受疫情影响业绩有所下滑,Q2有望加速回升。公司发布2020年一季报,报告期内实现营业收入1451.03亿元,同比下降7.63%;归属于上市公司股东的净利润29.70亿元,同比下降23.55%。受疫情影响,公司一季度收入有所下降,但降幅好于预期;业绩下滑幅度大于收入,主要因毛利率下滑。当前国内疫情已经基本控制,项目及人员复工率已超过90%,在政策支持下二季度积极赶工,业绩有望加速回升。 疫情影响毛利率有所下降,现金流流出增加,但费用率控制较好。盈利能力方面,2020Q1公司毛利率8.8%,YoY-1.2个pct,毛利率下降预计主要因疫情影响,防疫等各项支出增加。期间费用率5.2%,YoY-0.70个pct,其中销售/管理/研发/财务费用率YoY+0.03/+0.08/-0.46/-0.34个pct,研发及财务费用率下降致公司整体费用率有所下降。资产(含信用)减值损失5.5亿元,同比多计提约1亿元。所得税率21.5%,YoY-0.5个pct。归母净利率2.1%,YoY-0.5个pct。收款及营运能力方面,公司2020Q1经营活动现金净流出424亿元,同比流出扩大28亿元;收现比与付现比分别为94%与130%,YoY-5/-1个pct。存货周转率/应收账款周转率分别为0.64/1.29次,YoY-0.20/-0.31次。 一季度订单逆势增长,铁路、市政、轨交、房建多点开花。公司公告2020年第一季度新签合同总额3402亿元,同比增长14.4%,在一季度受到疫情严重影响下仍实现逆势较快增长,超出市场预期,显示出龙头企业经营的韧性及行业目前的较强需求。具体细分来看,一季度新签工程承包合同3070亿元,同比增长22%,其中铁路/公路/城轨/房建/市政分别新签530/420/446/905/578亿元,增速分别为53%/-40%/120%/33%/57%。铁路订单大幅增长主要因一季度新签海外铁路合同较多(仅公告海外合同合计近300亿元);公路订单下滑主要因国内疫情影响;城轨、市政、房建均实现较快增长。新签勘察设计合同79.5亿元,同比大幅增长90%。其他非工程承包类订单中工业制造/房地产开发/物流与贸易/其他业务等分别下滑67%/43%/33%/15%,主要因疫情影响。一季度末在手订单34616亿元,同比增长22.67%,为2019年收入的4.2倍,充裕订单有望保障公司未来收入稳健增长。 投资建议:预计20/21/22年公司归母净利润分别为228/254/279亿元,分别增长13%/11%/10%,EPS1.68/1.87/2.06元,当前股价对应PE分别为5.8/5.2/4.7倍,目前PB为0.76倍,维持“买入”评级。 风险提示:政策落地不及预期风险,应收账款风险,订单转化进度低于预期风险等。

事件: 公司披露2020Q1经营数据,新签订单3402亿元增速14.4%。 评论: 维持增持。疫情全球扩散导致经济就业压力大增/财政货币政策后续仍可期,基建增速将提升,公司订单保障倍数近4倍且新签望延续较高增长,维持预测2020-22年EPS为1.72/1.93/2.15元增速15/13/11%,维持目标价14.74元,对应2020/21年8.6/7.6倍PE,维持增持。 Q1新签增速14.4%/工程承包增速22%超预期,看好2020年延续较高增长。1)公司Q1新签订单约3402亿元增速14.4%(2019Q1为6.3%),延续了2019Q2起的较快增长;工程承包约3070亿元增速22%(2019Q1为6.3%),其中铁路约530亿元增速53.1%/公路约421亿元增速-39.7%;勘察设计约79.5亿元增速89.9%;2)Q1境外新签约468亿元增速366.6%;3)Q1新签超预期彰显疫情影响下超强抗风险能力及市场开拓能力,且印证份额提升逻辑;4)看好2020年订单延续较高增长:2020年计划新签约2.14万亿(较2019年目标+29%);新增专项债投向基建比例超75%/用作资本金比例提升;后续货币上继续降息降准、财政上赤字率上调/发行特别国债/增加专项债规模等或可期。 经济下行财政货币宽松将延续,高铁轨交央企龙头份额提升将显著受益。1)3月新增社融约5.2万亿超预期(同比多增2.2万亿);新增人民币贷款2.9万亿(同比多增1.2万亿);2)较多中长期贷款流向基建,3月末基础设施业中长期贷款余额约23万亿增速10.5%(+1.8pct);3)金融委会议强调加大逆周期调节、要素市场化改革鼓励盘活存量建设用地、发改委印发2020年新型城镇化的相关任务、中国经营报《关于征求上调铁路工程造价标准编制期综合工费方案意见》国家铁路局7种工程类别上调幅度15~35%之间,近期政策利好不断加码;4)考虑疫情全球扩散致经济/就业压力大增,基建增速望回升,公司为国内高铁轨交央企龙头份额提升将显著受益。 