事件2023年10月26日，康缘药业发布2023年三季度报告。2023年前三季度，公司实现营业收入34.96亿元，同比上升11.86%；归母净利润3.50亿元，同比上升24.24%；经营性现金流量净额7.74亿，同比上升26.32%。 事件点评23Q3收入端短期承压，毛利率持续优化23Q3营业收入9.43亿元，同比下降8.31%；归母净利润0.74亿元，同比增长5.11%，收入端短期承压。 23年前三季度公司销售毛利率为73.69%，同比+2.98个百分点；销售净利率为10.29%，同比+1.20个百分点；销售费用率42.43%，同比+1.33个百分点；管理费用率4.28%，同比+0.37个百分点；研发费用率14.59%，同比+0.60个百分；财务费用率-0.44%，同比-0.27个百分点，前三季度毛利率持续优化，盈利能力有所提升。 注射剂业务表现亮眼，非注射剂业务有所回落公司主营业务收入分产品可拆分为注射液收入15.89亿元（+48.70%），热毒宁注射液销售额同比增长；口服液收入5.41亿元（-24.33%），主要由于金振口服液销售同比下降所致；胶囊收入为6.63亿元（-5.26%）；颗粒剂、冲剂收入为2.48亿元（+57.41%），杏贝止咳颗粒销售额上升；片丸剂收入为2.60亿元（-1.93%）；贴剂收入为1.55亿元（-10.30%）；凝胶剂收入0.18亿元（-18.45%）。 公司研发能力强劲，产品群优势明显公司新产品研发持续推进。1.1类中药创新药栀黄贴膏获得临床试验批准通知书；化学药品1类创新药KY0135片和KY1702胶囊获得临床试验批准通知书；生物药KYS202002A注射液复发和难治性多发性骨髓瘤获得中国和美国临床试验批准通知书，2023年8月新增获得国家药品监督管理局签发的成人系统性红斑狼疮临床研究许可。 9月公司分别收到了国家药品监督管理局签发的乌鳖还闺颗粒、小儿佛芍和中颗粒、小儿健脾颗粒《药物临床试验批准通知书》。 公司产品丰富，基药产品和独家医保产品众多。截至2023年上半年公司共计获得药品生产批件207个，其中46个药品为中药独家品种，共有4个中药保护品种。公司产品共有108个品种被列入2022版国家医保目录，其中甲类47个，乙类61个，独家品种24个；共有43个品种进入国家基本药物目录，其中独家品种为6个。 投资建议：维持“买入”评级我们调整了盈利预测，预计公司2023~2025年收入分别为48.3/56.6/65.4亿元（前值为54.1/66.5/80.9亿元），分别同比增长11.1%/17.1%/15.5%，归母净利润分别为5.0/6.0/7.4亿元（前值为5.5/6.9/8.6亿元），分别同比增长14.4%/20.9%/22.9%，对应估值为22/18/15X。作为中药创新药的标杆，我们看好公司长远发展，因此我们维持“买入”评级。 风险提示政策变化风险；产品质量控制风险；研发风险

事件：国务院联防联控机制发布通知，2023年10月以来，我国流感、肺炎支原体感染活动逐步增强，多地流感、肺炎支原体感染呈上升趋势，预计流感将出现全国冬春季流行高峰，肺炎支原体感染未来一段时间在部分地区仍将持续高发。 支原体、流感等持续高发，儿科门诊诊疗量激增：肺炎支原体感染引起的呼吸道感染性疾病，多发于5岁及以上儿童，近年来向更低龄发展。 我国大部分地区已经进入冬季，今冬明春可能面临新冠、流感、肺炎支原体感染等多种呼吸道疾病叠加流行的局面，多地儿科医院门诊量出现明显上升。11月至今，仁济医院儿科门诊就诊量超8000人次，与去年同期相比增长175%。11月16日北京航空总医院儿科就诊量持续居高不下，日门诊量维持在550-650人次之间，较往年同期上升30%-50%。 大类内酯药物治疗肺炎支原体存在耐药，中医药具备优势。肺炎支原体现有治疗方案首选药物为大环内酯药物（阿奇霉素、克拉霉素等），但大环内酯类药物耐药严重，2015-2020年间，北京超90%肺炎支原体对大环内酯类药物耐药。中医药在整体调节、提高疗效、改善症状、减少抗生素用量及其产生的不良反应等方面具有优势金振口服液临床证据完善，获专家共识等推荐。康缘药业旗下金振口服液来自黑龙江中医学院附属医院应用于儿科近50年的协定处方羚羊清肺散，相关药理研究完善，对肺炎支原体有确切抑制作用，同时可调控细胞因子，减轻炎症上海，改善免疫功能、临床证据丰富，联合阿奇霉素用药的随机、对照开放性临床试验中，280个样本实验组VS对照组有效率为89.3%VS77.9%，同时对于发热、咳嗽、肺部啰音、炎症指标等症状体征也有明显改善。2017版《儿童肺炎支原体肺炎中西医结合诊疗专家共识》中指出高热稽留不退者，中成药可选用金振口服液等、2023版《儿童肺炎支原体中西医结合诊疗方案》中指出痰热闭肺证：壮热，咳嗽痰多选用金振口服液。我们认为，在当前旺盛的需求以及反腐大背景下，金振口服液有望凭借确切的疗效以及充分的临床证据，叠加公司内部销售改革的逐步发力，带动公司23Q4实现业绩的快速恢复。 盈利预测与投资评级：我们维持公司2023-2025年归母净利润预测为4.8/5.8/7亿元，当前市值对应PE为23/19/16倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格上升风险，销售改革进展不及预期风险。

