海油工程 2023Q3归母净利润同比增长 10.4%2023年 Q3公司营业收入达 65亿元，同比-15.76%；归母净利润为 3.9亿元，同比+10.4%。 我们认为业绩季度波动可能系在建项目处于不同阶段，受收入确认节奏等因素影响。 净利率方面， 2023Q3公司净利率为 5.8%，而 2022年同期仅 4.5%，净利率稳步提升， 我们预计公司降本提质增效显著，成本管控能力进一步加强。 中海油上调 2023年资本开支规划，海工油服板块受益中海油 2023年规划资本开支持续提升（从 1000-1100亿上调为 1200-1300亿元）， 我们预计海工油服公司 2023年订单大幅提升。 国内 Q3新签订单表现亮眼，与中海油 Q3上调资本开支趋势一致2023Q1-Q3新签订单 262.85亿元， 同比+51%， 国内新签订单 186.5亿， 同比+ 24%；海外 76.35亿元， 同比+ 276%。其中 Q3公司新签订单 84.28亿，同比+236%，其中国内新签订单 76.77亿元， 主要项目包括文昌 9-7油田开发 EPCI 工程、锦州 23-2油田开发 EPCI 工程等； 海外新签订单 7.5亿元，包含中东大型组块运输安装合同，某东南亚深水气田开发工程 FEED项目等。 行业景气度持续向上， Q3工作量饱满，环比增长亮眼截止 2023年 9月 30日，公司在手订单饱满（411亿元）。 工作量方面， 完成了 18座导管架和 16座组块的陆地建造， 17座导管架和 13座组块的海上安装， 463公里海底管线铺设。建造业务完成钢材加工量 34万结构吨，较上年同期 28.6万结构吨增长 19%，陆地工作量再创历史新高。 其中 Q3陆地建造 6座导管架（环比+20%）、 11座组块（环比+175%），海上安装 10座导管架（环比+43%）、 9座组块（环比+200%）， 150公里海底管线铺设（环比+67%）， 钢结构建造 10.62万结构吨（环比-7%）。 盈利预测与投资评级： 2023/2024/2025年预计归母净利润 20.1/26.1/31.1亿元。当前股价对应 PE 分别 13.9/10.7/9倍， 维持“买入”评级。 风险提示： 中海油 2023年资本开支不及预期的风险；国际油价大跌影响油公司资本开支意愿的风险；海外订单拓展或作业进展不及预期。

【公司概况】海油工程是国内唯一集海洋油气开发工程设计、采购、建造和海上安装、调试、维修，以及液化天然气、海上风电、炼化工程等为一体的大型工程总承包公司，也是亚太地区规模最大、实力最强的海洋油气工程总承包之一。公司具备：1）场地优势。单一场地面积更大、陆地建造能力更强，且码头质量较高，从岸线和水深来看都更具优势，未来公司天津临港基地二期将投产，有望进一步提升项目承接能力。2）装备技术优势。公司拥有3级动力定位深水铺管船、7500吨起重船、水下工程船、深水挖沟船等19艘船舶组成的专业化海上施工船队，海上安装与铺管能力在亚洲乃至全球均处于领先地位。3）工程拓展能力。依靠自身强大的装备实力和海上作业经验，公司积极进行技术创新，探索未来发展新方向，包括海上风电业务、海底数据中心、海底碳封存等。 【油气板块：高油价助力上游开支回升，油服行业有望迎来结构性机遇】我们认为，随着市场整体对油价能够在较长时期内保持在中高位水平的预期和信心不断增强，上游资本开支复苏节奏或将加快。国内来看：能源安全战略下，中海油优异的资源储量、持续提升的油气产量和高位增长的资本开支水平，有望为公司的国内订单提供增长性保障。海外来看：随着海洋油气占据新增资源发现的主导、且深水油气显现出发现成本低、投资回报率高等特点，国际油气公司在逐渐聚焦高质量区块投资的背景下，海洋油气投资提升趋势可期，目前海油工程是国内少数分别进入沙特阿美长协名单及巴国油总包资质名单的能源工程公司，海外业务拓展能力强劲，有望受益于景气回升。 【LNG板块：贸易结构重塑，海外扩产需求增加】长期来看，根据壳牌引用咨询机构预测，2030年后全球LNG贸易供给（液化能力）缺口仍存且不断扩大。近中期来看，俄乌冲突后欧洲的大量管道气进口要切换为LNG贸易形式，并推动全球资源流向发生转变，以美国、加拿大、卡塔尔、俄罗斯为代表的全球LNG供给主体正在快速推进液化产能扩张计划。过去数年，公司已参与建造加拿大、俄罗斯、澳大利亚等国家LNG液化工厂模块及接收站设施，作业经验丰富，相关建造能力已居国际第一梯队，未来有望继续贡献业绩。 【新兴业务：依托优势发力，海风业务启航，创新业务拓土】碳中和背景下，海上风电将成为推动能源结构转型及全球低碳经济发展的重要力量。 2023年，公司承建的我国首座深远海浮式风电平台“海油观澜号”成功并入文昌油田群电网，正式开启了为海上油气田输送绿电的新里程。除海上风电项目外，公司在研制全球首套最大商用海底数据中心，进行中国海上首个二氧化碳封存模块应用，公司在新兴业务领域持续取得突破。