事件： 公司发布2024年半年度报告， 实现营收/归母净利润13.08/2.18亿元（同比+2.79%/-0.59% ） ， 其 中 2024Q2实 现 营 收 / 归 母 净 利 润 6.56/0.96亿 元 （同 比+0.51%/-11.70%）。 门店形象升级， 京东表现突出。 1） 分产品： 2024H1套件/被芯/枕芯营收占比为45%/37%/8%， 营收增速同比+1.28%/+3.80%/+0.86%， 枕芯品类延续领先增长。 2）分渠 道 ： 2024H1直 营 / 加 盟 / 线 上 营 收 占 比 为 24%/25%/40% ， 营 收 增 速 同 比-0.93%/+1.95%/-0.62%。 直营单店面积/店数/店效/坪效分别为150㎡/498家/62.15万元/0.41万元/㎡， 较2023年末净增3㎡/+14家/同比-5.89%/-9.11%； 加盟门店单店面积/店数/店效/坪效分别为211㎡/1033家/31.84万元/0.15万元/㎡， 较2023年末净增1㎡/+23家/同比-2.20%/-12.88%。 2024H1新增店柜60家， 其中新形象店38家， 贯彻原创设计理念、 形象升级。 门店稳健扩张、 加盟大店化， 店效受到坪效拖累导致直营店收入同比略降、 加盟店微升。 线上合计占比40%， 其中天猫/京东/唯品会占比分别为24%/48%/18%， 营收增速同比+1.31%/+32.94%/-0.53%， 京东表现突出。 3）分地区： 华南/华东/华中/西南/华北/西北/东北地区同比+3.82%/0.41%/-1.45%/+2.77%/+8.42%/-2.19%/4.88%，基地市场华南扭转下降态势， 华北增长较快。 毛利率稳中有升， 销售费用拉低净利率。 2024H1毛利率55.02%（+0.83pct）， 其中套件/被芯毛利率分别为57.46%/54.65%（同比+1.38/+1.16pct）， 线上/直营/加盟毛利率分别为46.52%/68.04%/53.23%（同比+2.04/-0.47/+1.95pct）， 华南/华东/华北/西南毛利率分别为55.57%/54.92%/52.90%/54.22%（同比+2.09/-3.35/+1.94/+2.70pct）， 毛利率稳中有升， 线上和加盟、 华南和西南毛利率提升贡献较大。 销售/管理/研发/财务费率为28.82%/4.12%/3.62%/-0.77%（同比+1.84/-0.40/+0.43/-0.30pct）， 销售费率提升主要系广告宣传费用快速增长（同比+32%）以及门店扩张所带来的货柜陈列及装修费用的大幅增加（同比+72.41%）， 最终归母净利率16.67%， 仍维持较高水平。 单Q2来看， 毛利率/销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 率 为 55.80%/30.80%/4.51%/3.67%/-0.69% （ 同 比+1.75/+2.56/-0.30/+0.48/-0.29pct） ， 归母净利率受到销售费用拖累同比下降2.20pct至14.59%。 战略储备羽绒， 存货有所增加。 2024H1存货为8.18亿元（同比+16.60%）， 存货周转天数为232天（同比+1天）， 经营性现金流净额0.93亿元（同比-67.23%）， 存货增加、 现金流入减少主因对羽绒等生产原材料提前进行战略性储备。 投资建议： 公司匠心沉淀艺术家纺， 铸造消费品牌资产。 往后看， 仍有望依托店效和门店数双升实现业绩稳增长。 我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为6.22/6.77/7.27亿元， 同比增速为8.76%/8.76%/7.40%， 对应P/E为10/9/8倍， 维持“买入” 评级。 风险提示： 人口出生率下滑的风险； 消费疲

二季度业绩环比增长，新能源业务营收大幅提升：2024H1公司实现营业收入194.00亿元（同比-4.59%），归母净利润20.56亿元（同比+12.51%）；其中Q2公司营业收入105.96亿元，同比-2.53%，环比+20.34%；Q2归母净利润10.33亿元，同比-8.51%，环比+1.06%；分产品来看，功能化学品/高分子新材料/新能源材料/其他业务收入分别为92.47/54.88/3.57/43.08亿元（同比-12.73%/-2.11%/+217.46%/+7.22%）。 C2业务——业绩有力支撑：1）原材料成本优势保持：2024Q2美国乙烷MB均价约143.48美元/吨，当前更是下降至120美元/吨左右，当前全球天然气供需宽松持续，预计乙烷价格短期内反弹有限；2）聚乙烯价格强势，乙二醇盈利好转：2024Q2，公司C2主要产品HDPE/环氧乙烷/乙二醇平均价格分别为8646.77/6880.65/4486.05元/吨，相较2024Q1分别+363.44/+208.98/-105.28元/吨，其中聚乙烯自2024年以来走势强劲，保持在8000-9000元/吨水平；乙二醇价格自2023年底起逐步回升，2023年全年公司乙二醇平均价格为4165.94元/吨，当前已上涨至4650元/吨左右；3）本轮检修优化装置效率：公司自2024年4月6日起对公司年产80万吨聚乙烯、73万吨环氧乙烷与91万吨乙二醇联产装置进行检修。部分装置在本轮检修中完成技术优化目标，进一步提升了装置运行效率和生产稳定性，为装置持续高质量运行提供保障。 C3业务——多碳醇自供带来盈利增量：2024Q2，公司C3主要产品PP粉/丙烯酸/丙烯酸丁酯平均价格分别为7608.06/7177.42/9835.48元/吨，较2024Q1分别+179.73/+867.58/-66.16元/吨。公司年产80万吨多碳醇项目一阶段装置一次开车成功，一方面公司将更加高效利用丙烯资源生产多碳醇，另一方面2024Q2正丁醇和辛醇平均价格分别为8252.42和9610.89元/吨，公司多碳醇的投产将实现丙烯酸酯核心原料自供，保障原料供应稳定，有效降低生产成本，形成丙烯-丙烯酸-丙烯酸酯的产业链闭环。 新项目落地，续力公司成长曲线：公司采用自主研发的高碳α-烯烃技术，向下游延伸布局170万吨高端聚烯烃（含茂金属聚乙烯）、60万吨POE、3万吨聚α-烯烃，其中2023年9月17日公司α-烯烃“乙烯四聚高选择性制高纯1-辛烯”工艺、2024年7月19日“乙烯高选择性二聚制备1-丁烯”工艺中试均通过，为POE及高端聚乙烯制备奠定坚实基础，续力公司成长曲线。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为58.50/69.24/90.23亿元，EPS分别为1.74/2.06/2.68元，对应PE分别为9.76/8.25/6.33倍，看好公司业绩确定性及未来成长性，维持“买入”评级。 风险提示：乙烷价格波动；产能投放不及预期；市场需求及产品价格不及预期。

