全球领先的油田服务供应商,业绩复苏趋势确立。中海油服隶属于中国海洋石油集团,是国内油服龙头公司,业务覆盖油气田勘探、开发和生产的全过程,随着油服行业回暖,2019Q2开始公司业绩改善加速,2019Q2实现营收76.55亿,同比增长62 %,归母净利润9.42亿,同比增长241%,而2019Q3复苏趋势进一步确认,实现营收77.72亿,同比增长39%,归母净利润11.45亿,同比增长1066%,单季营业收入再次回升至2013年高峰时期水平,同时单季盈利再创2014Q4以来新高。 全球油服行业回暖,国内市场迎来长周期景气复苏。全球油气勘探开发投资在2014年达到周期顶点,到2016年见底,2019年迎来明显复苏。根据IHS的预测,全球海上勘探开发支出增幅明显,未来几年有望保持超过10%的增长。预计未来五年全球海上油服市场将处于回升通道,而国内油服市场表现有望超越全球:我国石油对外依存度从2018年开始已经超过了70%,对此中央领导作出了一系列重要指示,政策不断出台要求进一步加大油气勘探开发力度,保障国家能源安全。国内油公司对此积极响应,2018年勘探开发资本支出同比增长约23.6%,2019年计划增长约20%,同时针对2019-2025年的石油勘探开采制定了“七年行动计划”,将推动国内油服市场进入长周期景气复苏,公司在国内海上市场占有绝对优势,有望持续受益。 技术板块不断突破带动盈利增长,钻井业务有望迎来价格弹性。公司立足于国内外市场,业务主要分为四大类:钻井服务、油田技术服务、船舶服务、物探服务。根据公司“双五十“的中长期战略目标,1)、国内收入和国外收入各占比50%;2)、装备板块和技术板块收入各占比50%,标志着公司积极开拓海外以市场及向轻资产转型的战略定位。公司油田技术服务板块经过多年的进步发展,不断实现进口替代,18年起对公司的收入贡献逐渐超过了钻井服务板块,并于19H1达到49%,毛利率在18年回升至25%以上,推动公司整体业绩及增长;钻井服务作为公司原来的重心业务盈利波动较大,19H1同比扭亏为盈,截止19Q3日历天使用率已经回升至80.9%,随着全球海洋钻井平台使用率提升,有望带动日费率增长,预计钻井业务明年有望迎来价格提升弹性。 投资建议:随着2019年全球海上油气项目逐渐落地,公司受益海上油服行业回暖,叠加国内政策持续推进,19Q3中海油资本开支达到约195.3亿元,同比上升27.9%,支撑国内海上油服市场复苏,同时公司经历了低谷期的转型与降本增效,后续有望迎来业绩改善,我们预计公司2019~2021年的EPS分别为0.52元、0.72元和0.96元,对应PE分别为29倍、21倍和15倍,公司目前PB为1.94倍,离行业均值2.18倍还有12%的上涨空间,首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:国际油价大幅下跌;石油公司资本支出不及预期;服务费率回升不及预期等。

事件:2019年前三季度公司实现营业额1.81万亿元,同比增长5.1%;归母净利润372.82亿元,同比下降23.4%;对应EPS为0.204元/股。其中第三季度净利润88.62亿元,去年同期210.35亿元;低于我们预期。 各板块产量维持增长。2019年前三季度,公司油气当量产量1165百万桶,同比增长5.2%;原油加工905.9百万桶,同比增长4.3%;乙烯产量429万吨,同比增长7%;成品油销售量138.68百万吨,同比增长0.8%。 上游盈利改善。2019年Q3布伦特油价62.03美元/桶,同比环比均出现下降;其中2019Q2为68.53美元/桶、2018Q3为75.84美元/桶。公司前三季度,勘探板块降本增效,油气单位操作成本11.28美元/桶,比上年同期降低1.7%;得益于原油销量增加及天然气量价齐增等因素,勘探板块实现经营利润769.35亿元,同比增长32.9%。 炼化板块承压,天然气与管道业务改善但进口气增亏。前三季度炼油与化工板块实现经营利润71.33亿元,同比下降81.7%;其中:炼油经营利润34.10亿元,同比下降88.7%;化工经营利润37.23亿元,同比下降58.0%。前三季度,公司天然气与管道板块经营利润219.50亿元,同比增长11.3%,但进口气净亏损217.64亿元,同比增亏18.07亿元。 成品油过剩,市场竞争加剧。但受国内成品油产能过剩、市场竞争加剧等因素影响,前三季度销售板块经营利润人民币4.22亿元,同比下降93.4%。我们认为与大炼化投产带来的市场影响有关。 投资建议:我们认为公司资源储量大,油气产量提升空间较大;如长期油价上涨则价值提升。随着民营大炼化投产,炼化及成品油销售面临的市场竞争加大,但公司有望进行产能优化改善。目前公司现金流良好、财务杠杆率合理。我们预计公司2019-21年每股收益分别为0.28、0.37、0.43元(原预测分别为0.33、0.42、0.49元),对应PE分别为21、16、14倍,公司当前PB仅0.9倍,维持公司买入评级。 风险:油价大幅下跌风险;海外天然气进口持续亏损;炼化行业竞争加剧。

