公司整体经营稳健， 传统中药板块品牌优势明显，股权激励绑定业绩增长桂林三金作为老牌中药 OTC 企业，核心品种三金片和西瓜霜系列产品家喻户晓，品牌认可度高，长期以来为公司贡献稳定现金流。若拆分还原亏损业务之后，公司 2019-2021年净利润为 4.23亿元、 3.35亿元、5.50亿元， 2021年同比增长 64%。公司资金面充足，资产负债率优良，截止 2022Q1公司账面货币资金为 16.01亿元，资产负债率基本保持在30%以下。 同时 2021年 12月，公司发布第一期员工持股计划，解锁条件为 2022年主营业务收入不低于 19.25亿元，估算对应同比增速 11%，解锁比例50%； 2023年主营业务收入不低于 21.25亿元，估算对应同比增速 11%，解锁剩余 50%，为业绩增长目标增加保障。 战略转型切入生物药板块，开启第二增长曲线目前桂林三金通过子公司上海三金生物以全资控股宝船生物和白帆生物的方式，战略进军生物药板块。由于尚处在研发管线和生产基地前期投入阶段，目前上海三金仍处在亏损状态。 公司 2013年全资收购宝船生物，经过多年布局，目前宝船生物技术平台优良，研发管线充足，覆盖生物创新药和生物类似药，进展最快的全人源抗 PD-L1抗体注射液， 2021年 11月已进入 II 期临床阶段，预计未来 3-5年可迎来收获期。白帆生物抗体基地已正式投产，由于处于刚刚起步阶段， 2021年暂时定位在满足自身产品的生产需求同时，富余产能承接 CDMO 业务。但公开信息显示已与 10余家生物医药公司达成合作，产能释放将贡献可观的业绩增长，是公司当前最值得期待的战略板块。 结构调整阵痛期将过，新业务带来估值重塑公司由于上市时间较长，传统中成药产品的高速增长动力已不足，目前维持在市场平稳期，未来依靠互联网营销发力，线上线下联动，延续稳健业绩表现。因此公司也在积极进行战略拓展，实施以中药制药为主体，生物制药和大健康产业为“一体两翼” 的发展战略。 CDMO 业务为公司增量业务，由于 2020年底白帆基地才正式投产， 2021年刚刚贡献业绩，我们预计 2022年开始 12000L 产能逐步释放， 2022-2024年营收分别为 2.3/5.0/8.5亿元。我们认为公司存在预期差，需要重新考量桂林三金的业务版图，对 CDMO 业务给予相应估值。 投资建议我们预计，公司 2022~2024年收入分别 21.3/26.0/31.5亿元，分别同比增长 22.4%/21.8%/21.4%，归母净利润分别为 4.0/4.6/5.4亿元，分别同比增长 16.2%/15.5%/16.0%，对应 EPS 为 0.68/0.78/0.91元，对应估值为 19X/16X/14X。考虑公司主业稳健，增量业务 CDMO 板块潜力强劲，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示业绩增长不及预期；疫情进展超预期；生物药 CDMO 业务订单和产能不及预测。

公司核心竞争力是其品牌价值,西瓜霜含片、三金片两款产品家喻户晓。公司主要产品为西瓜霜系列与三金片系列,预计2017年营业收入分别达5亿元、6亿元,营收占比分别为30%、36%。经测算西瓜霜系列年销量已达30亿片左右,用户人数达6000万人以上; 三金片年销量达22亿片左右,用户人数达3000万以上。畅销近30年的两款明星产品带来的用户基础、品牌价值是公司的核心竞争力所在。 西瓜霜系列:积极拓展新品种,提高客单价。西瓜霜系列产品销售渠道70%来自OTC 市场,30%来自医院市场。目前的主要制约因素是客单价低,西瓜霜润喉片日用药金额仅为0.72元/天,西瓜霜喷剂日用药金额仅为4元/天。