丁腈手套行业：周期向上，性能优越+高质价比，渗透率持续提升。 1）全球手套市场：24Q1以来库存消化完毕，需求修复，量价双升，有望迎新一轮周期向上。全球手套市场于19年后进入周期调整，其中流行病为最重要的催化因素。19-23年：经历①20年大规模流行病发生，20-21年需求爆发而供给尚未跟上，价格飙升，厂商扩产；②22-23年需求回落，价格下探，老旧/临时产能持续出清；③24Q1以来库存消化完毕，需求回暖，价格修复，行业内头部企业产能利用率提升。海关数据显示24年2月以来医用丁腈手套每千只出口价逐月提升，7月达17.6美金（较23Q4底部增加2.2美金）。 2）丁腈手套综合性能优异且应用场景广泛，已成为一次性手套的主流产品。丁腈较PVC手套具更好的弹性和贴合性，较天然乳胶手套安全性更高，可运用于外科手术及医用检查、工业、服务业、食品加工及日常等多场景。据沙利文，预计23年全球丁腈手套销量超2500亿只，占全球一次性手套总销量的36%，22-25年丁腈手套销量CAGR12%（行业平均10%）。 3）丁腈手套资金和技术壁垒较高。如英科医疗通常单条丁腈双手模生产线投资超2200万，成规模建设手套工厂投资超10亿元，投产周期12-18个月。且丁腈手套生产线非标，需定制化设计，较传统的PVC手套，设计原料种类更多、生产线更长，对工艺的要求更高。 4）近年丁腈手套产能由马来西亚向中国转移。此前全球手套产能集中在马来西亚，但近年中国厂商利用劳动力和技术优势，积极扩张产能。19/23年，中国头部3大厂商丁腈手套合计产能分别为230/880亿只（翻3.8倍），一次性手套总产能467/1545亿只（翻3.3倍）；同期马来西亚头部4大厂商一次性手套总产能1597/2070亿只（仅翻1.3倍）。 英科医疗：成本优势为王，资金充裕赋能成长，向全球丁腈手套龙头迈进。 1）20-21年抓住行业东风大幅扩张产能，已成为全球一次性手套新星。公司23年近9成收入来自手套业务，且超85%均为出口。20/21年流行病驱动全球手套行业爆发，公司收入达138/162亿（19年仅21亿），归母净利70/74亿（19年仅约2亿）。公司在此期间积累资金多轮扩建产能，23年丁腈/PVC手套产能分别为480/310亿只，较19年增加340/260亿只。我们测算23年公司在全球的丁腈手套/一次性手套市占率分别为19%/11%。 2）公司成本优势显著且未来规模效应有望进一步凸显。24年以来行业回暖，在医用丁腈手套出口价每千只15-16美金的水平下，公司率先恢复较高盈利水平，24H1毛利率/净利率21.9%/13.1%（同业Q1仍处亏损或仅小幅盈利，Q2有所恢复但仍明显低于公司盈利水准），验证成本优势。①降本——原材料自供+使用成本最低的清洁燃煤。丁腈手套成本主要来自原材料和能源，我们测算其各占成本的40%-50%，15%-25%。英科是同业中唯一以自供原材料为主的公司，且拿到稀缺燃煤锅炉指标，以清洁燃煤为主要能源，较中国同业（以外购蒸汽为主）/马来西亚同业（以天然气/生物质为主），成本优势显著。②增效——产线新，高效+低能耗+高质量。公司丁腈产能主要在20年及之后建立（全球丁腈手套产线多在2010s建成），产线先进且多轮迭代。21年年化产能超80%由第三代线组成，在技术装备、自动化程度和成本控制能力上均达全球领先水平（类似技术水准产能的仅占全球的15%-20%），手套良品率99%+。 3）利用资金及成本优势，积极筹备海外产能建设+加码非美市场。23年公司收入可拆分为13%国内+37%美国+50%海外非美市场。当前美国对中国一次性医疗级丁腈手套加征7.5%关税，拟从26年增加至25%。针对关税预期，公司一方面积极筹备海外产能建设（如19年左右已布局越南），且扩产能力有深厚的资金保障。24H1公司现金及等价物达65亿，远超同业。另一方面，公司也积极拓展非美市场，如欧盟（市场需求量基本等同美国市场）、中国（当前主流电商渠道手套销售均为第一，23年线上销售21亿只）。 盈利预测与估值当前正值全球一次性手套需求回暖，盈利能力较高的丁腈手套产能由马来西亚向中国转移，行业周期向上。公司成本优势显著，账面资金充裕赋能成长，积极建设海内外产能，向全球丁腈手套龙头迈进。预计2024-2026年公司归母净利润分别为12.5/16.6/20.3亿元，同增226%/33%/22%，截至24年9月13日公司市值176亿，对应PE分别为14X/11X/9X，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：关税政策变化、原材料价格波动、汇率变化、市场竞争加剧的风险

