事件：公司7月26日晚发布公告，拟以非公开发行股票方式募集资金总额不超过8.2亿元（含发行费用），发行股份数量不超过8611.12万股，本次募集资金拟7亿元用于年产18万吨特种纸生产扩建项目（一期），1.2亿元用于补充流动资金。本次非公开发行股票采取询价发行方式，定价基准日为本次非公开发行的发行期首日。 点评：拟非公开发行股票，助力产能扩张。 （1）本次非公开发行对象包括公司实控人钭正良、钭江浩在内的不超过35名的特定投资者，其中钭正良、钭江浩拟以现金分别认购不超过1亿元，彰显实控人对公司发展信心。 （2）公司“年产18万吨特种纸生产线扩建项目”为公司IPO 募投项目的扩建项目，已通过政府环评，拟分两期建设；本次定增募投项目为其中一期项目，规划为8万吨面层装饰原纸产能，预计将于2024年初投产。该项目达产后将帮助公司突破现有产能瓶颈，降低生产成本，有助于公司做大做强主业，满足国内外需求，提升市场占有率。 中高端市场需求旺盛，产能扩张业绩加速增长。公司为国内生产中高端装饰原纸的龙头企业之一，产品品质稳定性处于行业内领先水平，终端客户为欧派家居、索菲亚、尚品宅配等知名定制家居品牌，从业20余年积累了良好的客户资源和口碑。国内装饰原纸市场格局相对集中（CR3达60%），近年中高端市场需求旺盛，行业加速向头部集中，公司议价能力和盈利稳定性逐年提升。公司产能处于快速扩张中，目前总产能22万吨，随着马鞍山生产基地的产能释放，预计到2022年初总产能将达30万吨，2024年初总产能将达38万吨，产能扩张将助力公司业绩加速增长。此外，近期公司推出股权激励计划，将中高管和核心技术人员利益与公司绑定，有助于调动核心员工积极性，促进经营目标达成。 盈利预测：预计2021-2023年EPS 分别为1.37/ 1.52/ 1.87元，当前股价对应PE 分别为12.86/ 11.58/ 9.42x。目标价维持不变，由于近期公司股价有所上涨，给予“增持”评级。 风险提示：需求不及预期，产能投放不及预期，原材料价格波动。

报告导读公司发布21H1业绩快报：业绩符合预期，21H1营收24.47亿元（+27.64%），归母净利润5.04亿元（+21.28%），归母扣非净利润4.76亿元（+18.74%）。其中21Q2营收12.52亿元（+23.98%），归母净利润2.52亿元（+25.66%），归母扣非净利润2.34亿元（+24.98%）。 投资要点彩盒维持高成长，反哺大客户合作加深彩盒业务21H1营收5.09亿元（+8930万），同比增长21.26%；其中21Q2营收2.59亿元，同比增长9.25%。分业务来看，精品烟盒仍是主要业务，中华、南京等大客户经长期合作已开始稳步放量。除了实现自身包装自动化，劲嘉也开始为客户提供自动化烟支装盒等附加服务，为客户降本增效同时也一定程度提高劲嘉相关产品出货量。21H1消费电子包装营收估计约为1.8亿元，其中电子烟包装营收占比约为78%，手机盒营收占比22%左右。劲嘉持续切入3C 领域高成长客户，带动消费电子包装业务持续高成长。精品酒盒方面，除宜宾工厂外，4月投产的遵义工厂立足于贵州核心市场，已迅速抢占大额订单，我们预计今年精品酒盒全年收入2亿元左右。综合来看，公司在中高端烟酒、消费电子产品等细分领域包装市占率逐步提升，营收有望持续高增长。 烟标主业有望迎修复，新型烟草翻倍增长烟标业务21H1营收12.21亿元（+2107万），同比增长1.68%；其中21Q1营收为5.81亿元，同比减少3.97%。烟标业务同比增速承压，主要系： （1）部分重要区域包括云南、湖北、江西等地招标体系变化； （2）上半年纸张价格持续上涨，传统老产品存在降价需求。我们预计随着今年招标结果公布，以及劲嘉与客户合作进一步加深提供附加生产设计服务、新产品持续切入等因素，公司烟标业务将持续回暖。 新型烟草21H1营收同比增长290.11%，其中21Q2营收同比增长324.38%。公司新型烟草业务营收主要由海外贡献，7月将和客户联合申请PMTA，劲嘉新型烟草领域实力有望进一步加强。21H1劲嘉新型烟草订单额约七千万元，受制于产能不足仅完成四千多万元营收，公司H1增加一万平方米产地，其中5000平方米在6月已投入使用，预计7月剩下场地可使用。公司有序开展新型烟草相关ODM/OEM服务，积累研发和专利，积极打造成为具有全面服务能力的新型烟草综合解决方案服务商，我们预计新型烟草业务将持续高成长。 盈利预测及估值我们预计21-23年分别实现营收51.21/60.52/71.18亿，同增22.17%/18.19%/17.61%；归母净利润9.95/12.28/14.91亿，同增20.83%/23.39%/21.42%。当前股价对应PE为15.01X/12.17X/10.02X，维持“买入”评级。 风险提示：新型烟草政策风险，原材料价格剧烈波动，疫情影响产品销量，烟酒包装业务不及预期等

