事件：公司近期发布2023年半年报。上半年实现营业收入13.2亿元，同比-0.5%；实现归母净利润1.7亿元，同比+2.8%。单二季度来看，公司实现营业收入6.9亿元（-15.0%），实现归母净利润0.8亿元（-19.4%）。盈利水平方面，公司上半年综合毛利率为17.0%，同比-1.0pct，净利率为12.9%，同比+0.3pct。单二季度毛利率为18.0%，同比变动-0.5pct，净利率为12.2%，同比变动-1.2pct。上半年四费率为6.3%，同比变动-1.3pct，其中管理/销售/研发/财务费用率分别为2.6%/2.5%/1.2%/0.0%，同比变动0.0pct/-0.1pct/+0.1pct/-1.3pct。单二季度四费率为6.1%，同比变动-0.3pct。 隔膜业务维持增长态势，量增弥补价格下跌。公司隔膜业务自2021年起，销量和盈利均逐年增长。2023年上半年隔膜业务实现营收3.13亿元，同比增长29.85%，毛利率28.98%，同比提升2.85pct。2023年上半年，在新产能尚未投放的情况下，原有产线提速升级带来隔膜生产效率的大幅提升，公司隔膜销量同比增加26.81%，弥补了价格下跌的缺口，隔膜业务营收仍保持较高增长。 湿法隔膜再扩产，规模效应有望逐步显现。公司当前干湿法隔膜产能分别为1亿平/1.9亿平，另有4亿平湿法隔膜项目在建，新产线幅宽更宽，单线产能提升有望带动成本下降。公司6月公告拟在河北省沧州市投资35亿元人民币，新建年产12亿平米湿法锂电隔膜项目。项目分两期建设，其中一期投资17亿元，建设4条锂电隔膜生产线，年产能6亿平。新产能的投放有望提高隔膜生产的规模效应，增强公司隔膜产品的成本竞争力。 随着现有产线升级以及新产能逐步投放，公司隔膜业务有较大提升空间，叠加BOPA膜扩产稳步推进，预计将贡献公司主要业绩增量。我们预测公司23-25年每股收益分别为0.22、0.28、0.31元（前期23-24年预测值分别为0.37、0.58元，预测值调整原因主要为当前隔膜价格存在下行压力，PE管材、BOPA薄膜需求偏弱，公司隔膜和BOPA薄膜新产能投放略有延后），参考可比公司23年估值水平，给予公司23年20倍市盈率，对应目标价为4.40元，下调至增持评级。 风险提示新能源汽车销量不及预期；湿法新产能投放不及预期；隔膜海外销量不及预期等。 盈利预测与投资建议

二季度经营恢复正常，营收环比大幅改善。公司 2022年上半年实现营收 13.24亿元，同比下降 2.29%；实现归母净利润 1.61亿元，同比下降 30.69%。从季度来看，公司一季度公司受冬奥会和疫情影响，排产受限，收入和利润均不及预期，而二季度随着疫情等干扰因素逐渐消除，各个业务板块已经恢复正常，二季度单季度实现收入 8.14亿元，同比增长 6.43%，环比增长 59.71%，经营情况大幅好转。 隔膜业务仍保持增长，有效产能进一步释放。公司自 2020年下半年湿法工艺跑通并获得国内外客户认证后，销量和盈利均实现了持续增长，2022年上半年隔膜业务实现营收 2.41亿元，同比增长 1.94%，毛利率 26.13%，考虑到一季度沧州和德州工厂环保受限的影响，二季度以来隔膜板块保持较快增长。目前公司隔膜整体产能为2.9亿平，其中干法产线技改工作基本完成，隔膜有效产能进一步提升。 隔膜子公司整合完成，芜湖 4亿平新产能建设稳步推进。公司已将隔膜业务整合至子公司“沧州明珠隔膜科技”，同时公司在子公司实施多元化员工持股计划，持股平台持股 3.43%，未来隔膜业务运营的整体性和效率将极大提升。此外公司 2021年公告了芜湖基地 4亿平湿法隔膜扩产项目，目前新产能建设稳步推进，预计新产能23年逐步释放，届时湿法隔膜总产能将达到 5.9亿平。 短期影响消除，目前公司生产经营已恢复正常。随着干法提升负荷叠加湿法产线认证，以及明年 4亿平湿法新产能投放，隔膜业务有较大提升空间，叠加 BOPA 膜成功进入铝塑膜领域和新产能释放，公司成长空间可观。我们预测公司 22-24年每股收益分别为 0.23、0.37、0.58元（前期 22-23年预测值分别为 0.39、0.46元，2022年预测值调整原因是一季度冬奥会影响全年出货量，同时传统业务受原材料涨价影响，毛利率下滑，2023业绩调整原因为新产能存在爬产周期），参考可比公司 22年估值水平，给予公司 22年 28倍市盈率，对应目标价为 6.44元，维持买入评级。 风险提示 新能源汽车销量不及预期；湿法新产能投放不及预期；隔膜海外销量不及预期等。

