事件:公司发布2018年业绩快报。2018年公司实现营业收入142.03亿元,同比增长37.99%,实现归母净利润15.18亿元,同比增长22.54%,加权平均ROE为20.7%。 Q4收入加速增长,盈利能力有所下降。公司2018年实现营收增长38%, PS战略持续执行下,产能释放叠加地产客户集中度快速提升带来规模快速增长,市场份额加速提升;预计直销、工渠和零售业务均保持较快增长。公司18年实现净利率10.7%,较上年下降了1.3个百分点,盈利能力小幅下降,一方面受到沥青等原材料价格上涨的影响,预计毛利率较上年有所下降,另一方面主要受到所得税率变化的影响:18年所得税率约为18%,较17年的13.8%提高了4.2个百分点,预计是受到子公司所得税率的影响。分季度来看,2018Q1-Q4季度收入增速分别为27.2%、31.8%、38.6%、47.6%,季度收入增速逐季加快,Q4在上年基数较高情况下,依然实现加速增长,预计受益于地产抢开工和基建项目年底加快建设的影响;Q4净利润增速9%,实现净利率8.2%,较上年同期下降了2.9个百分点。 竞争格局向好,份额有望持续提升。行业整体需求预计平稳增长,基建稳增长预期下投资上行有望带动防水材料需求增长;地产商集中度提升和集采模式使得企业竞争门槛提高,同时环保趋严加速中小产能退出,行业集中度加快提升趋势明显,当前行业集中度仍较低,龙头成长性大于地产周期性。雨虹的周期性主要表现自身产能建设周期和资本市场周期,近年通过产能扩张、渠道拓展、品类延伸等策略,维持快速增长,加速份额提升。 战略和组织架构调整寻求模式变革:公司在18年四季度进行了战略升级和组织架构调整,原“1+6”事业群调整为工程建材集团、民用建材集团、天鼎丰控股、投资控股公司,并相应进行了相关人事调整,在继续强化自身核心竞争优势的同时寻求模式变革,追求更加可持续、高质量的健康发展,并努力实现从“防水系统服务商”到“建筑建材系统服务商”的转型。 投资建议:受益沥青等原料价格下降,2019年公司成本压力有望缓解;组织架构和人事调整寻求模式变革,追求持续、高质量的发展,同时多品类战略开始展露头角,公司有望开启新一轮周期成长。我们预计公司2018-2020年EPS分别为1.01、1.27、1.6元,对应PE分别为18.7、14.9、11.9倍;维持“买入”评级。 风险提示:下游房地产行业的宏观调控政策和行业波动风险、原材料价格波动风险、市场竞争风险、应收账款风险。

事件:公司发布2018年业绩快报。2018年公司实现营业收入45.55亿元,同比增长16.71%,实现归母净利润9.76亿元,增长18.8%,加权平均ROE为24.8%。 份额继续提升,业绩增长稳健,Q4收入加速增长。公司2018年实现营收增长16.7%,规模保持稳健增长趋势,市场份额继续提升,受到地产需求回落的影响,零售端销售压力显现,预计PPR业务收入仍然保持稳健增长,但增速低于整体收入增速;工程业务保持较快增长,预计房产工程业务增长较快;盈利能力继续小幅提升,预计整体毛利率稳中又升,实现净利率21.4%,较上年提高了0.4个百分点。分季度来看,2018Q1-Q4季度收入增速分别为20.2%、17.5%、10%、19.6%,Q4收入增速明显加快,预计主要受到房产工程业务结算的影响,零售端预计保持稳健增长趋势;Q4实现净利率20.3%,较上年同期略降了0.6个百分点,预计受到产品品类占比变化和原料价格波动的影响。 零售、工程双轮驱动,防水等新业务增添新动力。零售、工程双轮驱动,未来公司继续巩固华东、华北核心优势区域,进一步进行渠道下沉、围绕同心圆战略不断提升单店销量,同时加快西部、华中等区域开拓,市场份额仍有较大提升空间;借助消费升级趋势,以PPR为核心产品,拓展产业链,从单一产品销售到产品系统推广;净水、防水两大延伸业务有序开展,为公司发展新添动力,防水涂料业务走“产品+服务”差异化竞争路线,专业化服务形成并积累防水品牌形象,预计19年区域拓展力度有望加大。 投资建议:公司“零售+工程双轮驱动”策略效果明显,依靠品牌服务和渠道拓展进一步提升市占率;工程业务在地产、燃气、市政等领域拓展增量市场同时保证收入质量。防水涂料业务有序推进,已形成产品销售,作为公司重点培育业务,未来有望借助已有零售渠道和服务体系,迅速拓展市场,带来新的利润增长点;持续稳定且高比例的分红使公司成为资本市场优质的“现金奶牛”。我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.74、0.86、1.04元,对应PE分别为22、19、16倍;维持“增持”评级。 风险提示:宏观经济增速下行及相关政策变化的风险、原材料价格大幅波动的风险、市场竞争加剧的风险、新业务拓展带来的风险。

