事件：公司发布2025年一季报。 2025年一季度公司实现营收6.16亿（同比+7.78%），归母净利1.82亿元（同比+8.13%），扣非净利1.79亿元（同比+10.79%）；实现毛利率86.31%（同比+1.42pct），净利率56.12%（同比+0.4pct）。 费用率情况优化，带动利润水平进一步提升。 2025年一季度公司销售/管理/财务/研发费用率分别为15.77%/2.75%/-0.83%/2.35%，同比分别变动+0.2/-1.02/+0.97/+0.15pct，季度环比分别变动-6.32/-0.93/-0.09/-2.56pct。 核心品种AD滴剂稳居市场领导地位，产品矩阵丰富。 公司核心产品伊可新维生素AD滴剂稳居品类领导地位，根据中国品牌建设促进会的品牌价值评估，24年伊可新品牌的价值超37亿元人民币；达因钙、达因铁、DHA等产品快速提升销量及市场占有率。 从打造伊可新AD滴剂明星单品，到围绕儿童成长多元健康需求建立立体化矩阵产品体系，公司实现从儿童药品扩展到儿童大健康领域。 公司以《中国儿童维生素A、维生素D临床应用专家共识（2024版）》为抓手，将伊可新的适用年龄由0-6岁扩展到0-18岁，持续深耕中大童市场加强其他维矿类及治疗类药物的推广，加大新儿童药的研发，丰富公司的产品格局。 持续关注广阔的儿童大健康领域。2025年一季度子公司达因药业携手多美康生物达成战略合作伙伴关系，旨在儿童皮肤健康领域展开新的探索；针对儿童皮肤健康的差异化需求，重磅推出了伊可新重组胶原蛋白软膏敷料和重组胶原蛋白凝胶敷料两大产品线。 加强渠道建设，探索新零售路径。 公司坚持核心营销策略、坚持品牌建设不动摇，制定、落地伊可新推广策略；以产品包装升级为契机，以产品差异化的功能优势为突破口，在零售和电商平台启动与落地达因钙、DHA等推广策略。加强渠道建设，强化与重点经销商、超大型连锁客户的战略合作和深度合作，持续开展各项市场推广活动；拓展新零售业务，探索新零售路径。 盈利预测与投资建议据一季报业绩情况，我们维持此前预测，预测2025/2026/2027年公司营收分别为23.7/26.4/29.4亿元，增速为11%/11%/12%；净利润分别为5.5/6.1/6.8亿元，增速为7%/11%/12%。基于核心产品伊可新适应人群拓展+渗透率提升，二线产品持续贡献增长动能，我们认为公司儿药业务有望实现持续增长，维持“买入”评级。 风险提示药品集采风险、产品研发不及预期风险、市场竞争加剧风险。

事件：公司发布2024年年报。 2024年公司实现营收37.3亿（同比+18.9%），归母净利5.3亿元（同比+19.1%），扣非净利5.1亿元（同比+45%）；实现毛利率46.6%（同比+4.6pct），销售净利率14.7%（同比+0.3pct）。 2024Q4公司实现营收9.4亿元（同比+35.6%），归母净利7059万元（同比+183.8%），扣非净利6189万元（同比+884.2%）。 药线渠道调整见成效，经营能力持续改善。 分行业看，1）药线渠道调整持续深化，医药工业实现营收21.6亿元（同比+17.8%），毛利率71.4%（同比+6.87pct）；药线渠道整体经营能力提升明显，推动母公司营收同比增长超19.9%，其中治痔药品同比增长23.2%。2）筑牢基底，强加布局，医药商业实现营收12.5亿元（同比+14.8%），毛利率8.7%（同比+2.55pct）；直营医院积极顺应DRG改革，优化调整医疗项目结构；累计签约百家肛肠共建诊疗中心。3）药品零售线上业务调整，医药物流供应结构优化，医疗服务实现营收4.5亿元（同比+30.2%），毛利率11.9%（同比-1.8pct）；24年医药物流销售规模同比增长，实现扭亏为盈。 分产品看，1）治痔药品15.9亿元（同比+23.2%），毛利率74%（同比+2.89pct）；其中麝香痔疮膏销售量同比+25.9%，麝香痔疮栓销售量同比+17%。2）其他产品5.7亿元（同比+5%），毛利率64.3%（同比+15.3pct；其中卫生湿巾系列年销售规模破亿元，美妆系列产品营收同比增长30%；大健康整体规模实现同比增长，利润持续增厚。 深化核心优势，聚焦肛肠、眼科、皮肤等战略重点领域。 多项在研项目取得进展。肛肠类中药一类创新药虎麝止血止痛膏（暂定）获得临床批件，复方聚乙二醇电解质散（Ⅲ）获得药品注册证书，自主专利菌种获得保藏证书、正积极推进相关产品开发；眼科类用药地夸磷索钠滴眼液、盐酸莫西沙星滴眼液获得药品注册证书；皮肤类主导品种龙珠软膏成功获得中华中医药学会临床应用专家共识，将进一步为医生在临床使用提供参考依据。与此同时完成60个大健康产品的自主研发，涵盖特妆、医疗器械等，为后续大健康业务市场拓展奠定坚实基础。 盈利预测与投资建议据年报业绩情况调整盈利预测，我们预测2025/2026/2027年公司营收分别为42.1/47.3/52.7亿元（前值25/26年为41.7/46.5亿元），增速为13/12/11%；净利润分别为6.8/7.6/8.4亿元（前值25/26年为6.8/7.8亿元），增速为29%/12%/10%，维持“买入”评级。 风险提示产品销售和推广不及预期风险;行业竞争加剧风险;产品价格波动风险;成本上涨风险。

