事件：6月18日，上海莱士发布关于公司股东协议转让公司股份进展暨完成过户登记的公告，于2024年6月18日完成了相关股份的过户登记手续。海盈康持有公司20%的股份并通过海盈康合计控制公司26.58%股份所对应的表决权，成为公司控股股东，海尔集团将成为公司实际控制人。同日，公司还公告了与基立福签订的《独家代理协议的第九次修正案》和《排他性战略合作总协议》。 股权转让正式落地，公司开启新征程：2023年12月29日，上海莱士与基立福签署《战略合作及股份购买协议》，海尔集团或其指定关联方拟协议收购基立福持有的公司13.29亿股股份，占公司总股本的20.00%，转让价款125亿元人民币。按照2024年6月18日收盘公司市值514亿市值计算，溢价率16.7%。2023年上海莱士共有5家血制品企业牌照，浆站总数量达43家（在营41家），采浆量超过1500吨，位于我国血制品行业第一梯队。海尔集团的入主有望在浆站拓展开发、经营管理、渠道销售、上下游产业链等多方位赋能上海莱士发展，进一步打开公司成长天花板。 基立福合作持续深入，获得独家代理白蛋白长期权益：《排他性战略合作总协议》中，基立福和海尔约定在血制品业务代理、经销、研究开发、联合研发等多方面开展深度合作；血制品业务之外，在核酸检测、生物科学、诊断领域也绑定了现有和未来产品的合作权益。《独家代理协议的第九次修正案》中，海尔和基立福已就2024年1月1日至2028年12月31日期间适用的最低年度数量达成一致意见，该数量应适用于全部产品；之后五年，双方进一步同意将在不迟于2028年底前六个月对于2029年1月1日后的接下来五年应适用的最低年度数量进行善意讨论并达成协议，但该等最低年度数量不得低于本协议所列的2028年最低年度数量。价格方面：对于经销商在2024年6月18日之前已经下的订单中的产品，原老价格应继续适用；对于经销商在2024年6月18日及之后直至2026年12月31日下的订单中的产品，应适用新的产品价格；在该等价格的有效期届满后，双方应就适用于产品的新价格进行磋商，但前提是基立福全球应保证2024年1月1日至2028年12月31日产品的价格不高于基立福全球过往在交割日前收取的价格，以及届时的市场上具有竞争力的价格。未来十年，上海莱士独家代理基立福白蛋白业务稳定性得以进一步提高。 投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为22.94/26.49/30.85亿元，对应EPS分别为0.35/0.40/0.46元，当前股价对应PE分别为22.42/19.41/16.67倍，持续推荐，给予“买入”评级。 风险提示：采浆量不及预期风险；产品销售不及预期风险；新品上市不及预期风险。

乌灵胶囊受益集采量增明显，二线品种加速贡献增量乌灵胶囊是公司独家产品，治疗失眠、健忘、心理障碍等，作用机理明确，拥有医保甲类+基药身份，进入多个临床指南；基于以上优势，乌灵胶囊在城市和县级公立医院端市占率呈现持续提升趋势， 2021 年成为市占率第一， 2022 年城市、县级公立医院市占率分别达到 14%、 10%。我们认为，乌灵胶囊在集采下迎来加速增长的发展机会（价格降幅 21%，较为温和）， 一是通过更换大规格包装促进销量提升，从 36粒/盒换为 54 粒/盒，较多科室医生习惯按盒数开具服用量，由此单盒粒数增加了 50%，目前广东联盟 6 个省（自治区）、北京、江苏、福建、天津、重庆等已执行集采； 二是销售人员在集采基础上根据当地医保和医院情况更换更大包装，例如北京乌灵胶囊采购规格近期采购基本以 270 粒/盒为主，进一步助力销量提升。 利润方面， 目前集采影响销量预计过半，更换大规格下对毛利率影响程度较小，且公司营销效率在集采下提升， 销售费用率自 2022Q3 保持季度环比下降趋势。二线品种加速贡献增量： 灵泽片受益基药政策加速进院，近几年销售曲线增长明显，在中国公立医疗机构终端前列腺用药（中成药）产品排名中，灵泽片由 2020 年的第 13 位提升至 2023 年上半年的第3 位， 2023 年销售规模超过 2 亿元，我们认为其有望保持 25%+增长。灵莲花胶囊在 2024 年 4 月转化为 OTC 品种，前期主攻电商渠道打造品牌影响力。 百令片集采降价影响减弱，医保限制放宽后加快基层推广，百令胶囊有望在 Q2 末完成挂网百令片于 2022 年 4 月进入广东联盟中成药集采，降价幅度 39%，随着集采陆续执行， 2023 年百令片收入下滑 21%， 预计目前涉及集采的销量占比已超过 70%， 2023 年百令片销量基本持平， 2024Q1 同比增长 7.11%，已实现正向增长，同时自 2024 年 1 月起，百令片医保适应症范围放宽，有助于百令片向基层医疗机构下沉，开拓更多市场。此外，公司的百令胶囊于 2023 年 12 月 29 日拿到药品批件，为国内首个获批同名同方药，有望于 2024Q2 末完成挂网，贡献收入增量。 中药饮片保持较快增长，中药配方颗粒开启恢复性增长公司近年来围绕“一体两翼”的战略目标，布局中药饮片、中药配方颗粒业务，中药饮片收入自 2021-2023 年保持 20%+收入增速， 2023 年收入规模达到 4.6 亿元，且 2024Q1 延续 25%+的较快收入增速；中药配方颗粒业务方面，截至 2024 年 4 月中旬，公司已完成中药配方颗粒国标省标备案 335 个，随着国标省标备案的增加， 2024Q1中药配方颗粒收入同比增长 332.99%，呈现恢复增长态势。 盈利预测我们预计公司 2024-2026 年收入分别为 25.03/30.69/37.25 亿元，归母净利润分别为 5.30/6.91/8.86 亿元，最新收盘价对应 PE 分别为 20.70/15.87/12.38 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：集采下放量速度不及预期；精细化管理不及预期。

