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孙丹阳

华泰证券

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中国国旅 社会服务业(旅游...) 2020-05-11 92.88 110.16 24.07% 93.49 0.66% -- 93.49 0.66% -- 详细
公司积极应对疫情,海免股权注入有望落地2020年5月7日公司公告全资孙公司中免海南公司拟收购中国旅游集团持有的海免51%股权,支付对价20.65亿元。如果海免股权注入落地,若按海免19年归母净利润2.62亿元计算,将增厚国旅19年业绩2.9%。此时启动股权注入体现公司积极应对疫情,以及海南省政府重点支持态度。中免强化海南离岛免税布局,我们认为公司规模协同优势进一步提升,未来有望充分受益离岛免税政策红利。中免为免税龙头,疫情之下离岛免税市场具有韧性,公司竞争力有望提升。预计20/21/22年EPS为1.13/3.06/3.62元,维持原21年目标价区间110.16~116.28元,维持“买入”评级。 海免股权注入程序启动,深度整合增强规模效应18年10月海南省国资委将海免51%股权划转给中国旅游集团,集团将上市公司2%股权作为对价划转给海南省国资委,作价22.43亿元。此次中免海南公司拟收购海免51%股权拟作价20.65亿元,估值变化小。海免旗下有海口机场免税店、海口市内店、博鳌店,18/19/20Q1海免营收分别为20.94/32.27/8.50亿元,归母净利润分别为-0.48/2.62/0.92亿元。如果海免股权注入落地,若按海免19年归母净利润计算,将增厚国旅19年业绩2.9%。18年底海免划转后海口机场店由中免供货,海口店和博鳌店由中免托管。19年海免向中免采购23.62亿元。双方有望深度整合增强规模效应。 疫情之下离岛免税具有韧性,有望受益政策扶持根据商务部,受疫情影响,20Q1离岛免税销售额同比下降30%。国际品牌加大促销回补销售额,离岛180天内电商直邮补购新政实施,促使离岛免税持续回暖。根据海口海关,清明节海口免税销售额同比增长32%。根据商务部,五一期间海南4家免税店销售额同比增长28.1%,增速靓丽。 政策扶持离岛免税态度坚决。5月6日海南省出台《关于进一步采取超常规举措确保完成全年经济目标的实施意见》,提出“积极推动离岛免税新政”以及“加快落地离岛免税购物新政策,推动中免集团全年免税品销售额突破300亿元”,相较于19年中免离岛免税销售额136.1亿元有较大幅提升。 海免注入预案提振市场信心,免税有望持续回暖,维持“买入”评级本次海免股权注入预案落地彰显公司应对疫情积极态度,深度整合海免有望进一步强化公司在离岛免税市场优势,发挥规模协同效应。20年突发疫情对离岛免税有阶段性冲击,然而公司积极应对,政策扶持,离岛免税市场边际上持续转暖,五一假期免税店销售额同比增长28.1%,增速亮眼。 交易仍需提交股东大会审议。暂维持原盈利预测20/21/22年EPS为1.13/3.06/3.62元,对应PE为82/30/26倍。近5年公司平均PE为35倍,我们认为公司牌照和规模优势显著,疫情不改长期成长逻辑,有望获得估值溢价,维持原21年目标价区间110.16~116.28元,维持“买入”评级。 风险提示:全球疫情持续时间超预期;政策落地时间不及预期。
上海家化 基础化工业 2020-05-11 35.48 37.20 -- 39.33 10.85% -- 39.33 10.85% -- 详细
国货龙头迎来人事拐点,渠道转型可期 20年4月22日公司举办业绩交流会。公司公告拟聘任新CEO兼总经理潘秋生,其15~19年历任欧莱雅大众化妆品部商务总经理及亚太区商务总经理。受疫情影响下调20/21年EPS,引入22年预测,预计20/21/22年公司EPS0.62/0.88/0.99元,维持“增持”。 调整线上渠道,线上增速提升,线下积极尝试新零售 19年公司持续推动电商渠道转型见成效。根据业绩交流会,19年下半年公司成立数字化事业部,加大美妆品牌投入,弱化个护家居投入,将个护家居转移到京东、猫超销售。营销多元化和年轻化。公司表示已与抖音、微博、微信、小红书、B站深度合作,采用网红直播带货。根据交流20年Q1公司线上渠道销售额同比增长约40%,较19年全年30%的同比增速有所提升。疫情加速线下渠道转型。公司积极尝试O2O、新零售,补充客流。把到家平台和到店平台业务对接;利用经销商体系、促销人员体系,招募部分微信大使做C端营销,加强社群营销;建立云店系统。 玉泽:医研共创契合功效护肤风口,营销投入加大电商放量 玉泽是公司与瑞金医院医研共创品牌,主打皮肤屏障修复,产品效果具有较好口碑,产品矩阵不断完善带动销售额增长。根据交流,新品清痘系列即将上市,同时还考虑引入新的医美板块的产品,进一步迎合市场消费需求。品质是基础,营销和渠道转型拓展效果显著。根据交流,公司线下屈臣氏、OTC渠道有望加大投入扩展;线上通过直播销售,与李佳琦和薇娅合作,提升品牌关注度。公司表示未来将调整资源,玉泽投入资源有望加大。根据交流,20年Q1在网红直播带动下,玉泽旗舰店销售额同比增长500%以上。我们认为防疫抗过敏需求之下,玉泽全年有望继续高速增长。 佰草集:围绕“太极系列”推进高端化,营销和渠道优化 公司20年将重点打造“太极系列”,继续高端化、年轻化战略。根据交流,20年Q1“太极系列”销售额占比较19年的10%提升。良好品质提升客户粘性,太极精化Q1复购率高于佰草集过去的4款精华。公司表示20年持续推新提升产品系列销售额占比。根据交流Q1已上新太极水,后续计划推出太极面霜、眼霜等,实现每季度均有上新,下半年推出敦煌IP联名限量礼盒传播品牌文化。渠道更为灵活多元。交流显示20年Q1佰草集线上销售额同比增速超过10%,公司表示会依据品牌定位、消费人群、TP特长和自身电商运营团队的建设决定后续线上销售策略。 疫情加速电商转型,关注换帅后电商发展情况 人事拐点,电商转型。因疫情下调线下收入,美妆占比提升毛利率提升,营销加大销售费用率提升,下调20/21年EPS,引入22年EPS,预计20/21/22年EPS0.62/0.88/0.99元(前值20/21年EPS0.85/0.95元),对应PE52/37/33倍。可比公司20年PE均值65倍,电商转型有一定不确定性,给予目标PE60~65倍,下调目标价区间为37.2~40.3元(前值40.65~41.59元),维持增持。 风险提示:渠道转型不达预期;线下客流恢复不达预期。
