2023 年4 月21 日，公司发布2023 年第一季度报告。2023 年Q1公司实现收入5213 万元，同比-6%；实现归母净利润-933 万元，实现扣非归母净利润-1531 万元。 公司同时发布公告称，拟与关联方微创道通签订《委托开发合同》，受托开展鼻科射频消融手术系统项目开发。微创道通应向公司支付的研究开发经费为560 万元，且产品获证正式销售后10 年内，微创道通根据每年产品实际销售额的10%向公司支付销售分成。 带量采购实施前渠道库存减少，一季度收入略有下滑。公司Q1 收入下滑主要系电生理省际联盟集中带量采购正式实施前，公司与各集采区域经销商逐步协商销售价格，相关经销商订货量相应减少所致。根据公司投资者交流活动记录，2023 年1 月终端手术量较低，从2 月开始逐步恢复，单周手术量到达历史高点，高于2022年手术量峰值，预计未来公司收入将重新回到高速增长轨道。 进一步加大创新产品投入，研发投入提升显著。公司Q1 销售费用率19.95%（+4.4pct），管理费用率7.47%（+0.3pct），研发费用率23.45%（+6.8pct），项目在一季度内开展临床试验造成研发投入增长明显，公司目前在冷冻消融及脉冲消融等技术方向均有布局，未来管线布局及研发效率方面的优势有望进一步体现。 承接鼻科射频消融委托研发项目，拓展收入增长渠道。由于微电生理在射频领域拥有较为先进的技术优势，本次与微创道通的合作可充分利用公司研发资源，拓宽其他业务收入渠道，增强公司的盈利能力和综合竞争力。通过承接委托研发项目，公司能够进一步验证射频消融技术在其他领域的应用前景，为公司未来拓展其他适应证领域打下基础。 我们看好公司未来在电生理领域的发展前景，预计2023-2025 年公司归母净利润分别为0.36、0.69、1.21 亿元，同比增长1107%、92%、75%，EPS 分别为0.08、0.15、0.26 元，现价对应PS 为28、19、13 倍，维持“增持”评级。 风险提示：医保控费政策风险；在研项目推进不达预期风险；产品推广不达预期风险；无实控人和控股股东风险。

公司收入保持快速增长，业绩符合预期。2022 年全年公司实现营业收入2.60 亿元、同比+36.99%，归母净利润0.03 亿元、实现扭亏为盈，扣非后实现归母净利润-0.11 亿元，单Q4 收入6842 万元、同比+29.89%，疫情影响下仍保持快速增长趋势。分区域来看，国内营业收入同比增长29.88%，三维手术累计超过3 万例，累计覆盖医院700 余家，公司持续强化国内营销网络建设，大力加强线上线下学术推广，围绕三维标测系统功能、射频消融产品、冷冻消融产品等共计开展学术活动60场，覆盖全国约200 家医院的500 余名医生，产品认可度不断提升；国际业务收入同比增长77.04%，其中中东俄非、西欧、拉美市场实现了较快的增速，公司持续推进全球化战略，不断开拓新的国家区域，持续推进海外注册准入，努力扩大产品可及区域，2022 年全年共计14 款产品在4 个海外市场首次获得注册证，其中4 款产品获得FDA 认证，不断提升公司国际品牌知名度和覆盖度。 持续推进技术创新，高端导管注册取得突破性进展。公司坚持自主创新驱动战略，围绕核心技术进行系统性产品布局、迭代升级及应用扩展，2022 年公司重磅产品一次性使用星形磁电定位标测导管、一次性使用压力监测磁定位射频消融导管分别于10 月、12 月获得NMPA 注册批准，率先打破进口垄断，填补了国产空白，在房颤治疗领域具备明显的技术优势。冷冻消融方面，公司进一步优化制冷模块及控制算法设计、完成生产可制造性设计，于12 月份完成国内提交注册，预计可于2023 年获证。此外，公司持续推进三维标测系统升级换代，有望推出更加智能化便捷化的第四代三维心脏电生理标测系统。