事件：2024年上半年，中国太保营业收入1946.3亿元，同比+10.9%；归母净利润251.3亿元，同比+37.1%；归母营运利润197.4亿元，同比+3.3%；加权平均ROE9.5%，同比+1.9pct；新业务价值90.4亿元，同比+22.8%（可比口径下同比+29.5%）；内含价值5687.7亿元，较年初+7.4%；净投资收益率（非年化）1.8%，同比-0.2pct；总投资收益率（非年化）2.7%，同比+0.7pct；综合投资收益率（非年化）3.0%，同比+0.9pct。 点评：太保寿险：核心人力企稳回升，价值率提升支撑NNVBV维持较快增长。 1）核心人力规模企稳回升，产能及收入稳步提升。公司代理人渠道持续深化“三化五最”职业营销转型，强化绩优梯队建设，2024年上半年月均保险营销员18.3万人，同比-16.4%（23年同比-24.7%），其中月均核心人力6.0万人，同比+0.8%，实现企稳回升。同时，代理人队伍质态持续改善，上半年月均举绩率73.8%，同比+4.1pct，核心人力月人均首年规模保费6.5万元，同比+10.6%，核心人力月人均首年佣金收入8219元，同比+4.2%，推动业务品质不断优化，个人寿险客户13个月/25个月保单继续率分别同比提升1.5pct/7.6pct至96.9%/91.7%。 2）价值率提升推动NNVBV同比增长22.8%。2024年上半年，公司实现规模保费1701.1亿元，同比微增0.3%，增速较Q1提升2.6pct，主要由续期业务支撑，其中新保业务491.4亿元，同比-11.8%，增速较Q1下滑12.2pct，主要受银保业务下滑影响。分渠道来看，上半年公司实现代理人渠道新保业务245.2亿元，同比+10.0%，增幅较Q1收窄21.3pct，主要受去年同期基数抬升影响，其中期缴业务181.9亿元，同比+3.9%，增幅较Q1收窄21.4pct；上半年银保渠道新保业务为139.8亿元，同比-30.4%，降幅较Q1扩大8.6pct，主要受“报行合一”政策影响。尽管新单承压，但得益于产品预定利率下调、银保渠道费用成本优化等因素影响，上半年公司新业务价值率同比提升5.3pct为18.7%（其中银保渠道同比提升5.6pct至12.5%），推动公司实现新业务价值90.4亿元，同比+22.8%（可比口径下同比+29.5%），增幅较Q1收窄8.0pct，高基数下仍延续较快增长，其中代理人渠道/银保渠道NBV分别同比增长21.5%/26.5%至72.2/17.5亿元。 太保产险：业务结构持续优化，综合成本率同比改善0.88tpct至至9977..11%。 1）保费维持稳健增长，非车业务占比提升。2024年上半年，公司实现财产险保费收入1118.0亿元，同比+7.8%，增速整体保持稳健。具体来看，车险保费521.7亿元，同比+2.8%，增速较Q1提升0.5pct，其中新能源车保费占比同比提升3.9pct至14.1%，个人客户车险保单续保率同比提升1.1pct至76.0%；非车险保费596.4亿元，同比+12.7%，增速较Q1下滑1.2pct，但非车业务占比同比提升2.3pct至53.3%，业务结构持续优化。 2）车险与非车险业务COR均同比改善。受益于公司持续提升业务品质，加强费用管理，上半年综合成本率同比改善0.8pct至97.1%，其中赔付率/费用率分别同比变动-0.8pct/持平至69.6%/27.5%。分险种来看，车险业务综合成本率为97.1%，同比-0.9pct，非车险业务综合成本率为97.2%，同比-0.7pct。投资业绩表现良好，盈利增速大幅提升。2024年上半年，受利率震荡下行影响，公司净投资收益率（非年化）同比下滑0.2pct至1.8%；但受益于权益市场整体回暖，总投资收益率（非年化）同比提升0.7pct至2.7%，综合投资收益率（非年化）同比提升0.9pct至3.0%。受益于投资收益改善，上半年公司归母净利润同比增长37.1%至251.3亿元，增幅较Q1走阔35.9pct，其中Q2单季同比大幅增长99.4%，表现亮眼。若剔除短期投资波动和非日常营运收支的一次性重大项目调整等，公司上半年实现归母营运利润197.4亿元，同比+3.3%。 盈利预测与评级：公司纵深推进“长航”转型，强化“芯”基本法引领作用，立足常态优募优育，并深化多元渠道建设，深入打造价值银保，实现业务均衡发展和价值稳定增长；同时，公司发布“352”大健康施工蓝图，构建“保险+健康+养老”立体式综合解决方案，进一步赋能主业。后续随着公司绩优人力规模及产能持续提升，以及银保渠道价值贡献能力不断增强，稳健的经营实力将利好公司价值持续释放，全年NBV有望维持较好增长。考虑到公司上半年盈利增长提速，以及下半年低基数下资产端有望持续改善，我们上调公司2024-2026年归母净利润预测分别为388/417/460亿元（前值343/365/401亿元）。目前A/H股价对应公司24年PEV分别为0.50/0.31，维持A/H股“买入”评级。 风险提示：经济复苏不及预期；政策改革推进不及预期；长端利率超预期下行。

事件： 2024年上半年，新华保险营业收入 555.9亿元，同比+13.6%；保险服务收入 234.2亿元，同比-11.9%；归母净利润 110.8亿元，同比+11.1%；归母加权平均净资产收益率 11.2%，同比+2.5pct；新业务价值 39.0亿元，同比+57.7%；内含价值2683.7亿元，较年初+7.1%；年化净投资收益率 3.2%，同比-0.2pct；年化总投资收益率 4.8%，同比+1.1pct；年化综合投资收益率 6.5%，同比+1.8pct；首次实施中期分红，拟派发每股股息 0.54元（含税）。 点评： 人均产能大幅提升，高基数下个险渠道新单实现小幅增长。2024年上半年，公司个险渠道加快推进绩优队伍建设，出台新《基本法》，以优增为重点，月均绩优人力 1.85万人，同比基本持平，月均绩优率 12.5%，同比+2.3pct，月均万 C人力 0.47万人，同比+19.0%，万 C 人力占比 3.2%，同比+1.0pct，月均人均综合产能 1.04万元，同比+28.3%，队伍质态持续优化。同时公司大力推动长年期业务转型，上半年个险渠道实现长险首年保费 84.9亿元，同比+1.8%，增幅较Q1收窄 18.9pct，其中 24Q1/Q2分别同比+20.8%/-18.3%，主要受预定利率切换背景下去年同期基数抬升影响；其中长险首年期交保费同比增长 4.1%至 82.6亿元，增幅较 Q1收窄 19.0pct，其中 24Q1/Q2分别同比+23.0%/-16.6%。 受银保业务下滑影响，总新单同比承压。2024年上半年，公司银保渠道长险首年保费 99.6亿元，同比-60.8%，主要受银保渠道“报行合一”严监管影响，但降幅较 Q1收窄 2.9pct；其中期交首年保费同比下滑 24.9%至 71.4亿元，降幅较Q1收窄 1.6pct。受银保业务下滑拖累，上半年公司总新单同比下滑 41.7%至211.6亿元，降幅较 Q1略扩大 0.7pct。具体来看，长险首年保费同比下滑 45.1%至 185.9亿元，增速与 Q1基本持平，其中期交首年保费同比下滑 11.4%至 154.8亿元，降幅较 Q1扩大 7.3pct，十年期及以上期交新单同比增长 16.3%至 20.4亿元，增幅较 Q1收窄 67.6pct。 价值率提升推动 NBV 增长提速。2024年上半年，公司长险首年业务中期交保费占比高达 83.3%，同比大幅提升 31.6pct，环比 Q1提升 1.1pct，其中十年期及以上期交保费占比为 11.0%，同比提升 5.8pct，环比 Q1提升 1.9pct，期限结构大幅优化，叠加产品定价利率下调及银保渠道费用压降等因素影响，上半年 NBVM同比提升 12.0pct 至 18.8%，推动新业务价值同比大幅增长 57.7%至 39.0亿元，增幅较 Q1走阔 6.7pct。其中，个险渠道 NBV 同比增长 39.5%至 27.8亿元，银保渠道 NBV 同比增长 97.1%至 13.8亿元，贡献率同比提升 7.1pct 至 35.3%。 投资业绩大幅提升，Q2单季盈利实现翻倍增长。2024年上半年，受利率中枢水平下行影响，公司年化净投资收益率为 3.2%，同比-0.2pct，但受益于公司主动把握股票市场机会，年化总投资收益率同比提升 1.1pct 至 4.8%，年化综合投资收益率同比提升 1.8pct 至 6.5%。受益于投资业绩改善，上半年公司归母净利润同比增长 11.1%至 110.8亿元，增速较 Q1提升 39.6pct，其中 Q2单季同比大幅增长 100.6%。 盈利预测与评级：公司深入推进个险渠道转型，强化绩优队伍建设，坚持“提产能、优结构、稳增长”发展路径，打造高效能代理人队伍；同时积极构建银保合作新生态，优化产品供给，通过“以趸促期”策略提升价值贡献。目前，公司已形成“康养综合社区+照护医养社区+休闲旅居社区+健康管理中心”的全功能康养服务体系，预计未来随着公司康养产业与寿险业务的协同发展，保障型产品销售有望回暖；叠加队伍质态持续改善及银保合作不断深化，全年 NBV 有望延续较好增长。考虑到公司上半年盈利增长提速，以及下半年低基数下资产端有望持续改善，我们上调公司 2024-2026归母净利润预测分别为 154/163/186亿元（前值 113/122/138亿元），目前 A/H 股价对应公司 24年 PEV 分别为 0.38/0.18，维持 A/H 股“买入”评级。 风险提示：经济复苏不及预期；政策改革推进不及预期；长端利率超预期下行。

