公司是全球最大的玻纤生产企业，产能规模持续扩张。据中诚信24年度跟踪评级报告，截止23年底，公司拥有19条在产玻纤生产线和4条电子布产线，在产的玻纤和电子布产能分别为241.6万吨和9.6亿米/年。淮安基地一期10万吨玻纤产线于5月下旬投产，埃及8转12万吨的冷修产线已于5月初投运，上述产能完全释放后，在产产能将增至263.6万吨。由于高技术和高资本壁垒，玻纤行业保持明显的寡头竞争格局，23年国内前3大玻纤企业产能占比70%以上。在双碳目标推动下，风电、光伏和新能源汽车等领域需求长期向好的态势不变，玻纤行业领军企业竞争优势突出，行业集中度或将进一步提升。 行业供给增长放缓，自3月中下旬粗纱价格出现普涨，行业反转可期：据公司23年年报，大部分玻纤纱产品已处于历史最低价。我们以主流的产品缠绕直接纱2400tex华东报价为例，根据卓创资讯，其平均价格从2023年1月的4050元/吨不断下降至2024年3月的3012元/吨。 成本端，根据卓创资讯，2400tex无碱缠绕直接纱综合成本约在4000元/吨，多数厂家的生产成本在3200元/吨，行业处于普遍亏损状态。 据中国玻璃纤维及制品行业2023年度发展报告，21/22/23年我国玻纤总产量增速分别为15.2%/10.2%/5.2%，呈现增速递减态势。在产产能方面，根据卓创资讯，玻纤行业22年底/23年底/24年4月底的国内在产产能分别为658/680.5/691.8万吨，23年/24年前4个月同比增速分别为3.4%/1.7%。在行业下行周期，供给增速也明显放缓。24年3月25日，中国巨石、长海股份等玻纤头部企业相继发布了涨价函，将缠绕直接纱价格上调200-400元/吨，将合股纱价格上调300-600元/吨。此次价格上调，一方面来自于业内价格的理性回归，另一方面行业成本的压力支撑加之业内盈利持续亏损状态持续较长时间，存在一定盈利修复的需要。我们判断后续价格有望继续温和上涨，4月或将成为本轮周期的价格低点。 电子纱价格亦出现反转走势，提供额外业绩弹性：同玻纤粗砂价格走势类似，电子纱价格自2023年以后一直处于下行趋势，我们认为这一情况在2024年4月初或得以终结。根据卓创资讯，重庆国际无碱电子纱（G75）价格已从4月初的7250元/吨上涨至5月下旬的8800元/吨。根据公司投资者互动平台公告，公司现有27万吨电子纱产能，配套9.6亿米电子布产能，绝大部分电子纱以自用为主，少量电子纱对外销售。根据财联社报道，公司自4月15日起，对新增订单及需求，按照G75纱复价400-600元/吨，7628电子布复价0.2-0.3元/米。根据卓创资讯数据，电子纱行业供给24年暂未观察到新增，供给格局相较玻纤粗纱更优。作为覆铜板的主要原材料之一，不排除电子纱/布继续涨价的可能性。 投资建议我们认为行业拐点刚刚出现，看好公司在行业上行周期的弹性。具体逻辑如下：首先，公司在产产能持续扩张，竞争优势不断增强，且产品下游中风电/光伏/新能源汽车长期需求向好；其次，在历经过去3年的行业下行期后，粗纱和电子纱/布价格有望迎来趋势性上涨，公司盈利弹性可期；最后，作为出海制造的龙头企业，海外产能不断增加，全球化布局将日趋完善，全球竞争力不断增强。我们预计公司24-26年归母净利润分别为26.14/33.45/40.54亿元，按6月3日收盘价，对应EPS分别为0.65/0.84/1.01元，对应PE17.52/13.69/11.30，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示玻纤新增产能释放速度超市场预期，原材料价格上涨超市场预期，下游需求增速低于市场预期

电子布需求端：24 年或保持正增长。7628 号电子布主要用于中低端 PCB 板，对应下游应用领域主要包括计算机及外围设备、通讯设备、汽车电子、消费电子、仪器仪表等，24Q1 大部分细分领域需求增速实现正增长且部分领域 24Q1 有提速迹象。根据各家行业机构预测，2024 年计算机、智能手机、汽车等下游需求均将保持正增长。据 Prismark 预测，2024 年 PCB 市场产值预测 729 亿美元，同比增长 5%。电子布供给端收缩：无新增，有冷修。从供给端的情况来看，2024 年电子纱行业预计无新增产能，且有部分产线已在年初冷修停产（泰山玻纤年产 5 万吨电子纱产线于 2024 年 1 月冷修停产、四川玻纤年产 3 万吨电子纱产线于 2024 年 3月冷修停产），判断 2024 年电子布供给端或呈现产能收缩态势。结合此前分析， 2024 年下游 PCB 需求或将保持个位数正增长，判断 2024 年电子纱电子布行业供需格局将趋向于供小于求，价格有望持续上调。电子布龙头，涨价拉动盈利弹性。2024 年电子纱电子布行业格局或将趋紧，产品涨价动力较强；公司电子布业务盈利水平在 24Q1 已处于本轮周期底部，产品提价后或将明显拉动公司利润增长。截至 2024 年 5 月 10 日，G75 电子纱报价为 8800 元/吨，参考上一轮周期顶部，电子纱价格最高涨至 17000 元/吨，我们测算本轮周期若电子纱价格涨至 10000/12000/14000/16000 元/吨，对应电子布业务年化扣非净利润增厚分别为 4.0/10.7/17.4/24.0 亿元。投资建议：看好电子布涨价带动龙头盈利弹性。2024 年 3 月至今，玻纤粗纱及电子纱陆续提价多轮，价格实现底部反转回升。相较于粗纱而言，我们判断电子布行业格局更优，2024 年或将持续供小于求，具备较强涨价基础。公司作为电子布行业龙头，24Q1 其电子布业务利润占比已回落至周期低点，电子布涨价或将明显拉动公司利润增长。我们看好电子布行业的供需格局向好，也看好公司作为规模最大、成本领先的电子布龙头将受益于电子布涨价行情。根据玻纤粗纱及电子纱最新价格走势，我们调整了对公司 2024 年粗纱及电子布业务扣非净利润的预测，预计 2024 年公司粗纱及电子纱分别实现扣非净利润22.8 亿元、4.1 亿元，我们上调对公司 2024-2026 年归母净利润预测分别至 30亿元（上调 14%）、44 亿元（上调 13%）、67 亿元（上调 12%），现价对应公司 2024 年动态市盈率 17 倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求增速不及预期、粗纱新增产能投放速度超出预期、原材料涨价风险、汇率波动风险