公司是中国最大及全球领先的一次性手套供应商英科医疗聚焦医疗耗材、康养器械、理疗护理三大核心领域， 其中个人防护类业务收入占比 89%。一次性手套是公司当前核心业务，在中国及全球有着卓越的市场占有率， 公司已成为中国最大及全球领先的一次性手套供应商， 未来英科医疗有望成为全球个人防护装备行业中最具竞争力的公司。 我们预计公司 2024-2026年收入端分别为 85.45亿元、97.76亿元和 117.53亿元，收入同比增速分别为 24%、 14%和 20%，归母净利润预计 2024年—2026年分别为 12.93亿元、 16.92亿元和 21.82亿元，归母净利润同比增速分别为 238%， 31%和 29%。 截至 2024年 8月6日收盘价，可比公司对应 2024年的预期 PE 平均水平约为 55.6倍，英科医疗 2024年预期 PE 估值为 12.6倍。 考虑到目前行业下游积压的库存已进入消化尾声阶段，供需关系有逐步回归稳态的趋势，我们认为英科医疗手套订单将会迎来明显增长，公司产品有涨价机会，公司有望量价齐升并迎来业绩反转，营收和净利润将得到快速增长，公司盈利能力将进一步提高，给予“买入”评级。 丁腈手套行业拐点已现，丁腈手套出口均价和出口量环比稳定增长丁腈手套自 2021年手套价格到达高峰后，经历了接近 2年多的价格调整，我们认为国内丁腈手套出口均价于 2023年四季度已经见底，目前出口均价处于稳定恢复阶段。 2024年 6月我国丁腈手套出口量环比 5月增长 26%，每箱丁腈手套出口均价环比 5月上涨 0.23美元，丁腈手套每千克出口均价环比 5月上涨 4%。我们认为国内丁腈手套出口均价于 2023年四季度已经见底，目前出口均价处于稳定恢复阶段。 公司供应链端持续投入，在成本控制上取得较大领先公司丁腈手套和 PVC 手套毛利率均处于行业较高水平。其中公司通过控股上游丁腈胶乳生产企业，在丁腈胶乳方面掌握主动权；公司主要能源均为清洁燃煤，相比天然气及生物质燃料有明显优势；公司控股英毅热电，持续推进节能增效策略，有效降低公司在热能和电能方面成本支出。 关税事件对行业影响有限，公司逐步扩大全球客户群数量，拓展非美国家销路2026年美国对医用手套加关税，对国内手套行业影响有限。同时公司全方面加强健全品牌推广渠道，树立品牌形象，提升全球品牌影响力，并扩大公司的全球客户群，积极应对关税政策变化。 风险提示： 市场供需关系变化和价格波动风险、原材料价格波动及供应稳定性风险、汇率波动风险、国际贸易摩擦影响。

事件： 24H1预计实现归母净利润 5.50~6.20亿元（同比增长 87.61%~111.49%）； 预计实现扣非净利润 4.50~5.20亿元（同比增长 163.66%~204.67%）。 其中， 24Q2预计实现归母净利润 3.12~3.82亿元（同比下降 14.3%~30.0%）； 预计实现扣非净利润 2.89~3.59亿元（同比变动-15.2%~+5.3%）。单季度同比下滑主要因去年同期汇兑收益高基数导致，手套主业利润超预期。 点评： 我们预计 24Q2剔除美元理财收益和汇兑收益后的手套利润较 24Q1增长明显，去年同期手套主业亏损。业绩环比增长主要因丁腈手套销售均价环比提升，以及公司提效降本所致。 手套价格延续上涨趋势。 得益于下游积压库存去化结束，行业过剩产能逐步出清，全球一次性手套市场供需逐步趋于平衡，行业供给端集中度提升。今年以来公司丁腈产线满产满销， Q2丁腈出货均价较 Q1环比提升。目前 7月新订单价格小幅上涨，未来手套价格有望延续上涨，单只盈利将逐步向疫情前水平回归。 公司份额将持续提升。 疫情前后公司全球市占率由 6%提升至 13%，跃升为全球第二大、丁腈手套产能第一大生产商（截至目前 PVC 310亿只、丁腈 480亿只），近年来通过产业链延伸、工艺和技术改进，综合成本不断下降，公司盈利能力与国内外同行拉开明显差距。随着 2026年美国关税落地，行业壁垒将进一步提高，市场份额有望加速向头部集中。未来公司将继续专注主业、 提质增效，加快推进国内外产能建设，远期实现30%的市占率目标。 盈利预测： 预计公司 2024-2026年归母净利润为 12.7/ 15.2/ 18.4亿元，当前股价对应 PE 为 13.2/ 10.9/ 9.0x。 首次覆盖， 给予“买入”评级。 风险提示： 下游需求减弱， 外贸摩擦风险，盈利与估值判断不及预期