突破海外量利齐升，公司湿法膜盈利拐点已至。公司 2009年进入锂电隔膜行业，拥有深厚的技术积淀，2014年切入湿法隔膜领域，在隔膜降价周期中不断进行技术攻关和产业化投资，目前是湿法膜行业为数不多的留存企业之一。2021年后隔膜新增供给远低于行业需求，隔膜环节有望持续高景气。 受益行业景气以及国内外大客户放量，公司 2020年下半年以来盈利持续改善，2021年全年出货量有望超 2.5亿平（+100%），H1湿法膜毛利率超30%，盈利拐点已至！ 进入三星带来海外供货占比提升，湿法隔膜盈利弹性巨大。三星 2022年锂电池产量有望超 40Gwh，对隔膜需求约 8亿平，在全球隔膜紧张下，公司1.9亿平湿法产能有望满产，海外供货具备显著价格和盈利优势，公司对海外客户将快速上量。根据我们测算，假设 2022年国内湿法隔膜均价为 1.5元/平，对应国内客户净利率维持 25%，若 2022年公司海外客户占比达到80%，对应国外客户每平净利在 1元，到 2022年公司湿法隔膜业务将贡献利润 1.7亿元。另外公司公告的 2亿平湿法新产能预计于 2022年投产，预计 2024年湿法产能有望达到 12亿平，将晋升为隔膜重要玩家。 传统业务迎来稳定增长。公司是国内 PE 塑料管道和 BOPA 薄膜行业的龙头企业，具备近 20万吨 PE 塑料管道和 2.85万吨 BOPA 薄膜的年生产能力。 PE 管材：2020年来公司开发大型水务、西南市场以及生产基地周边大项目，打开新局面，同时 2021年来多项政策助力 PE 管道行业需求。BOPA膜：公司技术行业领先，且 BOPA 膜仍有 3.8万吨扩产规划，随着 BOPAPA6价差低位回升，盈利将稳中有升。 财务预测与投资建议 我们预测公司 2021-2023年每股收益分别为 0.35、0.39、0.46元，采用分部估值法，根据 20201年可比公司估值水平，给予隔膜业务 85倍，传统业务 21倍，公司合理市值 156亿，对应目标价 11.01元，首次给予买入评级！风险提示 新能车销售不及预期；湿法新产能投放不及预期；隔膜海外销量不及预期等。

Tabl事e_件Su：mm公a司ry]公 告拟投资6.2亿元，建设年产2亿平方米湿法锂离子电池隔膜项目。 隔膜业务迎来好转。沧州明珠是国内较早从事锂电隔膜业务的企业之一，产品包括干法隔膜和湿法隔膜。干法方面，公司领先优势明显，下游客户包括比亚迪等。湿法方面，公司通过优化生产工艺，完善检测设备，加强品质管控和人员培训等措施，产品质量提升明显。 公司湿法隔膜业务在经历多年亏损后，今年一季度终于扭亏为盈。 开始新一轮扩产。目前公司隔膜总产能2.9亿平，干法1亿平，湿法1.9亿平。公司今年隔膜目标销量2亿平。若目标达成，公司隔膜产能利用率大概达到70%，并且由于下游湿法销量更好，湿法产线利用率可能达到80%。此次公司扩产2亿平，将为公司明后年增长打下基础。并且公司上一轮湿法隔膜扩产还是在2016年，此次公司开启扩产，也验证了公司湿法隔膜生产工艺已经全部打通，成本管控方面取得突破性进展。 PE 管道和BOPA 薄膜盈利较好。公司主要有三大类产品：PE 管道、BOPA 薄膜和锂电隔膜。PE 管道方面，公司能够为下游客户提供一体化的解决方案，每年产销量～15万吨。BOPA 薄膜方面，虽然价格处于低位，但是盈利依然较好。公司BOPA 薄膜产能2.85万吨，每年销量均超过3万吨。 投资建议：公司在湿法隔膜领域历经多年探索，终于取得正果，并且逐步开始新的一轮扩张。公司已经成为国内外主流动力电池企业供应商。受益于全球汽车加速电动化，公司隔膜业务有望保持稳定增长。我们预计公司2021年、2022年归母净利润分别为4.5亿元、5.6亿元。基于公司2021年业绩，给予25倍估值，目标价7.9元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示。新能源车销量不及预期，隔膜扩产不及预期。

