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平安银行 银行和金融服务 2019-10-22 16.43 22.00 33.98% 16.93 3.04% -- 16.93 3.04% -- 详细
“平银转债”强制转股补资本8月 21日, 260亿可转债触发强制转股条件。 以 2019年半年报测算, 分别提高核心一级资本充足率、一级资本充足率和资本充足率 1.07个百分点,转股之后公司核心一级资本充足率排名可以提升至股份行正数第二位,仅次于招商银行。可转债转股,核心一级资本率提高,平安银行将增加对公贷款的投放。 负债端成本压力根源剖析平安银行付息负债中 68.86%是存款,占比明显高于同业,仅次于招商银行。而付息负债综合成本率达 2.69%,高出同业均值 19个BP,与兴业银行持平,仅次于民生银行。 从结构来看,平安银行存款成本率达 2.49%,在股份行中最高,高出均值 36个 BP,但其他主动负债成本率并不高。 我们认为,平安银行存款压力主要来自于以下几个方面:其一、平安银行整体存款的活期率在同业最低,仅 33.02%; 其二,定期存款的成本率高于同业,结构性存款占比较高或是主要原因; 其三,受零售转型银行,对公存款增速放缓。 对公业务发展路径及对负债端的改善2019年 6月初,平安银行进行了高管的人事调整, 由平安集团团体金融管理委员会副主任兼秘书长张小璐将担任平安银行行长特别助理,协助胡跃飞行长分管对公业务板块,推动“精品公司银行”战略实施。 自从实施零售战略转型以来,平安银行对公业务的规模持续压降,一方面是为了给零售业务让路,另一方面也是让对公业务更加聚焦,提高对公业务的精细化管理水平,包含精选行业、精耕客户、精配产品和精控风险四方面的内容。 2019年是平安银行转型的第三年,公司对公业务的“精品”战略内涵将更加丰富,不仅包括做精,还包括做强。为此, 为此在今年上半年,平安银行提出了对公业务“ 3+2+1”的经营策略。 重回对公有助于缓解公司存款增长难问题。上半年存款较年初增长 8.1%,同比增速达 7.70%,接近 2016年末,明显高于前两年。 此外,公司通过支付结算和交易银行等产品,推动存款结构持续优化。目前,公司企业存款的活期率已经达到 32.62%,较上年末提高了 0.61%,较前两年最低时提高了 1.44%。 存量风险逐渐化解,资产质量稳步提升不良率向下拐点早已出现,在 2018年中,已经下降至 1.68%,但由于当年监管要求加快逾期 90天以上贷款的风险暴露,使得 18年末不良率人维持在 1.75%的水平。今年上半年,随着潜在不良暴露压力的减轻,不良率在 2019年开始呈现明显拐点向下趋势。 2019年二季度末,不良率为 1.68%,较年初下降了 7个 BP,目前仅略高于同业均值 3个 BP 左右。 从对公贷款的资产质量来看, 2015年至 2018年期间,一直呈现逐渐上升的趋势。 一方面是外部宏观经济进入下行周期的影响; 另一方面是转型期间控制了新增对公信贷规模,使得对公贷款规模下降的速度快于不良的出清速度所致。 但是 2019年上半年出现向下观点,二季度末不良率下降至 2.51%, 我们认为,主要原因就在于存量对公不良的持续消化,叠加对公业务做精战略成效的取得。 从 2018年下半年开始,零售贷款的不良率有所上升, 2019年二季度,零售不良率达 1.09%,较年初上升了2个 BP。 我们认为平安银行零售贷款整体不良水平保持稳健可控。 其一、受“共债”风险的影响,行业零售贷款不良率均有所上升。其二、与同业横向比较来看,平安银行零售不良率处于较低水平。 其三、行内多措并举将资产质量稳定在合理水平上。 零售发展带来的资产端优势对平安银行自身而言,零售业务发展也为公司带来了更多的资产端优势。 一方面表现在零售带来更高的息差水平。 零售贷款的收益率水平要明显高于对公信贷,从而在零售转型的过程中,平安银行整体贷款收益率呈现逐季上升趋势。 与同业相比较而言,由于平安银行零售贷款占比高达 58.84%,且定价较高,使得平安银行整体贷款收益率水平处于股份行首位。 另一方面表现在零售带来更低的不良率。 抛开近一年来零售贷款不良率的小幅上升来看,零售贷款的资产质量要明显好于对公贷款,这也是平安银行 2016年以来,整体贷款不良率能够保持总体稳中有降的关键。 未来 ROE 的趋势分析2019年上半年,平安银行 ROE 有了明显的改善。二季度末,算术平均 ROE 为 12.41%,较年初上升了 1.66%个百分点,呈现触底反弹之势。展望未来三年,基于以下商业银行 ROE 趋势分析框架,我们认为公司 ROE 水平有望继续上升。 我们的测算结果显示,在正常情景下,未来三年平安银行的 ROE 可以从目前 2019年二季度的 12.41%,回升至 13.18%;在乐观情景下,可以回升至 14.30%;在悲观情景下,可以回升至 12.29%。 未来 3年,平安银行 ROE 回升的动力主要来自于:其一、 NIM 的回升。来自零售占比高资产收益率高、同时来自“做精对公”战略落实带来存款成本率的下降; 其二、中间业务收入占比的回升。来自综合化优势; 其三、新增拨备占比下降带来的信用成本的降低;存量风险化解带来的拨备计提的减少。 投资建议平安银行的改善主要来自三个动力源。其一、负债端成本率的下降,带来 NIM 回升;其二、零售贷款占比持续回升,零售优势增强,资产端收益率提升;其三、存量风险的下降带来资产质量的持续改善。而这三个方面的改善都将贡献估值。