7月 22日，裕同科技与全球知名包装设备及整线供应商莫迪维克（MULTIVAC）签订战略合作协议，积极促进生鲜环保包装项目落地，推动全球去塑化包装趋势。 投资要点q 签订生鲜环保包装项目合作，环保包装应用逐步多元化7月 22日，裕同科技与莫迪维克（MULTIVAC）签订战略合作协议。莫迪维克是全球知名包装设备及整线供应商，专注为客户提供涵盖加工、贴标、打印、监测等成套系统解决方案，致力为食品、医疗、工业制品、消费品及金融等多个行业的客户提供定制化服务。2019年，莫迪维克集团在江苏太仓设立生产基地，总面积约 4300平方米，内设投资超千万元的加工中心设施及特氟龙喷涂加工车间，可生产定制模具、修复翻新加热板及修复特氟龙涂层。此次协议签署后，双方合作进入新阶段，裕同和莫迪维克将充分利用各自技术、资源优势，积极促进生鲜环保包装项目落地，推动全球去塑化包装趋势。另外，针对目前环境污染、禁塑环保两大焦点议题，裕同董事长王华君表示公司作为行业龙头和环保包装先行者，期待与莫迪维克携手创造出更多领先的环保包装解决方案。 我们预计此次合作 （1）有望进一步拓展裕同环保业务产品线，为公司多元成长贡献动能。 （2）优化现有设备、产品线及智能工厂建设，公司降本增效实力加强。 q 全球“限塑”进程加快，环保包装大势所趋全球“限塑”进程加快，欧盟塑料污染治理领先。根据裕同环保研究院引用的联合国环境规划署调查结果显示，截止 2021年 3月，全球已有至少 67个国家及地区采取限塑措施，政府出台限塑相关政策以期减少塑料废弃污染是国际趋势。欧盟在塑料污染治理方面走在全球前列，欧洲禁塑令于 2021年 7月 1日正式实施，包括塑料餐具（盘、叉、刀、勺、筷子等）、塑料吸管、塑料袋、打包盒在内的 10种一次性使用的塑料产品从 7月 1日起在欧盟 27国无法完成清关手续。 国内限塑政策趋严，环保包装大势所趋。2007年国务院办公厅发布关于限制生产销售使用塑料购物袋的通知，我国“限塑令”正式开始实施。2020年 1月 19日，国家发展改革委、生态环境部公布《关于进一步加强塑料污染治理的意见》，明确强调禁止或限制使用塑料制品的场所主要有快递、餐饮外卖、零售商场，提出 2020年底禁止直辖市、省会城市、计划单列市城市建成区的餐饮打包外卖服务使用不可降解塑料袋，2025年底拓展至全国范围；2025年底地级以上城市餐饮外卖领域不可降解一次性塑料餐具消耗强度下降 30%。 q 盈利预测及估值裕同是国内纸包装绝对龙头，全球 3C 纸包装领域市占率第一，上市后凭借高效制造+深度服务能力，顺利切入包括包括烟、酒、化妆品、环保纸塑等大消费包装领域。目前烟酒、纸塑成长性突出，智能工厂降本增效明显。预计公司2021-2023年收入 145.24/190.13/235.29亿元，同增 23.20%/30.91%/23.75%；归母净利润 13.61/17.91/ 21.99亿元，同增 21.48%/31.65%/22.77%；对应 PE 为20.29X/15.41X/12.55X，维持“买入”评级。 q 风险提示：海内外限塑令推行不及预期，海内外疫情影响产能投放，原材料价格剧烈波动等

事件： 公司发布2021年中报业绩预告，预计上半年实现归母净利润3.08-3.22亿元，同比增长120%-130%；预计实现扣非归母净利润2.86-3.00亿元，同比增长153%-165%。 报告要点： 受益于建党100周年，文化纸上半年实现量价齐升 根据公司公告，2021年上半年预计归母净利润范围中值为3.15亿元，同比增长125%；预计扣非归母净利润范围中值为2.93亿元，同比增长159%。Q2单季度预计实现归母净利润1.41-1.55亿元，同比增长166%-192%。报告期内，公司文化纸价格Q1同比实现大幅度提升，需求端则受益于2021年建党100周年，量价齐升助推公司整体净利润增长。 下半年文化纸供需维持紧平衡，公司中长期产能扩张之路清晰 Q2为传统淡季，文化纸价格下跌，公司单季度归母净利润环比小幅下滑。展望下半年，文化纸消费旺季将至，需求或持续释放。供给端实际新增产能有限，叠加浆价近期调整后有望上行，预计文化纸价格将触底回升。