公司发布24年第一季度业绩预告。预计24Q1实现营业收入8.0-8.3亿元，同比增长27.5%-31%，实现归母净利润5.1-5.3亿元，同比增长23%-29%，实现扣非归母净利润5.1-5.4亿元同比增长33%-39%。 24Q1营收业绩持续增长，产品端势能预计延续。24Q1收入端，公司销售收入获得持续增长，主要受益于医美终端消费的增长，及公司产品品牌影响力提升；盈利及费用端，与去年同期相比，公司毛利率和费用率保持在稳定水平，因此净利润同样获得持续增长；产品端，预计将延续23年态势，以“嗨体”为核心的溶液类注射产品稳步增长，凝胶类注射产品濡白天使延续良好增长势头，继续成为公司构筑现象级产品矩阵的有力支撑点，系列化产品如生天使有望逐步放量爬坡，或将协同产品矩阵实现公司产品覆盖度、渗透率及声誉的进一步提升。 点评：公司自年初以来一直以实际行动证明长期价值，疫后首年营收/归母净利润均实现同比接近50%增长，彰显龙头恢复弹性，并多次进行大额利润分配等动作切实维护投资者利益&夯实市场信心，24Q1继续保持持续增长势头，屡次验证其强α属性，后续看点较多。短期维度除现有产品持续爬坡、提升渗透外静待如生步入销售节奏后协同放量，中期关注宝尼达颏部适应症/肉毒等新品获批节奏，长期看好光电/减重等多元潜力管线有序推进及持续充盈，待其上市后或将联动应用丰富求美选择，进一步巩固公司医美龙头地位。我们始终坚定看好公司长期价值，作为具备利润型及流量型完善产品矩阵的龙头标的，有望跟随经济恢复板块提速受益，建议重点关注。 投资建议：未来在医美行业复苏+渗透率持续提升的背景下，公司有望以现有产品为基本盘，以成长性单品及在研管线不断贡献业绩增量，有望持续巩固业内龙头地位。基于此我们预计公司2024-2026年归母净利润为24.5/31.4/40.1亿元，同比增速32.0%/28.0%/27.8%，仍维持“买入”评级风险提示：宏观经济波动风险、市场竞争加剧风险、产品研发注册不及预期风险、产品销售不及预期风险、业绩预告为公司初步测算结果具体财务数据以公司最终公告披露为准

事件: 公司发布 2023年年报，2023年实现营业收入 26.54亿元，同比增长 24.59%； 实现归母净利润 4.16亿元，同比增长 130.58%；实现扣非后归母净利润 3.83亿元，同比增长 141.52%。 点评: 玻尿酸产品销量高速增长， 公司收入增长符合预期2023年，公司实现营业收入 26.54亿元，同比增长 24.59%，其中玻尿酸产品实现营业收入 6.02亿元，同比增长 95.54%，得益于“海薇”，“姣兰”，“海媚”三代玻尿酸产品迭代，产品走向高端化， 使其营业收入增长； 人工晶状体产品营业收入 3.82亿元，同比增长 37%， 主要原因是 2023年全国白内障手术量的稳步恢复，同时人工晶状体产品被国家集中带量采购； 玻璃酸钠注射液营业收入 3.14亿元，同比增长 20.83%，得益于公司是国内第一大骨科关节腔粘弹补充剂生产商，骨科产品营业收入稳定增长。 第三代玻尿酸带动毛利率增长， 第四代已进入申报后期2023年公司实现毛利率 70.46%， 同比增长 1.51pct，主要系高毛利玻尿酸产品的营业收入及占公司收入比重上升所带动； 公司销售费用率达30.69%，同比下降 1.21pct；管理费用率为 15.74%，同比下降 3.14pct。研发费用率为 8.29%，同比下降 0.26pct。 其中眼内填充用生物凝胶产品已于2024年 1月进入注册申报阶段，新型人工玻璃体产品处于注册检验阶段。 第四代有机交联玻尿酸产品已处于注册申报的后期阶段。 收购欧华美科全部股份，眼科产品研发有序推进2023年公司以总对价 1.53亿元完全收购欧华美科 36.3636%股权，欧华美科成为了全资子公司。全资控股欧华美科后， 公司将加强公司对射频及激光设备业务的整合。公司将在 2024年重点推进疏水模注散光矫正非球面人工晶状体的注册申报工作、亲水非球面多焦点人工晶状体、疏水模注非球面三焦点人工晶状体、第二代房水通透型 PRL 产品等重要项目的临床试验工作， 以及 EDOF、多焦点散光矫正人工晶状体等高端人工晶状体项目的研究开发工作。 盈利预测： 我们预计公司 2024-2026年营业收入分别为 25.72/31.23/36.95亿元（2024/2025前值分别 31.23/36.95亿元），归母净利润分别为4.36/5.57/6.65亿元（2024/2025前值分别为 5.62/6.72亿元），下调原因为人工晶体销售受带量采购影响。维持“买入”评级。 风险提示： 核心技术水平落后、产品质量和安全问题、市场竞争加剧、行业政策导致成本增加的风险。

