事件： 公司发布 2023年年度报告：实现营业收入 32122亿元（同比-3%），归母净利润 605亿元（同比-10%）。其中 2023Q4，实现营业收入 7423亿元（同比-14%，环比-15%），归母净利润 75亿元（同比-22%，环比-58%）。 2023年，公司应交税费 400亿元（同比+41%），主要受计提矿业权出让收益（74亿元）以及消费税等流转税增加影响；实现投资收益 58亿元（同比-60%），主要系 2022年上海赛科股权出售收益较大，同时 2023年化工市场低迷，合营、联营公司效益下滑。整体而言，刨除一次性影响，公司经营情况向好。 降低资本开支力度，继续实施稳油增气策略。 1）资本开支：①2023年，公司资本开支 1768亿元， 同比-123亿元（-7%）。 其中，勘探及开发/炼油/营销及分销/化工/本部及其他的资本开支 786/229/157/550/45亿元，同比-47/+0/-34/-36/-7亿元。 ②2024年， 公司计划资本支出 1730亿元，同比-38亿元（-2%）。 其中，勘探及开发/炼油/营销及分销/化工/本部及其他的资本开支 778/248/184/458/62亿元，同比-8/+19/+27/-92/+17亿元； 2）油气产量目标： 2024年，公司计划油气产量约 5.09亿桶油当量（同比+1%），其中原油产量 2.79亿桶（同比-0.7%），天然气产量 390亿立方米（同比+3.1%）。 资产负债表表现优异： 1）现金： 2023年，公司货币资金 1650亿，较上年同期增长 199亿元，现金储备充足； 2） 资产负债率： 2023年，公司资产负债率 52.7%（同比+0.9pct）。 公司注重股东回报： 2023年，公司分红+回购总金额 435.75亿元，其中分红 412亿元（中期、末期分别派息 0.145、 0.2人民币/股），回购 23.25亿元。 1）仅考虑分红： 公司 2023年分红比例 68.2%（国际准则下分红比例 70.7%），按 2024年 3月 26日收盘价，中石化 A 股股息率为 5.5%；中石化 H 股股息率为 8.4%，按 20%扣税，税后股息率为 6.7%。 2）考虑分红+回购： 公司2023年分红比例 72.1%（国际准则下分红比例 74.7%），按 2024年 3月 26日收盘价，中石化 A 股股息率为 5.8%；中石化 H 股股息率为 8.8%，按 20%扣税，税后股息率为 7.2%。 盈利预测与投资评级： 根据公司稳油增气战略的推进情况， 以及成品油需求回暖&海外价差扩大， 我们调整 2024-2025年归母净利润分别 640、 666亿元（此前为 836、 891亿元）， 新增 2026年归母净利润 676亿元。 根据2024年 3月 26日收盘价， 对应 A 股 PE 分别 11.8、 11.3、 11.2倍，对应 A股 PB 分别 0.91、 0.89、 0.87倍。公司盈利能力显著，成本管控优异， 维持“买入”评级。 风险提示： 地缘政治风险；宏观经济波动；成品油需求复苏不及预期

中国石化2023年归母净利润605亿，业绩符合预期，分红略超预期2023公司营收达32122亿元，同比-3.2%；归母净利润为605亿元，同比-10%。其中2023Q4公司营业收入达7423亿元，同比-14%；Q4归母净利润为75亿元，同比-24%，业绩符合预期。现金分红436亿元，加上回购合并派息率达76%，分红略超预期。 上游油气勘探板块：主要受矿权出让收益金一次性影响产量稳增长。2023年实现油气当量产量504.1百万桶，同比+3.1%，其中天然气产量13378亿立方英尺，同比+7.1%，增速亮眼。 利润影响主要是因为计提矿业权出让收益74亿，产生一次性影响。若剔除该一次性影响，2023年勘探及开发的经营收益同比仅-2.5%，更能体现公司降本增效成果（2023年油气平均完全成本为50.5美金/桶，同比-9%）。 炼化板块：成品油需求恢复强劲，炼化利润稳步修复2023年全年加工原油2.58亿吨，同比+6.3%，成品油产量1.56亿吨，同比+11.3%，其中煤油产量同比+60.7%。 炼化利润修复，2023年炼油单位利润1.6美金/桶油当量（同比+0.6美金/桶油当量），化工单位利润-0.5美金/桶油当量（同比减亏），主要系：1）原油价格大幅下降、海外运保费同比下降；2）国内汽柴油加工毛利回升；3）降本增效，加工原料油平均成本同比-9.8%。 化工资本开支有所放缓2023年资本支出1768亿元，其中上游786亿，化工551亿。2024年计划支出1730亿，其中上游778亿，化工458亿。 盈利预测与投资评级原预测2024/2025年归母净利润为864/922亿元，现由于下游需求低迷，调整2024/2025归母净利润为647/708亿元，新增2026年归母净利润预测为812亿元，PE分别为12/11/9倍，假设2024-2026年派息率为70%，A股分红收益率预计为6%/6.6%/7.5%，H股分红收益率对应为9.2%/10.1%/11.5%，维持“买入”评级。 风险提示：经济衰退带来原油需求下降，从而导致油价大幅跌落的风险；未来新项目投产不及预期的风险。