事件: 公司2018 年三季报公告:2018 年前三季公司实现营业收入25.03 亿元,同比下滑5.12 %;实现归属于上市公司股东的净利润3.10 亿元,同比下滑30.30%;实现归属于上市公司股东的扣非净利润1.59 亿元,同比大幅下滑63.05%。 点评: 1.下游需求疲软,PE 管道产品销量下滑。PE 管道主要用于地下管网建设,由于“煤改气”政策推进放缓,需求较去年疲软,产品营收下滑。芜湖1.5 万吨新增PE 管道项目已于1 月底建成;采用全融合玻纤带增强技术研发的RTP 管(热塑性增强塑料管)进展顺利,主要适用于海陆油气田的开采与集输。 2.产品价格下滑,公司整体毛利率三季度继续下滑。BOPA 薄膜产品因市场价格的调整幅度较大,致使产品销售价格较上年同期大幅下降;今年锂电隔膜产品价格也在继续下滑,以及公司新投产的湿法隔膜产线产能没有完全释放。这些导致公司整体毛利率持续下滑,三季度公司毛利率16.6%,比上半年下滑2 个百分点。 3. BOPA 薄膜为国内应用比重第三大的包装材料,公司掌握了难度较大的同步双向拉伸工艺,并且自制母料已全面使用,目前自给率已经在95% 以上,同时铝塑膜专用尼龙膜取得实质性进展,已成为紫江新材合格供应商。锂电池隔膜方面,公司干湿法并举,目前已经投产湿法隔膜产能1.9 亿平米,干法隔膜产能5000 万平米,在建5000 万平米的干法隔膜。 投资评级: 受“煤改气”政策放缓以及产品价格下滑的影响,公司盈利能力持续下滑,由于2018 年前三季发生非经常性损益1.5 亿,因此我们上调18 年而下调19、20 年盈利预测,预计18-20 年EPS 为0.24、0.32、0.39 元, 维持“增持”评级。 风险提示: 新能源汽车市场增速不及预期;新产能投放不及预期。

三大业务板块呈现不同程度下滑,中报业绩低于预期。公司上半年实现营业收入14.95亿元,同比下滑8.52%,实现归母净利润1.23亿元,同比下滑56.7%;扣非后归母净利润为1.1亿元,同比下滑60%,低于预期。公司整体毛利率也由17年的28%下滑至18.6%,净利率由15.5%下滑至8.2%。公司业绩大幅下滑主要受三大板块低迷影响:(1)PE管道产品因“煤改气”政策推进放缓,产品销售受一定影响,在1.5万吨新产能投产情况下收入同比下滑1.6%;(2)BOPA膜产品价格大幅下滑,导致收入减少10.5%,同时产品毛利率由33%下滑至18%;(3)锂电隔膜产品价格持续下降以及公司湿法隔膜新产线投产,新线产能未能得到完全释放,导致隔膜成本偏高,隔膜整体毛利率由47.8%下滑至12.3%,盈利规模大幅收缩。 BOPA膜下半年进入旺季,价格企稳回升,净利率有望迎来拐点。在前期价格暴涨影响下游采购之后,上半年BOPA膜价格持续下跌,同时下游需求也逐步恢复。历史来看BOPA膜净利率与其价格变化高度相关,受需求恢复、成本支撑影响,BOPA膜价格已于8月中旬上涨2000元/吨,且下半年为传统的需求旺季,我们判断BOPA膜价格将企稳回升,净利率也有望迎来拐点。 干法继续保持高利润率,湿法有待迎来拐点。(1)德州湿法项目上半年顺利通过IATF16949认证审核,同时公司也通过了三星、盟固利、ATL、CATL、中航锂电等大客户的审厂环节,为后续销售做好充分准备;(2)干法隔膜受价格下滑影响盈利能力减弱,但仍保持了19.8%的净利率水平;(3)从历史经验来看,湿法隔膜从投产到稳定生产需要调试半年到一年左右时间,受上半年新产能投产影响,湿法隔膜目前整体处于亏损状态,考虑公司前期通过持续研发已经突破了主要的技术瓶颈,掌握了干湿法及涂布工艺,公司湿法隔膜盈利拐点有可能在下半年出现。 财务预测与投资建议 我们预测未来三年公司每股收益分别为0.37、0.43、0.47元(原预测18-20年每股收益分别为0.59、0.68、0.72元,调整原因在于锂电隔膜降价导致盈利能力下滑以及公司转增股本),参考可比公司平均估值,公司合理估值水平为2018年17倍市盈率,对应目标价6.29元,维持买入评级。 风险提示:锂电隔膜产能过剩导致价格战;BOPA膜上游原料涨价压缩利润。

