事件： 中国银行发布 2025年一季度报告，报告期内实现营业收入 1649亿，同比增长2.6%，归母净利润 544亿，同比下降 2.9%。加权平均净资产收益率 9.09%，同比下降 0.77pct。 点评： 25Q1营收增速较上年提升 1.4pct，非息收入贡献占比提升。25Q1中国银行营收、PPOP、归母净利润同比增速分别为 2.6%、-1.2%、-2.9%，增速较上年分别变动+1.4、-0.1、-5.5pct。营收主要构成上，净利息收入、非息收入同比增速分别为-4.4%、18.9%，增速较上年分别变动-0.6、3pct。25Q1非息收入占营收比重34.7%，较上年提升 5.9pct。拆分盈利同比增速结构，规模扩张、非息收入为主要贡献分项，分别拉动业绩增速 13.8、14.6pct；从边际变化看，规模扩张拉动作用稳中有降，净息差负向拖累收窄，非息收入、拨备正贡献增强；营业费用负向拖累走阔，所得税由小幅正贡献转为负向拖累 4.6pct。 扩表维持较高强度，重点领域信贷支持力度持续加大。25Q1末，中国银行生息资产、贷款分别同比增长 7.3%、8.3%，增速较上年末分别变动-0.8、0.1pct； 贷款占生息资产比重较上年末提升 1.1pct 至 65%。1Q 生息资产增量 9906亿，其中，贷款、金融投资、同业资产增量分别为 1.01万亿、0.35万亿、-0.37万亿，贷款、金融投资分别同比多增 948亿、2743亿，1Q 扩表主要由信贷驱动，同时，年初政府债发行前置背景下，公司适时加大配置力度，债券投资出现同比较大幅度多增。公司开年信贷投放聚焦“五篇大文章”，持续加大重点领域支持力度，科技金融、普惠型小微企业、绿色信贷、民营企业、制造业贷款余额分别较年初增长 29.8%、27.6%、10%+、8%、7.5%；零售端围绕消费领域加大信贷支持力度，25Q1末，非房消费贷较年初增长 7.6%。 负债规模保持稳定增长，存款增速较上年末提升 0.6pct。25Q1末，中国银行计息负债、存款分别同比增长 6.9%、6.1%，增速较上年末分别变动-0.9、0.6pct。 1Q 付息负债增量 1.01万亿，其中，存款增加 1.39万亿，同比多增 2056亿；应付债券、同业负债分别减少 905亿、2839亿。25Q1末，存款占计息负债比重较上年末提升 1.9pct 至 79.9%。 净息差仍在下行通道，降幅同比收窄。1Q25中国银行披露净息差为 1.29%，较2024年下行 11bp，降幅同比收窄 4bp，息差仍处在下行通道但降幅低于去年同期。按期初期末时点平均生息资产测算，25Q1净息差 1.26%，较 2024年收窄12bp。资产端来看，生息资产收益率环比 2024年下降 33bp 至 2.96%，预估人民币资产收益率下降主要受到 LPR 下调、存量贷款滚动重定价等因素拖累，同时，随着美联储进入降息周期，海外资产收益率也边际承压,；负债端来看，前期多轮挂牌利率下调、同业活期自律管理等成本管控举措效果显现，叠加中国银行持续加强负债主动管理， 25Q1付息负债成本率较 2024年下降 23bp 至 1.87%，部分对冲资产端收益率下行压力。 手续费收入增速由负转正，非息收入同比增长 18.9%。非息收入结构上， （1）净手续费及佣金收入同比增长 2.1%至 256.5亿，手续费增速由负转正，预估主要受公司涵盖跨境结算等多元化的中收业务来源提振，及前期降费影响基数效应逐步消退； （2）净其他非息收入同比高增 37.3%至 315.5亿，增速较 2024年提升 2.3pct。从主要构成科目看，汇兑净收益 84.5亿，同比大幅多增 73.5亿； 其他业务收入 151.9亿，同比多增 20亿；此外，投资收益 138.6亿，同比少增增 8.6亿；公允价值变动净损失 59.5亿，较上年同期略收窄近 1亿，1Q25债市波动调整加剧，TPL 账户金融资产价值重估对非息收入形成一定扰动。 不良率持平于 1.25%，资产质量保持稳健。25Q1末，中国银行不良贷款余额较上年末增加 124.3亿至 2812亿，不良贷款率 1.25%，较上年末持平。25Q1计提信用减值损失 322.5亿，同比减少 7.7%。25Q1末，拨备覆盖率为 198%，较上年末下降 2.6pct；拨贷比为 2.47%，较上年末下降 3bp，资产质量保持稳健，风险抵补合理充足。 各级资本充足率均有下降，特别国债注资增强资本实力。25Q1末，中国银行 RWA同比增长 7.8%，增速较上年末提升 4.4pct。开年信贷投放强度较高，资本消耗加大。25Q1末，公司核心一级/一级/资本充足率分别为 11.82%、13.8%、17.98%，较上年末分别下降 38、58、78bp。中国银行作为首批四家被注资大行之一，1650亿定增落地后资本安全边际将随之增厚，夯实未来增强基石。 盈利预测、估值与评级。中国银行积极发挥大行“头雁”作用，重点领域信贷投放维持较高强度，各项业务经营稳健，全球化、综合化特色不断巩固。维持2025-27年盈利预测不变，考虑到 1650亿定增年内落地将对 EPS 形成摊薄，下调 2025-27年 EPS 预测为 0.76/0.79/0.81元，前值为 0.83/0.86/0.89元，当前股价对应 PB 估值分别为 0.68/0.63/0.59倍，维持“增持”评级。 风险提示：海外经济环境愈发错综复杂，叠加近期贸易摩擦加剧，可能对中国银行境外资产形势形成较强扰动。

事件： 杭州银行发布 2025年一季度报告，实现营业收入 99.8亿，同比增长 2.2%，实现归母净利润 60.2亿，同比增长 17.3%。年化加权平均净资产收益率为 20.6%，同比提升 0.64pct。 点评： 利息收入贡献季环比提升，盈利增速维持高位。杭州银行 25Q1营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为 2.2%、3%、17.3%，较 2024年分别下降 7.4、6.5、0.8pct。其中，净利息收入、非息收入同比增速分别为 6.8%、-5.4%，较2024年分别变动+2.4、-25.6pct。拆分盈利同比增速结构，规模扩张、拨备为主要贡献分项，分别拉动业绩增速 20、17.4pct；从边际变化看，规模正贡献小幅下降但仍维持高位，息差负向拖累收窄，对利息收入形成支撑；非息收入由正向拉动转为负向拖累 3.5pct，营业费用负向拖累收窄，拨备正贡献环比显著提升。 信贷投放实现“开门红”，扩表速度稳中有进。25Q1末，杭州银行生息资产、贷款同比增速分别为 15.9%、14.3%，增速较上年末分别变动+1.1、-1.9pct。贷款占生息资产比重较年初提升 0.5pct 至 44.9%。1Q 信贷增量 577亿，24Q1较高基数下，同比少增 60亿，贷款增量占生息资产增量的 54.2%。新增贷款主要投向对公领域，对公贷款（含贴现）、零售贷款单季增量分别为 616亿、-39亿。 25Q1末，对公贷款（含贴现）、零售贷款同比增速分别为 18.2%、6.1%，增速较上年末分别下降 1.6、3.1pct，贷款投放保持较高强度。 公司 2025年信贷投放将继续聚焦主流市场、主流客户、主流资产，加大重点领域支持力度，小微贷款在稳固个人基本盘基础上加速推进向企业端延伸，零售信贷重点抓消费贷新客。杭州银行预计 2025年信贷投放增量将高于 2024年。 存款维持较高增速，活期存款占比较年初提升。杭州银行 1Q 付息负债增量 980亿，同比多增 287亿，余额同比增速较上年末提升 1.1pct 至 15.1%；从付息负债增量结构来看，1Q 单季存款、应付债券、同业负债增量分别为 762亿、208亿、10亿，存款同比多增 78亿。25Q1末，存款余额同比增速较上年末下降 0.6pct至 21.1%，仍保持较高增速水平，存款占付息负债比重较年初提升 0.6pct 至66.6%。1Q 单季新增对公、零售存款增量大致为 3:1。截止 25Q1末，对公、零售存款同比增速分别为 19.8%、29.3%，增速较上年末分别变动+2.9、-2pct。25Q1末，零售存款占比较年初略升 0.1pct 至 23.7%。存款期限上，1Q 单季定期、活期存款增量分别为 389亿、414亿。25Q1末，活期存款占比较年初提升 0.8pct至 40.8%，存款定期化态势边际改善。 测算 25Q1净息差较 2024年收窄 6bp 至 1.32%。按期初期末时点平均生息资产测算，杭州银行 25Q1净息差 1.32%，环比 2024年下降 6bp，同比 24Q1下降14bp。其中，资产端来看，生息资产收益率环比 2024年下降 38bp 至 3.18%，预估主要受到 LPR 下调、年初存量贷款滚动重定价等因素拖累；负债端来看，随着公司加强存款定价管理、有序推进负债成本下行，25Q1付息负债成本率较 2024年下降 27bp 至 1.85%。公司主动加强定价管理维稳息差，持续提倡“一增一减”“一早一快”的总体策略，即增加高收益资产和结算性存款，减少和控制低效资产和高息负债，促进信贷资产尽早投放，推动存款付息率快速下降。 非息收入同比下降 5.4%，主要受净其他非息收入拖累。公司 25Q1非息收入同比下降 5.4%至 34.8亿，增速较 2024年下降 25.6pct。从 1Q 非息收入结构来看，1）净手续费及佣金收入同比增长 22.2%至 14.1亿，增速较 2024年提升30.2pct，预估主要受益多元化中收业务拓展，及前期降费影响基数效应逐步消退；2）净其他非息收入同比下降 18%至 20.7亿，较高基数下，增速较 2024年大幅下降 53.4pct。投资收益 41.4亿，同比大幅多增 22.2亿，其中，以摊余成本计量的金融资产终止确认产生收益 8.4亿，预估适时卖出了部分 AC 资产兑现浮盈；公允价值变动亏损 22.5亿，24Q1为正收益 5.8亿，1Q25债市波动加大，TPL 户债券投资价值重估对收入形成一定扰动。公司 1Q 非息收入占比为34.8%，较 2024年下降 1.4pct。 不良率维持在 0.76%低位，拨备厚度仍处于行业领先水平。25Q1末，杭州银行不良贷款率 0.76%，自 23Q1以来，不良读数持续稳于 0.76%；关注率 0.54%，较年初略降 1bp；逾期 90天以上贷款占不良贷款的 60.4%，较年初提升 4.8pct。 拨备方面，公司 1Q 计提信用减值损失 6.8亿，同比少提近 9亿。25Q1末，拨备覆盖率为 530.1%，较年初下降 11.4pct；拨贷比为 4.04%，较年初下降 7bp。 各级资本充足率稳中有升。25Q1末，杭州银行核心一级/一级/资本充足率分别为 9.01%/11.34%/14.05%，较上年末分别提升 16/30/25bp；RWA 同比增速为9.1%，上年末提升 2.4pct。截至 4月 28日，杭银转债未转股余额 96.94亿，未转股比例 64.62%。杭银转债转股价 11.35元/股，强赎价 14.76元/股，当前股价 14.69元/股。杭州盈利增速维持在较高水平，内源资本补充能力较强，可转债进入转股期且当前较为接近强赎价，外延资本补充空间仍在。 盈利预测、估值与评级。公司立足杭州、深耕浙江，网点主要分布于长三角、珠三角等发达经济圈。2025年是杭州银行“二二五五”战略收官之年，更是新征程的起笔之处，开年扩表强度高，不良率维持低位，盈利增速在 17%以上，基本面韧性较强。维持 2025-27年净利润预测不变，受部分可转债转股摊薄股本影响，EPS 预测小幅略降至 3.11/3.62/4.23元，前值为 3.13/3.65/4.26元。当前股价对应 PB 估值分别为 0.75/0.65/0.56倍。维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济修复不及预期，市场化有效信贷需求不足未能边际改善。