2023Q3收入端小幅下滑，利润端仍保持稳健增长。2023年前三季度公司实现营收34.96亿元（同比+11.86%），归母净利润3.50亿元（同比+24.24%），扣非归母净利润3.17亿元（同比+20.53%），收入、利润均实现稳健增长。 其中，三季度单季营收9.43亿元（同比-8.31%），归母净利润0.74亿元（同比+5.11%），扣非归母净利润0.55亿元（同比-10.47%），扣非归母净利润增速与收入端增速基本同步。 分业务情况：注射液、颗粒剂//冲剂势头强劲，口服液下滑明显。2023年前三季度公司注射液实现收入15.89亿元（+48.70%），胶囊实现收入6.63亿元（-5.26%），口服液实现收入5.41亿元（-24.33%），片丸剂实现收入2.60亿元（-1.93%），颗粒剂/冲剂实现收入2.48亿元（+57.41%），贴剂实现收入1.55亿元（-10.30%），凝胶剂实现收入0.17亿元（-18.45%）。 研发费用率保持稳定，投入已见成效。2023年前三季度研发费用5.10亿元，同比上升16.67%，研发费用率14.59%，较去年同期上升0.67pp。 研发投入已见成效：生物药方面，2023年8月公司产品KYS202002A注射液成人系统性红斑狼疮适应症获批临床；中药方面，2023Q3公司乌鳖还闺颗粒、小儿佛芍和中颗粒、小儿健脾颗粒多个产品获批临床。 聚焦中医优势领域，研发布局与销售模式有效互动。公司主要产品线聚焦呼吸与感染、妇科、心脑血管、骨伤科等中医优势领域。同时，在化学药、生物药领域力争在重大疾病及其它与公司销售模式相适应的疾病领域实现创新药物研发的突破。公司采取三位一体的销售模式，通过学术推广提高医药产品的知名度和医生的认可度，招商代理扩大产品的市占率，普药助销完成面向终端的市场分销。 投资建议：公司短期业绩承压，但研发势头持续强劲，长期业绩有望保持稳健增长，给予“买入”评级。 受政策端影响，2023年三季度公司业绩出现一定波动，下调公司盈利预测，预计2023-2025年归母净利润4.82/5.62/6.77亿元（原值5.62/6.93/8.61亿元），同比增长11.0%/16.6%/20.4%（原值同比增长29.4%/23.2%/24.2%），公司持续加强研发投入，保证产品研发质量、完善销售模式，实现研发、生产、销售全方位布局，有望保持稳定增长。 风险提示：研发推进不及预期；集采控费超预期；中药注射剂政策风险。

报告关键要素: 公司 10月 26日发布三季报。 第三季度，公司实现营收 9.53亿元（-8.31%），归母净利润 0.74亿元（+5.11%），扣非归母净利润 0.55亿元（-10.47%）； 前三季度，公司实现营收 34.96亿元（+11.86%），归母净利润 3.50亿元（+24.24%），扣非归母净利润 3.17亿元（+20.54%），经营性现金流净额 7.74亿元（+26.32%）。 投资要点: 大单品热毒宁注射液 Q3高增长注射剂前三季度实现收入 15.89亿元（+48.70%），Q3实现收入 4.31亿元（+36.26%），主要系热毒宁注射液销售同比增长所致。2021年以来，公司热毒宁注射液坚持以恢复存量为主，2022年公司对热毒宁注射液执行“专人专做”，深度挖掘急诊科室、呼吸科室及住院病房场景的市场潜力，利用热毒宁注射液先后被列入国家发布的第六至第十版《新型冠状病毒肺炎诊疗方案》重型和危重型患者推荐用药的机会，提升市场份额。 金振口服液和多个二线品种 Q3承压口服液前三季度实现收入 5.41亿元（-24.33%），Q3实现收入 1.18亿元（-57.92%），主要系金振口服液销售同比下降所致；胶囊剂 Q3业绩同比基本持平；片丸剂/颗粒剂、冲剂/贴剂/凝胶剂 Q3同比分别为-14.62%、-7.79%、-30.64%、-40.77%，前三季度同比分别为-1.93%、57.41%、-10.30%、-18.45%。三季度学术推广受影响，多个剂型业绩承压。 在研管线持续丰富公司前三季度研发费用投入 5.10亿元，研发费用率为 14.59%（同比增加 0.60个百分点）。Q3在研管线更新：1、2023年 8月，KYS202002A 注射液成人系统性红斑狼疮适应症的《药物临床试验批准通知书》。 KYS202002A 是由公司开发的一种全人源抗 CD38单克隆抗体，公司拥有该新药独立完整的知识产权。该新药前期已在中国、美国获得复发和难 治性多发性骨髓瘤适应症临床研究许可，本次新增获得了成人系统性红斑狼疮临床研究许可。2）2023年 9月以来，公司分别收到了乌鳖还闺颗粒、小儿佛芍和中颗粒、小儿健脾颗粒《药物临床试验批准通知书》。 前三季度各剂型毛利率全面提高公司收入占比靠前几类剂型 Q3毛利率均有提升，注射液/胶囊/口服液/片丸剂分别提升 0.21、10.04、2.00、8.96个百分点，颗粒剂、冲剂/贴剂/凝胶剂分别下降 4.78、0.43、1.70个百分点；从前三季度数据看，所有剂型毛利率均实现不同程度的提高。整体来看，前三季度实现毛利率 73.88%，同比提高 2.89个百分点。 公司前三季度销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为 42.43%（同比增加 1.32个百分点）、4.28%（同比增加 0.37个百分点）、-0.44%（同比减少 0.27个百分点）；前三季度经营活动产生的现金流量净额 7.74亿元，同比增长 26.32%。 