业绩略超预期，行业景气度持续向好。 公司预计2024年H1实现归母净利润21.2-21.8亿元，同比增加102.68%-108.41%；实现扣非归母净利润20.30-20.90亿元，同比增加79.01%-84.30%； Q2单季度实现归母净利润10.9-11.5亿元，同比增加57.74%-66.43%，环比增加5%-11%。 据隆众石化统计， 国内2024年Q2全钢胎产量3766万条，环比增长11.59%；半钢胎产量17077万条，环比增长12.21%， 行业景气度持续向好。 柬埔寨、越南三期项目有序推进。 公司于2024年1月公告， 全资子公司向柬埔寨年产600万条半钢子午线轮胎项目追加投资，追加后项目将具备年产1,200万条半钢子午线轮胎的生产能力。项目投产后， CART TIRE将具备年产2,100万条半钢子午线轮胎及165万条全钢子午线轮胎的生产能力，可以更好的满足海外市场的需求。此外，越南三期年产300万条半钢胎、 100万条全钢胎及5万吨非公路胎项目也在有序推进中，两项目预计于2024年下半年逐步投产。 二轮出海垂直消费腹地，扩大全球化布局。 公司二轮出海锚定印尼、墨西哥两地。其中墨西哥工厂年产600万条半钢子午线轮胎项目于2024年5月举行奠基仪式。二轮出海更加贴近欧美消费市场，销售更为灵活，运输成本更为可控。一方面，新的建厂地区还未受到双反税率波及，另一方面，直接从当地进行原材料采购及运输，可大大降低原材料、运输成本及降低海运费反复上涨的风险。 投资建议： 我们预测2024年-2026年公司EPS分别为1.23元、 1.42元和1.82元。对应PE（以2024年7月10日收盘价计算）分别为11.83倍、 10.23倍和8.00倍。我们看好公司海外产能扩张带来的业绩增量以及高研发支撑下的品牌力提升， 维持“买入”评级。 风险提示： 项目建设不及预期风险；原材料价格持续上涨及海运费反复上涨风险； 下游需求不及预期风险。

公司定位高品质高性价比，凭借品牌和价格的双重优势卡位最大客群，电商优势突出，“水星家纺”已成为全国销售额第一的家纺品牌。历史上，前瞻布局电商、启用双代言人、推行被芯单品策略、引进资深专家等无不体现公司锐意求新的行业洞察力和业务执行力，未来有望以传统家纺行业“弄潮儿”姿态最大化受益质价比消费趋势。长期来看具备较高的业绩成长和盈利优化空间。 业绩表现：重拾增长态势，盈利性留有余地。2020-2022年受疫情影响业绩波动，2023年以来重拾增长，2024Q1实现营业收入/归母净利润9.15/0.93亿元（同比+12%/+12%）。 2023年公司毛利率为40.04%，低于富安娜/罗莱生活15.59/7.23pct。2021-2023年毛利率提升2.09pct，毛利率优化趋势明确。基于品牌建设和电商投流，广告费支出增长保持在15%以上。未来伴随品牌资产积累、流量策略提效，费用端仍有较大优化空间，ROE有望进一步提升。 家纺行业：刚需向可选切换，头部企业在品牌力和线下渠道享有相对优势。1）市场，2022年床品市场规模为1280亿元，2009-2022年CAGR为6%，长期平稳向上。2）驱动，家纺消费分为结婚、搬家、日常更新和团购四大场景。经测算，床品市场规模（T+1）与住宅销售的相关系数为0.37，与结婚登记的相关系数为0.76。晚婚现象并未消灭、只是递延高客单消费场景且影响逐年递减。单身群体具备较强的健康、品质意识和消费能力，家纺消费频次和价格更高，由此可部分抵消结婚人数下行带来的负向拉动。“2015-2018年睡眠经济叠加消费升级”+“2020-2023年睡眠经济叠加疫情催化”浪潮下居家品质生活理念推动日常更换场景，品牌性凸显、消费提频、价格提升。3）竞争，行业格局呈现金字塔，同时存在产业集聚、区域割据的特征。生产和销售低壁垒造就分散格局，2022年CR5仅为4.8%，未来行业集中度提升有赖于头部企业在品牌力和线下渠道的相对优势。 竞争力：1）强化场景和单品心智，提升品牌声量。公司形成了“水星”和“百丽丝”两大品牌，其中水星主品牌以“水星家纺”、“水星STARZHOME”、“水星1987”、“水星kids”为细分系列，整体定位品牌高性价比。在家纺产品同质化竞争中，公司一方面占位被芯单品（功能性心智），一方面保持高频曝光，提升品牌声量（最早且唯一启用双代言人、系统化建设品牌），以此最终实现品牌驱动替代流量驱动。根据欧睿和弗若斯特沙利文调研，公司在全国婚庆床品、被芯和儿童床品销量中独占鳌头。 2）领先布局电商，外埠市场培育较好。得益于战略性领先布局（2008年开设电商业务、2016年开始线上专供、2020年下半年设立直播中心）和团队精锐，电商成为主力优势渠道带动业绩高增，2019-2023年线上营收CAGR18%、2023年贡献57%。公司在一二线城市实施“重点布局”，以直营模式打造多个标杆性终端门店，在三四线城市借助“公司—总经销商—经销商”的二级经销模式形成广泛的网格状销售网络。从市场分布看，华东为基地市场，西南、华北、华中等外埠市场培育较好。 3）2026年产能有望扩充30%+。自2009年起实施TIPTOPERP系统以来，公司持续推进信息化、数字化，实现总部与供应链上下游的信息交互。