宋城演艺 传播与文化 2020-04-30 27.12 32.23 2.91% 32.39 19.43% -- 32.39 19.43% -- 详细
19年演艺项目稳健,20Q1受疫情冲击业绩大幅下滑 19年收入26.12亿元/yoy-18.67%;归母净利13.40亿元/yoy+4.09%;剔除六间房重组影响,收入22.28亿元/yoy+12.68%;归母净利10.44亿元/yoy+18.05%,与此前快报披露业绩(归母净利13.42亿/yoy+4.28%)基本一致。20Q1收入1.34亿/yoy-83.71%,归母净利4996万/yoy-86.50%,其中Q1政府补助2355万元,新六间房贡献投资收益1859万元,所得税影响额-1089万;扣非归母净利1847万/yoy-94.87%,预计演艺项目基本盈亏平衡,轻资产项目贡献业绩主力。公司商业模式优秀,疫情不改中长期发展逻辑,预计20-22年EPS0.6/1.12/1.32元,维持买入。 19年丽江项目表现靓丽,张家界、桂林项目快速爬坡 19年杭州项目收入9.19亿元/yoy-1.82%,毛利率68.59%/yoy-1.28pct。 三亚项目收入3.93亿元/yoy-7.97%,因海南旅游市场遇冷/竞争加剧,收入下滑,毛利率84.99%/yoy+3.77pct。丽江项目收入3.34亿元/yoy+24.9%,伴随丽江旅游市场回暖表现靓丽,毛利率82.20%/yoy+8.75pct。桂林项目收入1.61亿元,毛利率70.18%,净利润3409万元;张家界项目收入6547万元,毛利率64.4%,新项目快速爬坡。九寨项目产生亏损2429万元。 电商手续费收入1.8亿元/yoy+4%。设计策划费1.73亿元/yoy+36.79%。 新项目稳步推进,我们预计20年西安、上海项目有望率先开业截至19年末在建工程账面余额3.7亿,其中上海世博大剧院1.02亿,累计投入占预算比例12.33%;西安中华千古情4606万,累计投入占预算比例9.6%。截至20Q1在建工程已增加至5.18亿元,新项目拓展不断推进,我们预计上海/西安项目有望率先开业。截至19年底预收款3.52亿,其中设计策划费3亿,其余为商铺租金/门票等;20Q1合同负债+预收款2.78亿,较19年底减少0.74亿,我们预计主要为轻资产项目收入确认。 疫情影响短期业绩,不改长期逻辑 受疫情影响,公司旗下各景区于2020年1月24日起暂停运营,目前自有项目尚未复业。公司利用疫情停业期重点推进杭州宋城演艺王国的全面提升与各大剧目的编创,从“一台剧目、一个公园、一张门票”的模式向多剧目、多种票型组合的演艺平台转变、升级。我们预计停业项目及原计划于今年上半年开业/复业的西安/上海/九寨项目暑期前开业概率较大。佛山/西塘/珠海项目的筹备按计划推动,异地项目拓展带来中长期发展空间。 演艺龙头优势巩固,维持买入 因疫情防控需要,公司原定于4月3日恢复开园的杭州/桂林/张家界项目暂缓开园,复业时间表尚未确定。原预计20-21年EPS0.74/1.2元,调整并增加22年预测,预计20-22年EPS0.6/1.12/1.32元,可比公司20年平均PE49倍,公司商业模式优秀,持续推进异地项目,长期发展逻辑未变,给予公司20年目标PE54-55倍,目标价32.23-32.82元,维持买入。 风险提示:市场恢复进展低于预期、新项目开业延迟、公司业绩大幅下滑。
中国国旅 社会服务业(旅游...) 2020-04-29 85.91 110.16 24.07% 93.79 9.17% -- 93.79 9.17% -- 详细
免税龙头优势不断巩固,享受行业成长红利我们预计 19年中国居民海外总消费支出 2856亿美元,占全球的 17%;中国免税市场规模 485亿元人民币,占全球免税市场 9%。机场店提升规模壁垒,三亚店贡献盈利增长。若未来海南免税牌照开放,中免享有先发优势和规模优势,竞争力不减。国人市内免税开放渐行渐近,市内店有望贡献盈利。中免牌照优势、先发优势和规模优势带来综合竞争力,有望享受行业增长红利。我们认为疫情不影响公司长期成长逻辑,预计 20/21/22年EPS 为 1.13/3.06/3.62元,维持“买入”评级。 海外消费有望回流,免税成长 空间广阔国人境外消费能力强,近年来,以购买奢侈品和高端香化为主。我们预计19年国内免税市场规模 485亿元,占全球免税市场 9%,对比中国出境游人次和出境游消费占全球 10%和 17%的比例显著偏低。免税政策有望提升限额和扩大购买渠道,消费回流空间广阔。18年国人在韩国免税店购买额约为 837亿元,我们估算化妆品购买额约为 460~502亿。免税额度不足限制奢侈品购买,18年我国免税市场奢侈品占比为 15%,低于海外的 21%。 若将来提限额或调升行邮税起征点,有望优化品类结构,带来增量。 三亚店为盈利增长点, 机场 店 提升规模壁垒19年三亚店收入占比为 22%,净利润占比为 37%,加回总部批发后占比为 64%左右。离岛免税政策宽松,购买转化率和客单价持续增长。未来,政策进一步宽松,海南旅游市场基础设施完善,公司运营能力提升,商业业态丰富,三亚店收入和利润有望继续增长。19年上海和北京店收入合计占比为 50%,运营优化促使客单价提升。因保底销售额和扣点较高,拉低机场店利润率。展望未来,机场店规模提升,有望开启盈利爬坡。 