在手订单保障倍数高+基建资金来源好转等,业绩望保持较高增长。1)公司2020/21年预测PE仅5.5/4.9倍几近10年新低,远低沪深300的10/8.9倍;国际对比看,公司PE(TTM)仅6.4倍远低于法国万喜的14.3倍;2)2019年末基金持仓比例3.98%(2018年末6.11%);3)新签望高增长(2019年增速27%)/在手订单丰沛(保障倍数近4倍)/订单结构优化(非铁路/非工程占比提升)将改善盈利,2020年十三五最后一年赶工期/基建资金来源好转/财政货币仍可期,业绩望保持较高增长;4)我们判断公司2020年经营现金流好于上年,2021年亦将维持较好水平;5)拟引进太平人寿等8家战投,债转股将降低负债率;央企首家披露分拆上市望进一步提振估值。 核心风险:疫情扩散、基建投资不及预期、资金面转紧等。

订单、收入高增,工程承包业务利润贡献提高 报告期,公司工程承包板块、勘察设计、工程制造业务、房地产开发业务及物流类业务分别实现营业收入7246亿元、181亿元、181亿、413亿元及719亿元,同比增长14%、8%、10%、12%及11%。利润结构:工程承包业务占公司利润总额达48%,同增4pcts;房地产业务占利润总额比重约为21.8%,同减1.6pcts。综合毛利率同比减少0.14pct,其中工程承包业务毛利率同增0.19pct,房地产开发业务毛利率同减3.2pcts。工程业务毛利率改善,主要为业务结构变化以及管理精细化之果;房地产业务利润率下滑,主要为限价房、保障房增多所致。 报告期,公司新签订单20,069亿元,同增27%;其中,工程承包业务新签订单17,307亿元,同增28%;地产开发业务新签销售合同1,254亿元,同增34%。期末未完成合同额达27,087亿元,同增21%;其中,工程承包业务未完成合同额23,636亿元,同增24%;地产开发业务未完成合同额829亿,同减32%。工程承包业务中,铁路、公路、轨交、房建、市政新签规模分别为2,613亿元、3,248亿元、1,787亿元、5,423亿元和3,085亿元,分别同增23%、11%、71%、48%和14%,轨交及房建新签增长较为亮眼。 现金流改善,报表资产有改善 报告期,公司现金流改善较为明显:经营性现金流净流入400亿元,较18年净增加346亿元;投资性现金流净流出502亿元,较18年流出净增加9亿元。经营性现金流改善主要由于公司对于“两金”规模的持续压降,以及其他应付款以及预收工程款项增多所致。投资性现金流净流出略增,主要为资本性开支增加约17亿元,其中增量主要来源于工业制造业务及房地产开发业务,分别增加约8亿元及5亿元。 报告期,公司资产负债率为75.8%,同减1.6pcts,其资产负债率已接近国资委负债率考核目标。分业务板块,工程承包板块,资产负债率约为78.5%,同减4pcts;房地产开发板块,资产负债率约为82.4%,同减1.3pcts。负债率降低除自身管理提效之外,也有永续债融资、子公司股权市场化债转股影响。 股份公司层面,永续债净增198亿元,占期末所有者权益7.5%;市场化债转股规模110亿元,占期末所有者权益4.1%。 收入及订单高增,报表质量改善,维持“买入”评级 2020年,疫情冲击,国内经济承压,基建托底的重要性与必要性均有提升。财政持续发力,不论专项债、特别国债、财政赤字率提高均有利于解决基建投资“钱从哪里来”的问题,综合判断全年基建投资增速将明显好于2019年。20Q1,由于疫情影响,国内开复工时间大幅晚于往年,不过建筑业可以通过“赶工”等形式弥补工期,且Q1对全年业绩贡献较小;随着3月以来各地工地陆续复工,判断现阶段疫情对企业业绩影响可控。 2018-2019年,基建增速边际大幅放缓。尽管如此,公司订单及收入逆势提速,显示铁建作为基建龙头公司的竞争优势。经过过去3年“去杠杆”的努力,公司“两金”压降明显,现金流逐步改善,管理优化的效果逐步显现。不过,由于2019年年末子公司市场化债转股、永续债发行等因素影响(前值影响少数股东损益,后者影响EPS),故小幅下调2020-2021年EPS预测至1.64元、1.83元(前值1.67元、1.88元),新增2022年EPS预测2.07元。现价对应A股/H股20年动态市盈率为5.9x/4.7x,维持A股/H股“买入”评级。 风险提示:疫情影响恶化,“赶工”不及预期,基建投资不及预期。