根据公司7月战略交流会，“十四五”期间将对岳阳基地原有产能进行技术改造升级，预计未来2-3年纸产能达150万吨，浆产能达50万吨，届时公司规模优势得到进一步强化。 全国碳排放权交易市场即将上线，公司碳汇业务增长可期 根据生态环境部，全国碳排放权交易市场将于近期上线，启动后将成为全球覆盖温室气体排放量规模最大的碳市场。公司拥有超200万亩林业基地及近1万亩绿化苗木基地，具有资源禀赋优势。此外，公司于今年6月与包钢签署碳汇交易合作协议，25年向包钢合计提供不少于5000万吨CCER。公司积极打造林业碳汇开发、运营和销售的一体化平台，致力于成为碳汇交易龙头企业，造纸主业稳健增长基础上，碳汇业务带来的业绩弹性可期。 投资建议与盈利预测 公司为林浆纸一体化优质标的，持续推行“浆纸+生态”双核可持续发展战略，碳汇业务成为业绩新增长极。我们调整盈利预测，预计公司2021-2023年实现营收94.98/116.82/139.58亿元，归母净利润为8.08/9.76/11.27亿元，EPS分别为0.45/0.54/0.62元，当前股价对应P/E分别为26.1/21.6/18.7倍，维持“增持”评级。 风险提示 原材料价格波动；需求增长不及预期；行业竞争加剧。

箱板瓦楞纸领军企业， 长期看好行业格局优化， 首次覆盖给予“买入”评级公司纵向推进产业链一体化，实现了产品多元布局，目前实现了造纸、包装、再生纤维三项业务协同发展。外废令实施驱动行业格局向好，公司凭借成本优势，伴随旺季下游需求提升，有望获得更优盈利弹性。 我们预测公司 2021-2023年归母净利润为 20.12/23.76/26.67亿元，对应 EPS 分别为 0.44/0.51/0.58元，当前股价对应 PE 为 7.8/6.6/5.9倍,首次覆盖给予“买入”评级。 短期旺季到来提振需求，外废禁令驱动中长期格局向好需求端： 短期来看，下半年传统旺季可提振需求， 箱板瓦楞纸下半年的消费量一般在全年占比 54%-58%，伴随需求端状况改善，纸厂下游预计由去库存转为主动补库存，库存拐点有望出现。 供给端： （1） 外废禁令实施后， 国废供需缺口走阔，国废价格中枢震荡抬升， 原料价格抬升提高成本加筑壁垒， 龙头公司布局海外废纸浆产线更具优势， 中小产能有望加速出清， 中长期来看行业集中度有望进一步提升。 （2） 高低端箱板盈利分层， 行业龙头凭借设备、工艺和客户资源优势布局高端产品以获得更优的盈利弹性。 伴随旺季来临，需求端向好，供给端中小产能出清，供需缺口走阔有望推动纸价上行。 产业链一体化筑成本优势护城河，生态互联平台开拓长期发展空间 （1） 公司较早建立海内外废纸回收体系， 目前已在美国、欧洲、澳洲、日本设立基地。 同时前瞻性布局再生浆项目， 加快废纸浆产能落地以保证原料供应，在外废令实施情况下成本优势凸显。 2019年收购凤凰纸业后，开启 12万吨再生浆技改项目； 2020年启动泰国 110万吨再生浆项目，到年底已投产 70万吨，同时启动欧洲 32万吨干浆项目；与战略伙伴达成协议，外购再生浆 30万吨。 预计 2021、 2022年新增废纸浆产能 184万吨。自备电厂提高能源自给率，有效降低能耗成本， 公司自发供电比例将从 74%提升至 97%，吨纸能耗成本有望降低 196元/吨。 （2） 自建加并购持续扩张产能，提高市占率。公司构建全国布局生产体系，发挥区域协同优势。 （3） 产业链向下游包装延伸，包装+云印业务长期发展空间较大，第二成长曲线逐步显现。 风险提示： 原材料价格波动，需求不及预期， 纸价下跌，产能不及预期。

事件公司发布 2021年中报业绩预告：公司 2021年上半年实现归母净利润20.00-21.00亿元，同比增长 287-307%；公司 2021年二季度实现归母净利润 8.21-9.21亿元，同比增长 161.5-193.3%。 点评淡季木浆系纸种需求回落，吨利有所收窄。二季度淡季需求较为疲软，且中端贸易商及下游客户在低位囤货，4月以来在高位补库存意愿较弱，同时进口浆价略有下行，一季度开工率下的高纸价再难维持，白卡纸纸价大幅下跌。截至 2021年 6月底，进口针叶浆/阔叶浆价格分别为 860/780美元/吨，针叶浆价相较 2021年 3月底下降 40美元/吨，相较 4月最高点下降 120美元/吨，阔叶浆价未变，针叶阔叶浆价价差走窄；2021年6月底双胶纸/铜版纸/白卡纸价格分别为 7000/ 7500/ 7250元/吨，双胶纸与白卡纸纸价相较 2021年 3月底下滑 4.21%/ 26.18%，铜版纸纸价相较2021年 3月底上涨 2.43%。