事件近日公司公布 2023Q3业绩，根据公司美股公告披露：2023Q3收入达 7.81亿美元，同比增长 102%。2023年前三季度，公司收入达 18.24亿美元，同比增长 76%。2023Q3净利润 2.154亿美元，扣除 BMS 仲裁解决相关收入 3.629亿美元，同比减亏 3.044亿美元。2023年前三季度净亏损 5.14亿美元，同比减亏 10.44亿美元。 泽布替尼美国销售额持续高速放量，我们再次上调全年销售预期2023Q3泽布替尼全球收入 3.577亿美元，环比增速 16%，同比增速 130%，其中美国区销售 2.7亿美元，环比增速 20.9%，同比增速 150%。2023前三季度，泽布替尼全球收入 8.77亿美元，同比增速 126%。得益于泽布替尼在 CLL/SLL 成人患者中的使用增多，且在所有已获 FDA 批准的适应症中的应用持续增加，泽布替尼预计 2023Q4继续放量，我们预计全年收入有望突破 12亿美金。此外 R/R FL 适应症在欧洲地区已经获批，在美国地区的sNDA 已获 FDA 受理，预计 2024Q1获批上市，泽布替尼业绩有望进一步增厚。 替雷利珠单抗已占据中国 PD1主要市场份额，已在欧洲获批上市，今年至明年有望 2项适应症在美国获批上市2023Q3替雷利珠单抗收入 1.444亿美元，同比增长 12.6%；2023前三季度替雷利珠单抗全球收入 4.087亿美元，同比增长 27.4%。替雷利珠单抗已占据中国 PD-1领先的市场份额。其联合胃癌一线以及 ES-SCLC 适应症的上市申请已获得 CDE 受理，后续将持续拓展适应症人群。2L ESCC 有望于2023-2024H1在美国获批上市，1L ESCC 有望于 2024M7在美国获批上市。 销售及管理费用率持续下降，公司盈利能力有望持续改善2023，随海外团队人数趋于稳定以及泽布替尼快速放量，公司销售及管理费用率持续下降；2023Q1-3分别为 80%，71%和 61%。我们预计随 2023年泽布替尼收入大幅增长，欧美销售团队人员趋于稳定，公司销售及管理费用率有望保持下降趋势，公司盈利能力有望持续提升。 多项药物展现突破性临床进展，数据读出即将公示近日，公司公布替雷利珠单抗联合含铂化疗用于 NSCLC 术后新辅助治疗的3期试验的积极数据，无事件生存期显著延长。泽布替尼将于 2023年第四季度，启动与 Sonrotoclax (BGB-11417)联合用药用于一线治疗 CLL 的全球关键性试验，并且将于 2023年第四季度，公布 3期 ALPINE 研究中泽布替尼对比亿珂治疗 R/R CLL/SLL 的更长随访期数据。 盈利预测与投资评级考虑到公司产品泽布替尼在美国大幅放量且销售费用下调，我们上调了公司的收入预期。将 2023至 2025年营业收入由 147.71亿、189.73亿、242.60亿元上调为 176.4亿、226.59亿元和 289.74亿元，将归母净利润由-101.95亿、-70.74亿、-48.26亿元上调为-60.30亿元、-32.94亿元和-3.04亿元。 维持“买入”评级。 风险提示：经营风险，在研药物研发失败风险，政策变动风险，市场竞争加剧风险

流动比率 -0.140.00-0.170.00-0.210.00-0.290.00速动比率 0.320.310.320.34事件2023Q1-3公司营业收入 170.14亿元，同比增长 6.70%，归母净利润 34.74亿元，同比增长 9.47%。 2023Q3收入 58.45亿元，同比增长 2.24%，归母净利润11.66亿元，同比增长 10.57%。 继续拓展国际市场，多款药物海外商业化稳步推进卡瑞利珠单抗在海外取得较大进展。治疗晚期肝癌的卡瑞利珠单抗联用阿帕替尼国际多中心Ⅲ期研究已达到主要研究终点， FDA 已正式受理卡瑞利珠单抗的 BLA。 公司在 8月有偿授权给 One Bio TSLP 单抗的除大中华区外的全球权益。One Bio将向公司支付 2,500万美元首付款和近期里程碑付款， 并将按开发及商业化进度向公司支付销售提成等。 公司将自主研发且具有知识产权的卡瑞利珠单抗有偿许可给 Elevar， Elevar 将获得在除大中华区和韩国以外的全球范围内开发和商业化卡瑞利珠单抗与Rivoceranib 联合用于治疗肝细胞癌的独家权利。 公司将具有自主知识产权的 1类新药 HRS-1167片和注射用 SHR-A1904项目有偿许可给 Merck Healthcare。 HRS-1167为 PARP 抑制剂，属于第二代PARP 抑制剂，具有更高选择性并且可以诱导 DNA 捕获。 SHR-A1904为靶向Claudin 18.2ADC 产品。 本次交易首付款为 1.6亿欧元，技术转移费多至 4000万欧元。如果 Merck 选择行权 SHR-A1904，将支付 5000万欧元的行权费。 HRS-1167的研发里程碑付款累计不超过 1.25亿欧元，销售里程碑累计不超过4.65亿欧元， SHR-A31904的研发里程碑款累计不超过 1.1亿欧元，销售里程碑累计不超过 4.65亿欧元，两款药物销售提成为实际年净销售额两位数。 公司研发管线储备多，早期临床的管线质量提升经过多年积累，公司研发能力逐步提升。早期临床的管线质量提升，未来有望更多管线具有海外权益授出的潜力。在多个维度上，公司均具有领先和丰富的布局。