维持增持。公司2019年营收8305亿元(+13.7%)、净利202亿元(+12.6%)、扣非增速9.7%略低预期因Q4减值等;铁公基龙头受益基建反弹,维持预测2020-21年EPS为1.72/1.93元增速15/13%,预测2022年EPS为2.15元增速11%;维持目标价14.74元,对应2020/21年8.6/7.6倍PE,增持。 经营现金流大幅好转,资产负债率明显下降。1)公司2019年单季度净利增速14/18/17/4%;2)2019年毛利率9.64%(-0.14pct),其中工程承包业务毛利率提升(7.46%/+0.19pct),净利率2.72(+0.01pct);3)四费率5.27%(-0.04pct),其中财务费用率0.44%(-0.42pct);4)资产+信用减值损失同增5.4亿元,占营收比0.6%(-0.01pct);5)经营净现金流400亿元(+634%),因提供建设服务及销售商品收到现金增加;6)资产负债率75.77%(-1.64pct)。 2019年新签高增27%,看好2020年延续高增。1)公司2019年新签约2.01万亿增速26.7%(+21.6pct);工程承包约1.73万亿增速28%,其中铁路23.2%/轨交71.4%/房建48.5%;境外增速107%;2)截至2019年末完成3.28万亿保障倍数3.9倍;3)2020年计划营收约8409亿元/新签约2.14万亿(较2019年目标+29%);4)看好2020年延续高增:①疫情全球扩散致经济/就业压力增加②政治局会议提适度提高赤字率/发行特别国债/增加专项债规模等③新增专项债投向基建比例/用作资本金比例提升。 2020年业绩望延续好转,预测PE仅5.7倍几近新低。1)新签望延续高增/在手订单丰沛/订单结构优化,业绩望保持较高增长;2)2020年经营现金流望好于上年,2021年亦将维持较好水平;3)拟引进太平人寿等8家战投,债转股将降低负债率;央企首家披露分拆上市望进一步提振估值;4)2020年预测PE仅5.7倍几近5年新低。 核心风险:疫情扩散、基建投资不及预期、资金面转紧等。

业绩保持高增长,新签订单提速 ,新签订单提速2019年公司实现营收 8305亿,同比增长 14%;收入增速创近年来新高;实现归母净利润 202亿,同比增长 13%,业绩基本符合预期。公司实现境内和境外收入分别为 7949亿和 356亿,分别同比增长 14%和 0.1%。新签合同 20068亿元,同比增长 27%,其中工程承包订单占比 86%,同比增长 28%,城市轨道交通和房建工程增长较快,分别同比大幅增长 71%和 49%。公司在手未完工订单 32736亿元,同比增长 21%,在手订单创下历史新高,订单收入保障比近 4倍。 盈利能力基本持平 ,营运能力平稳 平稳公司 2019年毛利率为 9.64%,同比下降 0.14pct;净利率为 2.72%,与去年同期持平。期间费用率为 5.27%,同比下降 0.04pct;其中管理费用率提升 0.23pct 至 4.18%,财务费用率下降 0.32pct 至 0.44%,销售费用率提升 0.04pct 至 0.65%。资产负债率为 75.77%,比 2018年下降 1.64pct。实现经营性净现金流 400亿,同比多流入 346亿。 减值影响 Q4利润分季度来看,公司 2019年 Q1、Q2、Q3、Q4分别完成营收 1571亿、1958亿、2084亿、2691亿,同比增长 19.32%、10.44%、15.22%、12.01%,季度收入基本上保持两位数以上增长。分季度实现净利润 39亿、54亿、54亿、55亿,同比增长 13.56%、17.69%、16.54%、4.15%,利润维持高增速,四季度增速放缓主要是由于减值损失。 投资建议: 业绩稳健估值低,维持“买入”评级 维持“买入”评级公司新签订单提速,在手订单充沛,今年基建托底预期强烈,逆周期调控有望加码,公司业绩确定性较强。2019年公司业绩 202亿略低于我们的预期(206亿),由于疫情影响一季度经营,我们略微下调公司盈利预测,将公司 20-21年利润从 230/250亿调整至 220/240亿,公司 20-22年 EPS 为 1.62/1.76/1.90元,当前股价对应 PE 为 6.1/5.6/5.2倍,我们认为 2020年合理估值区间为 7-8倍,对应股价 11.34-12.96元,较 2019年目标估值提高 10%左右,维持“买入”评级。 风险提示: :应收账款坏账,基建投资放缓,项目进度不及预期等。