海南自贸港机遇大于挑战,市内店有望成增长点海南全岛免税需分阶段逐步讨论落地,免税品类或限制在居民日常消费品,与离岛免税经营品种不重合。极端假设下,若海南实现香港模式,中免有望大幅受益于市场扩容。我们预计市内免税店有望对出境国人放开。市内店客户停留时间长,奢侈品类更丰富,客单价较高。对比韩国,20年 2月韩国市内店收入占免税市场比例为 86%,盈利能力高于机场店。若国人市内免税政策放开,免税商或主动从机场店向市内店导流,促使盈利增长。 投资建议:龙头 享受行业增长红利 ,维持“买入”评级我们认为海外消费有望回流,免税市场空间广阔。中免牌照和规模优势显著,政策弹性带来盈利增长。考虑疫情影响,假设机场店保底租金有望协商下调,预计 20/21/22年 EPS 为 1.13/3.06/3.62元,对应 PE 分别为77/28/24倍。近 5年公司平均 PE 为 34倍,我们认为免税龙头优势显著,享行业成长红利,疫情不改公司长期成长逻辑,对 21年 EPS 给予目标 PE区间 36~38倍,维持 21年目标价 110.16~116.28元,维持“买入”评级。 风险提示:政策落地不达预期;牌照放松,市场竞争加剧:宏观经济风险; 全球疫情持续时间超出预期。
科锐国际 社会服务业(旅游...) 2020-04-27 36.81 46.66 8.41% 46.86 27.30% -- 46.86 27.30% -- 详细
19年收入利润同比较快增长,,20Q1受疫情影响主业利润同比下滑公司2019年收入35.86亿/yoy+63.24%,归母净利1.52亿/yoy+29.38%,扣非归母净利1.33亿/yoy+22.91%,与此前快报一致,符合我们预期。剔除investigo,2019Q4公司内生收入同比增速超50%,内生利润同比增速超30%,持续提速。公司此前公布2020Q1业绩预告,Q1盈利2578-2808万元,同比增1.5%-10.55%;剔除补贴影响,主业利润同比降18-29%。 灵活用工高增长仍为今年核心驱动。海外疫情仍在蔓延,公司海外业务可能会受到拖累,公司持续加大技术投入、积极调整产品布局,彰显龙头优势。预计20-22年EPS0.97/1.24/1.51元,维持增持评级。 19年灵活用工为主要增长引擎内生业务方面,据公告灵活用工收入同比增64%;我们测算19年猎头/招聘流程外包业务较去年基本持平。净收入口径,猎头净收入5.19亿,净收入率99%/-0.13pct,一般按候选人年薪提成的33%-40%计收入,总额净额口径差异不大;招聘流程外包净收入1.48亿,净收入率99%/-0.77pct,一般为项目制收费,总额净额口径亦无显著差异;灵活用工净收入3.78亿,净收入率13.67%/-0.05pct。 子公司业绩表现亮眼分子公司来看,英国子公司investigo19年收入12.12亿/净利润3905.92万。参考17年数据,灵活用工/猎头收入占比分别为90%/10%,预计19年灵活用工仍为其主要收入来源。苏州科锐尔主要提供端对端招聘流程外包,19年收入3.29亿/yoy+40.08%,净利润2651.17万/yoy+2.31%。北京欧格林主要提供医药研发岗灵活用工业务,19年收入1.37亿/净利润1818.36万。上海科之锐19年收入9.78亿/yoy+102.00%,净利润5172.54万/yoy+137.58%,为灵活用工业务主要签署主体,增长较为迅速。 关注海外疫情进展2020Q1因复工延迟影响线下招聘,拖累交付进程,猎头、招聘流程外包业务承压,3月伴随复工加快,两项业务逐渐企稳。海外疫情仍在蔓延,19年公司境外收入占比达36%(全资英国子公司investigo占33%),可能会受到拖累。同时,公司中国市场业务客户中45%为外资,44%为民营,11%为国有,若海外疫情长期延续,外资企业中国地区招聘计划亦有收缩可能。公司面对疫情通过技术手段、智能化管理以及加大垂直细分的招聘平台和人力云产品的投入,以保持业务持续长期稳健发展。 灵活用工仍处黄金发展阶段,公司份额有望提升,维持增持评级预计20-21年EPS0.97/1.24元,增加22年预测为1.51元。可比公司20年平均PE为68倍,公司的猎头及招流程外包业务对宏观经济变化较敏感,给予20年48-50倍PE,目标价46.66-48.60元,维持增持评级。 风险提示:疫情持续蔓延影响海外业务及外资企业客户招聘需求;若investigo业绩大幅下滑,可能有商誉减值风险。
丸美股份 基础化工业 2020-04-27 71.09 75.06 -- 92.89 30.67% -- 92.89 30.67% -- 详细
扣非利润快速增长,线上增长亮眼 2019年公司营业收入18亿元,同比增长14.28%,受益于线上渠道快速增长。归属于上市公司股东净利润5.15亿元,同比增长23.99%。扣除政府补贴和理财等非经常性损益后,归母净利润4.51亿元,同比增长25.95%。业绩符合预期。化妆品行业快速增长,公司定位中高端眼部护理专家,品类品牌矩阵优化,升级数字化营销和电商渠道发展策略。受疫情影响,下调20/21年盈利预测,新引入22年盈利预测,预计20/21/22年EPS为1.39/1.66/1.93元,维持买入评级。 主力单品产品力强,电商直营增长靓丽 分品牌看,主品牌MARUBI丸美表现亮眼,19年营收16.59亿元,占比92.17%,同比增长18.08%。大单品产品力强,三大明星系列合计占公司总收入40%。分品类看,眼部护理收入同比增长3.81%,占公司收入比例为30.68%。分渠道看,线上渠道营收8.08亿元,同比增长22.89%,我们预计天猫旗舰店营收同比增长40%左右。线上营收占比较18年提升5.27pct至44.89%。线下渠道营收9.92亿元,占比55.11%,同比增长8.2%。 毛利率和净利率略有下降,存货周转天数略增加 19年公司眼部护理派送小样增加,品牌调整,综合毛利率同比下降0.21pct至68.16%。销售费用率较18年同比下降3.92pct至30.01%。