事件：白云机场公布2023Q1-3财报。23Q1-3公司实现营收46.1亿元，同比+39.3%；归母净利润2.7亿元，同比+143.7%。23Q3公司实现营业收入17.2亿元，同比+34.6%；归母净利润1.2亿元，同比+205.5%。 2023年1-9月各项业务指标改善持续。1）飞机起降架次：实现34万架次，同比+52.5%，恢复至19M1-9的92.4%。2）旅客吞吐量：实现4630万人次，同比+111.1%，恢复至19M1-9的84.9%次。3）货邮吞吐量：浦东机场实现144万吨，同比-1.4%，恢复至19M1-9的103.1%。业务量上涨带动公司航空性业务和相关航空性延伸业务收入增长。 看国际恢复情况，23M1-9实现飞机起降架次5万架次，同比+53.9%；实现旅客吞吐量542万人次，同比+936.6%，国际流量恢复将带动免税业务收入提升。 坚持降本增效，盈利水平修复持续。1）收入：23Q1-3公司实现营收46.1亿元，同比+39.3%；其中23Q3实现营收17.2亿元，同比+34.6%。收入增长主要系航空主业修复叠加公司持续挖掘航站楼非航业务资源价值，23年10月31日，公司和南方航空签署二号航站楼办公用房、柜台及贵宾两舱等资源租赁协议，协议期五年，期内总金额11.3亿元，年合同金额不少于2.2亿元。2）成本费用：营收高增下公司成本费用控制良好。23Q1-3公司营业成本为36.7亿元，同比+0.2%；销售费用率2.1%，同比-0.1pp；管理费用率6.0%，同比-2.1pp；财务费用率1.8%，同比-0.8pp。3）利润：23Q1-3公司实现归母净利润2.7亿元，同比+143.7%，归母净利率5.9%，同比+24.9pp，扭亏为盈。单看23Q3，归母净利润1.2亿元，同比+205.5%，归母净利率6.8%，同比+15.4pp。 盈利预测与投资建议。我们认为疫后行业需求逐步修复，公司受益于业务量复苏和成本改善，业绩弹性空间较大。因国际客流恢复不及预期，我们下调23-25年归母净利润为3.4/13.5/23.6亿元（前值为5.0/15.6/23.7亿元）。考虑到当前机场行业受疫情影响，公司短期业绩未能反映实际盈利情况，我们基于2025年业绩给予14倍估值，给予目标价13.98元，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动；需求恢复不及预期；免税政策变化。

标题 公司发布23年三季报， 23Q1-3营收34亿元/ yoy+18.5%，归母净利润5.8亿元/ yoy+12.0%，扣非归母净利润5.1亿元/ yoy+12.5%；毛利率76.4%/yoy-0.4pct ， 归 母 净 利 率 16.9%/ yoy-1.0% 。 23单 Q3营 收 11亿 元 /yoy+25.8%，淡季仍实现亮眼增速，归母净利润1.3亿元/ yoy+5.7%，扣非归母净利润1.3亿元/ yoy+40.0%，其中非经常性损益主要系公允价值变动损益3638万元；毛利率78.7%/ yoy+2.2pct，归母净利率12.1%/ yoy-2.3%。 23Q3末经营性现金流同比增长45%至1.2亿元。 同时公告将回购金额由1-2亿元上调至2-3亿元，彰显管理层长期经营信心。 研发费用率提升，重视长期发展。 23Q1-3销售/管理/研发费用率分别47%/ 7.1%/ 5.3%，同比分别+0.6/ +0.1/ +0.9pct； 23单Q3销售/管理/研发费用率分别48%/ 8.6%/ 6.9%，同比分别-0.3/ +0.2/ +1.6pct。 销售、管理费用率稳定，营销端联名MANNER咖啡、中国青年报、上海美术电影制片厂，助力品牌人群资产破圈。 23Q1-3研发投入金额同比增长44%至1.8亿元，坚持产学研结合，夯实长期竞争优势。 建议关注双十一全期销售表现。 根据青眼，薇诺娜双十一预售首日天猫排名美妆行业第6、 国货第2， 大促全期增速有望高于首日趋势。 公司线上平台中抖音渠道引领增长，根据第三方数据， 23单Q3薇诺娜抖音平台GMV同比+37%； 线下渠道中OTC加速拓展，全渠道布局拓宽消费人群。 外延并购悦江投资，完善多品牌矩阵。 23年9月公司以自有资金4.855亿元投资悦江投资51%股权，悦江旗下拥有Za、泊美品牌， 业绩承诺为23-25年净利润分别不低于0.5/ 0.8/ 1.05亿元、三年累计净利润不低于2.35亿元，此次收购助力公司向大众护肤品领域拓展，完善多品牌矩阵。 本次投资有助于公司延伸至大众市场及出海布局，向多品牌集团更进一步。 盈利预测与投资建议： 公司由敏感肌龙头向“敏感+”持续拓展， 多品牌矩阵打造皮肤健康生态。维持23-25年营收预测65/ 85/ 108亿元，归母净利润预测13.5/ 17.2/ 21.7亿元，给予23年PE37倍，目标价117.85元，维持“买入”评级。 风险提示： 新品/新品牌推广不及预期，销售费用侵蚀利润，竞争加剧。