事件:公司发布2018年业绩快报。2018年公司实现营业收入43.08亿元,同比增长707.31%,实现归母净利润3.82亿元,增长601.46%,收入和利润同比大幅增长主要受到欧神诺于2018年并表所致。 工程业务持续放量,欧神诺业绩高速增长,预计欧神诺净利润增速接近60%。1)建陶业务:欧神诺于2018年实现并表,受益地产工程业务的持续放量,营收保持快速增长,预计2018年欧神诺营收规模同比增长接近55%(欧神诺前三季度营收增长61%,Q1-Q3分别同比增长147%、53%、39%),一方面受益地产大客户集中度提升,已有存量大客户如碧桂园、万科等自身业务量快速增长,另一方面公司加大开拓头部和腰部地产商等增量客户;销售放量同时,预计整体盈利水平稳中有升,净利润同比增长接近60%。2)卫生洁具业务:预计卫浴业务收入保持稳健增长,但受到零售端需求下行影响,增速有所回落,整体增速预计较前三季度有所回落。 双渠道发力,未来成长可期。1)工程渠道:直销业务优势明显,扩张客户增量,量扩降本增利,快速增长势头有望延续。欧神诺较早采取自营直销模式,在与万科、碧桂园等地产大客户长期合作中,形成了较强的产品供应、品质管控、供应链服务等直销业务能力。目前公司在前20强地产商客户业务占比仍然较低,未来在地产商集中度提升趋势下,已有地产客户的合作份额为公司快速增长提供保障,同时拓展新客户,2018年新开拓了雅居乐、荣盛、富力等房企客户,19年有望开始贡献增量,整体工程渠道有望保持快速增长。同时工程采购将带动产品结构改善,品类集中带来规模效应,盈利能力望稳中有升。2)经销渠道:门店扩张空间大,赋能经销商开拓小B业务。公司18年加快经销商和门店拓展进行渠道下沉,对标东鹏终端近4000家门店,公司仍有较大开店空间,计划未来2-3年每年新增30%门店;同时发挥工程端规模和供应链优势,赋能经销商进行客户拓展和渠道建设,经销渠道有望保持稳健增长。 投资建议:短期来看,地产竣工增速有望止跌,消费建材估值继续修复。长期来看,瓷砖市场规模超4000亿,B端集采加速品牌集中趋势,欧神诺近年来把握地产端工程业务放量趋势迅速扩张,上市公司的融资优势、产能扩张和客户拓展有望驱动欧神诺打开新的成长空间。我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.99元、1.32元、1.75元,对应PE为16、12、9倍,维持“买入”评级。 风险提示:需求大幅下滑、客户拓展不及预期、原材料价格波动风险等。

事件:(1)公司根据《重组问询函》的要求及本次交易的相关最新情况,完成了《重组报告书》相应的修订、补充和完善并披露。(2)国家统计局发布2018年12月各省市水泥产量数据:京津冀地区单月水泥产量同比增长50.2%,东北、西北地区单月分别同比增长20.3%、9.3%。 点评: 重组稳步推进,水泥资产整合再进一步。公司16日收到深交所重组问询函后于一周内回复并完成重组报告书的修订,反映此次资产重组工作正在顺利、高效推进,金隅冀东水泥资产的全面整合再进一步。 京津冀需求初步放量,水泥产量连续高增长。根据国家统计局数据,北方地区水泥产量全面反弹,其中京津冀单月增速达到50.2%,四季度增速41.1%,晋鲁豫三省单月增速分别为145.5%、30.5%、27.0%,四季度增速分别达到59.1%、13.3%和18.7%,东北、西北地区单月增速为20.3%、9.3%。此外当前虽处需求淡季,但泛京津冀区域水泥库存仅50%,为全国库存水平最低的区域之一,亦是12月以来库存上升幅度最小的区域之一,下游需求已显著改善。预计2019年在基建补短板以及京津冀核心区域建设拉动区域需求延续回升态势,公司销量有望增长5%左右。 低库存下迎强需求,开春价格弹性有望释放。以往华北区域开春后因集中开窑及高库位基础面临较大库存压力,价格表现相对较弱。但2018Q4以来重点工程的加速推进及冬季施工限制的放松将使得区域年后需求启动有望显著强于往年,且供给受空气污染治理仍将维持强约束。