中介费用增加,管理费用率较18年同比提升0.43pct至5.03%。研发投入持续加大,研发费用率较18年同比提升0.34pct至2.49%。利息收入增加,财务费用率下降0.77pct至-1.24%。公司净利率较18年提升2.33pct至28.48%。 公司加大新品备货,存货周转天数较18年增加12.03天。经营性现金流净额/营业收入比例下降6.94pct至25.85%,主要因为支付18年应付营销费用及当年管理与研发费用增长。 中高端国货品牌,营销转型推动品牌年轻化,维持“买入”评级 公司定位中高端,消费者粘性较高。多元营销方式促进线上快速增长。20年4月线上首发新品小红笔眼霜,主打3D胜肽抗衰老,签约产品大使朱正廷,吸引年轻消费者。原预计20/21年EPS为1.63/2.00元,受20年疫情影响,略下调20/21年盈利预测,新引入22年盈利预测,预计20/21/22年EPS为1.39/1.66/1.93元,对应PE为53/45/38倍。可比公司20年PE平均值为48倍。公司营销和渠道战略转型升级,成立产业基金外延拓展,有望获得估值溢价,给予20年PE目标估值区间54~58倍,对应目标价区间75.06~80.62元,维持买入。 风险提示:疫情影响超预期;线下实体店消费恢复低于预期;行业竞争激烈程度超预期。
首旅酒店 社会服务业(旅游...) 2020-04-24 14.98 15.52 4.58% 16.40 9.48% -- 16.40 9.48% -- 详细
19年扣非业绩快速增长,20年计划逆势快速开店19年公司营业收入为83.11亿元,同比下滑2.67%;归母净利润8.85亿元,同比增长3.26%;扣除套期保值和政府补贴等非经常性损益后,归母净利润为8.16亿元,同比增长18.30%,业绩符合市场预期。公司同时发布2020年Q1业绩预减公告,受疫情影响,Q1扣非净亏损5.01~5.38亿元。疫情之下,我们预计龙头将加速整合行业。年报公告20年将逆势快速开店,产品结构优化,加盟店和中端门店占比有望提升,改善盈利。预计20/21/22年EPS为0.06/0.97/1.16元,目标价15.52~16.49元,维持增持。 特许管理业务带动酒店板块稳健增长,费用优化净利率提升分业务看,19年因直营店关店和升级,在营业平均房量下滑5%,以及RevPAR下降,酒店运营收入同比下降5.65%。特许管理门店数较18年增加475家,收入同比增长10.35%。酒店板块整体净利润8.79亿元,同比增长5.29%。景区运营收入与18年基本持平,净利润1.28亿元,同比下降1.90%。19年公司整体毛利率下降0.79pct至93.68%,主要因酒店运营毛利率略下滑。直营酒店减少,人房比优化以及部分资产折旧到期,销售费用率同比下降0.7pct至64.99%。偿还贷款,财务费用率同比下降0.55pct至1.47%。净利率提升0.61pct至10.65%。 Q4酒店经营指标恶化,中高端同店略好于经济型19年Q4酒店经营指标继续恶化。全部酒店(不含管理输出)RevPAR同比下降4.2%,ADR同比下降1.3%,OCC同比下降2.4pct。其中,经济型酒店RevPAR、ADR和OCC分别同比下降6.1%、3.9%和1.9pct;中高端酒店RevPAR、ADR和OCC分别同比下降9.7%,10.4%和0.6pct,主要受新开店较多拖累。Q4同店RevPAR同比下滑5.1%,ADR同比下降3.1%,OCC同比下降1.7pct。分档次看,中高端酒店同店RevPAR下滑4.5%,降幅略小于经济型的同比下滑5.6%。 开店显著加快,20年计划开店数800~1000家19年公司新开店829家,剔除云酒店和管理输出酒店后,主品牌新开酒店397,较18年的341家大幅提升。其中新开特许加盟802家,占比为97%; 新开中高端酒店289家,占主品牌新开酒店的73%。云酒店继续快速拓展,新开店240家,较18年新开110家大幅提升。截至19年底,公司酒店数量为4450家。主品牌酒店3543家,其中高端酒店数占比27%。20年计划新开店800~1000家,逆势快速开店。 行业逐季度回暖,逆势快速开店,维持增持评级酒店连锁化率继续提升,龙头整合行业。公司逆势快速开店,升级门店,快速拓展中高端和特许店。受疫情影响下调20/21年盈利预测,新引入22年预测,预计20/21/22年EPS0.06/0.97/1.16元。可比公司21年平均PE15倍,给予21年16~17倍PE,给予目标价15.52~16.49元,维持“增持”。 风险提示:市场复苏低于预期;旅游市场复苏低于预期。
中青旅 社会服务业(旅游...) 2020-04-14 9.86 10.68 13.38% 10.63 7.27%
10.58 7.30% -- 详细
19年业绩低于预期,疫情对今年主业负面影响较大,静待客流回暖 19年收入140.54亿元/yoy+14.58%,归母净利5.68亿元/yoy-4.86%,低于我们预期的6.81亿;剔除补贴影响,扣非归母净利4.32亿元/yoy-12.4%。 两大古镇19年客流平淡,疫情对20年Q1业绩可能产生较大拖累。Q2起伴随疫情得到控制,国内游、周边游可能率先复苏,两大古镇乌镇及古北客流有望逐渐回暖。长期来看,乌镇打造“度假/会展/文化”小镇品牌,市场优势地位不断巩固;2020年京沈高铁有望开通,缓解古北交通瓶颈,中长期仍有较大发展潜力。公司背靠光大集团,有望不断推进旅游产业价值链的整合与延伸。预计20-22年EPS0.30/0.83/1.01元,评级下调至增持。 两大古镇19年客流平淡,20年受疫情影响可能承压 受竞争加剧/客流瓶颈/门票降价等多重因素影响,19年乌镇游客918.26万人次/yoy+0.35%,营收21.79亿元/+yoy14.39%,净利润8.07亿/yoy+9.97%(含政府补贴2.45亿元)。濮院仍处于建设阶段,因疫情影响将推迟开业计划。