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中国巨石 建筑和工程 2019-11-21 9.32 11.90 27.27% 9.81 5.26% -- 9.81 5.26% -- 详细
行业景气度跌入周期谷底。 2018年产能大量集中投入造成景气度跌入谷底。巨量新增供给导致业内竞争加剧,从而导致了上游玻纤及制品、中游玻纤复材这两个产业链环节的利润出现了大幅度滑坡, 2019年 1-8月行业实现利润总额累计 52.97亿元,同比下降 22.6%。 目前价格跌穿大部分企业现金成本,价格或已触底。 经历了 19Q3集中下跌后,我们测算 19Q3末主流企业的主流品种缠绕直接纱、毡用纱、板材纱等已处于现金成本亏损状态(即补回折旧摊销的现金盈利情况也已处于亏损状态),价格或跌无可跌,未来玻纤粗纱价格将受到成本支撑。 2019-2020扩产意愿急剧下降, 2020年是新周期起点。 根据我们统计 2019年截止到目前行业净新增粗纱产能 17万吨,预计 2020年粗纱新增产能仅 10万吨,相比 2018年的106万吨新增产能大幅减少,产能周期进入谷底;而需求端我们预计回暖,玻纤主要下游行业建筑、汽车、风电等 2020年预计逐步上台阶,从而带动需求复苏并进一步改善行业供需格局。 2020年预计是行业站在新一轮周期的起点。 下行周期“再造一个巨石”。 公司 2018年完成 E9系列玻纤配方配方确认,进一步贯彻差异化发展战略并巩固技术优势。同时公司桐乡智能制造基地粗纱、电子纱一期(产能分别为 15万吨/年, 6万吨/年)已投产,从而使得公司生产成本有望进一步下降。此外,公司美国生 9.6万吨/年生产线已于 5月投产,三地五洲战略迈出坚实一步,我们看好美国线中长期盈利能力。 投资建议。 预计公司 2019-2021年归母净利润 19.9/23.4/27.0亿元,同比增长-16.3%/17.8%/15.4%。给予公司基于 DCF 及可比公司市净率两种估值方法的平均估值 11.90元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示。 需求低于预期,系统性风险。 26825
中国巨石 建筑和工程 2019-11-05 8.15 9.00 -- 9.81 20.37%
9.81 20.37% -- 详细
报告期内毛利率同比下降5.2pct,期间费用率同比上升3pct 报告期内公司综合毛利率39.9%,同比下降5.2pct;销售费率、管理费率、研发费率和财务费率为4.6%、5.3%、2.9%、4.4%,分别同比上升0.5、0.9、0.2、1.5pct。期间费率17.2%,同比上升3pct。 单3季度公司综合毛利率38.9%,同比下降5.2pct;销售费率、管理费率和财务费率为4.9%、5.6%、3.7%,分别同比上升0.3、0.8、1.8pct,研发费率2.6%,同比下降0.2pct。期间费率16.7%,同比上升2.7pct。 供需格局恶化致价格下降;淘汰落后产能,行业景气度拐点渐近 今年以来,全球主要经济体里,欧盟、美国、中国等不同程度面临宏观经济下行压力,玻纤需求增速边际放缓,而巨石作为行业龙头,仍实现了产销的增长:前三季度,公司粗纱销量约同比增长5%至120余万吨。但由于近两年新增产能较多,导致行业阶段性产能过剩,2019年以来玻纤价格承压,粗纱价格同比下降7%-8%,这也导致了行业亏损面在扩大,新一轮产能的淘汰进行中。此外,公司电子布产能投产后,销量实现高速增长,价格经历下调后已于10月开始企稳回升。 公司在成本上涨压力之下(主要是人工成本、原材料和天然气价格上涨),制造成本仍有小幅下降;费用方面,由于资本开支加大、借款增加,公司财务费用有所上升。 展望后市,考虑到当年玻纤价格已处于历史低位,未来进一步下降空间不大,新增产能的消化与落后产能的淘汰已经在进行中。中国巨石作为行业龙头,仍维持了最优的盈利能力,产品库存保持在2个月左右的合理区间,产品销售继续增长,龙头优势持续稳固。 盈利预测及投资评级 放长视角来看,中国巨石具备技术、成本控制、产能规模等优势,前瞻性产能布局、持续的产品结构提升,及业内领先的盈利能力将助力公司进一步巩固龙头地位。我们维持对公司2019-21年EPS分别为0.60、0.68、0.77元的盈利预测;基于公司竞争优势持续巩固,我们看好公司中长期盈利恢复及进一步成长的能力,给予目标价9元,对应2019年15倍PE水平,维持“推荐”评级。 风险提示:行业产能出现无序扩张,影响玻纤产品价格及盈利水平;公司出口业务占比大,海外市场提高贸易壁垒,将部分影响出口业务。
中国巨石 建筑和工程 2019-10-28 8.11 -- -- 9.60 18.37%
9.81 20.96% -- 详细