事件：8月20日，常熟银行发布2024年中报，上半年实现营收55亿，同比增长12%，归母净利润17.3亿，同比增长19.6%。加权平均净资产收益率（ROAE）为13.3%，同比提升0.9pct。 点评：营收维持双位数高增，业绩表现韧性强。上半年常熟银行营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为12%、22.8%、19.6%，增速较1Q24分别变动0、2、-0.2pct，营收、盈利增长韧性强，盈利增速预计仍居行业前列。其中，净利息收入、非息收入增速分别为6.1%、56.6%，较1Q变动0.5、-14.3pct。拆分1H24盈利增速结构：规模、非息仍为主要贡献项，分别拉动业绩增速38、20pct，从边际变化看，息差降幅趋缓对业绩增长拖累减轻，规模扩张、非息增长提速、成本管控加码等因素对业绩拉动作用增强；拨备计提力度不减，对盈利增长形成一定拖累。 扩表强度不减，信贷维持高强度投放。2Q24末，常熟银行生息资产、贷款同比增速分别为13.4%、11.3%，增速较1Q末分别下降1.4、3.7pct，扩表仍维持较高强度。贷款方面，上半年新增165亿，同比少增47亿；2Q单季新增37亿，同比少增64亿，占生息资产比重69%，大体同1Q末持平。有效融资需求走弱的宏观背景下，公司2Q信贷投放在前期高增速基础上略有放缓。结构层面，上半年对公、零售、票据分别新增113、41、12亿，同比多增24亿、少增73亿、多增2亿，“对公稳、零售弱”结构分布同行业一致，居民端就业、收入预期偏弱，信用卡、按揭负增压力较大。上半年消费贷、经营贷分别新增16、42亿，同比少增3、6亿，季末经营贷占贷款比重较年初下降1pct至39.4%。其中，上半年单户100万以下小微贷款新增41亿，新增户数2.7万户，公司“做小做散”战略稳步推进。6月末村镇银行总资产较年初增幅为15.2%，高于全行9.8%的整体水平，村镇银行规模扩张强度不减。上半年省内外村镇银行对公司营收、拨备前利润贡献度分别为24.6%、23%，较2023年分别提升1.2、2.8pct。 非信贷类资产方面，金融投资、同业资产2Q季内新增-29、34亿，同比少减13亿、多增19亿，二者合计占生息资产比重31%，同1Q末大体持平。 存款规模保持高增，定期化趋势延续。2Q24末，常熟银行付息负债、存款同比增速分别为15.5%、16.7%，分别较1Q末变动3.3、-1.3pct，存款占付息负债比重较1Q末下降2pct至87%。上半年存款新增348亿，同比多增61亿；其中2Q单季减少8亿，同比少增27亿。存款“脱媒”背景下，一般性存款增长承压。分客户类型看，2Q季内公司、个人存款分别新增-34、23亿，同比少增54亿、多增4亿，季末个人存款占比较1Q末提升1pct至71%。分期限类型看，季内活期、定期存款分别新增-51、40亿，同比多减48亿、少增2亿，定期存款占比较上季末提升1.6pct至72%，定期化趋势延续。 市场类负债方面，2Q应付债券、金融同业负债分别新增25、46亿，分别同比少增39亿，低基数上多增155亿，市场类负债占付息负债比重较上季末提升2pct至12.5%。NIM较1Q收窄4bp至2.79%，存款成本管控力度加大。上半年常熟银行NIM为2.79%，较2023年、1Q24分别收窄7bp、4bp，有效需求不足背景下息差仍承压运行。资产端，上半年公司生息资产、贷款收益率分别为4.89%、5.77%，较2023年下行11bp、4bp。需求不足、业内竞争导致新发放贷款定价持续走低，叠加存量贷款滚动到期重定价、存量按揭利率下调等因素共振，资产端收益率走低。负债端，付息负债、存款成本率分别为2.26%、2.22%，较2023年分别下降4bp、6bp。官网显示，公司年初以来两次下调存款挂牌利率，3M/6M/1Y/2Y/3Y期个人定期存款分别下调30/30/30/50/55bp至1.11%/1.35%/1.5%/1.6%/2%，对公存款分别下调20/20/20/40/45bp至1.05%/1.25%/1.4%/1.6%/2%。存款定期化延续情况下，公司强化定价端管控力度，成本改善效果将伴随产品滚动到期重定价逐步释放。 非息收入增速57%，对营收贡献度提升。上半年常熟银行非息收入9亿（YoY+57%），占营收比重较1Q末提升1.5pct至16.4%。其中，（1）净手续费及佣金净收入0.2亿，同比多增，占非息收入比重2%，环比1Q略降。（2）净其他非息收入8.9亿（YoY+53%），仍是中收增长的主要驱动力。其中，上半年投资收益为9.2亿（YoY+96%），债市走牛背景下，通过部分债券交易变现推动中收增长提速。 不良率维持低位，风险抵补能力较强。2Q末，常熟银行不良率、关注率分别为0.76%、1.36%，较1Q末分别上行0、12bp；季末逾期率1.54%，较年初上行31bp。分行业看，2Q末对公、零售不良率分别为0.66%、0.91%，分别较年初下降17bp、上升13bp；其中，信用卡、个人经营贷、消费贷不良率分别为2.74%、0.91%、0.86%，较年初分别提升1.3pct、13bp、7bp，零售贷款增长趋缓叠加特定领域风险暴露有所增加，对应不良率指标有一定上行。上半年公司不良余额新增1.5亿，同比多1.1亿，不良生成、核销规模分别为14、12.6亿，同比均有多增。年化不良净生成1.26%，较2023年提升0.34pct，风险暴露有所增加，公司核销强度同步提升。 2Q单季信用减值损失新增8.4亿，同比少增2.2亿；2Q单季信用减值损失/营业收入30%，同比上行5.2pct。季末拨贷比、拨备覆盖率分别为4.11%、538.8%，较1Q末分别持平、下降0.4pct，风险抵补能力仍维持高位。 资本充足率安全边际较厚。2Q末公司核心一级/一级/资本充足率分别为9.92%、9.97%、13.22%，较1Q末分别下降23、24、29bp。风险加权资产增速13.5%，较1Q末提升2.9pct，对资本消耗强度有所提升。目前公司仍有60亿可转债待转股，转股比例较低，转股价6.89元/股，强赎价8.96元/股，当前股价6.9元/股，已触及转股价。公司盈利增速维持高位，内源资本补充能力较强，外延资本补充空间仍在，充裕的资本安全边际亦为后续规模扩张提供较强支撑。 盈利预测、估值与评级。常熟银行作为江浙地区优质农商行，坚持“向下、向偏、向小、向信用”的发展方向，独具一格的MCP移动信贷展业模式+扎实信用风险管控基础+异地展业牌照优势共筑公司在小微业务护城河。近年来“普惠金融+大零售转型”并驾齐驱，零售小微业务增长动能强。有效融资需求不足背景下公司仍保持较高扩表动能，同时“做小做散”的发展定位筑牢定价优势，NIM呈现较强韧性。综合来看，我们上调公司2024-26年归母净利润预测为38.9、45、50.8亿元（前值37.7、42.5、47.1亿元），鉴于公司季内资本公积转增股本2.74亿，最新股本为30.1亿股，对应调整公司2024-26年EPS预测1.29、1.49、1.68元（前值为1.37、1.55、1.72元），当前股价对应PB估值分别为0.72、0.63、0.56倍，对应PE估值分别为5.35、4.62、4.1倍，维持“买入”评级。 风险提示：经济复苏及融资需求修复不及预期，小微贷款利率下行压力加大。

事件： 4月 29日，张家港行发布 2023年年度报告及 2024年一季度报告： 1）2023年实现营业收入 45.4亿，同比增长-5.9%，实现归母净利润 17.9亿，同比增长 6.2%。2023年加权平均净资产收益率为 11.65%，同比下降 0.6pct； 2）24Q1实现营业收入 12.8亿，同比增长 7.6%，实现归母净利润 5.5亿，同比增长 7.1%。24Q1年化加权平均净资产收益率为 12.6%，同比下降 0.2pct。 点评： 1Q24营收、盈利增长提速。张家港行 2023/1Q24营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为-5.9%/7.6%、-14.1%/9%、6.2%/7.1%，增速季环比分别变动-2.1/13.5、 -3.4/23、 -4/0.8pct。 其中， 净利 息收 入、非 息收入 增速 分别 为-1.3%/-8.4%、-25.7%/86.5%，增速季环比变动-1.9/-7、-4.8/112pct。拆分 1Q24盈利增速结构：规模、非息为主要贡献分项，分别拉动业绩增速 14.5、34.2pct； 从边际变化看，提振因素主要为非息收入增长提速，营业费用负向拖累减弱，1Q24公司成本收入比 30.5%，同比下降 0.6pct。拖累因素主要为拨备正向贡献转负，规模拉动作用减弱，息差收窄亦对业绩增长形成拖累。 扩表放缓，贷款投放维持较高强度。1Q24末，张家港行生息资产、贷款同比增速分别为 6.6%、12.7%，较 2023年末分别变动-2.6、2.2pct。贷款方面，2023年全年新增 121亿，同比少增 31亿；1Q24单季新增 67亿，同比多增 30亿，占生息资产比重较上年末提升 2.5pct 至 67%。结构层面，2023年全年对公、零售、票据分别新增 105、0、16亿，同比分别变动 49、-68、-12亿。1Q24单季对公、零售、票据分别新增 40、- 13、40亿，同比分别变动 2、- 14、42亿，居民有效融资需求不足背景下，票据贴现力度略有加大。行业投向层面，涉农、小微仍是公司信贷投放主阵地，1Q24末母行涉农及小微企业贷款占比 89%，增速高于各项贷款增速1.1pct；民营企业贷款较年初增加 49亿，增幅 6.7%，高于 5.2%的全行贷款增幅。 科创、绿色等重点领域增长较好，绿色、科技型企业自营贷款 2023年内分别新增13.2、25.4亿，占对公贷款增量比重 37%，较年初增幅分别为 60%、27%，高于对公贷款 20%的增幅。1Q24末，绿色、科技型企业自营贷款余额分别达 37、121亿，打造科技金融、绿色金融新名片。非信贷类资产方面，金融投资、同业资产 1Q24季内分别新增-80、39亿，同比少增 118亿、多增 46亿，二者合计占生息资产比重较上年末下降 2.5pct 至 33%。 