深耕呼吸健康领域，全球化布局，出海先发优势显著怡和嘉业是国内领先的呼吸健康领域医疗设备与耗材产品制造商，经过多年探索与耕耘，公司产品以高可靠性和高性价比受到国际市场的广泛认可，各级经销商及用户均给予公司产品较高评价，产品销售覆盖全球 100多个国家和地区， 公司是市场上少有的家用无创呼吸机产品通过美国 FDA认证、欧盟 CE 认证并进入美国、德国、意大利、土耳其等国家医保市场的国产制造商，海外市场先发优势显著。 全球无创呼吸机需求空间较大，竞争对手退出有望进一步夯实领先地位家用无创呼吸机为 COPD 及 OSA 首选治疗方案，国内实际诊断率及控制率仍有较大提升空间，全球竞争格局较为集中。自 2021年起，全球第二大龙头飞利浦伟康因呼吸机质量问题对产品进行了多次的召回。 怡和嘉业借机快速抢占全球呼吸机市场份额，根据最新弗若斯特沙利文数据，按销量口径统计，怡和嘉业全球市占率由 2020年的 4.50%提升至 2022年的17.70%，全球行业排名跃升至第二。 2024年 1月 25日，飞利浦官网宣布将精简产品组合，在美国地区专注于销售耗材和配件（包括口罩），退出医用呼吸机、家用呼吸机、便携式和固定式制氧机以及睡眠诊断产品的销售。随着飞利浦正式退出美国市场，公司有望进一步夯实全球第二的领先地位。 产品结构仍有较大优化空间，渠道复用有望加速新品放量公司收入结构中以家用呼吸机设备为主，截止至 2023H1，耗材产品收入占比仅为 14.49%，对标全球龙头瑞思迈等仍有较大提升空间，随着患者对于更换通气面罩的意识逐渐提高，以及支付意愿不断加强，高毛利耗材占比的提升有望进一步优化产品结构，改善公司盈利能力。同时公司研发实力雄厚，在研管线丰富，海外经销商渠道合作稳固， 第一大经销商 3B公司自 2010年起即与公司保持稳定合作，海外渠道复用优势有望助力新品快速放量。 盈利预测与估值公司作为国产呼吸健康领军企业，出海先发优势显著，受益于行业竞争格局变化及自身产品结构优化，长期业绩有望稳健增长。 我们预测公司2023-2025年营业收入分别为 12.22/14.73/17.71亿元，归属于上市公司股东的净利润分别为 3.37/4.22/5.27亿元， 参考可比公司给予 2024年 20倍 PE，怡和嘉业合理估值为 84.4亿元，对应目标价 131.88元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 知识产权风险、 近期交易异动风险、 市场竞争风险、经销商模式风险、 海外销售受到境外监管风险

公司发布 2023 年报， 2023 年实现营业收入 16.5 亿元，同比增长 35.71%，归母净利润 5.34 亿元，同比增长 49.13%，扣非归母净利润 4.68 亿元，同比增长 45.54%。四季度单季实现收入 4.37 亿元，同比增长 32.80%，归母净利润 1.31 亿元，同比增长 34.11%，扣非归母净利润 1.08 亿元，同比增长 21.78%。点评：各业务板块齐头并进，市场拓展和产品创新助力未来业绩提升2023 年，公司电生理类产品实现收入 3.68 亿元，同比增长 25.51%，主要系成功实现从二维手术向三维手术的升级，以及在带量采购项目中的优异表现，市场份额大幅提升。冠脉通路类产品实现收入 7.91 亿元，同比增长38.98%，主要系国内血管介入类产品持续加大市场推广力度，加深渠道联动，实现产品覆盖率及入院渗透率的进一步提升。 2023 年公司冠脉产品导引延伸导管、导引导丝、双腔微导管、高压球囊扩张导管等获得注册证。介入类产品实现收入 2.56 亿元，同比增长 40.36%，主要系外周产品支撑导管、颈动脉球囊扩张导管、弹簧圈推送导丝、灌注导管等获得注册证。研发加码与合理控制费用增长，助力长期发展2023 年，公司销售费用率为 18.46%，同比下降 1.36pct；管理费用率为4.98%，同比下降 0.49pct；研发费用率为 14.42%，同比提升 0.04pct；主要系公司对研发项目的持续投入，特别是在电生理和血管介入器械领域的产品开发上。 2023 年， 公司新增发明专利申请 19 项，授权 5 项；新增实用新型专利申请 21 项，授权 34 项。公司通过优化内部管理流程和提高运营效率，有效控制了销售和管理费用的增长。并购投资与内部资源整合，着力构建多元化的竞争力矩阵2023 年，公司收购上海宏桐实业剩余股权，实现全资控股，促进资源整合和协同效应提升。同时，通过投资湖南依微迪和深圳皓影医疗，拓展产品线并创造新的增长点。此外，公司还积极推动数字化转型，增强生产运营效率。 盈利预测： 我们预计公司 2024-2026 年营业收入分别为 22.91/30.82/38.47亿元（ 2024/2025 年前值分别为 22.90/30.80 亿元），归母净利润分别为7.02/9.60/12.83 亿元（ 2024/2025 年前值分别为 6.53/8.77 亿元），上调原因主要系持续改进成本结构，合理控制费用增长，维持“买入”评级。 风险提示： 集中带量采购范围扩大风险，海外市场波动风险，市场竞争加剧风险，科研及管理人才流失的风险。