事件：2024年3月24日，公司发布2023年年度报告。2023年，公司实现营业收入32122.2亿元，同比下降3.2%；归母净利润604.6亿元，同比下降9.9%；扣非归母净利润606.9亿元，同比增长4.7%。 23Q4毛利率环比仅下滑0.2pct，归母净利率环比下滑0.8pct主因税金及附加环比增加。23Q4，公司实现营业收入7422.7亿元，同环比分别下滑14.2%和15.3%；归母净利润为75.0亿元，同环比分别下滑23.8%和58.0%；扣非归母净利润分别为104.1亿元，同环比分别增长440.9%和下滑37.4%。从公司经营效益来看，23Q4毛利率为16.0%，环比23Q3下滑0.2pct，然而，公司税金及附加占收入的比重和期间费用率在23Q4达到10.0%和5.5%，同比提升2.7pct和1.0pct，环比提升1.9pct和1.3pct，相比2023上半年来看，公司下半年缴纳矿业权出让收益74.1亿元，占收入比重为1.0%。 勘探及开发：天然气产量稳步增长，油气价格和成本同步下降。2023年，公司增储增产降本增效取得新突破，截至23年末，原油探明储量为20.03亿桶，同比增加0.41亿桶；天然气探明储量93110亿立方英尺，同比增加5050亿立方英尺；境内油气储量替代率为131%。全年，公司实现油气产量当量5.04亿桶，同比增长3.1%。其中，原油产量2.81亿桶，同比增长0.1%，中国和海外产量占比89.5%和10.5%；天然气产量13378.2亿立方英尺，同比增长7.1%。 2024年公司计划生产原油2.79亿桶，生产天然气13797亿立方英尺，同比23年实际产量分别下降0.7%和增长3.1%。价格方面，2023年公司原油实现价格76.6美元/桶，同比下滑15.2%；天然气实现价格7.1美元/千立方英尺，同比下滑6.6%。成本方面，公司加大成本费用管控力度，油气现金操作成本同比下滑6.8%至15.1美元/桶油当量。综合来看，公司该板块实现经营收益449.6亿元，经营收益率为15.0%，同比下降1.8pct。 炼油：原油加工量创历史新高，成品油加工毛利回升。2023年公司加工原油2.58亿吨，同比增长6.3%；生产成品油1.56亿吨，同比增长11.3%，其中，汽/柴/煤油产量占比40.1%/41.4%/18.6%，同比-2.1pct/-3.6pct/+5.7pct。尽管价格上，汽/柴/煤油同比下滑5.3%/6.8%/9.0%至8494/6872/5884元/吨，但在原油采购价格下滑、海外运保费降低、现金操作成本同比降低4.8%的驱动下，公司的单位炼油毛利实现353元/吨，同比增长9元/吨。公司发挥产业链一体化协同优势，实现炼油板块经营收益206.1亿元，经营收益率1.3%，同比增长0.6pct。 营销和分销：拓市扩销，降低流通费用支出：2023年，公司全力拓市扩销增效，成品油总经销量为2.39亿吨，同比增长15.6%。其中，境内成品油经销量创历史新高，为1.88亿吨，同比增长15.8%；境外销量0.51亿吨，同比增长15.2%。在公司积极有效降低各项流通费用支出下，吨油现金销售费用同比降低7.3%至193.4元/吨。同时，公司积极探索新零售营销模式，不断拓展新业态和营销活动，23年实现非油业务利润46.2亿元，同比增长7.2%，且充换电站和加氢站数量增加182.9%和30.6%。综合来看，营销分销板块实现经营收益259.4亿元，经营收益率为1.4%，同比持平。 化工：聚焦降本提质，业务亏损收窄。2023年，面对国内化工产品供给大幅增加、化工毛利收窄的严峻形势，公司强化成本管控，提升高附加值产品比例，生产乙烯/合成树脂/合成橡胶/合成纤维单体及聚合物/合成纤维1431.4/2057.4/142.4/786.6/111.3万吨，同比+6.5%/+10.9%/+10.9%/-11.5%/+0.1%。全年板块实现经营亏损60.4亿元，经营收益率-1.2%，同比提升1.4pct，亏损幅度收窄。 拟派发末期现金股利0.2元/股，全年股利0.345元/股，分红率68.2%，A/H股股息率为5.6%/8.5%。公司董事会建议派发末期含税现金股息0.2元/股，加上中期股息计划全年派发0.345元/股，对应的现金分红比例为68.2%，按照2024年3月22日的收盘价和汇率计算，A股和H股股息率分别为5.56%和8.54%。 投资建议：勘探业务高毛利保障盈利，国内需求边际改善推动炼油化工业务盈利能力修复，且在央企市值考核背景下，公司估值有望提升。我们预计，2024-2026年归母净利润分别为704.08/736.89/775.33亿元，EPS分别为0.58/0.61/0.64元/股，对应2024年3月22日的PE分别为11倍、10倍、10倍，维持“推荐”评级。 风险提示：原油价格波动的风险，化工品景气度下行的风险，下游需求不及预期的风险。

事件 公司发布 2023年年度报告， 2023年合计实现营业收入 32122.2亿元，同比下降 3.2%；实现归母净利润 604.6亿元，同比下降 9.9%。其中， Q4单季实现营业收入 7422.7亿元，同比下降 14.2%、环比下降 15.3%；实现归母净利润 75.0亿元，同比下降 23.8%、环比下降 58.0%。 油价重心回落等因素扰动， 上游业务略有承压 分业务板块来看， 2023年公司勘探及开发、炼油、营销及分销业务分别实现经营收益 449.63、206.08、259.39亿元，同比分别变化-16.3%、 68.8%、 5.7%；化工业务经营亏损 60.36亿元，亏损同比收窄 57.3%。 其中， 上游板块盈利同比回落或是拖累公司业绩下降的主要原因。 一是，国际油价同比回落；二是，公司计提矿业权出让收益 74亿元。 2023年公司原油、天然气产量分别为 281.12百万桶、 1337.82十亿立方英尺，同比分别增长 0.1%、 7.1%；平均实现价格分别为 3962元/吨、 1770元/千立方米，同比分别下降 10.9%、 2.1%。 