三季度业绩持续修复，营收增速单季度转正 喜临门发布2020年三季度报告，前三季度公司营收同比增长3.02%至34.53亿元，归母净利润同比下降37.33%至1.80亿元。分季度看，Q3经营逐步修复，单三季度营业收入同比增长12.78%至14.77亿元，归母净利润同比增长2.47%至1.38亿元，扣非净利润同比增长15.83%至1.34亿元。我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.85、1.11、1.28元，维持“增持”评级。 零售自主品牌Q3同比增长28%，代工业务Q3实现正增长 2020年前三季度公司家具业务营收同比增长2.2%至33.2亿元，Q3单季度家具业务营收同比增长14.4%至14.7亿元，贡献归母净利润1.4亿元，同比增长10.8%，利润率环比进一步提升。分渠道看，零售销售持续修复，零售自主品牌Q3收入同比增长28%至8.1亿元；工程自主品牌Q3收入同比下滑33%至1.1亿元，我们判断主要系疫情影响下酒店行业恢复较缓，订单下滑所致；海外需求复苏、家居出口大幅好转，公司家具代加工业务Q3营收同比增长13%至5.5亿元。影视业务方面，2020年前三季度实现收入1.3亿元，同比增长约30%。 毛利率环比显著修复，合同负债显示较好订单情况 2020前三季度综合毛利率同比下降1.6pct至33.4%，随着产销量恢复、毛利率显著修复，Q3毛利率为38.2%，环比提升3.5pct。20前三季度期间费用率同比上升1.2pct至26.2%，其中管理+研发费用率同比上升0.7pct至7.3%，主要系工资、折旧等费用增加所致，但疫情影响下租赁费、展览费及运费等费用有所下降，因此销售费用率增速较小，前三季度同比提升0.4pct至16.7%。三季度末公司合同负债同比增长8.4%至1.84亿元，显示出较好订单情况，据公司三季报，目前公司订单基本饱和，随着零售订单进入集中交付期，公司预计第四季度营收仍将保持快速的环比增长态势。 自主品牌快速修复、代工业务好转，维持“增持”评级 内外销齐发力，Q3取得较好经营成果，结合公司三季报情况，考虑到海外需求快速修复、代工业务Q3实现正增长，略微上调盈利预测，预计公司2020-2022年归母净利润分别为3.28、4.30、4.95亿元（前值3.14、4.18、4.84亿元），EPS为0.85、1.11、1.28元。参照可比公司2020年33倍PE均值，考虑到公司2020年归母净利同比增速预期及2020-2022年复合增长率（华泰预测）低于主要可比公司，给予一定估值折价，给予2020年20倍目标PE，目标价区间17.00元（前值13.77~14.58元），维持“增持”评级。 风险提示：疫情发展不确定性，地产销售不及预期，影视业务不及预期。

事件：喜临门发布2020年三季报：2020年前三季度，公司实现营收34.53亿元，同比增长3.02%；归母净利润1.80亿元，同比下滑37.33%；实现扣非归母净利润1.68亿元，同比下滑34.47%。2020Q3单季度，公司实现营收14.77亿元，同比增长12.78%，收入稳步提升。归母净利润1.38亿元，同比增长2.47%；扣非归母净利润1.34亿元，同比增长15.83%。经营活动现金流量净额1.35亿元，环比回正。 营收逐季改善，4季度有望持续向上。20Q1/Q2/Q3，公司单季度收入增速为-13.58%/3.98%/12.78%，归母净利润增速为-331.38%/-25.32%/2.47%。3季度收入增长提速，主要系疫情不利影响消除，零售订单逐步进入集中交付期。目前公司订单基本饱和，伴随内销需求持续恢复，4季度营收有望延续加速增长趋势。 三季度盈利能力改善明显。1）2020年前三季度公司实现毛利率33.43%（-1.65pct.），净利率5.83%（-3.34pct.）。其中Q3单季度毛利率38.17%（+2.58pct.）；净利率10.21%（-0.71pct.）。产能利用率偏低及折旧摊销费用偏刚性致上半年毛利承压，三季度改善明显。2）费用端看，2020年前三季度公司销售费用率16.7%（+0.39pct.）；管理费用率（含研发费用）7.34%（+0.71pct.）；财务费用率2.18%（+0.14pct.）。 家具业务Q3增长提速，业务利润率持续提升。2020Q2，主营业务家具板块收入同比增长10%，2020Q3，公司主营业务家具板块实现收入14.69亿元，同比增长14.44%，增长环比提速，预计零售自主品牌业务增长良好。利润端，2020Q2家具板块实现扣非净利润1.38亿元，同比增长28.96%，该业务Q3单季度扣非后净利润率为9.4%，提升显著。伴随家具业务起量，规模效应逐步显现，业务利润率稳步提升。 分销渠道开拓低线市场，夯实品牌建设。2020H1，公司合计净增门店52家，其中，喜临门专卖店共2208家（+40家），M&D沙发及Chateau门店合计471家（+19家）。此外，公司进一步推动渠道下沉，拓展分销网点，截止2020年中，公司合计开拓503家（+123家）喜眠分销专卖店，并配套专属分销产品贴合低线城市的市场需求。从海外经验看，床垫行业是家居中优质的品牌成长赛道，行业赛道佳，期待公司进一步深耕渠道管理，改革提效、夯实品牌建设。 投资建议：考虑疫情影响，我们预计公司2020-2022年销售收入为52.1、60.0、68.5亿元，同比增长6.91%、15.21%、14.23%，实现归属于母公司净利润3.68、4.60、5.41亿元，同比下滑3.24%、增长25.05%、17.62%（调整前归母净利润分别为3.87、4.60、5.34亿元，同比增长1.8%、18.5%、16.4%），EPS为0.95、1.19、1.40元，“买入”评级。 风险提示：地产景气程度下滑风险、疫情影响超预期风险、行业竞争加剧风险。