事件：王府井披露2023年Q1-3业绩：23Q1-3公司实现营业收入92.7亿元，同比+9.4%，较19年同期-52.2%；归母净利润6.5亿元，同比+56.1%，较19年同期-23.5%。其中，23Q3公司实现营业收入28.9亿元，同比+6.0%，较19Q3-51.7%；归母净利润1.3亿元，同比+277.3%，较19Q3-11.7%。 奥莱业务高增持续，海南地区表现亮眼。分业态看，23Q1-3百货/购物中心/奥莱/超市/专业店分别实现营收44.7/17.4/15.0/2.9/11.3亿元，同比分别-0.3%/+6.0%/+33.2%/-16.2%/+12.8%；毛利率分别为35.9%/49.5%/64.4%/15.1%/17.6%，同比分别+3.4/+0.4/+1.0/+0.9/+2.1pp。其中，奥莱业态营收和毛利率仍维持最大增幅。 2023Q1-3公司华南地区实现营收同比+2881.3%，毛利率同比+67.5%，大幅增长主要系公司海南地区新增业态和门店。2023年10月28日，公司旗下王府井海垦广场对外营业，是公司在海南省第一家有税购物中心，王府井海垦广场地处海南省海口市国贸CBD核心区位，物业为租赁所得，总租赁面积6.69万平方米，租赁期限20年，进一步助力公司有税业务。 23Q3免税营收0.6亿元，业绩释放可期。23年公司新增免税业态，23Q1-3实现营收2.0亿元，毛利率为12.2%；其中23Q3实现营收0.6亿元，毛利率9.5%。免税业务尚处于起步阶段，预计23年免税业务将逐步爬坡，带来新的增量。 盈利预测与投资建议。公司不断完善业态布局，有税+免税双轮驱动，且有望受益于后续市内免税政策落地。我们维持此前盈利预测，预计23-25年营收分别为132.8/150.2/169.4亿元，归母净利润分别为8.9/11.6/14.4亿元。分部估值，预计23年有税业务净利润9.9亿元，给予20倍PE，市值198亿元；离岛免税业务净利润1.7亿元，给予20倍PE，市值34亿元；市内免税业务净利润7.3亿元，给予18倍PE，市值131亿元。合计目标市值364亿元，对应目标价32.11元，维持“买入”评级。 风险提示：消费复苏不及预期；市内免税政策落地不及预期；免税运营商竞争加剧。

标题 23年三季报： 23Q1-3营收34亿元/yoy-60%，主要系剥离地产影响；归母净利润2.4亿元/yoy+55%，扣非归母净利润1.1亿元/yoy-33%，毛利率47%/yoy+21pct，归母净利率7.0%/yoy+5.2pct。 23Q3营收9亿元/yoy-75%，归母净利润4761万元，扣非归母净利润4471万元，毛利率55%/yoy+35pct，归母净利率5.2%。子公司福瑞达医药集团23Q1-3营收22亿元/yoy+16%，归母净利润1.6亿元/yoy+25%。 Q3化妆品营收+32%， 毛利率提升6.9pct。 1）化妆品板块23Q1-3营收17亿 元 / yoy+16% ，毛利 率 62%/ yoy+3.52pct； 23Q3营收 5.5亿 元 /yoy+32%，毛利率60%/ yoy+6.9pct。 2） 医药板块23Q1-3营收4亿元/yoy+18%，毛利率54%/ yoy+2.10pct； 23Q3营收1.1亿元/ yoy-14%，毛利率49%/ yoy+0.1pct。 3） 原料板块23Q1-3营收2.5亿元/ yoy+9%，毛利率36%/ yoy+3.54pct； 23Q3营收0.8亿元/ yoy+14%，毛利率37%/ yoy+5.8pct。 化妆品，颐莲Q3恢复高增。 1） 颐莲品牌23Q1-3营收6.12亿元/yoy+13%， 23Q3营收2.2亿元/ yoy+44%。 颐莲喷雾升级至2.0，单品同比增长406%；推出嘭润面霜、软膜粉等新品贡献亮眼销售。 2） 瑷尔博士品牌23Q1-3营收8.93亿元/ yoy+20%， 23Q3营收2.95亿元/ yoy+34%。 