维持增持。公司年初至今涨幅仅-6.7%远低沪深300(+30.5%);目前动态PE6.5倍/PB0.76倍几近五年最低,国际龙头万喜PE(TTM)20.1倍/公司6.7倍,2018年万喜净利增速8.6%/公司11.7%;Q3基金重仓0.81%较低;与基本面不断好转明显错配。维持预测2019-21年EPS1.52/1.72/1.93元增速15/13/12%,目标价14.74元,2019/20/21年9.7/8.6/7.6倍PE,增持。 央企第一家分拆上市,将助铁建重工发展提速、且望提振公司估值。 1)铁建重工主要从事掘进机装备、轨道交通设备和特种专业装备的设计、研发、制造和销售;符合中国制造2025重要方向;2)铁建重工2016-18年及2019年前三季度净利润分别9.63/13.08/16.44/9.23亿元,占公司比重分别6.5/7.7/8.3/5.6%,2017/18年增速高达36/26%;3)本次分拆为央企首家,分拆完成后公司仍将控股铁建重工;4)对铁建重工意义:将巩固在高端装备制造领域的核心竞争力/加速发展/加强激励/拓宽融资渠道;5)对公司意义:更聚焦主业/助负债率降低/提振估值。 拟引进太平人寿等8家战投,债转股将降低负债率。1)公司于12月18日晚公告,拟引入太平人寿等8家投资者对4家全资子公司进行增资,实施市场化债转股,投资者出资规模合计110亿元;2)实施债转股将有效降低标的公司杠杆率(4家子公司中最高87.5%/平均81.1%)/增强资本实力/减轻财务压力/提升持续健康发展能力;3)债转股实施后公司负债率将从78.4%降至77.4%,且将增强业务承揽能力、提升核心竞争力和发展潜力;且公司将以此为契机进一步完善企业治理结构、推动国企改革。 央企龙头受益政策发力基建增速企稳回升,订单业绩将保持高增长。 1)宏观:中央经济工作会议强调“坚持稳字当头”/明年GDP增长有压力更有底线/专项债修复基建资金;2)中观:首批交通强国试点出台/生态红线及基本农田边际放松/明年十三五最后一年需赶工期/铁路轨交超2万亿招投标/国内中长期基建空间仍高;3)微观:订单保障倍数近4倍且新签加速(1-9月增速25%超行业平均)/业务结构优化助盈利提升,同时考虑上年Q4净利增速-4.3%低基数,我们判断年内及明年订单业绩均将保持高增长;3)我们判断公司今年经营现金流好于上年,明年亦将维持较好水平。 风险提示:经济好于预期、基建投资下滑、资金面转紧等。

公司拟分拆旗下装备业务铁建重工至科创板上市。 评论: 铁建重工是公司旗下优质资产中国铁建旗下有两大装备制造平台,分别是铁建重工和铁建装备, 铁建重工的主营业务为掘进机装备、轨道交通设备和特种专业装备的设计、研发、制造和销售;而铁建装备主要从事大型养路机械相关业务。 截止 2019年 9月 30日, 铁建重工总资产约 163亿, 净资产 68.1亿, 净利润 9.3亿, 2016-2018年, 铁建重工净利润分别为 9.6、 13.1和 16.4亿, 保持了较好的成长性。 根据铁建重工官网的信息,公司成立于 2007年, 从零起步打造了轨道系统、掘进机、隧道装备等三大成熟产业板块, 并积极布局新型交通装备、高端农机、绿色建材装备、煤矿装备、新型工程材料等多个新兴产业板块。集团坚持只开发能够填补国内外空白的产品,且产品市场占有率和科技水平必须处于国内行业前三名的原则。 铁建重工分拆上市有利于中国铁建的价值发现本次分拆完成后,从业绩提升角度,铁建重工的发展与创新将进一步提速,其业绩的增长将同步反映到公司的整体业绩中,进而提升公司的盈利水平和稳健性; 从价值发现角度,铁建重工分拆上市有助于其内在价值的充分释放,公司所持有的铁建重工权益价值有望进一步提升,流动性也将显著改善; 从结构优化角度,铁建重工分拆上市有助于进一步拓宽融资渠道,提高公司整体融资效率,降低整体资产负债率,增强公司的综合实力。 近期建筑央企资本运作速度加快,我们认为对于央企 PB 的重估才刚刚开始随着国企改革的深入,我们观察到央企的资本运作有加速的趋势,后续主要在两个方面,一是通过债转股降低杠杆率,中国铁建也于同期披露了 110亿元的债转股计划,此前中国中铁已经完成了约 117亿元的债转股; 另一个重点就是分拆上市, 铁建此次分拆铁建重工上市仅只是开始, 后续铁建装备等业务板块不排除继续分拆上市; 而中铁旗下的中铁重工已经借壳中铁二局实现分拆上市, 中铁还控股了恒通科技,预计后续将作为其装配式建筑的发展平台。 我们认为随着杠杆率的下降, 经营效率的提升, 以及优质资产的重估, 建筑央企的资产价值将被市场重新认识, 目前几家央企 PB 均不到 1倍, 我们认为存在低估 重申“买入”评级宋体我们预计公司 2019年-2021年,公司营业收入分别为 8261亿元、9189亿元、10056亿元 ,同比分别增加 13.1%、 11.2%、 9.4%;归母净利润分别为 199.1亿元、 219.1亿元、 239.1亿元,同比分别增加 11.0%、 10.1%、 9.1%。预计 2019年-2021年 EPS 分别为 1.47元/股、 1.61元/股和 1.76元/股,对应的 PE 分别为 7/6/6x,公司在交通基建领域绝对龙头的地位已经奠定,是未来行业集中度提升的受益者,目前估值位于历史底部,我们认为无论是稳基建投资政策还是分拆上市,以及国企改革的持续深入, 都利于公司估值提升,重申“买入”评级。 风险提示分拆上市不确定性; 宏观政策方向变动。