叠加智能化产线，人效持续改善，生产人员从2019年的1636人下降至2023年的1216人。2023年12月，公司再推可转债项目，拟用6.45亿元建设水星家纺（南通）产业基地、1.41亿元建设水星电子商务园区（智能仓储基地）。水星家纺（南通）产业基地建成后可年产套件/被芯/枕芯40万套/175万条/85万只，产能有望扩充30%+，预计将于2026年下半年投产。 投资建议：公司定位品牌高性价比卡位最大客群，同时主打被芯功能单品，在品牌定位和产品策略上与优衣库具有相似的底层逻辑，业绩表现持续领跑。公司兼具低估值、高分红特征，长期来看具备较高的业绩成长和盈利优化空间。我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为4.09/4.59/5.20亿元，同比增速为7.86%/12.16%/13.46%，对应P/E为10/9/8倍。 考虑成长性，PEG估值性价比突出，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：结婚和销售住宅下滑、消费需求疲软、原材料波动等。

投资要点：公司以重投入、慢姿态的匠心精神沉淀艺术内核、夯实供应链内功，实现高毛利高净利，铸就传统消费行业里的稀缺品牌资产。2023年以来股价逆势上涨，一方面得益于基础扎实、业绩兑现，另一方面作为红利资产配置价值凸显。往后看，店效修复（相较优秀水平仍存10%以上差距）、拓店提速（门店数落后于罗莱生活和水星家纺1000家以上），业绩仍有望实现稳增长。 业绩表现：增长稳健，盈利突出。1）收入，2023年以来业绩逐季修复，2024Q1销售中单增长，利润表现优于收入。被芯自2020年疫情以来增长提速，并于2023年反超套件成为最大品类。2）费率，2023年毛利率为55.63%，相较2019年提升3.63pct。综合费率近五年保持在33%左右，营销投放稳健，数智化体系高效渗透带动管理费率下降0.58pct至2023年的3.74%，归母净利率达18.88%。3）高分红，近三年的分红比率均在90%以上且稳步提升。2023年分红比率为95%，对应2023年底股息率6.72%。 家纺行业：刚需向可选切换，头部企业在品牌力和线下渠道享有相对优势。1）市场，2022年床品市场规模为1280亿元，2009-2022年CAGR为6%，长期平稳向上。2）驱动，家纺消费分为结婚、搬家、日常更新和团购四大场景。经测算，床品市场规模（T+1）与住宅销售的相关系数为0.37，与结婚登记的相关系数为0.76。晚婚现象并未消灭、只是递延高客单消费场景且影响逐年递减。单身群体具备较强的健康、品质意识和消费能力，家纺消费频次和价格更高，由此可部分抵消结婚人数下行带来的负向拉动。“2015-2018年睡眠经济叠加消费升级”+“2020-2023年睡眠经济叠加疫情催化”浪潮下居家品质生活理念推动日常更换场景，品牌性凸显、消费提频、价格提升。3）竞争，行业格局呈现金字塔，同时存在产业集聚、区域割据的特征。生产和销售低壁垒造就分散格局，2022年CR5仅为4.8%，未来行业集中度提升有赖于头部企业在品牌力和线下渠道的相对优势。 竞争力：1）扎根艺术家纺，设计创新为核。在家纺产品同质化竞争中，公司以极具视觉冲击力和美学沉淀的艺术家纺卡位中高端，构筑“富安娜”、“馨而乐”、“维莎”、“酷奇智”四大品牌，主要面向高净值女性客户、粘性足。截至2023H1，公司直营会员人数达160万（收入贡献约为25%）。公司重视研发投入，研发产出主要体现在原创设计独具一格、制作工艺行业领先、精选优质填充物、面料加码功能性、研发产品层出。 2）直营强管控，华东和华中修复较好。公司通过直营强管控、加盟全方面帮扶、智慧新零售实现门店精细化管理，门店在经济下行期表现稳健。2023年直营/加盟店效同比-4%/-1%，参考历史上门店优秀水平，预计有10%+的修复空间。公司以华南为基地市场，南方外埠市场高效扩张，在华东市场逐渐占据品牌制高点，华中和西南市场份额提升较快。四家上市家纺的门店市占率若从7%提升至12%则带来约6500家开店空间，富安娜重直营的经营属性使得门店数落后于罗莱生活约1200家，开店空间上限较高。 3）全国化布局稳扩张，数智化渗透提人效。公司采购向头部供应商集中、孵化战略合作供应商、采用仓中园合作模式共建高效的供应链体系。近五年产能/产能利用率保持在500万件/90%左右，为全国化营销网络提供生产支持，并通过四大平行仓的布局提升物流运输时效。各类数字化系统高效渗透，人效从2018年的11万元提升至2023年的14万元。 投资建议：公司匠心沉淀艺术家纺，铸造消费品牌资产。往后看，仍有望依托店效和门店数双升实现业绩稳增长。我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为6.22/6.77/7.27亿元，同比增速为8.76%/8.75%/7.40%，对应P/E为14/13/12倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：结婚和销售住宅下滑、消费需求疲软、原材料波动等。