昌红科技聚焦办公自动化设备、医疗器械及耗材以及半导体晶圆载具三大核心领域，未来有望迎来业绩反转昌红科技聚焦办公自动化设备、医疗器械及耗材以及半导体晶圆载具三大核心领域，研发、生产壁垒高。后续公司生命科学耗材与半导体晶圆载具均有望陆续进入投产阶段，业绩有望快速放量。我们预计公司 2024-2026 年收入同比增速分别为 29%、26%和 27%，归母净利润同比增速分别为 267%， 51%和 112%。公司对应 2024-2026年 PE 分别为 75.6 倍,50.2 倍和 23.7 倍， 2024-2026 年 PEG 分别为0.28、 0.99 和 0.21。考虑到公司与海外优质医疗客户和半导体客户合作的可拓展性潜力较大，具备一定稀缺成长性，后续业绩有望放量并消化估值。首次覆盖，给予“买入”评级。 IVD 高分子耗材有望加速投产，产业链地位不断提升公司凭借世界一流模具制造的研发优势、质量优势、效率优势，目前与罗氏、迈瑞、赛默飞世尔、西门子、 Vitrolife、 Revvity （PerkinElmer）等国内外 IVD、血糖监测和生命科学龙头企业形成了长期友好的战略合作关系，在诊断耗材和诊断试剂包装等高分子材料技术广泛应用的领域展开合作。公司连续两年被全球诊断领域领导者——罗氏诊断（ROCHE）授予“战略合作 伙伴”和“全球供应商 Business Continuity”奖项，是国际医疗巨头在欧洲区以外唯一的医疗耗材供应商。截至 2024 年 3 月 31 日，公司已形成正式书面协议并已经开始研发有 79 套模具，其中 64 套已经实现生产， 14 套模具项目正在验证中。中国作为国际 IVD 龙头全球布局的重要市场，战略地位将持续提升，公司作为国际客户产能向国内转移的重要承接方，以及国内客户产品升级的重要合作方，订单有望加速兑现。2024 年 6 月 5 日，昌红科技控股子公司浙江柏明胜医疗与Fresenius Medical Care Deutschland GmbH（费森尤斯医疗）签署了《战略合作框架协议》，这也是继公司 21 年与罗氏诊断和 2023 年与瑞孚迪（前身为珀金埃尔默诊断）签署战略合作协议，又一重要里程碑事件。 昌红科技进入半导体相关领域，将逐步进入收获期半导体耗材子公司目前已成功掌握了 FOUP、 FOSB、 CMP 设备耗材等关键材料与部件的核心制备技术，有望打破美日厂商垄断供应格局。预计在现有产线全面投产后，公司年产能将达到 9 万个 12 寸晶圆载具。目前鼎龙蔚柏在研产品 7 个，其中多个产品进入国内主流晶圆厂验证。现 1 个产品已经通过验证， 1 个产品在 3 家主流晶圆大厂进入小批量产品验证阶段， 1 个产品也在加速验证过程中，后续有望迎来突破。 风险提示：产线落地不及预期、订单兑现不及预期、客户拓展不及预期、地缘政治风险。

拟并购上海元析，公司正式切入分析仪器市场事件：5月23日，海尔生物宣布拟通过协议转让的方式实现对上海元析仪器有限公司（下称“上海元析”）的控股收购，持有上海元析70%股权。本次收购标的上海元析成立于2008年，是一家专业从事科学分析仪器研发、生产、销售和服务的国家高新技术企业，拥有光谱类、有机元素分析类、前处理类等丰富的细分市场产品线。作为“专精特新”企业，公司凭借持续研发创新能力，已获得70余项国家专利及软著证书。同时，其产品技术应用方向具备良好的市场影响力，光谱类、有机元素分析类设备在国产仪器中位列第一梯队，并销往全球90多个国家和地区。 分析仪器市场成长潜力大，国产替代仍有较大空间据SDI统计，2022年全球分析仪器市场规模预计750亿美元，中国市场占比约12-15%，增速高于全球平均水平。其中，有机元素分析类仪器作为化工、电子、食品等行业中的重要设备，光谱分析仪器作为科学研究、环境监测、农业和食品安全制品及医疗等领域不可或缺的高端设备，近年来国内市场需求快速上升。华经产业研究院数据显示，2022年行业整体规模超80亿元，预计2025年国内光谱仪市场规模将达101.65亿元。国内，分析仪器市场主要被进口厂家占据，上海元析处于国产第一梯队，特别在紫外分析市场具备较大技术及渠道优势，未来国产替代空间广阔。 并购带来优势互补，丰富公司实验室整体解决方案并购完成后，双方将发挥各自在研发、市场及品牌的优势，协同发展。产品方面，依托海尔生物先进的物联网技术平台与上海元析齐全的产品阵容，双方将搭建分析仪器互联互通平台，完善智慧实验室应用场景，并拓展环境、化工、第三方检验等实验室新场景；渠道方面，双方将借助海尔生物在海外的本地化布局，进一步增强面向国际市场的竞争优势；品牌方面，凭借海尔生物的口碑效应及丰富的生态资源，双方将持续拓展业务边界，实现科学仪器产业链纵深发展。此次收购将快速补齐公司分析仪器领域产品线，并转化为市场竞争优势，助力公司正式切入实验室分析仪器赛道，丰富公司实验室整体解决方案，为未来增长提供强劲动能。 盈利预测与估值：我们预计公司2024-2026年归母净利润为5.3/6.5/8.2亿元，EPS分别为1.66/2.06/2.58元，当前股价对应PE分别为23.34/18.78/14.99倍。给予“买入”评级。 风险提示：业务拓展不及预期风险；市场竞争加剧风险；海外地缘政治风险；产品研发不及预期风险。

