原油价格快速下跌，公司Q3业绩承压2024年前三季度公司实现营业收入23665.41亿元，同比下降4.19%；实现归属于上市公司股东的净利润442.47亿元，同比下降16.46%；加权平均净资产收益率为5.45%，同比下降1.22个百分点。 销售毛利率15.20%，同比下降0.35个百分点；销售净利率2.15%，同比下降0.35个百分点。其中，公司2024Q3实现营收7904.10亿元，同比-9.80%，环比+0.54%；实现归母净利润85.44亿元，同比-52.15%，环比-50.86%；ROE为1.04%，同比减少1.20个百分点，环比减少1.05个百分点。销售毛利率14.05%，同比减少2.14个百分点，环比减少1.45个百分点；销售净利率1.25%，同比减少1.18个百分点，环比减少1.24个百分点。 2024年前三季度，公司实现营业收入23665亿元，同比减少1034亿元；实现归母净利润442亿元，同比减少87亿元；实现毛利润3596亿元，同比减少244亿元。2024年前三季度，公司实现油气当量产量386.06百万桶，同比增长2.6%，其中原油产量为211.29百万桶，同比增长0.3%，原油实现价格为76.56美元/桶，同比+1.1%；天然气产量10481.4亿立方英尺，同比增长5.6%，天然气实现价格7.48美元/千立方英尺，同比增长5.4%。前三季度勘探及开发板块息税前利润为452.09亿元。2024年前三季度，公司加工原油19069万吨，生产成品油11660万吨，其中汽油产量为4921万吨，同比增长4.1%，柴油产量为4329万吨，同比下降10.7%，煤油产量为2410万吨，同比增长10.5%。前三季度炼油板块息税前利润为61.56亿元。2024年前三季度，公司成品油总经销量18167万吨，同比增长0.6%。前三季度营销和分销板块息税前利润为198.66亿元。2024年前三季度公司化工产品经营总量为6217万吨，实现全产全销售。 前三季度化工板块息税前亏损为47.87亿元。 2024Q3，公司实现营收7904亿元，同比-858亿元，环比+42亿元；归母净利润85亿元，同比-93亿元，环比-88亿元；毛利润1111亿元，同比-309亿元，环比-108亿元。2024年第三季度，油价快速下跌，公司库存收益同比大幅减少，同时石油石化产品毛利下降，公司三季度毛利同环比下降。按照分部财务信息来看，公司第三季度勘探与开发事业部实现营收668亿元，同比-4%，环比-10%，实现经营收益135亿元，同比-2%，环比-11%；炼油事业部实现营收3740亿元，同比-7%，环比-0.38%，实现经营收益-5亿元（2024Q2为2亿元，2023Q3为76亿元）；营销及分销事业部实现营收4187亿元，同比-8%，环比-8%，实现经营收益26亿元，同比-65%，环比-61%；化工事业部实现营收1283亿元，同比+0.31%，环比-4%，实现经营收益-17亿元（2024Q2为-16亿元，2023Q3为6亿元）。 期间费用方面，2024Q3公司销售费用为155亿元，同比-1亿元，环比+0.43亿元；管理费用为133亿元，同比-13亿元，环比+8亿元；研发费用为42亿元，同比+4亿元，环比+12亿元；财务费用为27亿元，同比+2亿元，环比-9亿元。2024Q3公司其他收益为30亿元，同比+2亿元，环比+14亿元；投资净收益36亿元，同比+47亿元，环比+15亿元；公允价值变动净收益为5亿元，同比+76亿元，环比-31亿元；资产减值损失为5亿元，同比+2亿元，环比-12亿元。 在建项目持续推进，加大探勘与开发板块资本支出2024年前三季度资本支出人民币863.50亿元，其中勘探及开发板块资本支出人民币507.65亿元，主要用于济阳、塔河等原油产能建设，川西等天然气产能建设以及油气储运设施建设；炼油板块资本支出人民币125.73亿元，主要用于镇海炼化扩建、广州石化技术改造、茂名石化技术改造等项目建设；营销及分销板块资本支出人民币55.65亿元，主要用于“油气氢电服”综合加能站网络发展、现有终端销售网络改造、非油品业务等项目；化工板块资本支出人民币154.35亿元，主要用于镇海二期、茂名等乙烯及高端材料项目建设；总部及其他资本支出人民币20.12亿元，主要用于科技研发和信息化等项目建设。 回购及增持公司股份，彰显企业长期价值2024年9月，公司开始实施A股及H股回购。截至2024年9月30日，公司已累计回购A股股份7,490,800股，占公司于2024年9月30日已发行总股本的比例为0.01%，购买的最高价为人民币6.40元/股、最低价为人民币6.17元/股，已支付的总金额为人民币47,315,369元（不含交易费用）；已累计回购H股股份111,192,000股，占公司于2024年9月30日已发行总股本的比例为0.09%，购买的最高价为4.89港元/股、最低价为4.31港元/股，已支付的总金额为506,261,070.60港元（不含交易费用）。 基于对中国石化未来发展前景的信心，公司控股股东中国石化集团公司拟自2023年11月11日起的12个月内通过自身及其全资子公司增持中国石化A股及H股股份。根据中国石化集团公司的通知，截至2024年9月30日，中国石化集团公司及其全资子公司累计增持公司297,263,456股股份。 盈利预测和投资评级我们预计公司2024-2026年营业收入分别为31473、32207、32979亿元；归母净利润分别为544、651、701亿元，对应PE分别14、12、11倍。公司经营稳健，在勘探、炼油、化工等领域的综合竞争优势显著，维持“买入”评级。 风险提示国际原油及天然气价格波动、油气储量不确定性、宏观经济及政策、国际政治不确定影响油价、行业监管及税费政策风险、新产能建设进度不达预期风险。

