建设银行公布 24 年一季报， 24Q1 实现营收 2009.28 亿元，同比-2.97%，增速较 23 年-1.18PCT；归母净利润 868.17 亿元，同比-2.17%，增速较 23 年-4.61PCT。 中收拖累营收增长24Q1 建设银行营收增速边际下降，主要系中收拖累。 24Q1 建设银行中收为392.78 亿元，同比-8.69%，增速较 23 年-8.40PCT，主要受保险、基金等行业费率普遍下降及上年同期高基数影响导致。 24Q1 建设银行归母净利润增速边际下降，主要系生息资产规模扩张与拨备计提拖累。从业绩归因来看， 24Q1 建设银行生息资产规模、拨备计提对净利润的贡献度分别为+9.20%、+1.41%，较 23 年分别-3.61PCT、 -2.32PCT。 信贷投放维持高景气， 息差拖累边际走弱24Q1 建设银行利息净收入为 1497.31 亿元，同比-2.19%，增速较 23 年+1.92PCT， 利息净收入增速边际改善主要系息差拖累减弱。从信贷投放来看，截至 24Q1 末，建设银行贷款余额为 24.98 万亿元，同比+11.14%，增速较 23 年-1.46PCT， 整体信贷投放景气度依旧较好。 从新增贷款来看， 24Q1建设银行信贷投放增长主要由对公贷款支撑， 24Q1 公司新增贷款 1.17 万亿元，其中境内对公贷款新增 1.37 万亿元，占新增信贷 117.51%。从贷款投向来看， 新增贷款主要投向普惠，绿色等政策支持领域，其中 24Q1 普惠金融贷款、绿色金融贷款余额分别为 3.28 万亿元、 4.45 万亿元，同比分别+22.85%、 +37.77%。从净息差来看，建设银行 24Q1 净息差为 1.57%，较 23年-13BP，净息差边际收窄，主要受资产端拖累。 24Q1 建设银行生息资产收益率为 3.29%，较 23 年-16BP。资产端收益率下滑预计主要系： 1） 23 年 LPR多次下调导致 24Q1 重定价压力较大。 2）前期存量按揭利率调整影响仍需消化。 截止 23 年末，建设银行按揭贷款占比为 26.82%。从负债端看，存款延续定期化态势，截至 24Q1 末，建设银行活期存款占比为 42.87%，较 23年末-1.04PCT。 资产质量平稳， 核心资本充足整体资产质量保持稳健。 截至 24Q1 末，建设银行不良率为 1.36%，较 23 年末-1BP。拨备方面，截至 24Q1 末，建设银行拨贷比、 拨备覆盖率分别为3.24%、 238.17%，较 23 年末分别-5BP、 -1.68PCT， 拨备计提与整体风险抵补能力都较为充足。从资本来看， 24Q1 建设银行核心一级资本充足率为14.11%，较 23 年末+0.96PCT， 后续扩表有充足资本支撑。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2024-2026 年营业收入分别为 7723.22、 7872.78、 8113.49亿元， 同比增速分别为+0.34%、 +1.94%、 +3.06%， 3 年 CAGR 为 1.77%。 归母净利润分别为 3343.39、 3424.38、 3546.83 亿元， 同比增速分别为+0.51%、+2.42%、 +3.58%， 3 年 CAGR 为 2.16%。 鉴于公司经营稳健，我们维持目标价 7.64 元，维持“增持”评级。 风险提示： 稳增长不及预期、资产质量恶化

事件：4月29日，建设银行发布2024年一季报，公司1Q24实现营收2009亿，同比增速为-3%，归母净利润868亿，同比增速-2.2%。年化加权平均净资产收益率（ROAE）11.59%，同比下降1.3pct。 点评：营收盈利小幅负增，净利息收入环比改善。建设银行1Q24营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为-3%、-3.7%、-2.2%，较2023年分别下降1.2、1.5、4.6pct。季内净利息收入、非息收入增速分别为-2.2%、-5.2%，较2023年分别变动1.9、-14pct。拆分盈利增速结构：规模、拨备为主要贡献项，分别拉动业绩增速15.2、3.8pct；从边际变化看，提振因素主要为息差收窄对业绩拖累程度减轻，拖累因素主要包括：非息收入正向贡献转负，规模扩张对业绩拉动放缓。 信贷增速回归常态，“五篇大文章”相关领域增长景气度较高。1Q24末，建设银行生息资产、贷款同比增速分别为7.8%、11.1%，增速较上年末分别下降3.1、1.5pct。贷款方面，1Q单季新增1.17万亿，同比少增1600亿，占生息资产比重64%，较上年末提升0.8pct。结构层面，季内对公、零售、票据分别新增1.37万亿、1242亿、-3524亿，较年初增幅分别为10.4%、1.4%、-31.9%，呈现“对公强、零售弱、票据负”格局。投向层面，聚焦“五篇大文章”等重点领域，其中绿色、普惠金融、公司类住房租赁贷款较年初增幅分别为14.6%、7.9%、7.1%，均高于4.9%的各项贷款增幅。非信贷资产方面，1Q季内金融投资、同业资产分别化资产端结构。 存款增长放缓，定期化趋势延续。1Q24末建设银行付息负债、存款同比增速分别为7.6%、6.9%，分别较上年末下降3.8、3.7pct。1Q单季新增存款1.73万亿，同比少增7363亿，占付息负债比重较上年末提升1.7pct至83%。分期限结构看，季内定期、活期存款分别新增1.14万亿、5655亿，季末定期存款占比53.9%，较上年末小幅上升0.7pct。分客户类型看，1Q个人、公司存款分别新增1.06万亿、6464亿，季末个人存款占比54.2%，较上年末提升0.4pct。