值得一提的是，公司相关高端产品临床试验数据优异，安全性与临床应用价值得到进一步验证，与强生主打产品相比，某些产品性能表现更为优异。 心脏电生理市场蓝图广阔，集采有望加速国产替代。心脏电生理术式仍处于快速发展阶段、发展前景广阔，但从竞争格局来看，行业目前国产化率不足10%。国产企业有望凭借技术进步和服务等优势不断加速进口替代，此外，集采降价有望加速国产替代进程。2022 年10 月，福建医保局牵头全国27 个省市启动了电生理集采带量，公司认真研究政策，积极部署应对策略，合理选择报名产品，制定需求量勾选原则，参与投标产品全部中标，为2023 年推行房颤消融术式打下了良好基础。公司作为心脏电生理产品领域布局最完善的国产厂商，有望充分享受行业发展的红利。 根据公司年报情况略微调整投资收益等非经营性项目，我们预测公司2023-2025 年归母净利润分别为26、77、133 百万元（2023-2024 原预测为29、76 百万元），考虑到公司是国内创新技术领先的电生理设备与耗材生产企业，陆续上市产品和在研产品具备核心技术壁垒且研发进度处于同行公司前列，长期发展潜力充足，我们采取DCF 估值法给予目标价格26.65 元，维持给予“增持”评级。 风险提示 销售及产品推广不及预期，产品研发进度不及预期，带量采购、竞争加剧等导致的价格下滑风险，费用投入超预期，假设不达预期对估值不利的风险等。

2023年3月28日，公司发布2022年年度报告。2022年公司实现收入2.60亿元，同比+37%；实现归母净利润297万元，同比扭亏为盈；实现扣非归母净利润-1139万元；分季度来看，2022年Q4公司实现收入6842万元，同比+30%，归母净利润26万元，同比扭亏为盈，扣非归母净利润-1079万元。 收入实现稳定增长，设备类产品发力明显。公司2022年导管类产品实现收入1.66亿元，同比增长+13%；设备类产品实现收入0.42亿元，同比增长+266%。心脏电生理三维标测系统Columbus的快速装机推动了三维消融导管与标测导管的增长，2022年公司共计开展1万多例三维心脏电生理手术，市场品牌力得到进一步提升。 境外业务实现收入0.43亿元，同比+77%，占主营业务收入比例达到17%，海外业务持续发力，占比逐步提升。 进一步加大创新产品投入，三项费用率实现同比下降。公司全年净利率达到1.1%（+7.4pct），成功扭亏为盈；全年销售费用率31.1%（-6.1pct），管理费用率13.9%（-3.9pct），研发费用率29.6%（-3.6pct），3项费用率同比下降，但研发投入金额依然维持增长趋势，第四代三维心脏电生理标测系统、冷冻消融系统、肾动脉射频消融系统等在研项目稳步推进，将给公司贡献新的业绩增长。 射频消融重磅产品先发优势明显，未来有望快速放量。公司高密度标测导管与压力感知磁定位射频消融导管已分别于2022年10月及12月获批上市，率先打破外资厂商垄断。且在12月落地的心脏介入电生理省际联盟集中带量采购中，公司高密度标测导管等19个产品在单件采购模式下成功中标，未来公司新产品有望随政策推动加速放量，在房颤手术中率先实现国产替代。 我们看好公司未来在电生理领域的发展前景，预计2023-2025年公司归母净利润分别为0.36、0.69、1.21亿元，同比增长1107%、92%、75%，EPS分别为0.08、0.15、0.26元，现价对应PS为29、20、14倍，维持“增持”评级。 医保控费政策风险；在研项目推进不达预期风险；产品推广不达预期风险；无实控人和控股股东风险。