后面两点都已经在估值上有所体现,而其第一点改善在本年 4季度和 2020年看得到。 随着可转债强制转股完成后,核心一级资本充足率回升,平安将增加对公贷款的投放,有助于降低存款成本率,使其综合负债成本率回落到行业均值附近。这三个驱动因素都将持续改善,这些都将体现在 ROE 的回升上,预计 ROE 将从 12.4%回升到 14%左右,提升其估值。 今年上半年,平安银行取得了非常靓丽的业绩。表现在:其一、业绩增持逐季上升,净利润增速超预期; 其二、 NIM 环比持续改善;其三、质量改善各项指标改善,逾期 90天以上贷款占比将继续下降,存量风险降低;其四、零售业务资产端,零售贷款占比仍在上升,业绩贡献继续加大,综合收益率环比上升的同时保持了不良率的相对稳定;其五、零售业务负债端,零售存款增速加快,零售 AUM 持续提高将夯实负债基础;其六、 对公做精做强战略效果初步显现,对公贷款开始实现正增长,对公存款也在缓解整体负债压力。 目前公司 2019年 PB 估值仅 1.04倍,处于低估状态。此前市场担忧其零售不良率、负债成本等问题,从上半年业绩来看,这些担忧将明显缓解,平安的估值将稳步回升。 我们预计公司 19/20年营业收入将分别同比增长 20%/22%, 净利润分别同比增长 15%/16%, EPS 分别为1.66/1.92元, BVPS 分别为 16.05/17.78元,对应的 PE 分别为 10/8.7倍,对应 PB 分别为 1.04/0.94倍。 6个月目标价 22元,维持“买入”评级。
中国人寿 银行和金融服务 2019-10-22 29.80 -- -- 30.95 3.86% -- 30.95 3.86% -- 详细
投资要点:中国人寿前3季度净利润同比+180%-200%,Q3单季同比+423%-539%,开门红有望实现高增长,短期业绩亮点显著。长期来看,“鼎新工程”深入推动,转型成效有望进一步显现。基于前3季度的利润情况,调高2019、2020年的盈利预测至631亿/706亿(前次预估为494亿/600亿),YOY+454%/12%。在行业层面,利率预期改善,保险板块仍有上升空间。目前国寿2019年PEV为0.88倍,2020年PEV仅为0.77倍,估值低位,提升空间大,维持“买入”评级。 1)2019年前3季度国寿净利润同比+180%-200%,3季度单季同比+423%-539%。根据国寿业绩预增公告,前3季度国寿净利润同比增长+180%-200%,3季度单季同比增长+423%-539%,主要由权益投资收益同比大幅增长带来。同时,我们预计前3季度NBV同比增长约+19%,Q3单季同比增长约+10%,仍将领先其他同业。在超低基数下(2018年Q4净利润-85亿),全年净利润大概率将保持超高速增长。 2)国寿2020年开门红保费有望取得较好增长。 基于以下依据,我们判断国寿2020年开门红将实现较快增长: 一是,外部环境适合销售年金险。银行理财收益率持续下降,年金险IRR具有优势。信托、私募等资管产品的风险上升,年金险“收益有保证”将得到青睐。 二是,国寿2019年业绩达成压力小,因此最早启动2020开门红准备,于10月中下旬已开始了开门红预收,早于去年。 三是,国寿开门红产品吸引力较强。主力销售的年金险—鑫享至尊保险期间从15年缩短至10年,生存金给付前置,为高现价产品;附加的万能账户收益高(5.3%)。 另外,年金险与保障险销售具有共振效应,且开门红如能取得较好增长,对于销售队伍的士气具有正向激励,后续保费增长亦能有充足动力;国寿对比其他公司,仍有较大的业务结构优化红利。因此,我们预计国寿2020年NBV仍能保持较快增长,或有望达到10%以上。 3)深化推动“鼎新工程”,管理改善效能将进一步释放。 国寿启动了基于“重振国寿”战略目标引领下的“鼎新工程”,目标是构建经营型战斗型组织体系,重点为构建“一体多元”发展布局,建立市场化专业化投资管理体系。“一体”是指聚焦个人客户,升级营销、突破收展、推进保险规划师和电销队伍融合,做强大个险,提升价值创造能力;“多元”是指围绕团体客户,做好银保,团险和健康险业务,与大个险形成有效协同。改革的两个驱动为市场化激励约束和人才发展机制、科技驱动。 “鼎新工程”重点工作包括:一是组织架构调整,定位是“强总部、精县域、优地市、活基层”。总部组织架构优化和人员调整已完成,加强了总部的决策指挥职能,调整方向是强化前台(将更多资源向个险渠道倾斜)、优化中台、精简后台。分支机构的组织架构也在进行相应调整。二是,市场化的人才的管理、考评机制、薪酬分配,管理干部“能上能下”,充分调动和激发管理队伍的积极性、主动性。2019年管理改善已经带来当年业绩良好表现,转型深入或将进一步撬动2020年业绩。 风险提示:权益市场下跌超预期;利率下行超预期;代理人增长不及预期。
中信银行 银行和金融服务 2019-10-22 6.02 -- -- 6.30 4.65% -- 6.30 4.65% -- 详细
