事件 公司发布2021年一季度业绩预告：预计2021年一季度实现归属于上市公司股东的净利润3500-4000万元，比上年同期上升386.23%-455.69%。 点评 下游客户需求强劲，产品订单持续增长。我们认为来自下游天丝红牛的需求旺盛是拉动一季度业绩超预期的核心原因。一方面天丝红牛带动三片罐出货量提升：红牛维生素风味在2020年双十一上获得功能饮料销售榜冠军后，成长势头迅猛（中长期看，有望实现70-100亿营收规模，对应三片罐需求量为15-20亿罐），一季度保持较高增长。另一方面，天丝红牛销量提升后，产品结构优化，公司三片罐业务的平均毛利水平得到提升：公司是天丝红牛的核心供应商，预计单罐价格&利润均高于普通三片罐客户（预计单罐单价在0.7-0.8元，毛利率高于20%），后续有望实现伴随性成长。此外，养元等高毛利下游客户也保持了较高增长，大幅提升三片罐业务的盈利能力。 2021年一季度产品提价，对冲二片罐成本上涨。2020年10月-11月二片罐主要原料铝的价格上涨约20%，导致二片罐单罐成本上涨1分-2分，毛利率受到一定影响。2021年行业与部分下游企业达成提价协议，单罐价格提升，在一定程度上覆盖率铝价上涨带来的负面影响。此外，12月以来铝价出现回落，预计2021年一季度毛利率将上升。 行业集中度提升，公司继续推进产能收购。2018年以来金属罐装行业供给逐步出清，行业供需格局向好，头部企业集中度不断提升。公司在享受行业红利的同时，继续推进太平洋制罐收购，收购后将发挥协同效应，增厚公司业绩。 投资建议：我们预计公司2020~2022年EPS分别为0.02/0.26/0.37元，当前股价对应2020~2022年PE分别为318.5倍/24.6倍/17.6倍，建议买入。 风险提示：原材料成本波动，提价不及预期，业绩预测和估值不达预期

事件： 公司2月26日发布业绩快报，公司2020年实现营业收入为78.50亿元，同比增长18.31%，实现归属于上市公司股东的净利润为9.04亿元，同比增长49.82%。对应2020年四季度实现营业收入为22.95亿元，同比增长18.36%，实现归属于上市公司股东的净利润为2.32亿元，同比增长5.94%。 点评： 产品渠道多样化，公司收入稳步增长。公司2020年四个季度的收入增速分别为8.46%/19.21%/17.70%/18.36%，公司加强销售渠道多样化建设，特别是线上销售渠道建设，是公司在2020年疫情背景下实现较快收入增速的主要原因。公司销售团队加强KA、GT、AFH、EC、SC、RC六大渠道的建设，加快网络平台布局，预计电商渠道增速高于公司平均销售增速。此外，公司加强对新产品的资源投入，产品结构进一步优化，Face和Lotion等高利润产品在收入中占比持续提升，在为公司贡献增量收入的同时，提升了公司的盈利能力。 多种手段应对原料浆价上涨。公司2020年四个季度的净利率分别为10.98%/13.84%/11.29%/10.11%，四季度以来浆价的快速上涨对公司毛利率有一定的影响，但公司在浆价低位采购了大量纸浆库存，且布局浆纸一体化项目，预计后续原料价格波动对公司利润率的影响将减轻。 加强全国产能布局，贡献营收新增量。公司近年来持续在全国实行产能扩张，完善了各区域的生产基地布局，缩短了运输半径。湖北中顺工程项目一期新增产能10万吨有效释放，满足了华中市场需求；公司在四川省达州市投资建设30万吨竹浆纸一体化项目，强化“太阳”这一品牌；公司还将新建40万吨高档生活用纸项目，满足华东区域的产销缺口。 盈利预测：预计2020-2022年EPS分别为0.69/0.83/0.99元，当前股价对应PE分别为30.3/25.0/21.1x。，维持“买入”评级。 风险提示：需求低迷，原材料价格波动。