事件：公司发布2024年三季度报告，2024年前三季度公司实现营业收入23665.41亿元，同比减少4.19%；实现归母净利润442.47亿元，同比减少16.46%；2024Q3实现营业收入7904.10亿元，同比减少9.80%，环比增长0.54%；实现归母净利润85.44亿元，同比减少52.15%，环比减少50.86%。 原油价格维持中高水平，勘探领域持续突破。 公司持续推进增储上产，油气产量保持平稳增长。2024年前三季度公司油气当量产量为386.06百万桶，同比增长2.6%，其中原油产量为211.29百万桶，同比增长0.3%；天然气产量为1048.14十亿立方英尺，同比增长5.6%。原油产量相对平稳，天然气产量增长相对较快。油价方面，今年前三季度布伦特原油现货均价为82.8美元/桶，维持中高水平运行，公司原油和天然气实现价格分别为76.56美元/桶、7.48美元/千立方英尺，分别同比+1.1%、+5.4%。油气价格上涨，勘探开发领域持续突破，该板块营收有望稳步提升。 公司有效协调产品结构，成品油销量维持增长。 2024年前三季度公司原油加工量为1.9亿吨，同比下降1.6%。面对需求的波动，公司协调产品结构，降低采购成本，2024前三季度公司成品油产量1.17亿吨，同比下降0.8%，其中柴油产量下降，汽油、煤油保持增长。销售方面，尽管面临柴油消费减弱以及电动汽车渗透率提升带来的挑战，公司凭借销售网络和一体化优势，今年前三季度成品油销量为18167万吨，同比增长0.6%，展现经营韧性。 化工板块承压，资本开支巩固资源优势。 化工板块仍面临压力，公司根据产品盈利情况调整装置负荷，合成纤维单体及聚合物和合成纤维产量保持增长。今年前三季度公司资本支出达到863.50亿元，在勘探开发板块支出较多，进一步巩固公司资源优势。 投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为597.34/630.88/671.63亿元，EPS分别为0.49/0.52/0.55元，对应PE分别为13/12/12倍。考虑公司作为石油化工领域龙头企业，油气产量稳中有升，成品油需求回暖，盈利能力持续提升。同时公司上市以来持续保持高分红率，大力回报股东，股息率维持较高水平。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：化工产品价格下跌，成品油销售不及预期。

中国石化发布三季度业绩报告：2024年1-9月实现营业收入23665.41亿元，同比下滑4.19%；实现归母净利润442.47亿元，同比下滑16.46%。其中，2024Q3单季度实现营业收入7904.1亿元，同比下滑9.8%、环比增长0.54%，实现归母净利润85.44亿元，同比下滑52.15%、环比下滑50.86%。 投资要点油价下行叠加石化产品毛利率受损导致业绩承压2024Q3，公司归母净利润同比减少93.11亿元，降幅超50%，业绩下行的原因之一是油价下降导致公司库存收益同比大幅减少。去年Q3油价单边上行趋势在2024年同期转化为下行趋势，Q3布伦特原油均价同比降幅超过7美元，下滑8%。受到油价下行影响，公司存货相较上季度末减少298.78亿元，环比下滑10%，出现显著减值。此外，受到油价降低影响，公司石油石化产品毛利有所下降，也对公司Q3业绩造成了压力。 重视股东回报，明确未来三年分红比例不低于65%，未来高分红持续稳定公司高度重视投资者回报，多年来保持分红的连续性和稳定性。2022年以来，董事会加强价值管理，发起实施境内外股份回购，有力提升了公司价值，今年公司将继续实施股份回购。董事会提议未来三年公司每年现金分红比例不低于65％，稳定投资者未来高分红预期，同时公司已经在年中派发现金股利每股0.146元（含税）。 化工需求仍未见拐点，公司减亏成效显著2024年1-9月，国内化工品市场仍处于景气低谷，公司化工产品经营总量为6217万吨，同比减少126万吨，化工板块乙烯/合成树脂/合成纤维单体及聚合物/合成纤维/合成橡胶产量同比分别-5.8%/-1.8%/+24.1%/+16.3%/-1.3%。但得益于公司采用原料多样化、安排负边际效益装置降负荷及经营性停工、开拓境外市场等措施，公司化工板块在今年实现了全产全销，板块息税前亏损47.87亿元，较去年同期减亏19.2亿元，化工板块减亏成效显著，随着油价下行和需求好转，化工板块有望扭亏为盈。盈利预测预计公司2024-2026年归母净利润分别为707亿元、769亿元、815亿元，当前股价对应PE分别为11.0、10.1、9.5倍，给予“买入”投资评级。 风险提示经济衰退带来原油需求下降；项目投产不及预期；原材料价格上涨；下游需求不及预期；产品价格大幅波动风险等。

中国石化公布2024年三季报。2024年前三季度，中石化实现营业收入23665.41亿元，同比下降4.2%；实现归属于母公司股东净利润442.47亿元（折合每股收益0.37元），同比下降16.5%。从单季度数据看，第三季度公司实现归母净利润85.44亿元，同比下降52.1%。 油价回落影响三季度盈利。今年前三季度布伦特原油均价分别为81.76、85.03和78.71美元/桶，第三季度油价整体呈回落态势，对公司各项业务均形成一定影响，各业务板块盈利环比均有不同程度下降。 勘探与开采：油气当量产量实现增长。今年第三季度，公司油气当量产量1.28亿桶，同比增长1.68%、环比下降0.37%。产量的稳定增长，帮助公司该业务板块盈利保持了相对稳定。第三季度，该业务板块实现经营收入696.20亿元，同比下降6.09%；实现经营收益135.47亿元，环比下降1.62%。 炼油：出现单季度亏损。第三季度，公司炼油业务实现收入3767.31亿元，同比下降7.31%；实现经营收益-5.39亿元，为2023年以来首次出现季度亏损。原油价格回落，使得公司炼油成本承压；库存损失也增加了经营压力。 化工：面临较大压力。