公司积极拓展新品类,努力提高客单价,新上市舒咽清喷雾剂,日用药金额提高至15元/天,目前主推医院市场,预计1-2年内有望销售额过亿。同时稳步推进西瓜霜牙膏、漱口水产品,2017年销售额接近1亿,同比去年接近翻倍增长。我们看好公司利用良好的用户基础,利用西瓜霜原有的消炎止痛概念不断做品牌延伸,提高客单价。 三金片系列:拓展适应症,招标提价逐渐落地。泌尿系统感染全国市场空间80亿左右,最近5年以来受益于国家限制抗生素政策,中成药增速更高,对抗生素产品形成一定替代的趋势,公司目前正在积极配合制定新版国家基本药物临床指南,开展临床试验证明三金片可以减少抗生素使用量,降低微生物产生耐药性时间。2015年三金片扩大适应症到前列腺炎,原适应症+新适应症目标做到15亿元以上。目前三金片正在通过新一轮招标提价,招标价提价30%以上,出厂提价幅度20%左右,已经完成招投标的11省价格执行较好,提价体现到报表还需一定时间。 未来三年业绩有望逐年增速,首次覆盖给予增持评级。制约公司业绩增长的产品老化问题正在逐渐解决,未来业绩增长有望逐渐加速。公司30亿资产规模,7亿现金,2.5亿理财,10亿固定资产+在建工程为中药产业城生产基地,净资产达25.4亿,预计2017-2019年净利润分别为4.38亿元、4.88亿元、5.85亿元,增速分别为11.2%、11.4%、19.9%,对应PE 分别为22倍、19倍、16倍,在可比公司里具有明显的估值优势,首次覆盖给予增持评级。 风险提示:新产品放量进度不达预期。

2016年业绩快报实现营业收入15.27亿元,同比增长11.3%;归属母公司净利润为4.05亿元,同比增长7.8%,全面摊薄每股收益0.69元,符合此前公布的业绩预告。由于公司于2016年7月份开始将桂林金可罐头食品有限公司和桂林金可保健品有限公司纳入合并报表范围并相应调整去年同期对比数,导致本人统计数据与快报数据存在一定差异,本人采用2015年未调整的数据进行统计。 单季度来看,第四季度实现收入5.22亿元,同比增长7.6%,第三季度实现收入3.32亿元,同比增长16.53%,可见第四季度环比第三季度业绩增速大幅放缓,拖累全年业绩。2016年公司持续创新营销管理模式,加强与核心商业、重点终端的战略合作,同时进一步加大研发投入,丰富产品结构,三项费用增长超过收入增长,净利润增速低于收入增速。 莫达非尼片是公司2011年与军事医学科学院放射与辐射医学研究所合作,立项开发的睡眠用药,适应症为抑郁症患者,2015年开展药代动力学试验,2016年依旧处于临床前研究阶段,其他单抗产品也在顺利推进。 我们预计2016-2018年每股收益分别为0.69元、0.78元和0.84元,对应PE分别为27倍、24倍和22倍,给予“推荐”评级。

三季报符合预期 2016年1-9月营业收入为10.05亿元,同比增长11.51%;归属上市公司净利润为3.16亿元,同比增长10.29%;每股收益0.53元,符合中报对三季报的预测。单季度来看,第三季度实现收入3.32亿元,同比增长16.53%;归属上司公司净利润为0.89亿元,同比增长34.75%,逐季度有不同程度改善,预测全年归属上市公司净利润增长区间为-10-20%。 关联交易并表导致业绩大幅改善,新药研发进展顺利 上半年,上市公司支付三金集团5,906.55万元,全资收购了其旗下的桂林金可罐头食品有限公司和桂林金可保健品有限公司,7月份开始纳入合并报表范围。桂林金可保健品有限公司致力于发展天然营养保健食品,主要产品有西瓜霜喉口宝、西瓜霜牙膏、玉叶清凉糖、伊美康胶囊、银杏茶、三清茶等等,丰富了上市公司产品线,有利于公司打造大健康产业链。公司收购桂林金可罐头食品有限公司主要是看中厂区所在地块及厂房,为公司扩产提供条件。 2016年上半年公司进一步完善了三金片、桂林西瓜霜等品牌的官方微博、微信等新媒体宣传平台,成立了电商部,创新营销模式。新药研发重组抗EGFR人鼠嵌合单克隆抗体注射液、三金妇炎片、莫达非尼等原创性新药项目进展顺利。 盈利预测及投资建议 我们预测2016-2018年每股收益分别为0.72元、0.78元和0.85元,对应PE分别为26倍、24倍和22.5倍,给予“推荐”评级。 风险提示 1、低价药品提价风险;2、原材料成本上升风险;3、药品安全事件等

