全球炼化龙头中国石化前身是中国石油化工总公司,后经重组、改制、上市,目前由国资委通过中石化集团控股。自成立以来,公司始终是我国至为重要的石化企业,与中国石油共同成为我国石化产业支柱的“两桶油”。区别于中石油,公司业务更加集中于石化产业链的中游及下游,也就是炼油、化工及成品油销售。多年来,公司盈利能力稳定,注重现金分红,持续进行股东回报,2018年公司现金分红达到 508亿元,股利支付率达到 81%。 勘探开采板块公司年原油产量约 0.4亿吨,为中国石油之后的国内第二大原油生产企业,下属胜利油田、中原油田、西北油田等全国十余个大型油田及数个海外油田。除原油开采之外,近年来加速天然气开采布局,2018年天然气产量达 277亿立方米,占油气当量产量比例约 26%。2019年以来,更是积极增加上游勘探开采力度,前三季度公司资本开支达 780亿元,同比大幅增加 62.5%,其中勘探开发资本开支达到 348亿元。 炼油-化工板块公司作为中国最大的炼化企业,炼厂分布于全国各地,特别是集中在华中、华南省份,截至 2018年,旗下在产炼厂合计 28座,总炼油产能达到 2.84亿吨,权益产能 2.48亿吨。庞大的炼油能力奠定了公司的行业巨无霸地位,炼油-化工板块也是公司利润核心。未来伴随海南炼化、中科炼化、镇海炼化扩产等项目投产,公司炼化体量及规模优势将进一步提升。 销售板块公司在终端销售领域同样拥有统治地位,其在全国加油站的数量占比超过 60%。终端销售网络优势可以帮助公司炼油及化工板块生产的成品油及化工产品取得良好的销售价格,实现利润最大化;另外,近年来公司非油业务的布局也显著加速,预期在未来也将为公司贡献可观利润。近年来在城市城区进行加油站建设的壁垒不断提升,终端销售网络的价值将进一步凸显。 投资建议综上所述,公司目前估值水平位于历史底部区间,与同行业公司相比也显著偏低,公司存在估值修复的预期。我们预计公司2019年、 2020年实现归母净利润 601、 686亿元, EPS 0.50、 0.57元,对应 PE 10.0、8.8X,PB 仅 0.8倍,维持“买入”评级。

事项: 公司发布2019年三季报: 前三季度实现营业收入22333.1亿元, 同比增长7.7%; 归母净利润432.8亿元, 同比增长-27.8%; 每股收益0.36元,每股净资产6元。 平安观点: 增收不增利,炼化业务拖累公司业绩: 前三季度公司存在增收不增利现象,报告期营收同比增 7.7%,归母净利同比降 27.8%。环比来看, 三季度营收 7343亿,环比下降 6.0%,归母净利 119.4亿,环比下降 27.9%,是报告期内最差的单季。分板块来看, 前三季度勘探开发板块营业利润和投资收益(下同)共 96.9亿元,同比增 19682%(上年同期 0.49亿元);炼油板块 206.8亿元,同比大幅下滑 62%; 化工板块 192.9亿元,同比下滑31%;营销分销板块 254.3亿元,同比下滑 1%,基本持稳。报告期业绩的大幅下滑主要是炼油和化工行业新增产能陆续投放,行业竞争加剧, 成品油和化工产品价格下跌,再加上公司原油采购成本增加所致。 盈利预测和投资建议: 公司前三季度油气业务表现良好,但炼油和化工业务大幅下滑,展望到年底预计公司在勘探生产和油气销售等业务将稳步增长,仍将是全年业务的亮点。但随着民营大炼化的陆续投产,成品油行业竞争日渐激烈,化工产品的价格受成本和宏观环境的影响,预计仍将承受压力。综合考虑各种因素我们调整 2019-2021年的归母净利分别是 562、626和 689亿元(原值 608、 681和 779亿元),对应的 EPS 分别为 0.46、0.52和 0.57元,对应的 PE 分别 10.5、 9.5和 8.6倍,维持“推荐”评级。 风险提示: 1)油价过高或者过低都会盈利产生不利影响; 2)未来国内成品油市场竞争将日趋激烈; 3)需要应对国外的低成本地区的竞争和国内竞争对手的竞争; 4)宏观经济不景气造成产品需求增速下滑; 5)国家管网公司成立和销售板块混合所有制改革有风险存在; 6)在建项目进度不及预期,将影响公司盈利。

