2025年4月8日，公司发布2025年一季报预增公告：25Q1公司预计实现归母净利7.01-7.36亿元，同比+100-110%；扣非归母净利7.06-7.57亿元，同比+320-350%。我们认为Q1业绩表现靓丽，主因玻纤下游应用需求增加，Q1产品销量同比提升，同时自去年以来、玻纤价格逐步走出周期底部，同比明显修复。 经营分析（1）粗纱：淡季不淡，基本面继续逐季改善。①单价方面，25Q1全国缠绕直接纱2400tex均价为3766元/吨，同比+22.3%、环比+2.3%。价格同比高增，主因近期玻纤粗纱价格低点在24Q1，随后龙头企业调整策略、引领行业复价，我们认为此举是巨石在行业定价权的体现。价格环比继续修复，主因高端品风电纱、热塑长协产品提价，2024年11月中国巨石等玻纤企业发布复价函，对公司全系列风电纱产品复价15-20%，预计25Q1逐步落地；②销量方面，25Q1公司销量同比提升，根据卓创资讯数据，25Q1期末行业库存为79.8万吨，环比24Q4末增加1.95万吨、垒库幅度仅2.5%，行业呈现淡季不淡的特征（玻纤为刚性供给，春节期间供给连续生产、但下游需求无法启动）；③盈利方面，取业绩预告中值，25Q1扣非归母净利7.32亿元，24Q4扣非归母净利6.32亿元，因此我们预计巨石吨净利继续呈现修复趋势。24Q4巨石单季度毛利率28.58%，较24Q1底部毛利率回升8.45pct，毛利率逐季修复，玻纤行业走出周期底部。 （2）电子布：中游制造环节稀缺的供给新增偏少品种，3月复价落地较为充分。单价方面，25Q1行业7628电子布均价约4.14元/米，同比+22.8%、环比+1.8%。价格环比修复，主因系2月24日起巨石、泰玻等电子布主流企业发布调价函，上调7628价格0.3元/米。24Q4以来下游需求较为旺盛，消费电子市场逐步回暖，同时AI、5G、新能源汽车等带来行业新增需求，同时行业供给新增偏少，22H1以来行业长期陷入经营压力，供给端存在推涨动力。 盈利预测、估值与评级预计公司2025-2027年归母净利润分别为35.31、42.10和45.90亿元，现价对应动态PE分别为14x、12x、11x，维持“买入”评级。 风险提示宏观经济下行波动风险；风电需求不及预期；行业产能投放超预期；原材料价格大幅波动。

事件描述2024年全年实现营业收入159亿元，同比增长7%；归属净利润24.4亿元，同比下降20%，扣非净利润约17.9亿元，同比下降6%。4季度实现收入42亿元，同比增长22%，归属净利润约9.1亿元，扣非净利润约6.3亿元。 事件评论2024年销量高增，盈利底部缓慢修复。公司全年粗纱及制品销量约303万吨，同比增长22%，电子布销量约8.8亿米，同比增长5%。公司销量增长远高于行业需求，一方面源于玻纤需求较好，我们测算2024年玻纤全球需求增速约6%，体现了玻纤需求的生命力；另一方面源于公司市占率提升，尤其是在出口、热塑领域的表现，海外竞争对手OC调整复合材料业务在集团内战略地位的决策也强化了中国巨石在全球市场的竞争力。以总收入/粗纱及制品销量，全年均价约5242元/吨，同比下降13%，虽然价格底部反弹，但仍处于历史相对底部位置，吨净利约808元，同期同行其他企业普遍处于明显亏损状态。 此外2024年新投产的风力发电项目全年实现营业收入6230万元，毛利率达72%，除了增厚公司业绩外，也增强公司绿色环保价值，2024年公司能源消耗中，自发绿电占比3%。 盈利能力逐季恢复中。公司2024年全年毛利率约25.0%，同比下降3个百分点，但毛利率呈逐季恢复趋势，分别为20.1%、22.6%、28.2%、28.6%，全年期间费率约8.1%，同比下降2.8个百分点，4季度期间费率尤其低（约1.6%），其中4季度管理费用波动较大，主要源于业绩考核利润目标未达成，超额利润分享中不予兑现的3亿元费用冲回。 出口恢复稳定：关税虽有干扰，但欧洲需求或迎改善。2024年国内玻纤产量约756万吨，出口量约202万吨，同比增长13%，出口比例约27%。中国巨石出口占比高于同行，2024年国外收入约59.3亿元，收入占比约38%，但毛利率同比下降6.3个百分点。从海外子公司看，巨石埃及公司收入约17亿元，同比增长12%，净利率约19%，同比下降4个百分点；巨石美国公司收入约7.9亿元，同比下降10%，净利率约-4%，而前一年为7%，主要源于美国地产和制造业需求走弱，加征关税背景下美国玻纤有望迎来提价。 展望2025年：全年行业盈利中枢上移，风电放大上半年景气度，旺季或迎来扩大提价。 预计今年全球玻纤需求增量约70万吨，主要源于风电需求的旺盛，电子、汽车家电等需求延续增长，此外建筑建材需求下滑收敛，而国内新增产能约60万吨，叠加产线冷修影响，预计整体新增产量约60万吨，因此全年行业呈小幅改善趋势，但从节奏看，风电补贴带来的装机景气使得上半年供需局面更为乐观，故旺季或迎提价。 玻纤龙头竞争力继续领先同行。玻纤龙头企业体现了显著的盈利优势，预计中国巨石盈利优势来源：一是矿石资源和地理位置，二是来自产品结构/产能结构/技术差异，三是来自规模优势，未来规模优势仍有望收敛，但龙头企业在产业链纵深布局上有望拉开差距。预计公司2025-2026归属净利润约35、44亿元，对应估值14、12倍，买入评级。 风险提示1、全球经济增长低于预期；2、原材料价格大幅上涨。