Q3营收、归母净利润增速边际加快。中信银行前三季度利润维持两位数增长,增速达10.7%,其中Q3业绩增速边际加快--Q3单季度营收、净利润同比分别增长22.1%、12.3%,较Q2增速分别+11.6pct、+1pct。 总资产规模平稳增长,资产结构进一步优化。拆分资产端,前三季度受益于准备金率下调资产结构进一步优化。拆分负债端,Q3存款增速放缓,同业负债替代存单增长:Q3存款环比持平、应付债券环比下降6.2%、同业负债经过两个季度的压缩,环比恢复增长(QoQ+6.3%)至去年同期水平。 息差走阔带动利息收入保持两位数增长,非息增长同样亮眼。前三季度期末期末口径的年化净息差同比/环比分别+7bps、+2bps,带动净利息收入同比+13.5%。非息方面银行卡及代理手续费增加,中收继续保持强劲增长,同时其他非息拖累减小,共同带动业绩高增长。 名义不良率保持平稳,拨备大幅增厚。公司Q3不良额环比+20亿,名义不良率与Q1、Q2一致,稳定在1.72%的水平,但较年初下行5bps。公司当季计提了211亿的减值损失,信用成本0.56%,拨备覆盖率、拨贷比较Q2分别增厚16bps、10pcts至3.01%、174.82%。名义不良率虽保持平稳,但我们测算的不良净生成率(TTM)环比+10bps至1.36%,后续重点关注不良净生成率的边际变化。 目前公司资本充足率和核心一级资本充足率已分别达到11.82%和8.76%,较Q2分别变化-44bps、+18bps。年初400亿可转债发行完毕,为中长期资本的补充奠定基础。 我们调整公司2019年和2020年EPS至0.98元和1.07元,预计2019年底每股净资产为9.37元,以2019.10.17收盘价计算,对应的2019年和2020年PE分别为6.1和5.6倍,对应2019年底的PB为0.64倍。公司年内向轻资本、轻资产、轻成本的轻型化经营模式转型之路持续推进,信用卡和资管业务具有一定的先发优势。在保持较大不良核销处置力度的同时,公司拨备仍然继续增厚,未来减值计提压力的下行将为转型发展过程中利润的稳定提供充足的安全垫。我们维持对公司的审慎增持评级。 风险提示:资产质量超预期波动,规模增长不及预期。
中信银行 银行和金融服务 2019-10-21 6.10 -- -- 6.30 3.28% -- 6.30 3.28% -- 详细
中信银行2019年前三季度实现归属于股东净利润407.52亿元,同比增长10.74%;实现营业收入1423.87亿元,同比增长17.30%。 增速稳定提升,手续费高增长。公司前三季度归母净利润增速10.74%,较上半年上升0.68个百分点;其中三季度单季归母净利润增速12.34%。盈利增速提升首要归功于营收增速回升。虽然营收增速上半年回落至14.93%,但前三季度增速回升至17.30%。三季度手续费收入表现亮眼:前三季度手续费净收入同比增长32.1%,三季度单季同比增长37.5%。我们认为主要受益于理财、代销业务回暖、以及信用卡业务收入的持续增长。 息差继续受益于负债端改善。三季末生息资产环比增长1.2%,利息净收入环比增长3.4%。因此我们推测公司三季度息差继续扩大。我们测算负债改善仍是主要推动因素:前三季度资产收益率较上半年持平,负债成本率较上半年下降1BP。 三季度贷款占比提升。三季末资产端中,贷款占比(占生息资产比例,下同)提高1.1个百分点至61.2%,投资类资产相应下降0.9个百分点。考虑公司前三季度有效税率为15.7%,较上半年下降0.5个百分点,或继续增配国债、地方债、基金等免税资产,我们认为投资类资产占比下降主要是由于非标类资产占比下降。三季末负债端,存款占比(占计息负债比例,下同)微降0.2个百分点至69.0%,负债端结构较为稳定。 拨备力度加大,信用风险缓步改善。三季末不良率1.72%,今年连续三个季度持平。我们测算前三季度不良生成率1.46%,较上半年下降2BP,较去年同期下降43BP。我们认为公司信用风险在缓步改善。同时公司加大了拨备计提力度。三季末拨备覆盖率174.82%,环比提高9.65个百分点,自2018年二季末降至151.11%后再次回到170%以上,风险抵补能力有所提高。 投资建议。中信银行三季报边际改善:不仅三季度营收增速较上半年回升,三季末拨备水平也回升至2018年二季度前的水平。我们看好手续费收入的持续增长。 我们根据DDM模型及可比估值法给予2019年PB估值0.88-0.90倍,对应合理价值区间为7.87-8.06元(对应2019年PE为8.03-8.22倍,同业公司对应PE为9.50倍),给予“优于大市”评级。 风险提示:企业偿债能力下降,资产质量大幅恶化;金融监管政策出现重大变化。
中信银行 银行和金融服务 2019-10-21 6.10 -- -- 6.30 3.28% -- 6.30 3.28% -- 详细
净利息收入增速平稳,手续费表现亮眼,助推营收和利润增速上行 公司前三季度业绩表现稳健,总营收同比增速17.3%,较上半年增速提升2.4个百分点,具体来看:1)19Q1-3利息净收入同比增13.5%,较上半年增速微降1.3pct,由于未披露季度净息差,可以猜测利息净收入增速的波动或源于增贷款压投资造成的生息资产增速放缓,19Q1-3利息净收入贡献了总营收的61.3%持平中期;2)前三季度手续费净收入大幅扩增32%,在二季度小幅回落后再次提升,来自公司银行卡及代理手续费增加。非息收入获得高增速助推前三季度PPOP同比增长19.8%(17.2%,1H19),在拨备计提加码、同比增33.7%的情况下(30.7%,1H19),公司归母净利润同比增长10.7%(10.1%,1H19)。 单季度表现来看,公司Q3营收增速22.1%,为16年中期以来单季最高增幅(Q1、Q2分别为19.6%、10.5%)。其中利息净收入同比增长11.2%逐季略有下行,资负结构调整、扩表放缓及息差承压或是主因;单季手续费净收入同比增速高达37.5%。Q3单季PPOP和净利润分别同比增长22.1%、12.3%,均环比二季度进一步提升。 