23年归母净利润同比+0.20%、略低于预期，扣非利润同比+3.86%。23年公司营业总收入1,792亿，同比+13.1%；归母净利润54.3亿，同比+0.20%，低于我们此前预期，主要系23年减值计提规模提升，扣非净利润52.02亿，同比+3.86%。23年公司毛利率、归母净利率分别为9.41%、3.03%，同比分别+0.07pct、-0.39pct；期间费用率合计为5.28%，同比+0.14pct，其中销售、管理、研发和财务费用率分别为-0.01pct、+0.02pct、+0.00pct、+0.13pct。23年资产及信用减值损失5.88亿，占比营收上升0.23pct至0.33%。分季度看，23Q1/Q2/Q3/Q4分别实现营收428亿/486亿/403亿/475亿，同比+20.6%/+22.4%/-11.2%/+25.6%，实现归母净利润11.11亿/18.35亿/7.77亿/17.03亿，同比+13.7%/+9.8%/-27.5%/+0.5%。23年公司每股派发现金红利0.178元，分红率20.04%，分红率较往期持平，对应股息率2.58%(按2023年4月30日收盘价计算)。24年一季度公司营业总收入452亿，同比+5.5%；归母净利润12.2亿，同比+9.50%，扣非净利润11.5亿，同比+3.70%。 化工主业稳定增长，基建工程有所放缓。分板块看，1）工程板块，23年化学工程收入1,424亿，同比+20.35%，毛利率同比减少0.06pct至9.87%；基础设施板块实现收入220亿，同比-1.84%，毛利率减少0.07pct至7.09%。2）实业及新材料板块实现收入77.2亿，同比+4.75%，毛利率减少0.07pct至8.07%。3）环境治理板块实现收入28.4亿，同比减少18.9%，毛利率减少0.01pct至11.35%。 分地区来看，公司境内业务收入1,424亿，同比+15.5%，毛利率同比增加0.19pct至9.47%，境外业务收入355亿，同比+4.74%，毛利率减少0.18pct至9.41%。 经营活动现金流同比多流入76.3亿。公司23年经营活动现金流净额为91.3亿，同比多流入76.3亿，主要系公司强化现金流管控所致。23年收现比89.2%，较去年同期下降6.75pct，应收票据及应收账款同比增加13.45亿，存货同比减少6.8亿，合同资产增加110.3亿，其他应收款同比增加4.5亿，合同负债减少29.4亿，其中预收产品销售款增加1.57亿；付现比85.9%，同比下降5.62pct，预付款项同比减少3.73亿，应付票据及应付账款同比增加176.67亿。23年末，公司资产负债率70.76%，较22年末上升0.74pct。 实业项目陆续落地，打造公司第二增长曲线。公司大力探索“技术+产业”的一体化开发模式，主攻卡脖子技术，拓展新材料行业高附加值产品领域，己二腈、气凝胶、PBAT有序生产，23年12月公司60万吨/年环氧丙烷项目双氧水浓缩装置一次性开车成功，并产出合格的50%浓度双氧水产品。我们认为后续随着公司实业项目陆续落地，公司第二增长曲线渐成。 投资分析意见：下调24-25年盈利预测，新增26年盈利预测，维持“买入”评级。化债背景下基建投资节奏放缓，公司订单结转节奏预计同步减弱，预计24-26年基建分业务收入增速同比-3.5%/-1.8%/+5.6%，化学工程分业务收入增速同比+16.5%/+14.8%/+13.3%，下调24-25年归母净利润，新增26年归母净利润，预计公司2024-26年归母净利润分别为60.4亿/65.9亿/72.4亿(24-25年原值分别为76.6亿/87.1亿)，同比增长11.2%/9.3%/9.9%，对应PE分别为7X/6X/6X，我们认为公司己二腈等项目日趋成熟，未来有望逐步贡献利润，助力第二增长曲线，综合考虑维持“买入”评级。 风险提示：新签订单落地转化不及预期；己二腈等实业投资进展、回报不及预期等。

23年归母净利润同比+20.58%、24Q1归母净利润同比+3.26%。23年公司营业收入264亿，同比+40.92%；归母净利润 7.61亿，同比+20.58%，符合预期。23年公司毛利率、归母净利率分别为 8.79%、2.89%，同比分别-0.49pct、-0.48pct，期间费用率合计4.02% ， 同 比 -0.73pct， 其 中 销售 、 管 理、 研 发和 财 务 费用 率 分 别为 +0.00pct、 -0.51pct、-0.32pct、+0.11pct。23年公司计提资产及信用减值损失 2.82亿元，占营收比重 1.07%。23年公司每 10股派发现金红利 2.66元，合计分配现金红利 3.82亿，分红率 50.11%，较往年基本持平，股息率 4.10%（按 2024年 4月 30日收盘价计算）。 24Q1公司营业总收入 49.01亿，同比-4.07%，归母净利润 2.15亿，同比+3.26%，扣非利润 2.12亿，同比+32.68%，扣非大幅增长主要系公司强化项目精细化管理所致。 主营业务稳定增长，海外需求快速回暖。分业务看，1）工程总承包 23年实现收入 250亿，同比+42.85%，营收比重上升 1.28pct 至 94.8%，毛利率下降 0.71pct 至 7.55%。 2）国内外贸易 23年实现收入 10.47亿，同 比+20.05%，毛利率上升 9.29pct 至24.0% %。3）服务业务 23年实现收入 2.81亿，同比-9.25%，营收比重下降 0.59pct 至1.06%，毛利率上升 7.82pct 至 54.01%。