事件公司发布 24年年报， 24年公司实现收入 158.6亿元， 同比增长6.6%；归母净利润 24.4亿元， 同比下滑 19.7%；扣非归母净利润 17.9亿元， 同比下滑 5.8%。单四季度公司实现营收 42.4亿元， 同比增长22.41%；归母净利润 9.1亿元， 同比增长 146.0%；扣非归母净利润6.3亿元， 同比增长 131.0%。 点评Q4盈利改善明显，风电热塑结构景气： 24Q4季度公司毛利率为28.58%，同增 2.77pct；净利率为 22.33%，同增 11.20pct， 盈利能力的提升主要系产品复价落地所致，尤其风电、热塑等细分领域需求提升， 此外 Q4公司冲回递延未发放的超额利润分享方案余额 3亿元，对净利率产生正面影响。 24年产销量创新高，成本优势持续巩固： 24全年来看，公司粗纱及制品销量为 302.50万吨， 同比增长 21.91%，电子布销量 8.75亿米， 同比增长 4.67%， 公司高端产品比例进一步提升，产销增速表现优于行业， 份额持续提升。成本方面， 成本节降超额完成， 持续巩固竞争优势。 24年费用率改善，现金流保持优异： 24年公司整体毛利率25.03%，同比下滑 2.98pct； 24年期间费用率 8.13%，同比下降2.81pct，其中销售/管理/研发/财务费用率 ，同比分别变化+0.09/-2.56/-0.16/-0.18pct， 管理费用下降主要系超额利润分享计划不予兑现部分冲回和停工损失减少所致。现金流方面， 24年经营性现金流净额 20.32亿元，同比+11.65亿元。 盈利预测： 我们预计公司 25-26年收入分别为 180亿、 193亿，同比+13.5%、 +7.2%，预计 25-26年归母净利润分别为 29.6亿、 33.8亿，同比+21.1%、 +14.3%；对应 25-26年 PE 分别为 17.4X、 15.2X。 风险提示： 行业竞争加剧，下游需求恢复不及预期。

公司公布24年业绩：24年收入/归母净利/扣非归母净利158.6/24.4/17.9亿元，同比+6.6%/-19.7%/-5.8%，其中24Q4实现收入/归母净利/扣非归母净利42.2/9.1/6.3亿元，同比+22.4/+146.0%/+131.0%，收入延续快速增长，盈利能力逐季度改善，我们看好公司产能扩张规模优势稳固，风电等高端产品需求增长及收入占比提升有望带动公司盈利能力增强，维持"买入"。 玻纤销量延续快速增长，毛利率逐季度改善24年公司玻纤及其制品实现收入154.8亿元，同比增长7.3%，其中粗纱及制品/电子布销量分别为302.5万吨/8.8亿米，同比+21.9%/+4.7%，产能扩张带动销量延续快速增长。分区域看，24年公司国内/国外收入96.2/59.3亿元，同比+6.8%/+6.6%。24年公司毛利率25.0%，同比-3.0pct，其中24Q4毛利率28.6%，同/环比+2.8/+0.4pct，玻纤复价落地及高端产品占比提升带动公司毛利率逐季度改善。随着25Q1玻纤开启新一轮复价，我们预计公司盈利能力有望延续改善。 超额利润分享计划冲回带动管理费用率下降，分红比例进一步提升24年公司期间费用率8.1%，同比-2.8pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为1.3%/2.2%/3.3%/1.4%，同比+0.1/-2.6/-0.2/-0.2pct，其中管理费用率大幅下降主要系超额利润分享计划不予兑现部分冲回和停工损失减少。24年经营性净现金流20.3亿元，同比+134.4%，主要系销售商品收到的现金和银行承兑汇票到期托收增加。24年公司拟每10股分红2.4元，现金分红比例达39.3%，同比+3.1pct，股东回报有望进一步提升。 玻纤提价有望延续，产能扩张及零碳制造稳步推进据卓创资讯，截至25年3月14日，国内2400tex缠绕直接纱/G75电子纱价格同比分别+24.7%/+25.5%，随着玻纤新一轮复价落地，公司盈利能力有望延续改善。25Q1公司九江基地新点火一条10万吨产线，截至2月底公司玻纤在产产能达306.1万吨，位居行业第一，规模优势持续强化，"零碳智造"战略持续推进有望进一步提升公司的生产效率及成本优势。 盈利预测与估值考虑25年玻纤价格同比有望改善，我们上调公司玻纤单价假设，预测公司25-27年归母净利润为32.7/38.5/45.6亿元（前值30.4/37.2/-亿元，上调7.6%/3.5%/-）。可比公司25年Wind一致预期PE均值14x，考虑公司规模稳定扩张，高端产品占比更高且成本优势更明显，给予公司25年20xPE，目标价16.40元（前值15.20元，基于25年20xPE），维持“买入”。 风险提示：玻纤需求不及预期，玻纤价格超预期下行，能源成本显著上升。