原料成本在造纸行业的生产成本中占有较高的比重，目前公司木浆自给率接近 100%，自制浆的成本波动低于外购浆的成本，白卡纸纸价下行背景下，公司吨利有所收窄。三季度传统旺季到来，厂商去库存压力减轻，纸价有望重回上行通道，纸厂开工率与吨利将恢复，公司吨利恢复将优于同行，下半年利润向上弹性较大。 公司持续缩融资租赁规模，剩余资产风险较小。公司在过去三年通过较为严格的计提拨备手段，已经释放潜在坏账风险，剩余资产安全度高。 截止 2020年，融资租赁规模已有 2017年最高时的 330亿元压缩至至 100亿元内，2021年有望进一步压缩至 60-70亿元（预计二季度压缩幅度较大），带动现金流大幅回流。 投资建议：根据近期纸浆价格我们调整盈利预测，下调目标价至 10.72元（对应 2021年 8倍），预计公司 2021~2023年 EPS 分别为 1.34/ 1.66/1.85元，当前股价对应 2021~2023年 PE 分别为 6.4倍/ 5.2倍/ 4.7倍，建议买入。 风险提示：提价不及预期，业绩预测和估值不达预期的风险。

报告导读公司发布业绩预告：预计21H1 实现归母净利润5.90-6.30 亿元，同增108.90%-123.06%，其中21Q2 预计实现归母净利润3.10-3.50 亿元，同增74.45%-96.94%；预计21H1 实现扣非归母净利润5.70-6.05 亿元，同增136.98%-151.54%，其中21Q2 预计实现扣非归母净利润2.97-3.32 亿元，同增99.10%-122.56%，经营靓丽！投资要点q Q2提价顺利落地，吨盈利环比向上Q2下游需求景气延续，细分纸种维持靓丽表现，对应盈利同比高增。具体拆分来看，Q2公司控制发货节奏，销量环比Q1略有下降；提价悉数落地普涨10%-15%，热门纸种如热转印纸涨幅更高（测算得Q1 平均单价约8500 元/吨）。综合测算来看，公司Q2吨盈利或超1800元/吨（含夏王投资收益），Q1约为1500+元/吨，预期部分使用高价浆平滑全年成本。 旺季来临，下半年成长值得期待从历史数据来看，Q3、Q4是全年旺季且需求逐季向上，伴随旺季到来，看好下半年业绩成长性。（1）销量：3 月河南4 万吨、4 月常山PM8 年产4 万吨产线投产，预期9月常山PM9年产4万吨产线、11月夏王PM5年产7万吨产线投产，新增产能陆续落地放量+需求旺季到来，下半年销量预计逐季环比向上。（2）盈利：原料方面，下半年浆价或将缓慢小幅下行，成本压力缓解；成品纸价格方面，旺季需求景气支撑纸价，下半年吨盈利预期仍有较好表现。 卡位消费升级，优质的成长标的特种纸细分赛道景气分化，公司专注消费升级赛道+灵活转产实力突出，产品结构持续优化，历史吨盈利中枢持续上行。此外，公司以销定产且已经迈入产能高速扩张期，预期22 年投产30 万吨食品白卡、23 年广西项目20 万吨特种纸投产；灵活产线+原料配套奠基下（现有10万吨浆，23年末广西项目预期投产50万吨浆），持续看好未来盈利表现。 盈利预测及估值公司系特种纸绝对龙头，灵活转产实力突出，产能进入高速扩张期且同步切入上游原材料，看好公司未来成长性。预计21-23年营收69.98、87.39、107.36亿元，同增44.49%、24.88%、22.86%；归母净利润12.51、15.17、18.44亿元，同增74.40%、21.26%、21.57%，对应PE为23.54X、19.42X、15.97X，维持买入评级！ 风险提示产能投放不及预期、原材料大幅上涨、下游需求不及预期

事件： 公司发布 2021年半年度业绩预告，预计上半年实现归母净利润 5.90亿元-6.30亿元，同比增长 108.90%-123.06%；预计实现扣非归母净利润 5.70亿元至 6.05亿元，同比增加 136.98%-151.54%。其中，21Q2归母净利润为3.10亿元-3.50亿元，同比增长74.31%-96.80%，环比增长10.81%-25.11%，业绩超预期。 报告要点： 下半年新增产能陆续投产，业绩有望超预期根据公司公告，哲丰高毛利纸基功能类材料 PM7和 PM8产线、河南基地PM8产线，已于上半年陆续投产，产能爬坡进展顺利且已实现稳定销售。 同时，公司预计今年 9月将投产衢州常山 PM9项目，11月将投产合营公司夏王纸业 PM5项目，公司产能规模优势持续强化。 高毛利产品占比提升，叠加消费旺季来临，预计吨盈将走阔公司持续优化 SKU 结构，高毛利产品产能占比不断增加。H2为消费旺季，浆价近期调整后有望上行，或助推产品实现量价齐升。此外，广西分三期 150万吨纸浆项目已开工建设，“林浆纸”一体化加速推进。