开喉剑喷雾剂（含儿童型）超十亿级别大单品，植根院内开拓院外市场1.儿科用药市场广阔，开喉剑喷雾（儿童型）销售居前。2.新版基药目录调整重点关注儿科领域，我们认为贵州三力的开喉剑喷雾（儿童型）作为儿科大单品，有望冲击新版基药目录。3.院内与零售市场共同发力，目前开喉剑喷雾剂（含儿童型）在处方端和OTC端占比约为5：5。我们认为，随着公司未来在OTC端加大销售推广力度，有望为产品带来新的增长引擎，加速公司营收打开新增长曲线。4.开喉剑喷雾剂（含儿童型）线上与线下，院内和院外同规格产品，不同渠道价格差异较小，我们认为开喉剑受比价政策潜在风险影响较小。 外延并购多家企业，产品管线日渐丰富自上市以来，公司积极布局中成药制药行业、致力丰富产品线。1）汉方药业：2020年12月，贵州三力收购汉方药业25.64%股权。2023年11月，贵州三力再次收购汉方药业的50.26%股权，共持有汉方药业75.90%股权并纳入公司合并范围。汉方药业拥有芪胶升白胶囊、妇科再造丸等多个潜力大单品；2）德昌祥：2022年2月，收购德昌祥95%股权，德昌祥拥有特色产品妇科再造丸、止嗽化痰丸等；3）无敌制药：2023年初通过投资控股好司特，间接控股无敌制药。三力、德昌祥、汉方药业、无敌制药四家制药主体带来的多元化产品结构通过协同效应实现放量，共同释放投资并购效能，对公司的营收和利润带来了显著的积极影响。 积极扩张自营销售队伍，多渠道丰富营销体系线下渠道：2023年公司整合汉方药业销售队伍，组建处方事业部和OTC事业部。2023年新增开发医院渠道700余家、百强连锁15家、中小连锁药店600余家、第三终端6万余家。 线上渠道：2023年公司与阿里健康、京东大药房、美团等签署了合作协议，开始尝试线上渠道的销售，23年公司实现电商销售渠道突破。 2022年起，通过子公司小芄医药建设覆盖全国的公立医院互联网医院SaaS体系。同时与大型商业配送公司合作共享，2023年已签约公立医院42余家，已与10余家省级大型商业公司完成签约。 盈利预测与投资建议我们预测2024/2025/2026年公司营收分别为24.07/29.48/35.68亿元，增速为47%/22%/21%。2024/2025/2026年公司净利润分别为3.54/4.22/5.06亿元，增速为21%/19%/20%。我们看好贵州三力以开喉剑喷雾剂（含儿童型）大单品的发展潜力，以及外延并购汉方药业、德昌祥、无敌药业等丰富产品管线并带来业绩增厚。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示产品销售和推广不及预期风险，重点产品受集采等政策影响降价风险，研发失败或进度不及预期风险，原材料价格波动的风险。

事件：1.控股股东自愿承诺不减持公司股份：公司控股股东、实际控制人张海先生自愿承诺，自2024年9月13日起18个月内（即2024年9月13日至2026年3月12日），不以任何方式主动减持其直接持有的公司股份。 2.未来三年股东分红回报规划：未来三年（2024年—2026年）每年以现金形式分配的利润不少于当年实现可供分配利润的50%。 3.以集中竞价交易方式回购公司股份方案：自董事会审议通过该回购股份方案之日起12个月内，以不超过17.85元的价格进行回购（该回购价格不超过董事会通过回购股份决议前30个交易日公司股票交易均价的150%。），预计回购金额为0.8-1.2亿元，占公司总股本的1.09%-1.64%。回购用途为员工持股计划或股权激励。 控股股东承诺不减持+三年高分红+高额回购一齐发布，充分重视投资回报，彰显公司长期发展信心：我们认为，公司控股股东承诺不减持是基于对公司未来发展前景的信心和长期价值的认可，也是为了增强广大投资者信心，切实维护投资者权益和资本市场的稳定的举措；三年高分红计划，则是合理平衡和处理好公司经营利润用于自身发展和回报股东的关系，体现公司充分重视对股东的投资回报；高额回购更是基于对公司未来发展前景的信心和对公司内在价值的基本判断，建立完善的长效激励机制，有效地将股东利益、公司利益和员工利益紧密结合在一起，助力公司健康长远发展。三项有利于股东利益的行为一齐发布，充分体现了公司对公司股东利益的维护以及对公司自身长期发展的信心。 公司经营得当，基本面表现较强：24q2单季度收入增长77%，归母净利润增长33%，且经过上市以来的不断并购整合，公司已基本摆脱过去单一品种依赖发展路径，成长为涵盖呼吸科，妇科，心脑血管等多个科室，院内外全渠道布局的综合型中药企业。此外，公司整合效果已初步体现，24H1德昌祥实现收入9703万元（+67.1%），实现净利润1412万元（+216.21%），净利率达14.56%（+6.9pct）。 汉方药业由于受到院端反腐等影响，收入略微下降，实现收入2.05亿元（-11.4%），但纳入三力体系后，治理能力同样得到显著提升，实现净利润2311万元（+18.33%），净利率达11.29%（+2.8pct）。开喉剑作为公司核心品种，在维持稳健增长的同时，仍有较大基层、药店市场空间有待开发，如药店覆盖率不足25%等，未来成长空间十足。 盈利预测与投资评级：我们预计公司24-26年归母净利润为3.5/4.3/5.2亿元，当前市值对应PE为15/12/10倍，考虑到前期压制公司估值的因素如减持等已基本出清，且当前公司密集发布了多项有利于股东的公告叠加公司经营基本面表现较强，我们认为当前公司市值已显著低估，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策风险，成本上升风险，产品降价风险。

