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隧道股份 建筑和工程 2019-09-02 5.93 6.90 16.55% 6.33 6.75%
6.33 6.75% -- 详细
首次覆盖,给予增持评级。公司深耕路桥隧轨领域等基建领域竞争优势显著,且将率先受益长三角一体化推进提速,我们预测公司2019-21年EPS为0.69/0.75/0.82元,增速10/9/9%;参考同行业可比公司估值,给予公司2019年10倍PE,目标价6.9元,首次覆盖给予增持评级。 公司具备地下工程/全产业链/技术创新三大核心竞争力。1)地下工程:公司长期保持先发优势和雄厚技术储备,尤其在超大型隧道和越江隧道建设方面行业地位突出;2)全产业链:公司长期奉行“设计引领,投资带动”的经营理念,设计/投资/施工/运营板块联动发展步伐逐年加快;杭州文一路地下工程项目是全国首个采用全寿命周期运营管理的隧道工程;3)技术创新与应用体系:公司着力加强创新业务顶层设计,明确创新业务发展方向如装配化与信息化等;加速推进跨界融合协同创新。 受益长三角一体化及超万亿轨交招投标,业绩激励将增强动力。1)长三角一体化发展规划纲要已印发,区域产业/人口/资源将深度融合,未来交通基建领域具较高弹性,公司在江浙沪收入比重超75%将持续受益;2)轨交批复重启迄今累计超1.1万亿(其中长三角地区占比约60%),未来将陆续进入招投标,公司将充分受益;3)公司积极推行“走出去”战略,目前已在新加坡/印度等地承接重要工程,后续将受益一带一路推进;4)公司实施增量业绩奖励计划(实施周期为2018-20年),在达到包括2018-20年净利润19.6/21.3/23亿元(增速约6.9/8.7/8%)等条件后,将每年提取增量业绩奖励授予激励对象,将增强动力。 催化剂:长三角一体化推进提速、基建投资提速、订单加速落地等 风险因素:基建增速低迷、应收账款风险、订单执行情况低于预期等
隧道股份 建筑和工程 2019-09-02 5.93 -- -- 6.33 6.75%
6.33 6.75% -- 详细
1.投资事件 公司公告2019年半年度报告。2019H1公司实现营业收入163.08亿元,同比增长15.83%。实现归母净利润8.79亿元,同比增长4.81%。 2.分析判断 半年度业绩如期稳健增长。2019H1公司实现营业收入163.08亿元,同比增长15.83%,主营业务工程施工增长稳健,实现营业收入151.18亿元,同比增长19.84%,占总收入比例92.7%。公司实现归母净利润8.79亿元,同比增长4.81%。实现扣非净利润8.52亿元,同比增长7.18%。实现经营活动现金流量净额-8.21亿元,同比增加12.69亿元。EPS为0.28元/股,同比提高0.01元/股。公司业绩持续稳定健康增长。 盈利能力平稳,期间费用率有所降低。2019H1公司综合毛利率为12.16%,同比降低0.56pct;主营业务工程施工毛利率为10.02%,同比降低0.56pct。公司净利率为5.47%,同比降低0.54pct。报告期公司期间费用率为7.44%,同比降低1.54pct。管理费用率为5.61%,同比降低1.93pct;财务费用率为1.76%,同比提高0.39pct;销售费用率为0.07%,同比持平。 订单增速回暖,长三角一体化受益。报告期公司累计新签订单总额为257.43亿元,同比增长5.1%。施工业务中轨道交通类和市政工程类项目分别增长10.57%和14.31%。公司相继中标深圳、上海等地总计达100亿元的一批重点项目。在长三角一体化战略下公司大项目顺利推进,上海4个轨交项目、南京2个轨交项目、杭州2个轨交项目正在开工建设,深圳、福州、昆明、南通、武汉、郑州等地轨交工程也稳步推进。 标准与信息化工作深入推进,融资工作取得进展。公司围绕工程风险“分级管理、集中管控”原则,进一步规范、严格落实各项风险管理措施,确保了工程风险实现向前段延伸、后端拓展的全过程管控。以项目全生命周期管理为主题,打造项目管理的决策信息支持系统。推广“啄木鸟”施工安全移动管理平台及CM信息管理平台,使安全标准设施落实到位。报告期,公司项目“上海市轨道交通11号线工程”荣获中国土木工程领域最高奖项——詹天佑奖金。公司融资工作取得新进展,2019年公开发行公司债券(第一期)成功发行25亿元。 投资建议预计公司2019-2021年EPS分别为0.66/0.74/0.84元/股,对应动态市盈率分别为9.1/8.1/7.2倍,给予“推荐”评级。 风险提示:基建投资不及预期的风险;应收账款回收不及预期的风险。
隧道股份 建筑和工程 2019-08-30 5.98 -- -- 6.33 5.85%
6.33 5.85% -- 详细