市场类负债方面，应付债券、金融同业负债季内分别减少3141、149亿，同比少增3531亿，少减1073亿，合计占付息负债比重20%，较年初下降1.2pct。 NIM降幅同比收窄。1Q24公司NIM为1.57%，较2023年下降13bp，降幅较1Q23同期收窄5bp。测算结果显示，资产端，1Q生息资产收益率3.28%，较2023年下行14bp，降幅较1Q23收窄8bp。受存量按揭利率下调、存量贷款滚动重定价、有效需求不足等因素影响，贷款定价仍处在下行通道。负债端，1Q付息负债成本率1.92%，较2023年下降1bp，而1Q23同期付息负债成本率边际上行5bp。2022年4月以来国股行累计四次下调存款挂牌利率，伴随存量产品重定价陆续推进，以及存款“手工补息”的叫停，后续成本改善红利将逐步释放，推动综合负债成本进一步压降，缓释息差收窄压力。非息收入增速转负，主要受手续费增长承压拖累。建设银行1Q非息收入512亿（YoY-5%），占营收比重较2023年提升5.7pct至26%。其中，（1）手续费及佣金净收入393亿（YoY-9%），占非息收入比重较2023年提升0.8pct至77%。除高基数因素影响外，手续费增长承压主要受保险、基金等行业费率下降，代理业务收入同比负增影响。（2）净其他非息收入119亿（YoY+8.6%），其中，投资收益17.4亿（YoY-29%），公允价值变动收益37亿（YoY+59%），汇兑净收益14亿（YoY+15%），主要受季内债市利率下行、汇率波动等因素影响。 不良率保持低位运行，拨备维持较高水平。1Q24末，建设银行不良贷款率为1.36%，较上年末下降1bp，创历史新低水平。季末不良贷款余额3393亿，季内新增141亿，增量同比下降27亿。1Q信用减值损失482亿，同比下降34亿，信用减值损失/营收为24%，同比小幅下降0.9pct。资产质量整体稳健，拨备计提力度略有下降，对业绩拖累减轻。季末拨贷比3.24%，较上年末下降4bp；拨备覆盖率238.2%，较上年末小幅下降1.7pct，维持较强风险抵补能力。 资本充足率安全边际厚，资本补充工具丰富。1Q24末建设银行核心一级/一级/资本充足率分别为14.1%、15%、19.3%，较上年末分别提升0.96、1、1.39pct。一方面，公司信贷投放、扩表节奏有所放缓，同时调整优化资产端结构，形成一定资本节约效果；另一方面，“资本新规”实施对公司各级资本充足率计量形成一定利好，RWA增速下降，各级资本充足率均有一定提升。同时，1Q季内公司发行500亿二级资本债，有效补充二级资本，提升资本充足率水平。公司近期公告拟定2024年度中期利润分配安排，将综合当期业绩情况实施2024年中期分红派息，年中分红比例不高于30%。截至4月30日收盘，公司A股股息率为5.62%，位于上市银行前列。 盈利预测、估值与评级。建设银行稳步推进“住房租赁”、“普惠金融”、“金融科技”三大战略，科技赋能深化B+C+G三个维度业务转型重构工作，打造“第二增长曲线”，实现“一二曲线”相融共进。公司营收盈利稳步增长，信贷投放景气度高，住房租赁、绿色金融、普惠涉农等特色业务发展态势良好。伴随宏观经济景气度逐步回暖，有效信贷需求修复，叠加资产负债结构持续调优，公司量、价、险有望实现再平衡。我们维持公司2024-26年EPS为1.34、1.36、1.4元，当前股价对应PB估值分别为0.56、0.52、0.48倍，对应PE估值分别为5.32、5.22、5.08倍，维持“买入”评级。 风险提示：经济复苏景气度不及预期，贷款利率下行压力加大，存量按揭重定价和城投化债对NIM造成显著冲击。

分红方面，董事会通过了《2024年度中期利润分配相关安排的议案》，2024年度中期利润分配相关安排：（1）在本行2024年上半年具有可供分配利润的条件下，实施2024年度中期分红派息。（2）中期利润分配比例上限：2024年度中期现金股息总额占集团当期实现的归属于本行股东税后利润的比例不高于30%。后续制订2024年度利润分配方案时，将考虑已派发的中期现金分红因素。 业绩相对稳健，非息收入增长良好。2024Q1营收/归母净利润同比分别-2.97%/-2.17%，具体来看：1)净利息收入同比-2.19%，其中贷款11.2%，重点领域贷款增长良好，息差较2023年-13bp至1.57%，主要受到LPR下调以及市场利率低位运行的影响；2)手续费净收入同比-8.69%，主要是受保险、基金等行业费率普遍下降及上年同期高基数影响，代理业务等收入同比下降。3)其他非息收入同比+8.58%，主要是公允价值变动净收益贡献。 4)成本方面，减值损失同比-6.6%，信用成本同比-0.2pct至0.79%，减值节约反哺利润。 紧跟国家战略部署，重点领域贷款高增。2024Q1贷款同比+11.2%，2024Q1新增信贷1.17万亿元，主要由对公端贡献：（1）深入推进“大普惠”，普惠和涉农贷款分别新增0.23万亿元和0.39万亿元，分别贡献贷款增量的20%和33%。（2）培育科技金融优势，战略性新兴产业和科技贷款分别为2.68万亿元和1.80万亿元，分别较年初新增0.44万亿元和0.27万亿元，分别贡献增量38%和23%，均实现较快增长。境内个人贷款贡献贷款增量11%。存款方面，2024Q1存款同比+6.9%，从结构来看，公司存款和个人存款分别贡献增量的38%和62%，活期和定期存款分别贡献增量的33%和66%，活期存款占比较上年末下降0.6pct至42.9%。 资产质量保持稳定，2024Q1不良率环比-1bp至1.36%，拨备覆盖率环比-2pct至238%，拨贷比环比-4bp至3.24%，资产质量保持稳定。 资本方面，截至2024年一季度末，核心一级、一级及总资本充足率分别为14.11%、15.04%、19.34%。 盈利预测与评级：我们小幅调整公司2024、2025年EPS分别至1.33元、1.35元，预计2024年底每股净资产为12.73元。以2024年4月30日收盘价计算，对应2024年底PB为0.56倍。维持“增持”评级。 风险提示：资产质量超预期波动，规模扩张不及预期