事件：公司发布 2024年半年度报告： 2024年上半年实现营业收入 9.20亿元， 同比+45.91%； 归母净利润 1.17亿元， 同比+15.96%； 扣非归母净利润 1.13亿元， 同比+16.60%； 同时公司发布公告： 《未来三年股东分红回报规划（2024年—2026年） 》 、 《关于控股股东自愿承诺不减持公司股份的公告》 、 《关于以集中竞价交易方式回购公司股份方案的公告暨回购报告书》 。 分析点评三年股东分红回报计划推出， 持续回馈股东公司推出 2024-2026年股东分红回报计划， 计划在同时满足 5项条件的情况下， 每年以现金形式分配的利润不少于当年实现可供分配利润的 50%， 持续回馈股东。 5项条件： 1） 当年可供分配利润为正； 2） 公司累积可供分配利润为正； 3） 当年财务报表出具标准无保留意见的审计报告； 4） 公司不存在影响利润分配的重大投资计划或重大现金支出等事项（具体范围依据《公司章程》 界定） ； 5） 公司资金充裕， 盈利水平和现金流量能够维持公司后续持续经营及长期发展。 控股股东承诺不减持， 实控人对公司发展信心足公司控股股东、 实际控制人张海先生自愿承诺， 自 2024年 9月 13日起 18个月内（即 2024年 9月 13日至 2026年 3月 12日） ， 不以任何方式主动减持其直接持有的公司股份。 张海先生共持有公司1.68亿股， 占总股本的 40.91%。 实控人对公司信心充足。 公司计划回购股份用于员工持股或股权激励， 未来发展信心明确同时， 公司计划利用自有资金， 以不超过人民币 17.85元/股（含） ，通过集中竞价的方式回购公司股份， 总金额不低于 8000万元（含），不高于 1.2亿元（448.18万股-672.27万股， 占总股本的1.09%-1.64%） ， 回购的股份将用于实施员工持股计划或公司股权激励计划。 公司对自身发展信心足。 上半年业绩符合预期， 并表整合带来收入大幅增长公司 2024Q2收入为 4.98亿元， 同比+76.87%； 归母净利润为 0.61亿元， 同比+32.60%； 扣非归母净利润为 0.56亿元， 同比+31.17%。 主要系公司产品销量增长以及汉方药业的营业收入纳入合并范围所致。 24上半年公司整体毛利率为 68.38%， 同比-4.09个百分点； 期间费用率 52.33%， 同比-2.40个百分点； 其中销售费用率 41.57%， 同比-6.19个百分点； 管理费用率（含研发费用） 9.90%， 同比+2.72个百分点； 财务费用率 0.86%， 同比+1.07个百分点。 开喉剑喷雾剂市场覆盖广泛， 多元化产品线优势凸显 上半年， 公司拳头产品开喉剑喷雾剂（儿童型） 已覆盖全国 335个城市和 2,376个县， 覆盖各类终端共计 198,000余个， 其中包括5,600余家等级医院、 13,500余家基层医疗终端、 37,000余家诊所及 142,000余家药店等零售终端， 覆盖了国内 98%以上的儿童专科医院， 并入选了多部权威的儿科中成药用药指南。 成人型开喉剑喷雾剂覆盖 287个城市、 1,650个县， 覆盖终端总计 144,600余个，覆盖了 69%以上的专科医院， 展现了强大的市场渗透力。 公司自上市以来， 积极布局中成药制药行业， 通过先后控股无敌制药、 汉方药业， 以及 2022年控股的德昌祥， 成功扩展了产品线。 以开喉剑喷雾剂为基石， 结合汉方药业的芪胶升白胶囊、 儿童回春颗粒， 德昌祥的妇科再造丸、 止嗽化痰丸， 以及无敌制药的风湿骨病治疗产品， 打造了覆盖呼吸系统、 血液、 妇科、 补益、 骨科等多科室的产品矩阵。目前， 公司及子公司共拥有 16种剂型、25条 GMP生产线， 中药产品批准文号达 165个， 独家品种 29个， 进一步巩固了市场竞争优势。 线下渠道拓展加速， OTC 市场布局深化， 线上渠道稳步推进2024年上半年， 公司成功设立了九家分公司， 专注于 OTC 渠道的拓展。 通过专业化团队和精细化运营， 深入了解市场需求， 优化资源配置， 快速响应市场变化， 实现了处方端和 OTC 端的双线并进。 上半年， 公司新增开发医院渠道 300余家， 百强连锁 18家， 中小连锁药店 600余家， 以及第三终端 6万余家， 为产品销量的稳定增长奠定了坚实基础。 在线上渠道方面， 公司积极搭建电商平台， 拓展线上销售渠道， 已与阿里健康、 京东大药房、 美团、 平安好医生等建立了合作关系。 目前， 电商平台主要销售的核心产品包括开喉剑喷雾剂（儿童型） 、开喉剑喷雾剂、 芪胶升白胶囊、 黄芪颗粒、 妇科再造丸、 通宣理肺丸等。 2024年上半年， 公司按计划完成了线上销售任务， 进一步巩固了线上市场的增长势头。 并购标的整合带来新增长动能， 品种增长&经营效率同步提升公司自 2023年完成了对汉方药业控制权的收购并对其销售队伍进行了整合， 组建了处方事业部和 OTC 事业部， 在持续开发医院渠道的同时， 进一步加大 OTC 渠道的开发力度。 上半年子公司贵州德昌祥收入利润大幅增长， 实现营业收入 0.97亿元， 同比增长 67.07%； 净利润为 0.14亿元， 同比增长 216.28%，净利润率由同期的 8%提升至 15%， 盈利能力大幅提升。 投资建议我们维持此前盈利预测， 预计公司 2024~2026年收入分别24.2/29.4/35.3亿元， 分别同比增长 47.7%/21.8%/20.0%， 归母净利润分别为 3.5/4.4/5.5亿元， 分别同比增长 20.2%/25.4%/25.0%，对应估值为 15X/12X/10X。 维持“买入”投资评级。 风险提示营销拓展不及预期； 大品种依赖风险； 收购战略推行不及预期风险； 新公司亏损超出预期等。