存款增长略有提速，零售客群基础坚实。1Q24末，张家港行付息负债、存款同比增速分别为 11.9%、12.7%，较 2023年分别上行 0.6、0.5pct。1Q24单季存款新增 121亿，同比多增 20亿，占付息负债比重较上年末上升 2.5pct 至 88%。分客户类型看，季内公司、个人存款分别新增 39、82亿，同比多增 15亿、5亿，个人存款占比较上年末提升 0.6pct 至 60%，零售客户粘性较大。市场类负债方面，1Q 应付债券、金融同业负债分别新增 0、-34亿，同比多增 6亿、多减 8亿，市场类负债占付息负债比重较上年末下降 2.5pct 至 12.5%。 NIM 收窄压力较大。公布数据显示，2023年公司 NIM 为 1.99%，较 2022年收窄 26bp；全年贷款收益率 5.18%，较上年下行 45bp，有效需求不足叠加年内LPR 多次下调等因素影响下，贷款定价承压。存款成本率 2.33%，较 2022年下行 2bp，行业定期化趋势下负债成本管控难度较大。1Q24公司 NIM 为 1.75%，较 2023年收窄 24bp，降幅较 1Q23走阔 9bp。测算结果显示，1Q24生息资产收益率为 3.95%，较 2023年下降 35bp，预计主要受年初存量贷款滚动重定价等因素影响。负债端，付息负债成本率预测为 2.23%，较 2023年下降 21bp，前期挂牌利率调降、存款结构调整等措施成效逐步显现。 债券交易驱动其他非息收入显著高增，占营收比重升至 29%。1Q24张家港行非息收入 3.7亿（YoY+87%），占营收比重较上年提升 14pct 至 29%。其中，手续费及佣金收入 0.2亿（YoY-64%），占非息收入比重较 2023年小幅提升至 5%，主要受代理等业务增长承压拖累。1Q24净其他非息收入 3.6亿（YoY+135%），占非息收入比重略降至 95%。其中，投资收益、公允价值变动收益分别为 3.1、0.3亿，同比多增 2.1亿，少增 0.06亿，1Q24债市利率下行背景下，公司或通过部分债券投资浮盈变现驱动非息高增。 1Q24不良、关注率双降，风险抵补能力强。2023年末，张家港行不良率、关注率分别为 0.94%、1.59%，较 3Q23末分别下降 1bp，上行 22bp。2023全年不良余额新增 1.7亿，同比多增 0.9亿；年内不良新增 17.2亿，核销 15.5亿，规模较 2022年均有增加。1Q24末，公司不良率、关注率分别为 0.93%、1.56%，较年初下降 1、3bp，季内不良贷款余额增加 0.6亿，同比多增 0.7亿。1Q24季内信用减值损失 2.6亿，同比多增 0.3亿。1Q24信用减值损失/营业收入 20%，同比持平，季内拨备计提力度仍保持一定强度，1Q 末拨备余额 51.6亿，较年初增加 1亿，季末拨贷比、拨备覆盖率分别为 3.86%、413%，分别较年初下降 12bp、11pct，风险抵补能力仍维持较高水平。 资本安全边际较厚，转债转股可期。1Q24末，公司核心一级/一级/资本充足率分别为 9.4%、10.7%、12.5%，较年初分别下降 39、51、58bp。季末风险加权资产增速 13.3%，较年初提升 6.4pct，信贷投放提速驱动 RWA 扩张提速，对资本消耗力度略有加大。2023年公司现金分红率比例 24.3%，较 22年下降1.5pct，按 4月 30日收盘价计算，公司股息收益率为 4.8%。当前公司 25亿可转债转股比例较低，最新转股价 4.33元/股，强赎价 5.63元/股，当前股价 4.15元/股，尚未触及转股价。公司可转债将于 2024年 11月到期，信贷扩张提速情况下，预计公司后续仍有较强业绩释放诉求驱动转股。 盈利预测、估值与评级。张家港行始终坚持深耕本土、服务区域的战略定位，重点布局个人经营性贷款领域。结合自身市场定位和经营优势，公司以微贷业务为重点抓手，深化“两小双轮”竞速机制，推动小微、小企业业务协同联动发展。 同时，公司积极布局苏州、无锡、南通三地市场，提升存贷份额，挖掘小微领域新蓝海，为信贷稳步扩张和资产端定价形成一定支撑。资产质量相对稳健，拨备余粮充裕，风险抵补能力强。同时，公司资本安全边际较厚，且仍有约 25亿可转债待转股，后续仍有较强业绩释放诉求驱动转股。考虑到有效融资需求恢复仍存在不确定性，息差运行承压，我们调整公司 2024-25年 EPS 预测为 0.87、0.93元（前值为 0.94、1.08元），新增 2026年 EPS 预测为 1元，当前股价对应 PB估值分别为 0.55、0.5、0.46倍，对应 PE 估值分别为 4.77、4.47、4.15倍。整体来看，公司深耕区域内小微客群，紧扣民生金融生态圈，筑牢零售客群基础，伴随经济景气度回暖，公司量、价、险有望实现再平衡。维持“买入”评级。 风险提示：经济复苏进程不及预期，国有大行客群下沉力度加大，小微贷款利率下行幅度超预期。

事件：4月29日，建设银行发布2024年一季报，公司1Q24实现营收2009亿，同比增速为-3%，归母净利润868亿，同比增速-2.2%。年化加权平均净资产收益率（ROAE）11.59%，同比下降1.3pct。 点评：营收盈利小幅负增，净利息收入环比改善。建设银行1Q24营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为-3%、-3.7%、-2.2%，较2023年分别下降1.2、1.5、4.6pct。季内净利息收入、非息收入增速分别为-2.2%、-5.2%，较2023年分别变动1.9、-14pct。拆分盈利增速结构：规模、拨备为主要贡献项，分别拉动业绩增速15.2、3.8pct；从边际变化看，提振因素主要为息差收窄对业绩拖累程度减轻，拖累因素主要包括：非息收入正向贡献转负，规模扩张对业绩拉动放缓。 信贷增速回归常态，“五篇大文章”相关领域增长景气度较高。1Q24末，建设银行生息资产、贷款同比增速分别为7.8%、11.1%，增速较上年末分别下降3.1、1.5pct。贷款方面，1Q单季新增1.17万亿，同比少增1600亿，占生息资产比重64%，较上年末提升0.8pct。结构层面，季内对公、零售、票据分别新增1.37万亿、1242亿、-3524亿，较年初增幅分别为10.4%、1.4%、-31.9%，呈现“对公强、零售弱、票据负”格局。投向层面，聚焦“五篇大文章”等重点领域，其中绿色、普惠金融、公司类住房租赁贷款较年初增幅分别为14.6%、7.9%、7.1%，均高于4.9%的各项贷款增幅。非信贷资产方面，1Q季内金融投资、同业资产分别化资产端结构。 存款增长放缓，定期化趋势延续。1Q24末建设银行付息负债、存款同比增速分别为7.6%、6.9%，分别较上年末下降3.8、3.7pct。1Q单季新增存款1.73万亿，同比少增7363亿，占付息负债比重较上年末提升1.7pct至83%。分期限结构看，季内定期、活期存款分别新增1.14万亿、5655亿，季末定期存款占比53.9%，较上年末小幅上升0.7pct。分客户类型看，1Q个人、公司存款分别新增1.06万亿、6464亿，季末个人存款占比54.2%，较上年末提升0.4pct。市场类负债方面，应付债券、金融同业负债季内分别减少3141、149亿，同比少增3531亿，少减1073亿，合计占付息负债比重20%，较年初下降1.2pct。 NIM降幅同比收窄。1Q24公司NIM为1.57%，较2023年下降13bp，降幅较1Q23同期收窄5bp。测算结果显示，资产端，1Q生息资产收益率3.28%，较2023年下行14bp，降幅较1Q23收窄8bp。受存量按揭利率下调、存量贷款滚动重定价、有效需求不足等因素影响，贷款定价仍处在下行通道。负债端，1Q付息负债成本率1.92%，较2023年下降1bp，而1Q23同期付息负债成本率边际上行5bp。2022年4月以来国股行累计四次下调存款挂牌利率，伴随存量产品重定价陆续推进，以及存款“手工补息”的叫停，后续成本改善红利将逐步释放，推动综合负债成本进一步压降，缓释息差收窄压力。非息收入增速转负，主要受手续费增长承压拖累。建设银行1Q非息收入512亿（YoY-5%），占营收比重较2023年提升5.7pct至26%。其中，（1）手续费及佣金净收入393亿（YoY-9%），占非息收入比重较2023年提升0.8pct至77%。除高基数因素影响外，手续费增长承压主要受保险、基金等行业费率下降，代理业务收入同比负增影响。（2）净其他非息收入119亿（YoY+8.6%），其中，投资收益17.4亿（YoY-29%），公允价值变动收益37亿（YoY+59%），汇兑净收益14亿（YoY+15%），主要受季内债市利率下行、汇率波动等因素影响。 不良率保持低位运行，拨备维持较高水平。1Q24末，建设银行不良贷款率为1.36%，较上年末下降1bp，创历史新低水平。季末不良贷款余额3393亿，季内新增141亿，增量同比下降27亿。1Q信用减值损失482亿，同比下降34亿，信用减值损失/营收为24%，同比小幅下降0.9pct。资产质量整体稳健，拨备计提力度略有下降，对业绩拖累减轻。季末拨贷比3.24%，较上年末下降4bp；拨备覆盖率238.2%，较上年末小幅下降1.7pct，维持较强风险抵补能力。 资本充足率安全边际厚，资本补充工具丰富。1Q24末建设银行核心一级/一级/资本充足率分别为14.1%、15%、19.3%，较上年末分别提升0.96、1、1.39pct。一方面，公司信贷投放、扩表节奏有所放缓，同时调整优化资产端结构，形成一定资本节约效果；另一方面，“资本新规”实施对公司各级资本充足率计量形成一定利好，RWA增速下降，各级资本充足率均有一定提升。同时，1Q季内公司发行500亿二级资本债，有效补充二级资本，提升资本充足率水平。公司近期公告拟定2024年度中期利润分配安排，将综合当期业绩情况实施2024年中期分红派息，年中分红比例不高于30%。截至4月30日收盘，公司A股股息率为5.62%，位于上市银行前列。 盈利预测、估值与评级。建设银行稳步推进“住房租赁”、“普惠金融”、“金融科技”三大战略，科技赋能深化B+C+G三个维度业务转型重构工作，打造“第二增长曲线”，实现“一二曲线”相融共进。公司营收盈利稳步增长，信贷投放景气度高，住房租赁、绿色金融、普惠涉农等特色业务发展态势良好。伴随宏观经济景气度逐步回暖，有效信贷需求修复，叠加资产负债结构持续调优，公司量、价、险有望实现再平衡。我们维持公司2024-26年EPS为1.34、1.36、1.4元，当前股价对应PB估值分别为0.56、0.52、0.48倍，对应PE估值分别为5.32、5.22、5.08倍，维持“买入”评级。 风险提示：经济复苏景气度不及预期，贷款利率下行压力加大，存量按揭重定价和城投化债对NIM造成显著冲击。

