事件：4月18日，江苏银行发布2024年年报，全年实现营收808亿，同比增长8.8%，归母净利润318亿，同比增长10.8%。加权平均净资产收益率（ROAE）13.6%，同比下降0.9pct。 点评：营收增长提速，业绩表现韧性强。2024年江苏银行营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为8.8%、7.6%、10.8%，增速较1-3Q24分别提升2.6、0.5、0.7pct，营收增长提速，盈利保持双位数增长。其中，净利息收入、非息收入增速分别为6.3%、14.8%，较1-3Q24变动+4.8、-2.3pct。全年成本收入比、信用减值损失/营收分别为24.7%、22.7%，同比分别提升0.7、0.4pct。拆分盈利增速结构：规模、非息仍为主要贡献项，分别拉动业绩增速22.6、10.8pct，从边际变化看，规模扩张提速对盈利贡献提升、息差降幅趋缓对业绩增长拖累减轻，所得税贡献项由负转正；营业费用对业绩增长拖累加大，拨备计提正向贡献转负。 扩表强度高，重点领域信贷投放较好。2024年末，江苏银行生息资产、贷款净额（口径调整后）同比增速分别为16.1%、11%，增速较3Q末分别变动+3.7、-0.6pct，维持较高扩表强度。贷款净额方面（口径调整后），全年新增2027亿，同比少增45亿；4Q单季新增5.4亿，同比少增96亿。有效融资需求走弱背景下，公司2024年信贷投放强度不弱，规模仍维持双位数增长。结构层面，新口径下全年对公、零售、票据分别新增2088、222、-289亿，其中4Q单季对公、零售、票据分别新增0.7、274、-263亿，全年投放“对公先行、零售跟进”，同时压降票据等低息资产，贷款结构优化。对公端，投向聚焦制造业、基建等实体领域，年末增速分别达19.4%、26.1%，均高于各项贷款增速，年末占对公贷款余额比例分别为23%、40%。“五篇大文章”等重点领域贷款维持高增，年末绿色、普惠小微增速分别为22.4%、21.4%，科技贷款全年新增432亿，授信支持江苏专精特新、高企、科小企业数量均位列全省第一。零售端，全年消费贷、按揭、信用卡分别新增84、50、45亿，同比分别少增317亿、多增53亿、72亿，就业、收入等长周期变量待改善，居民端总体消费意愿偏弱，相关融资需求有待提振。 非信贷类资产方面，金融投资、同业资产4Q季内新增1213、106亿，同比多增1071、200亿，二者合计占生息资产比重40%，较3Q末上升2.4pct，较年初上升2.9pct。 年内公司同业拆出、买入返售等同业资产规模扩张提速，衍生品、债券投资力度加大，对扩表形成有力支撑。 存款增长提速，对公定期化趋势延续。2024年末，江苏银行付息负债、存款同比增速分别为15.3%、12.8%，分别较3Q末提升1、3.7pct，存款占付息负债比重较3Q末下降0.3pct至61%。全年存款新增2405亿，同比少增97亿；其中4Q单季新增398亿，同比多增678亿。结构层面，全年公司定期、活期分别新增1761亿、543亿，同比多增2000亿、少增187亿；个人定期、活期新增1064、85亿，同比少增628亿、多增247亿；对公存款定期化延续，零售端结构有所优化。市场类负债方面，2024年公司应付债券、金融同业负债分别新增2507、-281亿，同比多增3366亿，少增2113亿，市场类负债占付息负债比重较年初提升1.3pct至39%，对负债资金形成有效补充。 NIM降幅趋缓收于1.86%。江苏银行2024年NIM为1.86%，较1H24收窄4bp，较2023年收窄12bp。资产端，公司生息资产、贷款收益率分别为4.05%、4.77%，较1H24下行16bp、21bp，较2023年下行30bp、41bp。需求不足致新发放贷款定价持续走低，存量贷款滚动到期重定价、存量按揭利率下调等因素共振，资产端收益率持续处在下行通道。负债端，公司付息负债、存款成本率分别为2.19%、2.1%，较1H24下行10bp、8bp，较2023年下行21bp、23bp，前期负债成本管控效果逐步显现，前期多轮挂牌利率非对称下调效果将伴随产品滚动到期重定价逐步释放。 非息收入增速14.8%，占营收比重31%。2024年江苏银行非息收入249亿（YoY+14.8%），占营收比重较上年提升1.6pct至31%。其中，（1）净手续费及佣金净收入44亿（YoY+3.3%），低基数上维持同比正增长，占非息收入比重18%，较上年下降2pct。年末江苏银行零售AUM规模1.42万亿，稳居城商行首位，财私客户数突破10万户关口，增速超20%，财管业务稳步增长。年末公司托管资产余额4.72万亿，规模位列城商行首位；其中公募基金托管规模超5300亿，规模及收入均位列城商行首位。（2）净其他非息收入204亿（YoY+18%），其中，投资收益、公允价值变动收益分别为147、38亿，同比分别多增25亿、少增1亿，4Q24广谱利率下行背景下，债券交易流转支撑非息收入维持双位数增长。 不良率维持低位，风险抵补能力强。2024年末，江苏银行不良率、关注率分别为0.89%、1.4%，环比3Q末分别下降0bp、5bp；年末逾期率1.12%，同年中持平，逾期/不良贷款比重为126%，较年中小幅提升0.3pct，前瞻性指标表现稳健。公司全年不良余额新增15亿，期内不良净增、核销规模分别为263、249亿，同比分别多增72、79亿，不良净生成、核销转出强度均有所加大。分行业看，年末批零、个人经营贷不良率分别为2.37%、2.04%，较年初上升0.45、0.25pct，小微、经营贷等特定领域风险暴露增加，不良率指标有所上行。 拨备方面，4Q单季信用减值损失新增64亿，同比多增20亿。年末拨贷比、拨备覆盖率分别为3.12%、350.1%，较3Q末分别提升7bp、下降0.9pct，拨备计提强度不减，风险抵补能力保持稳健。 资本安全边际厚，分红率维持稳定。2024年末，公司核心一级/一级/资本充足率分别为9.12%、11.82%、12.99%，较3Q末分别下降0.15、0.21、0.2pct，年末风险加权资产增速15.5%，较3Q末提升0.8pct，规模扩张维持较高强度，资本消耗有所加大。考虑到公司盈利维持双位数增长，内源资本补充能力较强，资本安全边际较厚，为后续规模扩张、业务发展提供较强支撑。2024年度公司分红（含税）95.5亿，分红比例维持30%不变。 盈利预测、估值与评级。作为江苏头部城商行，公司深耕本土，与地区经济发展同频共振，持续受益于江苏经济增长红利。对公聚焦先进制造、小微、绿色等重点领域，同步深化“商行+投行+资管+托管”策略，推进“AFF”特色体系建设；零售端发力财富管理等高收益领域，AUM规模位列上市城商行首位，公私联动拓客展业空间大，“轻资本经营+数智化建设”步伐加快。考虑到目前融资需求尚未出现实质性转暖，部分民营、小微企业经营景气度较低，贷款增长相对乏力，NIM仍处在下行通道，行业经营压力不减。我们调整公司2025-26年EPS预测为1.88、1.98元（分别下调5.8%、9.8%），新增2027年EPS预测为2.07元，当前股价对应PB估值分别为0.7、0.63、0.57倍，对应PE估值分别为5.24、4.97、4.77倍。维持“买入”评级。风险提示：融资需求恢复不及预期，资产端定价持续承压。

杭州银行发布 2024年年度报告，实现营业收入 383.8亿，同比增长 9.6%，实现归母净利润 169.8亿，同比增长 18.1%。2024年加权平均净资产收益率为 16%，同比提升 0.43pct。 点评： 2024年营收增速季环比提升 5.7pct，25Q1盈利增速维持高位。杭州银行 2024年营业收入、PPOP、归母净利润同比增速分别为 9.6%、9.5%、18.1%，较 1-3Q分别变动+5.7、+6.1、-0.6pct。营收主要构成上，净利息收入同比增长 4.4%，增速较 1-3Q 提升 0.5pct；非息收入同比增长 20.2%，增速较 1-3Q 大幅提升16.3pct。拆分盈利同比增速结构，规模扩张、非息收入为主要贡献分项，分别拉动业绩增速 21.8、16.1pct；从边际变化看，规模扩张、非息收入正贡献增强，息差、营业费用负向拖累走阔，所得税负向拖累小幅略升，拨备正贡献显著收窄。 25Q1公司营收及盈利增速分别为 2.2%、17.3%，较上年分别下降 7.4、0.8pct，营收增速下降预估主要受到贷款集中重定价、25Q1债市波动加大等行业性因素影响，盈利增速维持高位，或受益资产质量保持优异情况下，拨备正贡献增强。 扩表速度高于行业，信贷投放实现“开门红”。2024年末，杭州银行生息资产同比增速为 14.8%，增速较 3Q 末提升 1.4pct，扩表强度高于行业；其中，贷款、金融投资同比增速分别为 16.2%、11.5%，较 3Q 末分别变动+0.2、-2.5pct。4Q单季贷款、金融投资、同业资产规模增量分别为 273亿、93亿、583亿，贷款、非信贷类资产分别同比多增 55亿、278亿，非信贷类资产配置力度加大。 从信贷投放结构来看，4Q 单季对公贷款（含贴现）、零售贷款规模增量分别为212亿、61亿。2024年末，对公贷款（含贴现）、零售贷款余额同比增速分别为 19.9%、9.2%，增速较 3Q 末分别变动+1.9、-2.8pct。期内信贷资源加力向重点领域倾斜，2024年末，制造业、绿色、科技、普惠小微信用贷款余额同比增速分别为 26.3%、21.5%、29.5%、29.9%。零售贷款方面，2024年末，住房按揭、个人经营贷、个人消费贷及其他余额增速分别为 12.2%、8.2%、6.7%，对全年零售贷款增量贡献分别为 44.4%、39%、16.5%。 根据公司公告，25Q1末，贷款较年初增长 6.2%，维持较强扩表动能。2025年信贷投放将继续聚焦主流市场、主流客户、主流资产，加大重点领域支持力度，小微贷款在稳固个人基本盘基础上加速推进向企业端延伸，零售信贷重点抓消费贷新客，杭州银行预计 2025年信贷投放增量将高于 2024年。 存款增速环比 3Q 末提升 5.5pct，存款占比升至 66%。2024年末，杭州银行付息负债、存款同比增速分别为 14%、21.7%，增速较 3Q 末分别提升 1.6、5.5pct。 2024年末，存款占付息负债比重 66%，较 3Q 末提升 2.3pct。全年存款增加 2273亿，其中 4Q 单季增加 957亿，其中，对公、零售存款增量分别为 588亿、291亿。市场类负债方面，4Q 单季应付债券、同业负债增量分别为 239亿、-375亿。 2024年息差较中期收窄 1bp 至 1.41%，全年息差收窄 9bp。2024年，杭州银行净息差披露值为 1.41%，较中期下降 1bp。 （1）资产端，生息资产收益率 3.64%，较年中、上年分别下降 8、23bp，资产收益率下降主要是受 LPR 下调、存量房贷利率调整、新发放贷款利率下行等因素影响，叠加广谱利率下行背景下，债券投资等市场类资产收益率下降。 （2）负债端， 2024年杭州银行付息负债、存款成本率分别为 2.13%、2.04%，存款成本率较年中分别下降 4bp、15bp。公司期内多次下调各品种存款定价，合理调整负债结构，加强负债成本管控。 非息收入增速较 1-3Q 大幅走阔，主要受净其他非息收入提振。杭州银行 2024年非息收入同比增长 20.2%，增速较前三季度提升 16.3pct。2024年非息收入占营收的比重为 36.3%，同比提升 3.2pct。非息收入主要构成上， （1）净手续费及佣金收入同比下降 8%至 37.2亿，降幅较 1-3Q 略收窄 0.1pct。收入下降主要受投行类业务收入费收入减少拖累； （2）净其他非息收入同比大幅增长 35.3%至 102. 1亿，增速较 1-3Q 提升 25.8pct。投资收益、公允价值变动损益合计 97.7亿，较上年增加 27.2亿；其中，4Q 单季投资收益、公允价值变动损益合计 27.6亿，同比多增 18.7亿。主要是利率下行环境下，交易性金融资产投资收益增加。 不良率持平于 0.76%，25Q1资产质量继续保持稳定。2024年末，杭州银行不良贷款率为 0.76%，较 3Q 末持平；其中，对公贷款（含贴现）不良率 0.75%，较 24Q2末下降 1p；零售不良率 0.77%，较 24Q2末提升 1bp。2024年末，关注率为 0.55%，较 3Q 末下降 4bp。25Q1末，不良贷款率 0.76%，继续保持稳定。拨备方面，2024年计提信用减值损失 74.5亿，同比减少 7.7%；其中，4Q单季计提 28.6亿，同比多提 11.1亿。2024年末，拨备覆盖率为 541.5%，较3Q 末略降 1.8pct；拨贷比为 4.11%，较 3Q 末略降 1bp。25Q1末，拨备覆盖率 530.1%，较年初下降 11.4pct，拨备厚度仍处于行业领先水平。 各级资本充足率稳中有升，2024年分红率小幅提升至 24.47%。2024年末，杭州银行核心一级/一级/资本充足率分别为 8.85%/11.05%/13.8%，较 3Q 末分别提升 9/5/2bp；RWA 同比增速为 6.6%，较 3Q 末下降 3pct。2024年杭州银行分红比例为 24.47%，较上年提升 1.95pct。截至 25Q1末，由于部分可转债转股等因素影响，公司总股本增至 63.12亿（4Q 末为 60.49亿元）。截至 4月 12日，杭银转债未转股余额 103.98亿，未转股比例 69.32%。 盈利预测、估值与评级。公司立足杭州、深耕浙江，网点主要分布于长三角、珠三角等发达经济圈。2024年营收及盈利增速均处上市银行领先水平。考虑中美贸易摩擦不确定性、股本增厚等影响因素，下调2025-26年EPS 预测至3.13/3.65元，前次预测为 3.44/4.05元，新增 2027年 EPS 预测为 4.26元。2025年是杭州银行“二二五五”战略收官之年，更是新征程的起笔之处，根据公司关于 2025年一季度主要经营情况的公告，开年信贷投放实现“开门红”，资产质量保持稳健，盈利增速在 17%以上，基本面韧性较强。维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济修复不及预期，市场化有效信贷需求不足未能边际改善。

事件： 宁波银行发布 2024年年度报告，实现营业收入 666亿，同比增长 8.2%，实现归母净利润 271亿，同比增长 6.2%。2024年加权平均净资产收益率为 13.59%，同比下降 1.49pct。 点评： 净利息收入有力提振下，营收增速较 1-3Q 提升 0.7pct。宁波银行 2024年营业收入、PPOP、归母净利润同比增速分别为 8.2%、13.9%、6.2%，较 1-3Q 分别变动 0.7、0.4、-0.8pct。营收主要构成上，净利息收入同比增长 17.3%，增速较 1-3Q 提升0.4pct；非息收入同比下降 9.9%，降幅较 1-3Q 小幅走阔 0.6pct。拆分盈利同比增速结构，规模扩张为主要贡献分项，拉动业绩增速 30.9pct；从边际变化看，规模扩张正贡献维持高位，息差负向拖累收窄至 3.3pct，非息收入负向拖累大体持平，成本管控正贡献收敛，拨备负向拖累稳中略降，所得税负向拖累走阔。 贷款同比增速 17.8%，扩表维持较高强度。2024年末，宁波银行生息资产同比增速为 17.1%，增速较 3Q 末下降 3.2pct，扩表强度仍显著高于行业；其中，贷款、金融投资同比增速分别为 17.8%、15%，较 3Q 末分别下降 1.8、4.7pct。4Q 单季贷款、金融投资、同业资产规模增量分别为 204亿、73亿、82亿。 从信贷投放结构来看，4Q 单季零售贷款、对公贷款、票据贴现规模增量分别为 118亿、50亿、36亿。2024年末，对公贷款、零售贷款余额同比增速分别为 24.1%、10%，增速较 3Q 末分别下降 3.3、5.2pct。全年贷款投向上，对公贷款持续加大对民营小微企业、制造业企业、进出口企业等客户的投放力度；零售贷款增量主要来自个人消费贷款和住房按揭贷款，增量占比分别为 72.3%、22%。 付息负债增速保持稳定，4Q 市场化负债吸收力度加大。2024年末，宁波银行付息负债、存款同比增速分别为 14.9%、17.2%，增速较 3Q 末分别小幅下降 0.4、0.3pct，存款占付息负债比重 65.6%，较 3Q 末下降 2.1pct，较年初提升 1.3pct。全年存款增加 2700亿，增量主要来自前三季度；4Q 单季存款下降 274亿，其中，对公存款减少 289亿，零售存款小幅增加 15亿。公司 4Q 加大了市场化负债吸收力度，应付债券、同业负债增量分别为 297亿、445亿。存款期限结构上，2024年定期存款平均余额占总存款平均余额比重 68.6%，较年中提升 1.9pct，存款定期化态势延续。 2024年息差较前三季度回升 1bp 至 1.86%，全年息差仅收窄 2bp，体现较强韧性。 2024年，宁波银行净息差披露值为 1.86%，较 1-3Q 回升 1bp。以期初期末法测算，2024年生息资产收益率、付息负债成本率分别为 3.96%、2.05%，较 1-3Q 分别下降 2bp、3bp。从资产端来看，收益率下行主要受 LPR 下调、存量按揭贷款重定价、市场利率下行等行业性因素影响，宁波银行按揭贷款占贷款余额比重仅 6.7%，存量按揭利率下调对资产端定价影响相对小于同业。从负债端来看，负债成本管控对息差收窄压力形成有效对冲，2024年宁波银行付息负债、存款成本率分别为 2.06%、1.94%，较年中分别下降 6bp、2bp，其中，零售存款、对公存款成本率分别为 2.28%、1.82%，较中期分别下降 3bp、2bp。 思源黑体（修正） 手续费降幅收窄，净其他非息收入增速转负。宁波银行 2024年非息收入同比下降 9.9%，降幅较 1-3Q 小幅走阔 0.6pct。2024年非息收入占营收的比重为 28%，同比下降5.6pct。非息收入主要构成上， （1）净手续费及佣金收入同比下降19.3%至 46.6亿，降幅较 1-3Q 收窄 11pct。手续费收入下降主要受代理类、银行卡等收入减少拖累； （2）净其他非息收入同比下降 6.2%至 139.8亿，增速较 1-3Q下降 6.5pct；其中，投资收益 137.1亿，较上年增加 6.2亿，为主要贡献因子，预估广谱利率下行环境下，公司灵活配置债券、基金等资产，证券投资取得较好收益；公允价值变动收益不足 0.2亿，同比少增 11.4亿，主要受衍生金融工具公允价值下降影响。其中，4Q 单季投资收益、公允价值变动损益分别为 47.8亿、-20.7亿，同比分别多增 11.6亿、多减 11.4亿。 不良贷款率持平于 0.76%，拨备覆盖率降至 390%附近，拨备厚度仍居行业前列。2024年末，宁波银行不良贷款率为 0.76%，较 3Q 末持平；其中，零售贷款不良率 1.68%，较 2Q 末小幅提升 1bp，零售资产质量压力相对更为明显，与行业趋势相似。2024年末，关注率为 1.03%，较 3Q 末下降 5bp。拨备方面，全年计提信用减值损失 107亿，同比增加 17.4亿，主要是公司表内外资产规模有所增加；其中，4Q 单季计提信用减值损失 11.1亿，同比多提 3亿。2024年末，拨备覆盖率为 389.4%，较 3Q 末下降 15.5pct；拨贷比为 2.97%，较 3Q 末下降11bp。 各级资本充足率均有提升，2024年分红率升至 22.77%。2024年末，宁波银行核心一级/一级/资本充足率分别为 9.84%/11.03%/15.32%，较 3Q 末分别提升41/40/36bp；RWA 同比增速为 15.3%，较 3Q 末下降 3.7pct。2024年宁波银行分红比例为 22.77%，较上年提升 6.78pct。 盈利预测、估值与评级。宁波银行深耕江浙等优质地区，致力于打造多元化的利润中心，公司盈利构成中，大零售及轻资本业务盈利占比较高，可持续发展动能强。2024年在行业性有效信贷需求不足的大背景下，扩表速度仍维持高位，叠加息差韧性强，净利息收入同比高增对营收形成有力支撑。结合年报披露数据，并考虑当前全球贸易摩擦不确定性或对以出口商为代表的部分客群融资需求形成扰动，小幅下调公司 2025-26年 EPS 预测为 4.44/4.82元，前次预测值为4.5/4.9元，新增 2027年 EPS 预测为 5.27元，当前股价对应 PB 估值分别为0.68/0.61/0.55倍。维持“买入”评级。 风险提示：全球贸易摩擦影响超预期，影响有效信贷需求进而影响利息收入。