事件：2023年公司实现营业收入/归母净利/扣非净利148.8/30.4/19.0亿，同比分别为-26.3%、-53.9%、-56.6%。其中23Q4单季度实现收入/归母净利/扣非净利34.5/3.7/2.7亿，同比分别-15.6%、-66.1%、-64.9%。2024Q1公司实现收入/归母净利/扣非净利33.8、3.5、1.7亿，同比分别为-7.9%、-62.0%、-66.0%。 粗纱销量提升明显，行业复价下盈利望修复。2023年公司粗纱及制品销售248.1万吨，YOY+17.6%，其中预计23Q4单季度销量同比增长超10%。受下游补库以及公司份额提升影响，我们预计24Q1单季度销量同比增长超20%。2023年受行业供需失衡影响，粗纱均价整体下滑，受风电纱产品价格重签影响，我们测算24Q1公司粗纱均价及吨扣非净利环比仍有下降。3月末玻纤行业多家企业复价，公司直接纱复价200-400元/吨，丝饼纱复价300-600元/吨，预计落地执行效果较好。我们认为行业仍有复价空间，一是在行业第一轮复价后，行业整体盈利虽有修复，但中小厂商仍处于不同程度亏损状态；二是从Q1来看，下游需求领域均出现不同程度恢复，其中热塑、电子、风电相关领域表现相对更好，行业供需格局整体向好，且重点企业玻纤纱库存受下游补库及终端需求消化影响，开始快速降低，根据卓创资讯，4月底重点企业玻纤纱库存60.0万吨，较23年12月底84.3万吨下降28.8%。 电子布销量保持快速增长，复价持续性望更强。2023年公司电子布销量8.36亿米，YOY+19.1%，我们预计24Q1单季度公司电子布销量同比提升超20%，继续保持较快增长。4月中旬，公司电子布开启复价，G75纱复价400-600元/吨，7628电子布复价0.2-0.3元/米。我们判断复价后，行业大部分厂商仍呈现不同程度亏损，但公司成本优势明显，预计电子布仍保持盈利。根据卓创资讯，Q1泰山玻纤5万吨电子纱产能及四川玻纤3万吨产能均放水冷修，我们预计24年电子纱供给端望出现收缩，考虑到目前行业库存不高，预计电子布复价持续性更强。 产能扩张稳步推进，产品结构持续优化。根据公司公告，预计淮安项目一期10万吨产线有望在24H1投产，九江二期20万吨生产线视市场情况投产。公司产能持续扩张，具备成长性，同时彰显了公司绝对的龙头地位和竞争优势。公司产品结构持续优化，除全力打造风电、热塑、电子纱“三驾马车”以外，公司积极与下游客户开发光伏边框领域产品。根据公司公告，公司下游的光伏边框复合材料生产企业已向主要光伏组件生产企业进行认证，24年有部分已实现批量供货，预计25-26年将释放更多的量。 投资建议：我们略微上调公司24-26年归母净利润至26/34/42亿（原24-25年盈利预测为25/30亿），主要考虑到终端需求出现不同程度恢复，且玻纤粗纱与电子布均开启复价，略微上调粗纱与电子布均价假设。调整后盈利预测对应当前股价PE为19.2/15.0/12.2倍，PB为1.7/1.5/1.4倍。考虑到行业底部已现，公司产能持续扩张，产品结构持续优化，维持“买入”评级。 风险提示：需求不及预期；行业产能大幅扩张；天然气、电力等能源成本大幅上涨。

事件描述： 2024年 4月 25日，公司发布 2024年一季报，实现营业收入 33.82亿元，同比减少 7.86%；实现归母净利润 3.50亿元，同比减少 61.97%； 实现扣非归母净利润 1.68亿元，同比减少 65.95%。 粗纱销量同比逆势增长， 吨利润十年新低由于 2024年一季度玻纤行业竞争进一步加剧， 传统需求处于淡季，公司玻纤及粗纱电子布产品售价持续下滑，影响短期业绩。 2024Q1公司实现毛利率 20.13%， 十年新低， 同比下降 9.78pct，环比下降 5.67pct；实现净利率 10.78%，同比下降 15.10pct，环比下降 0.35%。 四项期间费用率合计 12.08%，同比上升 0.28个百分点；其中销售费用率和管理费用率同比有所上升，而研发费用率和财务费用率小幅下降。 2021年起公司通过技术创新减少铑粉使用量，并择时出售铑粉增厚利润， 2024Q1公司资 产处置收益为1.65亿元，同比减少62.67%；根据董事会决议，公司在 保证生产经营需要的前提下，根据贵金属市场情况，继续出售铑粉或铂铑合金，出售价格以现货交易市场公开报价为参考，我们预计全年仍有一定规模的铑粉处置收益。 分产品来看， 粗纱方面，参考卓创资讯， 2023年公司成都生产基地粗纱报价全年均价为 5466元/吨， 而根据 2023年巨石实际粗纱销量，可大致推算出整体粗纱产品销售均价为 4817元/吨，与成都报价相差区间在640-650元/吨； 若以此作为测算依据， 2024Q1卓创报价巨石成都生产基地均价在 4768元/吨， 预计实际粗纱产品价格约为 4130元/吨；预计一季度粗纱销量为 69万吨，同比增长 22.00%，单吨扣非净利区间在 230-240元/吨。电子布方面，预计销量为 1.7亿米，同比 24.00%，参考卓创资讯， 2024Q1电子布价格在 2.92元/米（税后），预计公司电子布售价也在 3元/米左右，盈亏平衡。 