帝王洁具联手欧神诺陶瓷,打造帝欧家居。帝王洁具是国内亚克力卫浴龙头,收入和利润保持平稳。2018年1月完成对欧神诺的收购,进入建筑陶瓷领域。欧神诺定位中高端建筑陶瓷品牌,销售规模持续扩张位列国内陶瓷品牌前列,2017年营收和净利润为24.01亿元和2.22亿元,同增32.4%、38.4%。收购完成后,欧神诺营收和净利润占比均超过80%,未来将贡献主要的收入和利润,公司名称5月14日起由帝王洁具更改为帝欧家居。 瓷砖市场规模超4000亿,品牌集中趋势明显。瓷砖需求保持平稳,年产量保持100亿平水平,2017年规模以上建陶企业收入4163亿元。“大行业、小公司”特征明显,一线品牌企业市占率不足1%。近年来消费升级趋势下中高端份额提升,同时环保趋严下中小企业加速退出(17年退出183家,占总体比例12.6%),中高端瓷砖企业受益,品牌集中度提升趋势明显。 欧神诺:双渠道发力,未来成长可期。1)工程渠道:直销业务优势明显,量扩利增,势头强劲。欧神诺较早采取自营直销模式,在与万科、碧桂园等地产大客户长期合作中,形成了较强的产品供应、品质管控、供应链服务等直销业务能力。未来在地产商集中度提升趋势下,已有地产客户的合作份额为公司快速增长提供保障,同时拓展新客户,2018年计划新进3-5个地产大客户,工程渠道有望保持高速增长。同时工程采购将带动产品结构改善,品类集中带来规模效应,盈利能力望同步提升。2)经销渠道:门店扩张空间大,与帝王存渠道协同。对标东鹏终端近4000家门店,公司当前1300多家门店仍存在较大开店空间,计划今后2-3年每年新增30%经销商及30%门店;同时与帝王在经销渠道上存在区域协同,有望助力经销渠道扩张。 投资建议:收购欧神诺形成了卫浴+建陶的强强联合,未来双方将在产品、渠道、客户资源等方面进行深度整合;欧神诺近年来把握地产端工程业务放量趋势迅速扩张,上市公司的融资优势和产能扩张有望驱动欧神诺打开新的成长空间。我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为3.67亿、5.14亿和6.9亿元,EPS分别为2.75元、3.86元、5.18元,对应PE为21.7、15.5、11.5倍,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:需求大幅下滑、客户拓展不及预期、原材料价格波动风险等。

公司深耕华东水泥市场多年,生产经营成本具备明显优势:上峰水泥目前拥有水泥熟料年产能约1,200万吨,水泥粉磨能力约950万吨,均是新型干法水泥熟料生产线。深耕华东多年,优质资源禀赋叠加公司管控精细,整体成本较低,在华东区域具备较强竞争优势。 供给侧稳步推进,华东地区水泥供需关系持续向好:自水泥供给侧改革提上议程以来,行业层面进一步深化近年通过严禁新增、协同限产、错峰生产不断加强的去产量行为,提升行业整体盈利;同时环保标准、能耗标准、行业技术指标等不断提升加速了行业产能清退。这是今年水泥价格大幅上升,行业盈利不断增厚且稳定性较强的核心原因。我们认为华东地区作为全行业格局最为稳定、需求总量最大的区域,未来行业协同有望持续增强,行业集中度提升的趋势有望持续,而区域内行业盈利的稳定性将进一步显现。 水泥跨年行情可期,上峰弹性明显:今年四季度,北方地区全面的冬季错峰生产严格执行,而南方部分省市的临时停产同样此起彼伏。全国水泥库容比已经降至50%左右,较多区域处于“半空库”状态。而明年水泥行业整体的产能控制和环保约束,从目前来看不会放松。我们认为水泥价格将在高位稳定运行、窄幅震荡;而全行业低库存的运行情况将为18年一季度开春后的水泥价格表现奠定良好基础。公司主要产能所处铜陵区域水泥价格也出现明显上升,进入四季度以来,铜陵区域内水泥价格连续上涨,累计上涨超过接近150元。价格的大幅上行将明显增厚公司四季度及明年全年的利润。我们发现在中性假设情况下(即明年全年价格中枢在当前价格水平,且跟随季节性波动),公司呈现了明显的价格弹性,而当前估值并未反应公司的合理盈利水平。 国内巩固优势,海外积极扩张,公司发展迈入新阶段:公司近年与区域内的重要企业加深合作,充分发挥了资源、成本等优势,进一步巩固了在行业中的地位;持续优化产品结构,降低熟料销售,提升水泥等终端产品销售比重,提升毛利率水平;同时公司挖掘自身资源禀赋,延伸产业链,增加赢利点。同时公司加快推进吉尔吉斯等海外项目建设,有望为公司贡献新的业绩增长。 投资建议:我们认为,上峰水泥作为深耕华东地区多年的水泥企业,核心市场稳固,经营能力优秀,成本管控有力。短期来看,区域内超预期的限产有望进一步提振水泥价格,增厚公司利润;而中期来看,随着华东区域大企业间合作不断加深,区域格局有望持续向好,行业盈利的可持续性有望进一步增强。与此同时,公司也跟随行业格局变化,积极调整自身战略。一方面通过挖掘资源禀赋对产业链进行延伸;同时响应“一带一路”战略,积极扩展海外市场,未来有望迈入新的增长阶段。作为华东地区受益明显受益价格上涨的弹性品种,我们预计公司2017-2018的净利润为9.3亿,15.1亿,对应PE为11X、7X。给予“买入”评级。 风险提示事件:宏观经济大幅下滑;公司系铜陵地区区域型水泥企业,盈利波动受区域内价格波动影响较大,存在不确定性风险;由于供给侧改革较多方案和措施仍在制定和逐渐推进中,未来是否能实际落地存在一定不确定性