资产增速边际放缓、结构深度调整,贷款延续强投放,测算净息差上行 公司三季末资产较年初增长6.5%(5.5%,1H19),环比中期末增长1%,单季环比增幅略有放缓,结构上来看:1)贷款投放加速,三季度末贷款规模较年初增长9.4%(6.3%,1H19),带动贷款净额占总资产的比例较中期末延续提升1.1个百分点至59.5%。2)公司投资资产规模延续压降,在二季度环比缩减1.58%的基础上再降1.28%,削弱了一季度12.5%的高增幅;3)同业资产规模增速相对稳健,环比中期末增长6.2%,带动全年同业资产规模基本平稳。 负债端,三季度存款规模环比中期末仅增0.39%,但前三季度累计增幅已达11%,超过贷款1个百分点以上,负债端占比由中期末的68.1%微降至67.8%,较上年末提升2.8pct。结合前两年公司在三季度存款增速均为负值,本季度增幅放缓或有季节性因素,但银行普遍核心负债存压也是市场共识。主动负债方面,三季度末债券规模环比中期末缩降8.28%,有二级资本债提前赎回影响,三季度资负调整的角度也由上半年的压降同业业务转向压降投资和发债业务。 公司未披露净息差,我们按期初期末余额测算的Q3单季净息差环比Q2走阔3BP,负债成本率基本平稳下,主要源于资产收益率的提升。公司三季度加强高收益贷款投放,带动资产端收益率明显提升,同时市场流动性宽裕缓释负债端压力,利好息差修复。 不良率保持平稳,拨备覆盖率延续提升 公司三季度末不良贷款率1.72%,环比持平中期末,加大拨备计提力度下,公司拨备覆盖率收录174.82%,季度环比提升10个百分点,风险抵补能力增强,也尚未达到财政部新规要求的300%拨备上限。三季度末公司资本充足率和核心一级资本充足率分别为11.82%/8.67%,较上年末分别变动-0.65pct/+0.05pct,环比中期末变动-0.45pct/+0.09pct。 投资建议:调结构进行时,资产质量稳健 总体来说,公司三季度业绩稳中有升,虽然调表还在进行影响净利息收入,但中收靓丽形成补充;结构上,信贷投放加速同时压降投资资产和负债,高息贷款的投放利好支撑净息差。公司资产质量保持稳健,拨覆率逐季上行。我们维持公司盈利预测,19/20年净利增速预测为4.1%/3.8%。十月以来板块估值有所修复,公司PB(LF)回升至0.72倍左右,估值修复达5.9%,但整体估值溢价仍低于可比同业。目前股价对应19/20年PB为0.67x/0.57x,PE为6.55x/6.30x,维持公司“推荐”评级。 风险提示: 1)资产质量受经济超预期下滑影响,信用风险集中暴露。若宏观经济出现超预期下滑,势必造成行业整体的资产质量压力以及影响不良资产的处置和回收力度,从而影响行业利润增速。 2)政策调控力度超预期。18年以来在去杠杆、防风险的背景下,行业监管的广度和深度不断加强,资管新规等一系列政策和监管细则陆续出台。但是如果整体监管趋势或者在某领域政策调控力度超预期,可能对行业稳定性造成不利影响。 3)市场下跌出现系统性风险。银行股是重要的大盘股组成部分,其整体涨跌幅与市场投资风格密切相关。若市场行情出现系统性风险,市场整体估值向下,有可能带动行业股价下跌。
中信银行 银行和金融服务 2019-10-21 6.10 -- -- 6.30 3.28% -- 6.30 3.28% -- 详细
支撑评级的要点 营收增速进一步提升,手续费收入持续高增 中信银行前三季度净利润同比增10.7%,增速较上半年提升0.6个百分点。公司营业收入同样保持快增,较上半年提升2.4个百分点至17.3%。营收增速的提升主要得益于手续费佣金收入的进一步高增,在去年同期低基数基础上,前三季度手续费收入同比快增32.1%,较上半年提升2.7个百分点,主要源于银行卡和代理业务的快增带动。净利息收入方面,前三季度同比增13.5%增速基本保持稳定(vs上半年同比增14.8%)。 3季度息差小幅走阔,资产端结构进一步优化 公司3季度息差继续保持小幅走阔,我们据期初期末口径测算,中信银行单季息差环比改善3BP至1.92%。具体来看,3季度公司资产端收益率仍小幅上行2BP,而负债端成本在同业负债成本下行背景下环比持平。3季度公司资产端结构进一步优化,总资产环比增1.0%,其中贷款环比增3.0%,在总资产中的占比进一步提升1.1个百分点至59.5%,而证券投资类资产环比降1.3%。 负债端,公司存款同环比分别增13.2%/0.39%,参考历史数据,环比增速较慢主要受季节因素影响,同比增速较半年末保持平稳。 资产质量保持稳定,拨备水平有所修复 3季度公司不良贷款率1.72%,环比半年末持平,虽然不良绝对值在上市银行中处相对高位,但不良率连续3个季度保持不变,资产质量总体稳定。我们测算公司3季度加回核销的年化不良生成率约为1.36%,环比下降40BP。公司3季度进一步加大拨备计提力度,信贷成本较2季度提升62BP至2.19%,促进拨备水平的修复,拨备覆盖率由2季度末的165%提升9.65个百分点至175%,拨贷比环比提升16BP。 估值 我们上调中信银行2019/2020年EPS预测至1.01/1.13元,对应增速为10.7%/11.8%,目前股价对应2019/2020年市净率为0.67/0.61x。 评级面临的主要风险 经济下行致资产质量下滑超预期。
中信银行 银行和金融服务 2019-10-21 6.10 -- -- 6.30 3.28% -- 6.30 3.28% -- 详细