事件： 2024年 3月 29日， 太极集团披露 2023年年度报告， 2023年公司实现营业收入 156.23亿元，同比+10.58%；实现归母净利润 8.22亿元，同比+131.99%；实现扣非归母净利润 7.74亿元，同比+111.35%。 2023Q4单季度公司实现营业收入 34.4亿元，同比-1.57%；归母净利润 0.64亿元，同比-35.73%；扣非归母净利润 0.59亿元，同比+19.96%。 公司拟向全体股东每10股派发现金红利 3.0元（含税）， 本年度不送红股，不进行资本公积金转增股本， 年度分红金额占公司 2023年度归属于上市公司股东的净利润比例为 20.32%。 主力品种销售破圈，长期增长可期分版块看， 2023年医药工业实现收入 103.88亿元， 同比+19.40%， 其中现代中药实现收入 66.04亿元，同比+31.64%；化药实现收入 37.84亿元，同比+2.72%。核心品种表现亮眼：太极藿香正气口服液实现收入 22.71亿元，同比+45%；急支糖浆实现收入 8.81亿元，同比+67%；通天口服液实现收入 3.16亿元，同比+10%； 医药商业板块实现收入 77.26亿元，同比-3.31%； 中药材资源业务实现收入 10.17亿元，同比+118.6%。 加速省外拓展， 盈利能力改善显著分地区看， 2023年西南区域销售收入为 82.74亿元，同比-0.91%；省外区域拓展成 效显著 ，华东 、华北 、华南 区域销 售收入 分别同 比增长29.28%/20.98%/19.97%。公司整体毛利率为 48.60%，同比+3.17pct，其中工业板块毛利率 64.74%，同比+0.62pct；商业板块毛利率为 9.6%，同比+0.15pct；公司整体净利率为 5.46%，同比+3.04pct，盈利能力改善显著。 未来三年股东回报规划， 彰显发展信心公司发布未来三年（2024-2026年） 股东回报规划， 在经营状况良好、现金流能够满足正常经营和长期发展需求的前提下，将实施积极的利润分配办法回报股东， 每年以现金方式分配的利润不低于当年实现的可供股东分配的利润的 10%；最近三年以现金形式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可供分配利润的 30%，彰显公司长期发展信心。 盈利预测与投资评级2023年公司业绩短期波动， 我们将公司 2024-2025年营业收入预测由219.48/270.50下调至 175.80/198.60亿元，2026年收入预测为 221.65亿元； 2024-2025年归母净利润预测由 11.70/15.33亿元下调至 10.74/12.91亿元，2026年归母净利润预测为 15.27亿元。维持“买入”评级。 风险提示： 产品销售不及预期风险， 行业政策风险， 原材料价格波动风险。

事件：2024年3月29日，同仁堂披露2023年年度报告，2023年公司实现营业收入178.61亿元，同比+16.19%；实现归母净利润16.69亿元，同比+16.92%；实现扣非归母净利润16.57亿元，同比+18.32%。2023Q4单季度公司实现营业收入41.40亿元，同比-7.44%；归母净利润2.78亿元，同比-34.47%；扣非归母净利润2.79亿元，同比-31.83%。 工业+商业齐增长，前五名系列表现稳健2023年公司医药工业板块实现收入110.79亿元，同比+12.60%；其中心脑血管类产品实现收入43.88亿元，同比+8.02%；补益类产品实现收入17.30亿元，同比+10.41%；清热类产品实现收入6.15亿元，同比+16.10%；妇科类产品实现收入3.77亿元，同比+8.16%；其他产品实现收入39.70亿元，同比+19.12%；公司持续推进“大品种”营销创新，前五名系列产品实现收入49.53亿元，同比+9.97%。医药商业板块齐头并进，实现收入102.46亿元，同比+20.82%，2023年，同仁堂商业新增门店59家，截止至2023年底门店总数达1001家。 盈利能力稳定，有望进一步创效提质2023年，公司整体毛利率为47.29%，同比-1.51pct，其中医药工业毛利率为46.97%，同比-1.98pct，主要系原材料价格上涨所致，公司及下属子公司拥有多家药材种植基地，为日常生产所需重点原材料提供保障，有望有效应对中药材市场的价格波动。公司整体净利率为14.46%，同比+0.15pct；销售费用率为19.24%，同比-0.74pct；管理费用率为8.53%，同比-0.2pct；研发费用率为1.57%，同比+0.16pct，盈利能力较为稳定，随着营销创新及精益制造，公司有望进一步创效提质。 持续加大品种培育，寻求新增长2023年，公司围绕经营主业，加大科研项目立项，开展经典名方、清脑宣窍滴丸研发工作，对同仁牛黄清心丸等重点品种进行二次开发，完善大品种基础资料；同时开展潜力品种探索性研究，挖掘品种价值，有望带来新增长。 盈利预测与投资评级2023年公司业绩因原材料价格波动，略低于预期，2024-2025年营业收入预测由221.81/256.36下调至203.23/227.02亿元，2026年收入预测为253.79亿元；2024-2025年归母净利润预测由20.73/24.53亿元下调至19.10/21.22亿元，2026年归母净利润预测为23.60亿元。维持“买入”评级。 风险提示：产品销售不及预期风险，行业政策风险，原材料价格波动风险。