终端需求逐步回升，下游业务表现亮眼 受益于 2023年国内经济整体回升向好，国内成品油需求快速反弹、化工产品需求好转，下游板块需求动能走强。 2023年公司实现原油加工量 2.58亿吨，同比增长 6.3%；成品油总经销量 2.39亿吨，同比增长 15.6%；化工产品经营总量 8300万吨，同比增长 1.7%。 其中，受益于国际油价大幅下跌、海外运保费同比下降等，公司实现炼油毛利 353元/吨，同比增加 9元/吨。我们认为， 炼油毛利、 原油加工量同比增加等是带动炼油板块盈利大幅改善的主要原因。 高分红石化央企， 持续推动高质量发展 公司作为我国石化央企，保持着高分 红 比 例 ， 且 持 续 性 较 佳 ， 注 重 股 东 回 报 。 2017-2022年 公 司 分 红 比 例 在64.48%-118.42%区间运行； 按公司 2023年年度末期 A 股利润分配方案， 2023年公司分红比例预计为 72.10%。 2024年全年计划资本支出 1730亿元，处在近十年来高位水平。 2024年公司计划持续加大勘探力度， 增加优质规模储量，全力稳油增气降本，全年计划生产原油 279.06百万桶、天然气 13797亿立方英尺；炼油方面将有序推进低成本“油转化”，加大“油转特”力度，全年计划加工原油 2.60亿吨，生产成品油 1.59亿吨；销售业务将加强数智化赋能，巩固提升市场份额， 加快“油气氢电服”综合能源服务商建设，全年计划境内成品油经销量 1.91亿吨；化工业务将坚持“基础+高端”， 培育“成本+附加值+绿色低碳”新优势，全年计划生产乙烯 1435万吨。 投资建议 预计 2024-2026年公司营收分别为 33736.28、 34026.07、 34126.56亿元；归母净利润分别为 637.42、 713.88、 759.80亿元，同比增长 5.42%、12.00%、 6.43%； EPS 分别为 0.52、 0.59、 0.62元，对应 PE 分别为 11.84、 10.57、9.93倍，维持“推荐”评级。 风险提示 原料价格大幅上涨的风险，产品景气度下滑的风险，新建项目达产不及预期的风险等。

事件：2024年3月24日晚，中国石化发布2023年年度报告。2023年公司实现营业收入32122.15亿元，同比下降3.19%；实现归母净利润604.63亿元，同比下降9.87%；实现扣非后归母净利润606.92亿元，同比增长4.71%；实现基本每股收益0.51元，同比下降7.85%。公司资产负债率为52.70%，同比+0.79pct。公司扣非后加权平均净资产收益率为7.61%，同比-0.28pct。 点评：点评：石化龙头经营稳健，核心板块业绩向好。从公司经营业绩上看，虽2023年全年归母净利润同比有所下行，但其扣非净利润同比增长，主要系公司2022年转让上海赛科股权收益人民币137亿元，而2023年无此影响，叠加计提矿业权出让收益人民币74亿元，导致利润端受一定影响。从公司核心业务经营情况来看，根据我们测算，2023年公司勘探开发、炼化及营销板块合计实现854.74亿元经营收益，同比增长12%，其中上游勘探开发板块受油价中枢回落影响，利润同比有所下滑，但受益于公司增储上产及降本增效，上游板块业绩仍有弹性空间；下游炼油板块效益提升与化工板块减亏较为明显，营销及分销板块稳健运行，有效增厚了公司经营收益，核心板块经营业绩持续向好。 增储上产增储上产+降本增效，降本增效，勘探开发业务基础持续夯实。2023年原油价格维持高位震荡，布伦特原油均价82.49美元/桶，同比-16.72%。公司原油平均实现价为3962元/吨，同比下降10.9%，较国际油价降幅偏窄。在增储上产方面，2023年公司油气产量当量为5.04亿桶，同比增长3.1%，其中原油、天然气产量分别同比+0.1%、+7.1%，有效实现了“稳油增气”战略目标。在降本方面，2023年公司油气现金操作成本为人民币755.2元／吨，同比降低2.3%。2024年公司计划生产原油2.79亿桶，生产天然气13797亿立方英尺，上游业务基础持续夯实，叠加公司降本增效推进，业绩弹性有望持续释放。 着力生产结构调整，炼化业务经营效益大幅改善。炼油板块，2023年公司炼油板块实现经营收益206亿元，同比增长68.8%。2023年，国内防疫政策优化调整，各项商业活动恢复，一定程度上提振了成品油市场需求，据发改委统计，成品油表观消费量为3.85亿吨，同比增长11.8%。公司根据市场需求积极调整生产结构、产品国内外销售结构，实现全年加工原油2.58亿吨，同比增长6.3%，其中煤油产量同比增长60.7%。化工板块，2023年化工行业下游需求整体仍显疲软，叠加行业供过于求不利形势延续，公司化工板块仍出现亏损，但受成本端压力缓解及公司成本压降，公司化工板块亏损60亿元，同比大幅减亏81亿元。我们认为，当前居民出行常态化，同时民航客运量仍有一定修复空间，成品油需求有望保持坚挺；而受国内地产端疲软，叠加行业供需矛盾等因素影响，化工板块景气度静待修复。资本开支结构优化，聚焦增储上产及炼化资产创效能力提升。我们比较了2023年与2024年公司的资本开支情况，2024年公司勘探开发、炼油、化工、营销及分销板块资本开支占比分别为45%、14%、26%、11%，相较于2023年，勘探开发及化工仍为公司资本开支主力。我们认为，公司加大“深地工程”、页岩油气等领域勘探力度，增加优质规模储量，有效推动了增储上产规模和原料资源保障；炼油化工资产作为中石化核心竞争优势，未来有望推进低成本“油转化”，加大“油转特”力度，持续提升炼化资产创效能力。 提质增效重回报，公司价值进一步凸显。