营收增速比前三季度有提升。 建设银行 2023年营业收入同比-1.79%，归母净利润同比+2.30%。营业收入同比增速低基数之下，较 23Q1-3有所改善。 资产质量稳中有升。 不良贷款率环比持平为 1.37%，其中房地产行业不良率较23Q2有所上升。逾期率、关注率较 23Q2均有下降。拨备覆盖率环比-3.5pct 至239.85%，保持可比同业领先水平。 核心资产、高质量负债持续增长。 资产总额较上年末+10.76%，核心资产保持合理增长，发放贷款和垫款净额较上年末+12.64% ，占资产总额比重较上年提升1.00pct，债券投资较上年末+13.02% ，占资产总额比重较上年末提升 0.49pct。 高质量负债持续拓展，存款较上年末+10.52%。公司通过优化资产负债结构、加强综合化和差异化定价管理、拓展低成本资金，保持净利息收益率在同业较优水平。 投资建议。 我们预测 2024-2026年 EPS 为 1.33、 1.4、 1.47元，归母净利润增速为 1.65%、 5.13%、 5.16%。我们根据 DDM 模型（见表 2）得到合理价值为8.08元；根据 PB-ROE 模型给予公司 2024E PB 估值为 0.65倍（可比公司为 0.54倍），对应合理价值为 8.28元。因此给予合理价值区间为 8.08-8.28元（对应2024年 PE 为 6.07-6.21倍，同业公司对应 PE 为 5.44倍），维持“优于大市”评级。 风险提示：企业偿债能力下降，资产质量大幅恶化；金融监管政策出现重大变化。

盈利、营收略缓建设银行前 3季度归母净利润同比增长 3.1%， 增速较 2季度略降 0.4个百分点，ROAE 为 12.05%，同比降 75个 bp。营收同比下降 1.3%， 降幅较 2季度扩大。收入端边际压力来自息收入， 手续费同比持平，其他非息收入改善， 前 3季度净利息收入同比下降 3.1%， 3季度单季净利息收入同比下降 5.6%，在政策和需求压力下，息差压力持续， 其他非息收入同比增长 40.0%，投资相关收入改善。 息差延续下行趋势， 压力或更多来自负债端在稳增长让利政策、重定价及存款定期化等叠加影响下，建设银行前 3季度净利息收入同比下降 3.1%， 前 3季度净息差 1.75%，同比下行 30bp（不考虑重述） ，资产方收益率下行，负债方成本上升，让利和需求压制资产，定期化压制存款，测算单季净息差 1.68%，环比下降 5bp， 生息资产收益率 3.43%， 环比持平， 计息负债成本率 1.93%， 环比上升 7个 bp，压力或更多来自负债端。 其他非息高增长， 手续费平稳建设银行前三季度非息收入同比增长 6.4%，拆分看，前 3季度其他非息中公允价值变动净损益、汇兑净损益及投资收益均积极贡献，带动其他非息同比增长 40.0%，增速加快， 3季度同比上升 135.8%。 前 3季度公司手续费同比持平去年同期， 银行卡、代理业务、结算与清算等手续费保持增长；资产管理业务收入同比下降。 在市场压力、减费让利下，公司手续费持平，彰显建行扎实的业务基础和实力。 规模增速略降，仍保持高位建设银行 3季度末总资产、贷款和存款分别同比增长 10.3%、 13.1%和 12.4%，较上季度均略缓，仍处较高水平。 资产质量平稳，拨备少提反哺盈利建设银行 3季度不良率为 1.37%，环比持平， 不良贷款余额环比增长 2%，测算单季度不良生成率 0.39%，环比下降 2bp。 公司前 3季度拨备少提贡献盈利， 资产减值损失同比下降 12.1%。存量拨备平稳， 3季度拨备覆盖率 243.31%，环比上季下降 1.2个百分点，拨贷比 3.32%，环比下降 2bp。 估值 根据公司三季报，我们下调盈利预测， 2023/2024/2025年 EPS 1.30/1.34/1.46元，目前股价对应 2023/2024年 PB 为 0.53x/0.47x， 维持增持评级。 评级面临的主要风险 经济下行导致资产质量恶化超预期、金融监管超预期。

建设银行 23Q1~3 的营收、利润增速环比 23H1 基本保持平稳， 不良指标稳定。 业绩概览建设银行 23Q1~3 归母净利润同比+3.1%，增速较 23H1 微降 0.3pc，营收同比- 1.3%，增速较 23H1 微降 0.7pc； 23Q3 末不良率环比 23Q2 末持平于 1.37%，拨备覆盖率较 23Q2 末下降 1.2pc 至 243.3%。 盈利基本平稳建设银行 23Q1~3 归母净利同比增长 3.1%，增速环比-0.3pc， 23Q1~3 营收增速- 1.3%，增速环比-0.7pc。盈利增速基本保持平稳，符合此前预期。驱动因素看： （ 1）主要驱动因素： ①减值贡献加大， 23Q1~3 资产减值损失增速为-12.1%，较23H1 进一步下降 4.4pc。 ②非息增速加快， 23Q1~3 非息同比增速较 23H1 加快2.7pc 至 6.4%，主要是其他非息增速加快。（ 2）主要拖累因素： ①资负结构调整，规模扩张放缓。 23Q3 末生息资产余额环比减少 1.2%，主要是同业资产大幅减少导致， 23Q3 末同业资产余额环比减少33.1%。 ②息差环比下行，负债成本上升。 23Q1~3 息差较 23H1 进一步下降 4bp至 1.75%，其中资产收益率环比持平于 3.43%，负债成本率环比+2bp 至 1.91%。 息差环比下行23Q1~3 息差较 23H1 下降 4bp 至 1.75%，主要受负债成本拖累。 ①资产端。23Q1~3 资产收益率环比 23H1 持平于 3.43%，在贷款利率行业性下行影响下，建行主动调整资产结构，压降低息同业资产，资产端收益率保持平稳。 ②负债端。23Q1~3 负债成本率环比 23H1 提升 2bp 至 1.91%，判断是受存款定期化影响，存款付息率改善有限， 23Q3 末定期存款占存款比例较 23Q2 末上升 1.5pc。 资产质量稳定23Q3 末不良率环比 23Q2 持平于 1.37%，不良指标保持稳定。 23Q3 末拨备覆盖率较 23Q2 末小幅下降 1.2pc 至 243.3%。 盈利预测与估值预计 2023-2025 年建设银行归母净利润同比增长 3.8%/2.1%/6.4%，对应 BPS 11.82/12.78/13.82 元。 截至 2023 年 10 月 26 日，收盘价 6.50 元/股， 对应 PB 0.55/0.51/0.47 倍。 目标价 7.70 元/股，对应 2023 年 PB 0.65 倍，空间 18%， 维持“买入评级”。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

建设银行 23H1 利润增速回升幅度好于预期，资产质量基本稳定。 业绩概览建设银行 23H1 归母净利润同比+3.4%，增速较 23Q1 提升 3.1pc，营收同比-0.6%，增速环比较 23Q1 下降 1.5pc；23Q2 末不良率较 23Q1 末下降 1bp 至1.37%，拨备覆盖率较 23Q1 末提升 2.8pc 至 244.5%。 利润增速回升建设银行 23H1 归母净利润同比增长 3.4%，增速环比+3.1pc，利润增速提升幅度好于预期；23H1 营收增速小幅负增，主要受非息增速放缓影响。具体来看：（1）主要驱动因素：①减值贡献加大，23H1 资产减值损失增速为-7.7%，较23Q1 下降 7.2pc。②息差拖累减弱，23H1 息差同比降幅较 23Q1 收窄 2bp。 （2）主要拖累因素：非息增速放缓，23H1 非息增速较 23Q1 放缓 15.1pc 至3.7%，中收和其他非息收入增速均放缓。 息差环比下行23H1 息差较 23Q1 下降 4bp 至 1.79%，判断有资负两方面的原因。①资产端。结构来看，贷款占比下降，23Q2 贷款环比增速较资产慢 0.9pc；价格来看，判断受LPR 调整，贷款收益率下降，叠加债券收益率因市场利率整体走低而下行。②负债端。判断受存款定期化影响，存款付息率上升拖累负债端表现，23Q2 末定期存款占存款比例较 23Q1 末上升 0.6pc。 资产质量稳定主要不良指标稳定，23Q2 末不良率较 23Q1 下降 1bp 至 1.37%，23Q2 关注率较22Q4 下降 2bp 至 2.50%，但逾期率有小幅抬升，23Q2 末逾期率较 22Q4 末上升10bp 至 1.13%，判断是资产质量风险暴露有滞后性，后续继续关注逾期率指标的变化。拨备小幅增厚，23Q2 末拨备覆盖率较 23Q1 末+2.8pc 至 244.5%。 盈利预测与估值预计建设银行 2023-2025 年归母净利润同比增长 2.3%/5.6%/6.1%，对应 BPS11.83/12.82/13.88元/股。现价对应 2023-2025年 PB估值 0.51/0.47/0.44倍。目标价为 7.70 元/股，对应 23 年 PB0.65 倍，现价空间 27%。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅爆发

事件：8月 23日，建设银行发布 23年中报。23H1实现营收 4003亿元，YoY-0.6%；归母净利润 1673亿元，YoY+3.4%；不良率 1.37%，拨备覆盖率 244%。 业绩增长稳健。截至 23H1，营收累计同比增速较 23Q1下降 1.5pct，归母净利润累计同比增速较 23Q1提升 3.1pct。 拆解营收，23H1净利息收入同比增速较 23Q1回升 2.4pct，主要是资产规模保持积极扩张的同时，净息差降幅明显收窄。23H1净手续费收入同比增速较 23Q1下降 2.1pct，主要受理财及信托产品规模收缩，带来的资产管理业务收入下滑的影响。23H1其他非息收入同比增速较 23Q1降幅明显，一是低基数效应下 23Q1非息收入同比增速高达 209%，二是 Q2汇率市场波动较大，形成一定汇率损失。 持续发挥信贷头雁作用，积极服务实体。截至 23H1，贷款同比增速较 23Q1略有回落（-0.6pct），但仍保持在 13.5%的较高水平。 信贷投放聚焦服务实体经济，重点领域信贷规模均实现较高增长。住房租赁战略稳步推进，23H1公司类住房租赁贷款余额同比+69.7%。普惠金融信贷供给稳定高效，23H1普惠金融贷款余额同比+34.3%。乡村振兴服务能力持续提升，绿色金融领域进一步发力，23H1涉农贷款、绿色金融领域贷款余额较 22年末分别+20.4%、+26.4%。 净息差降幅明显收窄。23H1净息差 1.79%，较 23Q1下降 4BP（23Q1较年初下降 19BP），降幅较 23Q1明显收窄。一是年内资产重定价基本结束，二是尽管新发放贷款利率有所走弱，但是多品种存款利率历经下调，对净息差形成支撑。 资产质量稳中向好，风险抵补能力充足。23H1不良率较 23Q1下降 1BP，关注率较 22年末下降 2BP 至 2.50%，资产质量整体向好。其中，23H1对公、零售贷款不良率分别较 22年末-20BP、+6BP。23H1拨备覆盖率、拨贷比较23Q1分别+3pct、+2BP，保持较好的风险抵补能力。 投资建议：利润增速向上，扩表依旧强劲23H1建设银行业绩增速保持稳健，其中净利息收入在强劲扩表、净息差降幅收窄支撑下增速有所回升；资产质量呈向好趋势，拨备覆盖率保持充足。预计 23-25年 EPS 分别为 1.35、1.39、1.48元，2023年 8月 24日收盘价对应 0.5倍23年 PB，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济增速下行；资产质量恶化；行业净息差下行超预期。