事件：2025年一季度，新华保险营业收入 334.0亿元，同比+26.1%；保险服务收入 123.3亿元，同比+5.0%；归母净利润 58.8亿元，同比+19.0%；归母加权平均净资产收益率 6.7%，同比+1.7pct；新业务价值同比+67.9%；年化总投资收益率 5.7%，同比+1.1pct；年化综合投资收益率 2.8%，同比-3.9pct。点评：个险新单快速增长，绩优人力产能提升。2025年一季度，公司个险渠道聚焦长期险首年期交业务增长，实现长险首年保费 120.2亿元，同比+131.5%，其中长险首年期交保费同比增长 133.4%至 118.9亿元。同时，渠道加快绩优队伍建设成效显现，一季度月均绩优人力及万 C 人力同比均实现双位数增长，绩优人力人均期交保费实现翻番。期交保费增长及业务品质提升推动 NBV 同比增长 67.9%。2025年一季度，公司积极构建银保合作新生态，银保渠道实现长险首年保费 150.6亿元，同比+168.2%，其中期交首年保费同比增长 94.5%至 74.2亿元。银保与个险业务快速增长共同推动一季度公司总新单同比提升 130.8%至 290.6亿元，表现亮眼。其中，期交首年保费同比增长 117.3%至 194.7亿元，但十年期及以上期交新单同比下滑 45.6%至 5.4亿元，导致长期限业务占比有所下滑（十年期及以上期交保费占长险首年保费比例同比下滑 7.1pct 至 2.0%）。此外，一季度公司退保率较上年同期持平于 0.5%，个人寿险业务 13个月/25个月继续率均同比提升，业务品质进一步改善。受益于首年期交保费快速增长以及业务品质持续提升，一季度公司新业务价值同比大幅增长 67.9%。总投资收益率提升推动归母净利润同比增长 19%。2025年一季度，公司实现年化总投资收益率 5.7%，同比+1.1pct，预计主要得益于公司较好把握住权益市场投资机会；但年化综合投资收益率同比下滑 3.9pct 至 2.8%，预计主要受利率短期上行导致 OCI 债券资产产生浮亏影响。受益于总投资收益提升，一季度公司实现归母净利润 58.8亿元，同比+19.0%。盈利预测与评级：公司深入推进个险渠道转型，通过“XIN 一代”战略性人才队伍建设项目推动营销团队向专业化、职业化转型，构建长期高效的销售管理体系；同时积极构建银保合作新生态，丰富产品供给，聚焦期交规模，提升银保渠道价值贡献能力。目前，公司已形成“康养综合社区+照护医养社区+休闲旅居社区+健康管理中心”的全功能康养服务体系，预计未来随着公司康养产业与寿险业务的协同发展，保障型产品销售有望回暖，推动业务结构进一步优化；叠加队伍质态持续改善及银保合作不断深化，全年 NBV 在高基数下仍有望延续较好增长态势。我们维持公司 2025-2027年归母净利润预测 220/275/306亿元。目前 A/H股价对应公司 25年 PEV 分别为 0.55/0.30，维持 A/H 股“买入”评级。风险提示：经济复苏不及预期；权益市场大幅波动；长端利率超预期下行。

事件： 2025年一季度，中国人寿营业收入 1101.8亿元，同比-8.9%；归母净利润 288.0亿元，同比+39.5%；归母净资产 5325.1亿元，较年初+4.5%；加权平均净资产收益率 5.5%，同比+1.2pct；新业务价值同比+4.8%（可比口径）；年化净投资收益率 2.6%，同比-0.2pct；年化总投资收益率 2.8%，同比-0.5pct。 点评： 归母净利润同比增长 39.5%，主要系保险服务费用减少。2025年一季度，公司实现归母净利润 288.0亿元，同比+39.5%，主要受益于公司加强承保管理，医疗及健康险赔付支出改善推动保险服务费用同比下滑 32.8%至 275.8亿元（共减少134.4亿元），但总投资收益同比下滑 16.8%至 537.7亿元，形成一定拖累。 人力规模保持稳健，队伍质态持续优化。公司稳步推进营销体系改革，持续推进销售队伍向专业化、职业化、综合化转型，截至 25Q1末，总销售人力 64.6万人，同比-4.9%，其中个险销售人力 59.6万人，同比-4.2%，环比年初-3.1%，队伍规模总体保持稳定。同时，公司队伍优增率、留存率同比有效提升，一季度退保率为 0.3%，同比基本持平。 浮动收益型业务首年期交占比超 5成，新业务价值同比增长 4.8%。2025年一季度，公司实现保费收入 3544.1亿元，同比+5.0%，主要由续期业务（同比+9.7%）支撑。一季度公司新单保费收入 1074.3亿元，同比-4.5%，主要受预定利率切换及业务节奏转向分红险影响。其中，短期险保费同比增长 19.2%至 414.9亿元，预计长险期交业务相应承压。但从业务结构来看，一季度公司浮动收益型业务首年期交保费占首年期交保费的比重达 51.7%，较上年同期大幅提升，转型成效明显。预计受益于价值率改善，一季度公司新业务价值同比增长 4.8%（可比口径）。 年化总投资收益率同比下滑 0.5pct 至 2.8%。2025年一季度，债券市场利率明显回升，A 股市场维持震荡走势，结构分化显著，公司实现年化净投资收益率 2.6%，同比-0.2pct；年化总投资收益率 2.8%，同比-0.5pct，预计主要受利率短期上行导致 TPL 债券资产产生浮亏影响。 盈利预测与评级：公司作为寿险行业龙头，锚定“三坚持”“三提升”“三突破”经营思路，统筹规模、价值、速度、质量、结构、效益、安全，更加聚焦价值创造及变革转型，确保全年各项业务保持平稳健康发展。其中，营销体系改革成效正逐步释放，浮动收益型业务实现快速发展。同时，公司加快布局健康养老生态建设，打造以“城心”机构养老为主，“城郊”机构养老、居家养老和社区养老为辅的发展模式，有望进一步赋能保险主业发展，推动保障型产品销售回暖。随着公司持续推进业务结构优化及渠道降本增效，全年新业务价值有望延续正增态势。我们维持公司 2025-2027年归母净利润预测 1043/1069/1091亿元。目前A/H 股价对应公司 25年 PEV 分别为 0.71/0.26，维持 A/H 股“买入”评级。 风险提示：保费收入不及预期；权益市场大幅波动；利率超预期下行。

事件：邮储银行发布2025年一季度报告，报告期内实现营业收入893.6亿，YoY-0.1%，归母净利润252.5亿，YoY-2.6%。加权平均净资产收益率11.33%（YoY-1.03pct）。 点评：25Q1营业收入较上年同期基本持平，非息收入贡献占比提升。25Q1邮储银行营收、PPOP、归母净利润同比增速分别为-0.1%、6.2%、-2.6%，增速较上年分别变动-1.9、1.7、-2.9pct。其中，净利息收入、非息收入同比增速分别为-3.8%、14.8%，较上年分别变动-5.3、+11.6pct。25Q1非息收入占营收比重较上年提升4.9pct至22.9%。拆分盈利同比增速结构，规模扩张、非息收入为主要贡献分项，分别拉动业绩增速20.9、9.8pct；从边际变化看，规模扩张正贡献环比收窄，净息差负向拖累走阔，非息收入拉动作用提升，营业费用、所得税影响由小幅负向拖累转为正贡献，拨备负向拖累走阔至14.4pct。 前置安排信贷投放，扩表速度稳中有进。25Q1末，邮储银行生息资产、贷款分别同比增长8%、9.8%，增速较上年末分别小幅提升0.1、0.4pct。公司开年抢抓机会窗口前置贷款投放，25Q1末，贷款占生息资产比重较上年末提升0.8pct至56.5%。新增生息资产结构方面，1Q贷款、金融投资、同业资产增量分别为4430亿、24亿、1233亿，扩表主要由信贷驱动，规模增量占比近8成。1Q对公贷款、零售贷款、票据贴现分别增加3620亿、678亿、132亿，对公贷款同比多增941亿，零售贷款同比少增1031亿。对公贷款重点加大对先进制造、普惠金融、科技金融、绿色金融等领域的支持力度，零售贷款保持较好韧性。 自营存款增量贡献提升，1Q末存款规模占比升至96.4%。25Q1末，邮储银行付息负债、存款分别同比增长8.8%、9.2%，增速较上年末分别变动0.3、-0.3pct。 从负债结构来看，1Q存款、应付债券、同业负债增量分别为6890亿、-449亿、-76亿，存款在24Q1较高基数下，仍同比多增169亿，体现较强核心负债获取能力。25Q1末，存款占计息负债的比重较上年末提升0.5pct至96.4%。25Q1末，对公存款、零售存款同比增速分别为20.5%、7.9%，增速较上年末分别变动6.9、-1.1pct。公司积极做大自营存款规模，1Q同比多增超千亿，其中公司存款增加1417亿，带动存款付息率较上年末下降17bp。 25Q1披露净息差较2024年收窄16bp至1.71%，同比24Q1下降21bp。按期初期末时点平均生息资产测算，25Q1净息差1.69%，较2024年收窄16bp。资产端来看，生息资产收益率环比2024年下降32bp至2.97%，预估主要受到LPR下调、年初存量贷款滚动重定价、新发放贷款利率下行等因素拖累；负债端来看，随着公司加强存款定价管理、有序推进负债成本下行，25Q1付息负债成本率较2024年下降17bp至1.28%，部分对冲资产端收益率下行压力。手续费增速由负转正，非息收入同比增速提升至14.8%。25Q1邮储非息收入同比增长14.8%至205.1亿元。从非息收入结构来看，（1）净手续费及佣金收入同比增长8.8%至103.1亿，增速较2024年提升19.3pct，公司在巩固零售业务传统优势下，积极拓展公司和资金业务，投资银行、交易银行、资产托管、财富管理等中收实现较好发展；（2）净其他非息收入同比增长21.7%至102亿，增速较2024年提升6.5pct。公司加大非息资产配置力度，持续提升资产交易能力，加快票据、债券等资产交易流转。1Q投资收益109.4亿，同比多增55.9亿；公允价值变动亏损7.9亿，24Q1为正收益近32亿，1Q25债市波动加大，TPL户债券投资价值重估对收入形成一定扰动。 不良率维持较低水平，不良生成压力预估主要来自零售板块。25Q1末，邮储银行不良贷款率录得0.91%，较上年末略升1bp；关注贷款率为1.07%，较上年末提升12bp；逾期率为1.23%，较上年末提升4bp；公司披露1Q年化不良贷款生成率为0.94%，较2024年提升10bp。预估不良生成压力主要来自零售板块，与行业趋势一致。邮储银行1Q计提信用减值损失107.2亿，同比多提37.3亿，增幅53.3%。25Q1末，邮储银行拨备覆盖率为266.1%，较上年末下降20.1pct；拨贷比为2.42%，较上年末下降16bp。 风险加权资产增速环比提升，各级资本充足率均有下降。25Q1末，邮储银行RWA同比增长6.9%，增速较上年末提升1.6pct。开年信贷投放强度较高，资本消耗加大。25Q1末，核心一级/一级/资本充足率分别为9.21%、10.86%、13.34%，较上年末分别下降0.35、1.03、1.1pct。邮储银行作为首批四家被注资大行之一，1300亿定增落地后资本安全边际将随之增厚，为信贷投放奠定坚实基础。此外，后续邮储资本计量有可能过渡到使用内评高级法，从而进一步提升资本充足率。 盈利预测、估值与评级。邮储银行资产质量优质、存款来源稳定、资产端优化空间大、在县域金融领域独具禀赋优势，着力打造差异化增长极。25Q1董事会审议通过了关于储蓄代理费调整的议案，未来随着费率定价持续优化，有助于获取稳定负债的同时，实现更好的盈利回报。维持2025-27年盈利预测不变，考虑到1300亿定增年内落地将对EPS形成摊薄，下调2025-27年EPS预测为0.74/0.75/0.78元，前值为0.89/0.91/0.94元，当前A股股价对应PB估值分别为0.7/0.66/0.61倍，H股PB估值分别为0.55/0.51/0.48倍。维持A/H股“买入”评级。 风险提示：如果国内经济复苏不及预期，可能影响公司信贷投放的力度和质量。