业绩简评公司发布2023年年报和2024年一季度报，2023年公司实现营业收入69.19亿元，同比增长4.61%；实现归属于母公司所有者的净利润3.83亿元，同比减少-39.12%；公司2023年度归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为0.87亿元，同比减少81.05%。 2024年Q1公司实现营业收入22.03亿元，同比增长40.06%；实现归属于母公司所有者的净利润2.38亿元，同比增长255.63%；2024年Q1归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为1.61亿元，同比增长194.63%。 从产品类别看，个人防护类收入61.79亿元，同比增长2.91%；康复护理类收入3.96亿元，同比增长4.76%；其他产品收入3.43亿元，同比增长48.56%。 23年经营分析2023年公司快速扩充产能，不断升级生产技术与装备，持续提升生产线速度。报告期内，公司一次性手套年化产能由750亿只增长至790亿只。其中一次性丁腈手套年化产能为480亿只，一次性PVC手套年化产能为310亿只。同时公司稳步推进山东潍坊青州、安徽安庆怀宁等地的项目建设。 公司一次性手套产线持续提升和优化，达到提效降本的效果。公司建有配备先进生产设备、自主设计生产线工艺及精密分散式控制系统（DCS系统）的顶尖一次性手套生产设施，特别是随着江西基地的投产，公司已建成具有自主知识产权的第三代丁腈双手模全自动生产线，具有更高的生产效率和更低的能源消耗，使得公司产品具备更高的成本优势。 公司轮椅和冷热敷生产线持续精耕细作，打造全面的英科医疗康养器械蓝图。公司正在进行轮椅和冷热敷类新产品的研发，并计划对现有生产线进行技术改造，从而不断提高公司轮椅和冷热敷产品的市场占有率。 24年经营计划公司24年持续推进产能和产效建设。公司将持续推进张店区英科医疗智能医疗器械研发营销科技园项目建设；提升生产装备的自动化水平和智能化水平，提高生产效率；合理推进安徽安庆和山东青州天然乳胶手套以及丁腈手套项目；进一步提升新品研发力度，全面扩充公司产品品类。盈利预测目前行业下游积压的库存已进入消化尾声阶段，供需关系有逐步回归稳态的趋势，我们认为英科医疗手套订单将会迎来明显增长，公司产品有涨价机会，公司有望量价齐升并迎来业绩反转，营收和净利润将得到快速增长。 我们预计公司2024-2026年收入端分别为86.85亿元、99.74亿元和109.89亿元，收入同比增速分别为25.53%、14.84%和10.18%，预计2024年-2026年归母净利润分别为11.85亿元、15.36亿元和18.43亿元，归母净利润同比增速分别为209.52%，29.54%和20.04%。 风险提示：市场供需关系变化和价格波动风险、原材料价格波动及供应稳定性风险、汇率波动风险、国际贸易摩擦影响。

2023年收入实现高增长，盈利能力明显恢复公司发布 2023年年报：2023年营业收入 108.94亿元（+26.44%），归母净利润 5.06亿元（+190.45%），扣非净利润 4.63亿元（+181.61%），经营现金流净额 20.24亿元（+30.34%）。 2023年体检服务收入 105.61亿元（+28.81%），拆分量价来看，控股门店接待人次 1755万（+13.7%），参股+控股接待人次 2834万（+13.0%），综合客单价（包含入职体检和职业病检查，剔除核酸检测） 620.8元（+11.2%）；从收入构成来看，团检:个检占比 80%:20%，个检占比同比+2.8pct。 盈利能力随着规模效应加强明显恢复： 2023年毛利率为 42.79%（+8.35pct）， 其中体检服务毛利率为 42.06%（+9.51pct）。 2023年销售费用率为 23.53%（-0.38pct），管理费用率为 7.64%（-1.68pct），研发费用率为 0.58%（-0.08pct），财务费用率为 2.74%（-0.61pct）。 2024Q1收入由于高基数等有所下滑， 费用端合理2024Q1营业收入 18.01亿元（-14.91%），归母净利润-2.87亿元（-66.67%），扣非净利润-3.02亿元（-71.58%），经营现金流净额-5.43亿元（-807.2%）。 公司收入同比下滑主要因为： （1）体检行业存在明显季节性特征，Q1为业务淡季，到检人次较少导致季度收入相对较低； （2） 2023Q1由于承接 2022年底因为疫情未到检需求导致基数较高； （3） 2024Q1社会恢复常态运转，企业年度会议增加，个人出行增加，皆导致签单客户延迟到检。 利润方面， 同比 2023Q1， 2024Q1收入减少 3.16亿，营业成本同比减少 1.28亿（毛利率下降 4.68pct 至 28.04%），期间费用减少 0.22亿（合计费率+5.65pct），营业利润减少 1.65亿，没有其他较大额度的费用， 再加上所得税费用减少 0.24亿，少数股东损益减少 0.27亿，归母净利润减少 1.15亿元， 由此利润同比下滑主要系收入规模下滑固定成本摊薄减少导致毛利率下滑，费用率整体合理，利润端仍在正常经营范畴内， 提质增效仍在显现。 创新产品打开业绩增量空间， 个检业务提升迅猛公司打造了一系列创新产品，“脑睿佳”在行业内率先实现阿尔茨海默症的早期风险评估，“肺结宁”优化“体检+绿通”业务模型， “美年心理健康服务”提供心理健康科普资讯和心理健康全方位解决方案；此外，公司还延伸检后服务，重点布局胃肠中心、中医中心、睡眠中心等医疗专项中心，打开业绩增量空间。 公司成立个检发展中心，推动个检营销全年常态化，增加用户粘性和复购率。 