19FY公司工程收入利润实现高增长,现金流改善,维持“买入”评级公司发布19FY年报,19年实现营收8305亿元,yoy+13.7%,实现归母净利润202亿元,yoy+12.6%,略低于市场和我们预期,实现扣非净利润增速9.7%,19FY公司工程收入和利润总额增速均较好,但地产、勘察设计等业务利润总额增长较慢,对整体业绩形成一定拖累。19FY公司CFO净流入400亿元,同比大幅改善,对公司保持投资规模及降杠杆形成积极影响。19年公司新签订单同比增长26.7%,在手订单饱满,我们认为若20Q2-4逆周期调节发力,公司全年收入有望继续保持较高增长,预计20-22年EPS1.54/1.71/1.86元,当前估值仍处于历史低位,维持“买入”评级。 19Q4收入利润增速回落,地产等非工程业务拖累全年利润增长19Q1-4公司单季度营收增速19.3%/10.4%15.2%/12%,归母净利润增速13.6%/17.7%/16.5%/4.2%,我们认为Q4单季收入增速较Q3回落或与确认节奏有关,Q4净利润率仅降0.05pct,但少数股东权益占收入比重增加0.11pct,我们判断或与地产结算和债转股增加少数股权相关。19年公司工程/设计/地产/工业/物流贸易收入增速14.2%/8.3%/11.9%/9.8%/11.2%,利润总额增23.1%/5.9%/4%/4.8%/2.4%,工程收入、利润增速较18年均有所提高,资产减值同比少计提8.2亿,贡献了7.5pct的利润总额增速,毛利率下降和费用率上升对非工程板块的利润增速影响较大。 利润率相对稳定,CFO净额改善或与加强收付款管理有关19FY公司综合毛利率9.64%,同比降0.14pct,工程/设计/地产/工业/物流贸易同比变化0.19/-2.06/-3.23/-3.21/0.67pct,非工程业务毛利率和收入比重下降是综合毛利率下降的原因。19FY公司销售/管理/研发/财务费用率同比变动0.04/-0.17/0.41/-0.32pct,销售费用率提升或与订单高增长相关,管理和财务费用率下行体现公司效率提升。19FY公司资产减值占收入比重同比略降0.01pct。19FY公司CFO大幅改善,或与收现比稳定情况下付现比有所下降相关。公司19FY投资支出维持较高水平,但工程板块的资本开支同比基本持平,预计19FY公司投资类项目支出同比变化较小。 预计2020年降负债压力已较小,维持“买入”评级19FY末公司负债率75.77%,同比降1.64pct,我们认为2020年降负债压力对收入增长的约束或较小。公司估值仍处于历史低位,近期政策面逆周期调节方向不断得到确认,公司估值修复可期。我们认为20年基建发力或带动公司收入增速略高于此前预计,但业务结构变化及少数股权增加可能使利润率低于此前预计,在扣除其他权益工具股息影响下,预计公司20-22年EPS1.54/1.71/1.86元(20/21年前值1.62/1.75元),当前可比公司2020年Wind一致预期PE6.2倍,公司受益逆周期调节程度在可比公司中较高,认可给予20年7-8倍PE,目标价10.78-12.32元,维持“买入”评级。 风险提示:基建投资增速不及预期;疫情对公司业务影响超预期。

投资建议 预计公司2020-2022年EPS分别为1.61/1.80/1.99元/股,对应动态市盈率分别为6.09/5.47/4.94倍,建议“推荐“评级”。 风险提示:固定资产投资下滑的风险;应收账款回收不及预期的风险;客户信用风险;利率和汇率风险。

事件:中国铁建(601186)公布2019年年报,实现营业收入8304.5亿元,同比增长13.74%;归属于母公司所有者净利润201.9亿,同比增长12.61%;基本每股收益1.4。 点评: 业绩增长一成二符合预期。2019年集团实现营业收入8304.5亿元,同比增长13.74%;实现净利润226.2亿元,同比增长14.04%;实现归属净利润201.9亿,同比增长12.61%;基本每股收益1.4元。 费用率及负债率下降经营现金流改善。截止2019年末,集团资产总额达到10812.4亿元,同比增加1635.6亿元,增幅达17.8%,增幅较上年末提升6.2个百分点;资产负债率75.77%,同比下降1.64个百分点。其中经营性现金净流量400亿元,比去年提高345.58亿元;管理费用同比增长5.31%,低于营业收入增幅8.43个百分点;销售费用同比增长22.60%,低于新签合同额增幅4.06个百分点;三费率为5.27%,较去年下降0.04%。 新签合同金额增长理想业绩持续释放值得期待。2019年集团新签合同额20068.5亿元,完成年度计划的120.9%,同比增长26.7%,同比增长27%。其中,国内业务新签合同额17376亿元,占新签合同总额的86.58%,同比增长19.5%;海外业务新签合同额2692.4亿元,占新签合同总额的13.42%,同比增长106.76%。分业务板块看,工程承包板块新签合同额17306.5亿元,占新签合同总额的86.24%,同比增长27.97%。非工程承包板块新签合同额2762亿元,占新签合同总额的13.76%,同比增长19%。