事件： 公司发布 2024年中报， 2024上半年实现营业收入 9.20亿元，同比增长 45.91%，归母净利润 1.17亿元，同比增长 15.96%，扣非归母净利润 1.13亿元，同比增长 16.60%。二季度单季实现收入 4.98亿元，同比增长 76.87%，归母净利润 6101万元，同比增长 32.60%，扣非归母净利润 5633万元，同比增长 31.17%。 汉方并表 24H1收入高增， 重视股东回报。 24H1收入同比+46%，主因汉方药业自 23M11并表，增厚公司当期收入；归母净利润同比+16%，增速慢于收入，主因 1）在建工程转固导致固定资产折旧费用增加，及 2）支付并购贷款利息导致财务费用同比增加 922万元。分子公司来看，三力、汉方药业、德昌祥、好司特 24H1收入分别为 5.73亿、 2.05亿、 0.97亿、 0.23亿元，净利润分别为 1.02亿元、 2311万元、 1412万元、 237万元，均具备较好的盈利能力。 此外， 24M9，公司发布 24-26年三年股东分红回报规划， 每年现金分红不少于当年可供分配利润的 50%， 积极提升股东投资回报。 开喉剑系列 24Q2快速增长， OTC 终端覆盖率持续提升。 公司核心产品开喉剑喷雾剂（含儿童型）市场需求旺盛，我们预计 24Q2收入增速超过 20%。公司持续加大 OTC 市场开发力度，已设立九家直营分公司负责 OTC 渠道的拓展，截至 24H1，开喉剑(儿童型)已经覆盖 335个城市、2,376个县，覆盖各类终端共计 19.8万余个，其中等级医院 5,600余家，基层医疗终端 1.35万余家，诊所 3.7万余家，药店等零售终端 14.2万余家，已覆盖国内 98%以上的儿童专科医院。 开喉剑(成人型)已经覆盖 287个城市、 1,650个县，覆盖各类终端共计 14.5万余个，其中等级医院 3,500余家，基层医疗终端 9,100家，诊所 4.3万余家，药店等零售终端 8.9万余家，已覆盖国内 69%以上的专科医院。预计随着药店及基层市场覆盖率的进一步提升及潜在基药目录催化，开喉剑系列有望持续增长。 外延并购整合初见成效，产品丰富释放增长潜力。 公司于 2022年控股德昌祥， 2023年控股无敌制药和汉方药业，打造多科室产品矩阵，覆盖呼吸系统类、血液类、妇科类、补益类等领域产品，为公司贡献新的增长点。随着公司加大渠道整合，进一步挖掘现有品种增长强力，汉方药业重点产品芪胶升白胶囊、黄芪颗粒、儿童回春颗粒、妇科再造胶囊等，德昌祥优势产品止嗽化痰丸、妇科再造丸等产品放量可期。 盈利预测与估值。 预计 24-26年归母净利润分别为 3.27亿元、 3.93亿元、 4.82亿元，同比增长 12%、 20%、 23%，当前股价对应 PE 分别为 16X、 14X、 11X。我们选取呼吸领域产品线丰富的太极集团、康恩贝、方盛制药作为可比公司，可比公司 2024-2026年平均 PE 分别为15X/12X/10X。考虑到公司核心产品开喉剑终端覆盖率持续提升且有望进入新版基药目录，外延并购产品放量可期，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 医药行业政策风险，主要原材料成本上升的风险，产品降价的风险，商誉减值的风险。

事件：9月12日，公司发布如下公告，（1）公司预计以自有资金回购股份448~672万股（依照回购价格上限测算），占总股本的1.09%~1.64%，合计金额0.8~1.2亿元，回购价格不高于17.85元/股；本次回购股份将用于实施员工持股计划或股权激励。（2）公司公告未来三年股东分红回报规划（2024-2026年），在满足现金分红的条件下，公司每年以现金形式分配的利润不少于当年实现可供分配利润的50%。（3）实控人张海先生（持有股份占总股本的40.91%）自愿承诺，自2024年9月13日起18个月内，不以任何方式主动减持其直接持有的公司股份。公司从多维度多举措增强股东信心。内生稳健增长，德昌祥表现亮眼。2024H1，公司实现营业收入9.2亿元（+45.91%，较去年同期增长45.91%，下同），归母净利润1.17亿元（+15.96%），扣非归母净利润1.13亿元（+16.6%）。单Q2季度，公司营业收入4.98亿元（+76.87%），归母净利润0.61亿元（+32.6%），扣非归母净利润0.56亿元（+31.17%）。 公司收入端增长快速主要系核心产品销售放量及并表汉方药业。2024H1，汉方药业实现营收2.05亿元（-11.2%)，实现净利润0.23亿元（+18%），净利率有所提升。德昌祥表现亮眼，2024H1实现收入0.97亿元（+67%），净利润0.14亿元（+216%），妇科再造丸、止嗽化痰丸等均态势良好。院内外双线并进，渠道持续拓展。截至2024H1，公司产品开喉剑喷雾剂（儿童型）已覆盖国内超过98%以上的儿童专科医院，同时还入选国内多部权威的儿科中成药用药指南，市场认可度高。开喉剑喷雾剂（成人型）已覆盖国内超过69%以上的专科医院。公司处方端和OTC端双线并进，2024年上半年新增开发医院渠道300余家；新增开发百强连锁18家；新增开发中小连锁药店600余家；新增开发第三终端6万余家。OTC渠道的快速扩张，为核心产品进一步放量提供保障。同时，公司通过搭建电商平台、拓展线上销售渠道。盈利预测与投资评级：我们维持预计2024-2026年归母净利润为3.45/4.22/5.06亿元，当前股价对应PE为15/13/10倍。维持“买入”评级。风险提示：行业政策变更风险，市场竞争加剧风险，原材料成本上升风险等。