业绩总结:公司2015年实现营收13.7亿(-6%)和扣非后归母净利润3.5亿元(-16%);2015Q4实现营收4.8亿(-4%)和扣非后归母净利润7747万元(-27%);利润分配预案为每10股派发现金红利5元(含税)。2016Q1实现营收3.0亿元(+34%)和扣非后归母净利润6795万元(+41%)。 2015年报点评:招标进度慢和费用增加导致业绩下滑。公司2015年收入和利润均出现明显下滑,我们分析认为主要有两方面的原因:1)各省药品招标进度慢,导致公司三金片提价和西瓜霜转换规格后无法通过招标及时进入市场销售。 且考虑到三金片提价,公司为了防止经销商囤货,对发货节奏进行了控制,导致中药销量下降2%。另外公司在2014年9月出售了三金医药的100%股权,导致2015年医药商业收入同比下滑73%。2)2015年期间费用率比2014年高5.8个百分点,其中销售费率提高3.8个百分点,主要是因为公司加强渠道建设,销售投入同比增长6%;管理费率提高1.9个百分点,主要是因为宝船生物加大了研发投入,公司研发投入总金额同比增长26%。 2016年一季报点评:销量恢复和产品提价推动业绩高增长。2016Q1,公司业绩恢复高增长,收入和净利润同比增速分别为34%和41%,主要是因为1)公司在部分省份中标且开始销售,三金片提价和西瓜霜转换规格均已经完成,不再对经销商进行控货,销量出现回升;2)三金片属于低价药,与日均费用不超过5元的标准还存在15%左右的差距,提价能够带来明显的业绩增厚;3)随着公司收入规模快速扩大,期间费用率出现明显下降,降幅达到3.3个百分点,其中销售费率和管理费率分别下降1.0和0.9个百分点。 产品梯队齐全,长期高增长值得期待。公司核心品种三金片和西瓜霜均有望迎来新一轮快速成长,三金片提价明显和西瓜霜规格从2.5g规格调整为3.5g均能带动公司收入出现明显回升。公司还拥有众多二线品种,如脑脉通和眩晕宁立足心血管药物市场,舒咽清喷雾剂和蛤蚧定喘胶囊均具有独特优势,目前正处于快速放量阶段,未来均有望发展成上亿元大品种。2014年收购西瓜霜生态,积极开拓日化产品,战略布局大健康产业,想象空间巨大。宝船生物重点开发单抗研发平台,西妥昔单抗已申报临床,贝伐珠单抗和曲妥珠单抗的研发进度也十分顺利。我们认为公司产品梯队齐全,核心品种进入新一轮快速成长期,二线品种正在迅速放量,还有多个重磅单抗产品在研,长期高增长势头值得期待。 盈利预测及评级:预计2016-2018年公司EPS分别为0.80元、0.94元、1.10元,对应当前股价PE分别为23倍、20倍、17倍。考虑到公司核心产品提价带来显著的业绩弹性,大健康产业想象空间大,维持“增持”评级。 风险提示:药品招标进度或低于预期的风险;西瓜霜牙膏销售或低于预期的风险;单抗研发进度或低于预期的风险。