益生菌面膜升级至2.0，年初上线的闪充面霜累计销售16万瓶，推出摇醒精华、祛痘精华等强功效新品，预计高毛利率新品有效带动化妆品板块盈利能力提升。 线上渠道优化，达播、自播并重， 23Q1-3颐莲自播销售同比增长129%， 期待公司渠道优化成效在双十一大促进一步释放。 地产剥离在即， 集中资源发展大健康业务。 地产第二批 2家公司预计23年 10月底前交割， 后续将聚焦大健康，盈利能力改善可期。“4+N”品牌战略下精细化运营，化妆品毛利率提升， 颐莲专研玻尿酸保湿修护，瑷尔博士主推益生菌系列、褐藻系列，全域渠道寻求增长。 盈利预测： 公司聚焦大健康，化妆品品牌力提升，高价新品带动产品结构升级，原料布局完备。 由于23Q3医药业务营收下降， 小幅下调23-25年营收预测至42/49/58亿元（前次为43/50/59亿元） ， 基于23Q3化妆品毛利率提升， 上调23-25年归母净利润预测至3.6/4.3/5.0亿元（前次为3.5/4.1/4.9亿元）。分部估值，预计23年化妆品归母净利2.3亿元给予40倍PE、药品及原料净利0.8亿元给予30倍PE、根据持股比例物业板块对应市值1.7亿元人民币，合计目标市值117亿元，目标价11.50元，维持“买入”评级。 风险提示： 消费需求不足，竞争加剧，研发及新品推出进程不及预期

行动教育披露2023Q1-3业绩情况：23Q1-3实现营业收入4.6亿元（+35.4%），实现归母净利润1.6亿元（+70.7%），实现扣非归母净利润1.6亿元（+83.6%）。23Q3实现营收1.7亿元（+24.2%），实现归母净利润0.6亿元（+23.3%），实现扣非归母净利润0.6亿元（+34.4%）。 大客户战略执行成果显著。23Q1-3公司实现营收4.6亿元，同比+35.4%；23Q1-3分别实现营收1.1/1.8/1.7亿元，同比分别+12.0%/+72.5%/24.2%，大客户战略在Q3持续发挥作用。截至23H1，公司已与百余家大客户建立了合作，包括郎酒、今世缘、名创优品、今麦郎、纳思达、创新金属、波司登等龙头公司。截至23Q3，公司合同负债达8.76亿元，同比+14.2%，在手订单充裕奠定公司业绩持续增长基础。 盈利修复持续，第7届校长节成功举办第一步提升行动教育品牌影响力。 2023Q1-3公司实现毛利润3.6亿元，同比+38.4%，毛利率78.8%，同比+1.7pp；实现扣非归母净利润1.6亿元，同比+83.6%，扣非归母净利率33.9%，同比+8.9pp。单看23Q3，公司实现毛利润1.4亿元，同比+31.1%，毛利率79.6%，同比+4.2pp；实现扣非归母净利润0.6亿元，同比+34.4%，扣非归母净利率33.7%，同比+2.6pp。盈利水平提升主要系管理效率提升，23Q1-3销售费用率同比-4.6pp，管理费用率同比-5.4pp。 2023年9月9日-10日，公司在上海成功举办“第7届企业家校长节”，以主题式学习为导向，从宏观、中观、微观全方位解读时代大势、行业趋势、企业治理态势，帮助企业家们实现企业高质量发展。 盈利预测与投资建议。公司开辟独特的高实效性赛道，全程“陪伴式”服务帮助学习成果落地，人才梯队建设卓有成效，品牌影响力持续提升，大客户战略不断落地背景下，新客户增长长远可期。我们看好线下场景复苏环境下，公司大客户战略不断带来新增订单，并在利润端持续兑现。我们维持23-25年归母净利润分别为2.2/3.0/3.7亿元，对应当前市值PE分别为20/15/12倍，给予2023年30倍PE，对应目标市值67亿元，对应目标价56.67元，维持“买入”评级。 风险提示：政策变动风险；竞争加剧风险；关键师资力量及销售人员流失风险。

标题 公司发布23年三季报， 23Q1-3营收52亿元/ yoy+32%， 归母净利润7.5亿元/ yoy+51%（若不考虑22Q2防晒减值则yoy+36%） ， 扣非归母净利润7.3亿元/ yoy+52%；毛利率71%/ yoy+1.7pct，归母净利率14%/ yoy+1.7%。 23Q3营收16亿元/ yoy+21%，归母净利润2.46亿元/ yoy+24%，扣非归母净利润2.47亿元/ yoy+26%；毛利率73%/ yoy+0.7pct，归母净利率15%/yoy+0.4pct。 23Q1-3经营性现金流8亿元/ yoy+3.5%。 全渠道发力， 线上直营占比提升，线下优化明显。 