公司是国内胎企新龙头，多点布局垂直消费腹地。 公司近年来产能不断扩张，带动经营业绩持续攀升，截至2023年营业收入达260亿元，归母净利润达31亿元，逐渐成长为国内龙头胎企。公司在国内拥有青岛、沈阳、东营、潍坊四大生产基地。海外布局越南、柬埔寨工厂，并拟在墨西哥、印尼建设新基地，实现全球化建设，海外产能靠近消费地，便于把握市场动态，成本，提高产品竞争力。 2023年公司平均产能为全钢胎1380万条/年，半钢胎5600万条/年及非公路轮胎17.5万吨/年。其中越南三期、柬埔寨项目及潍坊非公路胎技改项目处于产能爬坡过程，实际产能仍存在释放空间。 经营管理水平优秀，利润率可比肩国际龙头。 公司2023年及2024年一季度业绩表现亮眼。当前轮胎扩产周期下，公司固定资产及在建工程数额稳步增长，营运能力与资产扩张相匹配， 公司近五年来现金满足投资比例为1.30，资金自给能力强， 可满足一系列资本支出。此外，公司毛利率处国内领先水平， 国际上可比肩全球龙头胎企，近三年期间费用率相较普利司通、米其林等公司始终低3-15个百分点， 销售管理及费用管控能力优秀。 预计行业高景气度延续，我国胎企有望凭借新能源车产业链国产化实现“弯道超车”。 全球轮胎市场需求保持稳定增长，我们预计中性情况下，到2026年全球轮胎市场销量将保持约2.73%的年复合增速。 而我国胎企市占率逐年上升，后续仍有较大发展空间。 我们认为国产轮胎有望复制日本胎企伴随车企成长的路径，凭借新能源车产业链国产化实现“弯道超车”。我们统计了2023年销量较高的200余个新能源车型所配套的轮胎品牌， 其中我国胎企已成功配套近半数销量较高的新能源车型。 从细分车型来看，国产轮胎在A级车市场已具备比较牢固的优势。 随着我国胎企研发力度加强，产品性能逐步提升，我们认为在轮胎国产化的道路上， 国产轮胎最先有望替代中级车配套的市场份额。 液体黄金+非公路轮胎， 培育成长新动能。 公司紧密开展与软控、怡维怡、青岛科技大学等机构的合作，产学研深度融合。开发的创新级产品液体黄金轮胎成功地解决了困扰业界多年的轮胎滚动阻力、抗湿滑性能、耐磨性能难以兼顾的“魔鬼三角”问题，在各种评测及海内外专业机构检测中，各方面性能均可比肩国际头部品牌。目前液体黄金材料已充分运用至公司各大旗下品牌条线，配套产品持续放量。非公路轮胎方面， 公司成功研制63寸巨型轮胎的公司，打破海外技术垄断，并以全球先进的后市场服务保障，增加核心竞争力。 加快推进全球化战略， 助力海外经营规模持续扩张。 公司是首家在海外建厂并最早拥有两个海外生产基地（越南、柬埔寨）的轮胎企业，生产基地锚定东南亚国家，同时具备政策支持、成本低廉等多方面优势，海外工厂贡献公司超60%的利润。此外，宣布布局印尼、墨西哥工厂，成为最早在两地组建工厂的国内企业之一。其中印尼工厂拟建子午线轮胎360万条/年、非公路轮胎3.7万吨/年，墨西哥工厂拟建半钢胎600万条/年。第二轮出海布局，将产能拓展到欧美地区，更加贴近欧美消费市场，销售更为灵活，运输成本更为可控。 盈利预测与投资评级： 我们预测2024年-2026年公司EPS分别为1.23元、 1.42元和1.82元。对应PE（以2024年6月4日收盘价计算）分别为11.81倍、 10.22倍和7.99倍。我们看好公司海外产能扩张带来的业绩增量以及高研发支撑下的品牌力提升，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 投资目的地政策环境风险；原材料价格波动风险；全球市场竞争风险。

高空作业平台龙头企业，业务覆盖全球多国。浙江鼎力致力于各类智能高空作业平台研制。 公司主要产品臂式、剪叉式和桅柱式三大系列， 已率先实现全系可选燃油、纯电动和混动，是全球首家实现高米数、大载重、模块化电动臂式系列产品制造商，产品与品牌价值获国内外客户广泛认可，业务覆盖全球80多个国家和地区，已与多家海外租赁商达成稳定合作。 全年实现营收利润双增。 2023年公司海外市场臂式产品推广顺利，带动公司业绩， 实现营收63.12亿元，同比增长15.92%；归母净利润18.67亿元，同比增长48.51%；同时，向全体股东每10股派发现金红利10.0元，预计共派发现金5.06亿元。 2023年毛利率和净利率为38.49%和29.58%，实现提升7.45pct和6.49pct，得益于公司加大成本管控力度，提高生产效率和高毛利产品结构的提升。 2023年公司销售、管理、研发费用分别为3.68%、 2.24%和3.49%。销售费用有所上升主要系产品售后服务费用、销售员工薪酬等增加所致。 2024Q1公司归母净利润3.0亿元，同比下滑5.4%，主要系公允价值变动损益-1.0亿元影响。 国内市场空间可期，内资厂商全球布局。“经济+高效+安全” 驱动高空作业平台替代传统登高设备， 市场发展程度与当地经济水平密切相关。 北美以及欧洲地区市场成熟， 设备保有量大，增速平稳，主要为更新需求；亚洲市场中， 中国起步晚增速快，主要为新增需求； 2022年国内租赁保有量44.84万台， 美国为79.43万台。从人均保有量来看，中国为3.17台/万人，美国为23.85台/万人，是中国7.5倍， 需求提升空间大。 国内厂商正逐步推进全球化战略，实现销量以及市占率的增长， 全球十强制造商中国已占四家。 “设计+智造”铸造壁垒， 全球化战略坚定推进。 公司臂式采用模块化设计， 全部件85%通用， 可降低采购、物流、制造、 服务成本和维保成本；“未来工厂” 提升总装效率50%以上。 公司全球化销售网络覆盖80多个国家， 海外收入占比达60.8%； 收购美国CMEC股权，开拓高端市场，在美“双反”税率影响最低， 仍可在美国地区顺利展业。 投资建议： 公司是国内高空作业平台龙头企业，产品设计理念领先谱系齐全， 获得国内外客户广泛认可， 业务覆盖全球， 盈利能力领先，费用控制卓越，“双反”税率低于同行，ROE达20.83%。公司新建项目逐步投产，高价值的臂式和新能源设备销量增长，欧美与新兴国家出口持续提升。 我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为21.60/25.44/29.73亿元，当前股价对应PE分别为14.90/12.65/10.82倍， 首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： “双反”调查风险； 原材料价格波动风险； 国际贸易风险； 行业竞争加剧风险。