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年的营业收入将分别达到335.69、360.56和389.40亿元，同比增速分别为14.3%、7.4%和8.0%。 2023-2025年归母净利润分别为20.64、24.64和29.13亿元，同比增速分别为41.6%、19.4%、18.2%，EPS分别为0.47、0.56和0.66元/股。2023年9月12日收盘价对应的公司PE分别为13.65/11.43/9.67倍，PB分别为1.11/1.03/0.95倍。从PE和PB来看，海油工程相比可比公司都更为低估，结合公司国内背靠中海油具备增长性订单保障，海外业务拓展能力强劲，是国内少数已进入沙特阿美长协名单、巴国油总包资质名单的能源工程公司，我们认为海油工程具备较大估值提升空间和发展潜力，我们给予公司“买入”评级。 股价催化剂：油价长期维持中高位水平以及进一步上涨；上游资本开支扩大；公司获得新订单。 风险因素：经济衰退风险；油价波动风险；新能源加大替代传统能源风险；海外项目执行风险；汇率风险；原材料价格波动风险。

事件：公司发布] 2023年半年报，2023H1实现营收 144.4亿，同比+23.1%；实现归母净利润 9.8亿，同比+103.8%。Q2单季度来看，实现营收 80.5亿，同比+9.0%，环比+25.8%；实现归母净利润 5.4亿元，同比+46.8%，环比+19.3%。 工程项目稳定推进，多领域实现突破。截至 2023H1，公司共运行 70个项目，其中 23个新启动，12个完工交付，完成钢材加工量 23.4万结构吨，同比+25%，投入船天 1.3万天，同比+14%。分业务来看，2023H1，公司海洋工程总承包项目营收 85.6亿元，同比+19.0%；非海洋工程项目营收 48.3亿元，同比+29.1%； 海洋工程非总承包项目营收 10.1亿元，同比+30.1%。2023H1，公司实现多领域突破。国内方面，公司 EPCI总承包的我国首座深远海浮式风电平台“海油观澜号”成功并网，正式为海上油气田输送绿电；海外方面，北美壳牌 LNG项目核心和外围模块实现无缺陷交付，公司 LNG高端模块化建造能力已稳居国际行业第一梯队。 降本提质增效成效显著，整体盈利能力持续提升。2023H1公司毛利率、净利率分别为 12.3%、7.0%，同比+4.4pp、+3.0pp，公司通过良好的项目管控和提质增效，保障项目高质量按计划运行，毛利率、净利率水平同比提升较为明显。 2023H1，公司期间费用率为 4.6%，同比+2.0pp，主要系加大研发投入力度，重点推进水下生产系统、浮式、海管立管、智能化及完整性等关键核心技术研究，研发费用率同比+1.9pp。Q2单季度毛利率、净利率分别为 12.8%、7.0%，同比+3.7pp、+2.1pp，环比+1.2pp、-0.1pp；期间费用率为 4.2%，同比+1.8pp，环比-0.8pp，净利率环比微降主要系 Q2计提部分信用减值。 国内市场保持良好增长态势，海外市场逐步复苏。国内海洋油气工程行业持续受益于中国海油油气增储上产“七年行动计划”有力推进，行业发展呈现较好增长势头。根据中国海油集团 2023年战略展望，2023年资本支出预算为 1000-1100亿元，同比增长约 100亿元。国际海洋油气工程行业受高油价背景下油公司资本开支的增长所推动，呈逐步复苏态势。根据中国海油集团发布的《中国海洋能源发展报告》，2023年全球海洋油气勘探开发投资继续增加，全球海洋油气勘探开发投资预计增长至 1774.4亿美元，同比+6.1%。公司作为国内海工龙头，随着海内外海洋油气开采力度持续增强，有望持续受益。 盈利预测与投资建议。预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 21.8、27.6、33.5亿元，对应 EPS 为 0.49、0.62、0.76元，对应当前股价 PE 为 12、9、8倍，未来三年归母净利润复合增速为 32%。公司为国内海洋油气工程总包龙头，给予公司 2024年 15倍目标 PE，6个月目标价 9.30元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：国际油价波动、汇率变动、海外油气田开发项目进度不及预期等风险。