季报亮点: 1、营收同比增 17.3%,由净利息收入和净非息共同驱动, PPOP 和净利润增速也保持两位数增速。 2、净利息收入环比增 3.4%,受益量价驱动, 净息差环比上升 3bp,主要是资产端受益结构调整环比上升。 3、净非息表现靓丽,同比增 23.8%,由手续费及其他非息共同支撑。 4、资产质量进一步夯实。 3季度不良率保持平稳在 1.72%,单季年化不良净生成环比下降至 1.38%,风险抵补能力则是持续夯实的。季报不足:存款占比小幅下降,总体负债端结构平稳。 营收在净利息收入和净非息收入的共同带动下增速继续向上,带动 PPOP和净利润增速小幅向上;公司继续加大拨备计提力度,净利润增速增幅小于 PPOP。 1Q19-3Q19营收、 PPOP、归母净利润同比增速分别为 19.6%/14.9%/17.3%、 24.1%/17.1%/19.7%、 8.6%/10.1%/10.7%。 3Q19业绩同比增长拆分:正向贡献业绩的因子有规模、息差、非息、成本、税收。拨备负向贡献业绩。其中, 边际对业绩贡献改善的是: 1、非息收入对业绩的正向贡献增强。 2、成本节约效用增强。规模对业绩的正向贡献较 2季度保持持平。 边际贡献减弱的是: 1、息差对业绩的正向贡献稍有减弱。 2、拨备计提力度增强,拨备对业绩的负向贡献有增强。 3、税收对业绩的正向贡献小幅减弱。 投资建议: 公司 2019、 2020E PB0.68X/0.62X; PE6.18X/5.73X(股份行PB0.88X/0.79X; PE 7.4X/6.87X),公司 19年来业绩在规模和息差的带动下稳步回升,非息增长亮眼,对资产质量的担忧是压制中信估值主因,公司 18年半年度开始对不良的认定逐步趋严, 2019年来资产质量整体平稳,信用卡业务不良还需跟踪观察。公司对公客户基础好、零售转型发力,建议积极关注公司未来的转型。 风险提示: 宏观经济面临下行压力,公司存款竞争面临压力,业绩经营不及预期。
招商证券 银行和金融服务 2019-10-18 17.07 22.86 36.56% 17.32 1.46% -- 17.32 1.46% -- 详细
事件: 10月15日,公司公告员工持股计划草案,员工持股计划认购金额不超过8.08亿元。 点评: 维持“增持”评级,维持目标价22.86元。公司拟以集中竞价方式回购A股用于员工持股,回购价格不超过26.09元/股(目前股价17.10元),公司员工持股计划认购金额不超过8.08亿元,参与对象包括董监高、D层级及以上层级人员以及其他核心骨干员工合计不超过1157人,锁定期3年。本次员工持股计划将优化公司员工长期激励机制,体现了管理层对公司长期发展的信心,利于估值提升。维持公司2019-21年净利润预期61.3/74.5/89.6亿元,EPS 0.91/1.11/1.34元,同比+69%/+22%/+21%,维持目标价22.86元,对应19P/B 1.8X;公司目前19P/B 1.35X,增持。 公司推出千人员工持股计划,金额不超过8.08亿元。1)2019年5月20日公司股东大会审议通过公司以集中竞价方式回购公司A股,公司拟以回购股份作为实施员工持股计划股票来源,拟回购金额6.5亿元至13亿元,回购价格不超过26.09元/股(目前股价17.10元),预计回购股份占公司总股本的0.37%至0.74%,回购期限为2019年5月20日至2020年5月19日。2)本次员工持股计划参与对象为公司或下属全资子公司的董监高、D层级及以上层级人员以及其他核心骨干员工,总人数不超过1157人,参与对象认购金额合计不超过8.08亿,其中公司董监高13人可认购金额合计约6200万元,占总份额的8%。本计划委托的资管机构就本计划设立的资管计划投资范围主要为购买和持有公司A股股票,本计划存续期10年,所获标的股票的锁定期为36个月。 提升投资者信心,优化员工长期激励机制。我们认为,公司本次员工持股计划涉及人员全面,将充分调动公司高管和核心人才的积极性,吸引和保留业务骨干,利于公司长期健康持续发展。同时,公司此时推出锁定期3年的员工持股计划,体现了管理层对公司长期发展的信心,股份回购并进行员工持股有助于公司估值提升。 催化剂:市场活跃度提升;资本市场改革创新持续推进。 风险提示:资本中介业务信用风险;行业监管从严。
中国人保 银行和金融服务 2019-10-17 8.94 -- -- 9.13 2.13% -- 9.13 2.13% -- 详细
事件:近日财政部联合农业农村部、银保监会和林草局发布《关于加快农业保险高质量发展的指导意见》的通知,为加快农业保险高质量发展提出意见。 指导意见明确提出农业保险发展主要目标和践行措施:到2022年,基本建成多层次农业保险体系。稻谷、小麦、玉米3大主粮作物农业保险覆盖率达到70%以上,收入保险成为农业保险的重要险种,农业保险深度(保费/第一产业增加值)达到1%,农业保险密度(保费/农业从业人口)达到500元/人。指导意见从三个方面践行高质量发展:a)提高农业保险服务能力(扩大农业保险覆盖面、提高农业保险保障水平、拓宽农业保险服务领域)、b)优化农业保险运行机制(明晰政府与市场边界、完善大灾风险分散机制、清理规范农业保险市场、鼓励探索开展“农业保险+”)和c)加强农业保险基础设施建设(完善保险条款和费率拟订机制、加强农业保险信息共享、优化保险机构布局、完善风险防范机制)。 农险未来5年有望持续保持两位数增长,人保财险作为行业绝对龙头过去5年农险平均综合成本率为91.5%优于全险种整体水平,农险占比约7%,如果农险占比提升至10%,将有望降低公司整体综合成本率约0.4个百分点。