事件： 公司2月26日发布业绩快报，2020年实现营业收入215.68亿元，同比下降5.25%，实现归母净利润19.70亿元，同比下降9.55%。其中，2020Q4实现营业收入22.95亿元，同比下降6.79%，实现归母净利润5.88亿元，同比下降15.17%。 点评： 行业景气度上行，四季度环比改善。受益于行业景气上行带动盈利提升，公司2020Q4营收、净利润增速分别为-5.25%、-15.17%，较Q3的-7.37%、-25.52%环比改善。2020年11月以来受通胀预期和下游需求回暖推动，纸浆价格开启快速上涨，针叶浆、阔叶浆外盘报价从630、470美元/吨上涨至900、720美元/吨，达到历史较高水平。在成本端浆价快速上涨叠加需求回暖的驱动下，龙头纸企提价较为顺利，公司1月双胶纸、铜版纸提价500元/吨基本落实，2月再次提价500元/吨将逐步落地，而公司自有浆线以及低价库存将带来成本优势，预计后续文化纸将继续提价，公司盈利能力有望大幅提升。同时，在高端箱板纸原料紧缺背景下，原材料成本上涨利好箱板纸价格上行，公司牛皮箱板纸盈利有望提升。此外，溶解浆近期价格持续回升亦将改善利润。 产能扩张稳步推进，成本优势奠定长期竞争力。目前，公司兖州45万吨文化纸、7万吨特种纸以及老挝80万吨高档箱板纸产能已开始投产，到2021年底至2022年初广西北海林浆纸一体化项目一期55万吨文化纸和15万吨生活用纸产能将陆续投产，新增产能将有力支撑公司扩大销售规模和利润。同时，广西北海140万吨纸浆产线将于2021年底至2022年初投产，将带动公司纸浆自给率提升至60%以上，叠加老挝40万吨再生纤维浆板产线已投入运营，公司成本优势进一步深化，奠定长期竞争力。 盈利预测：考虑行业景气上行将推动公司盈利显著提升，上调2020-2022年EPS至0.75/1.20/1.43元，当前股价对应PE分别为23.52/14.71/12.36x。同时上调目标价，维持“买入”评级。 风险提示：需求不及预期，纸价不及预期，浆价波动。

80年代欧美出现开放式办公和办公家具解决方案的需求。生产效率是办公家具升级的主要推动力，随着战后欧美国家第三产业特别是专业服务行业占比提升，欧美企业需要雇佣更多设计研发、市场等方面的专业人才，这部分员工的工作具有非模块化的特征，很难标准化，在工作中需要大量的沟通和外勤，因此衍生出开放式办公的需求，办公家具厂开始转型为整体办公家具解决方案提供商以满足开放式办公需求。与此同时，以WeWork为首的共享办公规模扩大后，将进一步惠及全球中小企业，使中小企业可以享受到之前无法获取的开放式办公环境，为办公家具解决方案带来了更大的市场机遇。 办公家具解决方案提供商的行业集中度高，国内市场前景广阔。美国办公家具市场规模是150亿美元左右，CR3为54%。办公家具解决方案提供商需要在各个家具品类下都有产品线，才能满足开放式办公的设计需求，因此达标的家具厂商较少。办公家具解决方案提供商集中度高于办公家具行业，目前steelcase市占率接近50%，Steelcase/HermanMiller/HNI三家上市公司的市场份额占比超过80%。我国人均办公家具费用低于美国，2019年我国办公家具市场规模是130.69亿美元。国内办公家具解决方案需求较小，随着我国人均GDP提升，以及IT/法律/商务等专业服务产业比重提高，我国办公家具解决方案需求将快速增长。 进引进ListaOffice，注重技术工艺研发及内销团队建设。ListaOffice是瑞士一家领先的专业办公环境解决方案提供商及办公家具制造商。平均每年为30万平方米的空间提供办公环境解决方案，以市场份额位居瑞士行业第一。LO在设计开放式空间的同时注重个人隐秘性和灵活拆装性，引进ListaOffice有助于提升设计能力。目前国内家具行业设计研发参差不齐，公司注重技术研发，搭建内销团队，打造内销长卖产品，提升企业竞争力。 投资建议：我们预计公司2020~2022年EPS分别为3.71/5.02/6.06元，当前股价对应2020~2022年PE分别为15.4倍/11.4倍/9.4倍，给予“买入”评级。 风险提示：原材料成本波动，中美贸易摩擦，跨境电商不及预期。

