建设银行发布 2024年三季报， 前三季度公司实现营业收入 5690.22亿元，同比-3.30%。实现归母净利润 2557.76亿元，同比+0.13%。 净利润增速转正， 规模扩张贡献度提升2024Q1-Q3公司营收同比增速较 2024H1+0.27pct，主要系公司其他非息收入表现边际改善。 2024Q1-Q3公司实现其他非息收入 430.61亿元， 同比+71.50%，增速较2024H1+15.74pct，其他非息收入增速明显提升主要系去年同期公允价值变动损益基数较低。 2024Q1-Q3公司归母净利润增速较 2024H1+1.93pct，主要系生息资产规模扩张及拨备反哺贡献度边际有所提升。从业绩归因来看， 2024Q1-Q3生息资产规模、净息差、 其他非息收入、 拨备计提对净利润的贡献度分别为+9.71%、 -15.61%、+3.33%、 +3.20%，较 2024H1分别+1.61pct、 -2.34pct、 +0.63pct、 +1.26pct。 息差降幅收窄， 票据冲量较明显截至 2024Q3末，公司贷款余额为 25.70万亿元，同比+8.87%，增速较 2024H1-1.15pct。从境内新增贷款来看，公司境内 2024Q3单季度贷款净增加 3034.49亿元，其中票据贴现净新增 3590.59亿元， 票据冲量较为显著。净息差方面， 2024Q1-Q3公司累计净息差为 1.52%， 较 2024H1-2bp，降幅有所收窄。 根据我们的测算，2024Q1-Q3公司生息资产平均收益率为 3.23%，较 2024H1-4bp。资产端收益水平继续下行，息差降幅收窄主要系存款挂牌利率下调背景下公司负债成本持续改善。 不良率稳定，资本实力有望进一步提升截至 2024Q3末， 公司不良率为 1.35%， 与 2024H1末持平。 不良贷款余额为 3469.06亿元，同比+5.13%，不良贷款增速慢于整体信贷增速。拨备方面， 2024Q3末公司拨备覆盖率为 237.03%， 较 2024H1末-1.72pct， 风险抵补能力较足。 资本方面，2024Q3末公司核心一级资本充足率为 14.10%， 较 2024H1末+9bp。后续国家计划对六家大型商业银行增加核心一级资本，公司资本实力有望进一步提升。 投资建议：维持建设银行“买入”评级我们预计公司 2024-2026年营业收入分别为 7566/7756/8053亿元，同比增速分别为-1.71%/+2.51%/+3.83%， 3年 CAGR 为 1.52%；归母净利润分别为 3330/3389/3516亿元，同比增速分别为+0.10%/+1.79%/+3.75%， 3年 CAGR 为 1.87%。考虑到公司经营稳健且股息率较高，我们维持“增持”评级。 风险提示： 稳增长不及预期，资产质量恶化，监管政策转向。

事件：建设银行发布24年中财报。企业上半年实现营收3859.65亿元，YoY-3.57%，归母净利润1643.26亿元，YoY-1.8%；不良率1.35%，不良拨备覆盖率238.8%。 点评摘要：2024上半年企业归母净利润较一季度边际改善。24H1公司营收3859.65亿元，YoY-3.57%。归母净利润1643.26亿元，YoY-1.8%，同比降幅较24Q1（-2.17%）小量改善。其中，24H1利息净收入2961亿元，同比-5.17%；非息收入899亿元，同比上升2.08%。 资产收益端：2024上半年，受宏观环境和政策影响，企业生息资产日平均收益率下滑至3.27%。贷款利息收入YOY-5.17%，较24年初多占总利息收入2.2pct。 负债成本端：成本控制初见成效，计息负债成本率较去年末小幅下调3bp至1.92%。建设银行24上半年存款日均余额占计息负债80.9%；存款平均成本率1.72%，比年初下行5bp。计息负债成本率1.92%，较23年末下降3bp。净息差有望逐步企稳。24H1企业净息差受压至1.54%，向下趋势比24Q1有所放缓。 非息净收入同比上升。其它非息净收入（272亿元），同比高增55.76%；主要增量来自公允价值变动净损益（48.9亿元）与兑汇净损益（27.2亿元）。 资产端：对公贷款增长稳定。24H1企业生息资产总计394,658亿元，较年初上升5%。信贷情况：24H1对公贷款较去年末增长10.6%，主要受益于建筑业与其他对公行业等实体领域贷款投放增长。24H1零售贷款较上期增长1.0%，占总贷款34.9%。贷款整体结构较为平稳，对公端呈现向上势头。负债端：定期拉动储蓄，对公增速逆转为正。24Q2计息负债余额355,405亿元，较去年末+5.4%。存款情况：24H1存款较年初+3.9%，吸储情况得到边际改善主要得益于零售存款增长（较2023年末增长6.9%）。 资产质量平稳向好，拨备优厚。24H1不良贷款率1.35%，较2023年末降低2bp，不良拨备覆盖率238.8%。 盈利预测与估值：建设银行24H1负债成本得到改善，息差有企稳趋势，高拨备为企业未来护航。我们预测企业2024-2026年归母净利润同比增长为0.63%、2.65%、4.54%，对应现价BPS：13.49、15.24、17.16元。使用股息贴现模型测算目标价为9.28元，对应24年0.69xPB，现价空间31%，调高至“买入”评级。 风险提示：宏观经济震荡，不良资产大幅暴露，息差压力大。