事件： 公司发布 2024年年报。 2024年公司实现营收 21.3亿（同比-14.1%） ， 归母净利 5.2亿元（同比-11.9%） ， 扣非净利 4.9亿元（同比-14%） ； 实现毛利率 83.8%（同比-2.6pct） ， 净利率 47.1%（同比+1.8pct） 。 2024Q4公司实现营收 7.6亿元（同比-1.2%） ， 归母净利 1.5亿元（同比+20.7%） ， 扣非净利 1.46亿元（同比+8.7%） 。 子公司达因药业 2024年营收 20.8亿元（同比-14.2%） ， 净利润10.5亿元（同比-11.3%） 。 分红持续走高， 公司坚持现金分红回馈投资者。 公司坚持长期主义， 以现金分红的方式回馈投资者。 继 24年首年中期分红后， 年度分红再创新高， 预案拟每 10股派现 20元（含税） ，现金分红 4.69亿元； 合并 24中期分红 1.17亿元， 预计两期合计派现5.86亿元， 约占全年归母净利 114%； 对应当前市值， 股息率近 9%。 核心品种 AD 滴剂稳居市场领导地位， 产品矩阵丰富。 公司核心产品伊可新维生素 AD 滴剂稳居品类领导地位， 根据中国品牌建设促进会的品牌价值评估， 24年伊可新品牌的价值超 37亿元人民币； 达因钙、 达因铁、 DHA 等产品快速提升销量及市场占有率。 从打造伊可新 AD 滴剂明星单品， 到围绕儿童成长多元健康需求建立立体化矩阵产品体系， 公司实现从儿童药品扩展到儿童大健康领域。 公司以《中国儿童维生素 A、 维生素 D 临床应用专家共识（2024版） 》 为抓手， 将伊可新的适用年龄由 0-6岁扩展到 0-18岁， 持续深耕中大童市场加强其他维矿类及治疗类药物的推广， 加大新儿童药的研发， 丰富公司的产品格局。 加强渠道建设， 探索新零售路径。 公司坚持核心营销策略、 坚持品牌建设不动摇， 制定、 落地伊可新推广策略； 以产品包装升级为契机， 以产品差异化的功能优势为突破口， 在零售和电商平台启动与落地达因钙、 DHA 等推广策略。 加强渠道建设， 强化与重点经销商、 超大型连锁客户的战略合作和深度合作， 持续开展各项市场推广活动； 拓展新零售业务， 探索新零售路径。 盈利预测与投资建议据年报业绩情况调整盈利预测， 我们预测 2025/2026/2027年公司营收分别为 23.7/26.4/29.4亿元（前值 25/26年为 24.7/27.5亿元） ， 增速为 11%/11%/12%； 净利润分别为 5.5/6.1/6.8亿元（前值 25/26年为5.8/6.7亿元） ， 增速为 7%/11%/12%。 基于核心产品伊可新适应人群拓展+渗透率提升， 二线产品持续贡献增长动能， 我们认为公司儿药业务有望实现持续增长， 维持“买入” 评级。 风险提示药品集采风险、 产品研发不及预期风险、 市场竞争加剧风险。

事件：公司发布2024年年报。 2024年公司实现营收59.2亿（同比+25.6%），归母净利15.6亿元（同比+35.3%），扣非净利14.4亿元（同比+33.2%）；实现毛利率72.4%（同比+2.2pct），净利率26.3%（同比+1.87pct）。 2024Q4公司实现营收15.9亿元（同比+23.7%），归母净利4.1亿元（同比+10.3%），扣非净利3.7亿元（同比-1.9%）。 阿胶大品种战略持续，块浆粉均保持较好增速。 分产品看：1）阿胶及系列产品营收55.4亿元（同比+27%），毛利率73.6%（同比+1.2pct）。其中阿胶块实现双位数增长；复方阿胶浆在大品种战略下持续突破，增速达50%以上；桃花姬以区域性品牌为圆心，向全国头部健康零食品牌拓展，实现10%以上增速；阿胶粉通过聚焦高势能品牌IP与数字化整合营销大战役，增速达75%以上。2）其他药品及保健品营收2.4亿元（同比+26.2%）。3）毛驴养殖及销售营收0.69亿元（同比-28.9%）。4）其他营收0.71亿元（同比+7%）。 持续分红回馈，上修股权激励业绩考核目标彰显公司增长信心。继24年9月公司首次实行中期分红7.37亿后，24年度利润分配方案预计每10股派12.7元（含税），现金分红总额为8.18亿元，占当年尚未分配归母净利润99.7%；预计两期合计派现15.55亿元。 25年1月，公司上修股权激励业绩考核目标，其中25-27年归母净利润考核目标下限为15.22/17.50/20.13亿元（25-26年前值为13.48/16.17亿元），彰显公司对业绩增长信心。 