在当前50%库位基础上,我们判断京津冀市场开春价格即具备较好提价基础,价格弹性将进一步显现。 投资建议: 京津冀地区水泥产量自2011年高点累计下滑超过30%,东北、西北自高点累计分别下滑40%、20%,而南方正增长,区域差距逐步拉大。国家区域协调发展导向下,我们测算京津冀两大国家战略实施及区域城市化进程将推动水泥市场容量扩大20%,北方地区水泥产量整体有望累计增长10%-20%。2018Q3以来随着重大项目加速落地,京津冀需求已经见底并快速反弹。 环保总量约束使得“一刀切”放松空间有限。冀东金隅合并之后,市场协同有效性和内部管理效率均得到提高,格局更为优化。 暂不考虑本次重组影响,我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为15、25和32亿元,对应市盈率11.2、6.7、5.3倍,维持“买入”评级。我们给予目标价18.5元,对应2019年10倍市盈率。 风险提示:宏观政策反复、环保超预期放松、市场竞合态势恶化

公司发布2018年度业绩预告:预计全年实现归母净利润14.5-15.3亿元,较上年重组后口径同比增长188%-204%。 公司披露重大资产购买及共同增资合资公司暨关联交易方案:金隅集团以所持有的赞皇金隅水泥有限公司等7家公司的股权出资,冀东水泥以所持有的临澧冀东水泥有限公司等5家公司的股权及24.82亿元现金出资,双方共同向合资公司增资,同时冀东水泥以15.37亿元现金向金隅集团购买其所持有的左权金隅水泥有限公司等7家公司的股权。 点评: 销量增长逐季加速,印证京津冀需求回暖趋势。公司全年水泥和熟料综合销量同比增长5%,较前三季度加快1.4pct,其中Q4单季增长11.4%,得益于京津冀区域在建重大项目的增多以及冬季施工限制的放松,我们判断2019年在补短板以及雄安新区建设带动下区域需求将持续回升,公司销量预计增长5%。 淡季实现扭亏为盈,价格弹性初步显现。去年业绩预告区间对应Q4单季归母净利润0.35-1.15亿元,较上年同期同口径的-1.65亿元大幅提升2-2.8亿元,除了销量贡献外,我们判断更为重要的是京津冀价格连续上行提升均价所致,吨归母净利的提升幅度在10元/吨左右。考虑到合营企业金隅冀东(唐山)混凝土环保科技亏损加剧,同比影响投资收益减少1.55亿元,实际水泥吨盈利改善幅度有望更大。当前京津冀地区库存低位、需求改善,供给仍受环保强约束,我们判断2019年公司均价有望提升9元/吨左右。 第二批资产整合将落地,内部管理和外部协同效率有望再获提升。公司再次披露资产整合方案,金隅将剩余14家已由公司托管的水泥企业实施资产层面整合。整合后机制理顺,有助于冀东进一步提升内部管理效率和经营质量。 投资建议: 京津冀水泥需求潜力大,中期京津冀区域水泥市场容量有望扩大20%。2018年“雄安债”、相关地方债发行,强化资金保障,区域基建投资和水泥需求已经明显加速。 “蓝天保卫战”施加供给强约束,京津冀及周边地区空气质量居全国末位,环保任务重,产能发挥受到大气污染治理的刚性约束。冀东金隅合并之后,市场协同有效性和内部管理有效性均得到提高,唐山、吉林的水泥平台公司将正式运行,格局更为优化。 我们调整盈利预测,预计公司2018-2020年归母净利润分别为14.86、24.93和31.57亿元,对应市盈率11.0、6.5、5.2倍,维持“买入”评级。 风险提示:宏观政策反复、环保超预期放松、市场竞合态势恶化。

冀东水泥:强强联合,京津冀龙头迈上新征程。冀东水泥与金隅集团2016年启动战略重组,整合产能后成为熟料产能规模全国第三、京津冀第一的龙头企业,合计熟料设计产能达到1.05亿吨,其中京津冀地区熟料设计产能规模为5351万吨,占区域总产能的53%。 泛京津冀:北方最重要的水泥市场,供给侧已有显著改观。泛京津冀因需求持续下滑激化供需矛盾,景气自2011年以来多年跑输全国。2016年后供给侧已有明显改观,错峰生产、环保政策持续严格化,产量限制缓解供需矛盾,加之金隅冀东整合优化区域格局,奠定中期景气的基础。我们判断中期环保力度不改,新一轮“差异化”政策导向更有利于优质大型企业。 需求等待风来:京津冀蓝图展开,中期水泥需求有望持续增长。京津冀城市群是两大国家战略的重叠区。规划纲要明确交通建设先行,叠加基建补短板政策导向,重大项目加速落地实施。注册金额200亿元的“雄安债”日前成功发行首期,资金保障强化,1-10月河北交运、仓储和邮政投资增速已加快至27%。