盈利预测与投资建议：公司是中药创新龙头企业，产品储备丰厚，独家基药和独家医保品种数量众多，考虑到医疗反腐影响院内市场学术推广等活动，调整盈利预测，2023/2024/2025年营业收入分别为 47.77亿元/55.52亿元/64.84亿元（调整前为 52.83亿元/63.42亿元/75.96亿元），对应归母净利润为 5.39亿元/6.45亿元/7.68亿元（调整前为 5.69亿元/6.45亿元/7.31亿元），对应 EPS0.92元/股、1.10元/股、1.31元/股，对应 PE 为 17.25/14.40/12.09（对应 2023年 10月 26日收盘价 15.89元）。基于公司是中药创新药龙头，具备长期增长潜力，预计公司未来将保持持续增长，维持“买入”评级。 风险因素：政策变化风险、产品质量控制风险、研发不达预期风险、药品市场准入风险

2023H1业绩延续高增长。公司发布2023年半年度报告：2023H1，公司实现营收25.53亿元（+21.74%），归母净利润2.76亿元（+30.60%），扣非归母净利润2.63亿元（+29.93%）。其中2023Q2，公司实现营收12.01亿元（+17.98%），归母净利润1.35亿元（+33.66%），扣非归母净利润1.24亿元（+30.53%）。 注射剂表现亮眼，非注射剂业务待持续发力。注射剂业务受益于热毒宁注射液销量增加，2023H1实现营收11.59亿元（+53.93%）。非注射剂业务2023H1实现营收13.79亿元（+4.15%），其中杏贝止咳颗粒快速放量，带动颗粒剂、冲剂2023H1实现营收1.91亿元（+99.56%）；胶囊及口服液分别实现营收4.61亿元（-7.45%）及4.23亿元（-2.71%），对业绩增速有所拖累。考虑到股权激励计划解禁指标中2023非注射剂业务营收增速不低于23%；且金振口服液作为独家基药品种，儿科品牌持续打响，2023H2该板块有望持续发力，实现放量发展。2023H1各产品毛利率均有所提升，带动公司毛利率同比增加3.21pct至75.10%。 研发实力雄厚，强研发投入铸就丰富在研管线。公司现有46个中药独家品种，其中独家医保品种24个，独家基药品种6个。公司持续加大研发投入，2023H1研发费用3.63亿元（+31.02%），研发费用率14.24%（+1.01pct）。已上市产品有序推进循证建设；在研管线以中药创新为主体，统筹推进化学药及生物药，其中中药2个品种申报生产（JC颗粒、FZJD颗粒）、2个品种处于临床Ⅲ期（SPPY颗粒、LWDHGTP片）、1个产品获批临床（栀黄贴膏），化学药及生物药近10个产品在研。 持续加大营销力度，着力提升营销质量。2023H1销售费用10.89亿元（+26.32%），销售费用率42.64%（+1.54pct）。销售队伍建设方面，推行完善主管制，加强营销人员培训，2023H1开展培训50场次，覆盖人员8689人次。2023H1各地区营收维持多点开花，其中东北及西北地区快速放量，营收增速分别达到60.46%及48.39%。 投资建议：公司作为推动中药现代化的行业领军型企业，中药独家、基药品种众多，核心品种集群发展，在研管线持续推进，业绩延续高增长，看好公司长期健康发展。 我们维持原有业绩预期，预测公司2023-2025年归母净利润分别为5.50/6.96/8.43亿元，增速分别为27%/27%/21%，对应PE分别为22/17/14倍。维持买入评级。 风险提示：产品研发失败风险；销售不及预期风险；产品集采降价风险等。

事件： 公司发布 2023年半年度报告，公司 2023上半年实现营收 25.53亿元（yoy+21.74%），归母净利润达到2.76亿元（yoy+30.6%），扣非归母净利润为 2.63亿元（ yoy+29.93%）；其中 2023Q2公司实现营收 12.01亿元（yoy+17.88%）,归母净利润达到1.34亿元（yoy+32.77%），扣非归母净利润为1.23亿元（yoy+29.08%）。 2023H1呼吸感染品类带动营收增长受热毒宁注射液、杏贝止咳颗粒增长推动，公司注射液收入11.59亿元（yoy+53.93%）、冲剂收入1.91亿元(yoy+99.56%)；同时公司颗粒剂与冲剂、凝胶剂、片丸剂、注射液、胶囊剂、口服液与贴剂等各管线毛利率提升，分别为78.78%（yoy+12.79pct）、87.39%（yoy+3.94pct）、72.04%（yoy+3.50pct）、74.80%（yoy+3.33pct）、67.53%（+2.36pct）、81.10%（yoy+1.65pct）、83.76%（yoy+0.01pct）,2023H1公司工业业务毛利率增长至75.10%（yoy+3.21pct），整体毛利率有望稳健提升。 销售持续改革下有望持续增长公司持续推动完善主管制，建立动态择优的主管体系，扩大合格销售人员队伍，确保核心品种、发展级品种“有人做”，加快独家品种学术优势转化为市场优势。2023年6月30日陕西省卫健委发布《医药代表医疗机构内拜访工作人员管理规定（试行）（征求意见稿）》以加强药品违规入院监控，未来行业监管趋严，公司建立“数智云”信息化平台，开展创新营销行为监督，保证药品合规销售，业绩有望持续增长。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2023-2025年收入分别为53.10/64.26/77.21亿元，对应增速分别为22%/21%/20%； 2023-2025年归母净利润5.73/7.18/9.11亿元，对应增速分别为32%/25%/27%；EPS分别为0.98/1.23/1.56元/股,3年CAGR为28%。鉴于政策利好中药创新企业，公司为国内中药创新领军企业，公司独家产品有望借基药与医保政策红利持续增长。参考可比公司相对估值，我们给予公司2023年28倍PE，目标价27.44元，维持“买入”评级。 风险提示：利润下滑风险、原料供应风险、行业竞争加剧、产品推广不及预期。