拟引入投资者进行市场化债转股,有效降低公司资产负债率。为降低集团下属 4家全资子公司中铁十一局、中铁建设、铁建投资、昆仑投资的资产负债率,公司拟引入太平人寿、诚通工银基金、交银投资、光大金瓯、中银资产、农银投资、建信投资和鑫麦穗投资8家投资者出资110亿元人民币对标的公司进行增资,实施市场化债转股。根据公司测算,通过实施本次市场化债转股,公司包括少数股东权益在内的所有者权益总额预计将增加人民币 110亿元,以 2019年三季报数据测算,中国铁建资产负债率预计从78.43%降至约77.36%,降低约1.07个百分点,资产负债结构得到优化。本次市场化债转股完成后,公司有息负债静态预计减少约人民币 110亿元,对于公司的财务状况和经营成果将产生积极影响。 董事会审议通过铁建重工拟公开发行股票并上市科创板。铁建重工为中国铁建全资子公司,中国铁建直接持有铁建重工99.5%股份,通过全资子公司中土集团间接持有铁建重工0.5%股份,是铁建重工的控股股东。铁建重工主要从事掘进机装备、轨道交通设备和特种专业装备设计、研发、制造和销售。预计分拆完成后,从业绩提升角度,铁建重工的发展与创新将进一步提速,其业绩的增长将同步反映到公司的整体业绩中,进而提升公司的盈利水平和稳健性;从价值发现角度,铁建重工分拆上市有助于其内在价值的充分释放,公司所持有的铁建重工权益价值有望进一步提升,流动性也将显著改善;从结构优化角度,铁建重工分拆上市有助于进一步拓宽融资渠道,提高公司整体融资效率,降低整体资产负债率,增强公司的综合实力。 基建投资增速或有明显回暖,公司低估值优势明显。公司为铁路建设龙头,公司前三季度业绩订单双双高增,Q2、Q3订单持续提速,Q3单季度工程订单增速超40%,后期有望逐步转化为收入及业绩。此外,预计部分新增专项债在2020年年初将会形成实物量,从而对基建投资带来明显拉动,外加近期发改委批复基建类投资项目保持高增速,9-10月批复投资额同比增速较1-8月明显提升,也表明地方投资意愿持续回升,或对明年一季度基建投资形成支撑,预计明年Q1基建投资增速将出现明显回升。预计公司19-21年归母净利润分别为208/238/266亿元。公司19年PE 约为6.75倍,PB 仅为0.71倍,公司目前估值较低,维持公司A 股合理价值13.5元/股、H 股合理价值12.6港元/股的判断不变,维持“买入”评级。 风险提示:基建投资增速不及预期;铁建重工分拆上市进度不及预期;引入投资者效果不及预期;新增专项债发行进度不及预期;海外经营风险等。

维持增持。公司年初至今涨幅仅-8.7%远低沪深300(+25.3%);目前动态PE6.4倍/PB0.75倍几近五年最低,国际龙头万喜PE(TTM)20.4倍/公司6.6倍,2018年万喜净利增速8.6%/公司11.7%;Q3基金重仓0.81%较低;与基本面不断好转明显错配。维持预测2019-21年EPS1.52/1.72/1.93元增速15/13/12%,目标价14.74元,2019/20/21年9.7/8.6/7.6倍PE,增持。 前三季度新签订单增速25%/净利增速16%均超行业平均。1)订单:①前三季度新签增速25%环比+7pct(行业平均16%),其中工程承包30%环比+7pct,工程细分中铁路15%/公路增速27%②Q3单季度新签增速40%环比+12pct、工程承包46%环比+8pct均加速且为2017H2至今最快③截止Q3末在手订单保障倍数近4倍;2)净利:前三季度净利增速16.2%延续较高增长(行业平均11%),Q1-Q3分别13.6/17.7/16.5%。 政策催化叠加优势扩大,2019年订单业绩延续好转趋势。1)政策催化:①货币信贷座谈会强调“继续强化逆周期调节”,较二季度“适时适度进行逆周期调节”有明显加强②银保监会座谈会提“加大信贷投放力度”③叠加LPR利率下调/基建资本金比例下调等,政策支持力度增强助基建提速;2)优势扩大:融资优势强/铁路轨交是最具前景的基建细分且公司技术实力领先经验丰沛/海外高增长;3)同时考虑上年Q4净利增速-4.3%低基数、前三季度订单业绩加速且保障倍数高,我们判断年内订单业绩将延续好转。 三大逻辑保障2020年订单业绩的确定性,现金流亦将好转。1)宏观:①明年GDP增长有压力有底线②12月中央经济工作会议/明年两会将确定专项债额度及比例进一步修复基建资金③PPP条例等可能的更多细节政策或加码④明年Q1信贷投放高峰;2)中观:①政策发力/资金来源好转助基建增速回升/明年十三五最后一年需赶工期/政策要求2030年铁路20万km/高铁4.5万km,截止2018年末铁路13.1万km/高铁2.9万km缺口仍较高②铁路轨交超2万亿招投标③国际对比印证中长期基建空间仍较高;3)微观:①订单保障倍数近4倍且新签订单加速②业务结构优化助盈利提升;4)我们判断公司今年经营现金流好于上年,明年亦将维持较好水平。 风险提示:经济好于预期、基建投资下滑、资金面转紧等。