公司 24年全年实现归母净利润 24.45亿元， Q4业绩环比显著好转公司发布 24年年报，全年实现收入/归母净利润 158.56/24.45亿元，同比 6.59%/-19.70%，扣非归母净利润 17.88亿元，同比-5.78%，非经常性损益主要系非流动性资产处置损益（ 2.7亿元）及超额利润分享计划不予兑现部分（ 3亿元）。其中 Q4单季度实现收入/归母净利润42.24/9.12亿元，同比+22.41%/+146.04%，扣非归母净利润 6.32亿元，同比+130.98%。 玻纤制品成本端有所优化， 风电业务景气高涨24年公司玻纤及制品实现营业收入 154.8亿元，同比+7.33%，粗纱及制品/电子布销量分别为302.5万吨/8.75亿米，同比分别+21.9%/+4.7%， 24年全国玻纤纱总产量同比+4.6%，预计公司龙头份额进一步扩大。我们测算 24年公司玻纤及制品综合吨均价 5117元，同比-12%，毛利率同比-3.2pct 达 24.3%，预计公司成本端有优化。 Q4公司收入/归母净利润环比分别+8.5%/+59%。 24年玻纤行业价格整体呈现先跌后涨、结构性分化走势，进入 25年或价格进一步抬升，截至 3月 13日行业代表产品 2400tex 缠绕直接纱 Q1均价 3763元/吨，电子布均价 3.93元/米，环比分别+2%/+1%，看好全年风电高景气需求带动下利润弹性。 24年公司国内/海外收入同比分别+6.8%/+6.6%，预计销量均同比增长两三成，预计 25年海外欧洲市场需求有提振。 电子纱/布来看，近期多家企业宣布对电子纱提价 800元/吨，电子布提价 0.3元/米， 3月 1日起实施），有望受益 5G 基站和 AI 服务器等高景气需求迎来新一轮上行期。公司公告巨石集团（ 投资占比 60%）与巨石香港（ 投资占比 40%）对巨石淮安增资 10亿元，另外公司亦对浙江巨石新能源增资 3亿元，公司年产 10万吨电子级玻璃纤维零碳智能生产线配套 500MW风电项目进度或将加快，预计 25年建成/26年投 50%产能/27年投 75%产能，年末 100%投产。 24年公司新投产风力发电项目全年实现营业收入 6,230万元，毛利率 72%，未来电子布及风电项目有望加大业绩贡献。 费用有所优化，现金流运营优异24年公司整体毛利率 25.03%，同比-2.98pct，其中， Q4单季度整体毛利率 28.58%，同比/环比分别+2.77/+0.40pct。 24年期间费用率 8.13%，同比-2.81pct，其中销售/管理/研发/财务费用率，同比分别+0.09/-2.56/-0.16/-0.18pct，管理费用下降主要系超额利润分享计划不予兑现部分冲回和停工损失减少所致，财务费用下降主要系平均融资利率降低使得利息支出减少所致。最终实现净利率 15.95%，同比-5.27pct。 24年资产负债率 41.08%，同比-1.31pct，资本结构有所优化。 24年经营性现金流净额 20.32亿元，同比+11.65亿元。收现比同比+0.01pct达 75.79%，付现比同比-10.44pct 达 62.68%，现金流运营优异。 高分红凸显投资价值，维持“买入”评级24年公司拟派发现金红利 9.6亿元，现金分红比例 39.30%，公司另公告将实施 25年中期分红，分红率在 40%~45%，看好公司作为全球龙头的成本及产品结构优势。 考虑到公司 24年业绩有所下滑， 小幅下调公司 25-26年公司归母净利润为 30/35亿元（前值： 30.5/36.8亿元），预计 27年归母净利润为 39亿元， 维持“买入”评级。 风险提示： 风电行业发展速度不及预期、 玻纤需求不及预期、 产能投放进度不及预期等。

事件： 公司披露 2024年年报，全年分别实现营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润 158.56/24.45/17.88亿元，同比+6.6%/-19.7%/-5.8%。 Q4单季实现营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润 42.24/9.12/6.32亿元，同比分别+22.4%/+146.0%/+131.0%。 公司拟每 10股现金分红 2.4元（含税）。 行业供需平衡延续修复趋势， 2024Q4景气稳中有升，公司扣非后盈利环比改善。（ 1） 得益于行业对新增产能释放的持续主动调控，以及风电、热塑短切等细分领域需求走强， 2024Q4行业粗纱库存上升的速度得到控制， 定价周期较长的品类复价进一步落地，直接纱等品类价格调整后回升，电子布价格基本稳定。 （ 2） Q4公司营收同比+22.4%，环比+8.5%，预计主要得益于粗纱销量的较强表现和价格端的回升。 Q4单季度毛利率、扣非后销售净利率分别为 28.6%/15.0%， 环比分别提升 0.4pct/1.4pct，预计主要得益于复价的进一步落地和产品结构的调整优化。 公司 2024年年末存货周转天数132天，环比三季报基本稳定， 明显低于上一年末，反映库存压力趋于消化。 （ 3） 全年公司实现粗纱及制品销量 302.50万吨、电子布销量 8.75亿米，同比分别增长 21.9%/4.7%，粗纱销量增速明显高于行业产量增速，反映增量市场拓展和结构调整的成效。 公司主要部门全年降本金额创历史新高，巩固了粗纱、细纱电子布的竞争优势。 管理费用部分冲回导致期间费用率下降， 资本开支、负债率稳中有降。（ 1）公司 2024年期间费用率为 8.1%，同比减少 2.8pct，主要是管理费用率同比减少 2.6pct 所致，因超额利润分享计划不予兑现部分冲回和停工损失减少。 （ 2） 2024年全年/Q4单季资产处置收益为 2.75亿元/185万元，同比分别减少 6.60亿元/7780万元，因同期贵金属处置收益基数较高。（ 3） 公司 2024年实现经营活动净现金流 20.32亿元，同比+134.3%， 得益于扣非后利润的改善以及经营性应收项目的减少；全年购建固定资产、无形资产和其他长期资产现金流为 13.03亿元，同比-10.8%，资本开支力度处于近年来低位。 （ 4） 截至 2024年末公司资产负债率为 41.1%，同比-1.3pct。 行业景气底部向上，公司优存量调结构、有序扩张，盈利能力有望持续回升。 行业盈利仍处底部区域，二三线企业盈利承压，将持续制约产能投放节奏，粗纱下游风电、热塑等领域继续增长，渗透率稳步提升，电子布下游景气修复，我们认为行业供需平衡修复有持续性，有望支撑景气继续改善。公司推动产品结构优化，中高端占比提升，实施粗纱产线冷修技改，扩张细纱电子布产能，中长期盈利能力有望持续回升。公司积极提升股东回报， 2024年实际分红比例 39.3%。 盈利预测与投资评级： 玻纤行业需求持续增长，供需平衡修复， 景气底部向上， 叠加公司降本调结构下竞争优势巩固，盈利能力有望持续回升，股东回报也进一步提升，估值有望进一步修复。我们预计公司 2025-2027年归母净利润分别为 30.5/39.8/45.8亿元（较前值+2%/持平，新增 2027年预测），对应市盈率分别为 16/12/11倍，维持“买入” 评级。 风险提示： 内需回升幅度不及预期、海外经济进一步衰退的风险，行业竞争加剧的风险。

公司发布 2024年年报。 2024年，公司实现收入 158.56亿元，同比+6.59%，归母净利润 24.45亿元，同比-19.70%；对应 Q4收入 42.24亿元，同比+22.41%，归母净利润 9.12亿元，同比+146.04%。 公司业绩符合预期。 产能保持扩张，销量上升。 公司产能保持增长，全年实现粗纱及制品销量 302.5万吨，同比+21.9%，实现电子布销量 8.75亿米，同比+4.7%，分区域来看， 2024年公司国内及海外收入同比+6.84%/6.60%，均实现稳定增长。 具体到海外子公司，巨石美国 2024年净利润-2,804万元，对应 24H2大幅减亏（24H1净利润为-2,728万元）；巨石埃及 2024年净利润 3.175亿元，同比-6.6%， 盈利展现较强韧性。 玻纤价格下行影响利润。 根据卓创数据，由于需求有压力， 2024Q1玻纤价格延续了 2023年的下降趋势， 华东 2400tex 无碱纱价格下降至约 3,000元/吨低点， 24Q2起由于供需面阶段性修复，企业逐步推涨价格， 2024Q2-Q3玻纤价格有所上涨，但 24Q4再度有所回落，全年玻纤均价同比下降 240元/吨以上。尽管行业整体承压，但公司实现产品结构优化，高端产品占比继续上升，毛利率同比下降 3个百分点左右， 判断受到影响幅度小于行业整体。 管理费用下降对冲利润下降。 2024年公司管理费用同比下降 51.11%至 3.44亿元，主要因为报告期超额利润分享计划不予兑现部分冲回和停工损失减少所致，管理费用下降部分对冲了玻纤价格下降带来的不利影响。 分红率稳中有升， 2025年分红指引积极。 公司 2024年度拟每 10股派发现金红利 2.40元（含税），现金分红比例为 39.3%，较 2023年度提升 3.14pct。公司亦公告提请股东大会授权 2025年中期利润分配的议案， 2025年中期现金分红比例不低于 40%且不超过 45%。 2022年以来公司分红率保持上升态势，分红率指引积极。 2025年看好玻纤价格修复。 2025Q1部分企业公布粗纱、电子布涨价计划。我们看好化债力度加大后经济整体恢复， 判断风电、电子等行业有望保持较好景气度，因此我们对此轮涨价执行持乐观态度。由于目前玻纤盈利整体处于历史低位，我们认为如果涨价执行良好， 2025年公司及行业有望展现利润弹性。 【投资建议】u 首次覆盖公司， 预计 2025-2027年，公司归母净利润 31.41/37.03/42.80亿元，对应 3月 20日收盘价分别为 16.35/13.87/12.00x P/E。 给予公司“增持”评级。