适应症领域包括肿瘤、多种慢病、自免；技术路线上包括化学小分子、单抗、双抗、ADC 以及 PROTAC 等。单 2023Q3便有 8款在研产品进入 IND 阶段。肿瘤领域包括注射用 SHR-5495、 SHR-2005注射液、注射用 SHR-1826、注射用 SHR-A1912和SHR-2022注射液。预防器官移植术后的移植物排斥反应和潜在治疗自身免疫性疾病的注射用 SHR-3032，溶栓药物 HRS-7450注射液，以及用于改善由于免疫系统异常活化导致的肠道炎症的 HRS-7085片。 十余款药品参与本轮医保谈判，包括多款首次参谈品种恒瑞医药有 15款产品通过本轮医保谈判的初步形式审查，其中目录外首次参谈品种 6款，目录内新增适应症品种 6款，目录内协议到期续约谈判品种 3款。吡咯替尼、达尔西利、甲苯磺酸瑞马唑仑、卡瑞利珠单抗、阿帕替尼等均有新增适应症。 多款镇静镇痛产品首次参与医保谈判，包括布比卡因脂质体注射液、盐酸右美托咪定鼻喷雾剂等。 盈利预测与投资评级我们预计 2023至 2025年营收分别为 231.22亿、269.37亿以及 312.09亿元人民币； 归母净利润分别为 46.69亿、 55.04亿以及 64.27亿元人民币。维持“买入”评级。 风险提示： 政策变动风险，研发失败风险，经营风险，市场竞争加剧风险

事件公司发布 2023年第三季度报告，前三季度营业收入 24.56亿元，同比下降 3.61%；归母净利润 4.79亿元，同比下降 11.2%；扣非归母净利润4.25亿元，同比下降 8.96%。单三季度营业收入 7.72亿元，同比下降12.29%；归母净利润 1.42亿元，同比下降 26.05%；扣非归母净利润1.23亿元，同比下降 33.39%。鉴于氯吡格雷在部分省份未中标并且合同续约价格降低，公司整体业绩与预期相符。 创新药物恩那度司他获批上市，参与 2023年医保谈判恩那度司他片（恩那罗），作为国内新一代缺氧诱导因子脯氨酰羟化酶抑制剂（HIF-PHI）药物，已经获得批准上市并参与了 2023年医保目录谈判。 该药物具有高度选择性，作用于 PHD 受体，更加合理地调节 HIF 靶点。 恩那度司他刺激内源性 EPO（促红细胞生成素）生成，使其浓度更符合生理需求，从而使血红蛋白（Hb）升高更加平稳可控。此外，它具有达标率高、升速超标率低、血栓风险小、方便给药等诸多优点。 多款重磅新药有序推进， 陆续上市将持续增厚业绩公司目前有 4款重要的创新药品处于上市审批进程中，有望在 2-3年内陆续上市。复方降压药 SAL0107和苯甲酸复格列汀片已经完成了药学及临床现场检查。 2023年 7月，沙库巴曲阿利沙坦钙片（项目代码： S086）的上市申请获得 CDE 受理。 2023年 9月，阿利沙坦酯吲达帕胺缓释片（项目代码： SAL0108）的上市申请获得 CDE 受理。 多款在研药物研发进度有序推进，提供长期发展动力公司在研药物涉及心衰、降糖减重等领域。沙库巴曲阿利沙坦钙片针对心衰适应症的 III 期临床有序开展中。公司计划在美国提交 JK07重复给药在HFrEF 和 HFpEF患者中的 II期临床试验申请，预计将于今年在美国启动。 此前，与 FDA 进行的 I 期临床结束会议已经圆满完成，会议探讨了 II 期临床试验的设计，并且得到了 FDA 的认可。SAL0112目前处于 I 期临床，目标适应症包括成人肥胖患者或超重患者的体重管理。 盈利预测与投资评级我们预计公司 2023至 2025年营业收入为 36.34亿、 41.97亿、 50.27亿元人民币。考虑到创新药上市带来的销售费用的增长和仿制药集采带来的毛利率的下降，我们将 2023至 2025年的归母净利润预测值由 6.97亿、8.16亿、 9.61亿元下调至 6.02亿、 6.79亿、 8.28亿元人民币。维持“买入”评级。 风险提示： 经营风险，在研药物研发失败风险，政策变动风险，市场竞争加剧风险

事件： 近日，泽璟制药公布了 2023年三季度报。公司 2023Q1-3实现营业收入约2.82亿元，同比增长 42.55%，归母净利润-2.02亿元，同比减亏 44.44%； 扣非净利润-2.43亿元，同比减亏 38.21%；公司 Q3营业收入 6217.7万元，同比减少 32.78%；归母净利润-8786.1万元，同比减亏 24.74%；扣非净利润-1.13亿元，同比减亏 13.15%，销售收入受到外部环境影响。 首款上市药物多纳非尼持续拓展适应症，多个临床研究有序推进多纳非尼目前在研适应症为肝癌辅助治疗及与抗体类肿瘤免疫治疗联合用药，都进行到 II 期试验阶段。 2023年 9月，多纳非尼与 ZG005粉针剂联合用于实体肿瘤的临床试验获批，有望为治疗实体瘤提供更多解决方案。多纳非尼联合肝动脉灌注化疗及信迪利单抗一线治疗不可手术肝细胞癌完成了单臂 II 期试验， 2023年 10月，公司在 ESMO 年会上公布了临床试验数据。其中， ORR 达到 80.6%， mPFS 达到 10.2个月。多纳非尼联合 TACE 及联合或不联合 PD-1抑制剂治疗最初不可切除的肝细胞癌的回顾性试验数据同时在 ESMO 上发布，不联合 PD-1的 mOS 为 13.2个月,mPFS 为 7.9个月；联合 PD-1的数据分别为 18.1个月和 10.6个月，药物安全性和疗效均良好。 