2023年公司在个检业务方面提升迅猛， 抖音快手等短视活流量双增长，此外，公司还与华为等国内大模型技术公司论证开发医疗数智 AI 健管大模型，致力于推出业内首个健康管理 AI 机器人“健康小美”，为用户提供专业智能的“数智健管师”服务。 组织变革加大管理，培养人才助力后续发展2023年公司陆续成立华南与华中两个大区，落位 22个城市群。 同时，公司启动管培生计划，选拔和培养一批拥有跨领域创新经营和精细化管理能力的青年干部。 2024年，公司计划在全国各地全面建立城市群，逐步立区，加速提升组织力，进而推动管理提效，且将强化干部管理，调整优化人才结构；启动中青班二期计划，持续推进管培生计划，储备优秀青年人才。 盈利预测与投资评级我们预测公司 2024-2026年营收分别为 123.10/141.56/162.80亿元，归母净利润分别为 8.13/12.27/15.25亿元，对应 PE 分别为21.80/14.46/11.63倍， 维持“买入”评级。 风险提示： 精细化管理能力提升不及预期。

事件： 4月 29日， 赛托生物发布 2023年年报和 2024年一季报。公司2023全年实现营收 12.80亿元（-2.46%）、归母净利润 0.46亿元（+8.67%）、扣非归母净利润 0.25亿元（-32.70%），公司 2023年计提资产减值准备合计 0.18亿。 2024年一季度，公司实现营收 2.44亿元（-27.00%）、归母净利润 0.03亿元（-80%）、扣非归母净利润 0.02亿元（-89.8%）。 中间体价格逐步企稳回升，原料药领域步入收获期： 2023全年公司甾体中间体实现收入 11.25亿元，同比下降 3.29%； 毛利率为 23.98%，同比提升 0.49pp。 中间体领域公司具备基础五大母核系列和十余款高端中间体，产品种类丰富。同时，公司不断提升高毛利、高附加值的高端中间体的销售占比，甾体中间体细分领域龙头地位有望持续巩固。目前中间体价格已企稳回升，下半年有望看到中间体业务恢复良好增长。 原料药领域，公司以呼吸类高端特色原料药为研发方向，目前已取得丙酸氟替卡松、曲安奈德、布地奈德等 9款原料药的生产许可， 其中地奈德、布地奈德等 4款原料药正在单独审评,丙酸氟替卡松原料药正在与下游制剂公司关联审评。 2024年 4月，地奈德上市申请已获批，公司原料药迈入收获期，逐步贡献收入和利润增量。 制剂工厂建设稳步推进，银谷并购落地稳步推进： 2023年， 公司成品药实现收入 1亿， 同比增长 27.16%。 目前公司已完成曲安奈德和鲑降钙素的进口注册，两款制剂已开始在国内销售。产能方面， 国内高端制剂工厂一期的土建工程已完成，建设进程稳步推进，为公司未来制剂产品的规模化生产奠定良好基础。 2024年3月，公司发布收购银谷制药 60%股权公告，预计收购进程正在稳步推进。 银谷制药具备优秀的研发、生产和销售实力，拥有三款制剂产品（其中包括一款 1.1类创新药）。通过对银谷的并购，公司有望快速切入制剂领域，与现有业务实现协同增效，高效完成产业链的延伸布局。 投资建议： 由于银谷并购在推进中，暂不考虑银谷对于公司影响，我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 0.59/0.76/0.90亿元，对应 EPS分 别 为 0.31/0.40/0.47元 ， 当 前 股 价 对 应 PE 分 别 为47.20/36.55/31.06倍，持续推荐，给予“买入”评级。 风险提示： 药品行业政策变化风险；市场竞争加剧风险；产品研发上市进度不及预期风险。

事件：4月29日和30日，上海莱士发布2023年年报和2024年一季报。公司2023全年实现79.64亿元（+21.27%）、归母净利润17.79亿元（-5.35%）、扣非净利润18.15亿元（-0.58%）。2024年一季度，公司实现营收20.56亿元（-0.33%）、归母净利润7.57亿元（+5.32%）、扣非净利润5.90亿元（-16.64%）。 2023年自产血制品稳健增长，代理白蛋白收入占比提升：2023Q4公司实现营收20.29亿元（+25.56%）、归母净利润-0.08亿元（-102.94%）。公司23Q4和全年利润增速下滑主要受GDS长期股权投资权益法确认的投资损失影响，剔除该影响，公司血制品业务利润维持良好增长。从产品结构上看，2023年白蛋白实现收入49.35亿元（+16.84%），其中自产白蛋白14.31亿元（-3.94%）,进口白蛋白35.04亿元（+28.16%）；静丙实现收入18.05亿元（+37.47%）;其他血制品实现收入10.81亿元（+11.68%）。进口代理产品营收占比进一步提升至44%，从而使得公司2023年血制品毛利率相较去年同期下降3.36pp至41.03%。2024Q1公司收入端与去年同期基本持平，考虑到去年同期高基数影响，一季度收入基本符合预期。归母净利润增长主要因为公司24Q1获得投资收益1.79亿；扣非净利润同比下降，预计公司低毛利代理产品收入占比提升以及自产产品小幅下滑。 2023年采浆量超1500吨，新增3家浆站：2023年公司全年采浆量突破1500吨，浆站数量达到44家，2023年新增3家（获批1家+收购2家）。2023年11月，公司收购广西冠峰（具有白蛋白、静丙和人免疫球蛋白3个品种，年产能为200吨血浆），公司下属血制品企业数量达到5家，位居行业前列。目前，公司平均单站采浆量为36-37吨，尚有较大提升空间；同时3家新批浆站完成验收开采后将贡献血浆增量;公司采浆量有望维持良好增长。 海尔集团控股后，公司浆站资源获取能力有望在股东支持下得到快速提升，新浆站获批值得期待。同时，公司与基立福签订的白蛋白独家代理协议期限将延长十年并在此基础上获得续展十年的权利，公司代理业务的稳定性提高，未来长期将为公司贡献可观收入和利润。 投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为22.94/26.49/30.85亿元，对应EPS分别为0.35/0.40/0.46元，当前股价对应PE分别为20.8/18.01/15.47倍，持续推荐，给予“买入”评级。 风险提示：采浆量不及预期风险；产品销售不及预期风险；新品上市不及预期风险。