公司发布 2019年三季报, 三季度营收 26.75亿元,同增 2.47%;归母净利润 4.95亿元, 同减 23.31%; EPS0.14元, 同减 22.22%。 产品降价叠加公司产能投放,业绩有所下滑。 支撑评级的要点 行业景气度下滑加上较大规模产能投放影响公司业绩: Q1-Q3公司营收77.38亿元,同增 1.43%;归母净利 15.49亿元,同减 19.02%。公司三季度毛利率 39.91%,同比下降 5.18pct,主要是产品价格下降所致。价格下降的同时也导致了各项费用率提升。 2019-2020年,公司有较多产能落地,导致折旧和库存也相比以往有所提升。行业景气度下滑加上公司较大规模的产能投放是导致 2019年以来公司业绩下滑的主要原因,与之伴随的是公司存货周转和应收账款周转下降,经营现金流下降,负债率提升。 主要产品价格下滑,高端产品不及预期: 公司主要产品线价格下滑明显。 粗砂 Q3基本实现产销平衡,前三季度产量同增 13.5%;价格同降 7%-8%; 收入同比上涨约 5%。电子布价格几近腰斩,销量同增 114%,预计收入略高于去年同期。高端产品销量增长 15%,但总体表现不及预期,汽车等相关产业景气度下降对行业需求影响明显。 行业整合即将开始,公司优势依然明显: 尽管公司业绩下降,但其盈利能力依然在全球同行首屈一指。行业景气度下降,新的产业整合即将开始,公司全球产能布局可较好规避贸易壁垒带来的影响,同时产能升级也有助于公司未来在有限的市场空间中获取更多的份额。 估值 因 Q1-Q3业绩不及预期,我们下调业绩预期,但仍看好公司长期增长,维持买入评级。 预计 2019-2021年营收分别为 107.57、 119.81、 132.76亿元; 归母净利分别为 21.16、 24.73、 28.89亿元; EPS 为 0.60、 0.71、 0.83元。 评级面临的主要风险 产品价格继续下滑,存货跌价风险,产能折旧增加。
中国巨石 建筑和工程 2019-10-25 8.19 10.35 10.70% 9.60 17.22%
9.81 19.78% -- 详细
公司2019年前三季度实现营收77.38亿元(同比+1.43%);实现归母净利润15.49亿元(同比-19.02%);实现扣非后归母净利润14.55亿元,(同比-24.09%)。单三季度公司实现营收26.76亿元(同比+2.47%,环比+4.29%);实现归母净利润4.95亿元(同比-23.31%,环比-10.81%);实现扣非后归母净利润4.89亿元(同比-24.71%,环比-5.05%)。公司三季度业绩下滑幅度扩大。 行业有望迎来一轮出清。2018年中国玻纤行业产能集中增加约105.6万吨,造成玻纤阶段性的产能过剩,所以2019年玻纤行业整体呈现供过于求的局面。玻纤行业的平均增速一般为GDP增速的1.5-2倍,全球范围内经济下行压力较大,国内GDP增速由年初的6.4%下降至三季度的6.0%;玻纤主要的下游需求乘用车前三季度产量同比-13.12%,三季度以来同比跌幅缩窄,有望触底回升。供给过剩、消费疲软,使得玻纤价格明显下降(同比约-7%),落后产能企业的亏损面逐步扩大,行业有望迎来一轮出清。 公司业绩下滑幅度扩大。公司前三季度预计实现销量的小幅提升,但是产品价格的进一步回落使得公司收入利润收缩明显。公司前三季度毛利率39.91%同比下降5.18pct,单三季度毛利率为38.91%(环比-0.8pct)。前三季度公司获得非经常性的政府补助1.21亿元。三季度公司三费费用有所提升,压制公司三季度净利率18.52%(环比-3.34pct)。新增产能有限,供需格局有待重塑。根据统计我们预计2019-2022年玻纤行业每年新增产能约40万吨,新增产能数量有限,行业竞争加剧形势下国内落后产能有望出清。需求端风电增长强劲,汽车销量增速有望触底回升,整体来看玻纤行业供需格局有望重塑。 下调盈利预测,维持投资评级:玻纤价格承压下降,下调盈利预测,预计公司2019-2021年实现归母净利润20.16/22.19/25.49亿元,对应PE分别为15/13/12倍,维持“买入”评级。 风险提示:产品价格下降、新增产能投放不及预期的风险。
中国巨石 建筑和工程 2019-10-25 8.19 -- -- 9.60 17.22%
9.81 19.78% -- 详细