事件： 4月 25日，常熟银行发布 2025年一季报，1Q24实现营收 30亿，同比增长 10%，归母净利润 11亿，同比增长 13.8%。加权平均净资产收益率（ROAE）为 14.9%，同比提升 0.2pct。 点评： 营收盈利维持双位数增长，非息贡献增强。1Q25常熟银行营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为 10%、12.6%、13.8%，增速环比 2024年分别变动-0.5、+2、-2.4pct。其中，净利息收入、非息收入同比增速 0.9%、62%，较 2024年分别变动-6.6、+32.9pct；信用减值损失/营业收入、成本收入比分别为 19.2%、34.7%，同比变动+0.6、-0.5pct。拆分盈利同比增速结构，规模、非息为主要贡献分项，分别拉动业绩增速 20.6、26.9pct。从边际变化看，非息增长提速对业绩增速拉动作用提升，所得税对盈利负向拖累减轻；规模放缓对业绩增长拉动下降，息差运行承压负向拖累加大，拨备贡献项由正转负。 扩表节奏略有放缓，对公贷款“压舱石”作用突出。1Q25末常熟银行生息资产、贷款同比增速分别为 8.3%、6.1%，较 2024年末分别下降 2.7、2.2pct，有效融资需求尚未实质性修复背景下，扩表节奏略有放缓。贷款方面，1Q 单季新增 88亿，同比少增 40亿，占生息资产比重较年初下降 0.6pct 至 67%。结构上，季内对公、零售、票据分别新增 66、3、19亿，同比分别少增 14、27亿、多增 1亿。年初信贷“对公先行、零售跟进”，同行业趋势一致。1Q 末公司单户 1000万及以下贷款余额 1781亿，占总贷款比重 71.3%，“做小做散”定位明确，小微、经营贷领域优势鲜明。同时要看到，“生产-消费”内循环仍待畅通，民营小微、个体工商户作为经济的“毛细血管”，其经营景气度受外部经济环境影响较大，融资需求同比有所走弱。非信贷类资产方面，1Q 季内金融投资、同业资产分别新增 55、19亿，同比少增 21、7亿，季末二者合计占生息资产比重为 33%，较年初提升 0.6pct。 存款增长同步放缓，定期化趋势边际改善。1Q25末，常熟银行付息负债、存款同比增速分别为 8.6%、9%，较 2024年末分别下降 2.2、6.6pct。季内存款新增 225亿，同比少增 131亿，占付息负债比重较上年末提升约 1pct 至 90%。分期限看，1Q 单季定期、活期存款分别新增 151、73亿，同比分别少增 93亿、多增 6亿，定期存款占比较上年末微降 0.4pct 至 72%，定期化趋势出现一定改善迹象。市场类负债层面，1Q 单季应付债券、金融同业负债分别新增-15、2亿，同比少减 17亿、多增 71亿，市场类负债合计占付息负债比重 10.2%，较上年末下降 1.1pct。 NIM 运行仍承压。1Q25公司息差 2.61%，较 2024年收窄 10bp，降幅相较 1Q24走阔 7bp。测算结果显示，资产端，1Q25生息资产收益率 4.41%，较 2024年下行33bp。有效融资需求不足、同业竞争程度加剧、存量贷款滚动重定价等因素影响下，贷款定价承压，但得益于公司向下、向小、向偏、向信用的发展定位，定价绝对水平仍保持一定优势。负债端，预测 1Q25付息负债成本率 2.03%，较 2024年下行24bp，前期多轮存款挂牌利率非对称调降，叠加存款、负债结构调优，负债成本管控效果逐步显现。 非息收入增长提速，占营收比重提至 22%。常熟银行 1Q24非息收入 6.5亿（YoY+62%），占营收比重较 2024年提升 5.8pct 至 22%。其中，手续费及佣金净收入 0.7亿，同比多增 0.6亿，主要受代理贵金属、保险等手续费增加驱动。 净其他非息收入 5.8亿（YoY+49%），有效驱动非息收入高增。其中，投资收益 6.7亿（YoY+21%）、公允价值变动亏损 2亿，规模同比多增 0.7亿，1Q25债市波动加大，TPL 户债券投资价值重估对收入形成一定扰动，但同时公司债券交易变现增加投资收益，驱动中收增长提速。 不良率维持低位，风险抵补能力强。1Q25末常熟银行不良率 0.76%，较 2024年末下降 1bp。1Q 季内不良余额增加 0.4亿，同比少增 0.8亿。居民融资需求修复缓慢，零售贷款增长相对乏力，预计部分经营贷、信用卡等特定领域潜在风险有所累积。季内信用减值损失 5.7亿，同比多增 0.7亿，1Q 末公司拨贷比、拨备覆盖率分别为 3.74%、489.6%，较年初分别下降 12bp、11pct，公司风险抵补能力强。预计季内拨备计提、不良处置力度均有加大。 资本安全边际厚，可转债转股可期。1Q25末公司核心一级/一级/资本充足率分别为 10.8%、10.8%、13.7%，较上年末分别下降 40bp、41bp、52bp。当前公司 60亿可转债转股比例较低，转股价 6.89元/股，强赎价 8.96元/股，当前股价 7.26元/股，距离强赎价仍有 23%左右空间。公司盈利增速维持高位，内源资本补充能力较强，同时可转债进入转股期，外延资本补充空间仍在，充裕的资本安全边际亦为后续规模扩张提供较强支撑。 盈利预测、估值与评级。常熟银行作为江浙地区优质农商行，坚持“向下、向偏、向小、向信用”的发展方向，独具一格的 MCP 移动信贷展业模式+扎实信用风险管控基础+异地展业牌照优势共筑公司在小微业务护城河。近年来“普惠金融+大零售转型”并驾齐驱，零售小微业务增长动能强。考虑到目前有效融资需求尚未实质性转暖，部分民营小微、个体工商户经营景气度较低，信贷需求增长节奏有所放缓，定价承压运行。我们维持公司 2025-27年 EPS 预测 1.41、1.56、1.65元，当前股价对应 PB 估值分别为 0.68、0.6、0.54倍，对应 PE 估值分别为 5.15、4.65、4.39倍，维持“买入”评级。 风险提示：经济复苏及融资需求修复不及预期，小微贷款利率下行压力加大。

事件：4月18日，江苏银行发布2024年年报，全年实现营收808亿，同比增长8.8%，归母净利润318亿，同比增长10.8%。加权平均净资产收益率（ROAE）13.6%，同比下降0.9pct。 点评：营收增长提速，业绩表现韧性强。2024年江苏银行营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为8.8%、7.6%、10.8%，增速较1-3Q24分别提升2.6、0.5、0.7pct，营收增长提速，盈利保持双位数增长。其中，净利息收入、非息收入增速分别为6.3%、14.8%，较1-3Q24变动+4.8、-2.3pct。全年成本收入比、信用减值损失/营收分别为24.7%、22.7%，同比分别提升0.7、0.4pct。拆分盈利增速结构：规模、非息仍为主要贡献项，分别拉动业绩增速22.6、10.8pct，从边际变化看，规模扩张提速对盈利贡献提升、息差降幅趋缓对业绩增长拖累减轻，所得税贡献项由负转正；营业费用对业绩增长拖累加大，拨备计提正向贡献转负。 扩表强度高，重点领域信贷投放较好。2024年末，江苏银行生息资产、贷款净额（口径调整后）同比增速分别为16.1%、11%，增速较3Q末分别变动+3.7、-0.6pct，维持较高扩表强度。贷款净额方面（口径调整后），全年新增2027亿，同比少增45亿；4Q单季新增5.4亿，同比少增96亿。有效融资需求走弱背景下，公司2024年信贷投放强度不弱，规模仍维持双位数增长。结构层面，新口径下全年对公、零售、票据分别新增2088、222、-289亿，其中4Q单季对公、零售、票据分别新增0.7、274、-263亿，全年投放“对公先行、零售跟进”，同时压降票据等低息资产，贷款结构优化。对公端，投向聚焦制造业、基建等实体领域，年末增速分别达19.4%、26.1%，均高于各项贷款增速，年末占对公贷款余额比例分别为23%、40%。“五篇大文章”等重点领域贷款维持高增，年末绿色、普惠小微增速分别为22.4%、21.4%，科技贷款全年新增432亿，授信支持江苏专精特新、高企、科小企业数量均位列全省第一。零售端，全年消费贷、按揭、信用卡分别新增84、50、45亿，同比分别少增317亿、多增53亿、72亿，就业、收入等长周期变量待改善，居民端总体消费意愿偏弱，相关融资需求有待提振。 非信贷类资产方面，金融投资、同业资产4Q季内新增1213、106亿，同比多增1071、200亿，二者合计占生息资产比重40%，较3Q末上升2.4pct，较年初上升2.9pct。 年内公司同业拆出、买入返售等同业资产规模扩张提速，衍生品、债券投资力度加大，对扩表形成有力支撑。 存款增长提速，对公定期化趋势延续。2024年末，江苏银行付息负债、存款同比增速分别为15.3%、12.8%，分别较3Q末提升1、3.7pct，存款占付息负债比重较3Q末下降0.3pct至61%。全年存款新增2405亿，同比少增97亿；其中4Q单季新增398亿，同比多增678亿。结构层面，全年公司定期、活期分别新增1761亿、543亿，同比多增2000亿、少增187亿；个人定期、活期新增1064、85亿，同比少增628亿、多增247亿；对公存款定期化延续，零售端结构有所优化。市场类负债方面，2024年公司应付债券、金融同业负债分别新增2507、-281亿，同比多增3366亿，少增2113亿，市场类负债占付息负债比重较年初提升1.3pct至39%，对负债资金形成有效补充。 NIM降幅趋缓收于1.86%。江苏银行2024年NIM为1.86%，较1H24收窄4bp，较2023年收窄12bp。资产端，公司生息资产、贷款收益率分别为4.05%、4.77%，较1H24下行16bp、21bp，较2023年下行30bp、41bp。需求不足致新发放贷款定价持续走低，存量贷款滚动到期重定价、存量按揭利率下调等因素共振，资产端收益率持续处在下行通道。负债端，公司付息负债、存款成本率分别为2.19%、2.1%，较1H24下行10bp、8bp，较2023年下行21bp、23bp，前期负债成本管控效果逐步显现，前期多轮挂牌利率非对称下调效果将伴随产品滚动到期重定价逐步释放。 非息收入增速14.8%，占营收比重31%。2024年江苏银行非息收入249亿（YoY+14.8%），占营收比重较上年提升1.6pct至31%。