事件：公司发布 2023年半年报，23H1营收 25.53亿元，同比增长 21.7%，归母净利润 2.76亿元，同比增长 30.6%，扣非净利润 2.63亿元，同比增长 29.9%。 23H1收入及利润端持续增长，核心产品热毒宁及杏贝快速放量。公司 23H1营收25.53亿元（+21.7%），归母净利润 2.76亿元（+30.6%），扣非净利润 2.63亿元，（+29.9%）。单二季度来看，营收 12.01亿元（+17.9%），归母净利润净利润 1.34亿元（+32.8%），扣非净利润 1.23亿元（+29.1%）。分产品看，23H1公司注射液的营业收入为 11.59亿元，同比增长 53.9%，主要系热毒宁注射液销售同比增长所致。颗粒剂、冲剂的营业收入为 1.91亿元，同比增长 99.6%，主要系杏贝止咳颗粒销售同比增长所致。胶囊、口服液、片丸剂、贴剂及凝胶剂收入情况稳定。 创新研发居行业领军地位，新产品研发不断推进。公司持续推动新产品研发，研发投入不断增加，2023H1研发费用 3.63亿，同比增长 31%。报告期内共有 3个品种获得临床试验批准通知书（栀黄贴膏、KY0135片、KY1702胶囊）。在已上市品种培育方面，公司有序推进散寒化湿颗粒、金振口服液、腰痹通胶囊、银杏二萜内酯葡胺注射液、通塞脉片、热毒宁注射液等品种的循证证据研究；深入推进重点培育品种、医保及基药目录品种的功效成分与作用机制研究，构建临床-基础相结合的系统证据链，领军行业创新研发发展。 现有销售品种矩阵丰富，新版基药目录调整有望继续受益。截至 23H1，公司共计获得药品生产批件 207个，其中 46个药品为中药独家品种，共有 4个中药保护品种。公司产品共有 108个品种被列入 2022版国家医保目录，其中甲类 47个，乙类 61个，独家品种 24个；共有 43个品种进入国家基本药物目录，其中独家品种为 6个。2023年新版基药目录调整在即，公司的九味熄风颗粒、天舒胶囊、龙血通络胶囊、散结镇痛胶囊、通塞脉片等多款独家医保品种具有新进潜力，有望为公司未来发展持续提供动力。 盈利预测与投资建议。公司是中药创新药头部企业，创新研发方面居行业领军地位，核心竞争力强劲，现有销售品种矩阵丰富，新版基药目录调整有望继续受益。 预计 2023-2025年公司营收分别为 53.9/65.9/80.2亿元、归母净利润分别为5.5/6.7/8.0亿元。维持“买入”评级。 风险提示：政策变化风险，产品质量控制的风险，研发风险。

事件描述公司公布2023年半年报，上半年实现收入25.53亿元，同比增长21.74%；实现归母净利润2.76亿元，同比增长30.60%；实现扣非后归母净利润2.63亿元，同比增长29.93%。实现EPS0.47元，ROE（加权）5.64%。经营性现金流量净额4.56亿，同比上升21.84%。应收账款6.64亿元，比期初下降8.79%。 单季度看，2023Q2公司实现营业收入12.01亿元，同比增长17.88%；归母净利润1.34亿元，同比增长32.77%，实现扣非归母净利润1.23亿元，同比增长+29.47%。 事件点评注射液快速增长，非注射剂品种销售承压。上半年注射剂实现营业收入11.59亿元（+53.93%），其中2023Q2实现营业收入5.68亿元（+60.54%），非注射剂实现收入13.80亿元（+3.73%），单Q2注射剂实现收入5.68亿元（+60.0%），非注射剂实现收入6.24亿元（-5.0%）。 上半年金振销售承压，使口服液剂型产品线销售下滑2.71%。基药杏贝止咳颗粒快速增长，带动公司颗粒剂、冲剂2023H1实现收入1.91亿元（+99.56%）。根据公司股权激励目标，要求2023年非注射剂收入增速不低于23%。若全年实现该目标，下半年非注射剂品种销售需超过21亿元，下半年同比增速接近40%，非注射剂销售有一定压力。 上半年公司综合毛利率75.10%，同比提升3.21pct，各单品毛利率均有所提升，主要是智能制造的应用及规模提升带来的效益体现，随着销售规模的提升和产能利用率的提高，我们认为毛利率还有提升的可能。 研发投入持续加强。23H1公司研发费用为3.63亿元（+31.02%），研发费用率14.24%（+1.01pp），研发投入进一步加强。公司在研管线丰富，23H1公司中药获得临床试验批准通知书1个（栀黄贴膏），新申报生产品种2个（JC颗粒、FZJD颗粒），Ⅲ期临床研究品种2个（SPPY颗粒、LWDHGTP片）；同时有序推进散寒化湿颗粒、金振口服液等品种的循证证据研究。 销售层面抓落实，确保核心品种、发展级品种“有人做”。公司打造金振口服液、热毒宁注射液、银杏二萜内酯葡胺注射液三个核心大品种，为公司销售规模稳定增长打造强壮根基；布局以杏贝止咳颗粒、腰痹通胶囊、复方南星止痛膏等为代表的发展级品种，打造非注射品种群梯队；加大培育以天舒胶囊、通塞脉片、龙血通络胶囊、大株红景天胶囊等为代表的心脑血管品种，使之成为战略储备品种，增厚销售发展基础。销售模式上公司坚持多点开花、多业态并举。在销售队伍建设方面，公司推动完善主管制，建立动态择优的主管体系，扩大合格销售人员队伍。 投资建议预计公司2023-2025年EPS分别为0.94、1.18、1.45元，对应公司7月12日收盘价23.44元，PE分别为24.81、19.88、16.13倍，我们认为，公司产品储备丰富，运营效率显著提升，我们看好公司未来一段时间的发展，维持“买入-A”评级。 风险提示风险因素包括但不限于：重点品种集采降价的风险，营销模式变革不及预期的风险，产品研发失败的风险等。