事件： 建设银行发布 2023年半年度业绩，上半年实现营业收入 4002.55亿元，同比-0.59%，归母净利润 1673.44亿元，同比+3.36%。年化 ROE 为 12.15%，较一季度-0.72PCT。 公司业绩主要支撑为生息资产规模扩张从单季度来看，建设银行 23Q2实现营收、归母净利润分别为 1931.79、786.01亿元，同比-2.19%，+7.11%。从收入结构来看，23Q2营收主要由息差业务支撑，利息净收入、手续费净收入占比分别为 82.36%，14.28%。从业绩归因来看，上半年净利润增长主要受益于生息资产规模扩张。 负债端结构有所优化截至 23H1末，建设银行总资产规模、贷款余额分别达到 38.25、23.08万亿元，较期初分别+10.56%、+9.12%，增速较一季度+3.79、+2.85PCT。从信贷结构来看，23Q2新增信贷主要集中在对公端。23Q2新增贷款 6032亿元，同比少增 384亿元。其中对公、零售、票据贴现分别占比 74.67%、12.73%、12.60%。负债端存款余额较期初+10.61%，增速较一季度+0.61PCT，存款利率下调下居民储蓄意愿有所下降。从结构来看，23Q2新增存款主要由居民储蓄存款贡献。23Q2新增存款中对公、个人存款分别占 19.31%、80.69%，居民储蓄意愿依旧较强。净息差方面，23H1建设银行净息差水平为 1.79%，较一季度-4BP。净息差环比下降主要系资产端收益下滑，主要是由于 LPR持续下行以及优质项目竞争激烈导致生息资产收益率较一季度-6BP。负债端成本较一季度-2BP，主要系存款利率下调以及定期化存款占比降低。 理财业务基础持续夯实，中收有望快速修复23H1建设银行手续费及佣金净收入、其他非息收入分别同比+0.50%、+18.87%。手续费收入主要受到理财业务拖累。23H1理财业务收入为 58.37亿元，同比-36.32%,主要系上半年资本市场表现偏弱所致。截至 23H1末，公司 AUM 突破 18.14万亿元，较期初增长 6.71%。未来随着资本市场表现改善，公司中收有望快速修复。其他非息增长较快主要系投资收益等改善。 资产质量边际改善静态来看，截至 23H1末，建设银行不良率、关注率分别为 1.37%、2.50%，较年初-1、-2BP。动态来看，23H1不良生成率为 0.45%，较 22年+3BP。在疫情相关政策逐步退出背景下，公司不良率、关注率均边际改善，彰显公司优异的资产质量。拨备覆盖率为 244.48%，较 23Q1末+2.80PCT，预计主要系分母端改善。公司资本充足，截至 23H1末，核心一级资本充足率为12.75%，较 23Q1末-0.44PCT，充足资本保障公司未来业务发展。 盈利预测、估值与评级考虑到 2023年两次下调 LPR，我们对建设银行各类生息资产收益率的预测有所下调。我们预计公司 2023-2025年营业收入分别为 8489.05、8973.23、9414.83亿元（原值为 8894. 11、9657.50、10309.26亿元），同比增速分别为 3.21%、5.70%、4.92%，3年 CAGR 为 4.61%。归母净利润分别为 3378.57、3586.48、3782.19亿元（原值为 3444.02、3749.90、4001.17亿元），同比增速分别为 4.32%、6.15%、5.46%，3年 CAGR 为 5.31%。23年 BVPS 分别为11.84元/股。鉴于公司扎实的客户基础，参照可比公司估值，我们给予公司 2023年 0.60倍 PB，目标价 7.10元，维持为“增持”评级。 风险提示：经济复苏不及预期，资产质量恶化，监管政策变化

事件：建设银行发布2023年一季报，一季度实现营业收入2070.76亿元，同比+0.96%，归母净利润887.43亿元，同比+0.26%。 业绩保持稳健增长23年一季度建设银行营收、PPOP、归母净利润分别同比+0.96%、+0.72%、+0.26%，增速较22年分别+1.18PCT、+2.64PCT、-6.80PCT。分业务来看，营收增速主要由非息支撑，利息/非息净收入同比-4.10%/+18.74%。从业绩归因来看，净利润增长主要受益于生息资产规模扩张与其他非息收入增长。23Q1年化ROE为12.87%，较22年+0.64PCT，盈利能力稳步提升。 量增难抵价降，多因素拖累息差2023年一季度建设银行总资产、贷款余额同比+15.40%、+14.09%，增速较年初+1.03PCT、+1.38PCT，信贷规模高增对公司扩表形成较强支撑。从单季度来看，一季度新增贷款1.32万亿元，同比多增3899.30亿元，其中对公、零售、票据贴现分别+15544.16、+1197.46、-3494.29亿元，同比+8130.59、+43.17、-4274.46亿元。对公信贷为主要支撑，主要原因为稳增长背景下基建等领域需求较为旺盛。净息差方面，建设银行23Q1净息差较22年-19BP至1.83%。测算的生息资产收益率较22年-8BP至3.59%，预计主要受贷款收益率拖累。一方面LPR下调推动新发贷款利率普遍走低，另一方面，一季度基建类项目竞争激励导致对应贷款利率较低。此外，一季度还存在重定价影响，多方面因素推动资产端收益率下行。测算的负债端存款成本较22年+10BP至1.95%，预计主要系存款定期化等影响。