此外，拟建的湖北90万吨纸浆项目完全落地后，公司自制浆产能将达到 250万吨，自给率或提升至 50%，成本优势得到进一步强化。 消费赛道品类扩张之路持续推进，中长期成长逻辑清晰截至 2021年 7月，公司产能达 110万吨，下游直销客户超 2000家。公司烟用内衬纸基材料/标签离型纸/热转印纸/热敏纸系列产品，分别在国内市场占有率近 45%/25%/40%/25%。受益于高端零售行业、电商和快递物流行业快速发展，公司标签离型纸产品有望保持稳健增长态势。公司积极布局食品与医疗消费材料、电气与工业材料产能，渠道优势将助力公司多品类扩张。 30万吨食品卡纸项目将预计于 2022年 H2投产，将充分受益“禁塑令”带来的行业增长红利。 投资建议与盈利预测我们认为消费旺季来临且浆价逐步回暖上行，叠加公司新增产能陆续释放，H2有望实现量价齐升。公司规模优势强化，渠道稳步扩张保障竞争优势，盈利能力将稳步提升。我们上调公司 2021-2023年 EPS 至 1.69/2.01/2.32元，当前股价对应 P/E 分别为 24.9/20.9/18.1倍，维持“买入”评级。 风险提示原材料价格波动；需求增长不及预期；行业竞争加剧。

仙鹤发布21年上半年业绩预告：2021年上半年预计实现归母净利润5.90-6.30亿元，同比增加108.9%-123.1%，扣非归母净利润5.70-6.05亿元，同比增加137.0%-151.5%；其中单Q2实现归母净利润3.10-3.50亿元，同比增长74.2%-96.6%，扣非归母净利润2.97-3.32亿元，同比增长99.3%-122.8%。单Q2归母净利润中值为3.30亿元，同比20Q2增长85.4%，业绩季度环比向上，表现靓丽。 产能稳步扩张，成长路径清晰。公司年产22万吨高档纸基功能材料募投项目中的哲丰PM5、PM6、PM7和PM8项目已分别在2020年8月至2021年5月期间内陆续投产，河南基地PM7和PM8项目已分别于2021年1月和3月顺利投产。公司利用自身高柔性化生产的特点，主要布局食品医疗、热转印、标签离型等成长性优异板块，聚焦消费领域且进一步分散，议价能力增强。 成本优化，周期性趋弱。公司成本结构中原材料占比约66%，其中木浆占比约45%，公司积极落实成本优化，从采购成本、生产成本等多方面进行了控制，20年浆价低位时战略性屯浆并在21年对原材料成本进行有效传导。此外，公司产品矩阵多元， 灵活转产有效平滑下游波动，预期公司上下游周期性趋弱。 研发驱动，绑定优质客户。公司积极开展高性能纸基功能材料研发，产品主要布局消费方向，目前与当纳利、安姆科、利乐、艾利等全球龙头保持长期合作关系。目前仙鹤形成7大系列、60余种产品，成为市场综合全面、客户多、市占率高的公司。 仙鹤股份为特种纸龙头，产品布局消费且成长路径清晰，预计公司2021-2023年收入分别为68.90、86.42、103.35亿元，同比增长42.3%、25.4%、19.6%，归母净利润12.33、13.24、15.71亿元，同比增长71.9%、7.3%、18.7%，对应PE估值分别为23.9X、22.2X、18.7X，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动、产能不达预期、行业竞争加剧。

报告导读公司发布业绩预告：预计21H1 实现归母净利润5.90-6.30 亿元，同增108.90%-123.06%，其中21Q2 预计实现归母净利润3.10-3.50 亿元，同增74.45%-96.94%；预计21H1 实现扣非归母净利润5.70-6.05 亿元，同增136.98%-151.54%，其中21Q2 预计实现扣非归母净利润2.97-3.32 亿元，同增99.10%-122.56%，经营靓丽！ 投资要点 Q2提价顺利落地，吨盈利环比向上Q2下游需求景气延续，细分纸种维持靓丽表现，对应盈利同比高增。具体拆分来看，Q2公司控制发货节奏，销量环比Q1略有下降；提价悉数落地普涨10%-15%，热门纸种如热转印纸涨幅更高（测算得Q1 平均单价约8500 元/吨）。综合测算来看，公司Q2吨盈利或超1800元/吨（含夏王投资收益），Q1约为1500+元/吨，预期部分使用高价浆平滑全年成本。 旺季来临，下半年成长值得期待从历史数据来看，Q3、Q4是全年旺季且需求逐季向上，伴随旺季到来，看好下半年业绩成长性。（1）销量：3 月河南4 万吨、4 月常山PM8 年产4 万吨产线投产，预期9月常山PM9年产4万吨产线、11月夏王PM5年产7万吨产线投产，新增产能陆续落地放量+需求旺季到来，下半年销量预计逐季环比向上。