全球手套需求恢复稳定增长，出口价格已企稳回升。从丁腈手套出口价格来看，自2022年全球需求量下滑开始至2023年末，手套出口价格一直在持续走低，但2024年Q2已出现价格企稳回升趋势。根据海关总署的数据，医用丁腈手套5月出口均价达到16.57美元/千只，环比4月提升+4.0%，已经连续3个月实现月度环比价格提升。我们判断主要原因包括：1）全球手套市场需求恢复增长；2）低价格下部分老旧的中小产能已逐步出清。公司2024年上半年产能利用率持续提升，并且接单周期已增至2到3个月，未来手套价格回暖趋势有望延续。 丁腈手套产能规模领先，扩产资金储备丰富。目前公司拥有合计790亿只手套产能，其中丁腈手套480亿只，PVC手套310亿只，产能规模在国内厂商中排名第一，2023年在全球主要手套厂商中收入规模排名第一。手套行业同时也是资本密集型行业，成规模建设手套工厂需要大量的资金投入，公司目前账面货币资金在同行业中优势明显。未来在安徽安庆、山东青州、海外越南基地未来会根据市场需求变化情况适时开展车间产线建设以释放新产能，相较国内竞争对手产能优势有望进一步扩大。 率先布局上游原材料及能源项目，成本优势带来利润空间。2024年Q1公司毛利率20.65%，展现出了相比行业更高的利润率水平，主要来源于制造端降本能力。原材料方面，公司控股两家丁腈胶乳生产企业浩德塑胶和安徽凯泽，并且持续研发低克重丁腈手套降低原材料成本。能源方面，公司已为所有营运中的生产基地取得了清洁燃煤的使用配额，相比竞争对手使用天然气等具备明显优势，独家投资的热电联产项目也将进一步降低能源成本。 盈利预测与投资建议我们看好公司在手套及医疗防护领域的发展前景，预计公司2024-2026年营业收入92.95、108.01、119.70亿元，同比+34%/+16%/+11%；归母净利润10.22、12.29、14.72亿元，同比+167%/+20%/+20%。参考同行业上市公司可比估值情况，考虑到公司未来业绩快速增长预期及国内手套行业的龙头地位，给予公司2024年22倍PE估值、12个月内目标市值225亿元，目标价位34.73元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示行业产能扩张导致竞争加剧风险；上游原材料价格波动风险；关税政策变化风险；汇率波动风险

业绩简评公司发布2023年年报和2024年一季度报，2023年公司实现营业收入69.19亿元，同比增长4.61%；实现归属于母公司所有者的净利润3.83亿元，同比减少-39.12%；公司2023年度归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为0.87亿元，同比减少81.05%。 2024年Q1公司实现营业收入22.03亿元，同比增长40.06%；实现归属于母公司所有者的净利润2.38亿元，同比增长255.63%；2024年Q1归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为1.61亿元，同比增长194.63%。 从产品类别看，个人防护类收入61.79亿元，同比增长2.91%；康复护理类收入3.96亿元，同比增长4.76%；其他产品收入3.43亿元，同比增长48.56%。 23年经营分析2023年公司快速扩充产能，不断升级生产技术与装备，持续提升生产线速度。报告期内，公司一次性手套年化产能由750亿只增长至790亿只。其中一次性丁腈手套年化产能为480亿只，一次性PVC手套年化产能为310亿只。同时公司稳步推进山东潍坊青州、安徽安庆怀宁等地的项目建设。 公司一次性手套产线持续提升和优化，达到提效降本的效果。公司建有配备先进生产设备、自主设计生产线工艺及精密分散式控制系统（DCS系统）的顶尖一次性手套生产设施，特别是随着江西基地的投产，公司已建成具有自主知识产权的第三代丁腈双手模全自动生产线，具有更高的生产效率和更低的能源消耗，使得公司产品具备更高的成本优势。 公司轮椅和冷热敷生产线持续精耕细作，打造全面的英科医疗康养器械蓝图。公司正在进行轮椅和冷热敷类新产品的研发，并计划对现有生产线进行技术改造，从而不断提高公司轮椅和冷热敷产品的市场占有率。 24年经营计划公司24年持续推进产能和产效建设。公司将持续推进张店区英科医疗智能医疗器械研发营销科技园项目建设；提升生产装备的自动化水平和智能化水平，提高生产效率；合理推进安徽安庆和山东青州天然乳胶手套以及丁腈手套项目；进一步提升新品研发力度，全面扩充公司产品品类。盈利预测目前行业下游积压的库存已进入消化尾声阶段，供需关系有逐步回归稳态的趋势，我们认为英科医疗手套订单将会迎来明显增长，公司产品有涨价机会，公司有望量价齐升并迎来业绩反转，营收和净利润将得到快速增长。 我们预计公司2024-2026年收入端分别为86.85亿元、99.74亿元和109.89亿元，收入同比增速分别为25.53%、14.84%和10.18%，预计2024年-2026年归母净利润分别为11.85亿元、15.36亿元和18.43亿元，归母净利润同比增速分别为209.52%，29.54%和20.04%。 风险提示：市场供需关系变化和价格波动风险、原材料价格波动及供应稳定性风险、汇率波动风险、国际贸易摩擦影响。