医美行业：供需阶段性波动不改景气赛道势能延续。 （1）需求端：复苏进行时，长期提升空间广阔。①短期维度：22年受疫情反复影响需求提升阶段性放缓，年初以来随客流恢复逐渐释放；②长期维度：国内医美渗透率仍较低市场远未饱和，作为中高端可选项目，消费需求及消费群体或将随居民人均可支配收入及中产比例提升而持续扩容。 （2）供给端：盈利恢复期，长期或向头部集中。①短期维度：22年行业普遍承压，终端机构进入阶段性存量时代重视利润运营爬坡；23年以来客流恢复拉动机构端逐步复苏，产品端胶原、再生热度及高端产品需求延续，后续有望进入供需两旺阶段。②长期维度：机构端在监管常态化叠加疫情影响下，尾部机构加速出清，小微型机构开店放缓，促进行业向合规头部集中；产品端医美抗衰需求经久不衰，产品持续充盈或将加速行业成长。 品类赛道：再生品类增速领先，新品驱动0-1赛道增长。 国内医美市场仍处快速成长期，其中聚焦轻医美注射品类，（1）透明质酸：市场成熟、竞争充分、规模领先，以爱美客为代表的国货份额提升明显；（2）肉毒毒素：壁垒较高、格局简单，后续多款差异化产品将陆续上市丰富选择；（3）再生品类：新兴蓝海、产品较少、增速领先，行业发展初期产品涌入将共同做大市场；（4）胶原蛋白：前景广阔、头部厂商争相入局，未来或可依赖技术突破实现弯道超车，加速重组胶原医美领域渗透。公司在透明质酸领域已上市产品丰富积累深厚，再生领域以两款产品加码布局，并前瞻布局肉毒/胶原蛋白等高潜赛道，综合化产品矩阵日趋完善。 公司分析：综合能力突出，矩阵化产品持续扩容。 （1）自研能力突出，管线优质上市数量领先。①从管线获取方式看：已上市产品均为自研，且多款产品为国内首证；②从产品管线看：已上市管线聚焦注射类，长效短效平价高端产品齐发力，适应症丰富产品数量领先；③从市场份额看：以玻尿酸为例，公司市场份额逐年增长，已成为中国第二大、本土最大的透明质酸皮肤填充剂供应商。经多年积累，我们认为公司已形成基于对市场需求准确的前瞻把握→凭借过硬的自研能力开发产品→以丰富的拿证经验推动产品合规化→以强大的销售团队及运营能力进行商业化运作的产品打造&运营逻辑，且已经此路径打造出多款具备市场唯一性或细分品类代表性产品，不断巩固国内医美企业龙头地位。 （2）矩阵化大单品营销，把握C端消费品心智打造系列产品。医美行业大单品逻辑重，公司对市场需求把握及产品规划思路前瞻而精准，并采取系列化逻辑搭建产品矩阵，目前已打造出嗨体系列（聚焦颈纹/眼周/合规水光，具较高需求&产品稀缺性）、双生天使针系列（打造濡白&如生，迈出国内再生系列化第一步），并持续进行推新迭代及适应症拓展孵化多系列产品，佐以多元化营销，C端教育与B端培训并重，推新及运营能力领先。 未来看点：蓝海赛道前瞻布局，重点关注潜在大单品市场机会。 公司持续以自研/BD/合作研发路径储备丰富在研管线，涵盖肉毒/透明质酸/光电/减脂塑形/胶原蛋白/埋线/辅助产品等多潜力领域，其中建议重点关注：（1）宝尼达颏部适应症（有望24年获批）：宝尼达差异化布局长效骨性填充，上市至今终端价格稳定，验证其产品力、高端定位打法有效性及前瞻性，现拓展颏部新适应症，目前已进入注册申报阶段，以期满足日趋细分化、多元化市场需求。（2）肉毒管线（有望25年获批）：品种功效具备稀缺性、市场空间大、准入壁垒高、单品种销售天花板高，目前仅获批5款产品获批，未来或将集中于准入时间+产品差异性+综合化运营能力的较量。（3）麻膏管线（预计25年后商业化）：浅层皮肤手术前类刚需应用产品，目前国内合规产品较少，公司差异化布局利多卡因/丁卡因复合物且有望率先上市，凭借更优的麻醉效果、体验感及产品矩阵的连带迅速抢占市场份额。（4）体重管理管线（三管线逐步商业化）：以去氧胆酸、利拉鲁肽、司美格鲁肽三管线布局加码百亿减重赛道，同时涵盖医美及医疗、局部及全身、日制剂及周制剂多元诉求，为国内于体重管理领域管线布局最充沛的企业之一。未来随研发进程稳步推进，加之强大获证&营销能力赋能，看好推品经验再度复刻，迅速抢占市场份额并转化为公司第二、第三增长曲线，进一步打开营收天花板，贡献业绩增量，向百亿消费医疗公司迈进。（5）光电管线（两款无创抗衰产品）：公司引进的Density/LinearZ两款产品瞄准声量较大的射频市场以及技术优势明显但国内尚无合规三类医美设备获批的超声市场，兼具市场教育基础及优越发展潜力，加之公司运营经验加持，整体商业化成功率较高，待其上市后也有望与注射类产品联合推出综合化解决方案，联动应用丰富求美选择。 投资建议：随行业复苏持续推进，看好公司业绩恢复性增长及后续高潜在研管线陆续上市的增量贡献，预计23-25年归母净利润分别为18.6/24.5/31.4亿元，同比增速分别为46.9%/32.2%/28.0%，截止3月18日收盘价，对应2023-2025年PE分别为40X/30X/24X，给予公司24年40XPE，对应目标价为453.59元，向上空间31%，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险、行业政策监管风险、市场竞争加剧风险、测算与实际差异风险、新品研发及注册进度不及预期风险、产品销售推广不及预期风险