事件： 1. 24H1，公司实现营业收入 9.2亿元（+45.91%，同比，下同），实现归母净利润 1.17亿元（+15.96%），实现扣非归母净利润 1.13亿元（+16.6%）； 2. 24Q2营业收入 4.98亿元（+76.87%），归母净利润 0.61亿元（+32.6%），扣非归母净利润 0.56亿元（+31.17%）； 3. 分业务板块看， 24H1，公司呼吸系统用药实现收入6.41亿元，血液系统实现收入 8687万元，妇科用药实现收入 6156万元，补益类产品实现收入 4609万元，骨伤科用药实现收入 2932万元。心脑血管用药实现收入 1999万元。 德昌祥表现亮眼，净利率大幅度提升： 得益于公司自上市以来的投资并购，目前已相继直接或间接控股德昌祥、无敌、汉方，产品线得到持续扩张和丰富，三力、德昌祥、汉方药业、无敌制药四家制药主体带来的多元化产品结构通过协同效应实现放量。其中，德昌祥已初步显现出整合效果， 24H1实现收入 9703万元（+67.1%），实现净利润 1412万元（+216.21%），净利率达 14.56%（+6.9pct）。汉方药业由于受到院端反腐等影响，收入略微下降，实现收入 2.05亿元（-11.4%），但纳入三力体系后，治理能力同样得到显著提升，实现净利润 2311万元（+18.33%），净利率达 11.29%（+2.8pct）。 OTC 渠道建设持续推进： 24H1，公司已成功设立了九家分公司负责 OTC 渠道的拓展，通过专业化团队和精细化运营深入了解 OTC 市场需求，优化资源配置，快速响应市场变化，深耕 OTC 市场。处方端和 OTC 端双线并进， 2024年上半年新增开发医院渠道 300余家；新增开发百强连锁 18家；新增开发中小连锁药店600余家；新增开发第三终端 6万余家。 OTC 渠道的快速扩张，为公司产品销量的稳定增长，提供了坚实有力的保障。 核心独家品种开喉剑医院覆盖率高， 药店端仍有较大空间： 截至 2024H1，公司产品开喉剑喷雾剂（儿童型）已经覆盖 335个城市、 2,376个县，覆盖各类终端共计198,000余个，其中等级医院 5,600余家，基层医疗终端 13,500余家，诊所 37,000余家，药店等零售终端 142,000余家。已覆盖国内超过 98%以上的儿童专科医院，同时还入选国内多部权威的儿科中成药用药指南，市场认可度高。开喉剑喷雾剂（成人型）已经覆盖 287个城市、 1,650个县， 覆盖各类终端共计 144,600余个，其中等级医院 3,500余家，基层医疗终端 9,100家，诊所 43,000余家，药店等零售终端 89,000余家，已覆盖国内超过 69%以上的专科医院。按照当前我国超 66万家药店计算，开喉剑两种剂型覆盖率均不足 25%，仍有较大提升空间。 盈利预测与投资评级： 根据公司半年度经营情况， 我们预计公司 24-26年归母净利润为 3.5/4.3/5.2亿元，当前市值对应 PE 为 14/11/9倍， 维持“买入”评级。 风险提示： 行业政策风险， 成本上升风险， 产品降价风险。

贵州三力发布2023年年度业绩预告：2023年年度营业收入预计为15.87亿元-16.86亿元（同比增长32.11%-40.35%）；归母净利润预计为2.87亿元-3.08亿元（同比增长42.58%-52.77%）；扣非归母净利润预计为2.34亿元-2.54亿元（同比增长20.17%-30.71%）。 分析点评Q4业绩亮眼，收入和利润超预期根据预告的数据测算，2023Q4营业收入预计为6.17亿元-7.16亿元（同比增长25.72%-45.87%，环比Q3增长约82.24%-111.45%）；归母净利润预计为1.29亿元-1.50亿元（同比增长32.15%-53.14%，环比Q3增长约126.30%-162.25%）；扣非归母净利润为0.81-1.01亿元（同比-18.76%-+1.87%，环比Q3增长约43.00%-79.30%）。 单季度收入和利润体量在增速上无论是同比还是环比都显著增长，业绩超预期。 核心产品开喉剑发力，对外投资实现盈利，双轮驱动实现公司23年盈利能力高速提升23Q1和Q4，国内咽喉类疾病及流感等发病量出现大幅增加，用药需求大幅增长，公司核心产品开喉剑喷雾剂及开喉剑喷雾剂（儿童型）市场需求旺盛，公司销售增加。同时23Q3，公司OTC渠道的建设开始逐步上量，使得公司营收保持着稳定的增长。 对外投资方面：公司于2022年控股的德昌祥，2023年间接控股的云南无敌，和在23Q4纳入公司合并范围的贵州汉方药业有限公司均实现盈利，进一步提升公司盈利能力。 汉方制药并表增厚未来收入利润，公司产品矩阵进一步丰富汉方药业拥有8种剂型，80个批准文号，其中独家品种20个，专利品种9个，独家苗药8个；医保品种38个，其中国家医保品种12个，独家国家医保品种2个，非独家国家医保品种10个，区域和省医保26个。