中国石化公布2019年三季报。2019年前三季度,中石化实现营业收入22333.05亿元,同比增长7.7%;实现归属于母公司股东净利润432.81亿元(折合每股收益0.36元),同比回落27.8%。从单季度盈利数据看,今年第三季度公司实现归属于母公司股东净利润119.43亿元,环比下滑27.95%。 勘探与开采:油气产量环比稳步增长。今年第三季度,公司勘探与开采业务实现经营收入486.04亿元,同比下降6.60%;实现经营收益24.75亿元,环比下降39.6%。我们认为原油价格的回落是季度盈利下降的主要原因。油气产量方面,公司实现原油产量7110万桶(约1000万吨),环比增长0.32%;实现天然气产量74.74亿方,环比增长4.02%。 炼油:季度盈利环比下降。第三季度,公司炼油业务实现收入3133.28亿元,同比下降7.71%;实现经营收益34.10亿元,同比下降78.35%,环比下降52.15%。炼油业务盈利能力逐季下降,我们认为主要与油价回落、炼油行业竞争加剧有关。 化工:产量虽有增长,但盈利小幅下滑。第三季度,公司化工业务实现收入1205.69亿元,同比下降17.71%;实现经营收益46.65亿元,同比下降42.97%。我们认为化工业务盈利能力的下降主要与油价回落、乙烯供给增加及下游需求较弱有关。 营销与分销:盈利稳步增长。第三季度,公司营销与分销业务板块实现收入3664.91亿元,同比下降5.78%;实现经营收益85.36亿元,同比37.61%。营销与分销业务板块盈利一直保持相对稳定。 资本支出情况。今年前三季度公司累计资本支出达780亿元,同比增长62.46%,完成年初计划的57.23%。在各业务板块资本支出方面,上游油气勘探与开采业务实现资本支出347.51亿元,同比增长75.86%。 经营性现金流大幅改善。今年前三季度,公司经营活动产生的现金流量净额813.98亿元,较今年上半年大幅增加了484.8亿元。 盈利预测与投资评级。我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.49、0.50、0.51元,2019年BPS为6.06元。结合国际石化公司的估值水平,按照2019年EPS及12-14倍的PE,给予合理价值区间5.88-6.86元(对应2019年PB1.0-1.1倍),维持“优于大市”投资评级。 风险提示。原油价格回落、石化产品价差下降等。

公司发布 2019年第三季度报告, 前三季度实现营业收入 22333.05亿元,同比增长 7.73%, 归属于母公司股东的净利润为 432.81亿元,同比减少 27.8%; 第三季度实现营业收入 7343.09亿元,同比下降 4.97%, 归属于母公司股东的净利润为 119.43亿元,同比减少 35.02%。 点评勘探开发业务持续好转, 境内油气产量保持增长。 今年前三季度境内原油产量同比增长 0.1%, 天然气产量同比增长 8.4%。 受气价及销量上涨的影响, 勘探及开发板块经营收益为 87.18亿元, 同比增加 97.99亿元, 板块业绩持续改善。 前三季度板块资本支出 347.5亿元, 同比增长 75.8%, 主要用于涪陵、威荣、 杭锦旗天然气产能建设,胜利、西北等原油产能建设,推进天然气储运设施以及境外油气项目建设等。 我国成品油需求继续保持增长, 成品油供应充裕、 竞争激烈。 受海外运保费上涨、 进口原油贴水上升、 人民币汇率贬值等影响, 前三季度炼油板块经营收益为 225亿元,同比减半; 营销及分销板块经营收益为 232.45亿元, 同比持平; 化工板块经营收益为 165.6亿元, 同比下降 30.8%。 盈利预测受天然气量价齐升影响, 勘探开发业务实现盈利, 但受到岸油价及汇率影响,炼油板块利润下滑,考虑公司具备油气生产及加工一体化优势, 预计公司2019-2021年分别实现归属母公司股东净利润 532、 566、 616亿元,折合 EPS0.44、 0.47、 0.51元/股,对应 PE 分别为 11、 11、 10倍,继续给予“增持”评级。 风险提示: 油价大跌导致上游亏损、 天然气需求不足和气价下降、国内成品油需求大幅下滑和汇率风险。

三季度业绩略低于预期 Q1-3,公司实现营业收入 22333.05亿元,同比+7.7%;归母净利润 432.81亿,同比-27.8%;扣非净利润 415.46亿,同比-27.3%。 Q3单季,实现归母净利润 119.43亿,低于我们之前预期。 低于预期主要原因: 1)原油采购成本大增对炼油业务形成负面影响, Q3炼油盈利环比大幅下滑; 2)上游勘探开发三季度经营收益 24.8亿,环比小幅下滑。 上游勘探开发: 前三季度降本成效显著,资本开支大幅增加 前三季度,公司原油产量 2.13亿桶,同比-1.6%;其中国内原油产量 1.87亿桶,同比+0.1%;天然气产量 7734亿方,同比+8.4%。 