事件:隧道股份发布2019年半年报。1H19公司营收163.1亿元,YoY+15.8%,归母净利8.8亿,YoY+4.8%;其中2Q19营收96.4亿,YoY+17.4,归母净利4.6亿,YoY+2.6%。 收入维持较高增速,盈利能力略有下滑:公司1H19收入同增15.8%,增速同比减少1.7pcts,维持较高水平,其中单2Q19收入同增17.4%。分行业看,1H19施工业务、设计服务分别同增19.8%、-5.7%,分别同比变动+1.6、-29.2pcts,施工收入占比提升3.1pcts至92.7%。1H19综合毛利率12.2%,同比-0.5pct,其中施工业务、设计服务毛利率分别为10.0%、26.8%,分别同比变动-0.6pct、-3.6pcts,毛利率略有降低,但仍在合理水平,推测与公司确认收入项目结构有关,其中2Q19综合毛利率为11.9%,考虑到订单结构向好,判断下半年有提升空间。1H19研发投入减少带动期间费用率降低1.6pcts至7.4%,PPP/BOT项目减少致投资收益占收入比同比降低1.3pcts,带动净利率同比下降0.6pct至5.4%。 在手订单相对充足,受益长三角一体化战略推进:公司1H19新签订单257.4亿,YoY+5.1%,其中施工业务订单占比92.0%,最近四个季度公司新签订单合计601.5亿,为18年全年营收之1.6倍,在手订单相对充足,业绩具有较强保障。主业施工业务1H19新签订单额YoY+3.8%,增速同比提升1.5pcts,增速首次同比改善。分行业看,1H19轨交/市政/道路/房建新签订单额YoY分别为10.6%/14.3%/-38.3%/118.9%,增速分别同比+15.1/+23.5/-66.3/+32.4pcts,房建延续高增、轨交、市政改善没给你明显、道路明显下滑。我们认为公司将显著受益于长三角一体化战略地位提升、推进深化,需求有支撑,判断后续新签订单将延续改善。 业绩增量计划提振管理层积极性,维持“买入”评级:公司18年底通过业绩增量计划,公司业绩在18-20年达到要求管理层可享受一定金额激励,18年已达到要求,业绩增量计划有助于激发公司活力。作为国内隧道施工龙头、华东轨交龙头之一,公司将受益于轨交行业景气度回升、长三角一体化持续推进,在手订单相对充足且区域基建投资景气支撑需求,维持公司19-21年归母净利预测21.7/24.0/26.7亿元,维持“买入”评级。 风险提示:基建投资不及预期;轨交项目批复不及预期;原材料价格大幅上涨;应收账款风险。
隧道股份 建筑和工程 2019-08-29 5.93 -- -- 6.33 6.75%
6.33 6.75% -- 详细
收入业绩稳健增长,经营性现金流改善 公司2019H1实现营业收入163.08亿元,同比增长15.83%;归母净利润8.79亿元,同比增长4.81%;扣非净利润8.52亿元,同比增长7.18%。19Q2实现营业收入96.38亿元,同比增长17.44%;归母净利润4.62亿元,同比增长2.67%;扣非净利润4.55亿元,同比增长5.57%。根据年报,公司计划19年营业收入及归母净利润同比增长8-10%。公司19H1毛利率/净利率分别为12.16%/5.47%,较18H1分别下降0.56/0.54pct。公司19H1经营性现金流净流出8.2亿元,较18H1减少净流出12.7亿元,现金流改善显著。 轨交及市政订单增长迅速,接连中标重点项目 根据公司中报及经营数据公告,公司19H1新签订单257.4亿元,同比增长5.1%。 其中,施工订单同比增长3.8%,施工业务中轨道交通类和市政工程类项目19H1同比分别增长10.6%/14.3%,轨交类订单18年同比下滑38%,市政类订单18年同比增长75%,19年上半年轨交类订单增速由正转负,而市政类订单在18年高基数的基础上继续快速增长。相继中标深圳妈湾跨海通道工程施工总承包1标(38.07亿元)、新建莘庄镇222号地块(莘庄地铁站上盖综合开发项目)三期工程总承包工程(34.41亿元)、上海轨道交通市域线机场联络线工程(西段)JCXSG-3标施工招标(25.23亿元)等一批重点项目,彰显公司项目实力。 上海地区轨交龙头,增量业绩奖励计划驱动增长 公司为上海地区轨交龙头企业,18年底发改委发布关于“上海市城市轨道交通第三期建设规划(2018~2023年)的批复”,总投资约2983亿元,将给公司带来需求机遇,支撑后期公司收入的持续增长。并且随着长三角一体化的推进,公司作为江浙沪地区的基建龙头之一将显著受益。此外,公司18年底制定增量业绩奖励计划,确定了明确的收入/业绩/盈利能力目标。其中,增量业绩奖励计划要求18-20年年报加权平均净资产收益率分别达到9.9%/10.0%/10.1%;归母净利润分别达到19.6/21.3/23.0亿元;营业收入分别达到340/370/400亿元。