事件：3月19日，公司发布2024年年报。2024年公司实现营业收入158.6亿元，同比+6.6%；归母净利润24.4亿元，同比-19.7%；扣非归母净利润17.9亿元，同比-5.8%。2024Q4单季实现营业收入42.2亿元，同比+22.4%，环比+8.5%；归母净利润9.1亿元，同比+146.0%，环比+59.4%；扣非归母净利润6.3亿元，同比+131.0%，环比+19.6%。 粗纱销量继续高增，单位盈利逐季度修复。2024年公司实现粗纱及制品销量302.5万吨，同比+21.9%，创历史新高。另据我们测算，预计公司2024Q4单季度粗纱及制品销量约77万吨，同比增速近20%，环比增速超4%。我们判断，粗纱销量表现亮眼主要得益于公司国内、海外市场两头发力。从销售结构上看，2024年公司国内外销售收入占比分别约61.9%和38.1%。从海外市场表现上看，公司在欧美和中东等地区增速较高、东南亚等地区也有不同程度的提升。出口方面，根据中国玻璃纤维工业协会，2024年我国玻璃纤维及制品累计出口202.2万吨，同比+12.6%，考虑到公司部分产能以外供外，且行业份额提升，出口增速望高于行业增速。国内方面，风电、汽车、家电等市场均呈现稳中有增的态势。产品单位盈利上看，随着玻纤行业复价的持续落地，我们估算2024Q4粗纱吨扣非净利同比提升超300元、环比提升超60元。 往后看，预计公司粗纱吨扣非净利仍有提升空间，一是考虑到风电纱销售以长协为主，本轮复价未完全落地，后续仍存修复空间；二是得益于公司降本增效的深入推进，单位制造成本预计仍有可下降空间。 电子布销量持续增长，价格仍有修复空间。2024年公司电子布销量8.75亿米，同比+4.7%；预计公司2024Q4单季度销量近2.5亿米，同环比均呈现双位数提升。价格持续修复，2月24日，公司发布电子纱和电子布复价公告，“自3月1日起，对电子纱电子布产品价格进行恢复性调整，按照电子细纱复价800元/吨，电子布复价0.3元/米（已签订的合同仍按原合同约定执行）”。随着AI、5G及新能源汽车、自动驾驶等新一代智能化技术与装备的普及，新兴需求有望助力产品价格进一步修复。此外，随着公司降本工作的持续落实，我们判断其电子布单位制造成本同比仍有所下降。 产能建设稳步推进，产品结构不断升级。产能方面，公司九江基地20万吨/年产能（分为2条线）其中一线10万吨/年产能已于2月7日点火；桐乡基地在产12万吨/年无碱粗纱产线已于1月3日前后放水冷修，后期计划技改扩产至20万吨/年池窑产线；淮安10万吨电子级玻璃纤维零碳智能生产线及配套500MW风电建设项目已开工建设。产品结构方面，除全力打造风电、热塑、电子纱“三驾马车”以外，公司积极与下游客户开发光伏边框领域产品。2024年有部分已实现批量供货，预计2025-2026年将释放更多的量。研发方面，公司大研发体系初见成效，集聚玻璃配方、浸润剂配方和自制化工原料优势，兼顾经济和社会效益，有效提升自身产品综合竞争力。 盈利预测与投资评级：结合近期行业复价表现以及公司后续项目投产节奏，我们调整公司2025-2026年归母净利润至32.6和38.9亿元（原2025-2026年盈利预测为30.0和37.0亿元）并新增2027年公司盈利预测为46.0亿元，调整后盈利对应当前股价PE为15.8、13.2、11.2倍，PB为1.6、1.5、1.3倍，维持“买入”评级。 风险提示：需求不及预期；行业产能大幅扩张；天然气、电力等能源成本大幅上涨等。

中国巨石发布2024年年报，业绩符合预期。2024年公司实现营业收入158.6亿元，yoy+6.6%；归母净利润24.4亿元，yoy-19.7%；扣非归母净利润17.9亿元，yoy-5.8%。 单四季度公司实现营收42.4亿元，yoy+22.41%，qoq+8.5%；归母净利润9.1亿元，yoy+146.0%，qoq+59.4%；扣非归母净利润6.3亿元，yoy+131.0%，qoq+19.7%。 单四季度公司冲回递延未发放的超额利润分享方案余额3亿元，单四季度公司管理费用出现负值，为负1.6亿元。且2024年公司无产线停工损失，较2023年节省费用约3823.1万元，一定程度支撑了公司利润。2024年全年公司资产处置收益2.8亿元，较2023年减少6.6亿元，主要是公司减少了铑粉处置。公司业绩符合预期。 粗纱及电子纱销量均创历史新高，毛利率仍然承压。2024年公司实现粗纱及制品302.5万吨，yoy+21.9%，电子布销量8.75亿米，yoy+4.7%。2024年全年公司毛利率25.03%，同比下降2.97pct。根据玻纤行业协会，2024年我国玻纤纱总量756万吨，yoy+4.6%。 公司粗纱及制品产销量增速显著跑赢行业增速，我们推测主因公司具备产品结构和海外基地优势。公司产能规模全球第一，实现并保持了“热固粗纱、热塑增强、电子基布”三个“世界第一”的规模优势。 行业价格逐步修复，2025年盈利进一步提升可期。根据卓创资讯，缠绕直接纱2400TEX在2024Q1-Q4均价分别为3045.9、3566.1、3651.5、3616.9元/吨，分别同比-1045.1、-429.8、-29.7、+348.4元/吨。2024年价格整体低开高走，逐步复价但前三季度价格仍较2023年同期有一定差距，Q4价格已实现同比转正，价格修复逐渐显现。