当前京津冀在交通路网密度以及城市化率均大幅落后长三角,中长期需求潜力大,我们测算中期年均水泥需求量有望达到1.2亿吨,产能利用率有望恢复到70%,供需关系明显改善。 量价回升下业绩弹性可观,估值仍处底部区域。中期京津冀水泥市场景气有望持续向上,公司有望迎来量价齐升,以及产能利用率提升带来的成本下降空间,业绩弹性可观。中性假设下2019年归母净利润有望达到24.5亿元。当前ROE已经有明显修复,但纵向、横向比较,PB估值均处底部。 投资建议:京津冀供需格局大幅改善,需求增长空间较大,基建驱动下区域量价有望持续上升。我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为15.69亿元、24.50亿元和28.67亿元,对应EPS分别为1.16、1.82和2.13元,11月28日收盘价对应市盈率10.1、6.5和5.5倍,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:宏观政策反复、行业供给超预期放松、市场竞争格局恶化风险、假设局限性导致误差。

建研集团是国内首家整体上市的建筑科研机构,建筑检测+外加剂双主业发展:公司是国内最早从事建设综合技术服务的机构之一,前身为厦门市建筑科学研究所,2010年实现上市并成为中国首家整体上市的建筑科研机构。目前已形成综合技术服务和外加剂新材料为主营业务的建筑类科技产业化集团,检测业务居福建省第一,减水剂业务居全国前二。 供给侧改革推动外加剂行业集中度加速提升,公司“资金+复配”优势明显,公司量价齐升。外加剂消费量基本与商混产量变化同步,整体需求相对平稳,预计市场规模约500亿元,其中减水剂约300亿。随着16年以来国家对安全、环保要求趋严以及营改增政策的实施,使得了小企业经营成本增加,众多小企业因亏损和资金短缺退出了行业。公司凭借完善的全国布局、优质的产品质量及专业的服务,快速扩大市场份额,外加剂销量2017年和2018H分别增长40%和30%;同时调价效应开始显现,2017和2018H提价幅度同比超10%,2018H外加剂毛利率同比、环比均有回升。2018H外加剂业务量价齐升,收入增长45%,净利润同增60%,盈利能力改善明显。 “跨区域、跨领域”稳步打造综合技术服务商,保障充沛现金流:健研检测集团是福建省工程检测鉴定机构龙头,2017年业务营收3.49亿元,同比增长34.15%。在巩固福建市场优势的同时,推进“跨区域、跨领域”战略,积极通过外延并购和对外投资,突破区域和技术服务领域壁垒,实现横向、纵向业务延伸,今年下半年已完成两家公司并购。目前公司在手资金3.5亿且资产负债率较低(28%),未来业务延伸和外延并购值得期待。 投资建议:受益于客户集中度提升和小企业加速退出,公司份额提升、销量快速增长,同时提价效应逐渐显现带来盈利能力提高;检测业务“跨区域、跨领域”战略推进外延并购加快落地,提高业绩的同时,进一步增强了建设综合技术服务实力,后续外延扩张值得期待。我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为2.7、3.5和4.3亿元,对应EPS分别为0.39、0.51、0.62元,对应PE分别为12.2、9.3、7.6倍;首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:下游基建及房地产行业波动风险、原材料价格波动风险、行业竞争风险、应收账款风险。

价格提升主导收入增长,销量有所下降:营收规模保持增长主要来自于石膏板单价同比提升的影响,我们预计前三季度石膏板均价(全收入口径测算)同比提高22%;而受到整体需求回落的影响,前三季度销量同比下降约3.5%左右。分季度来看,公司Q1-Q3收入增速分别为40.4%、25.5%、-0.6%,季度收入增速逐渐回落;单Q3季度来看,预计整体价格环比保持稳定,销量受到上年高基数(经销商在涨价前提前备货)以及行业需求回落的影响,同比下降约10%左右。 Q3毛利率同比略降,期间费用率有所提高:毛利率方面,公司2018年前三季度实现毛利率36.09%,较上半年同期提升了2.04个百分点。分季度来看,Q3毛利率环比Q2略有下降,较上年同期下降了1.86个百分点,考虑到石膏板业务毛利率相对稳定,预计Q3毛利率下降主要与非石膏板业务毛利率下降有关;整体期间费用率较上年同期略有提高,销售费用率和财务费用率均有所下降,管理费用率(包括研发费用)同比略有提高。 