半年报综述：营收降幅趋缓，净利润增速有所回升。建设银行2024年二季度息差进一步下行，信贷增速放缓，拖累净利息收入环比下降2.3%，不过受债市走牛影响其他非息增速较快，对净利息收入的下降起到一定对冲作用，营收整体累计同比增速较一季度下降0.4个百分点至-3.4%，下降幅度趋缓；公司资产质量整体保持稳健，拨备对利润有一定反哺，净利润累计同比增速较一季度回升0.4个百分点至-1.8%。 净利息收入：Q2净利息收入环比下降2.27%，一方面息差继续下降，另一方面二季度信贷投放放缓。从价格上来说，二季度净息差下降7bp至1.49%，降幅较一季度有所扩大，其中资产端收益率环比下行10bp至3.18%，负债端付息率环比下行4bp至1.88%，二季度息差的下行主要还是受资产端收益率下行较多拖累所致，负债端对息差下行有一定缓释但作用不明显。从规模上来说，在开门红之后二季度信贷投放增速放缓，也对净利息收入造成了拖累。 资产负债增速及结构：二季度投放仍以对公为主，存款规模下降。1）信贷：总量上，建设银行二季度单季投放规模为4145.2亿元，较去年同期下降1886.9亿元，今年上半年累计投放1.58万亿元，较去年同期下降18.07%。，结构上，二季度仍以对公投放为主，票据有一定冲量。二季度对公/个人/票据贷款分别投放8175.0/552.3/3702.0亿元。，从上半年来说，上半年信贷以基建和制造业投放为主。 对公信贷新增占比较2023年提升12.1个百分点至93.4%，新增基建类贷款占总新增贷款的比重为38.5%，是对公新增的主要支撑，其次是制造业类，新增占比为21.3%，较2023年上升了3%。零售信贷整体下降，尤其是个人经营贷。2）存款：建设银行上半年新增存款1.05万亿元，较去年同期下降60%，降幅较大，其中二季度预计受手工补息整改等因素影响存款规模下降6721.8亿，占计息负债比重下降2.9%至79.6%。从客户结构看，储蓄存款增长良好，居民存款保持9.3%的增速，占比存款相较年初提升1.6%至56.9%。对公存款受手工补息整改等因素影响同比下降2.7%。 资产质量：整体保持稳健。1、不良维度——降不良率下降1bp。1H24建设银行不良率1.35%，环比下降1bp。累计年化不良净生成率环比下降3bp至0.55%。未未来不良压力方面，关注类贷款占比2.07%，较上年末下降37bp。2、逾期维度逾期率有所抬头。1H24逾期率较年初上升16bp至1.27%，逾期占比不良也上升12.68%至94.41%。3、拨备维度——拨备基本稳定。拨备覆盖率环比上升0.58个百分点至238.75%；拨贷比环比下降1bp至3.22%。 ：投资建议：公司2024E、2025E、2026EPB0.58X/0.54X/0.50X；PE5.55X/5.65X/5.56X。建设银行作为国有大行积极发挥头雁效应，业绩平稳增长，公司管理优秀，创新能力强，近几年加大科技投入，有望打造一流的银行集团，我们看好其持续的竞争力。首次覆盖给予“增持”评级，建议积极关注。 风险提示：经济下滑超预期、公司经营不及预期、研报信息更新不及时。

事项：建设银行发布2024年半年报，半年末实现营业收入3860亿元，同比负增3.6%，实现归母净利润1643亿元，同比负增1.8%。年化加权平均ROE为10.82%。 截至2024年半年末，公司总资产规模达到40.3万亿元，同比增长5.3%，贷款较同比增长10.0%，存款同比增长3.8%。 平安观点：利息收入承压拖累盈利，非息收入贡献抬升。建设银行2024年半年末归母净利润同比下降1.8%（24Q1，-2.2%），仍主要受制于收入端拖累。从营收来看，公司24年半年末营收同比下降3.6%，主要受到利息收入拖累：净利息收入同比负增5.2%，受到息差下行影响，降幅较一季度走阔3个百分点。从非利息收入来看，公司半年末非息收入同比上行2.1%，增速较一季度回升7.3个百分点，其中其他非息收入表现亮眼，半年末同比增幅较一季度走阔47.2个百分点至55.8%，我们判断主要源自债券投资收益的确认。公司半年末中收收入同比下降11.2%（24Q1，-8.7%），预计降幅较一季度走阔仍主要受降费政策影响，代理业务手续费同比减少。 息差降幅收窄，资产端依旧承压。建设银行半年末净息差1.54%（vs24Q1,1.57%），延续下行趋势，但降幅明显收窄。具体来看，贷款端半年末收益率较23年末收窄27BP至3.55%，主要承压端在于零售（零售贷款利率同比下行59BP至4.0%，对公贷款同比下行28BP至3.3%）。 存款端付息率较23年末下降5BP至1.72%，且定期存款利率有所下行，公司定期存款和个人定期存款利率同比分别下行15BP、26BP至2.56%/2.45%，公司通过压降存款利率，缓解成本端压力。从资负结构来看，建行半年末资负两端扩张稳健，总资产规模同比增长5.3%，增幅环比一季度回落2.2个百分点，但整体增长仍较稳健，其中贷款同比增长10.0%，负债端存款同比增长3.8%，较一季度均有所回落，预计主要受到有效需求不足以及手工补息政策落地的影响。资产质量稳定，关注零售风险波动。建设银行半年末不良率环比一季度下行1BP至1.35%，延续下行，我们测算的上半年年化不良生成率为0.43%（23A，0.38%），不良生成小幅上行但整体可控。