增量业绩奖励计划驱动公司未来收入/业绩/盈利能力稳步增长。 盈利预测及投资评级 公司为长三角轨交龙头,目前在手订单充足,未来将持续受益于长三角一体化推进和上海地区轨道交通建设的加速。另外,公司提出的19-21年业绩增量激励计划有望显著提升员工积极性,维持业绩稳健增长。预计公司19-21年分别实现归母净利润21.8/23.7/25.9亿元。公司目前PE(TTM)9.3倍,PB为0.9倍,PB处于行业可比公司最低水平。其他地方国有施工企业平均PE(TTM)约为12.5倍,给予公司19年行业平均的12.5倍PE估值,我们预测公司19年EPS为0.69元/股,则对应合理价值8.63元/股,维持“买入”评级。 风险提示:市场竞争加剧;固定资产投资不及预期;基建补短板效果不及预期;海外经营风险等。
隧道股份 建筑和工程 2019-05-06 6.58 8.04 35.81% 6.78 0.00%
6.58 0.00%
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事件:隧道股份发布2019年一季报。1Q19公司营收66.7亿元,YoY+13.6%;归母净利4.2亿元,YoY+7.3%。 营收增速持续回暖,盈利能力基本稳定:公司2Q18-1Q19营收增速、毛利率分别为22.4%/17.8%/19.4%/13.6%,12.9%/13.0%/12.2%/12.6%,分别同比变动+16.5/-10.0/+16.5/+2.6pcts、-0.6/+2.2/-0.2/+0.1pcts;受益于充足在手订单及订单推进顺利,营收增速连续两季度回暖,毛利率基本稳定。随着基建投资边际改善,长三角一体化战略推进进程加快,我们判断营收将保持稳健增长,存在超预期可能。1Q19公司管理费用率同比提升0.7pct至3.8%,推测或源于18年业绩增量计划达标提取奖励,带动期间费用率同比提升0.6pct至8.1%,拖累归母净利率同比下降0.4pct至6.2%,判断未来归母净利率仍有提升空间。 在手订单相对充足,判断新签订单将逐渐回暖:公司1Q19新签订单120.5亿,YoY+9.2%,其中施工业务订单占比93.4%,2Q18-1Q19新签订单合计599.1亿,为18年全年营收之1.6倍,在手订单相对充足,业绩具有较强保障。2Q18-1Q19施工业务新签订单额YoY分别为-14.8%/+36.2%/-37.4%/9.5%,增速同比变动分别为-60.8/-43.5/-60.7/-25.8pcts,订单增速下滑趋势边际改善。分行业看,1Q19轨交/市政/道路/房建新签订单额YoY分别为-34.2%/146.3%/-51.6%/101.8%,市政/房建新签订单延续高增长,随着发改委轨交项目审批节奏恢复,长三角一体化战略地位提升,我们判断轨交/道路新签订单增速将回暖,市政/房建将稳健增长。 业绩增量计划提振管理层积极性,上调至“买入”评级:公司2018年业绩超过业绩增量计划要求,管理层为主的激励对象将获较大金额激励,业绩增量计划深度绑定管理层与公司利益,有助于激发公司活力。作为国内隧道施工龙头、华东轨交龙头之一,公司将受益于轨交行业景气度回升、长三角一体化持续推进,考虑到1Q19新签订单增速下滑趋势边际改善,我们上调公司19-21年归母净利预测至21.7/24.0/26.7亿(前值21.5/23.6/26.3亿),当前股价对应PE分别为9.9/9.0/8.1倍,参考可比公司19年PE均值12.0倍,上调公司目标价至8.28元,上调至“买入”评级。 风险提示:基建投资不及预期;轨交项目批复不及预期;原材料价格大幅上涨;应收账款风险。
隧道股份 建筑和工程 2019-04-18 7.43 7.92 33.78% 7.64 -0.13%
7.42 -0.13%
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事件:隧道股份发布2018年度报告,公司全年实现营收372.7亿元,同增18.2%,归母净利19.8亿元,同增9.3%;4Q18公司实现营业收入138.1亿元,同增19.4%,归母净利6.7亿元,同增7.5%。 长三角地区收入占比进一步提升,有望持续受益长三角一体化:分行业看,施工业/设计服务/运营业务/其他业务收入增速、毛利率分别为16.6%/26.9%/-0.2%/202.9%、9.7%/30.5%/52.2%/69.1%,分别较17年变动+5.4/+27.0/+3.1/+251.4、-0.9/+8.8/+2.5/+23.3pcts,毛利率波动或与成本、收入确认错配有关。公司收入以长三角经济区为主,18年江浙沪地区实现收入290.6亿,同增22.1%,占比提升2.4pcts至75.3%,随着长三角一体化上升为国家一体化战略,公司未来有望持续受益。