（2）盈利：原料方面，下半年浆价或将缓慢小幅下行，成本压力缓解；成品纸价格方面，旺季需求景气支撑纸价，下半年吨盈利预期仍有较好表现。 卡位消费升级，优质的成长标的特种纸细分赛道景气分化，公司专注消费升级赛道+灵活转产实力突出，产品结构持续优化，历史吨盈利中枢持续上行。此外，公司以销定产且已经迈入产能高速扩张期，预期22 年投产30 万吨食品白卡、23 年广西项目20 万吨特种纸投产；灵活产线+原料配套奠基下（现有10万吨浆，23年末广西项目预期投产50万吨浆），持续看好未来盈利表现。 盈利预测及估值公司系特种纸绝对龙头，灵活转产实力突出，产能进入高速扩张期且同步切入上游原材料，看好公司未来成长性。预计21-23年营收69.98、87.39、107.36亿元，同增44.49%、24.88%、22.86%；归母净利润12.51、15.17、18.44亿元，同增74.40%、21.26%、21.57%，对应PE为23.54X、19.42X、15.97X，维持买入评级！q 风险提示产能投放不及预期、原材料大幅上涨、下游需求不及预期

业绩简评 7月12日公司发布半年报业绩预告，1H2021公司实现归母净利润5.9-6.3亿元，同比+108.9%-123.1%，增速中枢为116%，其中2Q实现归母净利3.1-3.5亿元，同比+74.4%-96.9%，增速中枢85.7%。2Q业绩符合预期。 经营分析 2Q提价保持较好+产能顺利爬坡，量价齐升如期兑现。2Q净利润环比+10.9-25.2%，产能角度，公司河南基地的PM7、PM8项目分别于21年1月和3月顺利投产，产能顺利爬坡对2Q21贡献产能增量。价格方面，4-5月公司在1Q的价格基础之上，对产品继续提价。虽然2Q浆价走势疲软，但特种纸行业价盘保持稳定，2Q产品均价较1Q环比提升。 受益产品结构优化+木浆战略备库，预计吨净利环比走阔。2Q公司积极根据下游消费领域景气度，进行产能灵活调配以及产品结构优化，提升热转印等高毛利产品排产及产能投放，逐步控制低毛利产品产能，预计盈利能力继续提升。 需求旺季到来+强产品竞争力+浆价供给压力增大，看好3Q高盈利能力的保持。3月起木浆价格触顶回落，当前阔叶浆价格较3月底下滑800-900元/吨。我们预计公司低价木浆库存将于7月底耗尽，但浆价进入下行通道，以及8月巴西280万吨阔叶浆产能投放，2022年上半年智利120万吨阔叶浆投产，将对阔叶浆供给形成较大的压力，因此我们判断3Q和4Q公司的成本端压力较低。价格端，伴随下半年消费需求旺季的到来，我们认为特种纸整体价盘将继续保持高位稳定，不排除部分产品进入旺季之后，有望继续提价。因此我们预计公司下半年整体盈利能力有望保持高位稳定。 碳中和背景下，仙鹤竞争优势将越发明显。我们认为精细化管理能力和研发能力是公司传统的竞争优势。但2023年，仙鹤位于广西的自备浆厂投产之后，上游木浆和林木资源的掌控，将为公司提供新的战略优势！碳中和背景之下，我们判断木材价格将在中长期保持上涨的态势，浆价中长期价格中枢将不断提高。仙鹤股份中长期市占率有望不断增加。 盈利预测和投资建议 鉴于公司二季度表现，我们上调公司2021-2023年EPS至1.68、2.06、2.36元，上调幅度为16.5%、9.9%、0.3%，当前股价对应PE分别为25、20、18倍，考虑到公司未来三年的成长性，维持“买入”评级。 风险提示 下游需求不及预期的风险；新增产能投放进度不达预期；原料价格大幅波动的风险；4月21日5.5亿股首发原股东仙鹤控股、王明龙限售股解禁。

7月9日公司发布半年报业绩预告，1H2021公司实现归母净利润20-21亿元，同比+287%-307%，其中2Q实现归母净利8.2-9.2亿元，同比+161.8%-193.7%。2Q业绩符合预期。 经营分析，纸价受淡季影响高位回落，2Q业绩符合预期。2Q归母净利环比-30.4%~-21.9%，同比+161.8%-193.7%。价格方面，2Q以来文化纸、白卡纸价格均出现回落，当前双胶纸/铜版纸/白卡纸均价5550/5690/6660元/吨，较3月底变动-1750/-1630/-3160元/吨。主要原因在于下游需求进入淡季，原材料价格回落周期下纸价支撑力不足。 待静待3Q文化纸价格触底回升，白卡纸旺季涨价业绩弹性值得期待。原材料角度，3月起木浆价格触顶回落，当前阔叶浆价格较3月底下滑700元/吨，鉴于8月巴西280万吨阔叶浆产能投放，我们认为浆价有望延续走低的态势，但幅度预计有限。