事件：公司2月24日发布调价通知函，自3月1日发货起公司供应的产品售价在现价基础上，上调1000-2000元/吨，具体调整幅度根据所供应产品成本而定，后续将视原材料价格上涨幅度继续调涨。 点评：受需求和浆价上涨共同推动，成品纸提价如期落地。自2020年11月以来纸浆期货合约开始快速上涨，现货同步大幅上涨，阔叶浆、针叶浆外盘报价从630、470美元/吨上涨至当前的900、730美元/吨；同时，经济复苏引起下游需求回暖，在成本端和需求端共同推动下各纸企不断提价，从白卡纸逐步传导至文化纸、生活用纸以及特种纸等各类纸种。仙鹤已于1月初全线提价500元/吨，2月再次提价500元/吨，提价落地情况良好，本次2月下旬开启新一轮提价，且提价幅度进一步提升，同时公司表示后续不排除根据原材料情况继续涨价，充分体现了行业高景气和公司对市场的信心。 限塑令推升包装纸需求，产能扩张助推业绩提升。 （1）受限塑令政策推动，近年食品纸质包装、纸吸管以及医疗用口罩、针筒等纸包装逐步替代塑料产品，市场空间广阔。2020年前三季度公司食品与医疗包装用纸系列产品实现收入5.42亿元，同比增长48.81%，收入占比从2019年的11.49%提高到16.82%，预计2021年有望继续保持较高增速。同时，受益于国内快递业务保持增长以及公司与三大国际烟草巨头展开合作，公司物流标签离型用纸和烟草用纸销量增长良好。 （2）近年公司产线不断扩充，2020年底公司产能约60万吨，2021年将是公司产能释放大年，预计到2021年底公司产能将接近80万吨，叠加旗下合营公司，总产能将达到约110万吨。此外，近期公司公布拟公开发行不超过20.5亿元可转债用于高档纸基材料等项目建设，产能扩张将助力公司业绩提升。 盈利预测：预计2020-2022年EPS分别为1.00/1.28/1.51元，当前股价对应PE分别为23.96/18.81/15.92x。维持“买入”评级。 风险提示：纸价不及预期，原材料价格波动，产能投放不及预期等。

点评： 1）定增终止有助于保障原股东权益。公司目前市值为 146亿元，原定增方案对原股东利益稀释较为明显，亦会对公司估值形成压制。本次取消定增方案后，彰显了公司对股东利益的重视，亦有望催化公司估值修复。 2）产能扩张带动销量稳步增长，行业景气向上利好吨净利提升。①在我国出口火热&内需逐步回升的环境下，箱板纸价格亦从 2020年 3月底部3800元/吨上涨至 4850元/吨。考虑到目前全球经济处于复苏态势，预计箱板瓦楞纸需求仍维持高景气，纸价有望继续温和上涨（山鹰已外发涨价函，2月 18日起，箱板瓦楞纸上涨 100-300元/吨），并带动吨净利扩张。②公司近年来稳步推进产能扩张，目前产能已达 650万吨，未来三年预计有近 300万吨产能陆续投放，从而带动公司销量增长，推动规模稳步扩张。 3）北欧纸业分拆上市及包装产业升级，有利于提高未来成长空间。①北欧纸业 2019年实现营收 23.38亿元，实现归母净利润 2.87亿元。北欧纸业分拆上市有助于降低公司资产负债水平（回收 24.41亿元瑞典克朗资金，商誉压力减小），优化公司管理结构，提高海外核心竞争力。②与腾讯合作云印产业平台进军包装领域，有望打开成长空间，助力纸箱厂产业升级，打造新的业务增长极。 投资建议：考虑纸价上涨，上调盈利预测，预计 2020-2022年 EPS 为0.32/0.47/0.56元，对应 PE 分别为 10/7/6X，维持“买入”评级。