第三季度，公司化工业务实现收入1354.65亿元，同比微增0.45%；实现经营收益-17.32亿元。2022年以来，化工业务板块面临较大经营压力。从“乙烯-石脑油”价差数据看，3Q24该价差只有191.37美元/吨，2022年下半年以来的平均价差为190美元/吨，明显低于2012年以来“乙烯-石脑油”平均425美元/吨的价差水平。期待后续需求逐步改善，带动该业务板块盈利的提升。 营销与分销：单站加油量回升明显。第三季度，该业务板块实现收入4489.78亿元，同比下降8.16%；实现经营收益25.89亿元，同比下降64.91%。 盈利预测与投资评级。我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.60、0.61、0.63元，2024年BPS为6.92元。结合可比公司估值水平，按照2024年BPS及1.0-1.1倍的PB，给予合理价值区间6.92-7.61元（对应2024年PE12-13倍），维持“优于大市”投资评级。 风险提示。油气价格回落将影响上游业务盈利；炼化行业景气度下降将影响公司炼油与化工业务板块盈利。

公司10月28日发布三季报：Q3实现收入7904亿元，同环比-9.8%/+0.5%，归母净利85.4亿元，同环比-52.1%/-50.9%。前三季度公司实现收入23665亿元，yoy-4.2%，归母净利442.5亿元（扣非后439.7亿元），yoy-16.5%（扣非后yoy-12.6%）。公司Q3净利同环比下滑，低于我们的前瞻预期（135亿元），系市场需求偏弱叠加高价原油库存致炼油毛利收窄。我们认为公司上下游协同优势显著，25年需求复苏后盈利有望改善，维持“买入”评级。 加强高质量勘探开发，增储增产降本增效成果显著前三季度公司原油产量211.3百万桶，同比+0.3%，原油实现价格76.6美元/桶，同比+1.2%，天然气产量1048十亿立方英尺，同比+5.6%，天然气实现价格1.88元/立方米，同比+6.8%，油气操作成本15.0美元/桶，同比-2.0%，前三季度勘探与开发板块营业利润381.3亿元，同比增48.2亿元。 高价原油库存致炼油毛利收窄，炼油板块盈利承压前三季度公司原油加工量190.7百万吨，同比-1.6%，其中柴油产量明显下降，而汽油和煤油产量上升，现金操作成本3.69美元/桶，同比-7.8%，炼油毛利5.65美元/桶，同比-20.1%，主要系原油价格相对高位叠加市场需求偏弱，前三季度板块营业利润57.0亿元，同比大幅下降117.9亿元。 境内成品油零售同比降低，营销板块利润下滑营销板块前三季度境内成品油总销量181.7百万吨，同比+0.6%，其中零售85.9百万吨，同比-5.7%，直销52.2万吨，同比+1.3%，前三季度板块营业利润166.5亿元，同比降74.7亿元，非油业务营业利润40亿元，同比持平。 化工板块Q3亏损有所扩大，静待市场景气回暖前三季度化工板块乙烯/合成树脂/合纤单体及聚合物产量1004/1495/738万吨，同比-5.8%/-1.8%/+24.1%，前三季度板块亏损55.8亿元，亏损同比扩大17.9亿元，其中Q3亏损19.3亿元，亏损同比/环比扩大23.3/1.1亿元。 盈利预测与估值考虑国内成品油及炼化产品需求偏弱致价差收窄，我们下调公司24-26年归母净利润预测至549/680/758亿元（前值750/769/781亿元），同比增速为-9.2%/+23.9%/+11.4%，对应EPS为0.45/0.56/0.62元，以0.91港币对人民币汇率折算，结合A/H股可比公司估值（Wind、Bloomberg一致预期25年平均10.9/7.9xPE），考虑公司氢能及新材料领域转型升级，给予25年13.5x/10.0xPE，对应A/H目标价7.56元/6.15港元，维持“买入”评级。 风险提示：国际油价波动风险；石化行业竞争格局恶化风险。

中国石化2024Q3业绩受油价单边下行影响2024Q3公司营业收入达7904亿元，同比-9.8%；归母净利润为85.44亿元，同比-52.15%，主要原因是Q3油价单边快速下跌，公司库存收益同比大幅减少，以及石化产品毛利下降的影响。 上游勘探：天然气产量超规划增长，降本增效显著天然气产量超规划增长：2024Q3油气当量产量1.28亿桶，同比+1.7%；其中原油产量同比-0.2%，天然气产量同比+4.7%，天然气产量增速超年初规划（全年规划原油产量增速+0.3%，天然气产量增速+3.1%）。降本显著：在原油实现价格基本持平略降的情况下，板块收入同比-4%，利润却同比+16.6%，我们认为主要归因于成本控制。 终端工业需求疲软，柴油降幅明显，炼化板块持续承压2024Q3炼油加工量0.64亿吨，同比-4.7%，而成品油总销量达0.39亿吨，同比-5.2%。汽油产量同比-0.4%、柴油产量同比-14.2%、煤油产量同比+2.8%，柴油可能受LNG重卡替代以及终端工业需求疲软的影响。炼化利润仍旧承压，2024Q3炼油单位利润-0.3美金/桶油当量（同比-2.4美金/桶油当量），主要系需求疲软以及库存损失影响。化工单位利润环比扭亏为盈（同比基本持平）。 盈利预测与投资评级:原预测2024/2025/2026年归母净利润为647/708/812亿元，现由于终端需求疲软的现实，调整预测分别为540/580/687亿，为PE分别为14.5/13.5/11.4倍，假设派息率70%，A股分红收益率预计为4.8%/5.2%/6.1%，H股分红收益率对应为7.7%/8.2%/9.7%，维持“买入”评级。 风险提示：经济衰退带来原油需求下降，从而导致油价大幅跌落的风险；未来新项目投产不及预期的风险。