分区域看，2023年国内实现收入 166亿，同比+24.97%，毛利率下降 0.89pct 至 9.5%，海外实现收入 97.3亿，同比+80.28%，毛利率上升 1.02pct 至 7.58%。我们认为公司作为国际工程承包商，充分受益海外需求改善，后续海外业务有望快速拓张。 23年经营活动现金流同比多流入 2.06亿。公司 23年经营活动现金流净额 13.7亿，同比多流入 2.06亿，主要系项目结算回款成效显著。23年收现比 79.0%，较去年同期下降13.08pct，应收票据及应收账款同比增加 21.45亿，存货同比减少 2.48亿，合同负债减少 4.49亿；付现比 78.13%，同比下降 8.48pct，应付票据及应付账款同比增加 35.53亿。24Q1公 司经 营性现 金流 净额-27.92亿， 同比多 流出 18.98亿， 收现 比下降38.36pct 至 39.34%，付现比下降 5.52pct 至 101.5%。 低碳冶金自主技术市场份额持续巩固并扩大。中钢国际作为国际冶金工程企业，积极开展低碳冶金自主集成技术研发和工程化实践，承建的多项低碳冶金示范性工程取得阶段性成果，河钢宣钢张宣高科氢能源开发和利用工程示范项目一期工程实现稳定连续生产，湛江氢冶金项目顺利产出高质量直接还原铁（DRI）产品。我们认为随着双碳政策持续推进，公司有望凭借自身技术实力率先抢占市场份额。 投资分析意见：维持 24-25年盈利预测，新增 26年盈利预测，维持“买入”评级。预计24-26年归母净利润分别为 9.3亿/10.4亿/11.7亿，同比增长 21.5%/12.5%/12.0%，对应 PE 分别为 10X/9X/8X，维持“买入”评级 风险提示：国内经济恢复不及预期，海外需求复苏不及预期，新签订单不及预期

公司23年归母净利润同比下降2.19%，符合预期，扣非净利润同比增长1.88%。根据公司公告，23年公司实现营业收入1.14万亿元，同比增长3.80%；实现归母净利润261亿元，同比下降2.19%，符合预期；实现扣非净利润246亿元，同比增长1.88%。23年毛利率、归母净利率分别为10.4%、2.84%，同比+0.31pct、-0.06pct；期间费用率合计为5.47%，同比+0.26pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.04/+0.07/+0.07/+0.08pct。23年资产及信用减值损失99.4亿，占比营收上升0.15pct至0.87%。分季度看，23Q1/Q2/Q3/Q4单季分别实现营收2,735亿/2,675亿/2,654亿/3,315亿，同比增速为+3.43%/-3.08%/+2.90%/+11.3%，实现归母净利润59.1亿/77.4亿/57.7亿/66.8亿，同比分别实现增长+5.10%/-1.43%/+9.43%/-15.4%。23年公司每10股派发现金股利3.50元，A股股息率4.1%，H股股息率8.0%（按2024年4月2日收盘价计算），现金分红占当年归属于上市公司普通股股东可供分配利润的比例20.18%，占比同比上升4.27pct。 工程承包业务稳健增长，业务结构稳定。根据公司公告，分业务来看，1）工程承包业务实现营业收入9,873亿元，同比增长2.34%，毛利率同比提高0.26pct至8.87%；2）房地产业务实现营业收入833亿元，同比增长33.8%，毛利率下滑1.79pct至12.2%；3）工业制造业务实现收入240亿元，同比减少2.96%，毛利率下降0.46pct至22.1%；4）规划设计咨询业务实现收入188亿元，同比减少7.6%，毛利率上升7.41pct至43.3%。 经营性现金流保持大幅净流入状态。根据公司公告，公司23年经营性现金流净额为204亿元，同比少流入357亿元，仍保持大幅净流入状态。收现比同比降低3.10pct至101.5%，其中应收票据和应收账款较22年末增加93.1亿，合同资产增加373亿元，存货增加78亿元，合同负债减少139亿元。 付现比上升0.20pct至101.2%，应付票据及应付账款较22年末增加299亿元，预付账款减少57.6亿元。23年公司资产负债率74.9%，较22年末上升0.24pct。 23年新签订单同比增长1.51%，在手订单充足保障长期发展。根据公司公告，23年公司实现新签合同3.29万亿，同比增长1.51%。分业务看，工程承包新签2.03万亿元（同比+8.82%），投资运营新签5,706亿元（同比-24.1%），绿色环保新签2,559亿元（同比+34.2%），规划设计咨询新签297亿元（同比+0.78%），工业制造新签418亿元（同比+11.9%），房地产新签1,237亿元（同比-5.81%），物资物流新签2,146亿元（同比-3.77%），产业金融新签109亿元（同比-4.62%），新兴产业新签180亿元（同比+197%）。截至23年末，公司在手合同额约5.00万亿元，订单保障系数达4.40倍，未来发展拥有较好保障。 投资分析意见：下调24-25年盈利预测，新增26年盈利预测，维持“增持”评级：化债背景下市场投资节奏放缓，公司订单结转节奏预计同步减弱，下调公司24-25年盈利预测，新增26年盈利预测，预计公司24-26年归母净利润分别为279亿/297亿/315亿（24-25年原值为323亿/354亿），增速分别为7%/6%/6%，对应PE分别为4X/4X/4X，公司现金流保持净流入状态，分红比率提升，资产质量持续改善，维持“增持”评级。 风险提示：经济恢复不及预期；新签订单不及预期；施工转化不及预期。