电生理领域国产领跑者，收入增长未来可期。公司自2006 年成立以来深耕心脏电生理领域，目前是全球市场中少数同时完成心脏电生理设备与耗材完整布局的厂商之一，亦是首个能够提供三维心脏电生理设备与耗材完整解决方案的国产厂商，攻克了诸多关键技术，打破了外资巨头在该领域的长期垄断地位。公司拥有一支完善且经验丰富的团队，总经理孙总曾任职于美国西门子研究院，是国内电生理器械研发领域的资深专家，深耕行业近二十年。基于长期研发积累，公司目前已开发了全面涵盖心脏电生理手术的产品布局，形成了丰富的产品矩阵，可提供一体化解决方案。经营数据保持良好，营业收入端逐年增长，2021 年公司实现收入1.90 亿元，同比+34.5%，2017-2021 年CAGR 达到32.3%，净利润端随着高端化产品陆续上市已扭亏为盈有望逐步增长，长期空间可期。 心脏电生理市场蓝图广阔，国产替代进行时。心脏电生理术式主要用于治疗快速性心律失常病症的介入治疗，近年来诸多临床研究证实，其治疗成功率和改善生活质量等方面要优于药物治疗，在全球及国内开始迅速推广。国内快速心律失常患者人群庞大，国内需求尚未满足，一方面是2020 年国内房颤和室上速患者人数达到1500 万人，但相对海外市场渗透率很低，另一方面电生理技术发展尚未成熟，产品创新和高端化需求长期存在，根据弗若斯特沙利文统计及预测，我国电生理器械市场从2016 年18.5 亿元增长至2021 年80.6 亿元，CAGR 为34.2%，预计2024 年将达到211.1 亿元，2020-24 年CAGR 达42.3%。从竞争格局来看，行业目前国产化率不足10%，国产替代空间广阔。 电生理产品全面布局，打造一体化解决方案提供商。由于电生理手术的复杂性，国内厂商普遍采取跟随或配套方式布局，公司作为心脏电生理产品领域布局最完善的国产厂商，有望充分享受行业发展的红利。公司除了二维产品外，完整布局三维系列产品，近期高端化导管产品高密度标测导管、压力感知射频消融导管均已获得NMPA 产品注册，填补了相关国产空白，此外，公司创新性布局冷冻消融系列产品、也已提交产品注册申请，基本实现对心脏电生理设备及耗材产品的全面布局。 值得一提的是，公司相关高端产品临床试验数据优异，安全性与临床应用价值得到进一步验证，与强生主打产品相比，某些产品性能表现更为优异。 我们预测公司2022-2024 年归母净利润分别为3、29、76 百万元，考虑到公司是国内创新技术领先的电生理设备与耗材生产企业，陆续上市产品和在研产品具备核心技术壁垒且研发进度处于同行公司前列，长期发展潜力充足，我们采取DCF 估值法，目标价格26.97 元，首次给予“增持”评级。 风险提示销售及产品推广不及预期，产品研发进度不及预期，带量采购、竞争加剧等导致的价格下滑风险，费用投入超预期，假设不达预期对估值不利的风险等。

领衔国内三维电生理技术发展，2022年扭亏为盈公司着重研发创新，是首个能够提供三维心脏电生理设备与耗材完整解决方案的国产厂商，已有 5项创新产品进入绿色通道，磁压力灌注消融导管、高密度标测导管等多款产品均为国内首推，2023年 1月 EasyFinder 固定弯标测导管获 FDA 批准加速国际化进程，自 2017年以来，公司销售规模复合增速高达 33%，并于2022年首次在高企研发投入基础上扭亏为盈（2022年业绩快报数据），我们预期随着新品上市及销售推广，盈利质量持续提升。 联采降价驱动庞大电生理市场潜力释放，公司率先高端技术突破进攻蓝海市场电生理手术由于安全优效已被升级为多类快速性心律失常一线疗法，但渗透率相对较低（2020年约 21.2万例，渗透率仅约美国1/10），其中成功率高、精度佳且辐射小的三维术式已成主流（2020年约 16.4万例，比重约 77%），尤其是患者基数庞大的高难度房颤电生理手术基本为三维术式，国产品牌尚处竞争弱势，以强生、美敦力为主的外资 2020年市占率约 90%，几乎垄断三维术式领域。