1.投资事件 公司披露三季报,2019年1-9月公司实现营业收入5613.57亿元,同比增长14.59%;实现归母净利润146.89亿元,同比增长16.15%。 2.分析判断 业绩如期稳健增长,经营现金流改善明显。2019年1-9月公司实现营业收入5613.57亿元,同比增长14.59%;实现归母净利润146.89亿元,同比增长16.15%;实现扣非净利润136.36亿元,同比增长13.16%。报告期内公司的经营活动现金流量净额为-199.42亿元,较上年同期净流出减少276.97亿元,主要是由于本集团销售商品、提供劳务收到的现金增加所致。报告期公司资产负债率为78.43%,同比提高0.71pct。EPS为1.04元/股,同比增加0.14元/股。 盈利能力维持稳定,期间费用率有所降低。报告期公司综合毛利率为9.76%,同比降低0.23pct。净利率为2.92%,同比提高0.03pct。期间费用率为5.62%,同比降低0.22pct。其中,管理费用率为4.45%,同比降低0.09pct。财务费用率为0.56%,同比降低0.14pct。销售费用率为0.61%,同比提高0.01pct。 在手订单饱满,业绩有保障。报告期内公司新签合同额11,152.34亿元,为年度计划的67.18%,同比增长25.07%。其中,国内业务新签合同额10,165.87亿元,占新签合同总额的91.15%,同比增长24.71%;海外业务新签合同额986.476亿元,占新签合同总额的8.85%,同比增长28.97%。截至报告期末,公司未完合同额为29,446.10亿元,同比增长9.80%。其中,国内业务未完合同额23,701.52亿元,占未完合同总额的80.49%;海外业务未完合同额5,744.58亿元,占未完合同总额的19.51%。 工程承包新签订单增长较快,城轨表现亮眼。工程承包板块新签合同额9,518.93亿元,占新签合同总额的85.35%,同比增长30.30%。其中,铁路工程新签合同额1,471.62亿元,占工程承包板块新签合同额的15.46%,同比增长14.78%;公路工程新签合同额1,971.402亿元,占工程承包板块新签合同额的20.71%,同比增长26.70%;城市轨道工程新签合同额1,055.12亿元,占工程承包板块新签合同额的11.08%,同比增长71.82%;房建工程新签合同额2,789.70亿元,占工程承包板块新签合同额的29.31%,同比增长46.10%;市政工程新签合同额1,669.14亿元,占工程承包板块新签合同额的17.53%,同比增长20.42%;水利水电工程新签合同额144.05亿元,占工程承包板块新签合同额的1.51%,同比减少50.18%;机场码头及航道工程新签合同额226.87亿元,占工程承包板块新签合同额的2.38%,同比增长177.84%。铁路工程、公路工程及市政工程新签合同额同比增加的原因是市场招标总量增大以及公司加大了市场开拓力度。城市轨道工程新签合同额增幅较大的主要原因是国内多个城市为优化交通结构,提高城市公共交通服务水平,启动了城市轨道交通建设。房建工程新签合同额增幅较大的主要原因是受益于新型城镇化建设的深入推进,以及公司进一步加大对棚户区改造和城乡老旧小区改造工程的经营力度。非工程承包板块新签合同额1,633.42亿元,占新签合同总额的14.65%,同比增长1.39%,总体维持稳健增长。 基建投资增速回升受益。2019年2月26日,国家发改委发布了《2018年全国固定资产投资发展趋势监测报告及2019年投资形势展望》(以下简称《展望》)。《展望》预计2019年我国基建投资有望保持中速增长态势。1-9月,我国广义基建投资同比增长3.44%,增速持续回升。从细分领域来看,电力、热力及水的生产供应业投资增速持续回升,交运仓储邮政也投资增速放缓,水利环境和公共设施管理业投资增速触底。中西部地区基建补短板空间较大,基建投资仍是逆周期调节的较好手段。随着基建投资的稳步回升,公司有望受益。 3.财务简析 2014-2018年,公司营业收入持续稳健增长,2019年至今营收增速有所加快。2019年前三季度公司营业收入同比增长14.59%。归母净利润同比增长16.15%。 2017年Q4至2019年Q1,公司单季度营业收入同比增速逐渐加快,随后回落。2019年Q3公司营业收入同比增长15%。2018年Q4至今,公司单季度净利润增速逐渐加快。2019Q3公司净利润同比增长17%。 公司期间费用率2019Q3较去年同期有所下降,总体来看仍处于近年平均水平。2019Q3公司毛利率及净利率维持稳健。 4.投资建议 预计公司2019-2021年EPS分别为1.51/1.68/1.86元/股,对应动态市盈率分别为6.19/5.57/5.03倍,维持“推荐”评级。 风险提示:固定资产投资大幅下滑的风险;业务拓展不及预期的风险;应收账款回收不及预期的风险;对外投资不及预期的风险。

中国铁建发布 2019年三季报:公司 19Q1-19Q3共计实现营收 5613.57亿元,同 比 +14.59% , 归 母 净 利 / 扣 非 净 利 各 为 146.89亿 /136.36元 , 同 比+16.15%/13.16%,经营性现金流净额-199.42亿元,同比少流出 276.97亿元。 评论: 业绩稳健符合预期,营收增速居近年高位: 公司 19Q1-Q3实现营收 5613.57亿元,同比+14.59%,归母净利/扣非净利各为 146.89亿/136.36元,同比+16.15%/13.16%,扣非后净利增速稍有下滑,主要系本期发行可转债至公允价值变动收益同比+5.82亿至 4.54亿元。 分季度看, 19Q1-Q3营收同比增速各为+19.32%、+10.44%、+15.22%,归母净利同比增速各为 13.56%、17.69%、16.54%,Q3营收提速,业绩保持稳健增长。 公司在宏观经济下行的情况下依然实现了营收及净利的双位数增长,同比增速居近年高位,随着逆周期调节力度加大,以及交通强国建设推进,我们认为公司全年营收有望迎来高增长。 交通强国利好基建龙头, Q3订单大幅提速: 19Q1-Q3公司累计新签订单11152.34亿元,实现年度计划 67.18%,同比+25.07%, 累计增速较 Q2提升7.07个 pp , 较 去 年 同 期 增 25个 pp 。 