核心观点中国石化2024年上半年公司实现营业收入15761.3亿元，同比-1%；实现归母净利润357.0亿元，同比+2%；其中Q2营收7861.6亿元，同比-2%，环比持平；实现归母净利润173.9亿元，同比+16%，环比-5%，其中勘探及开发/炼油/营销及分销/化工板块分别实现营收1537.6/7496.7/8635.0/2572.5亿元，同比+6%/+3%/-1%/+5%，经营收益291.5/71.3/146.5/-31.6亿元，同比分别+15%/-38%/-14%/+6%，毛利率分别为25.5%/1.7%/5.4%/1.6%，同比+1.7/-0.7/-0.3/+0.0pct。公司各板块稳健经营，重视股东权益保证分红比例。 事件公司发布2024年中报：2024年上半年公司实现营业收入15761.3亿元，同比-1%；实现归母净利润357.0亿元，同比+2%简评上半年业绩同比增长，24Q2单季实现利润173.9亿2024年上半年公司实现营业收入15761.3亿元，同比-1%；实现归母净利润357.0亿元，同比+2%；其中Q2营收7861.6亿元，同比-2%，环比持平；实现归母净利润173.9亿元，同比+16%，环比-5%，其中勘探及开发/炼油/营销及分销/化工板块分别实现营收1537.6/7496.7/8635.0/2572.5亿元，同比+6%/+3%/-1%/+5%，经营收益291.5/71.3/146.5/-31.6亿元，同比分别+15%/-38%/-14%/+6%，毛利率分别为25.5%/1.7%/5.4%/1.6%，同比+1.7/-0.7/-0.3/+0.0pct。 各板块稳健经营，油气当量创同期新高24H1，公司油气当量产量创历史同期新高，达257.7百万桶，同比分别+3%，原油产量为140.5百万桶，同比+1%，天然气产量为7005.7亿方立方英尺，同比+6%；炼油板块方面，公司24H1原油加工量为126.7百万吨，同比持平，汽、柴、煤油产量分别为32.3、29.3、15.7百万吨，同比分别+7%/-9%/+15%，化工轻油产量为1980万吨，同比-7%，成品油总销量达119.0百万吨，同比+2%；化工产品方面，乙烯/合成树脂/合成纤维单体及聚合物/合宋体成纤维/合成橡胶产量分别为649.6/978.4/459.8/63.3/67.8万吨，同比分别-6%/-0.1%/18%/22%/1%。 重视股东权益，保证分红比例综合考虑公司盈利水平、股东回报和未来可持续发展需要，决定按照公司章程规定的上限派发2024年中期现金股利每股0.146元。此外，公司制定未来三年（2024年-2026年）股东分红回报规划：在当年实现的母公司净利润为正，及累计未分配利润为正，且公司现金流可以满足公司正常经营和可持续发展的条件下，公司每年以现金方式分配的利润不少于当年实现的中国企业会计准则下的归属于母公司股东的净利润或国际财务报告会计准则下的公司股东应占利润（以二者孰低为准）的65%。 盈利预测与估值：预计公司2024、2025、2026年归母净利润分别为706/772/817亿元，EPS分别为0.58元，0.63元、0.67元；对应PE分别为11.7X、10.7X和10.1X。 风险分析（1）宏观经济形势变化风险：公司的经营可能受到部分国家碳关税以及贸易保护对出口影响、地缘政治及国际油价变化的不确定性对境内外上游项目投资回报和炼化仓储项目投资带来的影响等；（2）行业周期变化的风险：公司部分业务及相关产品具有周期性特点，对宏观经济环境、地区及全球经济的周期性变化、行业政策、生产能力及产量变化、原料的价格及供应情况、替代产品的价格及供应情况等比较敏感；（3）宏观政策及政府监管风险：已出台的宏观政策和产业政策以及未来可能出现的新变化，可能会进一步对行业发展和市场环境产生影响，对公司生产经营和效益带来影响；（4）环保法规要求的变更导致的风险：相关政府可能颁布和实施更加严格的环保法律法规，制定更加严格的环保标准；（5）原油外购风险：近年来受原油供需矛盾、地缘政治、全球经济增长等多种因素影响，原油价格大幅波动，此外，一些极端重大突发事件也可能造成在局部地区原油供应的短期中断；（6）生产运营风险和自然灾害风险：石油石化行业是一个易燃、易爆、有毒、有害、易污染环境的高风险行业，同时，容易遭受极端天气等自然灾害威胁。

业绩同比增长： 中国石化发布 2024年中报，公司实现营收 15761.31亿元，同比下滑 1.1%，实现归母净利润 357.03亿元，同比增长 1.7%。虽然收入有所下滑，各板块经营压力也较大，但公司 24年上半年仍实现了业绩同比提升，主要得益于在降本增效上的良好成果。如销售及管理费用、勘探费用等均通过自身优化管控实现明显下降。 各板块经营差异较大： 公司四大业务板块间情况进一步分化，上半年经营收益实现增长的是勘探与开发事业部，主要得益于油气价格与销量的上涨。其中原油产量微增 0.6%，天然气产量继续实现 6%的高增长。原油加工量基本持平，但产品结构变化较大，汽油（6.6%）与煤油（15.2%）产量明显增长，柴油（-8.8%）与化工轻油（-7.4%）则大幅较少。成品油销售方面，国内经销量同比减少 2.5%，出口量则明显增长。化工产品中，受到烯烃与芳烃产品盈利差异的影响，乙烯产量同比减少5.5%，以芳烃为主的合成纤维单体及聚合物则增长 17.8%。 维持高分红回购： 公司建议派发 2024年中期现金股利每股 0.146元（含税），与去年同期基本持平（每股 0.145元）。另外，公司还披露了回购方案，计划从 8月23日起的 3个月内，回购公司发行的 A 股股票不低于 8亿元，不超过 15亿元，且回购的股份将全部注销。 根据公司 2024年中报情况，我们调整了公司的期间费率及部分产品销量与价格。 我们调整公司 2024-2026年 EPS 为 0.57、 0.59、 0.60亿元（原预测 0.54、 0.62、 0.70元）， 按照可比公司 24年调整后 13倍 PE， 调整目标价为 7.41元， 维持“增持” 评级。 风险提示 原油价格大幅波动；炼化产品需求下滑；年产量不及预期。