事件：2024年3月16日，白云山披露2023年年度报告，2023年公司实现营业收入755.15亿元，同比+6.68%；实现归母净利润40.56亿元，同比+2.25%；实现扣非归母净利润36.36亿元，同比+9.53%。2023Q4单季度公司实现营业收入173.31亿元，同比+8.44%；归母净利润2.64亿元，同比-46.27%；扣非归母净利润1.97亿元，同比+6.26%。 业绩稳健增长，各大板块齐头并进分行业看，2023年公司大南药板块实现收入108.89亿元，同比+4.09%，其中中成药产品实现收入62.71亿元，同比+11.64%；化学药产品实现收入46.18亿元，同比-4.67%；2023年公司进一步加大对“巨星品种”和“潜力品种”的支持和培育，核心南药品种实现较快增长，中药品种消渴丸实现收入5.24亿元，同比+22.82%，化药品种枸橼酸西地那非片实现收入12.90亿元，同比+22.58%；大健康板块实现收入111.17亿元，同比+6.15%；大商业板块实现收入527.62亿元，同比+7.39%；其他业务实现收入5.07亿元，同比+4.67%。 盈利能力稳定，“双效提升”行动有望助力效能提升2023年，公司整体毛利率为18.79%，同比+0.03pct，其中大南药板块毛利率48.74%，同比+0.79pct；大健康板块毛利率为44.41%，同比+0.89pct；大商业板块毛利率为6.99%，同比-0.04pct。公司整体净利率为5.64%，同比-0.37pct；销售费用率为8.08%，同比-0.22pct；管理费用率为3.21%，同比+0.08pct；研发费用率为1.04%，同比-0.12pct，盈利能力保持稳定。2023年公司持续通过优化采购策略、技术改造、流程再造等方式降低生产成本、提高经济效益，有望进一步增强管理效能，提升发展质量。 坚持“一核多元”，推动大健康板块创新发展2023年，公司大健康板块抢抓消费恢复的市场机遇，深耕核心渠道，加强拳头产品的节假日营销推广，筑牢王老吉凉茶发展根基。同时公司聚焦年轻化建设，创新年轻化营销模式，布局多元新品，推出山茶花味凉茶、藤椒青提口味凉茶、榴莲风味凉茶等新品，进一步加速品牌国际化进程。 盈利预测与投资评级2023年公司业绩稳健增长，2024-2025年营业收入由842.18/916.09亿元小幅下调至815.37/882.23亿元，2026年收入预测为957.10亿元；2024-2025年归母净利润预测由48.73/53.29亿元下调至45.49/50.15亿元，2026年归母净利润预测为55.45亿元。维持“买入”评级风险提示：销售不及预期风险，政策波动风险，产品研发不及预期风险

事件： 2024年3月11日，康缘药业披露2023年年度报告，2023年公司实现营业收入48.68亿元，同比+11.88%；实现归母净利润5.37亿元，同比+23.54%；实现扣非归母净利润4.99亿元，同比+26.47%。2023Q4单季度公司实现营业收入13.72亿元，同比+11.95%；归母净利润1.87亿元，同比+22.25%；扣非归母净利润1.82亿元，同比+38.33%。 核心产品增长稳健，非注射剂略承压 分产品看，2023年，注射液实现收入21.74亿元，同比+49.80%，主要系核心产品热毒宁注射液销售增长带动，热毒宁注射液实现销量6076.98万支，同比+90.93%，银杏二萜内酯葡胺注射液实现销量1074.36万支，同比+21.98%；非注射剂合计实现收入26.65亿元，同比-7.20%，其中胶囊实现收入8.88%，同比+1.70%；口服液实现收入8.64亿元，同比-22.99%；片丸剂实现收入3.51亿元，同比+3.68%；颗粒剂、冲剂实现收入3.28亿元，同比+16.82%；贴剂实现收入2.11亿元，同比-6.55%；凝胶剂实现收入0.24亿元，同比-26.07%。 盈利能力持续改善，研发投入夯实发展基础 2023年，公司整体毛利率为74.27%，同比增加2.17pct，其中注射液毛利率为73.63%，同比增加0.02pct，胶囊剂毛利率67.68%，同比增加6.63pct，口服液毛利率为81.28%，同比增加1.21pct。 公司净利率为11.24%，同比增加1.08pct；销售费用率39.79%，同比降低3.14pct；管理费用率为7.13%，同比增加2.77pct；公司持续加强研发投入，研发费用率为15.85%，同比增加1.93pct。 渡过改革阵痛期，营销发力有望带动业绩稳健增长 2023年，公司以改革破局，聚焦制约营销发展的核心问题，持续以品种考核为基础，夯实临床团队基本功；实现业绩、行为、考核的动态可视化追踪，形成以过程管理促结果达成的正确导向。随着改革阵痛期逐步渡过，营销发力有望带动公司业绩稳健增长。 盈利预测与投资评级 2023年公司业绩稳健增长，收入端因非注射剂影响短期承压。2024-2025年营业收入由62.74/74.06下调至57.73/66.32亿元，2026年收入预测为75.88亿元；2024-2025年归母净利润预测由6.88/8.57亿元下调至6.50/7.65亿元，2026年归母净利润预测为9.02亿元。维持“买入”评级 风险提示：产品销售不及预期风险，政策波动风险，销售改革不及预期风险