事件：2021年前三季度公司实现营收 136.47亿元，同比增长 52.56%； 归母净利润 69.43亿元，同比增长 58.77%。其中，第三季度实现营收 29.72亿元，同比下降 33.88%；归母净利润 10.64亿元，同比下降 56.61%。 点评： 手套价格继续下探，三季度业绩回落。受益于安徽、江西新产线顺利投产，公司 Q3新增约 150亿只丁腈手套年化产能，带动产销量环比增加； 由于新冠疫情在全球范围内有所缓解，且手套供应增加，手套价格继续回落，叠加原材料、能源价格处于高位，目前 PVC 手套行业处于亏损状态，丁腈手套盈利相对较好。我们预计 Q3丁腈均价在 50~60美元/箱，当前价格有进一步下探，已开始击穿小厂成本线，行业扩产节奏放缓，未来竞争格局有望改善。在疫情防控常态化、公共健康防护政策升级以及居民卫生防护观念提升的背景下，预计一次性手套需求将持续增长。 利润率环比下降，费用率同比下降。公司 21Q3毛利率/ 净利率分别为47.91%/ 36.54%，环比下降 22.85pct/ 17.94pct，主要因手套跌价所致。 前三季度费用率同比下降 3.19pct 至 6.07%，其中销售/管理/研发/财务费率同比变动-2.04/ +1.02/ -0.23/ -1.94pct 至 1.94%/ 2.76%/ 1.94%/ -0.57%。 产能扩张持续推进，竞争优势继续扩大。公司一次性手套扩产计划持续推进中，截至 10月中旬手套总产能达 750亿只，其中丁腈 450亿只，预计到 2022年中将有青州、安庆产能陆续投产，届时公司总产能将超 1000亿只，公司产能扩张兑现度行业领先，与同行规模进一步拉开差距。此外，公司新投产线为世界最先进产线，江西新产线线速较安徽进一步提升 10%，生产效率继续提升，同时随着未来安徽凯泽逐步投产带来原材料成本下降，公司成本和竞争优势将进一步扩大。伴随新产能投放&技术迭代，未来全球手套行业集中度将加速提升，未来远期公司规划手套产能将超过 3000亿只，市场份额提升至 30%+，迈向全球手套龙头。 盈利预测：考虑手套跌价下调盈利预测和目标价，预计公司 2021-2023年归母净利润分别为 76/ 22/ 31亿元，对应 PE 分别为 3.96/ 13.53/ 9.78x； 维持“买入”评级。 风险提示：手套价格下跌，原材料及能源成本上涨，产能投放不及预期

事件：公司公布2021年中报，实现营业收入106.7亿元，同比增长139.9%；实现归母净利润58.8亿元，同比增长206%；实现扣非后归母净利润58.5亿元，同比增长204.3%，EPS为16.11元。 业绩延续高增长，盈利能力提升显著。2021H1公司整体业绩延续高增长，2021Q2实现收入39.4亿元，同比增长7.2%，实现归母净利润21.4亿元，同比增长19.6%，单季度业绩增长保持平稳。2021H1毛利率为70.6%，同比增长9.5pp，毛利率提升主要与公司成本降低以及产品结构改善有关。 产能持续加速拓展，竞争力持续增强。公司上市以来便持续进行产能扩张，一次性手套产能从2014年的77亿只增加至2021H1的510亿只，其中PVC手套约240亿只，丁腈手套约270亿只，已经成为全球最大的PVC手套生产商和全球最大的非天然乳胶手套生产商。目前公司产能扩张快速推进，将形成“山东-安徽-湖南-江西-河南-越南”六大一次性手套生产基地，预计到2021年底公司总产能将达700亿只以上，到2022年一季度总产能有望达到1200亿只，到2025年公司一次性手套总产能将超过3000亿只，成为全球最大的一次性手套生产企业。 康复护理板块加速推进，有望贡献增量业绩。目前，公司镇江轮椅生产基地已具备年产手动轮椅50万台，年产电动轮椅5万台及其他康复理疗器械和产品生产的能力。同时，上半年公司与镇江经济技术开发区管理委员会共同签订《英科医疗智能康复器械产业园项目投资协议书》，以投资建设英科医疗智能康复器械产业园项目，项目总投资约3.08亿美元。目前公司在康复护理领域持续加速推进，未来有望逐步贡献增量业绩。 盈利预测与投资建议。预计2021-2023年归母净利润分别为95.7亿元、51.7亿元和43.6亿元，EPS分别为26.13元、14.10元、11.90元，对应当前股价估值分别为4倍、7倍和9倍。公司是我国一次性手套行业优秀企业，产能拓展持续加速，销售渠道不断加强，有望成为全球一次性手套龙头企业，长期发展值得期待，维持“买入”评级。 风险提示：产能拓展不及预期风险，产品降价风险，竞争格局恶化风险。