投资要点事件1：公司发布2024半年度报告：实现营业收入15761亿元（同比-1%，环比-3%），归母净利润357亿元（同比+2%，环比+41%），扣非归母净利润356亿元（同比+6%，环比+32%）。 事件2：公司拟使用不低于8亿元，不超过15亿元的自有资金，以集中竞价交易方式回购公司A股。本次回购股份的价格上限为不超过人民币9.81元/股，回购的股份将全部注销并减少注册资本。事件3：公司制定未来三年股东分红回报规划，2024年-2026年公司每年现金分红比例不低于65％。 上游板块盈利增加：24H1勘探及开发板块经营利润268亿元，同比+50亿元（+23%）。（1）价：油实现价格24H1为77.8美元/桶，同比+6%；气实现价格从1.95元/方降到1.90元/方，同比-2.8%。（2）量：油气产量增速超24年目标，24H1油气当量产量258百万桶油当量（同比+3%，24年目标是同比+1%），其中石油净产量140百万桶（同比+0.6%，24年目标是同比+0.5%），天然气198亿立方米（同比+6%，24年目标是同比+3%）。炼油板块盈利收窄：24H1炼油板块经营利润64亿，同比-35亿元（-35%）。成品油产量7730万吨，同比+123万吨（+2%）。虽然炼油加工量增加，但是油价超过80美元/桶以上，国家发改委会限制汽油、柴油涨价幅度，会导致成品油价差收窄。航煤虽然是市场化定价，但今年价差整体收窄。化工品板块有所减亏：24H1化工板块经营利润-36亿元，同比减亏5亿元。 成品油销售板块盈利下降：24H1营销及分销板块经营利润145亿元，同比-22亿元（-13%）；成品油总销量11901万吨，同比+241万吨（+2%）。虽然成品油销售量增加，但国家发改委限制了成品油价格涨幅。公司注重股东回报：公司2024H1拟每股派发现金股利人民币0.146元(含税)。根据我们最新预测，我们预计公司2024年净利润704亿元，按照分红比例65%，合计派息458亿元，按2024年8月23日收盘价，中石化A股股息率为5.5%；中石化H股税前股息率为8.1%，按10%扣税，中石化H股税后股息率为7.3%，按20%扣税，中石化H股税后股息率为6.4%。 盈利预测与投资评级：根据公司稳油增气战略的推进情况，以及成品油需求回暖，我们调整2024-2026年归母净利润分别704、730、745亿元（此前预计2024-2026年归母净利润分别670、699、706亿元）。根据2024年8月23日收盘价，对应A股PE分别11.8、11.4、11.15倍，对应A股PB分别1.00、0.97、0.94倍；对应H股PE分别8.1、7.8、7.6倍，对应H股PB分别0.68、0.66、0.64倍。 风险提示：地缘政治风险；宏观经济波动；成品油需求复苏不及预期

事件： 2024年 8月 25日，公司发布 2024年半年度报告。 2024年上半年，公司实现营业收入 15761.3亿元，同比下滑 1.1%；实现归母净利润 357.0亿元，同比上升 1.7%；实现扣非归母净利润 355.8亿元，同比上升 5.7%。 勘探及开发： 天然气产量稳步增长，原油量价同增，利润稳步增长。 原油方面， 24H1，公司实现原油产量 14053万桶， 同比微增 0.6%； 其中， 国内产量为 12649万桶、同比增长 1.5%， 境外产量 1404万桶、同比下降 6.4%；原油实现价格 77.80美元/桶，微幅增长 5.6%。 天然气方面， 24H1，公司实现天然气产量 7006亿立方英尺，同比增长 6.0%；实现价格为 1.89元/立方米， 同比下降3.1%。 综合来看， 在公司油气产量稳步增长、油气操作成本下降 3.2%至 14.9美元/桶的背景下，勘探及开发板块利润实现大幅增长，24H1实现经营收益 291.48亿元，同比增长 14.7%。 炼油： 部分产品需求增速放缓，效益有所下滑。 24H1，公司汽油/柴油/煤油/化工原料类/其他精炼石油产品的销量分别为 3136/2823/1174/1929/3216万吨，同比变化+6.5%/-8.4%/+4.8%/-7.0%/-1.3%。尽管几种产品价格有不同程度的上涨， 但原油价格高位的背景下， 国内汽柴油成本坚挺、且市场需求增速放缓， 24H1，公司加工原料油的平均成本 4534元/吨，同比增长 5.6%，炼油毛利316元/吨，同比下滑 10.7%。 24H1炼油板块实现经营收益 71.25亿元，同比下降 37.6%。 化工： 挖潜增效、降本减费，亏损幅度收窄，且合联营公司盈利大幅好转。 24H1， 国内化工市场仍处于景气周期低谷，公司合成树脂/合成橡胶产量分别下滑 5.0%/3.0%。然而，公司全力优化原料和装置、 强化成本费用管控， 24H1公司的单位完全加工成本为 1369元/吨，同比下滑 9.8%。 24H1，化工板块实现经营收益为-31.64亿元，亏损幅度同比略有收窄；同时， 24H1公司应占化工板块合联营公司的收益为 11.85亿元，相比上年同期的-32.31亿元大幅扭亏。 营销和分销： 柴油和燃料油需求不及预期，境外销售延续高增。 24H1，公司境内成品油总经销量为 9014万吨，同比下滑 2.5%；境外成品油经销量为 2887万吨，同比大增 19.6%。分品种来看， 24H1汽油销量 4662万吨，同比增长0.2%；柴油销量 3877万吨，同比下滑 6.8%；煤油销量 1337万吨，同比增长7.5%； 燃料油销量 1417万吨，同比下滑 12.2%。 综合来看， 24H1营销和分销板块实现经营收益 146.48亿元，同比下降 13.7%。 中期分红比率 50%， A/H 股股息率为 2.1%/3.1%，同时公司计划 24~26全年分红比率不低于 65%， A/H 股保底股息率为 5.6%/8.2%。 公司拟派发中期现金股利 177.68亿元，即每股股利 0.146元，分红率为 49.8%，以 2024年 8月 23日的收盘价和汇率（1港元=0.9152人民币）计算， A/H 股的股息率分别为 2.1%/3.1%。 