勘探开发资本开支348亿,同比+76%前三季度原油平均实现价格 58. 8美金/桶, 同比-6.3美金/桶。 前三季度勘探开发板块实现经营收益 87亿, 同比大幅增加 98.0亿。 实现价格下跌同时,盈利大幅增加,主要来自积极降本。 炼化: 原油采购成本增加对炼油造成负面影响,化工未来或将进一步承压前三季度炼油板块实现经营收益 225亿元(Q1/Q2/Q3分别 120/71/34亿),盈利逐季下滑主要原因: 1)原油采购方面, 人民币贬值及与沙特官价升水+重质油升水等因素造成原油采购成本 Q3增加。 2)产品除汽柴煤之外,市场化定价的石脑油、沥青等副产品拖累价差。(详见报告《运价等外部因素剧烈变化,对炼油行业影响不容忽视》)化工板块前三季度实现经营收益 166亿(Q1/Q2/Q3分别为 70/49/47亿)。 行业层面,三季度乙烯价差环比收窄 54元/吨, PX 价差环比收窄 158元/吨, 展望四季度和明年,乙烯面临轻质化及一体化炼化项目的双重冲击,PX 也面临浙石化投产带来的压力,预计化工板块盈利或将进一步承压。 销售: 三季度经营收益环比大增,炼化销售一体化优势明显前三季度销售板块实现经营收益 233亿元(Q1/Q2/Q3分别为 79/68/85亿), 其中第三季度有所恢复。 公司拥有加油站 30676座, 在成品油销售日趋激烈的背景下,炼销一体化是公司的核心竞争优势。 业绩预测与估值基于 Q3业绩低于预期,我们下调 2019年业绩预测至 553亿(前值 628亿),维持 2020/2021年不变,当前股价对应 2019/2020/2021年 PE11/10/10倍,维持“买入”评级。 风险提示: 油价大跌导致上游亏损以及炼油库存损失风险;炼油化工行业竞争加剧风险;汇率、运费、贴水等因素继续影响原油进口成本的风险

三季度业绩:符合预期中国石化前三季度扣非净利润 415亿元,同比下滑 27.3%;营业收入同比增长.73%;单季度看,三季度扣非净利润 110.9亿元,同比下滑 36%;环比下滑1%;总体业绩符合预期。 分部门拆分:营销事业部是中流砥柱勘探及开发事业部:油气当量产量变动不大,主要是原油和天然气价格波动引起;勘探事业部同比扭亏主要是天然气价格同比上涨 4.7%所致,原油实现价格比去年同期降低 9.7%; 炼油事业部:低于预期,且下行风险尚未完全结束炼油事业部经营效益三季度单季度仅 34亿元,同比下滑 78%;可能是由于原油价格下跌,导致的炼油库存损失所致。考虑到 2019年浙石化、恒逸石化文莱项目等项目尚未完全投产,公司的炼油部门下行风险并未完全释放。 营销和分销:中流砥柱、好于预期;公司成品油零售量 9180万吨,同比增长.1%;实现经营收益人民币 232.45亿元, 其中第三季度经营收益为 85.36亿元,环比增加 24.7%。我们估计是公司外采成品油成本降低所致。 风险提示——原油价格大幅下跌的风险;炼油业务受到冲击的风险; ——安全事故,以及贸易战影响原油供应的风险;。 盈利预测及估值维持 2019-2021年盈利预测分别 525亿、555亿和 632亿元; PE 为 11.43倍、0.81倍和 9.49倍;维持公司的增持评级。未来潜在超预期的可能的是:原油价格向上的波动弹性;以及公司镇海炼化、中科炼化等有竞争力的装置投产;

事件 公司发布 2019年三季报 2019年前三季度,公司实现营收 22333亿元,同比增长7.73%;实现归母净利润 432.81亿元,同比减少 27.84%;实现扣非后净利润 415.46亿元,同比减少 27.30%。 简评 Q3业绩环比下滑, 加强勘探开发业务力度 2019年前三季度,公司实现归母净利润 432.81亿元,同比减少 27.84%; 其中 Q3单季度实现归母净利润 119.43亿元,同比减少 35.02%,环比减少 27.95%。 2019年 Q1、 Q2、 Q3布伦特原油期货价格均价分别为 63.95美金、 68.52美金、 62.04美金, Q3原油价格相对于 Q2进一步回落。 勘探开发业务: Q3经营收益环比下滑,油气勘探开发力度加强。 2019年前三季度勘探开发板块实现经营收益 87.18亿元,同比增加 97.99亿元;其中 Q3单季度该板块实现经营收益 24.75亿元,相对于 Q2环比下降 16.25亿元,预计主要是由于国际原油价格环比下滑所致。 