3月 28日，张家港行发布 2024年年报，全年实现营收 47.1亿，同比增长 3.8%，归母净利润 18.8亿，同比增长 5.1%。加权平均净资产收益率（ROAE）为 11.05%，同比下降 0.6pct。 点评： 营收增速稳中有升，业绩增长韧性强。张家港行全年营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为 3.8%、5.1%、5.1%，增速较 1-3Q24分别变动+0.9、-1.7、-1.2pct，公司营收增速稳中有升，盈利增长呈现出较强韧性。全年净利息收入、非息收入增速分别为-12.6%、96.8%，较前三季度分别提升 2.1、8.2pct。信用减值损失/营业收入、成本收入比分别为 19.6%、35.8%，同比下降 0.02、1.1pct。拆分盈利同比增速结构，规模、非息为主要贡献分项，分别拉动业绩增速 12、35.8pct。从边际变化看，息差降幅收窄、拨备计提放缓对业绩拖累减轻，营业费用正向贡献转负对盈利增速形成拖累。 扩表略有放缓，重点领域贷款投放维持较高强度。2024年末，张家港行生息资产、贷款同比增速分别为 4%、8%，增速较 3Q 末分别下降 1.6、0.3pct，扩表节奏略有放缓，但信贷投放仍维持较高强度。公司全年贷款、金融投资、同业资产新增规模分别为 102、-31、7亿，同比少增 19、78亿、同多增 9亿，年末贷款占生息资产比重较上季末提升 0.5pct 至 67%。4Q 单季新增贷款、金融投资、同业资产规模分别为 12、 11、-22亿，同比少增 3亿、多增 10亿、少增 37亿，4Q 适度压降同业资产，资源向贷款、债券投资倾斜。 贷款方面，全年对公、零售、票据新增规模分别为 96、-81、87亿，同比少增 9、81亿、多增 71亿，年末对公、票据贷款占比分别为 53.2%、15.5%，较年初提升3.3、5.6pct，对公仍发挥“压舱石”作用，票据贴现对表内贷款增长形成较强支撑。 投向层面，聚焦在制造业、批零等领域，对应贷款增速分别为 4.1%、28.9%，较2023年分别提升 1pct、下降 0.6pct。科创、绿色等重点领域信贷投放形成新增长极，年末科技型企业、绿色贷款增速分别为 11.2%、23.6%，高于各项贷款增速。 零售端，信用卡全年减少 1.9亿，同比少减 26.7亿；消费贷、经营贷、按揭分别减少 43.2、22.7、13.2亿，同比少增 70、25亿、多减 13亿。居民就业、收入等长周期变量待改善，居民扩表能力、意愿不足，“生产-消费”内循环仍待畅通，相关零售融资需求有所走弱。 存款增长放缓，定期化趋势延续。2024年末，张家港行付息负债、存款同比增速分别为 4.5%、6.4%，分别较 3Q 末下降 1.5、1.1pct，存款占付息负债比重较 3Q 末提升 0.3pct 至 87%。全年新增存款 101亿，同比少增 69亿，4Q 单季新增 12亿，同比少增 16亿，一般性存款增长有所承压。分期限看，全年定期、活期分别新增117、-16亿，同比分别少增 54亿、多减 15亿，年末定期存款占比 79.4%，较年初上升 2.3pct，定期化趋势延续。其中，对公定期、对公活期分别新增 10亿、-26.5亿，同比少增 40亿、多减 22亿，公司存款增长相对承压4Q 息差环比走阔，全年呈“L”型走势。2024年公司 NIM 为 1.62%，较 1-3Q24走阔 1bp，较 2023年收窄 37bp，全年息差呈现“L”型走势。资产端，公司全年生息资产、贷款收益率分别为 3.56%、4.38%，较 2023年下行 63bp、80bp，较 1H24分别下行 15bp、24bp。需求不足、业内竞争导致新发放贷款定价持续走低，叠加存量贷款到期滚动重定价等因素共振，资产端收益率走低。负债端，公司全年付息负债、存款成本率分别为 2.16%、2.13%，较 2023年分别下降29bp、20bp，较 1H24分别下降 8bp、0bp。存款定期化背景下，公司强化定价端管控力度，下调长期限存款 FTP 利差，引导加强对低成本资金的吸收，成本改善效果将伴随产品滚动到期重定价逐步释放。 债券交易驱动非息收入高增。2024年张家港行非息收入 13.3亿（YoY+97%），占营收比重较 1-3Q 下降 2.8pct 至 28%。其中， （1）手续费及佣金收入 0.3亿（YoY+9.8%），监管降费背景下，代理等业务增长承压对手续费收入形成较大拖累，但 2023年基数相对较低，2024年手续费收入仍实现同比正增。 （2）净其他非息收入 13亿（YoY+100%），占非息收入比重提至 98%；4Q 单季净其他非息收入 2.2亿，同比多增 1亿，其中投资收益、公允价值变动收益分别为3.3、-1.3亿，同比多增 2.3亿、少增 1.7亿。利率下行背景下，公司通过部分债券投资浮盈变现驱动非息收入高增。注意到，公司 4Q 季内 TPL 户新增 22.2亿，同比多增 15.2亿，市场波动加大情况下，交易性金融资产重估对营收影响加大。 不良率低位运行，风险抵补能力强。2024年末，张家港行不良率、关注率分别为 0.94%、1.56%，较 3Q 末分别变动+1bp、-36bp，较年初分别变动 0bp、-3bp； 年末逾期率 1.92%，较年初上行 22bp，逾期/不良贷款比重 205.2%，较年中上升 3.9pct，较年初上行 23.8pct，前瞻性指标波动指向特定领域潜在风险或有累积。全年公司不良余额新增 0.9亿，同比少增 0.8亿，不良净增、核销规模分别为 17.3、16.4亿，同比多增 0.1、0.9亿。全年不良净生成率 1.36%，较 2023年下降 0.14pct。4Q 单季信用减值损失新增 0.6亿，同比少增 0.4亿；全年信用成本 0.64%，同比下降 8bp。年末拨贷比、拨备覆盖率分别为 3.52%、376%，较 3Q 末下降 0.3、34.6pct，风险抵补能力维持高位。 可转债转股驱动资本安全边际增厚。2024年末，公司核心一级/一级/资本充足率分别为 11.1%、12.4%、13.6%，较 3Q 末分别提升 1.2、1.2、0.9pct。季末风险加权资产增速 6.7%，较 3Q 末下降 1.1pct，扩表速度放缓背景下 RWA 扩张降速，对资本消耗力度有所减弱。公司 25亿可转债已于 2024年 11月到期，累计转股 11.4亿元，转股股数 2.75亿股，占转股前公司普通股股份 15.2%。可转债转股有效补充公司核心一级资本，为后续规模扩张、业务发展形成较强支撑。 盈利预测、估值与评级。张家港行始终坚持深耕本土、服务区域的战略定位，重点布局个人经营性贷款领域。结合自身市场定位和经营优势，公司以微贷业务为重点抓手，深化“两小双轮”竞速机制，推动小微、小企业业务协同联动发展。 同时，公司积极布局苏州、无锡、南通三地市场，提升存贷份额，挖掘小微领域新蓝海，为信贷稳步扩张和资产端定价形成一定支撑。资产质量相对稳健，拨备余粮充裕，风险抵补能力强。但考虑到有效融资需求不足问题尚未缓解，NIM 仍承压运行，债券投资驱动非息收入增长存在较高不确定性，或对公司营收及业绩表现形成一定拖累。结合公司 2024年年报情况，我们调整公司 2025-26年 EPS预测为 0.79、0.81元（前值为 0.93、1元），新增 2027年 EPS 预测为 0.82元，当前股价对应 PB 估值分别为 0.53、0.49、0.45倍，对应 PE 估值分别为 5.33、5.2、5.19倍。调整为“增持”评级。 风险提示：经济复苏进程不及预期，国有大行客群下沉力度加大，小微贷款利率下行幅度超预期。

事件：2024年，中国平安营业收入1.03万亿元，同比+12.6%；归母净利润1266.1亿元，同比+47.8%；归母营运利润1218.6亿元，同比+9.1%（可比口径）；新业务价值285.3亿元，同比+25.6%（可比口径）；集团内含价值1.42万亿元，较年初+2.3%（非可比口径）；净投资收益率3.8%，同比-0.4pct；综合投资收益率5.8%，同比+2.2pct；全年股息每股2.55元，同比+4.9%，全年现金分红占归母营运利润比例37.9%，同比+0.6pct。 点评：主业稳健增长，盈利增幅走阔。2024年，公司实现归母净利润1266.1亿元，同比+47.8%，增幅较前三季度扩大11.7pct，其中第四季度同比由亏转盈至74.3亿元，主要由寿险业务（24年盈利930.3亿元，同比+28.1%）、财险业务（149.5亿元，+67.7%）、金融赋能业务（129.1亿元，+528.4%）共同贡献，其中金融赋能业务主要受陆金所并表产生的一次性损益等影响。剔除短期投资波动及非日常营运收支等影响后，24年公司归母营运利润为1218.6亿元，同比+9.1%（可比口径），其中三大核心业务（寿险+财险+银行）归母营运利润同比增长2.3%，金融核心主业保持稳健增长。 人身险：人力规模连续三个季度企稳回升，新业务价值维持较好增长。 1）人力规模持续企稳，队伍质态整体向好。截至24年末，公司个人寿险销售代理人数量36.3万人，同比+4.6%，环比Q3末+0.3%，人力规模连续三个季度企稳回升。从队伍产能及收入来看，24年公司代理人渠道人均NBV同比增长43.3%至10.1万元/人均每年（基于23年底精算假设），增幅较前三季度收窄11.4pct；人均收入同比增长5.9%至1.0万元/人均每月，增幅较上半年收窄3.9pct；代理人活动率为52.8%，同比保持稳健。 2）精算假设调整后公司内含价值体系可信度进一步提升。基于对宏观环境和长期利率趋势的综合考量，2024年公司分别下调长期投资回报率/传统险风险贴现率/非传统险风险贴现率假设50bp/100bp/200bp至4.0%/8.5%/7.5%，假设调整后24年集团内含价值/寿险板块内含价值/新业务价值分别较调整前下滑8.1%/13.1%/28.7%至1.4万亿元/8350.9亿元/285.3亿元，新精算假设下公司24年新业务价值同比增长25.6%。 3）价值率提升推动NBV维持较好增长。2024年，公司实现首年保费（计算NBV口径）1540.3亿元，同比-7.1%，降幅较前三季度扩大2.9pct，其中第四季度同比-26.7%，主要受预定利率切换影响；但得益于成本有效管控，24年公司新业务价值率（按首年保费）同比提升7.3个百分点至26.0%（旧假设下可比口径，后同），推动新业务价值同比增长28.8%至400.2亿元，增幅较前三季度收窄5.3pct。分渠道来看，24年公司代理人/银保渠道新业务价值分别同比增长26.5%/62.7%至318.7/48.3亿元，增幅较前三季度分别收窄5.1pct/5.8pct。财产险：保险服务收入稳健增长，综合成本率同比优化2.3pct至98.3%。 1）2024年，公司财产险保险服务收入同比增长4.7%至3281.5亿元，增幅较前三季度扩大0.2pct，增长维持稳健。其中，车险/非车险保险服务收入分别为2200.3/1081.2亿元，分别同比+5.0%/+4.0%，增速较上半年分别-1.0pct/+2.7pct。 2）受益于保证保险业务承保损失同比下降，24年公司综合成本率同比优化2.3pct至98.3%；其中，综合费用率/综合赔付率分别为27.3%/71.0%，分别同比-1.9pct/-0.5pct。分险种来看，车险综合成本率为98.1%，同比+0.4pct，主要受新保险合同准则下的贴现率下降带来的负债成本上升和暴雨等自然灾害同比多发影响；非车险综合成本率为98.8%，同比-7.8pct，主要受益于公司自23Q4暂停融资性保证保险业务，保证保险承保规模大幅降低，推动COR显著优化。 投资：综合投资收益率同比提升2.2pct至5.8%。2024年，受存量资产到期和新增固定收益资产到期收益率下降影响，公司净投资收益率同比下滑0.4pct至3.8%；但得益于公司均衡的资产配置战略，以及权益资产表现较上年同期显著改善，综合投资收益率同比提升2.2pct至5.8%。 银行：盈利同比承压，不良率保持稳定。2024年，平安银行营业收入1467亿元，同比-10.9%，降幅较前三季度收窄1.6pct；归母净利润445亿元，同比-4.2%；净息差1.87%，环比前三季度收窄6bp；非息收入同比增长14%，其中手续费及佣金净收入同比下降18.1%至241亿，降幅较前三季度略收窄0.4pct，主要受对公结算、代理个人保险、信用卡业务等手续费下降拖累，净其他非息收入同比高增68.7%至292亿，增速较前三季度大幅走阔16.2pct，投资收益为主要贡献分项。