夯实“药品+健康消费品”双轮驱动，进一步做大做强海外业务。 公司秉持大品种打造、大单品升级、新药研发和新产品孵化，推动中医药传承创新发展，同时加速健康消费品事业部研发与业绩增长。25年公司将在香港建立海外总部，进一步做大做强海外业务；在欧洲开启复方阿胶浆临床验证等工作，搭建国际多中心平台，助力复方阿胶浆大品种战略扩展。 盈利预测与投资建议据年报业绩情况调整盈利预测，我们预测2025/2026/2027年公司营收分别为69/80.6/92.5亿元（前值25/26年为66.7/78.2亿元），增速为17%/17%/15%；净利润分别为18.6/22.6/26.6亿元（前值25/26年为18.5/21.7亿元），增速为20%/21%/18%。我们看好公司产品的品牌势能与推广能力，维持“买入”评级。 风险提示产品价格波动风险，阿胶系列产品市场竞争风险；渠道开拓不及预期风险；原材料驴皮等价格波动风险。

事件： 公司发布 2024年业绩快报。 公司预计 2024年实现营收 84亿元， 较重述调整前+9.1%， 较重述调整后-0.3%； 实现归母净利润 6.5亿元， 较重述调整前+45.7%， 较重述调整后+19.9%； 实现归母扣非 4.4亿元， 同比+30.1%。 （公司 2024年以现金方式收购华润圣火 51%股权， 并将其纳入合并范围， 属于同一控制下企业合并， 公司对上年同期财务数据进行了重述调整并重新列报。 ）24Q4单季预计公司实现归母扣非 1.47亿元， 23Q4单季度归母扣非为 0.25亿元， 实现快速增长。 华润赋能持续深化改革， 圣火并表化解同业竞争。 2024年系公司公司加入华润大家庭、 与华润三九稳步推进融合重塑的第二年； 圣火完成并表标志着公司已解决核心产品血塞通软胶囊“络泰” 与华润圣火“理洫王” 同业竞争问题， 全国仅有的两张血软批文合为一家， 未来公司有望进一步完善三七产业链优势布局， 提升公司在心脑血管疾病治疗领域业务规模， 持续增厚公司“老龄健康-慢病管理” 领域的业绩。 全国中成药集采覆盖面增加， 公司血塞通冻干、 软胶囊、 滴丸均中标。 25年 2月10日第三批全国中成药采购联盟集中采购中选结果正式出炉， 包括第一批中成药集采的接续和全国扩围， 以及第三批中成药集采纳入的新品种。 公司 3个报价代表品均中选， 血塞通（冻干） 以9.22元/支*200mg、 血塞通滴丸以 24.38元/300丸*5mg、 圣火血塞通软胶囊以 24.18元/24丸*60mg 中选。 此次集采执行周期至 27年底， 我们认为此次中标有利于扩大公司三七系列产品的销售范围， 提升产品在医疗机构的覆盖率， 进一步提升昆药集团及“777” 的品牌形象， 以院内首诊带动院外复购， 形成良好的院内、 院外品牌联动。 盈利预测与投资建议我们预测 2024/2025/2026年公司营收分别为 84/92.2/101.1亿元（前值为 84.8/94/104.6亿元） ， 增速为 9%/10%/10%； 净利润分别为6.5/7.6/9.3亿元（前值为 5.6/7.2/8.9亿元） ， 增速为 46%/17%/23%。 我们看好华润赋能昆药集团， 以及未来打造银发健康产业第一股的战略核心， 维持“买入” 评级。 风险提示产品销售和推广不及预期风险， 重点产品集采降价幅度超预期风险， 研发失败或进度不及预期风险， 原材料价格波动的风险

明晰发展战略聚焦医药主业， 非主业剥离提升公司盈利能力。 2021年公司对主业重新定位， 聚焦儿童用药和健康领域， 持续推进非主业剥离： 2021年转让子公司华特环保 51%股权给华特集团； 2023年起子公司卧龙学校停止办学； 子公司华特信息、 知新材料已开启清算工作。 聚焦儿药主业后， 公司营收及利润端持续增长， 2020-2023年营收 CAGR11%， 归母净利润 CAGR 达 26%。 分红持续走高， 24H1首次实行中期派息。 公司坚持长期主义， 以现金分红的方式回馈投资者， 年度现金分红比例已由 2016年的 13.6%提升至 2023年的 80.1%。 2024年进一步提高分红频率， 首次实现实行中期派息（每 10股派 5.00元人民币现金） 。 聚焦儿药实现破局， 适应人群拓展+渗透率提升助力打破成长空间。 达因药业系公司医药板块主要贡献来源， 从一家多元化药企转型为专注儿童药物研发生产的企业， 整体营收从 2006年的 1.7亿元增长至 2023年的 24.3亿元， 已打造核心产品品牌价值超 30亿元。 公司核心产品伊可新（维生素 AD 滴剂） 自 1996年上市， 多年来居同类产品市占率第一。 2022年伊可新全年收入约 17.6亿元（占达因药业收入 86%） ； 2023年收入实现 10%以上增长（占达因药业收入 80%以上） 。 适应人群拓展+渗透率提升助力公司打破成长空间。 