事件：公司2020Q1-3实现收入34.53亿元，同比+3.0%；归母净利润为1.80亿元，同比-37.3%；扣非归母净利润为1.68亿元，同比-34.5%。其中2020Q3实现收入14.77亿元，同比+12.8%；归母净利润为1.38亿元，同比+2.5%；扣非归母净利润为1.34亿元，同比+15.8%。 公司Q3明显修复，Q4增长可期。2020H1受疫情影响，公司收入利润下滑，Q2收入端开始修复，Q3进一步修复且利润端同比开始增长。2020Q1-3收入增速分别为-13.6%/+4.0%/+12.8%，归母净利润增速分别为-331.4%/-25.3%/2.5%。公司积极应对新冠疫情带来的市场影响，推出多款新产品，并深入推进线上线下渠道变革、主动拥抱直播带货营销模式，公司国内线上和线下渠道Q3都出现较为强势修复。随着新冠疫情的不利影响基本消除，零售订单将进入集中交付期。目前公司订单基本饱和，预计第四季度营收仍将保持快速的环比增长。 Q3毛利率提升明显，利润率基本修复。2020Q1-3公司毛利率/净利率分别为33.4%/5.8%，分别同比-1.7/-3.3pct；其中2020Q3毛利率/净利率分别为38.2%/10.2%，分别同比+2.6/-0.7pct；分别环比+3.5/+1.8%。公司费用率有所增长，我们判断因前期收入利润下滑导致摊销增加，同时公司加大线上和线下渠道铺设所致。2020Q1-3公司期间费用率为26.2%，同比+1.2pct；其中销售/管理/财务/研发费用率分别为16.7%/5.1%/2.2%/2.2%，分别同比+0.4/+0.6/+0.1/+0.1pct。 合同负债（预收款项）创历史新高，Q3现金流表现良好。公司合同负债主要为货款，受疫情影响，公司订单推迟，截至2020Q3末，公司合同负债（预收款项）1.85亿元，较2019年末增加24.2%，为公司后期增长形成较强支撑。公司2020Q1-3经营活动现金流净额1.35亿元，同比-35.6%；2020Q3经营活动现金流净额3.30亿元，同比+93.0%。 产品矩阵迭代更新，渠道精细、立体化布局。就产品层面，精准针对性迭代产品，优化SKU和产品模块化整合提高效率。就渠道层面，公司经历2017~2018年渠道重点扩张，2019年渠道精耕细作模式成效显现，从流量位置角度，绑定龙头KA占据家居消费主流最优质核心入口；从立体布局角度，伴随核心KA渠道扩张，分销渠道针对性加密终端网络，覆盖多层次消费场景及消费群体实现精细化布局。线上营销维持优势地位，双十一期间在天猫、京东、苏宁、唯品会床垫类目蝉联第一或头部位置。 自主品牌增长趋势不改，海外代工逐季修复，2020年整体交房向上，公司内生增长动能充足，维持“买入”评级。我们预计公司2020~2022年归母净利润为3.3/4.1/4.8亿元，同比-13.2%/24.2%/18.0%，对应PE估值为15.5X/12.5X/10.6X。 风险提示：疫情持续蔓延、原材料价格大幅上涨风险、渠道扩张不及预期风险。

家具主业增速稳健，累计增速转正。实现营业收入 34.53亿元，同比+3.02%；实现归母净利润 1.8亿元，同比-37.33%；扣非后归母净利润 1.68亿元，同比-34.47%。分季度看，Q1/Q2/Q3分别实现营业收入 7.25/ 12.51/14.77亿元，同比分别-13.58%/ +3.98%/ +12.78%；实现归母净利润-0.54/0.97/ 1.38亿元，同比分别-331.38%/ -25.32%/ +2.47%。其中家具主业 Q3收入 14.69亿元，同比+14.4%，归母净利润 1.4亿元，同比+10.8%。家具主业前三季度收入端增速已转正。 自主品牌延续较快增长，前三季度收入占比超过 50%。分业务看，Q3零售自主品牌业务收入 8.1亿元，同比+28%；代加工业务收入 5.5亿元，同比+13%；工程自主品牌业务收入 1.1亿元，同比-33%。前三季度，零售自主品牌、代加工、工程自主品牌业务、影视业务收入占比分别为 51%、36%、9%、4%。家具主业增长稳健，收入占比提升，自主品牌业务占比已过半，影视业务对主业的拖累明显减小。 盈利能力较为稳定，自主品牌占比提升驱动毛利率上行。Q1-3毛利率同比-1.65pcpts 至 33.43%；净利率同比-3.34pcpts 至 5.83%。Q3单季毛利率同比+2.58pcpts 至 38.17%；净利率同比-0.71pcpts 至 10.21%。尽管化工原料价格在 Q3上行较多，但化工原料占比较小，业务结构优化推动毛利率上行。Q1-3公司期间费用率同比+1.24pcpts 至 26.22%；其中，销售费用率+0.4pcpts 至 16.71%;管理费用率（含研发费用率 2.19%）同比+0.71pcpts至 7.34%;财务费用率同比+0.14pcpts 至 2.18%。Q3单季期间费用率同比+1.95pcpts 至 25.53%；其中，销售费用率+1.68pcpts 至 17.38%;管理费用率（含研发费用率 2.41%）同比+0.26pcpts 至 6.34%;财务费用率同比+0.01pcpts 至 1.81%。Q3自主品牌占比接近 55%，带动销售费用率有所上行，但整体费用控制较好，净利率在原材料上行环境中保持稳定。 Q1-3实现经营现金流 1.35亿元，同比-64.29%；经营现金流/经营活动净收益比值为 58.78%；销售现金流/营业收入同比-2.68pcpts 至 100.81%。 Q3现金流由负转正，大幅好转，其中 Q3单季实现经营现金流 3.3亿元，仿宋 同比+93.14%。净营业周期 99.7天，同比上升 18.12天；其中，存货周转天数 134.13天，同比上升 20.76天；应收账款周转天数 93.74天，同比上升 0.64天；应付账款周转天数 128.17天，同比上升 3.27天。经营效率方面，存货周转天数同比上升，但存货绝对值环比 Q2末保持稳定。截至H1末，存货余额 11.02亿元，其中家具行业存货 6.5亿元，影视行业存货4.5亿元，预计存货周转天数的波动主要与影视业务相关。 投资建议：Q3家具主业继续保持稳健增长，渠道拓展较为顺利，长期看产品、品牌拥有较好口碑，具有长期成长动力。预计 20-22年 EPS 分别为0.95、1.19、1.45元，对应 PE 14、 11、9x，维持“推荐”的投资评级。 风险提示：竣工复苏不及预期；疫情对线下消费影响加重；原材料价格波动；人民币汇率波动等。