事件：公司发布 2023 年中报，实现营业收入 144.42 亿元，同比增 23.08%，归属于上市公司股东的净利润 9.83 亿元，同比增 103.81%。 公司营业规模持续增长，毛利率大幅提升。今年上半年，公司营业收入同比增长 23.08%，毛利率由去年中期的 7.85%增长到 12.27%，使得公司净利润大幅增长 103.81%。具体来看，公司海洋工程总承包项目达到 85.61 亿元，同比增长 19%；非海洋工程项目收入达到 48.25亿元，同比增长 29%；海上安装及海管铺设收入 7.89 亿元，同比增长31%。 今年上半年，公司工作量继续增长。上半年公司完成钢材加工量23.38 万结构吨，同比增长 25%，投入船天 1.29 万天，同比增长 14%；陆地建造完成导管架 12 座、组块 5 座，海上安装导管架 7 座、组块 4座，铺设海底管线 313 公里。 公司扩大陆地建造及海上服务产能。2018 年经董事会审批通过，公司计划于天津市滨海新区保税区临港区域建设一座海洋工程装备制造基地，基地规划总面积约为 57.5 万平米。该项目二期已于 2023 年7 月 25 日正式开工建设，预计投资 6.7 亿元人民币。2023 年 6 月，公司审批同意深圳海洋工程技术服务有限公司建造一艘多功能海洋工程船，预计投资 4.89 亿元。 盈利预测：国际油价维持高位，公司扩大建造及服务产能。我们预测公司 2023-2025 年的营业收入分别为 329.56 亿元、367.12 亿元、409.25 亿元；归母净利润分别为 21.28 亿元、26.65 亿元、30.83 亿元，EPS 分别为 0.48/0.60/0.70 元。考虑可比公司估值及深水发展趋势，我们按照 2023 年业绩给予 15 倍 PE、一年目标价 7 元，给予公司“买入”评级。 风险提示：国际油价大幅下行、海外市场进展缓慢等

工作量大幅提升叠加降本增效成果显著，公司业绩创历史新高。海油工程2023年上半年实现收入144.42亿元，同比上升23.08%；归属于上市公司股东的净利润9.83亿元，同比增长达103.81%，创公司成立以来历史最好水平。主要原因是公司国内外项目建设持续推进，完成的总体工作量保持增长，特别是陆地建造工作量再创新高，使得营业收入实现较大幅度增长。在营收增长同时随着大宗商品价格趋势性下调，以及工作量提升下固定成本摊薄，叠加公司积极开展降本提质增效，促使归母净利润实现跨越性增长。 市场开发取得突破性成果，呈多元化发展格局。2023年上半年公司实现市场承揽额178.58亿元，同比增长19.7%，其中境外市场承揽额达68.85亿元，海外突破69亿元，同比增长274.2%，国内市场稳定发展的同时海外市场成绩显著。期末在手订单超400亿元，为公司未来业绩持续性增长提供有力支撑。在市场开拓方面，公司成功承揽沙特阿美LTA CRPO122项目，实现中东市场再次“破冰”，公司由国际工程分包商向国际工程总包商身份转变迈出“关键一步”。同时中东区域属行业类高端客户，有望给公司带来可观的业绩增长。 技术创新发展，建设核心能力。海油工程注重研发创新，其研发费用始终处同行业领先，2023年上半年研发费用达5.58亿元，同比上升141.63%，再次实现巨大增长，彰显公司坚定执行创新驱动战略。此外公司于上半年开展科研项目108项，重点科技成果转化31项，在海上风电的自主开发、CCUS技术、超深水打桩核心装备技术等方面取得重要突破，一方面巩固公司行业领先地位，实现重点技术国产化替代，另一方面技术驱动业绩增长，有效实现价值创造。 能源结构转型升级，助力实现双碳目标。自2021年10月24日发布《中共中央国务院关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见》以来，我国持续推动双碳有效落地，其中在能源领域，主要落实于推动重点用煤行业减煤限煤和鼓励清洁能源发展。 海油工程坚定不移推动产业低碳转型，加速推进清洁能源业务发展，于2023年5月20日成功并网投产国内首个深远海浮式风电平台“海油观澜号”，实现国内深远海浮式风电平台直接为海上油气田群供电取得新突破，海上油气开发进军“绿电时代”，为加快构建清洁低碳能源体系做出巨大贡献。 盈利预测与估值：我们预计公司2023-2025年的营收分别为335.96/359.48/380.62亿元，归母净利润分别为24.50/25.98/27.11亿元，对应EPS分别为0.55/0.59/0.61元，对应PE分别为12.15/11.45/10.98倍。维持“买入”评级。 风险提示：原油价格剧烈波动，影响企业盈利能力，并推高通胀；美联储加息超预期，或海外通胀超预期，压缩企业资本开支，抑制下游需求；海外流动性危机进一步恶化，国际需求收缩，市场预期走低。