康华生物是一家专注生物医药领域、以研发为重心的综合型疫苗企业。 目前主要上市销售的产品有冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞）、 ACYW135群脑膜炎球菌多糖疫苗等。其中冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞） 为公司主要营业收入来源， 2018-2022 年营收占比 95%以上；公司自主研发的诺如病毒疫苗于 2024 年 01 月在成功授权海外， 成为国内优秀的疫苗管线出海企业。 投资要点 二倍体狂苗销售收入、批签发量增长迅速，市场前景广阔2014 年，公司人二倍体狂犬疫苗成功实现上市销售， 2018-2022 年其批签发量与销售量快速增加，作为核心产品带动公司业绩持续增长。 2018-2022年，二倍体狂苗产品营收从 2018 年的 5.51 亿元增长至 2022 年的 14.25 亿元，销售增长迅速。 布局宠物用疫苗， 有望打造第二成长曲线宠物消费市场规模节节攀升。2023 年城镇宠物（犬猫）消费市场规模为 2793亿元，较 2022 年增长 3.2%；其中，犬消费市场规模较 2022 年微增 0.9%，猫市场规模则持续稳定增长，较 2022 年增长 6%，宠物医疗和预防是宠物消费的重要组成部分。 希利斯是公司代理的宠物用狂犬疫苗产品， 2022 年为公司代理希利斯产品的第一个完整销售年度，公司 2022 年兽用疫苗销售收入达 384.26 万元。 重组六价诺如病毒疫苗管线成功出海公司授权 HilleVax 在海外对重组六价诺如病毒疫苗及其衍生物进行开发、生产与商业化，有望获得最高合计 2.705 亿美元的价款，并获得实际年净销售额个位数百分比的特许权使用费。目前全球尚未有诺如病毒疫苗上市，公司诺如病毒疫苗管线临床进度居前。盈利预测与估值我们预计公司 2023-2025 年总体收入分别为 15.39/18.98/22.93 亿元，同比增长分别为 6.35%/23.34%/20.82%； 归属于上市公司股东的净利润分别为5.97/7.28/8.86 亿元， EPS 分别为 4.44/5.41/6.58 元。 考虑到公司作为人二倍体狂疫苗的领军企业， 公司核心疫苗产品不断放量，同时诺如病毒疫苗管线成功出海，我们看好公司未来发展， 给予 2024 年 PE 为 22 倍，目标价 119.02 元/股， 首次覆盖， 给予“买入”评级。 风险提示： 产品结构相对不丰富的风险、 行业政策变动的风险、 产品研发风险、 不良反应事件个案风险、 测算具有主观性风险。

海外布局：战略加强海外布局，搭建出海商业化平台科兴制药建立了相对完善的海外商业化体系，并在新兴市场形成一定优势。目前公司已有产品通过巴西、菲律宾、印度尼西亚等约40个国家和地区的市场准入并实现销售，公司销售网络已100%覆盖人口过亿的新兴国家市场。自2020年，公司战略加强海外布局，陆续引入十余款新品，平台搭建初步完成。目前，多款产品相继进入海外验厂审计阶段，有望在今年实现多个品种在多个国家获批上市。引进产品：已引入10余个品种，初具平台效应截止2024年1月，科兴制药引入及合作产品十余款。在乳腺癌治疗领域，有白蛋白紫杉醇、曲妥珠单抗、贝伐珠单抗、奈拉替尼和甲磺酸艾立布林共5款产品，形成了在重点肿瘤领域的产品矩阵。其中，白蛋白紫杉醇在欧盟短缺，科兴制药的产品上市后有望达到较高的销售金额。白蛋白紫杉醇为欧洲医学肿瘤学会指南推荐治疗转移性胰腺癌和非小细胞癌的主流一线用药。 2023年，欧洲监管局于发布了关于白蛋白紫杉醇的短缺公告，目前在欧盟仅有两家公司在售，竞争格局良好。随着欧洲癌症发病率的上升，白蛋白紫杉醇的市场需求量有望进一步扩大。科兴制药于2021年获得海昶生物授予的白蛋白紫杉醇美国外全部区域的商业化权益，且于2024年2月初迎接了欧盟对白紫生产GMP的现场检查，获得欧盟审计团队高度评价。若进展顺利，有望上市后迅速打开欧洲市场。传统业务板块：原有业务维持稳定，贡献稳定现金流作为重组蛋白药物领域的重要企业，科兴制药2022年超90%的营业收入来源于四款核心产品，分别为人促红素(依普定)、人干扰素α1b(赛若金)、人粒细胞刺激因子(白特喜)和酪酸梭菌二联活菌(常乐康，四款产品在各细分领域市场份额均处于领先地位。主营业务为公司贡献稳定的现金流。盈利预测与估值考虑到科兴制药已引入并合作十余款产品，海外商业化放量在即，有望通过合作兑现公司出海平台价值，我们预计公司2023至2025年营业收入分别为12.59、14.15、18.97亿元人民币，归母净利润分别为-189.57、53.27、152.8百万元人民币。对公司业务采用PS法估值，给予公司2024年4.3倍PS，此计算得公司得合理估值为60.85亿，目标价为30.55元。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：行业政策风险，外汇及汇率风险，药物迭代风险，药品研发失败风险，相关测算存在主观假设风险