业绩符合预期， 一季度基于高基数业绩短期承压公司发布 2023年年报及 2024年一季报： 2023年公司实现营收21.72亿元（+10.81%），归母净利润 4.21亿元（+27.85%），扣非净利润 3.82亿元（+71.92%）。公司利润端实现高速增长，主要原因为： 1.公司持续推进营销创新，抢抓市场机遇，加大销售力度，公司业绩实现稳定增长； 2.公司积极开展精益管理、节能降耗项目，提高管理效率，有效控制成本； 3.公司第一期员工持股计划确认的管理费用在当期摊销数较去年同期的减少； 4.对生物制药板块进行梳理优化，实现一定程度的减亏。 2024年一季度公司实现营业收入 4.83亿元（-32.59%），归母净利润 1.00亿元（-40.90%），扣非归母净利润 0.88亿元（-46.57%）。 一季度业绩下滑主要是基于 2023年一季度疫情放开后公司产品需求快速增长带来业绩高基数。 盈利能力稳步提升， 把控费用提质增效分季度来看， 2023年 Q1~Q4公司分别实现营业收入 7.16（+38.51%）、 4.78（-0.07%）、 4.38（-1.33%）、 5.40（+3.66%）亿元，分别实现归母净利润 1.69（+40.96%）、 2.10（+15.01%）、 0.17（-19.16%）、 0.24（+374.49%）亿元，分别实现扣非归母净利润 1.64（+42.86%）、 2.03（+15.48%）、 0.10（-34.45%）、 0.06（+107.41%）亿元。 从盈利能力来看， 2023年公司盈利能力稳步提升。 2023年公司销售毛利率为 73.00%（+2.02pct），销售净利率为 19.40%（+2.59pct）。 2024年一季度公司销售毛利率为 74.24%（-0.62pct），销售净利率为20.73%（-2.91pct）。 从费用率来看， 2023年公司销售费用率为 33.06%（+5.59pct），管理费用率为 9.34%（-4.66pct），研发费用率为 7.28%（-3.79pct）。 财务费用率为-0.66%（+0.09pct）。 2024年一季度销售费用率 32.13%（+6.72pct），管理费用率为 8.03%（+0.82pct），研发费用率为 6.86%（-3.36pct）。财务费用率为-0.31%（-1.04pct）。 工业板块毛利率持续提升， 生物制药和大健康产业板块稳步前行分板块来看， 2023年工业板块营收 20.98亿元（+10.59%），营收占比 96.61%（-0.19pct），毛利率 75.88%（+2.27pct）； 商业流通板块营收 0.46亿元（-5.45%），营收占比 2.13%（-0.36pct），毛利率35.47%（-4.45pct）。 在做大做强中药主业的同时，生物制药和大健康产业板块也双轮驱动，稳步前行。宝船生物积极加强平台工艺开发， 2023年宝船在研项目共计 18个，其中 7项临床试验进行中，新药发现阶段项目 5个，平台建设项目 6个。白帆生物 CDMO 项目开展有序开发，布局单抗全产业链， 2023年完成了 7个项目交付、 8个项目启动。 盈利预测与投资建议预计公司 2024-2026年营业收入分别为 23.89/26.39/29.16亿元，归母净利润分别为 5.07/5.61/6.20亿元，当前股价对应 PE 分别为 16.02/14.47/13.08倍。考虑到公司未来一线品种打开院内市场， 二、三线品种快速成长，有较大提升空间，生物制药板块有望进一步减亏， 维持“买入”评级。 风险提示： 渠道推广不及预期风险；药品研发失败风险。

经营质量持续提升，全力推进高质量发展公司发布 2023年年报： 2023年公司实现营收 1501.40亿元（+6.92%），归母净利润 21.74亿元（+4.27%），扣非净利润 19.60亿元（+13.06%）。 2023年公司扣非净利润实现快速增长。 同时公司发布 2024年一季报： 2024Q1公司实现营业收入 404.72亿元（-3.85%），归母净利润 5.38亿元（-4.19%），扣非归母净利润5.22亿元（-9.01%）。 公司营业收入、归母净利润、扣非归母净利润小幅下降，主要原因是 2023Q1受流感等季节性疾病因素影响，相关品种销量大增，营业收入、净利润等基数较高；而 2024Q1受季节性疾病因素影响较小。 分季度来看， 2023年 Q1~Q4公司分别实现营业收入 420.93（+19.75%）、 372.65（+13.50%）、 350.07（+0.13%）、 357.76（-4.54%）亿元，分别实现归母净利润 5.61（+24.06%）、 7.82（-4.27%）、 4.81（+2.34%）、 3.50（+1.19%）亿元，分别实现扣非归母净利润 5.73（+20.10%）、 7.22（+14.80%）、 4.32（+5.70%）、 2.32（+6.41%）亿元。 