分渠道看， 23Q1-3线上/线下营收47/5.2亿元， yoy+36%/ +12%，占比90%/ 10%；其中线上直营/线上分销同比分别增长45%/ 9%，占比分别为71%/ 19%，强运营能力带动直销占比进一步提升。 23Q3线上/线下营收14/ 2.3亿元， yoy+19%/+46%，占比86%/14%，线下入驻高端商场顺畅，我们预计柜位优化、形象提升、品类丰富带动线下单店销售水平提升。 23Q1-3，珀莱雅品牌天猫/抖音ROI分别为3.2/ 3，彩棠天猫/抖音ROI分别为3-/ 3+，维持优异盈利能力。 大单品提升品牌力的优秀践行者。 分品牌看， 23Q1-3珀莱雅/彩棠同比分别约+30%/ +70%，占比约80%/ 10%，主品牌大单品占比50%， 依靠强劲品牌力在相对疲软的市场环境下维持高增速，重点子品牌持续放量。 23Q1-3，珀莱雅品牌天猫/抖音复购率分别为38%+/ 20%， 彩棠天猫/抖音复购率10%+/ 15%+，主品牌客群维持高粘性。 单Q3顺应行业环境， 小幅收缩销售费用投放。 23Q1-3销售/管理/研发费用率43%/ 5.5%/ 2.5%， yoy+0.3/ -0.5/ +0.05pct，其中宣传推广费率同比+0.85pct； 23Q3销售/管理/研发费用率43%/ 5.8%/ 2.3%， yoy-1.1/ -2.3/-0.3pct， 我们预计单Q3销售费用率下降主要系公司根据市场环境相对收缩促销及部分达人投放，预计Q4旺季仍将维持较高投放保障双11大促成绩。 23Q1-3累计计提资产减值9914万元，含存货跌价损失8856万元，其中部分为公司谨慎起见在产品迭代升级后对升级前产品的计提。 盈利预测与投资建议： 公司大单品策略持续提升品牌价值，强运营能力保障多渠道高增，管理能力和组织效率先进。 维持盈利预测，预计23-25年归母净利润为11.3/ 14.9/ 18.9亿元。 给予23年45倍目标PE，对应目标价128.48元，维持“买入”评级。 风险提示： 新品和新品牌不及预期，营销费用侵蚀利润，竞争加剧。

事件：白云机场公布2023H1财报。23H1公司实现营收28.9亿元，同比+42.2%；归母净利润1.6亿元，同比+130.6%。23Q2公司实现营业收入15.3亿元，同比+93.0%；归母净利润1.1亿元，同比+126.1%。 2023年1-7月各项业务指标均实现改善。1）飞机起降架次：实现26万架次，同比+57.0%，恢复至19M1-7的90.8%。2）旅客吞吐量：实现3498万人次，同比+124.2%，恢复至19M1-7的83.5%次。3）货邮吞吐量：浦东机场实现108万吨，同比-6.0%，恢复至19M1-7的101.9%。业务量上涨带动公司航空性业务和相关航空性延伸业务收入增长。 看国际恢复情况，23M1-7实现飞机起降架次3万架次，同比+37/0%；实现旅客吞吐量367万人次，同比+938.4%，国际流量恢复将带动免税业务收入提升。 降本创效亮眼，业务量恢复下盈利改善显著。1）收入：23H1公司实现营收28.9亿元，同比+42.2%；其中23Q2实现营收15.3亿元，同比+93.0%。收入增长主要系公司在全力推进航空主业快速恢复的同时，深度挖掘航站楼非航业务资源价值，23H1完成航站楼广告媒体、商铺多批次招商。2）成本：23H1公司营业成本为23.3亿元，同比-5.2%，营收高增下成本下降主要系公司积极采取措施进行降本增效。3）利润：23H1公司实现归母净利润1.6亿元，同比+130.6%，归母净利率5.5%，同比+30.9pp，实现扭亏为盈。单看23Q2，归母净利润1.1亿元，同比+126.1%，归母净利率7.4%，同比+62.2pp。 盈利预测与投资建议。我们认为疫后行业需求逐步修复，公司受益于业务量复苏和成本改善，业绩弹性空间较大。维持公司23-25年归母净利润5.0/15.6/23.7亿元的预测，考虑到当前机场行业受疫情影响，公司短期业绩未能反映实际盈利情况，故按2025年业绩给予15倍估值，给予目标价15.00元，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动；需求恢复不及预期；免税政策变化。