事件概要2月18日，公司针对美国议员2月12日向美国政府的致函发布公告，公司强烈反对针对公司的误导性指称、不确实认定和未经正当程序的预判行动；公司一向欢迎监管机构对其所在行业的监管，公司过去亦多次成功通过美国政府的审查；公司坚信在过去没有、现在和未来都不会对美国构成国家安全风险，即便美国政府再次对本公司进行审查亦将得出相同结论。 投资要点美国行业协会代表其会员企业针对法案向美国政府提出警告据BIOCENTURY网站2月8日报道，美国BiotechnologyInnovationOrganization行业协会（简称BIO）针对《法案》（S.3558，H.R.7085）向美国政府提出警告，最近在众议院和参议院提出的反华生物技术法案，如果不加修改地通过，将对美国生物技术产业和依赖其开发药物的患者造成严重伤害，对目前已批准和上市的药物开发供应链以及正在研发中的药物造成难以估量的损害。 回购股份全部予以注销并减少注册资本，充分彰显未来发展信心公司分别于2024年2月5日、2024年1月15日前完成A股10亿元人民币和H股12.88亿港元回购，全部予以注销并减少注册资本，大比例回购有助于提振公司内在价值，充分彰显公司未来发展信心。 公司持续引领全球医药新技术前沿，业绩保持高速增长公司持续引领全球生物技术前沿，Lovance公司2月16日获批上市的全球首款TIL细胞疗法AMTAGVI由公司提供临床研发生产服务，在Lovance工厂完工之前，公司将为其提供商业化生产供应。公司于JPM大会重申2023年表观收入将实现2-3%的增长，扣除新冠商业项目的常规业务收入增速为25-26%，经调整non-IFRS净利润增速预计将达到41.7-42.1%，经调整non-IFRS净利润预计首次突破100亿元，自由现金流预计在2023年将超过45亿元。 盈利预测：受大订单收入和行业需求影响，我们调整公司2023-2025年营业收入为405.06/449.36/531.24亿元（原2023-2025年为418.12/514.93/654.71亿元）；归母净利润为101.68/113.03/136.41亿元（原2023-2025年为97.79/121.12/157.64），维持“买入”评级。 风险提示：订单数量及增长不及预期，产能释放不及预期，汇率波动对业绩影响，投资收益波动风险，核心人员流失风险。

事件：公司发布 23 年业绩预告。（ 1） 23 年： 预计实现归母净利润 18.1-19.0亿元，同比增长 43%-50%，实现扣非归母净利润 17.8-18.7 亿元，同比增长49%-56%（。 2）单 Q4： 预计实现归母净利润 3.9-4.8 亿元，同比增长 41%-74%，实现扣非归母净利润 3.9-4.8 亿元，同比增长 63%-101%。点评： 23 年公司积极关注市场变化，把握行业复苏趋势。（ 1）产品端： 嗨体系列持续提升市场渗透率，濡白天使覆盖机构数量和销售规模持续提升。（ 2）费用端： 持续加大研发费用投入，同时提升管理效率，销售费用率和管理费用率均保持在合理水平。（ 3）非经常性损益： 交易性金融资产公允价值变动损益及收到政府补助等非经常性损益对公司净利润产生影响预计约 2800 万元。多领域管线储备丰富待有序上市贡献业绩增量。 公司一直以实际行动证明长期价值， 23 年疫后首年扣非业绩预计实现同比 50%左右增长，彰显龙头恢复弹性，并多次进行回购、利润分配等动作维护投资者利益&夯实市场信心，屡次验证其强α属性，后续看点依然十足， 作为具备利润型及流量型完善产品矩阵的龙头标的， 有望跟随经济恢复板块提速受益。 短期维度，除现有产品持续放量外， 公司于 23 年 7 月新推如生天使，与濡白天使共同开启再生系列化篇章，二者在施打部位及效果上可形成有效互补，待其步入销售节奏后有望共享再生市场红利拉动营收业绩增长； 中期维度， 关注肉毒/宝尼达颏部适应症等新品/新适应症获批节奏；长期维度， 看好光电/减重等多元潜力管线有序推进及持续充盈，联动应用丰富求美选择，进一步巩固公司医美龙头地位。 投资建议： 未来在医美行业复苏+渗透率持续提升的背景下，公司将以现有产品为基本盘，以成长性单品及在研管线不断贡献业绩增量，有望持续巩固业内龙头地位。 基于此我们预计公司 2023-2025 年归母净利润为18.6/25.0/32.6 亿元，同比增速 47.3%/34.6%/30.3%， 考虑到行业复苏及产品获批节奏，结合公司股权激励目标对业绩略作调整，前值为 2023-2025年归母净利润 19.0/26.3/34.9 亿元，仍维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济波动风险、市场竞争加剧风险、行业政策风险、 产品研发注册不及预期风险、产品销售不及预期风险、业绩预告为公司初步测算结果，具体财务数据以公司年报披露为准

公司业务结构转换取得阶段性成果，制剂业务增长带动收入恢复正增长药品业务中化药和中药板块均取得较高的增长，2023H1化药销售收入为3.9亿，同比增长 39.4%，中成药销售收入为 4.05亿，同比增长 14.8%。 丁甘交联玻璃酸钠相较目录内同类产品具有明确的临床优势，已通过医保谈判成功进入 2023年版国家医保药品目录。2023年新获批化药硫酸长春新碱注射液、重酒石酸去甲肾上腺素注射液、氯法拉滨注射液等产品陆续实现挂网发货。 创新药亿立舒 F-627进入 2023年版国家医保药品目录，海外获得美国FDA 批准上市并受 NCCN 推荐F-627是由控股子公司亿一生物基于 Di-KineTM 双分子技术平台研发的长效升白药，用于治疗成年非髓性恶性肿瘤患者在化疗后引发的中性粒细胞减少症。2023年 5月，F-627在中国获批上市，是国内首个获批上市的第三代升白药，并通过医保谈判成功进入 2023年版国家医保药品目录，同年 11月在美国获批上市，并正式被 NCCN 推荐。