从盈利能力来看， 2023年公司销售毛利率为 8.07%（+0.27pct），销售净利率为 1.53%（-0.10pct）。 2024年一季度公司销售毛利率为7.20%（-0.37pct），销售净利率为 1.34%（-0.08pct）。 从费用率来看， 2023年公司销售费用率为 2.94%（+0.00pct），管理费用率为 1.88%（+0.06pct），研发费用率为 0.13%（+0.00pct）。 财务费用率为 0.79%（-0.02pct）。 2024年一季度销售费用率 2.55%（-0.28pct），管理费用率为 1.61%（+0.03pct），研发费用率为 0.11%（+0.02pct）， 财务费用率为 0.70%（-0.02pct）。 经营质量持续提升，全力推进高质量发展。 2023年公司经营活动现金流再创新高，全年净额达 47.48亿元（+19.10%）。在行业的支付环境没有明显改善的情况下，公司的应收账款周转天数为 63天，比上年缩短 6天； 公司资金周转天数为 80天，比上年同期加快 7天。 新三年战略实施业绩亮眼， 2024年持续深化公司坚定不移地继续贯彻落实“新产品、新零售、新医疗、 数字化和不动产证券化”战略。 在新产品方面， 公司总代品牌推广业务（CSO）销售收入合计达195.84亿元，毛利额 27.89亿元，同比大幅增长 52.45%，持续打造公司利润增长“第二曲线”。 公司将力争 2024年总体销售收入比上年同期增长不低于 15%。 在新零售方面， 公司旗下的零售品牌“好药师”在全国范围内开展加盟取得突破性进展，截至 2024年一季度末，直营及加盟药店已达21,192家，成为中国零售药店加盟门店数最多的零售品牌， 力争在2024年，实现直营和加盟门店总数突破 25,000家。 在新医疗方面， 公司旗下九州通健康科技集团的互联网医疗事业部已开展实体互联网医院的代运营服务。 公司将持续搭建诊所运营体系，打造“九信诊所”品牌，力争在 2024年实现“九信诊所”加联盟200家。 在数字化营销方面， 公司搭建了全国统一的药九九 B2B 交易平台、 “三网合一”的物流供应链体系，以及行业特有的“Bb/BC 一体化”高效供应链物流服务模式。 在不动产证券化（REITs）方面， 公司选取了集团总部位于武汉市东西湖区的医药物流仓储资产及配套设施，该资产建筑面积约为17.2万平方米，评估值约为 12亿元，账面价值约为 3亿元，该项目已通过湖北省发改委推荐上报到国家发改委，现国家发改委正在审核中。与此同时，公司拟构建“公募 REITs +Pre-REITs”多层级不动产权益资本运作平台，拟选取位于上海、杭州和重庆等地的医药物流仓储资产及配套设施开展首期“Pre-REITs”发行的前期准备工作。 2024年公司将全力推进“公募 REITs + Pre-REITs”多层级不动产权益资本运作平台的搭建， 以盘活公司资产， 重构公司轻资产运营商业模式，力争在前三季度实现公募 REITs 发行上市及首期 Pre-REITs 发行成功。 盈利预测及投资建议公司基本面积极向好，批发稳增长的同时， 新产品战略打造“第二成长曲线”， REITs 拟发行将加快资金周转，公司有望迎来估值重塑。 预计公司 2024-2026年营业收入分别为 1652.70/1851.95/2094.38亿元，归母净利润分别为 26.18/30.15/34.91亿元，对应 EPS 分别为0.67、 0.77、 0.89元/股，当前股价对应 PE 分别为 12.26/10.64/9.19倍，维持“买入”评级。 风险提示： 数字化转型落地不及预期风险； REITs 基金运营不及预期风险。

投资要点4月 12日，公司发布 2024年第一季度报告： 2024Q1收入 13.6亿元（+0.48%），归母净利润 1.48亿元（+4.67%），扣非净利润 1.40亿元（+0.2%），经营现金流净额 1.99亿元（+4.67%）， EPS 为 0.26元/股。我们预计公司 2024-2026年收入分别为 57.84/66.58/75.70亿元 ， 归 母 净 利 润 分 别 为 6.49/7.83/9.28亿 元 ， EPS 分 别 为1.11/1.34/1.59元 / 股 ， 当 前 收 盘 价 对 应 PE 分 别 为17.24/14.27/12.04倍，维持“买入”评级。 收入：口服液恢复快速增长，注射液因高基数略有下滑分剂型来看， 2024Q1注射液收入 5.38亿元，同比-8.87%，主要系 2023Q1新冠诊疗需求下基数较高；口服液 3.7亿元，同比+30.24%，环比+14.35%， 金振口服液已恢复较快增长；胶囊/颗粒剂冲剂/片丸剂/贴剂收入分别为 1.97亿元（-4.88%） /1.05亿元（-15.4%） /0.82亿元（+1.84%） /0.51亿元（-13.1%） ;凝胶剂收入为 0.09亿元（+260.97%），主要系筋骨止痛凝胶实现高速增长。 利润：毛利率略有下滑，费率控制较好，盈利能力稳健毛利率方面， 2024Q1公司整体毛利率为 74.61%（-0.49pct），其中注射液/口服液/颗粒剂冲剂毛利率略有下滑（2pct 左右），贴剂毛利率下滑 4.6pct，凝胶剂毛利率基本不变，胶囊/片丸剂毛利率提升3pct 左右。 费率方面， 2024Q1销售费用率 37.44%（-6.52pct），下降明显，管理费用率 8.57%（+4.51pct），主要系公司为实现发展战略，在人员架构调整的基础上加大对人才的投入及管理相关活动的开展，研发费用率 15.02%（+1.08pct），财务费用率-0.67%（-0.43pct）。 