事件:2023年年7月月12日，日，公司发布公司发布2023年半年报：2023年上半年，公司实现收入25.53亿元（+21.74%），归母净利润2.76亿元（+30.60%）。 投资要点投资要点:业绩保持高速增长，毛利率同比提升。2023年上半年，公司实现收入25.53亿元（+21.74%），归母净利润2.76亿元（+30.60%）。 2023年二季度实现收入12.01亿元（+17.88%），归母净利润1.34亿元（+32.77%）。2023年上半年毛利率为74.95%，较2022年同期提升3.37pct。 注射液和颗粒剂产品高速增长。2023年上半年，受热毒宁注射液增长推动公司注射液产品收入11.59亿元（+53.93%）。颗粒剂、冲剂产品收入同比增长99.56%，主要由杏贝止咳颗粒销售同比增长驱动。胶囊剂和口服液产品收入同比略有下滑。 持续加大研发投入，创新产品储备丰富。持续加大研发投入，创新产品储备丰富。2023年上半年公司研发费用为3.63亿元，获得中药1.1类新药临床试验批准通知书1个、新申报生产品种2个、III期临床研究品种2个。公司同时有序推进散寒化湿颗粒、金振口服液等产品的循证证据研究，积极推动知识产权保护工作并新获授权发明专利10件。 盈利预测和投资评级我们预计2023/2024/2025年收入为54.63亿元/67.02亿元/80.80亿元，对应归母净利润5.65亿元/7.33亿元/9.01亿元，对应PE为24.26X/18.70X/15.21X。盈利预测基本保持稳定。我们认为，公司中药创新能力突出，销售能力改善有望持续得到验证。维持“买入”评级。 风险提示公司经营管理出现波动，公司主要产品价格受到政策影响，公司产品销量不及预期，产品研发进展不及预期，医保政策和基药政策落地进展不及预期。

事项： 公司公布2023年半年度报告，实现收入25.53亿元，同比增长21.74%；实现归母净利润2.76亿元，同比增长30.60%；实现扣非后归母净利润2.63亿元，同比增长29.93%。公司业绩符合预期。 平安观点： 23上半年延续高增长，毛利率有所提升。2023上半年公司收入25.53亿元 （ +21.74% ） ， 其 中 23Q2单 季 度 实 现 收 入 12.01亿 元（+17.88%），；2023上半年归母净利润2.76亿元（+30.60%），其中23Q2单季度实现归母净利润1.34亿元（+32.77%），延续了此前高增长态势。从盈利能力来看，2023上半年公司毛利率74.95%（+3.37pp），提升明显；净利率11.08%（+1.00pp）。从分产品经营情况来看，各个板块毛利率均有提升，其中颗粒剂、冲剂毛利率为78.78%，较上年年同期增加12.79pp，毛利率提升幅度最大；注射剂、片丸剂、凝胶剂等毛利率增幅均超过3个pp。我们认为公司毛利率提升主要跟提升生产效率，和降低原材料采购成本有关。 颗粒剂保持高速放量，注射剂反弹趋势明显。2023上半年公司注射剂收入规模最大，达到11.59亿元（+53.93%），增速回复明显，我们认为主要 由 于 热 毒 宁 注 射 液 规 模 恢 复 。 颗 粒 剂 、 冲 剂 收 入 1.91亿 元（+99.56%），主要是杏贝止咳颗粒延续高速放量态势。口服液收入4.23亿元（-2.71%），增速下滑我们认为主要跟23Q2新冠感染高峰过后用药需求下降有关。胶囊剂收入4.61亿元（-7.45%），23Q2单季度收入增速转正。 公司是国内中药创新药龙头，看好长期发展。公司持续推进新产品开发，23上半年栀黄贴膏获批临床，新申报生产品种2个，3期临床研究品质2个。同时有序开展散寒化湿颗粒、金振口服液等已上市品种的循证证据研究。同时公司坚持打造金振口服液、热毒宁注射液、银杏二萜内酯 葡胺注射液三个核心品种，同时布局一批以杏贝止咳颗粒、腰痹通胶囊、复方南星止痛膏为代表的发展级产品，加大培育以天舒胶囊等为代表的心脑血管战略储备品种。我们暂维持公司23-25年净利润分别为5.74亿、7.18亿、8.91亿元的预测，当前市值对应2023年PE仅24倍，维持“推荐”评级。 风险提示：1）新药研发风险：药品存在不能顺利上市、研发周期延长、关键技术和人才流失等风险。2）药品市场准入风险：竞争格局恶化、政策变化等因素或对公司产品准入造成不利影响。3）降价风险：公司主要产品存在被纳入各地集采的可能，若降幅较大则影响收入表现。