同时，巴西和欧洲已经成功收到 GMP 证书。 FIC 创新药 F-652开展多项临床研究探索，取得阶段性成果F-652是重组人白介素 22（IL-22）Fc-融合蛋白，截至 2023年上半年，F-652已经完成了在中国治疗慢加急性肝衰竭（ACLF）的 II 期临床试验，F-652先前完成了在美国开展的用于治疗重度酒精性肝炎（AH）的 IIa 期临床试验和急性移植物抗宿主病的 IIa 期临床试验，均取得了积极的临床结果。全球范围内，目前暂无 IL-22药物获批上市，F-652具有 FIC 潜力。 公司原料药泛酸钙价格稳定，业务运营风险相对较小公司原料药主要为维生素 B5（泛酸钙），2022年 7月起，泛酸钙价格持续下跌，截至 2023年 11月 24日，价格维持在 57元/公斤。虽然成交价格下降明显但公司维生素原料药出口占比高且成交量相较同期大幅增长，致原料药板块整体业绩取得了较好的经营成果。当前泛酸钙价格处于较低水平，业务运营相对平稳，风险相对较小。 盈利预测与投资评级考虑到公司 2023Q1-3经营情况以及减值，我们将公司 2023至 2025年营业收入由 47.05亿、58.92亿、65.09亿元调整为 41.71亿、58.64亿、72.33亿元人民币，归母净利润由 4.60亿、5.25亿、8.21亿元调整为1.36亿、4.46亿、6.58亿元人民币。对公司业务采用 PE 法进行估值，给予公司 2024年 54倍 PE，目标价为 19.66元，维持“买入”评级。 风险提示：汇率波动风险；创新药研发进度不及预期风险；创新药销售不及预期风险；原料药价格下跌风险；商誉减值风险；交易异动风险

流动比率 -0.140.00-0.170.00-0.210.00-0.290.00速动比率 0.320.310.320.34事件2023Q1-3公司营业收入 170.14亿元，同比增长 6.70%，归母净利润 34.74亿元，同比增长 9.47%。 2023Q3收入 58.45亿元，同比增长 2.24%，归母净利润11.66亿元，同比增长 10.57%。 继续拓展国际市场，多款药物海外商业化稳步推进卡瑞利珠单抗在海外取得较大进展。治疗晚期肝癌的卡瑞利珠单抗联用阿帕替尼国际多中心Ⅲ期研究已达到主要研究终点， FDA 已正式受理卡瑞利珠单抗的 BLA。 公司在 8月有偿授权给 One Bio TSLP 单抗的除大中华区外的全球权益。One Bio将向公司支付 2,500万美元首付款和近期里程碑付款， 并将按开发及商业化进度向公司支付销售提成等。 公司将自主研发且具有知识产权的卡瑞利珠单抗有偿许可给 Elevar， Elevar 将获得在除大中华区和韩国以外的全球范围内开发和商业化卡瑞利珠单抗与Rivoceranib 联合用于治疗肝细胞癌的独家权利。 公司将具有自主知识产权的 1类新药 HRS-1167片和注射用 SHR-A1904项目有偿许可给 Merck Healthcare。 HRS-1167为 PARP 抑制剂，属于第二代PARP 抑制剂，具有更高选择性并且可以诱导 DNA 捕获。 SHR-A1904为靶向Claudin 18.2ADC 产品。 本次交易首付款为 1.6亿欧元，技术转移费多至 4000万欧元。如果 Merck 选择行权 SHR-A1904，将支付 5000万欧元的行权费。 HRS-1167的研发里程碑付款累计不超过 1.25亿欧元，销售里程碑累计不超过4.65亿欧元， SHR-A31904的研发里程碑款累计不超过 1.1亿欧元，销售里程碑累计不超过 4.65亿欧元，两款药物销售提成为实际年净销售额两位数。 公司研发管线储备多，早期临床的管线质量提升经过多年积累，公司研发能力逐步提升。早期临床的管线质量提升，未来有望更多管线具有海外权益授出的潜力。在多个维度上，公司均具有领先和丰富的布局。适应症领域包括肿瘤、多种慢病、自免；技术路线上包括化学小分子、单抗、双抗、ADC 以及 PROTAC 等。单 2023Q3便有 8款在研产品进入 IND 阶段。肿瘤领域包括注射用 SHR-5495、 SHR-2005注射液、注射用 SHR-1826、注射用 SHR-A1912和SHR-2022注射液。预防器官移植术后的移植物排斥反应和潜在治疗自身免疫性疾病的注射用 SHR-3032，溶栓药物 HRS-7450注射液，以及用于改善由于免疫系统异常活化导致的肠道炎症的 HRS-7085片。 十余款药品参与本轮医保谈判，包括多款首次参谈品种恒瑞医药有 15款产品通过本轮医保谈判的初步形式审查，其中目录外首次参谈品种 6款，目录内新增适应症品种 6款，目录内协议到期续约谈判品种 3款。吡咯替尼、达尔西利、甲苯磺酸瑞马唑仑、卡瑞利珠单抗、阿帕替尼等均有新增适应症。 多款镇静镇痛产品首次参与医保谈判，包括布比卡因脂质体注射液、盐酸右美托咪定鼻喷雾剂等。 盈利预测与投资评级我们预计 2023至 2025年营收分别为 231.22亿、269.37亿以及 312.09亿元人民币； 归母净利润分别为 46.69亿、 55.04亿以及 64.27亿元人民币。维持“买入”评级。 风险提示： 政策变动风险，研发失败风险，经营风险，市场竞争加剧风险