从前瞻指标来看，公司的关注率较23年末下降37BP至2.07%，逾期率较23年末上行15BP至1.27%，资产质量整体稳定。具体来看，半年末零售贷款不良率较23年末上升18BP至0.84%，其中个人住房贷款贷款不良率上行12BP至0.54%，零售不良小幅上行但绝对水平仍处低位。对公领域资产质量延续改善，不良率较23年末下降19BP至1.69%，房地产不良率较23年末下行44BP至5.20%，整体风险可控。拨备方面，公司半年末拨备覆盖率较一季度环比上升0.58个百分点至239%，拨贷比环比下行2BP至3.22%，拨备夯实无虞。 投资建议：优质国有大行，关注股息价值。建设银行作为国内领先的商业银行，其在盈利能力、综合化经营和转型发展等方面都起到行业标杆作用。立足长期，建行基于自身住房租赁、普惠金融、金融科技“三大战略”，并不断拓展外延，积极深耕乡村振兴、绿色发展、养老健康、消费金融、科技金融等国计民生重点领域，转型成效值得关注。我们维持公司24-26年EPS预测分别为1.32/1.36/1.43元，盈利对应同比增速-0.6%/2.9%/5.2%，目前公司A股股价对应24-26年PB分别为0.60x/0.55x/0.52x，维持“推荐”评级。 风险提示：1）经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。

公司概况：兴于建设，行稳致远。纵观建设银行历史发展，起源于基建类专业银行，历经三大改革成长为国内最大规模的综合化商业银行之一，截至24Q1，建设银行资产规模和贷款规模分别达到39.7万亿元/25.0万亿元，分列上市国有大行第三位和第二位，综合化的金融服务、稳定高效的经营策略和机构管理都是助力建设银行成长为同业领先的优质国有大行的重要原因。 客群夯实规模优势显著，逆周期抗风险能力凸显。近年来，行业集中度明显抬升的背景下，国有大行穿越周期的经营特点值得更多关注，以建行客户基础为例，目前建行零售客户覆盖范围已突破7.5亿户，营业机构接近1.5万个，层次分明且广泛覆盖的渠道网络成为其充足业务来源的重要补充。特别值得注意的是，建行多元化金融业态的布局同样走在国内银行前列，拥有的金融牌照数量位于国有大行首位。在传统基建业务优势的基础上辅以日益完善的业务网络成为支撑建行高ROE表现的重要因素，23年建设银行加权平均ROE达到11.56%，位于上市国有大行首位。从中长期角度来看，建行负债端低成本优势可以为其提供更为充分的资产摆布空间，低风险偏好的资产选择策略所提供的稳定现金流也将成为提升建行穿越周期经营能力的重要因素。 转化发展动能，“新金融行动”主动求变。建行于2019年推出包含“三大战略”在内的“新金融行动”，覆盖包括普惠金融、住房租赁、金融科技等7大方向，推动建行资产结构调整，重点领域贷款增速远超平均资产增速。特别是建行作为国内最大规模零售贷款银行，也是国内最早提供个人按揭住房贷款和住房公积金业务的银行，率先提出了住房租赁战略，23年末，住房租赁基金规模达119亿元，公司类住房租赁贷款规模为3254亿元，自21年末以来增幅达到296%，在当前租购并举，发展长租房的大背景下，先发优势有望成为其新的业务增长极。此外，在金融科技领域的持续投入以及普惠金融的持续深耕亦成为其下一阶段的重要业务方向，战略红利的释放有望提升其资产利用效率。投资建议：优质国有大行，关注股息价值。建设银行作为国内领先的商业银行，其在盈利能力、综合化经营和转型发展等方面都起到行业标杆作用。近年来，在银行业整体面临内外部挑战增多的背景下，建行作为国有大行积极发挥头雁效应，经营稳定性凸显。立足长期，建行基于自身住房租赁、普惠金融、金融科技“三大战略”，并不断拓展外延，积极深耕乡村振兴、绿色发展、养老健康、消费金融、科技金融等国计民生重点领域，转型成效值得关注。当前在无风险利率持续下行的背景下，建行作为能够稳定分红的高股息品种，其类固收价值同样值得关注，按照2024年7月12日收盘价计算公司股息率为5.43%相对无风险利率的股息溢价率位于历史高位，股息吸引力突出。我们预计公司24-26年EPS分别为1.32/1.36/1.43元，盈利对应同比增速-0.6%/+2.9%/+5.2%，2024年7月12日收盘价公司A股股价对应公司24-26年PB分别为0.58x/0.54x/0.51x，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示：1）经济下行导致资产质量压力超预期变化。银行受到宏观经济波动影响比较大，宏观经济走势对企业的经营状况，尤其是偿债能力带来显著影响，从而对银行的资产质量带来波动；2）利率下行导致净息差缩窄超预期。目前降息的持续落地以及减费让利大背景下，银行资产端利率显著下行，未来若政策力度加大，或将对息差造成持续负面冲击。3）金融政策监管风险。银行业务对监管政策敏感度高，相关监管政策的出台可能深刻影响行业当前的业务模式和盈利发展空间。