事件: 公司8 月17 号晚间发布了2018 年半年报:2018 年上半年公司实现营业收入14.95 亿元,同比下滑8.52 %;实现归属于上市公司股东的净利润1.23 亿元,同比下滑56.70%。 点评: 1.PE 管道产品因“煤改气”政策推进放缓,产品销售受到了一定的影响。PE 管道主要用于地下管网建设,上半年由于“煤改气”政策推进放缓,产品营收同比下滑1.61%。芜湖1.5 万吨新增PE 管道项目已于1 月底建成;采用全融合玻纤带增强技术研发的RTP 管(热塑性增强塑料管)进展顺利, 主要适用于海陆油气田的开采与集输。新产能、新产品将为公司带来新的增长点。 2.BOPA 薄膜产品销售价格较上年同期大幅下降,上半年营收同比下降10.54%,毛利率下滑16.08 个百分点。BOPA 薄膜为国内应用比重第三大的包装材料,公司掌握了难度较大的同步双向拉伸工艺,并且自制母料已全面使用,目前自给率已经在95%以上,同时铝塑膜专用尼龙膜取得实质性进展,已成为紫江新材合格供应商。 3.锂电池隔膜干湿法并举。公司目前已经投产湿法隔膜产能1.9 亿平米,干法隔膜产能5000 万平米,在建5000 万平米的干法隔膜。上半年隔膜产品价格下滑明显,以及公司新投产的湿法隔膜产线产能没有完全释放导致成本上升,毛利率下降45.68 个百分点,随着产能爬坡,下半年毛利率将有所修复。 投资评级: 受“煤改气”政策放缓以及产品价格下滑的影响,公司上半年净利下滑较大,下半年随着新产能逐步达产、产品价格回升,盈利水平将有所修复,我们下调业绩预测,预计18-20 年EPS 为0.22、0.37、0.45 元,维持“增持”评级。 风险提示: 新能源汽车增速不及预期;新产能投放不及预期;产品价格大幅下滑。

事件:8月17日,公司公布2018年半年度报告。 投资要点: 上半年业绩显著低于预期。2018年上半年,公司实现营业收入14.99亿元,同比下降8.52%;营业利润1.57亿元,同比大幅下降55.89%;净利润1.23亿元,同比下降56.70%,基本每股收益0.09元。公司上半年业绩显著低于预期,主要系各业务发展均不及预期,以及BOPA薄膜价格大幅下滑,而锂电池隔膜处于产能爬坡期等。另外,公司预计18年1-9月净利润为1.78-3.11亿元,同比变动幅度为-60%至-30%。考虑公司各业务基本面总体尚可,预计下半年业绩环比有望改善。 PE管道塑料制品营收略有下滑预计下半年有望恢复增长。PE管道塑料制品为公司传统优势产品,2016-17年受益于“煤改气”政策等因素驱动致业绩持续大幅增长。18年上半年,公司PE管道塑料制品营收9.20亿元,同比略降1.61%,在公司营收中占比61.52%,主要是“煤改气”政策推进放缓,产品销量不及预期。18年1月,子公司芜湖明珠新增PE燃气、给水管道产品产能1.5万吨,将利于提升公司竞争力;考虑环境因素,“煤改气”总体仍将推进,且公司正大力推进给水管道市场。同时,公司RTP管(热塑性增强塑料管)进展顺利,该产品主要用于海陆油气田的开采与运输,且该产品生产技术只有国外极少数厂家掌握。 BOPA薄膜受累于价格下行。2016-17年,公司BOPA薄膜制品业绩大幅增长,主要受益于价格上行。18年上半年,BOPA薄膜产品产量和销量同比均提升,但受累于价格大幅下行致营收下滑,上半年实现营收4.02亿元,同比下降10.54%。中长期而言,公司BOPA薄膜业务仍值得关注:一是公司自制母料在三个厂区六条BOPA薄膜生产线全部投入使用,使用率在95%以上,同时硅系母料的研发也在二氧化硅选型关键点上获重大进展,目前已经投入使用;二是主要备件实现国产化,维修成本大幅降低;三是专用尼龙膜销售取得实质性进展,其下游用于锂电池铝塑包装及药品包装,目前主要依赖于进口。公司专业尼龙膜于18年3月通过上海紫金企业验证并批量供货,同时给东莞卓越、苏州锂盾、浙江道明等提供了样品,后续市场空间有望逐步打开。 锂电池隔膜业务大幅低于预期后期关注市场拓展进展。2012-17年,公司锂电池隔膜业绩持续增长,营收由12年的2588万元增至17年的4.32亿元。18年上半年,公司锂电池隔膜营收1.62亿元,同比下降23.5%,为近年来首次下滑,业绩大幅低于预期,上半年锂电池隔膜产品销量同比增长,营收下滑主要系行业产能释放致产品价格下滑。德后接待了三星、盟固利、ATL、CATL、中航锂电等大客户沧州验厂,均一次性通过,后续重点关注市场拓展进展;产能方面,“年产1.05亿平方米湿法锂电池隔膜项目”三条线已于18年7月全部投产,但存在一定的产能爬坡期,而“年产5000万平方米干法锂电池隔膜项目”按计划实施中。 盈利能力显著回落预计下半年环比改善。