分 季 度 看 , 19Q1-Q3同 比 各+6.30%/+27.99%/+40.30%, Q3订单大幅提速。 分业务看, 工程承包订单强势增长,累计新签 9518.93亿元,同比+30.30%,其中,铁路订单同比+14.78%,公路订单明显提速,同比+26.70%,增幅较 Q2扩大 25.91个 pp。 我们认为工程承包订单的高速增长主要系政策利好,全国多区域交通建设加速推进。 非工 程 承 包 业 务 中 , 勘 察 设 计 、 房 地 产 开 发 及 物 流 业 务 同 比 各-25.83%/+5.26%/+5.64%,增幅较 Q2各提升 9.0、 8.16、 5.01个 pp;工业制造继续下滑,累计同比-10.90%。 分区域看, 境内新签订单 10165.87亿元,同比+24.71%,境外新签订单 986.48亿元,同比+28.97%,境内外订单同步高增长。 毛利下滑费率改善,现金流明显好转: 2019年前三季度公司综合毛利率为9.76%,同比-0.23个 pp,我们认为可能系毛利较低的工程承包占比增加所致。 期间费率为 5.62%,较去年同期下降 0.22个 pp, 分项看,销售费率/管理费率/财务费率各为 0.61%/4.45%/0.56%,同比+0.01/-0.09/-0.14个 pp。 经营性现金流净额-199.42亿元,同比少流出 276.97亿元, Q3单季净流入 125.3亿元,现金流情况明显改善, 我们认为主要系销售商品/劳务收到的现金增加所致。 资产负债率 78.43%,同比+0.71个 pp, 主要系公司长期资金需求增加,长期借款同比+34.42%至 938.82亿元。 盈利预测及评级: 我们维持预计 2019-2021年公司 EPS 为 1.51、 1.68、 1.85元,计算 PE 为 6x、 6x、 5x。基建持续复苏,受益于投资落实到实处,公司单季度订单增速创近几年新高, 充足的订单保障了未来几年的稳健增长; 我们认为基建复苏以及订单的高增长有望带来估值修复,给予 2020年目标 PE 为 8倍,维持目标价 13.2元, 维持“ 强推” 评级。 风险提示: 宏观经济不达预期, 基建增速不达预期, 工程推进不达预期。

归母净利增速逐季提升,新签订单增长强劲,维持“买入”评级公司发布三季报,前三季度实现营收 4899亿元, yoy+14.6%,归母净利润 126亿元, yoy+16.2%,扣非归母净利润 yoy+13.2%,符合我们和市场预期,前三季度非经常损益中金融资产公允价值收益同比增长较多,但坏账冲回同比下降。前三季公司 CFO 净流出 199亿元,同比少流出 277亿元,回款明显改善。前三季公司新签订单同比增长 25%,其中施工订单同比增速 30%,继续保持强劲的增长势头。我们预计去年 Q4利润低基数情况下,今年全年高增长可能性较大,预计 19-21年 EPS1.54/1.71/1.84元,目标价 10.78-13.86元,维持“买入”评级。 Q3单季度收入增速环比提升, 工程地产共促现金流改善Q1-Q3公司单季营收增速 19.3%/10.4%/15.3%, Q3单季增速提升,我们判 断 与 在 手 订 单 加 速 转 化 相 关 。 Q1-Q3单 季 度 归 母 净 利 增 速13.6%/17.4%/16.5%, Q3利润增速略有下降或与毛利率下降有关。前三季公司毛利率 9.76%,同比降 0.23pct, Q3毛利率下降 0.78pct,或与低毛利率房建等业务占比提升相关,但我们预计 Q4毛利率继续下行空间有限。 前三季公司现金流大幅好转,我们判断与公司工程业务回款改善,部分投资类项目进入回收期,地产业务实现现金净流入相关,公司前三季收现比同比上升,但预付账款增速快于成本增速,公司对上游支付或有一定加速。 经营效率总体稳定,未来或发行永续债降低负债率前三季公司销售/管理/财务/研发费用率 0.61%/2.4%/0.56%/2.05%,同比变化 0.01/0.01/-0.1/-0.14pct,费用率总体稳定,预计全年费用率有一定下行空间。前三季利息费用占收入比重同比降 0.07pct,资产减值占收入比重提升 0.05pct。 Q3末公司资产负债率 78.43%,同比提升 0.71pct,长短期借款、应付债券、一年内到期非流动负债占资产比重 21.95%,同比提升0.65pct。公司同时公告拟与保险公司合作,新增 200亿元永续债额度,我们预计在全部发行的情况下,有望使公司负债率下降 1.5pct 左右,但永续债利息同时可能对发行后年份公司归母净利润增速产生一定影响。 看好 Q4利润保持快速增长,维持“买入”评级前三季公司订单同比增长 25%,其中工程订单增速 30%,增速均较 H1进一步提升,城轨/房建/市政/公路增速均超过 20%, Q3末公司在手订单 2.94万亿元,饱满订单或带动未来收入保持较高增速,同时结构优化有望对毛利率产生积极影响。基于公司强劲的订单和收入表现,我们上调公司 19-21年 EPS 至 1.54/1.71/1.84元(前值 1.51/1.66/1.78元),当前可比公司 Wind一致预期 19年 PE7.1倍,我们认为公司基本面向上趋势好于可比公司,认可给予 19年 7-9倍 PE,目标价 10.78-13.86元,维持“买入”评级。 风险提示: Q4利润增长持续性不及预期;永续债对归母净利影响超预期。