经营性现金流同比持平,资产负债率进一步降低:1)前三季度经营性现金流净额较上年同期基本持平,Q3单季度经营性现金流净流入7.8亿元,较上年同期有所下降,收现比持续保持较高水平,付现比较上年同期有所提高,主要来自于应付款项和预收款项的减少(上年三季度经销商提前备货打款)。2)资产负债表持续改善,资产负债率进一步下降至19.9%,总资产周转率较上年同期有所提高,存货周转率较上年同期均有所提高,应收账款周转率同比略降;货币资金+交易性金融资产+理财产品超过30亿元。 投资建议:中长期来看,行业需求仍有成长空间,石膏板未来在住宅和隔墙领域渗透率提升的趋势较为确定,公司依托行业龙头地位进一步外延内生进行扩张的步伐稳定而确定,海外产能在未来几年或成为新的亮点;同时受益消费升级趋势,公司高端产品占比有望持续提升,带来整体盈利能力提升。公司当前估值处于历史底部水平,看好中长期投资价值。我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为27.2、32.7、39亿元,EPS分别为1.61、1.93、2.31元,对应PE为8.7、7.2、6.1倍;维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济及房地产行业波动产生的风险、原材料及燃料价格上涨的风险、诉讼风险、海外业务拓展不及预期的风险。

零售端需求承压,Q3收入增速有所放缓:公司2018年前三季度实现营业收入29.67亿元,较上年同期增15.2%,营收规模保持稳健增长,市场份额继续提升,受到地产需求回落的影响,零售端销售压力开始显现,预计PPR业务收入增速略低于整体收入增速;分季度来看,公司Q1-Q3收入增速分别为20.2%、17.5%、10%,季度收入增速呈现逐渐回落趋势,Q3收入增速放缓明显,业务占比较高的零售端业务销售承压是主要原因。参考其他家居和建材类上市公司情况来看,Q3零售端压力有明显增加,增速普遍下降较为明显,在整体需求回落趋势下,预计零售端压力仍会持续。 整体毛利率继续提升,Q3毛利率同比略降,费用管控持续优化:1)前三季度实现毛利率47.3%,较上半年同期提升了0.4个百分点,分季度来看,2018Q1-Q3毛利率分别为44.4%、46.96%、49.48%,毛利率水平仍然维持高位水平,Q3毛利率同比上年同期略降了0.55个百分点,主要受到原料价格上涨的影响(PPR等原料价格二季度开始上涨明显)。2)整体期间费用率较上年同期略下降了0.83个百分点,主要来自于销售费用率和财务费用率均有所下降,管理费用率(包括研发费用)同比略有提高。 经营性现金流净额同比持平:1)前三季度经营性现金流净额较上年同期基本持平,Q3经营性现金流净流入2.87亿元,较上年同期略有下降。期内回款保持良好,收现比持续保持较高水平,Q3单季度收现比115%,较上年同期有所提升。2)资产负债表方面,应收账款较期初增加约1亿元,预计主要因工程业务增加所致,存货余额较年初也有所增加(预计为原材料的增加);预收款项4.87亿元,较上年同期增加了约1亿元。 投资建议:公司“零售+工程双轮驱动”策略效果明显,依靠品牌服务和渠道拓展进一步提升市占率;工程业务在地产、燃气、市政等领域拓展增量市场同时保证收入质量。防水涂料业务有序推进,已形成产品销售,作为公司重点培育业务,未来有望借助已有零售渠道和服务体系,迅速拓展市场,带来新的利润增长点。我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.76、0.88、1.07元,对应PE分别为18、15、13倍;维持“增持”评级。 风险提示:宏观经济增速下行及相关政策变化的风险、原材料价格大幅波动的风险、市场竞争加剧的风险、新业务拓展带来的风险。