文化纸方面，当前处于经销商消化库存阶段，伴随9月学汛到来，文化纸在需求改善的刺激下，价格有望触底回升，吨净利有望重拾升势。白卡纸方面，当前行业开工率承压，社会库存进入去化阶段，鉴于其良好的竞争格局，预计伴随3Q旺季到来，纸价有望企稳回升，吨盈利逐步进入上行区间。 融资租赁业务继续压缩，报表质量提升值得期待。2021年3月底公司融资租赁资产由2020年底99亿元压减至不足90亿元，公司公告中提出未来两年将继续压缩该业务的策略，预计压缩该项资产规模至70亿元。另一方面，公司有望通过优化融资渠道、积极偿还高成本贷款等方式压降财务费用，计划2021年利息支出比去年再降2.5亿元左右。 看好中长期市场份额稳步提升，伴随黄冈二期150万吨纸生产线（文化纸、白卡纸）、52吨机械浆生产线项目在下半年的开工建设，公司在浆系纸赛道的地位有望进一步得到稳固。 盈利预测和投资建议考虑到公司2Q业绩表现，我们保持盈利预测不变，预计公司2021-2023年EPS分别为1.31、1.37、1.36元，当前股价对应A股PE分别为6.6、6.3、6.3倍，对应H股PE分别为3.2、3、3倍，对应B股PE分别为3、2.9、2.9倍，考虑到晨鸣纸业作为国内造纸龙头，林浆纸一体化有望显著降低自身周期属性，维持“买入”评级。 风险提示下游需求不及预期的风险；新增产能投放进度不达预期的风险；公司费用率控制不力的风险；原料价格大幅波动的风险。

事件：7月9日公司回购股份39.77万股，成交金额921.7万元，21年年1月月27日至7月月9日日达累计回购已达5.8亿元。公司于21年1月5日披露回购方案，并于21年5月上调回购价格上限，并提高回购金额区间至3.3亿元-6.6亿元。21年1月27日-7月9日公司累计回购2050万股，成交金额总计5.8亿元。 持续回购彰显管理层信心，市场情绪扰动带来布局机会：公司持续进行股票回购用于后续员工持股或股权激励计划，其中21年6月以来累计回购975.5万元，成交金额3.1亿元，彰显对公司后续成长性的信心。 21年6月公司股价回调较多，基于对电商渠道数据跟踪及行业调研，我们认为公司基本面经营稳健，电商渠道份额持续提升，回调主要受浆价回调情绪影响。短期看，中小纸厂盈利压力较大，开工率仍处于低位，我们看好公司凭借前期低价原材料储备及积极的市场开拓策略抢占中小品牌份额。后续来看，浆价回落有望助公司明后年盈利水平保持高位。 中长期看，公司不断完善原材料协议采购、期限联动等操作机制，持续降低原材料扰动的影响，周期性将逐渐减弱。 重申公司中长期成长机会：人才引进+双品牌运营+薄弱地区重点突破。 1）从人才引进角度看，21年公司接连引入刘鹏总、邓雯曦总等核心高管，聘任李肇锦总为公司副总裁，扩充核心管理团队为后续成长蓄力。 公司2015年引入原金红叶团队后重塑渠道步入高速成长期，而本轮人才引进为公司内部管理及品牌打造注入新活力，成长有望再加速。2）太阳+洁柔双品牌运营打破单品牌成长天花板，并令公司产品区割更加明显。太阳品牌瞄准中低端市场补充空白，后续随着竹浆纸一体化项目的落地，成本优势将进一步提升。3）公司在华东区域相对薄弱，21年1月宿迁40万吨高档生活用纸项目开始建设，蓄势发力华东区域，华东区市场份额有望加速提升。此外，公司积极培育个护品类，已布局棉柔巾、卫生巾、母婴用品等品类，为远期成长奠定基础。 盈利预测与投资评级：公司基于其内部优质的管理梳理，中高端品牌的成功树立，以及积极拥抱电商的战略，洁柔已经成为生活用纸行业第三大品牌，未来洁柔有望向行业第一发起冲击，同时积极培育个护产品，打开第二增长曲线。我们预计2021-2023净利润为13.6、17.8、21.4亿元，对应PE分别为22.3、17.0、14.2x，估值安全边际高，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格上涨风险；产能释放不及预期；行业产能扩张大于需求，竞争加剧；扩品类推广不及预期；营销渠道建设不及预期。