2018年上半年,公司销售毛利率18.61%,同比显著回落10.88个百分点,其中第二季度为18.62%,环比一季度略提升0.03个百分点。分业务毛利率显示:PE管道塑料制品为19.63%,同比回落2.04个百分点;BOPA薄膜塑料制品为18.13%,同比回落16.08个百分点,主要系产品价格下行;锂电池隔膜12.28%,同比大幅回落45.68个百分点,主要系隔膜新线投产后产能未释放,以及行业竞争加剧。考虑公司各业务基本面情况,如BOPA薄膜采用自制母料,隔膜产能相继释放,总体预计下半年盈利将环比改善。 维持公司“增持”投资评级。预测公司2018-19年摊薄后的EPS分别为0.25和0.32元,按8月17日4.51元收盘价计算,对应PE分别为18.0和14.0倍。目前估值相对于锂电池行业较低,维持公司“增持”投资评级。 风险提示:新能源汽车政策出台力度低于预期;我国新能源汽车销量低于预期;隔膜行业竞争加剧。

隔膜产能大幅释放,有望以量补价增厚业绩。公司发布公告,投资建设的“年产10500万平方米湿法锂离子电池隔膜项目”日前已全部投产,湿法隔膜产能由1.2亿平/年提升至1.9亿平/年。另外新建5000万平/年干法隔膜项目预计三季度末可投产,届时干法隔膜产能将由5000万平/年提升至1亿平/年。公司主要客户包括比亚迪、天津力神、国轩高科、中航锂电、沃特玛等,是比亚迪稳定的供应商,对比亚迪的销售占到隔膜总收入的一半以上。另外,公司已进入宁德时代供应商认证中试阶段,顺利的话一年内可完成导入。公司隔膜产能利用率可以达到200%,预计下半年产量将大幅提高。一季度隔膜价格降幅较大,目前价格相对稳定,预计下半年将以量补价带动业绩企稳。 PE管道业务量价基本稳定,业绩预计较为稳定。今年年初新增1.5万吨产能投产,预计管道全年销量同比提升7%左右。18年以来煤改气工程节奏有所放缓,预计燃气管道需求将持续平缓增长。公司具有配套管件球阀销售,较竞争对手有一定优势。二季度管道销售量价稳定,预计全年业绩较为稳定。 BOPA薄膜价格止跌,预计全年业绩下滑空间有限。一季度BOPA薄膜价格跌幅较大,同时原材料PA6价格涨幅较大,压缩了BOPA薄膜的利润空间。二季度价格较一季度止跌回升,销量同比小幅上涨,预计业绩继续下滑空间有限。公司掌握先进的同步拉伸工艺,技术优势明显。 公司一季度电池隔膜和BOPA薄膜双双降价,导致一季度业绩跌幅超出预期。随着湿法薄膜产能大幅释放,BOPA薄膜价格止跌回升,我们认为下半年公司业绩有望止跌企稳。基于以上分析,我们修正了2018-2020年的盈利预期,预计公司2018-2020年营业收入分别为35.83/43.53/46.15亿元;归母净利分别为4.66/6.23/6.51亿元;EPS分别为0.33/0.44/0.46元,对应PE分别为17.70/13.24/12.67倍,维持“增持”评级。公司当前估值较可比公司较低,同时处于近五年估值低位,具有一定的安全边际。 【风险提示】 隔膜新增产能过剩;产品价格下跌;下游需求下滑

业绩稳定增长,盈利结构分化:PE管道、湿法隔膜贡献增量,BOPA膜保持稳定,干法隔膜有所承压。公司2017年实现营收35.24亿元,同比增长27.47%;实现归母净利润5.45亿元,同比增长11.89%,稍低于我们前期预测值5.85亿元,主要原因为锂电隔膜尤其是干法隔膜销量低于预期。从各项业务来看,PE管道受益于“煤改气”改造工程等相关政策影响,量价均有所提升,贡献业绩超出预期;BOPA膜价格波动剧烈,平均售价、成本均有所提升,但毛利率则同比下降7个百分点,利润整体保持平稳;锂电隔膜业务中湿法隔膜快速增长,销量、收入均大幅提升,工艺稳定后毛利率也由16年的30%多提升至50%左右;干法隔膜受降价影响不及预期,短期价格端仍将承压,但毛利率仍维持45%以上。 干湿法隔膜并驾齐驱,充分满足下游客户多样化需求。2018年锂电隔膜仍将是公司业绩的主要增长点,其中公司湿法隔膜将继续放量,其配套中航锂电的1.05亿平湿法隔膜(剩余2条线约7000万平)将全部建成投产,届时公司湿法隔膜产能将达1.9亿平方米;此外公司将新投建5000万平干法隔膜项目以进一步提高市占率,预计将于2018年10月投产,届时公司将形成1.9亿平湿法与1亿平干法齐头并进的局面,充分满足下游如比亚迪、CATL、国轩高科、中航锂电等客户的多样化需求。 