事件： 4月 9日，宁波银行发布 2023年年度报告，实现营业收入 616亿，同比增长 6.4%，实现归母净利润 255亿，同比增长 10.7%。23Q4单季营收、归母净利润同比增速分别为 9.7%、5.1%。2023年加权平均净资产收益率为 15.08%，同比下降 0.48pct。 点评： 非息收入支撑营收增速上行，减值计提力度提升拖累盈利增长。公司 2023年营业收入、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为 6.4%、3.2%、10.7%，较 1-3Q23分别变动 0.9、1.9、-1.9pct。其中，净利息收入、非息收入同比增速分别为 9%、1.6%，较 1-3Q23分别变动-1.9、4.6pct。拆分盈利同比增速结构，规模扩张、拨备为主要贡献分项，分别拉动业绩增速 30.4、6.4pct；从边际变化看，提振因素包括：规模扩张贡献走强，费用负向拖累收窄，非息收入由负贡献转为正贡献；拖累因素主要包括：息差负向拖累加大，拨备贡献有所收窄。 扩表速度有所下降，主要受金融投资拖累，信贷投放强度仍大。23Q4，公司单季新增生息资产投放 482亿，同比少增 479亿；生息资产余额同比增速为 14.8%，较3Q 末下降 2.8pct。具体而言： 从生息资产投放结构来看，扩表降速主要受金融投资拖累。2023年末，贷款、金融投资、同业资产余额同比增速分别为 19.8%、10.4%、13.6%，较 3Q 末分别变动0.8、-7.6、6.5pct；23Q4，公司单季新增贷款、金融投资、同业资产规模分别为359亿、-33亿、156亿，其中贷款、同业资产同比多增 131亿、119亿，金融投资则同比少增 729亿；金融投资当中，年末资管产品余额为 2211亿，较 23Q2末减少 715亿。资本新规于 2024年 1月 1日开始落地实施，公司或为减轻资本消耗而对部分资管产品实施压降。 从信贷投放结构来看，零售端主导信贷投放，票据有所压降。23Q4，公司单季新增对公贷款、零售贷款、票据贴现规模分别为 211亿、333亿、-184亿，其中对公贷款同比少增 54亿，零售贷款同比多增 156亿，票据贴现则同比少减 28亿；对公贷款、零售贷款余额同比增速分别为 16.8%、29.6%，较 3Q 末分别变动-1.8、2.8pct。 公司 4Q 消费贷仍保持较强投放力度，对信贷总量形成支撑。考虑到当前居民加杠杆意愿仍然偏弱，公司在价格层面或有一定让渡。 同业负债吸收力度加大，存款“定期化”延续。23Q4，公司单季新增付息负债 496亿，同比少增 323亿，余额同比增速较 3Q 末下降 2.2pct 至 15.7%；从负债结构来看，4Q 单季新增存款、应付债券、同业负债规模分别为-190亿、141亿、545亿，其中存款同比少增 639亿，应付债券、同业负债同比分别多增 111亿、204亿；存款、应付债券、同业负债余额同比增速分别为 20.8%、-15.1%、34%，较 3Q 末分别变动-5.8、2.7、2.6pct。进一步考察存款结构，① 4Q 存款增长较弱，主要由于对公存款余额环比减少 250亿；② 23H2定期存款、活期存款新增规模分别为 602亿、-458亿，2023年末定期存款占总存款的比重为 67%，较 23Q2末提升 3.3pct，存款“定期化”仍在延续。 2023年息差较前三季度收窄 1bp 至 1.88%，主要受负债端拖累。2023年，公司净息差披露值为 1.88%，较 1-3Q23收窄 1bp；测算生息资产收益率，付息负债成本率分别为 4.2%、2.2%，较 1-3Q23分别变动 0、3bp。从资产端来看，公司按揭贷款占生息资产比重仅 3%左右，存量按揭利率下调对资产端定价影响相对有限。此外，消费贷自 23Q2以来持续保持较高投放量，也对资产端定价形成一定支撑；从负债端来看，一是存款定期化仍在延续；二是对公存款定价居高不下。2023年宁波银行对公定期存款成本率、对公活期存款成本率分别为2.48%、0.96%，较 1H23分别提升 8bp、2bp。 投资收益支撑非息收入走强，非息收入占比较上年同期下降 1.6pct 至 33.6%。 公司 2023年非息收入同比增速为 1.6%，较 1-3Q23提升 4.6pct。其中，① 净手续费及佣金收入同比增速为-22.8%，较 1-3Q23下降 26.3pct，主要受代理业务（YoY-18.3%）拖累，资本市场波动加剧或对财富业务形成一定冲击；② 净其他非息收入增速为 15.7%，较 1-3Q23提升 21.4pct，主要受到投资收益支撑，23Q4实现投资收益 36亿，同比增加 13亿，23Q4债市利率明显下行驱动债券估值收益实现较好增长。 不良贷款率维持在 0.76%低位，拨备覆盖率保持同业领先。23Q4末，不良贷款、关注贷款余额分别为 95亿、81亿，单季分别新增 2.3亿、15亿；不良贷款率、关注率分别为 0.76%、0.65%，较 3Q 末分别变动 0bp、10bp，不良+关注贷款率合计 1.41%，较 3Q 末提升 10bp。公司落实资产分类新规要求，不良、关注指标出现一定波动。拨备方面，公司 4Q 单季计提信用减值损失 8亿，同比增加3.2亿；4Q 单季信用减值损失/单季营收为 5.6%，较上年同期提升 1.9pct，拨备计提力度有所提升；23H2处置不良资产 48亿，同比增加 12亿；拨备余额为438亿，较 3Q 末减少 7.5亿；拨备覆盖率为 461%，较 3Q 末下降 19.5pct，拨贷比为 3.5%，较 3Q 下降 16bp。 RWA 增速维持高位，各级资本充足率有所下降。23Q4末，公司核心一级/一级/总资本充足率分别为 9.64%/11.01%/15.01%，较 3Q 末分别下降 7/13/26bp； RWA 同比增速为 16.8%，较 3Q 末提升 0.7pct。 盈利预测、估值与评级。宁波银行深耕江浙等优质地区，具有较为完善的公司治理能力，致力于打造多元化的利润中心，2023年拟每 10股派息 6元，分红比例为 15.99%，较 2022年提升 1.2pct，对应股息率为 2.8%。2023年，浙江省启动“千项万亿”工程（每年滚动谋划推进省重大项目 1000个以上，完成投资1万亿元以上）和扩大有效投资 24条政策，经济区位优势提振公司维持较强扩表动能，2024年宁波银行信贷投放仍有望维持较高景气度，但考虑到息差收窄压力仍大，下调公司 2024-25年 EPS 预测为 4.26（-4.5%）/4.78（-6.1%）元，新增 2026年 EPS 预测为 5.31元，当前股价对应 2024-2026年 PB 估值分别为0.69/0.61/0.54倍，维持“买入”评级。 风险提示：经济下行压力加大，宽信用力度不及预期。

事件： 3 月8 日，平安银行发布2022 年年报，全年实现营业收入1799 亿，同比增长6.2%；实现归母净利润455 亿，同比增长25.3%。加权平均净资产收益率12.36%， 同比提升1.51 个百分点。 点评： 盈利增速稳定在25%上方，为行业较高水平。2022 年平安银行营收、归母净利润同比增速分别为6.2%、25.3%，增速较1-3Q 分别下降2.5、0.6pct。其中， 净利息收入、非息收入同比增速分别为8.1%、1.5%，比上季分别下降0.6、7.3pct。拆分盈利同比增速结构，规模扩张、非息、拨备为主要正贡献项；从边际变化看， 规模扩张拉动作用进一步增强、息差转为负向拖累、非息贡献明显收窄，拨备由负向拖累转为正贡献。 “以量补价”驱动净利息收入同比增长8.1%，较3Q 末下降0.6pct 1）资产端维持较高增速，4Q22 零售信贷维持较高投放强度。2022 年末，平安银行生息资产、贷款同比增速分别为8.4%、8.7%，增速较上季末分别变动1.4、-2.2pct。贷款占生息资产比重较上季末下降1.3pct 至63.5%。4Q 单季新增信贷278 亿，同比少增570 亿；新增贷款主要投向零售领域，单季新增435 亿，票据压降120 亿。零售信贷主要品种上，住房按揭及持证抵押、汽车金融、“新一贷” 分别同比增长19.6%（其中住房按揭同比增长1.8%）、6.6%、0.7%；受疫情反复、居民收入预期等因素影响，信用卡应收账款同比下降6.9%，但通过增强“实动率”等精细化经营，信用卡循环及分期日均余额较去年全年增长22.1%。非信贷类资产方面，在行业性有效信贷需求相对不足情况下，公司适当增配了EVA 较高的债券类资产，金融投资4Q 单季增加631 亿，同比多增226 亿。 后续看，“疫后复苏”背景下，经济活力预计进一步修复、居民消费场景约束相应得到一定释放。平安银行作为特色鲜明的零售银行，无论是作为零售基石产品的涉房类信贷，还是近年来重点发力的汽车金融、信用卡等消费信贷领域，都有望随着有效需求修复录得更好表现。 