建设银行公布 24 年一季报， 24Q1 实现营收 2009.28 亿元，同比-2.97%，增速较 23 年-1.18PCT；归母净利润 868.17 亿元，同比-2.17%，增速较 23 年-4.61PCT。 中收拖累营收增长24Q1 建设银行营收增速边际下降，主要系中收拖累。 24Q1 建设银行中收为392.78 亿元，同比-8.69%，增速较 23 年-8.40PCT，主要受保险、基金等行业费率普遍下降及上年同期高基数影响导致。 24Q1 建设银行归母净利润增速边际下降，主要系生息资产规模扩张与拨备计提拖累。从业绩归因来看， 24Q1 建设银行生息资产规模、拨备计提对净利润的贡献度分别为+9.20%、+1.41%，较 23 年分别-3.61PCT、 -2.32PCT。 信贷投放维持高景气， 息差拖累边际走弱24Q1 建设银行利息净收入为 1497.31 亿元，同比-2.19%，增速较 23 年+1.92PCT， 利息净收入增速边际改善主要系息差拖累减弱。从信贷投放来看，截至 24Q1 末，建设银行贷款余额为 24.98 万亿元，同比+11.14%，增速较 23 年-1.46PCT， 整体信贷投放景气度依旧较好。 从新增贷款来看， 24Q1建设银行信贷投放增长主要由对公贷款支撑， 24Q1 公司新增贷款 1.17 万亿元，其中境内对公贷款新增 1.37 万亿元，占新增信贷 117.51%。从贷款投向来看， 新增贷款主要投向普惠，绿色等政策支持领域，其中 24Q1 普惠金融贷款、绿色金融贷款余额分别为 3.28 万亿元、 4.45 万亿元，同比分别+22.85%、 +37.77%。从净息差来看，建设银行 24Q1 净息差为 1.57%，较 23年-13BP，净息差边际收窄，主要受资产端拖累。 24Q1 建设银行生息资产收益率为 3.29%，较 23 年-16BP。资产端收益率下滑预计主要系： 1） 23 年 LPR多次下调导致 24Q1 重定价压力较大。 2）前期存量按揭利率调整影响仍需消化。 截止 23 年末，建设银行按揭贷款占比为 26.82%。从负债端看，存款延续定期化态势，截至 24Q1 末，建设银行活期存款占比为 42.87%，较 23年末-1.04PCT。 资产质量平稳， 核心资本充足整体资产质量保持稳健。 截至 24Q1 末，建设银行不良率为 1.36%，较 23 年末-1BP。拨备方面，截至 24Q1 末，建设银行拨贷比、 拨备覆盖率分别为3.24%、 238.17%，较 23 年末分别-5BP、 -1.68PCT， 拨备计提与整体风险抵补能力都较为充足。从资本来看， 24Q1 建设银行核心一级资本充足率为14.11%，较 23 年末+0.96PCT， 后续扩表有充足资本支撑。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2024-2026 年营业收入分别为 7723.22、 7872.78、 8113.49亿元， 同比增速分别为+0.34%、 +1.94%、 +3.06%， 3 年 CAGR 为 1.77%。 归母净利润分别为 3343.39、 3424.38、 3546.83 亿元， 同比增速分别为+0.51%、+2.42%、 +3.58%， 3 年 CAGR 为 2.16%。 鉴于公司经营稳健，我们维持目标价 7.64 元，维持“增持”评级。 风险提示： 稳增长不及预期、资产质量恶化

事件：4月29日，建设银行发布2024年一季报，公司1Q24实现营收2009亿，同比增速为-3%，归母净利润868亿，同比增速-2.2%。年化加权平均净资产收益率（ROAE）11.59%，同比下降1.3pct。 点评：营收盈利小幅负增，净利息收入环比改善。建设银行1Q24营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为-3%、-3.7%、-2.2%，较2023年分别下降1.2、1.5、4.6pct。季内净利息收入、非息收入增速分别为-2.2%、-5.2%，较2023年分别变动1.9、-14pct。拆分盈利增速结构：规模、拨备为主要贡献项，分别拉动业绩增速15.2、3.8pct；从边际变化看，提振因素主要为息差收窄对业绩拖累程度减轻，拖累因素主要包括：非息收入正向贡献转负，规模扩张对业绩拉动放缓。 信贷增速回归常态，“五篇大文章”相关领域增长景气度较高。1Q24末，建设银行生息资产、贷款同比增速分别为7.8%、11.1%，增速较上年末分别下降3.1、1.5pct。贷款方面，1Q单季新增1.17万亿，同比少增1600亿，占生息资产比重64%，较上年末提升0.8pct。结构层面，季内对公、零售、票据分别新增1.37万亿、1242亿、-3524亿，较年初增幅分别为10.4%、1.4%、-31.9%，呈现“对公强、零售弱、票据负”格局。投向层面，聚焦“五篇大文章”等重点领域，其中绿色、普惠金融、公司类住房租赁贷款较年初增幅分别为14.6%、7.9%、7.1%，均高于4.9%的各项贷款增幅。非信贷资产方面，1Q季内金融投资、同业资产分别化资产端结构。 存款增长放缓，定期化趋势延续。1Q24末建设银行付息负债、存款同比增速分别为7.6%、6.9%，分别较上年末下降3.8、3.7pct。1Q单季新增存款1.73万亿，同比少增7363亿，占付息负债比重较上年末提升1.7pct至83%。分期限结构看，季内定期、活期存款分别新增1.14万亿、5655亿，季末定期存款占比53.9%，较上年末小幅上升0.7pct。分客户类型看，1Q个人、公司存款分别新增1.06万亿、6464亿，季末个人存款占比54.2%，较上年末提升0.4pct。