千瓦以及十四五末清洁能源装机比例达到 45%的目标。我们预计 23~25年年度新增装机 800~1000万千瓦左右。 火电：煤价高企成本端承压，电价上浮及辅助服务创收共同推动亏损收窄。2022年动力煤价格维持高位运行，公司全年境内火电厂售电单位燃料成本为 372.56元/兆瓦时，同比大幅上涨 17.73%。在此不利背景下，公司全年火电利润总额-167.5亿元，亏损额较 2021年收窄 22.24亿元。其主因一方面是上网结算电价增长明显，公司境内电厂含税平均结算电价 509.92元/兆瓦时，同比上升 18.04%；另一方面是公司积极参与全国电力辅助服务市场，调峰、调频辅助服务合计实现电费净收入 14.73亿元。预计 2023年，国内动力煤保供稳价持续推进，长协煤签约比例及履约率均有望进一步提高。国际能源市场环境改善共同推动煤价企稳，叠加电价上浮比例的延续，期待公司火电板块盈利修复。 由于动力煤价格高企提高公司成本端压力，我们下调了公司 23-24年盈利预期并引入 25年盈利预期，预计公司 2023-2025年每股收益分别为 0.62、0.75、0.89元（此前预测 23-24年为 0.71/0.82元）。考虑到公司的行业龙头地位、风光新能源装机较快增长、火电基本面反转期较大的业绩弹性，参考可比公司平均估值，给予公司 2023年 16倍 PE 估值，对应目标价 9.92元，维持 “买入”评级。 风险提示 新能源发电的增长空间可能低于预期；火电基本面改善不及预期；新能源运营的收益率水平可能降低；假设条件发生变化将导致测算结果产生偏差。

二十余年干变发展成为干式变压器龙头，主业与衍生业务经营情况亮眼。公司自干式变压器业务起家，衍生出开关柜、箱变、储能、数字化解决方案等业务，逐渐发展成干式变压器龙头企业，同时具有多业务、强技术等优势，实现了稳中有升的营收，2021年公司营业收入达 33.03亿元，其中干式变压器营业收入 24.71亿元。 风电干式变压器市场高速发展，主业仍大有可为。1）碳中和目标成为全球共识，风电装机量快速增长，干式变压器在风电中的渗透率有望提升，预计 2025年全球风电干变市场需求达到 11996万 kVA，2021-2025年复合增速 21.5%；2）公司是国内外少数能生产风电专用干式变压器的企业，拥有领先的技术实力。2021年公司向风电领域三大主要客户发货的风电干式变压器产品对应的合计装机容量占其当年全球新增装机容量总额（含配套油浸式变压器的装机容量）的比例达 29.49%。 拓展储能业务，高压级联路线独树一帜。1）金盘于 2016年开始布局储能产品，2022年实现批量化生产与销售，储能系列产品覆盖全场景应用；2）金盘依托上海交通大学和研发团队的技术优势，在高技术壁垒的全液冷高压级联储能领域形成多项核心技术，占领中高端储能市场；3）得益于变压器业务带来的稳定合作客户，金盘已经签订了部分储能系列产品订单，并与部分客户签订了战略合作协议； 顺应“数字中国”发展趋势，基于自身数字化改造经验，转变为数字化工厂解决方案供应商。1）十四五以来公司积极布局数字化工厂研发及落实，目前已经建成了 4座数字化工厂，覆盖了干式变压器和储能业务，公司数字化工厂数量、产能、效果位于国内前列；2）公司为伊戈尔等其他企业提供数字化解决方案业务，目前已承接超 3亿元数字化工厂整体解决方案业务订单。 我们预测公司 2022-2024年归母净利润分别为 2.82/5.29/8.48亿元，每股收益分别为0.66/1.24/1.99元，参考行业可比公司，考虑到公司 2024年新业务放量较快，选择24年估值，我们认为目前公司的合理估值水平为 2024年的 23倍市盈率，对应目标价为 45.77元，首次给予买入评级。 风险提示下游行业周期波动、原材料价格上涨、市场竞争加剧、国际局势的风险、储能业务发展不及预期的风险、数字工厂业务发展不及预期的风险、假设条件变化影响测算结果