2）存款延续较好增长态势，个人存款占比升破31%。截至2022 年末，平安银行计息负债、存款同比增速分别为7.1%、11.8%，较上季末分别提升2.5、0.8pct， 存款占计息负债比重较上季末下降1.2pct 至70.9%。其中，个人存款、对公存款同比增长34.3%、3.9%，零售存款占总存款的比重较3Q 末提升3.4pct 至31.2%。预计疫情及封控举措影响下，微观经济主体风险偏好下降，货币贮藏性需求较高；叠加11 月中下旬以来理财赎回压力加大，进一步带动部分资金回表， 共同推升零售存款高增。 3）息差季环比收窄2bp 至2.75%。平安银行2022 年净息差2.75%，季环比收窄2bp，同比下降4bp。①资产端，生息资产收益率为4.83%，季环比下滑2bp， 同比下降12bp；其中，贷款收益率为5.9%，季环比下降4bp。资产端收益率受银行业贷款定价下行因素拖累。②负债端，计息负债成本率为2.16%，季环比微升1bp，同比下降5bp；其中，存款成本率2.09%，季环比提升2bp。存款成本主要受定期存款余额占比提升拖累，与银行业“存款定期化”加剧趋势相一致。 非息收入同比略增1.5%，手续费收入、净其他非息收入增速“一降一增”，其中，1）手续费及佣金净收入同比下降8.6%至302 亿，降幅较1-3Q 有所收窄， 主要受资本市场环境等因素影响，代理基金等收入下降；同时，疫情管控等因素约束居民线下消费活动，也对信用卡等手续费收入形成一定影响； 2）净其他非息收入同比增长22.3%至196 亿，主要是由于票据贴现、汇兑损益等业务收入贡献。 不良率维持低位，涉房类资产整体风险可控。截至2022 年末，平安银行不良贷款率较上季末上升2bp 至1.05%，继续位于1.1%以下。其中，企业不良贷款率较上季末下降10bp 至0.61%；零售贷款不良率较上季末提升9bp 至1.32%。疫情影响下，部分居民就业和收入受到影响，“新一贷”和信用卡等业务不良率有所上升。不良相关指标方面，关注贷款占比较3Q 末提升33bp 至1.82%，但逾期60 天以上贷款占不良的比重较3Q 末下降6pct 至83.0%，逾期90 天以上贷款占不良的比重较3Q 末下降6.8pct 至69.2%。 2022 年公司计提贷款减值损失642 亿元，同比增长8.0%。信用成本较上年末下降12bp 至1.93%。截至2022 年末，拨备覆盖率290.3%，较3Q 末持平； 拨贷比3.04%，较3Q 末提升5bp，保持较强的风险抵补能力。 涉房类资产质量方面：1）公司实有及或有信贷、自营债券投资、自营非标投资等承担信用风险的业务余额3236 亿（较3Q 末-117 亿），主要为对公房地产贷款余额2835 亿（较3Q 末-105 亿）；其中，开发贷927 亿（较3Q 末-81 亿） 占贷款总额的2.8%（较3Q 末-0.3pct）。对公房地产贷款不良率较3Q 末提升71bp 至1.43%；2）理财资金出资、委托贷款、合作机构管理代销信托及基金、主承销债务融资工具等不承担信用风险的业务余额896 亿元（较3Q 末-158 亿元）。 当前房地产政策的持续转暖有助于缓释银行涉房类融资的资产质量压力，经济回暖也有助于修复居民受损的资产负债表，我们预计公司2023 年资产质量有望呈现稳中向好。 各级资本充足率保持稳健。截至2022 年末，平安银行核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为8.64%、10.40%、13.01%，分别较3Q 末下降0.17、0.25、0.32pct。根据央行发布的我国系统重要性银行（D-SIBs）名单， 平安银行最低核心一级资本充足率底线要求为7.75%，当前资本安全边际在1 个百分点左右。我们认为，为保持充足内源性资本补充能力，公司能够维持一定的盈利增速。 盈利预测、估值与评级。平安银行近年来依托金融科技赋能、集团协同等多重优势，大力推动零售转型。2022 年末，零售客户AUM 近3.6 万亿，较上年末增长12.7%，“疫后复苏”逻辑下，公司零售信贷投放能力有望显著增强，资本市场回暖也有助于财富管理相关代销收入提升。维持2023-24 年EPS 预测为2.88/3.46 元，新增2025 年EPS 预测为4.10 元，对应2023-25 年PB 为0.63/0.55/0.48 倍。维持“买入”评级。 风险提示：1）如果经济修复不及预期，可能导致居民就业、收入和消费承压， 影响公司零售转型进展；2）房地产风险释放超预期，拖累整体银行业资产质量。

事件：2022年前三季度新华保险营业收入1711.8亿，同比-7.0%；保险业务收入1377.9亿，同比+0.9%；归母净利润51.9亿，同比-56.6%；归母ROE4.9%，同比-6.6pct；总投资收益率（年化）3.7%，同比-2.7pct。点评：代理人队伍转型深化，银保渠道支撑长险新单降幅收窄。（1）2022年前三季度，受疫情多点散发影响线下展业以及营销人力规模下滑影响，公司个险渠道长险新单同比下滑26.0%至96.6亿，降幅较上半年扩大2.5pct，其中22Q1/Q2/Q3单季分别同比-22.6%/-25.8%/-35.1%；长险期交新单同比下滑25.8%至91.8亿，降幅较上半年扩大2.9pct，其中22Q1/Q2/Q3单季分别同比-20.9%/-28.2%/-36.2%。 预计随着公司持续推进代理人队伍转型，队伍质态已有所改善，期待后续疫情得到有效控制后改革成效的逐步显现。（2）2022年前三季度，公司继续加强银保渠道合作，长险新单同比提升15.6%至252.3亿，增幅较上半年扩大5.2pct，其中22Q1/Q2/Q3单季分别同比+8.4%/+15.8%/+60.2%，呈现逐季向好趋势；长险期交新单同比提升7.9%至65.1亿，增幅较上半年扩大6.8pct，其中22Q1/Q2/Q3单季分别同比-13.3%/+39.6%/+31.9%。银保业务的持续稳定增长支撑公司前三季度长险新单同比仅下滑0.5%至349.5亿，降幅较上半年收窄1.2pct。产品结构略有好转，预计NBV延续承压态势。2022年前三季度，公司十年期以上期交保费同比下滑55.3%至22.8亿，降幅较上半年收窄2.1pct，占总新单比例5.9%，较上半年提升0.9pct，预计主要得益于增额终身寿等长期储蓄型产品销售增加。但由于公司业务来源主要依靠银保渠道（前三季度新单占比65.1%），该渠道自身特征决定其以销售margin偏低的储蓄型产品为主，预计NBV仍然承压。期待未来个险渠道压力释放以及高margin的长期保障型产品需求提振后对全年NBV增速的修复作用。资本市场波动加剧导致投资收益下滑，拖累盈利增速。2022年前三季度，公司总投资收益率（年化）为3.7%，同比-2.7pct，预计主要受资本市场大幅波动及市场利率低位震荡影响，合并利润表口径中，投资收益+公允价值变动损益同比下滑29.2%至341.0亿。 叠加会计估计变更减少税前利润49.4亿，拖累归母净利润同比下滑56.6%至51.9亿，其中22Q3单季同比-99.8%。盈利预测与评级：公司持续积极推进个险渠道改革，强化绩优队伍建设，提升队伍产能，预计未来随着“优计划”落地实施和营销队伍逐渐转向年轻化、专业化、城市化，叠加疫情得到有效控制后居民对高价值率产品需求修复，NBV增速有望回暖。考虑到前三季度公司受资本市场波动冲击较大，而内外部形势依然复杂严峻，十年期国债收益率低位震荡，我们下调公司2022-2024年归母净利润预测17.7%/19.4%/19.4%至85/122/152亿。目前A/H股价对应公司22年PEV分别为0.28/0.14，维持A/H股“买入”评级。风险提示：经济复苏不及预期；政策改革推进不及预期；长端利率超预期下行。

事件： 10月 27日，宁波银行发布 2022年三季报，报告期内实现营业收入 447.9亿元，YoY +15.2%，归母净利润 171.9亿元，YoY +20.2%。加权平均净资产收益率为16.08%，YoY -1.14pct。 点评： 营收增速 15%+，盈利增速稳中有升。宁波银行 1-3Q 营业收入、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为 15.2%、15.4%、20.2%，季环比分别变动-2.3、-2.6、1.8pct。营收构成上，利息净收入同比增长 11.3%至 272.4亿元，非息收入同比增长 21.8%至 175.5亿元，非息收入占比 39.2%。拆分业绩同比增速结构看，相较 1H22，资产规模扩张、非息收入贡献度高位略降，净息差负向拖累有所收窄，拨备由负向拖累转为小幅正贡献。 信贷较快增长+息差韧性强，驱动净利息收入同比增长 11.3%信贷投放保持较快增长，3Q 零售信贷投放力度加大。截至 3Q 末，宁波银行生息资产、贷款同比增速分别为 20.4%、22.3%，较 2Q 末分别下降 2.8、2.0pct。3Q信贷增速有所放缓，但考虑到今年整体信贷投放相对前置，且增速仍处于 22%以上的高位，信贷投放整体维持了较高景气度。前三季度贷款余额增加 1604亿元，同比多增 117亿元，新增贷款主要投向中小微企业，特别是制造业、进出口企业等客群。3Q 单季信贷增量中，对公、零售、票据增量分别为 59、181、97亿元，截至 3Q 末，零售信贷占比较 2Q 末提升 0.6pct 至 36.5%。 存款增速高位稳定，零售存款占比较 2Q 末持平。截至 3Q 末，宁波银行计息负债、存款分别同比增长 20.9%、19.5%，较 2Q 末分别下降 2.7、0.2pct。存款延续高增速，其中，对公、零售存款增速分别为 21.8%、10.6%，较 2Q 末分别变化-1.4、3.6pct。截至 3Q 末，零售存款占比 19.2%，较上季末持平。 