综合来看，公司整体毛利率稍有下滑，但费率控制较好，扣非净利率为10.28%（-0.03pct），归母净利率 10.89%（+0.44pct），盈利能力稳健。 营运效率持续优化，回款较好，现金充足2024Q1应收账款周转天数为 44.67天，同比减少 3.28天，环比减少 6.43天；存货周转天数为 97.27天，同比增加 2.22天，环比减少 2.31天，公司整体营运效率优化。 2024Q1经营现金流净额 1.99亿元（+427.77%），主要系现金回款较多所致，投资现金流净额-1.05亿元（-62%），主要系在建工程投资较多所致，筹资现金流净额-0.16亿元，主要系实施股份回购方案所致；截至 2024年 3月底，公司期末现金及现金等价物为 20.46亿元（+38.88%），现金充足。 研发成果持续落地2024年 3月公司收到注射用 AAPB（1类化学新药） 临床试验批准通知书， 注射用 AAPB 是公司和中国药科大学联合开发的一种新型抗缺血性脑卒中神经保护剂，临床拟用于急性缺血性脑卒中。 4月公司收到羌芩颗粒临床试验批准通知书， 羌芩颗粒临床用于流行性感冒，处方源于江苏省中医院医院制剂，已在临床使用数十年。 2023年公司收到 KYS202002A 注射液（治疗复发和难治性多发性骨髓瘤）、乌鳖还闺颗粒(治疗早发性卵巢功能不全中医辨证属肾阴虚证)、小儿佛芍和中颗粒(治疗儿童功能性腹痛气机阻滞证)、小儿健脾颗粒(治疗儿童功能性消化不良脾虚食滞证)的临床试验批准通知书。 风险提示： 非注射剂产品推广不及预期；集采降价风险。

事件：4月13日，派林生物发布2023年业绩快报和2024年一季度业绩预告。公司2023年实现收入23.29亿元，同比下降3.18%；归母净利润6.12亿元，同比增长4.25%。公司2024Q1预计实现归母净利润1.13-1.30亿元，同比增长100-130%。2023全年及2024Q1实现高质量发展，业绩增长符合我们的预期。4月15日，派林生物发布公告，全资子公司派斯菲科下依安浆站收到黑龙江省卫生健康委员会签发的《单采血浆许可证》。 受2022H2供浆减少影响，2023年业绩小幅增长：按照公司2023年业绩预告指引，预计公司23Q4实现收入9.54亿元（+5%），归母净利润2.86亿元（+20%），23Q4利润端实现较快增长。2022下半年新疆浆站原料血浆停采以及其他浆站采浆受疫情负面影响下，公司2022年采浆量出现一定程度下降，从而影响2023年产品端的放量。在供给减少的情况下，公司收入端小幅下降，但利润端在公司运营能力和经营效率提升下实现正向增长。 2024Q1业绩实现翻倍增长，看好24全年业绩高增：公司2024Q1业绩实现同比100%以上高增长，一方面2023Q1基数较低（2022H2采浆量减少影响），另一方面公司产品端预计实现持续良好放量。受到部分产品销售节奏影响，公司全年业绩呈现前低后高趋势。在2023年采浆量恢复增长背景下，我们看好公司2024年全年发展，剔除基数影响，公司业绩端增长有望逐步提速。 依安浆站获证开采，血浆增长确定性进一步提升：派斯菲科下属依安浆站获证开采，有利于提升公司原料血浆供应能力。派林生物目前共有38个浆站，其中双林生物19个（双林13个+德源6个），派斯菲科19个。截至目前，派斯菲科共有17个在营浆站和2个在建浆站。依安浆站是继3月获证的拜泉浆站后，今年第二个获证开采的新浆站，剩余2个在建浆站也有望陆续完工验收。随着派斯菲科在建浆站陆续获证开采，公司采浆量将稳步提升。 投资建议：陕煤控股后公司各项事宜稳步推进，具备较高执行力，有望带来管理效能的持续提升，公司长期发展趋势逐步向好。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为6.1/7.7/9.4亿元，对应EPS分别为0.84/1.05/1.28元，当前股价对应PE分别为35.43/28.11/23.17倍，持续推荐，给予“买入”评级。 风险提示：采浆量不及预期风险；产品销售不及预期风险；新品上市不及预期风险。

2024 年一季度业绩预计高增长，归母利润增幅超 156%事件： 公司披露 2024 年第一季度业绩预告， 经公司财务部门初步测算， 预计公司 2024 年第一季度可实现营业收入为人民币 2.57 亿元至 2.85 亿元，同比增长 91.06%至 111.88%。 预计公司 2024 年第一季度归属于上市公司股东的净利润为人民币 1.38 亿元至 1.54 亿元，同比增长 156.42%至 186.15%。 政策利好及早诊意识提升推动呼吸道检测需求爆发在推动即时检测方面，国务院、国家卫健委、行业协会等发布系列文件支持 POCT 临床应用，如《健康中国行动 2022 年工作要点》 明确提出要推进基层呼吸系统疾病早期筛查干预能力提升，《即时检测急诊临床应用专家共识（2024 年版）》 提到感染性疾病的 POCT 检测有助于快速得到病原学结果。 我们认为，政策及专家共识有利于 POCT快检产品在基层医院需求释放。同时，疫情后医生及患者对于早诊早治的就诊意识提升亦有利于公司呼吸道检测产品渗透率的快速提升。 公司加大市场开拓力度， 渠道建设快速推进随着市场需求的快速增长， 公司加大等级医院及基层医疗市场的开拓力度。从覆盖医院数量来看，截止 2022 年 7 月份，医院覆盖数量约 1700 家， 2023 年医院覆盖数量增长较多， 2024 年一季度持续加大市场开拓力度。 目前公司产品以院内销售为主，科室集中在儿科、发热门诊，未来可面向成人呼吸科、内科等科室横向拓展。在医院开拓方面，基层医疗机构需求旺盛，公司产品极大满足其临床需求，潜力较大。在 To C 端市场，公司已开展线上合作销售。未来，线下药房市场成长潜力亦较大。 盈利预测及估值：我们认为公司呼吸道检测市场目前渗透率较低，且公司多款呼吸道快检产品为市场独家产品，具备先发优势,有望带动其他产线品种院内销售，叠加未来 C 端和海外市场放量，成长空间加大。我们预计2023-2025 年公司收入分别为 4.78/6.60/8.91 亿元，归母净利润分别为 1.75/2.81/3.81 亿元，对应 EPS 分别为 1.28/2.07/2.80 元/股，当前股价对应 PE 分别为 28.90/17.95/13.26 倍。给予“买入”评级。 风险提示：市场拓展进度不及预期风险；市场竞争加剧风险；政策支持不及预期风险。