公司发布23年中报，23H1营收24亿元/yoy+15.5%，归母净利润4.5亿元/yoy+13.9%，扣非归母净利润3.7亿元/yoy+5.1%，非经常性损益主要包括政府补助；毛利率75.4%/yoy-1.5pct，预计为产品渠道结构影响，归母净利率19.0%/yoy-0.3%。23Q2营收15亿元/yoy+21.2%，归母净利润2.9亿元/yoy+17.1%，扣非归母净利润2.5亿元/yoy+7.0%；毛利率75.0%/yoy-1.3pct，归母净利率19.4%/yoy-0.7%。 抖音及OTC表现亮眼。分渠道看，23H1线上自营/线上经销代销/线下自营/线下经销代销收入13.9/3.5/0.1/6.0亿元，同比+12%/-9%/+515%/+46%，占比59%/15%/1%/25%。线上平台中，23H1阿里/抖音/薇诺娜专柜服务平台/唯品会/京东营收7.9/2.7/1.6/1.6/1.3亿元，同比-3%/+32%/+15%/+8%/-5%，占比33%/11%/7%/7%/6%，抖音平台引领线上增长。23H1OTC渠道收入2.96亿元/yoy+60%/占线下48%/毛利率77%，贡献线下主要增量。 护肤彩妆均价提升，期待子品牌增长。1）分品类看，23H1护肤品/医疗器械/彩妆收入205/28/3亿元，占比87%/12%/1%，均价50/96/54元，均价yoy+5.6%/-5.4%/+4.9%。2）分品牌看，薇诺娜/薇诺娜baby/AOXMED收入22.6亿元/7234万元/1609万元，主品牌仍贡献主力营收，看好婴童护理品牌薇诺娜baby、高端护肤品牌AOXMED、以及祛痘品牌贝芙汀的精准定位及长期空间。 Q2销售费用率有所增长。23H1销售/管理/研发费用率分别46%/6.4%/4.6%，同比分别+0.9/+0.04/+0.6pct，销售费用率中主要为差旅及交通费增长较快，人员费用和渠道及广告宣传费增长与规模相对匹配；23Q2销售/管理/研发费用率分别46%/5.7%/5.0%，同比分别+1.9/+0.08/+0.9pct。公司持续加大核心技术研发，累计获批发明专利50项，23H1获批发明专利14项。 盈利预测与投资建议：修白瓶超品日成绩验证推品能力优化及“敏感+”破圈思路。维持23-25年营收预测65/85/108亿元，归母净利润预测13.5/17.2/21.7亿元，给予23年PE40倍，目标127.40价元，维持“买入”评级。 风险提示：新品/新品牌推广不及预期，销售费用侵蚀利润，竞争加剧。

标题 公司发布23年中报，23H1营收36亿元/yoy+38%，归母净利润5.0亿元/yoy+68%（剔除23Q2防晒减值影响则yoy+42%），扣非归母净利润4.8亿元/yoy+70%；毛利率71%/yoy+2.1pct，主要系线上直营占比增加、大单品策略推行良好，归母净利率14%/yoy+2.5%。23Q2营收20亿元/yoy+46%，归母净利润2.9亿元/yoy+110%（剔除23Q2防晒减值影响则yoy+51%），扣非归母净利润2.8亿元/yoy+109%；毛利率71%/yoy+2.3pct，归母净利率15%/yoy+4.4pct。每10股拟派发现金红利3.8元（含税）。 渠道运营效率保障强盈利能力。分渠道看，23H1线上直营/线上分销/线下营收27/7/3亿元，yoy+52%/+19%/-6%，占比73%/19%/8%。23H1珀莱雅品牌天猫官旗/抖音/京东分列各平台美妆排名第4/第3/第7，在国货中均位列第1。上半年主品牌珀莱雅天猫 /抖音 /京东占线上营收分别45%+/20%+/10%+，天猫/抖音复购率38%/20%、ROI分别3.2/3+，强品牌力与精准投放保障公司渠道运营效率，抖音优化三大系列矩阵账号。 大单品纵向升级和横向拓展思路清晰。分品牌看，23H1珀莱雅/彩棠/OR/悦芙媞营收28.9/4.1/1.0/1.3亿元，yoy+36%/+79%/+94%/+65%，占比80%/11%/3%/4%，均盈利。珀莱雅品牌夯实大单品策略，原有大单品双抗精华升级3.0、双抗系列升级调整水乳霜、红宝石面膜和红宝石冰陀螺眼霜推出2.0，系列扩充至保湿功效的“循环系列”和敏感肌防晒“云朵防晒”。 品牌建设期宣传推广费投入加大。23H1销售/管理/研发/费用率44%/5.3%/2.5%，yoy+1.0/+0.5/+0.2pct，销售费用率略有增加，其中宣传推广费同比+50%，宣传推广费率同比+3.1pct；23Q2销售/管理/研发/费用率44%/4.8%/2.0%，yoy+1.2/+0.3/-0.3pct。 盈利预测与投资建议：公司大单品策略持续提升品牌价值，强运营能力保障多渠道高增，管理能力和组织效率先进。维持盈利预测，预计23-25年归母净利润为11.3/14.9/18.9亿元。维持23年55倍目标PE，对应目标价157元，维持“买入”评级。 风险提示：新品和新品牌不及预期，营销费用侵蚀利润，竞争加剧。