1-3Q 净息差录得 1.99%，较 1H22提升 3bp，较去年同期下行 30bp。在信贷供需矛盾加大、LPR 报价连续下调、存款定期化的背景下，银行体系 NIM 面临较大收窄压力，但我们倾向于认为宁波银行 4Q 息差仍有望呈现较强韧性，一方面，宁波银行贷款久期较短，今年上半年到 3Q 已基本完成贷款重定价；另一方面，9月中旬以来，国股银行系统性下调存款挂牌利率，城农商行随后跟进。在所有一般性存款定价均同步跟随挂牌下调的理想假设下，测算宁波银行从 22Q4至 2023年末存款成本改善 5bp 左右。 1-3Q 非息收入同比增长 21.8%至 175.5亿元，占营收的 39.2%。其中，净手续费及佣金收入同比下降 7.9%至 51.9亿元，预计主要受资本市场大幅波动等因素影响；净其他非息收入同比增长 40.9%至 123.6亿元。 不良贷款率连续 4个季度保持在 0.77%低位。宁波银行坚持“控制风险就是减少成本、管好风险就是创造价值”的风险理念，截至 3Q 末，不良贷款率为 0.77%，自 2018年末以来持续稳于 0.8%下方。同时，关注贷款率较 2Q 末下降 0.01pct至 0.47%。风险抵补能力方面，拨备覆盖率较 2Q 末微降 1.5pct 至 520.2%，拨贷比持平于 4.0%，拨备厚度稳居上市银行前列。 各级资本充足率稳中有升。截至 3Q 末，宁波银行核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为 9.96%、10.95%、16.21%，较 2Q 末分别提升 0.09、0.07、1.50pct。 盈利预测、估值与评级。宁波银行持续实施“大银行做不好，小银行做不了”的经营策略，近年来营收及盈利保持较强增长势头。宁波银行深耕江浙等优质地区，具有较为完善的公司治理能力，大零售和轻型银行战略布局进一步深化，经营业绩确定性与可持续性较强。维持公司 2022-2024年 EPS 预测为 3.62/4.37/5.21元，维持“买入”评级。 风险提示：如果宏观经济下行压力加大影响信贷需求，可能拖累公司扩表强度。

事件： 10月 17日，杭州银行发布 2022三季度业绩快报，实现营业收入 260.62亿，同比增长 16.5%，实现归母净利润 92.75亿，同比增长 31.8%。年化加权平均净资产收益率为 15.61%，同比提升 2.29pct。 点评： 营收盈利增速双提升，盈利增速稳于 30%上方。公司前三季度营收、归母净利润同比增速分别为 16.5%、31.8%，较 1H22分别提升 0.2、0.1pct。公司营收、盈利在前期较高基数情况下仍然实现了比 1H22更快的增长水平，在行业信贷供需矛盾加大、8月 LPR 报价进一步下调背景下，营收增速提升难能可贵。考虑到公司 3Q 扩表速度放缓、息差仍有压力，预计理财业务、债券承销等非息收入对公司营收表现形成一定支撑。 扩表速度小幅放缓，但仍处在相对高位。截至 3Q 末，杭州银行总资产、贷款同比增速分别为 17.5%、20.3%，较 2Q 末分别下降 1.6、2.2pct；贷款占总资产的比重为 43.3%，较 2Q 末提升 0.1pct。整体来看，公司 3Q 扩表速度有所放缓，但考虑到公司今年整体信贷投放相对前置，3Q 信贷增速回落也属正常，且公司信贷增速依然维持在 20%以上的高位，信贷投放整体仍维持较高景气度。 市场类负债吸收力度加大，资金利率低位具有正贡献。截至 3Q 末，杭州银行总负债、存款、市场类负债同比增速分别为 18%、11.5%、29.1%，季环比分别变动-1.7、-10.1、12.3pct。其中，3Q 单季新增市场类负债 613亿，同比多增 572亿；存款减少 337亿，同比少增 704亿。考虑到 3Q 资金利率中枢整体进一步下移，加之银行业存款定期化现象仍未得到改善，公司或出于负债成本管控考虑，适度加大对市场类负债吸收力度。 存款挂牌利率下调有助于缓释息差收窄压力。结合公司公告来看，公司息差表现与行业趋势相同，受信贷供需矛盾加大、LPR 报价进一步下调影响，3Q 息差仍出现一定程度下行。展望 4Q，存款挂牌利率下调将有助于缓释息差收窄压力。9月 30日，公司官网发布公告称下调人民币存款挂牌利率。从利率调整幅度来看，活期存款下调 5bp，定期存款利率下调幅度在 5-20bp 不等。考虑到杭州银行活期存款占比较高（2Q 末占比为 52%，居上市城商行首位），有望对公司 4Q 息差水平形成较强支撑。在所有一般性存款定价均同步下调的理想假设下，从 22Q4至 2023年末，我们测算存款挂牌利率下调大致改善公司综合负债成本 3bp 左右。 不良指标实现“双降”，风险抵补能力进一步提升。截至 3Q 末，杭州银行不良贷款为 52亿，较 2Q 末减少 0.35亿左右，不良贷款率较 2Q 末下降 2bp 至 0.77%，不良指标实现“双降”，资产质量延续稳中向好态势。从拨备水平来看，公司拨备覆盖率较 2Q 末提升 2.1pct 至 583.7%，风险抵补能力维持高位，拨备厚度持续居行业领先。 盈利预测、估值与评级。公司立足杭州、深耕浙江，网点主要分布于长三角、珠三角等发达经济圈，近年来随着零售转型持续推动，营收及盈利增速表现亮眼。 2021年，新五年战略规划顺利开局，2022年前三季度营收盈利在增速在前期高基数上依然录得亮眼表现。前期由于风险加权资产扩张速度较快，公司资本消耗加剧，2Q 末核心一级资本充足率为 8.14%，趋近 7.5%的监管红线。同时，公司当前股价为 13.89元，高于“杭银转债”转股价 12.64元的水平，距离触发有条件赎回条款还有 18.3%的空间。为保证资本补充能力，预计公司后续有较强的业绩释放诉求，增强内源性资本补充能力的同时推动可转债转股。维持公司2022-24年 EPS 预测为 1.92/2.34/2.82元，当前股价对应 PB 估值分别为1.02/0.89/0.78倍，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行压力加大，宽信用力度不及预期。

事件： 10月 16日，苏农银行发布 2022年三季度业绩快报，公司前三季度实现营收 30.5亿元，同比增长 6.7%，归母净利润 12.5亿元，同比增长 20.6%。加权平均净资产收益率（ROAE）11.93%，同比提升 1.3pct。 点评： 营收提速，盈利维持 20%以上高增态势。前三季度苏农银行营收、归母净利润同比增速分别为 6.7%、20.6%，增速分别较中期变动 0.3、-0.3pct；3Q 单季营收、归母净利润同比增速 7.4%、20.1%，同比分别提升 4.6、1.9pct。在信贷供需矛盾加大、8月 LPR 报价下调背景下，公司营收增速逐季改善，盈利增速连续四个季度保持 20%以上高位，业绩增长呈现较强韧性。 信贷投放节奏有所放缓。3Q22末，苏农银行总资产增速 14.6%，较上季提升 1.6pct； 其中，贷款同比增速为 15.9%，虽较中期下滑 4.4pct，投放节奏略有放缓，但仍为支撑资产扩张的主要力量。3Q 单季贷款新增投放 22.6亿，同比少增约 30.1亿；存量贷款占总资产比重较上季下滑 0.6pct 至 60.7%。3Q 信贷投放放缓或受疫情反复扰动、经济修复进程缓慢等因素影响，零售小微业务需求端增长放缓所致。但公司苏州城区发展保持较好态势，信贷仍显著快于行业平均。3Q 末，除吴江区外苏州城区贷款突破 200亿达 211.6亿，同比增速 46%，占贷款比重较上季提升 1.6pct至 19.8%，进军苏州城区战略效果持续显现。 存款增速进一步提至 12.5%。3Q 末，苏农银行总负债增速 15.2%，较上季提升1.9pct。其中，存款增速为 12.5%，较上季提升 0.3pct，3Q 单季存款新增 35.9亿，同比多增 7.1亿，存量占负债比重 82.8%，较上季略降 0.4pct，仍保持 80%以上高位。3Q 末测算存贷比为 79.8%，较上季下滑 0.4pct，公司存贷增长相对均衡。 不良率降至 0.94%，拨备覆盖率升至 437%。3Q 末，苏农银行不良率为 0.94%，较上季改善 1bp；关注率 1.76%，较上季下滑 10bp，问题贷款率较上季改善 11bp至 2.7%，创近 5年来新低，不良生产压力持续减缓。此外，3Q 单季公司不良贷款余额新增 900万，贷款损失准备新增 5100万，拨备覆盖率较上季提升 0.9pct 至437.2%。公司在资产质量持续向好基础上，仍秉持审慎经营原则维持一定强度拨备计提，风险抵补能力持续强化，未来反哺利润空间充裕。 25亿可转债陆续转股，资本储备有望进一步增厚。10月 11日，公司披露截至 3Q末前期发行可转债累计转股约 12亿，仍有 13亿待转股。基于 2Q22数据静态测算： 后续若 13亿可转债全部转股，预计可改善核心一级资本充足率 1.06pct 至 11.49%，安全边际将进一步增厚。目前公司盈利维持较高增速，资产质量持续向好，信用成本有望持续下降，内生资本补充能力较强；伴随剩余可转债陆续转股，公司外生资本补充有望增厚，对未来规模扩张的战略推进形成稳定支撑。 盈利预测、估值与评级。苏农银行地处江苏省乃至全国经济最发达的地级市苏州市，作为苏州市属唯一一家上市农商行，近年来持续进军苏州城区，非吴江区市场份额逐步上行，近 5年总资产复合增速在江苏地区 9家上市银行中处于领先地位。公司战略定位较为明确，在 2021年年初已明确提出“五年再造一个苏农银行”的目标，公司已进入发展的快车道，信贷业务主要针对江苏地区中小制造业企业，能够与国有大行分支机构及其他农商行形成一定差异化竞争，资产质量持续向好，不良率维持 1%以下低位运行，关注率大幅改善，较高的资本充足率、审慎的资产分类、较强的存款优势以及跨区域经营潜力，将推动公司盈利和 ROE持续向好，业绩确定性较强。此外，苏农银行年初以来股价表现亮眼，涨幅超10%，居银行板块前十。当前 PB（LF）倍数为 0.7，基本位于近 5年 20%较低历史分位水平，性价比相对突出。为此，我们维持 2022-2024年 EPS 预测为0.79/0.92/1.07元，当前股价对应 PB 估值分别为 0.66/0.61/0.56倍，对应 PE估值分别为 6.65/5.67/4.86倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情持续零散性出现，经济下行压力加大。