其中:勘察设计咨询新签合同额149.2亿元,同比减少15.71%;工业制造新签合同额257.9亿元,同比增长5.78%;物流与物资贸易新签合同额956.6亿元,同比增长10.90%;房地产新签合同额1254.2亿元,同比增长34.20%。其他业务新签合同金额143.9亿,同比增长39.7%。截至2019年末,集团未完合同额32736.3亿元,同比增长20.86%,为2019年结算收入的3.94倍,后续业绩持续释放值得期待。 房地产业务销售增长超三成。集团房地产板块销售业绩继续保持较快增长,全年实现销售金额1254亿元,实现销售面积860万平方米,同比分别增长34.2%和29.5%。2019年在北京、天津、重庆、武汉、西安、杭州、苏州等28个城市成功获取47宗土地,总建设用地面积330.8万平方米,规划总建筑面积1023万平方米,同比增长近40%。截至报告期末,集团已在71个国内城市,进行276个项目的开发建设。建设用地总面积约2829万平方米,规划总建筑面积约8099万平方米,已形成以一、二线城市为重点,部分发展潜力较好的三、四线城市为补充的梯次布局。 总结与投资建议:中国铁建业务涵盖工程承包、勘察设计咨询、工业制造、房地产开发、物流与物资贸易等,基建业务新签合同金额增长理想;期末手持未完成订单充裕,业绩保障度高。房地产开发业务增长较快,提升整体毛利率;物流业务也持续发展提升,值得期待。同时集团混合所有制改革迈开步伐,分拆上市、市场化债转股、兼并收购多措并举,取得突破进展,实现持续较快发展值得期待。预计公司2020年—2021年EPS分别为1.65元和1.9元,对应当前股价PE分别为6倍和5.2倍,维持“推荐”投资评级。 风险提示:基建投资增速低于预期;新签订单获取缓慢。

事件:公司发布 2019年年报,实现营业收入 8,304.52亿元,同比增长 13.74%,实现归母净利润 201.97亿元,同比增长 12.61%。 点评 : 1199年 业绩 稳健增长 , 经营性 现金流 明显改善 。公司营收/归母净利润增速分别为 13.74%12.6%,与去年相比提升 6.52/0.91pct,其中主业工程承包板块稳中有升,营收实现 14.15%的增长。毛利率/净利率分别为 9.6%/2.4%,均变化-0.1pct,除研发费用外,各项费用率均略降或不变,盈利水平表现稳健。此外,经营活动现金流净流量 400亿,同比多流入 345.6亿,净现金流 102亿,同比多流入 95亿,现金流改善较为显著。 新签订单高增长, 海外订单高爆发 。19年新签订单 20069亿,同比增速高达26.66%,同比提升21.61pct。公司目前在手订单32,736.37亿,与 19年营收比值为 3.94,订单保障系数高,有望维持优质可持续增长状态。此外海外订单新签 2692亿,增速高达 106.76%,主要系公司“海外优先”路径成效显著。 政治局 会议 强化逆周期调节 预期 , 基建改善龙头将率先受益 。今年经济下行压力下,基建企稳预期明确,近日又确定三大调节着力点,赤字率+特别国债+专项债,其中专项债主要投向基建,1-3月已发10344亿,超 70%投向主要基建工程,连同一般债统计有 67%投向交通及市政等领域,随着政策环境向好,扩容预期逐步增强,地方债或将成为基建资金补缺口的重要途径。 投资建议:公司是交通建龙头企业,订单充裕度较高,国内基建投资环境逐步改善的背景下,未来业绩有望持续向好。预计 20-22年 EPS 分别为 1.64/1.83/2.03,对应 PE 分别为 6.18/5.54/5.01。 维持“买入”评级。 风险提示:基建投资下滑,资金面收缩

事件:公司 3月 30日发布 2019年年报:实现营业收入 8304.52亿元,同比增长13.74%;归母净利润201.97亿元,同比增长12.61%;对应EPS 1.49元。利润分配预案为每 1股派 0.21元。 点评:订单充沛保障业绩,净经营现金流大幅增长。2019年,公司新签合同额 20,068.54亿元,完成年度计划的 120.89%,同比增长 26.66%,业绩符合预期。订单结构优化,非铁路/非工程占比提升改善盈利。当期公司经营现金流 400.06亿元,较上年同期净流入增加 345.580亿元,增长 634.34%,系公司部分投资类项目进入回收期,地产业务现金净流入所致。全年房地产板块销售金额 1,254.18亿元,同比增长 34.20%。 市场化债转股 和分拆上市 ,管理架构持续优化。2019年 12月,公司引进太平人寿等 8家投资机构增资 110亿元,实施市场化债转股,杠杆率从 2018年的 68%下降至 66%,经营杆杆率有效降低。2020年公司拟分拆子公司铁建重工至科创板上市,将进一步提升公司未来的整体盈利水平。 基建再成主引擎,业绩有望保持高增长。