毛利率波动拖累净利率下降0.4pct至5.4%。 18年新签订单首现负增长,料19年扭转颓势:公司2018年新签订单合计559亿元,同减9.7%,订单金额为18年营收之1.6倍,相对充足;其中施工订单554亿元,同减12.0%。分行业看,轨交/市政/道路分别新签订单119/190/102亿元,分别同增-37.8%/75.0%/-49.5%,增速较17年变动-85.4/+42.0/-120.8pcts,市政类订单延续高增长,轨交大幅下滑系国家发改委自17年8月起持续近一年暂停审批轨交项目,道路工程订单增速下滑主要源于4Q17单季签143亿订单致高基数。考虑到发改委近期密集批复轨交项目,长三角一体化战略地位上升,我们预计19年公司新签订单将重回较快增长。 业绩满足激励条件提振管理层积极性,维持“增持”评级:公司2018年业绩超过业绩增量计划要求,管理层为主的激励对象将获较大金额激励。作为国内隧道施工龙头、华东轨交龙头之一,公司将受益于轨交行业景气度回升、长三角一体化推进,考虑到18年新签订单有所下降,下调公司19/20年归母净利预测至2.1/2.4亿(前值2.5/2.7亿),同时预测21年归母净利2.6亿,预计19-21年EPS分别为0.68/0.75/0.84元,当前股价对应PE分别为11.2x/10.2x/9.1x,参考可比公司19年PE均值12.0x,上调公司目标价至8.16元(市场风险偏好提升),维持“增持”评级。 风险提示:基建投资不及预期;轨交项目批复放缓;原材料价格大幅提升;应收账款风险业绩预测和估值指标
隧道股份 建筑和工程 2019-04-17 7.33 8.74 47.64% 7.70 1.99%
7.48 2.05%
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市政工程订单增速显著,设计订单转好 2018年公司全年新签合同订单588.99亿,同比减少9.74%,新签订单收入比1.58,新签订单收入比高。市政工程类项目增长较为明显,全年累计新签订单189.54亿元,较上年增长近75%,房产业务同增65.51%。投资类项目中标总金额为125.08亿元,占新签订单总额的21.24%,或因PPP项目监管缩紧,占比小幅回落1.6个百分点。 营收超预期增长,毛利率稳步增加 报告期内公司实现营收372.66亿,同增18.21%,主因施工和设计业务增速显著,其中上海和江苏贡献主要收入。2018年度同口径剔除营改增毛利率为12.58%,较上年增加0.94个百分点,其中:施工业务同减0.89个百分点,或因环保整顿导致原材料供应成本增加以及安全生产费上升所致;设计业务同增8.81个百分点。公司业务主要集中于江浙沪地区,三地贡献营业收入的75.3%,占比小幅提升。 期间费用率降低,经营性现金流有所改善 报告期内公司期间费用率为7.86%,同减1.08个百分点,公司管控能力提高,盈利空间有望继续扩大。销售费用率为0.05%,基本持平;管理费用率同减0.16个百分点;研发费用率减少0.66个百分点至3.42%,主因研发费用减少及营收高速增长;财务费用率减少0.26个百分点至1.21%,主因公司通过自建资金池业务减少外部借款总额,利息支出减少所致。投资收益同减近40%至8.17亿,主因南京地铁机场线等多个BT项目完成回购。2017-2018年进入回购期的在建工程分别为6个和4个,分别占当年重大非股权投资项目的23%和33%,随着公司在建工程稳步推进,我们预计未来回购比例将保持平稳增长,能够为公司带来持续投资收益。 2019年公司实现净资产收益率9.99%,扣除非经常损益的归母净利润18.49亿,比上年同增9.32%,达到公司提取增量业绩奖励的业绩条件。2019年,公司的经营计划是力争实现营业收入及归母净利润同增8-10%。收现比1.07,付现比1.08,基本与上年持平。综合起来,经营性现金流净流入额15.39亿,较同期小幅上升0.33%。 投资建议 公司市政业务订单大幅增长,受业绩激励计划鼓励,未来业绩释放动力充足。公司有望显著受益于长三角地区2019年轨交、城际规划近4500亿的投资规划。综上,我们看好公司未来发展,考虑到由于投资收益减少使得18年利润增速不及之前预期,我们下调2019-2021年EPS至0.69、0.77、0.86元/股(原19-20年为0.73、0.83元/股),维持目标价9元,维持“买入”评级。 风险提示:投资收益波动较大,PPP项目推进不及预期。
隧道股份 建筑和工程 2019-04-17 7.33 -- -- 7.70 1.99%
7.48 2.05%