事件：王府井披露2023年中报：23H1公司实现营业收入63.8亿元，同比+11.1%；归母净利润5.2亿元，同比+36.0%；归母净利率8.1%，同比+1.5pp。 其中，23Q2公司实现营业收入30.1亿元，同比+24.0%；归母净利润2.9亿元，同比+6428.9%；归母净利率9.7%，同比+9.5pp。 奥莱业务增速领先，线上销售表现亮眼。分业态看，23H1百货/购物中心/奥莱/超市/专业店分别实现营收31.2/11.6/10.2/2.1/7.8亿元，同比分别+2.1%/+2.2%/+42.1%/-16.8%/+18.4%；毛利率分别为36.7%/49.0%/68.2%/14.7%/18.3%，同比分别+3.2/+0.0/+5.4/-0.8/+3.0pp。 其中，奥莱业态营收及毛利率增幅最大，占总营收比重进一步提升，主要系公司加强高性价比经营内容的组织和运营，适应当下销售环境。2023年6月19日，公司与北京金色凯盛公司签约王府井奥莱“UPTOWN”项目，租赁房屋用于经营奥特莱斯项目，项目预计2023年12月开业，届时公司将完成在北京的东、南、西、北的区位布局，奥莱业务有望进一步壮大。 23H1免税营收1.4亿元，业绩释放可期。23H1新增免税业态，实现营业收入1.4亿元，毛利率为13.5%。2023年4月9日，王府井国际免税港仔万宁正式开业，引入品牌近500家，其中20余家为海南首进品牌。目前免税业务尚处于起步阶段，预计23年免税业务将逐步爬坡，有望带来新的增量。 盈利预测与投资建议。公司不断完善业态布局，有税+免税双轮驱动，且有望受益于后续市内免税政策落地。我们维持此前盈利预测，预计23-25年营收分别为132.8/150.2/169.4亿元，归母净利润分别为8.9/11.6/14.4亿元。分部估值，预计23年有税业务净利润9.9亿元，给予20倍PE，市值198亿元；离岛免税业务净利润1.7亿元，给予22倍PE，市值37亿元；市内免税业务净利润7.3亿元，给予24倍PE，市值175亿元。合计目标市值410亿元，对应目标价36.11元，维持“买入”评级。 风险提示：消费复苏不及预期；市内免税政策落地不及预期；免税运营商竞争加剧。

事件：行动教育披露2023H1业绩情况：2023H1实现营业收入2.9亿元（+43.1%），实现归母净利润1.1亿元（+113.8%），实现扣非归母净利润1.0亿元（+134.4%）。23Q2实现营收1.8亿元（+72.5%），实现归母净利润0.9亿元（+111.8%），实现扣非归母净利润0.8亿元（+126.3%）。 大客户战略成果显著，交付旺季收入增长边际效应明显。2023H1公司实现营收2.9亿元，同比+43.1%。其中，管理培训和管理咨询收入为2.9亿，同比+43.2%，占总收入比99.3%。看单季度，23Q1-2分别实现营收1.1/1.8亿元，同比分别+12.0%/+72.5%。23Q2增速显著提高主要系传统旺季来临，订单量充足和疫情期间停滞课程交付推进。此外，公司大客户战略执行顺利，陆续与郎酒、今世缘、名创优品、今麦郎、纳思达、创新金属、波司登等龙头公司达成合作。 疫情放开后，受损的签单率增速恢复迅速。截至23Q1合同负债为7.72亿元，同比+0.6%，增速转正；截至23Q2合同负债升至8.68亿元，同比+13.4%，预期随着销售人员增加、积压需求释放，收入转化进度或将加快。 内部管理效率提升，23H1盈利修复显著。2023H1公司实现毛利润2.3亿元，同比+43.2%，毛利率78.3%，同比+0.1pp；实现扣非归母净利润1.0亿元，同比+134.4%，扣非归母净利率34.1%，同比+13.3pp，盈利增长主要系内部管理效率提升，费用增幅低于收入增幅，23H1销售费用率同比-8.9pp，管理费用率同比-6.4pp。看单季度，23Q2实现毛利润1.4亿元，同比+70.6%，毛利率78.8%，同比-0.9pp；实现扣非归母净利润0.8亿元，同比+126.3%，扣非归母净利率46.5%，同比+11.0pp。 盈利预测与投资建议。公司开辟独特的高实效性赛道，全程“陪伴式”服务帮助学习成果落地，人才梯队建设卓有成效，品牌影响力持续提升，大客户战略不断落地背景下，新客户增长长远可期。我们看好线下场景复苏环境下，公司聚焦大客户战略，疫情受影响订单和23年新增订单持续交付在利润端兑现，因此上调23-25年归母净利润分别至2.2/3.0/3.7亿元（前值为2.2/2.9/3.6亿元），对应当前市值PE分别为21/16/13倍，给予2023年30倍PE，对应目标市值67亿元，对应目标价56.67元，维持“买入”评级。 风险提示：政策变动风险；竞争加剧风险；关键师资及销售人员流失风险。