公司前三季度实现收入77.4亿元,同比增长1.43%,归母净利润15.5亿元,同比下滑19.02%,扣非净利润14.6亿元,同比下滑24.09%。单三季度收入26.76亿元,同比增长2.47%,环比增长4.28%,归母净利润4.95亿元,同比下滑23.31%,扣非净利润4.89亿元,同比下滑24.71%。 市场竞争加剧背景下,产销低于预期,短期业绩承压。受2018年新增产能冲击、欧美经济下行等影响,2018年Q3以来玻纤行业景气度回落,2019Q3粗纱及电子纱产品价格较去年同期均出现明显回落,尤其是电子纱(布)价格创出历史新低,目前小企业盈利已非常薄弱,并受制于行业重资产带来的资产负债表压力,行业已处于寻底过程中,公司短期业绩承压。我们测算公司前三季度粗纱及制品销量同比增长约5%,与上半年增速持平;粗纱及制品单价同比下降约7-8%,环比仍有较大幅度下滑。电子布销量同比大幅增长,但由于价格接近腰斩,业绩贡献有限。根据公司财报测算,截止三季末,公司存货周转天数在109天,较去年同期增加18天,较二季度末已有小幅改善。 成本、费用率均有所上升。19Q3公司毛利率38.9%,同比下滑5.2pct,主要受原材料、人工、能源等价格上涨影响;环比下滑0.8pct,环比已基本企稳,与行业竞争对手可比仍处于绝对领先地位。前三季度公司销售、管理(含研发)、财务费用率同比分别上升0.5、1.1、1.5pct。随着海外布局推进,管理费用将保持一定刚性的增长,费用率上升主要还是因为收入降速所致。财务费用的提升主要来自公司资产负债率上升,三季度应付债券+其他流动负债合计增加10亿元。截止三季末,公司资产负债率53.9%,较二季末提升0.2pct。公司自2018年下半年逆势加大资本开支,2018年下半年资本开支约47亿(上半年14亿),经营净现金流23亿;2019前三季度资本开支约33亿,经营净现金流16亿。 长期来看,公司竞争力突出。公司长期竞争力依旧领跑行业,体现在:1)成本优势显著,公司工艺与规模优势领先行业,同时配套叶腊石等上游重要原材料; 完善“三地五洲”布局,降低物流成本、减少贸易摩擦对公司的影响;2)产品结构优势显著,公司产品获得多个国内外认证,风电、热塑纱等高端产品占比逐步提升;3)资产负债优势显著,玻纤作为重资产行业,融资能力和资产负债率尤为重要,公司资产负债率和单吨财务费用显著低于竞争对手。 投资建议:维持“买入”评级。公司是全球玻纤行业龙头,护城河牢固,长期竞争优势领跑行业。短期来看,玻纤行业仍受周期下行的影响,行业景气下行利于行业产能出清。我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.58/0.65/0.73元,按最新收盘价计算对应PE分别为14.3/12.8/11.3倍,我们维持公司2019年18xPE的判断,合理价值10.44元/股;维持“买入”评级。 风险提示:玻纤行业供给继续增加风险;全球经济继续衰退风险。
中国巨石 建筑和工程 2019-10-25 8.19 -- -- 9.60 17.22%
9.81 19.78% -- 详细
2019年 1-9月公司归母净利润同比下降 19.0%, EPS 0.44元2019年 1-9月公司实现营业收入 77.4亿元,同增 1.4%,归母净利润15.5亿元,同降 19.0%, EPS 0.44元;单 3季度公司营收 26.8亿元,同增 2.5%,归母净利润 5.0亿元,同降 23.3%, EPS 0.14元。 盈利能力下降,费用率有所上升报告期内公司综合毛利率 39.9%,同比下降 5.2个百分点;销售费率、管理费率(含研发费用) 和财务费率分别为 4.6%、 8.2%、 4.4%,同比上升 0.5、 1.1、 1.5个百分点,期间费率 17.2%,同比上升 3.0个百分点。单3季度公司综合毛利率 38.9%,同比下降 5.2个百分点;销售费率、管理费率、财务费率分别为 4.9%、 8.1%、 3.7%,同比上升 0.3、 0.6和 1.8百分点,期间费率 16.7%,同比上升 2.7个百分点。 中美贸易摩擦升级, 宏观经济增长放缓,玻纤行业产能集中扩张,市场竞争加剧等原因, 18年四季度以来玻纤产品价格持续下滑,至 19年三季度价格走势已近低点, 行业内公司大面积亏损,预计将加速行业内低效产能出清, 利好规模成本有优势和产能结构较为优质的龙头企业。 前三季度公司粗纱销量约 126吨,同增约 5%,价格降幅约 7%, 尽管公司毛利率水平仍承压,但盈利能力继续维持业内最高水平, 管理费用率上升和有息负债增加财务费用上升等费用率占比提升明显, 三季度公司业绩下滑幅度较二季度进一步扩大。 盈利预测与投资建议公司的 “三地五洲”布局将有效规避贸易壁垒提升市占率;中高端产品占比提升将优化营收结构;成本继续保持全行业领先优势。 后期产品价格进一步下降空间有限, 预计随着低效产能出清, 行业供需格局将逐步好转,维持公司 19-21年 EPS 的盈利预测 0.59、 0.63、 0.69元; 行业需求未来5-10年仍具成长空间,公司长期价值突显, PB 水平处于其历史均值以下,维持“买入”评级。 风险提示: 行业产能扩张较快致使玻纤产品价格下跌风险;汇率波动导致汇兑损失风险;高贸易壁垒风险;欧美经济下滑风险等。
中国巨石 建筑和工程 2019-10-25 8.19 -- -- 9.60 17.22%
9.81 19.78% -- 详细