2019前三季度油气当量产量为 341.74百万桶,同比+1.9%,其中 Q3单季度油气当量产量为 115.11百万桶,环比增长 1.71%;前三季度原油产量为 212.78百万桶,同比-1.6%, Q3单季度原油产量为 71.1百万桶,环比+0.32%;前三季度天然气产量为 773.41十亿立方英尺,同比+8.4%, Q3单季度天然气产量为 263.91十亿立方英尺,环比+4.02%。 整体来看,油气勘探开发力度进一步加强。 炼油业务: Q3经营收益环比下滑, 产品结构优化。 前三季度,炼油板块实现经营收益 225.00亿元,同比减少 321.8亿元; Q3单季实现经营收益 34.1亿元,环比减少 37.17亿元。前三季度公司原油加工量达到 186.26百万吨,同比+1.9, Q3单季原油加工量为 62.34百万桶,环比+0.32%;前三季度成品油产量为119.54百万吨,同比+2.9%; Q3单季成品油产量为 40.6百万桶,环比+2.78%。 产品结构进一步优化, 公司前三季度轻油收率达到76.44%,提高 0.33个百分点。 另外,公司适度增加成品油出口,扩大航煤市场,优化完善新标准船用燃料油生产方案,为市场供应做好准备。 销售板块: Q3经营收益环比增长,注重终端网络布局。 前三季度实现经营收益 232.45亿元,同比减少 1.44亿元; 其中 Q3单季经营收益为 85.36亿元,环比增加 24.7%。前三季度成品油总经销量达到 192.42百万吨,同比增加 8.5%;品牌加油站总数达到 30676座,同比增加 0.05%;便利店数达到 27343座,同比增加 0.31%。 化工板块:产品价格下跌致盈利下滑。 化工板块前三季度经营收益为 165.60亿元,同比减少 73.84亿元,其中 Q3单季度经营收益为 46.65,环比减少 2.77亿元。前三季度,乙烯、合成树脂、合成纤维单体及聚合物、合成纤维、合成橡胶产量分别+5.8%、 +4.7%、 +5.8%、 +3.0%、 +22.9%,产品价格下跌导致价差缩窄,盈利能力减弱。 资本开支同比大幅增加,上游勘探开发是重点。公司前三季度资本开支达到 780亿元,同比大幅增加 62.5%,其中勘探开发、炼油、销售、化工板块资本开支分别为 347.51亿、 192.76亿、 128.18亿、 86.48亿元。可以看出勘探开发是目前资本开支重点方向,主要用于涪陵、威荣页岩气产能建设,杭锦旗天然气产能建设,胜利、西北等原油产能建设,推进天然气储运设施以及境外油气项目建设等。 投资建议我们预计公司 2019年、 2020年实现归母净利润 601、 686亿元, EPS 0.50、 0.57元,对应 PE 10.0、 8.8X,PB 仅 0.8倍, 维持“买入”评级。

事件: 公司发布2019年三季度公告,报告期内实现营业收入2.2万亿元,同比增加7.7%,实现归母公司净利润432.8亿元,折EPS0.36元/股,同比下降27.8%。其中Q3单季实现营收7343亿元,同比下降5%,环比下降6%;归母净利润119.4亿元,折EPS0.1元/股,同比下降35%,环比下降28%。 点评: 上游盈利持续良好 公司自2019年上游板块扭亏为盈后,整体经营情况良好,2019Q3上游板块经营利润24.75亿元,同比增加31.44亿元,环比减少16.25亿元。公司2019Q3原油平均实现价格51.61美元/桶,天然气平均实现价格6.74美元/千立方英尺;桶油EBIT4.97美元/桶,同比增加6.32美元/桶,环比减少3.50美元/桶。公司大力提升油气勘探开发力度,在济阳、四川、鄂尔多斯等地获得油气勘探新发现,持续推进川渝地区产能建设,公司另持续推进天然气产供储销体系建设,稳油增气降本取得较好成效:公司2019Q3实现原油产量7110万桶,同比降低2.42%,环比增加0.32%;天然气产量2639.1亿立方英尺,环比增加4%。 原油采购成本上升拉低炼油板块业绩 公司炼油板块Q3单季经营利润34.1亿元,同比下降78.4%,环比下降52.2%。主要还是由人民币贬值和原油贴水升高等因素提升公司原油采购成本,以及库存损失导致。公司以市场需求为导向,充分发挥一体化优势,动态调整产品结构,适度增加成品油出口,扩大航煤市场,维持炼油装置平稳和较高负荷运行:Q3单季加工原油6234万吨,环比增加0.32%;分别生产汽、柴、煤油1587、1677和796万吨,环比分别增加2.65%、3.45%和1.66%,生产柴汽比环比增加0.01至1.06,柴油生产比例小幅增加。 化工板块产量稳健 公司化工板块Q3单季经营利润46.65亿元,同比降低43%,环比降低5.6%,主要是由于化工品价格下降、毛利空间收窄导致。