事件：10月18日，厦门银行发布2022三季度业绩快报，实现营业收入44.5亿，同比增长15.4%，实现归母净利润18亿，同比增长19%。加权平均净资产收益率（ROAE）为11.09%，同比提升0.45pct。点评：营收增长稳健，盈利增速季环比提升。公司前三季度营收、归母净利润同比增速分别为15.4%、19%，季环比分别变动-2.8、3.9pct。单季营收、盈利同比增速分别为10.8%、28.4%，较上年同期分别下降29.4、17.3pct。受上年三季度高基数影响，公司前三季度营收增速较二季度有所下降，但仍保持在15%以上高位，且盈利增速季环比明显提升，在国内银行业整体经营压力加大背景下，反映出公司经营稳健。同时，我们看到公司拨备覆盖率较2Q末提升21pct至385%，这既有公司不良改善的因素，也反映公司利润增长较为“扎实”。疫情扰动叠加经济修复偏弱，规模扩张速度放缓。22Q3末，公司总资产、贷款同比增速分别为13.7%、12.5%，较2Q末分别下降0.7、1.9pct；贷款较年初增长8.7%，较年中增加3.2pct；贷款占总资产的比重为52.3%，较2Q末下降0.2pct，资产结构大体稳定。参照公司过往信贷投放节奏与结构，上半年信贷投放以对公领域为主，下半年则会加大零售信贷投放，考虑到三季度厦门地区疫情仍未平复、居民加杠杆意愿依旧偏弱，或对公司下半年信贷投放造成一定影响，对公信用扩张或仍占主导。市场类负债吸收力度加大，资金利率低位形成正贡献。截至3Q末，公司总负债、存款、市场类负债同比增速分别为14.2%、14.4%、13.9%，季环比分别变动-0.7、-7.5、9.9pct。其中，3Q单季新增市场类负债146亿，同比多增115亿；存款则减少33亿，同比少增119亿。在存款定期化、3Q资金利率中枢进一步下移背景下，预计公司加强高息存款的内部管理，并适度加大对市场类负债吸收力度。3Q息差料大体稳定，存款挂牌利率下调红利逐步释放。公司3Q单季营收环比增长7.2%，高于总资产3.4%的环比增速，考虑到公司净利息收入占比在80%左右，预计公司3Q息差水平大体维持稳定，并未对营收形成太大拖累。此外，公司官网10月1日发布公告称下调人民币存款挂牌利率，主要涉及1Y以上储蓄定期存款，活期、对公存款并未做调整。其中，1Y-3Y储蓄定期存款下调15bp，5Y储蓄定期存款下调20bp。存款挂牌利率下调有助于缓释公司息差收窄压力，但考虑到活期、对公存款并未做调整，负债成本改善节奏或相对后置，存款挂牌利率调整所释放红利相对偏弱。不良指标实现“双降”，风险抵补能力进一步提升。截至3Q末，厦门银行不良贷款余额约为16.4亿，较2Q末减少0.34亿左右，不良贷款率较2Q末下降4bp至0.86%，不良指标实现“双降”，资产质量延续稳中向好态势。从拨备水平来看，公司拨备覆盖率较2Q末提升21pct至385%，拨贷比较2Q末提升2bp至3.31%，风险抵补能力进一步提升。考虑到3Q公司贷款损失准备新增217亿，同比少增116亿，公司信用成本或有所下行，拨备覆盖率提升主要由不良改善贡献。 50亿可转债发行获证监会受理，发行后或提升业绩增长动能。9月28日，公司发布公告称50亿可转债获证监会行政许可申请受理。截至22Q2末，公司核心一级资本充足率为9.83%，若按可转债规模15%计入当期核心一级资本静态测算，可转债发行成功后将改善公司核心一级资本充足率0.35pct左右。随着可转债进入转股期，公司为促转股或具备较强业绩释放诉求，核心一级资本增厚也有助于拓展经营空间。 盈利预测、估值与评级。厦门银行是福建省内异地布局最全的城商行之一，海西经济区经济发展强劲，公司经营区位优势凸显。厦门银行信贷投放以对公业务为主，并主要投向制造业、批发零售业，零售端则向个人经营性贷款和住房按揭贷款倾斜。同时，公司资产质量优异，3Q不良贷款率进一步降至0.86%，较高的拨备覆盖率使得公司风险抵补能力较强，也大幅拓展了利润平滑空间。公司当前可转债发行事宜已获证监会受理，待可转债发行顺利落地后，将有助于进一步增厚核心一级资本，拓展公司经营空间。维持公司2022-2024年EPS预测为0.95/1.08/1.20元，当前股价对应PB估值分别为0.64/0.58/0.53倍，对应PE估值分别为5.65/4.98/4.46倍，维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济下行压力加大，宽信用力度不及预期。

事件： 10 月13 日，常熟银行发布2022 年三季度业绩快报，前三季度实现营业收入66.8 亿元，同比增长18.6%，归母净利润20.8 亿元，同比增长25.2%。加权平均净资产收益率（ROAE）13.4%，同比提升1.5pct。 点评： 营收维持高位增长，盈利增速突破25%历史峰值。前三季度常熟银行营收、归母净利润同比增速分别为18.6%、25.2%，分别较上季变动-0.3、5.2pct；3Q 单季营收、归母净利润同比增速18.2%、33.2%，同比分别变动-6.2、8.4pct。在信贷供需矛盾加大、LPR 报价多次下调背景下，公司业绩增速在去年3Q 较高基数上“更上一层楼”，营收盈利仍实现双高增。 信贷投放节奏有所放缓。3Q22 末，常熟银行贷款同比增速为15.4%，较上季下滑7pct，信贷投放节奏较前期有所放缓。3Q 单季贷款新增投放20.3 亿，同比少增约89 亿；存量占总资产比重较上季下滑1.5pct 至65.9%。但考虑到公司上半年贷款投放节奏较快、投放进度前移，叠加3Q 长三角地区零散疫情反复扰动，贷款增速仍维持15%以上高位已属难得，整体来看预计公司年内信贷投放仍能保持“供需两旺”格局。 存款增长保持稳健。3Q 末，常熟银行存款增速为14.2%，同上季持平，3Q 单季存款减少4.67 亿，同比多减1.98 亿，存量占负债比重为79.5%，较上季下滑2.5pct； 但公司1-3Q 新增存款242 亿，同比多增超17 亿，前三季度存款增长节奏仍保持稳健。市场类负债方面，1-3Q 累计新增107.5 亿，同比多增19 亿；其中3Q 单季新增80.9 亿，同比少增13.1 亿，存量占负债比重较上季提升2.5pct 至20.5%。 不良双降，拨备覆盖率进一步提升至540%。3Q 末，常熟银行不良率为0.78%，较上季改善2bp；不良余额14.6 亿，较上季下降0.25 亿，公司资产质量持续向好。同时，公司3Q 末拨贷比4.23%，较上季度小幅下滑7bp。拨备计提仍维持一定强度，拨备覆盖率进一步提升至542%，预计仍将稳居上市银行前列，风险抵补能力持续强化，后续拨备反哺利润空间相对充足。 60 亿可转债上市发行，资本安全边际有望持续增厚。10 月13 日，公司公告60 亿可转债将于10 月17 日正式上市发行。基于2Q22 数据静态测算：后续若60 亿可转债全部转股，预计可改善核心一级资本充足率2.8pct 至12.66%。盈利高增叠加可转债上市发行，公司内源外延资本补充能力持续提升，为后续规模扩张及业绩增长提供有力保障。 盈利预测、估值与评级。常熟银行作为江浙地区优质农商行，坚持“向下、向小、向信用”的发展方向，独具一格的MCP 移动信贷展业模式+扎实信用风险管控基础+异地展业牌照优势共筑公司在小微业务护城河。江苏地区信贷供需两旺的环境优势和公司积极主动的负债成本管控能力也为NIM稳定运行提供较强支撑。同时，公司不良率持续低位运行，增量风险相对可控，资产质量持续向好，风险抵补能力不断夯实。60 亿可转债获批发行也将助力公司增厚核心一级资本，拓展后续资产扩张空间。此外，常熟银行股价表现亮眼，年初以来股价涨幅近22%， 居上市银行第三，近两个月涨幅1.03%，居上市银行第六。当前PB（LF）倍数为1.04，基本位于近三年35%分位水平，性价比相对突出。为此，我们维持2022-2024 年 EPS 预测为0.97/1.17/1.37 元，当前股价对应PB 估值分别为0.97/0.87/0.77 倍，对应PE 估值分别为8.05/6.68/5.71 倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情持续零散性出现，经济下行压力加大。