截至24年末，平安银行不良贷款率为1.06%，较3Q末持平；拨备覆盖率较3Q末略降0.5pct至250.7%，继续稳于250%上方；拨贷比2.66%，较3Q末略降1bp。 综合金融：个人客户数稳健增长，资管规模持续提升。1）公司综合金融模式持续深化，深耕个人客户，夯实客群经营，截至24年末，集团个人客户数2.4亿人，较年初+4.7%；客均合同数2.9个，较年初-1.0%，主要系新客增长带来小幅稀释。2）公司主要通过平安证券、平安信托、平安融资租赁及平安资产管理等公司开展资产管理业务，截至24年末资产管理规模超8万亿元，较Q3末进一步提升；24年公司资管板块归母净利润-119.0亿元，同比减亏42.6%。 盈利预测与评级：平安寿险持续深化“4渠道+3产品”战略，全面加强渠道建设，推动代理人渠道高质量发展，与5大国有行深化合作，全面拓展5家全国性股份行合作，并挖掘N家潜力城商行寻求增量；同时依托集团医疗健康生态圈，布局“保险+健康管理”、“保险+居家养老”、“保险+高端养老”，通过“保险+服务”提升差异化竞争优势，2024年享有医疗养老生态圈服务权益的客户贡献的NBV占比约70%，未来随着多样化产品陆续推出及服务加持效果持续释放，NBV有望维持向好态势，推动估值进一步上修。结合24年业绩表现，我们调整公司2025-2026年归母净利润预测分别至1550/1721亿元（前值为1647/1741亿元），新增2027年预测1992亿元。目前A/H股价对应公司25年PEV为0.68/0.61，维持A/H股“买入”评级。 风险提示：经济复苏不及预期；权益市场大幅波动；长端利率超预期下行。

事件：3月14日，东方财富公布2024年年报。公司2024年实现营收116亿元，同比增加4.7%；归母净利润96.1亿元，同比增加17.3%；加权平均ROE为12.6%，较上年同期增加0.7pct；基本每股收益0.61元/股。 点评：2024年公司营收与盈利同比双双增加。24年公司实现营收116亿元，同比+4.7%，24Q4单季收入43亿元，较上年同期+65.9%、环比24Q3单季+82.3%；归母净利润96.1亿元，同比+17.3%，24Q4单季利润35.7亿元，较上年同期+79.8%、环比24Q3单季+79.7%。24年公司证券业务/信息技术服务业务营收分别为84.9/31.1亿元，占总营收比例分别为73.2%/26.8%，占比同比+0.1/-0.1pct。 24年公司业绩受资本市场景气度提升等因素影响获得修复。 证券业务营收同比增加显著，自营收入同比+50.8%。24年A股市场日均股基交易量为12102亿元，同比+22%；公司手续费及佣金净收入为61.1亿元，同比+23.1%。24Q4单季收入25.6亿元，较上年同期+111%、环比24Q3单季+121%，A股市场行情回暖促进代理买卖证券等传统业务收入大幅增加。信用业务方面，24年公司信用业务利息净收入同比+6.9%为23.8亿元，24Q4单季较上年同期-68.0%、环比24Q3单季+29.1%，为7.1亿元，主要受利息收入增加导致利息净收入增加。自营业务方面，24年底公司交易性金融资产规模为735.5亿元，较上年末+7.7%，公司固收业务收益同比大幅提升推动自营业务收入同比+50.8%至33.7亿元，24Q4单季较上年同期+54.8%、环比24Q3单季+25.8%，为9.7亿元，自营业务贡献营收增量。 非货币基金保有规模同比+11.2%，股票激励计划提振骨干信心。截至2024年底，天天基金共上线160家公募基金管理人20628只基金产品，非货币基金/权益类基金保有规模分别为6113.6/3823.8亿元，同比分别+11.2%/-5.1%。24年公司信息技术服务业务收入为31.1亿元，同比-20.0%，但受市场回暖影响24Q4单季环比24Q3+5.6%，为8.6亿元。费用端，24年公司管理方面加注赋能业务发展，24年公司管理费用同比+0.6%至23.3亿元；24年公司研发费用同比+5.7%至11.4亿元，24Q4单季较上年同期+1.5%、环比24Q3+0.5%，为2.9亿元，公司持续投入大模型研发，以AI赋能金融生态提质增效。公司2024年限制性股票激励计划激励对象名单公布，获授200万股，激励包含中层管理人员、技术（业务）骨干及董事会认为需要激励的其他人员共198人，提振了员工发展信心，为公司长期发展夯实了人才团队基础。 投资建议：公司依托互联网金融龙头优势，及庞大客户群与稳健经营能力，加速推进“AI+金融”战略。公司以“妙想”大模型为核心，深耕智能投顾、合规风控等垂直场景，融合公募基金、代销渠道与证券交易三大业务，构建全链条服务生态，持续拓展业务增量空间。未来，公司有望率先受益于资本市场行情修复，我们根据资本市场景气变化，预测公司25-27年归母净利润为107.5（上调22.1%）/119.1（上调26.0%）/125.4（新增）亿元，EPS为0.68/0.75/0.79元，PE估值为35.86/32.39/30.75倍，维持评级为“增持”。 风险提示：宏观经济修复不及预期，A股市场行情持续震荡。

10月 30日，农业银行发布 2024年三季报，前三季度公司实现营收 5402亿，同比增速 1.3%，归母净利润 2144亿，同比增速 3.4%。年化加权平均净资产收益率（ROAE）10.79%，同比下降 0.6pct。点评：营收盈利增长双双提速。前三季度农业银行营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为 1.3%、1.5%、3.4%，增速较 1H24分别提升 1、1.4、1.4pct。净利息收入、非息收入增速分别为 1%、2.7%，较上半年分别提升 0.8、1.8pct；成本收入比、信用减值损失/营收分别为 28.9%、24.3%，同比分别下降 0.2、0pct。拆分前三季度盈利增速结构：规模为主要贡献分项，拉动业绩增速 27pct；从边际变化看，提振因素主要包括息差降幅趋缓、非息收入增长提速；拖累因素包括规模扩张正向贡献收敛，拨备贡献转负。扩表提速，重点领域贷款维持高增。3Q24末，农业银行生息资产、贷款同比增速分别为 12.9%、10.5%，增速较 2Q 末分别变动+2.2、-1.4pct。1）从生息资产增量结构来看，3Q 单季贷款、金融投资、同业资产规模分别新增2942、3860、9149亿，同比分别少增 2440亿、多增 53亿和 1.15万亿，同业资产在去年同期低基数上大幅多增，季末贷款占生息资产比重较上季末下降 1.5pct至 57%，较年初基本持平。2）从贷款增量结构来看，3Q 季内对公、零售、票据分别新增-73、996、2086亿，同比少增 3026和 71亿、多增 373亿，票据融资对信贷投放支撑增强。投向层面， （1）对公重点领域贷款维持高增，季末制造业、绿色、普惠小微贷款较年初 增 幅 分 别 为 12.6% 、 22.1% 、 29.1% ， 均 高 于 各 项 贷 款 / 对 公 贷 款 增 幅9.1%/12%。 （2）县域业务稳步增长，3Q 季内县域贷款规模新增 1296亿，占季内贷款增量比重 44%，季末县域贷款增速 12.5%，持续高于 10.5%的各项贷款增速。 （3）零售信贷优势鲜明，3Q 末农行个人消费贷（含信用卡）余额 1.26万亿，新增 2189亿，增量位于可比同业首位。存款增长略有降速，客户资金管理能力增强。3Q24末农业银行付息负债、存款同比增速分别为 13.1%、3.3%，分别较年中变动+2.8、-0.8pct。3Q 单季存款新增3462亿，同比少增 2171亿，占付息负债比重较上季末下降 2.2pct 至 74%。季内存款“脱媒”趋势延续、信贷投放降速，一般存款增长承压。分期限结构看，季内定期、活期存款分别新增 6234、-1798亿，同比少增 751亿、多减 1404亿；定期存款占比 58%，较 2Q 末提升 1.5pct，定期化趋势延续。分客户类型看，3Q 个人、公司存款分别新增 6022、-1585亿，同比分别多增 1901亿、少增 4057亿，季末居民存款占比较年中提升 1.3pct 至 63%，零售客群基础持续夯实。前三季度境内日均存款新增 2.2万亿，较年初增幅 8.2%，增量、增速均居可比同业首位，客户资金管理能力增强。10月 30日，农业银行发布 2024年三季报，前三季度公司实现营收 5402亿，同比增速 1.3%，归母净利润 2144亿，同比增速 3.4%。年化加权平均净资产收益率（ROAE）10.79%，同比下降 0.6pct。 点评： 营收盈利增长双双提速。前三季度农业银行营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为 1.3%、1.5%、3.4%，增速较 1H24分别提升 1、1.4、1.4pct。净利息收入、非息收入增速分别为 1%、2.7%，较上半年分别提升 0.8、1.8pct；成本收入比、信用减值损失/营收分别为 28.9%、24.3%，同比分别下降 0.2、0pct。拆分前三季度盈利增速结构：规模为主要贡献分项，拉动业绩增速 27pct；从边际变化看，提振因素主要包括息差降幅趋缓、非息收入增长提速；拖累因素包括规模扩张正向贡献收敛，拨备贡献转负。 扩表提速，重点领域贷款维持高增。3Q24末，农业银行生息资产、贷款同比增速分别为 12.9%、10.5%，增速较 2Q 末分别变动+2.2、-1.4pct。 1）从生息资产增量结构来看，3Q 单季贷款、金融投资、同业资产规模分别新增2942、3860、9149亿，同比分别少增 2440亿、多增 53亿和 1.15万亿，同业资产在去年同期低基数上大幅多增，季末贷款占生息资产比重较上季末下降 1.5pct至 57%，较年初基本持平。 2）从贷款增量结构来看，3Q 季内对公、零售、票据分别新增-73、996、2086亿，同比少增 3026和 71亿、多增 373亿，票据融资对信贷投放支撑增强。投向层面， （1）对公重点领域贷款维持高增，季末制造业、绿色、普惠小微贷款较年初 增 幅 分 别 为 12.6% 、 22.1% 、 29.1% ， 均 高 于 各 项 贷 款 / 对 公 贷 款 增 幅9.1%/12%。 （2）县域业务稳步增长，3Q 季内县域贷款规模新增 1296亿，占季内贷款增量比重 44%，季末县域贷款增速 12.5%，持续高于 10.5%的各项贷款增速。 （3）零售信贷优势鲜明，3Q 末农行个人消费贷（含信用卡）余额 1.26万亿，新增 2189亿，增量位于可比同业首位。 存款增长略有降速，客户资金管理能力增强。3Q24末农业银行付息负债、存款同比增速分别为 13.1%、3.3%，分别较年中变动+2.8、-0.8pct。