事件： 2021年2月7日，公司公告拟实施第三期员工持股计划，覆盖公司高管、核心骨干员工不超过800人，筹集资金不超过3亿元，持股计划股票将通过二级市场购买等方式获得。 点评： 1）强激励调动团队积极性。公司目前正处于零售变革期，从2018年以来三次实施员工持股计划。强激励下绑定骨干核心利益，有助于调动员工积极性，坚定完成零售模式转型。 2）2020年业绩有所承压，2021年恢复确定性高。根据公司发布2020年业绩预告，全年净利润同比下滑56%-61.8%，我们预计主要受部分卖场资金承压，同店贡献有所下滑。目前家居行业景气度回升明显（参考下游家具公司业绩预告看，2020H2业绩大幅改善），此外，公司2020年门店仍为净增长，2021年业绩回升确定性高。 3）家装业务发展加速，新零售迈步前行。①美凯龙公布家装产业2020年实现了约45亿的合同销售，签订百万大单126个，最高客单值达628.5万，全国家装门店突破214家，家装业务增长势头强劲。在一站式采购&拎包入住等消费习惯推动下，流量往整装渠道集中乃行业趋势，美凯龙通过发展家装业务，能充分增强前端引流功能，为入驻商户赋能，并为公司贡献增量业绩。②美凯龙近几年积极推进零售转型，与阿里深度合作打造新零售商场，并在成都尝试构建生活美学中心馆，打造家居+购物中心的新业态。我们认为美凯龙掌握了线下核心卖场资源，竞争壁垒优势突出&流量变现潜力大，通过新零售探索，有望实现多流量渠道的打通协同，完成零售化转型。 投资建议：下调盈利预测，我们预计2020-2022年EPS为0.51/1.06/1.25元，对应PE为17/8/7X，维持买入评级。 风险提示：疫情反复，地产调控超预期，新零售转型不及预期。

点评： 1）获高新技术证书增厚公司利润，黄冈晨鸣发展潜力巨大。武汉晨鸣主要是延续过往的高新技术企业优惠政策，而黄冈晨鸣则是最新取得该优惠税率，预计将对利润有所增厚。目前黄冈晨鸣拥有 60万吨化学浆，配套热电联供、码头等工程，是公司三大制浆基地之一，后续公司会逐步在黄冈建设相应的造纸产能（二期项目计划总投资 128亿元，拟建设 4条年产 150万吨纸生产线，包括文化纸、白卡纸等纸种，并配套建设年产 52万吨机械浆生产线），从而实现浆纸联动。对比湛江晨鸣的情况（2019年净利率达 11.6%），我们认为黄冈晨鸣有望成为公司新一个重要的利润贡献基地。 2）行业高景气，晨鸣迎来基本面反转。①纸浆经过前两年的底部盘整，目前行业供需格局改善明显，其中，针叶浆近两年无新增产能，而需求端受益国外需求重启&禁废令&禁塑令，叠加部分造纸厂前期低价囤货带动原来高企的库存有效去化，浆价出现大幅上涨（针叶浆从 4500涨至6700），中期看，我们预计浆价仍有上涨空间。②从历史经验看，浆价上涨利好纸价进一步上行，而晨鸣拥有 100%纸浆自给率，能有效平抑成本波动，利好吨净利扩张。③我们预计公司造纸板块 2021年现金流可达 60亿元以上，后续随着融资租赁业务进一步回收，公司资产负债表将迎来持续修复，助力估值回升。 3）投资建议：考虑纸价上涨，上调 2021-2022年盈利预测，预计 2020-2022年 EPS 为 0.65/1.57/2.00元，对应 PE 为 14/6/5X，给予买入评级。

事件：公司于2021年2月4日公告，拟于江苏盐城投资建设三期年产100万吨高档包装纸板及其配套项目，投资额为38.33亿元，建设周期为2年。 点评：1））继续加码产能扩张。①公司前期公告2021年度非公开发行A股股票预案，拟募资不超过50亿元，用于绿色环保能源综合利用项目、数字化转型项目、高档包装纸板5号机、6号机生产线改造项目、化机浆配套废液综合利用项目和偿还银行贷款。②本次项目建设是延续前期盐城产业园投资规划，整体投资规模相对较小，本次新项目亦会配套化机浆，从而实现成本优化。新项目落地，进一步奠定长期产能扩张节奏，带动规模稳健增长。 2。）行业景气高，博汇推进产能稳步扩张。①在原材料木浆价格大幅上涨的环境下（期货主力从4500元/吨涨至6500元/吨），白卡纸得益于APP收购博汇后更优的竞争格局，纸价快速上涨（从一月初7150元/吨上涨至一月底的7750元/吨），目前测算行业吨纸毛利润约2500元/吨，盈利持续扩张。②前期行业外发白卡纸涨价函（2、3月分别涨价500元），我们认为，得益于目前纸厂低库存&浆价上涨提振市场信心&下游备货提速，新一轮涨价函将有序落地，带动吨纸利润进一步提升。中长期看，随着限塑令执行&白板纸产能退出，白卡纸需求高增，行业景气有望长期维持高位。②APP收购博汇后，前期处于双方协同调整阶段，预计双方协同效应会在2021年逐步释放，叠加公司前期定增募投项目，未来几年公司将处于高速产能扩张周期，实现业绩稳健增长。 投资建议：我们预计2020-2022年EPS分别为0.63/1.64/2.05元，对应PE为28/11/8X，首次覆盖，给予买入评级。 风险提示：疫情反复、纸价波动、新产能不及预期。