1） 2022年起公司开始推广伊可新 3-6岁使用， 由原本的 0-3岁使用拓展至 0-6岁使用； 2） 《中国儿童维生素 A、 维生素 D 临床应用专家共识(2024)》提出维 A 预防性补剂适用人群拓展至 18岁， 维 D 预防性补剂适用人群提及至 18岁； 公司拓展伊可新推广年龄至 18岁。 重点产品伊 D 新与华润三九达成战略合作， 布局延伸贡献增长新动能。 重点产品伊 D 新（维生素 D 滴剂） 自 2020年获批上市， 2021年伊 D 新年销售额超 1亿元， 2022年销售额约 2亿元； 2024年 9月子公司达因药业与华润三九与达成战略合作， 加深维生素 D 领域的深度合作， 有望打破星鲨与双鲸的市场垄断， 未来伊 D 新市场占有率有望逐步提升。 维矿类产品布局已完成， 二线品类增长动能十足。 24H1公司重点推广的达因铁（右旋糖酐铁颗粒） 、 达因钙（复方碳酸钙泡腾颗粒） 、小儿布洛芬栓等产品取得显著的业绩增长； 未来公司致力于每年推出1-2个新的儿童药品种， 持续丰富业绩增长动力。 盈利预测与投资建议我们预计公司2023-2026年收入CAGR为3.5%， 归母净利润CAGR为 4.5%， 当前股价对应 PE 12/11/10倍。 基于核心产品伊可新适应人群拓展+渗透率提升， 二线产品持续贡献增长动能， 同华润三九合作下渠道加速布局； 非主业剥离下， 我们认为公司儿药业务有望实现持续增长， 首次覆盖， 给予“买入” 评级。 风险提示药品集采风险、 产品研发不及预期风险、 市场竞争加剧风险。

三季度业绩承压，大鹏利润贡献稳健2024年Q1-Q3：公司实现营收28.8亿，同比下降8%；实现归母净利润3.2亿，同比下降23%；实现扣非归母净利润2.7亿，同比下降23%。 2024年Q3：公司实现营收8.7亿，同比下降9%；实现归母净利润0.8亿，同比下降50%；实现扣非归母净利润0.8亿，同比下降36%。 分业务板块看：2024年Q1-Q3：健民大鹏贡献利润1.7亿元，同比增长17%；单三季度健民大鹏贡献利润0.6亿元，同比增长12%。 聚焦打造重点单品，新产品培育持续推进OTC产品线坚持以纯销为导向，有效降低渠道库存，并通过优化销售模式和精细化管理，龙牡壮骨颗粒的市场份额稳步提升；便通胶囊的铺货率和纯销量均实现快速增长；健脾生血颗粒快速启动了与重点连锁药店的战略合作。 Rx产品线坚持学术引领，加强代理商队伍建设，提升专业化服务能力；上半年Rx产品线新品七蕊胃舒胶囊快速市场开发符合预期，其他产品拓展稳中有进；积极开展新药市场准入准备工作，小儿紫贝宣肺糖浆代理商客户储备完成；进一步聚焦商业渠道，头部商业合作规模占比进一步提升。 健民大鹏体培牛黄需求仍强劲1）天然牛黄价格持续上涨，产能受限。体培牛黄价格低，与天然牛黄功能相近且质量稳定，生产周期较短需求强烈。2）健民大鹏为体培牛黄独家生产企业，健民集团持股比例稳定，大鹏利润贡献持续增长。 盈利预测与投资建议由于前三季度收入与利润下滑，我们将2024/2025/2026年公司营收47.4/54.5/63.2亿元下调至40.8/45/49.3亿元，增速为-3%/10%/10%；将2024/2025/2026年公司归母净利润5.9/6.9/8.3下调至4.5/5.7/7.1亿元，增速为-14%/27%/24%，维持“买入”评级。 风险提示主要产品销售不及预期；健民大鹏体培牛黄业务不及预期；政策波动风险；原材料中药材价格波动风险。

投资要点： 公司 Q3业绩超预期， 实现较快增长。 24年 Q1-Q3： 公司实现营业收入 43.3亿元， 同比增长 26%； 实现归母净利润 11.5亿元， 同比增长 47%； 实现扣非归母净利润 10.7亿元， 同比增长 52%。 24年 Q3： 公司实现营业收入 15.8亿， 同比增长 25%； 实现归母净利润 4.1亿元， 同比增长 64%， 实现扣非归母净利润 3.7亿元， 同比增长 75%。 盈利能力持续提高： 24年 Q3公司销售毛利率 75.1%， 同比提高 3.1pct； 销售净利率 26.1%， 同比提高 6pct。 首次启动中期分红， 三季度高管团队调整。 公司启动历史首次中期分红， 以 2024年 6月 30日总股本 643976824股为基数向全体股东每 10股派发现金 11.44元(含税)， 现金分红总额为 7.37亿元,占 2024年上半年归属于上市公司股东净利润的 99.77%。 10月 22日， 东阿阿胶发布公告高管团队调整， 选举程杰为公司董事长， 聘任孙金妮女士为公司总裁。 稳步推进“1238” 发展战略， 落地药品+健康消费品“双轮驱动” 。 1.东阿阿胶块立足“滋补国宝”品牌定位， 提升品牌势能， Q1-3价值引领良性增长； 2.复方阿胶浆全产业链打造气血双补大品种， 实现学术与营销相互赋能， 打造 OTC 补气补血品类领导地位； 积极进行高水平循证证据打造， 拓展新适应症； 立足医保解除限制， 把握院外零售市场的同时积极开拓院内市场。 