3Q 单季存款新增3462亿，同比少增 2171亿，占付息负债比重较上季末下降 2.2pct 至 74%。季内存款“脱媒”趋势延续、信贷投放降速，一般存款增长承压。分期限结构看，季内定期、活期存款分别新增 6234、-1798亿，同比少增 751亿、多减 1404亿；定期存款占比 58%，较 2Q 末提升 1.5pct，定期化趋势延续。分客户类型看，3Q 个人、公司存款分别新增 6022、-1585亿，同比分别多增 1901亿、少增 4057亿，季末居民存款占比较年中提升 1.3pct 至 63%，零售客群基础持续夯实。前三季度境内日均存款新增 2.2万亿，较年初增幅 8.2%，增量、增速均居可比同业首位，客户资金管理能力增强。 息差企稳，负债成本管控成效显现。前三季度公司 NIM 为 1.45%，同 1H24持平，息差走势阶段性企稳。测算显示，资产端，1-3Q 生息资产收益率 3.1%，较上半年下行 5bp，受存量按揭利率下调、存量贷款滚动重定价、新发放利率走低等因素影响，贷款定价仍在下行通道。负债端，付息负债成本率 1.85%，较上半年下行 4bp，前期多轮挂牌利率下调、整顿“手工补息”等成本管控举措效果持续显效。10月国股行再度集中下调挂牌利率，降幅高于前期几轮，活期利率调降效果即刻显现，定期利率调降效果将伴随产品滚动到期重定价逐步释放，可部分缓解息差压力。 非息增速环比提升，占营收比重为 19%。农行前三季度非息收入 1024亿（YoY+2.7%），增速较上半年提升 1.8pct，占营收比重较上半年下降 1.8pct至 19%。其中， （1）手续费及佣金净收入 617亿（YoY-7.6%），负增幅度环比下降，占非息收入比重较 1H 下降 1.3pct 至 60%。监管降费背景下，代理业务同比降幅较大，对手续费收入增长形成较大拖累。 （2）净其他非息收入 408亿（YoY+23.6%），增速较 1H 提升 4.7pct，形成非息收入增长的主要动力。 其中，投资收益 253亿（YoY+25%），汇兑净收益 52亿（YoY+47%），前三季度债市利率波动下行、人民币汇率逐步企稳背景下，公司现券交易浮盈变现、汇兑业务收入稳步增长，对非息收入形成较强驱动。 不良、关注率低位运行，风险抵补能力稳健。3Q24末，农业银行不良率、关注率分别为 1.32%、1.42%，均同上季末持平，较年初下降 1bp、0bp，资产质量核心指标稳定运行。逾期不良比 87.6%，较年中提升 6.6pct，风险分类审慎。3Q 季内不良新增 44亿，增量同比下降 10.5亿，资产质量整体维持稳健。拨备方面，单三季度信用减值损失 301亿，同比多增 29亿，单季信用减值损失/营收为 17.4%，同比提升 1.1pct，资产质量稳健情况下，拨备计提力度仍维持一定强度。季末拨贷比 3.99%，较上季末下降 1bp；拨备覆盖率302.4%，较上季末下降 1.6pct，风险抵补能力稳健。 资本安全边际厚，资本补充工具丰富。3Q24末农业银行核心一级/一级/资本充足率分别为 11.4%、13.5%、18.1%，较 2Q 末分别变动+0.29、-0.28、-0.4pct，资本安全边际较厚。公司于 8月末发行 500亿 TLAC 非资本债，在助力实现监管指标达标的同时，亦可对公司负债资金形成补充，一定程度上优化应付债券付息成本。公司 8月末公告 2024年度中期利润分配方案，分红金额407亿元，每股现金股利 0.12元（含税），分红比例稳定在 30%。截至 10月30日收盘，A 股收盘价 4.71元，公司股息率为 4.9%，H 股股息率 6.48%，均具有较强吸引力。 盈利预测、估值与评级。农业银行县域金融业务发展态势良好，具有稳定低成本存款拓展优势，后伴随线上+线下渠道整合协同，县域业务发展有望带动公司贷款增户扩面。在经济复苏不确定性升高、信贷有效需求尚待提振背景下，公司资产端稳步扩张，重点领域信贷投放维持较高景气度，县域“三农”业务稳步增长，营收贡献度持续提升。结合三季报经营数据情况，我们上调公司2024-26年 EPS 预测为 0.8、0.85、0.89元（上调比例 3%、4.4%、6.4%），当前股价对应 PB 估值分别为 0.63、0.58、0.54倍，对应 PE 估值分别为5.86、5.57、5.27倍。维持“买入”评级。 风险提示：经济复苏景气度不及预期，贷款利率下行压力加大；若后续降低存量按揭利率，NIM 或持续承压。

10月 30日，北京银行发布 2024年三季报，实现营业收入 517.6亿，同比增长4.1%，实现归母净利润 206.2亿，同比增长 1.9%。年化加权平均净资产收益率为 10.41%，同比下降 0.64pct。 点评： 营收连续4个季度录得同比正增，盈利水平保持稳健。北京银行1-3Q营收、PPOP、归母净利润累计同比增速分别为 4.1%、4.3%、1.9%，较 24H1分别下降 2.3、1.1、0.5pct。营收主要构成上： （1）净利息收入同比增长 2.7%，增速较 24H1下降 1.2pct，扩表速度稳中有进，测算息差季环比小幅收窄 1bp； （2）非息收入同比增长 8.3%，增幅较 24H1下降 5.2pct，净其他非息收入增速季环比下降、手续费延续承压拖累。拆分盈利同比增速结构，规模扩张、非息收入为主要贡献分项，分别拉动业绩增速 17.6、5pct；从边际变化看，提振因素主要包括：规模贡献有所提升，营业费用、拨备负向拖累收窄；拖累因素主要包括：非息正贡献收窄、净息差负向拖累走阔。 扩表速度稳中有进，“五篇大文章”等重点领域信贷投放强度高。24Q3，北京银行生息资产、贷款同比增速分别为 10.3%、8.9%，增速较上季末分别变动 2.7、-0.7pct，贷款占生息资产比重较上季末下降 2pct 至 59.6%，较年初小幅提升0.3pct。1-3Q 生息资产增量 2425亿，同比大体持平；3Q 单季生息资产增量 1205亿，其中，贷款、金融投资、同业资产增量分别为 26亿、715亿、464亿，增量主要由非信贷类资产贡献。贷款投向上，人民币对公贷款（不含贴现）较年初增长 10.5%至 1.23万亿，其中，科技金融、绿色金融、普惠金融、文化金融等重点领域贷款分别较年初增长 33%、31.4%、20.9%、30.8%。 负债增速较上季末提升 1.4pct，季末存款占比 66.5%。24Q3末，北京银行计息负债、存款分别同比增长 10%、14.6%，增速较上季末分别提升 1.4、1.5pct。 3Q 计息负债增量 800亿，其中，存款增量 292亿；截至 24Q3末，存款占计息负债比重为 66.5%，占比较上季末下降 0.7pct，较年初提升 4.4pct。其中，储蓄存款较年初增长 9.6%，储蓄日均存款较年初增长 15.2%，与此同时，人民币储蓄平均利率较年初下降 12bp，规模取得较好增长的同时，成本得到有效压控。 测算 1-3Q 净息差较中期收窄 1p 至 1.47%。测算北京银行 1-3Q 息差为 1.47%，较 24H1下降 1bp。其中，测算生息资产收益率、付息负债成本率分别为 3.53%、2.09%，较 24H1分别下降 6bp、4bp。后续看，存量按揭利率调降、年内多轮LPR 下调等因素仍将对资产端定价形成压制，但银行体系持续推动负债成本管控有助于对息差收窄压力形成一定对冲。10月 22日，北京银行再度下调挂牌利率，降幅高于前期几轮，活期利率调降效果即刻显现，定期利率调降效果将伴随产品滚动到期重定价逐步释放，可部分缓解息差压力。 1-3Q 非息收入同比增长 8.3%，手续费收入延续承压。北京银行 1-3Q 非息收入同比增长 8.3%至 132亿，增速较 24H1下降 5.2pct。从非息收入结构来看， （1）净手续费及佣金收入同比下降 16.7%至 28亿，降幅较 24H1小幅收窄 0.2pct，手续费增长延续承压态势，预估主要受资本市场波动、投资者风险偏好变化、减费让利等因素影响； （2）净其他非息收入同比增长 17.8%至 104亿，增速较24H1下降 7.7pct；其中，投资收益 98.9亿（同比多增 16.6亿，增速 20.1%）。 前三季度非息收入占比为 25.5%，较 24H1下降 2.6pct。 资产质量保持稳健，拨备覆盖率稳于 200%上方。24Q3末，北京银行不良贷款余额为 284.3亿，季内增加 18.6亿；不良贷款率为 1.31%，较 2Q 末持平，较年初下降 1bp。拨备方面，1-3Q 计提信用减值损失 136.4亿，同比多提 8.2%，其中，3Q 单季计提 41.4亿。截至 24Q3末，拨备覆盖率为 209.7%，较 2Q 末小幅提升 1.6pct；拨贷比为 2.74%，较 2Q 末提升 2bp。 RWA 增速较上季末提升 1pct，各级资本充足率涨跌互现。截至 24Q3末，北京银行 RWA 同比增速为 9.6%，较 2Q 末提升 1pct；核心一级/一级/总资本充足率分别为 9.11%/12.24%/13.35%，核心一级资本充足率较 2Q 末下降 4bp，一级/总资本充足率较 2Q 末提升 25/24bp。 盈利预测、估值与评级。北京银行深耕首都，北京、长三角、珠三角等经济发达地区贷款占比高。截至 24Q3末，营收连续 4个季度录得同比正增，盈利水平保持稳健。结合三季报披露数据，并进一步考虑存量按揭贷款利率再度下调，北京地区整体利率调降幅度相对较大，小幅下调公司 2024-2026年 EPS 预测为1.24/1.28/1.33元，前值为 1.28/1.35/1.41元，当前股价对应 PB 估值分别为0.45/0.42/0.39倍。近年来，北京银行零售转型持续推进，零售转型取得良好业绩成效，截至 24Q3末，零售客户突破 3000万户，零售 AUM 同比增长超 1625亿至 1.18万亿，进一步夯实零售业务基础。维持“买入”评级。 风险提示：如果宏观经济超预期下行，可能增加大额风险暴露的潜在风险。