事件：2021H1实现营收106.74亿元，同比增长139.88%，实现归母净利润58.79亿元，同比增长205.98%。其中，2021Q2实现营收39.40亿元，同比增长7.16%，实现归母净利润21.43亿元，同比增长19.58%。 点评：手套价格回落，二季度环比下降。公司Q2收入、利润分别环比下降42%、43%。受益于Q1安徽基地新增90亿只丁腈产能，Q2产量环比增加；由于Q2全球疫情较年初有所缓解叠加手套供应增加，手套价格有所回调，其中PVC手套由于较多小厂产能投放以及需求下滑导致价格回落明显，丁腈手套壁垒相对较高价格相对坚挺。目前Delta变异病毒已在全球范围内传播，各国疫情再次出现反复，预计未来较长时期内仍将保持常态化防控，一次性手套需求将保持旺盛。目前公司丁腈订单饱满，部分丁腈订单已排至四季度，部分欧美长单已持续到明年一季度，随着下半年起新增产能陆续投放，公司业绩有望实现环比增长。 利润率环比持平，费用率同比下降。公司Q2毛利率/净利率分别为70.76%/54.48%，环比变动+0.28/-0.97pct，尽管Q2手套价格有所回落，但得益于新产线效率提升、原材料成本下降和丁腈手套占比提升，利润率仍保持较高水平，盈利能力表现优异。从费用端看，21H1费用率同比下降3.63pct至5.35%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动-3.48/+0.39/-0.25/-0.29pct至1.68%/2.21%/1.72%/-0.26%，销售费率下降主要系运费计入营业成本以及公司收入规模扩大所致。 新产能加速释放，综合成本优势凸显。截至7月底公司手套总产能521亿只，其中丁腈281亿只。下半年起公司产能将加速释放，7月初安徽60亿只丁腈产能已成功投产，预计自下半年起到明年将有山东、江西、安徽产能陆续投产，到2022年中手套总产能将达1200亿只（其中约800亿只丁腈）。公司新投产线均为世界最先进产线，另外随着未来安徽凯泽逐步投产带来原材料成本下降，公司综合成本优势将进一步显现。 盈利预测：考虑手套跌价调整预测和目标价，预计2021-2023年归母净利润100/61/64亿元，对应PE为3.86/6.34/6.04x。维持“买入”评级。 风险提示：手套需求不及预期，手套跌价风险，产能投放不及预期等。

推荐逻辑：1）全 球疫情带动一次性手套需求大幅提升，2020-2025 年复合增长 率将达到16%；2）产能持续拓展，丁腈手套有望超过2500 亿支，有望成为全球一次性手套龙头企业；3）手套行业壁垒较高，公司技术先进，成本优势突出。 全球疫情带动一次性手套需求大幅提升。自新冠肺炎疫情爆发以来，能够用于长期护理和紧急救护的一次性手套需求显著增加，2020 年全球一次性手套销量达到6421 亿只，2021 年仍将继续快速上涨，预计全球一次性手套销量2025 年将达到12851 亿只，2020-2025 年复合增长率将达到15.9%。丁腈手套相比于乳胶和PVC 手套具有弹性好、拉伸性强、耐酸碱、耐油性、抗静电、无过敏性等众多优点，市场规模由2015 年的26 亿美元增至2020 年的84 亿美元，2021 年有望达到242 亿美元，高端手套占比提升也进一步带动市场规模增长。 一次性手套行业壁垒较高，公司竞争力突出。一次性手套是典型的技术和资本密集型行业，行业壁垒较高，公司经过长期发展，技术和经验丰富，资金实力雄厚，竞争优势明显。其次，公司收入主要来自于海外，公司海外销售渠道建立多年，主要客户均为大型经销商，销售能力突出，渠道掌控能力强，一次性手套主要面对国际市场，强大的销售实力为公司业绩增长奠定基础。 产能持续拓展，业务结构持续优化，有望成为全球一次性手套龙头企业。公司上市以来便持续进行产能扩张，一次性手套产能从2014 年的77 亿只增加至2021 年一季度的 450 亿只，其中PVC 手套约 240 亿只，丁腈手套约210 亿只，已经成为全球最大的PVC手套生产商和全球最大的非天然乳胶手套生产商。