资产负债表修复，叠加行业景气复苏，推动业绩持续向好。公司资产负债率低，账面现金充裕，在手订单持续。自2020年国际油价反弹，业绩也随之稳定提高，2022年归母净利润14.57亿元，同比增加10.88亿元，增长294.11%。2022年公司将中海福陆纳入合并范围，剩余内部未实现损益转回股权按公允价值重新计量及确认负商誉合计增加净利润4.31亿元，也是推动净利润增长的重要因素。2023年一季度公司分别实现营收及归母净利63.97亿元、4.48亿元，同比增46.91%及279.56%，业绩持续提升。 行业景气持续，油价中枢抬升，上游资本开支转向。与历史上的油服后周期属性以及股价与油价波动关联度高相比，我们认为全球油服将进入长期稳定的扩张区间。多因素影响下预计2023年原油价格维持区间震荡，油价中枢提升；同时石油公司稳定资本开支计划，以控制油价。而油服公司经过行业整合以及资产修复，业绩相对于油价的敏感性下降，订单的持续性增加，油服行业的景气度逐渐提升。自2020年油价上涨以来，油服公司工作量、订单数均有显著提升，当前业绩拐点已出现，股价有望迎来反弹。 公司内在价值提升，长期业绩拐点已现。在行业低谷时期，公司依旧保持自我革新进行内生性改善，降本增效、轻资产化，技术和装备领先支撑高质量发展以及开拓海外市场布局新机遇，同时立足海洋工程主业务，外延发展浮式风电、CCUS等绿色经济业务，进一步为业绩护航，叠加国内能源对外依存度不断加大下增储上产政策力度不减，未来即使油价未出现大幅上升，业绩表现也有望较历史同样油价水平下更优异。公司除来自中海油系统内的订单外，随着公司竞争力提升、中国和中东的合作深入，未来有望带来更多市场化的订单以提升ROE及业绩持续性。 全球化视角，公司竞争力对标海外，除市盈率、市净率角度低估外，我们认为可选取市销率（PS）对油服公司进行估值参考。对于主营业务相对稳定的油服行业，订单及订单落地带来的收入很大程度决定企业的业绩及价值，因此市销率能较好体现油服公司的估值水平。国内主要油服公司近年市销率趋于稳定，当前保持在1X-3X之间，处近十二年历史低位，其中海油工程自2022年以来市销率已低于国外行业平均值。预计2023~2025年公司归母净利润分别为24.40亿元、25.87亿元、27.08亿元，EPS分别为0.55元、0.59元、0.61元。 综合考虑海油工程的市场地位及盈利能力，给予海外油服公司2023年行业PS平均值1.62倍进行估值是合理的，对应目标股价12.26元，对应市盈率22.21倍。首次覆盖，给予买入评级。 风险提示：地缘政治不稳定，或导致国际能源价格产生剧烈波动，并传导至国内影响企业盈利水平；原料价格波动带来的成本上升风险；国内需求不及预期。

公司营收和净利润均实现高速增长： 2022年公司营业收入达 293.58亿元， 同比+48.31%； 归母净利润为 14.57亿元， 同比+294.11%。 2022Q4单季度实现营业收入约 98.8亿元， 同比+26%； 归母净利润 6.2亿元。 毛利率方面， 受大宗商品涨价影响， 公司 2022年毛利率为 8.99%， 较 2021年降低 1.56pct。 其中， 海工业务毛利率较 2021年降低 1.02pct， 非海工业务毛利率较 2021年降低 4.32pct； 公司已突破掌握多项先进技术能力， 且研发高投入为未来增长添力： 目前， 公司已拥有 3万吨级组块海上浮托安装能力和 3万吨级导管架滑移下水能力， 大大提升中国海洋 油气开发效率；并且，模块化建造进入国际行业第一梯队，形成 FPSO 总承包能力， 成为全球市场参与者； 2022年公司研发投入 11.22亿元， 同比增长20.8%， 主要系 2022年公司重点推进深水半潜平台技术、 水下油气生产系统、 单点系泊等领域关键核心技术项目， 未来有望进一步加强深水开发能力。 在手订单饱满， 合同负债同比实现翻番： 全年新签合同金额 256.40亿元， 其中国内新签合同额约 213.83亿元， 海外新签合同额约 42.57亿元。 截止 2022年末在手未完成订单约 355亿元， 为未来 1-2年工作量提供了有力支撑。 合同负债较上年末增加 10.19亿元， 增长 103.54%， 主要原因是公司工程项目的预收款项同比增长所致。 中海油资本开支持续向开发环节倾斜， 公司未来工作量非常饱满： 国内中国海油2022年实际资本开支接近 1000亿元， 实际开发占比约 56%； 2023年规划资本开支持续增长 1000-1100亿元， 开发环节占比提升到 59%， 预计 2023年开发环节资本支出同比增加 12%。 未来公司整体工程建设工作量饱满， 公司仍处于大有可为的战略机遇期。 中国海油增储上产攻坚工程明确了“2030年国内石油上产6000万吨， 2035年国内天然气上产 400亿方”的新 目标， 海油工程油气工程建设工作量较为饱满， 为公司可持续发展奠定了坚实基础。 投资建议： 鉴于中海油开发资本开支持续增加， 叠加公司目前在手订单饱满， 我们上调盈利预测， 预测 2023年至 2025年公司营收分别为 301.07/317.05/328.83亿元， 同比增长 2.5%/5.3%/3.7%； 归母净利润分别为 17.59/20.16/21.93亿元， 同比增长 20.7%/14.6%/8.8%； 维持买入-B 建议。 风险提示： 工程项目实施风险； 国际市场运营带来的风险； 自然灾害、 自然风险带来的风险等