事件概述公司发布2023 半年报，上半年收入25.5 亿元（yoy+21.7%），归母净利润3.5 亿元（yoy +30.6%），扣非归母净利润2.6 亿元（yoy +29.9%），利润端增速高于收入端主要得益于产品毛利率提升。经营性现金流净额4.6 亿元（+21.8%）。 单季度看，2023Q2 实现收入12.0 亿元（+17.9%），归母净利润1.3 亿元（+32.8%）。 2023H1 毛利率75.0%（+4.7pct），持续保持较高毛利水平，归母净利率10.8%（+0.7pct），销售费用率42.6%（+1.5pct），管理费用率4.3%（+0.2pct），研发费用率14.2%（+1.0pct）,公司费用率稳中有增。 半年业绩增速符合预期，注射液持续放量拉动整体收入增长分产品来看，2023H1 注射液产品营收为11.6 亿元（yoy+54.5%），占总收入比45.4%（+9.7pct），主要系拳头品种热毒宁、银杏二萜内酯葡胺注射液销售额上升所致。非注射液产品营收为13.9 亿元（yoy+3.3%），增速略承压；其中颗粒剂、冲剂产品营收1.9 亿元（yoy+91.0%），占比总收入7.5%，系杏贝止咳颗粒销售额上升所致；口服液营收4.2 亿（yoy-3.8%），占比总收入16.6%，儿童药金振口服液已于 2022 年成长为 10 亿元大单品，今年收入规模有望稳步扩大。凝胶剂产品营收1029.5 万元，较去年有所下降，系核心品种 1 类中药筋骨止痛凝胶销售额有所下降。 持续加大研发投入，逐步提高生产效率报告期内，公司持续推动新产品研发，中药获得临床试验批准通知书1 个（栀黄贴膏），新申报生产品种2 个（JC 颗粒、FZJD 颗粒），Ⅲ期临床研究品种2 个（SPPY 颗粒、LWDHGTP片）；化药创新药获得临床试验批准通知书2 个（KY0135 片、KY1702 胶囊），推进Ⅱ期临床2 个（DC20、KY0467），开展Ⅱ期临床2 个（SIPI-2011、WXSH0493 片）；化药仿制药获得2个药品注册证书（吸入用异丙托溴铵溶液、米诺地尔搽剂）；生物药获得中国和美国临床试验批准通知书1 个（KYS202002A注射液复发和难治性多发性骨髓瘤），获得CDE 审评受理1 个（KYS202002A 注射液系统性红斑狼疮）已上市品种培育方面，公司有序推进散寒化湿颗粒、金振口服液、腰痹通胶囊、银杏二萜内酯葡胺注射液、通塞脉片、热毒宁注射液等品种的循证证据研究。 盈利预测与投资建议我们维持盈利预测，预计公司2023-2025 年公司收入分别为52.5、62.6、73.6 亿元，同比增长21%、19%、18%；实现归母净利润5.4、6.7、8.0 亿元，同比增长24%、25%、19%，对应EPS 为0.92/1.15/1.37 元。对应2023 年7 月12 日收盘价23.44 元/股，PE 为25X/20X/17X；维持“增持”评级。 风险提示主力品种增速放缓风险：产品招标降价风险；新产品市场推广不及预期风险；新产品研发进度不及预期风险。

事件：_康缘药业发布 2023年中报， 2023H1公司实现营业收入 25.53亿元，同比上升 21.74%； 实现归母净利润 2.76亿元， 同比上升 30.60%； 实现扣非归母净利润 2.63亿元， 同比上升 29.93%； 经营性现金流量净额 4.56亿元， 同比上升 21.84%； 应收账款 6.64亿元， 比报告期初下降 8.79%。 点评： 热毒宁和杏贝止咳放量， 带动净利润表现亮眼。 据公司公告， 2023年二季度， 公司实现营收 12.01亿元（+17.88%） ， 实现归母净利润 1.34亿元（+32.77%） ， 实现扣非归母净利润 1.23亿元（+29.47%） ， 业绩表现亮眼。 据主要经营数据公告， 公司注射液业务 2023H1实现营收11.59亿元（+53.93%） ， 且毛利率比去年同期提升 3.33pct， 主要系热毒宁注射液销售同比增长所致； 公司颗粒剂、 冲剂业务 2023H1实现营收 1.91亿元（+99.56%） ， 且毛利率比去年同期提升 12.79pct， 主要系杏贝止咳颗粒销售同比增长所致。 费用端来看， 2023Q2， 公司销售费用率为 41.15%， 去年同期为 41.03%， 管理费用率同比略有下滑，研发费用率 14.56%， 去年同期为 13.08%， 我们认为公司费用控制较为稳健。 持续推动新产品研发， 加强已上市品种培育。 据公司公告， 2023年上半年， 公司 1.1类中药创新药栀黄贴膏获得临床试验批准通知书， 新申报 2个中药生产品种； 化学药品 1类创新药 KY0135片和 KY1702胶囊获得临床试验批准通知书， 此外公司化药仿制药和生物药管线均取得一定进展。 在已上市品种培育方面， 2023年上半年， 公司有序推进散寒化湿颗粒、 金振口服液、 腰痹通胶囊、 银杏二萜内酯葡胺注射液、 通塞脉片、热毒宁注射液等品种的循证证据研究；深入推进重点培育品种、医保及基药目录品种的功效成分与作用机制研究， 构建临床-基础相结合的系统证据链。我们认为公司研发管线的扩容和兑现有望带来新的业绩增长点。 股权激励激发员工工作积极性。 2022年 6月 29日， 公司实行限制性股票激励计划， 设定了 2022-2024三个报告期的营业收入、 净利润及非注射剂业务收入增速目标， 有利于激发企业内生动力。 今年上半年公司注射剂和颗粒剂业务营收增长较好， 部分非注射剂业务短期承压， 展望全年， 我们认为下半年经营环境或环比上半年有所改善， 看好公司业务发展。 盈利预测 与评级： 我们预计康缘药业 2023-2025年营收分别为52.30/62.47/ 76.15亿元， 归母净利润分别为 5.45/6.93/8.38亿元， 维持“增持” 评级。 风险因素： 行业政策风险、 市场竞争风险、 原材料价格波动风险、 研发风险。