公司依旧坚持“基础+高端”的发展思路,提高有效供给,深化原料结构调整,根据市场需求合理安排装置负荷和排产,加快先进产能建设,实现产品经营总量的稳步提升。公司2019Q3生产乙烯313.5万吨,环比增加0.77%,分别生产合成树脂、合成橡胶、合成单体和聚合物、合成纤维432、26.5、248.1和33.5万吨,环比分别增加1.62%、2.71%、1.06%和7.72%。此外,公司密切产、销、研、用结合,提高高端产品比例,合成树脂新产品和专用料比例达到64.7%,合成橡胶高附加值产品比例达28.4%,合成纤维差别化率达到90.1%。 销售业务盈利好转,终端布局成效显著 公司Q3单季经营利润85.4亿元,同比增加37.6%,环比增加24.7%,尽管市场竞争激烈,但公司坚持“量效兼顾、量价双收”的经营思路,充分发挥国内成品油销售龙头企业的产销协同和营销网络优势,灵活调整营销策略,进一步优化终端网络布局,实现了境内成品油总经销量的持续增长以及单站加油量的提升:公司2019Q3境内成品油总经销量同比增加1.95%至4748万吨,零售量同比增加0.63%至3174万吨,直销分销量同比增加4.6%至1573万吨,单站加油量同比提升0.96%至3991吨/站。此外,公司加大重点商品销售力度和自主品牌培育力度,推动非油业务持续快速发展,便利店数量同比增加1.34%至27343家。 盈利预测、估值与评级 由于炼化行业新增产能显著增多,行业趋势下行超预期影响公司业绩,故我们下调了对公司未来3年盈利预测,预计公司2019-2021年净利润为582亿、668亿、720亿元,对应EPS分别为0.48、0.55、0.59元。考虑到公司作为行业龙头,虽然面临炼化和成品油的激烈竞争,但市场份额相仍对比较稳定,长期仍然向好,故我们维持A股和H股“买入”评级。 风险提示:油价大幅上升风险;炼油和化工景气度下行风险。

维持“审慎增持”的投资评级。成品油、乙烯等化工品景气有所回落,炼油、化工事业部业绩下滑,公司2019年上半年业绩同比下降。 中国石化为国内最大的炼化企业,原油加工量位居国内首位。勘探及开发板块方面,近年公司原油产量有所下降,但天然产量保持增长,同时原油、天然气平均实现价格增长助力公司勘探及开发板块顺利扭亏。受到成品油、乙烯等化工品景气回落的影响,公司炼油、化工事业部业绩有所下降。公司现金流良好,2018年全年每股分红0.42元(含税),2019年上半年公司拟每股分红0.12元(含税),公司股息率较高,且目前公司账面现金较为充足。我们维持对公司2019~2021年EPS分别为0.51、0.54和0.56元的预测,维持“审慎增持”的投资评级。 风险提示:国际原油价格大幅回落的风险;炼油行业竞争加剧的风险;化工品景气继续回落的风险。

业绩同比下滑,勘探开发板块发力 2019年H1公司实现归母净利313.38亿元,同比减少24.7%;其中Q2单季度实现归母净利润165.75亿元,同比下降27.4%,环比增加12.3%。 勘探开发业务:油气产量同比增加。 2019H1公司勘探及开发事业部实现经营收益62.43亿元,实现扭亏,同比增加66.55亿元。报告期内,公司实现油气当量产量2.27亿桶,同比增加0.91%,分别实现原油、天然气产量1.41亿桶、5095亿立方英尺,分别同比-1.36%、+6.99%。报告期内,公司加大油气勘探开发力度,在济阳坳陷、四川盆地、鄂尔多斯盆地等领域取得油气勘探新发现;加大原油效益建产规模;加快推进涪陵、威荣、川西和东胜等气田产能建设。 炼油业务:盈利下滑,产品结构优化。 公司报告期内炼油业务实现经营收益190.90亿元,同比下降51.0%,板块利润下降主要归因于:1)海外运保费上涨;2)人民币贬值造成原油采购成本上升;3)进口原油贴水上升;4)炼化产品价差缩窄等。2019H1公司汽油、柴油、煤油销售量分别达到3037万、3075万、1171万吨,分别同比+4/0%、+0.1%、+9.4%,柴汽比进一步下降,产品结构优化。 销售板块:成品油市场竞争激烈,零售价差缩窄。 报告期内公司销售板块实现经营收益147.09亿元,同比下降14.4%,主要归因于成品油市场竞争激烈,零售端价差收窄。报告期内,销售板块产品销量同比提升,汽油、柴油、煤油的销售量分别达到4511万、4159万、1301万吨,同比+3.4%、+4.4%、+7.8%。 化工板块:产品价格下跌致盈利下滑。 2019H1公司化工板块实现经营收益119亿元,同比下降24.5%,主要是市场竞争激烈,产品价差缩窄所致。