三季度业绩环比改善,基本符合我们预期。公司前三季度实现营业收入98.35亿元,同比增长5.81%;归母净利润为11.94亿元,同比减少12.27%。其中2019Q3净利润4.11亿元,季度同比下降16.8%,但环比上升22.3%,基本符合我们预期。 主要业务保持增长,2020年有望实现高增长。三季度公司甲醇产量30.99万吨,环比增长28.7%;原煤产量151.62万吨,环比增长4.37%;天然气产量2.916亿立方,环比增长12.21%。公司多个在建项目稳步推进,有望带动业绩持续增长,其中:南通三期2#16万立方米LNG储罐项目报告期内完成总工程量的80%左右,信汇峡120万吨/年粗芳烃加氢项目(一期60万吨/年)正在进行投料试车,荒煤气综合利用年产40万吨乙二醇项目也已于9月开工建设等。此外,红淖铁路试运营,在2019年1-9月完成1219列运输,运输产品共413.25万吨,其中:三季度运输产品185.39万吨,环比增长31.22%;我们预计此项目将在2020年转固并贡献利润。 预计天然气需求好转。公司整合天然气产业链,除哈密、吉木乃工厂的自产LNG外,江苏启东LNG持续扩张。1-9月份启东LNG实现外购气销量87.80万吨(约12.23亿万立方米),同比增长66.79%。根据国家统计局数据,1-9月国内天然气产量1277亿立方米,同比增长9.5%;天然气进口7122万吨,同比增长10.0%。我们认为国内天然气消费仍能保持稳定增长,加之海外LNG出口能力增加,东北亚地区定价权完善,有利于国内具有LNG接收及仓储能力的公司。 资产负债率可控,现金流良好,维持稳定资本开支。公司目前资产负债率约65%,2019三季度经营性现金流净额为24.78亿元,同比下降23.53%,主要系产品销售价格下降所致;此外公司三季度应收票据及应收账款增加,主要是煤炭业务票据结算及结算期等因素导致。我们认为公司自2016年起现金流逐步改善,同时对于资本开支更加有序稳定;公司固定资产相对较重,随着各项目逐渐实施带来协同改善,未来资产的回报率有望提高。 投资建议:我们认为公司资源属性强,资本开支可控,随着新建项目的逐渐投产,未来边际改善空间大,业绩稳定性增强。由于今年甲醇价格较低迷,且公司部分项目进度略放缓,下调2019-2021年盈利预测,分别为18.47、26.26、30.61亿元(原预测分别为25.88、31.77、37.03亿元),对应PE估值分别为12、9、7倍,考虑到公司未来新项目带来的成长性及边际改善空间,维持公司买入评级。 风险提示。天然气需求下滑;油价大幅下跌;甲醇供应过剩。

公司2019Q3归母净利润环比扭亏为盈,符合我们的预期。公司2019年前三季度实现营业收入80.65亿,同比增长21.2%,主要原因是工作量同比进一步增长,前三季度累计完成建造业务完成钢材加工量11.9万结构吨,较去年同期增长32%。安装等海上作业累计投入船天11,052个,较去年同期增长30%。归母净利润亏损6.35亿,较去年同期-1.40亿元增亏,主要原因:一是海洋工程服务价格受行业周期性影响处于低位,公司综合毛利率处于相对低位;二是沙特3648项目亏损并计提减值损失影响利润总额5.60亿元。2019年第三季度公司经营环比改善:19Q3实现营业收入35.05亿元(YoY+13.94%,QoQ+26.74%),归母净利润0.79亿元(YoY+84.55%),较19Q2亏损4.53亿环比改善。完成建造业务钢材加工量3.3万结构吨(去年同期3.97万吨),安装等海上作业投入船天4,552个(去年同期3600个)。 公司前三季度市场承揽额大幅增长,在手订单的再创新高。公司前三季度累计实现市场承揽额183亿元,较去年前三季度的104亿元增长76%,其中19Q3新签合同金额26.69亿元,中标金额43.78亿元,合计实现市场承揽额70.47亿元(70.31亿元为国内项目)。截至19Q3期末,公司在手未完成订单总额287亿元,在19H1末基础上进一步增长35亿,市场开发正呈现出良好发展趋势,为后期业绩环比改善打下基础。 行业复苏叠加政策驱动,国内、海外订单齐开花。随着2019年以来海上油服市场回暖,前三季度公司海外订单承揽额近95亿,此前公司公告,沙特境外陆地建造运输合同及沙特境内安装合同,两份金额共计约7亿美元的合同已于2019年10月15日签订,该项目计划于2020年二季度开工建造,2022年四季度完工。在国内2019年前三季度公司订单承揽额近88亿,母公司中海油10月24日宣布了19Q3资本开支达到约人民币195.3亿元,同比上升27.9%,主要原因是工作量同比大幅上升。公司主动对接中国海油增储上产“七年行动计划”,及时跟踪项目进展,有望长期持续受益。 投资建议。我们看好公司业绩后续的环比改善,预计明年有望迎来明显回升,我们维持对2019年~2021EPS预测分别为0.01元,0.23元和0.39元,对应PE分别为564X/25X/14X,随着行业景气度向好,公司订单价格修复,维持“增持”评级。 风险提示:国际原油价格大幅下跌;石油公司资本支出不及预期;油服行业订单毛利率回升不及预期;海外市场开拓风险,海上项目安全风险。