事件:公司4月21日晚间发布定期公告,2015年实现营收13.72亿元,同比下滑6.45%,归母净利润3.77亿元,同比下滑15.33%,基本每股收益为0.64元;16年第一季度营收2.99亿元,同比增长34.06%,归母净利润7180万元,同比增长41.12%,基本每股收益为0.12元,业绩符合预期。同时预计16年上半年归母净利润1.96-2.62亿元,同比增长-10%~20%。 点评: 利润短期下滑。受药品行业景气度回落,各省招标滞后的大环境影响,15年主营业务收入下滑6.44%,扣非净利润同比下滑16.23%。公司营收的95%由中成药(工业)贡献,其营收同比略降1.77%,毛利率74.45%,同比下滑2.91个百分点,主要是由于原材料成本提升。而中药城一期转固,折旧增加,以及研发投入增加,带来了短期的费用率提升,导致利润下滑略超我们的预期。 三金片提价,16年恢复性增长。公司的西瓜霜系列剂型丰富,新剂型舒咽清喷雾剂的推出可提升盈利水平;三金片作为基低药,在重庆、湖北、上海等地最新一轮中标价提升30%,对应低价药5元的日用价格上限,仍有提价空间,作为公司收入占比最大的品种,提价将显著提升毛利率。考虑到去年基数较低,一季度净利润同比大增41%,预计二季度净利润1.24-1.90亿元(去年二季度1.67亿),经营状况稳定回升。 产业链布局循序渐进。公司战略稳健,在产业链上下游探索布局:作为大健康系列的主打品种,西瓜霜牙膏15年贡献营收3142万(同比增长45%),净利润259万;储备品种生姜总酚软胶囊今年2月获批生产,军转民的睡眠病化药品种莫达非尼片,正在开展药代动力学试验;宝船生物旗下的西妥昔单抗已申报临床,贝伐珠、曲妥珠仍在临床前阶段。公司研发投入占营收比例4.14%,未来仍将持续投入,并有潜在融资需求。此外,去年发起成立的山水人寿保险公司,仍在保监会等待审批。 维持“推荐”评级。我们预测2016-2018年EPS为0.81、0.95、1.11元,对应4月21日收盘价18.75元的估值为23、20、17倍。考虑到布局养老和潜在外延预期,维持“推荐”评级。?风险提示:1)外延并购不达预期;2)降价风险。

事件:我们于3月22日与公司高管就公司业务和未来发展情况进行了交流。 三金片价格提升增厚业绩,西瓜霜新规格即将放量。三金片是公司独家品种,是泌尿系统感染中成药第一品牌,市场占有率约30%,具有良好的品牌形象。 三金片属于低价药,与日均费用不超过5元的标准还存在15%左右的差距,具有较大的提价空间。西瓜霜是咽喉类用药前三大品牌之一,市场占有率超过5%。 公司将西瓜霜规格从2.5g规格调整为3.5g,今年已全部完成规格转换,收入将出现明显回升。2015年由于三金片提价和西瓜霜转换规格,公司对经销商进行了控货,今年恢复正常发货状态,随着核心产品三金牌和西瓜霜的提价效应逐步显现,业绩将出现大幅度提升。公司还拥有众多二线品种,如脑脉通和眩晕宁立足心血管药物市场,舒咽清喷雾剂和蛤蚧定喘胶囊均具有独特优势,目前正处于快速放量阶段,未来均有望发展成上亿元大品种,带动公司收入和利润高速增长。 宝船生物单抗研发顺利,积极布局大健康。宝船生物是公司的生物药研发平台,正在对抗体技术、蛋白工程技术、动物模型技术等前沿领域开展研究。宝船生物重点布局单抗领域,瞄准全球的赫赛汀、爱必妥等重磅品种。单抗研发进展十分顺利,正在积极申报临床试验。公司在2014年收购西瓜霜生态,进军大健康产业,积极开拓日化产品,外延并购预期强烈。重点品种西瓜霜牙膏仍处于市场导入阶段,2016年3月底刚召开了战略联盟研讨会,随着广告持续投放带来品牌效应和营销渠道逐步铺开,预计从今年开始将迎来爆发式增长。 盈利预测及评级:预计2015-2017年公司EPS分别为0.62元、0.79元、0.95元,对应当前股价PE分别为34倍、27倍、22倍。考虑到公司核心产品提价带来显著的业绩弹性,大健康产业想象空间大,我们首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:药品招标进度或低于预期的风险;西瓜霜牙膏销售或低于预期的风险;单抗研发进度或低于预期的风险。