周期底部信号明确，价格迎来企稳回升考虑到行业自身的高质量发展和下游需求逐步恢复，公司于 3月底 4月初分别对粗纱部分产品和电子布进行了不同程度的复价：粗纱方面， 直接纱复价 200-400元/吨，丝饼纱（合股纱）复价 300-600元/吨（已签订的合同仍按原合同执行）；电子布方面，对新增订单需求，按照 G75纱复价400-600元/吨， 7628电子布复价 0.2-0.3元/米。目前来看复价效果显著，下游接纳情况良好； 考虑到 Q2为玻纤传统旺季，我们认为玻纤涨价或仍具备一定持续性。 从行业基本面上看，玻纤行业库存从 2月份高点 90.64万吨下降至 3月79.40万吨， 4月份随着下游积极补库，生产端库存处于快速降库阶段。2024年新增产能或将低于预期，天皓集团于 3月底点火一条 12万吨产线， 其余存在明确点火计划的包括中国巨石淮安一期 20万吨、长海 15万吨、 冀中能源 12万吨、天皓 12万吨， 还有部分产线有望延迟到年底投产，对全年产能无影响；因此我们预计后续玻纤投产节奏将与整体需求相匹配，玻纤行业周期底部信号已经明确。巨石玻纤吨成本中枢约为 3200元/吨，远低于同业平均水平， 同时通过不断升级产品结构保障自身盈利水平，成本优势和产品结构有望持续巩固公司头部地位。 投资建议由于公司产品提价效果显著， 预计全年粗纱及电子布价格企稳回升，盈利水平有望得到修复，因此上调盈利预测。 预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 28.03、 33.97、 41.92亿元（前次预测值 2024-2026年归母净利润分别为 25.41、 32.06、 40.43亿元），同比增速为-7.9%、 21.2%、23.4%， 对应 PE 分别为 17、 14、 11倍， 上调至“买入”评级。 风险提示 （1） 下游需求复苏不及预期风险； （2） 玻纤价格进一步下跌风险； （3） 原材料价格上涨风险； （4）行业竞争加剧的风险。

事件： 公司披露 2024年一季报， 24Q1分别实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润 33.8/3.5/1.7亿元，同比分别-7.9%/-62.0%/-66.0%，基本符合我们的预期。 产品价格持续筑底拖累一季度收入水平， 预计公司销量增长叠加产品结构优势部分对冲了价格下探的影响。 （1） 公司 24Q1单季收入同比下降7.9%，环比下降 2.0%，预计主要是受到产品价格下探的影响； 根据卓创资讯，截至 3月 22日缠绕直接纱 2400tex/SMC纱 2400tex/喷射纱 2400tex主流报价分别较年初-200/-50/-500元/吨， 较去年同期分别-1062/ -1200/-1500元/吨；公司收入下降幅度小于行业价格下跌幅度， 我们预计一方面是由于销量的逆势增长，另一方面也来自于公司产品结构相比同行更具优势； （2）24Q1单季度综合毛利率为 20.1%，同/环比分别-9.8/-5.7pct，预计主要是受到价格下降的影响。 期间费用率环比改善，资产处置收益有所下降。 24Q1期间费用率为12.1%，同/环比分别+0.3/-2.6pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 1.3%/5.2%/3.8%/1.8%，同比分别+0.3/+0.7/-0.3/-0.4pct，环比分别+0.1/-0.7/+0.5/-2.6pct； 24Q1资产处置收益为 1.7亿元，同比下降 2.8亿元； 综合影响下公司 24Q1归母净利率为 10.4%，同/环比分别-0.4/-14.7pct。 经营活动净现金流明显改善，资本开支放缓，资产负债率略有提升。 （1）24Q1公司经营活动净现金流为-1.9亿元，同比+9.2亿元， 收/付现比分别为 69.9%/66.7%，同比分别+16.4/-22.1pct， 均有明显改善； 24Q1购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为 4.4亿元，同比-16.2%； （2） 截至 24Q1末公司存货余额为 43.5亿元， 资产负债率为43.2%， 环比提升 0.9pct。 行业复价稳步推进，供需格局改善有助于库存去化，行业景气底部明确。 3月底以来行业复价陆续落地， 截至 4月 19日缠绕直接纱、 电子布主流报价分别较 3月中旬提升 350元/吨、 0.3元/米， 3月底国内样本厂商库存较 2月底缩减 10.5万吨， 供需格局改善背景下下游备货意愿增强，叠加二、 三季度为需求旺季， 预计全行业价格提升趋势有望持续，景气底部明确，公司二三季度业绩有望稳步回升。 盈利预测与投资评级： 公司在行业下行期把握高端市场机会，立足成本优势，销量逆势增长，盈利水平优于行业；且公司积极推进光伏边框等增量需求，有望带来新的增长点。 当前行业复价稳步推进，公司作为龙头企业有望充分受益于规模和成本优势， 率先实现业绩的改善，因此我们上调公司 2024-2026年归母净利润预测为 25.2/34.7/45.0亿元（前值为20.9/30.7/40.8亿元）， 4月 26日收盘价对应市盈率分别为 19/14/11倍，维持“买入”评级。 风险提示： 行业复价效果不及预期的风险，内需回升幅度不及预期的风险，原燃料价格上升超预期的风险。