事件点评3月 28日，公司发布 2023年年报： 2023年收入 156.23亿元（+10.58%），归母净利润 8.22亿元（+131.99%），扣非净利润 7.74亿元（+111.35%），经营现金流净额 6.72亿元（-62.29%）。 2023Q4收入34.4亿元（-1.57%），归母净利润 0.64亿元（-35.73%），扣非净利润0.59亿元（+34.96%）。 中药保持快速增长， 省外拓展成效显著2023年公司医药工业收入 103.88亿元（+19.4%），其中现代中药66.04亿元（+31.64%， 收入占比 63.6%），化药 37.84亿元（+2.72%）； 医药商业收入 77.26亿元（-3.31%）；中药材资源收入 10.17亿元（+118.6%）。 分区域来看，公司核心区域西南地区收入基本持平，收入占比从 60%下降至 53%， 除西南外的地区收入增速皆超过 10%，其中华东+29.3%(收入占比近 20%)/华北华南增速皆为 20%左右(收入占比近 8%)/华中+36.7%(收入占比近 5%)/西北+49.6%(收入占比近 3%)。 控费成效持续显现， 盈利能力稳健向上各业务毛利率皆有提升： 2023年毛利率 48.6%（+3.19pct），其中医药工业毛利率 64.74%（+0.62pct）， 医药商业毛利率 9.6%（+0.15pct）， 中药材资源毛利率 7.9%（+0.11pct）。 四大费率管控较好 ： 2023年 销 售 / 管 理 / 财 务 / 研 发 费 用 率 分 别 为33.45%(+0.53pct)/4.74%(-0.61pct)/0.94%(-0.34pct)/1.5%（+0.72pct），销售费用率有所提升主要系医药工业收入占比提升导致销售结构变化。 2023年归母净利率 5.26%（+2.75pct），扣非净利率 4.96%（+2.36pct）； 2023Q4在收入规模同比下降 1.6%的情况下扣非净利率提升 0.47pct 至 1.72%，公司控费成效进一步显现。 合同负债较正常年份增加明显， 预计库存处于合理水平2023年末合同负债为 5.16亿元，考虑到 2022年末由于疫情发货量大不可比，同比 2020-2021年的 3.2/3.7亿元增长明显，且存货周转天数 109天较 2022年(104天)为小幅增加，较 2021年(125天)明显下降， 我们预计产品动销仍处于较好状态。公司应收账款周转天数持续下降（46天），达到近 6年最低水平。 2024年发展规划： 全产业链数字化转型医药工业： 促进战略主品销售， 加大品类发展，市场策略更精准，加大电商合作。 医药商业： 深化整合协同，提升盈利水平；拓展直营式加盟药房、SPD、特色中医馆等业务谋求新增长点。 中药材资源： 扩大种植基地规模，增建煎药中心加速中药饮片上量，推进虫草产业化。 盈利预测我们预计 2024-2026年公司收入分别为 175.75/197.37/221.06亿元，归母净利润分别为 10.87/13.92/16.35亿元， EPS 分别为1.95/2.50/2.94元/股，当前收盘价对应 PE 分别为 17.0/13.3/11.3倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 大品种（品类）销售增长不及预期； 提质增效成效不及预期。

事件：3月25日，派林生物发布公告，子公司派斯菲科下属拜泉浆站公司收到黑龙江省卫生健康委员会签发的《单采血浆许可证》。拜泉浆站自取得《单采血浆许可证》之日起可正式采浆，拜泉浆站实现采浆有利于提升公司原料血浆供应能力，有利于提升公司经营业绩，对公司长期发展具有积极作用。 拜泉浆站正式开采，派斯菲科采浆量有望持续增长：派林生物目前共有38个浆站，其中双林生物19个（双林13个+德源6个），派斯菲科19个。截至2023年底，派斯菲科共有14个在营浆站和5个在建浆站。拜泉浆站是今年第一个获证开采的浆站，其他4个在建浆站也有望陆续完工验收。随着派斯菲科在建浆站陆续获证开采，派斯菲科采浆量将稳步提升，公司业绩稳健增长确定性进一步提高。 公司具备较高执行力，各项进程快速推进：陕煤入主后公司各项进程高效快速推进，体现出了较高执行力和管理效能。3月以来，双林与德源签订战略合作补充协议，德源供浆量进一步提升；公司与巴基斯坦经销商3A签订长达十年的静丙独家经销协议，为公司产品出海和长期稳健增长提供强大动能。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为6.0/7.7/9.4亿元，对应EPS分别为0.82/1.05/1.28元，当前股价对应PE分别为34.19/26.65/21.92倍，持续推荐，给予“买入”评级。 风险提示：采浆量不及预期风险；产品销售不及预期风险；新品上市不及预期风险。