其中，（1）净手续费及佣金净收入44亿（YoY+3.3%），低基数上维持同比正增长，占非息收入比重18%，较上年下降2pct。年末江苏银行零售AUM规模1.42万亿，稳居城商行首位，财私客户数突破10万户关口，增速超20%，财管业务稳步增长。年末公司托管资产余额4.72万亿，规模位列城商行首位；其中公募基金托管规模超5300亿，规模及收入均位列城商行首位。（2）净其他非息收入204亿（YoY+18%），其中，投资收益、公允价值变动收益分别为147、38亿，同比分别多增25亿、少增1亿，4Q24广谱利率下行背景下，债券交易流转支撑非息收入维持双位数增长。 不良率维持低位，风险抵补能力强。2024年末，江苏银行不良率、关注率分别为0.89%、1.4%，环比3Q末分别下降0bp、5bp；年末逾期率1.12%，同年中持平，逾期/不良贷款比重为126%，较年中小幅提升0.3pct，前瞻性指标表现稳健。公司全年不良余额新增15亿，期内不良净增、核销规模分别为263、249亿，同比分别多增72、79亿，不良净生成、核销转出强度均有所加大。分行业看，年末批零、个人经营贷不良率分别为2.37%、2.04%，较年初上升0.45、0.25pct，小微、经营贷等特定领域风险暴露增加，不良率指标有所上行。 拨备方面，4Q单季信用减值损失新增64亿，同比多增20亿。年末拨贷比、拨备覆盖率分别为3.12%、350.1%，较3Q末分别提升7bp、下降0.9pct，拨备计提强度不减，风险抵补能力保持稳健。 资本安全边际厚，分红率维持稳定。2024年末，公司核心一级/一级/资本充足率分别为9.12%、11.82%、12.99%，较3Q末分别下降0.15、0.21、0.2pct，年末风险加权资产增速15.5%，较3Q末提升0.8pct，规模扩张维持较高强度，资本消耗有所加大。考虑到公司盈利维持双位数增长，内源资本补充能力较强，资本安全边际较厚，为后续规模扩张、业务发展提供较强支撑。2024年度公司分红（含税）95.5亿，分红比例维持30%不变。 盈利预测、估值与评级。作为江苏头部城商行，公司深耕本土，与地区经济发展同频共振，持续受益于江苏经济增长红利。对公聚焦先进制造、小微、绿色等重点领域，同步深化“商行+投行+资管+托管”策略，推进“AFF”特色体系建设；零售端发力财富管理等高收益领域，AUM规模位列上市城商行首位，公私联动拓客展业空间大，“轻资本经营+数智化建设”步伐加快。考虑到目前融资需求尚未出现实质性转暖，部分民营、小微企业经营景气度较低，贷款增长相对乏力，NIM仍处在下行通道，行业经营压力不减。我们调整公司2025-26年EPS预测为1.88、1.98元（分别下调5.8%、9.8%），新增2027年EPS预测为2.07元，当前股价对应PB估值分别为0.7、0.63、0.57倍，对应PE估值分别为5.24、4.97、4.77倍。维持“买入”评级。风险提示：融资需求恢复不及预期，资产端定价持续承压。

杭州银行发布 2024年年度报告，实现营业收入 383.8亿，同比增长 9.6%，实现归母净利润 169.8亿，同比增长 18.1%。2024年加权平均净资产收益率为 16%，同比提升 0.43pct。 点评： 2024年营收增速季环比提升 5.7pct，25Q1盈利增速维持高位。杭州银行 2024年营业收入、PPOP、归母净利润同比增速分别为 9.6%、9.5%、18.1%，较 1-3Q分别变动+5.7、+6.1、-0.6pct。营收主要构成上，净利息收入同比增长 4.4%，增速较 1-3Q 提升 0.5pct；非息收入同比增长 20.2%，增速较 1-3Q 大幅提升16.3pct。拆分盈利同比增速结构，规模扩张、非息收入为主要贡献分项，分别拉动业绩增速 21.8、16.1pct；从边际变化看，规模扩张、非息收入正贡献增强，息差、营业费用负向拖累走阔，所得税负向拖累小幅略升，拨备正贡献显著收窄。 25Q1公司营收及盈利增速分别为 2.2%、17.3%，较上年分别下降 7.4、0.8pct，营收增速下降预估主要受到贷款集中重定价、25Q1债市波动加大等行业性因素影响，盈利增速维持高位，或受益资产质量保持优异情况下，拨备正贡献增强。 扩表速度高于行业，信贷投放实现“开门红”。2024年末，杭州银行生息资产同比增速为 14.8%，增速较 3Q 末提升 1.4pct，扩表强度高于行业；其中，贷款、金融投资同比增速分别为 16.2%、11.5%，较 3Q 末分别变动+0.2、-2.5pct。4Q单季贷款、金融投资、同业资产规模增量分别为 273亿、93亿、583亿，贷款、非信贷类资产分别同比多增 55亿、278亿，非信贷类资产配置力度加大。 从信贷投放结构来看，4Q 单季对公贷款（含贴现）、零售贷款规模增量分别为212亿、61亿。2024年末，对公贷款（含贴现）、零售贷款余额同比增速分别为 19.9%、9.2%，增速较 3Q 末分别变动+1.9、-2.8pct。期内信贷资源加力向重点领域倾斜，2024年末，制造业、绿色、科技、普惠小微信用贷款余额同比增速分别为 26.3%、21.5%、29.5%、29.9%。零售贷款方面，2024年末，住房按揭、个人经营贷、个人消费贷及其他余额增速分别为 12.2%、8.2%、6.7%，对全年零售贷款增量贡献分别为 44.4%、39%、16.5%。 根据公司公告，25Q1末，贷款较年初增长 6.2%，维持较强扩表动能。2025年信贷投放将继续聚焦主流市场、主流客户、主流资产，加大重点领域支持力度，小微贷款在稳固个人基本盘基础上加速推进向企业端延伸，零售信贷重点抓消费贷新客，杭州银行预计 2025年信贷投放增量将高于 2024年。 存款增速环比 3Q 末提升 5.5pct，存款占比升至 66%。2024年末，杭州银行付息负债、存款同比增速分别为 14%、21.7%，增速较 3Q 末分别提升 1.6、5.5pct。 2024年末，存款占付息负债比重 66%，较 3Q 末提升 2.3pct。全年存款增加 2273亿，其中 4Q 单季增加 957亿，其中，对公、零售存款增量分别为 588亿、291亿。市场类负债方面，4Q 单季应付债券、同业负债增量分别为 239亿、-375亿。 2024年息差较中期收窄 1bp 至 1.41%，全年息差收窄 9bp。2024年，杭州银行净息差披露值为 1.41%，较中期下降 1bp。 （1）资产端，生息资产收益率 3.64%，较年中、上年分别下降 8、23bp，资产收益率下降主要是受 LPR 下调、存量房贷利率调整、新发放贷款利率下行等因素影响，叠加广谱利率下行背景下，债券投资等市场类资产收益率下降。 （2）负债端， 2024年杭州银行付息负债、存款成本率分别为 2.13%、2.04%，存款成本率较年中分别下降 4bp、15bp。公司期内多次下调各品种存款定价，合理调整负债结构，加强负债成本管控。 非息收入增速较 1-3Q 大幅走阔，主要受净其他非息收入提振。杭州银行 2024年非息收入同比增长 20.2%，增速较前三季度提升 16.3pct。2024年非息收入占营收的比重为 36.3%，同比提升 3.2pct。非息收入主要构成上， （1）净手续费及佣金收入同比下降 8%至 37.2亿，降幅较 1-3Q 略收窄 0.1pct。收入下降主要受投行类业务收入费收入减少拖累； （2）净其他非息收入同比大幅增长 35.3%至 102. 1亿，增速较 1-3Q 提升 25.8pct。投资收益、公允价值变动损益合计 97.7亿，较上年增加 27.2亿；其中，4Q 单季投资收益、公允价值变动损益合计 27.6亿，同比多增 18.7亿。主要是利率下行环境下，交易性金融资产投资收益增加。 不良率持平于 0.76%，25Q1资产质量继续保持稳定。2024年末，杭州银行不良贷款率为 0.76%，较 3Q 末持平；其中，对公贷款（含贴现）不良率 0.75%，较 24Q2末下降 1p；零售不良率 0.77%，较 24Q2末提升 1bp。2024年末，关注率为 0.55%，较 3Q 末下降 4bp。25Q1末，不良贷款率 0.76%，继续保持稳定。拨备方面，2024年计提信用减值损失 74.5亿，同比减少 7.7%；其中，4Q单季计提 28.6亿，同比多提 11.1亿。2024年末，拨备覆盖率为 541.5%，较3Q 末略降 1.8pct；拨贷比为 4.11%，较 3Q 末略降 1bp。25Q1末，拨备覆盖率 530.1%，较年初下降 11.4pct，拨备厚度仍处于行业领先水平。 各级资本充足率稳中有升，2024年分红率小幅提升至 24.47%。2024年末，杭州银行核心一级/一级/资本充足率分别为 8.85%/11.05%/13.8%，较 3Q 末分别提升 9/5/2bp；RWA 同比增速为 6.6%，较 3Q 末下降 3pct。2024年杭州银行分红比例为 24.47%，较上年提升 1.95pct。截至 25Q1末，由于部分可转债转股等因素影响，公司总股本增至 63.12亿（4Q 末为 60.49亿元）。截至 4月 12日，杭银转债未转股余额 103.98亿，未转股比例 69.32%。 盈利预测、估值与评级。公司立足杭州、深耕浙江，网点主要分布于长三角、珠三角等发达经济圈。2024年营收及盈利增速均处上市银行领先水平。考虑中美贸易摩擦不确定性、股本增厚等影响因素，下调2025-26年EPS 预测至3.13/3.65元，前次预测为 3.44/4.05元，新增 2027年 EPS 预测为 4.26元。2025年是杭州银行“二二五五”战略收官之年，更是新征程的起笔之处，根据公司关于 2025年一季度主要经营情况的公告，开年信贷投放实现“开门红”，资产质量保持稳健，盈利增速在 17%以上，基本面韧性较强。维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济修复不及预期，市场化有效信贷需求不足未能边际改善。