世界玻纤领导者，产能规模全球第一公司是全球六大玻纤生产企业之一，主营玻璃纤维及制品的生产与销售，在国内外共拥有六大生产基地、3000多个规格品种，产能规模全球第一。公司第一大股东为中国建材股份有限公司持股26.97%，实控人为国资委；公司第二大股东为振石集团持股15.59%。中国巨石实控人张毓强是中国巨石创始人及副董事长，主要管理层皆从基层干起，稳扎稳打，实战经验丰富。公司是我国混改典范，“央控民营”的方式为公司带来央企优势资源，同时也保持了中国巨石民企市场化管理。 降本增效+积极开源+传统周期修复，推动公司业绩反弹2023年公司受玻纤供需失衡及产品销售价格大幅下降的影响，营业收入为148.76亿元，同比下降26.33%；归母净利润为30.44亿元，同比下降53.94%。2024Q1中国巨石发布产品涨价函，预示着玻纤盈利可能会出现拐点。结合公司在玻纤周期底部降本增效和开拓新增长点，我们认为2024年公司经营业绩有望修复，传统地产和基建的修复会带给公司更高的业绩弹性。 1）降本增效，巩固成本领先优势公司历史上进行了两轮降本：第一轮为池窑大型化+配方升级，第二轮为冷修技改，提升生产线效率并降低能耗。公司当前面临2022年开始的冷修高峰期，截至2022年末，公司已经计划对桐乡本部基地的5条产线进行冷修技改，涉及产能约35万吨/年，建成后产能将提升48%，产品生产成本下降空间依然可观。 2）积极开源，新兴市场大有可为在风电领域，2023年全球新增风电纱需求量为82万吨，测算可得2024-2030年均风电纱需求量为247.9万吨，风电纱潜在需求量较高，市场空间广阔。在汽车领域，汽车轻量化是未来发展趋势，欧美平均每辆轿车使用增强塑料达117公斤，国内经济型轿车增强塑料用量每辆16-20公斤，载货汽车为20-30公斤，与欧美国家相比，国内热塑纱市场空间广阔。在电子信息领域，电子科技领域高速发展PCB应用广泛，带动上游电子纱和电子布需求提升。2024年4月多个厂商陆续对电子纱/布产品进行恢复性调价，助力电子纱和电子布盈利改善。 3）传统周期修复，带来业绩增长弹性2023年中国玻纤纱总产量为723万吨，同比增长5.2%，增速较同比回落5pct，行业产能规模在2023年内实现由增转降，总产量增速放缓。2022年以来玻纤纱价格屡创新低，而玻纤生产用能源、原材料价格却在持续上涨。此外，2024年两会提出三大工程和水利工程提速。2024Q1受前期原材料价格上涨及市场预期逐步向好影响，玻纤纱价格已开始出现回升。我们认为在传统基建增速的发力和玻纤行业自身产能调整下，已经使得玻纤价格具备企稳修复的基础。 盈利预测与估值我们认为，在“降本增效+积极开源+传统周期修复”多重因素催化下，公司业绩有望逐步实现修复。此外，玻纤企业盈利处于底部区间，2024Q1玻纤调价有望带动玻纤盈利修复。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为27.1、39.8、52.4亿元，预计2024年EPS为0.68元/股。考虑到1）公司在玻纤的龙头地位，在产量和价格上有行业风向标的作用，2）玻纤周期修复给公司带来业绩弹性，我们认为公司应当享有一定的估值溢价。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：基建和地产修复不及预期；利率波动较大和财务流动性减弱；原材料、能源价格及供应波动风险。

公司一季度实现扣非归母净利润 1.68亿元，同比下滑 65.95%公司发布 24年一季报， 24Q1实现收入/归母净利润 33.82/3.50亿元，同比-7.86%/-61.97%， 24Q1实现扣非归母净利润 1.68亿元，同比-65.95%。 非经常性损益主要系非流动性资产处置损益（包括已计提资产减值准备的冲销部分） 1.6亿元。 24Q1价格下滑拖累收入， Q2粗纱、电子布均开始涨价公司 24Q1收入环比下降 2.0%， 我们预计主要系价格下滑较多所致。 受益于海外补库需求，今年一季度玻纤及制品累计出口 52.5万吨，同比+12.4%，海外需求持续向好。国内玻纤需求亦逐渐回暖，截止 3月底行业库存为 79.4万吨，环比/同比分别-12%/-1%，我们预计公司 Q1销量亦有增长，市占率或进一步提升。 价格方面， 24Q1公司 2400tex 缠绕直接纱价格持续下滑，均价环比 23Q4下滑 5%达 3075元/吨，同比下滑 25%，电子布 Q1均价 3.33元，同比/环比下滑 17.4%/6.8%。今年 3月底公司开始对部分品种玻纤价格进行上调， 4月以来价格持续提高，截止 4月 25日 2400tex 缠绕直接纱均价达 3525元/吨，我们预计 Q2-Q4公司盈利有望抬升， 假设 24年国内销量同比维持稳定，最终提价落实到单吨净利润增长约 300元/吨， 我们计算对应公司净利润增量为 3.9亿元，占 23年扣非归母净利润比重分别为 21%。 4月中旬电子布价格上涨 0.2元， 23及 24年至今电子纱行业仅有一条 3万吨产线复产，而 24年年初至今行业 2条电子纱产线实行冷修，合计产能 8万吨， 行业供给持续收缩，若下游需求好转，我们认为电子纱/电子布具备更大的提价弹性，公司作为电子布行业龙头，年产能近 10亿米，有望充分受益。 费用率同比提升， 盈利或逐步筑底24Q1公司整体毛利率 20.13%，同比/环比分别-9.78/-5.67pct，主要受价格下滑较多所致。 期间费用率 12.09%，同比+0.29pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.27/+0.74/-0.30/-0.42pct，最终实现净利率 10.78%，同比/环比分别-15.10/-0.35pct，盈利或逐步筑底。截止 24Q1末公司资产负债率 43.25%，同比+0.92pct，经营性现金流-1.9亿，同比少流出 9.2亿。 看好中长期内生增长，维持“买入”评级巨石作为全球粗纱龙头及电子布龙头，成本有优势。坚定推进降本增效、产能扩张执行力强。热塑纱、风电纱及电子布为“十四五”期间三大发力领域，整体产品附加值或稳步提升，龙头优势不断强化，持续成长值得期待。 维持前次预测，给予 24-26年归母净利润预测至 27.1/38.0/48.3亿元，考虑到公司盈利存触底回升趋势， 基本面有望持续向好， 维持“买入”评级。 风险提示： 公司产能投放进度不及预期、玻纤需求下滑、行业产能大幅扩张、 外贸环境恶化等。