23Q1末建设银行活期存款率为46.96%，较年初-2.52PCT。 非息业务展现较强韧性，后续有望进一步改善23Q1手续费及佣金净收入同比增长2.62%，增速较年初+7.07PCT，主要系托管及其他受托业务等多项收入实现较快增长。其他非息收入同比+209.91%，主要为公允价值变动损益明显改善，预计主要系公司持有的基金等净值回升。 资产质量稳健，资本十分充足23Q1末，建设银行不良率为1.38%，与年初持平，资产质量保持稳健。公司拨备计提充足，拨贷比3.33%，拨备计提力度与22年持平。23Q1末拨备覆盖率为241.68%，较年初+0.15PCT，安全边际较为充足。截止23Q1末，公司核心一级/一级/资本充足率分别为13.19%、13.86%、17.88%，较年初分别-50BP、-54BP，-54BP，主要系贷款投放规模较大推动资本消耗加剧。风险加权资产增速为12.91%，较22年+4.39PCT。当下整体资本充足率安全边际厚，未来业务发展无忧。 盈利预测、估值与评级预计公司2023-25年收入分别为8894.11、9657.50、10309.26亿元，对应增速分别为8.14%、8.58%、6.75%，归母净利润分别为3444.02、3749.90、4001.17亿元，对应增速6.34%、8.88%、6.70%，BVPS分别为11.82、12.88、14.01元。鉴于公司客户基础扎实，参照可比公司估值，我们给予公司23年0.60倍PB，目标价7.09元。维持“增持”评级。 风险提示：经济复苏及预期，资产质量恶化，监管政策变化

建设银行发布2022年报：实现营业收入8224.73亿元(-0.22%，YoY)，营业利润3819.43亿元(+0.84%，YoY)，归母净利润3238.61亿元(+7.06%，YoY)。年末总资产346019.17亿元(+14.37%，YoY；+0.88%，QoQ)，存款250208.07亿元(+11.81%，YoY；+2.48%，QoQ)，贷款211501.67亿元(+12.72%，YoY；+1.37%，QoQ)。2022年净息差2.02%(-11bp，YoY)；不良贷款率1.38%(-2bp，QoQ)，拨备覆盖率241.53%(-2.42pct，QoQ)，拨贷比3.34%(-0.08pct，QoQ)；资本充足率18.42%(-0.25pct，QoQ)；ROE12.27%(-0.28pct，YoY)。拟派现0.389元/股，披露分红率30%。 分析判断:息差拖累、非息收入疲软，拨备少提反哺利润释放稳健2022年全年实现营收同比-0.2%，较前三季度降1.2pct，其中利息净收入、手续费净收入、其他非息收入分别同比+6.2%/-4.5%/-34.9%，较前三季度增速均小幅下行。除了债市波动影响公允价值变动是行业共性趋势外，一方面，受监管引导让利实体影响，建行2022年净息差2.02%较上年下滑11BP，环比Q1-3降3BP，拖累收息业务。另一方面，非息表现疲软，手续费收入同比-5.6%，包括借记卡和信用卡消费额同比缩水下，银行卡手续费同比-19%降幅明显；而受市场波动和理财赎回影响，建行理财余额较上年降低15%，相应的财富管理类中收同比-12.75%。但得益于资产质量稳健优异，Q4减值准备同比少提47.2%，全年同比少提8.1%，反哺归母净利润同比+7.1%，较前三季度小幅提升0.5pct。 资产收益率下行息差有压力，信贷投放大力支持实体息差收窄主因资产端定价下行以及负债端存款成本刚性。2022年贷款收益率4.17%，同比降8BP，较上半年披露值再降6BP，一方面一般对公贷款收益率同环比下行至3.91%，票据利率全年降幅明显，个贷收益率4.86%，虽同比提升5BP但较上半年降3BP。除了定价因素外，也有投放结构的影响，2022年建行总资产和贷款分别同比+14.4%/+12.7%，季度环比增幅均在1%左右较为稳健，Q4单季贷款增量2812亿元，同比略少增633亿元。结构上，境内贷款投向来看：1）对公领域投放强劲，年增幅14.9%，其中占比较高的制造业、批零和商务租赁领域保持15%以上增幅，制造业中长期、战略性新兴产业、普惠贷款分别实现同比+48.4%/+59.8%/+25.5%的较高增速，反映大力支持实体、积极服务基建领域，住房租赁贷款年增幅也超80%。2）受需求影响零售贷款偏弱，全年增速降至4.4%，下半年新增1496亿元，同比少增2133亿元，增量占下半年境内贷款增量的16.7%，虽然较上半年小幅回升4pct，但低于上年同期44%的比例。下半年零售贷款增量的72%投向个人经营贷，按揭规模基本持平中期，信用卡发卡量缩减的情况下，信用卡和按揭增量分别同比减少2809和418亿元，居民端有效融资需求尚待修复。 负债端，2022年负债和存款成本率分别为1.85%/1.73%，较上半年分别走高3BP/1BP，主要是对公存款成本率提升8BP，且下半年存款增量以定期存款为主，境内存款定期化率较中期升1.3pct至50.2%。全年存款同比增长11.8%，占总负债的比例较Q3提升0.2pct至78.9%，低于上年同期。并且，个人存款全年实现近16%的高增速，个人客户数达7.39亿人（年增1.8%），零售AUM近17万亿元（2021年为超15万亿元），其中私行客户数和AUM分别增长9.3%和11.3%，为财富业务奠定扎实基。础息差后续来看，虽然2023年有重定价的一次性影响，但考虑到经济修复货币政策趋稳，后续资产端收益率进一步下行的空间不大，关注存款成本的变动和对息差的支撑。 