市场类负债方面，应付债券、金融同业负债季内分别减少3141、149亿，同比少增3531亿，少减1073亿，合计占付息负债比重20%，较年初下降1.2pct。 NIM降幅同比收窄。1Q24公司NIM为1.57%，较2023年下降13bp，降幅较1Q23同期收窄5bp。测算结果显示，资产端，1Q生息资产收益率3.28%，较2023年下行14bp，降幅较1Q23收窄8bp。受存量按揭利率下调、存量贷款滚动重定价、有效需求不足等因素影响，贷款定价仍处在下行通道。负债端，1Q付息负债成本率1.92%，较2023年下降1bp，而1Q23同期付息负债成本率边际上行5bp。2022年4月以来国股行累计四次下调存款挂牌利率，伴随存量产品重定价陆续推进，以及存款“手工补息”的叫停，后续成本改善红利将逐步释放，推动综合负债成本进一步压降，缓释息差收窄压力。非息收入增速转负，主要受手续费增长承压拖累。建设银行1Q非息收入512亿（YoY-5%），占营收比重较2023年提升5.7pct至26%。其中，（1）手续费及佣金净收入393亿（YoY-9%），占非息收入比重较2023年提升0.8pct至77%。除高基数因素影响外，手续费增长承压主要受保险、基金等行业费率下降，代理业务收入同比负增影响。（2）净其他非息收入119亿（YoY+8.6%），其中，投资收益17.4亿（YoY-29%），公允价值变动收益37亿（YoY+59%），汇兑净收益14亿（YoY+15%），主要受季内债市利率下行、汇率波动等因素影响。 不良率保持低位运行，拨备维持较高水平。1Q24末，建设银行不良贷款率为1.36%，较上年末下降1bp，创历史新低水平。季末不良贷款余额3393亿，季内新增141亿，增量同比下降27亿。1Q信用减值损失482亿，同比下降34亿，信用减值损失/营收为24%，同比小幅下降0.9pct。资产质量整体稳健，拨备计提力度略有下降，对业绩拖累减轻。季末拨贷比3.24%，较上年末下降4bp；拨备覆盖率238.2%，较上年末小幅下降1.7pct，维持较强风险抵补能力。 资本充足率安全边际厚，资本补充工具丰富。1Q24末建设银行核心一级/一级/资本充足率分别为14.1%、15%、19.3%，较上年末分别提升0.96、1、1.39pct。一方面，公司信贷投放、扩表节奏有所放缓，同时调整优化资产端结构，形成一定资本节约效果；另一方面，“资本新规”实施对公司各级资本充足率计量形成一定利好，RWA增速下降，各级资本充足率均有一定提升。同时，1Q季内公司发行500亿二级资本债，有效补充二级资本，提升资本充足率水平。公司近期公告拟定2024年度中期利润分配安排，将综合当期业绩情况实施2024年中期分红派息，年中分红比例不高于30%。截至4月30日收盘，公司A股股息率为5.62%，位于上市银行前列。 盈利预测、估值与评级。建设银行稳步推进“住房租赁”、“普惠金融”、“金融科技”三大战略，科技赋能深化B+C+G三个维度业务转型重构工作，打造“第二增长曲线”，实现“一二曲线”相融共进。公司营收盈利稳步增长，信贷投放景气度高，住房租赁、绿色金融、普惠涉农等特色业务发展态势良好。伴随宏观经济景气度逐步回暖，有效信贷需求修复，叠加资产负债结构持续调优，公司量、价、险有望实现再平衡。我们维持公司2024-26年EPS为1.34、1.36、1.4元，当前股价对应PB估值分别为0.56、0.52、0.48倍，对应PE估值分别为5.32、5.22、5.08倍，维持“买入”评级。 风险提示：经济复苏景气度不及预期，贷款利率下行压力加大，存量按揭重定价和城投化债对NIM造成显著冲击。

分红方面，董事会通过了《2024年度中期利润分配相关安排的议案》，2024年度中期利润分配相关安排：（1）在本行2024年上半年具有可供分配利润的条件下，实施2024年度中期分红派息。（2）中期利润分配比例上限：2024年度中期现金股息总额占集团当期实现的归属于本行股东税后利润的比例不高于30%。后续制订2024年度利润分配方案时，将考虑已派发的中期现金分红因素。 业绩相对稳健，非息收入增长良好。2024Q1营收/归母净利润同比分别-2.97%/-2.17%，具体来看：1)净利息收入同比-2.19%，其中贷款11.2%，重点领域贷款增长良好，息差较2023年-13bp至1.57%，主要受到LPR下调以及市场利率低位运行的影响；2)手续费净收入同比-8.69%，主要是受保险、基金等行业费率普遍下降及上年同期高基数影响，代理业务等收入同比下降。3)其他非息收入同比+8.58%，主要是公允价值变动净收益贡献。 4)成本方面，减值损失同比-6.6%，信用成本同比-0.2pct至0.79%，减值节约反哺利润。 紧跟国家战略部署，重点领域贷款高增。2024Q1贷款同比+11.2%，2024Q1新增信贷1.17万亿元，主要由对公端贡献：（1）深入推进“大普惠”，普惠和涉农贷款分别新增0.23万亿元和0.39万亿元，分别贡献贷款增量的20%和33%。（2）培育科技金融优势，战略性新兴产业和科技贷款分别为2.68万亿元和1.80万亿元，分别较年初新增0.44万亿元和0.27万亿元，分别贡献增量38%和23%，均实现较快增长。境内个人贷款贡献贷款增量11%。存款方面，2024Q1存款同比+6.9%，从结构来看，公司存款和个人存款分别贡献增量的38%和62%，活期和定期存款分别贡献增量的33%和66%，活期存款占比较上年末下降0.6pct至42.9%。 资产质量保持稳定，2024Q1不良率环比-1bp至1.36%，拨备覆盖率环比-2pct至238%，拨贷比环比-4bp至3.24%，资产质量保持稳定。 资本方面，截至2024年一季度末，核心一级、一级及总资本充足率分别为14.11%、15.04%、19.34%。 盈利预测与评级：我们小幅调整公司2024、2025年EPS分别至1.33元、1.35元，预计2024年底每股净资产为12.73元。以2024年4月30日收盘价计算，对应2024年底PB为0.56倍。维持“增持”评级。 风险提示：资产质量超预期波动，规模扩张不及预期