此外，公司制定了 2024~2026年的股东分红回报规划，计划每年现金分红不低于中国和国际会计准则下归母净利润孰低值的 65%，相比此前规划的 2023~2025年现金分红比率不低于 30%有了大幅度的提高。 据我们预计，公司 2024年或将实现归母净利润 712.28亿元，以此计算，公司 A/H 股保底股息率为 5.6%/8.2%。 投资建议： 勘探业务高毛利保障盈利，国内需求边际改善推动炼油化工业务盈利能力修复，且在央企市值考核背景下，公司估值有望提升。我们预计， 2024-2026年 归 母 净 利 润 分 别 为 712.28/754.69/804.10亿 元 ， EPS 分 别 为0.59/0.62/0.66元/股，对应 2024年 8月 23日的 PE 分别为 12倍、 11倍、 10倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 原油价格波动的风险， 化工品景气度下行的风险， 下游需求不及预期的风险。

投资“深地工程”，增加优质规模储量2023年公司多个勘探项目取得重大突破。公司原油探明储量达到2003百万桶，同比增长2.09%；天然气探明储量达到9.3万亿立方英尺，同比增长5.73%。公司计划在2024年加强风险勘探，加大“深地工程”、页岩油气等领域勘探力度，以继续增加优质规模储量。根据公司公告，2024年公司资本支出预算保持稳定，总额为人民币1730亿元，保持在1700亿元以上，其中勘探、炼油、营销、化工支出预计分别占资本支出预算总额的约45%、14%、11%和26%。公司规划2024年产量目标为原油279.06百万桶，天然气1.4万亿立方英尺。 供给端有取消减产压力和需求有衰退预期，双重压力下油价有高位回调预期，公司盈利能力有望改善随着四季度临近，欧佩克取消自愿性减产越来越近，供给端有可能面临较大压力，近期美国多项就业数据严重偏离市场预期，引发市场对美国衰退、原油需求走弱的担忧，需求预期回调。同时叠加俄乌局势有缓和迹象、特朗普支持率达历史新高等因素影响，油价中枢或在下半年继续下移。在油价回调预期下，炼化端成本压力缓解，盈利能力有望改善。通过分析中国石化历年炼化盈利能力与油价的关系我们发现：公司净利润和单吨炼化盈利能力均与油价存在以布油均价70美金为盈利高点的类正态分布关系，布油油价由80美金以上高位向75美金甚至70美金运行时将增强公司盈利能力。随着多因素推动油价下行预期下，公司盈利能力有望改善，业绩提升可期。 市值管理纳入业绩考核，低估值高分红配置价值高国资委将进一步研究将市值管理纳入中央企业负责人业绩考核，引导中央企业负责人更加重视所控股上市公司的市场表现，及时通过应用市场化增持、回购等手段传递信心、稳定预期，加大现金分红力度，更好回报投资者，央企被低估的估值有望实现理性回归。同时公司2023年H股股息率达到9.22%，A股股息率达到6.18%，近10年平均股利支付率在70%以上，2016年以来连续8年股利支付率在60%以上，低估值高分红配置价值高。 盈利预测油价走低背景下公司持续探索新储量，兼具成长性及高分红特点，预测公司2024-2026年收入分别为3.33、3.38、3.44万亿元，EPS分别为0.58、0.63、0.67元，当前股价对应PE分别为11.3、10.4、9.8倍，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示经济下行风险；产品价格大幅波动风险；项目建设不及预期风险；受环保政策开工受限风险；下游需求不及预期的风险。

事件：7月25日，中国石化学习贯彻党的二十届三中全会精神研讨班暨2024年中工作会议在京召开，认真落实中央企业负责人研讨班要求，总结上半年工作，分析面临形势，部署下半年重点任务。 点评：深化改革、勇于创新，为公司高质量发展注入强大动能集团公司董事长、党组书记马永生传达党的二十届三中全会精神、中央企业负责人研讨班有关要求并作主题讲话。马永生强调，面对前所未有的行业变局，要深化改革、勇于创新，为公司高质量发展注入强大动能。要大力实施改革深化提升行动，健全中国特色现代企业制度，完善高质量发展体制机制，深化支持全面创新的体制机制，推进国际化经营体制机制改革，确保到2029年取得决定性成效。要坚持党的全面领导，把党的领导贯穿改革各方面全过程，健全全面从严治党体系，保持以党的自我革命引领社会革命的高度自觉，领会改革意图，把准改革指向，完善改革激励机制，牢固树立改革没有局外人旁观者的观念，推动广大党员、干部紧密结合工作职责，把改革任务落细落小落实。 党的二十大以来，国资委、政府工作报告等针对国企改革密集发声，新一轮国企改革全面深化。中国石化积极对标世界一流管理，完善中国特色现代企业制度，稳步推进大部制、基地化、去行政化，突破传统推进业务流程再造，实现由“以部门为中心”向“以业务为中心”转变。同时，中国石化推进员工社会公开招聘，健全市场化经营机制。在2023年度中央企业改革深化提升行动重点任务考核结果，中国石化位列第一。中国石化将牢牢把握高质量发展任务，不断深化改革，不断增强活力动力抗风险能力，加快建设世界一流企业、迈向世界领先。 乘势而上、主动作为，高质量完成全年各项目标集团公司总经理、党组副书记赵东作生产经营报告。2024年上半年，公司油气增储上产势头良好，炼销一体发力拓市攻坚，化工扭亏脱困成效初显，资本金融服务主业有力，产业转型焕新有序推进，创新驱动效能加速释放，改革管理成效日益凸显，风险防控应对扎实有效。赵东强调，公司要把握经济动能修复、市场需求复苏机遇，充分发挥一体化优势，加快转型发展、培育新质生产力，全力做好集团公司下半年生产经营各项工作。