杰克替尼与重组人凝血酶上市前审查平稳推进， 审查稳步推进2023年 9月 6日，杰克替尼用于治疗中高危骨髓纤维化的上市前临床、药理毒理、统计、药学和临床药理审评均通过，进入下一阶段审评；外用重组人凝血酶补充资料后，药学、统计和合规审评正在排队中。目前两款药物审查进程平稳，符合公司预期。 重组人促甲状腺激素 III 期临床试验到达主要终点，进行上市准备2023年 9月，公司自主研发的注射用重组人促甲状腺激素（rhTSH）的单臂多中心 III 期临床实验达到了预设主要终点，将向药监局提交 pre-BLA 交流申请。目前，国内暂无注射用重组人促甲状腺激素药物上市，该产品竞争格局较好。据 Frost & Sullivan 预测，到 2030年，国内分化型甲状腺癌的新发病例数会增长至 26.0万人，未来分化型甲状腺癌术后辅助诊断及术后辅助治疗的需求将增加，市场空间有望不断扩大。 抗体平台多款药物在研，研发储备充分目前抗体平台仍有多款药物在研，针对广阔市场。有广谱抗肿瘤治疗潜力的 PD-1/TIGIT 双抗药物 ZG005和有望实现实体瘤突破的三特异性抗体ZG006正在进行用于晚期实体瘤的 I 期临床试验,抗 VEGF /TGF-β的双功能融合蛋白 ZGGS18在国内进行 I/II 期临床试验，在美国进行 I 期临床试验。 盈利预测与投资评级结合一到三季度公司销售收入，我们对于公司未来收入预期下调。将 2023至 2025年营业收入预期由为 7.46亿、 11.50亿、 24.44亿元人民币调整为 4.05亿、8.58亿以及 16.77亿元人民币，将实现归母净利润-2.62亿、-1.95亿、 3.04亿元人民币调整为-3.06亿、 -2.01亿以及 2.74亿元人民币。维持“买入”评级。 风险提示： 政策变化风险，产品研发风险，产品商业化风险，其他竞品突破性创新风险，测算具有主观性风险，中国外科手术台数不及预期风险

事件：11月 19日公司召开护肤新品发布会，针对医美后市场修复问题，推出爱芙源、嗨体熊猫护肤、嗨体护肤三系列品牌产品，目前部分护肤新品已于“爱美客护肤”小程序上线，开启公司护肤领域新篇章。 聚焦医美后修复需求打造三系列品牌，为顾客提供全周期求美安全选择。 1、爱芙源系列：2.5mm 修护专家。 （1）功效定位：依托公司强大研发实力和项目经验，聚焦美后修复，成立源力实验室，从源头上探寻美后肌肤修护方案，以针对解决医美项目后红肿热（即刻）、干燥色沉（长期）问题； （2）产品矩阵：爱芙源搭建起分级分阶段科学愈合产品矩阵，目前已上线在售产品包括云感温和洁面泡沫（149元）、水润舒缓面膜（冷静面膜，238元）；另有多效修护精华、重组 III 型人源化胶原蛋白贴敷料、皮肤修复敷料重组 III型人源化胶原蛋白三款产品待售，后续防晒等产品也将陆续推出。 其中以多效修护精华为例，其测试数据显示出良好的快速褪红和修复效果，可缩短术后恢复期，使医美治疗时间更加灵活。 2、嗨体熊猫护肤系列：眼部护理专家。 （1）功效定位：与嗨体熊猫针配套的眼部护理套装，沿用独有嗨体 4D 成分，以期通过医美及护肤搭配实现 1+1＞2的效果； （2）产品矩阵：目前已上线在售产品包括熊猫小黑瓶（晚眼霜，619元）、熊猫小白瓶（日眼霜，619元）、肽级眼精华（469元），另有淡纹紧致眼膜、医用重组 III 型人源化胶原蛋白修复贴两款产品待售。 3、嗨体护肤系列：颈部护理专家。 （1）功效定位：和嗨体针剂配套的颈部护理套装，同样延续嗨体经典 4D 成分，打造嗨体 1+3一站式护肤，匹配及延伸嗨体治疗效果，实现动静纹双抗； （2）产品矩阵：目前紧致淡纹颈部精华液、鎏金紧致淡纹颈霜、妆品/械品颈膜 3款产品均处待售状态。 点评：目前医美消费者术后需求尚未得到系统、科学的指导满足和足够的重视，加之现在疗程化治疗越来越普遍，在疗程期间使用医美专研护肤品更加安全有效。公司作为业内医美龙头，已上市及储备管线丰富，并已在颈纹等领域形成独占性优势，此次业务向护肤领域延伸，也主要系解决医美后市场的修复问题，公司参照医疗器械做法开发护肤品，研发周期远超日常护肤品，并在配方开发、功效评价、原料处理、微生物控制等方面严格要求，此次围绕面部、眼周、颈部等优势领域提供三套完整的居家护肤方案，以期为消费者打造覆盖全周期的安全求美体验。 投资建议：公司自年初以来一直以实际行动证明长期价值，前三季度营收业绩双增 40%+，并相继发布股权激励&回购&利润分配预案给予投资者信心，强α属性不改，另有多潜力管线储备为长足发展注入强劲增长动力，后续看点依然十足，基于此我们预计公司 2023-2025年归母净利润为19.0/26.3/34.9亿元，同比增速 50.5%/38.4%/32.7%，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险、市场竞争加剧风险、行业政策风险、 产品研发注册不及预期风险、产品销售不及预期风险