事件: 中国铁建发布 19年三季报。前三季度公司实现收入 5,613.6亿, YoY14.6%,归母净利146.9亿,YoY 14.6%;单三季度收入2,084.2亿,YoY 15.2%,归母净利 54.0亿, YoY 16.5%。 点评: 收入、新签工程订单进一步提速: 19年前三季度公司收入 YoY 14.6%,增速同比+8.2pcts, 单三季度收入YoY 15.2%,增速同比+9.7pcts,进一步提速,判断主要受益于基建投资温和复苏,项目开工、推进节奏加快;考虑到充足在手订单及经济下行压力加大的背景下逆周期调节预期升温, 有望带动基建投资增速进一步修复, 收入较快增长有望延续。 19年前三季度公司新签订单额 11,152.3亿, YoY 25.1%,增速同比+19.8pcts;单三季度新签订单额 YoY 40.3%,增速同比+44.4pcts,新签订单增速亮眼、持续提速。 分业务看, 前三季度工程承包业务新签合同额 YoY 30.3%,其占总新签合同额比例同比提升 4.3pcts 至 85.4%;其中铁路/公路/房建/市政新签合同额增速分别为 14.8%/26.7%/46.1%/20.4%,增速分别同比+16.3pcts/+53.4pcts /-3.9pcts /-0.1pct,铁路、公路新签增速大幅改善,房建、市政延续高增速,在基建投资增速有望向上的背景下,主要工程业务高增速有望延续。 前三季度非工程业务新签合同额 YoY 1.4%,同比-16.5pcts,单三季度YoY 15.4%,同比-7.9pcts。其中勘设咨询/物流与贸易/地产业务前三季度新签合同额 YoY 分别为-25.8%/5.6%/5.3%,增速分别同比-46.6/-8.8/-12.3pcts,主要非工程业务新签合同额增速阶段性承压。 毛利率略有下降,净利率同比持平: 19年前三季度公司综合毛利率9.8%,同比-0.2pct,单三季度毛利率9.7%,同比-0.8pct,推测毛利率下滑主要源于: 1)毛利率较低的工程承包业务占比提升; 2)原材料、人工成本等阶段性上涨致工程承包业务毛利率降低。判断后续工程承包业务收入占比提升空间有限( 1H19其收入占比高于新签合同额占比)、成本上涨有望通过调价等一定程度消化,后续综合毛利率下行空间有限。 管理继续提效、资金效率提升共同带动前三季度期间费用率同比下降0.2pct 至 5.6%;坏账/跌价准备计提变动致同期减值损失占收入同比上升0.1pct 至 0.3%;权益市场价格波动致公允价值变动贡献增加,其占收入比例同比提升 0.1pct 至 0.1%,综合致归母净利率同比基本持平为 2.6%。毛利率有望企稳,管理提效有望进一步降低费用率,压降两金有望减少减值损失对利润侵蚀, 判断后续净利率有望边际向上。 负债率略有上升,现金流向好: 截止 3Q19末,公司负债率、有息负债比率分别为 78.4%、 18.7%,分别同比+0.7pct/ 0.0pct,负债率略有上升,认为与公司项目多,施工进度加快占用资金较多有关;带息负债比率处于历史较低水平,资金压力小。 前三季度经营性现金净流入规模处于历史较高水平, 投资性现金净流出规模基本稳定。前三季度收、付现比分别为 103.3%、 105.2%,分别同比+2.9/-4.2pcts,收付现比差距继续缩窄,与现金流向好互相印证,公司加大两金压降力度效果逐渐显现。 低估明显, 公司 A 股、 H 股均维持“买入”评级。 收入、新签工程订单提速,逆周期调节预期升温,盈利能力有望逐渐修复,业绩较快增长有望延续。维持 19-21年盈利预测,对应 EPS 分别为1.49/1.67/1.88元,现价对应公司 A 股/H 股 19年 PE 分别为 6x/5x,均维持“买入”评级。 风险提示: 工程项目进展不及预期,基建投资增速不及预期

三季度营收加速,业绩稳健符合预期。2019年前三季度公司实现营业收入5614亿元,同比增长15%;归母净利润147亿元,同比增长16%,较上半年增速略加快,符合预期。分季度看,公司Q1/Q2/Q3收入分别增长19%/10%/15%,三季度收入有所加速,预计主要因基建补短板力度提升;业绩分别增长14%/18%/17%,三季度业绩保持稳健增长,略快于收入增速,主要因财务费用及资产减值下降。 期间费用率下降,现金流同比大幅改善。公司前三季度综合毛利率为9.8%,同比小幅下滑0.2个pct。期间费用率5.62%,YoY-0.22个pct,其中销售/管理/财务/研发费用率YoY+0.01/+0.01/-0.14/-0.10个pct。预计财务费用率下降主要因融资环境同比改善,且人民币兑美元贬值产生了汇兑收益。资产减值(含信用)损失为15亿元,较去年同期增加5亿元,预计主要因应收账款及合同资产规模扩大带来的信用减值增加。归母净利率为2.62%,同比提升0.04个pct。经营性现金流净流出199亿元,较去年同期流出大幅收窄277亿元,今年三季度单季净流入125亿。收现比/付现比为103.3%/113.9%,同比变动+3.0/-4.3个pct。 公路与轨交等带动Q3新签订单延续加速趋势。公司公告2019年前三季度累计新签合同额11152亿元,同增25%,较二季度提升7个pct,已连续3个季度持续加速;其中三季度单季新签3965亿元,大幅增长40%。分板块来看,工程承包板块新签9519亿元,同比增长30%,其中铁路/公路/轨交/房建/市政同比增长15%/27%/72%/46%/20%,单季分别增长8%/102%/306%/22%/31%,三季度公路订单与轨交订单大增,是三季度订单加速主要驱动因素;非工程承包板块中勘察设计咨询/工业制造/房地产开发/物流与物资贸易业务/其他业务分别新签118/142/610/666/98亿元,分别同比变动-26%/-11%/5%/6%/18%。分地域看,境内业务新签合同额10166亿元,同比增长25%;境外业务新签合同额986亿元,同比增长29%。 截至2019年三季度末,在执行未完工订单为29446亿元,同比增长9.8%,约为2018年收入的4.0倍,充足的在手订单保障未来公司持续稳健增长。 投资建议:我们预测19/20/21年公司归母净利润分别为204/229/252亿元,分别增长14%/12%/10%,EPS1.5/1.69/1.86元,当前股价对应PE分别为6.1/5.4/4.9倍,目前PB仅为0.76倍,维持“买入”评级。 风险提示:海外经营风险,订单转化进度低于预期风险、融资环境收紧风险、政策力度及效果不达预期风险等。