受周边文旅项目分流、交通瓶颈等多因素影响,19年古北水镇客流239.37万人次/yoy-6.68%,营收9.98亿元/+yoy1.98%,因房地产投资收益减少及成本费用上升,净利润1.46亿元/yoy-50.6%。受疫情影响20年1月25日起乌镇、古北水镇关闭,2月26日乌镇东栅已恢复开放,古北水镇恢复时间尚未公告。 整合营销、酒店等业务19年发展相对稳健 19年整合营销业务(中青博联)营收26.71亿元/yoy+3.56%,净利润0.7亿元/yoy+2.61%,深度参与“一带一路”大会、阿里巴巴20周年年会等多个大型营销整合项目,服务能力彰显;山水酒店门店增至116家,营收5.44亿元/yoy+10.57%,净利润3500万元/yoy+18.68%。科技业务(中青旅创客、中青旅风采)实现收入38.49亿元/yoy+15.82%,受供应商返点率降低和彩票服务合同调整影响,毛利率8.48%/yoy-1.94pct,有所下滑。中青旅大厦继续为公司带来持续稳定的租金收入,收入9095万元/yoy+5.28%,毛利率69.53%/yoy-7.3pct。 疫情拖累短期业绩,长期看好古镇增长潜力、大股东资源协同,下调评级 疫情对Q1业绩可能产生较大拖累。Q2起伴随疫情得到控制,国内游、周边游可能率先复苏,两大古镇乌镇及古北客流有望回暖,中长期仍有较大发展潜力。公司背靠光大集团,有望不断推进旅游产业价值链的整合与延伸。原预计20-21年EPS1.12/1.23元,综合考虑疫情影响、竞争加剧、费用率抬升,下调20-21年预测并引入22年预测,预计20-22年EPS0.30/0.83/1.01元。公司2000年以来历史平均PE36倍,给予20年36-37倍PE,目标价10.68-10.98元,下调评级至增持。 风险提示:疫情仍不断扩散,影响出游意愿;公司业绩受疫情影响较大。
珀莱雅 休闲品和奢侈品 2020-04-03 115.11 122.86 -- 137.99 19.39%
168.88 46.71% -- 详细
线上高增长驱动,多品牌品类战略推进 公司2019年营业收入31.24亿元(同比+32.28%),归属于上市公司股东净利润3.93亿元(同比+36.73%),扣非净利润3.86亿元(同比+39.07%),略超市场预期。Q4单季度收入10.43亿元(同比+30.20%),净利润1.53亿元(同比+44.82%),在“双十一”、“双十二”等活动带动下增长提速。 存货周转率4.12次,较18年的4.04次提升。化妆品赛道优质,现金流充足,公司渠道优化,内生外延多品牌、品类成长,数字化营销风口。新冠疫情对全年影响有限,预计20/21/22年EPS分别为2.57/3.31/4.02元,调整目标价区间为123.36~138.78元,维持“买入”评级。 电商渠道带动整体高增长,盈利能力保持稳定 线上/线下营收同比增速分别为60.97%/9.82%,线上销售额占比同比提升9.52pp至53.09%。其中线上直营网店销售额同比增长88.15%,继续保持强劲的增长势头(18年同比增长90.35%)。线下日化/其他渠道营收分别为10.47/4.15亿元,同比增速分别为4.42%/26.33%,保持稳健增长。毛利率较2018年同比下降0.07pp,基本保持稳定。销售费用率同比提升1.64pp,主要因广告宣传推广费用率提升5.67pp。平台化管理,费用控制效果良好,管理费用率同比下降1.01pp。继续加大研发投入,研发费用率提升0.22pp。净利率同比去年微降0.07pp。 品类、品牌、产品升级,内容营销发力 分品类看,彩妆品类销售额1.65亿元(同比+482.43%),爆发式增长。分品牌看,珀莱雅主品牌销售额26.56亿元(同比+26.81%),继续与法国CEVA、CODIF合作丰富品牌“海洋”DNA。其他品牌营收4.61亿元(同比+73.95%),占比提升3.56pp至14.79%,打造品牌矩阵。产品层面,紧抓“成分党”风口,推出烟酰胺美白精华等新品。内容营销发力,成功打造爆品黑海盐泡泡面膜,创下天猫旗舰店冲月销100多万盒,破天猫美妆历史,获“抖音美容护肤榜”第1名,打造小爆品印彩巴哈粉底液;联合《航海王》、《山海经》IP营销。 渠道继续优化,内生外延集团化发展,维持买入评级 20年公司针对成分党推出“红宝石精华”,打造核心大单品,推动品牌形象的提升。电商渠道红利持续,线下多元化渠道布局。彩妆等继续快速增长,丰富公司品类、品牌矩阵,迭代成长。化妆品行业赛道优质,公司为国货龙头,积极拥抱内容营销,数字化提升效率。Q1淡季受新冠疫情影响,在公司积极销售应对,对全年影响有限。19年公司线上销售增速略超预期,20年预计趋势延续,略调增盈利预测,预计20/21/22年EPS为2.57/3.31/4.02元,给予20年EPS目标PE估值区间48~54倍,调整目标价区间为123.36~138.78元,维持“买入”评级。 风险提示:销售不达预期;线上营销成本大幅提升;居民消费能力大幅下滑;新冠疫情影响跨境品牌代理和原材料供应。
锦江酒店 社会服务业(旅游...) 2020-04-01 24.24 28.69 5.83% 27.40 13.04%
30.00 23.76% -- 详细