事件近日，公司发布了 2023 年第三季度报告。前三季度营业收入为 9.86 亿元，同比下降 19.04%；归母净利润为-14.07 亿元，同比减亏 11.78%；扣非归母净利润为-13.59 亿元，同比减亏 17.46%。单三季度公司实现营业收入 3.17亿元，同比增长 16.31％；归母净利润为-4.09 亿元，同比减亏 39.998%；扣非归母净利润-3.88 亿元，同比减亏 44.62%。 药品销售收入持续增长，公司造血能力进一步强化公司的主要营业收入来源于药品销售，截至 2023 年前三季度，特瑞普利单抗实现了大约 6.68 亿元的销售收入，同比增长约 29.7%。氢溴酸氘瑞米德韦片取得了 1.24 亿元的销售收入，特别是在 2023 年第二季度，受疫情发展趋势的推动，销售额实现了显著增长。自 2023 年 4 月 1 日价格调整以来，该产品继续暂时纳入医保支付范围，进一步促进了销售的发展。阿达木单抗实现了销售收入 9940 万元。 特瑞普利单抗数据读出高效完成，海外批准进展顺利今年上半年，特瑞普利单抗在Ⅲ期研究中取得了重要进展：Neotorch（1月）、TORCHLIGHT（2 月）、RENOTORCH（4 月）和 EXTENTORCH（5 月）、NCT05342194（6 月）。同时，该药品在新适应症方面的上市申请也已被中国 NMPA 受理，包括非小细胞肺癌围手术期（4 月）、三阴性乳腺癌（5 月）、肾细胞癌 1L（7 月）以及小细胞肺癌 1L（7 月）。公司在 9 月宣布特瑞普利单抗在一线治疗黑色素瘤的 III 期临床研究取得关键的成功，mPFS 获益显著，成为国内首个 PD-(L) 1 抑制剂一线治疗晚期黑色素瘤的注册临床研究达成阳性结果的案例。在海外市场，公司已经在全球范围内（包括中国、美国、东南亚以及欧洲等地）启动了 40 多项由公司发起的临床研究，覆盖超过 15 个不同适应症。此外，美国 FDA 已完成对公司国内生产基地的现场核查，并批准上市，同时特瑞普利单抗在英国和欧盟的上市申请也正在审评中。 公司后期研发项目加速推进，成长动能蓄势待发昂戈瑞西单抗的上市申请已被 NMPA 受理，涵盖适应症包括原发性高胆固醇血症（杂合子型家族性和非家族性）以及混合型血脂异常，还包括用于成人或 12 岁以上青少年的纯合子型家族性高胆固醇血症。此外，FIC 在研药物 tifcemalimab 已获准进行国际多中心Ⅲ期临床研究，这是 BTLA 靶点药物首个确证性研究。JS005 用于治疗中重度斑块状银屑病已进入Ⅲ期阶段，强直性脊柱炎方面已启动注册临床试验的沟通交流。另外，JS207（抗PD-1 和 VEGF 双特异性抗体）的临床试验申请已获国家药监局批准，并已完成首例受试者的给药。 盈利预测与投资评级考虑到公司三季度财务数据以及后续放量预期，我们将公司 2023 至 2025的预期营业收入由 20.40 亿、29.24 亿、37.40 亿调整为 15.02 亿、25.91 亿、37.96 亿元人民币，预期归母净利润由-10.34 亿、-6.34 亿、-4.96 亿调整为-19.26 亿、-11.88 亿、-4.64 亿元人民币。维持“买入”评级。 风险提示：经营风险，在研药物研发失败风险，政策变动风险，市场竞争加剧风险

事件：公司近日与 Jeisys 公司签署《经销协议》，Jeisys 授权公司负责其旗下 Density 和 LinearZ 医疗美容治疗设备及配套耗材在中国内地的推广、分销、销售和相关服务，且公司对上述约定产品在上述区域内具有排他性权利，为中国内地独家经销商。此外协议同时约定： （1）临床注册：公司负责在内地开展必要的临床试验，并组织在经销区域内的注册登记； （2）付款事项：公司同意支付 100万美元的定金，并有权选择在获得 NMPA 产品注册证后将该款作为产品采购款使用； （3）协议期限：至协议约定产品获得监管批准后 10年终止。 合作方 Jeisys 为韩国最大的医疗激光美容设备生产企业。Jeisys 聚焦能量源医美设备，拥有超声波、射频、激光等多领域产品管线（LinearZ、POTENZA、Cellec V、TRI-BEAM、Smooth Cool 等），凭借丰富产品组合&海内外销售策略&设备+耗材商业模式，实现经营成长性及持续性，2022收入 1165.5亿韩元（约合 6.5亿元），同比增长 43.4%，其中设备、耗材占比约 6:4商业模式较好，此外公司业务已覆盖美国、中国、日本、欧洲等 40多个国家地区，收入 80%以上来自海外，其中亚洲（不含韩国）地区占比达 60.6%，为设备及耗材主要出口地。 合作产品 Density 和 LinearZ 为二款皮肤无创抗衰仪器。 （1）Density：为Jeisys 于 2023年推出的 RF（射频）类医美设备，通过将 6.78MHz 单极高频能量深入传递至皮下脂肪层及筋膜层，通过热效应以达到凝固紧致皮肤的目的，实现抗衰提升。Density 承载 Jeisys 前沿技术对标热玛吉，加之公司商业化运营经验，待上市后有望逐步抢占市场份额。 （2）LinearZ：为 Jeisys于 2022年推出的 HIFU（超声波）类医美设备，可根据手术部位和皮肤结构选择不同的目标深度使用，并多维优化操作及项目体验，更为便利、快捷且商业化模式更优。截至目前国内尚未有以抗衰为适应症的三类超声医美设备获批，合规市场竞争格局尚未完全形成，潜力十足。LinearZ 对标超声刀，海外上市已一年有余，依托公司获证能力，有望填补国内三类超声医美抗衰合规市场空白。 看好产品商业化前景，联动应用拓展综合化解决方案。此次公司引进的两款产品瞄准声量较大的射频市场以及技术优势明显但国内尚无合规三类医美产品获批的超声市场，两市场教育已相对充分，加之公司获证能力及运营经验加持，我们预计整体商业化成功率及前景较高。