有别于市场的观点: 1、公司在2015年为了整顿经销商囤货而采取控货的策略,导致去年销量下滑近10%,2015年终端去库存为16年全面提价奠定了坚实基础,西瓜霜及三金片系列2016年有望提价20%左右;2、战略层面上,公司将坚定以医药制造为核心,立足中成药,同时涉足化药和生物药,中成药板块有望通过外延不断丰富品类做大做强,生物药将依托旗下宝船生物进行新品开发(未来或主要以合作研发的方式进行),相关的合作或并购事项有望陆续落地。 投资逻辑: 西瓜霜及三金片系列出厂价有望全面提价20%,业绩迎来拐点。 中成药是公司营收和净利的主要来源,其中西瓜霜系列和三金片系列是两大核心品种,营收占比超过80%,2015年由于控销策略一方面导致整体销量下滑近10%,但另一方面也为公司16年全面提价打下基础。从终端销售价格来看,两大系列终端零售价(招标价)有30%-40%的提高,考虑到公司在提价同时会部分让利于经销商,预计西瓜霜及三金片系列2016年提价空间将在20%左右,而量上由于在提价后将逐步取消控货、加之西瓜霜系列16年更换大规格包装将带动整体销量向上回升,未来随着三金片在全国招标工作的完成,17年中成药销量增速将有望提升到20%左右。 品种有望不断丰富,为公司发展增添新动力。 在做大做强公司两大中成药品种的同时,公司一方面积极接洽各种项目寻求并购机会,大的方向是收购一些未来发展前景好、市场空间大的独家品种来迅速丰富公司品类,另一方面在生物制药板块旗下宝船生物正积极推进相关单抗产品研发进程,爱必妥、赫赛汀、西妥昔等产品已提交临床试验申请未来将陆续进入临床一期;与此同时,宝船也采用和国外公司或是高校合作的模式共同研发新品种(如PD-L1、GP120),宝船负责其中一个研发环节借此来获得该品种国内的经营权。未来生产场地或将落地上海张江或浙江湖州,管理层目前正积极筹划生产线及相关配套设施的建设。 盈利预测:预计公司2016~2017年对应EPS为0.77、1.01元,对应当前股价PE分别为21x、16x。首次覆盖,强烈推荐,给予目标价27元。 风险提示:三金片招标不及预期、新产品研发、并购不及预期。

事件:公司10月27日晚间发布定期公告,2015年前三季度实现营收8.87亿元,同比下滑7.54%;归属于母公司所有者的净利润为2.83亿元,同比下滑12.68%;基本每股收益为0.48元。同时预告15年净利润增长-20%~20%。 点评: 三季度业绩承压,基本面向好。中药城搬迁对产能的影响消退,公司二季度走出业绩谷底,但仍受到药品行业景气度回落,各省招标滞后的大环境影响,第三季度收入同比下滑18%,环比下滑27%,同时,由于计提广告费用增加,费用率水平有所提升,导致第三季度净利润同比下滑29%,环比下滑61%。公司的西瓜霜系列剂型丰富,新剂型推出可提升盈利水平;三金片作为基低药,提价效应将逐步显现,随着11月份各地招标落地,未来主营业绩向好。 山水保险等待批复,践行健康中国。公司已走出养老产业布局的第一步,与特华投资控股有限公司共同发起筹建山水保险公司,目前仍在等待保监会的批复,借助地域优势和资本市场,有望在“健康中国”战略的时代背景下,打造出医疗服务平台,提示公司估值。 现金充裕,期待外延并购。目前账上现金充裕,大股东持股比例较高,公司管理层一直着力寻求并购优质的制药企业,进一步丰富产品线,提升企业规模,后续动作值得期待。 维持“推荐”评级。我们预测2015-2017年EPS为0.84、1.01、1.19元,对应10月27日收盘价21.74元的估值为26、22、18倍。考虑到养老产业布局和后续并购预期,维持“推荐”评级。 风险提示:1)外延并购不达预期;2)降价风险。