事件： 宁波银行发布 2024年年度报告，实现营业收入 666亿，同比增长 8.2%，实现归母净利润 271亿，同比增长 6.2%。2024年加权平均净资产收益率为 13.59%，同比下降 1.49pct。 点评： 净利息收入有力提振下，营收增速较 1-3Q 提升 0.7pct。宁波银行 2024年营业收入、PPOP、归母净利润同比增速分别为 8.2%、13.9%、6.2%，较 1-3Q 分别变动 0.7、0.4、-0.8pct。营收主要构成上，净利息收入同比增长 17.3%，增速较 1-3Q 提升0.4pct；非息收入同比下降 9.9%，降幅较 1-3Q 小幅走阔 0.6pct。拆分盈利同比增速结构，规模扩张为主要贡献分项，拉动业绩增速 30.9pct；从边际变化看，规模扩张正贡献维持高位，息差负向拖累收窄至 3.3pct，非息收入负向拖累大体持平，成本管控正贡献收敛，拨备负向拖累稳中略降，所得税负向拖累走阔。 贷款同比增速 17.8%，扩表维持较高强度。2024年末，宁波银行生息资产同比增速为 17.1%，增速较 3Q 末下降 3.2pct，扩表强度仍显著高于行业；其中，贷款、金融投资同比增速分别为 17.8%、15%，较 3Q 末分别下降 1.8、4.7pct。4Q 单季贷款、金融投资、同业资产规模增量分别为 204亿、73亿、82亿。 从信贷投放结构来看，4Q 单季零售贷款、对公贷款、票据贴现规模增量分别为 118亿、50亿、36亿。2024年末，对公贷款、零售贷款余额同比增速分别为 24.1%、10%，增速较 3Q 末分别下降 3.3、5.2pct。全年贷款投向上，对公贷款持续加大对民营小微企业、制造业企业、进出口企业等客户的投放力度；零售贷款增量主要来自个人消费贷款和住房按揭贷款，增量占比分别为 72.3%、22%。 付息负债增速保持稳定，4Q 市场化负债吸收力度加大。2024年末，宁波银行付息负债、存款同比增速分别为 14.9%、17.2%，增速较 3Q 末分别小幅下降 0.4、0.3pct，存款占付息负债比重 65.6%，较 3Q 末下降 2.1pct，较年初提升 1.3pct。全年存款增加 2700亿，增量主要来自前三季度；4Q 单季存款下降 274亿，其中，对公存款减少 289亿，零售存款小幅增加 15亿。公司 4Q 加大了市场化负债吸收力度，应付债券、同业负债增量分别为 297亿、445亿。存款期限结构上，2024年定期存款平均余额占总存款平均余额比重 68.6%，较年中提升 1.9pct，存款定期化态势延续。 2024年息差较前三季度回升 1bp 至 1.86%，全年息差仅收窄 2bp，体现较强韧性。 2024年，宁波银行净息差披露值为 1.86%，较 1-3Q 回升 1bp。以期初期末法测算，2024年生息资产收益率、付息负债成本率分别为 3.96%、2.05%，较 1-3Q 分别下降 2bp、3bp。从资产端来看，收益率下行主要受 LPR 下调、存量按揭贷款重定价、市场利率下行等行业性因素影响，宁波银行按揭贷款占贷款余额比重仅 6.7%，存量按揭利率下调对资产端定价影响相对小于同业。从负债端来看，负债成本管控对息差收窄压力形成有效对冲，2024年宁波银行付息负债、存款成本率分别为 2.06%、1.94%，较年中分别下降 6bp、2bp，其中，零售存款、对公存款成本率分别为 2.28%、1.82%，较中期分别下降 3bp、2bp。 思源黑体（修正） 手续费降幅收窄，净其他非息收入增速转负。宁波银行 2024年非息收入同比下降 9.9%，降幅较 1-3Q 小幅走阔 0.6pct。2024年非息收入占营收的比重为 28%，同比下降5.6pct。非息收入主要构成上， （1）净手续费及佣金收入同比下降19.3%至 46.6亿，降幅较 1-3Q 收窄 11pct。手续费收入下降主要受代理类、银行卡等收入减少拖累； （2）净其他非息收入同比下降 6.2%至 139.8亿，增速较 1-3Q下降 6.5pct；其中，投资收益 137.1亿，较上年增加 6.2亿，为主要贡献因子，预估广谱利率下行环境下，公司灵活配置债券、基金等资产，证券投资取得较好收益；公允价值变动收益不足 0.2亿，同比少增 11.4亿，主要受衍生金融工具公允价值下降影响。其中，4Q 单季投资收益、公允价值变动损益分别为 47.8亿、-20.7亿，同比分别多增 11.6亿、多减 11.4亿。 不良贷款率持平于 0.76%，拨备覆盖率降至 390%附近，拨备厚度仍居行业前列。2024年末，宁波银行不良贷款率为 0.76%，较 3Q 末持平；其中，零售贷款不良率 1.68%，较 2Q 末小幅提升 1bp，零售资产质量压力相对更为明显，与行业趋势相似。2024年末，关注率为 1.03%，较 3Q 末下降 5bp。拨备方面，全年计提信用减值损失 107亿，同比增加 17.4亿，主要是公司表内外资产规模有所增加；其中，4Q 单季计提信用减值损失 11.1亿，同比多提 3亿。2024年末，拨备覆盖率为 389.4%，较 3Q 末下降 15.5pct；拨贷比为 2.97%，较 3Q 末下降11bp。 各级资本充足率均有提升，2024年分红率升至 22.77%。2024年末，宁波银行核心一级/一级/资本充足率分别为 9.84%/11.03%/15.32%，较 3Q 末分别提升41/40/36bp；RWA 同比增速为 15.3%，较 3Q 末下降 3.7pct。2024年宁波银行分红比例为 22.77%，较上年提升 6.78pct。 盈利预测、估值与评级。宁波银行深耕江浙等优质地区，致力于打造多元化的利润中心，公司盈利构成中，大零售及轻资本业务盈利占比较高，可持续发展动能强。2024年在行业性有效信贷需求不足的大背景下，扩表速度仍维持高位，叠加息差韧性强，净利息收入同比高增对营收形成有力支撑。结合年报披露数据，并考虑当前全球贸易摩擦不确定性或对以出口商为代表的部分客群融资需求形成扰动，小幅下调公司 2025-26年 EPS 预测为 4.44/4.82元，前次预测值为4.5/4.9元，新增 2027年 EPS 预测为 5.27元，当前股价对应 PB 估值分别为0.68/0.61/0.55倍。维持“买入”评级。 风险提示：全球贸易摩擦影响超预期，影响有效信贷需求进而影响利息收入。

3月 28日，张家港行发布 2024年年报，全年实现营收 47.1亿，同比增长 3.8%，归母净利润 18.8亿，同比增长 5.1%。加权平均净资产收益率（ROAE）为 11.05%，同比下降 0.6pct。 点评： 营收增速稳中有升，业绩增长韧性强。张家港行全年营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为 3.8%、5.1%、5.1%，增速较 1-3Q24分别变动+0.9、-1.7、-1.2pct，公司营收增速稳中有升，盈利增长呈现出较强韧性。全年净利息收入、非息收入增速分别为-12.6%、96.8%，较前三季度分别提升 2.1、8.2pct。信用减值损失/营业收入、成本收入比分别为 19.6%、35.8%，同比下降 0.02、1.1pct。拆分盈利同比增速结构，规模、非息为主要贡献分项，分别拉动业绩增速 12、35.8pct。从边际变化看，息差降幅收窄、拨备计提放缓对业绩拖累减轻，营业费用正向贡献转负对盈利增速形成拖累。 扩表略有放缓，重点领域贷款投放维持较高强度。2024年末，张家港行生息资产、贷款同比增速分别为 4%、8%，增速较 3Q 末分别下降 1.6、0.3pct，扩表节奏略有放缓，但信贷投放仍维持较高强度。公司全年贷款、金融投资、同业资产新增规模分别为 102、-31、7亿，同比少增 19、78亿、同多增 9亿，年末贷款占生息资产比重较上季末提升 0.5pct 至 67%。4Q 单季新增贷款、金融投资、同业资产规模分别为 12、 11、-22亿，同比少增 3亿、多增 10亿、少增 37亿，4Q 适度压降同业资产，资源向贷款、债券投资倾斜。 贷款方面，全年对公、零售、票据新增规模分别为 96、-81、87亿，同比少增 9、81亿、多增 71亿，年末对公、票据贷款占比分别为 53.2%、15.5%，较年初提升3.3、5.6pct，对公仍发挥“压舱石”作用，票据贴现对表内贷款增长形成较强支撑。 投向层面，聚焦在制造业、批零等领域，对应贷款增速分别为 4.1%、28.9%，较2023年分别提升 1pct、下降 0.6pct。科创、绿色等重点领域信贷投放形成新增长极，年末科技型企业、绿色贷款增速分别为 11.2%、23.6%，高于各项贷款增速。 零售端，信用卡全年减少 1.9亿，同比少减 26.7亿；消费贷、经营贷、按揭分别减少 43.2、22.7、13.2亿，同比少增 70、25亿、多减 13亿。居民就业、收入等长周期变量待改善，居民扩表能力、意愿不足，“生产-消费”内循环仍待畅通，相关零售融资需求有所走弱。 存款增长放缓，定期化趋势延续。2024年末，张家港行付息负债、存款同比增速分别为 4.5%、6.4%，分别较 3Q 末下降 1.5、1.1pct，存款占付息负债比重较 3Q 末提升 0.3pct 至 87%。全年新增存款 101亿，同比少增 69亿，4Q 单季新增 12亿，同比少增 16亿，一般性存款增长有所承压。分期限看，全年定期、活期分别新增117、-16亿，同比分别少增 54亿、多减 15亿，年末定期存款占比 79.4%，较年初上升 2.3pct，定期化趋势延续。其中，对公定期、对公活期分别新增 10亿、-26.5亿，同比少增 40亿、多减 22亿，公司存款增长相对承压4Q 息差环比走阔，全年呈“L”型走势。2024年公司 NIM 为 1.62%，较 1-3Q24走阔 1bp，较 2023年收窄 37bp，全年息差呈现“L”型走势。资产端，公司全年生息资产、贷款收益率分别为 3.56%、4.38%，较 2023年下行 63bp、80bp，较 1H24分别下行 15bp、24bp。需求不足、业内竞争导致新发放贷款定价持续走低，叠加存量贷款到期滚动重定价等因素共振，资产端收益率走低。负债端，公司全年付息负债、存款成本率分别为 2.16%、2.13%，较 2023年分别下降29bp、20bp，较 1H24分别下降 8bp、0bp。存款定期化背景下，公司强化定价端管控力度，下调长期限存款 FTP 利差，引导加强对低成本资金的吸收，成本改善效果将伴随产品滚动到期重定价逐步释放。 债券交易驱动非息收入高增。2024年张家港行非息收入 13.3亿（YoY+97%），占营收比重较 1-3Q 下降 2.8pct 至 28%。其中， （1）手续费及佣金收入 0.3亿（YoY+9.8%），监管降费背景下，代理等业务增长承压对手续费收入形成较大拖累，但 2023年基数相对较低，2024年手续费收入仍实现同比正增。 （2）净其他非息收入 13亿（YoY+100%），占非息收入比重提至 98%；4Q 单季净其他非息收入 2.2亿，同比多增 1亿，其中投资收益、公允价值变动收益分别为3.3、-1.3亿，同比多增 2.3亿、少增 1.7亿。利率下行背景下，公司通过部分债券投资浮盈变现驱动非息收入高增。注意到，公司 4Q 季内 TPL 户新增 22.2亿，同比多增 15.2亿，市场波动加大情况下，交易性金融资产重估对营收影响加大。 不良率低位运行，风险抵补能力强。2024年末，张家港行不良率、关注率分别为 0.94%、1.56%，较 3Q 末分别变动+1bp、-36bp，较年初分别变动 0bp、-3bp； 年末逾期率 1.92%，较年初上行 22bp，逾期/不良贷款比重 205.2%，较年中上升 3.9pct，较年初上行 23.8pct，前瞻性指标波动指向特定领域潜在风险或有累积。全年公司不良余额新增 0.9亿，同比少增 0.8亿，不良净增、核销规模分别为 17.3、16.4亿，同比多增 0.1、0.9亿。全年不良净生成率 1.36%，较 2023年下降 0.14pct。4Q 单季信用减值损失新增 0.6亿，同比少增 0.4亿；全年信用成本 0.64%，同比下降 8bp。年末拨贷比、拨备覆盖率分别为 3.52%、376%，较 3Q 末下降 0.3、34.6pct，风险抵补能力维持高位。 可转债转股驱动资本安全边际增厚。2024年末，公司核心一级/一级/资本充足率分别为 11.1%、12.4%、13.6%，较 3Q 末分别提升 1.2、1.2、0.9pct。季末风险加权资产增速 6.7%，较 3Q 末下降 1.1pct，扩表速度放缓背景下 RWA 扩张降速，对资本消耗力度有所减弱。公司 25亿可转债已于 2024年 11月到期，累计转股 11.4亿元，转股股数 2.75亿股，占转股前公司普通股股份 15.2%。可转债转股有效补充公司核心一级资本，为后续规模扩张、业务发展形成较强支撑。 盈利预测、估值与评级。张家港行始终坚持深耕本土、服务区域的战略定位，重点布局个人经营性贷款领域。结合自身市场定位和经营优势，公司以微贷业务为重点抓手，深化“两小双轮”竞速机制，推动小微、小企业业务协同联动发展。 同时，公司积极布局苏州、无锡、南通三地市场，提升存贷份额，挖掘小微领域新蓝海，为信贷稳步扩张和资产端定价形成一定支撑。资产质量相对稳健，拨备余粮充裕，风险抵补能力强。但考虑到有效融资需求不足问题尚未缓解，NIM 仍承压运行，债券投资驱动非息收入增长存在较高不确定性，或对公司营收及业绩表现形成一定拖累。结合公司 2024年年报情况，我们调整公司 2025-26年 EPS预测为 0.79、0.81元（前值为 0.93、1元），新增 2027年 EPS 预测为 0.82元，当前股价对应 PB 估值分别为 0.53、0.49、0.45倍，对应 PE 估值分别为 5.33、5.2、5.19倍。调整为“增持”评级。 风险提示：经济复苏进程不及预期，国有大行客群下沉力度加大，小微贷款利率下行幅度超预期。