此外，公司现有产品多为注射类，此次合作引进两款产品代理权为公司于光电领域的首次布局，未来待其获批上市后，有望与现有产品联合推出综合化解决方案，联动应用丰富求美选择，进一步巩固公司医美龙头地位。 投资建议：年初以来公司持续推新丰富产品矩阵，相继发布股权激励&回购&利润分配预案给予投资者信心，并屡次于报表端彰显靓丽业绩，以实际行动证明长期价值。结合医美行业复苏及再生品类趋势，坚定看好公司后续重点产品销售表现，另有多领域在研管线储备为长足发展注入强劲增长动力，基于此我们预计公司 23-25年归母净利润为 19.0/26.3/34.9亿元，同比增速分别为 50.5%/38.4%/32.7%，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险、市场竞争加剧风险、行业政策风险、 产品研发注册不及预期风险、产品销售不及预期风险

事件: 公司发布 2023年三季报， 2023年前三季度实现营业收入 1.46亿元，同比增长 4.69%，归母净利润 2542万，同比下降 15.35%，扣非归母净利润 2212万，同比增长 0.95%。三季度单季实现收入 6006万，同比增长 35.81%，归母净利润 1353万，同比增长 53.63%，扣非归母净利润 1270万，同比增长77.32%。 点评: 脑膜产品贡献主要营业收入，颅颌面修补系列实现快速增长公司三季度单季毛利率 82.72%，同比下降 2.25个百分点；期间费用率同比改善，经营性现金流同比提升 172.93%。 2023年前三季度，公司营业收入增长主要得益于公司通过打造多产品协同策略和提供整体解决方案，积极参与集中带量采购，继续积极开拓全球市场等方面。 公司人工硬脑（脊）膜补片在公司总营收中的贡献度最大，仍然系公司的主要收入来源。公司颅颌面修补产品销量快速增长。硬脑膜医用胶产品及可吸收再生氧化纤维素止血产品也对销售收入实现了贡献。 积极参与集中带量采购，继续开拓全球市场根据河南省医保局 2023年 9月 15日发布的《关于公示通用介入和神经外科类医用耗材省际联盟集采拟中选结果的公告》，公司颅骨修复固定产品已入围拟中选，公司依托在颅骨修复领域的全方位布局，有望未来扩大产品销售规模，提高产品市占率。 截至 2023年 7月，公司已在全球范围内申请超过 300项专利，产品已进入包括欧洲、美洲、中东、亚洲等 80多个国家和地区，服务近 50万患者。 2023年三季度，公司境外收入同比上年增长超 30%。 股权激励落地，彰显发展信心2023年 8月，公司限制性股票激励计划落地，有望调动核心员工积极性。 此激励计划首次授予激励对象共计 49人，8月 24日授予限制性股票 176.80万股，约占此激励计划草案公布日公司股本总额的 2.68%，占此激励计划拟授予限制性股票总数的 94.65%。 此次股权激励对应的 2023-2025的营业收入触发值分别是 2.19/2.66/3.36亿元，目标值分别是 2.25/2.83/3.71亿元。 本次股权激励有望充分调动公司中高层管理人员及骨干员工的工作积极性，有利于稳定核心团队和业务骨干，进一步提高公司凝聚力。 盈利预测：我们预计公司2023-2025年营业收入分别为2.29/2.88/3.77亿元，归母净利润分别为0.43/0.68/1.05亿元，维持“买入”评级。 风险提示： 新产品研发及技术迭代的风险、政策变动存在的风险、终端医院市场拓展的风险、市场竞争加剧的风险

10月30日，司太立发布2023年三季度公告。随着公司销售规模扩大增加毛利，叠加费用降低，公司业绩实现恢复性增长。2023Q1-Q3实现收入16.31亿元（yoy+18.43%），归母净利润0.39亿元（yoy+101.17%），扣非归母净利润0.27亿元（yoy+520.59%）；单季度来看，Q3实现收入5.47亿元（yoy+25.87%），归母净利润0.04亿元（yoy+109.07%），扣非归母净利润0.01亿元（yoy+101.55%）。 子公司碘佛醇注射液获批上市，一体化战略持续兑现10月28日，子公司上海司太立碘佛醇注射液获批上市。截至2023年10月，国内仅原研法国加柏及恒瑞2款碘佛醇注射液上市。米内网数据显示，2022年国内公立医院渠道碘佛醇市场规模达23亿元，整体竞争格局良好。 2023年以来，公司碘美普尔注射液、碘佛醇注射液持续获批，我们认为公司制剂领域建设基本成形，原料药-制剂一体化战略持续兑现。 定增获上交所通过，扩产计划彰显公司发展决心10月20日，公司发布公告称定增项目获上交所审核通过。此次定增项目主要用于造影剂、CDMO产能建设及补充流动资金。造影剂领域，本次定增扩产落地一方面对碘海醇、碘克沙醇、碘帕醇等公司已有大品种造影剂原料药产品继续扩产，另一方面补全碘佛醇、碘美普尔、碘普罗胺等近年快速增长的造影剂产品的原料药产能。鉴于目前碘价仍维持高位，本次定增落地有望进一步巩固公司在碘造影剂原料药上的龙头地位，同时彰显公司对未来发展的信心。 未来碘价有望持续回落，公司业绩有望持续修复wind数据显示，自2023年5月起，中国碘进口平均单价呈环比下降趋势。 全球碘原材料主要供应商SQM于2023年8月发布公告，称800吨碘产能扩产将于年内落地，且未来将持续拓展产能。我们认为随着全球碘原材料扩充产能/恢复生产进度稳步推进，全球碘原材料供应紧张的情况有望逐步缓解，带动碘原材料价格回落，公司业绩有望修复。 盈利预测与投资评级由于2023年三季度公司研发费用及财务费用有一定提升，且碘价仍保持高位，我们认为公司2023年全年业绩将受到一定影响，将2023-2025年公司营业收入调整至24.97/29.56/35.51亿元（前值24.95/29.29/35.16亿元），归母净利润调整至0.60/2.50/4.25亿元（前值1.93/3.88/5.90），维持“买入”评级。 风险提示：原材料成本下降不及预期风险，销售不及预期风险，产能建设不及预期风险