营收增速比前三季度有提升。 建设银行 2023年营业收入同比-1.79%，归母净利润同比+2.30%。营业收入同比增速低基数之下，较 23Q1-3有所改善。 资产质量稳中有升。 不良贷款率环比持平为 1.37%，其中房地产行业不良率较23Q2有所上升。逾期率、关注率较 23Q2均有下降。拨备覆盖率环比-3.5pct 至239.85%，保持可比同业领先水平。 核心资产、高质量负债持续增长。 资产总额较上年末+10.76%，核心资产保持合理增长，发放贷款和垫款净额较上年末+12.64% ，占资产总额比重较上年提升1.00pct，债券投资较上年末+13.02% ，占资产总额比重较上年末提升 0.49pct。 高质量负债持续拓展，存款较上年末+10.52%。公司通过优化资产负债结构、加强综合化和差异化定价管理、拓展低成本资金，保持净利息收益率在同业较优水平。 投资建议。 我们预测 2024-2026年 EPS 为 1.33、 1.4、 1.47元，归母净利润增速为 1.65%、 5.13%、 5.16%。我们根据 DDM 模型（见表 2）得到合理价值为8.08元；根据 PB-ROE 模型给予公司 2024E PB 估值为 0.65倍（可比公司为 0.54倍），对应合理价值为 8.28元。因此给予合理价值区间为 8.08-8.28元（对应2024年 PE 为 6.07-6.21倍，同业公司对应 PE 为 5.44倍），维持“优于大市”评级。 风险提示：企业偿债能力下降，资产质量大幅恶化；金融监管政策出现重大变化。

盈利、营收略缓建设银行前 3季度归母净利润同比增长 3.1%， 增速较 2季度略降 0.4个百分点，ROAE 为 12.05%，同比降 75个 bp。营收同比下降 1.3%， 降幅较 2季度扩大。收入端边际压力来自息收入， 手续费同比持平，其他非息收入改善， 前 3季度净利息收入同比下降 3.1%， 3季度单季净利息收入同比下降 5.6%，在政策和需求压力下，息差压力持续， 其他非息收入同比增长 40.0%，投资相关收入改善。 息差延续下行趋势， 压力或更多来自负债端在稳增长让利政策、重定价及存款定期化等叠加影响下，建设银行前 3季度净利息收入同比下降 3.1%， 前 3季度净息差 1.75%，同比下行 30bp（不考虑重述） ，资产方收益率下行，负债方成本上升，让利和需求压制资产，定期化压制存款，测算单季净息差 1.68%，环比下降 5bp， 生息资产收益率 3.43%， 环比持平， 计息负债成本率 1.93%， 环比上升 7个 bp，压力或更多来自负债端。 其他非息高增长， 手续费平稳建设银行前三季度非息收入同比增长 6.4%，拆分看，前 3季度其他非息中公允价值变动净损益、汇兑净损益及投资收益均积极贡献，带动其他非息同比增长 40.0%，增速加快， 3季度同比上升 135.8%。 前 3季度公司手续费同比持平去年同期， 银行卡、代理业务、结算与清算等手续费保持增长；资产管理业务收入同比下降。 在市场压力、减费让利下，公司手续费持平，彰显建行扎实的业务基础和实力。 规模增速略降，仍保持高位建设银行 3季度末总资产、贷款和存款分别同比增长 10.3%、 13.1%和 12.4%，较上季度均略缓，仍处较高水平。 资产质量平稳，拨备少提反哺盈利建设银行 3季度不良率为 1.37%，环比持平， 不良贷款余额环比增长 2%，测算单季度不良生成率 0.39%，环比下降 2bp。 公司前 3季度拨备少提贡献盈利， 资产减值损失同比下降 12.1%。存量拨备平稳， 3季度拨备覆盖率 243.31%，环比上季下降 1.2个百分点，拨贷比 3.32%，环比下降 2bp。 估值 根据公司三季报，我们下调盈利预测， 2023/2024/2025年 EPS 1.30/1.34/1.46元，目前股价对应 2023/2024年 PB 为 0.53x/0.47x， 维持增持评级。 评级面临的主要风险 经济下行导致资产质量恶化超预期、金融监管超预期。