事件： 10月 30日，兴业银行发布 2024年三季报，前三季度实现营业收入 1642亿，同比增长 1.8%，实现归母净利润 630亿，同比增速-3%。年化加权平均净资产收益率为10.9%，同比下降 1.2pct。 点评： 营收增长稳健，拨备计提拖累业绩增速。公司前三季度营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为 1.8%、3.7%、-3%，增速较 1H24分别变动 0、0、-3.9pct。 其中，净利息收入、非息收入同比增速分别为 2.4%、0.6%，较 1H24分别变动-1.8、+3.3pct。拆分前三季度盈利同比增速结构，规模扩张、成本管控为主要贡献项，分别拉动业绩增速 11.3、2.1pct；从边际变化看，提振因素主要是非息收入增速由负转正；拖累因素主要是息差收窄、损失准备计提对业绩负向拖累加大，规模扩张拉动作用减弱、所得税贡献由正转负。 规模扩张小幅降速，3Q 个贷投放企稳回升。3Q24末，兴业银行生息资产、贷款同比增速分别为 4.7%、8%，增速较 2Q 末分别下降 1.4、0.5pct，规模扩张节奏略有放缓，信贷投放稳步增长。贷款方面，前三季度贷款新增 2807亿，同比少增 504亿；3Q 单季新增 725亿，同比少增 191亿，占生息资产比重 62%，较 2Q 末提升1.5pct。需求不足背景下，公司信贷投放同比略降。 信贷结构层面，前三季度对公、零售、票据分别新增 2674、-283、416亿，同比少增 1834亿、多减 114亿、多增 1443亿；其中，3Q 季内零售、票据分别新增 48、670亿，同比多增 69、673亿，季末票据占贷款比重较年中提升 1pct 至 6.3%，对信贷增长形成较强支撑。行业投向层面，绿色、科技、普惠等重点领域对公贷款余额分别较上年末增长 16.7%、14.7%、10.5%，均高于各项贷款增速。 非信贷类资产方面，金融投资、同业资产 3Q 季内新增 1492、-3303亿，同比多增660亿、多减 1670亿，合计占生息资产比重 36.7%，较 2Q 末下降 1.5pct。季内资产结构调整优化，贷款、债券等高收益资产配置提升，低息同业资产适度压降。 存款延续低速增长，客群基础持续夯实。3Q24末，兴业银行付息负债、存款同比增速分别为 3.2%、4%，分别较 2Q 末下降 0.5、0.9pct，存款占付息负债比重较半年末提升 0.4pct 至 59%。前三季度存款新增 2879亿，同比少增 1924亿；3Q 单季新增 390亿，同比少增 418亿，存款“脱媒”压力不减。分期限类型看，季内活期、定期存款分别新增-20 11、2071亿，同比多减 1232亿、多增 1368亿，定期存款占比较半年末提升 3.4pct 至 56%，定期化趋势延续。市场类负债方面，3Q 应付债券、金融同业负债分别减少 367、19亿，同比多减 340亿、少减 329亿，市场类负债占付息负债比重较年中下降 0.6pct 至 41%，负债端资金结构有所优化。 客户规模方面，3Q 末企金、零售客户分别较上年末增长 7.3%、6.5%，企金客户中潜力及以上客户数较上年末增 11.3%，零售客户中贵宾、私行客户分别较上年末增长 5.8%、7.9%，各类客户规模稳步增长，客群基础扎实。 息差降幅趋缓，负债成本改善明显。1-3Q24公司净息差为 1.84%，较 2023年、1H24分别收窄 9bp、2bp，息差降幅有所收窄。测算显示，资产端，前三季度公司生息资产收益率 3.76%，较 2023年、1H24分别下行 24bp、4bp。需求不足、业内竞争导致新发放贷款定价持续走低，叠加存量贷款滚动到期重定价、存量按揭利率下调等因素共振，资产端定价更处在下行通道。负债端，前三季度付息负债成本率 2.17%，较 2023年、1H24分别下降 14bp、3bp，前期负债成本管控效果持续显现。10月下旬国股行集中下调存款挂牌利率，降幅高于前期几轮，活期、类活期品种利率调降效果即刻显现，定期利率调降效果将伴随产品滚动到期重定价逐步释放。综合存贷款两端降息影响看，预计公司 2024年息差收窄幅度有限，明年息差或相对承压。 手续费负增幅度收窄，投资收益保持双位数高增。公司前三季度非息收入 526亿（YoY+0.6%），增速较 1H24提升 3.3pct，占营收比重较 1H 下降 1.7pct 至32%。其中， （1）净手续费及佣金收入同比下降 15.2%至 193亿，负增幅度较1H24收窄 4.3pct，受监管降费、资本市场波动等因素影响，手续费收入增长承压。 （2）净其他非息收入同比增长 12.8%至 333亿，增速较 1H24提升 4.1pct。 其中，投资收益同比增长 24.3%至 318亿，债市震荡走牛背景下，部分债券交易变现对非息增长形成较强支撑。公允价值变动损失 4.8亿，同比负增长，3Q末债市大幅调整致使交易性资产估值下挫。 不良率维持低位，风险抵补能力保持稳定。3Q 末，兴业银行不良率、关注率分别为 1.08%、1.77%，较半年末分别上升 0、4bp，资产质量前瞻性指标小幅波动。3Q 不良余额新增 11亿，同比多增 2.8亿。季内信用减值损失新增 134亿，同比多增 28亿，单季信用减值损失/营业收入 26.2%，同比上升 5.1pct，减值计提力度加大。季末拨贷比、拨备覆盖率分别为 2.53%、233.5%，较年中分别下降 3bp、4.3pct，季内存量风险核销或保持一定强度，风险抵补能力整体稳健。 资本安全边际较厚，资本补充渠道畅通。3Q 末，公司核心一级/一级/总资本充足率分别为 9.7%、11.2%、14.3%，较年中分别提升 22bp、22bp，下降 17bp。 季末 RWA 同比增速为 4.7%，较年中下降 0.8pct，资本消耗强度有所减弱，“轻资产、轻资本、高效率”战略成果逐步显现。截至 10月末，公司仍有 500亿可转债待转股，当前转股比例低，10月 31日正股收盘价 18.28元，尚未触及转债转股价 22.25元。若后续转债全部顺利转股，静态测算下预计可提振公司 CET1约 0.7pct。 盈利预测、估值与评级。兴业银行战略目标清晰，坚持“轻资本、轻资产、高效率”转型方向，以“1234”战略为核心主线，以数字化转型为增长引擎，赋能“F+G+B+C”端场景生态服务获客，树牢擦亮“绿色银行、财富银行、投资银行”三张名片，推进“五大新赛道”“数字兴业”与“五篇大文章”有机融合。 公司资产端信贷投放保持稳定，负债成本管控成效显著使得息差维持较强韧性，同时财富管理、投行业务双向发力，中间业务收入增长空间可期。公司当前股价对应股息率为 5.69%，居可比同业前列；当前 PB（LF）估值为 0.51倍，处在近五年 24%分位水平，整体配置性价比较高。我们维持公司 2024-2026年 EPS预测为 3.83/4.02/4.15元，当前股价对应 PB 估值分别为 0.49/0.46/0.42倍，对应 PE 估值分别为 4.78/4.55/4.41倍，维持“增持”评级。 风险提示：经济下行压力加大，实体融资需求改善不及预期，房地产、零售等特定领域风险暴露增加。

10月 30日，工商银行发布 2024年三季度报告，前三季度实现营业收入 6264亿，YoY -3.8%，归母净利润 2690亿，YoY +0.1%。加权平均净资产收益率 9.77%（YoY -0.79pct）。 点评： 营收增速降幅收窄，盈利增速回正，经营韧性增强。工商银行 1-3Q 营业收入、PPOP、归母净利润同比增速分别为-3.8%、-5.3%、0.1%，增速较 24H1分别提升 2.2、2.9、2pct。营收主要构成上： （1）净利息收入同比下降 4.9%，降幅较24H1收窄 1.9pct，扩表速度稳中有进，净息差季环比持平； （2）非息收入同比大体持平，降幅较 24H1收窄 3.5pct，其中，手续费净收入降幅较 24H1小幅走阔 0.8pct，净其他非息收入增速季环比提升 11.8pct 至 17.5%。 拆分盈利同比增速结构，规模扩张仍为主要贡献分项，拉动业绩增速 18.6pct； 从边际变化看，规模扩张拉动作用环比小幅下降 2pct，息差负向影响收窄至27.8pct，非息收入负向拖累略收窄，拨备正贡献降至 6.9pct。 扩表速度稳中有进，重点领域信贷投放精准直达。24Q3末，工商银行生息资产同比增速较上季末提升 0.4pct 至 8.4%；其中，贷款、金融投资、同业资产同比增速分别为 9%、15.8%、-5.9%，增速较上季末分别变动-1.1、0.1、6.4pct，贷款占生息资产比重为 60.1%，较上季末下降 0.9pct，较年初持平。1-3Q 生息资产增量 3.35万亿，贷款贡献占比 6成；信贷投向上，制造业、绿色、战略性新兴产业、民营、普惠、涉农等重点领域贷款增速高于各项贷款平均水平。3Q 单季生息资产增量 1.14万亿，同比多增 2511亿；其中，贷款、金融投资、同业资产分别增加 2584亿、4130亿、4711亿，季内生息资产增量主要由非信贷类资产贡献。从 3Q 贷款增量结构来看，对公、零售、票据分别新增-89、127、2546亿，票据融资对信贷投放支撑增强。 存款维持低速增长，定期化趋势延续。24Q3末，工商银行计息负债、存款分别同比增长 8.5%、1.8%，增速较上季末分别变动 0.3、-0.4pct。3Q 计息负债增量9341亿，同比多增 1611亿；其中，存款增量 4603亿，同比少增 1158亿；24Q3末，存款占计息负债比重较 2Q 末下降 0.7pct 至 80.9%，一般存款“脱媒”压力仍在。分期限结构看，3Q 定期存款增量 7645亿，同比多增 761亿；活期减少3365亿，同比多减 2369亿，定期存款占比较 2Q 末提升 1.4pct 至 60.7%，存款定期化趋势延续。 1-3Q 净息差录得 1.43%，环比 24H1持平。公司 1-3Q 披露净息差为 1.43%，较24H1持平，较上年同期下降 24bp。测算生息资产收益率、计息负债成本率分别为 3.15%、1.94%，较 24H1分别下降 5bp、6bp。后续看，存量按揭利率调降、年内多轮 LPR 下调等因素仍将对资产端定价形成压制，但银行体系持续推动负债成本管控有助于对息差收窄压力形成一定对冲。10月，国股行再度集中下调挂牌利率，降幅高于前期几轮，活期利率调降效果即刻显现，定期利率调降效果将伴随产品滚动到期重定价逐步释放，可部分缓解息差压力。 1-3Q 非息收入同比大体持平，净其他非息收入增速较 24H1提升 11.8pct。工商银行 1-3Q 非息收入 1497亿，同比基本持平，占营收比重较 24H1下降 1.4pct至 23.9%。其中， （1）手续费及佣金净收入 903亿（YoY -9%），降幅较 24H1小幅走阔 0.8pct，手续费增长延续承压态势，预估主要受资本市场波动、投资者风险偏好变化、减费让利等因素影响； （2）净其他非息收入 594亿（YoY+17.5%），增速较 24H1提升 11.8pct。其中，公允价值变动损益 118亿（上年同期为 1.4亿），低基数下同比大幅多增是重要提振因素，投资收益 311亿（YoY-17.3%）、汇兑损失 76亿（YoY +61.4%）等是拖累项。 不良率持平于 1.35%，拨备覆盖率稳中略升。24Q3末，公司不良贷款率 1.35%，较 2Q 末持平。3Q 末不良贷款余额 3780亿，季内新增 26亿。前三季度计提信用及其他减值损失 1293亿，同比下降 12.5%；其中，3Q 单季计提 272亿。截至 3Q 末，拨备覆盖率为 220.3%，较 2Q 略升 1.9pct。 加权风险资产增速环比提升 0.5pct，资本充足率安全边际厚。24Q3末，工商银行风险加权资产同比增长 4.1%，增速较 2Q 末小幅提升 0.5pct。核心一级/一级/资本充足率分别为 13.95%、15.23%、19.25%，较 2Q 分别变动 11bp、-2bp、9bp，资本充足率安全边际厚实。后续伴随财政部特别国债发行支持补充大行核心一级资本，大行资本安全边际将进一步增厚，为信贷投放奠定坚实基础。 盈利预测、估值与评级。工商银行近年来持续推进实施“扬长补短、固本强基”战略布局，并深入推进 GBC+（政务、产业、个人服务）基础性工程，同时，积极发挥大行“头雁”作用，投融资总量保持稳健增长。维持公司 2024-26年 EPS预测为 1.02/1.05/1.08元，当前股价对应 PB 估值分别为 0.59/0.55/0.51倍。公司积极响应号召回馈投资者，根据 2024年中期分红安排，每 10股派发 1.434元（含税），将派发股息 511亿，分红比例 30%，增加中期分红安排有助提升投资稳定性。维持“买入”评级。 风险提示：经济复苏景气度不及预期，贷款利率下行压力加大。