报告期内主要产品销量仍处于增长态势,基础有机化工品、合纤单体及聚合物、合成树脂、合成纤维、合成橡胶、化肥销量分别同比+5.8%、+50.3%、+6.8%、+3.4%、+16.9%、+15.6%,大部分产品价格出现下滑,价差缩窄。 资本开支同比大幅增加。 上半年公司资本支出为428.78亿元,同比大幅增加81%,其中勘探开发板块、炼油板块、销售板块、化工板块资本开支分别为200.64、87.79、80.71、56.74亿元,分别同比增加86%、90%、50%、115%。 维持高分红比例。 分红方面,公司计划2019年半年度每股派息人民币0.12元(含税),进行现金股利分派。公司历史上现金分红比例一直维持较高水平,2018、2017、2016、2015年分别分红508、605、301、182亿元,占当年归母净利润比例分别为81%、118%、65%、56%。目前公司大规模资本开支时期已过,现金流稳定,预计未来高比例分红可持续。 我们预计公司2019年、2020年实现归母净利润644、686亿元,EPS0.53、0.57元,对应PE9.3、8.8X,PB仅0.8倍,维持“买入”评级。

事件:公司发布半年报,2019H1公司实现营收14989.96亿元,同比增长15.3%;实现归母净利润313.38亿元,同比下降24.7%;实现基本每股收益0.259亿元,同比下降24.7%。业绩符合预期。 资本开支同比翻番,促勘探开发板块盈利大增66亿元:2019H1勘探开发事业部经营收入为1038亿元,同比增长18.1%,经营利润为62.43亿元,大幅扭亏(18H1为亏损4.12亿元),主要系资本开支增加后,天然气产销大幅提升后带来的业绩弹性。从资本开支上看,19H1中石化资本开支合计428.78亿元,同比增长81.02%,其中勘探支出板块资本支出达到200.64亿元,同比增长86.43%。快速增长的资本开支直接带来了天然气产销的大幅增长--具体而言,19H1天然气产量达到5095亿立方英尺,同比增长7%;销售天然气140亿立方米,同比增长9.3%,平均实现销售价格为1.43元/立,同比增长4.1%;销售气化LNG72.5亿立方米,同比增加104.5%;气化LNG平均实现销售价格为2.354元/立,同比增长29.2%。 受原油贴水增加、汇兑等因素影响,炼油事业部经营利润下滑50%:炼油事业部的业务包括成品油与精炼石油化工产品,2019H1该事业部的经营利润大减51%,单吨炼油毛利为人民币383元/吨,同比减少人民币161元/吨,同比下降29.6%。主要系:1)成本端影响:受轻重油价差缩窄,重质油贴水较多,而中石化炼厂偏向于吃高硫重质原油,因此在成本上受到重质原油价格上涨的压力;2)收入端影响:石脑油、液化气等其他石油精炼产品价差同比大幅收窄使得营收大幅减少;3)其他因素:海外运保费上涨、人民币汇率贬值等影响;盈利预测:考虑到宏观经济下行带来的石油消费下滑,下调公司19-21年归母净利润为592.01/610.59/612.48亿元(原为608.84/605.81/643.90亿元),对应PE为10/10/10倍,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济下行、油价大幅下行、炼油行业景气下行。

炼油事业部:大幅下滑、但是好于预期炼油产品实现经营收益为人民币 191亿元,同比下降 51.0%;我们估计的理论炼油吨毛利为 265元/吨,去年同期为 515元/吨,下降幅度为 243元/吨,公司实际运作好于我们预期,好于我们估计的原因是公司实现的汽油价格高于我们估计,反应了公司由于下游终端的优势,在汽油实现价格上好于市场平均。 8月份以来,炼油毛利有好转的迹象,但是 7-8月份整体看,炼油的吨毛利与2019年 H1基本相当。 营销及分销事业部2019年上半年该事业部经营收益为人民币 147亿元,同比下降 14.4%。主要归因于境内成品油市场竞争激烈,零售端价差收窄的影响。公司实现的吨成品油油利润 116元,低于我们预估的 160元; 上游勘探及开发事业部:开源节流扭亏上游实现扭亏为盈,主要归因于:1)成本控制:折旧等减少 29亿元;土地租金和社区服务费用减少 29亿元;2)天然气销售价格略有上涨,带来约 8亿元的收入增长;气化 LNG 业务实现量价齐升,其中价格带来的收入增长约 38亿元,是业绩贡献的主力; 风险提示——原油价格大幅下跌的风险;炼油业务受到冲击的风险; ——安全事故,以及贸易战影响原油供应的风险;。 盈利预测及估值尽管公司在成本控制上做了相当努力,但是,我们注意到民营大炼化对炼油板块的冲击暂未结束以及营销板块受到外资和民营加油站放开的影响,因此,综合看,我们维持公司的盈利预测。预计 2019-2021年三年的净利润分别 525亿、555亿和 632亿元;对应的 PB 0.78、0.73、0.68倍;PE 为 11.50倍、10.87倍和9.55倍;维持公司的增持评级。未来潜在超预期的可能的是:原油价格向上的波动弹性;以及公司镇海炼化、中科炼化等有竞争力的装置投产;