受疫情影响,2020年经济下行压力加大,基建成为疫情恢复后托经济、稳就业的重要抓手。疫情过后,随着 5G 基站、大数据中心、光纤改造、宽带扩容、充电桩等为代表的“新基建”的建设,基础设施领域将迎来持续发展的战略机遇期。2020年十三五最后一年赶工期叠加财政货币政策发力,公司作为综合型建筑工程龙头企业,将显著受益基建工程领域订单增长,未来业绩有望保持高增长。 首次覆盖,给予公司“增持”评级。预计 2020/21/22年营收分别为9015/9751/10549亿元,同比增长 9%/8%/8%;2020/21/22年归母净利润 232/261/281亿元,同比增长 15%/13%/8%,EPS 分别为 1.71/1.92/2.07元。 风险提示: 基建增速不及预期

2019年公司累计新签合同额20068.54亿元,同比增长26.66%。截至2019年,公司未完成合同额32,736.37亿元,同比增长20.86%,为2019年收入的3.94倍。 公司2019年实现营业收入8,304.52亿元,同比增长13.74%。分产品来看,公司的工程承包、勘察设计咨询、工业制造、房地产开发、物流与物资贸易及其他业务同比增长14.15%、8.25%、9.84%、11.88%、11.22%;我们预计随着公司新签订单增速创新高及复工的快速推进,2020年公司营收将继续加速。 2019年公司实现综合毛利率9.64%,同比下滑0.14pct,主要受海外业务毛利率下滑影响。2019年实现净利率2.72%,较去年同期持平,毛利率下滑的同时净利率持平,主要源于税金及附加占比的下降。2019年公司期间费用率为5.27%,较去年同期略有下降。 2019年公司资产减值损失+信用减值损失合计为50.11亿元,占收入的比重为0.60%,较去年同期基本持平;2019年公司每股经营性现金流净额为2.95元,较去年同期提升2.54元;公司现金流改善主要源于付现比的大幅下降。 盈利预测与估值:我们上调公司的盈利预测,预计2020-2022年的EPS分别为1.73元、1.93元、2.13元,3月30日收盘价对应的PE 分别为5.9倍、5.3倍、4.8倍,维持 “审慎增持”评级。 风险提示:宏观经济下行风险、订单推进不及预期、新签订单不及预期、现金流情况恶化、海外项目未能生效的风险。

全年营收业绩稳健增长,研发费用及投资收益导致四季度业绩放缓。公司2019年实现营业收入8305亿元,同比增长14%,增速创2014年以来新高;实现归母净利润202亿元,同比增长13%。分季度看Q1-4分别实现营收增速19%/10%/15%/12%,分别实现归母净利润增速14%/18%/17%/4%,四季度业绩明显放缓主要因:1)研发费用增加较多。2)因金融资产终止确认产生投资损失,导致投资净收益减少16亿元。分板块看,公司工程承包/非工程承包分别实现营收7245/1059亿元,同比增长14%/11%;实现利润总额134/146亿元,同比增长23%/3%。分区域看,公司实现境内/境外营收7949/356亿元,同比增长14%/0.1%。公司计划2020年实现营收8409亿元,同比增长1.3%;计划新签订单21400亿元,同比增长7%。 盈利能力基本稳定,经营性现金流大幅改善。2019年公司毛利率9.64%,YoY-0.14个pct,其中工程承包/勘察设计/工业制造/房地产开发/物流与物资贸易业务毛利率YoY+0.2/-2.1/-3.2/-3.2/+0.7个pct。期间费用率5.27%,YoY-0.04%,其中销售/管理/研发/财务费用率YoY+0.05/-0.17/+0.41/-0.32个pct,研发费用率增长主要系公司加大研发力度所致,财务费用率降低主要是因带息负债较年初有所下降。资产减值损失(含信用减值)同比增加5.4亿元;投资收益减少18.2亿元,主要因金融资产终止确认产生投资损失。归母净利率2.43%,YoY-0.02个pct。实现经营性现金流量净额400亿元,同比大幅增长634%,主要系2019年业主融资改善,公司收款情况较好,同时付现比减少,Q4单季经营性现金流大幅净流入599亿元。收现比与付现比分别为101%和102%,YoY-1/-6个pct。 轨交与房建驱动公司订单加速增长,在手订单充裕。公司2019年新签合同总额20069亿元,同比增长27%,较前三季度提升1.6个pct,其中四季度单季新签8916亿元,同比增长29%。分板块来看,工程承包板块同比增长28%,其中铁路/公路/轨交/房建/市政同比增长23%/11%/71%/49%/15%,轨交和房建为订单增长的主要驱动因素,轨交订单增长较快主要系多个城市轨道交通规划获批或启动建设,房建订单增长较快主要系公司积极参与棚户区改造、城乡老旧小区改造工程。