1.5万吨PE管道新项目正式投产,未来预计将贡献4600万毛利润。为满足PE管道供不应求局面,公司去年于芜湖新投建1.5万吨PE管道扩产项目,截止到1月底首期项目已开始正式投产,未来公司PE管道市占率、盈利能力也将得到进一步提升。根据2018年预测,PE管道按销售均价14077元/吨及22%毛利率测算,未来新增项目有望为公司贡献4600万毛利。 财务预测与投资建议 我们预测未来三年公司每股收益分别为0.59、0.68、0.72元(原预测18-19年每股收益为0.60与0.67元,调整原因在于18年四季度新增5000万平干法隔膜产能,将增厚公司19年业绩),参考可比公司平均估值,公司合理估值水平为2018年22倍市盈率,对应目标价为12.98元,维持买入评级。 风险提示 锂电隔膜产能过剩导致价格战;PA6等原材料价格上涨压缩利润。

公司发布2017年年报及18Q1业绩预告:2017年公司实现营业收入35.24亿元(YoY+27.5%),归母净利润5.45亿元(YoY+11.9%),其中Q4实现归母净利润1.00亿元(YoY+0.0%,QoQ-37.5%),业绩基本符合预期(申万预期全年5.94亿元)。公司预告2018Q1归母净利润区间0.54-0.96亿元(YoY-30--60%,QoQ-4%--46%),业绩低于预期。 三大业务稳健发展,带动2017年业绩增长。2017年公司PE管材业务实现营业收入21.04亿元,同比增长38.1%,销量同比增长32.0%,主要受益于京津冀地区“煤改气”改造工程,毛利率22.0%,较去年基本稳定(微降0.7pct)。BOPA业务维持满产满销,实现营业收入9.23亿元,同比增长17.7%,销量较去年基本稳定,毛利率33.4%,较去年下降6.8pct,主要是BOPA均价较16年虽有提高,但成本端PA6同样上涨,价差并未明显扩大。锂电隔膜业务实现营业收入4.32亿元,同比增长14.34%,随着2017年3月和7月3条湿法产线总计9500万平新增产能投产,当年湿法隔膜销量约5314万平,较16年大幅增长,干法隔膜受行业影响,销量约8616万平,较16年下滑约10%。受产品价格下跌影响,隔膜业务毛利率下降15.9pct至47.8%。 锂电隔膜、BOPA价格下跌,导致18Q1同比下滑较大。受新能源汽车补贴政策退坡,行业竞争加剧等影响,锂电池隔膜价格较去年同期出现较大下跌,致使产品毛利率降低,此外BOPA薄膜一季度需求疲软,价格由约3.4万/吨持续下跌至约3万/吨,去年同期BOPA价格约4.1万/吨,而成本端PA6一季度价格基本稳定,价差较去年同期缩窄约40%。因此导致公司18Q1业绩出现较大下滑,低于预期。 隔膜业务期待以量补价,PE管材、BOPA等高端产品有望提升附加值。公司另有两条3500万平湿法隔膜产线有望上半年投产,同时扩产5000万平干法隔膜产线正按计划实施,预计19年可顺利投产,公司隔膜产品已进入比亚迪、CATL、天津力神、国轩高科、中航锂电、沃特玛等企业,面对隔膜价格下行压力,随着产能持续释放,有望以量补价。此外公司新产品、新工艺取得积极进展,适用于锂电池铝塑包装以及药品包装的专用尼龙膜通过工艺技术的改进已经完成了工艺调整,相关技术指标符合产品的要求,将大大提高公司在BOPA薄膜产品领域的综合竞争力;公司采用全融合玻纤带增强技术的RTP管(热塑性增强塑料管)适用于海陆油气田的开采与集输,该产品作为公司PE管道产品升级及战略储备开发计划,具备了项目开发进入实质性阶段的条件,未来有望提升产品附加值。 投资建议:下调2018-19年、新增2020年盈利预测,预计2018-20年归母净利润5.95(原值7.10)、6.49(原值7.82)、7.38亿元,对应EPS0.55、0.60、0.68元,PE17X、15X、13X,维持“增持”评级。 风险提示:湿法隔膜产能释放不及预期,BOPA价格大幅下跌,PE管材需求下滑。