事件概述（详见正文分析）喜临门日前举行了智能床垫“Smart1”发布会，公布了建立基于睡眠数据的产业生态圈、产品智能化升级、国际化布局等数项战略。喜临门、华住集团、涂鸦智能三方代表签订战略合作协议，共同发布了打造未来睡眠生态圈的战略构想。 同时，2020年H1公司实现营收19.76亿元，同比下降3.2%；归母净利润0.42亿元，同比下降72.3%；扣非后净利为0.34亿元，同比下降75.8%。二季度单季度公司实现营收12.51亿元，同比增长3.98%，归母净利润0.97亿元，同比下降25.3%；扣非后净利为0.96亿元，同比下降21.3%。公司经营在在2Q2逐步恢复。 分析判断收入端：QQ22营收恢复增长，渠道稳步拓展报告期内，公司收入增速由2019年H1的10.75%下降到-3.23%，Q2公司营业收入同比增长3.98%，相较于Q1提升了17.56pct。主要是因为Q1公司受到疫情的影响，有部分停工的情况，Q2疫情平复后，家居需求逐步回暖。目前公司已拥有2,208家喜临门专卖店、503家喜眠分销专卖店、418家M&DMilano&Design沙发专卖店、以及54家Chateaud'Ax客厅家具专卖店，线下渠道稳步拓展，助力公司未来收入增长。 利润端：疫情影响公司毛利率，2Q2逐步修复公司主营业务家具板块实现归属于上市公司股东的净利润0.88亿元，同比增长3.54%，扭转了一季度业绩亏损的局面。公司2020年H1毛利率同比下降4.87pct，为29.89%；净利率同比下降5.49pct，为2.55%。主要系Q1公司经营受到疫情的影响所致。公司2020年Q2毛利率同比下降2.51pct，为34.69%；然而相较于Q1大幅提升了13.08pct。公司Q2净利率同比下降3.08pct，为15.89%，相较于Q1大幅提升了15.89pct。公司2020年Q2的盈利能力相较于Q1得到大幅提升。公司2020年H1管理费用率同比上升1.14pct至6.05%，销售费用率同比下降了0.5pct至16.2%。管理费用率的增加，主要系工资、折旧等费用增加所致。而销售费用率的下降，主要系受疫情的影响，租赁费、展览费及运费等费用下降所致。 着力研发抗菌产品，积极探索直播模式由于疫情影响，市场对健康、绿色的睡眠产品需求不断增加，公司集中研发力量成功开发出首款拥有双核抗菌防螨技术的自清洁抗菌床垫，并取得了美国杜邦Intellifresh技术在床垫产品独家授权和瑞士Sanitized（山宁泰）授权。该系列产品旨在为消费者营造健康安全的睡眠环境，现已通过KOL线上直播、专卖店线下销售等渠道全面推向市场。在互联网渠道，公司持续进行平台视觉优化，积极探索直播新营销模式。一方面通过与薇娅等天猫、抖音KOL合作引导店铺成交，另一方面开启店铺私域流量直播增加流量。在618期间，公司线上总销售额突破2亿，并在天猫、京东、苏宁、唯品会等平台继续保持床垫类目销售第一的成绩。 睡眠大数据打造产业生态圈公司新发布的“SmartWave”护脊深睡系统拥有空气弹簧、睡姿智适应和AI睡眠数据三大核心技术，并且能自动学习和升级，会根据每次睡眠的数据去动态优化睡眠方案。目前，与中国标准化研究院合作的喜临门中国人体大数据库，经过6年时间收集到2.6万个体型数据，能最大范围覆盖不同体型用户。 SmartWave护脊深睡系统的睡眠数据采集能让用户更了解自己的睡眠情况。睡眠数据采集精度接近专业医用设备，采集的数据与医疗级专业多导睡眠监测仪的信号趋势重合度高达95%，确保了数据的准确性和全面性。根据Statista预测，2017-2022年间，国内智能家居市场的年均复合增长率约为45.3%。 面对庞大的市场需求和潜力，喜临门与华住集团、涂鸦智能也达成了战略合作，围绕“AI深睡生态”，打造能满足用户多样化、个性化需求，覆盖从家到酒店的所有睡眠场景。喜临门睡眠数据也将与涂鸦智能AI+IoT平台打通，公司系统有望实现万物互联，促使整个睡眠场景的智能化。 投资建议:由于疫情的原因，公司Q1经营受到较到的负面影响，拖累H1整体业绩。然而Q2收入增速以及毛利率等均逐步得到修复。公司未来将受益于新产品的推出、直播带货等新电商模式以及产业生态圈的打造，我们预计公司2020-2022年实现营收分别为52.29/60.48/69.34亿元，归母净利润3.34/4.19/4.88亿元，EPS分别为0.86/1.08/1.26元，对应PE15.6/12.5/10.7X。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示（1）宏观经济增长不及预期。（2）新产品市场推广不及预期。

事件概述喜临门发布2020年半年报，2020年H1公司实现营收19.76亿元，同比下降3.2%；归母净利润0.42亿元，同比下降72.3%；扣非后净利为0.34亿元，同比下降75.8%。二季度单季度公司实现营收12.51亿元，同比增长3.98%，归母净利润0.97亿元，同比下降25.3%；扣非后净利为0.96亿元，同比下降21.3%。公司经营在Q2得到了逐步恢复。 分析判断收入端：Q2营收恢复增长，渠道稳步拓展报告期内，公司收入增速由2019年H1的10.75%下降到-3.23%，Q2公司营业收入同比增长3.98%，相较于Q1提升了17.56pct。主要是因为Q1公司受到疫情的影响，有部分停工的情况，Q2疫情平复后，家居需求逐步回暖。目前公司已拥有2,208家喜临门专卖店、503家喜眠分销专卖店、418家M&DMilano&Design沙发专卖店、以及54家Chateaud'Ax客厅家具专卖店，线下渠道稳步拓展，助力公司未来收入增长。 利润端：疫情影响公司毛利率，Q2逐步修复公司主营业务家具板块实现归属于上市公司股东的净利润0.88亿元，同比增长3.54%，扭转了一季度业绩亏损的局面。公司2020年H1毛利率同比下降4.87pct，为29.89%；净利率同比下降5.49pct，为2.55%。