3.桃花姬阿胶糕消费人群定位年轻化， 线上线下打造多元渠道销售， 用快消品的思路由区域产品走向全国， 目前全国性品牌拓展成效显现。 4.“东阿阿胶小金条” 阿胶速溶粉逐步起量； 5.逐步构建“皇家围场 1619” 男士滋补产品矩阵， 新产品放量潜力充足。 盈利预测与投资建议由于 Q3业绩保持高增速， 我们将 2024/2025/2026年公司营收由55.23/64.94/76.09亿元上调至 56.65/66.69/78.19亿元， 收入增速 为20%/18%/17%。 2024/2025/2026年归母净利润由 13.90/16.73/19.86亿元上调至 15.37/18.47/21.71亿元， 增速为 34%/20%/18%， 维持“买入”评级。 风险提示： 产品价格波动风险， 阿胶系列产品市场竞争风险； 渠道开拓不及预期风险； 原材料驴皮等价格波动风险。

公司三季度业绩短期承压。 业绩端：2024Q1-Q3，公司实现营收104.3亿，同比下降14%；实现归母净利润5.5亿，同比下降28%；实现扣非归母净利润5亿，同比下降30%。 2024Q3：公司实现营收26.2亿，同比下降16%；实现归母净利润0.5亿，同比下降74%；实现扣非归母净利润0.3亿，同比下降79%。 分行业：2024Q1-Q3：医药工业收入为61.9亿，同比下降25%；医药商业收入为51.1亿，同比下降11%；中药材资源收入为7.2亿，同比下降14%；大健康及国际业务收入为3.6亿，同比增长66%。 2024Q3：医药工业收入为11.1亿，同比下降44%；医药商业收入为13.7亿，同比下降25%；中药材资源收入为2.3亿。 大单品益保世灵以及藿香正气口服液表现不佳。 2024Q1-Q3：呼吸类产品18.76亿,同比下降1%；消化及代谢产品17.69亿，同比下降34%；抗感类产品8.48亿,同比下降43%；神经类产品5.09亿,同比下降20%；大健康类产品4.68亿,同比下降21%；心脑血管类产品4.3亿,同比下降26%；抗肿瘤类产品1.93亿,同比下降8%。 2024Q3：呼吸类产品3亿,同比下降22%；消化及代谢产品1.8亿,同比下降66%；抗感染类产品1.7亿,同比下降59%；神经类产品1.5亿,同比下降14%；大健康产品1.1亿,同比下降40%；心脑血管类产品1亿,同比下降22%；抗肿瘤类产品0.5亿,同比增长5%。 其中消化及代谢用药营收下降主要系藿香正气口服液、太罗等销售额下降，抗感染药物营收下降主要系益保世灵销售额下降。 人事变动落地，国改逻辑持续演绎。 第十届董事会第二十三次会议，选举俞敏先生为公司董事长，聘任于宗斌先生为公司总经理。俞敏现任中国中药有限公司董事，太极集团有限公司党委书记、董事长兼总经理，重庆太极实业（集团）股份有限公司党委书记、董事兼总经理。于宗斌现任重庆太极实业（集团）股份有限公司副总经理盈利预测与投资建议由于Q1-3收入与利润下滑，我们将2024/2025/2026年公司营收由172.4/193.26/215.73亿元，分别下调至131.5/151.8/174亿元，增速为-16%/15%/15%。将2024/2025/2026年公司归母净利润由9.6/12.3/15.5亿元，分别下调至6.1/8.2/10亿元，增速为-26%/33%/23%。我们看好调整后公司业绩有望重回增长，维持“买入”评级。 风险提示产品销售和推广不及预期风险，行业竞争加剧风险，行业政策风险

业绩强超预期，Q3扣非净利润增速超50%2024年Q1-Q3：公司实现营收13.5亿，同比增长11%；实现归母净利润2.3亿，同比增长61%；实现扣非归母净利润1.6亿，同比增长34%。 2024年Q3：公司实现营收4.4亿，同比增长22%；实现归母净利润0.9亿，同比增长159%；实现扣非归母净利润0.5亿，同比增长53%分板块看：2024年Q1-Q3：工业实现收入12.4亿，同比增长14%；其中心血管业务实现收入3.8亿，同比增长41%，主要原因为依折麦布销售强势；骨科实现收入3亿，同比增长11%，主要原因为玄七健骨片销售稳健增长；呼吸系统实现收入1.8亿，同比增长17%，主要原因为强力枇杷放量；儿童药实现收入1.4亿，同比下滑1%；抗感染实现收入0.6亿，同比下滑10%。 产品端集采政策免疫，创新品种提供增量公司自主研发的中药创新药小儿荆杏止咳颗粒、玄七健骨片市场开拓情况良好。截至24年Q3，小儿荆杏止咳颗粒累计完成1500多家公立医疗机构的覆盖，其中等级医院超1000家，2024年Q1-Q3销售收入约6000万元，同比增长超130%；玄七健骨片已经覆盖1300多家公立医疗机构，其中等级医院近700家，2024年Q1-Q3销售收入约8600万元，同比增长超340%；藤黄健骨片全面执行集采，销售量同比增长约14%，累计完成近8400家公立医疗机构的覆盖，其中等级医院约2400家。