事件：2月3日公司发布2020年度业绩快报，实现营收38.40亿元，同比增长29.65%；实现归母净利润3.95亿元，同比增长19.96%；实现扣非净利润3.62亿元，同比增长26.82%；剔除限制性股票费用摊销影响，公司净利润为4.23亿元，同比增长28.02%，扣非净利润为3.90亿元，同比增长36.09%。其中，2020Q4实现营收14.68亿元，同比增长46.21%，实现归母净利润1.97亿元，同比增长104.67%，实现扣非净利润2.19亿元，同比增长113.67%。业绩表现超预期。 点评：四季度业绩亮眼，在手订单充沛。公司Q4收入增速为46.21%，较Q1/Q2/Q3收入增速-21.29%/22.22%/41.87%环比逐季提升，主要受益于下半年地产竣工交付进入旺季以及疫情延后家装需求的进一步释放。公司Q4净利润增速达104.67%，较Q1/Q2/Q3净利润增速-66.49%/8.60%/40.11%大幅提升，表现亮眼，得益于公司持续推进降本增效，成本管控和经营效率得到有效提升。受订单增长推动，公司2020年末预收款为5.25亿元，同比增长42.14%，在手订单充沛保障未来增长。 大宗和衣柜业务保持高增，未来业绩有望较快增长。 （1）大宗业务公司具有先发优势，在项目承接与风险管控方面经验丰富，通过调整客户结构和业务模式并加大与TOP100房企合作，毛利率保持在40%以上处于行业较高水平；2020年前三季度大宗渠道收入增长76.98%，销售占比达25.3%，在地产销售持续回暖背景下，预计2021年大宗业务有望维持高增。 （2）衣柜业务快速发展，收入占比不断提升，2020年前三季度衣柜收入增长52.08%，销售占比达30.5%，20年三季度末提前完成全年340家开店计划，其中衣柜门店新增约270家，2021年公司将继续下沉，同时随着规模效应提升，毛利率有望进一步改善，推动利润快速增长。 盈利预测：：根据业绩快报并考虑行业景气度上行，上调2020-2022年EPS分别至1.77/2.22/2.82元，当前PE分别为28.29/22.54/17.75x。上调目标价至60.32元，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期，品类拓展不及预期，地产调控加剧。

事件1月 27日公司发布 2020年业绩预告：预计 2020年度实现归母净利润3.6亿元至 3.8亿元，同比增加 1.17亿元至 1.37亿元，同比增加 47.9%-56.1%；实现扣非后归母净利润为 3.1亿元至 3.3亿元，同比增加 1.22亿元至 1.42亿元，同比增加 65.0%-75.7%。对应 2020年四季度实现归母净利润 0.58亿元至 0.78亿元，同比增加 132.0%-212.0%；实现扣非后归母净利润为 0.32亿元至 0.52亿元，同比增加 95.1%-217.1%。 点评海外疫情蔓延使得居家办公需求延续，四季度家具出口继续高增长。 2020年海外疫情扩散带动居家办公需求爆发，2020年公司前三季度收入分别同比增长 7.50%/ 93.46%/ 87.06%。四季度以来海外疫情继续蔓延，疫情影响下居家办公、线上消费成为常态，家具出口实现高增长，10月/ 11月/ 12月家具及其零件出口额同比增长 28.01%/ 34.83%/ 19.68%。预计公司 2020年四季度及 2021年上半年收入将保持高增长。 运价/汇率/原料价格涨幅较大，利润率受到一定影响。2020年下半年以来，集装箱运能紧张，集装箱运价上涨，公司运输成本上涨；2020年下半年人民币汇率升值 8.5%，公司汇兑损益增加；2020年四季度钢材、塑料、TDI 等主要原料价格上涨，侵蚀部分利润。多因素影响下公司利润受到一定影响，未来公司将通过优化供应链、降本增效等方式提升利润水平。 海外产能进一步释放。公司已有国内、越南两大生产基地，以及瑞士ListaOffice，逐渐实现全球化产能布局。目前越南生产基地约有 18万平方米在建，预计 2021-2022年完工并量产，为公司今明两年增长提供有力支撑。 投资建议：由于运能短缺及原料成本上涨，我们下调盈利预期，预计公司 2020~2022年 EPS 分别为 3.71/ 4.98/ 6.09元，当前股价对应2020~2022年 PE 分别为 14.7倍/ 10.9倍/ 8.9倍，建议买入。 风险提示：原材料成本波动，出口业务不及预期。