主要系Q1公司经营受到疫情的影响所致。公司2020年Q2毛利率同比下降2.51pct，为34.69%；然而相较于Q1大幅提升了13.08pct。公司Q2净利率同比下降3.08pct，为15.89%，相较于Q1大幅提升了15.89pct。公司2020年Q2的盈利能力相较于Q1得到大幅提升。公司2020年H1管理费用率同比上升1.14pct至6.05%，销售费用率同比下降了0.5pct至16.2%。管理费用率的增加，主要系工资、折旧等费用增加所致。而销售费用率的下降，主要系受疫情的影响，租赁费、展览费及运费等费用下降所致。 着力研发抗菌产品，积极探索直播模式由于疫情影响，市场对健康、绿色的睡眠产品需求不断增加，公司集中研发力量成功开发出首款拥有双核抗菌防螨技术的自清洁抗菌床垫，并取得了美国杜邦Intellifresh技术在床垫产品独家授权和瑞士Sanitized（山宁泰）授权。该系列产品旨在为消费者营造健康安全的睡眠环境，现已通过KOL线上直播、专卖店线下销售等渠道全面推向市场。在互联网渠道，公司持续进行平台视觉优化，积极探索直播新营销模式。一方面通过与薇娅等天猫、抖音KOL合作引导店铺成交，另一方面开启店铺私域流量直播增加流量。在618期间，公司线上总销售额突破2亿，并在天猫、京东、苏宁、唯品会等平台继续保持床垫类目销售第一的成绩。 投资建议:公司Q1经营受到疫情影响，拖累H1整体业绩。然而Q2收入增速以及毛利率等均逐步得到修复。公司未来将受益于新产品的推出以及直播带货等新电商模式，我们预计公司2020-2022年实现营收分别为52.29/59.76/67.92亿元，归母净利润3.34/3.81/4.21亿元，EPS分别为0.86/0.98/1.09元，对应PE14.3/12.5/11.3X。首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示（1）宏观经济增长不及预期。（2）新产品市场推广不及预期。

事件描述 喜临门披露2020年半年度报告：报告期内，公司实现营业收入19.76亿元，同比下降3.23%；归母净利润4248.96万元，同比下降72.25%；实现扣非后归母净利润3401.94万元，同比下滑75.78%。 事件点评 2020Q2公司营收实现正增长、净利润扭亏，业绩环比Q1大幅回升，其中，家具板块营收同比增长10%，二季度从疫情影响中逐步恢复。公司Q2实现营业收入12.51亿元，同比增长3.98%；实现归母净利润9680.59万元，同比下滑25.32%；实现扣非后归母净利润9598.89万元，同比下滑21.27%。二季度以来，家居消费逐渐回暖，公司调整经营策略，打造明星产品，创新营销模式，终端销售快速恢复。Q2家具板块实现营业收入12.41亿元，同比增长10%；归母净利润0.88亿元，同比增长3.54%，扭转了Q1业绩亏损的局面。2020Q1，公司营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润分别为7.25亿元（-13.58%）、-5431.63万元（-331.38%）、-6196.94万元（-433.95%），Q2各项增速环比分别回升17.56、306.06、412.68个百分点。 Q2毛利率、净利率快速修复，盈利能力指标基本恢复至正常水平。2020H1，公司实现毛利率29.89%（-4.87pct），净利率2.55%（-5.49pct），其中Q2单季度毛利率34.69%（-2.51pct）；净利率8.38%（-3.08pct）。费用端看，2020H1期间费用率同比+0.88pcpts至26.75%，其中，销售费用率16.20%（-0.51pct）；管理费用率（含研发费用）8.08%（+1.10pct）；财务费用率2.07%（+0.22pct）。 顺应消费者需求，专注产品功能升级，持续发力研发创新，首推抗菌产品。受到疫情影响，市场对健康、绿色的睡眠产品需求不断增加，公司集中研发力量成功开发出首款拥有双核抗菌防螨技术的自清洁抗菌床垫，并取得了美国杜邦Intellifresh技术在床垫产品独家授权和瑞士Sanitized（山宁泰）授权，已通过KOL线上直播、专卖店线下销售等渠道全面推向市场。 全国渠道覆盖广泛，主要包括自主品牌零售渠道、自主品牌工程渠道和OEM业务渠道，2020HI线上销售额快速提升。截止报告期末，公司拥有2208家喜临门专卖店、503家喜眠分销专卖店、418家M&D沙发专卖店、以及54家Chateaud'Ax客厅家具专卖店。自主品牌工程渠道主要覆盖酒店、地产及公寓业务，主要合作单位为大型房地产集团、高星级酒店管理公司、连锁酒店集团、酒店式公寓等客户，2020H1实现营收1.9亿元，其中Q2实现营收1.1亿元，同比下滑18%，主要系疫情影响下工程业务订单产品安装延迟所致。互联网渠道，公司一方面通过与薇娅等天猫、抖音KOL合作引导店铺成交，另一方面开启店铺私域流量直播增加流量，新营销模式带来良好的客户体验，线上销售快速提升。618期间，公司在天猫、京东、苏宁、唯品会等平台继续保持床垫类目销售第一的成绩。 投资建议 预计公司2020-2022年实现归母公司净利润为3.95、4.57、5.29亿元，同比增长3.82%、15.65%、15.77%，对应EPS为1.02/1.18/1.36元，PE为11.16/9.65/8.34倍，首次覆盖给予“增持”评级。 存在风险 宏观经济增长不及预期；地产调控政策风险；新品推广不达预期；原材料价格波动风险；经销商管理风险；工程渠道拓展不及预期等。