事件: 公司8月20日晚间发布定期公告,2015年上半年实现营收6.07亿元,同比下滑4.11%;归属于母公司所有者的净利润为2.18亿元,同比下滑6.23%;基本每股收益为0.37元。同时预告三季报净利润增长-10%~20%。 点评: 二季度恢复增长,上半年业绩持平。公司受到中药城搬迁对产能的影响,一季度业绩出现低点,但从半年报来看,二季度业绩明显回升,第二季度收入同比增长7%,环比增长72%,净利润同比略增2.33%,环比增长229%。我们认为公司已平稳度过拐点,随着招标推进,一线品种西瓜霜系列和三金片将维持稳健的增长。 西瓜霜牙膏。公司积极探索大健康系列产品,西瓜霜牙膏14年销售额2200万元,15年上半年销售额已达1389万元,未来借助品牌优势,丰富产品线,有望成为新的增长极。 大健康战略步步推进。公司地处广西桂林,生态资源得天独厚,发展养老产业具备先天优势。公司探索创新商业模式,与特华投资控股有限公司共同发起筹建山水保险公司,正式进军养老领域,有望获得资本市场青睐。 证金成为第三大股东。公司披露,截至8月14日,中央汇金投资有限责任公司持有7,955,200股股票,占总股本的1.35%,为公司第三大股东。同时,中国证券金融股份有限公司通过10只资产管理计划基金合计持有本公司23,739,000股股票,占公司总股本的4.02%。 维持“推荐”评级。我们预测2015-2017年EPS 为0.84、1.01、1.19元,对应8月20日收盘价22.61元的估值为27、22、19倍。考虑到养老产业和后续并购预期,维持“推荐”评级。 风险提示:1)外延并购不达预期;2)降价风险。

事件:公司公告,作为主要发起人之一使用自有资金出资不超过3 亿元人民币参与发起设立山水人寿保险股份有限公司,认购其20%的股权。 点评: 山水保险公司由特华投资控股有限公司主发起筹建。注册资本15亿元,经营范围包括人寿保险、健康保险、意外伤害保险、商业医疗保险等。特华投资以金融投资、财务顾问、投资管理等投资银行业务为核心,03 年成功入主华安财产保险股份有限公司,与桂林三金同为主发起人,将利用各自优势,发挥协同效应。 广西生态资源得天独厚,发展养老产业具备先天优势。广西“桂林山水甲天下”,漓江边生态环境优越,作为中国十大宜居城市之一,近年来不仅吸引了大批中外游客前来观光,也吸引了一批养老服务项目先后落户于此。养老已成为当地政府大力发展的产业之一,全面放宽市场主体准入条件,鼓励民间资本投入,并围绕“旅游度假—养生长寿—医疗康复—研发制造”产业链,发展相关新兴产业。 布局大健康,迈出重要一步。公司立足中成药,同时向上游药材种植和下游医疗服务、养老服务延伸产业链。此次利用人寿商业保险这一平台,迈出了养老产业的第一步,后续可能参照“泰康之家”的“金融+养老”商业模式,值得期待。 维持“推荐”评级。我们预测2015-2017 年EPS 为0.84、1.01、1.19元,对应6 月8 日股价35.20 元的估值为42、35、30 倍。考虑到养老产业和后续并购预期,维持“推荐”评级。 风险提示:1)外延并购不达预期;2)降价风险。

事件:近日,我们与公司高管交流了公司项目进展及未来规划的最新情况。 点评: 立足中成药,探索上下游。公司发展战略以医药制造为核心,立足中成药,谨慎涉足化药和生物药;同时向上游药材种植和下游医疗服务、养老延伸产业链。两大主力品种西瓜霜和三金片,西瓜霜系列产品14 年收入近6 亿,与同类品种相比,优势在于剂型丰富,预计未来的增长点在新剂型雾化剂,为了不影响现有剂型的销售,商品名中将没有“西瓜霜”,目前在临床的使用反馈较好。 三金片14 年收入近7 亿,有提价空间。储备品种有亮点:生姜总酚软胶囊已申报生产,年底可以拿到批件;莫达非尼正在二期临床,估计2-3 年完成临床,该兴奋剂品种从军科院引进,安全性较好,无副作用,正在申报军用转民用。 