据测算,2018年农业保险深度约为0.88%,较2022年的1%规划有0.12个百分点缺口,需要未来5年CAGR增速不低于10%;而农业保险密度约为276元/人,较2022年500元/人规划有234元/人缺口,需要未来5年CAGR增速不低于15%。人保财险作为农险行业绝对龙头,2018年农险业务市占率高达46%,指导意见明确强调提高小农户农业保险投保率、推动农业保险“保价格、保收入”、稳妥有序推进收入保险等举措有望在丰富农险布局产品;“经营政策性农业保险业务的保险机构,应当在县级区域内设立分支机构”的要求下,集团拥有根植城乡、遍布全国的多样化机构和服务网络,广泛深厚的客户基础,深入服务中小型城市及县域蓝海市场先发优势明显。2014年至2018年公司农险综合成本率分别为83.3%、88.1%、96.9%、94.0%和95.2%,平均仅为91.5%(全险种97.6%)。公司主要竞争对手平安财险农险业务占比极低,各区域性农险公司因业务集中于当地风险分散效应较差无法享受规模效应带来的边际成本改善,加之人保在股东、资本金和资源上得天独厚的优势,公司农险业务竞争力极强。 投资建议:综合成本率缺口持续压降,维持增持评级。1H19人保财险综合成本率为97.6%,同比上升1.3个pct.,其中赔付率提升3.4pct.,费用率下降2.1个pct。非洲猪瘟对农险赔付影响整体可控,预计全年公司综合成本率与2018年基本持平(98.5%),基于已赚保费的形成机制(2018年三季度以来公司费用率下降带动首年获取费用减少,未到期责任准备金提取比例增长,使得已赚保费率提升)预计四季度后将保持稳定。我们维持盈利预测,预计19-21年归母净利润为213、225和248亿元,同比增速分别为58.5%、5.5%和10.2%,当前股价对应19至21年PE分别为19、18和16倍,维持增持评级。 风险提示:产险市场竞争加剧,权益市场大幅波动、长端利率单边下行。
无锡银行 银行和金融服务 2019-10-16 5.60 7.50 37.36% 5.76 2.86% -- 5.76 2.86% -- 详细
一、 ROE 达 2年高点,资产质量十分优质我们认为 ROE 在 2019年将保持稳定,影响无锡银行 ROE的各项因素除净息差外提升空间已不大,而净息差在今年的宏观环境下改善的可能性较低。而从长期看,无锡银行逐步推进的零售转型将使净息差企稳回升,促使长期 ROE 抬升至 13%至 14%左右, 但鉴于农商行中间业务收入占比低和成本收入占比高的行业特点, ROE 再进一步提升空间有限。 我们预计 2019年无锡银行净息差将温和下滑,预计在 5bp左右, 主要因为资产端收益率将回落,尤其是 LPR 定价的贷款比例进一步提升和 LPR 最新报价逐步下降,而下半年成本端预计将维持现有水平,因此净息差会被拉低。 长期来看,随着无锡银行逐渐零售转型,在资产端收益率有望得到提升,缓解目前的净息差压力。 二、 对公业务:优势客户集中规模以上企业及其核心上下游基于无锡市规模以上工业发达,地区内大型企业居多的特点,无锡银行的公司贷款以规模企业及其核心上下游企业贷款为主,其主要优势业务集中在 1000-5000万贷款的范围内,占比相对较高。 无锡银行的对公贷款资产质量优质的主要原因有五点: 其 一、贷款结构持续优化;其二、稳健严谨的风控管理;其三、客户经营情况良好;其四、股东和关联方支持;其五、抵押、担保充足。 三、零售业务:住房抵押为主,着力线上消费住房抵押为主的模式也是无锡银行长期的零售发展策略,给无锡银行提供了 3大好处:其一、无锡地区房贷风险小。其二、无锡房贷收益率较好。其三、房贷带来大量长期稳定客户,带来其他零售业务。 2019年上半年末,个人消费贷余额达 28.14亿,较年初大幅增长 123.15%,个人消费贷的主要投放是通过线上消费贷的形式发放的。无锡银行大力开展线上消费贷的主要目的有三点:其一、消费贷不良率较低。其二、线上消费贷可以批量获得具有消费贷需求的本地客户,引流成本较低。其三、通过合作,学习掌握线上模式标准化产品的运营模式和风控模式,提升金融科技水平 四、区域扩张:深耕本地市场,异地着力下沉针对区域扩张,无锡银行主要采取深耕本地市场,异地着力下沉的战略思路。无锡银行作为无锡市区唯一的地方性法人银行,目前营业网点已经在无锡实现了全覆盖,并作为无锡市民卡的唯一银行合作机构累计发放无锡市民卡近 430万张。目前随着监管政策对城农商行回归本源、服务当地经济的监管思路,新开设异地分行已被监管暂停,无锡银行的异地扩张只能在已有异地分行的基础上新设立支行和网点,同时提升单点规模。 五、资本充足度下滑,可转债转股后可补缺口我们对未来几年无锡银行的资本缺口进行测算。 无锡银行在 2022年开始核心一级资本将出现缺口,而一级资本在 2019年即出现缺口且缺口较大,而总资本在无锡银行 2022年赎回其在 17年发行的 20亿二级资本债后于 2023年出现缺口,但缺口较小。 假设无锡银行 2018年发行的 30亿可转债在 2020年能以 25%、 50%或 100%的比例进行转股,经测算在 3种转股情况下核心一级和资本在未来 5年均不再存在缺口,只有一级资本可能存在缺口,在 25%转股情况下,2020年将出现 1.82亿的一级资本缺口,而在 50%和 100%转股条件下, 2020年资本将不存在任何缺口。 六、 投资建议从 2019年上半年业绩来看,无锡银行信贷规模继续高速扩张,上半年同比贷款余额增速达到 3年来的高点。 