事件:中国铁建(601186)公布2019年三季报显示,实现营业收入5613.56亿元,同比增长14.59%;归属于母公司所有者净利润146.88亿元,同比增长16.15%;基本每股收益1.04元。 点评: 三季度业绩增长一成六。2019年前三季度公司实现营业收入5613.56亿元,同比增长14.59%;归属于母公司所有者净利润146.88亿元,同比增长16.15%;基本每股收益1.04元。今年以来公司业绩增幅持续提升,三季度归属净利润增速较二季末上升0.22个百分点。截至2019年9月末,公司总资产10284.25亿元,较期初增长12.07%;归属于上市公司股东的所有者权益1836.19亿元,较期初增长8.08%。 三季度新签订单增幅明显。前三季度集团新签合同11152.34亿元,为年度计划的67.18%,同比增25.07%。增速较二季度提高7.07个百分点。分季度看,Q1/Q2/Q3增幅分别为6.3%/28%/40.3%,增幅也持续明显上升。其中,国内业务新签合同10165.86亿,占新签合同总额91.15%,同比增24.71%;海外业务新签合同额986.47亿元,占新签合同总额的8.85%,同比增长28.97%。截至2019年9月末,未完合同额29446.1亿元,同比增长9.80%,订单保障倍数近4倍。后续业绩持续较快增长值得期待。 工程承包新签合同增幅超三成行业集中度提升。前三季度集团工程承包板块新签合同额9518.9亿元,占新签合同总额的85.35%,同比增长30.30%。工程承包新签合同增幅较大。非工程承包板块新签合同额1633.4亿元,占新签合同总额的14.65%,同比增长1.39%。其中:勘察设计咨询新签合同额117.6亿元,同比减少25.83%;工业制造新签合同额141.6亿元,同比减少10.90%;物流与物资贸易新签合同额666.4亿元,同比增长5.64%;房地产开发业务新签合同额609.78亿元,同比增长5.26%。房地产新签合同增幅平稳;勘察设计咨询业务处于行业前端且体量较小,出现波动属于正常现象。 盈利预测与投资建议:公司新获取订单增幅持续提升,成绩亮眼。政策支持基建投资对公司业务形成利好;行业集中度提升,后续获取订单有望持续上升;手上订单充裕,预计可持续平稳释放业绩。预测公司2019年--2020年EPS分别为1.5元和1.7元,对应PE分别为6.3倍和5.6倍,估值便宜,给予公司“推荐”投资评级。 风险提示:基建投资增速低于预期;新签订单获取缓慢。

Q3订单再提速,充沛订单为公司业绩保驾护航:19Q1-Q3,公司累计新签订单11152.34亿元,同比+25.07%,累计增速较二季度提高7.07个pp,较18Q1-Q3提升25个pp。分季度看,Q1-Q3新签订单各为2974亿/4213亿/3965亿,单季同比各为+6.30%/+27.99%/+40.30%,Q3订单再提速,我们认为主要系基建复苏,重大项目加速推进,尤其是具有收益性特征的铁路、公路等项目。分区域看,境内新签订单10165.87亿元,累计同比+24.71%,境外新签订单986.48亿元,累计同比28.97%,境内外订单同步高增长。 订单多点开花,公路明显改善:分业务类型看,公司工程承包订单强势增长,累计新签9518.93亿元,占总订单85.35%,同比+30.30%,其中,铁路订单累计同比+14.78%、增幅较Q2缩窄3.8个pp,公路订单改善最为明显,累计同比+26.70%,增幅较Q2扩大25.91个pp。我们认为工程承包业务订单的高速增长主要系:1)18Q1-Q3基数较低,工程承包/铁路/公路累计增速各为2.92%/-0.25%/-23.43%;2)8月以来交通建设布局加速推进,审批投资迎来高峰,尤其是交运板块,政策层面对公司业务形成利好。其他业务中,勘察设计、房地产开发及物流业务同样迎来改善,累计同比各-25.83%、+5.26%、+5.64%,增幅较Q2各提升9.0、8.16、5.01个pp;工业制造继续下滑,新签订单累计减少10.90%,降幅较Q2扩大4.01个pp。 基建复苏,公司有望乘势而起:我们依然坚持前期的投资逻辑:1)地产政策依然趋紧,制造业增速下滑趋势不改,基建将成为逆周期调节下的重要抓手。根据上周公布的9月投资数据,广义基建连续两个月弱复苏,累计增速提高0.25个pp至3.49%;2)交通板块为本轮基建复苏的重要着力点,《西部陆海新通道总体规划》、《交通强国建设纲要》、《关于加快推进铁路专用线建设的指导意见》等文件已传递出明确信号,但数据端交通投资并未实现如期增长,我们认为主要系政策时滞以及施工进度问题,今年四季度至明年一季度交通投资有望迎来复苏;3)公司订单充沛,新签订单高速增长,业务多点开花,随着基建预期好转,公司估值有望得到修复。 盈利预测及评级:我们维持预计2019-2021年公司EPS为1.51、1.68、1.85元,计算PE为6x、6x、5x。基建持续复苏,受益于投资落实到实处,公司单季度订单增速创近几年新高,充足的订单保障了未来几年的稳健增长;我们认为基建复苏以及订单的高增长有望带来估值修复,给予2020年目标PE为8倍,上调目标价至13.2元,同时上调至“强推”评级。 风险提示:宏观经济不达预期,基建增速不达预期,工程推进不达预期。