事件1月29日公司发布2020年业绩预告：预计2020年度实现归母净利润1.55亿元到1.90亿元，与上年同期相比增加0.27亿元到0.62亿元，同比增加21.09%到48.44%；实现扣非后归母净利润为1.58亿元到1.93亿元，与上年同期相比，将增加0.47亿元到0.82亿元，同比增加42.34%到73.87%。对应2020年四季度实现归母净利润0.08亿元至0.43亿元，同比减少20.4%-85.2%；实现扣非后归母净利润为0.07亿元至0.42亿元，同比减少10.6%-85.1%。 点评2020年罐化率提升带动行业销量向上，预计2021年延续景气趋势。2020年罐化率相较去年有所提升，下半年线下消费及瓶装酒销售有所恢复，但罐装酒销量仍好于去年同期。我们认为罐化率的提升是不可逆的，预计2021年二片罐销量将保持增长趋势。 2020年四季度原料价格大幅上涨，2021年一季度产品提价。2020年10月-11月两片罐主要原料铝的价格上涨约20%，导致单罐成本上涨1分-2分，影响公司毛利润。2021年行业与部分啤酒企业达成提价协议，单罐价格提升，在一定程度上覆盖率铝价上涨带来的负面影响。此外，12月以来铝价出现回落，预计2021年一季度利润率将上升。 公司将控股子公司股权，管控能力和盈利能力将得到提升。根据公司的交易方案，交易完成后宝钢包装将分别持有河北制罐、武汉包装、佛山制罐及哈尔滨制罐97.51%的股权，将增强公司对控股子公司的管控能力及运营效率。四家子公司合计净利率为2.21%，与公司总净利率持平。 未来随着子公司管理及运营效率提升，公司盈利水平将提升。 投资建议：由于原料上涨我们下调盈利预期，我们预计公司2020~2022年EPS分别为0.21/0.38/0.45元，当前股价对应2020~2022年PE分别为39.3倍/21.5倍/17.9倍，建议买入。 风险提示：原材料成本波动，提价不及预期，业绩预测和估值不达预期

事件：2021年1月29日，公司发布2020年业绩预告，报告期内实现归母净利润0.95亿元-1.1亿元，同比减少79.18%-82.02%，扣非净利润3714万元-5214万元，同比减少88.28%-91.65%，此外，公司预计营收同比下滑约10%（65.3亿元）。分拆看，Q4单季度收入预计小幅下滑，归母净利润减少72.9%-80.7%至3730万元-5230万元，扣非后同比减少83.3%-92.6%。 点评：1）收入结转放缓致20Q4业绩承压，前期接单有望于21年逐步释放。 从收入端看，Q4增速环比Q3有所下滑，我们预计主因春节较2020年延后，部分订单集中于11-12月接单，而公司直营占比高&2020年经销商渠道调整导致收入结算滞后。从利润端看，受费用支出相对固定影响，营收增速放缓导致净利率有所下滑，从终端产品价格调研看，我们预计Q4毛利率没有发生明显波动。 2。）经销商渠道调整重塑零售竞争力，整装探索继续布局长远发展。①公司过往几年为了加速终端渠道布局，在招商筛选上条件相对宽松，导致经销商实力偏弱，从而在行业变革期出现应对能力弱的问题。为此，尚品于2020年进行经销商渠道调整，提高招商门槛并打造开大店的大商模式。目前，公司的招商节奏已从调整的阵痛期恢复，质量提升的经销商系统有望于2021年逐步释放改革红利。②随着拎包入住理念普及，家居流量逐步往前端的家装公司集中，在这一趋势中，尚品以赋能家装公司为出发点，打造整装云实现从供应链角度解决家装痛点。目前直营整装城市表现良好，未来逐步打造成标杆城市，吸引更多家装公司入驻，一方面通过整装反哺自身的家居业务，另一方面通过整装云打开成长空间。 投资建议：渠道改革有望于2021年释放红利，上调2021-2022年盈利预测及目标价，预计2020-2022年EPS分别为0.51/3.06/3.60元，对应PE为154/26/22X，给予买入评级。 风险提示：疫情反复；渠道调整不及预期；地产调控。