事件:近日公司公布2019年三季报,1~9月公司收入为77.4亿元、同比+1.4%; 归母净利润15.5亿元、同比-19.0%;EPS 为0.44元;扣非归母净利润为14.6亿元、同比-24.1%。第3季度收入为26.8亿元、同比+2.5%;归母净利润为4.9亿元、同比-23.3%。 点评: 19Q3销量增长稳定,前期供给新增仍待消化,玻纤价格表现偏弱。 公司19Q1~19Q3总收入增速分别为0.1%、1.7%、2.5%,在玻纤价格表现偏弱背景下,玻纤销量增长保持稳定,此外由于公司外销收入比重较高,我们预计人民币汇率波动也对收入规模有一定正向贡献。19Q3公司存货为20.8亿元、同比+40%,由于公司2018H2智能制造15万吨产线及6万吨电子纱产线投产后产能需待消化,驱动存货水平有所提升。我们预计人工成本、原材料、天然气等成本上升幅度超过单耗等指标下降带动的成本改善,同时在玻纤价格表现偏弱环境下,前三季度公司综合毛利率为39.9%、同比-5.2pct,19Q1~19Q3毛利率分别为41.2%、39.7%、38.9%,分别同比-4.1、-6.2、-5.2pct。 期间费用率有所上升,盈利水平高位回落。 1)公司前三季度期间费用率(税金、三费、减值损失)为17.8%、同比+2.5pct,主要系管理费用、财务费用率分别同比+1.1、+1.5pct。19Q3公司有息负债为140亿元、较年初增加29亿元。 2)前三季度公司其他收益为1.2亿元、同比+1.1亿元,主要系收到与经营有关的政府补助增加所致,对盈利提升有一定正向贡献。 3)公司前三季度净利润率20.0%、同比-5.1pct,其中19Q3为18.5%、同比-6.2pct。 三地五洲,增加对抗贸易摩擦灵活性,期待产线下一轮冷修升级。 我们预计随着玻纤价格下行,2019年行业新增产能有望得到缓和,后续公司有望凭借产品高端化、海外产能占比提升对冲中低端产品价格冲击,实现稳定量增。
中国巨石 建筑和工程 2019-10-24 8.44 11.40 21.93% 9.48 12.32%
9.81 16.23% -- 详细
目标价11.4元及维持“买入”评级:考虑到四季度行业供需格局依旧承压,我们下调2019-2021年公司EPS分别为0.59、0.76、0.91元(调整前为0.73、0.87和1.05元),对应19-21年PE估值分别为14.4、11.2、9.3倍,下调目标价至11.4元,维持“买入”评级。 量增价跌,Q3业绩承压:根据测算,公司前三季玻纤及制品销量约为126万吨,同比增长5%,其中高端产品增长15%左右,主要来自于风电领域,Q3单季度销量约44万吨,同增20%以上,主要原因为18Q2九江基地技改以及18Q4新建的智能制造线点火,带动整体产能增加,从而销量有所增长。但是由于去年新增产能冲击较大(粗纱电子纱合计105万吨左右),同时全球经济下行以及贸易战带来需求增长放缓,导致今年初以来无碱纱价格持续下行,以2400tex无碱缠绕直接纱为例,前三季度均价同比下滑约10%,其中Q3均价环比Q2下滑约6.1%,价格下滑导致公司Q3毛利率降至38.91%,同比下滑5.2个百分点,环比下行0.8个百分点;而高端产品领域除风电纱需求尚可之外,热塑产品受汽车产销量整体下滑影响,电子玻纤布跌至3元/平米以下,较去年价格高点几近腰斩。 库存继续增加,Q3期间费用率上升:三季度末公司存货为20.81亿元,较年初增长24.2%,目前公司产品整体库存周期为2个月出头,库存增加一方面由于公司产能有所增加,供给增加;另一方面受宏观经济影响,整体需求增长有所放缓,公司产销率同比有所下滑;报告期末公司资产负债率环比提升约0.2个百分点至53.94%,Q3整体债务结构环比变动不大;Q3公司期间费用率为16.65%,同比提升2.71个pct,环比提升1.61个pct,其中销售费用率环比提升1.15个pct,主要由于运输费用及仓储费用的增加,财务费用率环比提升0.9个百分点,主要由于二季度债务融资规模增加导致三季度利息支出增加; 贸易战阶段性缓和,美国市场影响或进一步减弱:近期中美贸易战第一阶段达成协议,同时美国将对国内3000亿美元征税清单产品启动排除程序,若排除申请得到批准,自2019年9月1号起已经加征的关税可以追溯返还,因此,贸易战缓和对美国市场的影响或进一步减弱,除此之外,公司美国线已于5月19号投产,当地产能布局将有助于公司进一步拓展美国市场,该生产线投产后,预计公司玻纤总产能将增长5.6%至181.8万吨,其中海外产能将达到29.6万吨,占公司总产能比重提升至16.3%。该生产线投产是公司三地五洲战略的坚实一步,同时也代表着公司国际化进程的加速以及“以外供外”策略的深化; 行业加速整合,静待行业拐点:我们认为,Q4外部环境及行业供需格局依旧有压力,粗纱价格仍有下跌空间,而当前价格水平部分中小企业已经面临亏损,若价格下行周期依旧延续,势必将加速行业洗牌,行业集中度有望进一步提升;而公司作为行业龙头,集规模、渠道、品牌于一体,产品结构及国内外产能布局更合理,抵御周期波动能力更强,行业下行周期将进一步巩固龙头地位,随着行业落后产能加速出清,行业拐点渐行渐近。 风险提示:产能释放超预期,全球经济持续下滑,原燃料价格上涨超预期。