投资要点事件： 根据公司公告， 预计 2022年年度实现归母净利润 13.25~16.19亿元， 同比增长 258.11%~337.57%； 预计公司 2022年年度扣非后归母净利润 7.75~9.47亿元， 同比增长 10,971.43%~13,428.57%； 高油价推动行业高景气， 公司全年工作量创历史新高： 22年国际原油价格整体呈现震荡上行态势， 布油全年均价为 99.82美元/桶， 同比增长 42%。 公司持续推进国内和国际两个市场、 传统油气与新能源工程业务的多元化发展布局， 高质量完成承揽项目建设与交付， 全年工作量再创历史新高。 将中海福陆纳入合并报表， 产生非经常性损益 3.97亿元： 公司于 2022年 12月31日将中海福陆纳入合并报表范围， 公司按公允价值对所持有的中海福陆 51%股权重新计量， 将公允价值与账面价值的差额约 5.17亿元计入当期损益， 同时转回有关递延所得税 资产约 1.2亿元。 上述事项对公司净利润影响约为 3.97亿元。 坚持增储上产， 母公司中海油持续加大资本开支， 利好公司未来发展； 根据中海油2023年战略指引， 中海油 2023年资本开支预计为 1000~1100亿元， 其中， 勘探、开发、 生产比例分别为 18%/59%/21%。 2022年资本开支预计为 1000亿元， 2023年有望再创新高。 2023年， 中海油原油产量目标为 650-660百万桶当量， 预计较2022年增长 4.8%-6.45%。 投资建议： 因并表合营公司产生非经常性损益， 并且母公司中海油持续加大资本开支， 我们上调公司盈利预测， 公司 2022—2024年营收分别为 260/283/287亿元，同比增长 31.2%/9.0%/1.5%； 预测 22-24年归母净利润分别为 14.1/14.3/15.1亿元， 同比增长 281.6%/1.4%/5.8%， 维持“买入-B”评级。 风险提示： 工程项目实施风险； 国际市场运营带来的风险； 自然灾害、 自然风险带来的风险等

高油价、能源危机， 或将带动全球资本开支增加， 公司进入新一轮上行周期疫情影响逐渐降低， 2022年全球原油需求预计恢复到 99.4百万桶/天，仅次于2019年水平。但全球原油供给扩张乏力： OPEC+坚持温和供给、美国页岩油生产商恪守谨慎的资本开支计划、俄罗斯受严重制裁。 综合测算，假设俄罗斯受严重制裁导致原油出口受限，全球原油缺口将达 1.8百万桶/天，且持续时间较长。 我们认为，当前全球闲置产能较低，是因为从 2015年起，全球油气行业上游资本开支长期处于低位，较 2014年峰值减少近 40%水平。 当前欧洲“能源危机”、高油价推动的全球高通胀，或将使得未来能源行业投资政策或将从能源可持续性向能源安全及可承受性转变，进而推动全球油气行业上游资本开支增加，行业景气上行。 按照 EIA 上调后的油价 103.35美元/桶测算，中海油 2022年油气利润有望实现 1421亿元，再次翻倍增长。作为中海油直属控股子公司，公司有望受益于母公司资本开支增加，实现业绩持续快速增长，进入新一轮上行周期。 能源安全大背景下， 中海油成功登陆 A 股， 有望驱动公司更高速增长我国能源安全问题依旧突出， 2021年，我国原油、天然气对外依存度分别为72%、 45%。 增储上产，中海油持续加大国内资本支出比例，尤其加大国内开发支出。 2016年至 2021年，中海油国内资本支出占比从 44%上升到 72%。 2021年，国内开发的资本开支占比达到 55%。 而 2022年，中海油成功登陆 A 股， 将进一步助力中海油完成“七年行动计划”。 为募投项目之一的流花 11-1/4-1油田项目，公司将再建破纪录的超大型导管架平台以及亚洲首艘圆筒型 FPSO。 根据公司财报， 21年公司新签订单 253亿元，同增 15%，仅次于 2014年订单规模； 22Q1，公司新签订单 48.66亿元，同增 134%。订单激增，预示公司将更高速增长。 南海深水开发加快， 深水、超深水项目盈利水平更高中海油提出“稳住渤海、加快南海”“油气并举、向气倾斜”战略。 而“加快南海”、“向气倾斜”战略，必然推动南海西部超深水大气田进一步开发。 根据中海油战略规划，南海西部油田 25年将上产 2000万方，而 21年仅实现 1325万方。未来 3年，南海西部油田产量 CAGR 需达到 10.8%。 根据生态环境部公示，中海油近 1年申报 15个海洋油气项目，南海占比 67%， 显示中海油将进一步加快南海开发。申报项目中， “陵水 25-1” 油气田项目水深 890-970米，将是我国自主经营的第二大深水气田。 陵水 17-2气田投产，将带动周边气田群开发。而中海油已勘探发现待开发的南海西部大气田，包括乐东 10-1，陵水 18-1等，除了乐东 10-1属浅水气田，其余均为 1500米超深水气田，未来公司将承接更多超深水项目。 深水、超深水项目投资分别约为浅水项目投资 2.5/7.6倍。水深越大， 技术难度越强，项目盈利水平越高。 海工项目不断突破，公司已掌握超深水工程总承包能力2021年以来，公司海工项目取得突破性进展。 