事件：2024年前三季度，中国人寿营业收入4271.8亿元，同比+54.8%；归母净利润1045.2亿元，同比+173.9%；加权平均净资产收益率20.0%，同比+9.1pct；新业务价值同比+25.1%；年化净投资收益率3.3%；年化总投资收益率5.4%。 点评：投资改善推动盈利高增，Q3单季同比+1767%。2024年前三季度，公司实现归母净利润1045.2亿元，同比+173.9%（可比口径下同比+194.1%），增幅较上半年扩大163.3pct，其中Q3单季同比增长1767.1%至662.5亿元（Q1/Q2单季分别同比-9.3%/+48.9%至206.4/176.3亿元），主要受益于股票市场反弹推动投资收益大幅提升。 人力规模企稳态势巩固，队伍质态持续优化。公司稳步推进营销体系改革，截至24Q3末，总销售人力69.4万人，同比-3.6%，环比Q2末+1.3%（Q2末环比Q1末+0.9%），其中个险销售人力64.1万人，同比-2.9%，环比Q2末+1.9%（Q2末环比Q1末+1.1%），队伍规模企稳态势巩固。同时，公司销售队伍结构不断优化、质态有效改善，绩优人力规模和占比持续实现双提升，前三季度月人均首年期交保费同比提升17.7%，增幅较上半年扩大5.3pct；业务品质亦持续向好，前三季度退保率0.74%，同比-14bp。 业务结构不断改善，NBV增速边际提升。2024年前三季度，公司新单保费收入1975.1亿元，同比+0.4%，增速较上半年提升6.8pct，其中24Q3单季同比+46.4%（24Q1/Q2分别同比-4.4%/-10.7%），新单边际改善预计主要受益于预定利率再度切换背景下储蓄险需求进一步释放。从期交业务来看，前三季度公司首年期交保费1131.8亿元，同比+6.8%，增速较上半年提升6.9pct，其中十年期及以上首年期交保费同比增长17.7%至525.6亿元，占首年期交保费比重达46.4%，同比提升4.3pct，环比上半年提升2.6pct，期限结构显著改善。受益于预定利率切换、银保渠道费用优化以及业务结构改善，价值率提升带动前三季度新业务价值同比增长25.1%，增幅较上半年扩大6.5pct。 年化总投资收益率录得5.4%。2024年前三季度，公司持续推进权益投资结构优化，总投资收益同比大幅提升152.4%至2614.2亿元，其中24Q3单季同比增长1039.7%至1390.5亿元，主要受益于权益市场显著回升；前三季度公司年化净投资收益率录得3.3%，年化总投资收益率录得5.4%。 盈利预测与评级：公司作为寿险行业龙头，坚持“稳增长、重价值、优结构、强队伍、推改革、防风险”战略定力，全面推动包括“八大工程”在内的系列改革，其中营销体系改革成效正逐步释放。同时，公司加快布局健康养老生态建设，打造以“城心”机构养老为主，“城郊”机构养老、居家养老和社区养老为辅的发展模式，销售动能有望进一步改善。在当前居民储蓄需求持续旺盛背景下，随着公司持续推进业务结构优化及渠道降本增效，全年NBV有望维持较好增长。新国际会计准则下我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为1146/1060/1133亿元（与前期旧会计准则下预测不直接可比）。目前A/H股价对应公司24年PEV分别为0.83/0.30，维持A/H股“买入”评级。风险提示：保费收入不及预期；权益市场大幅波动；利率超预期下行。

事件：10月30日，广发证券公布2024年三季报。公司2024年前三季度实现营收191.4亿元，同比增加6.2%；归母净利润67.6亿元，同比+16.4%；公司24年前三季度加权平均ROE为5.26%，较上年同期增加0.45pct；基本每股收益0.8元/股。 点评：营收与盈利前三季度同比均有所增加。24Q1-3，公司实现营收191.4亿元，同比+6.2%，Q3单季同比+54.1%、环比Q2单季+7.8%，为73.6亿元；24Q1-3公司归母净利润67.6亿元，同比+16.4%，Q3单季同比+88.9%、环比Q2单季-14.9%，为24.0亿元。24Q1-3,公司自营/经纪/投行/资管/信用业务营收占比分别为34.1%/20.8%/2.8%/26.6%/7.2%，同比分别+15.6/-4.0/+0.6/-6.9/-6.6pct，公司营收结构较上年同期变化显著，自营业务贡献营收增量。 经纪业务营收持续承压，利息净收入同比降幅显著。24Q1-3，A股市场日均股基交易量为9210亿元，同比-8.6%；24Q1-3公司经纪业务净收入为39.9亿元，同比-10.7%，Q3单季较去年同期-15.1%、环比Q2单季-12.7%，为12.3亿元，主要系A股市场行情低迷影响代理买卖证券等传统业务收入下滑所致。信用业务方面，截至9月末，全市两融余额为1.44万亿元，同比-9.5%；24Q1-3公司信用业务利息净收入同比-44.6%为13.7亿元，Q3单季较去年同期-36.4%、环比Q2单季+5.3%，为4.8亿元。未来随着公司大财富管理转型的持续推进，经纪业务有望获得业绩修复。 前三季度投行业务营收同比有所回暖。24Q1-3，A股市场IPO家数与募集资金分别是69家/478.7亿元，同比分别-73.9%/-85.2%；再融资家数与募集资金分别为156家/1837.7亿元，同比分别-60.5%/-72.1%，市场融资规模同比下滑显著。24Q1-3公司IPO募资金额8.1亿元，同比-60.4%；市场份额为1.77%，同比+1.15pct；24Q1-3公司投行业务净收入同比+33.1%至5.3亿元，Q3单季较去年同期+89.3%、环比Q2单季+3.6%，为2.0亿元。未来，公司投行业务将持续进行重点区域、重点行业深耕，探索差异化发展路径，以获取投行业务营收增量。 自营业务营收同比显著增加，资管业务持续承压。自营业务方面，公司24Q1-3交易性金融资产规模同比+37.5%至2735亿元，较上年末+26.6%，今年以来债市收益推动自营业务收入同比+96.1%至65.2亿元，Q3单季环比Q2单季+2.5%为27.4亿元，证券市场波动导致金融工具投资收益增加推动投资业务收益增厚。24Q1-3公司资管业务净收入受公募费改影响同比-15.7%至50.8亿元，Q3单季较去年同期-7.7%、环比Q2单季-4.4%，为17.0亿元，未来随着公司资管产品矩阵的不断丰富，以及业务多元化布局的持续完善，资管业务收益有望增厚。盈利预测与评级：公司作为综合实力强劲的头部上市券商，未来有望率先受益于各项资本市场改革政策利好，营收空间有望进一步打开。 我们预测公司24-26年归母净利润分别为90.4（上调18.2%）/95.3（上调17.3%）/99.3（上调13.3%）亿元，EPS分别为1.19/1.25/1.30元，对应PE（A）分别为13.51/12.81/12.30倍，维持A股“增持”评级。 风险提示：经济下行压力加大；活跃资本市场改革不及预期。

′úì￡¨￡ 10 月 29 日，国信证券发布 2024 年三季度财报，公司 24 年前三季度实现营收 122.7 亿元，同比减少 1.38 %；归母净利润 48.8 亿元，同比增长 0.1%；前三季 度加权平均 ROE4.74%，较上年同期下降 0.26pct；基本每股收益 0.41 元/股。 点评： 营收与盈利 Q3 单季同比均有所增加。24Q1-3 公司实现营业收入 122.7 亿元， 同比-1.38%；Q3 单季营收 45.1 亿元，同比+6.6%，较 Q2 单季环比+2.7%；24Q1-3 公司归母净利润 48.8 亿元，同比+0.1%；Q3 单季归母净利润 17.4 亿元，同比 +35.5%，较 Q2 单季环比-8.9%。公司前三季度自营/经纪/投行/资管/信用营收 占 比 分 别 为 48.8%/24.8%/5.3%/5.2%/6.6% ， 同 比 分 别 +9.4/-1.7/-3.5/+2.4/-5.5pct，收入结构方面较去年同期变动显著，自营贡献主要 营收。 经纪业务持续承压，前三季度自营业务收入同比+22.3%。24Q1-3，A股市场日 均股基交易量为9210亿元，同比-8.6%；24Q1-3公司经纪业务净收入为30.4亿元， 同比-7.8%，Q3单季较去年同期-14.4%、环比Q2单季-13.9%，为9.1亿元，主要 系A股市场行情低迷影响代理买卖证券等传统业务收入下滑所致。信用业务方面， 截至9月末，全市两融余额为1.44万亿元，同比-9.5%；24Q1-3公司信用业务利 息净收入同比-46.4%为8.0亿元，Q3单季较去年同期-38.4%、环比Q2单季 +10.1%，为3.2亿元，主要受金融资产利息支出显著增加影响利息净收入。自营 业务方面，今年以来债市收益推动公司24Q1-3自营业务收入同比+22.3%至59.8 亿元，Q3单季较去年同期+93.0%、环比Q2单季+4.3 %，为22.6亿元，前三季度 自营业务为公司业绩贡献主要营收增量。未来，公司有望通过财富管理业务转型 升级，获得传统业务的业绩修复。 前三季度投行业务净收入同比-41%，资管业务同比营收回升。24Q1-3，A股市 场IPO家数与募集资金分别是69家/478.7亿元，同比分别-73.9%/-85.2%；再融 资家数与募集资金分别为156家/1837.7亿元，同比分别-60.5%/-72.1%，市场融 资规模同比下滑显著。24Q1-3公司投行业务净收入受A股市场IPO与再融资节奏 放缓影响同比-41.0%至6.5亿元，Q3单季较去年同期-31.8%、环比Q2单季+38%， 为2.5亿元。中期看，随着注册制改革加速推进，公司紧抓粤港澳大湾区建设重 要机遇，深耕深圳本土股权融资市场，推动“投行+”生态服务升级，有望给公 司的投行业务带来更大的增量空间。24Q1-3公司资管业务净收入同比+81.6%为 6.3亿元，Q3单季较去年同期+63.9%、环比Q2单季+3.4%，为2.4亿元，公司多 元化的资管产品及专业配置策略推动资管业务收益增厚。未来公司资管业务将通 过创新策略、专业化运营和聚焦投研等措施，为客户提供高质量服务，持续打造 品牌影响力。 盈利预测与评级：公司作为辐射粤港澳区的地方券商，以新金融服务、新业务模 式持续推进业务创新，收入来源多元且业绩稳健。鉴于当下 A 股震荡行情，我们 预测公司 24-26 年归母净利润分别为 65.18（下调 9.8%）/68.14（下调 15.8%） /72.06 亿元（新增），EPS 分别为 0.68/0.71/0.75 元，当前股价对应 PE 估值分 别为 16.97/16.24/15.35 倍，维持“增持”评级。 风险提示：经济下行压力加大；活跃资本市场改革不及预期。