国产高端五轴联动机床领军者。 科德数控深耕高端数控领域二十余载， 专注高端五轴联动数控机床、数控系统及关键功能部件的研制，核心技术自主可控。 公司已实现高端五轴数控机床、数控系统与核心零部件全产业链布局的企业；公司的高端五轴数控机床在航空、航天、船舶、军工、汽车等高端装备制造领域广泛应用。 营收利润实现双增。 2023年公司产能逐步释放， 积极扩展海外市场。 2023年实现营收4.52亿元，同比增长43.37%；归母净利润1.02亿元，同比增长69.01%；同时，向全体股东每10股派发现金红利2.5元，预计共派发现金2,542.57万元。 2023年毛利率和净利率为46.03%和22.49%，实现同比提升3.63pct和3.36pct，得益于新产品开发和高毛利产品结构的提升，以及海外业务增长。 2023年公司销售、管理、研发费用分别为10.67%、 6.17%和5.92%。销售费用有所上升主要系销售人员薪酬、差旅费增加，展会费用所致。 五轴数控机床存较大进口替代空间。 五轴联动数控机床相对于四轴和三轴在加工能力、灵活性、效率和设计自由度等方面具有优势，是最先进的机床设备，代表机械制造业的最高水平。由于国外依据“巴统协定”和“瓦森纳协定”等出口控制，部分高端机床无法进口，出现“卡脖子”问题。我国高端机床国产化率仅为10%左右，供需缺口较大。根据海关总署，2023年我国进出口高端加工中心差额达10亿美元，存较大替代空间。基于QY Research预测全球市场数据，国内五轴市场空间在2027年达到202.16亿元人民币。 政策引导提升关键工序数控化率，推动老旧设备高端化转型。 日本、美国、德国机床数控化率超过90%、 80%和75%。根据国家统计局数据， 2021年新生产金属切削机床的数控化率仅为44.9%。工信部等七部门联合印发的《推动工业领域设备更新实施方案》提出，到2027年规模以上工业企业数字化研发设计工具普及率、关键工序数控化率分别超过90%、75%；加快淘汰落后低效设备、超期服役老旧设备，推广应用智能制造装备更新。重点推动工业母机行业更新服役超过10年的机床等，机床高端化进程催化设备更新周期。 国产机床产业链与下游高端制造业崛起共振。 日本的机床产业发展有百年历史，由于日本政策引导叠加汽车与电子行业崛起，下游与机床发展相辅相成，使得日本机床成为工业制造领域的掌上明珠。反观我国， 近年高端制造产业不断涌现， 军工对装备的需求和创新不断升级，国内军费支出长期稳定增长； 国产大飞机产能提速； 新能源汽车国内外销量高速增长， 有效带动国内制造装备需求，提升机床应用工作量， 激发国内高端五轴机床需求； 下游高端制造产业涌现与我国机床高端化进程共同崛起正当时。 机床性能对标国际巨头，产能释放引领突围。 公司高档数控系统与西门子840D性能相当，主力机床KMC800SU五轴立式加工中心可对标哈默C42机床，核心功能零部件性能国内领先。从国内销售数据来看，公司五轴立式国内销售金额占比从2017年9.86%上升至2021年25.07%， 正逐渐实现国产替代。目前，公司毛利率和净利率领先国内同行，承接国家项目获得国家政府补贴支持；定增募投已完成发行，未来有望产能翻倍，实现国产占有率突围。 投资建议： 公司是高端数控机床龙头具有稀缺性，核心零部件自主可控，数控系统和机床性能不输国外龙头，毛利率净利率显著高于行业内竞争者，在手订单饱满，两条新机床产线产能逐步释放。 我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为1.55/2.34/3.31亿元， 对应PE分别为45.28/30.10/21.25倍，首次覆盖给予“买入” 评级。

公司维持高质成长轨道：2023年，卫星化学实现营业收入414.87亿元，同比+12.00%；归母净利润47.89亿元，同比+54.71%；经营活动净现金流79.96亿元，同比+35.80%；基本每股收益1.42元，同比+54.35%。2024年一季度，公司实现营收及归母净利分别为88.05、10.23亿元，同比增-6.95%、46.55%。 原料成本有力支撑业绩：公司原料成本存显著优势，1）2023年美国乙烷均价约182.4美元/吨，同比-48.79%，2024年乙烷价格延续下行；2）2023年华东丙烷CFR均价约631.84美元/吨，同比-16.20%，自2024年以来丙烷价格继续回落。公司业绩持续受益于原材料成本优势。 产业链持续升级，量质齐发展：2023年公司60万吨/年苯乙烯、40万吨/年聚苯乙烯、10万吨/年乙醇胺、15万吨/年碳酸酯等装置全面建成投产。同时收购嘉宏新材，新增年产135万吨双氧水及40万吨环氧丙烷装置，实现丙烯产业链的强链补链。 年产80万吨多碳醇、26万吨高分子乳液及α-烯烃综合利用高端新材料产业园项目加速推进。公司2023年化学品及新材料产量及销量分别同比+34.53%/31.97%，产业链在质与量上均实现较大突破。 加大研发投入，续力成长曲线：公司计划五年内投入研发100亿元，主要打造承载卫星研发的未来研发中心项目，同时围绕高性能催化剂、新能源材料、高分子新材料等领域进行攻关。千吨级α-烯烃中试装置已投产，连云港三期一阶段已完成第一次公示。公司围绕α-烯烃技术，向下游延伸mPE、POE、PAO、UHMWPE等新材料，市场空间广阔。 盈利预测与投资评级：我们预计公司功能化学品业务即将迎来显著改善，同时随着连云港石化三期投产将为公司进一步打开成长空间。预计公司2024-2026年归母净利润分别为58.50/69.24/90.23亿元，EPS分别为1.74/2.06/2.68，看好公司业绩确定性及未来成长性，维持“买入”评级。 风险提示：产能落地不及预期；原材料价格波动；地缘政治问题；下游需求不及预期。