中国巨石 建筑和工程 2019-10-24 8.44 8.96 -- 9.48 12.32%
9.81 16.23% -- 详细
Q3玻纤价格加速探底导致毛利率下行,净利率仍然维持较高水平 公司19年前三季度收入/归母净利润77.4/15.5亿元,同比+1.4%/-19.0%,扣非归母净利润14.6亿,同比-24.1%;19Q3实现收入/归母净利润26.8/5.0亿,同比+2.5%/-23.3%,扣非归母净利润4.9亿,同比-24.7%,业绩基本符合预期。Q3玻纤价格环比继续走低导致毛利率下降,公司前三季度净利率仍维持较高水平。考虑到玻纤价格Q3加速下行,下调19-21年EPS预测至0.56/0.59/0.70元(前值:0.60/0.70/0.81元),参考可比公司15.3x2019PE,考虑到公司成本和创新优势突出,给予2019年16-19x目标PE,目标价8.96-10.64元/股(前值9.60-10.20元),维持“买入”评级。 玻纤价格承压导致毛利率同比下降,期间费用率同比提升 19Q3公司收入小幅增长2.5%,1)粗纱销量个位数增长,Q3增速较上半年有所加快,同时电子布新增2亿平产能,销量实现快速增长;2)受全球宏观经济放缓,行业阶段性产能过剩等因素影响,Q3粗纱价格环比降幅加大,电子布价格同比下降约40%(根据卓创资讯)。19Q3综合毛利率同比下滑5.2pct达38.9%,因玻纤产品价格下跌导致,通过技改及管理创新,公司实现制造成本同比小幅下降,毛利率仍处行业最好水平。期间费用率同比提升2.7pct,销售/管理(含研发)/财务费用率同比分别提升0.3/0.6/1.8pct,最终19年前三季度净利率同比下滑6.2pct达18.5%。 中小企业持续亏损,行业出清加快,公司远期市占率有望提升 根据我们统计,18年玻纤行业共新增产能约94万吨,且主要集中在下半年,19年全球经济增长不及年初预期,叠加贸易摩擦等因素,玻纤行业整体供大于求,我们预计行业有望在2020年实现供需再平衡。19Q3玻纤价格环比仍在下跌,但主要体现在低端粗纱产品价格压力较大,而风电纱、热塑等高端产品价格较稳定。中国巨石中高端产品收入占比较高,防御性较强,产品结构单一的中小企业亏损幅度持续加大,行业出清加快,巨石作为成本最低的行业龙头,市场份额有望进一步加大。截至三季度末,巨石粗纱已开始实现产销平衡,电子布自10月开始逐步上调价格。 下调盈利预测,维持“买入”评级 考虑到玻纤价格Q3加速下行,下调19-21年的EPS预测为0.56/0.59/0.70元(前值:0.60/0.70/0.81元),我们认为四季度粗纱价格下行空间有限,而电子布已初现向上拐点,考虑到19/20年行业新增产能有限,中小企业亏损幅度继续加大有望退出,预计20年玻纤行业有望进入供需再平衡。中长期我们看好巨石的产业链一体化及生产基地布局,预计中长期公司将实现销量平稳增长,产品结构持续优化,技术进步带来成本持续降低。参考可比公司19年15.3x平均估值,给予公司2019年16-19x目标PE,目标价8.96-10.64(前值9.60-10.20元),维持“买入”评级。 风险提示:全球经济景气度向下、成本降幅不及预期。
中国巨石 建筑和工程 2019-10-24 8.44 -- -- 9.48 12.32%
9.81 16.23% -- 详细
事件 公司发布2019年三季报,报告期内公司实现营业收入77.38亿元,同比增长1.43%;实现归母净利15.49亿元,同比下降19.02%。 盈利能力承压,单季营收增速提升 公司2019年Q3单季实现营收26.76亿元,同比增加2.47%,单季收入增速较前两个季度的0.06%、1.71%有所提升,发货情况或有边际改善的迹象;单季度实现毛利率38.9%,较前两个季度41.2%、39.7%继续下滑,或同产品价格下降有关,盈利能力继续承压;前三季度期间费用率为17.17%,较去年同期14.14%明显上升,其中财务费用率提升是主要因素,从去年同期的2.96%提升为4.41%,主要原因为公司本期新增有息负债增加,预计同公司近年及未来的产能扩张及技改有关;前三季度综合净利率为20.04%,较去年同期25.14%有所下滑。 玻纤业务产品结构有望持续优化 2019年上半年,受益于市场和政策的有效引导,玻璃纤维行业在控产能、调结构方面取得一定成效,但依然面临较大挑战。受2018年中国玻纤行业集中扩产影响,叠加经济下行压力,2019年上半年玻纤行业整体呈现供大于求的局面,产品价格下降明显,落后产能企业的亏损面逐步扩大,中低端玻纤市场竞争激烈。从公司三季度经营情况来看,公司报告期末存货为20.81亿元,同中报期末金额基本持平,产品垒库情况逐步缓解;报告期末应收账款余额为19.10亿元,较中报期末金额出现下降,预计客户付款周期相对稳定。