公路、房建与轨交等带动Q3新签订单延续加速趋势。公司公告2019年前三季度累计新签合同额11152亿元,同增25%,较二季度提升7个pct,已连续3个季度持续加速;其中三季度单季新签3965亿元,大幅增长40%。分板块来看,工程承包板块新签9519亿元,同比增长30%,其中铁路/公路/其他同比增长15%/27%/36%,单季分别增长8%/102%/42%,三季度公路订单与其他订单大增,预计其他业务中的房建、轨交等是三季度订单加速主要驱动因素;非工程承包板块中勘察设计咨询/工业制造/房地产开发/物流与物资贸易业务/其他业务分别新签118/142/610/666/98亿元,分别同比变动-26%/-11%/5%/6%/18%。分地域看,境内业务新签合同额10166亿元,同比增长25%;境外业务新签合同额986亿元,同比增长29%。截至2019年二季度末,在执行未完工订单为29422亿元,同比增长13%,约为2018年收入的4.0倍,充足的在手订单保障未来公司持续稳健增长。 稳增长放在更突出位置,基建投资有望加码。2019年前三季度GDP增速6.2%,Q3单季增速6.0%,均创2009年后历史新低。近期李克强在西安主持召开部分省政府主要负责人经济形势座谈会,表示当前经济下行压力加大,实体经济困难突出,要增强紧迫感和责任感,把稳增长放在更加突出位置。近期有多项基建利好出台:1)国务院近期印发央地收入划分改革方案,提出保持增值税中央地方55分成不变、调整完善增值税留抵退税分担机制、后移消费税征收环节并稳步下划地方三大措施,有望稳定地方政府财力与预期,缓解财政压力,利好基建板块;2)13个区域入选第一批交通强国建设试点,9月交通运输类项目申报环比大增189%,交通强国战略加速实施落地。3)央行在时隔5个月后重启PSL,预计政策性金融机构有望对专项债相关项目加大力度支持。在制造业低迷、房地产融资持续收紧背景下,基建有望持续发力,公司作为基建龙头有望显著受益。 业绩稳健,低估值优势显著。公司2019年半年报业绩增长16%,Q1/Q2分别增长13.56%/17.69%,二季度实现加速。公司当前2019年PE仅6.4倍,PB(LF)仅0.77倍(历史最低0.61倍,历史均值1.24倍),是建筑板块估值最低标的之一,与沪深300的PE(TTM)与PB(LF)比值均处于底部区域,低估值优势显著。公司业绩预计19年保持10%以上的稳健增长,当前涨幅、估值、预期较低,具有较强性价比。 投资建议:我们预测19/20/21年公司归母净利润分别为204/229/252亿元,分别增长14%/12%/10%,EPS1.5/1.69/1.86元,当前股价对应PE分别为6.4/5.7/5.2倍,目前PB仅为0.79倍(扣除永续债等),维持“买入”评级。 风险提示:海外经营风险,订单转化进度低于预期风险、融资环境收紧风险、政策力度及效果不达预期风险等。

业绩稳健, 交通强国龙头再起航公司是我国最大的基础设施建设集团之一, 主营业务是铁路、公路、市政等领域的工程承包, 在高原、高寒等设计施工领域享有世界领先的技术优势。 公司2008年上市至今年收入复合增速为 12%,归母净利润复合增速为 17%; 2019年上半年实现收入 3529亿元,同比增长 14%, 实现归母净利润 92.84亿元,同比增长 16%,收入再提速。 融资渠道扩张, 基建投资触底回升2019年 1-8月基建投资增速为 3.19%,比去年底提高 1.4pct, 8月环比提升0.28pct。今年以来投资低于预期一方面是去杠杆等因素导致投资动力不足,另一方面资本金到位较慢。经济下行压力加大, 基建有望发挥托底作用, 今年 1-8月铁路运输业和道路运输业投资分别同比增长 12.7%和 7.7%。 今年中办国办发文提出专项债可作为重大项目资本金以促进融资渠道扩张, 国常会也指出要加快专项债的发行使用进度、扩大使用范围, 预计可带动明年基建投资 7%至8%的增速,交通基建龙头有望充分受益。 订单充沛保障业绩, 多元业务迸发活力公司近三年新签订单 CAGR 达 19%,其中 2019年上半年新签订单 7187亿元,同比增长 18%, 继续保持高增长, 在手订单余额超 2万亿,营收保障比超 4倍, 市占率达到近 6%,创历史新高。 川藏铁路等重大项目推进,公司业绩有望加速释放。 工程承包板块中铁路业务占比下滑,毛利率整体有望提升。 房地产、勘察设计、工业制造、物流贸易等多元业务为公司贡献近一半净利润, 盈利能力强,。 BOT、 PPP 等投融资项目陆续进入运营期, 盈利能力和现金流有望改善; 特许经营和运营等收入占比逐步提高, 公司未来估值有望提升。 投资建议: 低估值龙头,维持“买入”评级今年以来交通投资持续高增长,公司在手订单充沛,我们维持对公司的盈利预测, 预计 19-21年 EPS 为 1.52/1.69/1.86元, 当前股价对应 PE 分别为6.5/5.9/5.4倍。介于公司的行业地位及交通强国战略的实施,我们认为公司的合理估值区间应为 8-9倍 PE, 合理估值 12.16-13.68元, 维持“买入”评级。 风险提示: 应收账款坏账,基建投资放缓,海外项目不及预期等。