事件：2024年，中国平安营业收入1.03万亿元，同比+12.6%；归母净利润1266.1亿元，同比+47.8%；归母营运利润1218.6亿元，同比+9.1%（可比口径）；新业务价值285.3亿元，同比+25.6%（可比口径）；集团内含价值1.42万亿元，较年初+2.3%（非可比口径）；净投资收益率3.8%，同比-0.4pct；综合投资收益率5.8%，同比+2.2pct；全年股息每股2.55元，同比+4.9%，全年现金分红占归母营运利润比例37.9%，同比+0.6pct。 点评：主业稳健增长，盈利增幅走阔。2024年，公司实现归母净利润1266.1亿元，同比+47.8%，增幅较前三季度扩大11.7pct，其中第四季度同比由亏转盈至74.3亿元，主要由寿险业务（24年盈利930.3亿元，同比+28.1%）、财险业务（149.5亿元，+67.7%）、金融赋能业务（129.1亿元，+528.4%）共同贡献，其中金融赋能业务主要受陆金所并表产生的一次性损益等影响。剔除短期投资波动及非日常营运收支等影响后，24年公司归母营运利润为1218.6亿元，同比+9.1%（可比口径），其中三大核心业务（寿险+财险+银行）归母营运利润同比增长2.3%，金融核心主业保持稳健增长。 人身险：人力规模连续三个季度企稳回升，新业务价值维持较好增长。 1）人力规模持续企稳，队伍质态整体向好。截至24年末，公司个人寿险销售代理人数量36.3万人，同比+4.6%，环比Q3末+0.3%，人力规模连续三个季度企稳回升。从队伍产能及收入来看，24年公司代理人渠道人均NBV同比增长43.3%至10.1万元/人均每年（基于23年底精算假设），增幅较前三季度收窄11.4pct；人均收入同比增长5.9%至1.0万元/人均每月，增幅较上半年收窄3.9pct；代理人活动率为52.8%，同比保持稳健。 2）精算假设调整后公司内含价值体系可信度进一步提升。基于对宏观环境和长期利率趋势的综合考量，2024年公司分别下调长期投资回报率/传统险风险贴现率/非传统险风险贴现率假设50bp/100bp/200bp至4.0%/8.5%/7.5%，假设调整后24年集团内含价值/寿险板块内含价值/新业务价值分别较调整前下滑8.1%/13.1%/28.7%至1.4万亿元/8350.9亿元/285.3亿元，新精算假设下公司24年新业务价值同比增长25.6%。 3）价值率提升推动NBV维持较好增长。2024年，公司实现首年保费（计算NBV口径）1540.3亿元，同比-7.1%，降幅较前三季度扩大2.9pct，其中第四季度同比-26.7%，主要受预定利率切换影响；但得益于成本有效管控，24年公司新业务价值率（按首年保费）同比提升7.3个百分点至26.0%（旧假设下可比口径，后同），推动新业务价值同比增长28.8%至400.2亿元，增幅较前三季度收窄5.3pct。分渠道来看，24年公司代理人/银保渠道新业务价值分别同比增长26.5%/62.7%至318.7/48.3亿元，增幅较前三季度分别收窄5.1pct/5.8pct。财产险：保险服务收入稳健增长，综合成本率同比优化2.3pct至98.3%。 1）2024年，公司财产险保险服务收入同比增长4.7%至3281.5亿元，增幅较前三季度扩大0.2pct，增长维持稳健。其中，车险/非车险保险服务收入分别为2200.3/1081.2亿元，分别同比+5.0%/+4.0%，增速较上半年分别-1.0pct/+2.7pct。 2）受益于保证保险业务承保损失同比下降，24年公司综合成本率同比优化2.3pct至98.3%；其中，综合费用率/综合赔付率分别为27.3%/71.0%，分别同比-1.9pct/-0.5pct。分险种来看，车险综合成本率为98.1%，同比+0.4pct，主要受新保险合同准则下的贴现率下降带来的负债成本上升和暴雨等自然灾害同比多发影响；非车险综合成本率为98.8%，同比-7.8pct，主要受益于公司自23Q4暂停融资性保证保险业务，保证保险承保规模大幅降低，推动COR显著优化。 投资：综合投资收益率同比提升2.2pct至5.8%。2024年，受存量资产到期和新增固定收益资产到期收益率下降影响，公司净投资收益率同比下滑0.4pct至3.8%；但得益于公司均衡的资产配置战略，以及权益资产表现较上年同期显著改善，综合投资收益率同比提升2.2pct至5.8%。 银行：盈利同比承压，不良率保持稳定。2024年，平安银行营业收入1467亿元，同比-10.9%，降幅较前三季度收窄1.6pct；归母净利润445亿元，同比-4.2%；净息差1.87%，环比前三季度收窄6bp；非息收入同比增长14%，其中手续费及佣金净收入同比下降18.1%至241亿，降幅较前三季度略收窄0.4pct，主要受对公结算、代理个人保险、信用卡业务等手续费下降拖累，净其他非息收入同比高增68.7%至292亿，增速较前三季度大幅走阔16.2pct，投资收益为主要贡献分项。截至24年末，平安银行不良贷款率为1.06%，较3Q末持平；拨备覆盖率较3Q末略降0.5pct至250.7%，继续稳于250%上方；拨贷比2.66%，较3Q末略降1bp。 综合金融：个人客户数稳健增长，资管规模持续提升。1）公司综合金融模式持续深化，深耕个人客户，夯实客群经营，截至24年末，集团个人客户数2.4亿人，较年初+4.7%；客均合同数2.9个，较年初-1.0%，主要系新客增长带来小幅稀释。2）公司主要通过平安证券、平安信托、平安融资租赁及平安资产管理等公司开展资产管理业务，截至24年末资产管理规模超8万亿元，较Q3末进一步提升；24年公司资管板块归母净利润-119.0亿元，同比减亏42.6%。 盈利预测与评级：平安寿险持续深化“4渠道+3产品”战略，全面加强渠道建设，推动代理人渠道高质量发展，与5大国有行深化合作，全面拓展5家全国性股份行合作，并挖掘N家潜力城商行寻求增量；同时依托集团医疗健康生态圈，布局“保险+健康管理”、“保险+居家养老”、“保险+高端养老”，通过“保险+服务”提升差异化竞争优势，2024年享有医疗养老生态圈服务权益的客户贡献的NBV占比约70%，未来随着多样化产品陆续推出及服务加持效果持续释放，NBV有望维持向好态势，推动估值进一步上修。结合24年业绩表现，我们调整公司2025-2026年归母净利润预测分别至1550/1721亿元（前值为1647/1741亿元），新增2027年预测1992亿元。目前A/H股价对应公司25年PEV为0.68/0.61，维持A/H股“买入”评级。 风险提示：经济复苏不及预期；权益市场大幅波动；长端利率超预期下行。

事件：3月14日，东方财富公布2024年年报。公司2024年实现营收116亿元，同比增加4.7%；归母净利润96.1亿元，同比增加17.3%；加权平均ROE为12.6%，较上年同期增加0.7pct；基本每股收益0.61元/股。 点评：2024年公司营收与盈利同比双双增加。24年公司实现营收116亿元，同比+4.7%，24Q4单季收入43亿元，较上年同期+65.9%、环比24Q3单季+82.3%；归母净利润96.1亿元，同比+17.3%，24Q4单季利润35.7亿元，较上年同期+79.8%、环比24Q3单季+79.7%。24年公司证券业务/信息技术服务业务营收分别为84.9/31.1亿元，占总营收比例分别为73.2%/26.8%，占比同比+0.1/-0.1pct。 24年公司业绩受资本市场景气度提升等因素影响获得修复。 证券业务营收同比增加显著，自营收入同比+50.8%。24年A股市场日均股基交易量为12102亿元，同比+22%；公司手续费及佣金净收入为61.1亿元，同比+23.1%。24Q4单季收入25.6亿元，较上年同期+111%、环比24Q3单季+121%，A股市场行情回暖促进代理买卖证券等传统业务收入大幅增加。信用业务方面，24年公司信用业务利息净收入同比+6.9%为23.8亿元，24Q4单季较上年同期-68.0%、环比24Q3单季+29.1%，为7.1亿元，主要受利息收入增加导致利息净收入增加。自营业务方面，24年底公司交易性金融资产规模为735.5亿元，较上年末+7.7%，公司固收业务收益同比大幅提升推动自营业务收入同比+50.8%至33.7亿元，24Q4单季较上年同期+54.8%、环比24Q3单季+25.8%，为9.7亿元，自营业务贡献营收增量。 非货币基金保有规模同比+11.2%，股票激励计划提振骨干信心。截至2024年底，天天基金共上线160家公募基金管理人20628只基金产品，非货币基金/权益类基金保有规模分别为6113.6/3823.8亿元，同比分别+11.2%/-5.1%。24年公司信息技术服务业务收入为31.1亿元，同比-20.0%，但受市场回暖影响24Q4单季环比24Q3+5.6%，为8.6亿元。费用端，24年公司管理方面加注赋能业务发展，24年公司管理费用同比+0.6%至23.3亿元；24年公司研发费用同比+5.7%至11.4亿元，24Q4单季较上年同期+1.5%、环比24Q3+0.5%，为2.9亿元，公司持续投入大模型研发，以AI赋能金融生态提质增效。公司2024年限制性股票激励计划激励对象名单公布，获授200万股，激励包含中层管理人员、技术（业务）骨干及董事会认为需要激励的其他人员共198人，提振了员工发展信心，为公司长期发展夯实了人才团队基础。 投资建议：公司依托互联网金融龙头优势，及庞大客户群与稳健经营能力，加速推进“AI+金融”战略。公司以“妙想”大模型为核心，深耕智能投顾、合规风控等垂直场景，融合公募基金、代销渠道与证券交易三大业务，构建全链条服务生态，持续拓展业务增量空间。未来，公司有望率先受益于资本市场行情修复，我们根据资本市场景气变化，预测公司25-27年归母净利润为107.5（上调22.1%）/119.1（上调26.0%）/125.4（新增）亿元，EPS为0.68/0.75/0.79元，PE估值为35.86/32.39/30.75倍，维持评级为“增持”。 风险提示：宏观经济修复不及预期，A股市场行情持续震荡。