事题件： 公司发布2023年半年度业绩预告，预计2023年H1实现归母净利润4.60-4.90亿元,同比增长55%-65%；实现扣非归母净利润4.35-4.65亿元,同比增长55%-66%。 单Q2归母净利润预增82%-104%。其中单Q2预计实现归母净利润2.52-2.82亿元,同比增长82-104%；扣非归母净利润2.37-2.67亿元,同比增长77-99%。此前2022年Q2羽感防晒召回导致5500万利润损失，剔除防晒的低基数影响后2023年H1归母净利润同比增长31%-39%，2023年单Q2归母净利润同比增长30%-46%，2023年Q2业绩增长仍然十分亮眼。 618全品牌表现亮眼，天猫抖音主渠道均高增。618期间公司在相对较弱的市场环境下依旧保持高增，品牌矩阵多元，大单品表现持续优异，超头合作积极。根据公司618官方战报，主品牌珀莱雅在天猫、抖音、京东三大平台国货美妆榜单中位列GMV第1，同比增速分别为80%+/80%+/70%+，其中核心大单品早C晚A/红宝石面霜/红宝石精华/双抗精华/双抗面膜/源力精华GMV分别同比增长43%/333%/21%/39%/317%/56%；彩妆品牌彩棠在天猫、抖音平台分列国货GMV第2/第4，同比增速分别为50%+/70%+；洗护品牌Off & Relax天猫、抖音平台GMV分别同比增长300%+/60%+；悦芙媞天猫、抖音平台GMV分别同比增长30%+/130%+。 盈利预测与投资建议：公司大单品策略持续提升品牌价值，强运营能力保障多渠道高增，管理能力和组织效率先进。基于618和中报的优异表现，我们上调盈利预测，预计23-25年公司营业收入为83/107/133亿元（前值83/106/132亿元），归母净利润为11.3/14.9/18.9亿元（前值10.8/14.1/17.7亿元），叠加5月29日股本转增影响，调整目标价至156.99元，维持“买入”评级。 风险提示：新品和新品牌不及预期，营销费用侵蚀利润，竞争加剧。

投资要点： 复合型枢纽，客流量全国领先。白云机场始建于1932年，背靠广东省人民政府和广州市人民政府，触及国内外航线230多个，合作航空公司近80家，航线网络覆盖全球五大洲。公司2020-2022年旅客吞吐量均在国内机场位列第一，疫情期间盈利受损相对较小。 产能建设与释放，“地理+政策”双重红利，疫后航空主业优势突出。 2020年白云机场三期扩建开工，2023年年底有望迎来重大工程节点，2025年扩建工程预期建成，期间机场产能将不断释放，客货吞吐量规模逐渐提升，航空性收入持续上涨。白云机场地处珠三角经济发达区，受国家政策推动，未来有望建设成大型国际航空枢纽，航空业务的丰富和提升为机场免税业务的发展打下坚实基础。 国际客流恢复，非航空业务免税收入提升空间大。疫前：白云机场免税处在起步增长阶段，机场人均免税销售额基数低，2019年客单价为同期上海浦东机场的1/3，长期客单价有望提高，免税收入空间较大。疫中：机场免税面积不断扩张，2020年3月31日免税面积已达6845.38平方米；2022年签订补充协议，“保底+提成”收费模式不变，将免税租金收入与免税面积和国际客流绑定，疫情后客流恢复，免税收入不受影响。疫后：机场国际航线“质”与“量”同步增长，国际客流恢复有望超预期，远期看好与中免谈判中的议价能力，免税收入可观。 盈利预测与投资建议：我们认为疫情影响逐步消弭，公司扩建工程稳步推进叠加长期客单价提升，业绩将迎来较大弹性。预计公司2023-2025年EPS为0.21/ 0.66/ 1.00，对应PE为67/ 21/ 14。考虑到当前机场行业受疫情影响，公司短期业绩未能反映实际盈利情况，故按2025年业绩给予19倍估值，给予目标价18.99元，首次覆盖给予“买入”评级。