家具板块Q2快速修复,上半年业绩扭亏为盈。2020H1公司实现营业收入19.76亿元,同比-3.23%;实现归母净利润0.42亿元,同比-72.25%;扣非后归母净利润0.34亿元,同比-75.78%。分季度看,Q1/Q2分别实现营业收入7.25/12.51亿元,同比分别-13.58%/+3.98%;实现归母净利润-0.54/0.97亿元,同比-331.38%/-25.32%;扣非后归母净利润-0.62/0.96亿元,同比-433.95%/-21.27%。Q1在突发疫情的影响下公司亏损金额较大,但Q2开始终端销售快速恢复。主营业务家具板块实现营业收入12.41亿元,同比+10%;实现归母净利润8800万元,同比+3.54%,基本恢复正常增长态势。 盈利能力已恢复至正常水平,期间费用控制稳定。H1毛利率同比-4.87pcpts至29.89%;净利率同比-5.49pcpts至2.55%。期间费用率同比+0.88pcpts至26.75%;其中,销售费用率-0.51pcpts至16.2%;管理费用率(含研发费用率2.03%)同比+1.1pcpts至8.08%;财务费用率同比+0.27pcpts至2.46%。Q2单季毛利率同比-2.51pcpts至34.69%;净利率同比-3.08pcpts至8.38%。期间费用率同比-0.53pcpts至23.3%;其中,销售费用率-1.06pcpts至14.55%;管理费用率(含研发费用率1.84%)同比+0.31pcpts至6.68%;财务费用率同比+0.22pcpts至2.07%。Q2毛利率快速修复,期间费用控制稳定,整体盈利能力已恢复至正常水平。今年Q2影视业务收入仅有约1000万元,毛利率同比下降或与影视业务收入确认时点相关。 经营现金流环比好转,存货水平维持较高位置。上半年实现经营现金流-1.95亿元,同比-193.49%;经营现金流/经营活动净收益比值为-355.76%;销售现金流/营业收入同比-2.54pcpts至101.44%。其中Q2实现经营现金流1.01亿元,同比-64%,经营现金流/经营活动净收益为77%,Q2经营现金流较Q1有一定好转。截至H1末,存货余额11.02亿元,仍处于较高水平。其中,家具行业存货6.5亿元,影视行业存货4.5亿元,存货水平波动主要与影视业务相关。 持续发力渠道下沉,积极调整产品研发及营销推广。截至6月末,公司已拥有2208家喜临门专卖店(较去年末+40家)、418家M&D专卖店(较去年末+19家)及54家夏图专卖店(较去年末+1家)。公司持续发力渠道下沉,分销网点数量快速提升。截至6月末,喜眠分销专卖店数量达503家,较去年末增加123家。在疫情考验下,公司渠道建设工作稳步推进。此外,公司在产品研发及营销推广上也积极调整,以适应后疫情时代消费者偏好的变迁。在产品研发上,公司成功开发出首款拥有双核抗菌防螨技术的自清洁抗菌床垫,符合消费者健康意识升级的趋势;在营销推广上,公司持续进行平台视觉优化,并积极探索直播新营销模式,深化电商渠道优势。下半年随着线下渠道持续复苏及竣工回暖需求释放,公司家具业务增速有望进一步提升。 投资建议:Q2家具业务快速复苏,盈利水平修复,渠道拓展较为顺利,长期看产品、品牌拥有较好口碑,具有长期成长动力。预计20-22年EPS分别为1.03、1.16、1.27元,对应PE11、10、9x,维持“推荐”的投资评级。 风险提示:竣工复苏不及预期;疫情对线下消费影响加重;原材料价格波动;人民币汇率波动等。

二季度经营持续修复,Q2营收同比增速转正喜临门发布2020年半年度报告,2020年上半年公司营收同比下降3.23%至19.76亿元,归母净利润同比下降72.25%至0.42亿元,扣非归母净利润同比下降75.78%至0.34亿元。分季度看,二季度经营逐步修复,20Q1/Q2单季度营收同比分别变动-13.6%/+4.0%至7.25/12.51亿元,单季归母净利润同比分别变动-331.4%/-25.3%至-0.54/+0.97亿元。我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.81、1.08、1.25元,维持“增持”评级。内销零售快速修复,Q2零售自主品牌单季度收入同比增速升至22%分业务看,家居方面,疫情有效控制之后公司经营持续修复,20H1家具业务营收同比下滑5.7%至18.52亿元,Q2单季度家具业务营收同比增长10%至12.41亿元,归母净利润同比增长3.54%至0.88亿元,扭转一季度业绩亏损局面。其中家具零售自主品牌业务Q2收入同比增长22%至7.0亿元,彰显出在终端零售市场竞争力;工程自主品牌Q2收入同比下滑18%至1.1亿元,我们判断主要系疫情影响下酒店行业恢复较缓,订单有所下滑所致;此外,家具代加工业务Q2营收同比增长3%至4.3亿元。影视业务方面,20H1实现收入1.23亿元,同比增长约60.9%。疫情期间停工及部分原材料价格波动影响毛利率,20Q2利润率逐步修复2020H1综合毛利率同比下降4.9pct至29.9%,我们判断一方面系疫情期间停产对毛利率有所拖累,另一方面系部分原材料价格阶段性上涨导致成本上升所致,Q2毛利率为34.7%,环比显著修复。20H1期间费用率同比上升0.9pct至26.7%,其中管理+研发费用率同比上升1.1pct至8.1%,主要系工资、折旧等费用增加所致,但疫情影响下租赁费、展览费及运费等费用有所下降,因而销售费用率同比下降0.5pct至16.2%。终端门店稳步拓展,积极探索电商新模式截至2020年上半年末,公司拥有2208家喜临门专卖店、503家喜眠分销专卖店、418家M&D沙发专卖店、以及54家Chateaud'Ax客厅家具专卖店,相较19底分别净增40/123/19/1家,终端零售门店布局稳步推进。同时,公司积极探索直播电商新模式,与薇娅等KOL合作,据公司中报,618期间公司在天猫、京东、苏宁、唯品会等平台继续保持床垫类目销售第一。自主品牌快速修复,维持“增持”评级自主品牌快速修复,Q2取得较好经营成果,结合公司中报情况,考虑到疫情冲击略超我们此前预期,下调盈利预测,预计公司2020-2022年归母净利润分别为3.14、4.18、4.84亿元(前值4.01、4.52、5.11亿元),EPS为0.81、1.08、1.25元。参照可比公司2020年24倍PE均值,考虑到公司2020年归母净利同比增速预期(华泰预测)低于主要可比公司,给予一定估值折价,给予2020年17~18倍目标PE,目标价区间13.77~14.58元(前值12.24~14.28元),维持“增持”评级。风险提示:疫情发展不确定性,地产销售不及预期,影视业务不及预期。