资产质量稳健向好，关注类贷款较年中双降2022年末公司不良率1.38%，环比Q3降2BP，其中对公和零售贷款不良率分别较中期-7BP/+11BP，一方面对公房地产不良率4.36%上升明显，较年中和上年末分别上升1.38pct/2.51pct，但占比下行；另一方面按揭不良率环比中期升高12BP至0.37%，信用卡消费贷等不良率小幅上行。前瞻指标来看，关注类贷款较中期双降，占比降11BP至2.52%；逾期率小幅上行，但逾期90+/不良较中期再降0.2pct至44.7%，认定极度审慎。下半年不良生成略有提升的同时，建行加大核销力度，年末拨备覆盖率241.53%，环比微降，但同比提升1.57pct。 投资建议建行2022年实现规模、业绩稳健增长，大力支持实体下对公贷款投放高景气，且质量平稳向好；同时也要关注后续息差走势，有望伴随资产端定价的企稳压力有所缓释，以及消费修复有助于零售信贷投放和中收的改善。 建行纵深推进住房租赁、普惠金融、金融科技“三大战略”，分红平稳、股息率超6%，估值有修复空间。结合公司2022年年报表现，我们调整公司23-25年营收9538/10447/-亿元的预测至8575/9296/10141亿元，23-25年归母净利润3510/3863/-亿元的预测至3378/3643/4017亿元，对应增速为4.3%/7.8%/10.3%；23-25年EPS1.39/1.53/-元的预测至1.33/1.44/1.59元，对应2023年3月30日5.96元/股收盘价，PB分别为0.50/0.46/0.43倍，维持公司“买入”评级。 风险提示1、整体经济未来修复不及预期，信用成本大幅提升的风险；2、公司的重大经营风险等。

事件：3月29日，建设银行发布2022年报。22年营收8224.7亿元，YoY-0.2%；归母净利润3238.6亿元，YoY+7.1%；不良率1.38%，拨备覆盖率242%。 信用成本下行，利润增长提速。22年营收、归母净利润同比增速分别较前三季度-1.2pct、+0.5pct。其中，净利息收入同比+6.2%，增速较前三季度-1.5pct，全力支持实体经济下信贷规模增长较好，但息差有所收窄对利息收入稍有拖累。受年内资本市场波动影响，中收、其他非息均同比下行。但资产质量好转下，22年信用成本同比下降0.2pct至0.69%，对盈利增长形成较好支撑。 规模稳健扩张，助力稳经济。规模方面，22年总资产、贷款总额、吸收存款总额同比+14.4%、+12.7%、+11.8%，增速分别较前三季度+0.6pct、-0.6pct、+1.8pct。信贷投放积极支持实体，新增贷款主要投向基建、批零和制造业等领域。 定价方面，22年净息差2.02%，较22Q3下降3BP。其中22年生息资产收益率、计息负债成本率为3.67%、1.85%，较22H1分别-5BP、+3BP，资产端收益下行或主要由于让利实体、22Q4票据增量较高。 “三大战略”引领发展。住房租赁领域，22年末公司类住房租赁贷款同比+81.5%；22年10月设立募集规模300亿元人民币的建信住房租赁基金，探索完善住房租赁金融服务体系。且通过强化住房资金领域客户服务，还带来中收贡献，22年房改金融收入稳步提升。普惠金融领域，22年末服务普惠金融贷款客户253万户，普惠金融贷款余额2.35万亿元，同比+25.5%。彰显大行担当，22年累计为32.46万客户提供贷款延期服务，扶持市场主体成长。金融科技乘势而上，22年金融科技投入233亿元，在营收中占比达2.83%。 资产质量稳健向好，风险抵补能力较强。22年不良率较22Q3下降2BP，关注率较22H1下降11BP至2.52%，资产质量管控成效显著。具体来看，对公资产质量表现较优，22年对公、个人贷款不良率2.08%、0.55%，较22H1分别-7BP、+11BP。拨备覆盖率较22Q3微降2.4pct，维持较优的拨备安全垫水平。 投资建议：业绩表现稳健，资产质量向好资产质量稳健向好，信用成本下行支撑业绩较好表现；规模稳步扩张，积极助力实体经济，凸显大行担当；纵深推进住房租赁、普惠金融、金融科技“三大战略”，经营策略稳健；“一二曲线相融共进”，新金融建设有望为公司带来业务精进新动能。预计23-25年EPS分别为1.37元、1.45元和1.55元，2023年3月31日收盘价对应0.5倍23年PB，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济增速下行；资产质量恶化；行业净息差下行超预期。

利润增速稳中有升，息差环比下行，资产质量平稳。 数据概览2022A建设银行归母净利润同比增长7.1%，增速环比2022Q1-3提升0.5pc；营收同比下降0.2%，增速环比微降1.2pc；ROE12.3%、ROA1.00%。2022A末建设银行不良率1.38%，环比2022Q3末-2bp；拨备覆盖率242%，环比-2pc。 利润增速微升2022A建行归母净利润同比增长7.1%，增速环比微升0.5pc；营收同比下降0.2%，增速环比微降1.2pc，盈利表现平稳，符合市场预期。营收增速下降主要归因息差拖累加大。2022Q4建行单季净息差（期初期末）环比-9bp至1.90%。 展望未来，受存量贷款重定价、新发放贷款利率下行影响，预计2023年建行盈利增速将较2022年小幅下行。节奏上，考虑到2022年息差前高后低的基数效应，23Q2后建行盈利增速有望边际向好。 息差环比收窄2022Q4建设银行单季净息差（期初期末，下同）环比下降9bp至1.90%。 （1）2022Q4单季资产收益率环比下降6bp至3.59%。判断归因2022Q4信贷需求走弱，零售、对公一般贷款占比下降，导致贷款利率下行。2022Q4，零售贷款、对公一般贷款环比分别-0.8%、+0.9%，增速较总贷款慢1.9pc、0.2pc。 （2）2022Q4单季负债成本率环比上升4bp至1.89%。判断归因2022Q4，个人存款定期化现象行业性加剧，导致存款成本上行。