公司19Q3实现归母净利润8亿,超出我们的预期。公司2019年前三季度(调整后)实现营业收入596.58亿元,同比减少5.4%;归属于上市公司股东的净利润18.46亿元,同比增长0.9%;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润15亿元,同比减少16.81%。19Q3单季(调整后)实现营业收入201.66亿,同比下滑21.01%,归母净利润8亿,同比增长16.98%,业绩超预期主要来自投资净收益增加。2019年1~3单季度扣非后的归母净利润分别为4.63亿、5.08亿和5.3亿(YoY-17.66%)。另外公司前三季度销售费用增长42.14%,主要因为公司为浙江石化项目准备,运输费用增长。 19Q3PTA、PX价差收窄,投资收益贡献盈利增长。公司前三季度投资收益8.73亿,同比增长115.58%,其中对联营企业的投资收益为7.32亿,同比增长12.83%,主要因为参股逸盛PTA工厂盈利增长。19Q3单季度投资收益4.59亿,(YoY+53.84%,QoQ+140.78%),其中对联营企业的投资收益2.49亿(YoY-32.89%,QoQ-13.6%),我们测算2019Q3PTA-0.66*PX平均价差为1163元/吨(QOQ-11.3%)。宁波中金项目相关PX-石脑油价差前三季度同比基本持平,19Q3单季价差319美金/吨(YoY-37.7%,QoQ-14%),PX-燃料油价差前三季度同比下降15.1%,19Q3单季价差415美金/吨(YoY-42.6%,QoQ-16.7%)公司在宁波中金旁边规划有逸盛新材料600万吨PTA产能,预计新增PTA权益产能300万吨,规划的PTA新增产能靠近原料芳烃工厂,而且可以配套使用中金石化公用工程,能够降低加成本,与恒逸石化的合作保持行业龙头地位。 炼化项目稳步推进,加强一体化竞争力。公司控股51%的浙江石化项目建设4000万吨/年炼油、280万吨/年乙烯;其中一期2000万吨/年炼油、140万吨/年乙烯项目。浙江石化是一次性绿地投资的大型炼化一体化项目,投产后炼油规模位居全球第五,配套乙烯后的综合炼化(炼油+乙烯)产能位居世界前列。公司为该项目申请的80亿非公开发行项目已经于9月完成了二次反馈意见的答复。未来PX-PTA行业进入产业链整体的竞争,公司协同发展,凭借规模和一体化优势,竞争力和抗风险能力将会明显增强。 投资建议:考虑浙江石化项目进度,暂不考虑摊薄影响,下调2019~2021年EPS预测分别为0.38元、0.92元和1.21元(调整前分别为0.49元、1.12元和1.33元),对应2019~2021年PE分别为29倍、12倍和9倍,由于公司后续还有浙石化二期等项目投产,并且有向下游深加工的潜力,作为民营炼化龙头具备持续成长性,维持“增持”评级。 风险提示:油价大幅波动;炼油、乙烯行业产能过剩;炼化项目进度不及预期;装置运行的稳定性风险;公司杠杆率较高所面临的负债经营风险。

公司19Q3实现归母净利润9.37亿,符合我们的预期。公司发布2019年三季报,前三季度实现营业收入622.05亿元(YoY-6.37%),归母净利润22.14亿元(YoY-9.28%),扣非后归母净利润19.01亿元(YoY-6.79%);其中2019Q3单季实现营业收入204.75亿元(YoY-11.63%,QoQ-1.43%),归母净利润9.37元(YoY-21.92%,QoQ+9.78%),而扣非后归母净利润8.29亿元(YoY-22.23%,QoQ+25.48%),同比18Q3PTA景气高点盈利有所下降,但环比19Q2改善。截止19Q3公司资产负债率为64.4%,另外公司2019年4月公告了20亿元可转债发行预案,公司已经于10月17完成反馈意见回复。 19Q3PTA价差环比收窄,涤纶长丝盈利回升。我们测算2019Q3PTA华东现货均价为5555元/吨(YoY-25.7%,QoQ-9.8%),PTA-0.66*PX平均价差为1163元/吨(QOQ-11.3%)。19Q3涤纶长丝盈利环比提升,涤纶长丝POY在19Q3的平均价差为1629元/吨(QoQ+18.9%)。虽然19Q4PTA产能投放带来压力,但考虑到贸易缓和有望提振下游聚酯需求,以及19Q4以来成本端PX价格维持低位运行,同时未来两年聚酯产能有序增长、聚酯下游行业集中提升,产业链利润将向下游环节倾斜。 PTA、聚酯持续扩产,进一步提升龙头优势。公司现拥有PTA权益产能622万吨,同时还在宁波中金基础上,规划有逸盛新材料600万吨PTA产能,预计新增PTA权益产能300万吨,投产后有望带来整体PTA成本的进一步降低。公司目前参控股聚酯产能合计740万吨,权益产能约630万吨,公司通过在17年以来累计通过并购新增的聚酯产能,同时以数字化智能工厂为方向扩建产能,将进一步提升公司作为聚酯产业链龙头的竞争优势。 文莱项目有望于19Q4贡献利润,打通聚酯产业链上游PX环节。