我们认为玻纤行业仍处于提价趋势内。2024年一季度起，玻纤普通无碱粗纱、风电纱、短切纱、热塑纱、合股纱等产品陆续于3月、6月、11月提价，2025年2月电子纱及电子布进一步提价。2024Q1价格见底后逐步修复的确定性较强，提价过程虽有波折，但玻纤行业仍处于涨价趋势中。 增资巨石淮安与巨石新能源，资本开支规划提速。公司公告对巨石新能源增资3亿元，同时巨石集团与巨石香港分别对巨石淮安增资6亿、4亿元。两项增资均为了加速巨石淮安年产10万吨级玻璃纤维零碳智能生产线配套500MW风电项目建设，进一步巩固公司竞争优势。 投资分析意见：公司业绩符合预期，我们维持2025-2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计公司分别实现归母净利润30.77、35.89、39.13亿元，对应估值16、14、13倍，维持公司买入评级。

全球玻纤龙头经营韧性十足，2024年盈利能力底部修复。公司作为全球玻纤龙头，拥有桐乡、九江、成都、淮安、埃及、美国六大生产基地，玻纤纱年产能近300万吨，位居全球首位，内销和出口经营并行。2010-2022年，公司营收和归母净利润CAGR分别为12.79%、33.52%。除2012年和2019年外，公司各年业绩均维持正向增长，体现出穿越周期的经营韧性。2023年行业需求转弱，供需恶化，产品价格下行，公司营收、归母净利润均同比下滑，分别为148.76亿元（yoy-26.33%）、30.44亿元（yoy-53.94%）。 2024年整体经营仍承压，但24Q1起行业竞争战略转向，企业联合对粗纱、电子纱、电子布等产品进行多轮复价，同时公司新增产能逐步投放，公司营收业绩降幅逐季收窄，盈利能力底部逐季好转。2024Q1、Q2、Q3公司营收分别yoy-7.86%、+4.77%和+8.27%，归母净利润分别yoy-61.97%、-46.50%和-6.38%。 粗纱：风电/新能源汽车景气度驱动粗纱需求释放，叠加行业竞合机制筑造价格提涨基础。粗纱下游覆盖周期和成长行业，且成长属性不断强化，2011-2024年国内（仅指大陆地区）玻纤纱总产量由279万吨增长至756万吨，CAGR为8.66%，2024年玻纤行业总产量为756万吨，其中粗纱类（工业纱+玻纤增强纱）产量为675.1万吨。风电和新能源汽车行业为粗纱下游需求增长较快的领域，2024年风电新增招标规模高增，为2025年风电纱需求创造增量，同时风电叶片迈进大型化时代，中高端风电纱长期需求向好。我国新能源汽车渗透率快速提升，叠加轻量化趋势，拉动玻纤短切原丝、热固热塑产品需求。供给侧竞争战略转向明显，企业对利润诉求增强，2024年3月和11月开启2轮大规模复价，玻纤价格企稳回升，板块业绩逐季改善，11月底复价有望在2025年体现价格传导效果。2025年，风电需求预期向好，汽车销量维持增长，部分玻纤产品具备价格提升弹性，助力2025年盈利持续修复。 电子纱/布：AI发展驱动终端需求复苏，2025年量/价弹性十足。玻纤电子布主要用于电子制造业，和铜箔、合成树脂共同构成CCL，为PCB重要组成部分。PCB是电子信息技术产业的核心基础组件，在全球电子元件细分产业中产值占比最大，下游覆盖消费电子、汽车电子、通信、计算机等高端领域。2023年全球PCB需求大幅下滑，2024年有所回暖，2025年消费电子、汽车需求有望保持增长，智能化需求提升，全球AI技术发展迅速，对AI芯片算力能力提出更高要求，新兴人工智能、数字经济领域的发展为电子布需求创造增量，未来有望带动高端电子布的需求释放。在供给端，2025年电子纱/布新增基本无新增产能，供需平衡偏紧，2024年和2025年电子纱/布生产厂家均对电子纱/布产品进行复价，当下电子纱/布产品价格仍处于历史低位水平，预计2025年在需求和价格端均具备上行弹性。 产品结构优化高端化占比提升，成本护城河深厚盈利能力领先。 公司品牌产能优势突出，技术研发水平领先，产品结构持续优化，目前高端化产品占比已达85%。其中，风电纱市占率约1/3，已成功研发出E9超高模量玻璃纤维，定位超长风电叶片领域，受益2025年风电纱长协价格提升落地和风电景气度提升带来的需求增长。公司原材料布局、能源采购、产能规模、生产工艺和智能化制造等共同筑造了成本护城河，公司在行业底部维持降本趋势。 在可比玻纤企业中，公司平均单位生产成本较低，2017-2023年，公司玻纤纱及制品平均单位生产成本较可比企业均值低300-850元/吨左右，毛利率始终位于可比公司首位，2023年公司玻纤纱及制品业务实现毛利率29.77%，高出可比企业平均毛利率6.50pct。受益于智能化生产水平提升，公司生产效率提高24%，生产成本降低12%，能源利用率提高21%，2014-2023年公司人均产出由114吨/人增加至190吨/人。在电子纱/布领域公司产能规模第一，成本领先竞争对手30%，充分受益电子需求回暖和AI景气度上行。 投资建议：公司为全球玻纤龙头，全球市占率超30%，产线遍布全球，高端化产品比重提升，成本优势明显，盈利能力行业领先，兼备周期及成长属性，经营韧性十足。