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营收增长提速,新签订单有所回落 2018年公司实现营收372.66亿,同比增长18.21%,增速比2017年提升8.85pct;实现归母净利润19.79亿,同比增长9.32%。主营业务工程施工增长稳健,实现收入337.61亿,同比增长16.61%,占比总收入90.59%。全年新签工程订单588.99亿元,同比增长-9.74%,受到基建投资整体下滑、2017年同期基数较高等影响有所回落。 毛利率有所提升,现金流保持净流入 公司2018 年ROE为9.99%,同比提升0.21pct。毛利率为12.58%,同比提升0.65pct,毛利率提升主要是由于高毛利率的设计、房地产等业务占比的提升;净利率为5.36%,同比下降0.45pct。期间费用率为7.87%,同比下降1.08pct;其中管理费用率下降0.81pct至6.60%,财务费用率下降0.27pct至1.21%,销售费用率下降0.01pct至0.05%。总资产周转率为0.51次,同比提升8.51%,应收账款周转率为2.56次,同比提升14.29%,营运能力有所改善;资产负债率为72.39%,同比提升1.98pct。近五年公司的现金流均保持净流入,2018年实现经营性净现金流15.39亿,经营性净现金流/营业收入为4.13%。 Q4营收增长提速 公司2018Q1、Q2、Q3和Q4分别完成营收58.73亿、82.07亿、93.80亿、138.06亿,同比增长10.96%、22.38%、17.82%、19.36%;实现净利润3.88亿、4.50亿、4.41亿、6.99亿,同比增长9.79%、9.79%、11.48%、7.46%。四季度公司营收增长有所提速。 省外市场增长强劲,轨交业务再迎机遇 近几年在“全国化”战略的推动下,公司逐步完善全国布局,上海以外市场订单的占比已超过60%。作为上海轨道交通建设市场的龙头企业,公司的市场占有率已经超过三分之一,2018年下半年轨交审批重启后超过7500亿轨交项目获批,伴随着获批项目的逐步落地,公司的轨交业务迎来新一轮发展机遇。 盈利预测与投资建议:预计公司19-21年EPS为0.76/0.87/1.00元,PE分别为10.1/8.8/7.6倍。维持“买入”评级。 风险提示:应收账款坏账,固定资产投资放缓,订单转化率不及预期等。
隧道股份 建筑和工程 2019-04-17 7.33 -- -- 7.70 1.99%
7.48 2.05%
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事件:公司2018年营收为372.66亿元,同增18.21%,归母净利润为19.79亿元,同增9.32%;拟每10股派现1.9元(含税)。 18Q4营收提速,江浙沪地区增长较快。从单季度看,Q1、Q2、Q3、Q4营收分别同增10.96%、22.38%、17.82%和19.36%,18Q4营收增速有所回升;Q1、Q2、Q3、Q4归母净利润分别同增9.79%、9.79%、11.48%和7.46%,18Q4增速有所回落。分业务来看,施工和设计业务营收分别同比增长16.62%和26.83%,运营业务营收同比下降0.36%,材料销售和租赁及其他业务营收分别大幅同比增长174.51%和551%;分区域来看,公司业务主要集中在江浙沪等区域,上海地区营收占比为56.79%,上海、浙江、江苏营收分别同增19.98%、30.30%和25.32%,国外地区中新加坡业务营收同比略增5.42%,印度业务营收同比大增152.40%。 毛利率提升,经营现金流持平,负债率提升。2018年毛利率提升0.65个pct至12.58%,其中施工业务毛利率下降0.89个pct至9.73%,设计服务业务毛利率提升8.81个pct至30.48%,运营业务毛利率提升2.44个pct至52.21%。期间费用率方面,销售费用率基本持平,为0.05%;管理费用率(含研发费用)下降0.81个pct至6.60%,其中研发费用率下降0.55个pct至3.52%。财务费用率下降0.26个pct至1.21%,我们认为主要因为公司在手现金充足,利息支出减少。期间费用率下降1.08个pct至7.87%。此外,投资收益减少5.42亿元,因为2017年处置淮安市现代有轨电车公司,产生3.24亿元的收益。公司净利率下降0.45个pct至5.36%。现金流方面,经营性现金流净额为15.39亿元,与17年几乎持平。但公司资产负债率提升1.98个pct至72.39%。 2018年新签合同下降9.74%,2019年营收和归母净利润目标增长8-10%。2018年公司新签合同588.99亿元,同比下降9.74%,其中施工业务中市政工程类项目新签订单189.54亿元,同增近75%;设计业务新签订单35.25亿元,同比增长近50%。