截至2019H1,公司持股70%的文莱800万吨炼化一体化项目总体累计建设投资31.14亿美元,进度累计完成99%,公司9月6日公告该项目常减压装置正式产出合格产品,为工厂全面投入商业运营迈出了坚实的一步。文莱800万吨炼化一体化项目具有PX年产能150万吨,有望于19Q4实现满负荷投产,届时将打通聚酯产业链上游,一方面为公司带来了新的利润增长点、增强公司盈利能力,另一方面将提高自身抵御经济周期波动风险的能力。 投资建议:考虑到公司业绩环比改善,以及19Q4文莱项目有望投产贡献利润的情况,我们调整2019~2021年EPS预测分别为1.09元、1.57元和1.86元(调整前分别0.97元、1.47元和1.77元),对应PE分别为13倍、9倍和8倍,看好文莱项目投产后公司一体化竞争优势,维持“增持”评级。 风险提示:油价大幅下跌,聚酯产业链价差大幅收窄,文莱炼化项目进度不及预期。

公司19H1归母净利润同比增长10.8%,符合我们的预期。公司19H1实现营业收入122.97亿元,较上年同期增加16.3%;归母净利润79,624.60万元,较上年同期增加10.84%,符合我们的预期。公司民用涤纶长丝业务扩产升级后产品产、销量同比增长,同时PTA产能的注入,使得公司“PTA-聚酯化纤”产业链优势逐渐显现,随着19Q2聚酯产业链景气度回升,以及PTA业务的并入,19Q2营收79.49亿,环比增长82.78%,实现归母净利润4.8亿,环比增长51.7%。分版块来看,公司原主营的化纤板块19H1营业收入88.67亿,同比增加8.65%,毛利率11.2%,同比下降4.55%。 收购集团PTA业务,受益PTA行业景气度回升。19Q2公司通过现金收购股东盛虹集团旗下虹港石化100%股权,交易价格为19.92亿元。虹港石化拥有150万吨PTA产能,同时正在新建的一条240万吨/年的PTA生产装置项目,预计于2020Q4投产。19H1PTA-0.66*PX为1050元/吨,19Q1为730元/吨,19Q2价差环比扩大至1370元/吨,19H1实现营业收入44.44亿,净利润1.9亿。19H1公司PTA业务贡献营业收入24.49亿,同比增长16.96%,毛利率7.5%,同比增长3.26%,虹港石化自19年5月并表到19H1末贡献净利润7,214.75万元。 调整炼化项目投资,拟非公开发行募资。19年8月公司公告盛虹炼化一体化项目建设投资由696.66亿元下调至587.75亿元,主要对柴蜡油加氢裂化等10套工艺装置规模调整以及取消润滑油加氢异构脱蜡、乙烯醋酸乙烯共聚物/聚乙烯等8套装置,在保持项目主体产业规模“年加工原油1600万吨、年产PX280万吨、乙烯110万吨”不变的前提下,变更供发电制氢气系统方案,以及优化公用工程及辅助设施建设规模等。调整后炼油总加工流程适度优化,项目成品油占原油加工量比例由37%降低到31%,并可提供更多基础化工原料。项目已于2018年12月正式开工建设,计划于2021年底投产,公司拟非公开发行不超过8.0581亿股股票,募集资金总额不超过人民币50亿元用于该项目建设。 投资建议:考虑PTA业务并入的盈利和未来景气度情况,暂不考虑炼化项目盈利和股本摊薄,调整公司2019~2021年EPS预测分别为0.41元、0.45元和0.55元(调整前为0.39元、0.46元和0.53),对应PE分别为12X/11X/和9X。公司稳步推进1600万吨/年炼化项目、240万吨/年PTA扩建项目等重点项目进度,推动公司进入炼油、石化、化纤之间一体化协同发展的新阶段和新格局,以及一体化对公司竞争力的提升维持“增持”评级。 主要风险提示:油价大幅下跌;聚酯行业供需关系恶化;公司炼化项目建设投产进度不及预期。

事件:2019H1,公司实现营业额1.196万亿元,经营利润706.63亿元,同比分别增长6.8%和4.9%;实现归属于母公司股东净利润284.2亿元,同比增长3.6%;实现每股基本盈利0.16元;基本符合我们预期。 上游勘探与生产业务贡献主要业绩增长。2019H1,布伦特均价65.95美元/桶,同比下降6.6%。公司原油产量451.9百万桶,同比增长3.2%;油气当量产量779.4百万桶,同比增长5.9%。上半年公司勘探与生产板块实现经营利润536.28亿元,同比增利237.39亿元或增长79.4%,主要由于实现油价上升(剔除汇率因素),操作成本下降及产量提升等。 炼化增产,但行业景气回落。2019H1炼油与化工板块实现经营利润49.67亿元,同比减少197.24亿元,主要由于炼化景气回落。公司上半年原油加工量同比增3.1%,成品油产量同比增4.3%,乙烯产量同比增11.8%。公司降低柴汽比、增加化工品比例,优化产品结构;加之公司加大资本开支,炼化边际改善空间加大。 销售业务增长,天然气减亏。由于成品油竞争加剧,2019H1公司销售板块实现经营利润18.97亿元,同比减少25.88亿元。2019H1天然气与管道板块经营利润183.02亿元,同比增长13.6%;其中进口气净亏损112.01亿元,同比减亏22.12亿元。 资本开支增加,上下游持续扩张,有望带来边际改善。