我们认为未来中低端产品价格竞争仍将较为激烈,公司有望通过产能结构的优化、产品附加值的提升强化在行业中的竞争优势。 龙头逆势扩张,推进全球布局 公司在行业产能大幅提升的情况下,进一步加强生产工艺管控,各分厂开机率保持高位稳定,生产效率持续改进。产能方面继续加大差异化布局力度,美国项目如期点火投产,生产运行稳步开展,预计有望在今年全年实现盈亏平衡;印度项目扎实推进,开工在即;成都公司整厂搬迁有序进行。 我们预计在玻纤行业下游需求稳定并且有结构性需求增量(比如风电)的情况下,玻纤价格有望逐步企稳或出现回升。公司作为行业龙头有望继续提升经营效率,在玻纤价格出现企稳或向好的阶段有望受益盈利预测由于公司产品价格承压,将公司2019-2020年归母净利预测由23.70亿、27.81亿下调为19.46亿、24.02亿,对应EPS分别为0.56元、0.69元,对应PE为15.32X、12.41X,维持“增持”评级。 风险提示:全球玻纤需求出现大幅下滑;海外项目进度不及预期。
中国巨石 建筑和工程 2019-09-23 8.42 10.80 15.51% 8.55 1.54%
9.81 16.51% -- 详细
超额利润测算:相较海外企业,巨石的优势在于国内更低的劳动力和产能建设成本。但更重要的是,相较国内企业,巨石特有的国企民营机制赋予了其雄厚的资金实力和战略决策优势,公司通过产能扩张和技术迭代不断强化自身的规模优势,逐步拉开了与竞争对手的差距。我们测算相较国内企业,公司成本优势约1000元/吨,目前规模对应超额利润约15亿。未来随着产能增长、产品结构优化和成本下降,这一优势还有望进一步扩大。 行业步入洗牌阶段:从供需看,18年玻纤供给端的大幅冲击已基本结束,未来虽有新增但整体产能比较可控。需求端有结构性改善机会,但受宏观影响仍然偏弱,全球供需预计将较为宽松,价格很难有太大向上弹性。而目前不论是龙头还是小企业库存压力都已显现,继续累库空间不大,预计需求出现强复苏之前,行业洗牌仍将持续。 未来空间展望:公司未来成长的首选路径就是继续扩张规模,假设5年内其全球市占率提升至25%,则对应产能增长80万吨,相应年均资本开支约24亿。而受益于成本优势,公司每年经营净现金流超30亿,具备了逆周期扩张的能力,凭借内生式的产能增长其盈利有望稳步提升。 财务预测与投资建议 我们预计公司19-21年EPS分别为0.60/0.69/0.83元,根据可比公司19年18倍PE,首次覆盖给予目标价10.8元和增持评级。 风险提示 宏观经济下行风险;贸易摩擦风险;新产能投放不及预期。
中国巨石 建筑和工程 2019-09-02 8.15 -- -- 9.09 11.53%
9.81 20.37%
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营收增速下滑,各项费用率提升,现金流与周转有所下降:公司上半年业绩增速下滑,但Q2好于Q1,销量依然同比有所增长,毛利率40.44%,同降5.14pct,各项费用率13.23%,同升1.14pct;财务费用率4.81%,同升1.29%。各项成本费用比率提升的原因主要是玻纤产品价格下滑。伴随着价格下滑导致的营收增速下降,公司上半年经营现金流有所增速,存货周转率有所下降,应收账款周转率小幅下滑。2018年以来公司资本开支加大,资金压力有所加重,上半年负债率提升同时现金比率下降。 产品价格下降冲击公司业绩,但也加速落后产能的淘汰:受宏观经济增速放缓影响,上半年玻纤产品价格下降是影响公司业绩的最主要原因。但公司毛利率依然保持全行业前茅,产品价格的下降从另一方面也加速落后产能的淘汰以及行业的集中。今年公司加大资本开支建设智能制造基地以及海外产能,未来市占率有望加速提升。n海外产能建设进行中,贸易冲突影响有望消化:受贸易战影响,公司上半年海外收入增速有所下滑,但目前公司已经投产埃及、美国等海外产能,印度产能建设也在推进中,贸易冲突带来的影响有望充分消化。 估值 因上半年业绩增速有下滑,我们下调业绩预期,但考虑后续公司仍有产能释放预期,且行业集中有望加速,维持公司买入评级。预计2019-2021年,公司营收分别为112.34、125.06、138.53亿元;归母净利润分别为23.86、27.96、32.84亿元;EPS为0.681、0.798、0.938元。 评级面临的主要风险 玻纤需求继续下滑,过多产能投放冲击产品价格,贸易战影响超预期。
中国巨石 建筑和工程 2019-08-29 8.21 -- -- 9.09 10.72%
9.81 19.49%