目前公司产能扩张快速推进，将形成“山东-安徽-湖南-江西-河南-越南”六大一次性手套生产基地，预计到2021 年底公司总产能将达700 亿只以上，到 2022 年一季度总产能有望达到1200 亿只，到2025 年公司一次性手套总产能将超过3000 亿只，成为全球最大的一次性手套生产企业。 估值与投资建议。我们选取了行业中与英科医疗业务最为相近的蓝帆医疗和奥美医疗两家公司，2020 年两家公司的平均PE 为8 倍，2021 年平均PE 为6 倍。公司是我国一次性手套行业优秀企业，产能拓展持续加速，销售渠道不断加强，有望成为全球一次性手套龙头企业，长期发展值得期待，给予公司2021 年6 倍市盈率，对应目标价为167.82元，首次覆盖，给予“买入”评级。

事件： 公司4月22日晚发布一季报，2021Q1实现营收67.35亿元，同比增长771%，实现归母净利润37.36亿元，同比增长2792%，实现扣非净利润37.29亿元，同比增长2882%；业绩基本落在预告中枢。 点评： 一季度业绩高增，疫情反复需求保持旺盛。受益于国内外一次性手套需求旺盛以及新增产能释放，公司21Q1收入和利润环比分别增长38%、42%。目前公司丁腈订单饱满，部分丁腈订单已排至三季度。近期海外疫情仍在蔓延，全球新患病例数连续七周上升，其中印度单日新增确诊病例超30万、创历史新高。尽管疫苗接种率提升，但疫情仍难以在短期内消除，常态化防控已成趋势，预计一次性手套需求将保持旺盛。 毛利率环比上升，费用率小幅下降。从毛利率看，公司Q1毛利率70.48%，环比20Q4提升0.53pct，尽管原材料价格处于高位，公司盈利能力仍有所提升。从费用端看，Q1费用率同比下降10.31pct至3.95%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动-6.60/-2.42/-0.76/-0.53pct至1.57%/1.54%/1.53%/-0.69%，费用率大幅下降主要系公司收入规模扩大所致。 产能扩张稳步推进，布局上游原材料提升竞争力。截至2021年4月初公司拥有一次性手套产能450亿只，已是中国最大和世界第二大手套生产商。下半年公司安徽、江西、山东等地产能将陆续投产，预计到2022Q2总产能将达到1200亿只，公司收入利润规模将升至新台阶。此外，公司积极布局上游原材料，近日披露安徽一期年产30万吨羧基丁腈胶乳项目主要生产设备正处于制作安装中，项目投产后将稳定原材料供应降低成本，公司竞争优势将进一步增强。 盈利预测：考虑到PVC手套跌价，下调2021-2023年公司归母净利润至125/100/75亿元，当前股价对应PE分别为4.90/6.14/8.14x。维持“买入”评级。 风险提示：手套需求不及预期，手套跌价风险，产能投放不及预期等。

事件： 公司发布 2021年一季报，报告期内实现营业收入 67.3亿元，同比增 长 770.9%；归母净利润 37.4亿元，同比增长 2791.7%；归母扣非后净利 润 37.3亿元，同比增长 2881.6%；业绩符合预期。 环比持续增长，新产能推进增厚业绩： 报告期内海外疫情持续，手套需求持 续旺盛，公司安徽生产基地新增丁腈生产线投产，驱动收入利润增长。 2021年一季度实现归母净利润 37.4亿元，相对上季度环比增长 41.8%，近两季 度复合增长 23.5%，与新产能投产进度趋势一致，目前一次性手套年产能 450亿只，相比 2020年底增加 90亿只。随着扩产持续推进，有望把握行业 供不应求机遇，持续巩固新旧客户合作粘性，加速跻身全球龙头长逻辑不变。 疫情加速手套行业发展，长期需求持续旺盛： 基于人们健康防护意识提升、 各国政府与行业规范手套使用及有关部门战略储备等因素，我们认为后疫情 时代一次性手套行业仍将持续增长。根据弗若斯特沙利文数据，预计全球一 次性手套销量将由 2019年 0.53万亿只增至 2025年 1.29万亿只（复合增 速 15.9%）。对比全球旧产能比例较高、新产能尚待扩增的供给端现状，一 次性手套市场有望持续供不应求，行业需求持续旺盛。 把握行业发展机遇，加速扩产跻身全球龙头： 公司是国内一次性手套行业龙 头，相对海外传统手套厂具备丁腈原材料、土地、能源方面的成本优势、工 程师红利下的人才优势与中国制造业优势，基于扩产进度与成本控制等优 势， 有望把握行业发展机遇快速发展， 此前 2020年报中披露“预计在未来 12至 15个月之内一次性防护手套总产能达到 1200亿只” 。此外，公司于 2021年 1月启动赴港上市，若发行成功有望再增厚资金实力，保障长期持 续发展。 盈利预测与投资建议： 全球一次性手套供不应求，公司在稳定供应能力与新 产能建设方面优势明显，在疫情下的旧产能淘汰赛与新产能突围赛中取得领 先优势， 加快迈进全球手套龙头。 我们预计公司 2021-2023年归母净利润 分别为 121.5亿元、 100.5亿元， 80.6亿元，对应 PE 分别 4.6X、 5.5X、 6.9X， 维持“买入”评级。