事件： 公司发布 2023年三季报，2023年前三季度实现营业收入 18.93亿元（YoY+18.37%）； 归母净利润 3.10亿元（YoY +48.76%）；扣非归母净利润 2.89亿元（YoY +43.24%）。 2023Q3单季度实现营业收入 6.75亿元（YoY +18.83%）；归母净利润 1.12亿元（YoY+42.91%）；扣非归母净利润 1.10亿元（YoY +43.06%）销售费用率下降可期，盈利能力持续向好2023Q1-3公司毛利率为 77.99%（YoY -0.30pct）；净利率为 16.38%（YoY +3.35pct）。 销售费用率 46.58%（YoY -4.56pct），随着集采逐步推进+外用制剂产品市场渐入成熟期因而相关费用减少+半自营模式转型，未来销售费用率有望进一步下降；管理费用率 3.51%（YoY +0.74pct），主要系工资及服务费增加所致；财务费用率 0.10%，（YoY -0.62pct），主要系上年可转债利息所致；研发费用率 8.31%（YoY +0.28pct）。 洛索洛芬钠凝胶贴膏放量+酮洛芬凝胶贴膏国谈进行，双轮驱动有望加速销售规模提升主导产品洛索洛芬钠凝胶贴膏上市以来销量快速提升， 2022年销售收入实现 13.03亿元，目前已中选广东联盟集采且自 22年 12月起陆续落地执行， 2023年下半年以来，该产品入选浙江第四批集采、京津冀“3+N”联盟集采，就广东联盟目前的执行情况看，实现了较好的以价换量，随着其余地区集采推进落地，销售规模有望持续扩大。销售渠道上，洛索洛芬钠凝胶贴膏目前以院内销售为主，后续将加大院外市场投入，打造“久悦”贴膏品牌，有望实现院外收入突破提升。另，新品酮洛芬凝胶贴膏已通过《2023年国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录调整》初步形式审查，目前进入国谈第四阶段， 国家医保局预计今年 12月初有望公布新版目录，若成功纳入，明年起放量可期。 聚焦经皮给药蓝海，在研产品丰富助力持久续航公司是国内经皮给药管线布局最丰富的企业， 已获批上市 2款产品（洛索洛芬钠凝胶贴膏、酮洛芬凝胶贴膏），在研产品超 15个， 包括已申报上市的氟比洛芬凝胶贴膏、洛索洛芬钠贴剂、酮洛芬凝胶、利多卡因凝胶贴膏、利丙双卡因乳膏；临床阶段的吲哚美辛凝胶贴膏、椒七麝凝胶贴膏、 PDX-02、 PDX-03、氟比洛芬贴剂等，产品矩阵扩容助力公司在经皮给药领域持久续航。 盈利预测根据前三季度公司经营情况， 公司控费效果显著、盈利能力提升，我们调整盈利预测，预计 2023-2025年收入 27.63/33.50/41.33亿元（调整前 30.90/39.15/49.61亿元）；归母净利润 3.85/5.21/6.86亿元（调整前 3.49/4.63/6.30亿元）。 2023-2025年对应当前市值 24/17/13XPE，维持“买入”评级。 风险提示： 研发风险；竞争格局恶化风险；政策风险

事件4月16日，公司发布2021年年度报告，2021年实现营业收入76.31亿元，同比增长23.77%，实现归母净利润17.19亿元，同比增长34.60%。扣非后归母净利润15.57亿元，同比增长26.15%。 点评核心产品销售亮眼，Q4单季度营业收入创历史新高2021年Q4公司实现营业收入22.21亿元，同比增长20.01%，实现归母净利润4.47亿元，同比增长40.78%，Q4单季度收入创新高。①清热解毒类产品营业收入24.22亿元，同比增长13.16%，公司蒲地蓝消炎口服液2022年被《新型冠状病毒奥密克戎变异株感染中医药防治专家共识》推荐为防治药物；②儿科类产品营业收入17.01亿元，同比增长63.85％，主要系小儿豉翘清热颗粒销售收入上升所致；③呼吸类产品营业收入4.81亿元，同比增长72.01％，主要系黄龙止咳颗粒、三拗片销售收入上升所致；④消化类产品营业收入18.04亿元，同比增长6.79％。其他类产品营业收入上升主要系代理品种推广服务费上升所致；公司2021年销售费用率48.67%，同比基本持平。公司在零售渠道持续发力，成立了零售事业部，组建专业化的团队运作OTC端渠道，目前来看取得了较好效果。 小儿豉翘清热颗粒口感改善，儿科品种用药需求广阔公司核心品种小儿豉翘清热颗粒改进口感，2022年1月正式上市销售，对药物的气味、苦味、粘稠度、异味进行了全面优化，产品口感显著提升，有助于提供患者的依从性，龋齿儿童、肥胖儿童也可放心使用。 生长激素研发进展顺利，看好长期发展前景2021年公司研发费用5.23亿元，同比增长114.74％，公司加强BD引进力度，已向天境生物支付合计人民币2.24亿元的首付款。伊坦生长激素正处在临床试验III期，目前进展顺利。伊坦生长激素使用FC融合蛋白技术，而且长效产品的依从性、竞争格局均比较理想，公司看好长效生长激素的发展前景。 盈利预测与投资评级我们认为公司蒲地蓝、小儿豉翘等产品销售有望好于预期，小幅上调盈利预测，预计公司2022-2024年营业收入分别为85.66、94.94、104.53亿元（22/23年前值分别为85.47、94.25亿元），归母净利润分别为20.31、22.43、24.45亿元（22/23年前值分别20.19、22.26亿元），维持“买入”评级。 风险提示：①产品销售推广不及预期；②合作代理生长激素产品存在研发及销售的不确定性；③核心药品价格波动的风险；