防水行业规模超千亿,下游需求稳定增长:防水材料主要用于工业、民用建筑和公共设施与基础设施建设工程,需求增长平稳,2017年防水材料规模以上企业收入约1059亿元,按照产值约占整个行业的一半来推算,防水行业规模大约在2000亿元。 扩产能、拓渠道、多品类,防水龙头延续高增长。公司是国内防水行业龙头,2017年营收规模突破100亿,上市10年以来营收和净利润实现高速增长,2008-2017年复合增长率分别为35%和45%。行业整体需求预计平稳增长,而地产商集中度提升和集采模式使得业务门槛提高,同时环保趋严加速中小产能退出,行业集中度有望加快提升,雨虹有望明显受益。公司已形成了覆盖全国的多层次营销网络和完善产能布局,未来公司将借助上市平台优势,巩固行业龙头地位同时延续PS战略,通过产能扩张、渠道拓展、品类延伸等策略,延续快速增长,加速份额提升。 三季报经营质量改善:收入加速增长,季度回款改善,现金流相对平稳。公司PS战略执行下,产能释放叠加地产客户集中度快速提升带来季度收入加速增长。今年加大回款力度的效果显现较为明显,在Q3收入加速增长情况下,三季末应收账款较二季度末基本持平,Q3单季度收现比110%,同比和环比均有明显提升;在Q3新增7个多亿其他应收款情况下,季度经营性现金流净流出1.5亿,表现相对平稳。预计随着履约保证金在年底部分收回以及加大回款持续进行,Q4现金流有望得到改善。 投资建议:目前防水材料行业集中度仍比较低,上市企业的资金优势明显,龙头成长性远大于地产周期性。企业的周期性主要表现自身产能建设周期和资本市场周期。随着去杠杆转为稳杠杆,支持民企发展的一系列政策出台,雨虹多品类战略开始展露头角,公司又站在了新一轮周期成长的起点上。我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为15.6、19.6和24.6亿元,对应EPS分别1.04、1.31、1.64元,对应PE分别为12.4、9.8、7.9倍;首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:下游房地产行业的宏观调控政策和行业波动风险、原材料价格波动风险、市场竞争风险、应收账款风险

欧神诺收入增长80%,工程业务放量驱动:上半年欧神诺实现并表,整体营收规模增长80%,较上年同期加速明显,主要受益于地产工程业务的明显放量。欧神诺借助上市平台优势,一方面受益地产大客户集中度提升,已有存量大客户如碧桂园、万科、恒大等自身业务量快速增长,另一方面公司拓展了雅居乐、荣盛、富力等增量客户;同时经销端保持稳健的渠道下沉和扩张,零售端收入亦保持快速增长。分季度来看,欧神诺Q1-Q2分别实现收入6.43亿元、9.91亿元,同比增长147%和53%。 并表带来整体毛利率提升,预计欧神诺期间费用率小幅下降:公司2018年上半年实现毛利率34.31%,较上半年同期提升了5.23个百分点,主要来自于毛利率较高的建筑陶瓷业务并表。陶瓷墙地砖业务毛利率35.4%,同比提升约0.4个百分点;卫生洁具业务毛利率31.23%,同比下降了2.47个百分点。分母子公司来看,Q2母、子公司毛利率环比Q1均有提升,其中子公司(欧神诺为主)Q2毛利率35.5%,较Q1环比提升了2个百分点。母公司(主要为洁具业务)Q2毛利率32.7%,环比同比均有提高。 欧神诺经营性现金流有所改善:现金流方面,公司2018H经营性现金流净流入9197万元,较上年同期改善明显。分母子公司来看,母公司经营性净现金流1799万元,较上年同期有所降低;子公司实现经营性净现金流7397万元,在工程端业务快速增长的同时,保持了较好的现金流水平。从收现比的角度来看,上半年子公司收现比99%,较欧神诺2017H下降了12个百分点;子公司付现比97%,较欧神诺2017H下降了23%,我们预计欧神诺现金流的改善主要来自于在保持较高收现比同时,付现比较上年同期下降。 投资建议:收购欧神诺形成了卫浴+建陶的强强联合,双方将在产品、渠道、客户资源等方面进行深度整合,效果显现明显;欧神诺近年来把握地产端工程业务放量趋势迅速扩张,上市公司的融资优势和产能扩张有望驱动欧神诺打开新的成长空间。我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为3.83亿、5.24亿和6.83亿元,EPS分别为1.69元、2.31元、3.01元,对应PE为19.9、14.6、11.2倍,维持“买入”评级。 风险提示:需求大幅下滑、客户拓展不及预期、原材料价格波动风险等。