首仿药依折麦布片进入集采后产品覆盖与销售稳步放量，累计完成了近4500家公立医疗机构的覆盖，其中等级医院约1800家，2024年前三季度实现销售收入约2.33亿元，同比增长超100%。 创新投入持续加码，中长期潜力充足。 公司持续加大研发投入，24Q3公司研发费用为0.4亿，同比增长106%，公司目前有中药新药1类、化药3类、4类等多个研发项目稳步推进，未来将在化药、中药、生物药三大领域实现共同发展，其中创新中药养血祛风止痛颗粒已经于24年9月报产。 盈利预测与投资建议由于前三季度归母净利润增速较快，我们预测2024/2025/2026年公司营收分别为18.29/21.15/24.39亿元，增速为12%/16%/15%。将2024/2025/2026年公司净利润由2.41/2.93/3.53亿元调整至2.77/3.02/3.62亿元，增速为48%/9%/20%，维持“买入”评级。 风险提示产品销售和推广不及预期风险，重点产品集采降价幅度超预期风险，研发失败或进度不及预期风险，原材料价格波动的风险。

公司三季度利润扭亏超 9000万， 剔除减值更加亮眼2024年 Q1-Q3： 公司实现营收 29.9亿， 同比增长 1%； 实现归母净利润 2.1亿， 同比增加 38%； 实现扣非归母净利润 2亿， 同比增长 46%2024年 Q3： 公司实现营收 10.4亿， 同比增加 37%； 扭亏实现归母净利润 0.91亿， 实现扣非归母净利润 0.85亿。 计提减值准备影响利润： 2024年 Q1-3公司计提信用减值损失-448万元， 计提资产减值损失 3417万元， 合计 2970万元。 财务指标方面： 2024年 Q3公司销售费用为 4亿元， 同比增长 20%，销售费用率为 38%， 同比下降 5.7pct； 研发费用为 0.8亿， 同比下降 10%； 研发费用率为 8%， 同比下降 4.2pct； 管理费用为 0.6亿， 同比下降 20%，管理费用率为 5%， 同比下降 3.8pct。 聚焦银杏叶核心品种， 传统品种集采利空出清， 盈利能力持续提高单三季度毛利率为 64.3%， 同比提升 5.9pct。 1.核心板块心脑血管， 主要产品为银杏叶提取物注射液， 中短期来看该品种依旧是贡献公司业绩的主要品种之一； 老牌中药悦康活心丸（ 浓缩丸） 医保基药双重身份， 销量有望持续提高； 2.公司消化、 糖尿病、 抗感染领域诸多传统仿制药品种已陆续被集采， 如奥美拉唑肠溶胶囊被纳入第三批集采， 注射用盐酸头孢吡肟被纳入第七批国家集采， 其余众多早期中标品种已完成续标， 集采影响陆续出清， 毛利率逐渐提高。 多款潜在大品种即将进入收获期1. 脑卒中： “注射用羟基红花黄色素 A” 作为神经保护剂， 治疗脑卒中市场广阔。 同时， 羟 A 治疗急性缺血性脑卒中Ⅲ期临床试验结束， 作用机制明确， 效果显著。 NDA 申请已于 2023年 12月 19日获得 CDE 受理。 目前， 羟基红花黄素 A 累计已灭 6灯， NDA 进展顺利， 获批上市在即。 2.“复方银杏叶片” Ⅲ期临床试验结束， 已于 2024年 Q1进入 NDA 审评阶段。 3） 紫花温肺止嗽颗粒： 2023年 11月公告完成 III 期临床试验。 中长期积极布局前沿领域， 未来可期公司深度布局小核酸和多肽等新领域。 2023年公司自主研发的首款小干扰核酸药物 YKYY015完成候选化合确认并推向了临床前研究。 公司治疗原发性肝癌的国内首款反义核酸药物 CT102正在中国人民解放军总医院第五医学中心开展临床 IIa 期试验。 盈利预测与投资建议我们预测 2024/2025/2026年公司营收分别为 43.5/47.8/54.0亿元， 增速为 4%/10%/13%。 2024/2025/2026年公司净利润分别为 3.0/4.1/5.1亿元， 增速为 63%/35%/27%， 维持“买入” 评级。 风险提示产品销售和推广不及预期风险， 重点产品集采降价幅度超预期风险，研发失败或进度不及预期风险， 原材料价格波动的风险。