公司披露 2024 年一季报： 24Q1 实现营收 33.82 亿元，同比-7.86%，归母净利 3.50 亿元，同比-61.97%，扣非净利 1.68 亿元，同比-65.95%。毛利率20.13%，同比-9.78pct、环比-5.68pct，净利率 10.78%，同比-15.10pct。 粗纱： 单位净利见底， 销量实现逆势增长（1）单价方面， 根据卓创资讯数据， 24Q1 全国缠绕直接纱 2400tex 均价为 3060元/吨，同比-24.1%、环比-5.3%。 Q1 玻纤价格环比仍有下降，预计主因系季节性因素影响、 Q1 为全年淡季+厂商去库诉求加大、竞争加剧（3 月中旬前） ； （2）销量方面， 根据卓创资讯数据， 24Q1 期末行业库存为 79.4 万吨，环比23Q4 末降低 4.86 万吨、降库幅度达 5.8%， 主因系 3 月中下旬起粗纱部分产品发布涨价函，下游处于补库阶段。巨石 24Q1 期末库存 43.53 亿元，环比-4%。考虑到行业、巨石均处于去库阶段，我们预计 24Q1 公司产销率环比回升； （3）盈利方面， 24Q1 扣非归母净利 1.68 亿元，考虑到 24Q1 扣非净利环比23Q4 下降 38.5%。 电子布： Q1 价格承压， 4 月以来复价、主因系供给被动出清单价方面， 24Q1 行业 7628 电子布均价约 3.38 元/米，同比-16.6%、环比-6.7%，价格处于历史低位。 22Q1-Q2 至今，电子布行业长期大面积亏损，需求疲软的前提下， 供给主导供需关系变动， 单位窑炉规模较小、成本较高的企业开始出现停产减产。 2023 年无新增、无停产， 2024 年初已停产至少 2 条（泰玻 5 万吨+川玻 3 万吨），目前边际冷修产能占比约 10.2%。 后续催化剂将来自下游 PCB厂商开工率改善（消费电子出货改善、 AI 拉动算力需求）、其他计划外停产放水。 粗纱第一轮复价充分落地， 后续复价有望逐步落地，行业盈利能力修复3 月下旬玻纤龙头巨石宣布提价，直接纱涨价 200-400 元/吨、合股纱涨价 300- 600 元/吨。截至 4 月 26 日，全国缠绕直接纱 2400tex 均价 3506 元/吨， 较 3月中旬已提涨 14%。 提价前二三线企业大面积处于亏现金流状态，但产能出清节奏慢，因此，头部企业审时调整价格策略。 本轮涨价节奏及落地情况较快， 主因系涨价前下游库存偏低，存在明显补库需求，涨价、去库体现为库存转移过程。当前粗纱价格涨幅实际已超过 3 月下旬涨价函公示涨幅、 且各家真实成交价存在小幅差异，因此后续涨价预计更多由行业内供需决定。 后续潜在预期差包括： ①需求端重点关注海外，例如东南亚、南亚市场需求景气有望超预期（复合材料在中国大规模渗透发生在 2000-2010 年），以及美国地产市场景气带动去库加快、有望在价格端体现弹性；②供给端新增放缓可能性，实际冲击比预期低：近 1 年头部企业普遍采取投产 1 条、冷修 1 条的节奏，新增供给有序。 投资建议： 继续推荐中国巨石①龙头价格竞争策略变化，行业拐点明确， 后续粗纱复价有望逐步落地， ②电子布复价、 中游制造环节稀缺的供给减少品种，③行业需求端关注出口+风电、供给端实际冲击可能比预期低， ④公司零碳基地领先全球，有望构成新一轮成本领先优势。 考虑到粗纱+电子布复价已逐步落地、且后续存继续复价预期， 我们预计 2024-2026 年公司归母净利分别为 28.34、38.9 和 46.36 亿元， 现价对应动态 PE 分别为 17x、 12x、 10x，维持“推荐”评级。 风险提示： 宏观经济下行；行业产能投放节奏不及预期；燃料价格大幅波动

事件： 2024 年 4 月 25 日，公司发布 2024 年第一季度报告， 24Q1 公司实现营收约 33.82 亿元，同比-7.86%， 实现归母净利润约 3.50 亿元，同比-61.97%，实现扣非归母净利润约 1.68 亿元，同比-65.95%。 24Q1 价格持续探底拖累收入。 24Q1 公司收入同比小幅下降 7.86%至 33.82 亿元，我们判断主要为 24Q1 粗纱及电子纱价格持续下降影响，公司在市场竞争加剧背景下有望凭借产能、产品、成本等优势进一步扩大市占率，保持销量的稳健增长。根据卓创资讯， 23 年全国粗纱价格呈现逐季度下降且降幅延续至 24Q1， 24Q1全国无碱 2400tex 缠绕直接纱/成交均价约 3159 元/吨，同比-23.9%，环比-4.5%；电子纱及电子布价格在 23 年三四季度小幅反弹后价格再次探底， 24Q1 全国 G75电子纱成交均价约 7338 元/吨，同比-18.8%，环比-9.7%，电子布成交均价约 3.31元/米，同比-17.9%，环比-7.3%。 降价影响 24Q1 毛利率， 费用率小幅提升。 24Q1 公司毛利率约 20.13%，同比下降 9.78pct，环比 23Q4 进一步下降 5.67pct。 费用率来看， 24Q1 公司费用率为12.09% ， 同 比 +0.29pct ， 其 中 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为1.31%/5.24%/3.76%/1.77% ， 分 别 同 比 +0.27pct/+0.74pct/-0.30pct/-0.42pct 。24Q1 公司归母净利润同比下降 61.97%至 3.50 亿元，归母净利润率约 10.36%，同比下降 14.73pct，环比 23Q4 下降 0.38pct。 3 月底粗纱及细纱价格普涨，行业底部信号明显。 3 月底粗纱全品类实现普涨且涨价趋势延续至 4 月，根据卓创资讯，上周（4 月 12 日-4 月 18 日）缠绕直接纱涨幅 100-200 元/吨不等，合股纱价格调涨 300-500 元/吨不等。