业绩表现：利润增速基本复合预期2023 年7 月12 日，公司发布2023 年半年报。2023H1 公司实现营业收入25.53亿元，同比增长21.7%；归母净利润2.76 亿元，同比增长30.6%。单季度来看，2023Q2 公司实现营业收入12.01 亿元，同比增长17.9%；归母净利润1.34 亿元，同比增长32.8%。 成长性分析：注射剂高增长，口服剂短期承压（1）注射液：2023H1 实现营业收入11.59 亿元（同比增长54%，占主营业务收入比例46%），其中2023Q2 实现营业收入5.68 亿元（+61%，占比48%），受到热毒宁院内需求增加的影响，公司注射剂销售2023Q2 快速增长，全年来看我们预计热毒宁销售有望维持在较为平稳的增速；（2）口服液：2023H1 实现营业收入4.23 亿元（同比减少3%，占主营业务收入比例17%），其中2023Q2 实现收入1.40 亿元（同比减少26%，占比12%），我们认为公司口服液销售下滑的原因为金振口服液销量减少，我们预计随着公司学术推广赋能销售，2023H2 公司口服条线销售有望逐季改善，看好2023H2 收入结构中口服条线占比上升；（3）其他二线品类:1）胶囊：2023H1 营收4.61 亿元，同比下降7 %；2023Q2营收2.54 亿元，同比下降2%；2）颗粒剂、冲剂：2023H1 营收1.91 亿元，同比增长100%；2023Q2 营收0.67 亿元，同比增长41%，主要系杏贝颗粒销售同比增长所致；3）片丸剂：2023H1 营收1.78 亿元，同比增长5%；2023Q2 营收0.98亿元，同比下降0%；4）贴剂：2023H1 营收1.16 亿元，同比下降1%；2023Q2营收0.58 亿元，同比下降7%；5）凝胶剂：2023H1 营收0.10 亿元，同比增长11%；2023Q2 营收0.08 亿元，同比增长50%。 盈利能力：销售投放增加，研发费用率持续上升公司2023H1 毛利率为74.95%，同比上升3.4pct，销售规模效应体现，净利率升至11.08%，同比上升1pct；销售费用率为42.64%，同比上升1.6pct，原因为2023Q2 加大销售费用投入；研发费用率为14.24%，同比上升1pct，公司高强度研发持续；管理费用率4.3%，同比上升0.2pct，保持在较为平稳的水平。 经营质量分析：应收账款周转率上升，看好全年运营提效2023H1 公司经营性现金流净额为4.56 亿元，同比上升21.84%，现金流表现良好；应收账款6.64 亿元，比报告期初下降8.79%，公司现金回流加快。2023H1公司应收账款周转率为3.67，同比提升0.86，营销改善帮助公司运营持续提效。 战略分析：中药创新药龙头企业，渠道管理助力其增长持续公司是中药创新药龙头企业，从研发储备来看，2023H1 公司中药获得临床试验批准通知书1 个（栀黄贴膏），新申报生产品种2 个（JC 颗粒、FZJD 颗粒），Ⅲ期临床研究品种2 个（SPPY 颗粒、LWDHGTP 片）；在已上市品种培育方面，公司有序推进散寒化湿颗粒、金振口服液、银杏二萜内酯葡胺注射液、热毒宁注射液等品种的循证证据研究，深入推进重点培育品种、医保及基药目录品种的功效成分与作用机制研究，构建临床-基础相结合的系统证据链。我们认为公司的研发已经形成良好体系，在营销持续赋能、经营效率提升的背景下，公司的研发成果有望快速放量，构建长期产品梯队。 盈利预测与估值我们预计公司2023-2025 年营业收入分别为51.59/61.86/73.23 亿元，同比增长18.58%/19.91%/18.37%；归母净利润分别为5.63 /7.20/8.70 亿元，同比增长29.67%/27.76%/20.86%；对应当前PE 分别为24.32x/19.04x/15.75x，维持“增持”评级。 风险提示新药研发及临床销售节奏不及预期的风险；注射剂销售不及预期的风险；营销改革进度不及预期的风险。

事件 2023年 7月 12日， 康缘药业发布 2023年半年度报告。 2023年上半年， 公司实现营业收入 25.53亿元， 同比上升 21.74%； 归母净利润 2.76亿元， 同比上升 30.60%； 经营性现金流量净额 4.56亿， 同比上升 21.84%。 其中第二季度营业收入 12.01亿元， 同比增长17.88%； 归母净利润 1.34亿元， 同比增长 32.77%。 事件点评23H1整体情况稳健， 毛利率提升显著， 研发投入增加23H1公司整体毛利率为 75.10%， 同比+3.21个百分点； 销售费用率42.64%， 同比+1.55个百分点； 管理费用率 4.31%， 同比+0.25个百分点； 研发费用率 14.24%， 同比+1.01个百分点， 公司经营状况良好增加研发投入； 财务费用率-0.31%， 同比-0.21个百分点； 经营性现金流净额为 4.56亿元， 同比+21.84%。 