随玻纤下游各细分领域需求边际改善，供给侧企业竞合意识增强，2025年价格和盈利表现有望提升，玻纤龙头企业优先受益强者恒强。我们预计2024-2026年公司整体营收分别为159.35亿元、192.23亿元和207.73亿元，分别同比增长7.12%、20.63%和8.06%；归母净利润分比为20.37亿元、30.06亿元和35.56亿元，分别同比-33.1%、47.6%和18.3%。对应2024-2026年PE分别为23.2倍、15.7倍和13.3倍，我们给予公司2025年20倍PE，对应6个月目标价15.0元。 首次覆盖，给予“买入-A”评级。 风险提示：宏观经济大幅波动；下游需求不及预期；产能投放不及预期；原材料价格上涨；行业竞争加剧；盈利预测不及预期。

中国巨石：深耕玻纤行业，打造玻纤全球龙头中国巨石是全球最大的玻璃纤维生产商之一，公司产品涵盖玻璃纤维制品、热塑性塑料用玻纤产品、高性能复合纤维等11种品类，实现了从低端到高端的全品类覆盖。目前玻纤行业处于历史底部，但是公司营业收入2024年已呈现触底企稳趋势，随着玻纤价格企稳回升，公司有望迎来新一轮增长期。预计2024-2026年公司实现归母净利润21.7亿元、28.9亿元、34.0亿元，当前股价对应PE为22.0、16.5、14.1倍。首次覆盖给予“买入”评级。 传统行业拖累需求，关注新兴需求增长及供给边际改善玻纤作为一种性能优异的无机非金属材料，广泛应用于建筑建材、交通运输、电子电器等领域。建筑建材方面，受到地产市场低迷的影响，国内建材需求整体偏弱。交通运输领域，轨道交通和新能源汽车的发展为玻纤在交通运输领域的应用提供了新增量。电子电器领域，消费电子国补政策叠加AI端侧发力，带动了电子级玻纤需求的持续向好。此外，风电和光伏行业的快速发展也为玻纤在能源环保领域的应用提供了广阔空间。总体来看，尽管传统需求有所减弱，但新兴需求的增长以及供给端的边际改善，为玻纤行业的未来发展提供了有力支撑。 成本为王时代，四大优势铸就中国巨石综合竞争力在成本为王的时代背景下，中国巨石凭借产能、成本、产品结构和全球化布局四大优势，巩固了其在玻纤行业的综合竞争力。公司产能优势显著，产销量在国内处于领先地位，同时通过优化原材料采购和生产工艺，显著降低了综合成本。在产品结构方面，公司持续推进高端化转型，提升高附加值产品的占比。此外，公司全球化业务布局完善，海外产能充足，拥有多个海外生产基地和完善的销售网络，国外业务收入占比高且盈利能力强。这些优势不仅提升了公司的市场竞争力，还为其在全球市场的持续扩张奠定了坚实基础。 风险提示：下游需求不及预期；价格上行不及预期；供给增加的风险；公司产能爬坡不及预期的风险。

巨石筹划建设淮安10万吨3.6亿米电子布基地。根据公司12月末公告，为落实公司“十四五”战略规划和双碳战略，进一步提升盈利能力和国际竞争力，促进玻纤业务高质量发展，巨石集团淮安有限公司拟建设年产10万吨电子级玻璃纤维零碳智能生产线项目，同时拟由浙江巨石新能源有限公司新设立的全资子公司巨石新能源（涟水）有限公司（筹）建设500MW风力发电配套工程项目。 项目总投资58亿元，其中年产10万吨电子纱零碳智能制造生产线项目投资金额为36亿元；配套500MW风力发电项目投资金额为22亿元。电子纱电子布项目：年产10万吨电子级玻璃纤维生产线，产品为G75、E225、D450纱，用于生产7628、2116、1080系列电子布，可生产3.9225亿米电子布；项目建设期1年，第一年建成后，第二年先投产50%的产能，第三年投产75%的产能，第三年年末100%投产；计划于2025年开工。配套风电项目：建设220kv升压变压站1座，安装65-90台单机容量为5-8MW的风力发电机组，装机总容量为500MW，年上网电量为13.5亿kwh。该项目分标段建设，每个标段建设期为一年，建设期合计为二年；计划于2025年开工。 桐乡12万吨产线冷修技改至20万吨根据公司12月末公告，公司桐乡基地年产12万吨玻璃纤维生产线于2016年实施第一次冷修，冷修时设计寿命为8年，目前已达到设计寿命。为提升资源综合利用效率、降低生产成本，进一步提升管控水平，巨石集团拟对该生产线实施冷修改造，采用最新的窑炉技术、智能制造技术，年产能将提升至20万吨。项目总投资7.6亿元，资金来源为公司自筹及银行贷款；项目建设周期为1年以内，开工时间根据市场情况和原有生产线运行情况适时启动。12月玻纤行业库存下降，受益于下游提货加速。24年6月以来，行业月度库存环比首降。根据卓创数据，24年12月末玻纤行业全国库存约77.9万吨，环比-3.5%，24年6月以来库存首次下降（6-11月分别为+8.3%/+14%/+4.1%/+1.5%/+2.0%/+4.7%）；22年初至今玻纤行业全国库存范围为21.6-92.8万吨，区间中值为57.2万吨，当前库存仍处于较高位置。