建设银行 23Q1~3 的营收、利润增速环比 23H1 基本保持平稳， 不良指标稳定。 业绩概览建设银行 23Q1~3 归母净利润同比+3.1%，增速较 23H1 微降 0.3pc，营收同比- 1.3%，增速较 23H1 微降 0.7pc； 23Q3 末不良率环比 23Q2 末持平于 1.37%，拨备覆盖率较 23Q2 末下降 1.2pc 至 243.3%。 盈利基本平稳建设银行 23Q1~3 归母净利同比增长 3.1%，增速环比-0.3pc， 23Q1~3 营收增速- 1.3%，增速环比-0.7pc。盈利增速基本保持平稳，符合此前预期。驱动因素看： （ 1）主要驱动因素： ①减值贡献加大， 23Q1~3 资产减值损失增速为-12.1%，较23H1 进一步下降 4.4pc。 ②非息增速加快， 23Q1~3 非息同比增速较 23H1 加快2.7pc 至 6.4%，主要是其他非息增速加快。（ 2）主要拖累因素： ①资负结构调整，规模扩张放缓。 23Q3 末生息资产余额环比减少 1.2%，主要是同业资产大幅减少导致， 23Q3 末同业资产余额环比减少33.1%。 ②息差环比下行，负债成本上升。 23Q1~3 息差较 23H1 进一步下降 4bp至 1.75%，其中资产收益率环比持平于 3.43%，负债成本率环比+2bp 至 1.91%。 息差环比下行23Q1~3 息差较 23H1 下降 4bp 至 1.75%，主要受负债成本拖累。 ①资产端。23Q1~3 资产收益率环比 23H1 持平于 3.43%，在贷款利率行业性下行影响下，建行主动调整资产结构，压降低息同业资产，资产端收益率保持平稳。 ②负债端。23Q1~3 负债成本率环比 23H1 提升 2bp 至 1.91%，判断是受存款定期化影响，存款付息率改善有限， 23Q3 末定期存款占存款比例较 23Q2 末上升 1.5pc。 资产质量稳定23Q3 末不良率环比 23Q2 持平于 1.37%，不良指标保持稳定。 23Q3 末拨备覆盖率较 23Q2 末小幅下降 1.2pc 至 243.3%。 盈利预测与估值预计 2023-2025 年建设银行归母净利润同比增长 3.8%/2.1%/6.4%，对应 BPS 11.82/12.78/13.82 元。 截至 2023 年 10 月 26 日，收盘价 6.50 元/股， 对应 PB 0.55/0.51/0.47 倍。 目标价 7.70 元/股，对应 2023 年 PB 0.65 倍，空间 18%， 维持“买入评级”。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

事件：8月 23日，建设银行发布 23年中报。23H1实现营收 4003亿元，YoY-0.6%；归母净利润 1673亿元，YoY+3.4%；不良率 1.37%，拨备覆盖率 244%。 业绩增长稳健。截至 23H1，营收累计同比增速较 23Q1下降 1.5pct，归母净利润累计同比增速较 23Q1提升 3.1pct。 拆解营收，23H1净利息收入同比增速较 23Q1回升 2.4pct，主要是资产规模保持积极扩张的同时，净息差降幅明显收窄。23H1净手续费收入同比增速较 23Q1下降 2.1pct，主要受理财及信托产品规模收缩，带来的资产管理业务收入下滑的影响。23H1其他非息收入同比增速较 23Q1降幅明显，一是低基数效应下 23Q1非息收入同比增速高达 209%，二是 Q2汇率市场波动较大，形成一定汇率损失。 持续发挥信贷头雁作用，积极服务实体。截至 23H1，贷款同比增速较 23Q1略有回落（-0.6pct），但仍保持在 13.5%的较高水平。 信贷投放聚焦服务实体经济，重点领域信贷规模均实现较高增长。住房租赁战略稳步推进，23H1公司类住房租赁贷款余额同比+69.7%。普惠金融信贷供给稳定高效，23H1普惠金融贷款余额同比+34.3%。乡村振兴服务能力持续提升，绿色金融领域进一步发力，23H1涉农贷款、绿色金融领域贷款余额较 22年末分别+20.4%、+26.4%。 净息差降幅明显收窄。23H1净息差 1.79%，较 23Q1下降 4BP（23Q1较年初下降 19BP），降幅较 23Q1明显收窄。一是年内资产重定价基本结束，二是尽管新发放贷款利率有所走弱，但是多品种存款利率历经下调，对净息差形成支撑。 资产质量稳中向好，风险抵补能力充足。23H1不良率较 23Q1下降 1BP，关注率较 22年末下降 2BP 至 2.50%，资产质量整体向好。其中，23H1对公、零售贷款不良率分别较 22年末-20BP、+6BP。23H1拨备覆盖率、拨贷比较23Q1分别+3pct、+2BP，保持较好的风险抵补能力。 投资建议：利润增速向上，扩表依旧强劲23H1建设银行业绩增速保持稳健，其中净利息收入在强劲扩表、净息差降幅收窄支撑下增速有所回升；资产质量呈向好趋势，拨备覆盖率保持充足。预计 23-25年 EPS 分别为 1.35、1.39、1.48元，2023年 8月 24日收盘价对应 0.5倍23年 PB，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济增速下行；资产质量恶化；行业净息差下行超预期。