公司完成了全球首个十万吨级半潜式生产储油平台“深海一号”能源站、亚洲最深导管架“海基一号”、 35万吨级超大型 FPSO 巴油 P70等超大型海工项目。“深海一号”成功建成、投产，标志着公司深水能力实现了从 300米到 1500米的飞跃， 突破掌握超深水 EPCI 总承包能力。“海基一号”建成、安装， 我国深水超大型导管架成套关键技术和安装能力达到世界一流水平。 2022年，公司新获巴西国油 FPSO P79订单， 并取得巴西石油 FPSO EPC 总包资格， 标志公司进入 FPSO 世界第一梯队。海工项目的傲人成绩，显示公司 EPCI 总承包能力不断突破，将推动公司更快开拓海外市场，以及助力中海油完成“七年行动计划” 。 投资建议： 预计公司 2022—2024年营收分别为 209/223/253亿元，同比增长5.68%/6.54%/13.63%；预测 22-24年归母净利润分别为 6.6/9.7/12.4亿元，对应EPS 为 0.15/0.22/0.28，对应估值水平为 30/20/16X。 2022年油价高位震荡，叠加能源政策，推动油服行业高景气，以及公司南海深水项目逐渐增多， 参考公司历史估值水平， 我们给予“买入-B”评级。 风险提示： 疫情加重，大幅降低全球石油需求； OPEC+原油主要生产国谈判失败，大幅增加产量，供需失衡；美国页岩油大力开采，供给大幅增加，冲击原油市场；中海油增储上产进展不及预期； 中海油降本增效，进一步挤压公司利润空间；

事件：2022 年3 月21 日，公司发布2021 年度报告，21 年全年实现营业收入198.0 亿元，同比+10.8%，实现归母净利润3.7 亿元，同比+1.8%，扣非归母净利润708 万元，同比-86.32%。其中21 年Q4 单季度实现营业收入78.5 亿元， 同比+30.9%，环比+75.3%，实现归母净利润-1.79 亿元。 工作量稳步增长，合营公司计提资产减值拖累业绩：21 年国际原油价格整体呈现震荡上行态势，布油全年均价为71 美元/桶，同比+69%，最高突破86 美元/ 桶。随着国内外项目建设的推进，公司完成的总体工作量保持增长，特别是海上安装工作量增长较快，使得公司21 年营业收入保持增长。因公司持股比例51% 的中海福陆重工有限公司报告期计提固定资产减值3.06 亿元，可弥补亏损的递延所得税资产转回2.54 亿元，合计5.60 亿元，相应公司通过投资收益科目核算的收益减少2.86 亿元，拖累公司业绩，若扣除该因素影响，公司净利润将达6.58 亿元，同比增长81%。 国内油服行业回暖，公司国内订单稳步增长：2021 年公司新签市场开发合同253.43 亿元，相比2020 年的220.09 亿元增长15%。其中国内合同额约243.49 亿元。国内主要新签项目为恩平15-1 油田群开发项目、流花11-1/4-1 二次开发项目、陆丰12-3 油田开发项目、珠海LNG 扩建项目二期工程总包项目和唐山LNG 项目接收站第二阶段工程总包项目。 海外油服市场低迷，国内上游资本开支提升支撑业绩增长：2021 年全球海上油气资本支出为970 亿美元，较2020 年仅增加8%，致使国际油气工程供大于求状态改善有限，市场依然比较低迷；而国内受益于中国海油油气增储上产“七年行动计划”持续有力推进，国内海洋油气工程行业保持增长。根据公司母公司中海油的2022 年战略展望，中海油2021 年资本开支预计为900 亿元，较2020 年795 亿元增长13%，2022 年资本开支预算为900-1000 亿元，较2021 年资本开支900 亿元稳中有升。未来为了实现“七年行动计划”，达到2025 年的油气增产上产目标，国内油服行业仍将保持较高景气度，公司业绩有望继续增长。 盈利预测、估值与评级：合营公司计提资产减值致21 年业绩低预期。海外油服市场低迷，国内市场受疫情影响，公司新签订单增速或将下滑，因此我们下调公司2022-2023 年盈利预测，新增2024 年盈利预测，预计公司2022-2024 年分别实现归母净利润8.14（下调46%）/ 9.88（下调55%）/ 11.90 亿元，对应EPS 分别为0.18/ 0.22/0.27 元。考虑到国内上游资本开支增加，“七年行动计划” 持续推进，我们仍看好公司未来发展前景，因此维持“增持”评级。 风险提示：国际油价大幅下跌，资本开支不及预期，疫情反复导致海外市场风险。