首期PE管道扩产项目提前达产 预计PE管道业务将持续受益于城镇化和煤改气。由于公司PE燃气、给水管道产品生产能力不足,17年9月10日,公司公告拟以芜湖明珠作为项目投资主体,在安徽新芜经济开发区投资32,000万元建设“聚乙烯(PE)燃气、给水管道产品扩产项目”,项目分两期建设,首期项目在18年6月之前建成投产。18年1月29日,公司公告首期项目现已开始正式投产,将年新增PE燃气、给水管道产品产能1.5万吨。首期项目提前达产,将进一步缓解公司PE燃气、给水管道产品供不应求局面。2016年,公司PE管道合计销售11.33万吨,同比增长21.97%,预计17年销量约13万吨,同时预计18年销售将持续保持两位数增长,增长将主要受益于我国城镇建设,以及京津冀“煤改气”改造工程等相关政策的实施。 17年业绩略低于市场预期。18年1月22日,公司公布了17年业绩快报:全年营收35.34亿元,同比增长27.47%;净利润5.44亿元,同比增长11.61%;基本每股收益0.4987元,业绩增长主要受益于PE管道产品、BOPA 薄膜产品、湿法锂离子电池隔膜产品销量增加以及BOPA 薄膜产品销售价格增长影响所致。经测算,公司2017年第四季度净利润9901万元,而第三季度为1.60亿元,四季度业绩略低于预期。 关注公司锂电池隔膜产能释放进展 18年隔膜业绩增长可期。17年10月19日,公司公告由全资子公司沧州隔膜科技投资建设“年产5000万平方米干法锂离子电池隔膜项目”,项目投资7991万元,合计2条干法隔膜生产线,项目建设周期1年。目前,公司干法隔膜产能5000万㎡,湿法隔膜产能1.2亿㎡,其中干法和湿法隔膜完全达产后将分别增至1亿和1.9亿㎡。公司扩产干法隔膜主要动力在于产能不能满足下游客户需求,且公司干法隔膜技术与工艺均较成熟,不排除提前投产可能性,后续密切关注公司干法与湿法隔膜项目进展情况。 预计18年公司锂电池隔膜业绩将保持两位数增长,主要基于如下三点:一是我国锂电池隔膜替代空间巨大;二是公司锂电池隔膜产能将逐步释放,特别是湿法隔膜经过17年磨合和下游客户试用后,产品良率等均得以提升;三是我国新能源汽车仍将保持高增长。17年我国新能源汽车合计销售76.78万辆,同比增长53.03%,发展新能源汽车为国家战略,伴随新能源汽车性价比提升及政策持续扶持,预计18年我国新能源汽车仍将保持高增长。同时值得注意的是,隔膜细分领域竞争加剧,预计18年隔膜产品价格仍有下行空间,未来具备技术与规模优势的企业将显著受益于行业增长。 维持公司“增持”投资评级。预测公司2017-18年全面摊薄后的PES分别为0.50和0.61元,按1月29日10.95元收盘价计算,对应PE分别为22.0和18.0倍。目前估值相对于锂电池行业较低,维持公司“增持”投资评级。

CZMZ announced its 2017 preliminary result with headline numbers on 23 Jan2018. The company delivered RMB3.5bn revenue and RMB544mn NPAT in 2017,or 27.5% and 11.6% increase on a year-over-year basis. The preliminary NPATwas c.8% below DBe, or c.9% lower than A-share consensus due to subpar yieldof wet processed separator capacity expansion commenced in 3Q17, given stablebusiness performance of the company's other 2 business units - traditional plasticpipes and BOPA film. In the mid-term, we believe the wet processed separatorproduction lines with designed capacity of 105mn sqm should be able to ramp upand provide margin support for the company. CZMZ is scheduled to release thefinal 2017 results on 23 Mar 2018, and we look forward to having more detailsthen. Maintain Buy.