公司2019H1资本支出839.54亿元,同比增长12.5%;其中上游勘探与生产支出693.83亿元,同比增长18.9%;炼化支出58.06亿元,同比增长36.3%。勘探开发方面,公司海外产量增速高于国内,天然气增速高于原油。炼化方面发展广东石化、长庆和塔里木乙烷制乙烯项目等,带来转型升级l投资建议:我们认为公司资源储量大,随着油价上涨价值提升;现金流良好、财务杠杆率合理。预计2019-21年盈利预测分别为每股0.33、0.42、0.49元(原预测分别为0.39、0.48、0.58元每股),对应PE分别为18、15、12倍,公司当前PB仅0.92倍,维持公司买入评级。 风险:油价大幅下跌风险;海外天然气进口持续亏损;炼化行业竞争加剧。

业绩基本符合预期。2019年上半年,公司实现营业收入66.73亿元,同比增长0.43%;归属于股东净利润8.85亿元,同比增长25.29%;扣非后净利润6.51亿元,同比下降5.88%;基本每股收益0.73元。其中二季度单季度净利润5.36亿元,考虑到出售农兽药资产等非经常性收益外,较一季度3.49亿的归母净利润略有下降,基本符合我们预期。 甲醇价格下降,或拖累当前利润。2019上半年甲醇华东市场价格2448元/吨,较去年同期下降11.4%或315元/吨。公司上半年甲醇产量77.28万吨,其中20万吨/年稳定轻烃项目甲醇主装置满负荷运行,甲醇产量35.43万吨。此外,公司参股40%的新能凤凰2019上半年净利润9864.09万元,去年同期为2.24亿元。 Santos盈利大幅改善,有望保持长期增长。公司持有Santos10.07%股权,Santos2019上半年销售收入同比增长18%,税后净利润3.88亿美元,同比增长273%。2019上半年由于巴新完全恢复LNG生产和收购Quadrant,Santos产量37百万桶油当量,同比去年28百万桶油当量大幅增长。目前Santos现金流充沛,有望保持资本开支,带来长期增长。 LNG全产业链布局。公司控股子公司新能能源20万吨/年稳定轻烃项目LNG催化气化示范装置完成了短期技改,实现了部分装置的连续稳定运行;加氢气化装置完成了全部核心技术及关键设备的工程验证,为未来公司煤制气技术的工程输出打下基础。公司拥有海外油气资产,国内运营煤层气制LNG装置,且控股股东具有LNG接收站,加之公司未来天然气工程能力产业化应用,有望打通LNG全产业链布局。 估值与建议:公司是油价上涨弹性标的,我们看好Santos增长潜力及公司致力于天然气全产业链战略布局,维持原盈利预测,预计2019-2021年归母净利润分别为17.14、19.15、20亿元,EPS分别为1.39、1.56、1.63元/股,对应PE分别为7倍、6倍和6倍,维持“买入”评级。 风险:油价大幅下跌,化工品景气度大幅下滑,稳定轻烃项目低于预期等。

公司 2019H1年归母净利润较调整后同比增长 2.9%,符合我们的预期。2019年上半年公司实现营业总收入 417.3亿元,同比减少 3.5%,营收下滑主要是公司贸易业务缩减,19H1PTA 收入 83.55亿元,较上年同期增加 44.10%;聚酯收入 178.49亿元,较上年同期增加 43.08%;主营业务产品收入合计 262.04亿元,较上年同期增长 43.40%。贸易收入 152.44亿元,较上年同期减少 38.37%; 19H1归母净利润 12.77亿元,同比增长 2.9%,其中 19Q2单季盈利 8.53亿元,同比增长 71%,环比增长 101.56%。净利润增长主要由PTA 业务贡献,19Q2PTA 盈利强势回升,PTA-0.66*PX 价差为 1441元/吨,环比扩大708元。另外随着经营规模扩大,2019H1公司研发费用 2.47亿,同比增长 1.46亿。 分领域来看: 2019H1PTA 业务毛利率同比提升 0.49个百分点达到 9.42%。控股公司浙江逸盛净利润 7.25亿(去年同期 3.90亿),子公司宁波贸易净利润 2.01亿(去年同期1.34亿),联营公司海南逸盛实现净利润 3.77亿(去年同期 2.15亿)、大连逸盛投资净利润 5.87亿(去年同期 3.02亿)。受下游需求放缓影响,2019H1公司聚酯业务毛利率下滑 4.18个百分点至 6.35%。另外参股公司浙商银行(公司持股比例 4.00%)在 2019H1的归母净利润为 75.28亿元,同比增长 16.07%。 并购、扩产节奏并行,巩固聚酯的行业地位。19H1公司聚酯长丝产品产销量分别为 199万吨和 203万吨,同比增长 34.68%和 39.88%;聚酯短纤产品产销量分别为 27万吨和26万吨,同比增长 43.39%和 46.15%。19H1嘉兴逸鹏二期项目一阶段投产,配套增加25万吨差别化精品 FDY,同时海宁新材料 100万吨聚酯项目加快建设进度,报告期内投入 4.43亿,进度累计完成 70%,另外公司还新收购聚酯产能 125万吨。 文莱项目全面投产在即,打通聚酯产业链上游。截至 2019H1,文莱炼化项目总体累计建设投资 31.14亿美元,进度累计完成 99%,占总预算的 90.39%。2019年 3月完成公用工程交工投产,7月项目主装置实现全面中交,目前所有装置转入联动试车阶段,有望于19Q4实现满负荷投产,进入商业运营阶段,届时将全面打通石化——化纤产业链。 投资建议: 考虑到公司文莱项目投产进度和行业景气度情况,我们调整 2019~2021年 EPS的预测分别 0.97元、1.47元和 1.77元(调整前分别为 0.98元、1.70元和 2.27元),考虑到公司后续项目投产带来成长性,对应 PE 分别为 12倍、8倍和 6倍,维持“增持”评级。 风险提示:油价大幅下跌,聚酯产业链价差大幅收窄,文莱炼化项目进度不及预期