酒店迅速拓展,治理改善释放活力 2019年营业收入150.99亿元,同比增长2.73%。归母净利润10.92亿元,同比增长0.93%,扣非归母净利润为8.92亿元,同比增长20.69%,略低于预期,主要因肯德基投资收益低于预测值,酒店主业符合预期。2019年酒店同店RevPAR同比下滑,公司快速开店,整合控费,实现酒店板块业绩高增长。20年初疫情影响酒店入住率,预计Q3能基本恢复至疫情前水平。长期看,锦江酒店加速开店整合行业,治理改善激发活力。调整盈利预测,预计20/21/22年EPS为0.46/1.51/1.91元,维持“增持”评级。 酒店和餐饮板块利润快速增长,费用率逐渐下降 有限服务型酒店收入148.46亿元(同比+2.66%),餐饮及食品收入2.53亿元(同比+7.17%)。利润拆分,有限服务型酒店净利润10.04亿元(同比+18.55%),食品及餐饮业务净利润2.22亿元,同比(+23.61%)。有限酒店板块增长主要来自境内积极开店,食品及餐饮板块盈利增长主要来自肯德基表现良好。公司整合提效、偿还银行贷款,19年管理、财务费用率分别下降0.66pp、0.28pp,未来费用率有进一步下行空间,有效释放利润。 境内有限服务型酒店快速开店,带动业绩增长 境内有限服务型酒店收入107.49亿元(同比+3.77%),净利润8.36亿元(同比+37.91%),是公司核心收入与利润来源。因差旅需求平淡,竞争加剧,境内开业18个月以上酒店RevPAR同比下滑3.44%(18年同比+2.6%),中端RevPAR同比下滑1.07%(18年同比+4.54%),经济型RevPAR同比下滑7.76%(18年同比-0.63%)。公司加盟店拓展积极,新开业酒店1617家,净新增1071家,加盟酒店增加1094家。快速开店促使前期服务费和持续加盟费高增长,2019年前期服务费收入6.87亿元(同比+15.68%),持续加盟费收入14.61亿元(同比+17.73%)。 疫情影响或小于悲观预期,旅游需求有望恢复带动经营回升 2020年1月下旬起,公司援助和被征用酒店超过800家,多家境内外酒店入住率大幅下滑,针对加盟商推出减免持续加盟费等支持等政策。实际控制人锦江国际买断1月23日~3月31日被征用酒店服务,现金支付2.66亿元,协议可随征用期延长。疫情影响或小于市场悲观预期。随复工复产,全国酒店入住率逐渐回升。由于疫情期间线上办公方式普及,预计商旅住宿需求恢复相对弱于旅游,五一小长假住宿需求可能迎来小高峰。服务、品牌有保障的连锁酒店更容易受到消费者信赖,锦江有望受益。 行业整合加速,治理改善释放活力,有望长期成长 疫情加速行业整合。锦江酒店快速扩张,加盟和中高端占比提升,盈利提升。引入市场化机制,资产证券化盘活资产,压缩费用。预计20/21/22年EPS为0.46/1.51/1.91元,对应PE为55/17/13倍。20年Q1受冲击最大,预计将逐季度回升,21年盈利有望恢复至正常水平。对21年EPS给予目标PE区间19~22倍,目标价为28.69~33.22元,维持“增持”评级。 风险提示:疫情发展时间超预期;开店速度不达预期;入住率低于预期。
广州酒家 食品饮料行业 2020-03-26 28.00 36.08 12.05% 29.91 6.82%
33.00 17.86% -- 详细
2020年产能释放在即,疫情冲击下业绩仍相对稳健 公司为深耕广东地区的国资老字号饮食集团,疫情拖累公司餐饮业务、提振速冻产品需求。因速冻毛利率低于餐饮,Q1利润可能下滑。18Q1利润占全年比重仅约10%,利润主要在Q3由月饼贡献。今年湘潭、梅州工厂产能释放有望带动速冻业务持续高增;19年月饼市场整体承压,今年中秋节与国庆节重叠,时间较晚、促销窗口期拉长,可能有利于提振月饼消费。 伴随产能释放,后续有望走出广东、辐射全国。预计19-21年EPS1.06/1.07/1.39元,目标价预计36.08-38.12元,给予增持评级。 现金流充沛/收益质量高/盈利能力稳定,利润主要集中在Q3 18年食品/餐饮分部利润总额占比85%/18%(有总部成本及分部抵消)。 18Q1-Q4归母净利占全年比重分别在10%/5%/62%/22%,Q3月饼旺季通常奠定全年利润的基本盘。2013-2018年公司分红率基本在40%左右;11-18年净利率基本在12%-16%,每年经营现金净流量均超过净利润。 2019Q3公司账面货币资金15.62亿元,现金流充沛。从净资产收益率来看,11-18年公司ROE维持在20%以上水平,盈利能力稳定。 疫情或对公司负面拖累有限 2月8日至2月12日,公司下属19家餐饮门店停止堂食服务,2月23日起陆续恢复堂食。假设Q1恢复开业后,客流量约恢复至去年同期的30%,据此估算Q1公司餐饮业务收入下滑约62%;预计Q2餐饮收入恢复至去年同期的60%,Q3/Q4餐饮业务恢复正常,测算全年餐饮收入下滑约22%。 据官网,1月25日至2月19日,公司速冻、腊味产品等总出货量近42万箱,面包蛋糕产品出货量达50万袋。我们判断Q1公司速冻业务有望取得较快成长,但因速冻业务毛利率(2018年36.92%)低于餐饮(2018年62.71%),可能不能完全弥补餐饮业务下滑的损失。 产能扩张、区域拓展仍是增长主驱动 16年公司月饼/速冻/腊味产能利用率101%107%/110%,产能制约增长。 19年8月湘潭工厂已完成1期建设(月饼/馅料年产能不低于0.2/0.6万吨);梅州工厂(月饼/速冻/腊味产能0.2/1.2/0.2万吨)有望于20年Q3投产;湘潭2期(速冻1.2万吨)亦有望在20年底、21年初投产,增量的月饼/速冻/馅料/腊味产能分别占19年产能的54%/105%/151%/68%。公司已形成经销/直营店/电商等全面销售体系,后续省内外销售网络有望继续拓展。 餐饮立品牌、食品创规模,伴随产能释放,有望逐渐走向全国 原预计19-21年EPS1.06/1.45/1.88元,因疫情/产能释放节奏,调整至1.06/1.07/1.39元,预计20年食品净利润3.92亿,可比公司20年PE38倍,因公司区域性较强,给予20年35-37倍PE;餐饮净利润0.43亿,可比公司20年PE34倍,因正餐品类可复制性低/扩张慢,给予20年20-21倍PE;合计目标市值146-154亿,目标价36.08-38.12元,维持增持。 风险提示:疫情大幅拖累业绩、产能建设/市场拓展不顺、原材料价格上涨。
科锐国际 社会服务业(旅游...) 2020-03-03 36.08 47.31 9.92% 40.13 11.23%
46.86 29.88% -- 详细