公司首家推出三维电生理设备以及磁压力灌注消融导管、高密度标测导管等，以全套解决方案突破进口限制并持续攻关房颤电生理手术高地，现已在国内累计应用于超 3万例三维心脏电生理手术，伴随福建电生理联采降价（平均降价49.35%）加速渗透率提升，公司有望优先获益（三维设备铺设量奠定基础、高端耗材配套、单件采购模式中标数量领先等）。 底层技术平台构筑竞争壁垒，在研管线潜藏重磅产品公司核心研发团队包括总经理孙毅勇先生在内均任职超十年，团队稳定，现已形成以图像导航、精密器械、能量治疗为核心的三大技术平台，奠定技术发展及领域拓展的基础，两款重磅单品具备想象潜力：1）冷冻消融系统：公司预期 2023年获批，目前仅美敦力获批国内冷冻消融房颤治疗，据沙利文数据预计手术量从2020年的 9800例增至 2025年的 5.84万例，公司有望率先拥有“射频+冷冻”双技术加持，加速拓展房颤领域；2）肾动脉消融系统：公司预期 2025年获批，用于根治顽固性高血压，据沙利文数据潜在患者群体约 0.48亿人，公司相关产品于 2017年进入创新医疗器械特别审批程序，2021年成立子公司上海鸿电医疗专攻此业务，引领行业技术走向。 盈利预测与投资建议综上，考虑到公司是国内少有能够提供三维心脏电生理设备与耗材完整解决方案的企业，三维设备铺设量扎实推进且有高精度耗材加持，领先技术平台优势下持续新品研发，潜在重磅产品即将获批，结合公司已发布 2022年业绩快报，我们预计 2022-2024年公司实现营业收入为 2.60/3.60/4.95亿元，分别同比增长37.0%/38.1%/37.7%，对应归母净利润分别为 2.97/21.67/42.33百万元，对应每股收益分别为 0.01/0.05/0.09元/股，对应 2023年 3月 3日 110.36亿元市值，2022-2024年 PS 分别为42/31/22倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示新产品研发失败及注册风险，产品销售不及预期风险，集采等行业政策超预期风险，产品质量及潜在责任风险，科研及管理人才流失的风险。

2023 年1 月19 日，公司发布2022 年业绩预告，预计2022 年实现归母净利润250~300 万元，同比扭亏为盈；实现扣非归母净利润-1285~-1085 万元，同比+57%~+63%。 单季度来看，预计2022Q4 实现归母净利润-21~+29 万元，同比+97%~+104%；实现扣非归母净利润-1224~-1024 万元。 收入实现稳定增长，成本费用控制效果显著。公司2022 年前三季度实现收入40%的增长，积极抢抓国内外市场机遇。同时，公司不断细化全面预算管理，强化成本费用控制，持续做好过程管控和应对措施调整，在完成收入稳定增长的基础上，营销、管理及研发3 项费用率实现同比下降，全年实现扭亏为盈，预计未来盈利能力还将不断提升。 射频消融重磅产品先发优势明显，未来有望快速放量。公司高密度标测导管与压力感知磁定位射频消融导管已分别于2022 年10月及12 月获批上市，率先打破外资厂商垄断。且在12 月落地的心脏介入电生理省际联盟集中带量采购中，公司高密度标测导管等多个产品成功中标，未来公司新产品有望随政策推动加速放量，在房颤手术中率先实现国产替代。 国内外市场同步拓展，FDA 产品注册已取得初步成果。2023 年1月公司一次性使用固定弯标测导管获得美国FDA 510(K)认证，海外研发注册取得初步成果，未来将进一步推进公司产品的国际化进程，对公司产品在海外市场的推广带来积极影响，提升公司在海外的品牌知名度。 盈利预测、估值与评级：预计2022-2024 年公司归母净利润分别为0.03、0.35、0.69 亿元，同比扭亏为盈、1114%、97%，EPS 分别为0.01、0.08、0.15 元，现价对应PS 为48、34、23 倍，维持“增持”评级。 风险提示：医保控费政策风险；在研项目推进不达预期风险；产品推广不达预期风险；疫情反复风险；无实控人和控股股东风险。