上半年归母净利润同比下滑24.7%。2019H1公司实现营业收入14989.96亿元,同比增长15.3%;归母净利润为313.38亿元,同比减少24.7%,符合我们的预期。盈利同比下滑主要因为受炼油、化工等主要产品盈利下降的影响,财务费用同比提升49亿,主要由于租赁负债同比上升1823亿。19Q2归母净利润165.75亿(YoY-27.4%,QoQ+12.27%),盈利环比提升主要来自上游勘探开发盈利环比增长,而下游炼化和营销盈利环比下滑。 LNG增产和降本增效,上游实现扭亏为盈。2019H1勘探开发事业部经营收入为1,038亿,同比增长18.1%,实现经营收益为62亿,同比增加67亿,主要由于精细化油田开发,增产天然气和强化成本费用控制。19H1公司天然气、气化LNG和液态LNG销量分别同比+9.3%、+104.5%和+75.6%;平均实现销售价格分别同比+4.1%、+29.2%和-0.1%。 原油加工成本上升导致炼油盈利明显下滑。2019H1炼油事业部经营收入为5,978亿,同比增长0.8%,实现经营收益为191亿,同比下降51.0%。2019H1公司炼油毛利为383元/吨,同比减少161元/吨,同比下降29.6%,主要归因于受进口原油贴水上升、海外运保费上涨、汇率贬值等影响,原油采购成本同比上升,同时石脑油、液化气等其他石油精炼产品价差同比大幅收窄。2019H1公司加工原料油的平均成本为3,389元/吨,同比上升3.5%,而公司炼油单位现金操作成本为165元/吨,同比下降1.5%。 化工品景气下滑致使盈利收缩。2019H1化工事业部经营收入为2,605亿,同比增长1.6%,实现经营收益为119亿,同比降低24.5%,主要归因于化工产品市场竞争激烈,供应充裕,产品毛利降低。六大产品除了化肥价格同比+9.3%,其余基本有机化工品(-11.1%)、合成树脂(-6.7%)、合纤单体及聚合物(-13.4%)、合成纤维(-3.6%)、合成橡胶(-9.3%)。 成品油销售市场竞争激烈使得公司盈利下滑。2019H1公司营销及分销事业部经营收入为6,918亿,同比增长3.5%,主要归因于成品油销量同比增加,经营收益为147亿,同比下降14.4%。主要归因于境内成品油市场竞争激烈,零售端价差收窄的影响。19H1非油业务收入为167亿,同比增长4亿,利润为19亿,同比增长11.8%。 投资建议:考虑到炼化和营销业务的盈利下滑,以及未来炼化产能扩张可能加剧市场竞争,我们调整公司2019~2021年EPS预测分别为0.48元,0.53元和0.56元(调整前分别为0.55元和0.59元和0.63元),对应PE分别为10倍,9倍和9倍,公司当前PB仅为0.8倍,账上现金充足,有望维持较高分红,维持“买入”评级。 风险提示:油价大幅下跌,化工品景气度大幅下滑,成品油市场竞争更激烈。

公司19H1归母净利润同比下滑67.7%,低于我们的预期。19H1公司营业收入下降0.4%,营业成本增加7.26%,导致归母净利润大幅降至11.37亿,同比下滑67.7%,其中19Q1归母净利润6.11亿,同比下降65.5%,19Q2归母净利润5.27亿,同比下滑70.0%。公司19H1经营性现金流净额2.46亿,同比下滑94.18%,主要由于税前利润同比下滑69.90%。 石油产品和中间石化产品盈利下降明显。分版块看,19H1合成纤维、树脂及塑料、中间石化产品、石油产品和石油化工产品贸易的营业收入分别上升6.29%、下降1.79%、下降15.80%、上升0.5%和上升5.24%。19H1公司毛利率16.0%,同比下滑5.98个百分点,中间石化产品毛利率下滑10.85个百分点到16.34%,主要因为乙烯下游的化工品价格下跌;石油产品毛利率下滑8.31个百分点到24.53%,19H1公司汽、柴、煤价格同比分别-1.42%、-1.26%和+1.37%,毛利率下滑主要因为原油加工成本增加。 受汇率、原油成本和运费影响,原油加工成本同比上升。19H1公司营业成本436.65亿,同比增长7.26%,主要因为公司加工原油(自营部分)的平均单位成本为人民币3,309.34元/吨,同比增长7.88%。一是受汇率影响及原油成交贴水和运费同比上升;二是公司19H1生产汽油168.82万吨,同比增加3.51%;柴油185.12万吨,同比减少4.94%;航空煤油92.51万吨,同比增加25.10%,为了增产汽油和航煤,减少沥青产量,适当提高了轻质油加工比例,来自单位加工成本上升使得原油加工成本增加了16.83亿元。 