目前主要销售产品是芪胶升白胶囊、黄芪颗粒、日舒安洗液（湿巾）、儿童回春颗粒、妇科再造胶囊。 贵州三力自2020年12月参股汉方药业以来，协助汉方药业梳理管理架构、销售体系。2年多以来，汉方药业在管理和销售方面，都取得了巨大的提升。在公司完成增资扩股引入贵州三力成为新股东后，公司改善了资金问题，进行了部门整合，销售渠道也得到进一步提升，加之中医药行业市场得到扩展，在诸多利好情况下，公司集中优势力量发展大品种，公司2021年及2022年的收入增长率分别7.14%和10.49%，2023年预计增长率为14.81%。 根据公司评估，预计2024-2028年，汉方药业营业收入为6.0、6.8、7.4、8.0、8.4亿元，收入增长率分别为12.90%、12.00%、10.00%、7.00%、5.00%；净利润为5,926.36、7,073.13、8,527.29、9,344.40、9,695.19万元，25-28年分别同比增长19%、21%、10%、4%。收购汉方药业股权将有助于扩大上市公司总体营业收入，有利于增厚上市公司利润；同时，公司可以委派管理人员全面接管汉方药业，将更利于汉方药业的规范管理及高质量发展。 投资建议我们调整了公司盈利预测，公司2023~2025年收入分别16.7/25.6/30.6亿元，分别同比增长39.3%/52.8%/19.7%，归母净利润分别为2.9/3.8/4.5亿元（前值为2.7/3.7/4.5亿元），分别同比增长43.9%/30.2%/20.3%，对应估值为27X/20X/17X。我们看好公司核心产品开喉剑后续空间+并购品种后续放量，维持“买入”投资评级。 风险提示营销拓展不及预期；大品种依赖风险；收购战略推行不及预期风险；新公司亏损超出预期等。

投资逻辑：1）根植传统苗药，产品放量加速，业绩表现强势，23Q1利润同比增长超 130%；2）重磅大单品开喉剑喷雾剂（含儿童型）具备独家稀缺性特质，22年收入突破 10亿，有望冲击新版基药目录+OTC 端发力添新增长极；3）扎根贵州，外延收购德昌祥、汉方药业、云南无敌，新增 30余个独家中药品种，进一步打造品牌中药矩阵，奠定中长期成长空间。 根植传统苗药，22年疫情下产品放量带动业绩亮眼：公司以核心产品开喉剑喷雾剂（含儿童型）主线，产品线围绕儿科、呼吸系统科、心脑血管科、妇科等领域多点布局。22年开喉剑喷雾剂入选《新冠病毒感染者居家中医药干预指引》加速放量，带动强势业绩表现。核心产品近 70%持续高毛利率推动盈利能力持续优化，独家优势导致其集采降价风险较低。21年股权激励设定未来三年复合 35%增速目标，有望注入高增长动力。 重磅大单品开喉剑喷雾剂具备独家稀缺性特质，有望冲击新版基药目录+OTC 端发力添新增长极：1）患病率提升+中成药优势催生咽喉疾病中成药广阔市场，喷雾剂型优势明显：呼吸及咽喉疾病为中医药优势领域，2019年中国城市零售药店终端中成药咽喉用药市场已突破 50亿元，其中喷雾剂型具备安全性高、适用范围广等优势，但独家产品、儿童用药稀缺；2）开喉剑喷雾剂独家优势为基础，高定价权稳定毛利率水平：公司开喉剑喷雾（儿童型）是口腔咽喉疾病用药中少有的儿童专用药物，适应症范围广泛，获多指南认可，为咽喉喷雾剂型细分市场领导产品，连续多年排名第一。受益于独家及原料优势，公司产品集采降价风险较低，近年来毛利率稳定爬升；3）院外发力+冲击基药开辟新增长极：开喉剑喷雾剂（儿童型）2009年即进入国家医保目录、陆续纳入地方基药增补目录，随着基药儿童药目录单列，公司开喉剑喷雾剂（儿童型）有望冲击 23年基药目录，打开新增长极。同时，产品 OTC 端仍处在快速导入期，目前处方端和 OTC 端占比大约为6:4-5:5，疫情加速产品认知度提升奠定院外发力基础，对应 4：6目标仍具备较大优化空间，产品未来放量进展可期。 外延收购老字号品牌德昌祥、无敌制药，投资汉方药业，进一步打造苗药品牌特色矩阵：公司扎根贵州，2022年收购德昌祥药业 95%的股份、2023年 11月完成收购控股汉方药业、2023年 1月收购好司特 60.98%股份，进一步丰富中药制造产品线、强化苗医特色，引入妇科再造丸、无敌丹胶囊（骨科）等大单品，持续拓展中成药矩阵，拓宽收入增长极。 盈利预测与估值：公司传承苗药精华，有望通过内生+外延双重发力，加速产品放量。我们认为，在国家政策支持中药发展的背景下，公司各优势产品有望持续带来不断增长的业绩贡献，助力公司在未来释放亮眼业绩。预计 2023-2025年公司营收分别为 15.4/25.2/30.1亿元、归母净利润分别为 2.6/3.7/4.5亿元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 产品降价风险，行业竞争加剧的风险，核心技术及业务人员流失风险