事件： 公司发布 2022年年报， 2022年实现营收 19.39亿元， yoy+33.9%；归母净利 12.64亿元， yoy+31.9%；扣非后归母净利 11.97亿元， yoy+30.9%,非经常性损益为 0.66亿元。此外公司发布 23年第一期股权激励， 激励目标：以2022年为基数，①23-25年营收同比增长 45%/103%/174%,CAGR40%,②23、24、 25年净利润同比增长 40%/89%/146%,CAGR35% 。 整体股权激励符合预期，授予人数为 141人，占公司人数 20%，深度绑定核心人才展现长期发展信心。 点评： 1） 收 入 端 ， 分 季 度 看 ， 2022Q1至 2022Q4营 收 同 比 增 速 为+66.07%/+21.41%/+55.15%/+5.8%， 我们预计 Q4低增速主要受去年底疫情影响。 分品类看， 2022溶液类注射产品（主要为嗨体）营收 12.93亿元，占整体营收的 66.7%，同比-5.6pct；凝胶类注射产品营收 6.38亿元，占整体营收的 32.9%。 2） 成本&现金流， 2022年公司毛利率达 94.85%，同比上升 1.15pct。现金流方面， 2022年公司经营活动产生的现金流净额 11.94亿元，同比增长26.6%，投资活动产生的现金流净额-9.44亿元； 截至 2022年 12月 31日，2022年货币资金 31.4亿元。 3）研发进度，①与北京质肽生物医药科技有限公司签订了司美格鲁肽注射液项目的独家合作协议，目前该项目已经处于临床前研究阶段； ②控股收购沛奇隆 100%股权，战略布局胶原蛋白产业，主要产品包括生物蛋白海绵、止血愈合敷料等，此后会探索胶原蛋白产品应用领域的更多机会；③正在开展重组蛋白和多肽等生物医药的开发。 投资建议： 对于 23全年，公司赛道布局契合市场发展，行业快速修复中，爱美客作为龙头医美上游厂商或更具话语权，叠加 22年 3月起至二季度以及四季度低基数，建议加强关注。同时 3月 8日公司发布股权激励计划，彰显管理层信心。 预期 23-25归母净利润 20/27/36亿元，维持“买入”评级。 风险提示： 行业政策变化风险、产品研发和注册风险、 市场竞争风险、股权激励为草案存在不确定性，请以公司公告最终版本为准。

2022年业绩快报披露，预告22年营收63.6亿元，yoy+28.5%；归母净利9.7亿元，yoy+24%；扣非后归母净利8.6亿元，yoy+30.1%，营收&净利均符合预期。分季度来看，2022Q4营收20.4亿元，yoy+5.3%；归母净利2.93亿元，yoy+28.9%；扣非后归母净利2.62亿元，yoy+20.9%。 精细化管理提升运营效率，22年期间费用合计增速低于营收增速；分季度来看，22Q4归母净利率14.4%，同增2.6pct，扣非后归母净利率12.8%，同增1.7pct。 个人健康消费品部：22年营收保持高增，23年底层生物技术持续赋能下板块预计有望保持快速增长。 未来分品牌来看，1）润百颜：23年预计有望坚持玻尿酸第一护肤品牌规划拓展新系列，2）夸迪：23年预计有望继续拓展品类，在抗衰大赛道树立国货领先地位与国际品牌竞争，3）肌活：23年预计将基于大单品糙米水衍生产品系列，4）米蓓尔：23年预计或将聚焦大单品，近日发布新品开启敏肌抗老。 原料：22年营收稳步增长。分品类来看预计22年医药级HA海外复苏、食品级HA需求高增。 公司不断拓展其他生物活性物原料边界，23年预计加快重组胶原蛋白等产品的市场化销售，看好22年较低基数+23年生物活性物品类拓展下的增长。 医疗终端：22年营收基本持平。分品类来看预计22年骨科产品领先，水光合规趋严下医美微交联产品发展较快。 22年完成产品&组织梳理，23年预计将基于过去调整成效持续拓展，润致系列将成为主要发展动力；同时，23年医美行业疫后修复弹性高，看好行业β下公司22年低基数的23年弹性增长。 当前公司正处在四轮驱动持续向好的发展通道中，22年依然高度重视长期持续增长所必须的战略性投入。23年一方面看好原料&医疗终端低基数下修复弹性，另一方面化妆品板块的再梳理在22年的夸迪&肌活上效果显著，23年随着润百颜&米蓓尔进一步优化有望进入全品牌战略增长阶段。预计2022-24年净利润9.7/13.1/16.9亿元，对应PE60/44/34x，维持“买入”评级。 风险提示：新技术替代风险；产品注册风险；行业竞争加剧风险；业绩快报仅为初步核算结果，具体数据以公司正式发布的年报为准