截止 4 月 19 日，全国无碱 2400tex 缠绕直接纱/成交均价约 3413 元/吨，环比+5.81%，较 3 月底部价格 3113 元/吨反弹 9.64%。同样，电子纱市场价格继续上调，上周多数厂报价较前期调涨 600 元/吨左右，供需格局向好，目前电子纱 G75 主流报价 7800-8100元/吨不等，价格环比上涨 7.19%，电子布当前主流报价为 3.5-3.6 元/米不等。我们认为， 3 月底粗纱及电子纱均进行提价的信号意义明显，表明 24Q1 或是行业底部，历经 2 年的下行周期，玻纤行业至暗时刻已过，龙头企业不管是估值还是经营底部安全边际或已建立， Q2 业绩弹性有望逐步显现。 24 年仍有新产能投产。 当前公司主要在建产能为九江年产 40 万吨项目 2 期，以及淮安年产 40 万吨高性能玻纤项目 1 期，合计约 40 万吨有望在 24 年中及下半年分季度投产，带来产销提升的同时有望进一步引导成本下降并持续优化产品结构，巩固公司龙头竞争优势。 投资建议： 当前玻纤行业底部基本建立， 价格上涨有望带来龙头业绩弹性，且 24年光伏边框等新需求领域有望逐步放量，我们认为公司凭借成本及产品结构等优势有望率先走出底部区间。 我们维持此前盈利预测， 预计公司 24-26 年归母净利润分别为 27.96、 32.20 和 35.91 亿元， 现价对应 PE 分别为 17.15、 14.89 和 13.36倍， 维持“买入”评级。 风险提示： 项目建设进度不及预期、 行业新增供给超预期、全球经济超预期下滑。

2023 年业绩短期承压， 底部涨价盈利待修复中国巨石是全球玻纤行业领先企业，主营业务为玻璃纤维及制品的生产和销售，主要产品分 20 多个种类，近 500 个品种。 2023 年公司实现营业收入 148.76 亿元，同比减少 26.33%；实现归母净利润 30.44 亿元，同比减少 53.94%。 2023 年全球需求增长动力不足，供需失衡问题持续影响行业发展，玻纤产品销售价格大幅下降，导致公司营业收入和毛利率显著下降，影响公司短期业绩。 扣除资产处置影响， 公司 2023 年业绩回归至 2017-2020 年平台位置。 近日巨石对产品价格进行恢复性调整，直接纱提价 200-400 元/吨，丝饼纱（合股纱） 提价 300-600 元/吨（已签订的合同仍按原合同执行），公司粗纱毛利率有望企稳回升。 规模与成本优势显著，全球化布局显著提升产品竞争力公司现拥有玻纤纱产能超过 270 万吨， 规模优势显著， 吨成本中枢约为3200 元/吨， 远低于同业平均水平，成本优势源于对生产环节的极致把控：（1） 原材料： 公司叶腊石采购价格平均在 440 元/吨， 单吨玻纤在叶腊石采购环节可比行业内其他企业低 144 元；（2） 能源： “纯氧燃烧技术”能耗可大幅度降低到 0.40 吨标煤/吨纱左右，废气排放量减少80%， 淮安工厂打造全球玻纤行业首个零碳智能制造基地；（3） 人工：公司以智能制造为第四次创业的核心，产线不断升级优化带动人均生产效率不断提高，单吨玻纤生产人员从 2014 年 52 人下降至 2022 年的43 人。此外， 公司在全球 14 个国家和地区建立了生产基地和销售网络，现拥有桐乡、江西、成都、埃及、美国五大生产基地， 采取“以内供内、以外供外”的经营模式，可有效减少关税成本，进一步提高产品竞争力。 高端产品性能不断提升，结构升级打开第二成长曲线粗纱产品， E8 玻纤产品成功应用于海上最长 126 米风电叶片和陆上直径最长 216 米风电叶片， E9 玻纤模量超过 100GPa，处于全球领先水平，目前已实现池窑化量产，高端产品性能进一步迭代升级。同时公司积极推进光伏组件用复合材料边框的使用， 按照未来五年全球光伏市场的发展趋势， 理论上光伏边框领域将具备百万吨玻纤市场需求。 细纱产品， 2023 年桐乡总部年产 5 万吨电子纱配套 1.6 亿米电子布生产线冷修技改项目完成改造，现有电子布产能 9.6 亿米， 目前下游电子布复苏迹象明显，企业库存处于低位，且今年无新增电子布产能，预计电子布有望触底反弹，公司有望集中受益。 投资建议预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 25.41、 32.06、 40.43 亿元，同比增速为-16.5%、 26.2%、 26.1%。对应 PE 分别为 17、 13、 11 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示（1） 下游需求复苏不及预期风险；（2） 玻纤价格进一步下跌风险；（3） 原材料价格上涨风险；（4）行业竞争加剧的风险。

公司发布2023年年报，全年收营收148.8亿元，同减26.3%，归母净利30.4亿亿减元，同减53.9%，EPS0.76元；其中2023Q4营收34.5亿元，同减15.6%，利归母净利3.7亿元，同减66.1%。公司产能持续扩张，龙头优势稳固；当前玻纤行业供需仍偏弱，拐点仍需等待。维持公司买入评级。 支撑评级的要点玻纤价格下行，2023Q4营收利润同比下滑：：据卓创资讯，2023Q4玻纤主流产品2400tex缠绕直接纱均价3,335.1元/吨，同降22.4%，环比降低11.6%，价格降幅较大致公司业绩承压。2023Q4营收34.5亿元，同减15.6%，归母净利3.7亿元，同减66.1%。2023Q4毛利率25.8%，同减7.3pct，环比下降1.3pct；净利率11.1%，同减16.9pct，环比下降6.6pct。 产能持续扩张，龙头地位稳固：公司粗纱产能约260万吨，电子布产能接近10亿米，在热固粗纱、热塑增强、电子基布三个领域规模均为全球第一。目前，公司在建项目有九江智能制造基地年产20万吨2线、桐乡基地年产12万吨产线冷修技改项目、淮安零碳智能制造基地一期年产10万吨生产线，以及埃及基地年产8万吨产线冷修技改。 