2023年全年盈利受油价影响波动较大，下半年经营业绩逐步修复。2023年，公司实现营业收入3251.12亿元，同比上升12.46%；实现归母净利润11.58亿元，同比下降65.33%；实现扣非归母净利润8.20亿元，同比下降59.24%；实现基本每股收益0.12元/股。上半年油价宽幅震荡下，原油、天然气及绝大多数化工产品的价格下降幅度较大，致使公司业绩承压；下半年，炼化景气度逐步修复，炼化产品需求向好，公司第四季度实现营业收入860.64亿元，同比上升34.52%，环比上升1.82%；实现归母净利润10.51亿元，同比上升149.78%，环比下降14.83%。 2024年一季度盈利明显改善。2024年一季度公司实现营业收入810.88亿元，同比增长16.30%；实现归母净利润5.52亿元，同比增长137.63%；实现扣非后归母净利润4.75亿元，同比增长130.18%；实现基本每股收益0.06元，同比增长140.00%。随着需求回暖，炼化行业景气度修复，芳烃链供需格局向好，公司控股51%的浙石化拥有880万吨/年的PX产能，全资子公司中金石化拥有160万吨/年的PX产能，对公司业绩起到支撑作用。 进一步与沙特阿美展开深度合作，促进公司长期发展。公司于2024年1月与沙特阿美签署《谅解备忘录》，讨论公司拟收购沙特阿美全资子公司朱拜勒炼化公司的50%股权，同时，讨论沙特阿美对中金石化不超过百分之五十股权的潜在收购，并联合开发中金石化现有装置升级扩建、开发新建下游荣盛新材料（舟山）项目。截至4月，已就部分事项取得一致意见并签署《合作框架协议》，该合作的达成有望进一步加强双方日常的沟通交流、技术研发及业务合作，推动双方各自战略目标的实现和长期的可持续发展。 在建产能陆续兑现，进一步优化公司产业结构。公司项目规划及进展包括：1）2024年4月，逸盛大化年产100万吨多功能聚酯切片项目顺利投产。2）2024年3月，浙石化年产38万吨聚醚装置产出合格产品。3）2024年1月,宣布预投资总额675亿元，建设金塘新材料项目，拟建年产300万吨催化裂解装置、100万吨气分装置、100万吨EVA、20万吨POE等装置。 4）2023年12月。永盛科技年产25万吨功能性聚酯薄膜扩建项目全部投产，公司的聚酯薄膜产能达到43万吨，位居国内前四。5）2023年8月，浙石化的1000吨/年α-烯烃中试装置投料成功，目前已顺利产出合格产品1-己烯，有助于打破对国外工艺技术的依赖。 投资建议：大而美标的，行业周期底部配置价值凸显。油价高位震荡，随着需求回暖，产品价差存在回升趋势；公司优质资产陆续投产，预计业绩有望逐步修复。依据审慎性原则及市场修复情况，我们调整2023-2025年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为47.92、77.39、92.75亿元（原2024-2025年预测值分别为67.24、113.97亿元），EPS分别为0.47、0.76、0.92元（原2024-2025年预测值分别为0.66、1.13元），对应PE为23.68X、14.67X、12.24X。维持买入评级。 风险提示：原油价格剧烈波动；下游炼化品需求不及预期；新材料项目建设不及预期等

非公路宽体自卸车创始者和发扬者。同力股份成立于2004年是非公路宽体自卸车行业的开创者，是行业标准的制定者，产品广泛应用于露天煤矿、铁矿、有色金属矿等行业，且产品已出口至“一带一路”多个沿线国家，形成超过6000台的年产能。根据2019年度销量统计，同力销量达4305台，行业占比达47.62%，处行业龙头地位。 盈利水平稳步提升，管理优异费用稳定。 2023年公司产能逐步释放， 积极扩展海外市场。2023年实现营收58.60亿元，同比增长12.67%；归母净利润6.15亿元，同比增长31.82%；同时，向全体股东每10股派发现金红利5.00元，预计共派发现金2.26亿元。 2023年毛利率和净利率为22.74%和10.59%，实现小幅增长，得益于新产品开发以及海外高速增长。公司费用控制稳定， 2023年销售、管理、研发费用率分别仅为5.72%、 1.47%和1.77%。 非公路宽体自卸车替代优势明显广泛用于露天开采， 是结合公路重卡和工程机械两者优势设计，针对露天矿山的开采工况条件专业打造，属我国工程机械的新兴产品。在经济性、维修成本和运营效率上相对重卡和矿卡优势明显，具有显著的替代趋势。当前，我国露天煤矿、金属矿、基建工程快速发展，为非公路宽体自卸车创造广阔市场需求。 煤炭露天开采是世界产煤大国的主要方式，我国存较大增长空间。 露天开采具有产能大、机械化、安全性、矿石损失贫化小、开采成本低等特点。印度、印尼、德国、加拿大露天煤矿产量占比90%以上；澳大利亚、俄罗斯占比在70-90％之间。 2022年我国露天煤矿仅占23%。根据中国煤炭工业协会指导意见，提出到2030年露天开采占30%以上的目标。 “一带一路”资源丰富与我国优势互补，宽体自卸车出口高增。“一带一路”沿线国家矿产有近200种，价值约250万亿美元，占全球60%左右，与我国矿品和产业结构互补，然而勘查开采能力弱，而我国有丰富经验和先进设备优势互补。由于非公路宽体自卸车国内首创，国外没有竞品， 2022年我国非公路自卸车出口实现高增达10496台，同比增长40.73%。 投资建议： 公司是国内非公路宽体自卸车始创者，新能源和矿用自卸车已研发成功实现交付，运营效率优秀，费用控制卓越，人均效益领先。未来海外出口、新能源、智能化和大型化设备趋势给公司业绩带来持续动能。我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为7.64/9.04/10.58亿元，当前PE分别为5.55/4.69/4.01倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 宏观政策风险；经济周期性波动风险；应收账款余额较大风险