一次性手套需求旺盛，一季度业绩高增。受益于国内外一次性手套需求保持旺盛，以及公司安徽生产基地有新增 90亿只丁腈手套年产能释放，公司一季度业绩环比增长 36~44%，在原材料价格处于较高水平的情况下业绩表现亮眼。目前公司丁腈手套订单饱满，部分丁腈订单已排至三季度。在疫情防控常态化以及公众卫生观念提升背景下，预计未来 5年全球一次性手套销量年均增长约 1200亿只（其中丁腈手套年均增长约580亿只）。近期顶级手套被美指控强制劳动，短期内将造成美国市场丁腈和乳胶手套短缺，部分订单有望向国内龙头企业转移，公司有望受益。 产能扩张稳步推进，迈向全球最大手套生产商。2020年底公司拥有一次性手套年产能 360亿只，截至 2021年 4月初公司拥有一次性手套产能450亿只（其中 240亿只 PVC、210亿只丁腈），目前已成为中国最大和世界第二大手套生产商。预计 2021年 6月公司安徽基地将继续增加丁腈手套产能投放，下半年江西、山东等地产能也将陆续投产，预计到2022Q2公司一次性手套产能将达到 1200亿只，按照目前投资计划未来远期公司一次性手套年产能将超过 3000亿只，市场份额将从目前的 7%提高至 30%，成为全球最大手套生产商，公司收入和利润规模将上升至新台阶。 盈利预测：预计 2021-2023年公司归母净利润分别为 147/ 109/ 84亿元，当前股价对应 PE 分别为 3.60/ 4.86/ 6.30x。考虑当前市场风险偏好有所下行，下调目标价，维持“买入”评级。

事件公司发布 2020年报，实现营收 138.4亿元（+564.29%），归母净利润 70.07亿元（+3829.56%），扣非归母净利润 70.06亿元（+4045.04%），EPS 为 21.98元/股；经营性现金流净额 85.9亿元（+2505.62%）； 拟每 10股派发股利 30元（含税），以资本公积金每 10股转增 5股。 疫情推动个人防护产品需求爆发，一次性手套实现高速增长全球新冠疫情爆发带来了个人防护需求的激增，一次性手套产品销售大增，产品价格大幅提升，公司作为国内领先的一次性手套生产企业，业绩实现高速增长。2020年，公司个人防护类业务实现收入 134.5亿元（+660.23%），一次性手套销量达到 247.64亿只（+50.27%）。受益于产品提价明显，公司毛利率与净利率大幅提升，分别同比提升 44个百分点和 42个百分点。 需求或长期持续，公司积极扩充产能，业绩有望维持在高位水平根据 Frost&Sullivan 预测数据，全球一次性手套销量将由2019年的 0.53万亿只增至 2025年的 1.29万亿只，复合增速达到 15.9%。我们认为，随着公共卫生防控加强，健康防护意识提升，以及战略储备等，一次性手套需求有望长期持续。公司一次性手套产能由 2019年的 190亿只增至 2020年末的 360亿只，同时又扩充江西九江、安徽怀宁、湖南岳阳、山东淄博等新产能，合计产能约 1700亿只，预计 2022年总产能有望突破 1300亿只。 根据 Frost&Sullivan 数据，公司目前已经是国内最大，全球第三大一次性手套供应商，我们认为，在供需缺口长期存在的情况之下，公司具备装备集成、技术研发、区位成本等优势，业绩有望维持在高位水平。 康复护理类产品稳步增长，养老概念带来长线利好 2020年康复护理业务实现收入 2.1亿元（+5.08%），公司正在积极对现有轮椅生产线进行技术改造并谋求高端化、定制化发展。随着人口老龄化进程加速，养老概念近年来热度不断上升，康复护理类业务有望稳定增长。 投资建议公司作为国内一次性手套龙头，具备装备集成、技术研发、区位成本等多方位，优势有望在供需缺口长期存在的背景下持续受益。我们预计公司 2021-2023年归母净利润分别为140.9/117.2/90.7亿元，对应 EPS 分别为 40/33/26元，当前股价对应 PE 为 4.5/5.4/7.0X，看好公司发展前景，维持推荐评级。