事件:喜临门发布2020年中报:2020H1,公司实现营收19.76亿元,同比下滑3.23%;归母净利润4249万元,同比下滑72.25%;实现扣非归母净利润3402万元,同比下滑75.78%;经营性现金流净额-1.95亿元,同比下滑193%,主要系Q1疫情影响收入、毛利及净利润相应下降所致。单季度看,20Q2单季度实现营收12.5亿元,同比增长3.98%;归母净利润0.97亿元,同比下滑25.3%,扣非净利润0.96亿元,同比下滑21%。 二季度恢复正增长,下半年有望持续修复。2020Q1/Q2,公司营收增速为-13.58%/3.98%;归母净利润增速为-331%/-25.3%。二季度家具消费需求释放带动公司整体业绩恢复正增长,受益于竣工回暖下半年家具业务有望持续修复。 盈利能力边际改善,折旧摊销等刚性成本影响利润。1)2020H1公司实现毛利率29.89%(-4.86pct.),其中Q2单季度毛利率34.69%(-2.51pct.);2020H1公司实现净利率2.15%(-5.35pct.),其中Q2单季度净利率7.74%(-3.04pct.)。2)费用端看,2020H1,销售费用率16.2%(-0.5pct.);管理费用率(含研发费用)8.51%(+1.41pct.);财务费用率2.03%(-0.03pct.)。产能利用率偏低及折旧摊销费用偏刚性致上半年毛利承压,管理费用率提升主要系人员工资及折旧摊销增加所致。 家具业务Q2单季度实现双位数增长,扭亏为盈。2020Q2,公司主营业务家具板块实现收入12.4亿元,同比增长10%;家具板块实现归母净利润0.88亿元,同比增长3.54%,较一季度实现扭亏。拆分看,1)零售自主品牌业务2020H1营收9.5亿元,2020Q2营收7亿元(+22%)。其中,米兰映像(M&D和夏图)2020H1收入1.9亿元(-16.1%),实现利润2200万元(-9.7%),净利率11.6%(+0.8pct.)。M&D和夏图品牌上半年受海外疫情及供应链交付影响收入有所下滑。2)工程自主品牌业务2020H1营收1.9亿元,2020Q2营收1.1亿元(-18%)。3)代加工业务2020H1营收7.2亿元,2020Q2营收4.3亿元(+3%)。4)影视业务上半年营收1.2亿元,净利润2786万元。 着力开拓分销渠道,渠道下沉稳步推进。2020H1,公司合计净增门店52家,其中,喜临门专卖店共2208家(+40家),M&D沙发及Chateau门店合计471家(+19家)。此外,公司进一步推动渠道下沉,拓展分销网点,截止2020年中,公司合计开拓503家(+123家)喜眠分销专卖店,并配套专属分销产品贴合低线城市的市场需求。从海外经验看,床垫行业是家居中优质的品牌成长赛道,行业赛道佳,期待公司进一步深耕渠道管理,改革提效、夯实品牌建设。 投资建议:考虑疫情影响,我们下调公司2020-2022年销售收入为53.4、61.5、69.6亿元,同比增长9.7%、15.1%、13.2%,实现归属于母公司净利润3.87、4.59、5.34亿元,同比增长1.8%、18.5%、16.4%(调整前归母净利润分别为3.98、4.71、5.46亿元,同比增长4.5%、18.5%、15.9%),EPS为1、1.18、1.38元,“买入”评级。 风险提示:地产景气程度下滑风险、疫情影响超预期风险、行业竞争加剧风险。

事件:喜临门发布2019年业绩预增公告:预计2019年实现归母净利润为3.8-4.5亿元,同比增长187%-203%;预计实现扣非后净利润3.1-3.8亿元,同比增长166%-181%。其中,19Q4单季度预计实现归母净利润0.93-1.63亿元,同比增长116%-127%;实现扣非后净利润0.54-1.24亿元,同比增长109%-120%。业绩扭亏为盈,整体利润大幅增长。 渠道精细化管理,自主品牌业务较快增长。1)2019年前三季度公司自主品牌业务(含M&D和夏图)增长近20%,其中,Q3单季度自主品牌业务增长近30%,受益终端渠道的精细化管理,自主品牌业务恢复较快增长。2)出口代工业务增长有望提速。OEM代工业务受美国客户前期囤货及海外产能转移影响,整体规模平稳,保持正增长。公司于2018Q4开始规划投资2.5亿元用于泰国工厂建设,项目设计产能为60万张床垫/年。该项目于2019开始投产并爬坡,我们预期伴随海外产能衔接到位,出口代工业务增长有望提速。3)影视业务平稳,无商誉持续减值的风险。晟喜华视上半年收入7664万元,同比下降5.5%,贡献利润3870万元,同比下降23%。公司影视业务一线卫视平台顺利发行新剧,整体平稳发展,公司预计商誉不存在持续减值风险。 规模效应显现,盈利能力大幅提升。1)成本端:受益减税降费及原材料成本下行,毛利率向好。2019前三季度公司实现毛利率35.08%(+3.65pct.),盈利能力向好,核心受益于:a)上游原材料价格迅速回落,弹性延续至Q4。化工原材料TDI价格自2018年下半年开始迅速回落,均价从18Q3约2.8万元/吨逐季下滑至19Q4约1.2万元/吨。b)减税降费持续利好。19Q2起实施减税降费政策,制造业增值税由16%下调至13%,家居制造品牌商普遍享有产业链增量利润。2)费用端:加强费用管控,市场营销费用精准投放,费效比提升。2019前三季度净利率为9.17%(+3.25pct.),公司净利率自18Q4触底以来,2019年盈利能力改善明显。通过费用投入与经营目标挂钩,整体内部改革提效成效逐步体现。 关注行业赛道优势,消费品牌成长正当时。从海外经验看,床垫行业是家居中优质的品牌成长赛道:1)床垫消费需求较地产波动相对平滑;2)生产和销售端规模效应显著,利于行业格局走向集中。大股东控股权稳定,期待继续深耕渠道管控,良性发展。2019年华易可交债已全部换股完毕,控股股东可交债兑付风险化解,换股后,大股东华易投资控股权稳定。期待公司进一步深耕渠道管理,夯实品牌建设。 投资建议:公司盈利能力恢复,自主品牌持续增长,我们小幅上调公司2019-21年销售收入为48.2、55.7、63.6亿元,同比增长14.5%、15.5%、14.2%,实现归属于母公司净利润4.11、4.78、5.5亿元,同比增长194%、16.3%、15%(调整前归母净利润分别为4.01、4.68、5.41亿元,同比增长192%、16.5%、15.7%),EPS为1.05、1.22、1.41元,“买入”评级。 风险提示:地产景气程度下滑风险、行业竞争加剧风险。