公司三季度高基数下保持稳健，业绩符合预期2024年Q1-Q3：公司实现营收54.6亿，同比下滑3%；实现归母净利润3.9亿，同比增加0.4%；实现扣非归母净利润2.9亿，同比下滑7%2024年Q3：公司实现营收19亿，同比增加3%；实现归母净利润1.6亿，同比下滑3%；实现扣非归母净利润1.3亿，同比下滑3%。 华润赋能改革持续深化，百亿工业战略目标明确2024年是公司加入华润大家庭、与华润三九稳步推进融合重塑的第二年，公司持续推动全面融合工作，加深双方在价值、业务、组织及精神层面的深度融合，锚定“银发健康产业引领者”战略核心，力争2028年末实现营业收入翻番，工业收入达到100亿元的战略目标。 聚焦老龄健康-慢病管理，研发创新锻造发展新引擎三季度，公司旗下全资子公司西双版纳版纳药业有限公司的产品秋水仙碱片获得国家药监局签发的《药品补充申请批准通知书》，版纳药业成为国内首家该品种通过仿制药质量和疗效一致性评价的企业。公司自主研发的适用于缺血性脑卒中的中药/天然药物1类新药KYAZ01-2011-020II期临床研究数据统计分析中。化药2.2类改良型新药KYAH02-2020-149已进入临床研究准备阶段。同时，两个3类仿制药继续推进BE试验。 昆中药品牌多维塑造、777品牌多元行动，助力核心产品稳健增长公司深耕银发健康赛道，持续提升产品力、品牌力。精品国药领域，昆中药坚持以“品牌文化+品类拓展+IP营销”三轮驱动，共谋发展全新篇章。三七业务方面，公司携手各大连锁，继续在全国范围内开展多场777三七“生命之河”私享会活动以及“777银发青年守护行动”，建立起大众对血塞通软胶囊有效成分三七总皂苷作用的充分认知。777品牌将始终贯彻“新质生产力”理念，为管理血管健康、守护生命之河贡献力量。 盈利预测与投资建议我们预测2024/2025/2026年公司营收分别为84.81/93.95/104.61亿元，增速为10%/11%/11%；净利润分别为5.65/7.18/8.92亿元，增速为27%/27%/24%。我们看好华润赋能昆药集团，以及未来打造银发健康产业第一股的战略核心，维持“买入”评级。 风险提示产品销售和推广不及预期风险，重点产品集采降价幅度超预期风险，研发失败或进度不及预期风险，原材料价格波动的风险

并表汉方， 收入利润高增长。 2024年 Q1-Q3： 公司实现营收 14.5亿， 同比增长 49%； 实现归母净利润 1.9亿， 同比增长 23%； 实现扣非归母净利润 1.9亿， 同比增长 22%。 2024年 Q3： 公司实现营收 5亿， 同比增长 56%； 实现归母净利润 0.8亿， 同比增长 35%； 实现扣非归母净利润 0.7亿， 同比增长 32%。 发布股权激励草案， 做大营收与发展大品种志在必得。 2024.10.8， 贵州三力公布《2024年限制性股票股权激励计划（ 草案） 》，以 7.5元/股的价格拟向激励对象授予的股票总量为 523万股， 占激励计划草案公告日公司股本总数 40,980.2216万股的 1.2762%。 激励对象为公司高级管理人员、 中层管理人员。 2025/2026/2027年股权激励计划公司层面业绩考核指标为： 1)中成药营业收入（ 含税） 考核触发值分别为： 28/32/36亿元； 目标值分别为： 31/36/40亿元； 2)过亿品种数量分别为： 5/6/7个； 3)营业收入增长率不低于对标企业均值。 三季度公告分红规划、 回购计划、 不减持承诺， 三重利好体现公司发展信心。 2024.9.12， 公司同时公告分红规划、 回购计划、 不减持承诺。 1） 分红： 未来三年（ 2024年~2026年） ： 公司同时满足下列条件①—⑤时应当进行现金分红， 且每年以现金形式分配的利润不少于当年实现可供分配利润的50%。 ①公司该年度实现的可供分配利润为正； ②公司的累积可供分配利润为正； ③审计机构对公司的该年度财务报表出具标准无保留意见的审计报告； ④公司不存在影响利润分配的重大投资计划或重大现金支出等事项； ⑤公司资金充裕， 盈利水平和现金流量能够维持公司后续持续经营及长期发展。 2） 回购： 公司拟以 0.8~1.2亿回购股份， 用于员工持股计划或股权激励， 回购价格上限17.85元/股， 预计占公司总股本的比例为1.09%~1.64%； 3） 不减持： 公司控股股东、 实际控制人张海先生自愿承诺， 自 2024年 9月 13日起 18个月内， 不以任何方式主动减持其直接持有的公司股份。 盈利预测与投资建议我们维持原盈利预测， 预测2024/2025/2026年公司营收分别为24.07/29.48/35.68亿元， 增速为47%/22%/21%。 2024/2025/2026年公司净利润分别为3.54/4.22/5.06亿元， 增速为21%/19%/20%， 维持“买入” 评级。 风险提示： 产品销售和推广不及预期风险， 重点产品受集采等政策影响降价风险， 研发失败或进度不及预期风险， 原材料价格波动的风险。