非工程承包板块中勘察设计/工业制造/物流与物资贸易/房地产分别增长-16%/6%/11%/34%,房地产新签合同大幅增长主要系公司加强销售管理,分类施策去化库存。分地域看,境内业务新签合同额17376亿元,同比增长19%;境外业务新签合同额2692亿元,同比增长107%。截至2019年末,在执行未完工订单为32736亿元,同比增长21%,约是2019年收入的3.9倍,充足的在手订单保障未来公司持续稳健增长。 投资建议:预计20/21/22年公司归母净利润分别为229/256/281亿元,分别增长13%/12%/10%,EPS1.68/1.88/2.07元,当前股价对应PE分别为6.0/5.4/4.9倍,目前PB为0.86倍,维持“买入”评级。 风险提示:政策落地不及预期风险,应收账款风险,订单转化进度低于预期风险等。

维持增持。政策再度加码稳增长/财政货币政策后续仍可期/新增专项债向基建倾斜,基建增速将提升,公司订单保障倍数近4倍/新签望延续高增长,维持预测2019-21年EPS1.52/1.72/1.93元增速15/13/12%,维持目标价14.74元,目标价对应20/21年8.6/7.6倍PE,维持增持。 复盘近2次财政发力刺激基建,公司涨5.4倍持续12个月/涨61%持续10个月。1)2014H2-2015H1:GDP增速破7压力增加,连续6次降息6次降准,建筑大涨288%涨时约12个月,公司最高涨5.4倍(沪深300为1.5倍),动态PE从5倍到25倍;2)2016年:GDP增速连续7个季度下滑,多次降息降准+PPP模式加速推广开启宽松,建筑大涨54%涨时约10个月,公司最高涨61%(沪深300为27%),动态PE从8倍到13倍。 疫情导致经济下行压力大,政治局会议再加码稳增长,财政货币政策后续仍可期待。1)2月23日总书记再度强调“六稳”及加大宏观政策调节力度等;2月21日政治局会议强调积极的财政政策要更加积极有为、稳健的货币政策要更加灵活适度等;2)同时考虑LPR降息/1月社融信贷好转/新增专项债已陆续拨付且投向基建比例明显提升,将修复基建资金来源,利好基建项目加速推进;3)未来可能的货币政策如降息降准、财政政策如上调专项债额度/上调赤字率/发行特别国债等或加码,看好基建增速回升、基建趋势行情来临,公司为国内铁路轨交龙头望率先受益。 新签高增28%+在手订单4倍业绩望高增长,PE仅5.2倍几近10年新低。1)公司2020/21年预测PE仅5.2/4.7倍几近10年新低(最低2014年4.3倍/平均10.5倍),远低于沪深300的10.5/9.4倍;国际对比看,公司PE(TTM)仅6.2倍远低于法国万喜的21.4倍;2)仓位低:2019Q4末基金持仓比例1.33%为历史较低水平(最近5年最高6.11%);过去1年股价跌27%;3)新签望高增长(2019年新签增速27%)/在手订单丰沛(保障倍数近4倍)/订单结构优化(非铁路/非工程占比提升)将改善盈利,2020年十三五最后一年赶工期叠加财政货币发力,业绩望保持高增长;4)我们判断公司2020年经营现金流好于上年,2021年亦将维持较好水平;5)拟引进太平人寿等8家战投,债转股将降低负债率;央企首家披露分拆上市望进一步提振估值。 核心风险:疫情扩散、基建投资不及预期、资金面转紧等。

2月 月 12日政治局会议 听取有关新冠肺炎疫情汇报、分析形势和部署工作, , 提出了要统筹疫情防控与经济社会秩序恢复的重大判断 。 评论: 维持 增持 。政治局会议强调加大宏观政策调节力度,新增专项债望继续向基建倾斜,十三五最后一年需赶工期,公司订单保障倍数近 4倍/新签望延续高增长,维持预测 2019-21年 EPS 1.52/1.72/1.93元增速 15/13/12%,维持目标价 14.74元,目标价对应 20/21年 8.6/7.6倍 PE,维持增持。 政治局会议强调加大宏观政策调节力度, 财政部追加下达新增地方债8480亿元。 。1)政治局会议提出:要加大宏观政策调节力度;要更好发挥积极的财政政策作用;要保持稳健的货币政策灵活适度;要聚焦重点领域,优化地方政府专项债券投向,加快推动建设一批重大项目;2)2020年两大目标收官之年经济增长有底线,服务业/社零等受疫情影响较高,疫情结束后基建望发力稳经济稳就业;3)财政部提前下达 2020年新增地方债 8480亿元(专项债 2900亿元),累计 18480亿元;4)目前累计发行新增专项债超7000亿元(2019年 1-2月 3078亿元),投向基建比例超 65%(2019年不足三成);5)新增专项债望继续向基建倾斜,叠加 LPR 下行预期利好基建提速。 公司 已在有序 复工,全年影响有限 ,看好订单延续高增长。 。