宝船生物,即将启动融资计划。宝船生物定位为公司下的研发CRO,品种都是通过母公司收购的,因此宝船在报表中已体现利润,主要是为了让母公司申报高新技术企业,享受税收优惠。爱必妥和赫赛汀两大品种都将在今年申报临床,预计四年内申报生产,落地可能在浙江湖州(有优惠条件,靠近上海)、武汉光谷或上海张江。还有一个新品种:与德国一所大学合作的GP120 细胞,宝船提供细胞筛选等服务,以获得国内的经营权。 布局大健康。西瓜霜牙膏14 年销售2200 万元,目前仍在市场导入期,参比竞品的销售额,目标销售定在4 亿左右。集团下面还有一家金可保健品公司,原主业是罐头食品,目前在清理罐头资产和相关土地,现在用作仓库,未来不排除注入上市公司。 外资企业管理输出,布局高端养老。桂林旅游资源优势突出,公司聚焦高端旅游养老,与法国第三大养老管理公司签订了广西地区的战略合作协议。公司负责买地、建设,委托对方运营管理。 未来与公司销售额分成,不涉及股权。目前已选址,但尚需一段时间。 在手10 亿现金,期待外延收购。目前现金充裕,将用于在制药板块进行外延并购,并购倾向于好的中药品种,借助公司的营销渠道(一二级经销商2000 家,药店40000 家。1000 多家二甲以上医院),发挥协同性。至于在医疗服务领域的布局,可能会借助创新金融工具,参照“泰康之家”的商业模式。 15 年整体搬迁到三金中药城。三金中药城占地860 亩,目前一期在建,二、三期将引进外资药企,保健品放在三期。桂林市委盘活存量用地、实施“退二进三” 改造,将原有土地拍卖价的65%给予企业,因此搬迁完成将有部分营业外收入。 首次覆盖,给予“推荐”评级。我们预测2015-2017 年EPS 为0.84、1.01、1.19 元,对应5 月27 日股价35.32 元的估值为42、35、30倍。即便不考虑未来医疗服务领域的估值溢价,参照可比上市公司15 年平均估值50 倍,合理股价50.5 元,目前仍被大幅低估。 首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示:1)外延并购不达预期;2)降价风险。

5月21日,我们对桂林三金进行了调研,就公司的发展状况和未来发展战略进行了深入沟通。 公司一直是我们深度跟踪、持续推荐的稳健品种,本次交流公司传递出更加开放的积极信号,除西瓜霜、三金片系列提价稳步推进外,公司单抗药物研发顺利,对其生产线的建设已着手准备。同时,公司在医药产业其它领域积极进行探索布局,有望大幅提升公司估值水平,建议投资者关注公司近期动向。 投资要点: 提价增加业绩弹性,后续增长有望加快。2015年各省招标的陆续开展,西瓜霜、三金片系列产品在各地中标价均有望提升,OTC销售渠道也将同步提价。公司主打的这两类药品具有极好的安全性和有效性,刚性需求旺盛,提价并不会影响产品的销售,并能在一定程度上提升经销商及终端的销售积极性,相信提价带来的业绩弹性将逐步体现,公司后续增长有望加快。 宝船生物研发实力较强,着力打造单抗平台。宝船生物在研的两个单抗品种进展顺利,其中曲妥珠单抗近期有望申报临床;西妥昔单抗有望今年底到明年中申报临床。公司已着手展开单抗药物产业化生产基地的相关准备工作,未来不排除通过再融资的方式解决资金来源问题。 外延并购有望突破瓶颈,转型布局加快。公司坚持外延并购的发展方向未变,经过几年的积累论证,已形成了稳健成熟的并购战略,相信公司在外延并购方面将会有一系列重大进展,值得期待。同时,公司在医药产业的其它领域也有探索和接触,长期来看,我们认为三金有望成为医药产业多领域布局的平台型公司,市值空间广阔。 维持强烈推荐。我们预测公司2015-2017年归属母公司净利润分别为5.4、6.6和7.9亿元,对应EPS 分别为0.91、1.12和1.33元,对应当前股价PE 分别为34/28/24倍。鉴于公司内生增速提升确定性高,外延战略的稳健实施,以及在医药产业其他领域的探索布局有望为市值带来广阔的上升空间,提升目标价至42.36元,对应250亿市值,维持强烈推荐评级。 风险提示:全国招标进展慢于预期;医药行业系统性风险;外延并购慢于预期。