1月31日公司发布2020年业绩快报：预计2020年度实现营业收入105.57亿元，同比增加 12.68%。；实现归母净利润为 7.03亿元，同比增加 2.96%。 对应 2020年四季度实现营业收入 26.78亿元，同比减少 8.08%；实现扣非后归母净利润为 2.20亿元，相较 2019年四季度由负转正。 点评疫情影响下二片罐增速下滑。2020年公司各季度营业收入同比增速分别为-8.66%/ 32.32%/ 40.00%/ -8.08%，四季度收入增速下滑的主要原因是在疫情影响下，二片罐下游产品在餐饮渠道销售不及预期；相较之下红牛与奶粉等三片罐下游产品增速较高。预计 2021年疫情受控后二片罐增速将由负转正。 原材料价格上行导致利润率有所下滑。波尔相关管理费用及转债财务费用降低，使得 2020年四季度扭亏为盈。2020年公司各季度净利率分别为 2.35%/ 4.97%/ 9.30%/ 8.25%，四季度净利率相较三季度下滑的原因是2020年 10月-11月两片罐主要原料铝的价格上涨约 20%，导致单罐成本上涨 1分-2分，影响公司毛利润。2021年行业与部分啤酒企业达成提价协议，单罐价格提升，在一定程度上覆盖率铝价上涨带来的负面影响，预计 2021年一季度公司利润率将回升。 行业集中度提升，公司加强各大业务布局。2018年以来金属罐装行业供给逐步出清，行业景气向上，头部企业集中度不断提升。公司在享受行业红利的同时，加强各地产能投放：咸宁工厂在 2020年二季度复工后产能利用率不断攀升，其客户战马、元气森林增长较快；公司收购波尔后对波尔管理效率提升；12月辽宁华彬灌装产线投产。预计 2021年各项业务收入均有较高增速。 投资建议：我们预计公司 2020~2022年 EPS 分别为 0.29/ 0.35/ 0.42元，当前股价对应 2020~2022年 PE 分别为 17.0倍/ 14.3倍/ 11.9倍，首次覆盖给予买入评级，6个月目标价为 5.80（对应 2020年 PE 为 20倍）。 风险提示：原材料成本波动，提价不及预期，业绩预测和估值不达预期。

事件： 2021年1月29日，公司公告拟将B股（7.06亿股）以转换方式在港交所主板挂牌交易，公司同时为B股股东提供现金选择权（现金对价为3.33港元/股，较2021年1月29日收盘价溢价5%）。 点评： 1）B股转H股，有助于提升公司整体流动性。公司目前是“A+H+B”的上市股权结构（A股为17.5亿股，H股为5.28亿股，B股为7.06亿股），但公司B股的换手率低，而港股受制于市值规模小，流动性亦相对较差。完成B转H后，港股市值将大幅增加，有助于增强港股对外资的吸引力，减少AH股溢价。 2）造纸景气高助力公司改善资产负债表，自制浆提供业绩弹性。①公司目前拥有机制纸产能680万吨，参考目前行业盈利能力，双胶纸/铜版纸吨毛利约300元（受原材料涨价影响），白卡纸吨毛利约2500元，公司造纸板块盈利能力突出&资产折旧较多（2019年固定资产折旧额达18.5亿元），预计公司造纸板块2021年现金流可达50亿元以上，良好现金流能有效对冲融资租赁业务带来的营运压力，并助力公司持续降低资产负债率。此外，融资租赁问题有望在未来三年内得到解决，现阶段主要冲击公司利润表，且影响将持续边际减弱。②近期浆价持续上涨，一方面利好成品纸价格上行（从测算角度，无自制浆能力的中小企业吨毛利已有所下滑，涨价意愿强，不会主动扰乱市场），另一方面，公司拥有420万吨自制浆产能，木浆自给率可达90%，浆价波动对公司成本基本无扰动，纸价上涨将释放公司业绩弹性。 盈利预测与估值：新一轮涨价函已外发，静候提价落地，上调目标价，预计2020-2022年EPS分别为0.64、1.04、1.15元，对应PE分别为12.07X、7.40X、6.74X，给予“买入”评级。 风险提示：疫情反复；纸价不及预期；融资租赁风险。