公司2023年度末期合计拟派发现金股利为238.7亿，加上2023年中期已派发现金股利，全年股利为每股0.345元，此外公司回购A股股份及H股股份支付的总金额分别为人民币8.16亿元及港币16.46亿元（均不含交易费用），公司2023年全年实现现金分红比例为72.1%，较2022年提升1.3pct。按照2024年3月22日收盘价对应A股、H股股息率分别为6%、8%。 我们认为，公司作为国内石化央企龙头，在持续夯实高质量发展同时亦注重股东回报，进一步凸显了公司长期投资价值。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为684.11、721.13和754.22亿元，归母净利润增速分别为13.1%、5.4%和4.6%，EPS（摊薄）分别为0.56、0.59和0.62元/股，对应2024年3月22日的收盘价，2024-2026年PE分别为11.03、10.47和10.01倍。我们看好公司行业龙头及全产业链优势，叠加公司降本增效与股东回报有效提升，公司未来业绩成长性与投资价值有望得到凸显，我们维持公司“买入”评级。 风险因素：原油价格大幅波动风险；公司新建产能投产不及预期的风险；下游需求修复不及预期的风险；新能源汽车销售替代风险

中国石化：高分红稳健央企。公司是国资委控股的石化一体化龙头企业。有别于另两桶油，公司业务侧重中下游炼化和成品油销售，业绩表现穿越油价周期，2001-2022 年营收和归母净利CAGR 分别约12%和8%，ROE 表现稳中有升，2001-2022 年ROE中枢约11%。同时，公司重视股东回报，2022 年股息率达到超8%的高水平。 盈利的思考：业绩能否维持？ 勘探：量增价稳。国家能源安全自主可控背景下，量上看，2023 年前三季度公司实现油气当量产量376.15 百万桶，同比+3.6%，增储上产推动下，后续产量量增可期。价格端，我们预计未来布伦特油价有望继续维持在70-85 美元/桶区间偏强震荡；成本端，公司勘探开发领域技术储备深厚，随老油田的精细开发以及新油田的持续开发，公司桶油成本有望实现下降。量增价稳利好公司整体勘探业务维持在较高的利润水平。 炼油：盈利稳定。复盘可知，基于国家发改委成品油定价机制，桶油在40-80 美金时，公司炼油业务毛利率维持在20%以上，且油价容忍度高于行业平均。当前，公司已具备17 家千万吨级炼厂，总炼能2.85 亿吨/年，国内市占率超30%，规模、技术、资金等护城河深厚。国内炼能几近红线+海外能源革命深化，供需错配利好成品油裂解价差维持中高位。 化工：提质升级。短期看，传统化工品尚处高产能投放期，供给端承压导致价格价差落入相对底部区间；中长期看，乙烯产能审批趋严下，公司现已具备11 套百万吨级乙烯产能，存量资产优势突出；公司在建优质项目镇海炼化预计在未来三年内逐步投产，且以POE、EVA 等为代表的高附加值新材料持续突破，化工业务内部结构持续优化。 销售：批零增扩。成品油销售是公司收入贡献的重要来源之一。宏观预期向好下，成品油消费有望继续增长，带动整体销量稳定提升。此外，复盘可知，油价中高位震荡期内批零价差表现趋稳，基于当下全球原油供需格局，我们认为批零价差未来有望继续维持在合理区间。非油业务依附自有加油站搭建完整销售网络，易捷便利店全国多点开花，利润表现稳定向上。 估值的思考：提升空间如何？ 本质上内在价值已经提升：新一轮央企深化改革，基于“一利五率”及“市值管理”考核目标，公司作为国内转型升级、改革创新排头兵，管理上提升公司治理能力和精益管理活力效率，生产上大力推进产品高附加值化发展、技术创新化改造。 全球炼化资产的估值对标：根据Wind，截至2 月8 日，公司（A/H）的PB（MRQ）分别为0.89x/0.56x，低于国内民营炼化龙头及国际石化巨头。一方面，公司自身资产的内在价值不断提升；另一方面，在国内10 亿吨炼能红线的约束下，公司具备强α竞争实力的存量炼厂资产更有望在本轮行业洗牌后凸显稀缺性，估值理应得到相应溢价。 叠加政策端的激励推动，公司估值整体有望回归理性水平。 高股息夯实资产防御价值：低利率市场环境下，公司分红表现穿越周期，自2014 年起股息支付率始终保持在50%以上，2022 年股息率超8%。若以2 月8 日收盘价计算，公司（A/H）股息率（TTM）分别为5.7%/9.2%，显著高于当前十年期国债收益率的2.4%。此外，公司重视股东回报，大股东增持+境内外回购等举措下，分红率水平有望不断提高，彰显公司长期发展信心。 盈利预测与估值：我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为728.63、784.18、843.05 亿元，同比+9.9%、+7.6%、+7.5%，EPS 分别为0.61、0.66、0.71 元。以2024年2 月8 日收盘价计算，对应PE 分别为9.8x、9.1x、8.5x，对应PB 分别为0.9x、0.8x、0.8x。公司是聚焦中下游的一体化国际巨头。高油价环境保障盈利，低利率市场环境体现高股息资产的强防御价值，技术赋能下公司内部资产结构不断优化，政策催化下公司估值有望迎来重塑。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：经济下行、需求不及预期、油价大幅波动、项目建设进度不及预期、汇率波动、信息更新不及时等。

中国石油化工股份有限公司是中国最大的一体化能源化工公司之一，是中国大型油气生产商，炼油能力排名中国第一位，在中国拥有完善的成品油销售网络，是中国最大的成品油供应商，乙烯生产能力排名中国第一位，构建了比较完善的化工产品营销网络。 公司前身是成立于1983年7月的中国石油化工总公司，1998年改制为中国石油化工集团公司，2000年2月中国石化集团设立中国石油化工股份有限公司，2000年10月分别在香港、纽约、伦敦三地交易所成功上市；2001年8月8日，中国石化28亿股A股在上海证券交易所成功上市。