19年实现归母净利润3.8-4.5亿元,业绩扭亏为盈,较2017年增长35%-60%。1月15日,公司披露业绩预盈公告,预计2019年度归母净利润为3.8-4.5亿元,扣非后归母净利润为3.1-3.8亿元。公司2018年归母净亏损4.38亿元,扣非后净亏损4.68亿元。2018年大额亏损的原因有:1)产生3.45亿元资产减值损失,其中2.88亿元为商誉减值;2)原材料成本大幅上涨导致毛利率较17年下滑5.86pcpts至28.84%。2019年公司各业务板块保持稳中向好的发展态势,营业收入稳健增长,同时由于国家减费降税政策以及上游原材料价格下降的作用,全年毛利率提升显著。2019全年业绩扭亏为盈且较2017年增长35%-60%。 前三季度利润端逐季修复,盈利能力提升明显。2019Q1/Q2/Q3公司分别实现归母净利润0.23/1.3/1.34亿元,同比分别-56.01%/+86.57%/+267.54%,利润端逐季修复。盈利能力方面,Q1-3毛利率同比+3.65pcpts至35.08%;净利率同比+3.25pcpts至9.17%。Q1/Q2/Q3毛利率分别为31.25%/37.2%/35.59%,同比分别-0.23/+6.26/+3.78pcpts;净利率分别为3.13%/11.46%/10.92%,同比分别-3.29/+3.83/+6.85pcpts。Q2起公司盈利能力在增值税下调、原材料低位以及业务结构优化的作用下明显提升,处于历史高位。 2019年自主品牌精耕细作提升渠道质量,积极开拓下沉市场。2017-2018年期间公司快速拓展渠道数量以谋求市场份额的快速提升,2017、18年“喜临门”品牌专卖店数量分别新增487、503家。2019年公司调整战略重心,适当放缓门店铺设速度,转而通过“向下”(下沉城郊和乡镇市场)、“向前”(提前做好年度活动规划,提高费用投放效率)、“向后”(赋能经销商提高终端竞争力)三大维度以提升渠道质量。 大宗业务深化原有客户合作关系,海外产能规避反倾销风险。公司大宗业务占家具主业收入比重超过50%,目前以OEM模式为主。公司正积极推动OEM向ODM转型,且供货品类逐渐从单一床垫品类发展为多品类供货,驱动收入稳定增长。外销方面,2018年公司外销占营业收入比例约25%,对美出口占比较小。且在2019年中前,公司泰国及越南基地已经投产出货,一方面规避了美国床垫反倾销的影响,另一方面也为公司进一步拓展国际客户奠定基础。 投资建议:短期看,原材料价格受到中美贸易摩擦及下游需求较弱的影响将低位盘整,盈利弹性有望持续释放;中长期看,公司渠道拓展顺利,产品、品牌拥有较好口碑,具有长期成长动力。预计19-21年EPS分别为1.07、1.22、1.35元,对应PE15、13、12x,维持“推荐”的投资评级。 风险提示:中美贸易摩擦及反倾销关税影响出口;原材料价格波动;人民币汇率波动等。

核心观点 2019年喜临门战略重点从“谋求市场份额的快速提升”切换到“精耕细作、谋求进取”,各项业务经营持续改善,前三季度营收同比增长13.1%至33.5亿元,归母净利同比增长80.3%至2.87亿元。我们认为随着公司渠道质量持续提升、影视业务转型后经营改善以及华易可交债完成转股后控股股东地位进一步稳固,公司基本面有望迎来拐点,预计2019~2021年EPS为1.04、1.25、1.51元,维持“买入”评级。 经营持续改善,盈利能力同比显著回升 分季度看,喜临门19Q1/Q2/Q3营收同比增速分别为-6%/26%/17%。前三季度毛利率同比提升3.7pct至35.1%,一方面系高毛利率自主品牌业务占比提升,另一方面系受益于主要原材料TDI价格中枢下行以及增值税减税红利。费用方面,2018年喜临门入围央视国家品牌计划,使得一次性广告宣传费用投入较多,2019年公司费用投向更为精准,前三季度销售费用率同比下降0.2pct至16.5%,后续费用率随着规模效应逐步显现仍有进一步下行空间。前三季度净利率同比提升3pct至9%,盈利能力同比显著提升。 战略转向精细化管理,自主品牌表现亮眼 2019年喜临门战略重点切换到“精耕细作、谋求进取”,受益于KA渠道开店及运营质量提升、大促活动落地、分销模式的持续推进,自主品牌表现亮眼,2019年前三季度自主品牌+米兰印象收入同比增长约18%,我们预计自主品牌单三季度增速约30%。OEM业务方面,泰国及越南生产基地已顺利投产出货,有利于公司东南亚及美国地区代工业务稳步发展。此外,影视业务在经历2018年行业寒冬后及时调整发展战略,经营有所改善,前三季度实现营收1.0亿元,公司预计不存在商誉持续减值风险。 华易可交债顺利完成转股,控股股东地位稳固 2016年华易投资共发行四期共10亿元可交债,据公司公告,2019年9月11日至9月27日,公司陆续收到控股股东华易投资关于可交换公司债券换股通知,截至9月27日华易投资可交换公司债券已全部换股完毕,共累计换股8834万股,占公司总股本的22.37%,公司控股股东及实际控制人未发生变化。据公司三季报,截至2019年9月30日,公司控股股东华易投资及一致行动人杭州之江合计持股占公司总股本的30.79%,显著高于第三大股东顾家家居,控股股东地位稳固。 自主品牌表现亮眼、基本面拐点显现,维持“买入”评级 喜临门自主品牌表现亮眼、OEM代工业务稳步发展、影视业务经营有所改善,控股股东地位进一步稳固,我们预计公司2019~2021年归母净利润分别为4.10、4.95、5.96亿元,对应EPS为1.04、1.25、1.51元。参照可比公司2019年16倍PE均值,给予公司2019年16-17倍估值,对应目标价区间为16.64~17.68元,维持“买入”评级。 风险提示:地产销售不及预期,原材料价格大幅波动,影视业务不及预期。