投资要点 事件： 4月29日， 公司发布2024年一季度报告， 实现营收31.39亿元（+4.58%）， 归母净利润3.46亿元（+11.40%）， 扣非归母净利润3.38亿元（+15.55%）， 利润明显高于收入增长， 整体基本符合预期。 同时， 公司发布2023年年度分红派息实施公告， 以公司现有总股本2,694,090,160股为基数， 向全体股东每10股派3.00元人民币现金（含税）。 一季度表现优于服装消费大盘， 仍存多维发展动能。 2024Q1服装鞋帽、 针、 纺社零同比+2.5%， 受天气拖累表现较弱。 得益于品牌全域提振， 公司一季度增长稳健， 优于服装消费大盘。 公司业绩有望保持健康增长， 主要基于： 在质价比消费背景下， 大众服饰将持续受益； 同时， 公司多措并举积极调整批发向零售转型（设立零售事业部推进业务流程变革、拉通全域新零售提升运营效率等）， 有望释放多维发展动能。 1）线下， 2024Q1门店继续优化， 5月1日将集中开店， 包括多家S-mall奥莱。 预计全年门店以经营提质为核心任务，店效相较历史优秀水平仍有较大提升空间， 店数净开略增。 2）线上， 2023年设立直播事业部， 紧抓抖音平台的流量增长机遇。 3）儿童运动服饰， 公司通过亚瑟士儿童和PUMA儿童补足儿童运动赛道， 目前研产销体系已构建完毕， 期待产品面世后的动销表现。 4）出海， 公司持续探索推进出海战略， 目前海外门店数约70家， 主要分布在中东和东南亚，年内有望达到100家。 毛利率为历史高水平， 存货改善切换至补库阶段。 1）费率： 2024Q1毛利率为46.63%（同比+2.29pct）， 为历史相对高水平， 预计与供应链能力提升、 线上线下深化同价有关， 在折扣改善、 线上盈利释放下毛利率仍有上行空间。 销售/管理/研发/财务费用率为24.47%/4.38%/1.48%/-2.07%（同比+1.07/+0.10/+0.12/-1.14pct） ， 带动期间费率微增0.15pct至28.26%。 2）存货， 2024Q1存货为25.87亿元（同比-23.27%）， 带动存货周转天数下降51天至143天， 自2022年以来逐年改善， 销售端已逐渐从去库切换至补库。 投资建议： 公司作为休闲服饰和童装的双龙头， 品牌、 渠道壁垒和柔供能力突出。 门店优化+线上线下同款同价、2024年或重启净开店，公司有望迎高质成长。预计2024/2025/2026年归母净利润分别为14.14/17.58/21.53亿元， 同比增速为26.11%/24.27%/22.50%， 对应P/E为11/9/7倍， 维持“买入” 评级。 风险提示： 人口出生率下滑的风险； 消费疲软的风险； 门店拓展不及预期的风险； 海外业务受阻的风险等。

事件： 2024年Q1， 中海油服实现营业收入101.48亿元，同比+20.0%，创公司一季度收入历史新高； 归母净利润6.36亿元，同比+57.3%；扣非净利润6.56亿元，同比+69.5%； 经营活动现金流量净额-8.35亿元； 基本每股收益0.13元，同比+62.5%。 其中本期经营活动现金流入为85.90亿元（同比+10.81%），经营活动现金流出为94.25亿元（同比+20.09%），主要是由于当前行业处上升期， 公司积极布局市场， 2024年Q1购买商品、接受劳务支付的现金同比增加人民币10.35亿元。 半潜式平台为钻井业务带来新增量： 全球上游资本开支维持景气， 公司母公司中海油2024年资本支出预计1250-1350亿元， 根据历史数据测算未来上游勘探开发资本开支有望保持1000亿元以上。 2024年Q1公司钻井平台作业日数4388天（同比-1.7%）， 日历天使用率79.2%（同比-0.8pct）， 预计平台退租未来影响有限。而公司半潜式钻井平台作业日数同比+1.6%，日历天使用率同比+0.4pct， 根据公司年报披露，半潜式钻井平台日费大幅高于自升式平台， 2023年全年半潜式/自升式平台钻井日费分别为13.3/7.4万美元，随着半潜式平台利用率的提升，其高日费收入有望为公司钻井业务带来业绩新增量。 油技业务再获发展，船舶物探业务作业量可观： 1）油技业务： 油技业务轻资产属性强，随公司技术发展毛利率不断创新高，近年来基本保持稳定在20%以上， 2023年毛利率为22.11%， 2024年Q1油技业务作业量及总收入同比继续保持增长，为公司业绩提供重要支撑； 2）船舶服务： 公司2024年Q1经营和管理工作船172艘，作业1.42万天（同比+532天），自有船日历天使用率同比+1.0pct； 3）物探采集和工程勘察服务： 公司2024年Q1二维采集作业量4043公里（同比-7960公里），主要是受作业计划时间安排影响；得益于海外作业增长，公司三维采集作业量为6696平方公里（同比+5585平方公里）； 海底作业量合计为241平方公里， 同比增幅达15.3%。 盈利预测与投资评级：行业景气不断提升，公司以完整产业链优势推动各板块主要工作量、收入持续增加，我们预计公司2024-2026年的营收分别为499.11/532.66/594.90亿元，归母净利润分别为41.54/51.14/59.33亿元，对应EPS分别为0.87/1.07/1.24元，对应PE分别为21.42/17.40/15.00倍。 维持“买入”评级。 风险提示： 钻井平台使用率不及预期风险； 地缘政治扰动油价风险；下游需求不及预期风险；海外市场波动风险。

事件： 4月1日，公司发布2023年年度报告，实现营收136.61亿元（ +2.47%），归母净利润11.22亿元（ +76.06%）。其中， Q4实现营收47.62亿元（ +8.52%），归母净利润2.89亿元（ -20.81%），基本符合预期。同时，公司发布分红计划，以股权登记日股本为基数， 拟向全体股东每10股派发现金红利3.00元（含税）。未来三年将每年进行一次现金分红，每年以现金方式分配的利润应不低于当年实现的可分配利润的10%，且连续三年以现金方式累计分配的利润不低于该三年实现的年均可分配利润的30%。? 休闲服饰重塑品牌形象，儿童运动提速发展。 2023年休闲服饰实现营收41.71亿元（ -2.58%），下滑收窄。针对品牌老化问题，公司试水新基本店，多措并举打造“新森马”品牌形象（产品去风格化、迭代心智产品、提供家庭全场景购物体验等）；儿童服饰实现营收93.73亿元（ +4.92%），恢复正增长。公司成立儿童运动商品项目组，儿童运动赛道提速发展，其中彪马儿童品牌业务实现服装产品自主开发、自有品牌巴拉巴拉加快孵化运动户外产品线。? 门店提效，加码直播。 1）线下， 直营/加盟营收分别为13.74/57.79亿元（ +19.19%/+9.68%，营收占比10.06%/42.31%），直营表现坚韧、加盟逐步从去库过渡到补库阶段。