公司营收增长但利润下滑:分版块来看,受益于公司天然气、成品油和化工产品的产销量增长,营收普遍增长。但各版块的毛利同比出现分化,其中勘探开采和其他主营业务毛利同比分别上涨25.7%和28.5%,但营销及分销业务毛利同比下滑5.1%;炼油毛利同比下滑11.2%;化工板块毛利同比下滑13.4%。 天然气成为勘探生产板块最大亮点:2019年上半年该板块营收为人民币1038亿元,同比增长18.1%,主要归因于天然气、LNG销售价格及销量同比增长,原油业务表现乏善可陈。上半年该板块实现油气生产226.6百万桶油气当量;其中原油产量略有下降,天然气产量同比大增7%。价格方面,公司实现原油平均销售价格人民币2895元/吨,同比增长1.0%;天然气平均实现销售价格为人民币1431元/千立方米,同比增长4.1%;油气销售业务量价齐升,使得上半年该事业部经营收益为人民币62亿元,实现扭亏为盈,同比增加人民币67亿元。 炼油板块以量补价难抵毛利下滑:2019年上半年炼油事业部以量补价,公司加工原油1.24亿吨,同比增长2.7%,生产成品油7894万吨,同比增长3.4%,其中汽油产量增长4.3%,煤油产量增长7.9%,柴油产量增加0.5%,化工轻油增长3.6%,板块营收同比略增0.8%。但公司在国际原油下跌的背景下,原油的平均采购成本为人民币3389元/吨,反而同比上升3.5%,导致炼油毛利减少161元/吨至383元/吨,板块毛利为1418亿元,同比减少11.2%。 化工板块短期业绩下滑无碍长期盈利潜力:2019年上半年该事业部经营收入为人民币2605亿元,同比增长1.6%。主要归因于化工产品经营规模扩大,其中六大类产品(基本有机化工品、合成树脂、合纤单体及聚合物、合成纤维、合成橡胶和化肥)的销售额为人民币2463亿元,同比增长1.6%,占该事业部经营收入94.6%。但销量增长难抵价格下滑的负面影响,2019年上半年该事业部实现毛利236亿,同比下滑13.4%;实现经营收益为人民币119亿元,同比下滑24.5%。但同时我们认为,公司销售量的快速增长也充分说明了国内化工品市场巨大的潜力和公司强大的运营能力,在周期性回暖时,公司该板块的业绩将十分可观。 IMO新政大幅提升营销板块燃料油销售价格:2019上半年该事业部成品油总经销量1.27亿吨,其中境内总净销量9177万吨,同比增长3.8%。境内成品油总经销中,约三分之二是零售,三分之一是直销和分销。2019年上半年公司加油站总数30674座,同比增加13座,便利店总数27362座,同比增加103座,单站加油量3916吨,同比上涨1.2%,业务运行稳健。价格方面,燃料油价格受IMO新政影响大幅上涨10%,其余产品的销售价格变动较小。上半年该事业部经营收入为人民币6918亿元,同比增长3.5%。然而成品油市场竞争加剧,板块利润被压缩,上半年该板块毛利461亿元,同比下滑5%。 盈利预测和投资建议:公司上半年整体呈现营收增长但利润下滑的现象,营收的增长表明公司的生产和销售业务稳健运行,尤其是天然气的生产销售和化工板块的生产和销售。盈利的下滑一方面因为成品油等石油化工产品的竞争加剧,但更主要的是因为国际油价下跌带来的产品价格的下跌,周期股的特性在此显露无疑。综合考虑下半年国际油价走势、天然气、成品油和化工产品市场的供需格局,我们调整2019-2021年的归母净利分别为608亿元(原值643亿元)、681亿元(原值755亿元)和746亿元(原值779亿元),对应的EPS分别为0.50、0.56、0.62元,对应的PE分别为9.9、8.9、8.1倍,维持“推荐”评级。 风险提示:1)油价过高或者过低都会对盈利产生不利影响;2)未来国内成品油市场竞争将日趋激烈;3)需要应对国外的低成本地区的竞争和国内竞争对手的竞争;4)宏观经济不景气造成产品需求增速下滑;5)国家管网公司成立和销售板块混合所有制改革有风险存在;6)在建项目进度不及预期,将影响公司盈利。