开喉剑喷雾剂（含儿童型）超十亿级别大单品，植根院内开拓院外市场1.儿科用药市场广阔，开喉剑喷雾（儿童型）销售居前。2.新版基药目录调整重点关注儿科领域，我们认为贵州三力的开喉剑喷雾（儿童型）作为儿科大单品，有望冲击新版基药目录。3.院内与零售市场共同发力，目前开喉剑喷雾剂（含儿童型）在处方端和OTC端占比约为5：5。我们认为，随着公司未来在OTC端加大销售推广力度，有望为产品带来新的增长引擎，加速公司营收打开新增长曲线。4.开喉剑喷雾剂（含儿童型）线上与线下，院内和院外同规格产品，不同渠道价格差异较小，我们认为开喉剑受比价政策潜在风险影响较小。 外延并购多家企业，产品管线日渐丰富自上市以来，公司积极布局中成药制药行业、致力丰富产品线。1）汉方药业：2020年12月，贵州三力收购汉方药业25.64%股权。2023年11月，贵州三力再次收购汉方药业的50.26%股权，共持有汉方药业75.90%股权并纳入公司合并范围。汉方药业拥有芪胶升白胶囊、妇科再造丸等多个潜力大单品；2）德昌祥：2022年2月，收购德昌祥95%股权，德昌祥拥有特色产品妇科再造丸、止嗽化痰丸等；3）无敌制药：2023年初通过投资控股好司特，间接控股无敌制药。三力、德昌祥、汉方药业、无敌制药四家制药主体带来的多元化产品结构通过协同效应实现放量，共同释放投资并购效能，对公司的营收和利润带来了显著的积极影响。 积极扩张自营销售队伍，多渠道丰富营销体系线下渠道：2023年公司整合汉方药业销售队伍，组建处方事业部和OTC事业部。2023年新增开发医院渠道700余家、百强连锁15家、中小连锁药店600余家、第三终端6万余家。 线上渠道：2023年公司与阿里健康、京东大药房、美团等签署了合作协议，开始尝试线上渠道的销售，23年公司实现电商销售渠道突破。 2022年起，通过子公司小芄医药建设覆盖全国的公立医院互联网医院SaaS体系。同时与大型商业配送公司合作共享，2023年已签约公立医院42余家，已与10余家省级大型商业公司完成签约。 盈利预测与投资建议我们预测2024/2025/2026年公司营收分别为24.07/29.48/35.68亿元，增速为47%/22%/21%。2024/2025/2026年公司净利润分别为3.54/4.22/5.06亿元，增速为21%/19%/20%。我们看好贵州三力以开喉剑喷雾剂（含儿童型）大单品的发展潜力，以及外延并购汉方药业、德昌祥、无敌药业等丰富产品管线并带来业绩增厚。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示产品销售和推广不及预期风险，重点产品受集采等政策影响降价风险，研发失败或进度不及预期风险，原材料价格波动的风险。

聚焦大品种，传统品种集采影响逐步出清有望重回增长轨道1.心脑血管为公司核心板块，主要产品为银杏叶提取物注射液：：2022年来，湖北与广东联盟集采中多种竞品银杏叶类中成药集采中标，悦康银杏叶提取物注射剂全国集采流标，整体销量增速放缓，我们认为中短期来看该品种依旧是贡献公司业绩的主要品种之一；老牌中药悦康活心丸（浓缩丸）是国家医保甲类，国家基药品种。伴随活心丸研发循证推进，销量有望持续提高；2.公司消化、糖尿病、抗感染领域诸多传统仿制药品种已陆续被集采，如奥美拉唑肠溶胶囊被纳入第三批集采，注射用盐酸头孢吡肟被纳入第七批国家集采，其余众多早期中标品种已完成续标，我们预计集采品种在集采执行后的短期影响陆续出清。3.枸橼酸爱地那非片为公司研发的1.1类新药，用于治疗男性ED。我国两性用药市场空间巨大，经头豹研究院测算，预计2024-2028年中国抗ED药物行业的规模将从93.1亿元增至157.0亿元。其中，2023年西地那非销售额达57.2亿元，爱地那非仍处于市场扩张阶段。 多款潜在大品种即将进入收获期1.脑卒中：发病率高，疾病危害极大，呈高死亡率、高致残率、高复发率。“注射用羟基红花黄色素A”作为神经保护剂，治疗脑卒中市场广阔。同时，羟A治疗急性缺血性脑卒中Ⅲ期临床试验结束，作用机制明确，效果显著。NDA申请已于2023年12月19日获得CDE受理。目前，羟基红花黄素A累计已灭6灯，NDA进展顺利，获批上市在即。2.“复方银杏叶片”Ⅲ期临床试验结束，已于2024年Q1进入NDA审评阶段。复方银杏叶片缺血性痴呆用药机理明确，临床试验疗效显著；3）紫花温肺止嗽颗粒：2023年11月公告完成III期临床试验，主要用于感染后咳嗽，咳嗽缓解率显著。 中长期积极布局前沿领域，未来可期公司深度布局小核酸和多肽等新领域。2023年公司自主研发的首款小干扰核酸药物YKYY015完成候选化合确认并推向了临床前研究。公司治疗原发性肝癌的国内首款反义核酸药物CT102正在中国人民解放军总医院第五医学中心开展临床IIa期试验。 盈利预测与投资建议我们预测2024/2025/2026年公司营收分别为43.5/47.8/54.0亿元，增速为4%/10%/13%。2024/2025/2026年公司净利润分别为3.0/4.1/5.1亿元，增速为63%/35%/27%。我们看好悦康药业产品梯队层次丰富老品种短期承压初步出清，羟A、复方银杏叶片等新品种有望上市放量，中长期积极布局小核酸等领域，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示产品销售和推广不及预期风险，重点产品集采降价幅度超预期风险，研发失败或进度不及预期风险，原材料价格波动的风险。