国产电生理创新器械先锋，三维系列产品先发优势突出。公司在心脏电生理领域布局产品丰富，是首个能够提供三维心脏电生理设备与耗材完整解决方案的国产厂商。三维射频导管收入占比从2017年的26.1%增长到2021年的40.3%，综合毛利率也从64.1%提升到72.4%，三维产品先发优势凸显。 电生理介入市场高速成长，国产替代空间巨大。对于房颤等心律失常患者，电生理手术相比药物治疗优势明显，未来国内电生理市场将保持快速成长。 2021年国内电生理器械市场规模接近80亿元，2015至2021年历史复合增速超过30%。由于产品的高技术壁垒，目前国内市场仍由强生等外资厂商占据主导地位，在国内政策支持背景下，未来电生理器械国产替代有望加速。 拥有国产首个三维电生理标测系统，产品技术优势明显。公司自主研发的Columbus三维标测系统第三代于2020年上市，是首个获批上市的国产磁电双定位标测系统，平均定位精度误差<1mm，具备明显的技术优势。目前已在全球累积完成超过3万例电生理介入手术，遥遥领先国产竞争对手。预计未来公司Columbus有望继续带动公司到2024年收入突破5亿规模。 射频消融重磅产品研发领先，创新冷冻消融有望引领技术革命。高密度标测导管与压力感知磁定位射频消融导管均是目前行业内核心竞争力产品，公司产品已分别于2022年10月及12月获批上市，率先打破进口市场垄断，预计2款核心产品有望至2024年合计贡献接近2亿的收入增量。此外公司在研IceMagic冷冻消融系统及冷冻消融导管2021年进入器械绿色通道，上市后有望引领行业电生理技术革命。 IPO募集用于研发、生产及营销能力提升。公司2022年8月在科创板IPO发行7060万股，募集资金净额达到10.70亿元，主要用于电生理研发项目、生产基地以及营销服务体系建设，未来将有助于增强公司盈利能力。盈利预测与投资建议n我们看好公司在电生理介入市场的发展前景，预计公司2022-2024年归母净利润0.12/0.36/0.71亿元，同比扭亏为盈/+206%/+100%，参考同行业上市公司可比估值情况，给予公司2024年22倍PS估值、12个月内目标市值126亿元，目标价位26.88元/股，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示n医保控费政策风险；在研项目推进不达预期风险；产品推广不达预期风险；疫情反复风险；无实控人和控股股东风险；股东减持风险；估值偏高风险。

电生理市场空间广阔，国产化率低。根据弗若斯特沙利文《中国心脏电生理器械市场研究报告》统计，2020年我国心脏电生理器械市场规模51.5亿元，2015-2020年复合增速28.3%。2020年美国电生理手术渗透率为我国的7倍，我国每百万人电生理手术量150台，美国每百万人手术量1094台。根据弗若斯特沙利文《中国心脏电生理器械市场研究报告》显示，中国电生理器械市场中，进口厂商主导市场，2020年中国电生理器械市场销售额市占率分别为：强生第一（58.8%），雅培第二（21.4%），美敦力第三（6.7%），惠泰医疗第四（3.1%），微电生理第五（2.7%），波士顿科学第六（2.1%）。 集采降价预计不触及出厂价，政策温和优于预期。2022年10月，福建省医保局牵头26个省份及新疆生产建设兵团开展电生理耗材集采。