灵活用工高增,2020年景气度有望延续 公司发布业绩快报,2019年收入35.86亿/+63.22%;归母净利润1.50亿/+27.51%。扣减Investigo并表,收入同比增42.55%,归母净利增速19.81%,略超预期。剔除investigo,我们估算2019Q4公司内生收入增速超50%,内生利润增速超30%,环比持续提速。2019年公司灵活用工持续高增,通过垂直商圈模式改革、优化内部架构,猎头及RPO业务下半年回暖。疫情有望加速灵活用工需求释放,公司客户/候选人资源及口碑优势凸显,龙头优势突出。预计19-21年EPS0.82/0.99/1.26元,目标价47.31-49.28元,维持增持评级。 灵活用工持续高增、猎头及RPO业务整体承压 灵活用工有助于帮助企业节省人员招聘、运营管理成本、转嫁用人风险,有助于企业优化资源配置,需求快速提升;我们估算2019年公司灵活用工收入增速超过70%;受宏观经济影响,猎头业务全年基本持平,RPO业务略有放缓。2019年公司进行垂直商圈模式改革、优化内部架构:在北京、上海、苏州等地大湾区布署垂直商圈试点,集中进行客户拓展、管理,逐渐打通灵活用工/猎头/招聘流程外包业务线,并以财务/行政/人事/法务等通用职能岗位切入;同时优化人员、精简人员,提高顾问单产。受益业务、人员调整,2019Q3起猎头、招聘流程外包业务增速有所回暖。 疫情有望加速灵活用工需求释放 疫情对餐饮/零售等传统行业就业造成一定压力,但IT、生命医药、在线教育、互联网电商等行业逆势增长,有望衍生更多用工需求;疫情冲击有望催化企业通过调整部分岗位用工模式降低风险及成本,灵活用工将直接受益于企业招聘及雇佣模式转变。据官网,公司整合垂直招聘平台、流量分发平台、HR SAAS,打造无接触招聘一体化产品,触达30万以上大健康专业人士、1700万大学生群体,积极应对疫情变化,彰显龙头优势。考虑灵活用工高增长及猎头/RPO短期承压情况,我们预计公司2020Q1业绩可能较去年基本持平,伴随疫情趋稳,业绩有望逐季加速。 投资建议:公司龙头优势凸显,看好长期增长潜力,维持增持评级 疫情冲击将加速灵活用工渗透率提升,叠加政府密集政策支持,行业处黄金发展期。公司加大业务拓展力度,灵活用工业务有望持续高增,中长期成长逻辑不变;公司客户、候选人资源及口碑优势凸显,有望持续外延整合提升市场份额,跟随国内大型一带一路企业客户发力国际市场。原预计2019-2021年EPS0.81/0.95/1.27元,19年业绩略超预期,微调至0.82/0.99/1.26元,可比公司20年平均PE59倍,考虑公司的猎头及招聘流程外包业务对宏观经济变化较敏感,给予20年48-50倍PE,目标价47.31-49.28元,维持增持评级。 风险提示:猎头业务受宏观经济影响较大影响业绩增速、股东减持风险、核心人员流失、人力成本上升。
宋城演艺 传播与文化 2020-03-03 27.54 32.02 2.23% 30.16 9.51%
32.39 17.61% -- 详细
2019年利润符合预期,2020Q1业绩可能受疫情拖累 公司发布2019业绩快报,收入26.15亿/-18.56%,归母净利13.42亿/+4.28%;剔除六间房重组影响,演艺主业收入22.32亿/+12.86%,归母扣非净利10.68亿/+21.34%,符合预期。剔除六间房估算Q4收入4.1亿/-4.2%,扣非净利润0.8亿/+42%,预计与三亚、杭州项目增长承压等因素有关。疫情对2020Q1业绩可能产生较大拖累,保守测算2020Q1收入可能下滑50%以上。测算2020全年演艺主业利润较2019年同期基本持平。疫情不改中长期发展逻辑,公司商业模式优秀,异地项目稳步推进,预计19-21年EPS0.92/0.74/1.20元,目标价32.02-32.76元,给予买入评级。 疫情对2020Q1业绩可能产生较大拖累 1月24日起,公司旗下旅游演艺项目已全部关园,伴随疫情趋稳,3月起公司旗下各景区有望陆续恢复营业。2019Q1估算公司演艺主业收入约6.35亿/净利润2.8亿,保守预计各项目3月中下旬陆续恢复营业,疫情可能影响公司2-3月业绩,按营业天数均匀分摊,对应2020Q1营收下滑幅度可能在50%以上;考虑折旧摊销、人力成本等刚性费用,估算Q1可能盈亏平衡。我们预计上海、西安项目仍有望在暑期前开业,假设2020Q2起景区处恢复爬坡期,Q3、Q4伴随需求有望反弹,较2019年同期有所增长,测算2020年公司演艺主业净利润约10.57亿,较2019年基本持平。2020年仍有亮点可期据公司公告,据此前2003年宋城景区的经验,非典后即迎来游客爆发性增长和高速反弹。此次疫情后旅游市场反弹同样可期。2020年公司杭州宋城演艺王国全新亮相,推出399元/人一日票(原有千古情320元/人票价体系保留),观看数十台丰富多元的演出剧目。从“一台剧目、一个公园、一张门票”的模式向多剧目、多种票型组合的演艺平台转变、升级。西安、上海、新郑项目将于本年度推出,九寨项目亦将恢复运营,佛山、西塘项目的建设按计划推动,异地复制扩张步伐稳步推进。 演艺龙头优势巩固,疫情不改长期发展逻辑,维持买入 2月24日公司收到三亚市发放的首批旅游企业减负奖补资金828.5万元,彰显政府扶持态度。据国务院,为帮助文旅企业疏困解难,多部门出台涵盖资金支持/金融政策/税费减免/降低成本/政务服务等扶持政策,我们认为后续不排除公司其他项目也收到类似补助,对冲部分业绩下滑压力。原预计2019-2021年EPS0.89/1.01/1.32元,疫情拖累2020年业绩,调整至0.92/0.74/1.20元,可比公司2020年平均PE30倍,公司商业模式优秀,持续推进异地项目,长期发展逻辑未变,三亚项目获首批补助彰显政府支持态度,给予20年43-44倍PE,目标价32.02-32.76元,给予买入评级。 风险提示:疫情持续扩散、市场恢复进展低于预期、上海/西安等新项目开业延迟、暑期缩短不利公司旺季经营、公司业绩大幅下滑。
宋城演艺 传播与文化 2019-12-27 30.26 35.58 13.60% 33.47 10.61%
33.47 10.61%