要以目标为牵引，以改革为动力，强化担当、狠抓落实，聚焦活力动力，集中精力抓好改革创新；聚焦运行优化，集中精力抓好统筹联动；聚焦量效提升，集中精力抓好市场攻坚；聚焦向新而行，集中精力抓好转型发展；聚焦安稳运行，集中精力抓好风险防范。要坚持思想领航，坚持示范引领，坚持同向发力，坚持团结奋斗，高质量完成全年目标任务。 在炼油化工行业低端产能过剩、高端产能不足的大背景下，如何发力下游化工新材料、构建高质量发展的石化产业体系成为新课题。“十四五”期间，中国石化将构建“一基两翼三新”产业格局，夯实‘一基’，打牢能源资源基础；巩固‘两翼’，提升洁净油品和现代化工发展质量；做大‘三新’，探索新能源、新材料、新经济，实现新旧动能转换。其中，在新能源领域，加强地热开发利用和风电、光伏布局，巩固在氢能领域的产业领先优势，塑造产业发展新模式，加快打造“油气氢电非”综合能源服务商；大力推进化石能源洁净化、洁净能源规模化，全面参与充电、换电基础设施网络建设，加速发展氢能。 盈利预测、估值与评级公司将持续深化改革、转型升级，全力完成全年经营目标，我们维持公司盈利预测，预计公司24-26年归母净利润分别为704、752、802亿元，对应的EPS分别为0.58、0.62、0.66元/股，我们继续看好公司作为国内石化化工龙头的核心竞争力，未来随着公司新产能逐步投产，新能源领域布局落地，公司业绩有望增厚，长期成长前景广阔，维持A股和H股的“买入”评级。 风险提示：原油价格下行风险，成品油和化工品景气度下行风险。

事件1：3月24日，公司发布2023年年报。2023年公司实现营收32122亿元，同比-3.2%；归母净利605亿元，同比-9.9%；扣非归母净利607亿元，同比+4.7%。单四季度实现营收7423亿元，同比-14.2%，环比-15.3%；归母净利75亿元，同比-23.8%，环比-58.0%；扣非归母净利104亿元，同比+440.9%，环比-37.4%。 事件2：4月28日，公司发布2024年一季报。一季度公司实现营收7900亿元，同比-0.2%，环比+6.4%；归母净利183亿元，同比-8.9%，环比+144.3%；扣非归母净利182亿元，同比-7.8%，环比+74.6%。 23年：一体化经营业绩稳健，矿业权出让下影响利润。1）勘探及开发：23年实现油气当量产量504.09百万桶，同比+3.1%。其中，原油产量281.12百万桶，同比+0.1%；天然气产量1337.82十亿立方英尺，同比+7.1%，稳油增气再创佳绩。23Q4受一次性计提矿业权出让收益74亿元影响，挤压板块经营收益。2）炼油：在国际油价走低导致成品油实现价格同比下滑的背景下，公司原油加工和成品油生产量同比分别+6.3%和+11.3%，经营收益实现逆势扩张，同比增幅高达68.8%。3）化工：为克服行业供给承压、产品景气低位的不利形势，公司深度推进EVA、POE等高附加值化工产品建设，经营利润同比22年实现减亏80.91亿元。4）营销和分销：23年公司成品油销售及非油业务齐头并进，分别实现营业利润255.31和46.17亿元，同比+3.34和+3.12亿元。抢抓机遇拓市扩销，全年实现成品油总经销量2.39亿吨，同比+15.6%。 24Q1：上游量增降本，高油价限价下中下游盈利收窄。1）勘探及开发：24Q1油气当量产量超目标增长，同比+3.4%（计划全年同比+1.0%）。原油和天然气产量同比分别+1.3%和+6.0%。在油价持稳、气价下跌的背景下，EBIT同比+11.0%。除库存收益外，成本端降低也是公司上游业务实现利润增厚的原因之一，油气现金操作成本同比-0.3美元/桶油当量。2）炼油：尽管24Q1原油加工量同比+1.7%，然而受国内成品油价格制定机制的影响，在油价高于80美元/桶时将扣减正常加工利润率，板块营业利润同比-34.24亿元。3）化工：国内经济修复回暖背景下，尽管当前仍处产能释放高峰期，随着下游需求的好转以及公司低成本战略，单位加工成本同比-158元/吨、利润同比减亏3.16亿元。4）营销和分销：同样受发改委成品油定价机制的影响，限价背景下，虽然24Q1单季成品油总经销量同比+6.5%且非油业务利润同比+0.82亿元，板块经营利润同比仍下降1.15亿元。 资本开支相对放缓，稳油增气策略不改。资本开支方面，23年公司累计资本支出1768亿元，同比-123亿元；分板块看，勘探及开发/炼油/营销及分销/化工资本支出分别为786/229/157/551亿元，同比-47/持平/-34/-35亿元。根据推介材料，24年计划资本支出1730亿元，同比-38亿元。其中，勘探及开发/炼油/成品油销售/化工板块的资本支出预计分别为778/248/184/458亿元，同比-8/+19/+27/-93亿元。生产计划方面，公司24年预计实现油气产量509.01百万桶油当量，同比+1.0%。其中，境内原油产量252.41百万桶，同比+0.3%；天然气产量1379.70十亿立方英尺，同比+3.1%。 高股息重视股东回报，投资性价比凸显。23年公司累计现金分红总金额435.8亿元，其中，分红和回购金额分别为412.5和23.3亿元。以23年12月31日为基准，若仅考虑分红，23年公司分红比例约68.2%，对应A/H股股息率分别6.2%/8.5%；若考虑分红+回购，23年公司分红比例约72.1%，对应A/H股股息率分别6.5%/8.9%。 盈利预测与投资建议：基于公司年报披露数据及油价判断，我们调整盈利预测，预计公司24-26年归母净利润分别为708.0、753.5、806.2亿元（前次预测24-25年分别为784.2、843.1亿元），当前股价对应PE分别为11.0、10.3、9.6倍，对应PB分别为0.9、0.9、0.8倍，维持“买入”评级。 风险提示：需求不及预期；油价大幅波动；汇率波动；项目进度不及预期；信息更新不及时等。