公司披露21H1中报预告，预告中枢超市场预期。公司预计21H1归母净利润6.1-7亿元，同比+31%-50%；扣非净利润5.5-6.2亿元，同比+42%-60%。公司预计单Q2归母净利润2.82-3.72亿元，同比+20%-59%，两年平均增速15%-32%；扣非净利润2.55-3.25亿元，同比+20%-53%，两年平均增速14%-29%。n公司业绩延续Q1靓丽表现，淡季不淡增长势头向好。21Q1公司实现营业收入38.1亿元，同比+82.96%（两年平均+27.21%）；归母净利润3.28亿元，同比+42.5%（两年平均+12.64%）；扣非净利润2.95亿元，同比+69.5%（两年平均+12.60%）。分业务看，21Q1传统业务（含安硕）收入20亿元，同比+48%（两年平均+13%）；科力普收入14.7亿元，同比+161%（两年平均+54%），高速增长得益于国网等原有客户的稳健增长及新客户实现放量；生活馆业务收入2.43亿元，同比+154%（两年平均+48%），其中九木收入2.2亿元，同比+174%，零售大店恢复显著。Q2为文具行业相对淡季，往年来看Q2利润体量通常低于Q1。 2015-2019年，公司Q2归母净利润环比Q1分别-10%/-28%/-26%/-17%/-18%，20年受疫情影响Q2归母净利润环比Q1微增2%。21Q2归母净利润预告中枢为3.27亿元，环比21Q1基本持平，淡季不淡业绩增长势头向好，判断业绩超我们预期的原因主要在于渠道端持续优化及SKU单品贡献度提升带来销售效率的优化。n三大业务版块增长动力充足，看好中长期稳健增长。传统业务方面，公司与竞争对手持续分化，核心原因在于：1）持续专注深耕渠道，由持续进化的经销商网络积年累月铸造的8万家有效终端难以复制超越。2）产品SKU迭代速度快，高毛利精创产品持续驱动客单价的持续增长。3）各项专项行动推动终端产品能见率继续提升。 长期来看，2020年晨光品牌整体市占率（销售额口径）仅4.5%，提升空间广阔。科力普业务方面，随着办公集采渗透率提升及MRO逐渐纳入集采范畴，办公集采行业红利期延续，科力普规模高增下盈利能力持续提升。新零售业务方面，九木杂物社运营日趋成熟，坪效持续提升，长期看有望带动产品结构优化及用户池的持续变现。n盈利预测与投资评级：我们维持此前盈利预测，预计公司21-23年净利润分别为15.7、19.1、23.0亿元，EPS1.69、2.06、2.48元，对应PE51.2、42、34.8X，维持“买入”评级。n风险提示：行业竞争加剧，原材料价格波动，疫情反复影响线下渠道销售等。

报告导读公司发布21H1业绩预告：21H1归母净利润6.1-7.0亿元，同增31%-50%；其中21Q2归母净利润2.8-3.7亿元，同增21-59%，中位数是3.3亿元，同增40%。21H1扣非净利润5.5-6.2亿元，同增42%-60%；其中21Q2扣非净利润2.6-3.3亿元，同增20-53%；中位数2.9亿元，同增36%。 投资要点q 传统业务盈利能力持续回升，线上线下进展良好上年同期受新冠疫情影响基数较低，公司21H1生产恢复明显。传统业务21Q2小幅超预期，我们预测Q2传统文具表现靓丽（线下为主）。4月综合提价10%，抵消原本原材料上涨不利因素。公司品牌、渠道优势显著。品牌方面，公司是文具行业“自主品牌+内需市场”的领跑者，率先在竞争激烈的内需市场确立了自主品牌销售的龙头地位，连续九年在“中国轻工业制笔行业十强企业”评比中蝉联第一。晨光品牌已经在消费者心中建立了良好的品牌认知，是博鳌亚洲论坛多年来的指定文具品牌。渠道方面，公司在文具行业零售终端网络覆盖的广度和深度具有明显的先发优势和领先优势，建立了高效的分销体系管理与高覆盖的国内终端网络。截至报告期末，公司在全国拥有36家一级合作伙伴、覆盖1,200个城市的二、三级合作伙伴和大客户，超过8万家使用“晨光文具”店招的零售终端。 办公集采延续高增，九木&生活馆客流坪效提升 （1）科力普：办公集采延续高成长，公司加强了大客户合作和加速建设智能化仓储物流，资源整合加速，渠道优势持续扩大。客户开发方面，科力普入围山东省政府、华润集团、建设银行等项目。仓配物流方面，科力普新增东北中心仓，同时华东新仓投入使用，提升了订单响应时效，提升仓库利用效率，进一步降低运输成本。 （2）九木&生活馆：截止21Q1，公司全国开店442家零售大店，其中晨光生活馆68家，九木杂物社374家（直营249家，加盟125家）。公司积极打造精品文创店组货和服务模式，全面发展九木杂物社，试点优化晨光生活馆。预期疫后同店客流量、坪效逐步回升。 盈利预测及估值公司传统业务渠道护城河深厚，新业务模式趋于成熟。我们预计公司21-23年分别实现收入173.65/227.03/294.98亿元，同比增长32.17%/ 30.74%/ 29.93%；归母净利润16.10/20.10/ 25.14亿元，同比增长28.24%/24.88%/25.06%。当前市值对应21-23年PE分别为47.82X/38.29X/30.62X，维持“买入”评级。 风险提示线下竞争加剧，九木发展不及预期，科力普发展不及预期。