2022Q4末建行个人存款环比增长2.4%，增速较总贷款快1.5pc。 资产质量平稳建行资产质量整体表现平稳。①从存量指标来看，2022Q4末，建行不良率1.38%，环比2022Q3末下降2bp；关注率2.52%，较2022Q2末下降11bp。②从动态指标来看，测算真实不良（不良+关注）TTM生成率较2022H1微升2bp至0.66%，判断归因零售资产质量行业性承压，叠加地产风险持续暴露。2022Q4末，建行零售不良率0.55%，较2022Q2末+11bp；房地产不良率4.36%，较2022Q2末+138bp。展望未来，仍需继续关注零售、地产风险的改善情况。 盈利预测与估值建行利润增速稳中有升，资产质量平稳。预计建设银行2023-2025年归母净利润同比增长2.7%/5.1%/6.3%，对应BPS11.80/12.79/13.85元。现价对应PB0.51/0.47/0.43倍。目标价7.08元/股，对应2023年PB0.60倍，现价空间19%。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

建设银行22Q3 利润增速超预期，规模扩张再提速，资产质量较稳定。 数据概览建设银行22Q1-3 利润同比增长6.5%，增速环比+1.1pc，营收同比增长1.0%，增速环比-3.7pc；ROE（年化）12.8%，ROA（年化）1.02%；22Q3 末不良率环比基本持平于1.40%，拨备覆盖率环比持平于244%。 利润增速超预期22Q1-3 建设银行归母净利润同比增长6.5%，增速环比22H1 提升1.1pc，超出市场预期；营收同比增长1.0%，增速环比22H1 下降3.7pc，低于市场预期。具体来看：①盈利增速提升，主要归因税收贡献加大。22Q3 建设银行所得税费用同比大幅减少46%，带动归母净利润同比增长5.7%，对盈利增速贡献环比提升5.1pc。②营收增速放缓，主要归因其他非息收入减少。22Q1-3 建设银行其他非息收入同比减少33.5%，增速较22H1 下降31.5pc。其他非息负增，主要源于公允价值变动和汇兑损益损失，判断是受到资本市场和国际汇率波动的影响。 规模扩张再提速22Q3 末建设银行总资产同比增长13.8%，增速较22Q2 末提升0.9pc，规模扩张再提速。从存贷两方面来看：①22Q3 末建设银行贷款同比增速提升0.8pc 至13.3%，对公、零售贷款同比分别增长18.0%、6.8%。其中，住房租赁、绿色金融、普惠金融、涉农贷款同比分别增长80%、43%、28%、22%，均高于整体贷款增速，显示建设银行切实履行国有大行的责任担当，加大对实体经济的支持力度。②22Q3 末建设银行存款同比增速提升1.7pc 至10.0%。结构来看，定期、活期存款同比分别增长16.8%、3.8%，定期存款占全部存款比例较22Q2 末进一步提升2.5pc 至50.6%，存款定期化特征更加明显。 资产质量较稳定不良方面，22Q3 末建设银行不良率环比持平于1.40%，资产质量稳健。拨备方面，22Q3 末建设银行拨备覆盖率环比基本持平于244%，风险抵补能力充足。 盈利预测与估值预计2022-2024 年归母净利润同比增长6.3%/6.1%/6.2%， 对应BPS10.89/11.87/12.90 元股。目标价6.60 元/股，对应2022 年0.61 倍PB。现价对应2022 年PB 0.49 倍，现价空间25%。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅爆发。

事件：10月28日，建设银行发布22Q3财报。22Q1-Q3营收6305.4亿元，YoY+1.0%；归母净利润2472.8亿元，YoY+6.5%；不良率1.40%，拨备覆盖率244%。 业绩增速稳健，净利息收入提供坚实支撑。截至22Q3，营收同比增速环比-3.7pct，归母净利润同比增速环比+1.1pct，其中Q3单季归母净利润同比+8.6%，增速环比+4.7pct，经营能力稳中向好。营收分项来看，受益于资产规模稳步扩张，22年前三季度净利息收入延续良好增长势头，同比+7.7%，增速同比+2.8pct；中收小幅下滑，同比-1.8%，主要归因于减费让利政策的主动落实，银行卡手续费、顾问和咨询费等有所下降。 信贷稳健扩张，切实服务实体经济。资产规模上，信贷投放维持较高景气度，22年前三季度，总资产、贷款总额分别同比+13.8%、+13.3%、环比分别+0.9pct、+0.7pct，稳信贷“头雁效应”持续凸显。 信贷结构上，加快信贷投放精准服务实体经济，截至22Q3对公投放超11万亿元，同比+13.6%，制造业、基础设施、绿色发展为主要投放领域，较上年末增幅分别为32%、11%、32%；住房租赁和普惠金融形成双轮驱动，住房租赁贷款和普惠金融贷款余额分别较21年末增长57.3%、22.5%。此外公司拟出资300亿元设立住房租赁基金，深入推进住房租赁战略实施。 资产质量优异，拨备水平充足。22Q3不良率与22H1环比持平，较上年末-2BP，为近五年来历史最佳水平；拨备覆盖率保持稳定，较21年末+4.0pct，拨备缓冲垫依然厚实，风险抵补能力稳定。 投资建议：业绩保持景气，信贷稳健扩张22年前三季度归母净利润同比增加6.5%，业绩持续显现高景气度；信贷稳健扩张，切实服务实体经济；资产质量持续优化，拨备水平充足，潜在风险持续化解。 预计22-24年EPS分别为1.29元、1.37元和1.45元，2022年10月28日收盘价对应0.5倍22年PB，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济增速下行；疫情风险频发；信用风险暴露。