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上海项目明年开业,空间可期 本报告重点分析公司2020H1有望落地的上海项目。上海游客基数庞大,但演艺/夜游类产品相对匮乏。宋城上海项目包含两个室内剧院、一个多功能互动空间和一条商业街,有大型歌舞/国际歌舞秀/浸没式演出三台差异化定位的演出,区位优势显著,周边竞品少、可联动协同的景点较多,前景可期。公司新项目一般2-3年可培育成熟,成熟期净利率超50%,ROE超20%,商业模式优秀。我们认为新项目迎来密集开业期,纵向、横向比较均有估值提升弹性。中短期风险相对可控,预计19-21年演艺主业净利润10.86/14.74/20.29亿元,目标价35.58-40.58元,维持买入评级。 上海旅游市场游客基数庞大,旅游供给待进一步丰富 18年上海游客人次达3.5亿,10-18年GAGR5.18%。上海游客可分为周边游/华东地接/外宾和商旅。周边游和商旅以散客为主,华东地接和外宾游玩以团队居多。上海旅游产品种类丰富,大致分为亲子深度游、迪士尼中心游、城市观光游和周边郊区休闲度假古迹游。但含夜游路线的旅游产品基本集中于黄浦江游船、登高类以及迪士尼,产品结构相对单一。演艺产品主要集中在戏剧/音乐剧/话剧等,价位偏高、受众狭窄、客流承载有限。 宋城上海项目:定位城市演艺,填补市场空缺 公司与上海世博东迪合资成立项目公司投资上海项目(公司持股88%),我们预计2020H1有望开业。项目包括大型歌舞《上海千古情》、歌舞秀《上海一秀》、沉浸式演出《我回上海滩》三台演艺形态差异化、覆盖不同群体观众的作品。区位优势显著,周边竞品少、可联动协同的景点较多。过往项目积累的强大品牌形象、成熟的市场运营体系有助产品推向市场,完善的演艺资源储备奠定基础,与杭州/西塘项目的分流压力无须过分担忧。 上海项目前景可期,有望打造新成长点 我们以供需两种角度测算上海项目潜在规模:1)供给角度,基于场次、上座率、票价等测算潜在体量;仅上海千古情,日均场次保守估计在2-3场,上座率估算为70-75%,开业1-2年,合理年收入规模预计可达2-3亿。成熟期预计折扣率达到70%,合理年收入规模预计可达3-5亿(若日均场次4-5场,规模可在6-8亿)。2)需求角度,基于游客规模、渗透率推演可能空间。我们估计成熟项目丽江/杭州项目游客渗透率分别为3.41/2.57%,假设上海项目达到同等渗透率,总游客规模预计可达400-550万人次,假设平均单价130-160元,估算成熟期其合理年收入规模可达5-8亿。 投资建议:商业模式优秀,新项目密集开业,PE有提升弹性,维持买入 原预计EPS0.84/1.02/1.3元,因19年丽江、张家界项目表现超预期,杭州、三亚项目低于预期,微调至0.89/1.01/1.32元。可比公司20年平均PE30倍,公司即将迎来新项目密集开业期,业绩有望加速释放,给予20年35-40倍PE,目标价35.58-40.58元。 风险提示:六间房利润大幅下滑;新项目延迟开业;项目资金压力较大。
壹网壹创 计算机行业 2019-11-15 162.77 182.00 -- 184.68 13.46%
237.02 45.62%
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拓客户/跨品类/酝品牌,美妆电商服务龙头增长有望提速 公司主要为化妆品牌提供全渠道电商运营服务,起步之初主要服务百雀羚,后拓展至宝洁、露得清、佰草集等近30个品牌。伴随线上渗透率提升、品牌方电商服务需求升级,电商服务行业仍处增长红利期。美妆为标品品类,高毛利率/高复购率/高客单价,为主要赛道之一。公司通过全链路设计、差异化营销、精细化运营帮助腰部企业实现快速增长,后续有望通过拓展客户、扩张品类、孵化品牌,持续较快增长。预计19-21年EPS2.63/3.64/4.70元,目标价182-185.64元,首次覆盖给予增持评级。 电商服务行业处增长红利期,龙头市占率逐渐提升 伴随品牌方加大电商渗透与数字化转型,专业电商服务需求增加,电商服务行业逐渐进入全渠道管理/精细化运营/生态角色多元阶段。18年天猫报备服务商贡献GMV1500亿,占核心电商GMV的比重为3%,线上渗透率提升、电商服务需求升级有望驱动渗透率持续提升。行业头部效应凸显,品牌建设、流量运营、数据处理等综合能力领先的龙头有望长期制胜。美妆为标品品类,高毛利率/高复购率/高客单价,是电商服务业中占比最大的品类之一,国际大牌/传统国货/新锐小众对电商服务商要求分化,后续腰部传统国货、国际新锐小众有望成需求新增主力。 拓客户、跨品类、酝品牌,上市后增速有望提档 公司核心能力在于已形成前台运营、中台创研、后台服务支持的全产业运作架构,并通过全链路设计、差异化营销、精细化运营帮助腰部企业实现快速增长。目前百雀羚为最大客户,新客户拓展有望接力增长。国货腰部品牌数量较多,品牌运作能力匮乏,国际小众品牌缺乏对国内市场了解,有望成增量客户主力来源;同时,后续在线上行业空间较大、毛利空间充足的行业有望进一步扩张品类;公司曾与百雀羚共创三生花品牌,彰显品牌运作实力,向上游延伸、品牌孵化有助打开长期盈利空间。 拓客户/跨品类/酝品牌,增长有望提速,首次覆盖给予增持评级 公司凭借百雀羚起步,目前合作宝洁、佰草集、雅顿等近30个国内外品牌。电商服务行业处增长红利期,美妆为标品品类,高毛利率/高复购率/高客单价,为主要赛道之一。公司已形成前中后台的全产业运作架构,并通过全链路设计、差异化营销、精细化运营的核心优势帮助腰部企业快速增长,后续老客增长、新客拓展、品类扩张、品牌孵化有望打开新空间。预计19-21年EPS2.63/3.64/4.70元,可比公司20年平均PE37倍,考虑电商服务市场仍有较大空间,公司品牌运作能力突出,上市后增长有望提速,给予20年50-51倍PE,目标价182-185.64元,首次覆盖给予增持评级。 风险提示:大客户流失、新客户拓展不顺、平台抽成比例提高。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名