中国家用呼吸机组件制造龙头企业，和大客户合作粘性强，奠定业绩基础。 2018年以来家用呼吸机组件业务占营业收入的 65%以上，2021年公司家用呼吸机组件业务实现营业收入 7.63亿元，同比增长 28.44%。 1）和大客户合作关系长期、稳定、持续。 2008年公司与第一大客户（客户 A）展开合作，客户 A 是世界最大的家用呼吸机厂商之一，且公司连续 10年获评客户 A“最佳供应商”。 2）制造技术行业中保持领先水平。 公司拥有呼吸机主机组件组装测试及追溯技术、呼吸机湿化器水箱防渗漏技术等呼吸机主机组件领域核心技术，在行业中保持领先水平。 3）老龄化背景下呼吸疾病高发，呼吸系统医疗需求增加。 随着以 COPD 和 OSAHS 疾病为主的患者快速增长以及人们呼吸系统健康意识的增强，叠加家用呼吸机不断普及，行业规模稳步增长。根据 Frost & Sullivan， 2020年全球家用无创呼吸机的行业规模达到 27亿美元，预测 2025年有望达到 56亿美元左右。而呼吸面罩属于消耗品，使用 3-6月即需要更换，随着呼吸机保有量的增加，面罩更换的需求逐年增加。 中国最大的人工植入耳蜗制造商，三类长期植入医疗器械证明其制造和质控能力。 2021年公司人工植入耳蜗组件业务的营业收入为 6257.61万元，占营业收入的 5.5%，同比增长 13.46%。公司与人工植入耳蜗制造商客户 B 的合作则开始于 2011年，至今已有 10余年的合作历史，合作关系良好。公司在人工植入耳蜗组件领域拥有数项行业领先的核心技术，在人工植入耳蜗组件的技术开发方面的沉淀提升了公司在全球三类长期植入医疗器械领域的品牌知名度。 掌握精密模具和液态硅胶技术等，有望进一步拓展至家用及消费电子领域。 公司不断开发新领域和新产品，在医疗器械领域进行纵深发展，逐步拓展至监护、呼吸氧疗、急救等领域，并将精密模具和液态硅胶技术应用于家用及消费电子领域； 2021年公司精密模具及自动化设备业务、家用及消费电子组件业务的营业收入分别同比增长 23.21%和 75.48%。 盈利预测与投资评级我们预计公司 2022-2024年营业收入为 14.54/18.72/24.11亿元，同比增长27.8%/28.7%/28.8%， 2022~2024年预测归母净利润为 3.90/4.98/6.47亿元。 参照同类公司 2023年 PE 为 44倍，给予公司 41倍 PE，对应 204亿市值，目标价为 50.18元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示： 单一大客户依赖的风险，核心人员流失风险，汇率波动风险，毛利率下降的风险， 租赁生产场所搬迁的风险

聚焦呼吸与制氧、血糖及POCT、消毒感控三大核心赛道 2021年公司对业务板块进行调整，在血压监测、体温监测、中医设备、手术器械等基石上，重点聚焦呼吸与制氧、血糖及POCT、消毒感控三大核心赛道不断拓展，并对急救、眼科、智能康复等高潜力业务积极孵化。 1）呼吸与制氧：国内慢性呼吸系统疾病患病人数增加叠加诊疗率提升，业绩预计稳健向好。受疫情类订单拉动，2020和2021年收入快速增长，增速分别为94.2%和16.1%。2022H1该板块收入同比下降16.85%，制氧机产品较去年海外疫情类订单影响下的高基数有一定下滑，去除疫情扰动因素，常规业务增长仍较为明显。雾化产品同比增速近50%，呼吸机产品市场依旧保持稳定拓宽。无创呼吸机治疗是成人阻塞性睡眠呼吸暂停(OSA)患者首选和初选治疗手段，家用双水平呼吸机是慢性阻塞性肺疾病(COPD)非药物治疗首选治疗方案。根据沙利文报告，随着人口老龄化加剧，中国OSA（30-69岁）和COPD患病人数将于2025年达到2.1亿人和1.09亿人，且患者诊疗率有待提升，预计稳健向好。 2）血糖及POCT：快速发展。2021年5月收购凯立特后，布局CGM市场。糖尿病发病率增加，诊疗率有待进一步提升，叠加CGM在糖尿病监测中占比持续提升，推动持续糖尿病监测市场规模增加。 3）消毒感控，具备品牌优势。上海中优研制生产了消毒感控领域400多个产品，拥有“洁芙柔”、“安尔碘”、“点而康”等极具竞争力的品牌和产品，2022 H1上海中优实现营业收入6.42亿，同比增长43.87%，凭借产品品质、品类覆盖、产能优势与快速响应，院内外销售渠道持续拓宽，伴随大众的消毒观念与对感控安全的需求逐步加深，业绩增长明显。 内生增长与外延并购共同发力，有望加快成长布局 公司近年接连完成了对上械集团、上海中优、德国曼吉士Metrax、六六视觉的收购，对美诺医疗Amsino Medical的投资，并参股江苏视准医疗器械有限公司，拓展感控、眼科等领域，并且于2021年完成对浙江凯立特的收购，完善了公司在糖尿病赛道的业务布局，大幅提升公司在糖尿病领域产品实力。内生增长与外延并购共同发力，有望加速成长。 盈利预测与投资评级 我们预计公司2022-2024年营业收入为70.90/82.13/94.84亿元，同比增长2.8%/15.8%/15.5%，预测归母净利润为14.55/17.01/19.78亿元。参照同类公司2023年PE为25倍，给予公司25倍PE，对应425亿市值，目标价为42.4元，维持公司“买入”评级。 风险提示：国内医疗器械市场格局变化的风险，成本和费用不断上涨对公司管理控制带来压力，并购标的商誉减值风险，汇率波动风险。