聚焦分布式光储赛道，微型逆变器行业龙头。昱能科技成立于 2010年，主要产品包括微型逆变器、智控关断器和能量通信器及监控分析系统等，主要应用于分布式光伏发电系统，广泛应用的场景包括各类户用、工商业等光伏电站。从业务营收结构来看，微型逆变器长期贡献公司 75%以上的收入，智控关断器从 2019年底量产，丰富了客户组件级电力电子的选择，2021年营收占比达 13.16%。公司以微型逆变器应对中小功率范畴的户用与工商业分布式应用场景，并以组件级智控关断器渗透中大功率范畴的工商业分布式应用场景。此外，下游光储结合需求提升，公司研发的光储一体系列产品完成验证后逐步走向市场。 “光伏+分布式占比+MLPE 渗透”多维支撑行业需求景气成长。整体来看，光伏发电成本持续下行叠加全球绿色复苏，行业需求高度景气。分布式光伏受益于就近发电、就近并网、就近转换、就近使用，在避免长距离输送造成的电能损耗方面等方面的优势，新增装机占比有望持续提升。微型逆变器进一步受益于分布式光伏对安全性能的要求增加，在分布式市场应用渗透率有望持续提升。三者叠加有望支撑光伏微型逆变器市场需求景气成长。 公司产品迭代具备竞争力，积极拓展海外渠道。技术积淀：公司在 2011年即推出首款单体微型逆变器，是国内最早实现微型逆变器商业化运用的厂商之一，其微型逆变器多体架构迭代行业领先，注重研发专利积累。渠道积累：公司全球销售渠道优势明显，积极提升服务质量和效率，根据 ENF 数据不完全统计，公司在全球拥有103个销售商和 503个安装商，仅次于 Enphase。随着募投项目中“全球营销网络建设项目”的逐步开展，积极推进全球营销及技术服务网点的建设，市场开拓、营销和本土化服务能力有望持续提升。产品多样性：公司是当前时间维度上为数不多可同时规模性量产微型逆变器与组件级智控关断器的厂商，公司研发的光储一体系列产品完成验证后逐步走向市场。 我们预测公司 2022-2024年每股收益分别为 4.69、13.07、22.19元，基于 2023年可比公司的平均估值为 40.71倍，考虑到公司应用领域、成长空间和业绩增长后续有优于整体可比公司的潜力，给予估值溢价 20%，即给予公司 23年 49倍 PE，对应目标价 640.43元，首次给予买入评级。 风险提示假设条件变化影响测算结果、微型逆变器在分布式中占比增长不及预期、主要原材料价格波动的风险、核心技术泄密和核心技术人员流失的风险、国际局势影响出口的风险、汇率波动的风险、 竞争激烈程度提升风险等。

国内导电剂领跑者，积极开拓国际市场。天奈科技是具有自主研发和创新能力的高新技术企业。其主营产品碳纳米管已经凭借其优越的导电性能被锂电池生产企业所广泛使用。目前公司是中国最大的碳纳米管生产企业之一，在碳纳米管及其相关复合材料领域处于行业领先水平。公司客户涵盖比亚迪、ATL、宁德时代、天津力神、孚能科技、欣旺达、珠海光宇、亿纬锂能、卡耐新能源、中航锂电、万向等国内一流锂电池生产企业，改变了锂电池企业导电剂依赖进口的局面。 纤维状导电剂带来新一轮技术迭代，碳纳米管带来新优势。导电剂是电池产业链重要环节。碳纳米管具有非常优异的力学、电学、热学等性能。在力学上，它具有极高的强度和极大的韧性；在电学上，导电性能优异；在热学上，热传导效率极高，导热性能突出；并且，其化学性质稳定，具有耐酸性和耐碱性。碳纳米管导电性能更好。新型导电剂材料性能优于传统材料，碳纳米管+石墨烯复合导电剂阻抗最低，在单一材料导电剂里碳纳米管导电剂性能最优。同时也可发现石墨烯配合颗粒状或线状导电剂使用时导电性能得到大大加强。 多重优势共振，龙头地位难撼。公司整体研发投入持续增长、海内外专利助力产品新升级。管理层具有良好的海内外教育背景，行业积累深厚。公司市占率遥遥领先，且积极布局产能巩固龙头地位。公司大客户比重提升，结构不断优化。2016和2017年客户主要为沃特玛、比亚迪；2018年沃特玛影响消除，比亚迪放量，ATL上量；2019年宁德时代翻倍增长，星恒能源起量；2020年ATL放量、宁德时代稳定增长；2021年开始宁德时代和比亚迪迸发，中航锂电放量。 我们预测公司2022-2024年每股收益分别为2.25、3.37、5.09元，结合锂电可比公司23年26倍估值水平，考虑碳纳米管渗透率提升带来的高增速，公司24年业绩增速为51%，而可比公司业绩增速平均值在42%，给予公司20%估值溢价，即2023年31倍PE，公司合理总市值242.91亿，对应公司整体目标价104.47元，首次给予买入评级。 盈利预测与投资建议风险提示下游锂电池需求不及预期；碳纳米管导电浆料技术迭代和市场应用风险；原材料价格波动的风险；估值下修风险；假设条件变化影响测算结果。