上海赛科业绩同比下滑致使投资收益减少。公司19H1实现投资收益4.92亿,同比下滑18.24%,其中3.80亿来自联营公司上海赛科,占归母净利润的33.64%。上海赛科建有8套主要生产装置,拥有单线产能109万吨乙烯装置,以及60万吨聚乙烯、25万吨聚丙烯等7套装置。19H1上海赛科实现营业收入145.73亿,同比下滑7.67%,净利润18.99亿元,同比下滑28.82%,业绩下滑主要由于下游产品市场需求减少。 投资建议:一方面面临经济下行压力,另一方面民营炼化项目投产或加剧竞争,我们下调2019~2021年EPS预测分别为0.23元,0.24元和0.30元(调整前分别为0.51元和0.47元和0.52元),对应PE分别为19X、18X和15X。截止19H1公司货币资金129.7亿,比年初增加26.59%,资产负债率34.24%,总体账上现金充裕,保持低杠杆率,公司已开始调整产品结构应对行业竞争,同时依托中石化销售渠道优势,在景气下滑情况下经营相对民营企业更加稳定,维持“增持”评级。 风险提示:原油将大幅下跌;成品油市场竞争加剧;化工品价格大幅下跌。

控股浙江石化,打造全新具有世界级竞争力的炼化一体化项目。公司控股51%的浙江石化,投产后炼油+乙烯后的综合能力位居世界前列。项目契合国家产业政策,地理位置优越,具备原油加工程度深,化工品比例高,一体化能力强等优势。浙江石化建设周期短、投资成本低、综合配套能力强、精细化工程度高。项目一期2000万吨/年炼油配140万吨/年乙烯及下游;二期2000万吨/年炼油通过对炼油重组分深加工,以浆态床渣油加氢、加大轻烃回收比例等,有望配置两套140万吨/年乙烯及下游,进一步提升化工品比例。相对于乙烷裂解、煤化工等工艺,我们认为石油路线加自产轻烃混合裂解乙烯的原料保障程度高,下游副产品碳四、碳五更适合精细化工深加工,抗风险能力强,且可以通过合作方式吸引更多下游终端应用来提高业绩稳定性。 树立高行业壁垒,完整聚酯产业链,综合成本优势,带来协调改善效应。公司自下游产业向上游延伸至炼化环节。公司长期差异化竞争力在于:1)下游石化产品结构丰富,聚乙烯、聚丙烯、苯乙烯、苯酚丙酮、聚碳酸酯、MMA、丙烯腈等致力于国内自给率提升的同时,产品应用分散,抵抗周期波动的风险强;2)公司具备大型石化管理经验,全资子公司宁波中金石化现有160万吨PX产能带来协同效应,宁波中金以低成本的燃料油为原料生产PX,地理位置优越,与浙江石化之间可以原料互供优化;同时中金石化具备向炼化方向发展的潜力;3)浙江石化项目超前规划,具备柔性化生产能力,保证装置常年开工稳定;4)与国外同等规模项目相比Capex少,运行成本低等优势。 全球视角下竞争力对比,公司芳烃PX-PTA的产业链竞争力明显。公司从下游化纤向上游发展PTA、PX、炼油-乙烯产业,实现一体化的突破。2018年我国PX需求约2740万吨,约占全球的57%,产能仅占全球的26%;公司的PX生产原料的成本、运输等方面有较大优势,PX在生产过程中会生产出液化气、纯苯、汽柴油等很多产品,副产品可以就地转化以提高附加值。PTA行业格局良好,CR5约60%,公司PTA与恒逸石化的合作并稳固保持行业龙头地位。未来PX-PTA行业进入产业链整体的竞争,公司协规模和一体化优势,抗风险能力将会明显增强。 投资建议:公司在建的浙江石化4000万吨/年炼化一体化项目已经于进入试运行阶段,有望于2019Q4开始贡献业绩,我们根据公司2019年中报以及行业景气度情况调整2019~2021年EPS预测分别为0.49元、1.12元和1.33元(调整前分别为0.56元、1.12元和1.29元),对应PE分别为24倍、10倍和9倍,考虑后续还有浙石化二期等项目投产,并且有向下游深加工的潜力,公司作为民营炼化龙头具备持续成长性,维持“增持”评级。 风险提示:油价大幅波动;炼油、乙烯行业产能过剩;炼化项目进度不及预期;装置运行的稳定性风险;公司杠杆率较高所面临的负债经营风险。

公司 2019上半年归母净利润同比实现大幅增长。2019H1公司营业收入实现 423.33亿元,同比增长 60.04%,归母净利润为 40.21亿元,同比增长 113.62%,半年度营收规模与盈利水平都创下历史新高。扣非后归母净利润 38.44亿,同比增长 169.71%。其中2019Q2实现营业收入 272.80亿(YoY +83%,QoQ +81%),归母净利润 35.2亿(YoY+351%;QoQ+595%),超出我们的预期,一方面来自 PTA 业务利润大幅增长,2019H1子公司恒力石化实现净利润 18.29亿(YoY+67.5%);另一方面来自 2000万吨/年炼化一体化项目投产带来的业绩贡献,2019H1子公司恒力炼化实现净利润 13.61亿元。 受益价差扩大与一体化经营,PTA 业务利润提升明显。