事件：3月23日,公司发布2020年报,实现营业收入178.63亿元,同比+21.43%;实现归母净利润3.63亿元,同比+1200.90%,即2020Q4单季度实现净利润2.84亿元,环比-3.82亿元，基本每股收益为0.08元。 点评：降本增效助力公司通过低油价考验，020年业绩显著改善。2020年，国际原油价格明显下滑,布油全年均价约40.49美元/桶,同比下降37%，公司仍取得了防疫和生产经营双胜利。20年公司营业收入大幅增长，主要由于在手项目进度超预期，“10+1”项目中2020年内投产部分提前完工，流花16-2油田提前投产,陵水17-2深水项目超前。费用端，管理费用下降2.78%，降本提质成效显著；利润端，实现归母净利润3.63亿元,同比+1200.90%。 新签订单突破200亿元大关，油价回暖持续助力基本面。20年新签合同220.09亿元，同比+11%。截至报告期末，公司在手未完成订单总额约270亿元。充足的在手订单将为未来可持续发展提供有力支撑。LNG工程领域,公司在报告期内签订LNG合同金额超120亿元。预计未来将持续受益于绿色低碳转型，叠加精品模块化建造带来的全球竞争力提升，2021年公司依然有望抢占大型LNG项目。我们预计2021年油价供需格局依旧维持紧平衡状态，全年油价中枢有望维持在55-65美元/桶，支撑公司业绩持续增长。 资本开支有望进一步攀升，深水油气开发迎来广阔利润空间。公司集团母公司中海油提出了力争2025年油气产量超过8000万吨目标,预计2021年资本支出预算为900-1000亿元,同比20年795亿元增长13%-26%，为公司“十四五”期间的国内海域工程建设量提供坚实保障。“10+1”海上油气田项目建设使得公司建造工作量超过历史峰值，其中应于2020年内投产的项目均提前完工。 据公司2021展望，工作量将超历史峰值，预计国内有17个海上油气田项目要建成投产。 盈利预测、估值与评级：目前公司国内在手订单充足，海外订单有望恢复，叠加油价回暖，公司业绩有望持续增长，但考虑到公司订单释放进度，我们下调21年盈利预测，上调22年盈利预测，新增2023年盈利预测，预计2021-2023年净利润分别为8.53（下调14.96%）/15.03（上调14.56%）/22.12亿元，折合EPS0.19/0.34/0.50元，维持“增持”评级。 风险提示：国际油价大幅下跌、疫情反复导致海外市场风险等。

油价破突破60美元/桶桶在即，似类似2019年年的油服行业景气周期将再现。 海油工程是国内从事海上石油工程总包的龙头企业，业务涉及海上平台建造、海底管线铺设等，收入主要来自中海油国内开发支出。由于能源安全政策执行，2019年尽管油价处于60-70美元/桶，中海油国内开发支出同比增长40%。2020年疫情爆发，全球经济受到冲击，油价暴跌，中海油缩减了原先乐观的资本支出预算。目前美国制造业新增订单同比已经实现正增长，中、美、欧元区制造业PMI已恢复至50%以上，随着原油消费大国经济恢复，2020Q3全球原油消费量环比提升10%至91百万桶/天，有望不久后回到2019Q4的101百万桶/天水平，油服行业景气周期将再现。 订单量、钢材加工量等领先指标显示工作量不断增长。 海洋工程总包从设计、采购、预制到安装整个周期长达2-3年，订单可以作为判断后续工作量和业绩的指标之一，2020年前三季度公司累计签订新订单206亿元，同比增长13%。海洋工程设施普遍采用钢结构，钢材加工发生于导管架和模块的陆地制造阶段，钢材加工量在判断工作量的变化趋势上领先收入4-6个季度。2020Q3钢材加工量同比增长32%，表明公司工作量在不断增加，未来收入将随之增长。 收入规模、钢材价格、分包费用共同影响公司盈利能力。 总包对船队和建造基地要求高，行业资本密集，在经营杠杆作用下，盈利能力对收入规模非常敏感，收入提升往往伴随利润率改善。钢材作为主要的原材料，其价格直接影响到公司的营业成本，目前钢材价格水平已经处于历史高位，上涨空间受到挤压。2019年工程费用占收入比重达到48%，同比大幅提升，其主要构成是陆地建造分包费、船舶分包费等费用，公司为国内海洋工程唯一总包商，对分包商的议价能力强。 投资建议与盈利预测随着全球经济好转，原油需求回暖以及能源安全政策执行，中海油国内开发支出增速有望重回高位。我们预计2020/2021/2022年海油工程收入分别为180/228/313亿元，归母净利润分别为6/12/21亿元，1月13日，可比公司中油工程、博迈科PE平均值分别为20/14/11倍，考虑到公司领先的营运能力，给予2021年19倍PE，首次覆盖，给予公司“增持”的投资评级。 风险提示经济恢复低于预期、油价长期低于60美元/桶运行、中海油开发支出低于预期、钢材价格大幅提升、与分包商议价能力下降等。