业绩略超预期,新签订单提速 2019年上半年公司实现营收3529.35亿,同比增长14.23%;实现归母净利润92.84亿,同比增长15.93%,扣除非经常性损益后净利润增长率为19.36%。 上半年累计新签订单7186.97亿元,同比增长18.01%,增速相对2018年提升12.96pct;在手订单29421.645亿元,同比增长12.59%,创下历史新高。 毛利率小幅提升,营运能力显著改善 公司2019年上半年毛利率为9.80%,同比提升0.10pct,毛利率提升主要是由于毛利较高的房地产销售额增加所致;净利率为2.92%,同比提升0.04pct。 期间费用率为5.53%,同比下降0.11pct;其中管理费用率提升0.01pct至4.33%,财务费用率下降0.09pct至0.59%,销售费用率下降0.03pct至0.61%。 总资产周转率为0.37次,与去年同期持平;应收账款周转率为3.33次,同比提升63.24%。资产负债率为78.44%,比2018年提升1.03pct。实现经营性净现金流-324.72亿,同比少流出134.16亿。 Q2净利润增长提速 公司18Q3、Q4、19Q1和Q2分别实现净利润46.37亿、52.89亿、38.86亿、53.99亿,同比增长15.77%、-4.33%、13.56%、17.69%。二季度公司净利润增长有所提速。 估值破净处在历史最低位,下半年业绩确定性强 公司当前PE(TTM)仅为6.67倍,PB仅为0.75倍,均处于历史最低水平。近三年公司新签订单CAGR达18.64%,但去年以来在去杠杆影响下订单落地较慢,下半年川藏铁路等重大基建项目将加快推进,公司在手订单有望加速释放。 投资建议:业绩稳健估值低,维持“买入”评级 今年以来铁路投资持续高增长、在手订单充沛,我们维持之前对公司的盈利预测,预计19-21年EPS为1.52/1.69/1.86元,当前股价对应PE分别为6.0/5.4/4.9倍。今年以来基建投资低于预期,行业估值承压,PE相对年初下降了3.66%。介于公司的行业地位和业绩确定性,我们认为公司的合理估值区间应为7-8倍,对应目标价10.64-12.16元,维持“买入”评级。 风险提示:应收账款坏账,基建投资放缓,政策力度不及预期等。

Q2业绩小幅提速,工程承包稳健增长:19H1营收同比+14.23%至3529.35亿元,归母净利92.84亿元,同比+15.93%。分季度看,19Q1/Q2实现营收1570.89亿/1958.46亿元,同比+19.32%/+10.44%,归母净利各38.86亿/53.98亿元,同比+13.56%/+17.68%,Q2业绩小幅提速。分业务类型看,主营业务工程承包稳健增长,同比+16.39%至3109.69亿元,勘察设计、工业制造、房地产开发、物流物资及其他各收入76.84亿/89.87亿/98.35亿/344.02亿元,同比+9.37%/+21.48%/-0.78%/+8.78%,仅房地产开发收入减少,我们认为可能是受房市调控影响;分地区看,国内营收3371.25亿元,同比+15.74%,海外营收减少,同比-10.64%至158.10亿元。 订单充沛护航业绩增长,房建/城轨增幅较大:19H1新签合同7186.97亿元,同比+18.01%,达年度计划43.30%;未完成合同29421.65亿元,同比+12.59%。分业务看,工程承包新签合同6118.92亿元,同比增长23.14%。其中房建、城轨增幅较大,同比各增60.62%/27.53%至1910.25亿/658.71亿元,我们认为主要系城轨批复增加,及公司加大棚户区改造、城乡老旧小区改造经营力度所致;铁路、公路、市政新签合同981.03亿/1165.10亿/996.33亿,同比+18.58%/+0.79%/+14.32%,公路增速较小;非工程承包订单中,勘察设计77.76亿元,同比-34.83%;工业制造98.54亿元,同比-6.89%;物流物资432.94亿元,同比+0.63%;房地产398.32亿元,同比-2.90%,除勘察设计外,其他波动均较小。分区域看,新签国内合同6460.241亿元,同比+19.59%;新签海外合同726.732亿元,同比+5.55%。 毛利率小幅提升至9.80%,现金流明显改善:1)19H1毛利率为9.80%,同比+0.1个pp;分业务看,房地产开发同比+5.76个pp至28.44%,我们判断主要系毛利较高的楼盘销售额增加所致;其余业务毛利水平均有下降,工程承包、勘察设计咨询、工业制造毛利率各为7.61%/31.95%/22.94%,同比各降0.09/1.77/0.93个pp;2)期间费用率为5.53%,较去年同期下降0.10个pp,其中销售费率下降0.03个pp至0.61%,财务费率下降0.08个pp至0.59%,管理费率下降0.21个pp至2.34%,研发费率增加0.22个pp至1.98%;3)经营性现金流净额-324.72亿元,同比少流出134.16亿元,主要系销售商品/劳务收到的现金增加324.45亿元至3491.17亿元所致。 盈利预测及评级:我们预计2019-2021年公司EPS为1.51、1.68、1.85元,计算PE为6x、5x、5x。我们认为充足的在手订单能够保持持续稳健增长,给予公司目标估值7倍,对应目标价10.5元。首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示:宏观经济不达预期,基建增速不达预期,地产调控超预期。