根据《心脏介入电生理类医用耗材省际联盟集中带量采购文件》，集采分为3种采购模式：组套采购模式、单件采购模式、配套采购模式，对各类产品限定了最高有效申报价，针对某品类，各厂家降价幅度由该产品加权报价对比该品类的最高有效申报价得到。①组套采购模式：主要为房颤中使用的高价值耗材，组合方式为“1根环形/异形诊断导管+1根压力感应/冷冻治疗导管”，降幅≥30%的组套获得拟中选资格。在分量上，以自身采购需求量的80%为上限，若降价幅度（X）为30%，则可获得40%的基础采购量，降价幅度X每提升1pct，获得基础量增加2pct；（80%-获得基础量）为调出分配量；降幅≥50%的组套可参与剩余采购量的分配。②单件采购模式组：拟中选规则包括①规则一：降幅排名前50%（实际申报企业数大于10家时，最多中选6家）；②规则二：申报企业未按拟中选规则一获得拟中选资格，但降幅≥50%的，获得拟中选资格。根据降幅排名将中选企业分为A、B、C三类，A类获得90-100%的采购需求量，B类获得80%，C类获得60%。D类为未中选企业，将C类的采购需求量的20%和D类需求量的80%加总作为剩余量，医疗机构可以在A类和B类中选企业中选择。我们预计，国产产品出厂价为终端价的30-40%，50%以上的降幅要求大概率不会触及出厂价，电生理集采降幅较为温和，优于预期。且在电生理手术过程中必须配备的电生理技师主要为厂家人员，对经销商依赖程度相对较低。 微电生理推出高壁垒核心产品，市占率有望进一步提升。电生理耗材中，终端售价(取本次集采最高有效申报价)在2万元以上的耗材主要为房颤治疗核心耗材，如磁定位异/星型诊断导管2.5万元，磁/电定位压力感应治疗导管2.8万元，冷冻环形诊断导管2.3万元，冷冻治疗导管2.8万元。国产厂家在以上产品中没有布局，导致在过去市占率较低。2022年10月，微电生理推出一次性使用星型磁电定位标测导管，成功进入电生理首轮集采名单。2022年12月，微电生理推出一次性使用压力监测磁定位射频消融导管，此导管带有组织测温功能（强生组织测温压力感应消融导管尚未在国内拿证），因此本款产品在性能上具有一定优越性。两个核心产品“高密度标测导管+压力消融导管”的上市，标志着微电生理在房颤领域更进一步。 2022年有望实现盈亏平衡，后续各项费用率稳步下降，净利率提升。 ①毛利率：我们预计2022年为70%，2020年和2021年为72.6%和72.4%。②销售费用率：预计2022-2024年分别为31%、30%、30%（考虑到集采）。2018-2021年销售人员数量分别为46、67、73、106名，呈上升趋势，我们预计集采后预计跟台人员需求会继续提升，销售费用金额有所提升，销售费用率有所下降。2021年销售费用率为37.2%，2022年前三季度为29.3%，较上年同期下降5.2个百分点。③研发费用率：预计2022-2024年分别为29%、24%、22%。考虑到公司有几项核心重磅产品已经结束临床，未来研发投入重心主要在PFA脉冲消融导管、心内超声导管、肾动脉射频消融导管，我们预计未来研发费用将稳中有升，研发费用率将有所下降。 2022年前三季度为研发费用率为27.9%，较上年同期下降3.3百分点。④管理费用率：预计2022年为16%，2022-2024年逐年下降2%。⑤财务费用率：基本维持稳定。 首次覆盖，给予“买入”评级。电生理市场空间大、壁垒高，公司研发布局领先，未来业绩增长潜力大。我们预计公司2022-2024年收入分别为2.60、3.86、5.82亿元，同比增速分别为37.0%、48.4%、50.5%，归母净利润分别为0.08亿元、0.31亿元、0.67亿元，对应EPS为0.02元、0.07元和0.14元，对应当前股价的PE分别为1365倍、342倍、160倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示集采降幅超预期，集采未中标风险，产品性能不及预期，疫情影响市场推广，行业竞争加剧，产品研发及商业化不及预期，业绩不及预期估值过高风险。