建设银行 23H1 利润增速回升幅度好于预期，资产质量基本稳定。 业绩概览建设银行 23H1 归母净利润同比+3.4%，增速较 23Q1 提升 3.1pc，营收同比-0.6%，增速环比较 23Q1 下降 1.5pc；23Q2 末不良率较 23Q1 末下降 1bp 至1.37%，拨备覆盖率较 23Q1 末提升 2.8pc 至 244.5%。 利润增速回升建设银行 23H1 归母净利润同比增长 3.4%，增速环比+3.1pc，利润增速提升幅度好于预期；23H1 营收增速小幅负增，主要受非息增速放缓影响。具体来看：（1）主要驱动因素：①减值贡献加大，23H1 资产减值损失增速为-7.7%，较23Q1 下降 7.2pc。②息差拖累减弱，23H1 息差同比降幅较 23Q1 收窄 2bp。 （2）主要拖累因素：非息增速放缓，23H1 非息增速较 23Q1 放缓 15.1pc 至3.7%，中收和其他非息收入增速均放缓。 息差环比下行23H1 息差较 23Q1 下降 4bp 至 1.79%，判断有资负两方面的原因。①资产端。结构来看，贷款占比下降，23Q2 贷款环比增速较资产慢 0.9pc；价格来看，判断受LPR 调整，贷款收益率下降，叠加债券收益率因市场利率整体走低而下行。②负债端。判断受存款定期化影响，存款付息率上升拖累负债端表现，23Q2 末定期存款占存款比例较 23Q1 末上升 0.6pc。 资产质量稳定主要不良指标稳定，23Q2 末不良率较 23Q1 下降 1bp 至 1.37%，23Q2 关注率较22Q4 下降 2bp 至 2.50%，但逾期率有小幅抬升，23Q2 末逾期率较 22Q4 末上升10bp 至 1.13%，判断是资产质量风险暴露有滞后性，后续继续关注逾期率指标的变化。拨备小幅增厚，23Q2 末拨备覆盖率较 23Q1 末+2.8pc 至 244.5%。 盈利预测与估值预计建设银行 2023-2025 年归母净利润同比增长 2.3%/5.6%/6.1%，对应 BPS11.83/12.82/13.88元/股。现价对应 2023-2025年 PB估值 0.51/0.47/0.44倍。目标价为 7.70 元/股，对应 23 年 PB0.65 倍，现价空间 27%。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅爆发

事件： 建设银行发布 2023年半年度业绩，上半年实现营业收入 4002.55亿元，同比-0.59%，归母净利润 1673.44亿元，同比+3.36%。年化 ROE 为 12.15%，较一季度-0.72PCT。 公司业绩主要支撑为生息资产规模扩张从单季度来看，建设银行 23Q2实现营收、归母净利润分别为 1931.79、786.01亿元，同比-2.19%，+7.11%。从收入结构来看，23Q2营收主要由息差业务支撑，利息净收入、手续费净收入占比分别为 82.36%，14.28%。从业绩归因来看，上半年净利润增长主要受益于生息资产规模扩张。 负债端结构有所优化截至 23H1末，建设银行总资产规模、贷款余额分别达到 38.25、23.08万亿元，较期初分别+10.56%、+9.12%，增速较一季度+3.79、+2.85PCT。从信贷结构来看，23Q2新增信贷主要集中在对公端。23Q2新增贷款 6032亿元，同比少增 384亿元。其中对公、零售、票据贴现分别占比 74.67%、12.73%、12.60%。负债端存款余额较期初+10.61%，增速较一季度+0.61PCT，存款利率下调下居民储蓄意愿有所下降。从结构来看，23Q2新增存款主要由居民储蓄存款贡献。23Q2新增存款中对公、个人存款分别占 19.31%、80.69%，居民储蓄意愿依旧较强。净息差方面，23H1建设银行净息差水平为 1.79%，较一季度-4BP。净息差环比下降主要系资产端收益下滑，主要是由于 LPR持续下行以及优质项目竞争激烈导致生息资产收益率较一季度-6BP。负债端成本较一季度-2BP，主要系存款利率下调以及定期化存款占比降低。 理财业务基础持续夯实，中收有望快速修复23H1建设银行手续费及佣金净收入、其他非息收入分别同比+0.50%、+18.87%。手续费收入主要受到理财业务拖累。23H1理财业务收入为 58.37亿元，同比-36.32%,主要系上半年资本市场表现偏弱所致。截至 23H1末，公司 AUM 突破 18.14万亿元，较期初增长 6.71%。未来随着资本市场表现改善，公司中收有望快速修复。其他非息增长较快主要系投资收益等改善。 资产质量边际改善静态来看，截至 23H1末，建设银行不良率、关注率分别为 1.37%、2.50%，较年初-1、-2BP。动态来看，23H1不良生成率为 0.45%，较 22年+3BP。在疫情相关政策逐步退出背景下，公司不良率、关注率均边际改善，彰显公司优异的资产质量。拨备覆盖率为 244.48%，较 23Q1末+2.80PCT，预计主要系分母端改善。公司资本充足，截至 23H1末，核心一级资本充足率为12.75%，较 23Q1末-0.44PCT，充足资本保障公司未来业务发展。 盈利预测、估值与评级考虑到 2023年两次下调 LPR，我们对建设银行各类生息资产收益率的预测有所下调。我们预计公司 2023-2025年营业收入分别为 8489.05、8973.23、9414.83亿元（原值为 8894. 11、9657.50、10309.26亿元），同比增速分别为 3.21%、5.70%、4.92%，3年 CAGR 为 4.61%。归母净利润分别为 3378.57、3586.48、3782.19亿元（原值为 3444.02、3749.90、4001.17亿元），同比增速分别为 4.32%、6.15%、5.46%，3年 CAGR 为 5.31%。23年 BVPS 分别为11.84元/股。鉴于公司扎实的客户基础，参照可比公司估值，我们给予公司 2023年 0.60倍 PB，目标价 7.10元，维持为“增持”评级。 风险提示：经济复苏不及预期，资产质量恶化，监管政策变化