行业库存仍在高位：：据卓创资讯，2024年2月行业库存90.6万吨，环比上升6.3%/5.4万吨，目前库存水平仍处于历史高位；据我们测算，2024年2月玻纤行业库存天数48.3天，环比上升3.6天。 下游新应用值得关注：据公司公告，玻纤可用于光伏边框。静态来看，将传统铝边框替换成玻纤复合材料边框预计可降本10-15%；公司预计1GW光伏边框的玻纤使用量在3,600-3,700吨左右，按照光伏市场的发展趋势，玻纤复合材料光伏边框将对玻纤需求产生较大的拉动作用。 估值行业景气度低且未见明显拐点信号，我们调整原有盈利预测，预计2024-2026年公司收入为158.0/182.4/191.8亿元；归母净利分别为21.8/31.7/36.1亿元；EPS分别为0.55/0.79/0.90元；PE分别为18.0/12.4/10.9。我们看好玻纤作为替代材料的发展潜力以及公司作为行业龙头所具备的竞争优势，维持公司买入评级。 评级面临的主要风险玻纤产能超预期投放，原材料、燃料成本上升，玻纤需求不及预期。

公司23年归母净利润30.44亿元，同比-53.94%公司发布23年年报，全年实现收入/归母净利润148.76/30.44亿元，同比-26.33%/-53.94%，全年实现扣非归母净利润18.98亿元，同比-56.64%，非经常性损益主要系非流动资产（主要是铑粉）处置收益8.6亿元。其中Q4单季度实现收入/归母净利润34.50/3.71亿元，同比-15.64%/-66.09%，扣非归母净利润2.74亿元，同比-64.94%，环比-22.7%。 销量逆势增长，价格已跌至相对底部23年公司玻纤及制品实现营业收入144.23亿元，同比下滑14.5%。产销量方面，23年我国玻璃纤维纱总产量达723万吨，同比增长5.2%，公司粗纱及制品/电子布销量分别为248.14万吨/8.36亿米，同比分别+17.6%/+19%，高端产品结构优势显现。我们计算公司玻纤及制品综合吨均价5812元，同比-27.3%。截止3月15日，当前粗纱行业代表产品2400tex缠绕直接纱一季度均价3068元/吨，电子布均价3.34元/米，环比分别-6%/-7%，预计或均已跌破上轮周期底部水平，主要受需求端走弱叠加库存高企所致，当前生产企业库存仍处于相对高位，但中下游库存相对较少，随着需求季节性好转，下游预期改善或加快拿货节奏，供需格局有望阶段性好转。我们认为汽车领域需求仍具备成长性，风电端需求仍然是最强增长点，外需受益于美国补库存需求或稳中有增，24年需求有望稳中有增。 Q4毛利率环比继续下滑，盈利有望逐步筑底23年公司整体毛利率28.00%，同比-7.6pct，其中，Q4单季度整体毛利率25.81%，同比/环比分别-7.35/-1.34pct。23年期间费用率10.93%，同比+2.58pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.38/+1.33/+0.63/+0.24pct，管理费用率提升主要系租赁费用及停工损失增加所致，最终实现扣非归母净利率7.94%，同比-11.1pct。公司Q4毛利率已处历史相对底部水平，二线企业基本处于亏损状态，近期行业部分玻纤品种已开始提价，公司盈利有望逐步走出阶段性底部。 看好中长期成长性，维持“买入”评级我们认为中长期玻纤需求仍有较好成长性，且当前盈利环境有助于引导行业新增产能有序扩张，中国巨石作为全球粗纱龙头及电子布龙头，具备成本及产品结构优势，盈利有望逐步走出阶段性底部。考虑到公司23年利润下滑较多，下调24-25年归母净利润预测至27.1/38.0亿元（前值32.6/44.9亿元），预计26年归母净利润至48.3亿元，对应24-26年14.8/10.6/8.3倍PE，维持“买入”评级。 风险提示：玻纤供给超预期；需求成长逊于预期；电子布竞争超预期，公司产品价格下调等。

宏观经济波动，行业供需失衡，玻纤价格下行影响业绩。公司 2023 年分别实现营收/归母净利 148.76 亿元/30.44 亿元，分别同比-26.33%/-53.94%；扣非后归母净利 18.98 亿元，同比-56.64%。2023 年公司推广新技术新工艺的运用，在考虑成员企业对贵金属库存和使用需求的前提下，通过出售部分贵金属，实现处置收益 9.98 亿元，此外，通过股权置换处置中复连众股权，公司获得投资收益 1.79 亿元。分业务来看，与 2022 年相比，公司2023 年玻纤纱及制品营业收入同比-14.49%，主因供需失衡问题持续影响行业发展，玻纤产品销售价格大幅下降，据卓创资讯数据测算，2023 年无碱粗纱/电子纱均价分别同比-35%/-9.6%。分市场来看，2023 年公司国内营业收入同比-10.30%，国外营业收入同比-26.14%，主因公司主动调结构拓市场，2023 年公司实现粗纱及制品销量 248.14 万吨，同比+17.59%，电子布销量 8.36 亿米，同比+19.09%。但竞争加剧，公司国内外产品均呈现量增价降。分季度来看，2023Q4 公司实现营收/归母净利 34.50 亿元/3.71亿元，分别同比-15.64%/-66.09%；扣非后归母净利润 2.74 亿元，同比-64.94%。 费用率提升，利润率同比下滑。2023 年，公司综合毛利率 28.00%，同比-7.60pct，销售净利率 21.22%，同比-12.55pct。其中，玻纤纱及制品毛利率 同 比 -13.97pct 。 公 司 2023 年 国 内 / 国 外 毛 利 率 分 别 同 比-11.72pct/-12.56pct 至 22.92%/34.46%；分主要子公司来看，2023 年巨石集团净利率同比-14.12pct 至 20.23%，巨石美国股份有限公司净利率同比-7.59pct 至 7.24%，国内外玻纤业务效益均有所下降。