事件贵州三力发布 2023年三季度报告，公司前三季度实现营业收入 9.70亿元， 同比+36.52%。 归母净利润 1.58亿元， 同比+52.42%。 扣非归母净利润 1.53亿元， 同比增长+60.81%。 经营性现金流净额为1.82亿元， 同比+28.72%。 分析点评三季度业绩亮眼， 毛利率显著提升三季度公司盈利能力大幅增长。 单 Q3公司收入为 3.39亿元， 同比+20.86%。 归母净利润为 0.57亿元， 同比+43.82%。 扣非归母净利润为 0.56亿元， 同比+65.37%。 公司前三季度销售毛利率为 73.57%， 同比+2.84个百分点； 净利率为 16.24%， 同比+2.81个百分点； 销售费用率 47.39%， 同比-1.34个百分点； 管理费用率 6.07%， 同比+0.59个百分点； 研发费用率1.91%， 同比+0.32个百分点； 财务费用率-0.01%， 同比+0.24个百分点。 核心产品+并购品种放量开喉剑 OTC 品牌提升， 并购公司带来增量。 2023年第三季度， 公司 OTC 渠道的建设开始逐步上量， 使得公司营收保持稳定增长。 对外投资影响方面， 公司于 2022年控股的德昌祥以及 2023年间接控股的云南无敌均实现盈利， 对上市公司的营业和利润带来了积极的影响。 汉方制药并表增厚未来收入利润， 公司产品矩阵进一步丰富汉方药业拥有 8种剂型， 80个批准文号， 其中独家品种 20个， 专利品种 9个， 独家苗药 8个； 医保品种 38个， 其中国家医保品种12个， 独家国家医保品种 2个， 非独家国家医保品种 10个， 区域和省医保 26个。 目前主要销售产品是芪胶升白胶囊、 黄芪颗粒、 日舒安洗液（湿巾） 、 儿童回春颗粒、 妇科再造胶囊。 贵州三力自 2020年 12月参股汉方药业以来， 协助汉方药业梳理管理架构、 销售体系。 2年多以来， 汉方药业在管理和销售方面， 都取得了巨大的提升。 在公司完成增资扩股引入贵州三力成为新股东后， 公司改善了资金问题， 进行了部门整合， 销售渠道也得到进一步提升， 加之中医药行业市场得到扩展， 在诸多利好情况下， 公司集中优势力量发展大品种， 公司 2021年及 2022年的收入增长率分别 7.14%和 10.49%， 2023年预计增长率为 14.81%。 根据公司评估， 预计 2024-2028年， 汉方药业营业收入为 6.0、 6.8、7.4、 8.0、 8.4亿元， 收入增长率分别为 12.90%、 12.00%、 10.00%、7.00%、 5.00%；净利润为 5,926.36、 7,073. 13、 8,527.29、 9,344.40、9,695.19万元， 25-28年分别同比增长 19%、 21%、 10%、 4%。 收 购汉方药业股权将有助于扩大上市公司总体营业收入， 有利于增厚上市公司利润； 同时， 公司可以委派管理人员全面接管汉方药业，将更利于汉方药业的规范管理及高质量发展。 投资建议我们维持公司盈利预测， 公司 2023~2025年收入分别16.7/25.6/30.6亿元， 分别同比增长 39.3%/52.8%/19.7%， 归母净利润分别为 2.7/3.7/4.5亿元， 分别同比增长 34.3%/37.0%/20.6%，对应估值为 29X/21X/18X。 我们看好公司核心产品开喉剑后续空间+并购品种后续放量， 维持“买入”投资评级。 风险提示营销拓展不及预期； 大品种依赖风险； 收购战略推行不及预期风险； 新公司亏损超出预期等。

事件： 2023年前三季度，公司实现营业收入 9.7亿元（+36.52%，同比，下同），实现归母净利润 1.58亿元（+52.42%），实现扣非归母净利润 1.53亿元（+60.81%），业绩符合我们预期。 单 Q3业绩表现亮眼， OTC 渠道建设显现成效： 分季度看， 2023Q3，公司实现收入 3.39亿元（+20.86%），实现归母净利润 5702万元（+43.82%），实现扣非归母净利润 5648万元（+65.37%）。单季度业绩表现亮眼，主要系其核心品种开喉剑喷雾剂（含儿童型）市场需求旺盛，同时 2023年第三季度，公司 OTC 渠道的建设开始逐步上量，使得公司营收保持着稳定地增长。 此外， 公司于 2022年控股的德昌祥， 2023年间接控股的云南无敌实现盈利，均对上市公司的营业和利润带来了积极的影响。 汉方药业优质批文众多，完成控股后多元化布局进一步加深： 2023年 9月 23日，公司发布公告拟以现金收购参股公司汉方药业约 50%股权并实现并表。汉方药业拥有众多优质批文， 2020年在汉方药业完成增资扩股引入贵州三力成为新股东后， 经营得到较大改善，汉方药业 2021年及 2022年的收入增长率分别 7.14%和 10.49%（同比）。未来贵州三力完成对汉方药业的控股后，将进一步扩大其在汉方药业的影响力。汉方药业拥有的 OTC 品种，也与公司重点布局二、三终端的营销战略匹配。 有利于实现汉方药业与贵州三力品种及渠道上的协同效应，从而实现销售额及利润端的高增长。 董事长提议现金回购股份，彰显长期发展信心： 2023年 10月 28日，公司董事长提议以 2000-4000万元自有资金通过集中竞价交易分阶段回购公司股份方案，适时将回购股份用于股权激励或员工持股计划，促进管理团队长期激励与约束机制，推动员工与股东的利益一致与收益共享，提升公司整体价值，彰显长期发展信心。 盈利预测与投资评级： 我们维持公司 23-25年归母净利润预测为2.6/3.7/4.6亿元，当前股价对应 PE 为 29/20/16倍，维持“买入” 评级。 风险提示： 整合进展不及预期，原材料成本上升等风险。