无锡银行经营风格一直稳健,以对公业务为主, 显性和隐性不良全面向好,风险管控能力十分突出;在经济下行周期内,良好的资产质量是稳定业绩的绝佳压舱石。此外,上半年拨备覆盖率大幅增加了 51.35个百分点,抵御未来风险能力显著提升,未来计提压力较轻。 我们预计下半年贷款投放将继续向零售贷款,尤其是收益率较高的消费贷倾斜,有利于提升整体净息差和盈利水平,减少资本金的消耗,缓解资本充足率压力。 9月 23日, 8.78亿限售股解禁,无锡银行股价虽受到一定程度抛压,但和当天银行股整体走势有较大关系,大规模解禁并没有造成解禁后的大规模抛压,我们认为主要是原始股大股东们与无锡银行存在长期战略合作关系,没有大规模抛售解禁股的意图。 我们预测 19/20年营业收入同比增长 7.14%/11.77%,净利润同比增长 11.32%/13.01%, EPS 为 0.65/0.73,BVPS 为 6.05/6.25, PE 为 8.44/7.47, PB 为 0.90/0.88,维持买入评级, 6个月目标价 7.5元。
光大银行 银行和金融服务 2019-10-16 4.58 5.12 14.80% 4.72 3.06% -- 4.72 3.06% -- 详细
投资建议:市场认为光大基本面不行,但实际上光大基本面已有实质性提升,且改善有望持续。光大转债若顺利转股,将进一步补充资本。维持19/20/21年净利润增速预测为10.13%/9.94%/8.57%,EPS0.68/0.76/0.83元,BVPS6.08/6.67/7.30元,现价对应6.35/5.67/5.22倍PE,0.71/0.65/0.59倍PB。维持目标价5.12元,对应19年0.84倍PB,增持评级。 新的认识:盈利能力追赶同业,理财有望再铸辉煌 市场认为光大银行盈利能力持续劣势,实际上盈利能力追赶同业。表现为:①19H1光大归母净利润同比+13%,增速为上市股份行第二高;②2017年以来ROA与可比同业的差距逐步收窄。 市场认为光大银行资负结构相对较差,实际上资负结构深度优化。 ①资产端回归贷款,重视信用卡和消费类贷款,17A至19H1非按揭贷款占零售贷款比重+9pc,提升幅度为上市股份行最高。②负债端紧抓存款,17A至19H1存款占比+8pc,提升幅度居上市股份行第一。 市场认为光大银行理财业务贡献较低,实际上理财有望再铸辉煌。 前期理财业务深度调整导致理财贡献低。理财子公司为股份行首家获批开业,测算19H1理财贡献手续费收入比重若达到同业平均水平(12%),则税前利润在实际金额基础上增长6.6%。
兴业银行 银行和金融服务 2019-10-14 18.82 -- -- 19.61 4.20% -- 19.61 4.20% -- 详细
1、兴业银行半年报采取了多计提拨备、多核销不良的财务处理,使得拨备计提消耗了利润增速、同时不良率保持稳定。 2、公司采取这种处理的原因是 2季度不良认定趋严,不良增加额较多;预计与监管趋严有关。 3、 我们从多维度分析了兴业的资产质量:不良上升主要是认定趋严;资产质量本身没有出现恶化,资产质量指标更扎实。 公司 1H19业绩同比增速较 1季度有所回落:营收端受息差低基数优势消除及非息去年同期高基数影响,同比增速较 1季度下滑 12个点; PPOP在费用支出加大拖累下, 较 1季度同比增速下滑 20个点; 净利润在拨备计提力度减弱及免税优惠加大支撑下, 增速较 1季度下滑 5个点。 1Q19-1H19营收、 PPOP、归母净利润同比增速分别为 34.7%/22.6%、 45.5%/25.4%、 11.4%/6.6%。 1H19业绩同比增长拆分: 正向贡献业绩因子为规模、 息差、 非息、成本、税收。负向贡献因子为拨备。细看各因子贡献变化情况, 1H19边际对业绩贡献改善的是: 1、规模增速持续走阔、对业绩正向贡献增强。 2、拨备计提力度减小,对业绩负向贡献减弱。 3、 免税资产配置力度增大,税收对利润转为正向贡献。 边际贡献减弱的是: 1、息差同比差额收窄、 对利润的正向贡献度减弱。 2、非息收入受高基数影响、对业绩正向贡献减弱。 3、管理费用有所上升、对业绩正向贡献减弱。 投资建议: 安全边际高。 公司 2019E、 2020E PB0.77X/0.69X; PE5.82X/5.43X(股份行 PB0.79X/0.71X; PE6.54X/6.08X),兴业银行目前估值低,管理团队优秀,市场化程度高,关注“商业+投行”业务模式的发展。 资产质量夯实后,安全边际进一步提高。 风险提示: 宏观经济面临下行压力, 业绩经营不及预期。
中信银行 银行和金融服务 2019-10-11 5.85 8.93 42.20% 6.30 7.69% -- 6.30 7.69% -- 详细