事项：公司公告：2023年11月11日公司公告，公司控股股东中国石化集团拟自公告日起12个月内通过上海证券交易所交易系统及香港联合交易所有限公司系统增持公司A股及H股股份，拟增持金额累计不少于人民币10亿元（含本数），不超过人民币20亿元（含本数）。 国信化工观点：1）集团增持A、H股，彰显对公司未来发展信心。我们认为中国石化集团本次公布增持计划，是综合考虑了宏观经济情况、公司当前估值、未来发展前景等综合因素而做出的市场化资本运作。2023年上市公司充分发挥一体化优势应对市场变化，加大产销协同力度，取得了高质量的经营成果。本次增持也彰显了集团对上市公司高质量、可持续增长发展的认可与信心。 2）公司第三季度业绩同、环比增长。根据公司公告，前三季度公司实现营业收入24699.4亿元，同比上升0.7%；实现归母净利润529.7亿元，同比下降7.5%，其中第三季度为178.6亿元，同比增长34.0%。2023年前三季度，中国经济持续恢复向好，GDP同比增长5.2%。上半年国际原油价格震荡下行，三季度快速上涨，前三季度普氏布伦特原油现货均价为82.1美元/桶，同比下跌19.9%。根据公司统计，前三季度境内天然气需求保持稳定增长，表观消费量同比增长6.4%；境内成品油需求快速反弹，表观消费量同比增长15.1%，其中汽油增长20.4%，柴油增长4.3%，煤油增长68.6%；境内主要化工产品需求回暖，乙烯当量消费量同比增长6.0%。2023年前三季度，公司充分发挥一体化优势应对市场变化，加大产销协同力度，取得了高质量的经营成果。 3）预计2023年四季度、2024年原油价格将保持80-90美金/桶较高区间运行。近期布伦特及WTI原油期货价格均跌破80美元/桶，创7月以来最低水平，主要由于近期由于市场担心全球原油需求的下降以及美国原油协会发布了关于美国原油库存的大幅上升1200万桶的信息，但沙特及俄罗斯将自愿减产协议延期到今年年底。我们看到IEA、EIA及OPEC对于明年原油价格预测区间仍在90-95美元高位，我们认为原油价格存在底部支撑，且美联储如果明年进入降息周期，将推升原油价格的顶部区间。由于全球进入需求旺季，以及海外供应受限的事件频发，海外天然气价格近期持续上行，未来国内天然气作为清洁能源，中长期仍然将保持较高的表观消费量增速，我们认为未来海外油气价格有望保持较高价格水平。公司勘探开发板块盈利主要取决于桶油成本和油价，油价中高位运行将有助于公司在勘探开发板块取得较好业绩。 4）上市公司持续大比例回购注销，彰显公司发展信心。为维护公司价值及股东权益，公司持续在境内外开展股份回购。截至2023年10月31日，公司累计回购A股8932万股，已支付的总金额为5.21亿元，回购股份将全部注销。 5）维持盈利预测，维持“买入”评级。预计2023-2025年归母净利润706/747/805亿元，摊薄EPS=0.59/0.62/0.67元，当前股价对应PE=9.2/8.7/8.1x，对应PB=0.80/0.77/0.74x，维持“买入”评级。 风险提示：油价大幅波动风险；成品油价格上涨不达预期；回购、增持方案实施的不确定性风险等。

事件：2023年11月10日，公司发布《关于控股股东中国石化集团增持公司股份计划的公告》，中国石化集团拟自公告日起12个月内通过上海证券交易所交易系统及香港联合交易所有限公司系统增持公司A股及H股股份，拟增持金额累计不少于人民币10亿元（含本数），不超过人民币20亿元（含本数）。 点评：中国石化集团实力雄厚，履行重要社会责任中国石化集团拟通过上海证券交易所交易系统的集中竞价方式及香港联合交易所有限公司系统的场内交易方式增持公司A股及H股股份，拟增持A股、H股股份的金额累计不少于人民币10亿元（含本数），不超过人民币20亿元（含本数）。 截至2023年11月10日，中国石化集团直接持有公司805.72亿股A股股份，并通过其境外全资子公司间接持有公司7.68亿股H股股份，合计持有公司813.40亿股股份，约占公司已发行总股份的67.86%。综合考虑市场波动、资金安排、境内外监管要求等因素，并为保障本次增持计划顺利实施，中国石化集团将自本公告日起12个月内完成本次增持计划。 中国石化集团是中国最大的成品油和石化产品供应商、第二大油气生产商，是世界第一大炼油公司、第二大化工公司，加油站总数位居世界第二，在2022年《财富》世界500强企业中排名第5位。多年以来，中国石化集团在保障国家能源安全、引领我国现代化工发展、加快能源绿色转型等方面承担重要社会责任。党和国家高度关注中国石化集团的发展，2023年10月10日习近平总书记前往九江石化视察，希望九江石化按照党中央对新型工业化的部署要求，坚持绿色、智能方向，扎扎实实、奋发进取，为保障国家能源安全、推动石化工业高质量发展作出新贡献。 增持彰显发展信心，体现母公司支持与担当中国石化集团多年来为公司提供全方位支持。在生产经营、资源拓展、上下游产业链完善方面，集团公司在土地使用权、生产技术专利、销售品牌等方面给予上市公司生产经营活动方面的支持。在资本市场方面，历史上在市场情绪低落、股价位于低位时，集团公司往往增持公司股份，于2012、2013、2014、2015、2021年发起股份增持计划，体现出集团公司的支持态度。2023年在A股市场情绪低落、中国石化股价回调的背景下，本次集团公司出手发起回购计划，彰显对公司未来发展前景的信心，同时也体现出母公司作为国企对旗下上市公司的支持与担当。 