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事件:近日公司公布2019半年报,公司19H1收入50.6亿元、同比+0.9%;归母净利润为10.5亿元、同比-16.8%。公司第2季度收入为25.7亿元、同比+1.7%;归母净利润为5.5亿元、同比-14.6%。 点评: 19H1整体销量增长平稳,产品结构有所调整。 2018年国内玻纤产能集中释放,同时叠加经济下行压力,我们预计19H1公司玻纤纱及制品销量小幅增长。19H1风电景气有所好转(中复连众19H1收入、净利润分别同比+74%、+24%),推动高端玻纤产品需求。19H1公司玻纤及制品收入47.9亿元、同比-0.8%,非玻纤业务收入2.7亿元、同比+43%。 19H1公司存货为20.6亿元、较年初增加3.9亿元,其中库存商品为13.4亿元、较年初增加4.0亿元,发出商品较年初减少6905万元。 价格下降、成本提升带动毛利率下降。19H1玻纤价格表现偏弱,同时我们预计员工薪酬等部分成本有所上升,受此影响19H1公司玻纤及制品毛利率为42.0%、同比-5.1pct;非玻纤业务毛利率为13.8%、同比+4.8pct。19Q1、19Q2公司综合毛利率分别为41.2%、39.7%,分别同比-4.1、-6.2pct。 期间费用率小幅上升,盈利水平略有回落。 1)公司19H1期间费用率(税金、三费、减值损失)为18.0%、同比+2.4pct,主要系管理费用、财务费用率上升。19H1公司有息负债为130.6亿元、较年初增加19.4亿元。 2)参股公司中复连众(公司持股32.04%)19H1盈利增加,带动公司投资收益同比+543万元。 3)19H1公司其他收益、公允价值变动损益分别同比+6958万元、+4356万元,对盈利有一定正向贡献。 4)公司19H1净利润率20.8%、同比-4.5pct,其中19Q2为21.9%、同比-3.9pct。 5)19H1公司经营性现金流净额为10.2亿元、同比-35.2%,主要系销售回款减少所致,19Q2公司应收账款及票据为36.7亿元、较年初+3.1亿元,应付账款及票据为32.3亿元、同比-2.2亿元。 三地五洲,增加对抗贸易摩擦灵活性,期待产线下一轮冷修升级。 我们预计随着玻纤价格下行,2019年行业新增产能有望得到缓和,后续公司有望凭借产品高端化、海外产能占比提升对冲中低端产品价格冲击,实现稳定量增。 1)国内方面,前期公司公告新增投资86亿元用于建设15万吨玻纤纱、18万吨电子纱配套8亿平米电子布产能,分别将在2022年底前逐步投产,其中桐乡本部30万吨智能制造基地1期(15万吨)和6万吨电子纱分别已于2018年8月、2018年12月点火;期待桐乡基地新一轮的冷修周期开启。成都25万吨搬迁项目(扩产3万吨)2018H2开工建设。 2)国外方面,埃及3条生产线满负荷运转;美国9.6万吨生产线已经于2019Q2投产;同时公司在印度新建10万吨生产线开工在即。 公司实际控制人中建材集团为央企改革试点单位,我们预计旗下同类资产存在合作可能。作为央企改革试点单位,公司后续激励机制、集团内部资源整合等方面动作值得期待,集团旗下玻纤、风电叶片同类资产合计国内市占率均接近50%,我们预计后续公司和中材科技两者合作有望大幅改善行业竞争格局。 维持“优于大市”评级。短期来看,由于前期行业产能投放较多,需求消化尚需时日,静待供需拐点出现。中长期来看,公司有望凭借产品结构升级、新建产能发挥、国际化获得稳健增长。我们预计公司2019-2021年EPS分别约0.57、0.68、0.81元,给予2019年PE16~18倍,合理价值区间9.12~10.26元。 风险提示。玻纤价格下滑,海外项目进度低于预期,国企改革低于预期。
中国巨石 建筑和工程 2019-08-28 8.32 9.60 2.67% 9.09 9.25%
9.81 17.91%
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19H1业绩同比下滑,二季度同比降幅收窄 公司19H1实现收入/归母净利润50.6/10.6亿,同比+0.9%/-16.8%,扣非归母净利润9.7亿,同比-23.8%;其中19Q2收入/归母净利润25.7/5.6亿,同比+1.7%/-14.6%,扣非归母净利润5.2亿,同比-21.3%,业绩基本符合预期,二季度同比降幅收窄。19年行业仍将以消化18年新增产能为主,且由于需求增长不及预期,预计玻纤价格全年将呈现低位震荡,但长期有利于巨石市场份额提升,下调19-21年EPS预测至0.60/0.70/0.81元(前值:0.74/0.82/0.92元),参考可比公司16x估值,给予2019年16-18x目标PE,目标价9.60-10.80元/股,维持“买入”评级。 玻纤价格承压导致毛利率同比下降,期间费用率同比提升 19H1玻纤及制品收入同比降1%,源于价格同比下跌较多,销量同比小幅提升,其他业务收入(主要建材贸易)增速较高;公司19H1综合毛利率同比下滑5.2pct达40.4%,主要因为玻纤产品价格下跌导致,同时原材料、能源等价格上涨带来成本端压力,公司毛利率仍处行业最好水平。