事件:4月25日,中信银行披露19年一季报。营收474.1亿,YoY+19.6%;拨备前利润350.0亿,YoY+24.1%;归母净利润132.2亿,YoY+8.6%;ROE达13.12%(由单季3.28%年化),显著回升;不良率1.72%,拨备覆盖率169.9%。 点评: 19Q1单季业绩高增,中收占比显著提升19Q1再现14Q1、16Q1时的业绩高增盛况。中信曾出现过单季营收同比高增现象:14Q1营收YoY+23.9%,全年录得19.3%;16Q1营收YoY+22.7%,全年录得6.0%。19Q1营收YoY+19.6%,或源于基数较低,也有大力投放的原因。中收回暖,占营收比显著提升。18年受资管新规影响,净手续费收入同比增速为-3.6%;而19Q1即大幅回升至47.5%,主要靠理财收入回暖和信用卡扩张。1Q19的净手续费收入占营收比从18年的27.4%提升至32.6%。净息差小幅上行2BP。中信17年/18年/1Q19净息差分别为1.79%、1.94%、1.96%,呈现上行态势;19Q1比18年上行2BP,低于平安银行的18BP,较不显著。或因其个人客户基础薄弱、对定期存款较为依赖,息差上行承压。 贷款稳步扩张、投资重回高增,贷存比有所升高 投资总额重回高增。投资总额经过17-18H1的连续负增长之后,18Q3同比增速转负为正,18年全年同比增10.7%;低基数效应下,19Q1单季比19年年初大增12.5%,是19Q1靓丽业绩的原因之一。贷款增速保持平稳。17年/18年/19Q1贷款YoY为11.1%、12.9%、13.0%,稳步提升。19Q1生息资产中,贷款占比比年初提升0.8pct到60.7%,而投资提升了9.1pct到29.3%。负债端揽储力度有所加大,19Q1比年初增4.7%(高于18Q1的2.1%),发债融资增速略有下降,结构调整或适度减轻负债端成本压力。而贷存比有所抬升,接近100%。18年末高达96.5%,在股份行里仅次于浦发的110.0%;19Q1继续上升至98.4%,若存款增速不及预期,或对贷款扩张有所制约。 资产质量有所改善,400亿永续债将有效补充资本 资产质量有所改善。19Q1不良率比18年底再降5BP至1.72%;拨备覆盖率比18年底增12.1pct至169.9%,风险抵御力有所加强。400亿永续债或将有效缓解资本紧张。18年底时,资本约束的瓶颈在一级资本充足率,空间为93BP。19年3月,400亿可转债成功发行并上市后,其权益部分可计入其他一级资本,使19Q1一级资本充足率环比提升14BP,空间拓展至107BP,仍较紧张。3月27日,董事会决议公告,拟发行不超过400亿永续债,若成功发行,静态测算,将提振一级资本充足率84BP(19Q1的RWA基础上),彼时核心一级资本充足率或成为瓶颈,空间为128BP。 投资建议:单季业绩增速亮眼,永续债助力资本补充理财和信用卡推动中收显著回暖;贷款稳步扩张、投资重回高增,19Q1开门红;永续债发行方案或令资本更为充裕。预计19-21年归母净利润增速为5.8%/6.5%/7.7%,对应EPS为0.96/1.03/1.10元,成长性保持且边际改善显著,给予目标估值1倍19年PB,目标价8.93元,维持增持评级。 风险提示:存款增速不达预期约束资产扩张;内外部环境不确定性加强。
华泰证券 银行和金融服务 2019-10-11 18.59 -- -- 19.44 4.57% -- 19.44 4.57% -- 详细
投资要点:华泰证券 8252万份 GDR 兑回限制期即将届满,目前两个市场之间套利空间约 9%-12%,未来两个市场的价差和汇率成本,将决定资金套利的方向,我们认为兑回限制期届满后出现跨境转换的概率较低。 2019E的 PB 估值为 1.41倍,维持“增持”评级。 华泰证券: 8252万份 GDR 兑回限制期即将届满。 华泰证券发布关于全球存托凭证(GDR)兑回限制期即将届满的公告, 公司GDR 兑回限制期即将于 10月 17日(北京时间)届满,并于 18日开始 GDR和 A 股的跨境相互转换。 本次兑回限制期届满的 GDR 数量为 8251.5万份,对应 A 股股票 82515万股,占公司总股本的 9.09%。根据 GDR 跨境转换安排, GDR 跨境转换不会导致公司新发行 A 股股份或流通 A 股股票数量发生变化,对公司股本亦无影响。 跨境转换机制:将 A 股股票转换为 GDR(生成)以及将 GDR 转换为 A 股股票(兑回)。 生成: 英国跨境转换机构可以根据投资者的指令通过委托上海证券交易所会员买入 A 股股票并交付存托人,进而指示存托人签发相应的 GDR 并交付给投资人。由此生成的 GDR 可以在伦敦证券交易所主板市场交易。兑回: 英国跨境转换机构可以根据投资者的指令指示存托人注销 GDR,存托人将该等 GDR 代表的 A 股股票交付英国跨境转换机构。英国跨境转换机构可以委托上海证券交易所会员出售该等 A 股股票,将所得款项交付投资人。 GDR 流动性与 H 股相当,跨市场套利空间有限。 截至 10月 8日,华泰证券 GDR 日均成交额达 1550万美元(包括主板及 OTC交易),与发行时相比,换手比率达 74.22%,且日均成交额已达华泰证券同期 A 股成交额的 7.26%,与同期华泰证券 H 股(占比 9%) 成交额接近。 从跨市场套利角度看,以 10月 9日 A 股收盘价(18.66元/股) 计算, GDR以最新收盘价(24美元/GDR) 获得 GDR 转换成 A 股预计将获得收益率约9%-12%。兑回限制期满后,上海和伦敦两个市场的价差和汇率成本,将决定资金套利的方向。 从 GDR 上市以来, A 股和 GDR 的价格差逐步缩小,我们认为现有的套利空间有限, 兑回限制期届满后出现跨境转换的概率较低。 投资建议: 华泰证券一系列资本运作后资本金优势明显, 发行 GDR 和国际业务拓展将为华泰证券国际化创造条件,科创板项目储备靠前,将贡献业绩增量。我们预计 2019E-2020E 华泰证券净利润为 81.23/94.92/113.71亿元,2019E 的 PB 估值为 1.41倍,维持“增持”评级。 风险提示: 政策落地不及预期、国际化进展不及预期、业务转型不及预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名