一次性手套需求旺盛，四季度增长提速。2020年四个季度收入分别为7.73/ 36.76/ 44.95/ 48.92亿元，归母净利润分别为 1.29/ 17.92/ 24.51/26.34亿元，受四季度海外疫情形势严峻影响，公司一次性手套销售增速环比提升。2020年公司内销规模快速扩大，占比从 2019年 5.45%大幅提升至 23.70%。在疫情防控常态化以及公众卫生观念提升背景下，预计未来5年一次性手套销量年均增长约 1200亿只。 毛利率保持高位，费用率大幅下降。从毛利率看，Q4毛利率为 75.48%，较 Q3的 75.93%基本持平，尽管四季度原材料有所涨价，公司凭借生产、渠道、产品端优势盈利能力保持优秀。从费用端看，2020年费用率同比降低 6.70pct 至 8.18%，主要系公司销售规模扩大所致，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动-4.01/ -2.35/ -1.13/ +0.79pct 至 2.34%/1.80%/ 2.12%/ 1.92%，财务费用率增加主要系汇兑损失增加导致。 产能扩张稳步推进，迈向全球最大手套生产商。公司新建安徽淮北产能在去年疫情期间完美释放，一次性手套产能由 2019年末的 190亿只扩大到 2020年末 360亿只，成为国内最大手套生产商，推动业绩爆发增长。未来随着江西、安徽、湖南、山东、河南等地工厂陆续投产，预计到 2022Q1产能将达到 1200亿只，到 2025年有望超过 3000亿只，届时公司市场份额将从目前 7%提高至 20%以上，成为全球最大手套生产商。 盈利预测：预计 2021-2023年归母净利润分别为 146.61/ 108.71/ 83.88亿元，当前股价对应 PE 分别为 4.76/ 6.42/ 8.31x。维持“买入”评级。 风险提示：手套需求不及预期，手套跌价风险，产能投放不及预期等。

公司发布 2020年年报： 2020年实现收入 138.4亿元，同比增长 564.3%； 实现归母净利润 70.1亿元，同比增长 3829.6%；实现扣非后归母净利润 70.1亿元，同比增长 4045.1%；业绩符合预期。 一次性手套量价齐升，驱动公司业绩爆发： 国内外疫情拉动一次性手套需求 激增行业供不应求，公司持续加大生产投入供给全球市场，一次性手套业务 量价齐升，实现全球市占率与品牌知名度进一步提升。销售方面，以一次性 手套为主的个人防护类产品贡献收入 134.5亿（同比+660.2%）；一次性手 套销量 247.6亿只（同比+50.3%）；生产方面， 2020年末一次性手套产能 360亿只（同比+89.5%）。得益于行业供不应求下手套提价明显，报告期 内公司毛利率与净利率大幅提升，分别同比提高 44个百分点与 42个百分点； 销售费用率与管理费用率分别同比下降 4.0个百分点与 2.4个百分点； 主要 受汇率波动汇兑损失增加影响，财务费用率同比提高 0.8个百分点。 疫情加速手套行业发展，长期需求持续旺盛： 基于人们健康防护意识提升、 各国政府与行业规范手套使用及有关部门战略储备等因素，我们认为后疫情 时代一次性手套行业仍将持续增长。根据弗若斯特沙利文数据，预计全球一 次性手套销量将由 2019年 0.53万亿只增至 2025年 1.29万亿只（复合增 速 15.9%）。对比全球旧产能比例较高、新产能尚待扩增的供给端现状，一 次性手套市场有望持续供不应求，行业需求持续旺盛。 把握行业发展机遇，加速扩产跻身全球龙头： 根据马来西亚手套行业协会资 讯， 疫情之下马来西亚一次性手套厂上工率及相关配套产业链受损，手套供 给阶段性承压。公司是国内一次性手套行业龙头， 扩产方面相对海外传统手 套厂具备丁腈原材料、土地、能源方面的成本优势、工程师红利下的人才优 势与中国制造业优势。 公司持续推进扩产， 加速跻身全球龙头， 2020年末 一次性防护手套产能约 360亿只，预计在未来 12至 15个月之内总产能达 到 1200亿只。此外， 公司于 2021年 1月启动赴港上市，若发行成功有望 再增厚资金实力，支持未来持续发展。 盈利预测与投资建议： 全球一次性手套供不应求，公司在稳定供应能力与新 产能建设方面优势明显，在疫情下的旧产能淘汰赛与新产能突围赛中取得领 先优势， 业绩高增同时有望加 快跻身全球手套龙头 。我们预计公司 2021-2023年归母净利润分别为 141.4亿元、 87.4亿元， 82.5亿元，对应 PE 分别 4.9X、 8.0X、 8.5X，维持“买入”评级。