2019H1公司实现 PTA 产对外销量 292.19万吨,平均价格 5492.25元/吨(YoY+10.69%),贡献营业收入 160.48亿元,同比增长 10.58%。利润提升一方面来自价差扩大,我们测算 19Q2PTA-0.66*PX 价差为1441元/吨,环比扩大 708元;另一方面 2019年 5月起恒力炼化项目 PX 和醋酸均实现了通过管道直供恒力石化 PTA 工厂,与从国外进口 PX 相比,每年可节省关税、运费、装卸、损耗等中间成本可超过十亿元。 炼化业务逐步转固,带来明显利润增厚。公司“恒力炼化 2000万吨/年炼化一体化项目”于今年 3月 25日一次性打通了炼厂生产全流程并于 5月 17日实现项目的正式全面投产,截止 2019H1该项目已转入固定资产 324.75亿,并剩余 258.51亿在建工程。报告期炼化业务营业收入 164.72亿元,净利润 13.64亿,总共对外销售产品 271万吨,其中成品油销量 44.84万吨,贡献收入 20.14亿;化工品销量 226万吨,贡献收入 92.42亿元。炼化项目盈利得益于其竞争力突出,采用世界上最先进且有成熟应用的工艺包和行业一流的装置设备,充分发挥规模效应,另外公用配套完备,拥有自备码头、自备电厂,进一步节约燃料动力以及物流操作成本,提升整体炼厂经营收益。 投资建议:考虑到 PTA 行业景气以及炼化项目的经营情况,我们调整 2019~2021年的净利润分别为 89.51亿、115.76亿和 138.07亿(调整前分别为 72.91亿、111.99亿和135.26亿),公司总股本增加到 70.39亿,对应的 EPS 预测分别为 1.27元、1.64元和1.96元、PE 分别为 10X 、8X 和 6X 。后续在建项目的陆续投产还将为公司带来持续成长性,维持“买入”评级。 风险提示:油价大幅下跌,产业链利润大幅收窄,炼油化工景气度大幅下滑,恒力炼化项目开工率不及预期, PTA 、乙烯等在建项目投产不及预期。

公司公告:公司发布 2019年半年报报告,2019H1公司实现营业收入 51.60亿元(YoY+18.39%),归母净利润为 5.57亿元(YoY+70.43%);其中二季度实现营业收入 30.53亿元(YoY+17.18%,QoQ+44.94%),归母净利润 3.37亿元(YoY+57.88%,QoQ+53.50%)。基本每股收益为 0.52元/股,同比增长 67.74%,符合我们的预期。 在建工程兑现,丙烯产业链走势强劲。 公司 45万吨 PDH、 15万吨 PP 二期项目分别于 19年 2月、 5月投产,6万吨 SAP 三期项目已处调试阶段。 2019H1丙烯产业链走势强劲,公司丙烯酸及酯营收达 29.60亿元(YoY+22%),毛利率增长 9.6pcts 至 26.6%;(聚)丙烯贡献营收 13.97亿元(YoY+22%),毛利率增长 0.4pcts 至 16.3%;高分子乳液营收2.52亿元(YoY+15%),毛利率增长3.9pcts至35.6%; SAP 营收1.94亿元(YoY+49%),毛利率增长 9.0pcts 至 22.4%;颜料中间体营收 1.25亿元(YoY+26%),毛利率增长8.2pcts 至 55.8%;双氧水营收 0.82亿元,环比 18年下半年增长 55%。 三费占比提升。 2019H1公司三费营收占比为 11.03%,同比增长 2.28pcts。 其中,销售费用 1.28亿元(YoY+34%);管理费用 1.51亿元(YoY+42%),主要是本期管理工资及项目折旧增长所致;研发费用 1.94亿元(YoY+29%);公司财务费用 0.96亿元(YoY+228%),主要由于本期借款增加。目前公司现金流充裕,受上半年借款额增长,货币资金增至 33亿元;受益净利润大幅改善,公司经营活动产生的现金流量净额达到 3.34亿元,同比增长 58.75%。 丙烯酸行业格局改善,丙烷脱氢、乙烷裂解带来长期成长空间。 丙烯酸行业经历多年行业低迷,19年市场供需再平衡、产能增速放缓,行业景气程度有望提升。由于 19年以来油价中枢同比回落,上半年丙烷平均价格跌至 451美元/吨,PDH 价差为 377美元/吨,同比下跌 21%。目前油价中枢正逐步提升,丙烷脱氢相对于石脑油路线具备优势,公司 90万吨 PDH 产能提供长期增长动力。连云港 250万吨乙烷裂解项目进入建设期,项目共分两个阶段,预计投入 335亿元,合计具备 250万吨乙烯产能,下游配套 212万吨 MEG,80万吨 HDPE,55万吨 LLDPE、 50万吨 EO 及 26万吨 ACN。公司上半年 28亿元债券获发行核准,发布定增 30亿元预案,各方融资将保障公司连云港项目落地。 估值与投资建议:我们认为公司 19H1业绩符合预期,同时看好公司未来在丙烯酸行业的领先地位及后期不断投产的新建项目,维持 19-21年公司净利润分别为 13.68、 18.19、21.65亿元的预测,对应公司股本 10.66亿股,EPS 分别为 1.28、 1.71、 2.03元/股,以当前股价得到公司 19-21年 PE 估值为 11X、 8X、 7X,维持“买入”评级。