事件 公司发布2019年中期报告,实现营业收入14989.96亿元,同比增长15.3%;归属于母公司股东净利润为313.38亿元,同比减少24.7%;归属于母公司股东的扣除非经常性损益后的净利润为304.51亿元,同比减少23.5%。 点评 勘探开发业务持续好转,境内油气产量保持增长。今年上半年勘探及开发板块经营收益为62.4亿元,去年同期为亏损4.1亿元,毛利率持续增长达到15.4%,主要是天然气、LNG销售价格及销量同比增长所致。上半年境内原油产量同比微增0.3%,预计下半年继续小幅增长,上半年天然气产量同比增长7.0%。上半年板块资本支出200亿元,主要用于胜利、西北等油田建设,涪陵、威荣等页岩气田建设等。 受油价及汇率影响,炼油板块毛利下降。受进口原油贴水上升、海外运保费上涨、人民币汇率贬值等影响,上半年炼油毛利为383元/吨,同比下降29.6%。资本支出延续增长。上半年公司资本支出428.78亿元,同比增长81%,勘探开发、炼油、营销分销及化工板块资本支出分别为200.64亿元、87.79亿元、80.71亿元和56.74亿元,分别同比增长86%、90%、50%和115%。 盈利预测 受天然气量价齐升影响,勘探开发业务实现盈利,但受到岸油价及汇率影响,炼油板块利润出现下降,考虑公司具备油气生产及加工一体化优势,预计公司2019-2021年分别实现归属母公司股东净利润536、575、622亿元,折合EPS0.44、0.48、0.51元/股,对应PE分别为11、11、10倍,继续给予“增持”评级。 风险提示:油价大跌导致上游亏损、天然气需求不足和气价下降、国内成品油需求大幅下滑和汇率风险。

上半年归母净利润同比下滑24.7%。2019H1公司实现营业收入14989.96亿元,同比增长15.3%;归母净利润为313.38亿元,同比减少24.7%,符合我们的预期。盈利同比下滑主要因为受炼油、化工等主要产品盈利下降的影响,财务费用同比提升49亿,主要由于租赁负债同比上升1823亿。19Q2归母净利润165.75亿(YoY-27.4%,QoQ+12.27%),盈利环比提升主要来自上游勘探开发盈利环比增长,而下游炼化和营销盈利环比下滑。 LNG增产和降本增效,上游实现扭亏为盈。2019H1勘探开发事业部经营收入为1,038亿,同比增长18.1%,实现经营收益为62亿,同比增加67亿,主要由于精细化油田开发,增产天然气和强化成本费用控制。19H1公司天然气、气化LNG和液态LNG销量分别同比+9.3%、+104.5%和+75.6%;平均实现销售价格分别同比+4.1%、+29.2%和-0.1%。 原油加工成本上升导致炼油盈利明显下滑。2019H1炼油事业部经营收入为5,978亿,同比增长0.8%,实现经营收益为191亿,同比下降51.0%。2019H1公司炼油毛利为383元/吨,同比减少161元/吨,同比下降29.6%,主要归因于受进口原油贴水上升、海外运保费上涨、汇率贬值等影响,原油采购成本同比上升,同时石脑油、液化气等其他石油精炼产品价差同比大幅收窄。2019H1公司加工原料油的平均成本为3,389元/吨,同比上升3.5%,而公司炼油单位现金操作成本为165元/吨,同比下降1.5%。 化工品景气下滑致使盈利收缩。2019H1化工事业部经营收入为2,605亿,同比增长1.6%,实现经营收益为119亿,同比降低24.5%,主要归因于化工产品市场竞争激烈,供应充裕,产品毛利降低。六大产品除了化肥价格同比+9.3%,其余基本有机化工品(-11.1%)、合成树脂(-6.7%)、合纤单体及聚合物(-13.4%)、合成纤维(-3.6%)、合成橡胶(-9.3%)。 成品油销售市场竞争激烈使得公司盈利下滑。2019H1公司营销及分销事业部经营收入为6,918亿,同比增长3.5%,主要归因于成品油销量同比增加,经营收益为147亿,同比下降14.4%。主要归因于境内成品油市场竞争激烈,零售端价差收窄的影响。19H1非油业务收入为167亿,同比增长4亿,利润为19亿,同比增长11.8%。 投资建议:考虑到炼化和营销业务的盈利下滑,以及未来炼化产能扩张可能加剧市场竞争,我们调整公司2019~2021年EPS预测分别为0.48元,0.53元和0.56元(调整前分别为0.55元和0.59元和0.63元),对应PE分别为10倍,9倍和9倍,公司当前PB仅为0.8倍,账上现金充足,有望维持较高分红,维持“买入”评级。 风险提示:油价大幅下跌,化工品景气度大幅下滑,成品油市场竞争更激烈。