公司发布2017年度业绩预告,预计2017年度实现营业总收入3,524,439,329.55元,同比增长27.47%;实现归母净利润543,900,981.61 元,同比增长11.61%。 营收和利润大幅增长主要原因是由于PE管道产品、BOPA 薄膜产品、湿法锂离子电池隔膜产品销量增加以及BOPA 薄膜产品销售价格增长影响所致。 【评论】 三大主营产品销量增加,带动全年营收增长。四季度单季预计实现销售收入8.86亿元,同比增长15.05%,预计实现归母净利润0.99亿元,同比下降1.11%。PE管道受城镇化建设及京津冀“煤改气”改造工程等相关政策影响,产品需求旺盛,产销量增加。BOPA薄膜持续保持产销平衡,在原材料价格上涨推动下,实现量价齐升。“年产6000 万平方米湿法锂离子电池隔膜项目”两条生产线分别于2017年4月和7月投产,“年产10500 万平方米湿法锂离子电池隔膜项目”中第一条生产线3500万平方米产能已于2017年7月投产,湿法隔膜新增产能释放助推2017年全年销售收入增长。四季度归母净利润同比有所下滑,或系公司产品主要原材料PE、PP、己内酰胺价格均出现不同程度上涨,拖累盈利所致。 锂电池隔膜产能有序投产,将贡献业绩增量。公司目前拥有干法隔膜产能约5000万平方米,通过调节设备运转效率可实现产量翻倍。2017年10月计划投资7991万元人民币建设年产5000万平方米干法锂电池隔膜项目,项目建设期一年。公司自2009年研制出动力锂电池隔膜,干法隔膜生产工艺成熟,经过2年时间验证,已成为比亚迪锂电池隔膜合格供应商,是公司业绩重要保障。 现有湿法隔膜产能1.2亿平方米,“年产10500万平米湿法隔膜项目”预计2018年完全投产,届时产能将达到1.9亿平方米。湿法锂电池隔膜具有较高的孔隙率和良好的透气性,可以满足动力电池的大电流充放要求,市占率有望进一步提升,公司新增产能有望有序释放。 受益京津冀“煤改气”工程,PE管道业务扩张动力十足。“煤改气”工程推进紧锣密鼓,带动燃气管道需求量激增。根据《天然气发展“十三五”规划》,“十三五”期间,规划新建天然气主干及配套管道4万公里,2020年总里程达到10.4万公里,PE管道需求空间广阔。2017年9月,公司拟投资3.2亿元人民币建设“聚乙烯(PE)燃气、给水管道产品扩产项目”,进一步扩张PE管道产能。 BOPA薄膜产销稳定,将持续贡献盈利。公司掌握成熟的同步双向拉伸工艺,技术优势明显,有望持续增厚公司业绩。 我们预计公司17/18/19年归母净利分别为人民币543.96/658.78/793.47百万元,EPS 分别为人民币0.50/0.60/0.73元,对应PE分别为23/19/16倍,首次覆盖给予“增持”评级。 【风险提示】 项目进展不及预期;原材料价格大幅上涨;新能源汽车政策波动风险。

2017年前三季度公司营收26.38亿元,同比增长32.27%,归母净利润4.45亿元,同比增长14.9%,处于公司预告区间(预告同比10-25%增长)基本符合市场预期。单季度看,二季度营收9.36亿元,同比增长29.00%,净利润1.48亿元,同比下降3.46%,环比增长7.6%;三季度公司营收为10亿,同比增长28.9%,归属母公司净利润1.6亿,同比增长22.6%,环比增长8.3%,整体表现较平稳。前三季度公司业绩增长主要系PE管和BOPA薄膜有良好表现:受益北方煤改气建管设,PE供不应求,销量大增;BOPA薄膜三季度价格环比二季度回升,利润稳步上升;由于电动客车今年尚未大规模放量,干法隔膜与去年相比基本持平,而湿法隔膜随产能爬坡业绩逐步释放。 费用率下降,维持较高盈利水平。2017年前三季度公司毛利率29.4%,同比下降4.3个百分点,主要系干法隔膜和BOPA膜价格下滑,造成盈利水下降。三季度单季度毛利率29.2%,环比二季度提升1.7个百分点。净利率来看,前三季度为16.87%,同比下滑2.54个百分点;三季度单季度净利率15.93%,环比二季度略微提升,表明盈利能力有所改善。费用率方面,前三季度公司费用同比增长5.3%至1.8亿元,费用率减少1.79百分点至7%。其中,由于销售规模扩大,销售费用同比增长26%至1亿元,费用率3.84%,同比下降0.2个百分点;管理费用同比下降5%至0.66亿元,费用率同比下降0.97个百分点至2.51%;财务费用为0.16亿元,同比下降33%,主要系汇率损失减少,费用率0.62%,同比下降0.62个百分点。