此外,公司中标投资类项目金额125.08亿元,较2017年有所减少,我们认为主要因为受PPP项目规范清理,资管新规,降杠杆等政策影响。公司主要融资手段是长期借款,截至2018年底,长期借款余额占通过银行借款融入资金余额的75.49%,由于公司自身资质出众,我们认为贷款利率相对较低。此外,公司BT/BOT项目进入运营期,也可回笼资金保障项目建设资金需求。2019年,公司力争实现营业收入及归属于母公司净利润相比2018年增长8-10%。 盈利预测与评级。我们预计公司19-20年EPS为0.70元和0.77元,作为上海轨交、隧道建设领头羊,将受益长三角一体化;激励机制完善有利于业绩加速,给予19年13-14倍市盈率,合理价值区间9.1-9.8元,维持“优于大市”评级。 风险提示。基建政策波动风险、基建政策落地不及预期。
隧道股份 建筑和工程 2019-01-29 6.64 8.20 38.51% 7.57 14.01%
7.94 19.58%
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轨道交通高景气,公司核心受益。由于发展空间大,资金确定性高,我们认为轨道交通是十三五基建行业中复苏确定性最强的子板块,同时发改委近期恢复并加速了轨道交通项目的审批,因此我们认为轨道交通板块的拐点已经逐渐到来。公司作为轨道交通订单占比最高的主要建筑上市公司核心受益,轨交订单在2019年触底反弹的概率较大; 受益于地域高景气度,公路订单同样有望反弹。由于坚实的中期需求以及更好的地方政府财力,公路板块中我们更看好长三角与广东地区。公司业务主要集中在长三角地区,2017年77%收入来自于长三角及广东省,同时考虑到长三角城市群、粤港澳大湾区建设加速以及PPP清库的结束,我们认为公司道路施工业务也将充分享受地区高景气度的红利,新签订单情况在2019年出现反弹的概率同样较大。 在手订单充足,资产负债率低,增长确定性高。截止2018年底,公司在手未完成订单1000亿元左右,为收入3倍左右,订单保障度高。同时公司近年来资产负债率稳步下降,截止2018年三季度,公司资产负债率71.2%,在主要上市建筑公司中最为健康。充足的在手订单及健康的资产负债率进一步增加了公司增长的确定性; 估值处于历史底部,安全边际高。截止报告日,公司股价对应我们2019年盈利预测仅9.4xPE,估值处于历史底部位置。公司历史估值周期与建筑行业周期较为同步,考虑到行业的复苏以及公司订单反弹、业绩增长的高确定性,我们认为公司估值有修复空间,安全边际较高; 投资建议:预计19-20年公司归母净利分别为22.1和24.9亿元,EPS分别为0.70和0.79元,同比增长12.9%和12.3%。给予基于公司2019年盈利预测12xPE估值,目标价8.45元,维持公司“买入”评级。
隧道股份 建筑和工程 2019-01-24 6.52 -- -- 7.57 16.10%
7.94 21.78%
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投资评级与建议 公司是华东地区的基建龙头,具备基建全产业链的协同竞争优势。2018年下半年至今轨道交通审批提速,公司目前在轨交建设领域市场占有率高,未来轨交业务有望迎来爆发。近三年股息率在建筑行业中排名前列,2018年有望维持高分红。我们预计公司2018-2020年EPS为0.67/0.79/0.90元,PE分别为9.7/8.2/7.2倍。维持“买入”评级。 风险提示 应收账款坏账风险,基建投资增长放缓等。
隧道股份 建筑和工程 2019-01-17 6.80 -- -- 7.08 4.12%
7.94 16.76%
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1.投资事件 公司2019年投资跟踪报告。 2.我们的分析与判断 新签订单量充足,设计业务订单保持高增长。2018年前三季度公司中标合同金额为387.78亿元,同增15.26%,其中施工业务中标合同金额为360.09亿元,较上年同期增长12.58%;设计业务中标合同金额为27.69亿元,同比增长67.12%,增幅明显。前三季度公司共中标投资项目4个,项目金额为67.39亿元。2018年9月至今公司中标多项重点施工项目,与上海基建、上海市政集团合作参与多项设计、施工项目,未来业绩有望进一步释放。 业绩稳健增长,经营现金流改善明显。2018年前三季度,公司实现营业收入234.60亿元,同比增长17.54%,实现归母净利润12.80亿元,同比增长10.37%;实现扣非净利润为12.19亿元,同比增长13.29%; 公司经营活动产生的现金流量净额为0.67亿元,同期增长6.01%,较半年报由负转正,改善较明显。