费用方面，公司期间费用率同比+2.58pct 至 10.93%；其中，销售/管理/研发/财务费用率分别+0.38pct/+1.33pct/+0.63pct/+0.24pct。 供给持续增加，新兴领域需求待释放。行业层面，2023 年我国玻璃纤维纱总产量达到 723 万吨，同比增长 5.2%；其中，玻璃纤维电子纱总产量为78.8 万吨，同比下降约 2.2%。我国玻纤应用领域主要集中在建筑材料、交通运输、电子电气、风电、工业设备等领域，占比分别为 34%、16%、21%、14%、15%，与全球玻璃纤维消费结构相比，我国玻璃纤维在交通运输领域的应用比例还有较大提升空间；此外，风电、光伏、新能源汽车、电子电器、新型建材等领域发展长期向好趋势有望提振玻纤需求。公司层面，公司坚持“一核二链三高四化”战略，在做强主业的基础上积极打造围绕玻纤上下游的产业生态圈。通过“先建市场、后建工厂”，支撑“以内供内、以外供外”并重的跨国经营模式，国内外五大生产基地高效满产运行，叠加欧美龙头企业近两年战略收缩，公司市占率有望进一步提升。 提高分红比例，维持“增持”评级。公司 2023 年分红比例提升至 36.16%，对应当前股息率为 2.79%。考虑粗纱价格仍在底部，电子纱价格触底略有回升；而据玻纤行业协会统计，2024 年仍有约 6 条在建万吨及以上池窑拉丝新产线投产，总产能规模为 75 万吨，在不考虑贵金属处置收益的情况下，我们下调盈利预测，预计公司 2024-2025 年 EPS 分别为 0.66 元、0.80 元，对应 PE 为 14.8x、12.1x，维持“增持”评级。 风险提示：需求低于预期，原材料和燃料价格大幅上涨，贸易摩擦风险。

公司公告： 2023 年公司实现营业收入 148.76 亿元，同比下降 26.33%；归母净利润 30.44 亿元，同比下降 53.94%；扣非归母净利润 18.98亿元，同比下降 56.64%。全年毛利率 28.00%，净利率 21.22%，分别同比-7.6pct/-12.56pct。单四季度公司实现营业收入 34.50 亿元，同比下降 15.64%；归母净利润 3.71 亿元，扣非归母净利润 2.74亿元，分别同比-66.09%/-64.94%。单四季度毛利率 25.81%，净利率 11.13%；分别同比-7.35pct/ -16.86pct，业绩符合预期。 费用率增加摊薄利润。 根据公司公告，全年资产处置收益 9.35 亿元，较 2022 年下降了 16.38 亿元，推测主要为铑粉处置的减少。其中 Q4 资产处置收益仅 0.80 亿元，预计未来资产处置损益将继续减少。 全 年 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为 1.16%/4.72%/3.49%/1.56% ， 分 别 同 比+0.38pct/1.33pct/0.63pct/0.24pct，四项费用率均有所增加；值得注意的是，四季度财务费用 1.47亿元环比，同比增加了 0.46 亿元，或系人民币升值带来的汇兑损失增加。 粗纱制品维持增长，以成本与产品结构优势支撑销量。 根据公司公告，2023 年粗纱及制品销量 248.14万吨，增长 17.58%，粗算 Q4 粗纱在 65 万吨左右；我们粗算公司全年粗纱单吨盈利在 650-700 元之间， Q4单吨盈利或在 450 元左右。公司在行业景气度下行的情况下仍然实现销量增长，体现了公司行业头部成本与规模以及产品结构的优势。 电子布销量维持高增长。 根据公司公告，电子布全年销量 8.36 亿米， 2022 年为 7.02 亿米， 2023 年同比增长 19.09%，我们粗算公司全年电子布单位盈利0.25 元/米，四季度单位盈利或在 0.2 元/米。电子布销量创历史新高，电子布是公司高端产品的代表，在 2023 年消费电子相对弱势的情况下，公司电子布继续维持增长，中国巨石在 7628 电子布具备较强的成本优势，支持公司持续开拓市场。 短期关注行业涨价进程。 根据玻纤工业协会，近期玻纤部分品种提价 100-200 元/吨，成本支撑、新增产能减少、需求端的边际改善或为主要原因，短期关注此次涨价能否扩展到其他品种，以及涨价的持续性。 长期关注公司成长性。 产品结构上，公司持续提高热塑、风电纱、电子布等附加值与壁垒均较高的品种比例，综合毛利率有望随之改善；应用场景上，公司为海上风电、光伏边框、汽车电池盒、氢气储罐等新兴场景提供解决方案，拓展玻纤产品的应用；产品性能上，公司不断精进配方， E9等高模量纱逐渐推广，产品性能进一步提高，成本亦有下降空间；产能上，公司 2024 年预计新增九江线、淮安一线/二线，预计 40 万吨产能，产量有望进一步增长。 管理层接班，管理理念一脉相承。 年报同日，公司公告创始人、第二大股东、总经理张毓强先生辞去总经理职务，继续担任公司副董事长及董事会专门委员会职务；同时公司聘任杨国明作为公司总经理。 杨国明先生从 1994 年大学毕业即进入中国巨石工作，从基层做起，扎根在公司 30 年， 2014 年起担任巨石集团总裁，全面负责公司的经营管理。此次调整属于水到渠成，张毓强先生继续以副董事长的身份为公司提供战略决策相关的支持，杨国明先生交班后公司管理层理念一脉相承。 投资分析意见：考虑到公司主营产品玻纤景气度较弱，下调公司 2024 年归母净利润至 24.29亿元（前值为 66.02 亿元），新增 2025-2026 年预测，预计 2025-2026 年公司归母净利润分别为 30.77、 35.89亿元， 当前市值对应 PE 分别为 16、 13、 11 倍， 可比公司中材科技、 山东玻纤、再升科技 2024 年平均 PE 估值为 21 倍（ Wind 一致预期），给予公司 2024 年 PE 估值 21 倍，对应当前市值上行空间约 31%， 维持“买入”评级。 风险提示： 需求恢复不及预期，行业供给增加超预期，新兴领域增长不及预期。