事件：10月30日，华泰证券公布2024年三季报。公司2024年前三季度实现营收314.2亿元，同比增加15.4%；归母净利润125.2亿元，同比增加30.6%；公司24年前三季度加权平均ROE为7.59%，较上年同期增加1.44pct；基本每股收益1.33元/股。 点评：营收与盈利前三季度同比均显著增加。24Q1-3，公司实现营收314.2亿元，同比+15.4%，Q3单季同比+57.8%、环比Q2单季+23.4%，为139.8亿元；24Q1-3公司归母净利润125.2亿元，同比+30.6%，Q3单季同比+138.0%、环比Q2单季+138.8%，为72.1亿元。24Q1-3,公司自营/经纪/投行/资管/信用业务营收占比分别为43.4%/12.6%/4.3%/9.7%/4.1%，同比分别+7.4/-4.4/-4.1/-1.9/+1.0pct，公司营收结构较上年同期有所变化，自营业务贡献业绩支撑。 经纪业务营收持续承压，利息净收入同比大幅增加。24Q1-3，A股市场日均股基交易量为9210亿元，同比-8.6%；24Q1-3公司经纪业务净收入为39.7亿元，同比-14.3%，Q3单季较去年同期-15.6%、环比Q2单季-9.0%，为12.4亿元，主要系A股市场行情低迷影响代理买卖证券等传统业务收入下滑所致。信用业务方面，截至9月末，全市两融余额为1.44万亿元，同比-9.5%；24Q1-3公司信用业务利息净收入同比+52.0%为13.0亿元，Q3单季环比Q2单季利息净收入+23.0%为5.9亿元，主要系有息负债利息支出下降抬升信用业务收入。 投行业务净收入同比大幅下滑，Q3单季业绩环比有所回暖。24Q1-3，A股市场IPO家数与募集资金分别是69家/478.7亿元，同比分别-73.9%/-85.2%；再融资家数与募集资金分别为156家/1837.7亿元，同比分别-60.5%/-72.1%，市场融资规模同比下滑显著。24Q1-3公司IPO募资金额59.1亿元，同比-61.2%；市场份额为13.0%，同比+8.3pct；24Q1-3公司投行业务净收入受A股市场IPO与再融资节奏放缓影响同比-40.8%至13.6亿元，Q3单季较去年同期-37.4%、环比Q2单季+20.2%，为4.3亿元。未来，随着股权融资市场的回暖，公司投行业务营收有望获得修复。 自营收入同比显著提升，资管业务营收持续承压。自营业务方面，公司24Q1-3交易性金融资产规模同比-10.5%至3426.3亿元，较上年末-17.1%，今年以来债市收益推动自营业务收入同比+39.2%至136.5亿元，Q3单季较去年同期+221.9%、环比Q2单季+221.6%，为88.1亿元，证券市场波动导致金融工具公允价值收益增加推动投资业务收益增厚。24Q1-3公司资管业务净收入同比-3.7%至30.3亿元，Q3单季较去年同期-23.6%、环比Q2单季-27.1%，为8.1亿元，公募费改影响公司前三季度资管业务营收下滑。未来随着公司基金产品布局的持续完善，资产管理规模和营收都将有望获得提升。 盈利预测与评级：公司作为行业头部上市券商，综合展业能力和平台优势显著，有望率先受益于资本市场改革利好。我们预测公司24-26年归母净利润分别为146.0（上调4.3%）/153.7（上调3.4%）/164.7（上调2.7%）亿元，EPS分别为1.62/1.70/1.82元，对应PE（A）分别为10.76/10.23/9.54倍，对应PE（H）分别为7.26/6.90/6.44倍，维持A股“增持”评级，H股“买入”评级。 风险提示：经济下行压力加大；资本市场改革不及预期。

事件： 10月 30日，建设银行发布 2024年三季报，前三季度公司实现营收 5690亿，同比增速-3.3%，归母净利润 2558亿，同比增速 0.1%。年化加权平均净资产收益率（ROAE）11.03%，同比下降 1pct。 点评： 营收负增幅度收窄，业绩同比增速回正。前三季度建设银行营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为-3.3%、-4.2%、+0.1%，增速较 1H24分别变动+0.3、-0.1、+1.9pct。1-3Q 净利息收入、非息收入增速分别为-5.9%、6.8%，较上半年分别变动-0.7、+4.7pct；信用减值损失/营收、成本收入比分别为 19.3%、24.4%，同比分别下降 1.9pct、提升 0.7pct。拆分 1-3Q 盈利增速结构：规模为主要贡献分项，拉动业绩增速 14pct；从边际变化看，提振因素主要包括非息收入增长提速、拨备及所得税正向贡献增加；拖累因素包括息差收窄压力加大、营业费用正向贡献减弱。 扩表提速，对公重点领域信贷维持高增。3Q24末，建设银行生息资产、贷款同比增速分别为 8.7%、8.9%，增速较 2Q 末分别变动+3、-1.2pct。扩表提速，信贷投放仍维持较高强度。 1）从生息资产增量结构来看，3Q 单季贷款、金融投资、同业资产规模分别新增3034、4480、-1196亿，同比分别少增 2200亿、多增 2191亿、少减 1.08万亿，季末贷款占生息资产比重 64%，基本同年中持平。季内公司较低收益率的同业资产配置规模仍在压降，但在去年同期低基数情况下增速有所提升，贷款、债券投资等核心资产稳步增长，资产端结构持续优化。 2）从境内贷款增量结构来看，前三季度对公、零售、票据分别新增 1.38、0. 12、0.38万亿，其中单三季度分别新增-809、367、3591亿，较年初增幅分别为10.4%、1.4%、34.1%；对公贷款投放维持较高景气度，票据融资增长对信贷扩张形成有力支撑。投向层面，重点领域贷款维持高增，季末科技型企业、战略性新兴产业、绿色贷款较年初增幅为 13.5%、22%、18%，均高于境内各项贷款/对公贷款增幅 8.1%/10.4%。季内零售贷款受需求走弱、提前还款等因素影响，增长相对乏力，但伴随存量按揭利率调降、房地产“四限”松绑、消费品“以旧换新”等增量政策显效，居民端消费、购房需求持续修复，后续按揭、非房消费贷等零售贷款投放情况有望逐步改善。 存款维持低速增长，定期化趋势延续。3Q24末建设银行付息负债、存款同比增速分别为 9.5%、2.3%，分别较 2Q 末变动+4.4、-1.5pct。3Q 单季存款减少 1724亿，同比少增 4010亿，占付息负债比重较上季末下降 1.8pct 至 78%，一般存款“脱媒”压力仍在。境内存款中，分期限结构看，季内定期、活期存款分别新增728、-2397亿，定期存款占比 57%，较年中提升 0.6pct，定期化趋势延续。分客户类型看，3Q 个人、公司存款分别新增 2515、-4183亿，季末个人存款占比59%，较 2Q 末上升 1.3pct，零售客群基础扎实稳定。 NIM 降幅边际收窄。1-3Q 公司 NIM 为 1.52%，较上半年收窄 2bp，息差仍处在下行通道但降幅趋缓。测算显示，资产端，生息资产收益率 3.2%，较上半年下降 4bp。受存量按揭利率下调、存量贷款滚动重定价、新发放利率走低等因素影响，资产端收益率下行压力较大。负债端，付息负债成本率分别为1.89%，较上半年下降 2bp。前期多轮挂牌利率下调等成本管控举措效果逐步显现，但定期化趋势下，负债成本仍呈现一定刚性。往后看，存量按揭利率调降、年内多轮 LPR 下调等因素仍将对资产端定价形成压制，负债端，10月国股行再度集中下调挂牌利率，降幅高于前期几轮，活期利率调降效果即刻显现，定期利率调降效果将伴随产品滚动到期重定价逐步释放，可部分缓解息差压力。 非息收入增长提速，占营收比重 22.5%。前三季度公司非息收入 1282亿（YoY+6.8%），增速较 1H 提升 4.7pct，占营收比重较上半年下降 0.8pct 至22.5%。其中， （1）手续费及佣金净收入 851亿（YoY-10%），占非息收入比重较上半年回落 3.3pct 至 66%。保险、基金等行业费率下降，代理类业务收入增长相对承压。 （2）净其他非息收入 431亿（YoY+72%），其中，投资收益 147亿（YoY+0.8%），公允价值变动、汇兑净收益分别为 49、72亿，同比多 89、72亿，同比低基数下实现大幅多增。 不良率维持低位，拨备余粮较为充裕。3Q24末，建设银行不良率为 1.35%，同年中持平，维持低位运行。季内不良新增 40亿，增量同比减少 23亿。2Q季内信用减值损失 219亿，同比少增 71亿，单季信用减值损失/营收为 12%，同比下降 3.5pct，拨备计提对业绩拖累有所减轻。季末拨贷比 3.2%，较上季末下降 2bp；拨备覆盖率 237%，较上季末下降 1.7pct，风险抵补能力整体稳健。 资本充足率安全边际增厚。3Q24末建设银行核心一级/一级/资本充足率分别为14.1%、15%、19.4%，较年中分别提升 9bp、8bp、10bp。公司信贷投放、扩表节奏有所放缓，同时调整优化资产端结构，形成一定资本节约效果。公司7月发行两支额度共计 500亿的二级债，对冲 3Q 季内 200亿二级债到期后，仍可有效补充二级资本。8月公司发行 500亿 TLAC 非资本债，助力实现监管指标达标的同时，亦可对公司负债资金形成补充，优化应付债券付息成本。后续伴随财政部特别国债发行支持补充大行核心一级资本，大行资本安全边际将进一步增厚，为信贷投放、业绩增长奠定坚实基础。 公司 8月末公告 2024年度中期利润分配方案，分红金额 493亿元，每股现金股利约 0.2元（含税），分红比例基本稳定在 30%。截至 10月 30日收盘，公司 A 股股息率为 5.05%，H 股股息率 7.34%，优于可比同业，股息率具有较大吸引力。 盈利预测、估值与评级。建设银行稳步推进“住房租赁”、“普惠金融”、“金融科技”三大战略，科技赋能深化 B+C+G 三个维度业务转型重构工作，打造“第二增长曲线”，实现“一二曲线”相融共进。公司营收盈利稳步增长，信贷投放景气度高，住房租赁、绿色金融、普惠涉农等特色业务发展态势良好。伴随宏观经济景气度逐步回暖，有效信贷需求修复，叠加资产负债结构持续调优，公司经营“量、价、险”有望实现再平衡。我们维持公司 2024-26年 EPS 预测为 1.34、1.36、1.4元，当前股价对应 PB 估值分别为 0.62、0.58、0.54倍，对应 PE 估值分别为 5.91、5.81、5.65倍，维持“买入”评级。 风险提示：经济复苏景气度不及预期，贷款利率下行压力加大，若后续存量按揭利率调降或对 NIM 造成冲击。