公司重视股东回报，上市以来累计分红5600亿元中国石化长期实行高分红政策，重视投资者回报，自上市以来，中国石化A股、H股复权累计回报率分别为448%和1040%，平均年化回报率分别为8.0%和11.2%，累计分红约5600亿元，累计分红额超融资额6倍。根据《中国石化未来三年（2023年-2025年）股东分红回报规划》，公司承诺每年以现金方式分配的利润不少于当年归母净利润的30%。公司上市以来累计分红率为50.20%，2021、2022年度分红率分别为79.91%、64.48%，充分与投资者共享发展结果。公司业绩有望持续改善，估值底部投资价值凸显2023年前三季度，国际油价震荡，中国经济恢复向好，境内天然气需求保持稳定增长，成品油需求快速反弹，主要化工产品需求回暖。受益于油价上行叠加下游需求恢复，公司前三季度归母净利润同比-7.5%，Q3归母净利润环比+19%，Q3业绩环比显著回升。展望四季度，原油供需维持紧平衡，天然气旺季需求快速上升，炼化产业链盈利进一步修复，公司业绩有望持续改善。 截至2023年11月10日，中国石化A股PB为0.81倍，H股PB为0.55倍，估值位于历史相对低位。公司有望在持续兑现业绩和维持高分红的基础上，开启新一轮价值重估，估值有望达到合理水平。截至2023年11月10日，埃克森美孚、雪佛龙、壳牌、BP、道达尔五家海外油气巨头的PB-MRQ均值为1.52倍，当下公司估值水平相较海外巨头仍被低估，我们坚决看好中国石化和我国石油化工产业链长期投资价值。 盈利预测、估值与评级我们维持公司23-25年盈利预测，预计公司23-25年归母净利润分别为859/927/984亿元，对应的EPS分别为0.72/0.77/0.82元/股，维持A股和H股的“买入”评级。 风险提示：原油价格下行风险，成品油和化工品景气度下行风险。

中国石化 Q3归母净利润 179亿， 略超预期2023Q1-Q3公司营收达 24699亿元，同比+0.7%；归母净利润为 530亿元，同比-7.5%。其中 2023Q3公司营业收入达 8763亿元，同比+4.2%；归母净利润为 179亿元，同比+34%。 上游油气勘探板块： Q4有望向上公司加强高质量勘探，稳油增气降本取得积极进展。 2023Q1-Q3实现油气当量产量 376.15百万桶，同比+ 3.6%，其中天然气产量 9,930亿立方英尺，同比+ 8.7%。 上游降本增效明显，油价环比向上，叠加 Q4取暖旺季， 天然气量价齐升的逻辑，我们预计 Q4勘探业务板块业绩有望环比向上。 炼化板块： 需求复苏强劲， 增强出口规模， 化工 Q3开始扭亏2023年成品油需求复苏强劲， 增强出口规模。 2023Q1-Q3加工原油 19,374万吨，同比增长 7.6%，生产成品油 11,752万吨，同比+ 14.0%。 成品油总经销量达 18055万吨，同比+19.1%，其中境内成品油总经销量 1.43亿吨，同比增长 16.9%。 化工板块稳步提升高附加值产品比例， Q3开始实现盈利，息税前利润达0.59亿元。 积极回购 A 股，彰显公司信心2023年 10月 16日，公司通过集中竞价交易方式继续回购 A 股 5,000,063股，回购金额为 29,254,055.92元（不含交易费用）。自 2023年 9月 21日公司首次实施本轮 A 股回购以来，已累计回购 A 股 44,700,078股，占公司总股本 0.04%，已支付总金额为 267,251,008.32元（不含交易费用）。 盈利预测与投资评级维持归母净利润预测 2023-2025年 733/864/922亿元，对应 PE 9.1/7.7/7.2倍， 维持“买入” 评级。 风险提示： 经济衰退带来原油需求下降，从而导致油价大幅跌落的风险； 未来新项目投产不及预期的风险。

事件： 2023年 10月 26日，公司发布 2023年第三季度报告。 2023年前三季度公司实现营业收入 24699.4亿元，同比增长 0.7%；归母净利润 529.7亿元，同比下滑 7.5%；扣非归母净利润 502.8亿元，同比下滑 10.3%。 23Q3归母净利润同环比改善。 23Q3， 公司实现营业收入 8762.6亿元， 同环比分别增长 4.2%和 9.2%； 归母净利润为 178.6亿元，同环比分别增长 34.0%和 19.0%。 勘探及开发： 23Q3油价环比回升，板块业绩实现环比增长。 勘探方面， 塔里木盆地、准噶尔盆地等地区取得了一批油气新发现和重大突破，胜利济阳页岩油国家级示范区建设高效推进；开发方面， 高效推进济阳、塔河、准西等产能建设，深化老油田精细开发；大力实施天然气增储上产，加快顺北二区、川西海相等产能建设。 产量方面， 23Q3，公司实现油气产量 1.26亿桶油当量， 同环比分别增长 4.2%和 0.8%，其中，原油产量为 0.71亿桶，同比下降 0.4%、环比增长0.8%，天然气产量为 3321亿立方英尺，同比增长 10.7%、环比增长 0.5%。 价格方面， 在地缘政治和供需不平衡的催化下，油气价格高位运行， 2023年前三季度，公司实现原油价格 75.73美元/桶，高于上半年原油实现均价 73.7美元/桶；天然气价格 7.10美元/千立方英尺，同比分别下降 19.6%和 5.8%，从而板块息税前利润为 147.0亿元，同比下降 18.4%，环比增长 8.4%。 炼油和化工： 炼油盈利能力大幅提升，化工板块扭亏为盈。 23Q3，公司汽、柴、煤油产量分别为 1693、 1630、 822万吨，同比变化+13.2%、 +14.2%、+69.1%。 