10月 30日，农业银行发布 2024年三季报，前三季度公司实现营收 5402亿，同比增速 1.3%，归母净利润 2144亿，同比增速 3.4%。年化加权平均净资产收益率（ROAE）10.79%，同比下降 0.6pct。点评：营收盈利增长双双提速。前三季度农业银行营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为 1.3%、1.5%、3.4%，增速较 1H24分别提升 1、1.4、1.4pct。净利息收入、非息收入增速分别为 1%、2.7%，较上半年分别提升 0.8、1.8pct；成本收入比、信用减值损失/营收分别为 28.9%、24.3%，同比分别下降 0.2、0pct。拆分前三季度盈利增速结构：规模为主要贡献分项，拉动业绩增速 27pct；从边际变化看，提振因素主要包括息差降幅趋缓、非息收入增长提速；拖累因素包括规模扩张正向贡献收敛，拨备贡献转负。扩表提速，重点领域贷款维持高增。3Q24末，农业银行生息资产、贷款同比增速分别为 12.9%、10.5%，增速较 2Q 末分别变动+2.2、-1.4pct。1）从生息资产增量结构来看，3Q 单季贷款、金融投资、同业资产规模分别新增2942、3860、9149亿，同比分别少增 2440亿、多增 53亿和 1.15万亿，同业资产在去年同期低基数上大幅多增，季末贷款占生息资产比重较上季末下降 1.5pct至 57%，较年初基本持平。2）从贷款增量结构来看，3Q 季内对公、零售、票据分别新增-73、996、2086亿，同比少增 3026和 71亿、多增 373亿，票据融资对信贷投放支撑增强。投向层面， （1）对公重点领域贷款维持高增，季末制造业、绿色、普惠小微贷款较年初 增 幅 分 别 为 12.6% 、 22.1% 、 29.1% ， 均 高 于 各 项 贷 款 / 对 公 贷 款 增 幅9.1%/12%。 （2）县域业务稳步增长，3Q 季内县域贷款规模新增 1296亿，占季内贷款增量比重 44%，季末县域贷款增速 12.5%，持续高于 10.5%的各项贷款增速。 （3）零售信贷优势鲜明，3Q 末农行个人消费贷（含信用卡）余额 1.26万亿，新增 2189亿，增量位于可比同业首位。存款增长略有降速，客户资金管理能力增强。3Q24末农业银行付息负债、存款同比增速分别为 13.1%、3.3%，分别较年中变动+2.8、-0.8pct。3Q 单季存款新增3462亿，同比少增 2171亿，占付息负债比重较上季末下降 2.2pct 至 74%。季内存款“脱媒”趋势延续、信贷投放降速，一般存款增长承压。分期限结构看，季内定期、活期存款分别新增 6234、-1798亿，同比少增 751亿、多减 1404亿；定期存款占比 58%，较 2Q 末提升 1.5pct，定期化趋势延续。分客户类型看，3Q 个人、公司存款分别新增 6022、-1585亿，同比分别多增 1901亿、少增 4057亿，季末居民存款占比较年中提升 1.3pct 至 63%，零售客群基础持续夯实。前三季度境内日均存款新增 2.2万亿，较年初增幅 8.2%，增量、增速均居可比同业首位，客户资金管理能力增强。10月 30日，农业银行发布 2024年三季报，前三季度公司实现营收 5402亿，同比增速 1.3%，归母净利润 2144亿，同比增速 3.4%。年化加权平均净资产收益率（ROAE）10.79%，同比下降 0.6pct。 点评： 营收盈利增长双双提速。前三季度农业银行营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为 1.3%、1.5%、3.4%，增速较 1H24分别提升 1、1.4、1.4pct。净利息收入、非息收入增速分别为 1%、2.7%，较上半年分别提升 0.8、1.8pct；成本收入比、信用减值损失/营收分别为 28.9%、24.3%，同比分别下降 0.2、0pct。拆分前三季度盈利增速结构：规模为主要贡献分项，拉动业绩增速 27pct；从边际变化看，提振因素主要包括息差降幅趋缓、非息收入增长提速；拖累因素包括规模扩张正向贡献收敛，拨备贡献转负。 扩表提速，重点领域贷款维持高增。3Q24末，农业银行生息资产、贷款同比增速分别为 12.9%、10.5%，增速较 2Q 末分别变动+2.2、-1.4pct。 1）从生息资产增量结构来看，3Q 单季贷款、金融投资、同业资产规模分别新增2942、3860、9149亿，同比分别少增 2440亿、多增 53亿和 1.15万亿，同业资产在去年同期低基数上大幅多增，季末贷款占生息资产比重较上季末下降 1.5pct至 57%，较年初基本持平。 2）从贷款增量结构来看，3Q 季内对公、零售、票据分别新增-73、996、2086亿，同比少增 3026和 71亿、多增 373亿，票据融资对信贷投放支撑增强。投向层面， （1）对公重点领域贷款维持高增，季末制造业、绿色、普惠小微贷款较年初 增 幅 分 别 为 12.6% 、 22.1% 、 29.1% ， 均 高 于 各 项 贷 款 / 对 公 贷 款 增 幅9.1%/12%。 （2）县域业务稳步增长，3Q 季内县域贷款规模新增 1296亿，占季内贷款增量比重 44%，季末县域贷款增速 12.5%，持续高于 10.5%的各项贷款增速。 （3）零售信贷优势鲜明，3Q 末农行个人消费贷（含信用卡）余额 1.26万亿，新增 2189亿，增量位于可比同业首位。 存款增长略有降速，客户资金管理能力增强。3Q24末农业银行付息负债、存款同比增速分别为 13.1%、3.3%，分别较年中变动+2.8、-0.8pct。3Q 单季存款新增3462亿，同比少增 2171亿，占付息负债比重较上季末下降 2.2pct 至 74%。季内存款“脱媒”趋势延续、信贷投放降速，一般存款增长承压。分期限结构看，季内定期、活期存款分别新增 6234、-1798亿，同比少增 751亿、多减 1404亿；定期存款占比 58%，较 2Q 末提升 1.5pct，定期化趋势延续。分客户类型看，3Q 个人、公司存款分别新增 6022、-1585亿，同比分别多增 1901亿、少增 4057亿，季末居民存款占比较年中提升 1.3pct 至 63%，零售客群基础持续夯实。前三季度境内日均存款新增 2.2万亿，较年初增幅 8.2%，增量、增速均居可比同业首位，客户资金管理能力增强。 息差企稳，负债成本管控成效显现。前三季度公司 NIM 为 1.45%，同 1H24持平，息差走势阶段性企稳。测算显示，资产端，1-3Q 生息资产收益率 3.1%，较上半年下行 5bp，受存量按揭利率下调、存量贷款滚动重定价、新发放利率走低等因素影响，贷款定价仍在下行通道。负债端，付息负债成本率 1.85%，较上半年下行 4bp，前期多轮挂牌利率下调、整顿“手工补息”等成本管控举措效果持续显效。10月国股行再度集中下调挂牌利率，降幅高于前期几轮，活期利率调降效果即刻显现，定期利率调降效果将伴随产品滚动到期重定价逐步释放，可部分缓解息差压力。 非息增速环比提升，占营收比重为 19%。农行前三季度非息收入 1024亿（YoY+2.7%），增速较上半年提升 1.8pct，占营收比重较上半年下降 1.8pct至 19%。其中， （1）手续费及佣金净收入 617亿（YoY-7.6%），负增幅度环比下降，占非息收入比重较 1H 下降 1.3pct 至 60%。监管降费背景下，代理业务同比降幅较大，对手续费收入增长形成较大拖累。 （2）净其他非息收入 408亿（YoY+23.6%），增速较 1H 提升 4.7pct，形成非息收入增长的主要动力。 其中，投资收益 253亿（YoY+25%），汇兑净收益 52亿（YoY+47%），前三季度债市利率波动下行、人民币汇率逐步企稳背景下，公司现券交易浮盈变现、汇兑业务收入稳步增长，对非息收入形成较强驱动。 不良、关注率低位运行，风险抵补能力稳健。3Q24末，农业银行不良率、关注率分别为 1.32%、1.42%，均同上季末持平，较年初下降 1bp、0bp，资产质量核心指标稳定运行。逾期不良比 87.6%，较年中提升 6.6pct，风险分类审慎。3Q 季内不良新增 44亿，增量同比下降 10.5亿，资产质量整体维持稳健。拨备方面，单三季度信用减值损失 301亿，同比多增 29亿，单季信用减值损失/营收为 17.4%，同比提升 1.1pct，资产质量稳健情况下，拨备计提力度仍维持一定强度。季末拨贷比 3.99%，较上季末下降 1bp；拨备覆盖率302.4%，较上季末下降 1.6pct，风险抵补能力稳健。 资本安全边际厚，资本补充工具丰富。3Q24末农业银行核心一级/一级/资本充足率分别为 11.4%、13.5%、18.1%，较 2Q 末分别变动+0.29、-0.28、-0.4pct，资本安全边际较厚。公司于 8月末发行 500亿 TLAC 非资本债，在助力实现监管指标达标的同时，亦可对公司负债资金形成补充，一定程度上优化应付债券付息成本。公司 8月末公告 2024年度中期利润分配方案，分红金额407亿元，每股现金股利 0.12元（含税），分红比例稳定在 30%。截至 10月30日收盘，A 股收盘价 4.71元，公司股息率为 4.9%，H 股股息率 6.48%，均具有较强吸引力。 盈利预测、估值与评级。农业银行县域金融业务发展态势良好，具有稳定低成本存款拓展优势，后伴随线上+线下渠道整合协同，县域业务发展有望带动公司贷款增户扩面。在经济复苏不确定性升高、信贷有效需求尚待提振背景下，公司资产端稳步扩张，重点领域信贷投放维持较高景气度，县域“三农”业务稳步增长，营收贡献度持续提升。结合三季报经营数据情况，我们上调公司2024-26年 EPS 预测为 0.8、0.85、0.89元（上调比例 3%、4.4%、6.4%），当前股价对应 PB 估值分别为 0.63、0.58、0.54倍，对应 PE 估值分别为5.86、5.57、5.27倍。维持“买入”评级。 风险提示：经济复苏景气度不及预期，贷款利率下行压力加大；若后续降低存量按揭利率，NIM 或持续承压。