注射剂业务增长迅速， 非注射剂业务二季度有所回落公司主营业务收入分产品可拆分为注射液收入 11.59亿元（+53.9%），热毒宁注射液销售额上升； 口服液收入 4.61亿元（-7.5%） ， 其中第二季度收入回落（1.77亿元） ， 环比第一季度下降 37.23%； 胶囊收入为 4.23亿元（-2.7%） ； 颗粒剂、 冲剂收入为 1.91亿元（+99.6%），杏贝止咳颗粒销售额上升， 第二季度增速减缓； 片丸剂收入为 1.78亿元（+5.3%） ， 二季度增长明显， 收入 0.98亿元， 环比第一季度增长 20.90%； 贴剂收入为 1.16亿元（-0.5%） ； 凝胶剂收入 0.10亿元（+10.9%） 。 公司研发能力强劲， 产品群优势明显23H1， 公司新产品研发持续推进。 1.1类中药创新药栀黄贴膏获得临床试验批准通知书； 化学药品 1类创新药 KY0135片和 KY1702胶囊获得临床试验批准通知书； 生物药 KYS202002A 注射液复发和难治性多发性骨髓瘤获得中国和美国临床试验批准通知书。 公司产品丰富， 基药产品和独家医保产品众多。 截至 2023年上半年公司共计获得药品生产批件 207个，其中 46个药品为中药独家品种，共有 4个中药保护品种。 公司产品共有 108个品种被列入 2022版国家医保目录， 其中甲类 47个， 乙类 61个， 独家品种 24个； 共有43个品种进入国家基本药物目录， 其中独家品种为 6个。 投资建议： 维持“买入” 评级我们维持此前盈利预测， 我们预计公司 2023~2025年收入分别54.1/66.5/80.9亿元， 分别同比增长 24.4%/22.8%/21.7%， 归母净利润分别为 5.5/6.9/8.6亿元， 分别同比增长 27.4%/25.4%/24.0%，对应估值为 25/20/16X。 作为中药创新药的标杆， 我们看好公司长远发展， 因此我们维持“买入”评级。

报告关键要素: 公司是推动中药现代化的领军型企业，是拥有独家创新品种最多、独家医保品种最多、独家基药品种最多的中药企业之一。公司积极探索符合公司文化和国家政策的营销组织架构，2021年底开始铺开的医院主管制，以及注射剂和非注射剂严格分开等销售策略调整，带来了近两年公司经营质量的提升、产品销量的提升以及销售人均创收等指标的提升。 未来，随着公司销售短板逐步补齐，公司独家品种有望持续从资源优势转化为销售优势。 投资要点: 公司产品储备丰厚，重视研发，有望形成开发-临床-上市的良性循环。截至 2022年年报，公司共计获得药品生产批件 205个，共有108个品种被列入 2022版国家医保目录，独家品种 24个；共有 43个品种进入国家基本药物目录，其中独家品种为 6个，以上品种为公司产品销售提供良好基础，可以有效抵御经济环境及行业政策给企业带来的不利影响。公司重视研发，研发支出总额占营业收入比例逐年提高，截至 2023年 5月，公司有 26个中药新药，2023年，公司创新研发步伐持续加快，3款 1类创新药相继提交临床申请，并顺利获得临床试验默示许可。 公司独家基药品种多，持续受益基药政策红利。截至 2022年末，公司手握 46个中药独家品种，包括 6个独家基药品种。国家基药“986配置政策”以及公立医院绩效考核推动基药品种终端放量，基药品种有望持续受益政策红利实现终端放量。2023年 5月 10日，国家卫健委召开药政工作会议，提及基药、短缺药、儿童药等药品的保障作为 2023年的重点工作任务，新版基药目录有望今年落地。 销售组织架构调整，营销短板逐步补齐，资源优势有望逐步转化为销售优势。过去，受限于销售资源分配不合理，潜力产品规模受限。 公司一直积极探索符合公司文化和国家政策的销售组织架构，2021年底开始铺开医院主管制，取消之前的分线条销售，同时，实行注射剂和非注射剂分拆销售的策略，推动了公司产品销售的同时，经 营效率得以提升。未来随着公司销售能力进一步完善，潜力产品有望持续增长。 三大核心单品有望稳步增长，多个二线潜力品种有望助力实现股权激励业绩目标。热毒宁注射液在中药注射剂政策受限、疫情以及公司销售资源分配不合理等负面影响消除下，未来有望受益于新冠带来的行业口碑提升，“专人专做”销售政策实现存量恢复；银杏二萜内酯葡胺注射液在竞品中具备技术优势，有望逐步替代低端产品；金振口服液是独家基药产品，有望在儿科中成药领域保持领先地位。其他二线产品多具备各自竞争优势，例如杏贝止咳颗粒（行业空间大，和公司金振口服液形成协同）、散寒化湿颗粒（有望纳入医保实现以价换量）等有望在公司营销资源调整下实现持续增长。2022年公司发布了股权激励计划，对总收入，总利润和非注射剂的收入和利润增速都做了要求，在公司注射剂稳定发展和非注射剂业务持续增长下，股权激励目标达成可期。 盈利预测与投资建议：公司是中药创新龙头企业，产品储备丰厚，独家基药和独家医保品种数量众多，公司积极调整销售组织架构，销售短板有望逐步补齐，潜力品种规模提升可期。预计 2023/2024/2025年收入为 52.83亿元/63.42亿元/75.96亿元，对应归母净利润 5.69亿元/6.45亿元/7.31亿元，对应 EPS0.97元/股、1.10元/股、1.25元/股，对应PE 为 28.16/24.87/21.94（对应 2023年 6月 2日收盘价 27.42元）。 基于公司产品的竞争优势，终端销量提升潜力，预计公司未来将保持持续增长，首次覆盖给予“买入”评级。 风险因素：政策变化风险、产品质量控制风险、研发不达预期风险、药品市场准入风险