事件：贵州三力2023年9月21日晚间发布业绩预报，前三季度预计收入9.32~10.51亿元，同比增长31.23%-47.99%。净利润约1.5亿元~1.7亿元，同比增长44.54%~62.97%。扣非净利润约1.4亿元~1.6亿元，同比增长48.27%-67.17%。 月22日，公司公告拟以现金出资4.176亿元方式收购贵安新区顺祺商业运营管理中心（有限合伙）持有的汉方药业38.80%股权，以现金出资8197万元收购公司董事、持股5%以上股东盛永建持有的汉方药业11.46%股权。公司已于2020年12月参股汉方药业，持有其25.64%股权，本次收购完成后，公司将持有汉方药业75.90%股权，汉方药业将纳入公司合并范围。 分析点评三季度业绩优秀，核心产品+并购品种放量三季度高增长，扣非端单Q3同比增长中值超50%。经初步计算，单Q3公司收入为3.01~4.20亿元，同比7.45%~49.90%，中值为28.7%。 归母净利润为0.49~0.68亿元，同比增长23.22%~71.39%，中值为47.31%。扣非归母净利润为0.45~0.63亿元，同比增长30.41%~83.12%，中值为56.77%。 开喉剑OTC品牌提升，并购公司带来增量。2023年第三季度，公司OTC渠道的建设开始逐步上量，使得公司营收保持稳定增长。对外投资影响方面，公司于2022年控股的德昌祥以及2023年间接控股的云南无敌均实现盈利，对上市公司的营业和利润带来了积极的影响。 汉方制药并表增厚未来收入利润，公司产品矩阵进一步丰富汉方药业拥有8种剂型，80个批准文号，其中独家品种20个，专利品种9个，独家苗药8个；医保品种38个，其中国家医保品种12个，独家国家医保品种2个，非独家国家医保品种10个，区域和省医保26个。目前主要销售产品是芪胶升白胶囊、黄芪颗粒、日舒安洗液（湿巾）、儿童回春颗粒、妇科再造胶囊。 贵州三力自2020年12月参股汉方药业以来，协助汉方药业梳理管理架构、销售体系。2年多以来，汉方药业在管理和销售方面，都取得了巨大的提升。在公司完成增资扩股引入贵州三力成为新股东后，公司改善了资金问题，进行了部门整合，销售渠道也得到进一步提升，加之中医药行业市场得到扩展，在诸多利好情况下，公司集中优势力量发展大品种，公司2021年及2022年的收入增长率分别7.14%和10.49%，2023年预计增长率为14.81%。 根据公司评估，预计2024-2028年，汉方药业营业收入为6.0、6.8、7.4、8.0、8.4亿元，收入增长率分别为12.90%、12.00%、10.00%、7.00%、5.00%；净利润为5,926.36、7,073.13、8,527.29、9,344.40、9,695.19万元，25-28年分别同比增长19%、21%、10%、4%。收购汉方药业股权将有助于扩大上市公司总体营业收入，有利于增厚上市公司利润；同时，公司可以委派管理人员全面接管汉方药业，将更利于汉方药业的规范管理及高质量发展。 投资建议由于公司发生资产重组，汉方药业并表影响利润表，因此我们更新公司盈利预测。我们预计，公司2023~2025年收入分别16.7/25.6/30.6亿元（原值为15.4/19.6/23.8亿元），分别同比增长39.3%/52.8%/19.7%，归母净利润分别为2.7/3.7/4.5亿元（原值为2.6/3.3/4.1亿元），分别同比增长34.3%/37.0%/20.6%，对应估值为26X/19X/16X。我们看好公司核心产品开喉剑后续空间+并购品种后续放量，维持“买入”投资评级。 风险提示营销拓展不及预期；大品种依赖风险；收购战略推行不及预期风险；新公司亏损超出预期等。

事项： 公司公布2023年半年报，实现收入6.31亿元（+46.74%），归母净利润1.01亿元（+57.75%），扣非后归母净利润0.97亿元（+58.26%）。公司业绩符合预期。 平安观点： 核心品种开喉剑快速放量，23H1盈利能力有所提升。2023H1公司收入6.31亿元（+47%），我们认为主要得益于核心品种开喉剑的快速放量。 自2022年12月以来，咽喉类疾病发病率大幅提升，带动相关产品放量。 分季度来看，23Q2实现收入2.82亿元（+3.90%），归母净利润0.46亿元（+14.28%），二季度收入增速下降预计与发病率下降有关。23H1公司毛利率72.47%（+2.66pp），净利率15.89%（+2.06pp），盈利能力有所提升。期间费用率整体稳定，销售费用率47.76%（+0.16pp），管理费用率5.52%（-0.90pp），研发费用率1.65%（+1.08pp），财务费用率-0.20%（+0.62pp）。 持续推进外延并购战略，并表带来表观业绩增长。公司22年5月并表德昌祥药业，23H1德昌祥收入5808万元，净利润447万元。23年1月收购好司特60.98%股权，23H1好司特收入1744万元，净利润341万元。公司参股企业汉方药业（持股25.64%）23H1收入2.31亿元，净利润1953万元。我们看好公司通过外延并购持续扩充产品管线，同时带来表观业绩的快速增长。 开喉剑市场空间广阔，外延并购提升天花板，维持“推荐”评级。公司核心品种开喉剑喷雾剂2022年收入首超10亿，仍有较大增长空间。同时外延并购持续补充产品管线。我们看好公司长期发展。暂维持对公司2023-2025年净利润分别为2.55亿、3.15亿、3.81亿元的预测，当前市值对应2023年PE仅25倍，维持“推荐”评级。风险提示。1）核心产品降价风险：公司核心产品存在医保降价风险。2）产品集中风险：公司产品集中度高。3）整合不及预期风险：公司外延并购标的存在整合不及预期可能。