家具业务环比持续改善,精耕细作战略彰显成效 在全球经济放缓、外部不确定性因素增多背景下,2019年喜临门坚持以床垫为核心产品,将战略重点从“谋求市场份额的快速提升”切换到“精耕细作、谋求进取”,公司各板块业务发展向好趋势明显,营收利润实现超预期增长。公司2019年前三季度实现营业收入33.51亿元,同比增长13.06%;归母净利润2.87亿元,同比增长80.33%。 根据我们测算,公司家具/影视剧分别实现营收32.5/1.0亿元,同比+15%/-23%。家具业务方面,公司深挖喜临门“保护脊椎”的品牌定位。3月发布《2019年中国睡眠指数报告》;联手100多家国内顶尖商学院进行亚太地区户外挑战赛,夯实喜临门“国民品牌,世界领先”的印象。同时,与互联网平台丁香医生、电竞行业合作,效果斐然。2019Q3单季度公司自主品牌业务实现收入6.2亿元,同比增长28%,环比持续改善。影视剧方面,营收下降主因影视行业整体受挫严重,后续将通过《不说再见》、《红鲨突击》、《好雨知时节》,实现晟喜华视重整出发。 多元化渠道网络逐步开拓,产能布局合理更加合理公司逐渐完善全国大型家具卖场核心专卖店布局,截至2019年6月末已拥有2,149家喜临门专卖店和395家Chateau和M&D沙发门店,较2018年底分别新增129家和28家。未来公司将强化多元化渠道,通过“向下(推进分销),向前(推进促销),向后(坚持赋能联强)”三个维度全面开拓市场空间。国内七大生产基地实现东南西北产能全覆盖,降低生产成本;为减少贸易摩擦的影响,在泰国和越南设两大海外生产基地,在全球化品牌战略上更进一步。 毛利率受益于原材料和税费下降持续改善,现金流显著向好 受益于规模效应逐步显现、国家减税降费及上游原材料价格下降,19Q1-3公司毛利率同比提升3.65pct至35.08%。销售费用率、管理费用率和财务费用率分别-0.03pct/-0.03pct/-0.07pct至16.31%、6.63%、2.04%。销售净利率同比提升3.25pct至9.17%。 19Q1-3公司实现其他收益3392.17万元,同比增长86.30%,主要原因系本期政府补助增加;实现公允价值变动收益2081.80万元,同比增长285.39%,主要系本期远期结售汇收益所致;营业外收入大幅减少85.90%至150.97万元,主要是上期处置房产收益影响。 19Q1-3公司实现经营性现金净流量3.79亿元,较去年同期-3.34亿元增长213.37%,主因销售渠道建设费、广告宣传等各类现付经营费用支出减少,经营性现金流显著改善。 投资建议: 我们预计公司2019-2020年主营业务收入分别为46.74、53.85亿元,同比增长11.00%和15.21%;归母净利润分别为3.47、4.05亿元,同比增长179.33%和16.58%;对应PE为14.4x和12.4x,维持“买入”评级。 风险因素: 行业竞争加剧,原材料波动风险,政策发生变化。

19年积极调整,前三季度利润端同比增长 80%。2019Q1-3公司实现营业收入 33.51亿元,同比+13.06%;实现归母净利润 2.87亿元,同比+80.33%; 扣非后归母净利润 2.56亿元,同比+84.18%。分季度看,Q1/Q2/Q3分别实现营业收入 8.39/12.03/13.1亿元,同比分别-5.57%/+25.92%/+16.86%; 实现归母净利润 0.23/1.3/1.34亿元,同比分别-56.01%/+86.57%/+267.54%; 扣 非 后 归 母 净 利 润 0.19/1.22/1.15亿 元 , 同 比 分 别-63.94%/+112.88%/+282.12%。在经历 18年业绩波动后,19年公司快速调整。收入端自主品牌业务实现快速增长,外销业务在海外产能逐渐投产的助力下保持稳定;利润端延续半年报态势继续回暖。 盈利能力显著提升, Q2、 Q3单季净利率超过 10%。毛利率同比+3.65pcpts至 35.08%;净利率同比+3.25pcpts 至 9.17%。期间费用率同比-0.31pcpts至 24.98%。其中,销售费用率-0.22pcpts 至 16.31%;管理费用率(含研发费用率 2.12%)同比-0.03pcpts 至 6.63%;财务费用率同比-0.07pcpts 至2.04%。分季度来看,Q1/Q2/Q3毛利率分别为 31.25%/37.2%/35.59%,同比分别-0.23/+6.26/+3.78pcpts;净利率分别为 3.13%/11.46%/10.92%,同比分别-3.29/+3.83/+6.85pcpts。前三季度,公司期间费用率稳中有降,Q2-3盈利能力在增值税下调、原材料低位以及业务结构优化的作用下明显提升,处于历史高位。 现金流及营运效率同比大幅提升。 2019Q1-3实现经营现金流 3.79亿元 (去年同期为-3.34亿元),经营现金流/净利润为 1.23;实现销售现金流 34.35亿元,销售现金流/营业收入为 102.49%;经营性现金流与去年相比有明显好转,资金周转情况良好。运营效率方面,前三季度公司存货周转天数为 113.37天,与去年同期基本持平;应收账款周转天数为 93.10天,同比下降 20.37天;应付账款周转天数为 124.9天,同比上升 15.42天。Q1-3净营业周期 81.58天,同比下降 34.75天,营运效率较去年同期显著提升。 投资建议:短期看,原材料价格受到中美贸易摩擦及下游需求较弱的影响将低位盘整,盈利弹性有望持续释放;中长期看,公司渠道拓展顺利,产 品、品牌拥有较好口碑,具有长期成长动力。预计 19、20年 EPS 分别为1.06、1.21元,对应 PE 12、11x,维持“推荐”的投资评级。 风险提示:中美贸易摩擦及反倾销关税影响出口;原材料价格波动;人民币汇率波动等。