2022年 10月 26日，公司披露 2022三季报，2022前三季度营业收入 1.92亿元，同比增长 40%，归母净利润 2.7百万元，扭亏为盈。其中 Q3收入 0.70亿元，同比增长 50%；归母净利润 1.2百万元。三季度收入加速增长，电生理集采降幅温和前提下，公司创新产品驱动未来三年收入高增长可期。 成长性：2021-2024年收入 CAGR 有望达 48% （1）集采降幅温和，公司存量产品有望快速放量。2022年 10月 14日，福建省发布《心脏介入电生理类医用耗材省际联盟集中带量采购文件》，产品最高有效申报价基本接近集采前的终端售价。组套降幅≥30%获得拟中选资格，单价降幅≥50%获得拟中选资格，集采降幅相对可控，公司作为产品较全的国产电生理领军企业，其产品涵盖了冷冻环形诊断导管、星形磁电定位标测导管（2022年 10月获批）、冷盐水灌注射频消融导管等，基本覆盖了集采所有单件品种，且以公司收入计，三维产品占比较高（在公司 2021年消融导管收入中，三维消融导管收入占比约 90%）。我们认为，集采降幅相对可控，集采带来市场渗透率提升，公司存量产品有望快速放量。 （2）创新产品获批，拉动 2021-2024年收入 CAGR48%。2022年 10月，公司高密度标测导管（星形磁电定位标测导）获得 NMPA 批准，公司预计压力感知导管、冷冻消融导管等市场空间较大的产品均有望在 2023年获批，我们认为在高密度导管、压力感知导管上市后，公司设备与耗材联动，补全国产产品缺失的三维心腔快速建模、高密度标测及压力感知三大核心模块，且公司前期三维电生理设备铺设较多，2021年公司三维电生理设备铺设量共计 203台（销售量 59台）。我们认为，电生理手术设备闭源是趋势，与耗材协同性强。能够满足临床多样化需求的完善产品线是产品推广的前提，随公司产品的逐步完善、集采降幅可控、国产高性价比犹在，公司三维产品有望实现快速放量，带动公司 2021-2024年收入 CAGR48%。 盈利能力：毛利率集采后或有下降趋势 （1）集采后毛利率或有下滑趋势。2022前三季度，公司毛利率 70.6%，同比下降 2.1pct，但环比提升 0.8pct。我们认为随四季度疫情逐步缓解，公司四季度毛利率仍将好转，考虑 2022H1毛利率较低，我们估计 2022全年毛利率同比或略降。同时，拆分公司产品量价情况，我们认为随集采的落地，公司存量产品的均价仍将略呈下降趋势，导致整体毛利率略降，2022-2024年毛利率或有 69%-72%。 （2）规模效应下，三大费用率或有下降趋势。公司 2022-2024年多个新品上市，带来销售费用提升，但考虑到收入的快速增长以及集采带来的部分销售策略的调整，我们认为 2022-2024年公司销售费用率有望达 26%-32%，呈现下降趋势；规模效应下研发费用率或缓降，考虑到公司持续的创新迭代与管线有序拓展，我们给出 26%-30%的研发费用率区间、16%-17%相对稳定的管理费用率区间。 盈利预测及估值基于以上假设，我们预计，公司 2022-2024年收入分别为 2.66/4.12/6.16亿元，分别 同 比 增 长 40%、55%、50%； 公 司 2022-2024年 归 母 净 利 润 分 别 为9.15/14.23/43.00百万元，对应 EPS 分别为 0.02、0.03、0.09元，给予“增持”评级。 风险提示：产品研发及商业化不及预期的风险；集采降幅过大的风险；行业政策变动的风险；行业竞争加剧的风险；疫情持续的风险