单价提升主导收入快速增长:营收规模保持较快增长主要来自于石膏板单价同比提升。上半年石膏板业务同比增长30.78%,公司于2017年下半年(主要集中在9-10月份)面对成本上涨,对石膏板产品进行了大幅度提价;今年上半年持续受益均价提升,我们预计2018H石膏板均价同比提升接近30%,驱动收入规模保持快速增长。二季度收入增速有所放缓,主要受到整体需求回落的影响(办公楼以及商业用房销售面积增速放缓)。 毛利率同比提升明显,期间费用率小幅下降:1)2018年上半年毛利率较上半年同期提升了5.05个百分点,石膏板业务毛利率同比提高了6.07个百分点,产品涨价幅度超过原料上涨是毛利率提升主要原因。分季度来看,2018Q1-Q2毛利率分别为35.48%、36.65%,同比提高了7.82和3.32个百分点,Q2毛利率环比Q1提升幅度小于往年。2)整体期间费用率较上年同期下降了0.8个百分点,涨价带来的收入快速增长是费率下降主要原因。 经营性现金流大幅改善,诉讼费用较上年同期减少:1)资产负债表持续改善,存货和应收账款周转率较上年同期均有所提高,同时资产负债率进一步下降至20.9%。2)现金流方面,收现比持续保持较高水平,付现比较上年同期有所下降,应付款较年初增加近2.7亿元,增加了对上游供应商的账期占用,经营性净现金流净额改善明显。3)另外,期内美国石膏板诉讼事项发生的费用支出较上年同期明显减少(减少金额超过7000多万元)。 投资建议:石膏板的渗透率提升稳定而确定,公司依托行业龙头地位进一步内生外延扩张的步伐稳定而确定,海外产能在未来几年或成为新的亮点。环保趋严和产业政策进一步推动公司市占率加速提升趋势,短期还可能造成价格的阶段性上扬,中长期看好公司定价权发挥带来盈利稳定提升。我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为30.1、38.7、46.3亿元,EPS分别为1.78、2.29、2.74元,对应PE为9.7、7.5、6.3倍;维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济及房地产行业波动产生的风险、原材料及燃料价格上涨的风险、诉讼风险、海外业务拓展不及预期的风险。

家装PPR龙头,业绩稳健成长,优质现金奶牛。公司是家装塑料管道龙头企业,目前PPR业务市占率约7%,自公司上市以来业绩保持稳健增长,2010-2017年营收、归母净利复合增速分别为18%、25%;同时保持了较高的经营质量,盈利能力以及现金流均表现出色,同时,公司自上市以来连续8年进行高比例分红,累计分红金额24.5亿元,平均股利支付率66%。持续稳定且高比例的分红使公司成为资本市场优质的“现金奶牛”。 高端品牌定位,服务+渠道构建护城河。公司以产品和服务为基础打造品牌形象,定位“高端管道典范”;零售业务依托优质产品,借助扁平化销售渠道管理和“星管家”服务模式建立竞争优势:1)较早进行全国性扁平化渠道网络布局,形成较强营销能力的同时,渠道扁平化减少了利润分流,增强终端零售管控能力,加快对市场的反应速度。2)公司在业内首创“星管家”服务,通过“三免一告知”解决用户痛点,加强客户对品牌的信赖;同时附加服务减少工程隐患,为消费者提供便利,增加客户粘性,并形成品牌溢价,提升利润空间。 零售、工程双轮驱动稳健增长,防水等新业务添新动力。零售、工程双轮驱动,未来公司在巩固华东、华北核心优势区域的同时,加快西部、华中等区域开拓,市场份额仍有较大提升空间;工程端市政、燃气等领域需求带动销售加快增长,保障塑料管道主业稳健成长;净水、防水两大延伸业务有序开展,为公司发展新添动力。 投资建议:公司“零售+工程双轮驱动”策略效果明显,依靠品牌服务和渠道拓展进一步提升市占率;工程业务在地产、燃气、市政等领域拓展增量市场同时保证收入质量。防水涂料业务有序推进,已形成产品销售,作为公司重点培育业务,未来有望借助已有零售渠道和服务体系,迅速切入并拓展市场,带来新的利润增长点。我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为10.09亿、12.27亿和14.64亿元,对应EPS分别0.77、0.94、1.12元,对应PE分别为23、19、16倍;首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:宏观经济增速下行及相关政策变化的风险、原材料价格大幅波动的风险、市场竞争加剧的风险、新业务拓展带来的风险。