10月 30日，北京银行发布 2024年三季报，实现营业收入 517.6亿，同比增长4.1%，实现归母净利润 206.2亿，同比增长 1.9%。年化加权平均净资产收益率为 10.41%，同比下降 0.64pct。 点评： 营收连续4个季度录得同比正增，盈利水平保持稳健。北京银行1-3Q营收、PPOP、归母净利润累计同比增速分别为 4.1%、4.3%、1.9%，较 24H1分别下降 2.3、1.1、0.5pct。营收主要构成上： （1）净利息收入同比增长 2.7%，增速较 24H1下降 1.2pct，扩表速度稳中有进，测算息差季环比小幅收窄 1bp； （2）非息收入同比增长 8.3%，增幅较 24H1下降 5.2pct，净其他非息收入增速季环比下降、手续费延续承压拖累。拆分盈利同比增速结构，规模扩张、非息收入为主要贡献分项，分别拉动业绩增速 17.6、5pct；从边际变化看，提振因素主要包括：规模贡献有所提升，营业费用、拨备负向拖累收窄；拖累因素主要包括：非息正贡献收窄、净息差负向拖累走阔。 扩表速度稳中有进，“五篇大文章”等重点领域信贷投放强度高。24Q3，北京银行生息资产、贷款同比增速分别为 10.3%、8.9%，增速较上季末分别变动 2.7、-0.7pct，贷款占生息资产比重较上季末下降 2pct 至 59.6%，较年初小幅提升0.3pct。1-3Q 生息资产增量 2425亿，同比大体持平；3Q 单季生息资产增量 1205亿，其中，贷款、金融投资、同业资产增量分别为 26亿、715亿、464亿，增量主要由非信贷类资产贡献。贷款投向上，人民币对公贷款（不含贴现）较年初增长 10.5%至 1.23万亿，其中，科技金融、绿色金融、普惠金融、文化金融等重点领域贷款分别较年初增长 33%、31.4%、20.9%、30.8%。 负债增速较上季末提升 1.4pct，季末存款占比 66.5%。24Q3末，北京银行计息负债、存款分别同比增长 10%、14.6%，增速较上季末分别提升 1.4、1.5pct。 3Q 计息负债增量 800亿，其中，存款增量 292亿；截至 24Q3末，存款占计息负债比重为 66.5%，占比较上季末下降 0.7pct，较年初提升 4.4pct。其中，储蓄存款较年初增长 9.6%，储蓄日均存款较年初增长 15.2%，与此同时，人民币储蓄平均利率较年初下降 12bp，规模取得较好增长的同时，成本得到有效压控。 测算 1-3Q 净息差较中期收窄 1p 至 1.47%。测算北京银行 1-3Q 息差为 1.47%，较 24H1下降 1bp。其中，测算生息资产收益率、付息负债成本率分别为 3.53%、2.09%，较 24H1分别下降 6bp、4bp。后续看，存量按揭利率调降、年内多轮LPR 下调等因素仍将对资产端定价形成压制，但银行体系持续推动负债成本管控有助于对息差收窄压力形成一定对冲。10月 22日，北京银行再度下调挂牌利率，降幅高于前期几轮，活期利率调降效果即刻显现，定期利率调降效果将伴随产品滚动到期重定价逐步释放，可部分缓解息差压力。 1-3Q 非息收入同比增长 8.3%，手续费收入延续承压。北京银行 1-3Q 非息收入同比增长 8.3%至 132亿，增速较 24H1下降 5.2pct。从非息收入结构来看， （1）净手续费及佣金收入同比下降 16.7%至 28亿，降幅较 24H1小幅收窄 0.2pct，手续费增长延续承压态势，预估主要受资本市场波动、投资者风险偏好变化、减费让利等因素影响； （2）净其他非息收入同比增长 17.8%至 104亿，增速较24H1下降 7.7pct；其中，投资收益 98.9亿（同比多增 16.6亿，增速 20.1%）。 前三季度非息收入占比为 25.5%，较 24H1下降 2.6pct。 资产质量保持稳健，拨备覆盖率稳于 200%上方。24Q3末，北京银行不良贷款余额为 284.3亿，季内增加 18.6亿；不良贷款率为 1.31%，较 2Q 末持平，较年初下降 1bp。拨备方面，1-3Q 计提信用减值损失 136.4亿，同比多提 8.2%，其中，3Q 单季计提 41.4亿。截至 24Q3末，拨备覆盖率为 209.7%，较 2Q 末小幅提升 1.6pct；拨贷比为 2.74%，较 2Q 末提升 2bp。 RWA 增速较上季末提升 1pct，各级资本充足率涨跌互现。截至 24Q3末，北京银行 RWA 同比增速为 9.6%，较 2Q 末提升 1pct；核心一级/一级/总资本充足率分别为 9.11%/12.24%/13.35%，核心一级资本充足率较 2Q 末下降 4bp，一级/总资本充足率较 2Q 末提升 25/24bp。 盈利预测、估值与评级。北京银行深耕首都，北京、长三角、珠三角等经济发达地区贷款占比高。截至 24Q3末，营收连续 4个季度录得同比正增，盈利水平保持稳健。结合三季报披露数据，并进一步考虑存量按揭贷款利率再度下调，北京地区整体利率调降幅度相对较大，小幅下调公司 2024-2026年 EPS 预测为1.24/1.28/1.33元，前值为 1.28/1.35/1.41元，当前股价对应 PB 估值分别为0.45/0.42/0.39倍。近年来，北京银行零售转型持续推进，零售转型取得良好业绩成效，截至 24Q3末，零售客户突破 3000万户，零售 AUM 同比增长超 1625亿至 1.18万亿，进一步夯实零售业务基础。维持“买入”评级。 风险提示：如果宏观经济超预期下行，可能增加大额风险暴露的潜在风险。

事件： 10月 30日，兴业银行发布 2024年三季报，前三季度实现营业收入 1642亿，同比增长 1.8%，实现归母净利润 630亿，同比增速-3%。年化加权平均净资产收益率为10.9%，同比下降 1.2pct。 点评： 营收增长稳健，拨备计提拖累业绩增速。公司前三季度营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为 1.8%、3.7%、-3%，增速较 1H24分别变动 0、0、-3.9pct。 其中，净利息收入、非息收入同比增速分别为 2.4%、0.6%，较 1H24分别变动-1.8、+3.3pct。拆分前三季度盈利同比增速结构，规模扩张、成本管控为主要贡献项，分别拉动业绩增速 11.3、2.1pct；从边际变化看，提振因素主要是非息收入增速由负转正；拖累因素主要是息差收窄、损失准备计提对业绩负向拖累加大，规模扩张拉动作用减弱、所得税贡献由正转负。 规模扩张小幅降速，3Q 个贷投放企稳回升。3Q24末，兴业银行生息资产、贷款同比增速分别为 4.7%、8%，增速较 2Q 末分别下降 1.4、0.5pct，规模扩张节奏略有放缓，信贷投放稳步增长。贷款方面，前三季度贷款新增 2807亿，同比少增 504亿；3Q 单季新增 725亿，同比少增 191亿，占生息资产比重 62%，较 2Q 末提升1.5pct。需求不足背景下，公司信贷投放同比略降。 信贷结构层面，前三季度对公、零售、票据分别新增 2674、-283、416亿，同比少增 1834亿、多减 114亿、多增 1443亿；其中，3Q 季内零售、票据分别新增 48、670亿，同比多增 69、673亿，季末票据占贷款比重较年中提升 1pct 至 6.3%，对信贷增长形成较强支撑。行业投向层面，绿色、科技、普惠等重点领域对公贷款余额分别较上年末增长 16.7%、14.7%、10.5%，均高于各项贷款增速。 非信贷类资产方面，金融投资、同业资产 3Q 季内新增 1492、-3303亿，同比多增660亿、多减 1670亿，合计占生息资产比重 36.7%，较 2Q 末下降 1.5pct。季内资产结构调整优化，贷款、债券等高收益资产配置提升，低息同业资产适度压降。 存款延续低速增长，客群基础持续夯实。3Q24末，兴业银行付息负债、存款同比增速分别为 3.2%、4%，分别较 2Q 末下降 0.5、0.9pct，存款占付息负债比重较半年末提升 0.4pct 至 59%。前三季度存款新增 2879亿，同比少增 1924亿；3Q 单季新增 390亿，同比少增 418亿，存款“脱媒”压力不减。分期限类型看，季内活期、定期存款分别新增-20 11、2071亿，同比多减 1232亿、多增 1368亿，定期存款占比较半年末提升 3.4pct 至 56%，定期化趋势延续。市场类负债方面，3Q 应付债券、金融同业负债分别减少 367、19亿，同比多减 340亿、少减 329亿，市场类负债占付息负债比重较年中下降 0.6pct 至 41%，负债端资金结构有所优化。 客户规模方面，3Q 末企金、零售客户分别较上年末增长 7.3%、6.5%，企金客户中潜力及以上客户数较上年末增 11.3%，零售客户中贵宾、私行客户分别较上年末增长 5.8%、7.9%，各类客户规模稳步增长，客群基础扎实。 息差降幅趋缓，负债成本改善明显。1-3Q24公司净息差为 1.84%，较 2023年、1H24分别收窄 9bp、2bp，息差降幅有所收窄。测算显示，资产端，前三季度公司生息资产收益率 3.76%，较 2023年、1H24分别下行 24bp、4bp。需求不足、业内竞争导致新发放贷款定价持续走低，叠加存量贷款滚动到期重定价、存量按揭利率下调等因素共振，资产端定价更处在下行通道。负债端，前三季度付息负债成本率 2.17%，较 2023年、1H24分别下降 14bp、3bp，前期负债成本管控效果持续显现。10月下旬国股行集中下调存款挂牌利率，降幅高于前期几轮，活期、类活期品种利率调降效果即刻显现，定期利率调降效果将伴随产品滚动到期重定价逐步释放。综合存贷款两端降息影响看，预计公司 2024年息差收窄幅度有限，明年息差或相对承压。 手续费负增幅度收窄，投资收益保持双位数高增。公司前三季度非息收入 526亿（YoY+0.6%），增速较 1H24提升 3.3pct，占营收比重较 1H 下降 1.7pct 至32%。其中， （1）净手续费及佣金收入同比下降 15.2%至 193亿，负增幅度较1H24收窄 4.3pct，受监管降费、资本市场波动等因素影响，手续费收入增长承压。 （2）净其他非息收入同比增长 12.8%至 333亿，增速较 1H24提升 4.1pct。 其中，投资收益同比增长 24.3%至 318亿，债市震荡走牛背景下，部分债券交易变现对非息增长形成较强支撑。公允价值变动损失 4.8亿，同比负增长，3Q末债市大幅调整致使交易性资产估值下挫。 不良率维持低位，风险抵补能力保持稳定。3Q 末，兴业银行不良率、关注率分别为 1.08%、1.77%，较半年末分别上升 0、4bp，资产质量前瞻性指标小幅波动。3Q 不良余额新增 11亿，同比多增 2.8亿。季内信用减值损失新增 134亿，同比多增 28亿，单季信用减值损失/营业收入 26.2%，同比上升 5.1pct，减值计提力度加大。季末拨贷比、拨备覆盖率分别为 2.53%、233.5%，较年中分别下降 3bp、4.3pct，季内存量风险核销或保持一定强度，风险抵补能力整体稳健。 资本安全边际较厚，资本补充渠道畅通。3Q 末，公司核心一级/一级/总资本充足率分别为 9.7%、11.2%、14.3%，较年中分别提升 22bp、22bp，下降 17bp。 季末 RWA 同比增速为 4.7%，较年中下降 0.8pct，资本消耗强度有所减弱，“轻资产、轻资本、高效率”战略成果逐步显现。截至 10月末，公司仍有 500亿可转债待转股，当前转股比例低，10月 31日正股收盘价 18.28元，尚未触及转债转股价 22.25元。若后续转债全部顺利转股，静态测算下预计可提振公司 CET1约 0.7pct。 盈利预测、估值与评级。兴业银行战略目标清晰，坚持“轻资本、轻资产、高效率”转型方向，以“1234”战略为核心主线，以数字化转型为增长引擎，赋能“F+G+B+C”端场景生态服务获客，树牢擦亮“绿色银行、财富银行、投资银行”三张名片，推进“五大新赛道”“数字兴业”与“五篇大文章”有机融合。 公司资产端信贷投放保持稳定，负债成本管控成效显著使得息差维持较强韧性，同时财富管理、投行业务双向发力，中间业务收入增长空间可期。公司当前股价对应股息率为 5.69%，居可比同业前列；当前 PB（LF）估值为 0.51倍，处在近五年 24%分位水平，整体配置性价比较高。我们维持公司 2024-2026年 EPS预测为 3.83/4.02/4.15元，当前股价对应 PB 估值分别为 0.49/0.46/0.42倍，对应 PE 估值分别为 4.78/4.55/4.41倍，维持“增持”评级。 风险提示：经济下行压力加大，实体融资需求改善不及预期，房地产、零售等特定领域风险暴露增加。