中国石化 2024Q1业绩略超预期2024年 Q1公司营业收入达 7900亿元，同比-0.17%；归母净利润为 183亿元，同比-8.88%，略超预期。 上游勘探： 产量超规划增长，降本增效显著产量超规划增长： 2024Q1油气当量产量 1.29亿桶，同比+3.4%；其中原油产量同比+1.3%，天然气产量同比+6%，增速超年初规划（全年规划原油产量增速+0.3%，天然气产量增速+3.1%）。 降本显著：在原油实现价格基本持平、天然气实现价格同比-5.7%的情况下，板块收入同比+1.3%， 利润却同比+9.0%， 我们认为主要归因于成本控制（降本幅度 3美金/桶左右）以及库存收益。 炼化板块持续承压2024Q1炼油加工量 0.63亿吨， 同比+1.7%，而成品油总销量达 0.60亿吨，同比+6.5%， 其中汽油产量同比+7.0%、 柴油产量同比-5.3%、 煤油产量同比+19.8%。 炼化利润仍旧承压， 2024Q1炼油单位利润 1.9美金/桶油当量（同比-1.2美金/桶油当量），化工单位利润-0.6美金/桶油当量（同比基本持平），主要系： 下游需求较弱，叠加国内化工新增产能持续释放，化工产品毛利持续低迷。 盈 利 预测 与 投资 评级 : 维持预测 2024/2025/2026年归母净利 润为647/708/812亿元， PE 分别为 12/11/10倍， 假设派息率 70%， A 股分红收益率预计为 5.7%/6.2%/7.1%， H 股分红收益率对应为 8.5%/9.3%/10.7%， 维持“买入” 评级。 风险提示： 经济衰退带来原油需求下降，从而导致油价大幅跌落的风险； 未来新项目投产不及预期的风险。

事件： 202 4年 4月 28日晚， 中国石化发布 2024年一季度报告。 2024年一季度公司实现营业收入 7899.67亿元，同比下降 0.17%，环比增长6.43%；实现归母净利润 183.16亿元，同比下降 8.88%，环比增长144.31%； 实现扣非后归母净利润 181.86亿元，同比下降 7.76%，环比增长 74.65%；实现基本每股收益 0.15元，同比下降 8.93%，环比增长150.00%。 点评： 一季度公司经营稳健， 增产增销成效显著。 油价端， 2024年一季度布伦特平均油价为 81美元/桶，同比及环比均下降 1%左右。 分板块盈利看， 上游板块实现营业利润 127.06亿元，同比增长 11%； 炼油板块营业利润 64.12亿元，同比下滑 35%；成品油销售板块营业利润 79.47亿元，同比下降1%；化工板块营业利润-18.28亿元，同比增长15%。 整体上看，公司上游板块有效抵御了油价中枢下行影响，以增储上产和降本增效实现盈利有效增长；炼化板块紧贴市场优化调整，化工板块减亏明显；成品油销售板块维持稳健盈利贡献。 增储增产与降本增效成效显著， 上游板块盈利稳步抬升。 2024年一季度，公司上游勘探开发板块增储、增产、增效成果显著。在增储方面，公司加强高质量勘探，取得一批油气新发现， 在塔里木盆地、四川盆地、江汉盆地等地区取得油气勘探重要突破， 天然气产供储销体系建设持续完善。 在增产方面， 一季度油气当量产量 1812万吨，同比增长 3.4%，其中原油产量 70.36百万桶，同比增长 1.3%， 天然气产量 99亿立方米，同比增长 6.0%。 在增效方面，公司降本增效持续发力，一季度油气现金操作成本 15.2美元/桶油当量，同比下降 0.3美元/桶油当量。 生产及销售结构调整， 炼化业务持续开展成本优化。 炼油板块， 2024年一季度公司原油加工量为 63.3百万吨，同比增长 1.7%，成品油产量38.83百万吨，同比增长4.1%， 炼油现金操作成本为3.83美元/桶，同比下降 0.2美元/桶， 同时公司增加成品油出口规模，优化出口节奏和结构，在降本同时进一步优化盈利结构；在成品油销售方面，一季度公司成品油总经销量 59.81百万吨，同比增长 6.5%， 同时，公司实施差异化策略，汽油经营量同比增长 5.4%，车用 LNG 零售量同比增长 119.3%。 整体来看，公司炼油板块产销稳步提升。 化工板块， 一季度公司着力成本管控， 单位完全加工成本为 1370元/吨，同比下降10%，同时公司通过优化原料、装置、产品结构， 实现化工板块大幅减亏。我们认为， 2023-2024年整体炼能增速趋缓， 而国家经济持续向好，居民出行常态化发展，成品油需求仍有一定修复空间；化工板块受国内地产端疲软影响，芳烃、烯烃板块景气度或呈现分化格局，公司炼化板块盈利仍有上行空间。 资本开支结构优化，聚焦增储上产及炼化资产效益提升。 一季度公司资本开支合计 205亿元，同比下降 29亿。在结构方面，公司仍聚焦于上游增储上产和炼油化工增效，整体来看，一季度勘探开发、炼油板块资本开支占比同比均增长 2pct，化工板块占比下降 4pct。在上游领域，公司资本开支主要用于济阳、塔河等原油产能建设，川西等天然气产能建设以及龙口 LNG 等油气储运设施；炼化板块主要集中于镇海扩建、广州和茂名技术改造等项目及镇海二期乙烯、茂名乙烯等项目。我们认为，公司资本开支运用水平高效， 有望持续为公司带来资产质量和效益水平提升， 进一步增强盈利及抗风险能力。 盈利预测与投资评级： 我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为805.82、 903.34和 1012.58亿元，归母净利润增速分别为 33.3%、12.1%和 12.1%， EPS（摊薄）分别为 0.66、 0.74和 0.83元/股，对应 2024年 4月 26日的收盘价， 对应 2024-2026年 PE 分别为 9.88、8.81和 7.86倍。 我们看好公司行业龙头及全产业链优势， 叠加公司降本增效成效显著， 公司未来业绩成长性与投资价值有望得到凸显，我们维持公司“买入”评级。 风险因素： 原油价格大幅波动风险； 公司新建产能投产不及预期的风险；下游需求修复不及预期的风险； 新能源汽车销售替代风险