本期投资活动产生的现金流量净额为-54.21亿元,同比多流出58.21亿元,主要是支付PPP项目投资款项增加所致。报告期稀释EPS为0.41元/股,同比增长10.81%。资产负债率为71.24%,同比提高1.63pct。 费用率持续改善,毛利率增加。2018Q1-3公司毛利率为12.83%,同比提高1.17pct;净利率为5.51%,同比下降0.4pct。2018年前三季度公司期间费用率为7.71%,同比降低1.4pct。管理费用率为6.30%,同比降低0.98pct;财务费用率为1.34%,同比降低0.44pct;销售费用率为0.07%,同比微增0.01pct。公司费用率情况得到持续改善,盈利结构优化。 受益长三角一体化战略布局,基建补短板助力业绩增长。公司作为全球唯一一家同时具备超大型隧道的大型市政工程施工和地下装备制造能力的企业,龙头优势明显。截至2018年三季度公司上海市内业务占比达42.02%,中标合同量同增27.56%,公司将受益于长三角一体化战略布局,未来订单增长可期。近期央行决定施行全面降准,释放市场流动性,有望改善基建融资环境。叠加基建补短板政策执行力度加大,随着基建项目的批复和开工,公司未来业绩有望进一步提升。 投资建议 预计公司2018-2020年EPS分别为0.65/0.71/0.79元/股,对应动态市盈率分别为10/9/8倍,给予“推荐”评级。 风险提示:PPP模式投资业务风险;固定资产投资下滑;应收账款回收不及预期。
隧道股份 建筑和工程 2019-01-07 6.25 7.38 24.66% 6.92 10.72%
7.94 27.04%
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投资逻辑 经济下行压力大还需基建托底,轨交加速批复江浙沪是重点。1)2017年8月包头地铁停工,明确传达出决策层对基建调控的态度,由此引发各地轨交基建项目停工潮。2)2018年以来,受融资受阻+地方去杠杆,基建增速“断崖式”下滑,我们预计2019基建投资增速有望升温托底经济。3)2018年7月底,发改委开始密集批复了长春、苏州、重庆、济南、杭州、上海六个城市的轨道交通建设规划,我们预计伴随长三角城市群建设,江浙沪将是轨交投资重点。 在手订单饱满,轨交订单爆发促2020年订单持续高增长。1)公司在轨道交通行业地位突出(上海轨交项目市占率约30%,超大直径14米及以上盾构的隧道工程项目市占率达68%),叠加长期深耕长三角区域(江浙沪地区营收占比约70%),我们认为公司将深度受益江浙沪4400亿元轨交投资建设。根据我们的估算,2019年公司在上海地区轨交订单达90亿元,增速超50%。2)公司2017/2018年前三季度新签订单达653/388亿元,同增40%/15%,订单营收比达2.07/1.65倍,在手订单饱满,2018年前三季度订单下滑主要系公司轨交业务增速下滑(同比-7%)拖累,预计伴随轨交订单“V”型反转,公司2019年订单持续高增长。 首次提出激励计划,国改迈出实质性的一步。公司第九届董事会决议通过公司增量业绩奖励计划。在2018~2020年连续三个会计年度,公司在达到提取增量业绩奖励的约束条件的情况下,每年提取一定金额的增量业绩奖励授予激励对象。约束条件为:净资产收益率达9.90%/10.00%/10.10%,权重30%;净利润:净利润达19.60/21.30/23亿元,权重40%;营业收入分别达340/370/400亿元,权重30%。增量业绩激励计划有望进一步激发员工潜力,增加公司经营效率。 投资建议 预计公司2018/2019年EPS为0.64/0.69元,我们看好基建补短板下公司轨交订单的爆发和国企改革对公司经营效率的提升,上调公司目标价至7.6元(12*2018EPS)。 风险 海外业务风险,PPP项目潜在风险。
隧道股份 建筑和工程 2019-01-03 6.25 -- -- 6.92 10.72%
7.77 24.32%
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董事会通过增量业绩奖励计划,有助于激发员工动力 公司董事会近期通过增量业绩奖励计划,激励对象主要为公司高管以及部分核心员工,其约束条件具体要求为:1)18-20年年报加权平均净资产收益率分别达到9.9%/10.0%/10.1%;2)18-20年的归母净利润分别达到19.6/21.3/23.0亿元;3)18-20年营业收入分别达到340/370/400亿元。公司制定增量业绩奖励计划确定明确的收入/业绩/盈利能力目标,有助于激发员工动力,刺激公司未来收入/业绩/盈利能力稳步增长。此外,上海市国资委旗下公司上海建工/华建集团/上港集团/上汽集团等均已经实施员工持股计划,后续公司也有望推进。 