事项：公司发布事项：公司发布2023年年一季，报，实现营业收入33.67亿元，yoy+1.58%；归母净利润2.26亿元，yoy-39.77%，主要系去年同期收购北京王府井购物中心12%股权确认投资收益3.01亿元；扣非归母净利润2.24亿元，yoy+144.83%。 奥莱营收高增盈利提升。分业态看，23Q1百货/购物中心/奥莱/超市/专业店分别实现营收16.93/5.95/5.33/1.18/3.97亿元，同比分别-7.12%/-2.37%/+30.55%/-14.64%/+10.02%；毛利率分别37.77%/48.81%/70.32%/15.31%/18.05%，同比分别+1.73/-2.75/+3.13/-0.21/+2.47pct。奥莱业态营收及毛利率增长明显，凸显公司有税业务转型效果。同时公司推动旗下门店通过直播、微商城、微信群、企业微信、小红书推广等多种销售方式，拉动线上销售yoy60%+。 毛利率上行，费用率优化。23Q1公司毛利率42.80%，同比+1.86pct，盈利能力有所优化；归母净利率6.73%，同比-4.64pct，主要系去年同期收购北京王府井购物中心股权确认投资收益所致；23Q1销售/管理/财务费用率分别为13.27%/14.00%/2.27%，同比分别+0.09/-1.90/-0.45pct，费用管控良好。 Q1免税营收0.6亿元，期待业绩释放亿元，期待业绩释放。23Q1首次披露免税业务财务数据，实现营收5599万元，毛利率14.67%。万宁王府井国际免税港自23年1月18日试营业到1月31日期间，客流量同比增长128%，销售额同比增长67%，线上免税小程序亦于1月底上线，万宁项目4月9日正式开业，成功引入近500家品牌，其中包含20家在海南布局首店的品牌。预计23年免税业务将逐步爬坡，有望实现快速成长。 盈利预测与投资建议：公司有税积极转型，离岛免税进展顺利，同时有望受益于后续市内免税政策落地。维持此前盈利预测预测，预计23-25年营收分别为132.8/150.2/169.4亿元，归母净利润分别为8.9/11.6/14.4亿元。分部估值，预计24年有税业务净利润9.9亿元，给予20倍PE，市值198亿元；离岛免税业务净利润1.7亿元，给予22倍PE，市值37亿元；市内免税业务净利润7.3亿元，给予24倍PE，市值175亿元。合计目标市值410亿元，对应目标价36.11元，维持“买入”评级。 风险提示：消费复苏不及预期，市内免税政策落地不及预期，免税运营商竞争加剧。

事项：公司发布2023年一季报，实现营业收入8.63亿元，yoy+6.78%，超预期，预计主要由抖音及线下渠道贡献增量；归母净利润1.58亿元，yoy+8.41%；扣非归母净利润1.27亿元，yoy+1.72%，非经常性损益主要为委托理财公允价值变动收益3145万元。 23Q1净利率稳健。23年Q1毛利率76.11%，yoy-1.71pct，预计主要受产品结构影响，伴随大促即将来临，毛利率有望回升；归母净利率18.33%，yoy+0.27pct，净利率保持稳定；销售/管理/研发费用率47.6%/7.7%/3.9%，yoy-0.4/+0.1/+0.1pct，营销推广效率提升。 618大促在即，期待线上抖音和线下渠道高增。23年Q1行业线上表现较弱，预计公司23年Q1线上持平，线下同比高增。线上渠道中，预计公司天猫渠道有所下滑，抖音等渠道增速较快。今年抖音平台方加码抖音货架电商建设，有望释放平台红利，预计23年薇诺娜线上渠道在维持天猫基本盘稳健的基础上，有望在抖音直播+电商渠道实现亮眼增速，且618、双11等关键节点表现更为突出。4月步入618前置投放的关键节点，公司营销加大，且薇诺娜屏障特护霜由线下渠道专供延伸到电商渠道销售，有望带动天猫增速回正。此外，婴童品牌薇诺娜baby、高端抗衰品牌AOXMED、专业祛痘品牌贝芙汀构建差异化品牌矩阵，瞄准多层级消费者需求。 股权激励对应23年Q2-4营收/利润增速目标30%+。股权激励业绩考核目标为以22年为基数23-25年营收和净利润均不低于28%/61.28%/100%，折算每年增速不低于28%/26%/24%，3年CAGR为26%。对应23年Q2-4营收目标55.54亿元，增速目标32.1%；归母净利润目标11.87亿元，增速目标31.2%。高增目标有望提振关键人员及核心员工士气，经营拐点可期。 盈利预测与投资建议：公司电商负责人调整落地，核心产品消费者心智强劲，新品牌有望贡献增量，维持23-25年营收预测65.2/84.6/108.0亿元，归母净利润预测13.5/17.2/21.7亿元。维持23年目标PE55倍，对应目标价175.18元，维持“买入”评级。 风险提示：新品或新品牌推广不及预期，销售费用侵蚀利润，行业竞争加剧。