化工方面， 23Q3，乙烯和合成橡胶产量分别为 378.7和 38.2万吨，同比分别增长 20.0%和 31.7%， 合成树脂、 合纤单体及聚合物、 合成纤维产量分别为 544.0、 204.0、 28.4万吨，同比分别变化 20.5%、 -0.4%、 1.8%，主要是公司加大盈利产品排产力度，强化成本管控， 23Q3公司炼油和化工板块息税前利润均同环比增长。 其中， 炼油板块息税前利润为 75.1亿元，同比扭亏为盈、环比增长 925.8%； 化工板块息税前利润为 0.6亿元，同环比均扭亏为盈。 营销和分销： 成品油价同步上升，非油业务加速发展。 公司坚持产销一体协同优化， 提高装置负荷， 23Q3，公司成品油总经销量为 63.95亿吨， 同比增长20.3%， 环比增加 5.8%。此外，公司不断提升非油业务经营质量和效益， 积极向“油气氢电服” 综合能源服务商转型。 23Q3该板块息税前利润为 81.3亿元，同比增长 49.7%、环比下降 18.1%。 投 资 建 议 ： 我 们 预 计 ， 2023-2025年 公 司 的 归 母 净 利 润 分 别 为726.14/824.19/892.07亿元， EPS 分别为 0.61/0.69/0.74元/股，对应 2023年10月 27日的 PE 为 9倍、 8倍、 8倍， 维持“推荐”评级。 风险提示： 原油价格波动的风险， 化工品景气度下行的风险， 下游需求不及预期的风险。

事件 公司发布三季度报告， 2023 年前三季度合计实现营业收入 24699.4 亿元，同比增长 0.7%；实现归母净利润 529.7 亿元，同比下降 7.5%。其中， Q3单季实现营业收入 8762.6 亿元，同比增长 4.2%、环比增长 9.2%；实现归母净利润 178.6 亿元，同比增长 34.0%、环比增长 19.0%。 上游走弱、下游走强等多因素作用下，前三季度业绩稍有回落 前三季度，公司原油、天然气产量 210.59 百万桶、 992.98 十亿立方英尺，同比变化-0.1%、8.7%； 平均实现价格分别为 75.73 美元/桶、 7.10 美元/千立方英尺，同比下降19.6%、 5.8%，上游业务盈利受到冲击。同期， 原油加工量 1.94 亿吨，同比增加 7.6%；成品油总经销量 1.81 亿吨，同比增加 19.1%； 化工产品经营总量 6343万吨，同比增加 5.0%； 从我们跟踪的市场价差来看，成品油、主要化工产品等整体上呈现同比扩大趋势， 量价齐升增厚下游业务盈利。 在上下游综合作用下，以及计提公允价值变动损失等因素共同导致前三季度业绩同比稍有下降。 Q3 业绩环比增长， 油价上涨带来库存转化收益 Q3 公司油气产量环比基本持平、原油加工量环比增加 4.5%、 成品油总经销量环比增加 5.8%、 化工产品经营总量环比增加 4.1%。同期， 下游产品价差整体稍有回落； 油价环比上行，带来原油库存转化收益，预计对业绩带来较大增量；但公司计提公允价值变动损失 71.4 亿元，拖累 Q3 业绩表现，业绩低于预期。 高分红石化央企， 强化资本支出 公司作为我国石化央企，保持着高分红比例，且持续性较佳，注重股东回报。 2017-2022 年公司分红比例在 64.48%-118.42%区间运行；以 10 月 26 日收盘价计算， 2022 年公司股息率为 6.38%。2023 年全年计划资本支出 1787 亿元，处在近十年来第二高位。公司持续加大勘探开发力度，保持油气储量产量持续增长，全力稳油增气降本；炼油方面将继续增产高附加值产品和特种产品；销售业务创新商业模式，发展新能源终端，推动 “油气氢电服”综合能源服务商建设；化工方面坚持“基础+高端”，加大新材料、高附加值产品开发力度。 投资建议 预计 2023-2025 年公司营收分别为 33860.57、 34280.33、 34415.62亿元；归母净利润分别为 691.51、 770.35、 812.82 亿元，同比分别增长 4.30%、11.40%、 5.51%； EPS 分别为 0.58、 0.64、 0.68 元，对应 PE 分别为 9.64、 8.65、8.20 倍，维持“推荐”评级 风险提示 原料价格大幅波动的风险，产品景气度下滑的风险，主营产品需求复苏不及预期的风险等

中国石化于 2023 年 10 月 26 日发布公司三季度报告， 2023 年前三季度实现营业收入 24699.41 亿元，同比增加 0.68%；实现归母净利润 529.66 亿元，同比减少 6.52%。其中， 2023Q3 实现营业收入 8762.59 亿元，同比增加 4.17%，环比增加 9.21%；实现归母净利润 178.55 亿元，同比增加 35.99%，环比增加 18.96%，业绩符合预期。经营分析油价有望维持中高位震荡，勘探开发板块业绩稳健： 2023 年前三季度公司勘探生产资本支出为 507.11 亿元，同比减少 1.72%， 油气总产量为 3.75 亿桶当量，同比增长 3.30%。 在油价持续维持中高位震荡背景下，公司勘探生产资本支出有所保障，油气产量稳中有升， 勘探生产板块业绩稳健。炼油板块持续强劲，成品油零售业绩维持稳定： 2023Q3 柴油/汽油裂解价差分别为 795 元/1124 元/吨，整体仍维持在中高水平。公司 2023 年前三季度汽油/柴油/煤油产量分别为 4726 万吨/4845万吨/2181 万吨，分别同比增加 5.07%/7.86%/65.60%，公司炼油业务板块持续强劲。 与此同时， 2023 年前三季度公司成品油零售量为 9105 万吨，同比增加 15.12%，其中 Q3 零售量为 3129 万吨，同比增加 12.31%，环比增加 2.93%， 公司成品油销售板块业绩稳定。