上海第三期城轨计划批复,将有效带动公司订单及收入的进一步增长 近期发改委批复上海市轨道交通第三期建设规划(2018-2023年),总投资约2983亿元。而近两年公司占上海市城轨交通订单总份额的30%-35%左右,土建施工在总订单中约占30%,则上海第三期城轨建设规划每年将给公司带来明显的订单增长。另外,发改委批复杭州城市轨道交通建设规划(2017-2022年),城轨三期调整规划总投资约560.1亿元,而公司在杭州的城轨市场中约占15%的份额,也将有效带动公司订单增长。2018年前三季度公司新签订单387.8亿元,同比增长15.3%,增速较前两年的30%以上的订单增速略有放缓。目前在经济下行的趋势下,基建“补短板”政策明确,而城轨建设为基建“补短板”的重点发力方向,未来随着各地城轨规划的批复和开工,预计未来公司订单及收入增速将进一步提升。 投资业务规模收缩,Q4投资收益有望明显好转 公司将政府未偿付的BOT/BT款项确认为长期应收款,而该项金融资产的利息收益确认为投资收益。公司17年投资性收益13.6亿元,其中BOT/BT项目投资收益8.8亿元,占营业利润的37.8%,而16年BOT/BT项目投资收益占营业利润比重高达57.3%,前期也基本都维持在50%以上,17年BOT/BT项目投资收益占比下滑的主要原因为公司多个BOT/BT项目在17年到期。而18年前三季度投资收益仅4.8亿元,主要由于第三季度部分项目投资收益没有收到并进行了坏账计提,导致Q3单季度投资收益明显下滑,但是随着Q4该项目投资收益的确认,预计公司Q4投资收益有望好转,驱动公司业绩增长。 盈利预测与投资评级 我们预计2018-2020年公司EPS分别为0.64/0.71/0.77元,按最新收盘价对应19年PE8.9倍,低于行业平均水平,PB仅为0.95倍,在同行中处于低位。公司两年30%以上的订单增速现在正逐步转化为收入(2018年前三季度收入增速为17.5%,远高于前期增速),未来随着上海、杭州等城市城轨的密集开工,我们看好公司未来收入及业绩的进一步释放,维持“买入”评级。 风险提示:基建投资增速下滑风险,项目执行不达预期风险,项目回款风险,上海城轨开工速度不及预期,工程订单下滑超预期风险等。
隧道股份 建筑和工程 2018-11-05 5.80 -- -- 6.33 9.14%
6.92 19.31%
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业绩稳健,在手订单充沛 2018年前三季度公司实现营业收入234.60亿,同比增长17.54%;实现归属于上市公司股东的净利润12.80亿,同比增长10.37%,业绩符合预期。公司施工及设计业务新签订单额387.78亿,同比增长15.26%;投资业务新签订单67.39亿,受到PPP降杠杆及清库等影响,同比减少20.78%。目前在手订单充沛,未来业绩有望延续稳健增长。 期间费用率大幅下降,经营性现金流回正 公司2018年前三季度的毛利率为12.83%,同比提升1.75pct;净利率为5.51%,同比下降0.40pct。期间费用率大幅下降4.12pct至4.99%,其中管理费用率下降3.70pct至3.58%,财务费用率下降0.44pct至1.34%,销售费用率提升0.01pct至0.07%。总资产周转率为0.33,同比提升6.45%,应收账款周转率为1.60,同比提升12.68%,运营能力有所改善;资产负债率为71.24%,相对年初上升0.83pct,仍处于行业平均水平。Q3现金大幅流入,前三季度现金流已回正,实现累计经营活动现金流量净额0.67亿。 Q3净利润增长提速 公司去年Q4以及今年Q1、Q2和Q3分别完成营收115.66亿、58.73亿、82.07亿、93.80亿,同比增长2.95%、10.96%、22.38%、17.82%;实现净利润6.51亿、3.88亿、4.50亿、4.41亿,同比增长7.73%、9.79%、9.79%、11.48%。公司Q3营收增长稳健,净利润增长有所提速。 产业联动提效率,融资顺利助发展 公司充分发挥基建全产业链的协同优势,整合下属的城建院等设计机构与上海隧道、路桥集团等施工企业组建联合体参与EPC和PPP等项目,以设计带动施工总承包,提高投标竞争力,加强了项目的综合管控,提升了生产效率。公司融资工作进展顺利,今年已成功发行5亿元的公司债券补充公司的营运资本,保障公司业务扩张的资金需求。 盈利预测与投资建议:预计公司18-20年EPS为0.70/0.80/0.91元,对应PE分别为8.1/7.0/6.2倍。维持“买入”评级。 风险提示:应收账款坏账,基建投资放缓等。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名