2014年业绩及2015年一季报均低于预期 2014年实现营业收入14.66亿元,同比微降0.2%;归属上市公司净利润为4.45亿元,同比增长5.42%;每股收益0.75元,略低于此前预期。分配方案为:每10股派发现金红利6元。 2015年一季度实现收入2.23亿元,同比下降23.38%;归属上市公司净利润为0.51亿元,同比下降29.33%;每股收益0.09元。同时预告2015年中报业绩在-10-20%之间。 出售全资子公司,中成药出现下滑 2014年公司出售了三金医药,使得中成药销量同比下降12.5%,从而影响了全年业绩。面对内外部诸多不利环境,公司积极优化营销组织结构,利用三金片、蛤蚧定喘胶囊等进入低价药物目录的机会,逐步提价,同时运用新媒体强化OTC 领域的品牌传播,推动线上线下整合。 2015年公司将加大电商销售,利用桂林三金大药房、桂林三金西瓜霜生态快速切入电商领域,巩固公司OTC 的市场份额。 新产品研发有序进行 去年全年研发支出4516万元,占营业收入的3.08%。主要研发品种有: 三金片的二次开发项目;血脉康片进入生产申报阶段;三金结肠康胶囊、莫达非尼临床试验有序推进等。 投资策略 我们预测2015-2017年每股收益分别为0.54元、0.71元和0.89元, 对应PE 分别为68倍、52倍和41倍,我们继续给予“推荐”评级。 风险提示 生物医药研较慢;化学原料药和中间体价格大幅波动;中成药降价等。

4月27日晚,桂林三金公告2014年年报和2015年一季报;14年营收14.66亿元,同比减少0.20%;归母净利润4.45亿元,同比增长5.42%;14年业绩符合市场预期。15年一季度营收2.23亿元,同比减少23.38%;归母净利润0.51亿,同比减少29.33%;一季报业绩低于市场预期,但符合我们预期。 投资要点: 一季度是业绩拐点,未来将逐步改善。14年受下游商业资金面吃紧、渠道进行GSP认证、各省招标进度滞后等因素影响,收入基本没有增长。15年一季度母公司营业收入下滑29.48%,主要由于下游经销商资金链紧张,公司采用“铺底货”方式给予渠道更多授信,部分收入未确认;同时产能搬迁也有所影响。为解决下游商业资金面吃紧的问题,公司采取了很多措施帮助经销商缓解资金困难,未来效果将逐步体现。同时随着各省招标的开展,三金片提价的逐步落地,业绩将改善。 三金片提价随各省招标开展逐渐落地。随着各省基药招标陆续展开,三金片入选全国基药、低价药目录的利好效应将逐步释放。目前已有四个完成招标的省份,提价幅度在30%左右,超出市场预期。三金片提价对业绩的贡献将逐步体现。 外延并购15年有望开花结果。公司坚持外延发展的战略不变,不过由于项目经验、人才储备的不足,除了宝船生物外还一直还未有所斩获。我们认为,公司在项目储备、项目经验等方面已逐渐丰富,未来外延方面将有望开花结果。 维持强烈推荐。我们预测公司15-17年归属母公司净利润分别为5.39亿元、6.61亿元和7.88亿元,对应EPS分别为0.91、1.12和1.33元,对应当前股价PE分别为30/24/20倍。公司面临业绩拐点,同时未来外延战略的稳健实施有望为市值带来广阔的上升空间!提高目标价至32.76元,维持强烈推荐评级。 风险提示:招标慢于预期;医药行业系统性风险