具体来看，直营/加盟门店数分别为681/7164家（较2022年分别减少42/172家），直营/加盟店效201.77/80.67万元/家/年（ +26.54%/+12.32%，分别恢复至2021年的112.57%/87.67%），直 营 / 加 盟 坪 效 0.94/0.44 万 元 / ㎡ / 年 (+36.29%/+13.97%, 分 别 恢 复 至 2021 年 的116.26/87.22%)。公司谨慎开店、清理尾部门店，伴随门店结构优化、 全域零售提效以及消费复苏，店效和坪效大幅回升， 叠加2024年重启净开店预期， 公司有望迎高质成长。 2）线上， 线上实现营收62.28亿元（ -3.51%，营收占比45.59%），其中天猫交易金额48.32亿元（ -1.33%），抖音交易金额32.30亿元， 线上增速回落预计与传统电商疲弱有关，公司成立直播事业部、加码布局直播赛道，构建以抖音为核心的多元化平台直播矩阵。? 线上毛利率持续改善，费用管控健康。 1）毛利率， 受益于供应链提效、线上折扣率改善、新品提价等，毛利率提升2.72pct至44.02%。休闲服饰/儿童服饰/直营/加盟/线上分别为38.02%/46.78%/67.60%/39.18%/42.97%（ -1.96/+4.90/+2.47/+1.85/+4.17pct）， 直营和加盟毛利率同幅提升，公司推进线上线下同款同价， 线上毛利率明显提升，预计仍存较大提升空间， 是盈利增强的关键动能。 2）费率， 2023年期间费率为29.62%（ -1.08pct），其中销售/管理/研发/财务费率分别为24.11%/4.61%/2.06%/-1.16%（ -0.36/+0.19/-0.16/-0.76pct）。 销售费用为32.94亿元（ +0.98%），其中广告宣传费6.52亿元（ -2.00%）， 低于收入增长。 精准营销策略下，公司注重费投比、审慎控制广宣投放， 毛销差稳步提升3.08pct至19.91%，归母净利率提升3.43pct至8.21%。 存货周转向好， 现金储备充足。 存货周转天数159天（同比-22天），存货状况改善。销售净现19.41亿元（ +65.08%），高于报表水平，与资产减值准备、折旧摊销等非付现成本较大有关。期末现金及现金等价物余额80.95亿元（ +27.10%），现金储备充足。 投资建议： 公司作为休闲服饰和童装的双龙头，品牌、渠道壁垒和柔供能力突出。 门店优化+线上线下同款同价、 2024年或重启净开店，公司有望迎高质成长。因门店基数变化，我们调整2024/2025/2026年归母净利润分别为14.14/17.58/21.53亿元（ 2024-2025年原预测值 为 15.48/17.85 亿 元 ） ， 同 比 增 速 为 26.11%/24.27%/22.50% ， 对 应 EPS 为0.52/0.65/0.80元/股，对应P/E为11/9/7倍，给予“买入”评级。 风险提示： 人口出生率下滑的风险；消费疲软的风险；门店拓展不及预期的风险；海外业务受阻的风险等。

事件： 2023年， 海油工程实现营业收入307.52亿元，同比增长4.75%； 归母净利润16.21亿元，同比增长11.08%；扣非净利润12.37亿元，同比增长44.85%； 经营活动现金流量净额51.25亿元，同比增长54.67%； 基本每股收益0.37元，同比增长12.12%。其中2023年Q4单季度实现营业收入97.89亿元，归母净利润2.48亿元。 业绩维持高质发展轨道不变。 公司2019-2023年度营业收入和归母净利润CAGR分别达20.24%和175.84%， 2023年营收站上300亿元新台阶，提前实现“十四五”规划目标。分年度看， 2021年受中海福陆减值以及2022年受中海福陆纳入合并范围影响，公司净利润产生较大波动。当剔除这两项非日常经营的一次性影响后，公司2021/2022/2023年归母净利润分别同比增长81%/56%/58%，公司业绩平稳增长，维持高质且可持续发展轨道不变。 项目进展影响毛利， 海外市场不断成熟。 2023年公司实现毛利率10.75%，较2022年提升1.76pct，其中海洋工程陆地建造工作量提升，公司来自海洋工程行业的收入明显增长，占总收入比例达73.56%，而由于海洋工程行业四季度新开工项目较多，其毛利率较上年同期下降2.51pct，一定程度上影响公司毛利率表现。分地区来看， 境内和境外项目毛利率分别为9.44%和16.15%，境外项目毛利率较上年同期提升10.57pct， 公司海外市场不断成熟，海外项目高质量交付的同时盈利能力不断提升。 生产经营平稳向好， 在手订单提供有力保障。 2023年公司市场开发获里程碑式突破， 全年市场承揽额达339.86亿元， 同比增长32.55%， 其中海外市场承揽额141.76亿元，同比增长233%。工作量也创历史新高， 2023年累计实施规模以上项目72个，其中完工25个； 完成钢材加工量47.2万吨，同比增长25%；投入船天2.48万天，同比降低5%。 截止2023年末公司在手未完成订单约396亿元， 有力支撑公司未来工作量及业绩落地。 分红比例提升， 积极回馈股东。 公司拟以2023年末总股本44.21亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利1.47元（含税）。 本次共需派发现金约6.5亿元， 较2022年增长47%； 分红比例为40.11%，较2022年提升9.77pct， 公司积极展现回馈股东决心。 盈利预测与估值：我们预计公司2024-2026年的营收分别为332.17/356.22/381.45亿元（原2024-2025年预测为359.48/380.62亿元），归母净利润分别为18.29/20.15/22.09亿元（原2024-2025年预测为25.98/27.11亿元），对应EPS分别为0.41/0.46/0.50元，对应PE分别为15.08/13.69/12.49倍。 维持“买入”评级。 风险提示： 原油价格剧烈波动，影响企业盈利能力； 全球上游资本开支不及预期风险； 海外项目运营风险以及受国际形势影响风险；未来订单不及预期风险。