事件： 10月 13日，成都银行发布 2022年三季度业绩快报，实现营业收入 152.5亿，同比增长 16.1%，实现归母净利润 67.5亿，同比增长 31.6%。加权平均净资产收益率（年化）为 18.51%，同比提升 2.2pct。 点评： 三季报业绩表现依旧亮眼，营收与盈利增速维持高增。公司前三季度营收、归母净利润同比增速分别为 16.1%、31.6%，季环比分别变动-0.9、0.1pct；3Q 单季营收、归母净利润同比增速分别为 14.3%、31.8%，同比分别变动- 13、11.5pct。 整体来看，公司业绩表现依旧亮眼，在信贷供需矛盾加大、8月份 LPR 报价进一步下调影响下，尽管银行业整体面临息差收窄的特征，但公司依然能够录得 16%、30%以上的稳定营收、盈利增速，彰显公司作为成渝地区头部城商行实力。 3Q 扩表动能强劲，后续信贷投放有望维持较高景气度。22Q3末，成都银行总资产同比增速为 21.6%，季环比提升 0.2pct，3Q 单季新增资产 136.3亿，同比多增 32.8亿。公司 3Q 扩表动能依旧强劲，对净利息收入形成较好支撑，结构上预计信贷投放整体仍维持较高景气度。 今年以来，市场化私人部门融资需求偏弱，“稳增长”有赖于政府或准政府投资，四川省整体基建投资力度较大。据人民银行成都分行披露，截至 9月 20日，四川省 221个项目获政策性、开发性金融工具投放，合计投放金额 457亿元，位居全国第二。四川省信贷投放亦维持较高景气度，8月末各项贷款同比增速较上月末提升 0.3pct 至 15.4%，增速位居全国首位且年初以来逐月提升。公司作为四川省头部城商行，今年以来深度融入成渝经济圈建设，上半年对公贷款增速同样录得 38.4%的较高水平（位居上市银行第 1）。往后看，当前私人部门融资需求仍然偏弱，稳定经济增长仍需基建投资持续发力，基建领域贷款作为公司传统优势业务，有望支撑公司 4Q 信贷投放维持较高景气度。房地产市场需求侧刺激加码背景下，也有助于推动按揭需求回暖。 不良贷款率季环比下降 2bp 至 0.81%。22Q3末，成都银行不良贷款率较 2Q 下降 2bp 至 0.81%，资产质量延续前期向好态势，不良贷款率自 2016年以来逐年下降，22Q2末位居上市银行第 4。公司同时具备较强的风险抵补能力，22Q2末，拨备覆盖率高达 474.4%，在上市银行中位居第 8。房地产政策的持续转暖有助于缓释银行涉房类融资的资产质量压力，经济回暖也有助于修复居民受损的资产负债表，公司当前风险抵补能力维持高位，后续信用成本有望维持稳定。 主要股东通过可转债转股方式增持，减轻资本补充压力，彰显对公司未来发展信心。公司近期披露 3Q 可转债转股结果暨股份变动公告，成都交子金融控股集团有限公司、成都产业资本控股集团有限公司、成都欣天颐投资有限责任公司、成都市协成资产管理有限责任公司等股东以转股方式增持公司股份 0.72亿股，占成银转债转股前公司已发行普通股股份总额的 2%，合计增持金额 10亿元左右，主要股东以可转债转股方式增持，一方面有助于公司减轻资本补充压力，进一步拓宽未来增长空间，同时也彰显对公司未来发展信心。 盈利预测、估值与评级。成都银行根植成渝经济圈，战略定力沿着“稳定存款立行、高效资产立行”的轨道前行，成渝双城经济圈建设为公司提供大量优质资产，较强的核心负债获取能力保证存贷板块资金来源与资金运用的有效匹配。同时，公司资产质量优异，不良贷款率持续低位运行，较高的拨备覆盖率使得公司风险抵补能力较强。公司可转债自 2022年 9月 9日开始进入转股期，公司当前股价为 15.79元/股，高于转股价 13.9元/股的水平，距离触发有条件赎回条款还有14.4%的空间，预计公司后续仍有较强的业绩释放诉求，增强内源性资本补充能力的同时推动可转债转股。考虑到公司 3Q 合计 0.72亿股可转债转股，下调公司 2022-2024年 EPS 预测为 2.51/2.95/3.45元（均下调 2%），当前股价对应PB 估值分别为 1.10/0.95/0.82倍，对应 PE 估值分别为 6.29/5.35/4.58倍，维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济下行压力加大，宽信用力度不及预期。

8月 29日，江苏银行发布 2022年中报，实现营业收入 351.1亿元，同比增长 14.2%，归母净利润 133.8亿元，同比增长 31.2%。加权平均净资产收益率（ROAE）16.1%，同比提升 2.9pct。 点评： 业绩增长延续“量价齐发”逻辑，营收盈利实现 14%+31%高增。1H22江苏银行营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为 14.2%、15.6%、31.2%，季环比提升 3.2、1.6、5.2pct；2Q 单季营收、归母净利润同比增速 17.4%、36.7%，季环比提升 6.4和 10.7pct。拆分业绩增长看： （1）规模拉动盈利增速 26.3%，季环比提升 3.6pct；净息差贡献度 3.7%，季环比小幅下滑 1.2pct。尽管上半年行业信贷供需矛盾凸显、景气度有所下滑，但公司净利息收入仍延续“量价齐发”态势，对盈利增长形成较强支撑。 （2）非息对业绩贡献为 12%，季环比提升 7.2pct，手续费及佣金收入、净其他非息收入均实现近 15%同比高增，对业绩增长拉动效果持续凸显。 （3）拨备贡献度为 1.8%，季环比下滑 7.7pct，在不良余额、比率双降情况下，公司仍保持了较强计提力度。 对公贷款投放维持“供需两旺”。2Q22末，江苏银行总资产、生息资产、贷款同比增速分别为 12.4%、12.4%、15.2%，季环比分别提升 2、2.3pct，下滑 0.2pct。 2Q 单季新增贷款 689亿，同比多增近 73亿，占生息资产比重 54.6%，季环比提约0.4pct，对资产扩张形成有力支撑。信贷结构方面，2Q 单季对公贷款（含贴现）新增约 597亿，同比多增 299亿。行业投向方面，制造业、租赁商服、水利环境等仍为重点投放领域，其中，制造业、水利环境、批零上半年分别新增 322、184、158亿，分别同比多增 65、48、38亿，占对公贷款比重较年初分别提升 0.6、0.6、0pct至 22.6%、11.4%、12.1%。此外，科研技术服务领域贷款投放新增 56亿，同比多增 41亿，专精特新、智改数转等相关领域信贷投放对公司类贷款增长的驱动效果持续增强。2Q 单季零售贷款新增 92亿，同比少增 226亿，其中，按揭、消费贷、经营贷单季分别新增 9、-94、19亿，同比少增 123、278、89亿，构成零售贷款少增的主要拖累项。主要受江苏散点疫情扰动等影响，上半年零售贷款投放节奏趋缓，预计伴随疫情形势稳定，叠加各类刺激性利好政策出台，下半年零售投放力度将有所加大。 定期存款增长稳健，市场类负债吸收强度有所提升。2Q 末，江苏银行总负债、存款同比增速为 12.7%、10.6%，季环比分别提升 2.2pct，下滑 2.3pct。上半年新增存款 1786亿，同比多增 114亿，其中 2Q 单季新增 263亿，同比少增 275亿。具体地，上半年活期存款新增 437亿，同比少增 97亿，存量占比较年初下滑 1pct 至31.9%，存款定期化现象同行业趋势一致。2Q 末，公司存贷比为 94.1%，季环比提升 2.7pct，存贷增速差进一步拉大。这一情况下，公司市场类负债吸收力度有所加大，2Q 末应付债券、金融同业负债增速分别较上季提升 8.6、10pct 至 5.5%、23%，对应占付息负债比重合计 37.1%，季环比提升 1.35pct。当前低利率市场环境下，负债结构适度调整有助于公司有效管控综合负债成本。 NIM 较年初提升 8bp 至 2.36%。江苏银行上半年息差 2.36%，较年初改善 8bp，创 2016年以来新高。资产端，生息资产、贷款收益率分别为 4.59%、5.41%，分别较年初提升 6、5bp。得益于前期优质项目提早储备，以及拓客强基工程的持续推进，公司上半年资产端定价明显上行，领先同业跑赢大市。负债端，付息负债、存款成本率分别为 2.46%、2.34%，较年初分别下行 7bp，上行 2bp。上半年公司通过对结构性存款“价量齐控”，灵活把握市场波段机会，调整同业负债久期等方式实现对负债成本的有效管控。 不良率降至 1%以内，拨备进一步增厚。2Q 末公司实现不良率、不良余额双降，不良率季环比下降 5bp 至 0.98%，不良贷款余额较上季减少 0.9亿。关注率为1.30%，季环比下滑 2bp，不良生成压力有所缓释。伴随公司存量不良包袱持续出清，资产质量已进入良性运行阶段。同时，逾期 90天以上与不良贷款比例较年初下降近 4pct 至 70.2%，反映出公司贷款风险分类偏离度有所降低，不良认定较为严格。上半年，贷款损失准备计提 100亿，同比多增近 31亿，不良双降情况下公司仍保持较高拨备计提力度。2Q 末，拨贷比为 3.33%，同年初持平； 拨备覆盖率 340.7%，季环比提升 10.6pct，拨备安全空间相对充足，公司风险抵补能力维持高位。 资本充足率安全边际增厚。2Q 末，公司核心一级\一级\资本充足率分别为8.57%、10.7%、12.94%，季环比分别改善 0.16、0.18、0.19pct，资本监管安全边际有所增厚。2Q 公司盈利高增对核心一级资本形成有效回补，内源性资本补充能力有所增强。同时，截至 2Q 末公司仍有 200亿可转债待转股。当前转股价为 5.97元/股，强制赎回价 7.76元/股。根据 8月 29日收盘价 7.01元/股，距离强赎价格仅 10.7%空间，转股落地潜力较大。若后续全部转股，静态测算下预计可进一步改善公司核心一级资本充足率 1.05pct。综合来看，公司内源、外延资本补充能力较强，资本安全垫有望持续增厚。 盈利预测、估值与评级。江苏银行作为江浙地区头部上市城商行，深耕长三角经济高地，在小微、高端制造业贷款等业务上护城河较宽，信贷投放维持“供需两旺”，为 NIM 稳定运行提供较强支撑。同时，公司在零售端高收益领域持续发力，财富管理板块整体布局不断扩张，AUM 规模位列上市城商行首位。后续公司将着力打造“大财富、交易银行、直接融资和间接融资互促共进”三大动力源，有望塑造业务第二增长曲线。公司存量不良持续出清，增量风险可控，资产质量持续向好，风险抵补能力不断夯实。当前公司 PB（LF）估值为 0.69倍，处在历史 50%分位水平，持续看好公司未来资产质量持续改善+业绩维持高增带来估值修复机会。为此，我们上调 2022-2024年 EPS 预测为 1.73（上调 6.7%）、2.07（上调 7.2%）、 2.42（上调 9.6%）元，当前股价对应 PB 估值分别为0.60/0.52/0.45倍，对应 PE 估值分别为 4.06/3.39/2.89倍，维持“买入”评级。 风险提示：宽信用力度不及预期，大宗商品价格持续上涨。