化工板块持续承压，期待需求好转带动公司业绩修复： 公司化工板块表现较为低迷， 2023 年前三季度化工板块息税利润为-67.07亿元，其中 Q3 实现盈利 0.59 亿元， 主要原因为化工品市场需求较弱，尤其是烯烃类产品仍处于恢复初期。 2023Q3 聚烯烃-原油价差为 2768 元/吨，同比增加 27.62%，环比减少 13.11%。 公司化工板块承压，拖累公司整体业绩， 伴随终端需求好转，公司大体量化工产品或存在带动公司业绩回升可能性。盈利预测、估值与评级我们认为在原油价格维持稳健中枢的前提下，公司盈利确定性较强， 我们预计2023-2025年公司归母净利润720亿元/750亿元/780亿元，对应 EPS 为 0.60 元/0.63 元/0.65 元，对应 PE 为9.25X/8.88X/8.54X，维持“买入” 评级。 风险提示（1） 地缘政治扰乱全球原油市场；（2） 成品油价格放开风险；（3）终端需求不景气风险； （4） 境外业务经营风险；（5） 意外事故风险；（6） 汇率风险

事件： 2023年前三季度，公司实现营业收入 24699亿元，同比+1%；归母净利润 530亿元，同比-7%；扣非净利润 503亿元，同比-10%。其中23Q3单季度，实现营业收入 8763亿元，同比+4%、环比+9%；实现归母净利润 179亿元， 同比+34%、环比+19%；实现扣非净利润 166亿元，同比+31%、环比+19%，业绩符合预期。 原油价格宽幅振荡，境内成品油需求高速反弹。 2023年前三季度布伦特原油现货均价为 82.1美元/桶， 同比-20%。前三季度， 境内成品油需求快速反弹，表观消费量同比+15%，公司成品油总经销量达到 1.8亿吨，同比+19%。 前三季度， 公司实现营销和分销板块息税前利润 265亿元，其中第三季度为 81亿元。 加强高质量勘探和效益开发，增储稳油增气降本成果显著。 勘探方面，公司在塔里木盆地、准噶尔盆地等地区取得了一批油气新发现和重大突破。 开发方面， 公司推进济阳、塔河、准西等产能建设，深化老油田开发；加快顺北二区、川西海相等产能建设，实施天然气增储上产。前三季度， 公司实现油气当量产量 3.8亿桶，同比+4%，其中原油 2.1亿桶，同比-0.1%， 天然气 9930亿立方英尺，同比+9%。 从实现价格来看，原油为 75.7美元/桶，天然气为 7.1美元/千立方英尺。 前三季度， 公司实现勘探及开发板块息税前利润 416亿元，其中第三季度为 147亿元。 产销一体协同优化，推进产业链效益最大化。 公司动态强化资源统筹，降低采购成本， 推进产业链效益最大化。 前三季度，公司加工原油 1.9亿吨，同比+8%，生产成品油 1.2亿吨，同比+14%。前三季度， 公司实现炼油板块息税前利润 187亿元，其中第三季度为 75亿元。 强化成本管控， 23Q3化工板块扭亏为盈。 面对新增产能释放的严峻形势，公司加大盈利产品排产力度，强化成本管控。 前三季度， 公司实现化工板块息税前利润-67亿元， 其中第三季度为 0.59亿元， 扭亏为盈。 强化资本支出， 体现公司成长性。 前三季度公司资本支出 1082亿元，其中勘探及开发板块 507亿元，炼油板块 105亿元，营销及分销板块 57亿元，化工板块 391亿元，总部及其他 21亿元。 盈利预测与投资评级： 由于公司充分发挥一体化优势，加大产销协同力度， 我们维持公司 2023-2025年归母净利润分别为 734、 836和 891亿元，同比增速分别为 11%、 14%、 7%， 2023年 10月 26日收盘价对应的 A 股 PE 分别为 9、 8、 7倍。考虑到成品油需求反弹，公司业绩有望继续增长，维持“买入”评级。 风险提示： 地缘政治风险；宏观经济波动；成品油需求复苏不及预期。

事件：2023年 9月 21日，公司通过集中竞价交易方式本轮首次回购 A 股股份数量为 1000万股，购买的最高价为 6.16元/股、最低价为6.13元/股，已支付的总金额约为人民币 6151万元（不含交易费用）。 近期分红叠加回购，增加投资者持股信心。2023年 9月 15日为公司现金红利发放日，每股派发现金红利人民币 0.145元，共计派发现金红利人民币 173.85亿元。2023年 9月 21日，公司开始本轮回购A 股股份 1000万股，回购金额约为 6151万元，约占当天交易量的 9%，高于本周前两日的收盘价。 三季度国际油价创年内新高，公司勘探开发板块业绩有望环比改善，库存收益有望明显增长。今年三季度，布伦特油价从最低 75美元/桶持续上涨到最高 95美元/桶，最大涨幅近 20美元/桶。公司原油开采业务的实现油价有望环比大幅增长，勘探开发板块的原油收入有望环比增长，与此同时公司的原油库存也将产生较大库存收益。 2023年受益国内出行需求的恢复，上半年国内成品油表观消费量同比大幅增长 16%，国内汽柴油盈利维持高位。9月 21日俄罗斯全面禁止汽柴油出口，海外汽柴油裂解价差将高位增长，公司成品油出口有望获得更高利润。 盈利预测：国内成品油需求快速增长，成品油出口盈利扩大，油价上涨提升库存收益。我们预测公司 2023-2025年的营业收入分别为33565亿元、34622亿元、35258亿元；归母净利润分别为 739.8亿元、805.9亿元、878.5亿元，EPS 分别为 0.61/0.67/0.73元。考虑可比公司估值、高股息及回购等，我们按照 2023年业绩给予 12倍 PE、一年目标价 7.5元，给予公司“买入”评级。 风险提示：国际油价大幅下行、成品油需求大幅下降等。