石膏板龙头,具备深厚护城河。公司深耕石膏板领域30余年,通过混合所有制实现了生产工艺、核心原材料、生产管控效率、财务费用、区域布局等全方位的竞争优势。目前公司市占率已经超过50%,产能遍布全国,旗下拥有龙牌、泰山两大石膏板品牌。 石膏板渗透率较低,隔墙化应用+住宅需求提升需求空间。2014年末我国人均石膏板使用量为2.52平米,同期美国、日本石膏板人均使用量分别为6.27平米、4.15平米,对标美日我国石膏板行业仍有成长空间,具体将落脚在:1)石膏板在隔墙领域渗透率有望提升;2)石膏板主攻领域由公共建筑向市场更大的住宅市场转移。石膏板供给侧正在进行,短期长期对供需均有影响(短期供需不匹配造成价格上涨,长期造成行业进一步集中)。产业政策调整限制中小石膏板生产线(淘汰1000万平米/年以下产线),从而提高了技术门槛和资金门槛。 内生外延齐推进,持续拓展市场份额,海外布局扩增量:为满足扩张需求,公司规划进一步建设21条石膏板生产线,总产能将达到30亿平米。其中母公司北新建材拟新建设12条石膏板生产线;子公司泰山石膏拟新建设9条生产线。21条产线建成投产后,产能布局得到进一步完善,为未来的成长奠定基础。同时,公司通过外延并购加速全国产能布局和规模扩张,公告收购山东万佳进一步提升在山东、安徽等区域的市场占有率。未来有望持续借助外延并购,实现加速整合。 投资建议:石膏板的渗透率提升稳定而确定,公司依托龙头地位进一步外延内生进行扩张的步伐稳定而确定,海外产能在未来几年或成为新亮点。环保和产业政策进一步推动这两个中期趋势加速,短期还可能造成价格的阶段性上扬。我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为30.1、38.7、46.3亿元,EPS分别为1.78、2.29、2.74元;首次覆盖给予“买入”评级,考虑公司龙头地位和竞争优势以及未来市场份额持续扩张下的稳健增长,给予公司2018年14倍PE(可比公司估值均值为18.7倍),对应目标价25元。 风险提示:宏观经济及房地产行业波动产生的风险、原材料及燃料价格上涨的风险、诉讼风险、海外业务拓展不及预期的风险。

康欣新材:集装箱底板龙头,技术+成本+制造优势,内生外延做大做强。公司主要从事集装箱底板研发、生产和销售,以及营林造林和优质种苗培育,主要产品包括集装箱底板、环保板和多种林产。公司重视技术研发,实现了次小薪材改性、四元树脂胶合剂、COSB生产线三大技术突破,叠加丰富林木资源,原料成本低且生产效率高,规模和成本优势明显。公司于2015年5月完成借壳上市登陆资本市场,募资进行产能扩张同时外延并购同业公司,做大做强成为行业龙头,业绩实现快速增长。2012-2016年营收、净利润复合增速分别为23.75%、32.15%,2017年营收18.18亿元,归母净利润4.66亿元,同比分别增长21.47%、39.05%。 集装箱底板需求景气复苏,龙头公司有望明显受益。集装箱底板作为集装箱的必要配件,需求与集装箱同步,而受益海运复苏,集装箱行业景气快速回升,带动底板行业需求回暖,行业龙头有望明显受益。我国集装箱底板行业集中度较高,传统小企业则因林木资源限制,成本被迫抬高,且受环保压力,生存空间将被挤压;康欣新材内生外延,市场份额超过40%,凭借研发优势、林木资源、稳定的客户关系等,优势凸显有望显著受益景气复苏。 拓展木结构房屋市场,打造新增长点。公司设立的木结构房屋子公司湖北天欣将采购德制楼板、墙板全自动化生产线,结合国内先进的胶合梁柱生产线,生产制造木结构墙体和墙体覆面板等,年规划产能超过12万平米。借助已有板材性能及成本优势,湖北天欣有望在木结构产品市场取得快速拓展。 投资建议:技术创新和制造研发造就公司产品成本优势,通过产能扩张和并购整合做强做大,成为集装箱底板行业龙头企业;计划现金并购多家同业公司,市场份额提升至40%以上,行业话语权将得到明显提高,有望受益于集装箱制造景气回升。同时,发挥竞争优势战略拓展国内和海外木结构房屋市场,打造新的业绩增长点。我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为5.67亿、6.83亿和7.94亿元,EPS分别为0.55元、0.66元、0.77元,对应PE为11.6、9.6、8.3倍,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:宏观经济波动的风险;重大资产收购交易可能被暂停、中止或终止的风险;税收和林业政策不确定性风险;现金收购及资金筹措的风险;自然灾害风险;股权质押风险。