事件：公司4月14日发布《2022年年度报告》。2022年，公司实现营业收入12.01亿元，归属于上市公司股东的净利润2.01亿元，分别比去年同期增长27.94%、32.18%，EPS为0.49元/股。 点评：核心产品开喉剑喷雾年末放量，营收增长超预期受2022年年底咽喉类疾病高发的影响，对咽喉疾病类药品需求大幅提升，核心产品开喉剑喷雾剂（含儿童型）四季度营收增长迅速，引领公司整体营收增长。分季度看，公司2022年各季度营业收入分别为1.59/2.71/2.80/4.91亿元，占全年营收比例分别为13.21%/22.57%/23.34%/40.89%。分产品看，开喉剑喷雾剂（儿童型）/开喉剑喷雾剂/妇科再造丸/强力天麻杜仲胶囊/其他产品的全年营收分别为7.87/2.82/0.43/0.36/0.53亿元，同比增长13.44%/52.34%/无/1.84%/114.05%，其中妇科再造丸为德昌祥主要产品之一，其它产品营收增长快速来自于德昌祥其它产品营收。 丰富全科室产品线，破产重整投资德昌祥2022年公司完成德昌祥破产重整工作，通过梳理其组织架构及核心产品，对德昌祥进行一定程度重新构建，同时基于“德昌祥”本身作为贵州百年老字号且拥有丰富药品批文的优势，发展核心产品，并表后即实现盈利。2022年德昌祥营业收入0.85亿元，净利润0.07亿元，核心产品妇科再造丸贡献营业收入0.43亿元，销售量达125万余盒，未来公司还将继续加强德昌祥现有核心产品妇科再造丸等产品学术基础建设，提升产品的竞争力与销售收入。 投资建议与盈利预测核心产品开喉剑喷雾剂（含儿童型）消费者教育逐渐提升，且考虑到产品有进入国家基药目录的可能性，期待产品进一步快速放量成长。公司投资德昌祥首年即盈利，随着对德昌祥业务的加强梳理与管理运营，公司整体产品线将进一步丰富，增加产品销售收入。预计2023-2025年，公司归属母公司股东净利润分别为：2.57、3.28和4.01亿元，对应基本每股收益分别为：0.62、0.80和0.98元/股，按照最新股价测算，对应PE估值分别为28、22和18倍，维持公司“增持”的投资建议。 风险提示行业政策风险，成本上升风险，产品相对集中风险，商誉减值风险。

事件：公司2022年实现营业收入12.01亿元，同比+27.94%；归母净利润2.01亿元，同比+32.18%；扣非归母净利润1.95亿元，同比+43.17%。 分析点评Q4增长亮眼增长亮眼，毛利率提升毛利率提升+费用率减少+现金流充沛单季度来看，公司2022Q4收入为4.91亿元，同比+51.32%；归母净利润为0.98亿元，同比+141.94%；扣非归母净利润为0.99亿元，同比+142.50%。 公司整体毛利率为71.74%，同比+1.24个百分点；期间费用率52.83%，同比-0.51个百分点；其中销售费用率46.83%，同比-1.18个百分点；管理费用率（含研发费用）6.10%，同比+0.82个百分点；财务费用率-0.10%，同比-0.15个百分点；经营性现金流净额为2.93亿元，同比+89.17%。 需求旺盛带动开喉剑快速放量，汉方药业增长强劲汉方药业增长强劲自12月份以来，国内咽喉类疾病发病量出现大幅增加，对咽喉疾病类相关药品的需求大幅提升，公司核心产品开喉剑喷雾剂及开喉剑喷雾剂（儿童型）市场需求旺盛，公司产品销售实现放量。公司主要产品为开喉剑喷雾剂（儿童型）和开喉剑喷雾剂。2022年开喉剑喷雾剂（儿童型）实现收入7.87亿元，同比增长13.44%；开喉剑喷雾剂实现收入2.82亿元，同比增长52.34%。 其中对联营企业和合营企业的投资收益大幅提升，2022年为0.11亿元，同比增长139.79%，主要系核心参股公司汉方药业（控股25.64%）快速增长，2022年汉方药业净利润为3878.8万元，同比增长160%。 核心品种持续增长、多途径拓展新品，双轮驱动公司发展，双轮驱动公司发展核心产品开喉剑渠道覆盖加强：2022年公司销售人员总数已由上年末的700余人提升至近1100。随着销售队伍的扩充和下沉，公司开喉剑喷雾剂及开喉剑喷雾剂（儿童型）覆盖各终端的速度得到显著提升。截至2022年末，公司产品开喉剑喷雾剂（儿童型）已覆盖国内超过98%以上的儿童专科医院，同时还入选国内多部权威的儿科中成药用药指南，市场认可度高。开喉剑喷雾剂（成人型）已覆盖国内超过64%以上的专科医院。 德昌祥价值持续挖掘：“德昌祥”品牌作为贵州百年老字号，目前共有药品批准文号69个，其中独家品种9个，医保品种41个。经过重整的德昌祥在甩掉债务包袱后，轻装上阵，在并表后即实现盈利。德昌祥核心产品——妇科再造丸，在5月由浙江省妇幼保健院牵头发起了由全国27家二级以上医院参与的多中心临床观察活动。 新品研发方向明确：公司致力于开发精品中药，继承中医药优秀历史文化传统，弘扬中药、民族药、苗药等经典名方，针对目前多发病种，依托中药现代化的技术理念，进行了大量的新药研究，包括：1.将摘自《国家中医药管理局发布的古代经典名方目录》中的多个古代经典名方进行现代制剂新药开发；2.对来自儿科中医大家、辽宁中医药大学第一附属医院张君教授的独家专利中药处方，用于儿童紫癜疾病的紫丹颗粒，进行探索性新药开发研究。 投资建议我们预计，公司2023~2025年收入分别15.4/19.6/23.8亿元，分别同比增长28.4%/26.8%/21.6%，归母净利润分别为2.6/3.3/4.1亿元，分别同比增长27.1%/29.4%/22.5%，对应估值为28X/22X/18X。我们看好公司未来长期发展，维持“买入”评级。 风险提示营销拓展不及预期；大品种依赖风险；收购战略推行不及预期风险；新公司亏损超出预期等。