期间费用率同比提升3.2pct,其中销售费用率同比提升0.5pct,系运输费增加,管理费用率(含研发)同比提升1.4pct,主要由于职工薪酬费用增加,财务费用率同比提升1.3pct,因有息负债增加。政府补助及公允价值等非经常性收益增加,最终19H1净利率同比下滑4.5pct达20.8%。 19年行业寒冬期有利于低端产能退出,公司市占率有望进一步提升 根据我们统计18年玻纤行业共新增产能约94万吨,且主要集中在下半年,同时19年全球经济增长不及年初预期,叠加贸易摩擦等因素,19年上半年玻纤行业整体呈现供大于求的局面,19Q2较Q1玻纤价格环比仍在下跌,但主要体现在低端粗纱产品价格压力较大,风电纱、热塑等高端产品价格较稳定,中国巨石中高端产品占比60%以上,防御性较强,产品结构单一的小企业生存压力加大,巨石作为成本最低的行业龙头,市场份额有望进一步加大。同时,5月19日,巨石美国玻璃纤维生产线成功点火,年产能达9.6吨,美国建厂有利于更好地贴近市场,弱化中美贸易摩擦的风险。 下调盈利预测,维持“买入”评级 考虑到销量增速不及年初预期,下调19-21年的EPS预测为0.60/0.70/0.81元(前值:0.74/0.82/0.92元),我们认为19年行业仍将以消化18年新增产能为主,且由于需求增长不及预期,预计玻纤价格全年将呈现低位震荡格局,19Q4由于基数效应,巨石业绩增速有望出现拐点。中长期我们看好巨石的生产基地及产业链一体化布局,预计中长期公司将实现销量平稳增长,产品结构持续优化,技术进步带来成本持续降低。参考可比公司19年16x平均估值,给予公司2019年16-18x目标PE,目标价9.60-10.80(前值13.37-14.85元),维持“买入”评级。 风险提示:全球经济景气度向下、成本降幅不及预期。
中国巨石 建筑和工程 2019-08-28 8.32 -- -- 9.09 9.25%
9.81 17.91%
详细
公司披露2019年中报,上半年实现收入50.62亿元,同比增长0.89%,实现归母净利润10.54亿元,同比下滑16.83%,扣非归母净利润9.66亿元,同比下滑23.77%。 行业景气下行,公司受到一定影响。受2017-2018年行业持续较多新增产能冲击、中美贸易摩擦、中国和欧元区经济下行影响,2018年下半年以来玻纤行业景气回落,体现在公司量、价方面均有回落。我们测算公司上半年粗纱及制品销量同比增长约5%,相比2018年全年9%增速有所回落;同时截止二季末,公司存货周转天数在112天,较去年同期增加29天。我们测算公司上半年粗纱及制品单价同比下降约6%,毛利率同比下滑5.1pct。 三项费用率均有所上升提升。上半年公司销售、管理(含研发)、财务费用同比分别增长14.4%、23.1%、37.6%,销售费用率、管理(含研发)费用率和财务费用率同比分别上升0.5、1.4、1.3pct,三项费用率合并为17.4%,同比上升了3.2pct。随着海外布局推进,管理费用将保持一定刚性的增长,费用率上升主要还是因为收入降速所致。财务费用的提升主要来自公司资产负债率上升,截止二季末,公司有息负债131亿元,较2018年末提升19亿元,有息负债率40.7%,较2018年末提升4个百分点;公司自2018年下半年逆势加大资本开支,2018年下半年资本开支约47亿(上半年14亿),下半年经营净现金流23亿,2019年上半年资本开支约22亿,经营净现金流10亿。 长期来看,公司竞争力突出。公司长期竞争力依旧领跑行业,体现在:1)成本优势显著,公司工艺(窑炉熔化率、拉丝成品率、浸润剂、大漏板等)与规模优势(大池窑)领先行业,同时配套叶腊石等上游重要原材料;完善“三地五洲”布局,降低物流成本、减少贸易摩擦对公司的影响;2)产品结构优势显著,公司产品获得多个国内外认证,风电、热塑纱等高端产品占比逐步提升;3)资产负债优势显著,玻纤作为重资产行业,融资能力和资产负债率尤为重要,公司资产负债率和单吨财务费用显著低于竞争对手。 投资建议:维持“买入”评级。公司是全球玻纤行业龙头,护城河牢固,长期竞争优势领跑行业。短期来看,玻纤行业仍受周期下行的影响,行业景气下行利于行业产能出清。我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.58/0.65/0.73元,按最新收盘价计算对应PE分别为14.6/13.0/11.5倍,PB分别为1.83/1.60/1.41倍,根据可比公司2019年PE估值均值15.7倍,公司作为行业龙头可以给予一定的估值溢价,我们认为可以给予公司2019年18x PE,合理价值10.44元/股;维持“买入”评级。 风险提示:玻纤行业供给继续增加风险;全球经济继续衰退风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名