重点区域方面，24年12月末公司总部所在地浙江省玻纤库存22.4万吨，环比-4.0%，亦为24年6月以来首次下降（6-11月分别为+9.9/+12.1/+3.0%/+2.2%/+3.2%/+4.7%）；22年初至今库存范围为12.0-26.9万吨，区间中值为19.5万吨，当前库存处于较高位置。淡季降库或主要受益于下游提货加速。月底月初前期合同订单集中提货，加之当前池窑厂挺价意向较强，后续针对部分合股纱及热塑产品价格仍有调涨计划，周内不乏中下游适当提货、补货操作短期支撑市场走货节奏。从实际刚需情况来看，下游部分中小型深加工厂商陆续放假，中大厂大概率1月中旬左右进入回款阶段，市场整体刚需支撑较乏力，但热塑、风电及部分合股纱产品短期产销仍可维持。加之后期供应端维持缩减预期下，预计短期价格大概率稳中局部调涨为主，新价落实尚需跟进。库存展望：预计25年1-2月大概率库存环比增加，季节性因素。参考22-24年数据，每年前2月玻纤行业全国库存较上年末均有一定程度上升，由于春节因素。其中最低增幅为7.6%（24年2月末，库存较23年底增加7.6%）。公司24-26年分红率分别不低于35%、40%、45%。 根据公司12月末公告，在当年盈利且累计未分配利润为正的情况下，公司如无重大投资计划或重大资金支出等事项发生，2024年-2026年度以现金方式分配的利润分别不低于当年实现的归属于上市公司股东的净利润的35%、40%、45%。具体分配方案将由股东大会根据公司年度的实际经营情况决定。作为参考，公司21-23年分红率分别为32%、32%、36%。 投资建议：24Q4玻纤行业粗纱价格相对稳定，个别品种小幅提价，12月末库存环比改善，或说明玻纤行业自律已取得较为明显的成效。考虑到24H2粗纱提价对盈利增厚幅度低于我们此前预期，以及电子纱价格走势弱于我们此前预期，我们调整对中国巨石2024-2026年归母净利润预测至22.98亿元（下调24%）、33.15亿元（下调24%）、41.63亿元（下调38%）。现价对应2025年动态市盈率13x，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求复苏不及预期风险、玻纤产品价格下跌风险、产能建设进度不及预期风险、原燃料价格上涨风险、汇率波动导致汇兑损失风险、海外子公司受当地政策影响风险等。

事件： 公司发布《巨石集团淮安有限公司年产 10万吨电子级玻璃纤维零碳智能生产线及配套 500MW 风电建设项目的公告》、 《巨石集团有限公司年产 20万吨玻璃纤维池窑拉丝生产线技改扩建项目的公告》、《未来三年（ 2024年-2026年）股东回报规划》。 电子纱电子布有序扩张、完善布局。（ 1） 公司拟在淮安基地建设年产 10万吨电子级玻璃纤维生产线，产品包括 G75/E225/D450纱（ 用于生产7628/2116/1080系列电子布，对应年产 3.9225亿米电子布，同时配套500MW 风电项目，年上网电量 13.5亿 kwh。 公司在 G75纱/7628布产品上成本优势凸显，继续扩产有望进一步提升市占率。 我们认为电子纱新增淮安零碳基地贴近客户，完善区位布局； 产品结构涵盖 E225/D450等直径更细的电子纱产品，有利于进一步布局 3C 等中高端市场。 （ 2）项目规划建设期 1年，第一年建成后，第二年/第三年分别投产 50/75%的产能，第三年年末 100%投产，产能有序释放有望匹配市场需求增长节奏， 保障盈利能力， 公司预计全部建成后总投资收益率 17.47%（所得税前），有望贡献可观盈利增量。 粗纱优化存量， 降本增效。 桐乡基地年产 12万吨玻璃纤维生产线到龄实施冷修技改， 一方面年产能将提升至 20万吨，另一方面随着窑炉技术的迭代和智能制造技术的应用将进一步降本，我们认为后续随着桐乡老线陆续实施冷修技改，有望推动公司粗纱整体生产成本进一步下降。 此外， 九江基地的投产配合桐乡基地 12万吨生产线的冷修也有望平滑公司粗纱产能投放节奏， 反映行业龙头企业对新增供给的主动控制，我们认为 2025年粗纱供需平衡有望延续修复的态势。 2024-2026年提升分红比例强化股东回报。 公司提出如无重大投资计划或重大资金支出等事项发生， 2024年-2026年度现金分红分别不低于归母净利润的 35%、 40%、 45%。 盈利预测与投资评级： 行业盈利仍处底部区域，二三线企业普遍亏损，将持续制约产能投放节奏，粗纱下游风电、热塑等领域继续增长， 渗透率稳步提升， 行业供需平衡修复有持续性， 有望支撑行业景气继续改善。 公司凭借生产成本优势和产能国际化优势， 进一步强化产品差异化、高端化布局， 有望巩固竞争优势，提升中长期盈利稳定性。 公司市净率估值仍处历史低位， 主要股东增持彰显发展信心， 积极提升分红以及盈利改善预期有望推动估值修复， 基于公司风电、热塑短切产品提价落地，我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 22.2/29.9/39.8亿元（前值为 22.2/27.9/36.2亿元），对应市盈率 21/15/12倍， 维持“买入”评级。 风险提示： 内需回升幅度不及预期的风险，海外经济进一步衰退的风险，行业竞争加剧的风险。