1)Q1是传统施工淡季占比低,后续可通过赶工期追回进度,且发改委/交通部要求重点项目尽早复工,若疫情在 2月得到控制全年实质性影响有限;2)为对冲疫情影响或启动更多重要基建项目加大投资力度,在铁路轨交领域公司实力强市占率高将受益;此外考虑基建资金来源望修复/十三五最后一年需赶工期/交通强国等催化,看好公司 2020年新签订单延续高增长。 测 预测PE 仅 5.3倍 倍近 几近 10年新低, , 业绩/ 现金流 将 延续 好转趋势。 。1)2020年预测 PE 仅 5.3倍几近 10年新低(最低为 2014年 4.3倍/平均为 10.5倍)、2)2019Q4末基金持仓 1.33%较低,考虑公司为央企首家发布子公司铁建重工分拆上市预案,估值望获提振;3)公司在手订单丰沛(保障倍数近 4倍)/订单结构优化(非铁路/非工程占比提升)助盈利改善/新签望延续高增(2019年新签增速 27%),2020年业绩望保持高增速;4)我们判断公司 2020年经营现金流好于上年,2021年亦将维持较好水平;5)公司拟引进太平人寿等8家战投,债转股将降低负债率。 核心风险:疫情扩散、基建投资不及预期、资金面转紧等

新签订单稳健提升,房建产业链或为主要支撑因素之一 公司2019年累计新签合同额20068.54亿元,同增26.66%(2018年增4.6%),是公司2018年营收的2.95倍。其中工程承包17306.5亿,同增27.97%;房地产签约销售1254.2亿,同增34.20%,Q4单季度644.4亿,同增81.39%。分境内外来看,境内17376.1亿,同增19.5%;境外2692.4亿,同增106.8%。 工程承包方面,铁路为2613.2亿,同增23.2%;公路3248.2亿,同增11.4%,其他(包扩城轨、房建、市政工程等)11445.1亿,同增34.8%。从订单结构特征来看,2019年全年工程类订单中,房建订单快速增长或为主要驱动因素,此外铁路、公路、城轨存在恢复性增长。地产方面,全年销售额增长34.2%,新开工35.4%,其中去年Q4单季度销售额增长81.4%。公司目前在手订单充足,未来业绩在地产和基建产业链订单“短期并进、中期互补”的情况下有望稳健增长。 结合近年来建筑央企业绩和订单情况可以看到,行业竞争结构方面,龙头市场集中度提升的迹象越来越明显,八大央企2019年前三季度出现了近五年来的收入增速新高,且同期建筑央企订单累计增速为13%,显著高于同期行业整体增速3%。 分拆上市激发经营活力,债转股助力轻装上阵 2019年12月13日,证监会正式发布《上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定》,境内分拆上市政策通道正式打开。公司于当月19日发布了分拆子公司铁建重工至科创板上市预案,根据官网信息,铁建重工是集隧道施工智能装备、高端轨道设备装备的研究、设计、制造、服务于一体的专业化大型企业。分拆完成后,公司仍控股铁建重工,其盈利能力仍将反映在公司的合并报表中,铁建重工2018年净利润超16亿元,我们认为分拆上市有利于提高子公司透明度,激发经营活力,其盈利水平有望进一步提速,从而向母公司贡献更大利润份额。另外,分拆上市有助于进一步拓宽公司融资渠道,公司公告称此次募集资金将用于投资研发与应用项目、生产基地建设项目及补充流动资金,我们认为充裕的在手资金或将为项目如期推进提供良好保障。 此外,公司去年12月公告,其四家子公司拟引进太平人寿等8家战略投资者,实施市场化债转股,出资规模合计110亿元。债转股落地后公司资产负债率将从78.4%下降至77.4%,有效降低公司经营杆杆率。同时,债转股可以实现投资主体多元化,有利于形成更规范的法人治理结构,从而进一步提升企业的经营效率。 专项债快速发行或推动基建增速显著提升,公司业绩有望维持高位增长 2020年上半年专项债对于基建领域支撑力度或显著提升。截止到2020年1月20日,新增专项债发行额显著超过过去两年各月单月值,达到近7000亿,同时与基建相关领域占比或超过九成,我们认为在2020年上半年专项债对于基建支持力度加大、逆周期调节需求依然存在的情况下公司基建订单增速有望延续提升趋势,房建订单在竣工面积增速预期复苏的情况下依然具有较好韧性。 投资建议 公司在手订单充足,在“交通强国建设”的政策推动、专项债快速发行以及地产韧性仍在的背景下,订单有望维持稳健增长。公司治理层面,铁建重工分拆、子公司债转股落地均有望提升公司经营活力和报表质量。此外,行业龙头强者恒强的趋势有望持续存在。综上,我们维持公司2019-2021年EPS为1.54、1.67、1.80元/股的预测,对应PE为6.3、5.8、5.4倍,维持“买入”评级。 风险提示:固定资产投资增速快速下滑;业务推进不及预期;海外政治风险