维持增持评级,盈利预测及目标价。我们维持2020/2021/2022年EPS为0.12/0.25/0.48元的判断,保持目标价为8.16元,增持。 公司承接香港地区海上LNG接收站总承包合同。合同总金额港元47亿元,合人民币43亿元。合同分为三个合同包,A合同(海上LNG接收码头),B合同(龙鼓滩发电厂天然气管道及接收站),C合同(海管)。 项目计划于2020年4月开工,预计完工日期为2022年3月31日。A合同包和B合同包甲方支付20%预付款,后续按月度及工程进度付款,C合同包按月度及工程进度付款。 海上LNG接收站总包合同积极影响2020年收入。该合同是公司积极贯彻落实粤港澳大湾区战略,同时开拓香港LNG工程市场结果。通过该项目实施,将提升公司在中国LNG工程市场影响力,提高场地和船舶使用率,同时也将加深公司与香港客户的合作,为进一步拓展香港市场打下良好基础。该项目2020年实现收入占合同总金额35%左右。 LNG项目较好对冲低油价带来的风险。LNG项目相对海上安装等项目作业环境更加稳定,工期相对更好控制,我们认为在短期的低油价背景下LNG项目的建设实施将部分对冲行业风险。同时,2012-2014年的LNG项目投资高峰结束后,2017-2018年行业FID项目减少,2019年新一轮LNG项目FID周期开启,我们预计LNG工程建设行业订单将持续回暖。 风险提示:油气公司资本开支低于预期风险,汇兑损失风险。

签订大额订单,公司影响力进一步提升 2020年3月31日,本公司与香港液化天然气接收站有限公司、青山发电有限公司、香港电灯有限公司三家甲方公司完成香港海上液化天然气接收站总承包合同签订。合同总金额港元46.91亿元,约合人民币42.83亿元(按照1港元兑换0.9130人民币计算)。该项目计划于2020年4月开工,预计完工日期2022年3月31日。通过该项目的实施,将进一步提升公司在中国LNG工程市场的影响力,提高场地和船舶使用率,同时也将加深本公司与香港客户的合作,为进一步拓展香港市场打下良好基础。预计2020年该项目实现的收入占合同总金额35%左右。 作业量稳步增长带动营收回升,订单快速增长利润空间广阔 2019年公司主营业务情况较好,营业收入较上年同期增长33.10%,主要原因是随着公司新签订单的较快增长,总体工作量较上年有所增加,其中陆地建造业务完成钢材加工量较上年同期增长23%,海上安装营运船天较上年同期增长31%,LNG储罐和接收站工作量也保持增长,使得本期收入相应增长。公司2019年经营性现金净流入-0.75亿元,较上年同期减少4.51亿元,下降119.87%,主要是由于公司部分海外项目未达到项目里程碑点,相应未到收款节点,经营活动现金流入减少所致,之后随着项目进入高峰,逐步回收前期工程款,现金流情况将发生好转。 顺应油服行业回暖形势,公司积极开发国内外市场,2019年公司实现市场承揽额198.82亿元,同比增长13%,其中海外市场承揽额97.13亿元,主要包括日挥福陆LNG模块合同以及Marjan油田增产开发项目的EPCI合同。 从国内情况来说,市场承揽额为101.69亿元,承接了唐山LNG项目,金额超过40亿元,是公司目前承揽金额最大的国内LNG项目;同时签订了渤中、秦皇岛等一些中小型海上平台项目。截至2019年末,在手未完成订单总额约248亿元,在手订单充裕,预期将为公司业绩提供有力支撑。 沙特项目损失拖累业绩,降本增效计划扭转局势 2019年公司净利润显著下滑,同比下降64.99%,其中沙特3648项目亏损和计提减值影响利润总额7.57亿元,是拖累本期业绩的主要原因。同时全球海洋油气工程行业复苏缓慢,项目数量虽增加但价格水平仍处于低位,也影响了整体利润水平。为扭转经营形式,公司制定了全面的降本增效计划,优化项目方案,有效利用库存原材料,全力降低成本。在第三季度稳住了经营业绩下滑形势的基础上,不利经营局面在第四季度进一步扭转,最终实现全年盈利。我们预计,随着海洋油气行业的逐渐回暖,2020年公司盈利水平将会持续好转。 能源安全战略驱动上游资本开支,公司市场开拓成效显著 随着我国实施能源安全战略,中海油提出“七年行动计划”,持续扩大油气资本开支。2019年资本支出由2018年626亿元增长至802亿元人民币,2020年预算为850-950亿元人民币,持续保持较快增长。相应地,带动国内海上油气工程服务需求持续增长,市场趋势继续向好。作为中海油旗下油田工程建设公司,海油工程直接受益于中海油资本开支的增加,加之全球油气行业呈现复苏态势,海外投资金额亦有所增加,公司订单逐步增长。 预计2020年公司收入将较2019年增长40%以上,将努力把营业成本占营业收入的比例控制在91%以内,费率之和控制在5%以内。不过2019年全球海洋油气工程行业复苏缓慢,项目数量增加但价格水平仍处于低位。因此工作量虽然有明显增长,2020年公司仍需采取有效措施提高工效,继续降本增效,提高风险管控能力,尽全力实现经营目标。 盈利预测、估值与评级 由于当前原油价格下跌,海洋油气工程行业复苏不及预期,我们下调对公司2020-2021年的盈利预测,新增2022年的盈利预测,预计2020-2022年的净利润分别为6.44/10.03/13.12亿元,EPS为0.15/0.23/0.30元。但中长期来看低位油价难以持续,全球油气行业仍处于复苏阶段,在中海油“七年行动计划”的驱动下,公司订单数量预计持续增长,业绩有望触底回升,维持“增持”评级。 风险提示:油价波动风险、汇率风险、海外市场风险、工程项目风险。